(更正:主标题中“电感”更正为“电容”) 海纳百川的电容器领军者向高端市场挺进,首次覆盖给予买入评级 江海股份1958年成立,在超过60年的发展历程当中,公司先后多次与海内外企业、资本联手以提升技术水平、占领高端市场。目前江海的电容产品线主要包括铝电解、薄膜电容、超级电容三大类,是全球少数几家同时在三大类电容器进行研发、制造和销售的企业之一。与此同时,基于“材料好电容器才好”的初心,公司延伸发展了化成箔、腐蚀箔等铝电解电容的主要材料,18年自给率接近70%。我们看好公司铝电解电容产品盈利能力改善以及小型化、薄膜、超级电容的市场开拓前景,预计公司19-21年EPS为0.38/0.50/0.62元,目标价7.64-8.79元,首次覆盖给予买入评级。 研发助推产品结构优化、盈利能力改善,毛利率连续6个季度环比提升 为推动传统铝电解电容的技术升级以及薄膜电容、超级电容、固态电容等新产品的开发,公司研发开支占营收比重在13-15年间快速上升,18年占比仍超过5%,18年公司研发人员新增154人,同比增长42.54%。基于公司产品结构的升级、优化以及新产品的成功开拓,江海的ROE水平自16年的5.01%回升至18年的7.5%,季度毛利率水平自17Q4的22.06%稳步增至19Q1的29.27%,连续6个季度环比提升,创下上市以来新高。 联手美国KEMET加码薄膜电容,聚焦新能源汽车市场 江海11年着手布局薄膜电容,16年通过收购苏州优普缩短了公司薄膜电容器项目的建设周期。18年江海与美国KEMET合资成立“南通海美电子”,着手生产轴向电解电容器和电动汽车/混动汽车薄膜直流砖式电容器,并通过基美电子和江海的销售渠道进行销售。我们认为,凭借KEMET在业界良好的口碑,有望降低江海进军车用薄膜电容器领域的难度,根据调研反馈,目前江海的薄膜电容已规模化应用于新能源汽车和充电桩。 公司超级电容业务拐点已现,携手英才加大资源投入 公司的超容业务始于13年,最初收购了日本ACT的超容研发机构,此后在14年全职引进技术专家杨恩东,作为国内最早进入超级电容器领域的技术人员之一,杨恩东在超级电容器等新能源领域取得了一系列的重要技术成果,拥有发明专利32项,达到国际先进技术水平。江海目前拥有EDLC和LIC超级电容各一条完整的生产线,其中LIC超容已达到国际先进水平。根据调研反馈,公司超容业务7月营收已突破1000万元,实现单月盈利,拐点已现,今年起将加速16年募投项目的推进速度。 估值优势显著的国内电容器领导品牌,首次覆盖给予买入评级 我们预计江海19-21年的营收为23.4/29.54/35.12亿元,对应归母净利润分别为3.11/4.08/5.08亿元。参考可比公司19年平均23.54倍PE估值,考虑公司新产品开拓、投产存在不确定性,我们给予公司19年20-23倍PE估值,目标价7.64-8.79元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:宏观经济下行造成业绩不及预期风险;新产品开发及推广进度不及预期风险;行业竞争格局加剧风险。

回购股票激励员工,长期高质量增长可期 公司 2019年 8月 5日晚发布回购公司股票公告,拟以自有资金在回购方案通过之日起的 12个月内,以不超过 45.04元/股的价格回购 1.5-2亿元股票,全部用于员工持股计划或股权激励计划并全部锁定。公司回购并用作股权激励或员工持股计划,彰显了公司对未来的信心,可以充分调动中高级管理人员和核心骨干人员的积极性,有助于公司经营发展和提高抵抗外部风险的能力。我们预计公司 2019-2021年 EPS 为 1.15、1.67、2.37元,对应目标价 39.23-41.54元,维持“增持”评级。 拟以不超过 45.04元/股回购 1.5-2亿元,用于股权激励或员工持股计划本次回购价格上限 45.04元/股为回购决议通过前三十个交易日股票交易均价的 150%(相对于公告日收盘价的 139.5%),以自有资金回购 1.5-2亿人民币用于股权激励或员工持股计划,按照 45.04元/股计算,回购股份约占公司总股本的 1.19%-1.58%。此次回购有助于公司建立长效激励机制,调动公司中高级人员和核心骨干人员积极性,将公司、股东及高级管理人员、核心骨干人员利益统一,提高凝聚力和抵抗外部风险的能力,并增强投资者对公司信心。 公司经营健康,回购资金上限 2亿元占公司流动资产的比例为 6.27% 截止 2019年 3月 31日,公司总资产 38.86亿,归属于上市公司股东净资产 33.98亿元,流动资产 31.92亿元,期末现金余额 21.46亿元。回购资金上限 2亿元占公司总资产、归属于上市公司股东净资产、流动资产、期末现金余额的比例分别为 5.15%、5.89%、6.27%和 9.32%,对公司的持续经营和发展不会产生重大影响,也不影响控股权。 增资全资子公司电连旭发 2500万元 公司公告以自有资金对全资子公司电连旭发增资 2500万元,增资完成后注册资本增加至 9050万元。电连旭发主要经营范围是精密模具、通讯用电子连接器、电子塑胶制品的生产加工与销售。电连旭发 2018年营收收入 2.07亿元,净利润 7.72万元, 2019年第一季度未经审计的营业收入 4905万元,净利润-62.05万元,我们预计通过本次增资,电连旭发的生产规模和技术竞争优势将有望得到进一步增强。 受益于华为手机出货量增长,维持增持评级 我们认为公司全年将受益于华为手机出货量增长的超预期和 5G 手机中单机连接器数量的增长。我们维持公司盈利预测,预计公司 2019-2021年实现 17.34/23.19/30.75亿元收入,净利润 3.24/4.68/6.66亿元,股本变化导致 EPS 发生改变,对应 EPS 为 1.15、1.67及 2.37元,对应 PE 为 31、21、15倍。维持 2019年 34-36倍 PE,对应目标价 39.23-41.54元,维持“增持”评级。 风险提示:汽车、智能手机连接器及 5G 市场需求不及预期;行业竞争加剧导致毛利率下降;产能扩张不及预期。

Q2改善明显,半年报超市场预期,维持“买入”评级 海康公布2019H1财报,营收239.23亿元,归母净利润42.17亿元,扣非后归母净利润41.22亿元,同比分别增长14.6%、1.67%、2.82%。2019年Q1、Q2单季度营收分别为99.42、139.81亿元(同比增长6.17%、21.46%),归母净利润分别为15.36、26.81亿元(同比增长-15.41%、14.98%),扣非后归母净利润14.83、26.39亿元(同比增长-18%、19.92%)。2019H1虽净利润低增长,但Q2环比改善明显,带来半年报总体超预期。同时2019H1海康毛利率为46.33%,比上年同期提高1.83pct。维持海康2019-2021EPS1.44、1.74、2.11元的预测,维持“买入”评级。 国内业务逐步企稳,海外受政治因素影响,收入增速较过往有所下滑 国内及海外业务2019年上半年营收分别为169.80、69.43亿元,分别实现同比增长16.46%、10.29%,国内业务逐步企稳,海外受政治因素影响,收入增速较过往有所下滑。公司年报投资者交流反馈的国内领域从3月份开始,商机数量逐步增长,在Q2业绩中也有所反映,PBG企稳,EBG较快增长,SMBG较一季度有明显回升,整体反映海康业务布局有一定的抗压性。海外业务因政治性因素干扰,美国营收从2018H2以来负增长,中高端市场的拓展,短时间内很多国家进展不大;同时还有汇率问题带来部分国家购买力波动,但亚非拉区域的国家需求快速增长,仍保持有针对性的业务布局,持续投入。 创新业务持续高成长,且毛利率持续提升,逐渐成公司长期发展的新动能 2019年上半年创新业务营收17.28亿元,同比增长56.21%,占公司营收比重7.22%,毛利率39.72%,比上年同期增加2.63pct,其中萤石业务、机器人业务持续盈利,并且保持较高增速,汽车电子、存储业务等其他创新业务快速成长,逐渐成为公司长期发展的新动能。毛利率继续提升,研发高投入,随收入起量,Q2期间费用率环比下降2019H1,海康毛利率46.33%,比上年同期提高1.83pct,几个方面对毛利率产生了正向影响:1)增值税下调;2)降本控费持续;3)收入结构变化(低毛利的工程施工占比下降)。公司预计在退税减少预期下,全年税收对毛利率影响将趋平。2016年以来,海康员工增加了约2万人,新员工主要分布于研发销售两大领域,面对碎片化的市场,推动研发和销售的下沉。随2018年以来国内外宏观环境复杂,但海康持续保持高研发(2019H1投入25.05亿元,研发费用率10.47%),同时在3大BG变革及波动的经济环境背景下,2019Q2收入逐步起量,期间费用率环比下降3.97pct。 AICloud计算架构+物信融合数据架构夯实AI布局,维持“买入”评级 我们看好海康踏实积攒,在复杂环境下,不忘初心,保证收入利润健康,同时保持研发投入,变革组织架构,协同内部资源,提高效能。同时AICloud计算架构+物信融合的数据架构,不断夯实在AI智能、大数据、应用领域的布局。我们维持海康19-21年归母净利润为134.20、162.51、196.85亿元的预测,维持目标价36.00~38.88元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济风险、海外竞争加剧、新业务进展低于预期。

歌尔股份:声光学技术积累多面开花,2019业绩有望筑底反弹歌尔成立于 2001年,主要从事声光电精密零组件、声学智能整机、智能硬件等设备的研发、制造和销售。受消费电子需求疲弱、声学产品竞争加剧影响,2018年歌尔营收下降,业绩承压。我们认为 2019年歌尔业绩有望筑底反弹,因:1)TWS 耳机与智能音箱需求强劲主导收入增长,TWS耳机扭亏改善声学整机利润率;2)声学升级及终端产品多样化推动精密零组件收入增长;3)5G 商用推动 VR/AR 及可穿戴设备行业增长。我们预计 2019-2021年 EPS 为 0.37/0.50/0.59元。首次覆盖给予“买入”评级。 声学配件升级优化产品结构,终端应用多样化为增长主动力歌尔从成立之初便专注于精密零组件的研发生产,在材料研发,材料处理,精密注塑,仿真测试验证等技术、工艺和流程方面具有深厚的实力和经验。 尽管智能手机进入存量市场,但我们认为随着中低端智能手机声学配件防水防尘以及立体声等需求提升,歌尔有望凭借多年技术积累优化产品结构,提升产品单价推动声学部件收入增长。此外,智能音箱等终端设备需求放量拉升 MEMS 麦克风需求,歌尔精密零组件收入有望企稳回升。 TWS 需求持续强劲,智能无线耳机扭亏改善现业绩拐点凭借领先的工业设计、声学设计和电子设计能力,以及丰富的产品开发生产测试经验,歌尔成功进入国际一线品牌 TWS 耳机以及智能音箱供应链。受蓝牙5.0技术升级推动及市场关注度提升,我们认为 Airpods 2以及华为 TWS 耳机等新品发布将成为 TWS 耳机市场继续快速增长的主动力。此外,智能音箱强劲需求有望为歌尔智能声学整机业务带来全新增量。我们判断歌尔 TWS 产线已于 1Q19扭亏,利润率随良率提升不断优化,有望为歌尔带来业绩拐点。 5G 商用强化 VR/AR 社交属性,光学先发布局强化竞争优势歌尔自 16年起便独家代工索尼 PSVR 及 Oculus,同年 VR/AR 中高端产品出货量占全球 70%以上,自制零部件占比达 30%。根据 IDC 数据,全球 VR/AR 头显出货量于 1Q19恢复增长,全年预计同比增长 29%。我们认为 5G 商用将强化 VR/AR 的社交属性,而歌尔在 VR/AR 行业的声学、光学领域的先发布局将全面助力智能硬件业务发展。此外,可穿戴设备及游戏配件出货量亦有望在消费升级、娱乐需求回暖浪潮中实现正向增长。 首次覆盖给予“买入”评级,目标价 12.34~14.21元基于 TWS 市场快速发展以及歌尔 TWS 业务扭亏,我们看好歌尔在 19年业绩筑底大幅反弹的潜能。同时,我们认为歌尔在 VR/AR 光学领域领先于行业的前瞻布局,为歌尔全面把握 5G 时代 VR/AR 市场快速发展契机奠定基石。我们参考 19年行业平均 PE 31.1倍,给予 19年 33~38倍预期 PE,得到目标价 12.34~14.21元。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:TWS 耳机销量不及预期,VR/AR 需求复苏不及预期,以及因终端产品市场竞争加剧导致产品单价持续下跌带来的毛利率下行压力。

宏观开局平稳,预期后续行业订单逐步向好,给予“增持”评级 光弘同时公布2018年及2019Q1财报,2018年营业收入15.98亿元,归母净利润2.73亿元,扣非后归母净利润2.38亿元,分别较上年度增长25.43%、57.48%、43.63%。2019年Q1营业收入4.41亿元,归母净利润0.82亿元,扣非后归母净利润0.69亿元,分别较上年度增长63.55%、280.49%、247.19%。2018年H2景气度提升,2019Q1业绩靓丽。Q1历来为行业淡季,同时还有春节因素的扰动,而光弘Q1扣非0.69亿元,约为2018年Q3、Q4行业旺季之时归母净利润的90%,大超预期。2019年,头部客户品控策略变化带来公司订单量价齐升,维持“买入”评级。 “匠心”培育优秀品控+精细化管理能力,头部客户市占率明显提升 在全球智能手机增速放缓背景下,光弘逆势高增长,源于光弘用“匠心”培育优秀的品控及精细化管理能力,助力客户同时成就自我,为国产机头部客户提供EMS服务手机台数快速增长。2018年底,大客户对ODM和EMS的政策变化,带来光弘2019年部分大客户订单从ODM间接配套转变为直接配套,承接的头部客户订单结构优化,高价值产品占比逐步提升,同时旗舰机可直接与富士康、伟创力等竞争,头部客户市占率提升明显。同时,因为客户订单结构向好及规模效应逐步体现,公司毛利率对比2017年提升4.11pct,期间费用率虽提升1.71pct,但净利率提升3.47pct。 新增产能匹配快速增长订单需求,定增短期摊薄,但长期增厚利润 优秀品控能力及交付能力带来客户订单逐年增长,而光弘的产能一直处于饱和状态,亟需扩产。募投项目北区二期A2018年底达产(规划产能200万台/月),二期B2019年3月底封顶(规划产能200万台/月),我们预计下半年投产,三期产能定增计划随财报披露,新增产能进一步满足头部客户增长需求,据预案测算,三期达产后,预计将实现年产5G智能手机4,200万台、企业级路由器300万台及交换机200万台,可实现年销售收入21.65亿元,净利润3.07亿元,全部投资税后内部收益率为14.80%。 控股Vsun,联合KarbonMobile创始人、国内产业链资源海外开疆扩土 2018年底,光弘控股印度Vsun(50.82%股份)。Vsun原控股股东JainaGroup(印度第二大智能手机制造商Karbon控股股东)发起人Pardeep为第二大股东。在印度不断提高进口手机关税背景下,中印合资,光弘主导将SMT及先进组装技术导入Vsun,主管生产制造及销售,印方解决当地政府关系等问题,同时叠加Vsun原二股东闻泰前CEO,三方强强联手,抢占高速增长的印度市场,同时为国内外不同品牌客户提供差异性服务。 布局全球的优秀EMS服务商,立足长远与客户共成长,维持”买入”评级 考虑到光弘在头部客户出货结构改善、二期A&B产能达产、三期逐步投产,我们预计光弘2019-2021年归母净利润为3.95、5.10、7.23亿元,EPS1.11、1.44、2.04元,维持目标价为29.97-33.33元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观风险、消费电子终端出货不及预期。

营收总体平稳,非IT业务持续成长,给予“增持”评级 大族激光同时公布2018年及2019Q1财报,2018年营业收入110.29亿元,归母净利润17.19亿元,扣非后归母净利润14.54亿元,分别较上年度增长-4.59%、3.22%、-11.40%。2019年Q1营业收入21.26亿元,归母净利润1.60亿元,扣非后归母净利润1.42亿元,分别较上年度增长25.65%、-55.92%、-19.54%。2018年受大客户创新大小年及经济波动影响,大族2018年年报扣非业绩同比下滑,但总体符合预期,其中非IT业务持续成长;激光设备收入对应终端客户Capex,在预期经济触底背景下,预期后续行业订单逐步向好,大族作为行业龙头更为受益,给予“增持”评级。 2018大客户创新小年+消费电子需求下滑,扩展应用领域及整线交付能力 2018年为大族海外大客户创新小年,且下游消费电子行业需求下降,但大族仍在当年取得海外大客户历年小年最高订单量。同时,在消费电子客户对扩大生产规模趋向谨慎的背景下,公司开始对消费电子行业进行深度挖掘,从前期的单机设备扩展至生产整线的交付,提供纳秒、皮秒玻璃钻孔设备、皮秒陶瓷钻孔设备、皮秒玻璃切割设备、皮秒隐形切割设备等全套解决方案。同时部分设备拓展应用领域,助力客户实现智能制造。 PCB和新能源业务的成长,彰显大族平台型企业能力 2018年全球PCB市场持续大幅度增长,大族全线产品高度契合行业技术需求,机械钻孔设备、LDI激光成像设备、通用测试设备等产品销售旺盛。各类PCB专用加工设备销售台数创历史新高,突破2,200台,领跑全球PCB专用设备市场。同时大族抓住5G天线应用场景,实现了用于LCP材料FPC加工的高端激光切割/钻孔设备、超高速贴附设备的大批量销售,并在IC载板的极小微孔加工方面取得技术突破。在PCB领域,大族已经完成从单一加工设备销售到流程解决方案提供的转变。新能源行业获得标杆客户认可,已经能够提供电芯和模组生产的整线智能装备交付。 大功率激光设备稳健增长,显示面板行业业务拓展成效凸显 2018年国内宏观经济不景气,大族及时适应市场变化,加快技术创新,落实质量优先、国际化发展两大战略,大功率激光设备品牌地位稳步提升,激光装备与自动化实力显著增强,大功率激光设备销售收入稳健增长。同时大族柔性切割、修复、倒角、画面自动化检测设备在多家客户处成功验证并顺利投入生产,已成为显视面板行业核心供应商企业。 大客户创新周期带来利润弹性,非IT业务不断成长,给予“增持”评级 看好大族大客户创新周期带来利润弹性,非IT业务不断成长。我们预计大族19-21年归母净利润为12.82、20.70、17.00亿元,EPS为1.20、1.94、1.59元,可比公司19年平均估值为31.83倍PE,考虑到大客户创新周期给大族带来的利润弹性,以及作为平台型企业,非IT业务不断成长,给予大族2019年35-36倍PE估值,目标价42.00~43.2元,给予“增持”评级。 风险提示:大客户创新低预期,大功率激光器进展低预期,宏观风险。

一季度营收创历史新高,片式电感龙头迈入发力期,维持增持评级公司发布一季报,营收5.45亿元,同比增长10.70%,在手机市场销量依然低迷的背景下,受益于汽车电子、小型化电感、基站LTCC 电桥滤波器等新品拉动以及核心客户份额提升,创一季度历史新高,超出市场预期。 一季度公司实现归母净利润0.84亿元,同比下滑17.71%,扣非净利润0.78亿元,同比增长6.36%,符合市场预期。我们认为公司经历了2013-2015年由产品向解决方案的转型期,2016-2018年多品类、多市场新产品的推广期,正迈进各项业务加速成长的发力期,维持对公司19-21年0.75、0.93、1.15元的EPS 预期,目标价21.01-22.51元,维持增持评级。 新品放量带动毛利率增长,公司显著受益于5G 终端射频前端集成化趋势在如前所述的新品带动下,公司Q1毛利率为34.78%,同比提升1.47pct、环比提升3.78pct。由于5G 终端频段数量增加、射频前端价值量提升,我们认为公司专精的小型化射频电感、LTCC 集成化方案都将成为射频前端的技术趋势。公司新一代小型化电感自18年已小规模量产出货,华米OV均系重要客户,此外公司重点投入开发的超微型射频电感已获得多家国际重量级客户的认证,绕线类的小型超薄射频电感性能可达到国际标杆水平。 长期注重研发投入的材料型公司,围绕5G 基站实现产业链延伸顺络自成立之初便设有磁性材料和滤波材料研究院,围绕工艺壁垒更高的“化学变化”而非“物理变化”以实现产品品类扩张,一季度公司研发开支达到3685.42万元,营收占比为6.77%。伴随着5G 基站对公司高性能电感、高功率电感、滤波器、耦合器等产品单板用量需求大幅增加,公司一方面积极导入现有产品,另一方面积极开发5G 基站专用物料。根据调研反馈,公司研发推出的宏基站端陶瓷介质滤波器性能优良,技术领先。 泊车雷达单车用量提升,顺络与之匹配的电子变压器已切入国际一线客户自动泊车是5G 时代V2X 的目标功能之一,一套传统汽车的倒车雷达需安装4个超声波雷达,而自动泊车系统则需要再增加8个超声波雷达,超声波雷达可分为安装在前后保险杠上的UPA、安装在汽车侧面的APA 两种。 电子变压器是公司汽车电子产品线中的优势品种,已在倒车雷达模组中实现了重点客户突破。根据调研反馈,2016年顺络的电子变压器产品已经完成博世、法雷奥、特斯拉等国际大厂认证,并已获得稳定订单。 看好5G 时代公司的品类扩张潜力,维持增持评级我们维持对公司2019-2021年6.09、7.52、9.3亿元的净利润预期,参考被动元件行业公司2019年平均25.18倍PE 估值,考虑公司在汽车电子产品市场认证进度的领先水平以及片感技术的全球一线地位,我们维持对公司2019年28-30倍PE 估值,目标价21.01-22.51元,维持增持评级。 风险提示:电感产品国产替代进度低于预期,国内5G 商用进度低于预期。

2019年一季报预告大超预期,预计出货量价齐升,维“买入”评级 光弘发布2019年Q1业绩预告,预计2019Q1归母净利润为7800万-8400万元,同比增长261.56%-289.37%,其中预计非经常性损益约为1700万元左右,Q1业绩靓丽,大超预期。Q1历来为行业淡季,同时还有春节因素的扰动,而光弘Q1归母净利润若取中值8100万元,约为2018年Q3、Q4行业旺季之时归母净利润的90%,大幅超预期。2019年,头部客户品控策略变化带来公司订单量价齐升,产能瓶颈突破叠加印度市场的开拓,值得期待。预计2018-20年EPS0.75、1.11、1.44元,维持“买入”评级。 “匠心”培育优秀品控+精细化管理能力,头部客户市占率明显提升 在全球智能手机增速放缓背景下,光弘逆势高增长,源于光弘用“匠心”培育优秀的品控及精细化管理能力,助力客户同时成就自我。华为为光弘第一大客户,光弘为其提供EMS服务手机台数快速增长,市占率逐步提升。2018年底,华为对ODM和EMS的政策变化,带来光弘2019年部分华为订单从ODM间接配套转变为直接配套;同时优秀的品控能力+交付能力,助力光弘承接的华为订单结构优化,高价值产品占比逐步提升,同时旗舰机可直接与富士康、伟创力等竞争,头部客户市占率提升明显。 新增产能匹配客户快速增长订单需求,毛利率体现规模效应及结构变化 优秀品控能力及交付能力带来客户订单逐年增长,而光弘的产能一直处于饱和状态,亟需扩产。募投项目北区二期A2018年底达产(规划产能200万台/月),二期B2019年3月底封顶(规划产能200万台/月),我们预计下半年投产,三期产能亦在规划中,新增产能进一步满足头部客户增长需求,具备更大规模的订单交付能力。光弘在扩充产能的同时,亦大力推行先进设备升级和精密制造技改,深入研究工艺流程的各个环节,发掘精益改善的可能性,更大范围地应用自动化设备和精益生产工艺。产能扩张的规模效应及订单结构的变化,亦反映在光弘2018年单季毛利率变化上。 控股Vsun,联合Karbon Mobile创始人、国内产业链资源海外开疆扩土 2018年底,光弘控股印度Vsun(50.82%股份)。Vsun原控股股东Jaina Group(印度第二大智能手机制造商Karbon控股股东)发起人Pardeep为第二大股东。在印度不断提高进口手机关税背景下,中印合资,光弘主导将SMT及先进组装技术导入Vsun,主管生产制造及销售,印方解决当地政府关系等问题,同时叠加Vsun原二股东闻泰前CEO,三方强强联手,抢占高速增长的印度市场,同时为不同品牌客户提供差异性服务。 布局全球的大陆优秀电子制造服务商,上调盈利预测,给予买入评级 考虑到光弘在头部客户出货结构改善及二期A&B产能达产,我们略微上调光弘2018-2020年归母净利润预期至2.67、3.95、5.10亿元(前值2.67、3.61、4.50),EPS0.75、1.11、1.44元,参考可比公司2019年26.32倍平均估值,考虑到光弘对比可比公司经营及客户结构的优异表现,给予光弘2019年27-30倍PE估值,目标价为29.97-33.33元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观风险、消费电子终端出货不及预期。

以屏为器显研发之力、行交互之道,维持买入评级 在板卡的固有优势上,基于SEEWO和MAXHUB品牌,视源已形成以全面的研发为支撑,以体验优异的硬件为入口,以差异化的软件为壁垒,以共赢的渠道关系和领先的服务、培训机制为导流的完整生态。在教育硬件同质化竞争加剧之际,我们认为学生们更需要的是屏幕这扇窗背后的内容资源,老师们更需要的是轻松推开这扇窗的培训与服务,因此视源的战略格局、执行力与服务意识优势凸显。维持18-20年1.53/2.18/2.79元的EPS预期,目标价由65.48-69.84元上调至78.55-83.23元,维持买入评级。 典型的研发驱动型企业,工程师占比高,能力边界广 视源在创立之初就明确了以科技为先导、以创新为动力的发展思路,截至19年3月,超过3200名员工中工程师占比逾60%。公司在14年成立的中央研究院研究方向涉及:视觉处理、信号处理、机器人控制与系统、自然语言处理和语音识别等,是微软亚洲研究院“创新汇”首家签约成员。据国家专利局数据,截至目前,视源拥有国内专利2725件,其中发明专利248件,申请PCT国际专利263件,在交互平板关键的触控、显示、电源、显示驱动领域,视源分别拥有专利37件、149件、103件、110件。 2019-2027年间预计全国将累计新增超过179万间教室需求 据教育部数据,17年全国K12教室共838.48万间,新增32.78万间,得益国内经济发展及相关生育政策的实施,17年幼儿园、小学在校人数增长4.22%、1.8%,有望支撑在校人数继续上升。在K12教育逐步向发达国家约20人的“小班制”发展过程中,我们预计19-27年间K12、高等教育将新增165.42、13.87万间教室。面对市场扩容,视源着力打造的作为输出端的交互平板以及作为数据、内容生成端的智能录播具有长期成长潜力。 软硬兼备,希沃已经完成向教育信息化应用工具提供商的角色转变 从教育信息化1.0到2.0,希沃已完成从单一硬件商向教育信息化应用工具提供商的角色转变,我们认为,未来希沃有望继续在学务、教务、校务领域拓展新业务,继续向偏软为主、软硬结合的模式发展。希沃现已推出了多种契合市场需求的应用软件,并且共享应用商城Seewo Store,以开放的心态积极构建教育信息化软硬件平台。根据AVC数据,18Q3希沃以43.6%、39.2%的市占比夺得销量、销额双桂冠,连续7年位居行业第一,我们认为,基于软硬兼备的技术优势,公司市场份额仍有进一步提升空间。 5G赋能远程会议、高清视频,上调公司目标价,维持买入评级 在5G渐行渐近之际,高速通信网络将为远程会议、高清视频创造普及基础,公司MAXHUB会议交互板以及LCD板卡业务直接受益。我们维持对公司18-20年的10.03/14.31/18.29亿元的归母净利润预期,参考五家可比公司19年平均28.81倍PE估值水平,给予公司19年36-38倍PE估值,对应目标价由65.48-69.84元上调至78.55-83.23元,维持买入评级。 风险提示:新产品市场开拓慢于预期,交互平板市场竞争加剧。

大华Q4营收及利润增长企稳,静待2019年经营改善逐步体现 大华发布2018年业绩快报,2018年营业总收入236.66亿元,同比增长25.58%;归母净利润为25.32亿元,同比增长6.42%。其中Q4单季度营收86.35亿元,同比增长21.26%,归母净利润为9.68亿元,同比增长3.63%。2018Q4单季在Q3基础上企稳,全年业绩增长低于我们此前预期。2019年我们预计公司内部继续推进精细化管理,改善逐步体现,预计2018-2020年EPS0.85、0.99、1.25元,维持“买入”评级。 Q4利润增速低于收入增速,预计与前三季度相似,毛利率下降所致 2018年,大华总体收入增速快于归母净利润增速,预计主要还是由于毛利率下降所致,其中预计如2018年上半年财报所反馈,海外是主因。海外的毛利率变化一来与海外需求进展与国内技术进展速度不匹配,超低端市场规模逐步增大有关,超低端市场拉低综合毛利率。二来国内安防厂商海外市场主要以产品为主,高毛利项目型市场处于持续拓展过程中,而2018年上半年海外部分企业借贸易战在其之前丧失的市场领域反扑,导致竞争加剧,进而影响产品价格及海外市场的综合毛利率。同时国内营收结构变化(To G和To C的增长速度不一样)给国内毛利率带来一定影响。 2018年内部精细化管理进一步推进,预计2019年经营效果体现更为明显 自公司现任总裁李珂总上任以来,大华启动了内部的管理优化。成立中央研究院,提高研发效率;销售端考核更加细致,考核指标更加细化;成立市场财经部门,客户管理更细致;成立供应链一级交付部门,提高海外交付能力。但2018年因海内外宏观环境复杂,行业景气度趋缓,叠加研发加大投入,股权激励费用等因素,公司精细化管理在2018年全年期间费用管理控制中,预计不会体现的特别明显(从大华Q3及H1财报对比亦有反映),但2019年随着海内外宏观的预期逐步稳定,带来市场景气度的修复可能,预计精细化管理政策在2019年的经营体现更为明显。 HOC城市之心,“四全能力”建设新型智慧城市架构 大华“HOC城市之心”战略,以全感知、全计算、全智能、全生态的“四全”能力为支撑,建设面向行业级、城市级、民用级的“1个平台、2个中心、N类应用(1+2+N)”的新型智慧城市架构。“HOC城市之心”助力大华在符合新型智慧城市建设标准和规范的框架内为城市级、行业级、民用级用户提供个性解决方案,在套件化、模块化服务之外提供个性化设计。 静待宏微观改善在2019年逐步体现,维持买入评级 2018年为海外环境动荡的一年,但不改国内算法+专用芯片软硬件结合,持续推进安防行业智能化的趋势。考虑到海外环境变化,我们下调大华18-20年归母净利润至25.32/29.59/37.53亿元(前值为27.54/34.56/42.97亿元),对应EPS0.85、0.99、1.25元,参考2019年可比公司平均估值为21.81倍PE,考虑到大华全球第二的行业地位,给予一定的估值溢价,2019年22-24倍PE估值,目标价21.78-23.76元,维持“买入”评级。 风险提示:国内外宏观风险、智能化产品推进不及预期。

2018年业绩超预期,2019海内外开疆扩土值得期待,维持“买入”评级 光弘发布2018年业绩快报,2018年营业总收入15.98亿元,同比增长25.42%;归母净利润为2.67亿元,同比增长53.67%。其中Q4单季度营收4.70亿元,同比增长64.15%,归母净利润为0.89亿元,同比增长172.99%。Q4单季度收入和归母净利润增速提速,虽与2017年Q4行业超预期去库存带来的低基数有关,但单季度环比来看,Q4公司维持了Q3景气度,在Q3高基数的基础上,Q4收入环比增长10.77%。2019年,头部客户品控策略变化带来增量市场及产能瓶颈突破,叠加印度市场的开拓,值得期待。预计2018-20年EPS0.75、1.02、1.27元,维持“买入”评级。 “匠心”培育优秀品控+精细化管理能力,头部客户市占率明显提升 在全球智能手机增速放缓,光弘作为国内最优秀的EMS厂商,用“匠心”培育优秀的品控及精细化管理能力,助力客户同时成就自我。华为为光弘第一大客户,光弘为其提供EMS服务手机台数快速增长,市占率逐步提升,从ODM间接配套转变为直接配套,机型亦从ODM机型升级至荣耀,同时Nova、旗舰机可直接与富士康、伟创力竞争。优秀的业绩彰显公司扎实的成长能力,伴随头部客户市占率提升而不断壮大。 收入结构变化反映于毛利率的逐季提升,精细化管理加速单季净利润增长 光弘收入结构的变化及头部客户的市占率提升,亦反映在其财务指标上。2018年,在国内手机及全球手机出货量均下降的背景下,光弘2018年Q1-Q3单季毛利率(分别为23.79%、29.71%、37.69%)逐季提升,除Q1因国产手机去库存超预期,导致产能利用率低于历史平均水平,导致Q1毛利率为近两年最低,Q2Q3及时调整后,毛利率有了快速的提高,期间费用率总体比较稳定,进而带来单季净利润增速随毛利率及收入增长提升而加速增长(2018Q1-Q3单季度归母净利润同比增速为-28.36%、27.87%、53.50%)。 募投项目逐渐达产,突破产能瓶颈,控股Vsun,开启海内外发展新篇章 光弘上市募投惠州二期生产基地,以突破产能瓶颈。据光弘测算,惠州二期生产基地达产后,每年实现净利润(已扣二期生产基地建设项目每年折旧摊销额)约为8,793.79万元,大幅提高盈利能力。根据我们调研反馈,目前二期已全面达产,满足头部客户产能需求。2019年,随头部客户品控策略变化,我们预计会进一步增加优秀EMS企业的订单。控股印度Vsun,2019年导入SMT及先进组装技术,开启海内外发展新篇章。 布局全球的大陆优秀电子制造服务商,上调盈利预测,给予买入评级 考虑到光弘在头部客户出货结构改善及二期产能达产,我们略微上调光弘2018-2020年归母净利润预期至2.67、3.61、4.50亿元(前值2.39、3.20、4.39),EPS0.75、1.02、1.27元,参考可比公司2019年22.43倍平均估值,考虑到光弘对比可比公司经营及客户结构的优异表现,维持光弘2019年25-26倍PE估值,目标价为25.50-26.52元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观风险、消费电子终端出货不及预期。

海康Q4营收略低于预期,但利润恢复增长,超预期,全年维持稳定增长 海康发布2018年业绩快报,2018年营业总收入498.10亿元,同比增长18.86%;归属于上市公司股东净利润为113.36亿元,同比增长20.46%。其中Q4单季度营收160.07亿元,同比增长12.92%,归属于上市公司股东净利润为39.40亿元,同比增长20.94%。2018年在国内去杠杆,外围宏观环境复杂背景下,海康总体稳定增长,且Q4单季利润同比增速回升,预计与产品结构调整、内部组织架构调整磨合后,效能更大及费用率控制有关。看好海康在复杂宏观环境下提升内功,保证营收及利润高质量的战略,预计2018-2020年EPS1.21、1.44、1.74元,维持“买入”评级。 Q4利润增速高于收入增速,预计毛利率稳健提升,期间费用率逐步控制 Q4单季度收入增速虽然略低于预期,维持Q3以来的低位状态,但净利润增速环比回升明显,预计与产品结构变化带来总体毛利持续提升,Q3内部组织架构调整后经历磨合期,效能更大及逐步的费用率控制有关。2018年虽宏观环境复杂,但前三季度综合毛利率达44.91%。同时海康一直处于一个为未来提前布局的进取状态,研发费用率维持高位,2018年前三季度达9.10%,前三季度研发费用绝对额已达30.78亿元。期间费用率虽然总体在2017年基础上有提升,但2018年前三季度已经单季逐季下降(Q1为24.95%、Q2为23.08%,Q3为22.06%),预计Q4费用率仍逐步控制。 2018年稳定的增长背后,预计维持优秀的现金流情况 2018年,国内去杠杆涉及各行各业,在此背景下,海康理性选择牺牲短期收入增速、保证收入及利润的健康程度,调整整体渠道经销商库存情况。这通过对比公司2018年Q2及Q3单季与历年同期公司经营性现金流可知,2018年Q2及Q3为近5年同期经营性现金流峰值。预计Q4公司经营性现金流情况维持优秀状态。 硬件与算法结合,推进视频监控智能化持续落地 从行业专用芯片的推进进展程度和产品化节奏,在此前的报告中,我们预计带有专用芯片的智能化前端产品在2018年Q4会逐步丰富,新品毛利情况好于传统产品,带来收入的结构性变化。根据现在2018年快报反映收入利润情况,亦有一定的验证。同时行业上,随着国产TPU及专用芯片的逐步丰富,视频监控智能化持续推进落地。 AICloud+专用芯片推进安防行业智能化,维持买入评级 看好海康踏实积攒,在复杂背景下,仍保证收入利润健康,同时维持高的研发投入。且公司AICloud+专用芯片软硬件结合,对加强边缘计算能力,快速推动安防智能化的进展,意义重大。我们预计海康18-20年归母净利润为113.36、134.20、162.51亿元(18年为快报数据,19-20年维持不变),虽可比公司2019年平均估值为17.56倍PE,但考虑到海康威视的龙头溢价、新技术的布局前瞻带来未来增长的相对确定性,同时还有无论是盈利能力和营运能力等,都远好于可比公司,给予海康一定的估值溢价,给予23-26倍当年估值,目标价33.12~37.44元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济风险、海外竞争加剧、新业务进展低于预期。

2018年业绩超出预告上限,营收大幅超预期,维持买入评级 公司发布业绩快报,2018年实现营收169.97亿元,同比增长56.4%,大幅超出市场预期,主要系公司TV板卡业务高增长所致。2018年公司实现净利润10.01亿元,同比增长44.81%,超出三季报预计20-40%增长的上限,超出市场预期,低于我们此前12.29亿元的利润预期,主要系公司考虑原材料等库存产品跌价前三季度计提了1.2亿元减值损失,以及年末的股权激励费用及奖金费用等拖累。基于以上员工激励费用的持续性预期,我们将公司2019、2020年净利润预期由16.1亿元、19.83亿元下调至14.31亿元、18.29亿元,维持买入评级,目标价65.48-69.84元。 视源对教育市场主要竞争对手提出专利诉讼,显示出产品技术壁垒 根据每日经济新闻1月15日讯,视源全资子公司视睿电子,以涉嫌侵犯其4件专利为由,要求鸿合科技及深圳鸿合停止侵权行为、销毁侵权专用模具并赔偿1.43亿元。视源提供的诉讼材料显示,2013-2016年视睿向国家知识产权局提出“一体机及其触摸菜单的调出方法”、“红外触摸屏及电路板连接装置”、“一种显示设备”和“一种触摸一体机”等四项专利申请,并均获得公告授权且在有效期内。根据AVC数据,2017年视源和鸿合在教育白板的市占率分别为35%、23%,视源此次对鸿合的专利诉讼,表明公司在交互平板领域有着较强的技术领先性,行业具备较高的技术壁垒。 交互白板和智能录播是教育信息化硬件的蓝海市场,教育市场成长潜力足 18年12月17日浙江教育厅发布《教育信息化三年行动计划(2018-2020年)》,明确提出“要广泛收集教学和管理过程中的各类数据,建设教育大数据仓”、中小学校要“人人拥有至少一种便捷可用的移动终端,校校建有录播教室”。我们认为,基于“三通两平台”的网络基础,本土大尺寸LCD产能的支撑,新高考改革的催化以及学校、家庭教育理念的进步,教育信息化相关硬件、软件产品有望加速渗透,而作为输出端的交互式智能平板以及作为数据、内容生成端的智能录播正成为教育信息化硬件产品中的蓝海市场,视源股份在教育市场的产品品类有望得到进一步丰富。 以软件为卖点的硬件产品有望形成一家独大的竞争格局,维持买入评级 我们认为,由于交互平板在教育市场的应用是以改善教学效果、促进教育资源共享为目的,所以视源所推出的教学应用软件,师生、家长互动平台,教育资源共享平台,校园管理系统等才是其核心竞争力。而这部分软件具有显著的规模效应,不同地域之间的统一性要求较高,因此有望形成一家独大的竞争格局。基于公司年末股权激励费用及奖金费用的持续性预期,我们将公司2019、2020年业绩由16.1亿元、19.83亿元下调至14.31亿元、18.29亿元,参考可比公司2019年30.4倍PE估值,给予公司2019年30-32倍PE估值,目标价65.48-69.84元,维持买入评级。 风险提示:新产品市场开拓慢于预期;交互平板市场竞争加剧。

核心观点 公司是国内微型射频连接器领域龙头企业,新产能释放后公司市占率将进一步提升。公司技术研发实力较强,拥有精密制造能力,并且本土品牌优势明显,拥有大批优质客户。公司能够紧跟客户需求,纵向拓展射频前端技术、5G天线,巩固微型射频连接器行业内龙头地位;也横向布局Type-C、BTB、汽车用连接器等新产品,拓展产品种类。我们预计公司2018-2020年实现营业收入13.56亿元、15.62亿元及17.00亿元,对应EPS分别1.48元、1.62元和1.77元,对应PE为19、18、16倍。给予公司2019年22-24倍PE估值,对应2019年目标价35.64-38.88元,给予增持评级。 2017年连接器全球市场规模630亿美元,自主品牌逐步崛起 2017年全球连接器市场规模达630亿美元,中国市场规模168.3亿美元。中国连接器市场规模2010-2017年年均复合增速6.50%高于全球同期年均复合增速4.66%。全球前三连接器公司皆为跨国企业,自主品牌与国际品牌差距较大,微型连接器细分市场的主要参与者是三家日企、电连技术和长盈精密。国内企业起步晚、规模较小和研发薄弱,通过将技术资源、生产能力等投入到高附加值的核心产品中,有望在细分领域赶超国际供应商。 研发+本土品牌+客户,三大优势造就国内射频连接器龙头 公司已建立完善的研发体系,2017年研发人员668人,占比达15.10%,根据2018公司半年报,公司迄今拥有83项国内外专利。公司本土优势明显,在产品达到客户标准的前提下,响应和跟进速度快,合作研发效率高。公司已成为华为、三星、小米、中兴等全球知名智能手机品牌的供应商,并已进入华勤通讯、龙旗科技等国内知名智能手机设计公司的供应链。 新产品+新产能+布局5G,未来增长可期 纵向拓展射频前端技术,布局高端BTB连接器,横向拓展汽车连接器市场,研发高速数据(HSD)传输汽车连接器,新产能布局对应新产品拓展。公司募投新产能,深耕通信和拓展汽车行业。增资恒赫鼎富,公司拥有成熟的客户及市场渠道,并且已经研发出LCP样品,赫比Flex成熟的FPC和SMT生产制造技术有助于公司生产面向5G的高频高速传输线。 国产电连接器龙头,首次覆盖,给予“增持”评级 我们预计公司2018-2020年实现营业收入13.56亿元、15.62亿元及17.00亿元,增速-4.73%、15.19%和8.86%。18-20年公司净利润分别为3.20亿、3.49亿和3.82亿元,对应EPS分别1.48元、1.62元和1.77元,对应PE为19、18、16倍。可比公司2019年PE均值为23倍,考虑到公司BTB、汽车连接器、USBTYPEC等产品处于起步阶段,增资恒赫鼎富加大研发5G天线,给予公司2019年22-24倍PE估值,对应2019年目标价35.64-38.88元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:汽车、智能手机连接器及5G市场需求不及预期;行业竞争加剧导致毛利率下降;产能扩张不及预期。

“匠心”培育优秀品控+精细化管理能力,头部客户市占率明显提升全球智能手机增速放缓,光弘作为国内最优秀的EMS 厂商,用“匠心”培育优秀的品控及精细化管理能力,助力客户同时成就自我。华为为光弘第一大客户,光弘为其提供EMS 服务手机台数快速增长,市占率逐步提升,从ODM 间接配套转变为直接配套,机型亦从ODM 机型升级至荣耀,同时Nova、旗舰机可直接与富士康、伟创力竞争。基于大客户市占率及出货结构明显提升,我们略上调EPS 至0.67、0.90、1.24元,维持“买入”评级。 收入结构变化反映于毛利率的逐季提升,精细化管理加速单季净利润增长光弘收入结构的变化及头部客户的市占率提升,亦反映在其财务指标上。2018年,在国内手机及全球手机出货量均下降的背景下,光弘2018年Q1-Q3单季毛利率(分别为23.79%、29.71%、37.69%)逐季提升,除Q1因国产手机去库存超预期,导致产能利用率低于历史平均水平,导致Q1毛利率为近两年最低,Q2Q3及时调整后,毛利率有了快速的提高,期间费用率总体比较稳定,进而带来单季净利润增速随毛利率及收入增长提升而加速增长(2018Q1-Q3单季度归母净利润同比增速为-28.36%、27.87%、53.50%)。 控股Vsun,联合Karbon Mobile 创始人、国内产业链资源海外开疆扩土2018年12月22日,光弘公布以约0.52亿人民币现金认购印度Vsun 新增发行的1,550万股,成为Vsun 的控股股东(50.82%股份)。Vsun 原控股股东为Jaina Group(印度第二大智能手机制造商Karbon 的控股股东)发起人Pardeep。在印度为了保护本地企业,不断提高进口手机关税的背景下,中印合资,光弘主导将SMT 及先进组装技术导入Vsun,主管生产制造及销售,印方解决当地政府关系等问题,同时叠加Vsun 原二股东为光弘前五大客户闻泰前CEO,三方强强联手,抢占高速增长的印度市场 。 募投项目逐渐达产,突破产能瓶颈,开启发展新篇章光弘上市募投惠州二期生产基地,以突破产能瓶颈。据光弘测算,惠州二期生产基地达产后,每年实现净利润(已扣二期生产基地建设项目每年折旧摊销额)约为8,793.79万元,大幅提高盈利能力。根据我们调研反馈,目前二期已全面达产,满足头部客户产能需求。2019年,随头部客户品控策略变化,我们预计会进一步增加优秀EMS 企业的订单。 布局全球的大陆优秀电子制造服务商,上调盈利预测,给予买入评级考虑到光弘在头部客户出货结构改善及二期产能全面达产,我们略微上调光弘2018-2020年归母净利润预期至2.39、3.20、4.39亿元(前值2.20、3.01、4.36),EPS0.67、0.90、1.24元,参考可比公司2019年26.83倍平均估值,考虑到可比公司中中科创达长期市场估值略高,给予光弘2019年25-26倍PE 估值(略低于可比平均),目标价为22.5-23.4元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观风险、消费电子终端出货不及预期。