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王雨丝

中泰证券

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森马服饰 批发和零售贸易 2019-05-01 11.00 -- -- 11.19 1.73%
11.71 6.45%
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公司发布2018年年报,期内实现营收157.19亿元(+30.71%),分别实现归母/扣非净利润16.94/13.34亿元,分别同增48.83%/30.14%,其中Q4实现营收59.55亿元(+49.47%),分别实现归母/扣非净利润4.22/1.27亿元,分别同增235.16%/93.22%。剔除KidilizQ4并表影响,预计2018年/18Q4分别实现营收149.24/51.6亿元(+24.1%/+29.5%),同时公布利润分配预案,拟每10股现金派息3.50元(含税),按现价计算股息率3.22%。 原主业表现亮眼,Q4营收增长提速。在终端消费需求偏弱的背景下,剔除Kidiliz贡献的并表收入7.95亿元,公司原主业2018年营收仍保持快速增长(24.1%),Q4单季度营收增速超预期,环比提速12.25PCTs至29.5%,一方面因下半年仍处于快速扩店期,18H2净增门店259家,而2017全年仅增171家门店。另一方面线上双十一销售额实现11.4亿元(+38.70%)带动18Q4电商较快增长。 分品牌:童装延续高增长,休闲装增速回升明显。1)童装(不含Kidiliz):2018年实现营收80.47亿元(+27.30%),净增门店498家至5293家,同时单店面积同增13.3平米至159平米,同时终端坪效也有所提升,外延内生的双重增长,体现龙头品牌优势。2)Kidliiz:实现营收7.95亿元,其中直营/加盟/联营/电商收入占比分别为41.55%/41.49%/13.39%/3.58%。目前仅有门店782家,具有较大扩张空间。同时其与巴拉巴拉定位互补、供应链可协同,促进二者共同发展。3)休闲装:休闲装板块改革2017年基本到位,2018年开始释放红利,2018年收入同增20.54%至67.91亿元,较上年大幅提速(2017年:+0.6%),复苏明显:渠道方面,2018年重启开店,门店数达到3830家(+202家)。店效方面,同样受益于持续开大店,单店面积同增12.5平米至234平米,同时坪效预计也有所增加(预计个位数增长)。此外,公司加大产品研发设计投入(扩张产品风格线、与国际知名设计研发趋势机构合作等)、推进多元化营销(纽约时装周、森马超级粉丝节等),产品力和品牌力得以提升,或将实现休闲装平稳增长。 分渠道:线下加快渠道布局,线上业务发展迅速。1)线下:实现营收115.08亿元(+30.25%),其中直营/加盟/联营(Kidiliz)收入占比分别为18.12%/80.98%/0.90%。从增速上看,剔除Kidiliz并表影响,直营/加盟收入分别同增20.47%/22.03%,其增速高于门店数量的增长,说明各渠道店效均有提升。数量看(剔除Kidiliz),直营/加盟分别拥有门店763/8360家(+84/+616);单店面积分别为203/189平米(+5.2/+12.7)。2)线上:电商通过品牌、内容、产品和体验的提升,全年实现营收41.09亿元(Kidiliz仅0.27亿元),同增31.64%。其中MiniBalabala增长迅速,天猫双十一入榜童装Top10。 毛利率提升,带动净利率水平回升。期内,受益于高毛利率的Kidiliz(预计近60%)并表带动童装业务毛利率提升(+0.71PCTs至42.23%),以及规模化经营、供应链优化的休闲服饰毛利率大幅提升(+7.67PCTs至36.98%),公司整体毛利率提升4.27PCTs至39.78%。费用方面,因并表带来员工薪酬、广告宣传费、利息支出等费用增加,导致销售/管理费用率同增1.69/0.33PCTs至16.35%/5.64%。此外,期内因并表及原有品牌备货增加,存货跌价损失增加1.23亿元、一次性减值损失+2.9亿元。但预计同期折价收购Kidiliz增加了营业外收入综合来看净利率提升+1.30PCTs至10.70%。 并表致存货大幅增长,应收账款周转加快。由于Kidiliz并表、以及原有品牌销售增加相应备货增加,2018年公司存货周转天数同增23天至129天,且存货余额同增+85.27%至44.17亿元。受此影响,公司经营活动产生的现金流量净额为9.55亿元(-56.41%),与归母净利润相差7.39亿元。同期应收账款余额为19.53亿元(+27.30%),周转天数同降12天至29天,说明经销商盈利能力良好,回款速度加快。 盈利预测及投资建议:公司童装业务赛道好,成为收入主要驱动力(2018年收入占比提升3.58PCTs至56.14%),且在渠道/品牌/供应链优势支撑下,巴拉巴拉有望强者愈强(国内市占率5.6%/No.1)。同时,Kidiliz的加入有望与公司在供应链等方面协同,共同发展,同时推动公司拓展国际市场(目前已成立法国产品研发室)。休闲装业务在供应链改革(精简供应商/建立快反体系等)、渠道结构优化(提高购物中心占比、加开大店)的推动下,有望保持平稳增长。预计2019/20/21年净利润19.06/21.8/24.8亿元、对应EPS0.71/0.81/0.92元;维持“增持”评级。 风险提示:消费疲软,休闲装经营低于预期;童装开店速度放缓,增长不达预期。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-04-30 16.42 -- -- 17.29 1.83%
16.72 1.83%
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公司发布2018年报,期内实现收入24.36亿元(+18.66%)、归属净利润3.65亿元(+20.74%)。其中Q4单季度实现收入7亿元(+3.89%)、归属净利润0.97亿元(-3.31%)。全年各品牌实现收入:歌力思10亿元(+4.3%)、Laurel1.11亿元(+14.05%)、Edhardy&EdhardyX 4.98亿元(+14.16%)、IRO5.67亿元(+43.7%)、VIVIENNE TAM996.5万元。同时公司发布2018年利润分配预案,每股10股派发现金红利5.25元(含税)。 主品牌内生强劲,IRO&百秋表现亮眼。1)主品牌内生强劲,市占率TOP1:虽然2018H2开始整体终端需求持续疲软,但主品牌歌力思依旧保持强劲的内生增长,全年月均销售额同增8.28%,直营渠道表现更佳(+10%)。因此在全年净关店(-10家至312家)的情况下收入仍实现增长。同期,歌力思品牌也获得2018年高端女装饰城市占率TOP1(中华商业信息中心)。Q4单季度收入下滑7%,预计主要因加盟渠道拖累所致,直营渠道同店预计仍保持10%左右同店增速;2)IRO在适销性较好的背景下表现亮眼,期内收入同增43.7%至5.67亿元。其中国内市场门店净增8家至13家,店效也快速提升(预计超60万/月);3)Edhardy&Laurel在渠道持续扩张下,实现收入稳健增长,期内二者分别净增33/7家店至181/37家。4)百秋表现依旧优秀,在持续引进新品牌、优化仓储研发等环节,并且成功拓展海外市场(东南亚子公司ARRIVA)的背景下,预计全年GMV同增100%+,净利润同增20%至6005万元。 毛利率略有下降,新品牌亏损减少&期间费用下降,促净利率提升。2018年除IRO外,其他各品牌毛利率均略有下降,预计主要因人工成本上升而终端价格稳定所致。但同期期间费用率在协同下效应下有所下降,管理费用率(含研发)同降1.26PCTs至13.09%,销售费用率在直营占比(56.5%至57.6%)提升及直营开店(国内+47家)的影响下提升1.1PCTs至29.98%。此外新品牌亏损减少(预计Laurel盈亏平衡、IRO亏损减小)、投资收益同比增加600万+,综合来看净利率提升0.76PCTs至18.03%。 2019年展望:1)预计在全年终端复苏及头部效应下,主品牌优势有望延续。预计全年同店延续较好增长态势,同时渠道也将进一步扩张,预计新增30家左右(年轻线约10家);2)新品牌稳步扩张,有望陆续贡献业绩。预计2019年Laurel/IRO/VIVIENNE TAM预计分别新增12/8/5家,Laurel有望盈利、IRO有望盈亏平衡;3)百秋预计仍延续较快增长,GMV有望持续翻倍,净利润预计+30%左右。此外,东南亚电商平台ARRIVA发展较快,2019年有望贡献业绩。 盈利预测与投资建议。公司中高端多品牌战略发展路径清晰,各品牌之间协同效应持续体现,2018年整体收入业绩表现持续亮眼,主品牌内生增长强劲,市占率达TOP1;新品牌快速发展且有望陆续盈利。预计2019/20/21年净利润分别为4.36/5.34/6.46亿元,分别同增19.7%/22.4%/20.8%,对应EPS分别为1.3/1.59/1.92元,现价对应2019年PE13倍。公司收入业绩及各品牌经营健康稳健,处于估值低位,维持“买入”评级。 风险因素。宏观经济不景气导致终端销售下滑;新品牌门店扩张进展低于预期;时尚战略布局推进速度低于预期。
九牧王 纺织和服饰行业 2019-04-29 13.07 -- -- 14.32 1.85%
13.56 3.75%
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公司发布2018年年报,期内实现营收27.33亿元(+6.55%),分别实现归母/扣非净利润5.34/3.61亿元,分别同增8.00%/-17.89%。2019Q1单季度实现营收8.01亿元(+7.20%),实现归母/扣非净利润2.72/1.53亿元,分别同增40.12%/-17.11%。同时公布利润分配预案,拟每10股现金派息10元(含税),按现价计算股息率7.05%。 主品牌增速有所放缓,新品牌高增长延续 主品牌:增速放缓,渠道调整基本完毕。2018年/19Q1主品牌分别实现营收23.82/6.74亿元(+0.21%/+0.19%),受公司“关小开大”、“关亏促盈”渠道战略的影响,门店数量较去年同期分别净减51/32家至2411/2393家,拓店进度略低预期。但渠道调整已基本完毕,2018H2环比净开店41家(18H1:-92)、19Q1直营环比净增4家,预计2019全年主品牌门店数量有望净增70余家。此外,期内店效的提升主要受益于单店平均面积增长,其中2018年直营/加盟单店面积环比分别增加2.35/2.36平米至82.65/111.57平米,19Q1直营/加盟单店面积环比分别增加1.09/2.12平米至83.74/113.69平米。考虑到新开店均为大店(百货90-100平、购物中心及专卖150-200平),未来单店面积仍有较大提升空间,进而促进店效提升。 新品牌:FUN保持较快增长,ZIOZIA并表增厚营收。1)FUN2018年营收同增61.45%至2.13亿元,一方面来自产品力提升,继续进行IP联名款的合作(10月推出轻黑暗系列BlackFun),不断加强各产品线的产品风格;另一方面来自渠道扩张,期内通过受让Beentrill大中华区商标专用权、开设独立潮牌生活方式店,快速拓展全国市场,门店净增77家至207家。此外,单店面积环比也在持续提升,直营/经销环比分别增加2.75/6.80平米至95.62/115.26平米。19Q1FUN受高基数、春节提前及气候波动影响,营收增速放缓致10.8%(收入616万元)。后续随高基数因素消除,预计全年仍有望实现较快增长。2)NastyPalm(原J1)换标基本完成,2018年/19Q1收营收分别为1152/783万元,同期J1收营收分别1304/256万元(-38.24%/-63.46%)。3)Ziozia于2018.6月并表增厚整体收入,2018年/19Q1收营收分别为4863/2918万元。 投资收益大幅增加,推动净利率提升。2018年受终端疲软影响,公司加大了直营渠道的折扣力度,导致毛利率同降0.8PCTs至56.61%。费用方面,因新品牌并表、H2集中开店的影响,销售/管理费用率分别提升0.68/0.78PCTs至27.76%/6.97%,融资贴息补助冲减973.06万元,使得财务费用率将降至-0.05%。另外,资产减值损失同增44.31%至1.13亿元,主要因报告期内存货(+9.14%)增加导致计提的存货跌价准备相应增长。但受益于出售财通证券部分股票产生的投资收益1.6亿元,净利率保持19.52%(+0.26PCTs)。19Q1公司仍通过折扣促进销售,毛利率同降1.56PCTs至56.67%,后期随终端压力减轻,折扣有望提升。同期销售/管理/财务费用率分别+3.22(ZIOZIA并表;1-2月终端销售不理想,商场刚性费用仍照常结算)/-0.42/+0.32PCTs,但持续受益于投资收益的大幅增加(主要来自出售财通证券的剩余股票),净利率提升8.03PCTs至33.89%。 稳健运营依旧。2018年公司存货余额为8.06亿元(+9.14%,新品牌并表、原有品牌库存略有增加),但存货周转天数同减8天至235天。同期应收账款余额为1.78亿元(+19.19%),周转天数较为稳定为22天(+1天)。此外,期内经营活动净现金流为4.46亿元,保持平稳。 盈利预测及估值:公司三大服装平台战略稳步推进,以拓宽客群、为公司注入新活力。2018年主品牌渠道调整基本到位,2019年有望实现净开店(预计超70家)。同时,年轻化、时尚化的新品牌有望保持快速增长,逐渐成为业绩新驱动力。此外,公司现金充裕(2019Q1账面现金5.7亿元/理财产品11.9亿元)且分红可观(2017-2019利润分配率不低于70%)。预计2019/20/21年净利润分别为5.69/6.14/6.67亿元,对应EPS0.99/1.07/1.16元。维持增持评级。 风险因素。宏观经济增速放缓,终端消费低迷;新品牌经营效果和外延拓展进度不及预期。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-15 17.59 -- -- 19.34 7.09%
18.95 7.73%
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公司发布2018年年报,实现收入27.19亿元(+10.44%)、实现归属净利润1.04亿元(+10.77%)。其中Q4单季实现收入9.16亿元(+4.67%)、实现归属净利润104亿元(+3.84%)。同时公司公布2018年利润分配预案,拟每10股派发现金红利5元(含税)。 收入端全年线下平稳,Q4线上恢复增长 从线上看,因公司对各电商平台成立不同的组织架构的策略持续推进,同时积极拓展社交平台(贝店、云集等)和三大主流经销平台,Q4单季度线上收入恢复增长,预计同增10%-15%(Q1/Q2/Q3增速分别约24%/-10%/-5%+),全年线上收入同增7.28%至10.22亿元。但在社交平台兴起带动低价产品竞争激烈,使得个电商平台流量更向低价产品倾斜的背景下,中高端产品销售有所影响,公司整体线上收入增速较上年的48.77%放缓明显,进而使得2018年线上收入占比从2017年的38.71%下降至2018年的37.6%;因此,2019年公司也将更重视高性比品牌百丽丝和简色生活的推广,并通过开发更多高性价比产品来保障线上业务的稳步增长。 线下方面,全年实现收入16.96亿元(+12.43%),其中Q4单季度线下收入增速环比放缓(Q1/Q2/Q3分别同增约24%/24%+/14.3%)。H2线下收入增速放缓,或受行业需求放缓,及2018H2拓店进度略有放缓影响,预计全年净增门店约90家。未来线下通过稳步开店及提高店效(加大主题力度推广,减少对折扣的以来),预计仍有望保持稳步增长。 收入结构变化导致毛利率下降,投资收益增加带动净利率提升。2018年整体毛利率同降1.25PCts至35.11%,主要因毛利率较高的线上业务占比下降,同时毛利率较低的非自营电商业务占比的提升导致线上毛利率同降2.77PCTs(42.46%),而线下毛利率预计保持平稳。费用方面,销售费用/管理及研发费用率提升0.51/-0.78PCTs至16.42%/6.73%。此外,本期新增投资收益1512万元(2017:53.45万),综合来看,净利率与上年基本持平,达到10.48%(+0.03PCTs)。 存货周转加快,H2经营性净现金流回升。2018年公司存货7.80亿元(+4.43%),占总收入的28.67%(-1.65PCTs),且存货周转天数减少1天,存货指标持续优化。同期,公司应收账款同增47.25%至1.77亿元,营收账款周转天数相应增加4天,主要因电商经销平台销售增加,而付款账期未到所致。此外,全年经营性净现金流与净利润基本匹配,2018H1为负主要因原材料涨幅较大,公司提前备货所致,而H2转正主要因Q3增加部分预付款及Q4销售旺季拉动。 盈利预测及投资建议。公司为国内二三线城市家纺龙头,性价比优势突出。而2700多家门店广泛覆盖低线家纺行业消费升级主力军,渠道布局与产品定位契合。同时公司电商渠道先发优势、性价比优势明显,短期线上受社交电商兴起带动低价产品竞争激烈,进而使流量向低价产品倾斜,导致公司线上增速放缓。因此公司也积极进驻社交电商,并通过推出更多高性价比产品以获取新兴社交平台流量。长期看,近期兴起的低价平台的家纺消费者多为入门级,该类消费者在后续追求品质的驱使下,仍有望回到主流电商品牌,进而带动电商业务收入及毛利率回升。综合来看,公司电商渠道优势保持,叠加线下渠道不断下沉,未来公司在行业集中提升趋势下,有望实现市占率的不断提升。预计2019/20/21年归属净利润预测分别至3.20/3.66/4.15亿元,增速分别为12.29%/14.52%/13.15%,EPS分别为1.20/1.37/1.56元,现价对应估值分别为16/14/12倍,维持“增持”评级。 风险提示:行业需求不及预期;加盟业务不及预期;电商增速及毛利率不及预期。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-26 5.66 -- -- 5.95 3.12%
5.84 3.18%
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公司发布2018年年报,期内实现营业收入59.98亿元,同比增长0.77%,实现归母/扣非净利润4.38/4.20亿元,分别同比下降10.30%/2.04%。其中18Q4单季度实现营收14.40亿元,同比增长3.78%,实现归母/扣非净利润-2767.03/3519.43万元,分别同比下降127.52%/56.78%。 内需疲软&贸易摩擦,收入增速放缓。2018年纱线业务微增1.4%,其中国内/海外收入增速分别为-8.36%/18.76%,分别实现收入28.85/28.45亿元。具体来看,2018年纱线销量与上年基本持平,同增0.08%,主要因内需疲软及Q4海外客户对贸易摩擦结果处观望期而控制下单量所致。分地区看,国内业务受年内下游服装家纺需求疲软影响,客户订单量有所下滑。但越南地区仍保持较好增长,越南百隆实现营收24.63亿元人民币,同比增长18.76%。 订单不足&投资收益下降,利润下滑。2018年全年棉价与上年基本持平,但因订单量不及预期,导致单位原材料价格上涨,因此全年纱线业务毛利率同降1.49PCTs至18.69%。此外,棉花期货持仓浮亏7108.74万元,以及投资收益大幅减少也拉低了整体盈利水(主要因上海信聿盈利不及预期,投资收益较2017年的2.68亿元减少1.37亿元)。但同期期间费用率控制得当,销售费用率下降0.51PCTs,管理费用率基本持。综合来看,整体净利率下降0.9PCTs至7.29%,归属净利润下滑10%。 订单偏弱及加大棉花备货,存货增幅较大。为锁定优质棉花,公司于2018Q4加大棉花采购力度,2018年增加约10亿元棉花库存(国内6个月库存/越南约1年),同时也导致2018Q4经营性现金净流出2.28亿元。此外,产能增加,但国内下游订单偏弱也导致产品库存增加。 盈利预测及投资建议。根据公司公告,越南B区2018H2达产的10万锭产能将于2019年覆盖全年,剩余的30万锭将于2019/20年陆续投产(分别投产20/10万锭)。随人力成本相对较低且具有税费优惠的越南产能占比提升(至2020年占比约60%),有望带动公司整体盈利能力提升。需求方面,公司作为中高端色纺纱龙头,且在越南地区产能及先发优势明显,预计未来越南地区订单将保持较好增长。预计2019/20/21年净利润5.8/6.6/7.5亿元、对应EPS0.39/0.44/0.50元,现价对应2019年PE 15倍;给予“增持”评级 风险提示:终端需求疲软;产能投放进度低于预期;原材料及汇率大幅波动风险。
九牧王 纺织和服饰行业 2019-02-21 13.43 -- -- 14.11 5.06%
14.86 10.65%
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事件:公司公告,与KitsuneFrance签署《股东合作协议》,拟共同投资设立合资公司,以开展“MaisonKitsuné”品牌及“Kitsuné”品牌服装、配饰、箱包、化妆品和香水产品在中国大陆、香港及澳门地区的经营业务。从出资方式看,公司拟出资现金7650万元持有合资公司50%股权;KitsuneFrance拟以经营地区的商标权的所有权出资,持有合资公司50%股权。 简单优雅的法国中高端时尚品牌。1)Kitsuné(2002)融合了独立音乐厂牌和时装,由法国音乐组合经纪人GildasLoa?c和日籍建筑师MasayaKuroki创立。其风格简单舒适、优雅与休闲兼具,依靠优秀的产品设计、高识别度的小狐狸logo以及与奢侈品牌相比的高性价比赢得市场。2)从设计团队看,2018年12月MaisonKitsuné任命Céline的前任设计总监YuniAhn为创意总监,以提升品牌的市场定位。Kitsuné进入中国大陆后,会引进部分法国团队的设计师与国内设计师成立设计团队,在保留品牌原有调性的同时更理解中国消费者的偏好。3)从规模看,目前FaisonKitsuné品牌在法国、日本、美国、韩国及中国香港拥有17家独立门店;同时在伦敦、哥本哈根、洛杉矶、悉尼、东京、香港等城市的400多家零售商铺,布局Endclothing,MatchesFashion和Ssense等电商平台。其在2017/4/1-2018/3/31期间分别实现收入/净利润1831/95万欧元(收入中服装/音乐品牌/咖啡分别约占90%/5%/5%)。 丰富品牌矩阵,多品牌&多年龄段布局持续推进。公司三大平台已初具雏形(精工质量平台、时尚品质平台、个性潮流平台),此次拟设立合资公司经营的中高端时尚品牌MaisonKitsune及Kitsune品牌,与公司已有的中端潮牌FUN在客群和定位上有所区隔,有利于丰富时尚品质平台的品牌矩阵。同时Kitsune也可借助公司在国内成熟的渠道、消费者信息等资源,更好的拓展中国市场,从而增强品牌影响力、提升整体盈利能力。 盈利预测及估值:受终端需求疲软影响,预计主品牌直营同店略有下滑,FUN增速略有放缓。但预计2018年渠道调整基本到位,2019年有望实现净开店。且主品牌分标持续推进,预计年轻化的灰标收入占比有望持续提升,带动主品牌年轻化转变、提升竞争力。同时,公司多品牌&多年龄段布局明确且稳步推进,新品牌有望成为业绩新驱动力。此外,公司具备高分红(2017-2019年公司每年以现金方式分配的利润不少于当年实现可分配利润的70%)、现金充裕的特点。预计2018/19/20年净利润分别为5.22/5.78/6.28亿元,对应EPS0.91/1.01/1.09元。维持增持评级。 风险因素。宏观经济增速放缓,男装消费低迷;新品牌经营效果和外延拓展进度不及预期。
歌力思 纺织和服饰行业 2018-11-02 16.02 -- -- 18.00 12.36%
18.00 12.36%
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公司发布2018三季报,期内实现收入17.36亿元(+25.87%)、归属净利润2.68亿元(+32.65%)。其中Q3单季度实现收入6.55亿元(+8.73%)、归属净利润1.07亿元(+33.21%)。分品牌看,前三季度品牌收入情况:歌力思7.11亿元(+9.8%)、Laurel0.76亿元(+20.3%)、Edhardy&EdhardyX3.8亿元(+20.82%)、IRO4.12亿元(+54.55%)、VIVIENNETAM613.6万元。 消费弱市下,内生保持较好增长。1)歌力思Q3%同增2.3%,在消费弱市下直营渠道仍保持较好的同店增长(预计高单位数增长),因此在净关店(Q3净关3家至309家)背景下其单季度收入增速放缓主要受短期加盟业务拖累(2017Q3高基数叠加终端消费放缓);2)Laurel、Edhardy在净开店较少的情况下(Q3分别净开0/2家),同店增长支撑收入保持较好增长,Q3单季度分别同增8.3%/11.4%;3)IRO&VIVIENNETAME继续扩张,Q3分别净开14/5家;4)百秋仍保持快速增长,预计前三季度GMV同增100%+、收入增长20%+。 IRO直营占比提升&新品牌亏损减少,Q3单季度毛利率大幅提升。前三季度IRO净增14家直营店至47家(国内11家),其毛利率在直营收入占比提升带动下同增4.68PCTs至68.44%。此外,随新品牌亏损减少,Q3单季度整体毛利率提升3.51PCTs至70.22%。 协同效应下,期间费用率下降明显。在集团化效应下,Q3单季度管理费用率(含研发费用)同降3.77PCTs至11.96%。销售费用率提升4.18PCTs,主要因期内开店增加及直营店占比提升所致。同时期内较上年同期增加1000多万的其他收益,综合来看,在毛利率提升、期间费用率下降的背景下,Q3单季度净利率提升3.57PCTs至20.82%。运营方面整体健康,前三季度存货较年初增加0.91亿元至5.14亿元,主要因秋冬旺季备货增加;同期经营性活动现金流净额同增17%至3.78亿元。 展望全年,各品牌健康稳步拓展。集团化战略使各品牌之间协同效益不断放大,预计公司在保持较好内生增长的同时,2018年有望提高开店速度:1)主品牌有望实现净开店。2)Laurel预计新增15家左右,并开始贡献业绩。3)Edhardy预计新增约20家,EdhardyX有望盈亏平衡。4)IRO产品时尚度高,目前适销性较好,预计新增5家左右。5)VIVIENNETAM从目前销售情况看,产品力强,预计新增15家。6)百秋在保持稳健发展同时,会注重新零售模式的开发,提高客户体验,预计全年贡献6000万左右的业绩;同时今年新引入多个品牌,预计会对明年业绩产生较多贡献。 盈利预测与投资建议。公司整体收入业绩表现持续亮眼,在Q3终端消费疲软的背景下仍保持较好的内生增长,得益于集团化运营下,主品牌和Edhardy健康可持续的内生增长、新品牌的快速发展及稳健有序的门店拓展。公司中高端多品牌战略发展路径清晰,各品牌之间协同效应持续体现,预计2018/19/20年净利润分别为3.75/4.59/5.40亿元,分别同增24.1%/22.4%/17.7%,对应EPS分别为1.11/1.36/1.60元,现价对应2018/19年PE14/11倍。公司收入业绩及各品牌经营健康稳健,处于估值低位,维持“买入”评级。 风险因素。宏观经济不景气导致终端销售下滑;新品牌门店扩张进展低于预期;时尚战略布局推进速度低于预期。
潮宏基 休闲品和奢侈品 2018-11-02 4.87 -- -- 5.51 13.14%
5.51 13.14%
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公司发布2018年三季报,期内实现收入24.18亿元(+5.58%)、归属净利润2.28亿元(-1.71%)、扣非后归属净利润2.09亿元(与上年同期基本持平)。其中,Q3单季度实现收入7.91亿元(+9.66%)、归属净利润0.61亿元(-12.21%)、扣非后归属净利润0.56亿元(+0.11%)。 Q3增速环比提升,女包业务预计增速较好。Q3单季度在终端消费疲软的环境下,收入增速环比提升2.64PCTs。分品类看,珠宝业务增长预计主要来自门店拓展(加盟为主),同店增速预计持平;女包业务保持较快增速(预计20%左右),主要来自产品力在新品持续推出下的提升,以及门店结构持续调整下终端效率的提升。 盈利能力稳定,扣非后归属净利润持平。前三季度毛利与上年同期基本持平,微增0.15PCTs至38.94%。同期在门店年轻化升级、新开店(Q3新开13家珠宝直营店)的影响下,销售费用率小幅提升1.02PCTs至22.79%,而管理费用(含研发费用)在新品研发投入加大的情况小微增0.1PCTs至3.58%。此外,期内投资收益同增27%至0.5亿元(预计主要为思妍丽贡献)、政府补助减少使营业外收入较上年同期减少月900万,综合来看净利率下降0.66PCTs至9.51%,扣非后净利润基本持平。 K金龙头布局时尚,美容业务未来可期。K金主业符合时尚个性化趋势,近几年维持稳健增长。在此基础上,公司围绕K金核心客户白领女性拓展时尚领域,目前已布局女包(Fion)、母婴化妆品(拉拉米)、医美(思妍丽&更美)领域,各版块间客户重合度高,未来有望相互协同,充分受个性化/体验式时尚化新风潮。其中美容板块的思妍丽为国内行业翘楚,与公司整合完成后扩张有望会提速,享受国内美容行业快速发展红利。 投资建议。公司K金龙头地位稳固,主业稳健增长,且时尚生活生态圈战略布局有望持续落地(医美/化妆品/健身等),为后续成长打开空间。2018Q1拟全资控股思妍丽,向美丽行业迈出一大步,同时其较好的承诺业绩也将明显增厚业绩。假设思妍丽于2019年并表,同时考虑到整体终端消费增速略有放缓,调整2018/19/20年归属净利润预测至2.9/5.0/5.8亿元、对应EPS 0.32/0.55/0.64元,现价对应2019年PE9倍,维持“买入”评级。 风险提示。时尚珠宝需求低于预期;时尚战略布局标的表现低于预期;美容业务拓展低于预期。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-31 8.02 -- -- 10.12 26.18%
10.12 26.18%
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公司发布2018三季报,期内实现收入97.64亿元(+21.41%)、归属净利润12.72亿元(+25.66%);其中Q3单季度实现收入42.32亿元(+17.25%)、归属净利润6.04亿元(+26.41%)。 行业增速放缓背景下,收入维持稳步增长。在行业终端消费增速放缓背景下,公司Q3收入端仍保持较好增长,增速同比增幅为6PCTs。分业务看,预计童装业务同增20%-25%,主要来自同店提升及渠道扩张(预计仍保持2018H1开店趋势);休闲装业务预计同增10%-15%,主要来自于渠道结构持续优化(预计新增门店以购物中心为主),同时柔性供应链下产品适销性提升,折扣下降; 电商业务也保持较好增长,预计同增25%-30%。 折扣下降,盈利能力提升。Q3毛利率为39.32%,较上年同期提升2.35PCTs,主要因终端折扣率下降,且电商毛利率提升也起到积极作用。同时,在收入保持较好增长、新开店的背景下,管理费用率(含研发费用)/销售费用率保持平稳,综合来Q3净利率提升1.17PCTs 至14.31%,整体盈利能力提升明显。 存货与应收账款周转加快,运营效率提升。2018年前三季度存货规模较上年同期提升23.9%至31.65亿元(Q3同增近60%至15.23%),增速低于同期收入增速(21.41%),主要是为冬装和双十一提前备货所致(历史上Q3为存货高点)。从周转看,2018前三季度存货周转天数为148天(同降5天),同期应收账款周转天数为42天(同降19天)。同时,经营性现金流为0.29亿元,较上年同期有所下降,但环比转正(2018H1为-0.08亿元),主要因冬装备货增加、新品牌投入增加等。 盈利预测及投资建议。童装业务在渠道/品牌/供应链优势支撑下保持强劲增长,童装业务在巴拉巴拉龙头地位不断夯实(国内市占率5%+/No.1)的基础上通过孵化(马卡乐等),或收购/代理国内外优秀童装品牌壮大童装业务(Kidiliz/The Child Place/棵棵树等),未来有望成为公司收入增长主要驱动力;休闲装业务在供应链改革(精简供应商/建立快反体系等)、渠道结构优化(提高购物中心占比、加开大店)的推动下,库存改善明显,收入恢复增长。预计2018/19/20年净利润15.6/18.8/21.5亿元、对应EPS0.58/0.70/0.80元;维持“增持”评级风险提示:消费疲软,休闲装经营低于预期;童装开店速度放缓,增长不达预期。
太平鸟 纺织和服饰行业 2018-10-29 17.90 -- -- 20.45 14.25%
20.45 14.25%
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公司发布2018年三季报,期内实现收入48.88亿元(+13.14%)、归属净利润2.82亿元(+69.72%)、扣非后归属净利润1.17亿元(+49.95%);其中Q3单季度实现收入17.19亿元(+14.51%)、归属净利润0.85亿元(+13.93%)、扣非后归属净利润0.43亿元(-38.11%)。 同店与开店提速,Q3收入增速恢复双位数。Q3在行业终端需求疲软背景下,同店保持加好增长(预计+10%+)、保持稳步开店节奏(Q3净开124家至4431家,年初至今净增180家),收入端恢复双位数增长。分品牌看:1)男装增势依旧强劲,Q3单季度收入同增17.4%至5.3亿元,主要来产品适销性提升下的同店增长(Q3预计15-20%)及净开店。2)女装和乐町在渠道逐步调整到位的情况下,Q3单季度收入双位数增长,分别同增15.4%/10.2%,环比2018H1分别提升9.5/18.4PCTs。3)童装Q3单季度收入放缓致6%,主要因加大线上库存处理力度所致,随去库存进入尾声,预计2019年有望恢复较好增长。4)线上业务收入同增16.2%至11.27亿元,收入占比为23%。 去库存致毛利率下降,资产减值损失下降明显。Q3单季度毛利率同降3.95PCTs至51.73%,拉低前三季度毛利率至54.35%(-1.64PCTs),主要因童装加大线上去库存力度(毛利率-5.08PCTs)、线下加盟渠道加大过季产品处理力度(加盟渠道毛利率-6.24PCTs),及贝甜/太平鸟巢等新品牌培育成本增加所致。但公司费用管控较好,整体保持平稳,销售费用率/管理费用率(含研发费用)分别同增-0.6/+0.26PCTs。同时因TOC推行下售罄率提升、同时加大去库存力度,前三季度资产减值损失较上年同期/年初分别减少0.74/0.43亿元。此外,期内政府补贴增加约4600万,综合来看,净利率同增1.76PCTs至5.61%。 运营效率提升,存货周转天数下降。在TOC模式下,2018前三季度存货周转天数同降10天至270天。同期经营性净现金流为-2.88亿元,主要因备货增加带动。 投资建议:公司多品牌多品类布局完善,男装业务同店持续向好、女装同店持续恢复增长、童装保持高速增长、乐町业务调整逐步到位。随渠道结构和库存调整逐步到位,预计2018年将步入新开店周期(预计净开约400家)。预计2018/19/20年净利润分别为6.55/8.35/9.36亿元,分别同增43.7%/27.4%12.1%,对应EPS分别为1.36/1.74/1.95元,现价对应PE为13/10/9倍,维持“增持”评级。 风险提示。开店进度低于预期。宏观经济疲软,消费低迷,影响终端销售表现。商品管理策略落地低于预期,去库存进展缓慢,由此带来存货跌价风险。初创品牌运营效果低于预期。
水星家纺 纺织和服饰行业 2018-10-29 12.58 -- -- 15.36 22.10%
16.20 28.78%
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公司发布2018年三季报,期内实现收入18.03亿元(+13.62%)、归属净利润1.81亿元(+15.22%)、扣非后归属净利润1.6亿元(+9.26%)。其中Q3单季度实现收入6.43亿元(+8.72%)、归属净利润0.61亿元(+5.56%)、扣非后净利润0.51亿元(-9.29%)。 行业弱市背景下,收入增速有所放缓。受行业需求放缓影响,Q3单单季度线上线下增速均有所放缓。其中线下业务预计同增12%左右,线上业务在电商流量碎片化叠加终端需求放缓的影响下,预计略有下滑。门店拓展方面,预计Q3新增50家左右,符合年初目标进度。 原材料涨价&收入结构调整,毛利率下降。Q3单季度毛利率下降3.62PCTs到33.16%,主要因:1)期内原材料(染料、化纤、羽绒等)价格涨幅明致成本提升。2)毛利率低于整体的线下业务占比提升至近70%(上年同期不到60%),拉低整体毛利率,而线上毛利率仍保持在40%以上。3)报告期内公加大对库龄较长的产品的去库存力度,拉低整体毛利率。期间费用方面,Q3单季度管理费用率(含研发费用)同降0.88PCTs、销售费用率基本持平。同时因购买理财产品而带动投资收益增加0.11亿元,整体净利率微降0.28PCTs至9.49%。 存货指标优化。2018年前三季度存货为8.33亿元,占收入的比为46.2%,较上年同期的53.3%下降7.1PCTs。且同期存货周转天数同比/环比均有改善,分别下降16/6天。 盈利预测及估值。公司为国内二三线城市家纺龙头,性价比优势突出。而2800多家门店广泛覆盖低线家纺行业消费升级主力军,渠道布局与产品定位契合。同时公司电商渠道先发优势、性价比优势明显,虽短期受线上流量碎片化影响增速放缓,但考虑到近期兴起的低价平台的家纺消费者多为入门级,该类消费者在后续追求品质的驱使下,仍有望回到主流电商品牌,进而带动电商业务收入及毛利率回升。综合来看,公司电商渠道优势保持,叠加线下渠道不断下沉,未来公司在行业集中提升趋势下,有望实现市占率的不断提升。考虑到自Q2开始行业增速放缓明显,调整2018/19/20年归属净利润预测分别至2.98/3.53/4.16亿元,增速分别为15.8%/18.4%/17.9%,EPS分别为1.12/1.32/1.56元,现价对应估值分别为11/9/8倍,维持“增持”评级。 风险提示。行业需求不及预期;加盟业务不及预期;电商增速及毛利率不及预期。
新野纺织 纺织和服饰行业 2018-10-25 3.57 -- -- 4.10 14.85%
4.13 15.69%
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公司公布2018年三季报,期内实现47.46亿元(+24.06%)、归属净利润3.17亿元(+33.70%)、扣非后归属净利润3.04亿元(+28.29%)。其中Q3单季度实现收入15.35亿元(+23.52%)、归属净利润1.38亿元(+37.39%)、扣非后归属净利润1.35亿元(+35.34%)。同时公司预计全年实现归属净利润3.5-4.1亿元,同增20%-40%。 产能释放&提价,Q3淡季不淡。Q3是纺织行业传统淡季,公司收入仍保持较快增长,预计Q3单季度纱线/坯布业务分别增长约25%/20%,均较上年同期有所提速。从量价看,主要来自于产能释放带来的量增(新疆锦域二期纱线产能于2017.10投产;本部2万吨/年的针织面料于2018Q2投产)。此外,Q2因棉价上涨,部分产品提价在Q3体现,同时产品结构优化也推动Q3收入较好增长。 产品提价&补贴到账,促Q3盈利能力提升。2018Q3毛利率环比/同比分别提升4.26/0.76PCTs,主要因棉价上涨而提价带动,同时公司产品结构优化也利于毛利率提升。净利率方面,因政府补贴冲减影响,销售费用率/管理费用率分别下降0.41/2.31PCTs至1.54%/1.02%,Q3净利率提升0.99PCTs至8.97%。 新增产能持续释放&棉价上涨拉动毛利率提升,业绩有望延续较快增长。目前纱线产能约170万锭,新疆16.5万锭的纱线项目已在建,预计于2019年贡献产能;坯布方面,本部的2万吨针织面料已投产,预计于2018Q3满产;4112万米的高档牛仔布项目已在建,预计将于2019年投产。未来随新产能逐步落地,后续收入和相关补贴有望持续增长。此外,预计国储棉库存或于2019年见底,国内棉花供需缺口显现有望带动棉价上涨。而公司棉花储备充裕,且产品技术优势明显,预计在棉价上涨行情中有望量价齐升,进而带动毛利率与业绩的较快增长。 盈利预测、估值及投资评级。公司正处于产能释放、产品升级、新疆业务加快发展的经营上行周期,且公司棉花储备充裕,在棉价上行过程中有望量价齐增,进而带动业绩较快增长。预计2018/19/20年净利润分别为3.81/4.69/5.46亿元、对应EPS0.47/0.57/0.67元。现价对应2018/2019PE8/6倍。维持“买入”评级。 风险因素。经济复苏低于预期;棉价走势不确定;新疆纺织产业优惠政策变动;新产能投产进度低于预期。
海澜之家 纺织和服饰行业 2018-09-03 10.17 -- -- 10.58 4.03%
10.58 4.03%
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公司发布2018半年报,期内实现收入100.14亿元(+8.23%)、归属净利润20.66亿元(+10.2%)。其中Q2单季度实现收入42.27亿元(+3.28%)、归属净利润9.35亿元(+8.1%)。 主品牌Q2增速略有放缓,上半年毛利率提升3.44PCTs。2018H1主品牌“海澜之家”保持较快开店速度,净开191家至4694家,其中Q2新增171家。上半年受行业因素影响,主品牌可比门店同店预计低个位数增长,但售罄率仍较好,预计2018春夏产品售罄率约60%。综合来看,2018H1海澜之家品牌收入同增6.2%至80.95亿元,其中Q2贡献33亿元(+1.78%);从盈利能力看,2018H1海澜之家毛利率提升3.44PCTs至43.39%,主要受报告期内直营门店占比提升拉动。 爱居兔保持高增长,电商占比持续提升。报告期内爱居兔保持高增长,收入同增82.3%至6.06亿元,其中Q2增速达97.5%。具体来看,2018H1净开店108家至1158家,可比门店同店增速预计5%左右。而同期爱居兔毛利率下降8.63PCTs至29.04%,主要因部分产品促销及新开店占比较多所致;其他品牌圣凯诺/其他上半年收入分别同降12.9%/23%(其他下降,主要因海一家门店较上年同期减少,同时处理过季产品);线上方面,2018H1收入同增34.2%至5.81亿元,收入占比达到6%,较Q1提升1.11PCTs。 存货周转加快&结构优化,盈利能力提升。2018H1库存周转天数同比减少15天至262天,同时库存结构也在持续优化,一年以内存货占比预计达到87%(2017H1/2017分别为60%/78%),因此报告期内存货跌价准备下降明显,从而带动资产减值损失较上年同期减少1.31亿元(-65%);此外,2018H1主品牌毛利率提升3.44PCT带动整体毛利率提升0.45PCT至40.59%。同期因广告费用增加及直营店增加,销售费用率提升1.02PCTs至7.66%,但管理费用率下降0.46PCTs至4.66%,再叠加资产减值损失减少因素,上半年净利率提升0.36PCTs至20.36%。 男装行业龙头布局多品牌,供应链持续优化铸壁垒。公司为国内男装行业龙头,持续推进多品牌布局,覆盖各年龄段消费者。目前已有大众男女童装海澜之家/爱居兔/爱居兔童装,潮流男装HlA Jeans,轻奢男女装AEX/OVV,以及家居生活馆HLA HOME。各品牌高效运营的背后是持续优化的供应连,公司在供应端通过RFID提升供货/库存管理效率和精准度,终端通过全渠道零售系统项目整合各渠道资源,提升消费者购物体验。未来公司可将主品牌优异的供应链管理能力持续嫁接到新品牌中,铸就公司强大竞争壁垒。 盈利预测和投资建议。短期看,主品牌海澜之家在供应链效率提升、库存结构改善、渠道优化的背景下恢复较好增长,同时新品牌爱居兔呈现爆发式增长,保障公司业绩稳步增长。长期看,公司与腾讯的百亿产业基金可助力公司加速整合行业优质资源,通过多品牌布局覆盖更多客户群体,同时不断放大自身优异的供应链管理能力,铸就强大竞争壁垒。维持2018/19/20年业绩预测分别为36.5/40.3/43.8亿元,对应EPS分别为0.81/0.89/0.97元,对应估值分别为13/12/11倍,维持“买入”评级。 风险提示事件:终端消费需求不及预期;多品牌布局不及预期。
潮宏基 休闲品和奢侈品 2018-09-03 6.10 -- -- 6.13 0.49%
6.13 0.49%
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公司发布2018半年报,期内实现收入16.27亿元(+3.7%)、归属净利润1.67亿元(+2.75%)、扣非后净利润1.53亿元(-0.32%)。其中Q2单季度实现收入7.85亿元(+7.02%)、归属净利润0.74亿元(+6.15%)、扣非后净利润0.66亿元(+3.5%)。 渠道稳步拓展&产品持续创新,Q2珠宝业务增速回升。报告期内公司保持正常开店进度,新增32家门店至850家。同时在产品方面加大新品开发力度,推出“UNIQ由你”、“XX悦变”、“Multi多元”、“Rhythm鼓韵”等系列新品。此外还与星巴克联名推出“花丝星享卡”,提高在星巴克粉丝群体的认知度。综合来看,在Q2整体消费需求放缓的环境下,公司同店增速预计回正,2018H1时尚珠宝/黄金珠宝收入分别同增3.63%/5.27%至10.61/3.76亿元。 渠道调整,女包业务略有下滑。公司持续对FION进行产品渠道年轻化升级。产品方面,FION围绕年轻客群推出多个新系列产品,并与意大利设计师Lucadicesare开启全新形象POP-UPSTORE快闪店模式,吸引年轻消费者眼球。渠道方面,公司持续推进品类与风格更丰富的生活馆业务,整体向女性生活空间定位升级,因渠道处于调整阶段,报告期内净增2家门店至292家。整体来看,报告期内女包业务略降1.98%至1.71亿元。 投资收益增加,盈利能力保持稳定。在时尚珠宝毛利率提升的带动下,整体毛利率提升0.65PCTs至39.54%。同期因门店形象年轻化升级&宣传投入增加,销售费用率提升1.69PCTs至22.78%。但因投资收益快速增长贡献3407万元(+52%,预计思妍丽贡献超1000万)、管理费用率稳定,因此整体净利率较上年同期基本持平。 K金龙头布局时尚,美容业务未来可期。K金主业符合时尚个性化趋势,近几年维持稳健增长。在此基础上,公司围绕K金核心客户白领女性拓展时尚领域,目前已布局女包(Fion)、母婴化妆品(拉拉米)、医美(思妍丽&更美)领域,各版块间客户重合度高,未来有望相互协同,充分受个性化/体验式时尚化新风潮。其中美容板块的思妍丽为国内行业翘楚,与公司整合完成后扩张有望会提速,享受国内美容行业快速发展红利。 投资建议。公司K金龙头地位稳固,主业稳健增长,且时尚生活生态圈战略布局有望持续落地(医美/化妆品/健身等),为后续成长打开空间。2018Q1拟全资控股思妍丽,向美丽行业迈出一大步,同时其较好的承诺业绩也将明显增厚业绩。假设思妍丽于2019年并表,同时考虑到整体终端消费增速略有放缓,调整2018/19/20年归属净利润预测至3.0/5.0/5.8亿元、对应EPS0.33/0.55/0.64元。维持“买入”评级。 风险提示。时尚珠宝需求低于预期;时尚战略布局标的表现低于预期;美容业务拓展低于预期。
水星家纺 纺织和服饰行业 2018-08-27 17.25 -- -- 17.93 3.94%
17.93 3.94%
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公司发布2018半年报,期内实现收入11.6亿元(+16.5%)、实现归属净利润1.2亿元(+20.9%)。其中Q2单季度实现收入5.63亿元(+8.9%)、实现归属净利润0.47亿元(+15.6%)。 线下保持较快增长,电商流量碎片化致线上增速放缓。线下方面,因减少促销,正价产品占比持续提升,同时新品上市,共同带动Q2单季度线下收入增速延续Q1较好增势(+24%左右)。线上方面,受电商流量碎片化影响,天猫、京东、唯品会等主流平台被分流,因此线上收入增速放缓,预计Q2线上个位数增长。 原材料涨价致毛利率下降,营业外收入&利息收入拉动净利率微增。2018H1原材料羽绒、棉花价格涨幅明显,而公司产品提价较原材料有一定滞后期,因此使期内毛利率下降1.03PCTs至35.87%。分渠道看,预计线上毛利率虽有所下降,但仍优于整体。同期销售费用率/管理费用率分别微增0.2PCTs/下降0.64PCTs,新增政府补助近400万、短期存款带来利息收入增加,综合来看,2018H1净利率增加0.36PCTs至10.31%。 盈利预测及估值。公司为国内二三线城市家纺龙头,性价比优势突出。而2700多家门店广泛覆盖低线家纺行业消费升级主力军,渠道布局与产品定位契合。同时公司电商渠道先发优势、性价比优势明显,虽短期受线上流量碎片化影响增速放缓,但考虑到近期兴起的低价平台的家纺消费者多为入门级,该类消费者在后续追求品质的驱使下,仍有望回到主流电商品牌,进而带动电商业务收入及毛利率回升。综合来看,公司电商渠道发力,叠加线下渠道不断下沉,未来公司在行业集中提升趋势下,有望实现市占率的不断提升。预计2018/19/20年归属母公司净利润分别为3.09/3.73/4.48亿元,增速分别为19.9%/21.0%/20.2%,EPS分别为1.16/1.40/1.68元,现价对应估值分别为15/12/10倍,维持“增持”评级。 风险提示。行业需求不及预期;加盟业务不及预期;电商增速及毛利率不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名