事件概述：1）发布股权激励计划：公司发布公告，拟授予的限制性股票总量不超过 1290万股，考核 2024-26年归母扣非净利较 2022年 CAGR 分别不低于 27.7%/33.08%/25.43%，扣非 ROE 分别不低于 17%/18%/19%，且上述指标高于对标企业 75分位值或同行平均水平； 2）联合重组嘉宝莉涂料稳步推进：为推动“一体两翼、全球布局”战略落地，扩大涂料业务布局，公司与相关交易对方签署股份转让协议，将以 40.7亿元受让嘉宝莉 78.34%股份。 股权激励考核目标超预期，对未来成长性信心十足。公司发布新一期限制性股票激励计划，拟以总量不超过 1290万股、每股 13.96元价格激励公司董事/高级管理人员/核心骨干人员等，合计不超过 347人（占 2022年末员工 2.65%），分三次解除限售。解除限售的业绩考核目标为：要求 2024-26年归母扣非净利润较 2022年的 CAGR 分别不低于 27.7%/33.08%/25.43%，且高于对标企业 75分位值或同行平均水平，即对应 2024-26年扣非净利分别不低于42.65/61.64/64.73亿元，对应 2025-26年考核扣非归母净利润 YOY 分别为 44.5%/5.01%，2024-2026扣非 ROE 分别不低于 17%/18%/19%。我们认为本次股权激励超市场预期，其中 2025年增速明显提速，体现公司对“一体两翼，全球布局”战略的信心，也体现出石膏板主业成长性+涂料、防水整合潜力的释放，业绩考核目标显著超预期。 收购嘉宝莉大幅补强涂料短板，“一体两翼”战略按下加速键。2023年 9月 20日公司与嘉宝莉第一大股东“香港世骏”签署了《交易条款备忘录》和《诚意金协议》，并支付 1000万元尽调诚意金；2023年 12月 30日公司发布公告，拟以 40.7亿元的价格收购嘉宝莉化工集团 78.34%的股份，公司对嘉宝莉的收购事项稳步推进。根据公司公告，公司此前涂料业务产能 10.3万吨，并购完成后提升至 130万吨以上，产能布局由华北地区扩展至全国，涂料板块业务将得到显著补强，其中建筑涂料业务将跃居国内行业领先地位。2022年嘉宝莉实现营收/归母净利润36.1/2.7亿元，2023年 1-7月实现营收/净利润 20.5/1.96亿元。按照收购作价计算，对应嘉宝莉 2022年为 19x PE TTM（即 100%标的估值为 52亿元），收购估值显著低于国内同类型建筑涂料可以公司。嘉宝莉原股东承诺 2023年 8-12月扣非净利润不低于 1.15亿元（2023年不低于 3.11亿元）；2024年、2024-2025年、2024-2026年的税后净利润不得低于 4.13/8.75/13.94亿元。石膏板+涂料+防水为公司的“一体两翼”战略，签署嘉宝莉收购协议意味着公司在“一体两翼”发展上按下加速键，补足重要短版。 国内涂料行业集中度低，国产替代持续演化。据涂界数据，我国涂料行业 CR10不到 20%，行业集中度极低，美/日/韩/澳等发达地区 CR10高达 90%，欧洲为 70%，印度 CR8也高达 90%，且多数最大的涂料公司都是本土企业；当前我国涂料市场最大的企业为立邦，期待未来国产 替代进程持续演化。建筑涂料行业高毛利率，国产品牌龙头三棵树家装墙面漆毛利率长期稳定在 45%-60%，工装墙面漆毛利率稳定在 35%-45%。涂料需求持续新增，去年国家正式提出“超大特大城市城中村改造”，我们测算得到，21个超大特大城市城中村改造带来的新增建筑涂料需求近 350亿元，以 5-8年的改造周期计算，每年可释放约 45-70亿元的需求增量。 投资建议鉴于当前嘉宝莉暂未并表，我们维持 2023-25年收入预测 225.33/270.33/303.83亿元，维持净利润预测 36.13/46.35/52.37亿元，EPS 2.14/2.74/3.10元，对应 2024年 1月 2日收盘价 24.7元 11.55/9.00/7.97x PE。我们认为当前估值被低估，维持“买入”评级。 风险提示行业需求不及预期、收购进度不及预期、资源整合慢于预期、系统性风险。

水泥工程全球龙头，工程+装备+运维渐成三足鼎立。公司是全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，是国际少数具有完整产业链的企业；在水泥工程领域全球市场占有率连续14年保持世界第一。工程技术服务+装备制造业务+运维服务业务三大业务方向贯穿整个水泥产业链，目前工程技术服务营收占比2022年不到6成，毛利率更高的装备+运维的利润贡献近50%，公司目标是2025年末三块业务对利润贡献各占1/3，形成结构稳定持续的全球水泥工程全产业链龙头。 国内水泥置换技改驱动，海外高增长在手订单足。到2025年，水泥行业通过实施节能降碳行动带动整线和技改需求，我们测算我国水泥工程市场空间超270亿元，其中置换（新建）市场空间超140亿元，技改市场空间超130亿元；国外受益于“一带一路”基建需求新增，据水泥网，截至去年8月中资企业海外共有61条水泥熟料生产线投产运营；技改需求全球约有2400条（除国内）水泥熟料生产线，其中非新型干法700条，其余1700条新型干法线中，20年以上生产线约1000条，老线技改市场空间较大。公司截止去年前三季度国内订单逆势保持5%增长，韧性十足，海外订单增长169%，在手订单充足达624亿元。 股东大力支持，并购同业资产做大做强，拟增资中材水泥海外业务强强联动。在大股东中建材的支持下，公司2021-2023年密集收购集团同业资产，包括2021年收购北京凯盛、南京凯盛，运维服务方面2022年收购智慧工业、安瑞智达完善运维布局；装备制造方面在2022年收购博宇机电，2023年顺利收购合肥院；系列收购使公司得到了跨越式发展；2023年12月公司拟与天山水泥共同增资中材水泥，强强联合下预计可显著拉动公司境外对应的水泥工程、装备、运维三大业务需求，未来境外业绩的成长确定性高。 股权激励业绩确定性高，提高分红比增厚股东回报。公司2021年发布股权激励方案，考核目标为归母净利润年复合增长率不低于15.5%，加权ROE分别不低于14.9%/15.4%/16.2%；公司未来业绩的确定性较高。23年12月公司发布未来三年分红计划，即2024-26年，公司承诺股利支付率将不低于40%；20-22年公司分红比率分别为35.3%/28.8%/36.1%。 投资建议我们预计2023-2025年，公司实现收入439.70/511.44/585.42亿元，同比增速13.3%/16.3%/14.5%，归母净利润26.59/33.03/38.35亿元，同比增速21.2%/24.2%/16.1%，EPS1.01/1.25/1.45元，对应12月29日9.34元收盘价8.98/7.23/6.23xPE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示海外市场推动不及预期；政策推动不及预期；成本高于预期；系统性风险。

工业涂料小巨人，风电和集装箱涂料头部企业。公司是工业涂料细分赛道的头部企业，公司2021年风电叶片涂料占据该领域近30%的市场份额，集装箱涂料市占率约20%，是中国四大集装箱涂料供应商之一。布局“1+3+N”战略，其中1代表专注于环保、高性能、特殊功能涂料；3代表构建三大业务板块：新能源、远洋运输、大基建；N代表每个板块不断外拓。公司现有上海基地产能为水性涂料2万吨/年；南通基地水性涂料4万吨/年、油性涂料2万吨/年，无溶剂涂料1万吨/年；募投7万吨珠海基地扩充产能，水性涂料已经成为公司最主要的产品。 “油转水”催化工业涂料格局重塑，国产替代为大势所趋。根招股书整个涂料大市场1600亿美元，相较于建筑涂料，工业涂料下游领域多、单体体量较小、技术壁垒高、认证周期较长，过往外资占据主导，而国内企业近年来国产替代进程如火如荼，将会是未来最大趋势：首先是环保驱使水性漆等环保涂料占比大幅提升带来弯道超车机会，“油转水”趋势明朗；其次是功能化、个性化涂料产品要求越来越高；未来国产化替代未来势不可挡，我们认为公司在集装箱涂料和风电涂料的成功经验有望进一步复制到船舶涂料等其他更大领域中去，实现跨领域成长。 集装箱或已开始复苏，风电涂料持续增长。集装箱经历了2021年集运高点后于22Q4-23Q3开始逐季下滑，目前我们判断库存周期将率先见底回升带动需求，行业CR4超90%格局稳固，且替换制造需求也将提振需求；风电涂料分为叶片和塔筒两个市场，在碳中和背景下受益于需求持续提升，同时公司将进入塔筒领域，带来新的增量；我们预计2027年，风电叶片和塔筒涂料需求分别达到4.76万吨和9.48万吨，合计市场规模超45亿元，2023-27年CAGR为8.2%；集装箱涂料2026年有望恢复至31.5万吨，对应近56亿元市场规模，2023-26年CAGR为55%。 核心技术建构护城河，前瞻布局船舶和光伏涂料大蓝海。 目前公司已经布局船舶涂料，我们测算亚洲市场空间约200亿元，远大于风电和集装箱涂料，公司预计2023年末将开始第三方认证，我们认为依靠公司技术储备和客户协同，将有望切入船舶涂料供应商体系内，实现公司中长期跨越式成长；公司宣布与科思创战略合作进军光伏涂料，预计单光伏边框涂层的未来需求潜力就有望达到数万吨级别，光伏涂料蓝海亦值得期待。 投资建议我们预计2023-2025年，公司实现收入11.13/15.43/18.64亿元，同比增速-19.7%/38.6%/20.9%，归母净利润1.94/3.01/3.53亿元，同比增速-25.3%/54.9%/17.3%，EPS1.80/2.79/3.27元，对应12月7日62.58元收盘价34.81/22.47/19.15xPE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示产能释放不及预期，新产品研发进度不及预期；下游需求不及预期；成本高于预期；系统性风险。

事件概述：公司发布三季度报告，23年1-9月实现营收20.36亿元，同比+18.61%，归母净利润3.75亿元，同比+11.95%，扣非归母净利润3.76亿元，同比+15.29%，经营活动净现金流-3.47亿元；拆分23Q3实现营收6.13亿元，同比+6.38%，归母净利润1.26亿元，同比+8.23%，扣非归母净利润1.00亿元，同比-12.52%，我们认为业绩符合市场预期。 3Q3毛利显著改善，现金流有所承压。23Q3公司毛利率/净利率为42.08%/20.42%，同比+8.53pct/+0.29pct，环比+3.43pct/+3.44pct。费用端，销售/管理/研发/财务费用率为3.77%/10.86%/4.51%/-0.11%，同比+0.66pct/+0.79pct/+0.16pct/+0.26pct，费用率整体保持稳定，Q3计提信用减值损失0.36亿元，去年同期冲回0.14亿元，坏账计提拉低了净利率水平。资金面，现金收入减少，23Q3收到现金3.97亿元，同比少流入1.07亿元，实现经营活动现金流净额-0.61亿元，同比-195.55%；Q3应收账款11.57亿元，较Q2减少23.93%，二季度末1年以内应收账款占比66.57%，账龄结构良好。 政策支持频出，万亿特别国债为水利业务赋能。今年10月，中央同意增发1万亿元特别国债，是我国历史上第五次。本次国债发行将全部通过转移支付方式安排给地方，负债及利息由中央财政承担，2023、2024年各安排使用5000亿元，主要支持灾后重建及防洪工程建设，目前已初步筛选出7000多个符合条件的项目，资金需求超万亿，有望快速转化为实物工作量，利好公司水利业务。今年7月，国常会发布《指导意见》，在超大特大城市积极稳步实施城中村改造，也将为公司城建业务创造更大市场空间。 康养业务持续发展，省外市场取得突破。去年12月，公司成立了交规院工程智慧养护公司，发力康养市场。今年10月，公司取得桥梁养护甲级和交通安全设施养护资质，可承担所有公路桥梁、各等级公路交通安全设施的养护工程。公司今年已中标马鞍山长江大桥等12座跨江河桥梁1.38亿元的康养总承包工程，随着安徽省基建项目持续推进，康养业务或将提供可观的业绩增量。 省外市场方面，今年7月，公司中标重庆涪陵绕城高速公路部分标段的勘察设计项目；9月，公司成功中标甘肃省舟曲非遗文化展示中心设计项目，实现了公司在西北地区承接新建独立房建项目零的突破，省外业务持续发展。 数字化赋能成长，或将创造更大盈利空间。公司重点打造“一大中心，四大系统”，目前已实现全面上云，勘察设计与规划咨询业务系统全面投入使用，高速设计里程突破2000公里，应用项目数500余个，使用人数超5000人，云外业、快速方案设计、标准结构自动出图、辅助设计工具箱等系统也极大提高了设计效率。今年上半年，公司取得了安徽交控集团大数据中心二期等数智化建设项目，新签合同额2248万元，随着数智化程度提高，公司未来有望实现效率提升，并取得对外业务增量，为成长赋能。投资建议考虑到政策支持充分，公司业务及数字化发展推进情况良好，我们维持公司2023-2025年收入预测32.61/37.45/42.30亿元，归母净利润5.06/5.80/6.47亿元，EPS0.90/1.03/1.15元，对应11月10日9.22元收盘价10.23/8.92/8.00xPE。维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期、软件产品市场拓展不及预期、系统性风险。

事件概述： 公司发布三季度报告， 23 年 1-9 月实现营收 31.92 亿元，同比-2.77%，归母净利润3.50 亿元，同比+0.87%，扣非归母净利润 3.41 亿元，同比+0.07%，经营活动净现金流-4.49 亿元；拆分 23Q3 实现营收 9.53 亿元，同比-3.09%，归母净利润 0.88 亿元，同比-0.55%，扣非归母净利润 0.83 亿元，同比-5.54%。 Q3 毛利改善，信用减值增加，经营性现金流承压。 23Q3 公司毛利率/净利率 36.79%/9.57%，同比+4.98pct/-0.14pct， 环比-3.14pct/-3.16pct。费 用端 ，销 售/管 理/ 研发/ 财务 费用率 为5.32%/12.37%/4.89%/-0.62%， 同比+1.04pct/-0.96pct/-0.99pct/-0.58pct， 费用管控良好，管理及财务费用减少， Q3 计提信用减值损失 0.57 亿元，同比增加 0.39 亿元， 坏账计提拉低了净利率水平。资金面， 23Q3 公司收到现金 7.69 亿元，同比少流入 2.71 亿元， 实现经营活动现金流净额- 1.89 亿元，同比-380.98%。 政策利好公路数字化发展， AI 赋能效率激增。 今年 9 月，交通运输部发布《加快智慧公路建设发展的意见》，要求 2024 年 6 月起，新开工国家高速公路项目原则上应提交 BIM 设计成果，利好正向设计及数字化能力强的企业。 据公司官网， 今年公司推出 VR Road 道路模拟驾驶系统，可直接导入 EICAD 和 AI Road 导出的 3D 模型， 实现数字化协同；此外， 公司基于 Chat GPT 开发了“AI 精灵”，可嵌入到 AiRoad 快速方案设计系统中，将工程投标及工可阶段方案设计效率提升 10 倍以上，综合效率提升 30%以上。今年三季度，公司发行了 4 亿元可转债，其中 2.8 亿元将用于创新中心项目建设，进一步完善公司的知识平台、数据平台、创新平台、孵化平台， 推动实现数字化深度赋能。 新能源项目取得突破，海外业务持续发展。 新能源方面，公司承接了淮安新港作业区分布式光伏发电项目，并在交能融合方面进行了探索，打造包括建筑光伏幕墙(BIPV)、光伏车棚、储能系统的服务区光伏场景。今年 9 月，公司中标“三峡能源安徽无为市 100MW 渔光互补光伏发电项目”， 是公司首个渔光互补类型项目，在新能源领域实现了新的突破。区域发展上，公司坚持“走出去”战略，立足江苏，面向世界，今年 10 月，公司在新加坡设立了全资子公司，紧抓 RCEP 机遇，加快东盟市场发展。投资建议考虑到当前宏观环境的不确定性，我们下调公司 2023-2025 年收入预测 60.39/64.34/69.23 亿元（原 62.59/68.69/75.89 亿元），下调归母净利润 7.08/7.60/8.27 亿元（原 7.55/8.48/9.43 亿元）， EPS 1.04/1.11/1.21 元（原 1.10/1.24/1.38 元），对应 11 月 10 日 7.87 元收盘价9.19/8.57/7.87xPE。维持“买入”评级 风险提示需求不及预期、软件产品市场拓展不及预期、系统性风险。

事件概述：公司发布三季度报告，23 年 1-9 月实现营收 57.31 亿元，同比+13.35%，归母净利润6.29 亿元，同比+224.64%，扣非归母净利润 5.85 亿元，同比+186.62%，经营活动净现金流 14.51亿元，净利润和现金流指标均创历史最好水平；拆分 23Q3 实现营收 21.03 亿元，同比+9.30%，归母净利润 2.45 亿元，同比+224.29%，扣非归母净利润 2.38 亿元，同比+97.30%。 Q3 景气延续，现金流显著改善。受传统淡季及双节提前影响，瓷砖业务利润率水平维持高位，环比小幅下降，2023Q3 公司毛利率/净利率 32.94%/11.66%，同比+1.97pct/+7.81pct，环比-2.40pct/-3.75pct。费用端，销售/管理/研发/财务费用率为 11.22%/8.70%/3.55%/-0.64%，同比-2.36pct/-3.13pct/+1.04pct/-0.45pct，得益于费用管控及股权激励费用减少，销售及管理费用率同比下降，带动净利率上提，盈利空间进一步扩大。资金面，23Q3 公司实现经营活动现金流净额5.14 亿元，同比+256.88%，现金流显著改善。 数字化赋能，降本增效成果显著。今年 3 月，公司成为百度文心一言首批生态合作伙伴，推动智能对话技术落地，有望助力公司智能家居业务发展。7 月，重庆基地分布式能源项目（1 台 6MW 级燃气轮机发电机组）正式投入运行，是国内陶瓷行业首创的能源管理项目，该项目利用重庆本地的页岩气为燃料，实现了能源的高效利用。综合来看，公司通过数字化赋能，在管理、技改、采购等方面推动成本管控，今年前三季度瓷砖事业部降本约 15%，成果显著。 充分挖掘渠道潜能，推动高值产品发展。根据公司投关活动记录表，截至 2023 年 9 月，公司经销商数量、网点数量均处于行业前列，共拥有一、二级经销商 4500 个，门店和网点近 7000 家。 2022 年，公司销售人员人均创收 536.9 万元，与瓷砖行业上市公司相比，提升空间可观。多年来，公司在天猫、京东“618”、“双 11”活动瓷砖品类销售中位列第一，线上渠道行业领先。2023 年 10月，公司举办了“万象自在”秋季新品发布会，推出了尊石 2.0、大地、原木等高值系列产品。公司未来有望借助电商渠道优势，同步构建经销商新零售能力，提高共享仓覆盖面及中小经销商 SKU数量，充分挖掘渠道潜能，推动高值产品销售，提高人均创收水平。 投资建议三季度景气延续，我们维持公司 2023-2025 年营业收入预测 83.54/96.56/111.90 亿元，上调归母净利润 8.3/9.95/11.8 亿元（原 7.41/9.24/10.92 亿元），上调 EPS 0.71/0.85/1.01 元（原0.63/0.79/0.93 元），对应 11 月 10 日 8.95 元收盘价 12.64/10.55/8.90x PE，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期、渠道潜力不及预期、新品认可度不及预期、系统性风险。

事件概述： 公司发布对外投资公告， 以每股 2.6179 美元向索尔思光电进行 D 轮投资，投资金额为4000 万美元， 按照当前汇率计算约人民币 2.9 亿元。根据此前协议安排， 公司将向索尔思光电境内全资子公司索尔思成都提供等值于 4000 万美元的人民币借款，待公司对索尔思光电 D 轮投资手续办理完成后， 可转债行权公司将取得索尔思光电 1527.9422 万股，约占索尔思光电 5.79%股权（索尔思光电新增 5%股权激励行权稀释后）。本次投资金额约 2.9 亿元占公司净资产的 13.47%，占公司总资产的 5.11%。?拟投公司位于行业领先地位， 技术成熟，订单稳定。 据公司公告， 索尔思光电全球领先的光通信元器件供应商。 去年销售收入 2.26 亿美元，净利润约 2680 万美元；去年末总资产约 3.19 亿美元，净资产约 1.24 亿美元。 其主要产品包括光芯片、光组件和光模块，已批量出货多款光通信用光芯片，应用于自产的不同传输速率光模块产品。 索尔思光电的各类速率光模块产品具有较强的竞争力，覆盖数据中心、传输网、 5G 网络、接入网等细分应用场景， 400G、 800G 等新型数据中心高速光模块产品已实现规模量产。在芯片制造上： 索尔思光电拥有业内领先的 25G、 53G 及 106G EML芯片设计、制造与规模交付能力，以及 25G 高速 DFB 芯片设计、制造与规模交付能力。受益于高速激光器芯片的自主研发及生产能力，索尔思光电能够保障目前国内市场短缺的 DFB 和先进 EML 芯片供应，规避供应链风险、有效控制光芯片成本，实现新型光模块产品的高效研发与交付。 索尔思光电的数据通信和电信通信客户群体覆盖了业内主要企业，订单储备稳定。?所在行业规模预计突破 200 亿美元，公司参股分享发展红利。 根据 LightCounting 预测，全球光模块的市场规模在未来 5 年将以每年平均 12%的速率持续增长， 2027 年将突破 200 亿美元。 2023 年以来，以 ChatGPT 为代表的生成式 AI 工具正引领新一轮科技革命， 大模型 AI 技术的发展对算力提出了更高的要求。光通信网络是算力网络的重要基础，高速率、低功耗的光模块解决方案对数据中心算力提升至关重要。本次向索尔思光电投资， 是在新的赛道上前瞻性战略入局， 有助于公司分享光模块领域快速发展带来的机遇。?公司两大新增长极蓄势发力，未来增长可期。 23H1 系统门窗工程中标量约 106 万平米，同比+135.57%， 实现收入 1.87 亿元，同比+43%，订单和收入均实现高增；我们认为当前国内系统门窗渗透率 2%-5%（欧洲近 70%）， 未来提升空间大。 23H1 汽车轻量化业务出货量 2.01 万吨，同比+59.94%，累计取得 280+铝合金材料及部件项目定点，覆盖绝大部分整车品牌和 10 余种产品体系，是华南地区最具规模的汽车轻量化铝基新材料企业。 今年 10 月公司与凌云股份围绕汽车轻量化全产业链加强国内外合作。 据投资者关系活动记录表,今年公司汽车轻量化业务中有部分电池托盘间接供应于问界系列产品， 其中问界 M7 给公司订单带来较大增量；我们判断公司在系统门窗和汽车轻量化业务的深耕和强势布局，未来均将实现较大突破，为公司的业绩带来新的增量。 投资建议我们维持 2023-2025 年营业收入预测 65.12/76.93/92.91 亿元，归母净利润预测 2.07/3.15/4.35亿元， EPS 0.89/1.35/1.87 元，对应 11 月 6 日 21.32 元收盘价 24.02/15.76/11.42x PE，维持“买入” 评级。 风险提示对外投资不及预期， 需求不及预期，铝价大幅度波动，产能投放不及预期，系统性风险

事件概述：公司发布三季度报告，23Q1-Q3实现营业收入19.10亿元，同比+20.26%，实现归母净利润0.95亿元，同比+731.11%，实现扣非归母净利润0.79亿元，同比+3594.91%。其中，Q3实现收入7.89亿元，同比+32.93%，实现归母净利润0.47亿元，同比+93.89%，实现扣非归母净利润0.36亿元，同比+81.72%；业绩受益低基数显著回升，符合市场预期。23Q1-Q3经营性净现金流1.67亿元，同比高增，现金流显著改善。 产能持续释放有望形成更大规模效应，释放利润弹性。公司现拥有长恬、武义、四川三大生产基地，截至到2022年年底，合计产量约为171万樘，其中长恬生产基地为募投项目，处于调试优化和生产环节衔接的阶段（仍在产能爬坡中），其在去年生产产品总计约84万樘（把），我们预计未来产能提升幅度较大。武义生产基地去年度生产产品52万樘，产能相对稳定。四川生产基地去年度生产安全门及其他门共35万樘，23H1其部分厂房已经投产，产量提升幅度明显；我们认为公司仍处于产能释放的前期，其潜在的产能有助于公司突破产能瓶颈，形成更大的规模效应，进而降低单位生产成本，释放利润弹性。 盈利能力显著改善，同环比均大幅提升。公司23Q3毛利率为27.91%，环比+1.76pct；净利率为5.83%，环比+1.37pct，毛利率与净利率同比提升同环比均呈现明显提升，我们认为是受益于智能化工厂提升内部效能叠加规模效应形成后单位成本降低。23Q3公司期间费用率为18.63%，同比提升0.25pct。其中，销售费用率为13.31%，同比提升2.01pct，我们预计系公司投放线上及线下广告，积极参与线下展会，对终端门店进行形象升级等措施，加强品牌建设；含研发的管理费用率为5.45%，同比-1.80pct；财务费用率为-0.13%，同比+0.04pct。 城中村改造++保障房需求增加，安全门显著受益。我们测算整体安全市场空间约420亿元，行业集中度低（头部企业王力安防市占率仅为4.41%），政策催化下市场扩大，集中度有望提升。7月国常会强调将积极稳步推进城中村改造，改造时提升民生、扩大内需和推动城市高质量发展的重要手段；8月国务院审议通过《关于规划建设保障性住房的指导意见》，指出要“推进保障性住房建设”，会议在保障住房方向清晰：1）加大保障房供应；2）建立房地产行业发展新模式。我们认为增加供应将从改善民生和扩大投资需求产生正向效应，将在形成实物工作量后带动建筑和装修需求；安全门作为建筑重要的围护体未来有望显著受益。 投资建议我们维持盈利预测，预计2023-2025年，公司实现收入29.54/36.80/45.91亿元，同比增速34.1%/24.6%/24.8%，归母净利润1.81/2.42/3.05亿元，同比增速521.6%/33.6%/25.9%，EPS0.41/0.55/0.69元，对应11月3日10.22元收盘价24.79/18.56/14.75xPE。维持“买入”评级。风险提示产能释放不及预期，渗透率提升不及预期，本高于预期，系统性风险。

事件概述：公司发布三季度报告，前三季度公司实现营业收入55.49亿元，yoy+2.60%；实现归母净利润1.44亿元，yoy+3186.86%，实现扣非归母净利润1.35亿元，yoy+4580.80%。其中，三季度实现营收21.93亿元，yoy+1.53%，归母净利润1.31亿元，yoy+46.51%，扣非后归母净利润1.31亿元，yoy+64.03%。我们认为业绩符合市场预期，主要得益于：1）今年原材料价格稳定带来毛利率提升；2）单三季度销售费用率摊薄效应显现，人均销售额提升（销售人数下降10%，销售额增长2.6%）。 长渠道持续深化，县城市场同比增长11%。据投资者关系活动记录表，按产品分：单三季度门窗五金同比-5%，家居产品类同比+5%（其中指纹锁同比+5%，机械锁同比+10%），门控五金同比-3%，不锈钢护栏同比-30%多，门窗配套件同比-1%，其他建筑五金类同比+30%多；现阶段主流地产阶段性承压，公司采取差异化布局，一方面是加强刚性需求、有差异化的中小地产维护；另外是开拓城市更新、翻新市场、公寓市场等多样化需求。按区域分：省会城市收入占比约40%，同比+2%；地级市收入占比约25%，同比-3%；县城收入占比约20%，同比+11%；海外收入占比约12%，同比+6.7%，县城及海外市场的收入贡献不断加大，逆势提升。 境内经验可复制性强，海外收入占比持续提升。据投资者关系活动记录表和半年报，公司前三季度海外收入占比约12%（23H1占比9.98%，提升2.02pct），yoy+6.7%，国际化是公司发展的重要战略组成部分，将借助国家推动“一带一路”大战略的有利契机，开发相关区域或者国家。近年来已设立13个海外备货仓，将中国仓储式销售复制到海外，以快速响应客户供货需求，产品已销往100多个国家和地区，并在中国香港、印度、越南、印尼、马来西亚、墨西哥等国家和地区设立子公司；我们判断未来海外市场将是增量市场重要的一部分。 盈利能力持续改善，降本增效取得成果。前三季度综合毛利率为31.57%，yoy+1.78pct；单三季度综合毛利率为32.16%，yoy+0.93pct，毛利率改善趋势明显。前三季度净利率2.93%，yoy+2.67pct，单三季度净利率为6.44%，yoy+2.04pct。前三季度公司期间费用率23.63%，yoy-1.36pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.76%/4.74%/3.63%/0.50%，yoy-1.32pct/+0.21pct/+0.11pct/-0.37pct。其中销售费用率下降我们认为是受益于销售人员的精简。前三季度经营现金流-9761万元；单季度趋势来看，一季度-3.6亿元，二季度-0.68亿元，三季度3.3亿元，从单季度看，公司整体经营现金流水平在逐渐改善。 投资建议基于当前地产复苏持续承压，我们下调盈利预测，预计2023-2025年营业收入预测至80.78/97.30/114.75亿元（原84.82/101.01/120.61亿元），预计归母净利润3.13/5.60/6.73亿元（原4.32/6.44/8.06亿元），EPS为0.97/1.74/2.09元（原1.34/2.00/2.51元），对应11月3日股价48.44元49.77/27.82/23.13xPE。维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，施工成本高于预期，新业务和渠道拓展不及预期，系统性风险。

事件概述：公司发布三季报，23Q1-Q3公司实现营收4673.25亿元，yoy+17.70%，归母净利润81.84亿元，yoy+21.94%；其中Q3单季度实现营收1328.66亿元，yoy+23.20%，归母净利润为9.66亿元，yoy+14.99%，我们认为符合市场预期。前三季度，公司经营性现金流净流出224.77亿元，较去年同期多流出209.07亿元，现金流有所承压，我们判断主要短期经营端支出较多，应收账款回收节奏放缓所致。 前三季度订单同比稳增，单三季度订单承压。据公司三季度经营数据，23Q1-Q3公司新签合同额9819.3亿元，yoy+5.0%，5000万元以上的新签订单中，房屋建设/交通及基础设施/冶金工程/其他分别新签合同额4805.6/1469.9/1154.4/1738.6亿元，分别yoy+3.1%/-3.7%/-4.8%/+29.7%。其中，三季度新签合同额2600.4亿元，yoy-9.8%，新签工程合同额2498.4亿元。7月-9月，公司新签单笔合同额在10亿元以上的项目25个，合计金额532.4亿元。 受益“一带一路”，海外订单持续高增。23Q1-Q3，公司新签海外合同额328.2亿元，yoy+32.6%。据半年报，公司成功签约孟加拉国安瓦尔综合钢厂160万吨联合钢厂项目（建成后将成为南亚地区标杆性钢铁绿地项目）；签约印尼MMP镍铁冶炼EPC项目（夯实了公司在全球红土镍矿冶炼领域的行业领先地位）；同期在“一带一路”共建国家新签了诸如柬埔寨环海铂莱国际酒店等多个高端房建项目。据人民日报海外版，“一带一路”企业家大会上中外合作项目现场签约，大会达成了972亿美元的项目合作协议（过去10年中央企业在140个国家投资合作项目5000+个，投资金额累计超过1万亿美元），其中集团公司所属中冶集团巴布亚新几内亚瑞木项目团队与新加坡综合电池金属有限公司签署镍钴矿石供应框架协议。10月18日，第三届“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举行。中冶作为深度参与和执行“一带一路”的央企，海外业务经营有望实现量和质的突破。 资源板块有序扩张，润实现净利润11001.1亿元。据半年报，上半年公司资源开发业务实现营收42.81亿元，yoy+19.18%；实现净利润10.1亿元，占净利润总额的12%，其中镍钴矿/铅锌矿/铜金矿分别实现营收27.9/2.9/5.3亿元；归属中方净利润分别为9.0/0.8/0.6亿元。巴布亚新几内亚瑞木镍钴矿项目估算保有镍资源量128万吨、钴资源量14万吨，上半年平均达产率103%；累计生产氢氧化镍钴含镍16800吨、含钴1514吨。销售氢氧化镍钴含镍16991吨、含钴1495吨。巴基斯坦杜达铅锌矿项目估算保有铅资源量39万吨、锌资源量84万吨，上半年平均达产率108%，累计生产铅精矿含铅4209吨、锌精矿含锌22082吨。销售铅精矿含铅4861吨、锌精矿含锌16964吨。巴基斯坦山达克铜金矿项目估算保有铜资源量185万吨；累计生产铜精矿含铜8573吨。 巴基斯坦锡亚迪克铜矿项目确认详查探获铜资源量300万吨。洛阳中硅上半年多晶硅产量/销量分别为2650/2588吨；硅基材料新产品产销量5350吨，实现销售收入4.43亿（其中新产品1.2亿元），净利润308万元。 盈利能力有所承压，内控管理略显成效。前三季度毛利率为9.2%，yoy-0.39pct；单三季度毛利率为9.1%，yoy-1.23pct，环比持平。净利率小幅下滑0.01pct至2.25%，单三季度净利率下滑0.1pct。前三季度期间费用率为5.17%，yoy-0.04pct，其中销售/管理/财务费用率分别同比变动-0.01pct/-0.11pct/+0.12pct，内控效果取得有所成效。 投资建议我们维持盈利预测，预测2023-2025年公司收入6721.46/7645.62/8745.68亿元，预测归母净利润124.18/141.13/176.16亿元，对应EPS0.60/0.68/0.85元/股，对应2023年11月3日3.27元/股收盘价5.46/4.80/3.85xPE。维持“买入”评级。 风险提示国际形势发生重大变化，下游需求不及预期，系统性风险等。

事件概述：公司发布三季度报告，2023Q1-Q3实现营业收入88.22亿元，同比+1.46%，实现归母净利润2.49亿元，同比+7.78%，实现扣非归母净利润2.20亿元，同比+25.01%;其中，Q3实现收入31.36亿元，同比-3.63%，实现归母净利润1.21亿元，同比+8.16%，实现扣非归母净利润1.08亿元，同比+31.97%；扣非净利润显著回升，符合市场预期。23Q1-Q3经营性净现金流-11.01亿元，同比+32.10%，现金流逐渐改善。 订单结构优化持续，数量不断增加，质量同步提升。23Q1-Q3公司新签订单102.5亿元，同比+9.01%，其中施工97.68亿元（公建/住宅为68.11/29.57亿元），占比总新签数95%；在手订单149.50亿元，同比+5.79%，其中施工142.15亿元（公建/住宅为103.44/38.71亿元）；订单数量持续提升。今年公司顶住行业下行压力，严格识别和抵制付款差、有风险的订单。对于优质客户的项目多部门集中资源发力，目前在订单上形成以政府国有为主、优质产业资本为辅、其他性质订单为补充的订单结构；业态上优先拓展新兴产业发展新需求，在人工智能、新能源、生物医疗等领域拓展。我们认为伴随下游客户的不断调整优化，公司的订单不仅在量上提升，品质上也有大突破；优质订单在提升公司的盈利能力和强化现金流都有显著效果。 内控管理持续深化，费用率同比下降近1pct。23Q1-Q3公司销售毛利率/净利率12.24%/2.82%，同比-0.69/+0.06pct，较年初-0.33/+1.15pct。23Q1-Q3公司销售+管理+财务费率5.27%，同比-0.92pct，环比-0.17pct，其中的销售费率/管理费率/财务费率分别为2.13%/2.7%/0.44%，同比-0.37/-0.49/0.05pct，公司费用率得到较大幅度控制，“刀刃向内”效果已经反映在具体经营指标，未来在公司持续优化的背景下得到进一步提升。公司前三季度计提减值准备的资产项目主要为应收账款、应收票据、其他应收款、合同资产、存货及合同履约成本，共计提减值损失1998.47万元，占公司2022年归母净利润的10.73%。 装配式装修++城中村改造++保障性住房政策落地，推动增量需求爆发。2023年7月，杭州市要求装配式建筑比例在2027年达到40%、配套细节落地政策并推广装配式装修。我们认为各地方装配式建筑政策有望持续落地支撑公司工业化订单放量，且因装配式装修的生产和安装的特性，其与城中村改造、城市更新天然契合；《深圳市城中村保障房规模化品质化改造提升指引》中指出：“城中村住房改造宜采用一体化、装配式装修、鼓励采用整体卫浴、整体厨房、装配式吊顶、干式工法地面、装配式内墙、管线集成等装配式施工方法。”2023年8月，国务院审议通过《关于规划建设保障性住房的指导意见》，指出要“推进保障性住房建设”，会议在保障住房方向清晰：1）加大保障房供应；2）建立房地产行业发展新模式。我们认为增加供应将从改善民生和扩大投资需求产生正向效应，将在形成实物工作量后带动建筑装修需求；未来有望爆发建筑装修的需求，且城中村改造及保障房建设作为政府类项目，装配式装修将得到极大鼓励和推广，加上当前建筑装饰行业产业周期出清见底，公司作为装配式建筑和装修领域的龙头企业，将是该领域首批的受益者。投资建议我们维持收入预测2023-2025年135.89/150.36/166.83亿元，归母净利润3.33/4.74/6.79亿元，EPS0.25/0.35/0.51元，对应11月3日4.93元收盘价19.83/13.94/9.73xPE。维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，施工成本高于预期，新业务拓展不及预期，系统性风险。

事件概述公司近期连续中标大订单： 2023年 10月 30日下午，风语筑公告订单中标信息， 公司中标鄂尔多斯科技创新馆项目布展工程，中标价格 2.23亿元。 2023年 10月 24日，公司公告中标赣州市南康区文化强国馆项目，中标金额微 1.76亿元，包括设计费 300万及施工费 1.73亿元。 根据风语筑披露的三季报， 公司 2023年前三季度实现营业收入 18.41亿元，较上年同期提升 44.11%；实现归母净利润 2.09亿元，较上年同期提升 1597.56%；实现扣非归母净利润 1.45亿元，较上年同期提升1155.22%。 费用率下降明显，毛利率显著提升公司 Q3单季度实现营业收入 9.10亿元，同比提升 25.87%，实现归母净利润 0.95亿元，同比提升10.99%；扣非净利润 0.81亿元，同比提升 23.68%。费用率方面，公司前三季度销售费用率为 4.96%，相比去年同期下降 1.08pct，管理费用率为 4.01%，相比去年同期下降 1.32pct，研发费用率为 3.10%，相比去年同期下降 0.74pct，财务费用率为-0.34%，相比去年同期提升 0.36pct。前三季度公司整体毛利率 29.64%，相比去年同期提升 3.11pct。 在手订单充足， 连续中标文化科技订单根据半年报，公司在手订单充足，截止 2023年 6月 30日，公司在手订单余额 46.36亿元。 2023年上半年，公司新签订单合计约为 7.61亿元。根据半年报， 2023年 7-8月，公司新签订单合计约为 4.50亿元，先后中标签约黄河悬河文化展示园展陈工程、杭州亚运会博物馆空间软件服务、杭州西站裸眼 3D 内容制作等多个项目。 2023年 10月，公司连续公告披露中标大额订单： （1） 中标赣州市南康区文化强国馆项目，中标金额微1.76亿元，包括设计费 300万及施工费 1.73亿元； （2） 中标鄂尔多斯科技创新馆项目布展工程，中标价格2.23亿元。 随着多地特殊再融资债券的发行，地方财政将得到有效补充，结合十四五规划及国家文化数字化战略等政策精神，我们预计公司未来业务需求将持续增长，项目订单有望加速落地。 积极探索元宇宙/AIGC，政策加持文化数字产业发展公司积极布局元宇宙领域，不断提升商业壁垒，积极运用各种 AI 模型工具，开拓 AIGC、 PGC 在数字创意与内容创作领域的融合应用，同时利用自身业务资源以及技术应用领域优势，布局 3D 数字设计及系统化数字虚拟内容建设业务，落地数字文旅等应用场景。 2022年 11月，文化和旅游部等五部门联合发布《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022—2026年）》，提出要深化虚拟现实在多行业领域的有机融合，加速多行业多场景应用落地。随着 2022年底“推进城市设施规划建设和城市更新”被列入《扩大内需战略规划纲要(2022-2035年)》， 城市更新逐步上升为国家战略，蕴藏着巨大的市场机会。同时，在多重围绕“文化自信”的政策利好加持下，数字文化产业预期将显著受益，行业发展前期可期。风语筑作为展览展示数字文创行业龙头，有望直接受益。 投资建议: 维持“买入”评级结合公司三季报财务数据，我们维持此前的盈利预测：预计 2023-2025年营收 25.14/30.75/36.87亿元，实现归母净利润 3.46/4.42/5.40亿元， EPS 为 0.58/0.74/0.91元，对应 2023年 10月 30日 12.15元/股收盘价， PE 分别为 21、 16、 13倍。公司受益于文化数字化大趋势，内容创意生产壁垒高企，在手订单储备充足，我们认为公司资产、业务优质，当前估值水平较低，维持“买入”评级。

事件概述。 公司发布 2023 年三季度报告， 23Q1-Q3 实现营业收入 15.92 亿元，同比+22.30%，实现归母净利润 33 万元，同比-99.74%，实现扣非归母净利润-3179 万元，同比-130.49%；其中， 23Q3实现营业收入 5.80 亿元，同比+11.59%，归母净利润-3521 万元，同比-162.08%，实现扣非归母净利润-4684 万元，同比-193.11%。 需求放缓竞争加剧利润端短期承压。 受房地产景气低迷影响，铝模板和防护平台产品单价承压，推动利润端数据下行， 前三季度公司毛利率/净利率为 24.33%/0.57%，同比-7.84%/-9.67%。费用端，为了满足未来扩大业务规模的战略需求，公司加大了营销队伍建设，提高了研发投入，销售研发费用率相应提高；受广东爬架新规影响， 防护平台对外出租业务收入减少，成本抬升，折旧影响当期管理费用；上半年公司发行了可转债，财务费用率有所提升，受以上因素综合影响，销售/管理/研发/财务费用率为 7.27%/11.67%/6.28%/3.31%，同比+0.93%/+1.46%/+0.82%/+1.37%， 23Q3 公司信用减值约 3000 万元， 当期净利率进一步承压。 产品及服务优势显现，逆势扩产突破成长天花板。 铝模板行业已形成“大行业，小企业”的格局，小公司物资储备不足，以租赁为主的商业模式对管理精细化程度要求更高，当前地产支持政策效果显现仍需时日，底部运行延续， 我们认为公司凭借优质的产品及服务能力，铝模板及配套防护平台的议价能力仍有优势。短期来看， 我们预计公司将优化客户结构，以国央企客户项目为主，加强回款控制，保证应收款质量，降低应收账款坏账风险， 23Q1-Q3 公司经营现金流净额-2.25 亿元，净流出规模同比扩大 31.33%；其中， 23Q3 经营现金流净额为-9277 万元，净流出规模同比减少14.22%，现金流有所改善。 长期来看，依旧看好铝模板渗透率提升逻辑，公司逆势扩张， 根据公司9 月 7 日公告， 江门基地二期项目产能规模提升至年产 70 万平方米铝模及 1.5 万个机位防护平台（原计划为 30 万平方米及 1 万个机位），投资总额由 2.68 亿元增加至 5.49 亿元； 重庆基地一期项目拟新增“装配式产业园项目”，总投资 1.89 亿元，拟经过 2 年建设期，形成年产 15 万立方米PC 构件生产能力，待行情转好、行业集中度提升持续演化，公司增长上限将有所突破，扩产奠定高成长基础。 聚焦管理，降本增效。 根据公司半年报， 公司对内重视管理提升，制定降本增效方案，有望提高项目定制化设计、生产、工程服务、模板回收、模板翻新、模板再周转等环节的全链条运行效率，发挥信息化全流程管理优势，提高资产周转率，达到规模效应最大化。管理环节的改善将有望拉降管理成本，有效应对毛利率、净利率下滑情况，抬升潜在利润空间，为后续大规模扩张打下坚实基础。 投资建议我们认为铝模板及配套产品长期渗透率提升逻辑， 但考虑到公司爬架业务影响暂未完全消退， 且地产行业仍有不确定， 我们下调公司 2023-2025 年营业收入预测至 24.05/30.19/38.43 亿元（ 原 ： 25.68/32.38/39.65 亿 元 ） ， 下 调 归 母 净 利 润 为 0.47/1.28/1.94 亿 元 （ 原 ： 1.52/2.14/2.94 亿元）， EPS 相应调整为 0.19/0.52/0.79 元（原 0.62/0.87/1.19 元），对应 10月 25 日 14.98 元收盘价 78.46/28.93/19.06xPE。 评级由“买入” 调整为“增持”。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，产能扩张慢于预期，系统性风险。

公司发布三季度业绩预告，2023年1-9月公司预计实现归母净利润7100-8100万元，取中值7600万元计算，同比+823.50%，较2021年同期+3.12%，实现扣非归母净利润7000-8000万元，取中值7500万元计算，同比+5562.94%，较2021年同期+10.52%。单季度来看，2023Q3公司实现归母净利润4038万元，同比扭亏，较2021年同期+45.00%，实现扣非归母净利润3977万元，同比扭亏，较2021年同期+52.18%。我们认为，业绩符合市场预期，主要得益于行业方面是夜经济需求回暖、全国化布局持续推进、数字文旅项目赋能成长、新能源项目如期落地；公司管理上加强账款管理，加大应收账款回收和现金流管理力度等。 夜经济景气向好，照明主业潜力十足。7月，国家发改委发布《关于恢复和扩大消费的措施》，推动夜间文旅消费规范创新发展，引导游乐园等文旅场所延长开放时间，支持“24小时生活圈”建设，夜经济政策支持力度十足。据文化和旅游部数据中心测算，今年国庆双节，国内旅游人数8.26亿人次，较2019年增长4.1%，实现旅游收入7534.3亿元，较2019年增长1.5%，旅游消费需求基本恢复至疫情前水平，我们认为未来夜生活市场空间十分广阔。1-9月，公司发挥上海、成都双中心辐射优势，积极拓展深圳、重庆、青岛、大连、开封、晋江、上饶等新市场，快速推进景观照明全国布局，照明主业实现业绩稳步增长。 科技文旅获政策助力，游乐项目赋能成长。2023年6月，《上海市打造文旅元宇宙新赛道行动方案（2023-2025年）》明确，未来3年要集中发力文旅元宇宙等五大领域，实现科技文旅的蓬勃发展。7月，子公司霍洛维兹自主开发的《山海胜境》文旅元宇宙APP成功上线，用AR技术为青岛老建筑赋能。根据上海经信委微信公众号，霍洛维兹参与建设的“MetaCity迷塔城1933项目”成为上海市元宇宙第一批重大应用场景建设十大项目之一，深耕上海市场，科技文旅有望为公司赋能。 在游乐园项目上，据澎湃新闻，公司参与打造了深圳“乐高工厂探险之旅”项目，乐高乐园预计于2024年开园，有望进一步提升品牌影响力。 新能源项目如期落地，打造低碳减排业务体系。9月，公司参与投资建设的大连市政府屋顶分布式光伏发电项目成功并网发电，是“绿电点亮大连”的首个并网光伏项目，在落地层面，公司新能源业务实现了从0到1的突破。未来公司新能源项目将以风、光、储为场景，提供投资、建设、运营、维护服务，有望进一步减少能源消耗，助力城市能源的可持续利用。 投资建议鉴于当前市场环境的不确定性，我们下调2023-2025年营业收入预测9.13/12.14/15.12亿元(原10.29/13.88/17.71亿元)，归母净利润预测1.28/1.77/2.08亿元（原1.54/2.17/2.47亿元），EPS1.17/1.61/1.90元（原1.41/1.97/2.25元），对应10月11日34.90元收盘价29.84/21.69/18.39xPE，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，施工成本高于预期，新业务拓展不及预期，系统性风险。

事件概述：2023年 9月 20日，公司与嘉宝莉第一大股东“香港世骏”签署了《交易条款备忘录》和《诚意金协议》，拟收购目标公司即嘉宝莉化工集团股份有限公司的控制权。公司拟向以公司名义开立并由双方共同监管的银行账户支付 1,000万元尽调诚意金。 嘉宝莉 B、C 端均衡发展，属于国内前二梯队。据涂界报道，2022年，嘉宝莉实现收入 44.74亿元，已成为中国涂料 10强、全球涂料 25强企业。嘉宝莉品牌创立于 1993年，香港世骏为第一大股东，持股占比 31.41%，目前共拥有 8大生产基地、国家博士后科研工作站、广东省院士专家工作站，业务范围涉及建筑涂料、木器涂料、工业涂料、地坪涂料等多个领域。嘉宝莉零售端实力强劲，根据涂界的数据，截至 2022年末，嘉宝莉已开设门店 20000余家，拥有经销商 4000余名，覆盖了全国 3000多个县镇市场。此外，嘉宝莉十分注重广告投入，据涂料经报道，2022年国庆假期，其地铁广告登录全国 209个城市 436个站点，高铁站广告覆盖率超过 90%。大 B 端方面，根据中房网及优采平台数据，在 2018-2022年 500强地产商建筑涂料品牌首选率榜单上，嘉宝莉始终排名前 5位，B、C 端实现均衡发展，实力强劲。 涂料业务将大幅扩容，一体两翼协同发展未来可期。自北新建材 2019年提出石膏板、涂料、防水“一体两翼”战略以来，防水业务通过一系列收并购迅速发展，2022年实现材料和工程收入31.45亿元，销售额已超过凯伦股份，与防水上市公司相比，仅次于东方雨虹和科顺股份；同期，公司涂料端业务发展较为缓慢，仅在 2021年 7月和 2023年 4月分别实现龙牌涂料和灯塔涂料的100%持股，涂料业务体量较小。我们认为此次收购后，公司涂料业务将实质性大幅度扩容，借助北新强大的渠道和资本实力，有望快速冲击追赶涂料第一梯队；石膏板、涂料、防水的“一体两翼”布局也真正落地成型，有望实现协同效应。 行业需求存支撑，建筑涂料好生意，国产替代在推进。建筑涂料行业毛利率高，国产品牌龙头三棵树家装墙面漆毛利率长期稳定在 45%-60%，工装墙面漆毛利率稳定在 35%-45%。从行业规模上看，据亚士创能年报数据，2022年我国建筑涂料规模约 1750-2000亿元，行业规模庞大。政策端来看，2023年 4月，国家正式提出“超大特大城市城中村改造”，我们测算得到，21个超大特大城市城中村改造带来的新增建筑涂料需求近 350亿元，以 5-8年的改造周期计算，每年可释放约45-70亿元的需求增量。此外，据涂界数据，我国涂料行业 CR10不到 20%，行业集中度极低，美、日、韩、澳等发达地区 CR10高达 90%，欧洲地区为 70%，印度市场 CR8也高达 90%，且美国、欧洲、日本、印度最大的涂料公司都是本土企业，分别为宣伟、阿克苏诺贝尔、立邦、亚洲涂料，当前我国涂料市场最大的企业为立邦，期待未来国产替代进程持续演化。综合以上因素，我们认为，北新建材对嘉宝莉的收购恰逢其时，涂料行业国企进入后市场有望得到重塑 。 投资建议考虑到今年地产行业承压，且政策传导有滞后性，我们下调 2023年收入预测 225.33亿元（原307.84）亿元，下调净利润预测值 36.13亿元（原 53.04亿元），EPS 2.14元（原 3.14元），新增 2024-2025收入预测为 270.33/ 303.83亿元，归母净利润预测为 46.35/ 52.37亿元，EPS 预测为 2.74/ 3.10元，对应 9月 22日收盘价 30.54元 14.28/ 11.13/ 9.85x PE。维持“买入”评级。 风险提示行业需求不及预期、收购进度不及预期、资源整合慢于预期、系统性风险。