营收稳健增长,增速处于行业领先水平:上半年,在运营商资本开支持续下降和中美贸易战的背景下,公司营收规模增速仍然录得15.1%。根据华为公司半年报:在手机业务的推动下,2018年上半年华为公司营收规模实现了15%的增长。我们推算,华为公司上半年运营商业务收入规模增速应该小于15%。因此,我们认为,公司上半年业绩增速处于行业领先水平。 汇兑损失拖累上半年净利润增速:2018年上半年,受人民币对美元贬值的影响,公司汇兑损失规模达到了3882万元,同比增长约300%,从而使得财务费用同比增长28%,在一定程度上拖累了上半年净利润增速。经营质量处于好转态势:第二季度公司毛利率和营业利润率分别录得20.4%和4.2%,同比分别提升了0.2个百分点和0.12个百分点。对比第一季度同比均处于下降的情况,我们认为公司毛利率和营业利润率处于好转态势并有望维持。总体来看,经营质量处于好转态势。 全年净利润增速或将回升:展望下半年,随着运营商资本开支计划执行的有序推进,公司营收规模仍将保持稳健增长态势。与此同时,随着公司毛利率和营业利润率持续好转以及汇兑损失规模增速的收窄,公司全年净利润增速有望回升。 投资建议:根据半年报,我们调整了公司2018年-2020年的业绩预测,营业收入分别为:242亿元(原预测253亿元)、286亿元(原预测298亿元)和346亿元(原预测343亿元);归母净利润分别为:9.7亿元(原预测10.7亿元)、11.7亿元(原预测13.0亿元)和14.6亿元(原预测15.0亿元);EPS分别为0.87元、1.05元和1.31元。考虑到5G已经成为市场主题,我们维持对公司的“推荐”评级。 风险提示 1、美国政府对公司实施芯片禁运的风险:公司光网络产品中部分核心芯片以及公司主要供货商光迅科技产品中的部分核心芯片均来自美国公司。若是美国政府对公司以及光迅科技实行芯片禁运,公司通信系统产品的生产将会受到极大的影响,将会使得公司收入增长不及预期。 2、公司海外市场拓展不及预期的风险:近几年,公司在海外市场的拓展较为顺利,收入增速也保持在30%以上。若是公司的海外市场拓展不及预期,将会使得公司收入增长不及预期。 3、运营商传输网资本开支计划执行不及预期的风险:若是运营商传输网资本开支计划执行不及预期,将会影响公司光网络产品的收入增速,从而使得公司收入增长不及预期。

云计算毛利占比稳步提升,业务结构持续优化:2017年,公司正式获得了云服务牌照。在获得牌照后,公司云计算业务收入快速增长,毛利率也在逐步提升。2018年H1,云计算业务的毛利占比已经达到36%,同比2017年H1的29%,提升约7个百分点。我们认为,随着云计算业务毛利占比的逐步提升,公司业务结构也有望得到持续优化。 毛利率和净利率环比小幅增长,经营质量稳步提升:2018年Q2,公司总体毛利率达到了21.3%,环比提升了约1.3个百分点,同比提升了约19.2%。我们认为,主要原因有:1)公司新增IDC机柜正在逐步投放市场并产生收入,使得IDC及其增值服务收入毛利率逐步提升;2)公司云计算客户数正在快速增加,使得公司云计算业务收入快速增长,从而使得该项业务毛利率同步提升。2018年Q2,公司总体净利率达到了11.7%,环比提升约0.7个百分点。我们认为公司的经营质量也在稳步提升。 全年归母净利润有望达6亿元以上:2018年Q2,公司实现了大约1.54亿元的归母净利润,环比Q1提升约12%。随着公司云计算客户的不断增长以及IDC机柜持续投放市场,我们认为在剩下的两个季度里,单季度归母净利润环比增速有望在12%以上。全年归母净利润有望达6亿元以上。 投资建议:我们对于公司全年的业绩增长保持乐观的态度,并维持之前对公司的经营业绩预测值。2018年-2020年,预计公司将实现归母净利润约6.7亿元、10.2亿元和14.0亿元,对应EPS为0.46元、0.70元和0.97元。维持公司的“推荐”评级和16.56元的6个月目标价。 风险提示: 1、IDC机架建设进度不及预期将影响公司经营业绩 公司IDC及其增值服务的收入的增长主要依靠于机架资源的建设投入。若是机架建设进度不及预期,首先,将使得公司错过快速增长的市场需求,IDC及其增值服务收入增长将不及预期;其次,会使机架销售周期变长,机架利用率不能及时提升,从而影响业务的毛利率水平,使得IDC及其增值服务毛利增长不及预期。 2、云计算激烈的市场竞争将影响公司经营业绩 公司获得了云服务牌照后,也就意味着公司代理的AWS业务可以在中国境内正式运营。目前,阿里云是国内云计算市场的龙头公司,近年来一直在采用低价策略来吸引客户,使得国内云计算市场竞争异常激烈。若是阿里云为了对抗AWS,而进一步采取降价策略,公司也有可能被迫采取降价策略来应对竞争,公司的IaaS业务收入将不及预期。 3、公司代理AWS业务分成模式的不确定性将影响公司业绩 虽然公司已经开始正式代理AWS在中国区的云计算业务,但是AWS的云计算业务还远未达到AWS全球云计算业务的盈利水平。AWS全球云计算业务的营运毛利率大约在35%左右,而中国区大约只有15%左右,扣除管理费用以及销售费用后,中国区AWS业务净利润水平较低,公司与亚马逊还未就中国区AWS业务的分成模式达成一致性协议。因此,业务分成模式的不确定性将影响公司业绩。

数据中心客户结构或得到改善:目前,公司大约拥有15000个数据中心机架,除广州数据中心为腾讯公司所租用外,其余数据中心均为零售客户。若是公司最终能够和阿里巴巴签订正式的合作协议,这将是公司获得的第二个大客户。2017年阿里巴巴公司资本开支达到了约39亿美金,同比增长70%以上,规模和增速均远远高于腾讯公司。我们认为,获得阿里巴巴的意向函将有助于公司数据中心客户结构的改善。 云基业务增长有望加速:根据数据港发布的阿里巴巴需求意向函以及我们的行业经验,我们认为此次合作建设的数据中心机架规模在3000个左右。按照行业平均水平估算,每年能够公司带来大约3000万左右的净利润,大约是公司2017年扣非归母净利润的15%。此次需求意向函的需求时间为10年,公司若是能够和阿里巴巴签署正式的合作协议,将使得公司的云基业务获得增长新引擎。 云基业务品牌效应有望增强:此次需求意向函的获得,意味着公司的数据中心建设运营能力获得了国内云计算领导厂商的认可,品牌效应有望增强,为公司开拓其他云计算厂商的数据中心运营业务打下了坚实的基础。 投资建议:我们对公司业务整体发展趋势保持乐观态度,并维持之前对公司业绩的预测值。预计2018年-2020年,公司归母净利润分别约为:2.4亿元、3.2亿元和4.3亿元。对应EPS分别为:0.86元、1.12元和1.53元,维持“推荐”评级。 风险提示:1、IDC机架建设进度不及预期将影响公司经营业绩:公司云服务的收入的增长主要依靠于机架资源的建设投入,若是机架建设进度不及预期,首先,公司会错过快速增长的市场需求,从而使得云服务收入增长将不及预期,其次,会使机架销售周期变长,机架利用率不能及时提升,从而云服务业务的毛利率水平,使得云服务毛利增长不及预期;2、高端UPS市场出现激烈的价格战将影响公司经营业绩:公司是国内高端UPS市场中领先的国产品牌,市场份额较为稳定,但是不能排除有玩家为了获得市场份额而采用低价策略来争夺客户,若是友商产品出现大幅降价,将迫使公司同步调低产品单价,从而使得高端UPS毛利增长不及预期;3、云基业务拓展不及预期将影响公司经营业绩:云基业务是公司转型战略的重点,公司也在投入资源进行大力拓展,若是拓展进度不及预期,将影响公司经营业绩。

VCS产品收入快速增长,营收结构持续优化:2018年H1,公司VCS产品实现收入约7260万元,同比增长约129%。从增量收入结构来看,VCS产品增量收入的占比正在快速提升。2018年H1,公司整体增量收入规模约1.56亿元,VCS产品占比达到了约26%,同比2017年H1的4.6%,有了大幅提升。根据我们行业调研情况显示,目前国内政府机构正在部署乡镇级别的视频会议系统。我们认为,随着政府机构需求的增长,公司VCS产品收入也有望进入快速增长通道,从而带动公司营收结构的持续优化。 费用管控得当,净利润率稳步提升:在扣除公司投资收益的情况下,我们发现公司归母净利润率自2017年Q4触底后,进入了反弹增长通道。2018年Q2,公司的归母净利润率达到了约43.0%,与2017年Q2的43.6%基本持平。我们认为,这主要是因为公司在费用管控方面做的比较好。 SIP电话渗透率仍有较大提升空间,收入有望稳定增长:根据智研咨询发布的市场数据显示,2015年全球SIP电话机的渗透率约27.5%,到2019年将达到约66.3%。我们认为,较大的渗透率提升空间使得公司的SIP电话产品收入规模有望保持稳定增长态势。投资建议:2018年H1,公司传统主营产品和新产品的收入增长均处于良好的状态。我们对于公司全年的业绩增长保持乐观的态度,维持之前对公司的经营业绩预测值,2018年-2020年,预计公司将实现归母净利润8.1亿元、10.7亿元和13.9亿元,对应EPS为2.70元、3.59元和4.65元。维持公司的“推荐”评级。 风险提示:1、美元汇兑损失的可能性使得公司净利润增长不及预期:由于公司的SIP产品主要销往欧洲和美洲区域,需要用美元进行结算;美元与人民币之间汇率水平的波动有可能会使公司产生汇兑损失,从而影响公司的净利润水平。2、VCS产品出货量不及预期使得公司净利润增长不及预期:VCS产品作为公司的新业务将成为公司营业收入增长和净利润增长的新动力,若是VCS产品出货量不及预期,将会影响公司的净利润水平。3、SIP产品出现大幅降价使得公司净利润增长不及预期:虽然SIP终端的市场格局已经较为稳定,主要玩家的毛利率水平基本相当,但是不能排除有玩家为了获得市场份额而采用低价策略来争夺客户。若是友商SIP产品出现大幅降价,将迫使公司同步调低产品单价,从而使得净利润增长不及预期。4、中美贸易战使得公司净利润增长不及预期:公司SIP产品以及VCS产品中的DSP芯片主要来自美国公司,若是中美贸易战进一步升级,有可能使得公司的DSP芯片进口受到影响,影响公司产品的出货,从而使得净利润增长不及预期。

毛利率稳步提升,体现行业领先优势:公司下游客户数据中心光模块需求持续旺盛,Q2毛利率从24.3%提升至25.9%,充分反映公司在产品迭代降价的过程中,能快速实现成本控制、良率提升和工艺改善,体现出相较于数通光模块市场的竞争者或者新进入者的领先优势。 苏州旭创Q2环比增速约17%,提升明显:苏州旭传Q1净利润约1.8亿元,Q2单季净利润约2.1亿元,环比增速约17%,显著高于Q1单季环比增速。针对美国拟对2000亿美金的中国商品征收10%-25%关税的行业影响,我们认为由于全球光模块产能大多集中在中国,征收关税对公司产品竞争力影响甚微。 规模效应将促进龙头市占率持续提升:全球光模块市场规模足够大,保证龙头可持续发挥规模效应。我们假设2020年龙头企业有20%的市占率,营收将达到近100亿人民币的规模。苏州旭创营运能力优秀,存货及应收账款周转率业内领先,数通光模块生产自动化水平逐年提升,将会出现显著规模效应。我们认为随着公司销售规模的持续扩大,数通光模块生产的规模效应将会进一步释放。 盈利预测与投资评级:维持公司盈利预测,预计公司2018-2020年营业收入分别为63.30亿元、82.33亿元、117.07亿元,归母净利润分别为8.22亿元、13.70亿元、20.17亿元,测算公司2018-2020年EPS分别为1.73元、2.89元、4.26元,当前股价对应PE 26.1x、15.7x、10.6x,维持“推荐”评级。 风险提示:1、受北美数据中心建设影响,数通光模块需求出现波动或下滑,将影响公司业绩;2、100G光模块市场竞争加剧导致产品价格下滑,而公司无法同步将成本降低,将出现毛利率下降的风险;3、新进入者抢夺大客户订单,导致公司订单不达预期的风险;4、硅光模块研发生产快速突破,导致公司产品竞争力下滑的风险;5、核心器件因国际贸易问题引发原材料供给波动的风险;6、5G光模块需求不达预期的风险。

领先的定制型数据中心服务商,经营质量位于前列:公司是国内目前规模领先的中立定制型数据中心服务提供商。2017年,公司实现营业收入约5.2亿元。在过去的5年中,营业收入规模的年均复合增速达到了约38%。可以看到,公司的营业收入年均复合增速高于行业的平均水平。与同行业公司对比,公司的毛利率处于前列。2017年,公司毛利率水平高于万国数据、科华恒盛、奥飞数据以及高升控股,与宝信软件接近,低于光环新网。我们认为,公司的毛利率水平处于前列的原因是公司在数据中心运营方面具有较高的水平。总体来看,我们认为公司的经营质量位于行业前列。 锚定大客户需求,公司有望分享行业发展红利:从国内主要互联网公司阿里巴巴、腾讯和百度的资本开支情况来看,自2015年起,这三个互联网公司加大了资本开支力度,主要是用于投资建设数据中心。从资本开支情况来看,阿里巴巴的资本开支规模显著领先腾讯和百度。根据数据港发布的公告显示,阿里巴巴已经开始在全国选择了5个区域建设大规模数据中心,部署方式类似于亚马逊公司的布局模式。这些数据中心将于明年交付。今年5月14日,公司发布了阿里巴巴的数据中心需求意向函,阿里巴巴希望与公司在国内合作建设ZH13、GH13、JN13、NW13、HB41数据中心。这些数据中心将自开工之日起的18个月内进行交付。我们推算公司此次与阿里巴巴合作建设的数据中心机架规模大约在15000个左右,大约是公司现有机架规模的2倍。 投资建议:我们预测2018年-2020年,公司归母净利润分别约为:1.9亿元、2.7亿元和3.8亿元。对应EPS分别为:0.89元、1.30元和1.79元。2018年-2020年,公司净利润复合增速约49%,进入快速增长通道。考虑到公司的营收能够实现持续快速增长,我们对公司采用PEG估值方法。我们给予公司2018年0.80的PEG估值,对应大约49倍PE。6个月目标价43.61元,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示 1、公司数据中心机架投产不及预期:根据公司公告内容显示,公司已经确定在深圳建设宝龙创意数据中心机房,该机房设计机架数约2250个。若是这些机架不能按时投产,将会使得公司业绩增长不及预期。 2、阿里巴巴订单执行不及预期:根据公司公告内容显示,阿里巴巴已经向公司发出了5个数据中心机房建设的需求确认函。这些数据中心将于2019年交付给阿里巴巴使用。若是阿里巴巴推迟这些数据中心的交付日期或者在交付后没有及时进行服务器的部署,将会使得公司业绩增长不及预期。 3、数据中心运营服务市场出现激烈价格战:目前,数据中心运营服务的单机架服务价格处于较为稳定的状态。若是有参加者为了获得市场份额而采用激进的市场策略,会迫使公司被动调低价格,使得公司业绩增长不及预期。

订单回暖,业绩弹性较大:公司2017年营收结构中软件与信息服务业务占比47.7%,无线通信及军用无线通信共计占比44.4%,泛航空业务占比7.3%。无线与军用无线业务占比相较2016年的64.2%下滑。两块业务主要受特殊行业需求影响,而非产品竞争力问题,随着订单回暖,无线与军用无线业务营收弹性较大。 产品覆盖北斗全产业链,军民融合空间广阔:公司北斗产品涵盖卫星导航芯片、天线模块、整机、应用系统等,形成“芯片-模块-天线-终端-系统-运营”的全产业链布局,布局建设的高精度位置服务平台,已获得中国卫星导航定位应用管理中心(CNAGA)颁布的北斗运营平台试验资质,将受益高精度行业应用市场的快速放量。 下游应用快速扩张,利好上游企业:2018年我国计划将发射12-14颗北斗三号MEO卫星和1颗GEO卫星,将实现为“一带一路”区域国家提供服务。国内卫星导航产品的公司营收普遍在20亿元以内,随着北斗产品应用潜在市场规模扩大,产业链公司的营收规模与海外业务占比的提升潜力巨大,有利于导航上游企业扩大营收摊薄成本。国内高精度GNSS市场规模预计2019年将达到172.19亿元,复合增长率超过20%。随着高精度定位在行业应用中的大量普及,加之更多的新兴行业对高精度应用需求的不断释放,高精度市场未来增长空间巨大。 盈利预测与投资评级:预测公司2018-2020年营业收入分别为47.92亿元、62.80亿元、81.54亿元,归母净利润分别为4.89亿元、7.05亿元、8.21亿元,2018-2020年EPS分别为0.21元、0.31元、0.36元,当前股价对应PE分别为42.5x、29.5x、25.4x,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:技术进步引发产品失去竞争力;高精度市场需求不达预期;新产品研发不达预期;运营服务市场竞争加剧。

近日,美国市场咨询机构Frost&Sullivan对外发布消息称:2017年,亿联网络在全球范围内的SIP(Session Initiation Protocol,会话发起协议,简称SIP)桌面话机总出货量超过290万台,成功超越美国知名通讯厂商宝利通,成为全球SIP电话机市场占有率最高的公司。 平安观点: SIP电话出货量快速增长,市场份额实现全球第一:2017年,公司SIP电话出货量规模超过了290万台,同比2014年的大约129万台,实现了快速增长,2015年-2017年的年均复合增长率达到了30%。公司也是超越了宝利通公司,成为全球SIP电话机市场占有率最高的公司。 产品的低返修率与快速迭代铸就公司品牌:根据Frost &Sullivan发布的数据显示,公司SIP电话机不良返修率低于0.3%,在业内处于极低的水平,远远优于行业平均1%的水平;此外,公司在研发方面也是一直保持高投入,使得公司产品实现了快速的更新迭代,每个季度都有新产品上市,能够快速满足客户不断出现的新需求。我们认为,正是公司产品的低返修率和快速迭代为公司赢得了客户认可,使得亿联网络成为了国际知名的SIP电话机品牌。 SIP电话机渗透率仍有较大提升空间,公司收入规模有望保持快速增长态势:根据智研咨询发布的市场数据显示,2015年全球SIP电话机的渗透率约27.5%,到2019年将达到约66.3%。我们认为,较大的渗透率提升空间使得公司的收入规模有望保持快速增长态势。 投资建议:我们对于公司全年的业绩增长保持乐观的态度,维持之前对公司的经营业绩预测值,2018年-2020年,预计公司将实现归母净利润8.1亿元、10.7亿元和13.9亿元,对应EPS为2.70元、3.59元和4.65元。维持公司的“推荐”评级,维持83.7元的6个月目标价。 风险提示:1、美元汇兑损失的可能性使得公司净利润增长不及预期:由于公司的SIP产品主要销往欧洲和美洲区域,需要用美元进行结算;美元与人民币之间汇率水平的波动有可能会使公司产生汇兑损失,从而影响公司的净利润水平。2、VCS产品放量不及预期使得公司净利润增长不及预期:VCS产品作为公司的新业务将成为公司营业收入增长和净利润增长的新动力,若是VCS产品放量不及预期,将会影响公司的净利润水平。3、SIP产品出现大幅降价使得公司净利润增长不及预期:虽然SIP终端的市场格局已经较为稳定,主要玩家的毛利率水平基本相当,但是不能排除有玩家为了获得市场份额而采用低价策略来争夺客户。若是友商SIP产品出现大幅降价,将迫使公司同步调低产品单价,从而使得净利润增长不及预期。4、中美贸易战使得公司净利润增长不及预期:公司SIP产品以及VCS产品中的DSP芯片主要来自美国公司,若是中美贸易战进一步升级,有可能使得公司的DSP芯片进口受到影响,影响公司产品的出货,从而使得净利润增长不及预期。

事项: 公司发布2018年H1业绩预告:2018年上半年,公司实现归母净利润4.16亿元-4.58亿元,同比增长约0%-10%。 平安观点: 净利润环比小幅增长,侧面印证CDN市场竞争趋缓:根据公司以往业绩预告情况,我们推测2018年上半年公司实现归母净利润大约为4.37亿元,2018年Q2实现的归母净利润大约为2.20亿元,环比Q1实现小幅增长。根据我们行业调研的情况显示,CDN市场价格激烈程度已经大大趋缓,公司净利润环比小幅增长从侧面印证了我们的行业调研的情况。 数据中心业务有序推进,全年来看将实现小幅盈利:根据我们行业调研情况,公司数据中心业务正有序推进,上架率快速提升,预计全年将实现小幅盈利。随着上架率度过爬坡期,2019年净利润率有望进一步提升。 费用投入拖累净利润,静待业绩增长拐点:2018年,公司股权激励费用以及数据中心投入借款产生的财务费用规模较大,大约在1个亿左右,会对今年净利润产生较大的影响。随着股权激励费用摊销主要部分的完成以及数据中心盈利进入快速增长期,预计2019年公司将迎来业绩增长拐点。 投资建议:我们维持之前对公司的业绩预测,2018年-2020年公司净利润分别约为10.66亿元、14.34亿元和19.76亿元,对应EPS分别约为0.44元、0.59元和0.81元。维持“推荐”评级。 风险提示:CDN市场再次出现激烈的价格战,有可能会带动公司进一步下调价格,使得公司CDN业务的毛利率出现下滑,影响公司的净利润;IDC机架建设以及机架上架不及预期,会使IDC业务错过市场窗口期,使得公司IDC业务收入不及预期;CDNW整合进程不及预期,会使海外CDN市场推进不及预期,从而影响公司收入。

传统主营产品领跑市场,净利润环比或持续增长:2018年上半年,公司陶瓷套筒、光收发组件以及光纤适配器等传统产品依然领跑中高端市场,带动公司业务稳步增长。若以预告区间中位数来看,公司在2018年Q2实现归母净利润约在2800万元左右,环比Q1略有提升;这是自2017年Q4以来,公司再次实现净利润环比增长。我们认为,公司传统主营产品的毛利率应该已经进入稳定状态。 有源产品实现规模量产,打造公司增长新引擎:2018年上半年,公司高密度线缆连接器、光隔离器、OSA高速率光器件等新产品线进入规模量产阶段,产能持续提升,带动公司业绩持续稳定增长。我们认为,有源产品将成为公司增长的新引擎。 行业发展处于向好态势,公司将迎来业绩增长拐点:数据流量的快速增长,特别是视频流量的快速增长将会对现有的通信网络基础设施带来巨大的影响:1)运营商的城域网络需要扩容,以满足数据流量传送的需求,将带动无源光器件需求量增长;2)对数据中心的数量需求会增加,数据中心内部网络也需要升级,带动高速有源器件需求量增长。作为市场上同时具备无源和有源产品生产能力的公司,有望享受行业景气提升带来的增长机会。我们认为,公司将在今年迎来业绩增长拐点。 投资建议:我们维持之前对公司的业绩预测,预计2018年-2020年归母净利润分别为1.28亿元、1.64亿元以及2.24亿元,对应EPS分别为0.69元、0.88元和1.20元。维持“推荐”评级和23.46元的6个月目标价。 风险提示 1、公司无源产品出货量不及预期的风险 虽然电信运营商在每年第一个季度都会确定当年的资本开支计划,但是在执行过程当中还是会出现调整进度或者缩减规模的情况。这在一定程度上会使得公司的无源产品出货量存在不确定性,公司的无源产品出货量可能会不及预期。从而使得公司收入增长不及预期。 2、无源产品单价进一步下滑的风险 国内光通信的无源产品市场是一个玩家众多并且充分竞争的市场,不排除有玩家为了获得更多的市场份额而采取更激进的降价策略。因此,虽然我们在预测公司无源产品收入时已经考虑单价下调的因素,但是不能完全排除公司无源产品单价进一步大幅下滑的风险。从而使得公司收入增长不及预期。 3、高速有源光器件新产线产能利用率爬坡不及预期的风险 高速有源光器件是高速光模块的重要组成部分。高速光模块主要应用于数据中心领域和电信网络的骨干网和城域网部分。数据中心领域的需求主要来自国外互联网公司,这些公司的订单需求与电信网络的需求一样也存在一定的不确定性。若是订单需求不及预期,会使得新产线利用率爬坡不及预期;此外,公司对于有源产品生产技术的消化不及预期会使新产品不能如期规模量产,从而使得新产线利用率爬坡不及预期,公司有源产品的毛利率提升也会不及预期。

细分领域拓展初见成效,传统主营业务持续增长:在全球SIP电话市场规模持续增长的背景下,公司加大了细分领域拓展,并取得了一定的成效。作为公司传统主营业务,SIP电话产品收入在上半年保持了较快增长速度。毛利率水平虽有小幅波动,但是整体保持了稳定的趋势。我们认为,公司SIP电话产品在行业内仍有较强的竞争力。 新产品收入增速良好,好于去年同期水平:VCS产品作为公司的新产品,自2016年投放市场以来,一直处于良好的发展状态。今年上半年,公司进一步加大了VCS产品的拓展力度,并取得了显著的成效。2018年H1,VCS产品收入增速显著高于去年同期水平。我们认为,VCS产品有望成为公司业绩增长的新引擎。 净利润增速符合预期,全年有望实现8亿元的归母净利润:按照预告区间中位数来算,2018年Q2,公司实现了大约2.2亿元的归母净利润,环比Q1提升约11%。根据公司过往的经营情况,我们认为在剩下的两个季度里,单季度归母净利润有望稳定在2.0亿元以上。因此,公司全年有望实现约8.0亿元的归母净利润,净利润增速符合预期。 投资建议:2018年H1,公司传统主营产品和新产品的收入增长均处于良好的状态。我们对于公司全年的业绩增长保持乐观的态度,维持之前对公司的经营业绩预测值,2018年-2020年,预计公司将实现归母净利润8.1亿元、10.7亿元和13.9亿元,对应EPS为2.70元、3.59元和4.65元。维持公司的“推荐”评级,维持83.7元的6个月目标价。 风险提示:1、美元汇兑损失的可能性使得公司净利润增长不及预期:由于公司的SIP产品主要销往欧洲和美洲区域,需要用美元进行结算;美元与人民币之间汇率水平的波动有可能会使公司产生汇兑损失,从而影响公司的净利润水平。2、VCS产品放量不及预期使得公司净利润增长不及预期:VCS产品作为公司的新业务将成为公司营业收入增长和净利润增长的新动力,若是VCS产品放量不及预期,将会影响公司的净利润水平。3、SIP产品出现大幅降价使得公司净利润增长不及预期:虽然SIP终端的市场格局已经较为稳定,主要玩家的毛利率水平基本相当,但是不能排除有玩家为了获得市场份额而采用低价策略来争夺客户。若是友商SIP产品出现大幅降价,将迫使公司同步调低产品单价,从而使得净利润增长不及预期。4、中美贸易战使得公司净利润增长不及预期:公司SIP产品以及VCS产品中的DSP芯片主要来自美国公司,若是中美贸易战进一步升级,有可能使得公司的DSP芯片进口受到影响,影响公司产品的出货,从而使得净利润增长不及预期。

深耕网络可视化行业,研发费用率处于行业前列:公司自成立以来,就一直专注于网络可视化基础架构产品的研发,在政府行业具有较高的声誉。2017年,公司的网络可视化基础架构产品营收占比达到了88%,政府行业的营收占比达到了60%以上。为了与通信网络技术发展趋势保持一致,公司在研发费用投入方面一直保持着较大力度,研发费用率处于行业前列。我们认为,公司在政府行业声誉以及研发方面的高投入,使得公司能够分享行业发展带来的红利。 毛利率高于行业平均值,经营质量处于领先水平:我们对比了公司主要竞争对手的毛利率水平,发现公司毛利率处于显著的领先水平;与此同时,我们还发现,虽然公司研发费用率高于竞争对手,但是公司的营业利润率仍然领先于竞争对手。因此,我们认为,公司的经营质量处于领先水平。 政策保障与技术升级双轮驱动,行业发展进入快车道:近年来,国家相关部委颁布了一系列政策和规划来保障政府对于互联网有效的监管,我们认为,国家部委颁布的一系列政策规划,对于提升网络可视化行业发展景气度有着非常重要的推动作用,随着这些政策规划的逐步推进和落实,网络可视化行业有望迎来快速增长周期。此外,通信网络正经历着两个最重要的技术升级,一个是宽带网络的升级,一个是移动通信网络的升级,这两个技术升级将为网络可视化带来新的增长点。我们认为,在政策保障和技术升级的双轮驱动下,国内网络可视化市场有望进入快车道。 投资建议:我们预测2018年-2020年,公司归母净利润分别约为:1.9亿元、2.6亿元和3.7亿元。对应EPS分别为:1.77元、2.47元和3.45元。2018年,公司的净利润增速有望达43%。我们给予公司2018年1.38的PEG估值,对应大约58倍PE。6个月目标价102.7元,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示: 1、政府部门和运营商网络可视化建设预算执行不及预期:公司网络可视化基础架构产品市场下游的主要客户群为政府部门、电信运营商,这两个类型的客户的建设预算执行受政策影响较大,具有一定的不确定性。若是这两个客户的建设预算执行不及预期,会使得公司网络可视化基础架构产品收入增长不及预期。 2、主要产品毛利率下降幅度超预期:随着政府监管力度加强以及运营商需求的驱动,网络可视化市场也将快速增长,会吸引越来越多的新玩家进入这个市场,市场竞争程度随之加强。若是有玩家采用激进的销售策略,大幅降低产品价格,将会迫使公司进一步下调产品单价,从而使得毛利率降幅超出我们的预期,并使得公司收入和毛利增长不及预期。 3、新产品销售不及预期:由于网络可视化基础架构产品需要处理高度复杂、动态的、海量的网络流量数据,并且需要与网路技术升级趋势保持同步,这就意味着公司需要不停地进行研发费用的投入来开发新产品。若是,这些新产品不能及时地转换成收入,将使得公司净利润增长不及预期。

IDC运营服务市场有望持续增长,第三方IDC运营商将占据更多份额:根据IDC圈发布的预测数据显示,2018年-2020年中国IDC运营服务市场将保持29%的年均增长速率,预计到2020年将达到2017.6亿元。在市场需求快速增长的背景下,第三方运营商凭借自身的基础资源优势有望占据更多的市场份额。 公司业绩持续稳定增长,全年净利润增速有望达50%:过去几年,公司最后实现的归母净利润基本接近业绩预告的上限。因此,我们推测2018年H1公司的归母净利润应该在2.9亿元-3.0亿元之间。按照这个推测,2018年Q2公司归母净利润环比增速在11%左右。据我们行业调研的情况显示,公司IDC机架资源正在逐步有序投放。我们认为在剩下的2个季度里,净利润环比增速有望稳定在11%以上。基于上述分析,我们预测公司全年净利润约6.7亿元,同比增速约53.9%。 投资建议:根据业绩预告,我们调整了公司2018-2020年业绩预测;营业收入分别为:62.6亿元(原预测65.3亿元)、85.9亿元(原预测88.0亿元)和109.9亿元(原预测114.9亿元);归母净利润分别为:6.7亿元(原预测7.5亿元)、10.2亿元(原预测11.9亿元)和14.0亿元(原预测17.9亿元),EPS分别为0.46元、0.70元和0.97元。与同产业链光迅科技、宝信软件、数据港以及网宿科技等公司2018年36倍的平均PE估值相比较,公司PE估值处于较低水平;与此同时,公司2018年的PEG大约为0.56,低于可比公司平均1.05的PEG。因此,我们给予公司2018年36倍PE估值,6个月目标价16.56元。维持“推荐”评级。 风险提示: 1、IDC机架建设进度不及预期将影响公司经营业绩 公司IDC及其增值服务的收入的增长主要依靠于机架资源的建设投入。若是机架建设进度不及预期,首先,将使得公司错过快速增长的市场需求,IDC及其增值服务收入增长将不及预期;其次,会使机架销售周期变长,机架利用率不能及时提升,从而影响业务的毛利率水平,使得IDC及其增值服务毛利增长不及预期。 2、云计算激烈的市场竞争将影响公司经营业绩 公司获得了云服务牌照后,也就意味着公司代理的AWS业务可以在中国境内正式运营。目前,阿里云是国内云计算市场的龙头公司,近年来一直在采用低价策略来吸引客户,使得国内云计算市场竞争异常激烈。若是阿里云为了对抗AWS,而进一步采取降价策略,公司也有可能被迫采取降价策略来应对竞争,公司的IaaS业务收入将不及预期。 3、公司代理AWS业务分成模式的不确定性将影响公司业绩 虽然公司已经开始正式代理AWS在中国区的云计算业务,但是AWS的云计算业务还远未达到AWS全球云计算业务的盈利水平。AWS全球云计算业务的营运毛利率大约在35%左右,而中国区大约只有15%左右,扣除管理费用以及销售费用后,中国区AWS业务净利润水平较低,公司与亚马逊还未就中国区AWS业务的分成模式达成一致性协议。因此,业务分成模式的不确定性将影响公司业绩。

公司营收逆势快速增长,净利润率仍有提升空间:2017年,在国内运营商资本开支持续下降的背景下,公司仍然实现了营收的快速增长,实现:业务收入约210.6亿元,同比增长约21.3%;归母净利润约8.3亿元,同比增长约8.5%。公司收入增速显著高于华为、中兴以及Ciena。综合公司毛利率和营业利润率的变化情况来看,我们推测公司近几年是在采用积极的销售策略来获取市场份额。因此,在公司市场地位稳固之后,毛利率和营业利润率应该有一定的提升空间。这就意味着,公司净利润率仍有提升空间。 流量增长驱动城域网扩容,OTN市场有望进入快速增长期:重度应用的大带宽要求需要端到端的大带宽保证和高效的大带宽调度。从技术角度,我们需要考虑如下几个问题:1)带宽增长不能单纯靠铺设光纤解决,光纤直连方式面临铺设难度和管理难度的双重问题;2)为了尽量缩短电路在故障时的受损时间,电路需要灵活调度,带宽增长会导致调度容量的不断增加;3)调度容量不断提升直接导致设备功耗的大幅提高,业务发展的过程中不能忽视节能环保问题。数据流量的快速增长首先将使得各级网络业务负载大幅提升,城域网亟需扩容升级,并将促进OTN网络向接入层下沉。2017年,中国移动和中国电信相继进行了OTN设备的集采,以满足网络扩容的需求。OTN市场有望进入快速增长期。 10G-PON的商用进程已悄然开启,市场规模达200亿:我们相信,给用户提供更高的接入速率是运营商争夺用户的必备技术条件。因此,我们认为10G-PON将在未来2-3年内成为行业标配。目前中国电信已经在10G-PON建设进程中领先一步,我们认为中国移动和中国联通一定会紧跟其步伐。根据Ovum的预测数据以及三大运营商的光纤宽带扩张战略,预计到2020年中国光纤宽带用户数大约为4亿户左右。根据这个用户数规模,我们预测需要大约800万个10G-PON的OLT端口,减去中国电信已经采购的173万个,大约还需要新增627万个。对应OLT市场规模大约在200亿人民币左右。 5G承载网有望部署OTN技术,塑造光通信设备市场新增长点:5G承载网是一个移动/宽带/云专线架构趋同的综合承载网,需要具备数10G-100G承载和1-2倍站点带宽演进、极低时延、高精度时钟架构基础的能力,支持移动&专线&宽带综合承载灵活演进能力,同时末梢设备具备即插即用部署能力。5G承载网络由前传、中传、回传三部分组成。5G业务存在大带宽、低时延的需求,OTN提供的大带宽、低时延、一跳直达的承载能力具备天然优势,能够满足5G业务的承载需求。5G移动通信网络的商用将会给OTN市场带来一个新增长点。 投资建议:我们预测,2018年-2020年,公司归母净利润分别为:10.7亿元、13.0亿元和15.0亿元,同比增速分别为29.6%、21.g%和15.4%;对应EPS分别为0.96元、1.17元和1.35元。2018年,公司将迎来业绩增长拐点。对比同行公司估值,我们给予公司2018年30倍PE估值,6个月目标价28.8元,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示 1、美国政府对公司实施芯片禁运的风险:公司光网络产品中部分核心芯片以及公司主要供货商光迅科技提供产品中的部分核心芯片均来自美国公司。虽然美国政府目前没有对公司以及光迅科技实行芯片禁运,但是在中美贸易战没有得到最终解决的前提下,不能排除这种风险。若是美国政府对公司以及光迅科技实行芯片禁运,公司通信系统产品的生产将会受到极大的影响,从而影响公司的收入。 2、公司发出商品规模再次大幅增长的风险:前两年,公司为了抢占更多的市场份额,实施了较为激进的市场扩张策略,将部分设备产品提前交付给运营商使用,培养客户的使用习惯。因此在过去的3年,公司存货中的发出商品规模快速提升,在存货中占比大约达到了80%,使得公司资产减值损失也快速增长。从2017年的指标来看,我们看到发出商品规模的增速已经大幅下降。但是,不能排除再次大幅增长的风险。若是公司再次采用较为激进的市场扩张策略,会使得产减值损失规模再次快速增长,从而影响公司的净利润水平。 3、公安部门网络安全预算执行不及预期的风险:根据我们的行业调研情况显示,公安部门在电子取证、舆情监控、网络安全态势感知以及大数据平台应用方面的投资将会持续增长,公司也将会享受行业发展带来红利。若是公安部门网络安全预算执行不及预期,将会影响公司的信息安全业务收入规模,从而影响公司的经营业绩。 4、公司海外市场拓展不及顸期的风险:近几年,公司在海外市场的拓展较为顺利,收入增速也保持在30%以上。若是公司的海外市场拓展不及预期,将会使得公司收入增长不及预期。 5、运营商传输网资本开支不及预期的风险:近几年,随着数据流量的快速增长,运营商在传输网建设方面投入也在稳步增长。若是运营商传输网资本开支不及预期,将会影响公司光网络产品的收入增速,从而使得公司收入增长不及预期。

行业应用拓展深化,经营业绩持续向好:2017年,公司提出“一横四纵”战略的布局,希望将物联网、大数据及人工智能等技术横向拓展到公共安全、大交通、通信、金融等四大纵向行业板块业务,带动公司传统业务的转型升级。目前来看,该项战略成效明显,2017年,公司实现:营业收入约22.4亿元,同比增长约71.1%;归母净利润约4.1亿元,同比增长约29.2%;新增合同金额约35.2亿元。在交通行业:公司紧抓车联网、电子车牌、智能交通解决方案等新兴业务领域的机会,继车规级模块、4G车载智能终端后,打造了一批明星产品,保持了竞争优势,扩张了市场份额;在公安行业,公司持续升级立体云防系统和交通运行监测云行系统、城市数据运营平台等产品,强化了行业影响力。 深入布局电子车牌业务,有望分享行业发展红利:2017年12月29日,国家标准管理委员会正式发布了电子车牌系列国家标准,并确定该系列标准将于2018年7月1日起开始实施。据中国产业信息网报告数据显示,随着电子车牌的建设普及,将带来1500亿左右的市场。今年5月,公司子公司中兴智联携手本地集成商成功中标天津电子车牌试点项目,这是继无锡、深圳、北京项目后,中兴智联参与承建的第四个汽车电子标识国家试点项目。随着国家标准的落地,汽车电子车牌千亿级建设市场将打开,公司作为行业龙头,业务布局将步入收获期。 投资建议:我们预测2018年-2020年,公司归母净利润分别约为:5.7亿元、7.6亿元和10.7亿元。对应EPS分别为:0.32元、0.43元和0.61元。未来三年净利润年均复合增速达39%。参考可比公司平均PEG水平,我们给予公司2018年0.67的PEG估值,对应大约27倍PE。6个月目标价8.75元,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:1、政府部门预算执行不及预期使得公司经营业绩增长不及预期:公司在交通行业和公安行业的主要客户均为政府部门,若是政府部门预算执行不及预期将使得公司的营业收入增长不及预期;2、电子车牌行业市场规模增长不及预期使得公司经营业绩增长不及预期:电子车牌行业市场属于一个新兴市场,目前正处于推广期,若是推广进度不及预期,会使得整个市场规模增长不及预期,从而使得公司经营业绩增长不及预期;3、行业出现激励的价格战使得公司经营业绩增长不及预期:公司在交通行业和公安行业的主要客户均为政府部门,市场竞争较为激烈,若是有供应商为获得更多的份额,而采用较低的价格进行市场拓展,会带动公司进一步下调产品价格,使得公司毛利率下降幅度超出我们的预期,从而使得公司经营业绩增长不及预期。