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王雨丝

中泰证券

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歌力思 纺织和服饰行业 2019-10-17 17.14 -- -- 17.94 4.67% -- 17.94 4.67% -- 详细
事件:公司公告拟通过全资子公司东明国际投资(香港)有限公司以自有资金及自筹资金8950万欧元向ELYONE SARL收购其持有ADON WORLD SAS的43%股权。收购完成后,公司将实现对IRO品牌的全球100%控制权。 掌控IRO全球所有权,未来发展有望提速。法国轻奢品牌IRO凭借其高辨识度的街头朋克和巴黎时尚风格,在国内外快速发展。2018年IRO全球营收5.67亿元,业务拓展至50个国家,渠道涉及巴黎老佛爷、巴黎春天、Le Bon Marche 等国际顶级商场。中国业务方面,2018年/2019H1营收分别为3890.57/3776.55万元,分别同比增长336.85%/208.19%,增速迅猛且潜力大。目前国内仅有门店18家,此次收购完成后,随公司对其掌控力提升,国内业务有望提速。海外业务方面,2019H1实现营收3.05亿元,同比增长31.95%,拥有门店35家。此次收购完成后,公司或将加大批发业务管理力度,引入外部优质资源,继续向全球市场拓展,该业务有望保持稳健发展。 协同IRO全球资源,夯实多品牌全球化布局基础。此次IRO剩余股权的收购,除看好品牌的发展潜力外,还利于将公司的优势资源(渠道/品牌推广/供应链等)及多品牌运营经验更有效的助力该品牌的全球发展,进而为集团布局全球化布局提供实践基础。在全球化布局中,旗下其他品牌亦可依托于IRO的分销网络、品牌推广经验等,获取更多的国际资源,公司多品牌运作的协同效应有望持续体现。 盈利预测与投资建议。公司中高端多品牌战略发展路径清晰,各品牌之间协同效应持续体现。主品牌内生增长强劲,从渠道数量看均较同行仍有较大提升空间;新品牌快速发展且有望陆续盈利。预计2019/20/21年净利润分别为4.36/5.34/6.46亿元,分别同增19.7%/22.4%/20.8%,对应EPS分别为1.3/1.59/1.92元,现价对应2019/20/21年PE10/8/7倍。公司收入业绩及各品牌经营健康稳健,多品牌效应正在逐步显现,且处于估值低位,维持“买入”评级。 风险因素。宏观经济不景气导致终端销售下滑;新品牌门店扩张进展低于预期;时尚战略布局推进速度低于预期。
森马服饰 批发和零售贸易 2019-09-02 12.02 -- -- 12.30 2.33%
12.81 6.57% -- 详细
童装&电商表现强劲,休闲装增长稳健。2019H1剔除并表因素,收入延续较好增势,具体来看:1)童装:2019H1实现收入3.73亿元(+30,不含Kidiliz),强劲增长主要来自门店扩张(2019H1净开253家至5546家)及同店增长拉动(预计+10%+)。此外新品牌miibalabala(预计翻倍)及马卡乐也保持较快增长;2)休闲装:期内平稳增长,同增12.2%至2.94亿元,增长动力主要来渠道扩张(2019H1净开28家至3858家)以及上年新开店的贡献(2018年净增555家);3)电商:剔除Kidiliz影响,期内电商业务高速增长,同增30%至20.85亿元(新旧货品预计各占一半),收入占比超30,正在成为公司收入增长新动力。 毛利率持续提升,并表影响短期盈利能力。2018H1整体毛利提升6.49PCTs至44.84%,其中童装受高毛利率的Kidiliz()并表影响同比提升7.14PCTs,若剔除该因素,预计原有童装业务毛利率微增0.63PCTs至42.65%。而成人装业务毛利率在产品力提升的情况下定价水平略有提升(我们估算加价倍率仍为3-3.5倍),期内毛利率提升2.25PCTs至37.18%。费用方面,受并表影响,销售费用率/管理费用率分别提升6.78/2.46PCTs至23.89%/6.74%,整体净利率下降3.22PCTs至8.67%。 并表及加大备货,短期存货增加&现金流减少。期内存货42亿元,剔除并表因素同增25%(Kdilizi约9亿),主要受充分备货所致,存货周转天数也同比增加38天至171天,但存货增速与收入增速基本匹配;回款方面,应收账款周转天数与上年同期基本持平,为38天;此外,经营性净现金流净额为-4.18亿元,同比减少4.1亿元,主要为并表及人才引进带来劳务支出增加,及新品牌和原有品牌备货增加所致。 盈利预测及投资建议:公司童装业务赛道好,成为收入主要驱动力(剔除并表因素,2019H1收入占比达56),且在渠道/品牌/供应链优势支撑下,巴拉巴拉有望强者愈强。此外Kidiliz的加入有望与公司在供应链等方面协同,共同发展,同时推动公司拓展国际市场(目前已成立法国产品研发室);休闲装业务在供应链改革(精简供应商/建立快反体系等)、渠道结构优化(提高购物中心占比、加开大店)的推动下,有望保持平稳增长。预计2019/20/21年净利润18.97/21.57/24.45亿元、对应EPS0.70/0.80/0.91元、对应2019/20年PE16/14倍,维持“增持”评级。 风险提示:消费疲软,休闲装经营低于预期;童装开店速度放缓,增长不达预期。
瑞贝卡 基础化工业 2019-09-02 3.31 -- -- 3.47 4.83%
3.49 5.44% -- 详细
公司发布2019年半年报,期内实现收入9.46亿元(-4.31%),实现归属净利润1.2亿元(-3.24%)。其中Q2单季度实现收入4.9亿元(-6.7%),实现归属净利润0.71亿元(-5.6%)。 品牌销售保持稳健增长,阻燃纤维短期停产拖累内销 期内国内市场收入同增2.7%至1.6亿元,增速较慢主要受阻燃纤维在Q2单季度停产1-2个月影响所致,2019H1该业务收入下滑18.3%至6079万元。但考虑到原材料腈纶降价,阻燃纤维毛利率升6.7PCTs至36.19%,整体对净利润影响不大(2019H1/2018H1净利润分别为942.3/988万元)。 品牌零售方面,2019H1实现收入1.39亿元(+8.43%),其中收入主要来源Rebecca同增8.05%至1.32亿元。同期毛利率下降0.1PCTs至66.76%。分渠道模式看:1)直营业务同增13%至9116万元,收入占比66%(18H1:63%),主要来自终端提效后同店的增长(预计H1同店+13%左右,7/8月份进一步提速),此外渠道净增3家(新开7家,关闭4家)。毛利率同增1.1PCTs至73.69%;2)加盟业务收入微增0.8%至4774万元,主要因2018H2加盟商调整所致(分别开/关8/6家,6家中2家转直营),同时适当下调加盟商折扣,毛利率同降3.55PCTs至52.22%;随8/9月商场调整期到来,下半年内销有望提速。此外,内销线上同增115%至566万元;从盈利能力看,品牌内销毛利基本与上年持平,为66.31%。我们推测同期净利润为4000万左右,净利率约28%,较2018全年15%左右的水平大幅提升,主要受渠道优化后门店效率提升,以及控制得力带动。 非洲收入平稳增长,盈利能力提升。上半年非洲地区收入同增0.59%至4.69亿元,毛利率提升0.8PCTs至37.27%,或受盈利能力较高的跨境电商业务增长带动。同期,在汇率平稳的背景下(上年同期由于非洲货币贬值导致业绩基数低),非洲几个主要市场尼日利亚/加纳/南非的净利润均呈现高速增长,分别同增14%/50%/66%。 OEM业务拖累美国市场下滑,H2有望环比改善。H1美洲业务收入同降16.35%至2.28亿元,因传统OEM业务在电商冲击以及贸易环境不确定因素下而收缩。但同期毛利率企稳回升3.52PCTs至15.63%,或受美国线下零售业务及电商业务增长拉动。考虑H2到OEM订单逐步回升,及美国线下布局逐渐步入正轨,预计下半年收入增速有望环比改善。 整体盈利能力提升。公司整体毛利率提升3.18PCTs至35.48%。同期在美国零售业务拓展及收入规模下降的背景下,销售费用率/管理费用率分别提升2.15/1.13PCTs至10.44%/6.04%。但汇兑损失较上年同期减少(19H1/18H1分别为-108/338万元),因此综合来看,整体净利率提升0.14PCTs至12.84%。 存货略有增加,经营性净现金流改善。报告期内存货规模为32亿元,环比2018年底增加3700万,主要因海外扩产及美国零售业务拓展原材料备货增加所致。同期经营性净现金流为0.65亿元,同比+10%。 盈利预测:公司内销业务调整到位,叠加行业需求提速,2019年有望迎来收入业绩双拐点,同时电商助力外销保持平稳且边际改善。预计2019/20/21年净利润分别为2.70/3.51/4.23亿元,分别同增15.51%/29.61%/20.60%,对应eps分别为0.24/0.31/0.37元,现价对应pe分别为14/11/9倍,维持“买入”评级。 风险提示:内销渠道拓展进度不及预期;美国业务投入超预期;电商拓展进度不及预期;汇率波动风险。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-09-02 17.60 -- -- 17.50 -0.57%
17.50 -0.57% -- 详细
公司发布2019年中报,实现营收12.75亿元(+9.93%),实现归母/扣非净利润1.35/1.07亿元(+12.47%/-2.23%)。其中Q2单季实现营收6.74亿元(+19.64%),实现归母/扣非净利润5903/4835万元(+25.17%/+30.11%),Q2业绩明显改善。同时公司公布2019上半年利润分配预案,拟每10股派发现金红利2元(含税)。 收入端线下平稳增长,Q2线上销售超预期。 从线下看,期内公司营收同比+10.5%,预计收入占比约36%,主要受益于关小开大、老店重装带来的店效提升。渠道数量上,预计同比略增至2700家。下半年,随着渠道不断优化,大单品战略的持续推进,预计全年有望保持双位数增长。 线上方面,预计期内公司营收同比+8.85%,收入占比约63%。分季度看,19Q1受平台分流以及去年同期高基数的影响,营收同比-10.5%。但公司超前布局战略渠道一定先发优势,除天猫、京东、唯品会等传统平台外,还快速切入社交电商(抖音等)、小米等新渠道,并且公司进一步优化线上组织架构。Q2单季度线上业务恢复高增长,预计同增30%。分平台看,天猫/京东/唯品会分别占比56%/19%/19%,其中唯品会得益于货品和人员的调整,期内同比增长约30%。同时公司大力发展社交电商,并通过百丽丝差异化布局低端市场,期内社交电商增长预计超400%。 产品结构调整带动利润率提升。2019H1公司毛利率同比+1.72PCTs至37.59%,主要有益于线下产品结构变化带动价格中枢提升,在高毛利率的秋冬新品带动下,预计2019H2整体毛利率仍有提升空间。费用方面,由于广告宣传费、运输费用及销售人员薪酬增加,销售费用率+2.88PCTs至20.21%。管理及研发/财务费用率较为稳定,分别-0.07/+0.03 PCTs至7.16%/-0.35%。综合来看,净利率较上年略有提升,达到10.55%(+0.24PCTs)。 公司运营稳定,股份回购彰显公司未来发展信心。2019H1受秋冬产品备货影响,存货+6.99%至8.58亿元,而存货周转天数同比减少2天至185,周转良好。应收账款周转天数同增3天至22天,主要是电商第三方平台通常存在账期,且期内电商销售较快增加所致,整体来看,公司运营水平较为稳健。现金流方面,2019H1经营性净现金流为-1.15亿元(Q2生产旺季,采购支出较多),较上年同期略有好转(2018H1-1.98亿元),随Q4销售高峰到来,预计全年经营性净现金流将持续好转。此外,公司拟以自有资金6,000万~1亿元,以集中竞价交易方式回购公司股份,回购价格不超过人民币26元/股(含)。本次回购股份将用于股权激励或员工持股计划,充分彰显公司对其中长期发展的信心。 盈利预测及投资建议。公司为国内二三线城市家纺龙头,性价比优势突出。而2700家门店广泛覆盖低线家纺行业消费升级主力军,渠道布局与产品定位契合。同时公司电商渠道先发优势、性价比优势明显。综合来看,公司电商渠道优势保持,叠加线下渠道不断下沉,未来公司在行业集中提升趋势下,有望实现市占率的不断提升。预计2019/20/21年归属净利润预测分别至3.20/3.66/4.15亿元,增速分别为12.29%/14.52%/13.15%,EPS分别为1.20/1.37/1.56元,现价对应估值分别为15/13/11倍,维持“增持”评级。 风险提示:行业需求不及预期;加盟业务不及预期;电商增速及毛利率不及预期。
海澜之家 纺织和服饰行业 2019-08-30 8.56 -- -- 8.74 2.10%
8.74 2.10% -- 详细
公司发布 2019年中期报告,期内实现收入 107.21亿元(+7.07%),实现归母/扣非净利润 21.25/19.90亿元,分别同比+2.87%/-2.51%。 Q2单季度实现收入 46.33亿元(+9.58%), 增速环比提升(Q1+5.23%), 实现归母/扣非净利润 9.16/8.36亿元,分别同比-2.08%/-9.42%。 收入与利润增速的差距,主要为摊销的债券利息增加、 18Q4并表的 “ 男生女生” 亏损以及新品牌孵化费用支出增加所致。 主品牌增长提速, 新品牌快速成长。 ①海澜之家系列 19H1实现收入 86.28亿元,同比+5.05%, 增速环比提升(19Q1: 2.16%)。 增长主要来自渠道的扩张, 门店数量相比18年底净增 152家至 5449家,其中直营/加盟门店分别为 250/5199(+69/+83)。 而店效方面则保持平稳,预计主品牌同增 2%左右。 同期毛利率同比+1.17PCTs 至44.56%,主要是受益于高毛利的直营渠道占比的提升(18H1/19H1占比分别为2.9%/6.3%)。 ②爱居兔实现收入 5.47亿元(-9.79%), 收入下滑主要因期内渠道结构持续优化(街边店向商场及购物中心转移), 门店净减 40家至 1241家。 同时毛利率同比-16.54PCTs 至 12.50%, 主要因上半年大众女装消费疲软而加大,终端折扣力度所致 。 ③ 海 澜 优 选 /AEX/OVV/ 男 生 女 生 均 实 现 快 速 增 长 , 预 计 收 入 分 别 同 比+321%/+238%/+625%/+50%+, 期内共计贡献收入 3.08亿元。 此外, 圣凯诺表现稳健,期内实现收入 9.36亿元,同比+12.88%。 直营渠道扩张驱动收入大幅提升, 电商发力新平台 Q2环比改善。 ①线下 19H1实现收入 94.83亿元( +7.18%),其中直营渠道收入同增 132.91%至 5.94亿元,主要是受益于门店数量同比+291家至 408家,增幅达 248.72%( 19H1净增 117家)。加盟渠道收入同增 3.45%至 88.90亿元,其门店数量同比增加 1352家至 7332家,其中 19H1净增 78家。 ②线上实现收入 5.82亿元 ( +0.28%),Q2环比 Q1提速 ( Q1/Q2增速分别为-5.9%/5.95%),主要是受益于公司对社交电商平台的积极拓展,增加品牌流量入口,有效将社交流量转化为公司的粉丝与客户,提升顾客体验和粘性。 毛利率持续提升,费用增长导致净利率略有下滑。 期内公司毛利率提升 1.08PCTs 至41.67%, 主要受益于收入占比 80%的主品牌毛利率提升(+1.17PCTs)。 费用方面,因期内直营门店增加导致销售费用率提升 1.61PCTs 至 9.27%, 管理费用率(包括研发费用) 由于职工薪酬及折旧摊销增加,提升 0.98PCTs 至 5.4%。 同时期内公允价值变动同增 5669万元,主要是受益于对江苏银行的持股、以及投资理财收益带来的交易性金融资产升值。 综合来看, 公司净利率同比-0.93PCTs 至 19.7%。 存货规模得到有效控制,经营活动现金流呈季节性波动。 公司存货余额为 88.42亿元,剔除并表因素,主品牌存货规模较年初下降约 10亿元至 60亿左右,, 这主要得益于公司订单管理精细化下主品牌补单率提升。因此同期存货周转天数也较年初-23天至 264天。同期应收账款及票据余额为 7.91亿元,较年初+14.97%, 主要因商场及购物中心门店增加,而该渠道存在账期所致,周转天数与年初一致,保持在 12天。此外,期内经营活动净现金流为 4.99亿元,分季节看 Q1/Q2分别为 12.22/-7.23亿元, Q2经营活动净现金流出, 主要是部分加盟店集中结算并支付分成款导致的季节性波动。从全年看,现金流预计保持稳定。 盈利预测及投资建议。 主品牌的国内大众男装龙头地位稳固, 通过打造爆款以提升产品力(2019H1合作 IP 大闹天宫系、 新品速干款等),同时在供应链效率提升(加强支持核心供应商, 提高产品质量及补单比例)、库存结构改善、 渠道优化(购物中心店占比提升) 的背景下预计保持平稳增长。 新品牌表现强劲, 共同推动公司业绩稳步增长。 此外, 预计英氏下半年并表将会给公司贡献约 5亿元收入、 3千万净利润。 长期看, 公司通过发挥平台作用,推进信息化布局,持续优化渠道结构及深化与核心供应商的合作,以不断提高供应链效率及多品牌运营的协同性, 为公司长期发展铸就强大竞争壁垒。同时公司低估值下的高股息率也可为投资者带来确定性收益。 预计 2019/20/21年业绩分别为 37.2/40.1/42.8亿元,对应 EPS 分别为 0.83/0.89/0.95元,对应估值分别为 10/9/8倍, 维持“买入”评级。 风险提示: 消费疲软, 销售低于预期; 新品牌培育不达预期。
地素时尚 纺织和服饰行业 2019-08-29 21.80 -- -- 23.46 7.61%
23.46 7.61% -- 详细
公司发布 2019年中期报告,期内实现营收 11.11亿元( +14.42%), 实现归母净利润 3.39亿元( +1.09%),扣非后归母净利润 2.96亿元( +21.89%)。 Q2单季度实现营收 5.27亿元( +15.41%), 归母净利润 1.44亿元( -23.51%), 扣非后归母净利润 1.36亿元( +35.72%), 扣非后增速环比 Q1提升 23.54PCTs。 分品牌: 1)主品牌 DA 店效增长推动收入增速逐季提升。 19H1主品牌 DA 实现营收 6.42亿元( +13.85%), 占比 57.82%,为公司收入的主要来源。 期内门店数量净减 17家至596家,收入增长主要来自店效驱动(预计+19%)。 分季度看, DA 在门店数量净减的情况下( 2018/19Q1/19H1: 613/600/596家),营收增速逐季提升( 2018/19Q1/19H1: +7.15%/+12.83%/+13.85%),说明其内生增长强劲。 2) 外延内生共同驱动, DZ 成为公司增长的新驱动力。 期内 DZ 实现营收 3.71亿元( +18.27%), 占比 33.43%。 其门店数量净增 10家至 393家, 渠道增速低于营收增长,说明同期店效提升(预计+24%)。 考虑到 DZ 品牌定位更加年轻, 价格带相对较低, 随着其渠道拓展以及价格带的向下衍生, 未来具有较大的增长空间。 3) 高端品牌 DM 保持稳健增长。 DM 期内实现营收 8831万元( +7.77%), 占比 7.95%, 由于其品牌定位高端, 外延扩张( 门店: +1家至 54家)及营收增长均较为稳健。 4) 男装仍处于培育期。 RA 期内贡献营收 682万元( -20.77%), 营收占比( 0.61%)及渠道规模较小( 门店: -6家至 7家)。 分渠道: 1) 零售能力及店效改善,线下营收增速大幅提升。 线下渠道实现营收 9.62亿元( +27.08%),拥有门店 1050家( -12家)。期内渠道拓展节奏放缓,主要是由于公司更加关注门店的运营质量, 关闭部分低效门店,并进一步完善了开店评估流程。分业务模式看,直营/加盟分别同比+16.16%/+9.04%至 5.16/4.46亿元,门店数量分别-16/+4至 362/688家。 直营渠道表现亮眼,平均单店零售额同比+18.7%, 这得益于公司持续推进零售 3C 培训,实施了“神秘访客”项目, 提高店长和导购的零售能力, 同时新的导购薪酬方案, 也调动了导购的积极性。 2)线上发力新平台, 保持稳定较快增长。 线上渠道实现营收 1.47亿元,占比 13.23%,同比保持+27.08%的高增长, 得益于公司上半年对小红书、 YOHO、魅力新电商平台的积极开拓, 下半年微商城小程序即将上线,线上营收增长态势有望延续。 公司毛利率保持稳健, 扣非净利率提升。 期内公司毛利率略微+0.57PCT 至 76.04%,得益于终端折扣率的提升(预计+3PCTs)。费用方面, 销售费用率维稳在 31.84%( +0.19PCTs),管理及研发费用率+1.07PCTs 至 8.49%, 主要由于人员薪酬、资产折旧以及男装研发费用的增加。此外, 由于 18H1安科公司坏账计提冲回,使得公司利润增加 7538万元, 19H1受此影响资产减值损失+7.39PCTs。综合来看,公司净利率-4.02PCTs 至 30.54%。就扣非净利率而言, 19H1提升 1.63PCTs 至 26.66%存货周转加快, 现金流大幅提升。 期内公司存货同比+3.76%至 2.80亿,增速远低于营收增幅,且存货周转提速,周转天数同比-16天至 182天。应收账款略有改善,周转天数-1天至 10天。 经营性净现金流随销售回款的增加,同比+75.87%至 3.20亿元,为公司后续发展提供保障。 盈利预测与投资建议。 考虑到公司较强的产品设计能力、多元化营销方式塑造的品牌影响力,看好未来店效提升以及渠道扩张带来的收入增长。同时,公司的盈利能力和运营效率均处于行业领先水平,且经营性现金流充足、负债率低。我们预计公司 2019/20/21年归母公司净利润为 6.49/7.33/8.14亿元,分别同增 13.12%/12.91%/10.98%,对应 EPS 分别为 1.62/1.83/ 2.03元,现价对应 PE 14/12/11倍,给予“增持”评级。 风险因素。 终端市场销售疲软,市场竞争加剧,新开门店数量不及预期,以及店效提升不及预期的风险。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-08-29 14.98 -- -- 16.75 11.82%
17.94 19.76% -- 详细
公司发布2019年中报,期内实现收入12.66亿元(+17.09%),实现归属净利润1.9亿元(+17.9%),扣非后归属净利润1.76亿元(+10.12%)。其中Q2单季度实现收入6.44亿元(+27.05%),实现归属净利润1.01亿元(+24.72%),扣非后归属净利润0.93亿元(+16.44%)。分品牌看,2019H1主品牌实现收入4.77亿元(+7.7%)、Laurel5422万元(+3.76%)、Edhardy&EdhardyX2.32亿元(-6.21%)、IRO3.43亿元(+40.8%)、VIVIENNE TAM 932万元(+249%)。 主品牌稳健,IRO中国区“爆炸式”增长。1)主品牌稳健,期内在净关店(净关16家至296家)的情况下收入同增7%,其中Q2在终端需求不佳的大环境下,收入增长提速,同增7.7%(Q1+6.4%);2)IRO中国区迅猛增长,收入同增208%,门店数量也较年初新增5家至18家。同时,IRO海外业务调整后收入也快速增长,期内同增32%;3)百秋表现优异,期内收入同增约40%,净利润同增18.9%至2575.4万元,全年业绩增速有望达到25%-30%;4)其他品牌:Laurel在同店较好增长(新品带动,预计+10%+)及渠道扩张(2018H1/2019H1门店数分别35/40家)的带动下,Q2单季度增长提速,同增23.4%。EdhardyQ2单季度收入下降17.3%,主要因公司为缓解分销商资金压力而回购部分货品所致(该部分货品后续通过outlet渠道销售),短期影响该业务收入,但长期有利于盘活分销商资金,同时也利于加速渠道存货流转。期内VivienneTam收入同增249%至932万元。 毛利率短期略有下降,协同效应下盈利能力提升。因考虑提高性价比而适当下调加价倍率,同时以批发为主的IRO收入占比提升,整体毛利率-1.68PCTs至67.03%。考虑到中高端品牌消费者对价格敏感度相对较低,预计后续整体毛利会有所恢复。但在多品牌协同效应下,公司销售费用率/管理费用率分别下降1.2/0.94PCTs至30.27%/13.56%,因此整体净利率提升0.74PCTs至17.87%。 整体运营健康。2019H1存货周转天数同降8天至227天,应收账款周转天数同比增加3天。同期经营性净现金流2.31亿元,同增+29%,超净利润增速,整体运营较为健康。 盈利预测与投资建议。公司中高端多品牌战略发展路径清晰,各品牌之间协同效应持续显现,2019H1年整体收入业绩再超预期,主品牌内生增长强劲,且渠道数量看均较同行仍有较大提升空间;新品牌快速发展且有望陆续盈利。预计2019/20/21年净利润分别为4.36/5.34/6.46亿元,分别同增19.7%/22.4%/20.8%,对应EPS分别为1.3/1.59/1.92元,现价对应2019/20年PE10/8倍。公司收入业绩及各品牌经营健康稳健,处于估值低位,维持“买入”评级。 风险因素。宏观经济不景气导致终端销售下滑;新品牌门店扩张进展低于预期;时尚战略布局推进速度低于预期。
瑞贝卡 基础化工业 2019-08-19 3.14 -- -- 3.49 11.15%
3.49 11.15% -- 详细
公司为中国假发内外销龙头,主要生产销售发条、发套,产品以出口美洲、非洲为主(18年出口占比81%,美洲/非洲分别占24%/48%),为国内假发出口龙头(18年15.26亿元占全国出口额的6%)。同时内销业务平稳发展(以中高端品牌Rebecca零售为主),目前为国内假发销售龙头(报表端2.48亿元,预计终端市占率约9%)。 假发内销百亿蓝海提速在即,龙头渗透率提升空间大 内销市场提速在即。老龄化加速、“高压”下脱发年轻化,脱发/白发已成为社会性问题。针对此痛点而生的养发/植发行业均呈现爆发式增长(近两年翻倍),目前规模均达100亿左右,而同期假发仅约45亿。但养发只能延缓脱发/白发进度、植发针对大面积脱发效果欠佳,而假发可立竿见影解决各种程度头发问题。同时随养生意识的提升,对健康无害且效果佳的假发有望受青睐。并且,对假发接受度更高的70/80/90后正在陆续步入40岁+这一假发核心客龄段,行业需求有望提速。对标人口仅中国10%的日本的内销规模(63亿元),中国增长空间大。 中高端行业格局集中,龙头先发优势凸显。国内中高端假发头部品牌不超过5家,其中龙头公司瑞贝卡在市占率(约9%,No.2约3%)、渠道数量(178家,其他品牌70家左右)及覆盖广度(覆盖66城,其他最多覆盖34城)、产品研发及生产工艺上均领先同行。因此在行业需求提速的背景下龙头成长空间大,对比中日龙头,2018年瑞贝卡内销2.48亿元,而日本龙头Aderans内销达35亿元。 内销调整到位,爆发在即。过去公司因缺乏消费品经营经验,在以加盟为核心的渠道扩张中管理不力,导致内销增长乏力(2012-2018CAGR=6.2%)。但2018年内销新负责人到位,进行渠道(加盟转直营、门店形象升级)及业务调整,2019年整顿完毕后重回开店期。同时国内假发行业需求提速,内外助推,内销业务有望迎来收入业绩双拐点(预计2019-2021收入/净利润cagr分别约30%/60%)。 电商助力,海外业务有望平稳。2012-2018年公司外销业务表现分化:①美国传统OEM业务受电商冲击持续缩水,但因其毛利率低(10%),毛利占比仅7%,因此该业务变动对整体业绩影响较小;②非洲经济增长带动假发需求旺盛,但受汇率波动等影响,非洲业务波动较大,但整体保持增长。2019年外销业务有望借助跨境电商对冲线下业务的低迷,保持整体平稳,边际有所改善。 盈利预测及估值。公司内销业务调整到位,叠加行业需求提速,2019年有望迎来收入业绩双拐点,同时电商助力外销保持平稳且边际改善。预计2019/20/21年净利润分别为2.76/3.57/4.49亿元,分别同增17.77%/29.44%/25.84%,对应eps分别为0.25/0.32/0.40元,现价对应pe分别为13/10/8倍。考虑内销蓝海潜力及公司的高成长性,给予该业务pe30倍,外销维持原pe15倍,则2020年整体目标市值70亿元(当前35.7亿),增长空间大,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。内销渠道拓展进度不及预期;电商拓展进度不及预期;汇率波动风险。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-08-09 13.35 -- -- 15.28 14.46%
17.94 34.38% -- 详细
出资3000万元成立合资经营公司,获得英国设计师品牌self-portrait在中国大陆地区所有权。公司公告,与圣珀齐签署了合资经营协议,二者各出资3000万成立合资经营公司(各持有50%股权)。该公司拥有self-portrait品牌在中国大陆的所有权,在中国大陆地区经营管理self-portrait品牌。合资经营公司董事会由3名董事构成,其中2名董事(含董事长)由歌力思委派,1名董事由圣珀齐委派。设监事1名,由歌力思提名。 极具设计感的中高端设计师品牌,浪漫灵动的蕾丝为标识。 self-portrait由马来西亚设计师ChongHanLoon于2013年在英国伦敦创立。产品通过灵活运用刺绣蕾丝、镂空、碎花等元素,体现年轻女性浪漫但不失灵动活泼的一面。同时其也与国际知名品牌推出联名款,打造品牌全球知名度。如与“Lee”合作“BODYOPTIXTM”系列服饰,与LesSpecs合作太阳镜,与“RobertClergerie”合作鞋等。目前该品牌在国内拥有众多“粉丝”,是小红书、迷橙等时尚平台的网红“仙女裙”品牌。 该品牌海外定位中高端,多处于2000-5000元之间。渠道方面,截至2019年3月,品牌已开设了375家销售点,覆盖全球70多个国家,其中中国大陆地区约4家(大众点评统计:上海2/北京1/成都1)。未来公司接手self-portrait大陆地区所有权后,预计将以直营为主的方式拓展渠道,设计研发仍由self-portrait设计团队主导,公司则在供应链、渠道拓展、品牌推广等方面提供资源。 多品牌布局稳步推进,协同效应持续显现。self-portrait品牌的引入有望持续扩大公司的品牌阵容和在高端国际时装市场的占有率。伴随着公司旗下高端品牌的持续发展,各品牌协同作用在持续发挥:主品牌在2018年中高端女装市占率达TOP1,2019Q1在整体终端需求不佳及2018Q1高基数的背景下仍保持较快同店增长,Q2预计仍延续较好增势。2019年其将在保持较好内生增长的同时,稳步拓展渠道(预计新增30家左右,其中约10家为年轻线);百秋高增速依旧,2019Q1收入同增49%,618GMV同增122%,2019年仍有望保持高速增长(GMV有望持续翻倍,净利润预计+30%左右);其他品牌保持平稳增长,在保证健康内生增长的同时稳步开店。 盈利预测与投资建议。公司中高端多品牌战略发展路径清晰,各品牌之间协同效应持续体现。主品牌内生增长强劲,从渠道数量看均较同行仍有较大提升空间;新品牌快速发展且有望陆续盈利。预计2019/20/21年净利润分别为4.36/5.34/6.46亿元,分别同增19.7%/22.4%/20.8%,对应EPS分别为1.3/1.59/1.92元,现价对应2019/20年PE10/8倍。公司收入业绩及各品牌经营健康稳健,多品牌效应正在逐步显现,且处于估值低位,维持“买入”评级。 风险因素。宏观经济不景气导致终端销售下滑;新品牌门店扩张进展低于预期;时尚战略布局推进速度低于预期。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-07-11 14.60 -- -- 14.55 -0.34%
17.10 17.12%
详细
事件:公司公告,拟以2.42亿元收购深圳前海复星长歌时尚产业投资基金(25%)、上海复星惟实一期股权投资基金合伙企业(10%)持有的前海上林35%的股权。收购完成后公司将持有前海上林100%股权,并通过其持有IROSAS57%股权。 IRO大陆地区增长强劲,全年扩张有望提速。IRO凭借其高辨识度的街头朋克风和巴黎时尚感,并在多品牌运营经验丰富的歌力思经营下,其中国大陆地区表现亮眼,2017年至今已有18家门店。其渠道扩张的同时同店保持较快增长(2019Q1预计超双位数增长),单店月均收入超60万元,IRO2019Q1大中华区收入同增270.7%至1681万元,全年来看IRO大陆地区开店有望提速。同期,非大中华区平稳增长(+2.1%至1.4亿元),目前门店数达到36家。公司在此次收购完成后将增加对IRO品牌全球掌控权,利于其通过自身多品牌运作经验进一步提升IRO品牌的影响力和盈利能力。 多品牌布局稳步推进,协同效应持续显现。此次收购也印证了公司多品牌战略的持续兑现,而前期公司多品牌运作的协同效应也在持续体现:主品牌在2018年中高端女装市占率达TOP1,2019Q1在整体终端需求不佳及2018Q1高基数的背景下仍保持较快同店增长,19Q2预计仍延续较好增势。2019年其将在保持较好内生增长的同时,稳步拓展渠道(预计新增30家左右,其中约10家为年轻线);百秋高增速依旧,2019Q1收入同增49%,618GMV同增122%,2019年仍有望保持高速增长(GMV有望持续翻倍,净利润预计+30%左右);其他品牌保持平稳增长,在保证健康内生增长的同时稳步开店。 盈利预测与投资建议。公司中高端多品牌战略发展路径清晰,各品牌之间协同效应持续体现。主品牌内生增长强劲,从渠道数量看均较同行仍有较大提升空间;新品牌快速发展且有望陆续盈利。预计2019/20/21年净利润分别为4.36/5.34/6.46亿元,分别同增19.7%/22.4%/20.8%,对应EPS分别为1.3/1.59/1.92元,现价对应2019/20年PE11/9倍。公司收入业绩及各品牌经营健康稳健,多品牌效应正在逐步显现,且处于估值低位,维持“买入”评级。 风险因素。宏观经济不景气导致终端销售下滑;新品牌门店扩张进展低于预期;时尚战略布局推进速度低于预期。
海澜之家 纺织和服饰行业 2019-05-02 8.58 -- -- 9.13 6.41%
9.27 8.04%
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公司发布2019年一季报,期内实现营收60.89亿元(+5.23%),实现归属/扣非净利润12.10/11.54亿元,分别同增6.96%/3.30%。剔除男生女生并表影响(预计贡献营收约8000万元),预计19Q1营收同增3.84%。 主品牌收入稳健,爱居兔增速放缓。①海澜之家系列实现营收49.93亿元(+2.16%)。渠道方面,门店数量相比18年底净增72家至5369,其中直营/加盟门店分别为195/5174(+14/+58)。分品牌看,海澜之家/黑鲸/海一家的门店数量分别为4930/245/194家(+56/22/-6)。店效方面,预计同店与年底基本持平。毛利率同比提升4.74PCTs至45.70%,仍受益于毛利率较高的不可退货产品占比提升,以及直营渠道占比的提升(从18Q1的0.82%提至3.63%)。②爱居兔实现营收3.42亿元(+1.06%),期内公司对品牌渠道进行调整(加大商场和购物中心的开店力度,减少街店占比),净关门店8家至1273家。毛利率同减8.19PCTs至17.41%,主要是Q1终端折扣力度加大所致。③海澜优选/AEX/OVV处于品牌培育期,收入增长较快,预计分别拥有门店45/20/48家(+10/+1/+7),期内贡献营收约6000万元。此外,圣凯诺实现营收4.93亿元,同增11.45%。 直营收入大幅提升,电商表现欠佳。①线下实现营收57.11亿元(+5.69%),其中直营渠道营收同增114.88%至2.92亿元,主要是受益于门店数量增长5.8倍至322家(+267家)。加盟渠道营收同增1.65%至51.86亿元,其门店数量净增1480家至7285家。②线上受电商红利消退及社交平台分流影响,营收同降5.90%至2.61亿元。同时由于公司布局新社交平台,以及新品牌在线上宣传的力度加大,导致毛利率下滑4.29PCTs至50.25%,预计全年收入可实现双位数的增长。 毛利率持续提升,净利率较为稳定。期内公司毛利率提升3.68PCTs至43.58%,主要是受益于直营渠道收入(占比提升2.45PCTs至4.80%)以及高毛利的不可退货产品占比的提升。费用方面,因期内直营门店费用及广告费用增加导致销售费用率提升2.81PCTs至9.32%,管理费用率(包括研发费用)由于新品牌的培育和发展,提升0.19PCTs 至5.12%。同时,计提存货跌价准备的增加导致资产减值损失同增6928.98万元(+84.36%)。而同期受益于对江苏银行的持股、以及投资理财收益带来的交易性金融资产升值,使得公司整体公允价值净收益同增6710.02万元。综合来看,公司净利率同比提升0.29PCTs至19.83%。 并表导致存货增长,经营性现金流好转。公司存货余额为95.54亿元(+7.81%),增速大于营收增幅,主要是新品牌并表所致,同时存货周转天数同增25天至249天。同期应收账款及票据余额为6.36亿元(-5.09%),周转天数较为稳定在10天左右。此外,期内经营活动净现金流情况良好,同比提升11.75%至12.22亿元(2018:-15.98%)。 盈利预测及投资建议。主品牌的国内大众男装龙头地位稳固,通过与经典IP合作打造爆款以提升产品力(2019Q1的大闹天宫系类),同时在供应链效率提升(加强支持核心供应商,提高产品质量及补单比例)、库存结构改善、渠道优化(购物中心店占比提升)的背景下预计保持平稳增长,同时新品牌2019年有望加速开店,共同推动公司业绩稳步增长。长期看,公司通过发挥平台作用,推进信息化布局,持续优化渠道结构及深化与核心供应商的合作,以不断提高供应链效率及多品牌运营的协同性,为公司长期发展铸就强大竞争壁垒。同时公司低估值下的高股息率也可为投资者带来确定性收益。预计2019/20/21年业绩分别为37.6/40.1/42.8亿元,对应EPS分别为0.84/0.89/0.95元,对应估值分别为12/11/10倍,维持“买入”评级。 风险提示:消费疲软,销售低于预期;新品牌培育不达预期。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-05-02 5.23 -- -- 5.23 0.00%
5.23 0.00%
详细
公司发布2019年一季报,期内实现营收15.18亿元(+13.07%),实现归母净利润1.23亿元,(+39.85%),扣非净利润8651.57万元(+9.03%)。 市场需求回暖,收入增速环比提升。19Q1营收增速同比/环比分别提升15.58/9.29PCTs至13.07%。今年1-2月受市场销售疲软的影响,下游品牌服装公司延期或分摊备货,公司收入增速恐略有放缓。3月随着终端市场回暖、中美贸易谈判取得阶段性成果,预计公司收入增速显著改善,实现双位数增长,且增长趋势有望延续。产能方面,越南B区产能如期释放,预计年底越南产能或将超过国内,分别达到90万锭和70万锭,总产能同增14.29%至160万锭。 投资收益大幅增加,叠加棉花期货价值上涨,推动净利率提升。19Q1公司毛利率同降2.54PCTs至15.72%,一方面是由于占成本比重约70%的棉花价格上涨;另一方面,越南B区产能释放导致毛利率较低的白纱销售占比提升,拉低了公司整体毛利率。期间费用率较为稳定,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-0.06/+1.33/-1.21PCTs至1.99%/6.61%/4.32%。而净利率提升1.55PCTs至8.09%,主要受益于期末持仓棉花期货合约公允价值的增长,带来3579.00万元收益(18Q1:-316.12万元)。同时,通商银行、上海信聿等联营企业的投资收益同增90.96%至6218.48万元,增厚了公司业绩。 棉花储备充足,存货周转效率明显放缓。公司存货余额同增47.87%达49.33亿元,达2011年以来最高点,存货周转天数环比减少72天至332天,主要是公司为获取优质原材料,期内棉花采购大幅增长所致。由于公司采取成本加成的定价原则,预计当前棉花库存可维持越南/国内分别12/7个月的生产,后续或将受益于棉花价格上涨。应收票据及账款余额为6.97亿元(+25.12%),是销售数量同比相对增长影响所致,周转天数保持32天不变。此外,经营活动净现金流同样受棉花采购的影响,同减178.98%至-3.53亿元,但环比现金流有所改善(18Q4:-5.60亿元)。 盈利预测及投资建议:根据公司公告,越南B区2018H2达产的10万锭产能将于2019年覆盖全年,剩余的30万锭将于2019/20年陆续投产(分别投产20/10万锭)。需求方面,公司作为中高端色纺纱龙头,在越南地区产能及先发优势明显,且依靠成衣制造龙头申州国际,订单稳定,预计未来越南地区订单将保持较好增长。成本方面,在国内棉花供需存在缺口,国际棉花供需紧平衡的背景下,考虑到目前公司棉花备货充足,预计棉价上行有望带动公司整体盈利能力提升。预计2019/20/21年净利润5.8/6.6/7.5亿元、对应EPS0.39/0.44/0.50元,现价分别对应PE14/12/11倍;给予“增持”评级。 风险提示:终端需求疲软;产能投放进度低于预期;原材料及汇率大幅波动风险。
森马服饰 批发和零售贸易 2019-05-01 11.00 -- -- 11.19 1.73%
11.71 6.45%
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公司发布2018年年报,期内实现营收157.19亿元(+30.71%),分别实现归母/扣非净利润16.94/13.34亿元,分别同增48.83%/30.14%,其中Q4实现营收59.55亿元(+49.47%),分别实现归母/扣非净利润4.22/1.27亿元,分别同增235.16%/93.22%。剔除KidilizQ4并表影响,预计2018年/18Q4分别实现营收149.24/51.6亿元(+24.1%/+29.5%),同时公布利润分配预案,拟每10股现金派息3.50元(含税),按现价计算股息率3.22%。 原主业表现亮眼,Q4营收增长提速。在终端消费需求偏弱的背景下,剔除Kidiliz贡献的并表收入7.95亿元,公司原主业2018年营收仍保持快速增长(24.1%),Q4单季度营收增速超预期,环比提速12.25PCTs至29.5%,一方面因下半年仍处于快速扩店期,18H2净增门店259家,而2017全年仅增171家门店。另一方面线上双十一销售额实现11.4亿元(+38.70%)带动18Q4电商较快增长。 分品牌:童装延续高增长,休闲装增速回升明显。1)童装(不含Kidiliz):2018年实现营收80.47亿元(+27.30%),净增门店498家至5293家,同时单店面积同增13.3平米至159平米,同时终端坪效也有所提升,外延内生的双重增长,体现龙头品牌优势。2)Kidliiz:实现营收7.95亿元,其中直营/加盟/联营/电商收入占比分别为41.55%/41.49%/13.39%/3.58%。目前仅有门店782家,具有较大扩张空间。同时其与巴拉巴拉定位互补、供应链可协同,促进二者共同发展。3)休闲装:休闲装板块改革2017年基本到位,2018年开始释放红利,2018年收入同增20.54%至67.91亿元,较上年大幅提速(2017年:+0.6%),复苏明显:渠道方面,2018年重启开店,门店数达到3830家(+202家)。店效方面,同样受益于持续开大店,单店面积同增12.5平米至234平米,同时坪效预计也有所增加(预计个位数增长)。此外,公司加大产品研发设计投入(扩张产品风格线、与国际知名设计研发趋势机构合作等)、推进多元化营销(纽约时装周、森马超级粉丝节等),产品力和品牌力得以提升,或将实现休闲装平稳增长。 分渠道:线下加快渠道布局,线上业务发展迅速。1)线下:实现营收115.08亿元(+30.25%),其中直营/加盟/联营(Kidiliz)收入占比分别为18.12%/80.98%/0.90%。从增速上看,剔除Kidiliz并表影响,直营/加盟收入分别同增20.47%/22.03%,其增速高于门店数量的增长,说明各渠道店效均有提升。数量看(剔除Kidiliz),直营/加盟分别拥有门店763/8360家(+84/+616);单店面积分别为203/189平米(+5.2/+12.7)。2)线上:电商通过品牌、内容、产品和体验的提升,全年实现营收41.09亿元(Kidiliz仅0.27亿元),同增31.64%。其中MiniBalabala增长迅速,天猫双十一入榜童装Top10。 毛利率提升,带动净利率水平回升。期内,受益于高毛利率的Kidiliz(预计近60%)并表带动童装业务毛利率提升(+0.71PCTs至42.23%),以及规模化经营、供应链优化的休闲服饰毛利率大幅提升(+7.67PCTs至36.98%),公司整体毛利率提升4.27PCTs至39.78%。费用方面,因并表带来员工薪酬、广告宣传费、利息支出等费用增加,导致销售/管理费用率同增1.69/0.33PCTs至16.35%/5.64%。此外,期内因并表及原有品牌备货增加,存货跌价损失增加1.23亿元、一次性减值损失+2.9亿元。但预计同期折价收购Kidiliz增加了营业外收入综合来看净利率提升+1.30PCTs至10.70%。 并表致存货大幅增长,应收账款周转加快。由于Kidiliz并表、以及原有品牌销售增加相应备货增加,2018年公司存货周转天数同增23天至129天,且存货余额同增+85.27%至44.17亿元。受此影响,公司经营活动产生的现金流量净额为9.55亿元(-56.41%),与归母净利润相差7.39亿元。同期应收账款余额为19.53亿元(+27.30%),周转天数同降12天至29天,说明经销商盈利能力良好,回款速度加快。 盈利预测及投资建议:公司童装业务赛道好,成为收入主要驱动力(2018年收入占比提升3.58PCTs至56.14%),且在渠道/品牌/供应链优势支撑下,巴拉巴拉有望强者愈强(国内市占率5.6%/No.1)。同时,Kidiliz的加入有望与公司在供应链等方面协同,共同发展,同时推动公司拓展国际市场(目前已成立法国产品研发室)。休闲装业务在供应链改革(精简供应商/建立快反体系等)、渠道结构优化(提高购物中心占比、加开大店)的推动下,有望保持平稳增长。预计2019/20/21年净利润19.06/21.8/24.8亿元、对应EPS0.71/0.81/0.92元;维持“增持”评级。 风险提示:消费疲软,休闲装经营低于预期;童装开店速度放缓,增长不达预期。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-04-30 16.42 -- -- 17.29 1.83%
16.72 1.83%
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公司发布2018年报,期内实现收入24.36亿元(+18.66%)、归属净利润3.65亿元(+20.74%)。其中Q4单季度实现收入7亿元(+3.89%)、归属净利润0.97亿元(-3.31%)。全年各品牌实现收入:歌力思10亿元(+4.3%)、Laurel1.11亿元(+14.05%)、Edhardy&EdhardyX 4.98亿元(+14.16%)、IRO5.67亿元(+43.7%)、VIVIENNE TAM996.5万元。同时公司发布2018年利润分配预案,每股10股派发现金红利5.25元(含税)。 主品牌内生强劲,IRO&百秋表现亮眼。1)主品牌内生强劲,市占率TOP1:虽然2018H2开始整体终端需求持续疲软,但主品牌歌力思依旧保持强劲的内生增长,全年月均销售额同增8.28%,直营渠道表现更佳(+10%)。因此在全年净关店(-10家至312家)的情况下收入仍实现增长。同期,歌力思品牌也获得2018年高端女装饰城市占率TOP1(中华商业信息中心)。Q4单季度收入下滑7%,预计主要因加盟渠道拖累所致,直营渠道同店预计仍保持10%左右同店增速;2)IRO在适销性较好的背景下表现亮眼,期内收入同增43.7%至5.67亿元。其中国内市场门店净增8家至13家,店效也快速提升(预计超60万/月);3)Edhardy&Laurel在渠道持续扩张下,实现收入稳健增长,期内二者分别净增33/7家店至181/37家。4)百秋表现依旧优秀,在持续引进新品牌、优化仓储研发等环节,并且成功拓展海外市场(东南亚子公司ARRIVA)的背景下,预计全年GMV同增100%+,净利润同增20%至6005万元。 毛利率略有下降,新品牌亏损减少&期间费用下降,促净利率提升。2018年除IRO外,其他各品牌毛利率均略有下降,预计主要因人工成本上升而终端价格稳定所致。但同期期间费用率在协同下效应下有所下降,管理费用率(含研发)同降1.26PCTs至13.09%,销售费用率在直营占比(56.5%至57.6%)提升及直营开店(国内+47家)的影响下提升1.1PCTs至29.98%。此外新品牌亏损减少(预计Laurel盈亏平衡、IRO亏损减小)、投资收益同比增加600万+,综合来看净利率提升0.76PCTs至18.03%。 2019年展望:1)预计在全年终端复苏及头部效应下,主品牌优势有望延续。预计全年同店延续较好增长态势,同时渠道也将进一步扩张,预计新增30家左右(年轻线约10家);2)新品牌稳步扩张,有望陆续贡献业绩。预计2019年Laurel/IRO/VIVIENNE TAM预计分别新增12/8/5家,Laurel有望盈利、IRO有望盈亏平衡;3)百秋预计仍延续较快增长,GMV有望持续翻倍,净利润预计+30%左右。此外,东南亚电商平台ARRIVA发展较快,2019年有望贡献业绩。 盈利预测与投资建议。公司中高端多品牌战略发展路径清晰,各品牌之间协同效应持续体现,2018年整体收入业绩表现持续亮眼,主品牌内生增长强劲,市占率达TOP1;新品牌快速发展且有望陆续盈利。预计2019/20/21年净利润分别为4.36/5.34/6.46亿元,分别同增19.7%/22.4%/20.8%,对应EPS分别为1.3/1.59/1.92元,现价对应2019年PE13倍。公司收入业绩及各品牌经营健康稳健,处于估值低位,维持“买入”评级。 风险因素。宏观经济不景气导致终端销售下滑;新品牌门店扩张进展低于预期;时尚战略布局推进速度低于预期。
九牧王 纺织和服饰行业 2019-04-29 13.07 -- -- 14.32 1.85%
13.56 3.75%
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公司发布2018年年报,期内实现营收27.33亿元(+6.55%),分别实现归母/扣非净利润5.34/3.61亿元,分别同增8.00%/-17.89%。2019Q1单季度实现营收8.01亿元(+7.20%),实现归母/扣非净利润2.72/1.53亿元,分别同增40.12%/-17.11%。同时公布利润分配预案,拟每10股现金派息10元(含税),按现价计算股息率7.05%。 主品牌增速有所放缓,新品牌高增长延续 主品牌:增速放缓,渠道调整基本完毕。2018年/19Q1主品牌分别实现营收23.82/6.74亿元(+0.21%/+0.19%),受公司“关小开大”、“关亏促盈”渠道战略的影响,门店数量较去年同期分别净减51/32家至2411/2393家,拓店进度略低预期。但渠道调整已基本完毕,2018H2环比净开店41家(18H1:-92)、19Q1直营环比净增4家,预计2019全年主品牌门店数量有望净增70余家。此外,期内店效的提升主要受益于单店平均面积增长,其中2018年直营/加盟单店面积环比分别增加2.35/2.36平米至82.65/111.57平米,19Q1直营/加盟单店面积环比分别增加1.09/2.12平米至83.74/113.69平米。考虑到新开店均为大店(百货90-100平、购物中心及专卖150-200平),未来单店面积仍有较大提升空间,进而促进店效提升。 新品牌:FUN保持较快增长,ZIOZIA并表增厚营收。1)FUN2018年营收同增61.45%至2.13亿元,一方面来自产品力提升,继续进行IP联名款的合作(10月推出轻黑暗系列BlackFun),不断加强各产品线的产品风格;另一方面来自渠道扩张,期内通过受让Beentrill大中华区商标专用权、开设独立潮牌生活方式店,快速拓展全国市场,门店净增77家至207家。此外,单店面积环比也在持续提升,直营/经销环比分别增加2.75/6.80平米至95.62/115.26平米。19Q1FUN受高基数、春节提前及气候波动影响,营收增速放缓致10.8%(收入616万元)。后续随高基数因素消除,预计全年仍有望实现较快增长。2)NastyPalm(原J1)换标基本完成,2018年/19Q1收营收分别为1152/783万元,同期J1收营收分别1304/256万元(-38.24%/-63.46%)。3)Ziozia于2018.6月并表增厚整体收入,2018年/19Q1收营收分别为4863/2918万元。 投资收益大幅增加,推动净利率提升。2018年受终端疲软影响,公司加大了直营渠道的折扣力度,导致毛利率同降0.8PCTs至56.61%。费用方面,因新品牌并表、H2集中开店的影响,销售/管理费用率分别提升0.68/0.78PCTs至27.76%/6.97%,融资贴息补助冲减973.06万元,使得财务费用率将降至-0.05%。另外,资产减值损失同增44.31%至1.13亿元,主要因报告期内存货(+9.14%)增加导致计提的存货跌价准备相应增长。但受益于出售财通证券部分股票产生的投资收益1.6亿元,净利率保持19.52%(+0.26PCTs)。19Q1公司仍通过折扣促进销售,毛利率同降1.56PCTs至56.67%,后期随终端压力减轻,折扣有望提升。同期销售/管理/财务费用率分别+3.22(ZIOZIA并表;1-2月终端销售不理想,商场刚性费用仍照常结算)/-0.42/+0.32PCTs,但持续受益于投资收益的大幅增加(主要来自出售财通证券的剩余股票),净利率提升8.03PCTs至33.89%。 稳健运营依旧。2018年公司存货余额为8.06亿元(+9.14%,新品牌并表、原有品牌库存略有增加),但存货周转天数同减8天至235天。同期应收账款余额为1.78亿元(+19.19%),周转天数较为稳定为22天(+1天)。此外,期内经营活动净现金流为4.46亿元,保持平稳。 盈利预测及估值:公司三大服装平台战略稳步推进,以拓宽客群、为公司注入新活力。2018年主品牌渠道调整基本到位,2019年有望实现净开店(预计超70家)。同时,年轻化、时尚化的新品牌有望保持快速增长,逐渐成为业绩新驱动力。此外,公司现金充裕(2019Q1账面现金5.7亿元/理财产品11.9亿元)且分红可观(2017-2019利润分配率不低于70%)。预计2019/20/21年净利润分别为5.69/6.14/6.67亿元,对应EPS0.99/1.07/1.16元。维持增持评级。 风险因素。宏观经济增速放缓,终端消费低迷;新品牌经营效果和外延拓展进度不及预期。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名