业绩持续释放,超额实现千亿目标,融资成本创新低 公司发布业绩快报,2019年实现营收250亿元,同比+19%;实现归母净利润16亿元,同比+35%,低于我们此前预期;加权平均ROE为10.3%,同比+2.0pct。公司2019年销售首破千亿,2020年有望受益杭州市场快速复苏;拓展延续2017年以来高力度;融资成本创新低,媲美头部房企,为未来加杠杆、提规模创造更大空间。我们预计公司2019-2021年EPS为0.53、0.68、0.86元,目标价4.96-5.30元,维持“增持”评级。 业绩修复,资产减值和少数股东损益占比降低 Q4公司如期迎来结转高峰,营收151亿元,同比+70%。全年来看,义乌公园壹号、江南之星、湘湖壹号等项目交付推动营收+19%,我们预计毛利率保持平稳,表外项目投资收益、资产减值损失均好于2018年,共同推动营业利润+28%、营业利润率+1.52pct至21.63%。2018年资产减值推高少数股东损益占比至61%,预计2019年有所修复,带动归母净利润+35%。 超额实现千亿目标,受益杭州市场复苏 根据克而瑞的数据,2019年公司销售金额1121亿元,同比+27%,超额实现千亿目标,销售金额排名提升6位至31名;销售均价3.24万/平,同比-23%,主要因为杭州外销售比例大幅提升;权益销售金额423亿元,权益比例38%。受疫情影响,今年1-2月公司销售金额同比-41%,但在杭州市场回暖带动下,增速有望逐步修复。根据杭州房管局的数据,3月1-10日杭州日均新房、二手房成交面积已恢复至2019全年日均的108%、61%。 我们估算公司2019年末可售货值2500亿元,2020年滚动+新推货值约1800亿元,销售有望再有提升,并向TOP30房企迈进。 拓展延续力度,融资成本创新低 根据公告,2019H2公司继续深耕浙江,在杭州、湖州、嘉兴、金华、台州竞得12宗地块,新增建面115万平,总价226亿元,加上收并购后拿地总价大概率超过2018年,延续2017H2以来的积极拓展趋势。公司杠杆稳中有升,地产债供需两旺下融资成本创下新低,近乎可与头部房企媲美,在民营房企中凸显难能可贵,为后续加杠杆、提规模创造更大空间。2019Q4至今发行的三笔1年期短融利率分别为4.5%、4.0%、3.0%,三笔3年期中票利率分别为5.4%、4.0%、3.9%。此外,2020年1月公司20亿元供应链资产支持专项计划获深交所无异议函,将进一步丰富融资手段。 业绩持续释放,维持“增持”评级 我们参考公司结转情况,调高营收,调低毛利率,调整2019-2021年EPS至0.53、0.68、0.86元(前值0.57、0.70、0.86元)。参考可比公司2020年5.2倍的PE估值,我们认为公司作为杭州龙头房企,品牌溢价突出,2019年合理PE估值水平为7.3-7.8倍,目标价4.96-5.30元(前值4.85-5.13元),维持“增持”评级。 风险提示:疫情风险;政策风险;区域市场风险;少数股东损益风险。

核心观点:规模和转型兼具看点的龙头房企 万科作为地产开发行业稳健长跑的翘楚,我们认为销售规模具备突破潜力,管理溢价及多元化业务拓展有望在估值层面逐步兑现,看好公司作为规模和转型兼具看点的龙头大象起舞,引领行业步入后开发时代。预计公司2019-2021年EPS3.60、4.44和5.47元(前值3.64、4.39、5.27元),目标价38.14-40.44元(前值36.40-40.04元),维持“买入”评级。 战略内核:先为不可胜,质量为王构筑与众不同 万科从2004年开始明确追求有质量的增长,运营上呈现如下内核标签:1、坚持高质量布局,一二线城市货值占比达86%,平均单城市销售额逾70亿元,均列行业首位,三大特色构筑万科品牌效应,利润率在头部房企中突出;2、不囤地,土储可售周期2.7年为主流房企中最短,由此有息杠杆率低,无息杠杆运作能力强,近年扩张权益层面呈现逆周期;3、融资优势显著,是过去10年A股唯一现金流为持续为正的企业;4、构建立体管理机制,通过事业合伙人、股权激励、跟投机制绑定企业和员工形成共同体。 规模展望:天时地利人和,规模突破具备势能 公司销售规模的上行空间依然不可小觑,主要有三大因素:1.管理架构:总部管理扁平化,运营效率提升,“大江大海”等人才战略强化业绩导向,自上而下强化业绩诉求;2.渗透能力:公司一二线市场强势地位难以撼动,增量在于进一步深耕空间及城市发展,仅考虑市占率提升,中性假设下,未来5年公司一/二/三线及以下城市的市占率由6.5%/7.4%/2.9%分别提升至9%/12%/5%,年销售规模有望超万亿;3.外部因素:景气度下行环境为逆周期扩张增势,市场向一二线城市倾斜,融资集中度提升进一步强化优势。我们预计公司2020年销售规模有望迈进7000亿人民币的新门槛。 估值空间:聚焦迎远征,多元化构筑产品及估值溢价 我们认为万科多元化带来的价值在于:1、为主业赋能,以万科物业为代表的业务提升万科住宅的产品以及品牌溢价;2、物业、物流等多元化业务均已成各行业标杆,一旦为资本市场所认可,将会体现为估值溢价。据我们测算,万科物管、商业、物流业务的合理估值区间分别为880-1005亿、414-477亿、520亿,考虑权益合计为万科贡献1331-1450亿估值。 规模和转型兼具看点的稳健龙头,维持“买入”评级 公司已售未结资源丰富,宝能股权之争基本落幕,更为明晰的股权结构意味着公司的发展路径将更加明确。考虑到结转节奏,我们调整2019-2021年EPS为3.60、4.44和5.47元(前值3.64、4.39、5.27元),根据分部估值法测算,我们认为万科合理市值应为5389-5507亿元,基于谨慎原则和行业当前折价情况,按17%-20%折价,给予目标市值区间4310-4571亿,对应2020年PE为8.6-9.1倍,目标价38.14-40.44元(前值36.40-40.04元),维持“买入”评级。 风险提示:新冠肺炎疫情超预期风险,行业下行风险。

核心观点2019年业绩快报显示,公司预计全年实现营收677.7亿元,同比+64.4%; 实现归母净利56.8亿元,同比+46.1%。交房规模及销售毛利增加带动总体业绩略超预期,同时ROE创上市以来新高。我们预计2020年销售有望向2200发起冲击,继续保持高成长步伐。调整2019-2021年EPS至1.06、1.31、1.60元(前值0.99、1.28、1.64元),维持“买入”评级。 延续高质量发展成色,ROE创上市以来新高2019年公司预计归母净利同比+46.1%至56.8亿元,增速略高于我们此前预期,业绩连续3年保持40%以上的高增长。2019年净利率较2018年微降0.4pct至9.4%,依然显著高于2013-2017年5.0%-6.6%的区间值。2019年加权平均ROE同比+4.5pct至23.9%,创上市以来新高,预计杠杆率和周转率对ROE贡献度大幅提升,管理和周转红利显现,展现公司良好的投融资节奏。2019期末预收款同比+50.4%至1147亿,对同期营收的覆盖率达169%,此外2019年计提存货跌价准备9.8亿(预计影响归母净利9.6亿),考虑未来部分转回可能,业绩继续保持高增长潜力。 2019年销售目标完成率120%,2020年冲击2200亿亿翰数据显示2019年公司实现销售金额1803亿元,同比+52%,增速显著高于同期百强房企的18%。销售金额位居行业第18名,排名较2018年上升4位。公司提前1个月完成全年1500亿销售目标,2019全年销售计划完成率高达120%。公司可售货值充裕,90%位于二线和强三线城市,我们预计公司2020年可售货值接近4000亿。虽然2020年1-2月销售金额同比-29%至110亿(亿翰口径),但我们认为公司的高周转能力有望弥补疫情对推盘节奏的拖累,全年销售有望冲击2200亿。 杠杆空间和融资成本持续优化,长效激励加速管理红利释放2019年末公司预计扣除预收账款的资产负债率48.1%,同比-2.4pct。2020年2月新发行3年期公司债成本6.0%,较2019年7月同等期限品种下降50BP;5年期公司债成本6.3%,较2019年3月4年期品种下降60BP。 杠杆空间和融资成本的持续优化为新一轮逆周期拓展奠定基础。此外2月2日公司公告卓越共赢一期员工持股计划斥资3.4亿二级市场增持(累计买入股本0.96%)。其中一期总规模不超过25亿,二至五期按照业绩目标和3.5%的专项基金提取比例保守计算增持规模接近10亿,长效激励加速管理红利释放。 根基扎实,行稳致远,维持“买入”评级区域行情的精准把握为新一轮全国扩张奠定基础,扎实的开发运营能力和长期激励有望加速优质资源的周转兑现。鉴于2019年业绩超预期,调整2019-2021年EPS至1.06、1.31、1.60元(前值0.99、1.28、1.64元)。 参考可比公司2020年5.2倍的PE估值,考虑到公司高成长预期,给予2020年7-7.5倍PE估值,目标价9.17-9.83元(前值8.42-9.41元),2019预测股息率高达7%(假设分红率不变),维持“买入”评级。 风险提示:受西南区域市场影响;当前股权结构相对分散;行业政策风险。

销售、业绩有望保持稳健增长 2019年业绩快报显示,公司全年实现营收709.5亿元,同比+25.9%;实现归母净利91.0亿元,同比+20.3%;加权平均ROE24.4%,同比-0.45pct,总体业绩符合预期。公司货值储备和杠杆空间充裕,布局优化叠加多元盈利产业链逐渐成型,销售、业绩有望保持稳健增长。维持公司2020、2021年EPS为2.57、3.08元的盈利预测,维持“买入”评级。 业绩增长势头稳健,盈利质量保持高位区间 2019年公司归母净利增速较前三季度有所放缓,全年依然保持20.3%的稳健增长势头。业绩快报显示增长动力依然源于地产主业结算规模的增加,全年营收同比+25.9%。受结转结构的影响,全年营业利润率同比微降0.7pct至18.9%,维持2016年以来平均水平;加权平均ROE同比减少0.45pct至24.4%,盈利质量继续保持2016年以来高位区间。 销售目标完成率103%,稳居行业30强 2019年公司实现签约销售面积1098.1万平,同比+11.7%;实现签约销售金额1153.6亿元,同比+13.6%,超额完成2019年初1120亿元的销售目标(完成率103%),全年销售金额排名继续稳居克而瑞全国30强,与2018年排名持平。公司官方微信公众号显示2019年签约金额前10大区域为廊坊、江苏、石家庄、安徽、辽宁、山东、邯郸、青岛、淮海、沧州。此外,继2019年12月单月销售面积和金额均创2019全年新高之后,2020年1月销售金额继续保持8.4%的同比增长,显著好于同期亿翰百强房企-6.8%的平均增速。 高强度拓展,布局城市能级进一步上行 经营数据公告显示2019年公司新增土储计容建面958.3万平,同比+20.3%;新增权益计容建面940.9万平,同比+18.3%,继续保持98%的高权益比;新增土储总价296.9亿元,同比+68.7%;金额口径投资强度同比+8.4pct至25.7%;拿地均价同比+40.2%至3099元/平,布局城市能级进一步上行,高价地块主要位于南京、天津、杭州、佛山、合肥等核心二线城市。公司2020年货值较为充裕,同时据乐居财经报道,2月15日公司“防疫宝”上线,对工程防疫工作的信息化管理有望推动复工节奏和质量,保障全年推货规模。 估值优势和配置价值明显,维持“买入”评级 公司货值储备和杠杆空间充裕,布局优化叠加多元盈利产业链逐渐成型,销售、业绩有望保持稳健增长。维持公司2020、2021年EPS为2.57、3.08元的盈利预测。参考可比公司2020年5.2倍PE估值,鉴于三四线城市销售景气度的不确定性,我们认为公司2020年合理PE估值为4-4.8倍,目标价10.28-12.34元(前值10.70-12.84元)。最新股息率(过去12个月)和2019预测股息率分别5.3%、6.3%(对应2月18日收盘价),估值优势和配置价值明显,维持“买入”评级。 风险提示:疫情发展不确定性;行业政策风险;行业下行风险;销售业绩受三四线城市拖累。

销售持续展现弹性,配置价值凸显 公司月度经营数据公告显示,2020年1月实现签约销售金额122.4亿元,同比+15.2%,签约销售面积61.4万平,同比+32.7%。随着逆周期调节空间打开,公司一二线充沛货值有望率先受益于疫情缓解后的需求复苏。我们预计公司2020年销售金额继续保持20%左右平稳增长。维持2019-2021年EPS为2.22、2.66、3.19元的盈利预测,维持“买入”评级。 销售逆势增长,跻身行业前10 2020年1月公司实现签约销售金额122.4亿元,同比+15.2%;实现签约销售面积61.4万平,同比+32.7%。1月销售金额位居全国第7(克而瑞),排名同比提升10位。销售金额增速在A股主流上市房企中位居前列,显著高于同期亿翰百强房企平均增速-6.8%。公司公告2-3月计划新推或加推项目主要位于北京、青岛、昆明、杭州、重庆、沈阳、西安、南京等核心一二线城市,传统深耕地区的充沛货值有望率先受益于疫情缓解后的需求复苏,预计2020年销售金额仍能保持20%左右的平稳增长。 传统淡季投资力度不减,夯实核心城市群深耕优势 2020年1月公司在哈尔滨和青岛新获取3个项目,继续夯实核心城市群深耕优势。新增土储计容建面38.9万平,同比+137.7%;新增土储总价31.1亿元,同比+296.6%;新增土储楼面均价7995元/平,同比+66.9%。1月金额口径投资强度(拿地金额/销售金额)同比提升18个百分点至25.4%;楼面均价与销售均价的比值同比上升19个百分点至40.1%。 政策预期边际宽松,一二线城市率先受益 我们认为受疫情影响,地产稳态的打破将加速打开逆周期调节空间。近期一二线城市密集发布地产扶持政策,支持房企共渡难关、保障行业平稳发展,主要涉及土地款支付、税款缴纳、预售监管等。公司凭借充裕的杠杆空间和融资成本优势有望在一二线优质土储的竞争中占得先机。此外,融360数据显示2020年1月全国房贷利率连续两个月下行,且一线城市率先改善,流动性宽松预期下,房贷利率作为因城施策的重要环节依然存在进一步调整空间。公司集中布局的一二线城市有望率先受益于需求复苏。 平衡孕育新成长,而立之年再出发,维持“买入”评级 公司可售货值充足,看好公司在主流城市聚焦策略下持续施展弹性。我们估算公司重估后每股净资产21.10元,当前股价相比每股RNAV折价39%。维持公司2019-2021年EPS为2.22、2.66、3.19元的盈利预测。参考可比公司2020年平均PE5.0倍,我们认为随着逆周期调节空间打开,公司较高的销售增速和股息率预期将进一步凸显配置价值,维持公司2020年PE估值7.0-7.5倍,目标价18.62-19.95元,维持“买入”评级。 风险提示:疫情发展不确定性;行业政策风险;行业下行风险;土储权益比例较低。

公司发布业绩预告,预计2019年实现归母净利润2.6-3.1亿元,同比重组前下降64%-70%,同比重组后下降69%-74%,符合我们预期。公司业绩下滑主要源自房地产业务波动,物管业务预计稳健增长。公司物管业务具备较强内生增长实力,收购招商物业后规模效应更加突出,招商系入主带来更多资源支持,打造非住宅物管央企旗舰。我们预计2019-2021年EPS为0.27、0.58、0.81元,目标价24.38-25.53元,维持“买入”评级。 业绩下滑主要因为房地产业务波动,物管业绩预计平稳增长 公司2019年业绩大幅下滑的原因还是在于地产业务波动,2018年转让地产项目确认投资收益12.4亿元,报告期无此收益;投资性房地产公允价值变动收益同比减少0.2亿元。报告期公司所得税同比减少2.8亿元。我们预计公司未来轻资产属性将更加明晰,或将对重资产项目进行处置或托管,房地产对业绩的影响将逐渐减小。我们根据2018年税后非经常性收益、业绩预告中2019年主要非经常性损益变化和税费情况,推算公司2019年扣非归母净利润为1.6-2.1亿元;假设全年地产业务亏损0.5亿(H1亏损0.25亿),则物管业务归母净利润为1.9-2.4亿元,同口径增速为5%-32%。 招商系新舰扬帆起航,物管延续多元拓展 招商物业于去年11月20日完成过户且并表,11月26日招商系入主董事会,12月公司实控人变更为招商局集团,完成股票简称和代码变更,重组告一段落。截至2019H1,公司物管营收36.1亿元,跻身上市物管公司第二,在管面积1.49亿平,较2018年末增长22%,项目数量达到1161个。根据公司官网,下半年中标北京新材料科技园、中关村产研院、清华大学、济南轨交、国防科技大学等多元项目,继续展现优秀的内生增长实力。 高定位领航非住宅蓝海,利润率具备提升空间 公司作为招商局旗下唯一轻资产平台,战略定位突出,有望整合招商局在住宅和商办、中航在机构物业的资源优势,并在并购领域发力,打造非住宅物管央企旗舰,领航非住宅物管蓝海赛道。公司利润率具备提升空间,2019H1中航物业、招商物业净利率分别为5.2%、4.9%,而主流上市物管公司平均值为14%,具体手段包括同招商蛇口的业务梳理、中后台整合、规模集约、科技赋能带来的效率优化,以及增值服务的拓展。 高定位共赢未来,维持“买入”评级 我们预测2019-2021年归母净利润为2.8、6.1、8.6亿元(前值2.9、4.3、5.4,不考虑收购,下同),EPS为0.27、0.58、0.81元(前值0.44、0.64、0.81),主要因为招商物业并表及调低地产业绩。采用分部估值,预计物管业务2020年净利润为6.1亿元,可比公司平均2020PE为30倍,考虑到公司A股稀缺性、高增长、非住宅领先布局,我们认为物管业务2020PE为37-39倍,对应价值225-238亿,加上地产分部后总价值为259-271亿,上调目标价至24.38-25.53元(前值22.31-23.25),维持“买入”评级。 风险提示:收购整合风险,人工成本上涨风险,剩余房地产项目处置风险。

核心观点 公司发布2019年业绩预告,全年预计实现归母净利约34.0亿,同比+53%左右;预计实现扣非后归母净利约33.5亿,同比+36%左右。业绩增长源于结转规模扩大以及全国布局战略兑现,总体业绩符合预期。我们认为公司地产主业全国稳步扩张,资本引擎加速物管产业发展,多元驱动和管理红利加持下,业绩高增长有望延续。维持2019-2021年归母净利33.8、52.0、62.3亿的盈利预测,维持“买入”评级。 成功晋级千亿梯队,2020年增长步伐稳健 公司全国化布局步入收获期,地产主业强势带动下2019全年归母净利预计保持53%高速增长,大概率达成第二期股票期权激励解锁条件。公司2019全年实现销售面积1095.3万平,同比+36.6%;实现销售金额1015.4亿,同比+18.7%,金额排名位居全国第33位(克而瑞),较2018年上升约4位;其中权益销售金额715.40亿,同比+13.7%。我们预计公司2020年可售货值(新推+滚存)接近1800亿,预计全年销售金额有望向1200亿迈进。 拿地规模、权益双双提升,强化业绩增长潜力 2019年公司公告口径新增土储计容建面861.0万平,同比-26.0%;新增土储总价357.7亿,同比+45.6%;新增土储权益地价263.6亿,同比+54.5%;新增土储权益比(价格口径)同比+4.2pct至73.7%,金额口径投资强度(权益拿地金额/权益销售金额)同比+9.7pct至36.8%。拿地规模、权益双双逆势提升,完善全国高能级城市群布局,强化业绩增长潜力。初步统计2019年通过公司债、短融、私募债等公开市场募资47亿,此外2020年1月拟设立办公物业类REITs,发行规模不超过人民币10.65亿元。多元融资渠道通畅叠加负债率修复释放杠杆空间,2020拓展力度依然可期。 嘉宝上市开启并购扩张,资本助力高增长预期 2019年10月公司物业平台嘉宝股份正式登陆港交所,最新市值92.5亿港币(截至2020.1.20)。半年报及招股说明书显示,嘉宝2019上半年已进驻全国69个城市,在管项目400余个,管理面积6330万平,业务涵盖物业管理、咨询服务、社区增值三大板块。上市之后公司借力资本市场开启快速扩张,官网显示先后同江苏常发物业、浙江中能物业、成都创艺物业、无锡东洲物业等开展并购合作,2019年12月签约管理面积突破1亿平,规模提速的同时均衡布局多种业态。 人居蓝光引领高质量发展,维持“买入”评级 公司销售和拿地稳定增长,资本引擎加速产业发展,多元产业驱动叠加管理红利加持,业绩高增长有望延续。维持2019-2021年归母净利33.8、52.0、62.3亿的盈利预测,对应2019-2021年EPS(摊薄后)1.12、1.73、2.07元。参考可比公司2020年5.6倍PE估值,给予公司2020年5.5-6倍PE估值,目标价9.52-10.38元(前值8.48-9.61元),维持“买入”评级。 风险提示:行业政策不确定性;三四线市场景气度下滑;异地拓展待检验。

核心观点 公司发布2019年年报预告,归母净利23.5亿元-25.5亿元,较重组后同比增长14%-24%,EPS0.60-0.65元,低于预期。原因在于受结转节奏及结构影响,第四季度业绩贡献较低。作为地产+商业双轮驱动的央企典范,公司融资优势显著,助推其逆周期扩张,在19年规模提速的基础上为未来储能,同时也将受益于商业地产行业改善机遇。预计2019-2021年归母净利为24.72、29.34、36.85亿元(前值27.17、32.16、40.08亿元),对应2019-2021年EPS(摊薄后)为0.58、0.68、0.86元,维持“买入”评级。 全年业绩维持较快增速,销售规模再上台阶 以重组后口径,公司全年业绩同比增长14%-24%,而公司前三季度业绩同比增速为47%,即全年业绩增速在三季报基础上回落23-33pct,原因在于结转节奏影响了公司业绩的释放节奏,前三季度因结转体量大幅攀升,而第四季度结算量偏少,与此同时低毛利项目开始进入结算期,叠加减值准备的计提影响导致业绩增速收窄。销售角度,2019上半年公司跻身行业TOP50,下半年进一步加快推货节奏,预计全年规模再上台阶。 逆周期积极拓展,货值充沛 公司全年拿地面积约500万方,其中下半年拿地约400万方,踏准逆势扩张节奏。19年中期可售货值逾2600亿,新增500万方储备预计可贡献近1000亿货值,我们预计截至19年年底可售货值约3000-3200亿,为未来销售进一步扩张做好准备。倚赖集团存量资源盘活、大湾区城市更新机遇以及产业整合能力,公司未来拓展具备想象空间。 定增配资顺利完成,央企背景与商业地产品牌为融资优势背书 央企背景背书以及商业地产运营为公司带来的融资优势凸显。2020年1月3日公司定增顺利完成,实现配资24.26亿元;19年11月获准发行30亿公司债,并获得40亿中票发行额度,12月公司完成了15亿中票发行,利率仅为4.25%;美元债方面,2019年10月大悦城控股获8亿美元低息贷款,利率为2.97%-3.27%,融资成本显著优化。此外在持有物业管理输出层面,大悦城亦走在行业前端,我们认为这些都将强化公司的融资优势。 商业地产陌上花开,维持公司“买入”评级 商业地产正面临如下改善:政策红利等因素提升NOI,资本化率下行带来重估机遇,资产证券化打开管理半径,公司作为标杆企业相对优势得以凸显。此外依托规模效应、品牌优势和融资渠道,公司能够进一步打开未来发展空间。因公司19年四季度结算低预期,下修盈利预测,预计2019-2021年归母净利分别为24.72、29.34、36.85亿元(前值为27.17、32.16、40.08亿元),对应2019-2021年EPS(摊薄后)分别为0.58、0.68、0.86元,参考可比公司2020年平均12.16倍PE估值,给予公司2020年12-13倍PE估值,目标价8.16-8.84元,维持“买入”评级。 风险提示:一二线城市销售结转不及预期;商业地产竞争激烈。

核心观点 公司发布业绩预告,预计2019年实现营收331.6亿元,同比+40%;实现归母净利润27.4亿元,同比+20%;业绩略低于我们预期。公司充裕货值有望助力销售和业绩弹性持续释放,融资渠道优势明显,公司和大股东在大湾区的深厚资源有望受益于区域红利提振。我们预计2019-2021年EPS为1.30、1.68、2.07元,目标价10.08-10.92元,维持“买入”评级。 权益下降致净利增速低于营收,销售增速领跑主流房企 公司营业收入、营业利润和利润总额同比增速都超过40%,营业利润率较2018年平稳提升0.1个百分点至13.2%,加权平均ROE同比+3.9个百分点至21.4%。归母净利润增速低于营收可能由于结算项目权益比例有所下降。公司2019年实现销售金额923亿元,同比+59%;实现销售面积396万平,同比+103%。近年来投资扩张逐步兑现成果,超额实现全年800亿目标。根据克而瑞的数据,公司销售增速领跑主流房企,销售排名提升8位至39名;权益销售金额600亿元,对应权益比例65%。我们预计公司2020年可售货值充裕,有能力突破千亿门槛,并向1100亿发起冲击。 19年拿地把握节奏,城市布局更趋均衡 公司避开上半年土地市场热度,四季度在上海等城市加速补货。根据我们跟踪,公司2019年权益拿地建面472万平,同比+65%,权益拿地总价300亿元,同比+18%,新增货值近1300亿元,权益比例约64%。除了深耕珠海、广州、上海、武汉、重庆等传统地区以外,新拓展成都、郑州、长沙等11个城市,城市布局达到37个,我们估算公司总可售货值超过3000亿元。公司融资渠道畅通,2019年6月联合信用将公司主体信用评级由AA+上调为AAA,市场认可度再获提升。 粤港澳红利持续释放中 2018年10月以来,珠海斗门、金湾等部分区域人才购房政策改善,今年5月西区、高新区、香洲区社保要求进一步放宽,对优秀人才支持力度加大,助推珠海市场逐步改善。2019年12月20日,习主席在庆祝澳门回归祖国20周年大会上指出:“当前,特别要做好珠澳合作开发横琴这篇文章,为澳门长远发展开辟广阔空间、注入新动力”,后续政策红利值得期待。公司作为珠海及横琴龙头,有望持续受益。 高成长持续兑现,维持“买入”评级 我们参考2019年业绩预告调低了结算毛利率、投资收益,调高了销售管理费用率;但考虑到销售高增长带来的业绩弹性有望持续释放,公司和大股东在大湾区的深厚资源有望受益于区域红利提振,我们调高营收增速,最终调整公司2019-2021年EPS至1.30、1.68、2.07元(前值1.35、1.68、2.07元)。参考可比公司2020年6.8倍PE估值,考虑到公司净负债率偏高,我们认为公司2020年合理PE估值水平为6-6.5倍,目标价10.08-10.92元(前值10.13-10.80元),维持“买入”评级。 风险提示:资金链风险;区域市场风险;房地产市场下行风险。

2019年业绩延续高增长,看好资源、周转、管理红利持续兑现 1月13日业绩预告显示,2019年公司预计实现归母净利39.5至46.1亿元,预计同比+80%至+100%。总体业绩符合预期,增长动力主要源于地产业务结算规模增加。我们认为公司资源、周转、管理红利有望持续兑现,维持2019-2021年EPS 1.08、1.90、2.46元的盈利预测,维持“买入”评级。 2019年业绩如期释放,预计2020年销售保持20%以上增长 2019年公司预计实现归母净利39.5至46.1亿元,同比+60%至+80%,预计如期完成股权激励2019年行权条件。2019年公司实现合同销售金额1960.5亿元,同比+34%,增速继续保持A股主流上市房企领先位置,克而瑞口径全行业排名第16,较2018年上升2名;销售面积1540.7万平,同比+35%;销售均价12725元/平,同比基本持平。我们预计公司2020年将继续实现20%以上平稳增长,好于行业平均水平。2019Q3期末预收款对2019年预测总营收的覆盖率高达160%,四季度销售延续高增长进一步支撑业绩弹性释放。 投资节奏稳健,继续聚焦核心城市群 公司全年新增土储建面约968.3万平,同比-39.3%;全年新增土储总价约512.3亿元,同比-26.1%;楼面均价同比+21.7%至5291元/平,拿地均价/销售均价上行7.7pct至41.6%,持续继续聚焦核心城市群战略,布局优化有望持续加速优质资源兑现、奠定利润率改善基础。2019Q3末在建拟建储备4755万平,2020货值充裕。 杠杆修复释放增长新空间 2019Q3公司杠杆率进一步修复,净负债率在2018基础上进一步下降15.9pct至175.6%,同时债务结构也有所优化,短债规模占比由去年末的31%降至23.21%,现金覆盖倍数由去年末的1.13升至1.59倍。公司7月境外子公司完成5亿美元债发行,9月27日获得核准发行27亿公司债,其中11月一期10亿元成功发行。销售提速叠加主动修复资产负债表,为公司新一轮增长释放空间。 股权激励加码,规模扩张,维持“买入”评级 2019年5月公司再次拟向486人授予总股本3.73%的期权激励,围绕中层管理纵深推进。公司中短期看点在于销售高速增长,拿地节奏稳健,负债率平稳下降,存量可结算资源丰富带动业绩高增长;长期看点在于职业经理人改善公司治理,高标准股权激励推动管理红利兑现。维持2019-2021年EPS为1.08、1.90、2.46元的盈利预测。参考可比公司2020年6.4倍的PE估值,公司正处于高速扩张期,我们认为2020年合理PE为6.8-7.8倍,目标价12.92-14.82元(前值10.80-11.88元),维持“买入”评级。 风险提示:行业销售增速下滑风险;融资收紧、基建业务增加资金链压力。

2019年公司实现销售金额2106.0亿元,同比+29.7%,超出市场预期。公司连续3年新增土储面积突破千万,强拓展积累充沛一二线城市货值,我们预计2020年销售继续保持20%左右平稳增长步伐。我们认为公司兼具稳健性和成长性优势,维持2019-2021年EPS为2.22、2.66、3.19元的盈利预测,维持“买入”评级。 2100亿超预期收官,单城产能继续提升 2019年12月公司实现销售面积183.1万平,同比+11.2%;销售金额355.0亿元,同比+24.0%;全年实现销售金额2106.0亿元,同比+29.7%,超市场预期,增速在A股上市公司中也保持领先水平;全年销售均价1.95万元/平,同比+5.5%。根据克而瑞数据,公司全年销售权益比62%,同比略有下降,全年销售金额位居克而瑞全国榜单第14,相比2018年上升2名。我们统计公司2019年末布局城市数量59座,单城产出35.7亿元,同比+10%,延续核心城市群的深耕优势,公司当前货值充裕(总可售估算超过6500亿),我们预计公司2020年仍能保持20%左右的平稳增长步伐。 连续3年新增土储面积破千万,拿地节奏渐入佳境 2019年12月新增土储建面154.0万平,同比-19.3%;新增土储总价71.6亿元,同比-14.5%。全年新增土储建面1162.5万平,同比+8.4%;新增土储总价729.3亿元,同比-27.1%,公司2017年开启逆周期稳步扩张,连续3年新增土储建面突破1000万平,2019年新进入贵阳、廊坊、鄂州、台州、漳州、湛江、威海等7城。投资强度方面,公司金额口径投资强度108%,同比-12.0pct,楼面均价6273元/平,同比-32.7%,地价房价比32.1%,同比-18.3pct,继续保持低成本扩储。 融资和杠杆优势为下一步成长提供空间 公司近5年净负债率基本保持60%以下,2019三季度末较2018年上升12pct,同样远低于龙头房企89%和77家主流房企103%的总体水平。2019H1有息负债中银行借款占比45.1%,公开市场融资占比54.9%,非标占比基本为0。2019H1债务融资加权平均成本仅4.87%,2018全年平均融资成本在主流房企中排名第4,无论是从杠杆率、负债结构、融资渠道还是资金成本来看,公司均展现出较强优势,为下一步成长带来空间。 平衡孕育新成长,而立之年再出发,维持“买入”评级 公司可售货值充足,看好公司在主流城市聚焦策略下持续施展弹性。我们估算公司重估后每股净资产21.10元,当前股价相比每股RNAV折价32.23%。维持公司2019-2021年EPS为2.22、2.66、3.19元的盈利预测。参考可比公司2020年平均PE5.4倍,公司在较高销售增速和股息率预期下,具备一定估值溢价,我们认为公司2020年合理PE估值7-7.5倍,维持目标价18.62-19.95元,维持“买入”评级。 风险提示:行业销售下滑风险;市场环境变化;土储权益比例较低。

核心观点 中新集团是中新两国为合作开发苏州中新工业园而联姻打造的园区开发运营平台,作为产城融合的代表性企业,围绕新型城镇化,形成一、二、三级联动的全产业链集成运营。其成功的核心要素体现为政策红利以及从新方传承的管理优势,园区从制造业升级至高新产业、外生式向内生性发展、总部基地向科技园模式延伸,彰示着未来规模张力以及能级跃迁动能。预计公司2019-2021年EPS为0.78、0.80、0.90元,目标价15.60-17.04 元,首次覆盖给予“增持”评级。 中新集团:国家级联姻下的园区企业龙头 中新集团是中新两国为合作开发中新苏州工业园而联姻打造的园区开发运营平台。经历25年的发展,中新苏州工业园已成为国内标杆,长年位居全国经开区榜首。公司在覆盖范围以及业务能级上也有跨越式发展,确立了以园区开发运营主体板块,以载体配套和绿色公用为两翼协同发展的格局。 业务:产城融合,全产业链服务 中新集团是产城融合的代表性企业。从19年上半年收入结构来看,主要收入来源是二级房地产开发与经营(占比76%),其次是土地一级开发(占比12%)及市政公用板块(7%),除此之外,还有多元化服务收入(占比5%),即对应三级开发收益。土地一级开发作为开发溢价的核心体现,前端收益丰厚(毛利率约50%),我们预计未来累计可贡献收入268亿。二级开发将全面转向持有运营以及定制厂房,三级开发是未来的多元增值点。 基因:青出于蓝,制度红利护航 园区成功开发的核心要素一方面是国家级合作背景下的制度红利以及长三角区域发展红利;另一方面来自于新方所引入的先进管理理念:规划先行、综合开发提升园区整体生命力,政企分离架构保证运营兼具国企资源禀赋以及管理的灵活性,强大的招商能力迅速催熟产业板块。 模式:应势变迁,产业转型步步深化 公司园区运营几经迭代,产业转型逐步深化。体现为:园区产业结构从制造业升级为新兴产业为主导;从以外资为主的外向型转向以民企为代表内生性发展;由总部基地向科技园模式延伸,2018年高新技术产业产值占比达71%,这意味着园区运营更具规模张力以及未来能级跃迁的动能。 园区开发优质标的,首次覆盖给予“增持”评级 我们预计公司2019-2021年EPS为0.78、0.80、0.90元。我们选取A股园区开发及持有运营企业陆家嘴、浦东金桥、中国国贸作为可比公司,Wind一致预期下2020年业绩对应的平均PE为14.25倍。我们认为公司凭借苏州工业园长年位于全国经开区榜首的地位,在园区开发板块具备运营优势,我们认为公司2020年合理PE估值水平为19.5-21.3倍,目标价15.60-17.04元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:政策调控风险,长三角经济下行风险,业绩不达预期风险。

核心观点融资管控背景下,以金地为代表的低杠杆、低融资成本、融资渠道通畅的优质房企享受财务稳健和杠杆空间的优势;聚焦核心一二线城市的深耕策略有望受益于需求侧调控下一二线城市的强销售韧性。我们认为公司兼具稳健性和成长性优势,维持 2019-2021年 EPS 为 2.22、2.66、3.19元的盈利预测,维持“买入”评级。 销售:践行精耕战略,深度布局核心城市群2006年公司推进全国化布局,2019年布局城市数量达到 54个,1-11月全国销售金额排名第 15。公司坚持深耕一二线主流城市的投资策略,2016年突破千亿之后规模效应和深耕效应进一步凸显, 2018年单城项目数量达到有数据统计以来新高的 3.3个,单城销售金额提升至 30亿以上,处于龙头房企前列。我们预计全年有望顺利突破 2000亿大关,2020年预计继续保持 20%左右平稳增长步伐。 扩张:17年后开启稳步扩张之旅公司 2014年后投资节奏趋于平稳,2017年以来逐步开启稳步扩张,近 3年年均新增土储可售面积均突破 1000万平,面积口径投资强度保持 100%以上,同时地价房价比维持低位,库存、拿地权益比逐步回升,进一步保障业绩质量。公司的均衡战略和融资优势逐渐累积逆周期拓展优势,为销售弹性的延续打下资源基础。 管控:战略构筑融资优势,利润率处于行业领先公司始终坚守规模与效益平衡的稳健发展战略,负债率长期保持行业低位,长短期债务安全可控,融资以中长期公开市场融资为主,融资成本优于大多数龙头房企。2015年开始实施跟投机制,为公司提效降费带来助力,现金流口径的销售+管理费用率显著优化。均衡发展和利润导向的经营思路下,业绩持续稳健增长,盈利质量保持行业高位,推动 ROE 优异表现。 产业链多元化布局,低估值、高股息率提升长期配置价值公司布局产业链多元转型,与旗下金地商置、金地物业及稳盛投资形成商业、物业、金融的全面协同。公司历史 PE 估值稳定,在 2019年业绩增速23.5%的假设下,2019年预期股息率 5.4%左右(2019年 12月 20日收盘价计算) ,在 A 股房企中处于领先。 平衡孕育新成长,而立之年再出发,维持“买入”评级公司可售货值充足,看好公司在主流城市聚焦策略下持续施展弹性。我们估算公司重估后每股净资产 21.10元,当前股价相比每股 RNAV 折价34.92%。维持公司 2019-2021年 EPS 为 2.22、2.66、3.19元的盈利预测。 可比公司 2020年平均 PE 5.3倍,公司在较高销售增速和股息率预期下,具备一定估值溢价,我们认为公司 2020年合理 PE 估值 7-7.5倍,目标价18.62-19.95元,维持“买入”评级。 风险提示:行业销售下滑风险;市场环境变化;土储权益比例较低。

核心观点 公司发布公告,11 月新增房地产项目13 个,总地价112 亿元,计容建面409 万平,楼面价2735 元/平,预计新增货值超435 亿元。公司低价补充充沛货值,武汉标杆项目稳步推进;地产基建均好增长,财务改善评级调升,分红率有望稳步提升。维持2019-2021 年EPS 为1.15、1.38、1.65元的盈利预测,目标价8.63-9.78 元,维持“买入”评级。 聚焦重点战略区域,低价补充充沛货值 11 月公司秉承“优化地产主业投资布局、持续深耕国家战略区域”的思路,新增长三角一体化区域的嘉兴湘家荡、苏州吴江太湖新城、苏州相城区高铁新城项目,以及西安西咸新区等国家重点战略区域的核心项目。1-11 月公司拿地建面3801 万平,同比-11%,拿地总价1007 亿元,同比+29%;金额口径拿地强度38%,同比+15 个百分点,连续两年提升;新增货值接近4500 亿元,根据克而瑞的数据位居行业第四;楼面价2438 元/平,楼面价占销售均价的24%,继续保持拿地成本优势。 标杆项目稳步推进,销售质量平稳改善 12 月2 日,公司标杆项目武汉绿地中心主塔楼主体钢结构施工基本完成,M1280D 动臂塔机开始拆卸,标志着顶楼建设进入最后冲刺。该项目海拔高度500 米,共98 层,为华中第一高楼,竣工后将成为武汉的制高点和城市名片,充分彰显公司超高层项目建设实力。受南京、苏州等供应节奏及市场变化影响,1-11 月公司实现销售面积2788 万平,同比-8%;销售金额2648 亿元,同比-18%。但公司着重提升销售质量,住宅回款率近95%,整体回款率约85%。重点布局的长三角一体化等核心区域市占率稳步提升,上海、江苏、浙江、山东、广东等核心区域贡献率超过80%。 地产基建双轮增长,财务改善评级调升 1-3Q 公司业绩已超去年全年,地产基建均好增长:竣工同比+64%,带动地产营收同比+21%,受结构影响毛利率较H1 略下滑至26.5%;基建业务新签合同金额同比+28%,营收同比+38%。投资收益、公允价值变动损益同比+38 亿元,对业绩亦有贡献。我们预计公司未来分红率有望在2018年32%的基础上稳步提升。公司财务持续优化,连续14 季度经营性现金净流入为正,Q3 末净负债率较年初-2.6 个百分点至179%,10 月11 日标普将公司评级展望调升至正面,是一年左右时间里的连续第二次上调。11月公司再发行3.7 亿美元债,票面利率维持5.6%的低位。 万亿时代稳步前行,维持“买入”评级 我们维持2019-2021 年EPS 为1.15、1.38、1.65 元的盈利预测。参考可比公司2019 年7.7 倍的PE 估值,我们认为公司2019 年合理PE 估值水平为7.5-8.5 倍,目标价8.63-9.78 元,维持“买入”评级。 风险提示:行业政策推进的节奏、范围和力度存在不确定性;房地产基本面下滑可能拖累公司销售;行业融资紧张、基建资金沉淀增加资金链压力。

北京城建集团官网披露, 11月 7日上午北京市委市政府召开 4家市管企业合并重组宣布会,宣告城建集团与住总集团实施合并重组,将北京住总集团的国有资产无偿划转给北京城建集团。北京城建作为承担集团一二级开发的上市平台以及北京市棚改的先锋企业,有望整合承接住总优质资源,强化一二级开发市场资源禀赋。 上调 2019-2021年 EPS 至 1.02、 1.15、1.27元, 维持“增持”评级。 一级开发资源丰富,巩固京内棚改龙头地位北京住总集团成立于 1992年,为北京市国资委旗下建筑龙头之一。2019Q1住总在手一级开发项目 8个(主要位于北京和天津),涉及改造面积约 3990万平,计划总投资 1326亿,已完成投资 457亿,累计实现收入 260亿,2018年确认收入 46亿,毛利润 9.5亿。北京城建作为承担集团一二级开发的上市平台以及北京市棚改的先锋企业, 2019H1在手棚改项目 8个,总建面 688万平,拟总投资额 1034亿元,重组完成后有望整合承接住总优质资源,巩固京内棚改龙头地位,贡献稳定收益的同时激活联动空间。 京津二级开发有望锦上添花住总旗下地产开发业务以北京保障房和商品房为主,主要位于北京和天津,2018年地产业务实现营收 129亿(保障房 22.5亿+商品房 106.1亿),同比+66.4%,商品房实现销售收入 77.6亿元,同比+76.4%。截至 2019Q1,住总在建保障房总建面 125.1万平,在建商品房总建面 119.4万平,商品房土地储备 73.7万平。 2018年末北京城建未竣工口径项目储备约 450万平,集团整合带来公司在京津区域的资源整合空间。 股权投资带动业绩高增长,投拓力度加大稳定增长预期前三季度北京城建营收同比+38.8%至 106.6亿,归母净利同比+168.0%至18.0亿,业绩增长源于开发业务结转增加以及怀柔棚改项目收益确认、交易性金融资产股价上涨实现 8.8亿公允价值变动收益、持有上市公司股票权益法核算投资收益 8.4亿。前三季度开发业务实现销售面积 49.3万平,同比-9.4%;实现销售金额 100.2亿,同比+9.4%;新增土储 45.5万平,同比+96.1%。投拓力度强化,公司销售有望延续稳定增长。 一二级开发+股权投资多元并举,维持“增持”评级公司三季报预计全年净利润有望延续较大幅度增长, 我们预计全年股权投资所带来的业绩高增长持续,上调 2019-2021年归母净利至 19.2、 21.7、23.9亿元(前值 15.4、 18.0、 21.1), 对应 EPS 为 1.02、 1.15、 1.27元。 参考可比公司 2019年 7.2倍 PE 估值, 我们认为重组完成后公司一二级资源禀赋优势有望强化区域市场地位和增长预期,给予 2019PE 估值 8.5-9.5倍,目标价 8.67-9.69元(前值 10.78-11.76元),维持“增持”评级。 风险提示:一线城市调控严格;一级开发及棚改加大资金链压力;金融资产公允价值变动导致业绩波动加大;集团重组及资源整合存在不确定性。