事项:公司发布2018年第一季度报告,报告期内实现营业收入25.40亿元,比上年同期增加106.65%;实现归属于上市公司股东的净利润0.10亿元,比上年同期增加127.81%,扣非后比上年同期增加107.89%。实现基本EPS0.0036元,比上年同期增加127.48%。同时公司预计2018年1-6月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为40%至70%。 营收连续5个季度增速逐季提升,Q1归母净利润自2011年以来首次为正:营业收入方面,2018Q1公司实现营业收入25.40亿元,同比增加106.65%。公司连续近5个季度(17Q1~18Q1)营收增速分别为63.39%、73.36%、74.37%、85.56%、106.65%,18Q1增速同比大幅提高了43.26个pct,且连续5个季度营收增速逐季提升,反映出公司在手项目履约情况较为理想。归母净利润方面,2018Q1公司实现归母净利润0.10亿元,同比增长127.81%,为公司自2011年以来首次实现Q1归母净利润为正。公司连续5个季度(17Q1~18Q1)归母净利润增速分别为47.35%、38.20%、81.47%、68.46%、127.81%,18Q1增速同比大幅提高了80.46个pct。净利润增速同比增幅高于同期营收增速增幅,且18Q1营业利润及利润总额分别较17Q1增加1596.30%、591.23%,我们判断或为期内公司盈利能力获得进一步提升。少数股东损益方面,18Q1少数股东损益为-0.04亿元,较17Q1减少0.26亿元(-118.45%),主要为2017年6月公司处置申能环保全部股权、不再对其进行控制,本期相应不再确认少数股东损益。非经常性损益方面,2018Q1公司非经常性损益合计0.07亿元,较2017Q1同比增加0.05亿元。 毛利率及期间费用率同比降低,经营及筹资现金流入增加,负债率提高:毛利率方面,18Q1公司综合毛利率为28.95%,较17Q1同比降低了3.16个pct,较2017年全年降低了约2.61个pct,主要为期内营业成本增速(116.27%)高于营业收入增速。期间费用方面,18Q1公司期间费用率为24.85%,较17Q1降低4.2个pct:其中管理费用同比增长80.39%,管理费用率为19.09%(较17Q1降低2.77个pct),主要为公司业务规模扩张、投入增加致相应费用有所增加;销售费用同比减少9.12%,销售费用率为0.26%(较17Q1降低0.34个pct);财务费用同比增长72.63%,财务费用率为5.50%(较17Q1降低1.08个pct),主要为报告期内公司带息负债规模增加致相应利息支出增加。存货方面,18Q1存货达到123.32亿元,较17Q1增加35.41亿元(+40.27%),较2017年末减少1.01亿元,我们判断主要为公司收入增加致已完工未结算相应增加所致。现金流及货币资金方面,18Q1经营活动产生的现金流量净额为3.04亿元,较17Q1增加流入2.78亿元(+1046.82%),主要为期内公司继续加大对工程款项的回收力度,回款金额同比大幅增加。筹资活动产生的现金流量净额为12.25亿元(+1299.83%),主要为期内公司融资净流入增加。18Q1期末公司货币资金余额为28.99亿元,较17Q1期末增加11.18亿元(+62.76%),较2017年末减少5.04亿元,主要为期内公司经营及筹资现金流增加流入所致。资本结构方面,至18Q1期末公司资产负债率为70.10%,剔除预收账款后的资产负债率为67.13%,分别较2017年末提高了2.48、2.10个pct,我们判断或主要为期内其他流动负债(短期及超短期融资券等)较2017年末增加44.64%、长期借款较年初增长163.83%所致。 新签合同维持强劲增长,水环境治理领域优势显著,黑臭水体整治空间广阔:公司2017年报披露,2017年全年公司项目合计中标金额为763.21亿元,同比增长83.29%;其中中标PPP订单50个,中标金额为715.71亿元,同比增长88.30%。年报同时指出,截至2017年12月31日,公司共中标PPP项目88个,累计投资额1434.51亿元;根据统计信息估算,截至2017年12月31日,公司在生态建设与环境保护、旅游等PPP细分领域的市场占有率分别达到了13.4%和10.7%。我们统计2018年以来至今,公司公告已中标或新签的PPP项目金额已达约232.68亿元,仍保持着强劲的增长态势,订单收入比(2017年至今新签,2017年营收基数)达到约6.5。公司新签订单涵盖水环境综合治理(含城市黑臭水体治理、河道流域治理和海绵城市等)、全域旅游、市政园林和土壤矿山修复领域,以水环境综合治理为主。据生态环境部网站消息,生态环境部联合住房城乡建设部将于5月初启动2018年黑臭水体整治环境保护专项行动,范围涉及36个重点城市(直辖市、省会城市、计划单列市)及全国其他部分地级市。我们认为公司作为国内水环境治理的先行者和龙头企业,在水环境综合治理领域拥有技术及全生命周期解决方案优势,有望充分受益于黑臭水体整治及美丽中国建设大机遇。同时,公司还积极布局环保废固、全域旅游等产业,培育新的业绩增长点。 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为46.4%、37.3%、37.5%,净利润增速分别为56.0%、40.7%、40.8%,实现EPS分别为1.27、1.78、2.51元;维持买入-A的投资评级,6个月目标价为25.40元,相当于2018年20倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动,PPP项目落地不及预期,工程进度不及预期,员工持股及股权激励进展不及预期,项目回款及存货、应收账款跌价风险等。

18Q1营收增速稳定,归母净利润延续单季较高增速:营业收入方面,2018Q1公司实现营业收入1,484.30亿元,同比增加10.12%。公司连续近5个季度(17Q1~18Q1)营收增速分别为5.23%、13.74%、0.77%、11.05%、10.12%,18Q1增速同比提高了4.89个pct,并超过2017年4个季度增速均值。归母净利润方面,2018Q1公司实现归母净利润31.97亿元,同比增长21.92%。公司连续5个季度(17Q1~18Q1)归母净利润增速分别为15.32%、59.48%、-12.01%、54.15%、21.92%,18Q1增速同比提高了6.60个pct。净利润增速同比增幅高于同期营收增速增幅,我们判断或主要为期内公司盈利能力有所提升。非经常性损益方面,2018Q1公司非经常性损益合计1.54亿元,较2017Q1同比增加0.79亿元,主要为本期处置长期股权投资收益、收到政府补助及交易性金融资产价值增加所致。 毛利率同比有所提升,期间费用率降低,存货及经营现金流出增加:毛利率方面,18Q1公司综合毛利率为8.99%,较17Q1同比提高了0.08个pct,较2017年全年降低了约0.39个pct。期间费用方面,18Q1公司期间费用率为5.39%,较17Q1降低0.08个pct;其中管理费用率为4.05%(管理费用同比+10.95%),较17Q1增加0.03个pct;销售费用率为0.50%(销售费用同比+2.86%),较17Q1降低0.03个pct;财务费用率为0.81%(财务费用同比+1.20%),较17Q1降低0.07个pct。营业外收入方面,期内营业外收入合计1.13亿元,较17Q1减少0.97亿元。 存货方面,18Q1存货达到2572.23亿元,较17Q1增加239.52亿元(+10.27%),较2017年末增加147.60亿元(+6.09%),主要为期内公司房地产开发投入及已完工未结算增加所致。现金流及货币资金方面,18Q1经营活动产生的现金流量净额为-267.73亿元,较17Q1增加流出75.33亿元(-39.15%),我们判断或主要为期内公司房地产开发投入增加(预付账款较期初增加44.84%)及支付工程款增加所致。18Q1期末公司货币资金余额为910.95亿元,较2017年末减少392.97亿元(-30.14%),主要为期内节日期间支付了部分劳务和采购外欠款、及开展投融资项目致资金投入增加。资本结构方面,至18Q1期末公司资产负债率为79.02%,剔除预收账款后的资产负债率为76.43%,分别较17Q1降低了0.30、0.77个pct。 新签合同额同比较快增长,海外增速较高,未完合同额充裕:根据一季报显示,2018年1-3月,公司新签合同额累计人民币3,123.4亿元,比上年同期增长21.3%。从业务结构来看,基建新签合同2,608.9亿元,比上年同期增长21.6%,具体为:铁路新签529.9亿元(同比+90.0%)、公路新签390.5亿元(同比+30.7%)、市政及其他新签1,688.5亿元(同比+7.7%);房地产开发合约销售额92.3亿元,比上年同期增加14.8%;勘查设计与咨询服务新签74.5亿元,比上年同期增加19.7%;工业设备与零部件制造新签72.6亿元,比上年同期增加9.4%。从市场结构来看,新签境内合同额人民币2,918.0亿元,比上年同期增长20.6%,约占新签合同总额的93.42%(同比-0.53个pct);新签境外合同额折合人民币205.4亿元,比上年同期增长31.8%,约占新签合同总额的6.58%(同比+0.53个pct)。未完合同方面,公司一季报披露截至18Q1期末,公司未完合同额为27,174.5亿元,较2017年末增长5.7%:其中,基建建设业务未完合同额为22,871.6亿元,较2017年末增长6.1%;勘察设计与咨询服务业务未完合同额为390.9亿元,较2017年末增长12.5%;工程设备和零部件制造业务未完合同额为357.4亿元,较2017年末增长3.4%;其他业务未完合同额为3,554.6亿元,较2017年末增长2.7%。 投资建议:我们预测公司2018年-2020年的收入增速预测分别为8.5%、9.2%、9.7%,净利润增速分别为15.5%、15.7%、19.3%,实现EPS分别为0.81、0.94、1.12元。维持公司买入-A投资评级,调整公司6个月目标价为10.13元,相当于2018年12.5倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。

事项:公司发布2018年第一季度报告,报告期内实现营业收入2,701.61亿元,比上年同期增加15.0%;实现归属于上市公司股东的净利润81.45亿元,比上年同期增加15.0%,扣非后比上年同期增加16.5%。 实现基本EPS 0.27元(已扣除永续债计息及限制性股票影响),比上年同期增加12.5%。 18Q1营收及归母净利润增速较快,基建业务营收保持高速增长:营业收入方面,2018Q1公司实现营业收入2,701.61亿元,同比增长15.0%。 公司连续近5个季度(17Q1~18Q1)营收增速分别为9.70%、13.61%、22.51%、-2.20%、15.0%,18Q1增速同比提升了5.3个pct,并超过2017年4个季度增速均值。从业务结构来看,报告期内房建业务实现营收1,787亿元,同比增长12.2%,收入占比66.1%(同比-1.7个pct);基建业务实现营收558亿元,同比增长33.5%,收入占比20.7%(同比+2.7个pct);房地产业务实现营收319亿元,同比增长15.4%,收入占比与上年同期持平;设计勘察业务实现营收19亿元,同比增长11.8%,收入占比与上年同期持平。18Q1基建业务维持收入快速增长、占比提升,主要为公司近年来签订的基建项目大都处于在施工程状态、且一批特大型项目进入施工高峰期。归母净利润方面,2018Q1公司实现归母净利润81.45亿元,同比增长15.0%。公司连续5个季度(17Q1~18Q1)归母净利润增速分别为11.03%、12.69%、-10.63%、40.26%、15.0%,18Q1增速同比提升了4.0个pct,且增速高于17Q1-17Q3增速。 毛利率同比持平,财务费用及经营性现金流出增加,负债率降低: 毛利率方面,18Q1公司综合毛利率为8.87%,较17Q1同比微降了0.07个pct;较2017年全年降低了1.62个pct。期间费用方面,18Q1公司管理费用率为2.31%,较17Q1增加0.1个pct,主要为期内公司业务持续扩张致管理人员绩效薪酬相应增长;销售费用率为0.29%,较17Q1基本持平;财务费用率为0.59%,较17Q1微增0.01个pct,主要为期内带息负债增加导致利息支出增加(短期借款同比增加41.0%)。存货方面,18Q1存货及其中已完工未结算分别较17Q1增加12.0%、23.4%,主要为期内公司新开工项目较多,部分项目结算周期较长致已完工未结算款增加,同时房地产存货规模也有所上升。现金流方面,18Q1经营活动产生的现金流量净额为-892.51亿元,较17Q1增加流出224.59亿元(-33.6%),主要为期内公司土地储备增加而导致经营性支出增加。 筹资活动产生的现金流量净额为445.30亿元,较17Q1增加流入336.45亿元(+309.1%),主要为期内业务量增加而导致带息负债增加。资本结构方面,至18Q1期末公司资产负债率为77.61%,剔除预收账款后的资产负债率为74.35%,分别较17Q1降低了0.52、0.04个pct。 新签合同保持较高增速,地产合约销售额及销售面积均约3成增速: 新签合同方面,一季报显示公司建筑业务新签合同额约5,383亿元,同比增长24.3%。从业务结构来看,房屋建筑业务新签3,723亿元,同比增长20.4%;基础设施业务新签1,634亿元,同比增长34.0%;勘察设计业务新签27亿元,同比增长28.6%。分地区看,2018Q1境内新签5,210亿元,同比增长25.3%;境外新签173亿元,同比微降0.9%。基建业务、国内市场新签仍保持较快增速。从房建工程实物量来看,2018Q1公司房建业务累计施工面积103,550万平方米,同比增长11.6%; 新开工面积7,013万平方米,同比增长2.0%;竣工面积2,268万平方米,同比下降7.9%。地产业务方面,2018Q1公司地产业务合约销售额约668亿元,同比增长31.8%,合约销售面积约446万平方米,同比增长28.5%。合约销售额及合约销售面积双双实现约3成增速。公司新增土地储备约945万平米,期末拥有土地储备约9,890万平米;公司房地产新开工面积437万平米,同比增长220.2%;竣工面积46万平米,同比下降72.9%;在建面积3,850万平米,同比增长53.3%。 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为10.9%、11.1%、12.5%,净利润增速分别为13.6%、15.9%、15.3%,对应EPS 分别为1.25、1.45、1.67元,维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为12.5元,相当于2018年10.0倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP 项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。

事项:公司发布2018年第一季度报告,报告期内实现营业收入208.85亿元,比上年同期减少9.92%;实现归属于上市公司股东的净利润7.58亿元,比上年同期增加1.51%,扣非后比上年同期减少0.82%。实现基本EPS0.13元(已扣除永续债计息影响),比上年同期增加1.53%。 18Q1营收及归母净利润增速下滑,我们研判后续大概率将得到改善:营业收入方面,2018Q1公司实现营业收入208.85亿元,同比减少9.92%。公司连续近5个季度(17Q1~18Q1)营收增速分别为37.86%、20.22%、0.30%、-11.99%、-9.92%,18Q1增速同比大幅降低了47.78个pct,延续了17Q4以来的营收增速下滑趋势,我们判断或主要为同期清理PPP项目库及环保停工限产因素致去冬今春施工收入确认减缓所致,随着一季度末以来国内各项建设已相继正常开展,公司后续营收增速大概率将得到改善。归母净利润方面,2018Q1公司实现归母净利润7.58亿元,同比增长1.51%。公司连续5个季度(17Q1~18Q1)归母净利润增速分别为15.59%、24.07%、6.77%、81.72%、1.51%,18Q1增速同比降低了14.08个pct。净利润增速降幅低于同期营收增速降幅,我们判断或主要为受营收增速下滑较多影响但同期盈利水平有所提升。非经常性损益方面,2018Q1公司非经常性损益合计0.27亿元,较2017Q1同比增加0.17亿元,主要为本期收到政府补助增加所致。 毛利率同比提升较大,财务费用及经营性现金流出增加,负债率增加:毛利率方面,18Q1公司综合毛利率为15.73%,较17Q1同比大幅提高了4.47个pct,较2017年全年亦提升了约2.70个pct。期间费用方面,18Q1公司管理费用率为5.58%(管理费用同比+17.29%),较17Q1增加1.30个pct;销售费用率为1.25%(销售费用同比+22.91%),较17Q1增加0.33个pct;财务费用率为2.72%(财务费用同比+70.20%),较17Q1增加1.28个pct,主要为期内借款增加(短期借款较期初增加54.54%)、相应的利息支出增加所致。营业外收入方面,期内营业外收入合计0.39亿元,较17Q1增加0.25亿元。存货方面,18Q1存货达到727.87亿元,较17Q1增加217.11亿元(+42.51%),较2017年末增加86.7亿元(+13.52%),我们判断或主要为期内公司房地产业务存货及建筑施工业务已完工未结算增加所致。现金流方面,18Q1经营活动产生的现金流量净额为-98.23亿元,较17Q1增加流出38.85亿元(-65.42%),主要为期内公司房地产开发投入增加(预付账款较期初增加44.84%)、建筑业务支付工程款增加所致。筹资活动产生的现金流量净额为94.94亿元,较17Q1增加流入65.49亿元(+222.33%),主要为期内银行借款增长所致。资本结构方面,至18Q1期末公司资产负债率为72.80%,剔除预收账款后的资产负债率为71.20%,分别较17Q1增加了4.33、4.80个pct。 新签合同额稳健增长,国内增速较快;看好年内再生资源业务发展:根据公司2018年第一季度新签合同公告显示,2018年1-3月,公司新签合同额累计人民币798.48亿元,比上年同期增长15.69%;其中新签国内工程合同额人民币536.82亿元,比上年同期增长28.72%,约占新签合同总额的67.23%(同比+6.8个pct);新签国际工程合同额折合人民币261.66亿元,比上年同期减少4.19%,约占新签合同总额的32.77%(同比-6.8个pct)。公司2017年报披露,截至2017年末公司执行合同总金额为5434.00亿元,剩余合同总金额为2987.00亿元;同时年报指出公司计划2018年合同签约2,200亿元。我们认为当前公司在手合同充裕,18Q1新签合同额稳健增长,公司在国内外市场资源及经验丰富,有较大优势持续推进公司经营快速发展。同时,公司加快环保业务深加工产业链延伸,再生资源业务综合实力已位居行业前列,并逐步构建和完善再生资源回收、加工和销售体系。我们看好再生资源业务的突破有望带动环保板块成为公司业绩主力增长极。 投资建议:我们预测公司2018年-2020年的收入增速预测分别为13.3%、11.2%、10.8%,净利润增速分别为16.5%、22.3%、22.2%,实现EPS分别为1.19元、1.45元、1.77元。维持公司买入-A投资评级,调整公司6个月目标价为12.50元,相当于2018年10.50倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。

事项:公司发布2017年度报告及2018年第一季度报告,1)2017年实现营业收入585.71亿元,同比增加10.35%;实现归属于上市公司股东的净利润15.57亿元,同比减少12.04%,扣除非经常性损益后同比减少7.08%。实现基本EPS0.32元。拟每10股派发现金红利0.95元(含税)。2)2018年一季度实现营业收入149.19亿元,同比增加41.89%;实现归属于上市公司股东的净利润4.00亿元,同比增加28.97%,扣除非经常性损益后同比增加28.68%。 2017Q2-2018Q1营收逐季加速,2018Q1归母净利润已实现较快增长:公司2017年分别实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润同比增速10.35%、-12.04%,营收自2015年以来首次实现了正向增长,归母净利润仍有所下滑,但如观察同期营业利润及利润总额则分别同比增长9.80%、3.59%,均已较2016年增速转正并大幅提升;受期内所得税及少数股东损益同比增加的影响,净利润及归母净利润仍未实现正向增长,但降速已同比放缓。期内非经常性损益合计0.28亿元,较2016年1.25亿元同比减少77.6%,主要为期内公司非流动资产处置损益及营业外收入等同比减少。从业务结构来看,公司各主业分别实现营收及同比增速(不考虑内部抵消):工程施工(承包)488.19亿元(同比+8.18%,占比83.90%)、勘察、设计及服务25.24亿元(同比-0.53%,占比4.34%)、其他主营业务68.43亿元(同比+32.81%,占比11.76%),其他业务增长主要为福建天辰耀隆己内酰胺项目销售收入出现较大增长。工程施工及其他主营业务收入分别增长36.93亿元、16.91亿元,占公司营业收入增长额的67.21%、30.77%,是公司收入增长主要来源。从市场结构来看,境内实现营业收入408.27亿元(同比+6.29%,收入占比70.17%);境外实现营业收入173.59亿元(同比+20.51%,收入占比为29.83%)。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速-4.85%、4.78%、14.61%、22.13%,自17Q2以来营收增速已转正并逐季加快;Q1-Q4分别实现归属于上市公司股东的净利润同比增速-18.85%、16.52%、-25.74%、-19.25%。从2018年一季度业绩来看,分别实现营收增速41.89%、归母净利润增速28.97%,其中营收已连续4个季度实现加速增长,归母净利润同时实现自2016年以来的单季度较高增速,我们认为随着公司在手订单的陆续执行,公司经营已回归良性发展状态,后续有望持续录得营收及净利润同步正向增长。 毛利率水平提升,汇兑损失致财务费用大幅增加,资产减值有所增加:毛利率及毛利贡献方面,报告期内,公司综合毛利率达到15.32%,较2016年提升了1.3个pct。2018Q1则为13.01%,同比降低了0.14个pct。从业务结构来看,公司各主业分别实现毛利率:工程施工(承包)14.00%(同比+0.76个pct)、勘察、设计及服务22.40%(同比+5.78个pct)、其他主营业务21.42%(同比+2.53个pct)。工程施工业务毛利贡献占比为76.18%,仍是公司最主要利润来源;其他主营业务毛利贡献占比达到16.34%(同比+3.26个pct),为公司第二大利润贡献,本期带动了公司毛利率提升。从市场结构来看,公司境内业务毛利率为15.33%(同比+0.85个pct),毛利贡献占比约为69.79%;海外业务毛利率为15.00%(同比+2.48个pct),毛利贡献占比约为29.03%,海外业务毛利率及毛利贡献占比提升。期间费用方面,2017年公司期间费用率为8.55%,同比上升了1.08个pct,其中管理费用率为7.06%(同比-0.05个pct);销售费用率为0.50%(同比+0.02个pct);财务费用率为1.00%(同比+1.12个pct),主要为发生汇兑损失同比增加6.59亿元(2017年为3.38亿元,2016年为-3.21亿元)所致。资产减值方面,报告期内公司发生资产减值损失15.61亿元,同比增加4.35亿元(+38.56%),主要为坏账损失、存货跌价损失及固定资产减值损失(四川晟达公司本期计提2.26亿元)同比增加所致。净利率及ROE方面,2017年公司销售净利率为2.73%,同比降低了0.61个pct。ROE(加权)为5.56%,同比降低了1.03个pct。2018Q1销售净利率及加权ROE分别为3.10%、1.40%。存货方面,至2017年末存货同比减少23.4亿元,主要为库存商品及已完工未结算资产余额同比减少;其中已完工未结算资产余额较2017年初减少12.73亿元。 现金流及资本结构仍保持较好状态,长期应收款增幅较大:现金流及货币资金方面,2017年公司经营性净现金流为28.86亿元,较2016年略增加流出0.53亿元(+1.86%),收现比为0.93、付现比为0.78。投资性净现金流为-11.38亿元,较2016年增加流出21.69亿元,主要为公司购买理财产品减少致相应投资收益减少、购置固定资产及股权投资支付的现金增加所致。筹资性现金流为-0.57亿元,较2016年减少流出3.52亿元,主要为收到的其他筹资活动有关的现金较2016年同期增加。至2017年末公司货币资金余额为232.70亿元,较2016年末增加19.19亿元(+8.99%);至2018Q1期末货币资金余额为225.76亿元,较期初减少6.94亿元。资本结构方面,2017年末公司资产负债率为65.07%,较2016年降低了0.13个pct;剔除预收账款后负债率为57.39%,同比降低了0.49个pct。2018Q1期末负债率为64.54%,剔除预收账款后负债率为55.70%。我们计算2017年末公司有息负债总额为65.62亿元,相当于同期货币资金余额的28.20%,整体财务杠杆水平较低。应收账款方面,2017年末公司应收账款为162.19亿元,同比增加15.24%;长期应收款为7.75亿元,同比增加229.46%,主要为公司BT项目增加所致。期内应收账款周转率为3.87,较2016年降低8.51%。 2017新签合同增速强劲,2017~2018石化新签重大合同贡献较大:根据2017年报披露,期内公司新签合同额950.77亿元,较2016年增加245.81亿元,增幅34.86%。其中新签境内合同613.93亿元(同比+66.35%),占新签合同总额的64.57%;新签境外合同50.66亿美元,折合人民币336.84亿元(同比+0.28%),占新签合同总额的35.43%。 2017年新签合同的行业分类规模及占比分别为:化工329.48亿元(同比+28.79%,占比34.65%)、石油化工240.61亿元(同比+33.66%,占比25.31%)、煤化工89.71亿元(同比+164.32%,占比9.44%)、建筑73.12亿元(同比+28.66%,占比7.69%)、电力53.58亿元(同比-21.91%,占比5.64%)、环保47.38亿元(同比+209.88%,占比4.98%)、其他116.88亿元(同比+23.73%,占比12.29%)。环保、煤化工及石油化工新签合同额增速较快。从2018Q1新签合同情况来看,1-3月新签合同额254.81亿元,同比增长5.32%。从18Q1新签重大合同来看,尼日利亚丹格特炼油项目(32.66亿元)、俄罗斯鄂木斯克原油深度转化项目(26.38亿元)及恒逸文莱PMB石化项目补充(6.5亿元)贡献较大,且均为石油化工相关项目。如考虑2017年公司相继中标的浙江石化4000万吨炼化一体化项目、俄罗斯Afipka炼油厂加氢裂化装置EPC项目、恒逸(文莱)石油化工项目等重大合同,公司2017、2018年在石化工程领域有较大斩获,我们认为主要与石油价格走高后景气度有望传导至产业链中下游产品、相关炼化及能源企业加大资本性支出有关。同时我们认为公司作为国内综合实力较强的煤化工全产业链工程承包商,在煤气化、煤制乙二醇等领域拥有较强优势,随着2017年3月《煤炭深加工产业示范十三五规划》及今年3月《2018年能源工作指导意见》相继发布,煤化工领域政策导向及发展可行性有望得到边际改善。 投资建议:我们根据公司最新经营情况调整公司2018年-2020年业绩增速预测,预计收入增速分别为15.4%、15.2%、14.9%,净利润增速分别为64.2%、24.5%、22.1%,对应EPS分别为0.52、0.65、0.79元;维持增持-A的投资评级,6个月目标价为8.50元,相当于2018年16.3倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内化工、煤化工及石化项目投资增速不达预期风险,PPP项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。

事项:公司近期发布2017年度报告及2018年第一季度报告,1)2017年实现营业收入6.96亿元,比上年同期增加1.50%;实现归属于上市公司股东的净利润1.78亿元,比上年同期增加3.75%,扣非后同比增加8.16%。实现基本EPS2.61元,拟每10股派红6.00元(含税)并以资本公积金向全体股东每10股转增10股。2)2018年第一季度实现营业收入0.89亿元,比上年同期减少15.27%;实现归属于上市公司股东的净利润0.34亿元,比上年同期减少5.77%,扣非后同比减少29.79%。3)公司预计2018年1-6月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为1.33%~14.91%。 2017及2018Q1业绩增速低于预期,或为新签重大项目尚未形成贡献、京津冀地区环保限产停工及资产减值损失影响:公司2017年实现营业收入6.96亿元、同比增速1.50%,低于我们此前的预期,我们判断主要为公司上市后若干新签重大项目尚未形成贡献及2017年冬京津冀地区环保限产停工所致。实现归属于上市公司股东的净利润1.78亿元、同比增速3.75%,低于此前公司于2月28日发布的2017年度业绩快报中对应数值1.95亿元、13.13%,我们判断或为本期公司确认资产减值损失较多(0.36亿元,同比+101.59%)所致。期内非经常性损益合计0.20亿元,较2016年0.26亿元有所减少。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速+4.91%、+33.85%、+118.21%、-41.08%;Q1-Q4分别实现归属于上市公司股东的净利润同比增速+10.86%、+3.54%、+274.40%、-38.68%,Q4营收及归母净利润增速同比均有所减缓,我们判断主要为2016Q4集中确认了收入及利润,而2017年各季度则较为平均,同时2017Q4受到环保限产停工影响较大所致。从业务结构来看,公司各主业分别实现营收及增速:工程施工6.65亿元(同比+2.11%),其中生态修复工程4.57亿元(同比+11.72%)、市政绿化1.79亿元(同比-10.41%)、地产景观0.28亿元(同比-32.10%);苗木销售0.17亿元(同比-35.62%)、设计0.14亿元(同比+72.64%)。生态修复工程收入占比达到68.72%,是公司收入增长的主要驱动。从市场结构来看,内蒙地区收入占比52.24%,京津冀地区收入占比47.72%,为公司最主要的区域市场。从2018Q1业绩增速来看,营收及归母净利润同比均有所下滑,我们判断仍与环保限产停工及重大项目暂未执行有关,且建筑企业Q1通常受春节假期及年初成本集中发生等因素影响增速较低,如从公司预报1-6月归母净利润增速来看,2018Q2增速应有所回升。 毛利率水平较高且持续有所提升,资产减值损失增幅较大,ROE受净资产增加影响有所降低:毛利率及毛利结构方面,2017年公司综合毛利率达到40.34%,较2016年提高了4.06个pct。2018Q1则达到37.94%,同比提升了1.04个pct。分业务看,2017公司工程施工各业务毛利率分别为:生态修复40.05%(同比-0.05个pct)、市政绿化43.30%(同比+8.82个pct)、地产景观22.56%(同比+17.90个pct),各项业务均保持了较高的毛利水平。我们计算生态修复及市政绿化业务毛利贡献分别达到65.29%、27.64%,是公司主要利润来源。分市场看,京津冀地区业务毛利率为27.44%(+2.54个pct),毛利贡献占比46.85%;内蒙古业务毛利率为48.03%(+19.04个pct),毛利贡献占比53.11%,内蒙古及京津冀为公司主要利润贡献市场。期间费用方面,2017年公司管理费用、财务费用率分别为8.36%(同比+0.87个pct)、-0.07%(同比-0.19个pct),其中管理费用增加主要为公司员工薪酬及研发费用支出增加所致,财务费用减少主要为公司2017年无银行借款且IPO后募资到位所致。资产减值方面,2017年公司资产减值损失为0.36亿元,较2016年增加约0.18亿元(+101.59%),主要为公司期内竣工验收项目同比增加较多且公司期内确认的计量金额大于上年同期,导致资产减值损失涨幅较大。净利率及ROE方面,2017年公司销售净利润率为25.74%,较2016年提高0.57个pct;ROE(加权)为16.11%,较2016年降低了11.08个pct,主要为本期发行股票股本及资本公积增加致使净资产较上年增长127.17%。2018Q1销售净利率及加权ROE分别为38.67%(同比+3.98个pct)、2.06%(同比-2.85个pct)。存货方面,至2017年末存货中已完工未结算余额为1.68亿元,较2016年同期减少0.53亿元。 经营性现金净流出增加,资产负债率较低,应收账款余额增加较多:现金流及货币资金方面,2017年公司经营活动产生的现金流量净额为0.08亿元,同比净流出增加1.13亿元(-93.57%),收现比及付现比分别为0.75、0.80,经营性现金流出增加主要为2017年公司经营活动现金支出较多但经营活动现金流入有所下降所致。2018Q1经营性净现金为-0.46亿元,较期初减少0.54亿元。至2017年末公司货币资金余额为1.68亿元(同比+144.58%),交易性金融资产9.23亿元,主要为2017年发行股票募集资金增加所致。至2018Q1期末货币资金余额为1.36亿元,较期初减少0.32亿元。资本结构方面,2017年末公司资产负债率为23.81%(剔除预收账款后负债率为21.27%),较2016年期末大幅降低了16.36个pct,主要为IPO后资产规模增加所致;2018Q1期末负债率为20.43%(剔除预收账款后负债率为17.55%)。我们认为公司当前无有息负债且整体资产负债率较低,有利于后续PPP等需加杠杆业务的开展。应收账款方面,2017年末公司应收账款为8.10亿元,同比增加2.42亿元(+41.79%),主要为期内竣工验收项目同比增多且确认计量金额增加所致。期内应收账款周转率为1.01,较2016年1.35降低25.19%。 陆续中标重大项目,有望受益于“美丽中国”及京津冀一体化建设:自2017年三季度以来,公司陆续公告中标内蒙古察右后期园林局2017年白镇城镇园林建设工程项目(预算金额0.79亿元)、内蒙古丰镇市隆盛庄镇文化遗产保护与旅游开发建设项目(一期工程)PPP项目(预算金额3亿元)等重大项目,合计金额相当于公司2017年营业收入的54.5%,如均能顺利履行将有望对公司后续业绩产生积极影响。根据公司年报显示,公司主营业务为生态环境建设工程,具体包括盐碱地修复、河道治理、湿地保护、荒山及矿山修复等,已形成集“研发-苗木繁育-规划设计-工程施工-养护”为一体的完整产业链,能够为客户提供一体化的生态环境建设整体解决方案。公司所属绿茵研究院将重点发展盐碱地治理、节水抗旱技术、生态修复及抗性植物培育等四个方面技术。期内公司下属子公司天津百绿园林景观设计有限公司取得风景园林设计甲级资质,使公司成为了全国少数同时具有设计和施工双甲资质的企业。同时公司年报指出与天津师范大学共建的天津市环境变化与生态修复重点实验室获批,公司省市级研发平台增加到三个。我们认为公司在当前加强生态文明建设、建设“美丽中国”大背景下发展潜力较大。2017年公司京津冀地区业务收入占比达到47.72%,我们认为公司亦或有望受益于京津冀区域一体化建设。 投资建议:我们下调公司2018年-2020年的收入增速预测分别为32.3%、33.4%、34.3%,净利润增速分别为29.2%、34.3%、34.7%;暂不考虑公司拟以资本公积金转增股本摊薄股价影响,预计实现EPS分别为2.88、3.87、5.22元;维持公司增持-A的投资评级,6个月目标价为80.50元,约相当于2018年28倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动风险、工程进度不及预期风险、PPP推进不及预期风险、项目回款风险、及存货和应收账款跌价风险、分红预案不能履行风险等。

事项:公司发布2017年度报告,实现营业总收入2668.20亿元,同比增加11.65%;实现归属于上市公司股东的净利润73.67亿元,同比增加8.78%,扣除非经常性损益后同比增加4.04%。实现基本EPS 0.48元。拟每10股派发现金红利0.93元(含税)。 业绩稳健增长,所得税或致净利润增速略低于预期,电力投资运营业务增速较快:公司2017年分别实现营业总收入和归属于上市公司股东的净利润同比增速11.65%、8.78%,业绩实现稳健增长。期内公司营业利润及利润总额同比增速分别达到12.88%、11.62%,受所得税同比增长30.45%影响,净利润及归母净利润增速略低于预期。期内非经常性损益合计5.23亿元,较2016年1.94亿元同比增加169.59%,主要为期内公司非流动资产处置损益、对外委托贷款取得的损益等同比增加影响。从业务结构来看,公司各主业分别实现营收及同比增速(不考虑内部抵消):工程承包与勘测设计2,194.20亿元(同比+11.40%)、房地产开发184.81亿元(同比+10.86%)、电力投资与运营97.05亿元(同比+25.99%)、设备制造与租赁16.15亿元(同比-1.20%)、其他主营业务151.97亿元(同比+7.90%)。工程承包业务收入增长224.46亿元,占公司营业总收入增长额的80.59%;电力投资运营业务则收入增速最高。工程承包业务仍是公司最主要的收入来源,占比达到82.24%,与2016年基本持平;房地产开发、其他主营业务收入占比分别为6.93%、5.70%,电力投资运营业务收入占比则提升0.42个pct 至3.64%。从市场结构来看,境内主营业务实现收入2,011.98亿元(同比+9.93%),收入占比为76.09%;海外主营业务实现收入632.20亿元(同比+16.98%),收入占比为23.91%,海外收入占比持续保持在20%以上。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速9.01%、18.41%、12.70%、7.43%,Q4营收增速下滑,我们判断或为清理PPP 项目库及环保停工限产因素致建筑施工收入确认减缓;Q1-Q4分别实现归属于上市公司股东的净利润同比增速5.50%、8.71%、4.46%、18.43%。 工程承包带动毛利率水平提升,利息支出及汇兑损失致财务费用大幅增加:毛利率及毛利贡献方面,报告期内,公司综合毛利率达到13.98%,较2016年提高了1.07个pct。从业务结构来看,公司各主业分别实现毛利率:工程承包与勘测设计12.57%(同比+1.08个pct)、房地产开发19.60%(同比-1.98个pct)、电力投资与运营45.20%(同比-1.92个pct)、设备制造与租赁10.82%(同比+5.43个pct)、其他主营业务7.78%(同比+3.17个pct)。工程承包业务毛利贡献占比为74.66%,推动了公司整体毛利率提升,仍是最主要利润来源;电力投资运营业务毛利贡献占比达到11.87%,为公司第二大利润贡献。从市场结构来看,公司境内业务毛利率为14.22%(同比+0.05个pct),毛利贡献占比约为76.37%;海外业务毛利率为13.19%(同比+4.55个pct),毛利贡献占比约为22.24%,海外业务毛利率及毛利贡献占比显著提升。期间费用方面,报告期内公司期间费用率为9.14%,同比上升了1.55个pct,其中管理费用率为6.22%(同比+0.29个pct);销售费用率为0.36%(同比-0.04个pct);财务费用率为2.53%(同比+1.28个pct),主要为利息支出同比增加7.4亿元(+11.64%)、汇兑损失同比增加29.23亿元(2017年为9.9亿元,2016年为-19.33亿元)所致。资产减值方面,报告期内公司发生资产减值损失12.36亿元,同比增加2.39亿元(+24.0%),主要是坏账损失及固定资产减值损失有所增加。净利率及ROE 方面,销售净利率为3.03%,同比降低了0.15个pct。ROE(加权)为10.66%,同比降低了1.64个pct,主要为报告期内公司完成非公开发行股票致所有者权益增加。存货方面,存货同比增加69.08亿元,主要为房地产存货中的土地储备增加;其中已完工未结算同比增加6.42亿元。 经营及投资性现金流出增幅较大,负债率有所降低,短融增长较多: 现金流及货币资金方面,截至报告期末,公司经营性净现金流为55.70亿元,较2016年增加流出233.67亿元(同比-80.75%),收现比为0.92、付现比为0.85,流出增加主要为是购买商品、接受劳务等支付的现金同比增加导致。投资性净现金流为-638.65亿元,较2016年净流出增加300.16亿元,主要为报告期内公司PPP 等投资规模进一步加大。筹资性现金流为386.32亿元,较2016年增加净流入144.09亿元,主要为随着投资规模的扩大、公司融资规模进一步加大。报告期末公司货币资金余额为628.11亿元,较2016年末减少205.18亿元(-24.62%),主要为经营活动和投资活动净流出现金较多所致。资本结构方面,期末公司资产负债率为79.38%,较2016年降低了3.48个pct,主要为期内公司通过非公开发行改善了资本结构;剔除预收账款后负债率为76.16%,同比降低了3.77个pct。年报披露期末公司有息负债总额为2,390.52亿元,增幅9.92%,其中短期借款增长较多(较期初增加200.47亿元,增幅95.90%)。应收账款方面,期末公司应收账款为444.05亿元,同比增加21.71%;长期应收款为567.55亿元,同比增加33.56%,主要为PPP 项目投资形成的应收款规模增加。期内应收账款周转率为6.58,较2016年降低9.12%。 新签合同额较快增长,国内基建及海外“一带一路”市场共同发力: 根据公司年报披露,2017年公司新签合同总额约为人民币4,067.91亿元,同比增长12.68%。截至报告期末,公司合同存量达8,666.39亿元,同比增长18.21%,其中国内合同存量达5,656.94亿元,占比65.27%;国外合同存量达3,009.45亿元,占比34.73%。全年完成投资1,212.73亿元,完成年度投资计划1,156.08亿元的104.9%。国内市场方面,报告期内公司完成国内基础设施业务营业收入1,021.63亿元,同比增长21.33%。实现新签合同1,920.50亿元,同比增长24.50%,其中新签PPP项目50个,合同总金额1,338.60亿元,同比增长52.10%。期内公司新签成都地铁18号线PPP 项目(336.24亿元)、红河州高速公路PPP 项目(258.50亿元)、宜宾至昭通高速公路彝良至昭通段PPP 项目(151.70亿元)等一批国内大型基础设施项目。海外市场方面,报告期内公司实现新签国际业务合同1,188.26亿元,同比增长0.89%;在“一带一路”国家新签合同金额695.80亿元人民币,同比增长9.38%。报告期末,公司在39个“一带一路”国家和地区执行493个项目,合同金额达2,431.25亿元人民币。 中标多个国内大型水环境治理项目,有望成为公司新业绩增长点: 公司已明确水资源与环境业务作为未来公司三大核心业务之一的战略地位,成立中电建水环境治理公司并依托自身水利水电产业链一体化优势进军水环境综合治理行业。报告期内,公司在顺利实施深圳茅洲河治理项目的基础上,相继中标了茅洲河光明新区水环境整治项目(27亿元)、茅洲河流域综合整治(东莞部分)一期项目(7亿元)、成都李家岩水库项目(96亿元)、安徽阜阳城区水系统综合整治项目(37亿元)、广州市车陂涌、棠下涌治理工程勘察设计-采购-施工-运营维护总承包项目(13.69亿元)及其他国内水环境项目,积极探索推动全流域水环境整治和水生态修复。同时,年报披露公司还组建成立中国电建水环境治理研究实验中心,发布了《城市河湖泊涌水环境治理工程建设管理规程(试行)》等八项技术标准。“十三五”期间国内水环境治理业务将迎来黄金发展期,公司在水资源与环境领域具有独到优势,相关业务有望成为公司新的业绩增长点。 投资建议:我们根据公司最新经营情况调整公司2018年-2020年业绩增速预测,预计收入增速分别为11.8%、12.1%、12.2%,净利润增速分别为14.9%、16.5%、16.1%,对应EPS 分别为0.55、0.64、0.75元;维持买入-A 的投资评级,调整6个月目标价为7.98元,相当于2018年14.5倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP 项目及海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。

营收及净利润持续高速增长,水环境、危废处置、全域旅游等主要业务架构已完善:公司2017年分别实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润同比增速77.79%、68.13%,与业绩快报基本一致,均超出我们的预期,同时也是公司自2016年实现营收增速+59.16%、归母净利润增速+115.23%后连续第二年实现了业绩高速增长,我们判断主要为公司在手水环境等PPP项目执行顺利、工程施工收入及相应利润有所增加所致。期内非经常性损益合计-1.09亿元(2016年为0.50亿元),主要为非流动资产处置损益中已计提资产减值准备冲回增加所致。从业务结构来看,期内公司各主业分别实现营收及同比增速:水环境综合治理(原“水系治理”和“生态修复”业务合并)70.05亿元(同比+76.18%)、市政园林45.96亿元(同比+56.70%)、固废处置15.04亿元(同比+23.66%)、全域旅游11.02亿元(期内新进入)、设计及规划5.23亿元(同比+63.28%)、苗木销售3.20亿元(同比+209.58%)。期内水环境综合治理、市政园林、固废处置、全域旅游4项业务收入占比分别达到46.00%、30.19%、9.88%、7.24%,是公司主要收入来源。从市场结构来看,公司在华东、华北及东北、西北及西南、华南及华中地区收入占比分别达到37.04%、23.53%、22.66%、16.77%,地区市场分布较为平均。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速63.39%、73.36%、74.37%、85.56%,Q1-Q4分别实现归属于上市公司股东的净利润同比增速47.35%、38.20%、81.47%、68.46%,公司17Q4营收及净利润增速并未受到清理PPP项目库及环保停工限产因素影响而相应放缓,我们判断或为公司在手PPP订单充裕且均较为优质规范、同时地区市场分布较为平均原因。 毛利率及净利率有所降低,ROE提升,资产减值及存货有所增加:毛利率及毛利结构方面,报告期内公司综合毛利率达到31.53%,较2016年降低了1.33个pct。从业务结构来看,水环境综合治理业务毛利率为32.78%(同比-2.02个pct)、市政园林业务毛利率为28.81%(同比-1.44个pct),我们计算上述两项业务毛利贡献占比分别为47.79%、27.56%,水环境综合治理及市政园林业务为利润主要来源。从市场结构来看,各地区市场毛利率分别为:华东29.85%、华北及东北32.42%、西北及西南32.84%、华南及华中32.38%,上述地区毛利贡献占比分别为35.05%、24.17%、23.58%、17.21%,华东市场毛利率略低但毛利贡献占比最高。期间费用方面,报告期内公司期间费用率为10.99%,同比降低了0.93个pct,其中管理费用率为8.10%(同比-0.04个pct),管理费用同比增加76.87%主要为公司业务规模扩张致投入及相应费用有所增加;销售费用率为0.27%(同比+0.02个pct),销售费用同比增加94.23%主要为期内公司增加与销售相关的运费;财务费用率为2.62%(同比-0.91个pct),财务费用同比增加31.65%主要为公司规模增加致资金需求增加、年度平均债务规模增加,导致利息费用增加。资产减值方面,报告期内公司发生资产减值损失3.92亿元,同比增加1.9亿元(+93.82%),主要是坏账损失有所增加所致。净利率及ROE方面,销售净利率为14.58%,同比降低了1.55个pct。ROE(加权)为21.29%,同比提升了3.16个pct。存货方面,期末存货为124.33亿元,同比增加36.5亿元(+41.56%),占总资产比重35.41%(同比-1.17个pct);已完工未结算为117.61亿元,同比增加39.86亿元(+51.27%)。 经营性现金持续大幅增加,负债率有所提升,应收账款增加:截至报告期末,公司经营性净现金流为29.24亿元,较2016年15.68亿元大幅增加流入13.56亿元(同比+86.45%),主要为公司持续加大对应收款项的催收力度,同时PPP模式项目回款情况良好,全年回款金额同比大幅增加。投资性净现金流为-45.11亿元,较2016年净流出增加18.67亿元(同比-70.61%),主要为支付PPP项目公司投资款增加所致。筹资性现金流为16.11亿元,较2016年增加净流入5.58亿元(同比+53.03%),主要为公司到期偿还的金融机构贷款减少所致。报告期末公司货币资金余额为34.03亿元,较2016年末增加6.14亿元(+22.04%),主要为期内经营性现金净流入增加所致。资本结构方面,期末公司资产负债率为67.62%,较2016年提升了6.94个pct;剔除预收账款后负债率为65.03%,同比提升了6.14个pct。我们计算期末公司有息负债总额约为52.06亿元,净负债率为15.86%。应收账款方面,期末公司应收账款为74.71亿元,同比增加23.47亿元(+45.80%);长期应收款为0.31亿元,同比增加0.02亿元。期内应收账款周转率为2.42,较2016年提升了0.5。 在手PPP订单充裕,新签订单增速强劲,充分受益于美丽中国建设:根据公司年报显示,报告期内公司中标的PPP订单数量为50个,中标金额为715.71亿元,同比增长88.30%;传统项目中标金额为47.50亿元,同比增长30.83%;项目合计中标金额为763.21亿元,同比增长83.29%。上述订单涵盖水环境综合治理(含城市黑臭水体治理、河道流域治理和海绵城市等)、全域旅游、市政园林和土壤矿山修复领域,以水环境综合治理为主,是公司2017年营业收入(152.26亿元)的5.0倍。年报指出截至2017年12月31日,公司共中标PPP项目88个,累计投资额1434.51亿元;根据统计信息估算,截至2017年12月31日,公司在生态建设与环境保护、旅游等PPP细分领域的市场占有率分别达到了13.4%和10.7%。年报披露报告期内公司投资成立SPV公司43家;截至报告期末,公司共投资成立SPV公司75家。我们统计2018年以来至今,公司公告已中标或新签的PPP项目金额已达约204.95亿元,仍保持着强劲的增长态势,订单收入比(2017年至今新签,2017年营收基数)达到约6.4。此外,根据财政部公布的第四批PPP示范项目社会资本方统计数据显示,公司共有7个项目入选第四批PPP示范项目,入选项目总金额达到117亿元,入选项目数量及入选项目总金额均位于全体社会资本及民营社会资本前列。我们认为公司作为国内生态修复行业的先行者和龙头企业,在水环境领域拥有技术及全生命周期解决方案优势,充分受益于美丽中国建设大机遇。同时,公司还积极布局环保废固、全域旅游等产业,培育新的业绩增长点。 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为46.4%、37.3%、37.5%,净利润增速分别为56.0%、40.7%、40.8%,实现EPS分别为1.27、1.78、2.51元;维持买入-A的投资评级,6个月目标价为25.40元,相当于2018年20倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动,PPP项目落地不及预期,工程进度不及预期,员工持股及股权激励进展不及预期,项目回款及存货、应收账款跌价风险等。

事项:公司发布2017年度报告,实现营业收入10,541.07亿元,同比增加9.83%;实现归属于上市公司股东的净利润329.42亿元,同比增加10.28%,扣除非经常性损益后同比增加10.40%。实现基本EPS 1.07元。拟每10股派息2.15元(含税),同时向全体普通股股东每10股转增4股。 营收突破万亿,所得税及少数股东损益增加或致归母净利润增速略低于预期,基建业务收入增速较快:公司2017年分别实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润同比增速9.83%、10.28%,营业收入突破万亿元大关,成为全球首家产值过万亿的投资建设企业;归母净利润增速略低于我们的预期,如考察同期营业利润及利润总额则分别同比增加16.18%、15.90%,我们判断或主要为所得税及少数股东损益增加影响所致。期内非经常性损益合计11.18亿元,较2016年7.78亿元同比增加43.70%,主要为期内公司处置长期股权投资产生的投资收益及应收款项减值准备转回等影响。从业务结构来看,公司房建、基建、地产、勘察设计及其他主营业务分别实现营收(不考虑内部抵消)6,250.84亿元(同比+0.8%)、2,309.21亿元(同比+32.8%)、1,792.04亿元(同比+17.9%)、81.75亿元(同比+11.4%)、229.19(同比+19.3%)。 基建业务收入增长570.21亿元,占公司营业收入增长总额的 60.4%。 其他业务收入增长主要为中建方程土地一级开发及城镇综合建设项目业务规模扩大所致。房建业务仍是公司最主要的收入来源,占比达到59.3%,但较2016年已大幅下降5.3个百分点;基建业务2017年收入占比达到21.9%(同比+3.8个pct),地产业务2017年收入占比达到17.0%(同比+1.2个pct)。从市场结构来看,国内业务实现营收9,691.02亿元(同比+10.1%),收入占比为91.9%(同比+0.2个pct);海外业务实现营收850.05亿元(同比+6.8%),收入占比为8.1%(同比-0.2个pct),海外收入规模创公司上市以来的新高。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速9.70%、13.61%、22.51%、-2.20%,Q4营收增速下滑,我们判断或为清理PPP 项目库及环保停工限产因素致建筑施工收入确认减缓;Q1-Q4分别实现归属于上市公司股东的净利润同比增速11.03%、12.69%、-10.63%、40.26%。 房地产及基建业务带动毛利率提升,海外业务毛利贡献提升,存货有所增加:报告期内,公司综合毛利率达到10.5%,较2016年提高了0.4个pct。从业务结构来看,公司房建、基建、房地产、勘察设计及其他业务毛利率分别为5.6%(同比-0.7个pct)、7.7%(同比+0.1个pct)、29.1%(同比+2.4个pct)、14.4%(同比-3.9个pct)及24.6%(同比+5.4个pct);毛利贡献占比分别为31.6%(同比-8.5个pct)、16.0%(同比+2.5个pct)、47.1%(同比+5.3个pct)、1.1%(同比-0.3个pct)、5.1(同比+1.3个pct),基建、房地产及其他业务毛利率及毛利贡献占比提升。从市场结构来看,公司国内业务毛利率为10.6%(同比+0.1个pct),毛利贡献占比为92.6%;海外业务毛利率为9.7%(同比+3.6个pct),毛利贡献占比为7.4%,海外业务毛利率及毛利贡献占比提升。 期间费用方面,报告期内公司期间费用率为3.22%,同比上升了0.19个pct,其中管理费用率为1.95%(同比+0.1个pct),主要为业务规模扩大及管理人员薪酬有所上升;销售费用率为0.33%(同比持平);财务费用率为0.94%(同比+0.09个pct),主要为利息支出、保理费用等增加所致。资产减值方面,报告期内公司发生资产减值损失70.49亿元,同比增加16.83亿元(+31.4%),主要是存货跌价损失及无形资产减值损失有所增加。净利率及ROE 方面,销售净利率为4.43%,同比提高了0.14个pct。ROE(加权)为15.82%,同比基本持平。存货方面,存货同比增加416亿元,主要为房地产开发成本变化(同比+27%)导致;已完工未结算同比减少146亿元,主要为本期重点清理已竣未结的项目。 经营及投资性现金流出大幅增加,负债率有所降低,长期应收款增加:截至报告期末,公司经营性净现金流为-434.57亿元,较2016年1,070.48亿元大幅增加流出1,505.05亿元(同比-140.6%),主要为购买商品、接受劳务支付的现金增加、支付的保证金押金增加等因素导致,其中:1)建筑业务净流入229亿元,同比减少流入138亿元;2)房地产业务净流出494亿元,同比增加流出1,184亿元,主要为期内拿地支出增加;3)BT 及融投资带动总承包业务净流出97亿元,同比增加流出171亿元;4)城市综合开发业务净流出73亿元,同比增加流出12亿元。投资性净现金流为-456.80亿元,较2016年净流出增加409.48亿元,主要为购买可供出售金融资产、新增长期股权投资及购买理财产品所致。筹资性现金流为341.43亿元,较2016年增加净流入360亿元,主要为吸收投资收到现金增加及长、短期借款等增加所致。报告期末公司货币资金余额为2,732.53亿元,较2016年末减少-476.07亿元(-14.8%),主要为经营活动和投资活动净流出现金较多所致。资本结构方面,期末公司资产负债率为77.97%,较2016年降低了1.12个pct; 剔除预收账款后负债率为74.91%,同比降低了1.07个pct。年报披露期末公司有息负债总额为3,779亿元,净负债率为30.6%。应收账款方面,期末公司应收账款为1,377.14亿元,同比减少9.35亿元(-0.67%); 长期应收款为2,258.22亿元,同比增加884.22亿元(+64.4%),主要为棚改项目致应收基建款项增加及PPP 项目长期应收款增加所致。期内应收账款周转率为6.9,较2016年基本持平。 新签合同额再创新高,房建新签大基数下实现较高增速,基建新签增速虽有降低但近5年CAGR 达到34%:根据公司年报显示,建筑业务2017年全年新签合同额为22,249亿元,比上年同期增长18.4%;从公司建筑新签合同业务结构来看,房屋建筑业务新签14,750亿元,占比约66.3%,同比增加13.8%;基础设施业务新签7,369亿元,占比约33.1%,同比增加28.2%;勘察设计业务新签130亿元,占比约0.6%,同比增加54.8%。2017年公司房建业务新签合同保持平稳增长,基建和设计业务新签合同则实现了快速增长。与2016年新签合同情况相比,房建业务同比增速有所提升(+5.4个pct),在大基数基础上实现加速增长体现出公司房建业务的显著优势;基建业务同比增速虽有所降低(-54.9个pct),但规模已达到7,369亿元且近5年(2013-2017)公司基建业务新签合同CAGR 达到约34.0%,实现较高增速水平。从市场结构来看,境内业务新签20,254亿元,占比约91.0%,同比增加14.7%;境外业务新签1,995亿元,占比约9.0%,同比增加74.8%。公司境外建筑业务新签合同实现了快速增长,占比已接近10%。PPP 业务方面,年报披露截至2017年底,公司累计获取PPP 项目316个,计划权益投资额约4,996亿元,其中2017年获取PPP 项目181个,计划权益投资额2,732亿元。目前公司在施PPP 项目142个,计划权益投资额2,603亿元,累计完成权益投资额572亿元。 地产业务保持较快增速,新增土地储备打下后续销售增长坚实基础: 年报显示2017年公司地产业务实现合约销售额2,286亿元,同比增加20.6%,较2016年增速降低了1.7个pct,其中中海地产1,657亿元(同比+11.0%);实现合约销售面积1,587万平米,同比增加9.8%,较2016年增速提升了2.3个pct,其中中海地产1,089万平米(同比+5.1%)。 参考克尔瑞研究中心发布的《2017年度中国房地产企业销售TOP200》,公司合约销售额(流量金额)应排名第7位(合并中海地产、中建东孚、中建信和销售金额),较2016年排名下降1位。期末土地储备为8,947万平米,较2016年期末(7,704万平米)增加了1,243万平米(+16.1%),存销比达到5.6。期内公司新购置土地储备2,960万平米,较2016年新购置土地(2,421万平米)增加了539万平米(+22.3%)。 根据克尔瑞研究中心发布的《2017年1-12月中国房地产企业新增货值TOP100》,中海地产2017年新增土地货值3553亿元,排名第6位。我们认为公司2017年地产销售保持了较快增速,同时土地储备及新增土地货值的增加有望为公司后续地产销售提速打下坚实基础。 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为10.9%、11.1%、12.5%,净利润增速分别为13.6%、15.9%、15.3%,对应EPS分别为1.25、1.45、1.67元,维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为12.5元,相当于2018年10.0倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP 项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。

事项:公司发布2017年度报告,2017年实现营业收入6.78亿元,比上年同期增加13.41%;实现归属于上市公司股东的净利润0.78亿元,比上年同期增加12.46%,扣非后同比增加9.05%。实现EPS0.96元,拟每10股派红1.00元(含税)并以资本公积转增股本的方式向全体股东每10股转增股本3股。 营收及净利润增速稳定,工程订单增量推动施工收入增加,华东仍为最主要区域市场:公司2017年分别实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润同比增速13.41%、12.46%,营收及归母净利润增速保持稳定。期内非经常性损益合计0.04亿元,较2016年0.02亿元同比增加约100%,主要为银行理财收益及政府补助同比增加所致。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速9.55%、28.03%、31.18%、-6.81%,Q1-Q4分别实现归属于上市公司股东的净利润同比增速9.29%、26.79%、62.27%、-20.97%,Q4营收及归母净利润增速同比均有所减缓。从业务结构来看,公司各主业分别实现营收及增速:工程施工6.66亿元(同比+15.24%)、景观设计0.10亿元(同比-44.30%)、苗木销售38万元(同比-15.24%),工程施工收入增加主要为期内公司承接的工程订单增加所致,景观设计收入减少主要为公司承接了部分EPC项目,景观设计作为承接业务配套、相应设计外销收入减少所致。从市场结构来看,华东地区实现收入6.17亿元,仍是公司最主要的区域市场,华北及华西市场收入也实现了较快增长。 工程施工带动毛利率同比提升,管理费用及资产减值有所增加:毛利率方面,报告期内公司综合毛利率达到28.46%,较2016年提高了2.81个pct。分业务看,各主业毛利率分别为:工程施工28.40%(同比+3.44个pct)、景观设计29.28%(同比-16.75个pct)、苗木销售14.28%(同比-23.32个pct)。受益于营业成本中直接材料成本下降影响,工程施工毛利率大幅提升并带动公司整体毛利水平提升。我们计算工程施工业务毛利贡献达到97.93%,仍是公司主要利润来源。分市场看,华东地区业务毛利率为27.44%(+2.54个pct),毛利贡献占比88.02%;华北地区业务毛利率为48.03%(+19.04个pct),毛利贡献占比10.94%,华东及华北为公司主要利润贡献市场。期间费用方面,2017公司管理费用、销售费用及财务费用率分别为10.87%(同比+1.28个pct)、0.07%(同比+0.02个pct)、-0.32%(同比+0.29个pct),其中管理费用增加主要为业务拓展和人员增加导致相关费用增加、以及研发投入增加所致,财务费用增加主要为本期确认的BT项目融资收益减少所致。资产减值方面,期内公司资产减值损失为0.19亿元,较去年增加0.13亿元,主要为计提坏账损失同比增加所致。净利率及ROE方面,期内销售净利润率为11.58%,与2016年基本持平;ROE(加权)为8.26%,较2016年降低了2.23个pct,主要为本期发行股票股本及资本公积增加致使净资产较上年增长51.91%。存货中已完工未结算余额为3.24亿元,较2016年同期增加1.14亿元,主要为新承接EPC业务及部分变更项目结算较慢所致。 经营性现金净流出大幅增加,资产负债率较低,长期应收款增加:现金流及货币资金方面,报告期内公司经营活动产生的现金流量净额为-3.14亿元,同比净流出增加3.86亿元(-534.18%),收现比及付现比分别为0.37、0.65,经营性现金净流出大幅增加主要为公司PPP项目尚均处于建设期、均未达到运营回购时间,未产生经营活动现金流入、而项目建设期支付供应商货款较多所致。货币资金余额为4.04亿元,同比增加78.76%(+1.78亿元),主要为本期发行股票募集资金增加所致。资本结构方面,期末公司资产负债率为47.11%,较2016年期末降低了7.3个pct,主要为资产规模增加所致。我们计算期末公司有息负债总额为4.64亿元。我们认为当前公司整体资产负债率较低,有利于后续PPP等需加杠杆业务的开展,但同时公司有息负债规模已较高,应予以适当控制。应收账款方面,期末公司应收账款为3.19亿元,同比增加0.33亿元(+11.54%);长期应收款为7.51亿元,同比增加4.05亿元(+116.90%),主要为期内PPP项目投资增加所致。期内应收账款周转率为2.24,较2016年1.83提高22.40%。 PPP+EPC新签合同大幅增加,PPP业务收入增长较快:报告期内公司抓住国家鼓励民间资本参与PPP项目建设政策导向的有利时机,积极参与并陆续承接了多项PPP项目。年报显示,报告期内公司作为社会资本方中标五山公园一期建设PPP项目、黄山市中心城区人行道及绿化提升(二期)PPP项目、泰和县马市生态文化旅游特色小镇PPP项目,合同金额共计14.43亿元。同时,公司发挥设计、施工一体化优势开拓EPC项目,期内公司中标EPC项目5个,合计中标金额6.46亿元。2017年,公司累计中标各类工程项目总金额22.36亿,比去年同期增长498.75%。同时年报指出,公司承接的PPP项目均为入库项目,其中洪泽湖生态环境提升工程美丽蒋坝一期PPP项目被江苏省财政厅列为江苏省2015年度PPP试点项目,被财政部及相关部委列为国家第三批PPP示范项目,被国家发改委及农业部列为农业领域第一批PPP试点项目。公司于年报中披露,PPP业务2017年确认营业收入2.96亿元,占公司2017年合并报表营业收入的43.69%,较2016年增长108.83%。我们预计随着公司在手PPP项目的陆续执行,相应收入仍有望进一步增加。 投资建议:公司着力于区域深耕、组团发展、园旅一体,PPP+EPC订单的较快增长和IPO融资有望增强业绩释放能力。我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为50.0%、40.0%、34.3%,净利润增速分别为71.4%、53.4%、29.1%,实现EPS分别为1.54、2.37、3.06元。维持公司买入-A的投资评级,6个月目标价为40.04元,相当于2018年26.0倍的预期市盈率估值。 风险提示:固定资产投资增速放缓、PPP项目推进缓慢、PPP政策变动、工程回款不及时、核心员工流失、首发解禁等风险。

事项:公司发布2017年度报告,2017年实现营业收入109.09亿元,比上年同期增加35.24%;实现归属于上市公司股东的净利润14.84亿元,比上年同期增加15.98%,扣非后同比增加15.25%。实现EPS1.33元,拟每10股派红3.5元(含税)。 营业收入大幅增长,工程承包及贸易业务双双实现较高增速:公司2017年分别实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润同比增速35.24%、15.98%,营收实现了大幅增长,收入及净利润规模均达到公司上市以来的新高。期内非经常性收益合计0.06亿元,较2016年0.13亿元同比有所减少。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速15.39%、40.74%、20.28%、52.20%;Q1-Q4分别实现归属于上市公司股东的净利润同比增速21.36%、18.46%、20.27%、11.08%,Q4归母净利润同比增速较营收增速差异较大或为确认期内汇兑损失及资产减值损失所致。从业务结构来看,公司各业务分别实现营收及增速:工程承包和成套设备96.12亿元(同比+28.37%)、国内外贸易12.43亿元(同比+155.57%)、其他业务0.54亿元(同比-42.07%),两项主业工程承包和成套设备、国内外贸易收入均实现了较高增速,驱动营收大幅提升:工程承包增长主要为在执项目进入执行高峰期且进展顺利;贸易增长主要为公司围绕工程承包主业开展农产品贸易取得显著成效。从市场结构来看,境外业务实现营收103.48亿元(同比+40.69%),占比94.87%(同比+3.68个pct);境内业务实现营收5.60亿元(同比-21.19%),占比5.13%(同比-3.68个pct),期内境外收入录得大幅增长。 工程承包推动毛利率大幅提升,汇兑损失影响财务费用显著增加:毛利率方面,报告期内公司综合毛利率达到26.15%,较2016年大幅增加了4.38个pct。分业务看,各主业毛利率分别为:工程承包和成套设备28.76%(同比+7.05个pct)、国内外贸易2.87%(同比-5.67个pct),工程承包和成套设备毛利率大幅提升,推动了公司整体毛利率提升,我们判断或为公司高毛利的在施项目履约顺利、且公司营业成本中占比较高的施工成本占比下降影响。我们计算工程承包和成套设备、国内外贸易毛利贡献分别为96.90%(同比+4.37个pct)、1.25%(同比-1.12个pct),工程承包作为主要利润来源持续加强。分市场看,境外业务毛利率为26.31%(同比+4.76个pct),毛利贡献占比95.44%;境内业务毛利率为23.21%(同比-0.88个pct),毛利贡献占比4.56%,境外业务毛利率及贡献均有所提升。期间费用方面,2017公司管理费用、销售费用及财务费用率分别为3.38%(同比-0.67个pct)、3.02%(同比-0.79个pct)、4.09%(同比+8.42个pct),其中财务费用增加较多主要为期内人民币升值导致汇兑损失较大(同比+7.48亿元)所致。资产减值方面,期内公司资产减值损失为1.83亿元,较去年增加1.75亿元,主要为可供出售金融资产减值损失增加所致。净利率及ROE方面,期内销售净利润率为12.48%,较2016年降低了2.79个pct,我们判断主要为营收较净利润增速更高所致;ROE(加权)为19.24%,较2016年同期降低了0.31个pct。存货方面,期末存货为29.04亿元,较年初增加8.40亿元,其中已完工未结算余额11.09亿元(同比增加3.67亿元),贸易库存商品余额4.15亿元(同比增加3.25亿元)。 经营性现金净流出及应收账款余额有所增加,资产负债率持续降低:现金流及货币资金方面,报告期内公司经营活动产生的现金流量净额为-24.89亿元,同比净流出增加16.93亿元(-212.74%),收现比及付现比分别为0.68、0.85,经营性现金净流出增加主要为报告期内在执行项目进入高峰期支付工程款较多、部分工程进度款尚未收回所致。期末货币资金余额为48.10亿元,同比减少40.15%(-32.27亿元),主要为经营性现金流出增加及筹资性现金流入减少影响。资本结构方面,期末公司资产负债率为53.33%,较2016年期末降低了6.08个pct,较2015年期末降低了14.23个pct;剔除预收账款后负债率为44.84%,同比降低了3.17个pct。我们计算期末公司有息负债总额为4.75亿元,仅相当于公司货币资金余额的9.88%。当前公司负债水平在行业内处较低位置,资本结构符合各项业务开展状态且有较大优势。应收账款方面,期末公司应收账款为59.79亿元,同比增加18.6亿元(+45.14%),主要为报告期工程承包收入增长导致应收账款同向增长。期内应收账款周转率为2.16,较2016年1.89上升14.29%。 境内外新签合同保持稳健增长,重大在执行工程项目推进顺利:新签合同方面,2017年公司海外业务实现新签合同额22.55亿美元(同比+14.06%),国内业务新签合同额为13.95亿元(同比+31.23%),其中海外新签芬兰BorealBioref生物炼化厂项目商务合同(8亿欧元)、摩洛哥轮胎厂项目商务合同(2.5亿美元)、肯尼亚伊西奥洛至加里萨输变电项目商务合同(1.3亿美元)、津巴布韦O/T400kV输变电项目商务合同(1.5亿美元)等重大项目合同。公司期内实现生效合同额9.98亿美元,较2016年生效合同额增加0.52亿美元。年报数据显示截至报告期末,公司海外业务在手合同余额85.15亿美元,较2016年期末增加1.94亿美元。在执行合同方面,报告期内公司重点在执行工程承包类项目38个,合同金额累计为60.38亿美元。其中重大在执行项目3个:埃塞俄比亚瓦尔凯特糖厂项目(已完成大部分施工图纸的设计工作,采购工作基本完成,土建安装完成过半);白俄罗斯纸浆厂项目(自产浆已顺利产出合格浆板并开始连续生产);乌兹别克斯坦PVC生产综合体建设项目(采购工作有序开展,现场施工进度正常)。 投资建议:我们预测公司2018年-2020年的收入增速预测分别为9.3%、10.4%、11.3%,净利润增速分别为16.8%、17.1%、18.5%,实现EPS分别为1.56、1.82、2.16元。维持公司买入-A投资评级,6个月目标价为21.0元,相当于2018年13.5倍的预期市盈率估值。

事项:公司发布2017年度报告,2017年实现营业总收入6933.67亿元,比上年同期增加7.77%;实现归属于上市公司股东的净利润160.67亿元,比上年同期增加28.44%,扣非后同比增加46.34%。实现EPS 0.67元,拟每10股派红币1.13元(含税)。 归母净利润增速达近8年来最高,海外业务收入实现大幅提升:公司2017年分别实现营业总收入和归属于上市公司股东的净利润同比增速7.77%、28.44%,归母净利润增速大幅提升达到2010年以来最高,超出我们的预期。期内非经常性损益合计2.70亿元,较2016年17.14亿元同比减少84.24%。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速5.23%、13.74%、0.77%、11.05%;Q1-Q4分别实现归属于上市公司股东的净利润同比增速15.32%、59.48%、-12.01%、54.15%。从业务结构来看,公司各主业分别实现营收及增速:基建建设5965.81亿元(同比+8.18%)、房地产303.52亿元(同比-6.85%)、工程设备和零部件制造136.26亿元(同比+10.65%)、勘察设计129.71亿元(同比+11.67%)、其他主营业务398.38亿元(同比+12.67%)。从市场结构来看,国内业务实现营收6516.86亿元(同比+5.95%),占比93.99%(同比-1.73个pct);海外业务实现营收416.81亿元(同比+47.46%),占比6.01%(同比+1.73个pct),海外业务收入得到大幅提升。 基建业务带动毛利率同比提升,期内计提资产减值准备大幅增加:毛利率方面,报告期内公司综合毛利率达到9.75%,较2016年提高了0.62个pct。分业务看,各主业毛利率分别为:基建建设7.23%(同比+0.64个pct)、房地产24.49%(同比- 2.02个pct)、工程设备和零部件制造21.54%(同比-0.80个pct)、勘察设计29.83%(同比-0.34个pct)、其他主营业务25.70%(同比+4.54个pct)。基建建设及其他主营业务毛利率有所提升。基建作为公司营业收入的最大来源,其毛利率的提升带动了公司整体毛利水平的提升。根据公司年报数据,基建业务毛利率提升主要为:1)投资项目增多且投资带动基建项目毛利率较高;2)高毛利率市政板块收入占比提升。分市场看,国内业务毛利率为9.84%(+0.66个pct),海外业务毛利率为8.35%(+0.25个pct)。期间费用方面,2017公司管理费用、销售费用及财务费用率分别为为4.32%(同比+0.11个pct)、0.41%(同比基本持平)、0.51%(同比+0.18个pct),其中财务费用增加较多(同比+65.02%)主要为汇兑收益较上年同期有所减少。资产减值方面,期内公司资产减值损失为92.45亿元,较去年大幅增加53.65亿元,主要为期内公司计提各类资产减值准备同比增加所致,包括应收账款(29.02亿元)、预付账款(60.13亿元)、长期资产(2.92亿元)等。净利率及ROE 方面,期内销售净利润率为2.06%,较2016年提升了0.07个pct;ROE(加权)为11.25%,较2016年同期提升了1.68个pct。存货中已完工未结算余额为994.95亿元,较2016年同期减少127亿元。 经营性现金流流出增加,负债率有所降低但应收款项余额同比增加:现金流及货币资金方面,报告期内公司经营活动产生的现金流量净额为331.74亿元,同比减少213.21亿元(-39.12%),收现比及付现比分别为1.06、0.87,经营性净现金流减少主要为公司经营规模持续扩大等影响。投资活动产生的现金流量净流出323.80亿元,同比流出增加149.02亿元,主要为PPP 项目投资增多影响。期末公司货币资金余额为1303.92亿元,同比增加5.08%(+63.07亿元),主要为筹资性现金流同比流出大幅减少。资本结构方面,期末公司资产负债率为79.89%,较2016年期末下降了0.34个pct,主要为2017年中铁工业资产重组配套募集资金和公司利润增加所致;剔除预收账款后负债率为77.65%,同比下降了0.64个pct。我们计算期末公司有息负债总额为1652.9亿元,净负债率为20.56%,我们认为当前公司资本结构整体符合各项业务开展状态,但杠杆率仍略高,有息负债规模较为合理。应收账款方面,期末公司应收款项余额(含应收账款、应收票据、其他应收款及长期应收款)合计2489.5亿元,同比增长25.4%,主要为公司经营规模扩大及国内投融资环境变化致部分项目的业主拨款滞后所致。期内应收账款周转率为4.63,较2016年基本持平。 新签合同增速强劲,未完合同金额充裕助力公司持续发展:新签合同方面,公司2017年累计新签合同额15568.6亿元(同比+26.1%),分业务看,基建建设业务新签13552.8亿元(同比+21.8%),其中:1)铁路新签2425.0亿元(同比-28.8%);2)公路新签3388.9亿元(同比+87.6%);3)市政新签7738.9亿元(同比+30.9%)。勘察设计业务新签216.9亿元(同比+39.4%);工业设备与零部件制造业务新签326.8亿元(同比+25.4%);房地产开发业务新签360.4亿元(同比+23.5%)。 分市场看,报告期境内新签14663.8亿元,同比增长29.5%,占比94.19%;境外新签折合人民币904.8亿元,同比减少11.7%,占比5.81%。PPP业务方面,根据公司年报显示,2017年基建建设业务累计新签合同额中包含新签基础设施投资项目(PPP、BOT 等)3711亿元。未完合同方面,公司公告截至报告期末,未完合同额合计25718.9亿元,同比增长26.2%,相当于公司2017年营收6899.45亿元的3.73倍。其中基建建设业务未完合同额21565.4元,占比83.9%。 投资建议:我们预测公司2018年-2020年的收入增速预测分别为8.5%、9.2%、9.7%,净利润增速分别为15.5%、15.7%、19.3%,实 现EPS 分别为0.81、0.94、1.12元。维持公司买入-A 投资评级,6个月目标价为10.50元,相当于2018年12.9倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP 项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。

事项:公司发布2017年度报告,2017年实现营业收入1068.07亿元,比上年同期增加6.54%;实现归属于上市公司股东的净利润46.84亿元,比上年同期增加37.94%,扣非后同比增加31.83%。实现EPS0.89元(扣除永续债利息后),拟每10股派红2.68元(含税)。 归母净利润增速超预期,环保业务收入连续两年保持显著增长:公司2017年分别实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润同比增速6.54%、37.94%,营收增速保持稳定,归母净利润增速大幅提升达到2015年以来最高。期内非经常性损益合计7.67亿元,较2016年4.25亿元同比增加80.47%,主要为期内公司处置部分可供出售金融资产(长江电力、交通银行股票)确认投资收益(7.11亿元)等影响。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速37.86%、20.22%、0.30%、-11.99%,Q3、Q4增速下滑,我们判断或为清理PPP项目库及环保停工限产因素致施工收入确认减缓;Q1-Q4分别实现归属于上市公司股东的净利润同比增速15.59%、24.07%、6.77%、81.72%,Q4归母净利润同比大增或为确认处置可供出售金融资产取得投资收益所致。如考虑剔除投资收益同口径比较,则全年利润总额同比增加约20%。从业务结构来看,公司各主业分别实现营收及增速:工程施工569.87亿元(同比-1.31%)、环保266.82亿元(同比+60.13%)、水泥66.80亿元(同比+20.36%)、房地产62.46亿元(同比-36.90%)、民用爆破30.32亿元(同比+9.11%)、投资运营23.49亿元(同比+29.91%)、装备制造21.89亿元(同比-6.49%),环保业务收入已连续两年实现高速增长,水泥业务经营业绩再创历史新高。从市场结构来看,国内业务实现营收853.40亿元(同比+3.71%),占比79.90%(同比-2.18个pct);海外业务实现营收206.05亿元(同比+18.40%),占比19.29%(同比+1.93个pct)。 毛利率同比基本持平,工程施工、水泥及地产业务为利润主要来源:毛利率方面,报告期内公司综合毛利率达到13.01%,较2016年微增了0.05个pct。分业务看,各主业毛利率分别为:工程施工12.34%(同比+0.96个pct)、环保0.96%(同比-1.53个pct)、水泥32.45%(同比+3.76个pct)、房地产27.72%(同比+6.74个pct)、民用爆破23.64%(同比-0.70个pct)、装备制造16.29%(同比+3.44个pct)、投资运营58.08%(同比+1.50个pct)。水泥及房地产业务毛利率有所提升。我们计算工程施工、水泥、房地产业务毛利贡献分别为50.35%、15.52%、12.40%,三者仍是公司主要利润来源。分市场看,国内业务毛利率为12.96%(-0.66个pct),毛利贡献占比79.19%;海外业务毛利率为13.24%(+3.37个pct),毛利贡献占比19.54%,海外业务毛利贡献有所提升。期间费用方面,2017公司管理费用、销售费用及财务费用率分别为5.08%(同比+0.70个pct)、1.00%(同比持平)、1.95%(同比-0.14个pct),其中管理费用增加较多主要由于本期公司规模扩大职工薪酬增加及加大了研发支出投入所致。资产减值方面,期内公司资产减值损失为0.51亿元,较去年增加0.77亿元,主要为计提坏账损失同比增加所致。净利率及ROE方面,期内销售净利润率为5.47%,较2016年提升了1.0个pct;ROE(加权)为17.28%,较2016年同期提升了2.50个pct。存货中已完工未结算余额为171.14亿元,较2016年同期增加68.72亿元。 经营性现金净流入大幅增加,负债率及应收账款余额均有所抬升:现金流及货币资金方面,报告期内公司经营活动产生的现金流量净额为-8.24亿元,同比净流入增加26.04亿元(+75.97%),收现比及付现比分别为0.89、0.81,经营性现金净流入增加主要为房地产业务销售回款增加,土地投入净流出减少所致。货币资金余额为189.81亿元,同比减少11.40%(-24.43亿元),主要为投资性现金因购建长期资产净流出增加及筹资性现金因股利支出增加影响。资本结构方面,期末公司资产负债率为72.67%,较2016年期末上升了5.03个pct;剔除预收账款后负债率为71.12%,同比上升了5.39个pct。我们计算期末公司有息负债总额为655.13亿元,净负债率达到91%,我们认为当前公司资本结构整体符合各项业务开展状态,但杠杆率较高,有息负债规模占比较高。应收账款方面,期末公司应收账款为164.86亿元,同比增加58.87亿元(+55.55%),主要为环保业务和建筑业务应收账款增加所致;长期应收款为86.13亿元,同比增加31.04亿元(+56.34%),主要为公司长期应收工程款增加所致。期内应收账款周转率为7.89,较2016年9.66降低18.32%。 海外新签合同增速持续强劲,国内部分PPP项目入选第四批示范项目:新签合同方面,公司2017年累计新签合同额2260.48亿元(同比+5.83%),其中国内业务新签1454.66亿元,同比增长1.70%,占比64.35%;海外新签合同额折合人民币805.82亿元,同比增长14.20%,占比35.65%;新签国内外水电工程合同额人民币378.68亿元,约占新签合同总额的16.75%。公司国际业务签约和营业收入等主要生产经营指标再创历史新高,国际签约和营业收入分别位列我国“走出去”企业中第6位和第8位。PPP业务方面,根据公司年报,截至2018年2月底,公司已中标及签约的PPP项目共20个,合同金额1220亿元,不存在已入库项目因92号文被清理出库的情况,同时公司四川省巴中至万源高速公路项目、陕西省延长至黄龙、宁陕至石泉高速公路PPP项目入选财政部第四批PPP示范项目。公司公告截至报告期末,公司共有在建工程874个,执行合同总金额为5434.00亿元,剩余合同总金额为2987.00亿元,其中:工程总承包项目146个,剩余合同金额1649.09亿元;工程施工和其他模式项目728个,剩余合同金额1337.91亿元。 再生资源业务发展潜力逐步兑现,有望成为业内综合实力较强公司:根据2017年报数据,公司再生资源业务综合实力已位居行业前列,所属绿园公司旗下已拥有葛洲坝环嘉公司、葛洲坝兴业公司、葛洲坝淮安公司等三家大型再生资源利用企业,构建了全国性的再生资源回收网络,再生资源年综合处理能力达920多万吨,是国内再生资源经营种类最丰富的企业之一。报告期内,绿园公司通过加快推进加工基地、再生资源园区(精加工中心)建设,提高自有加工业务占比,提升盈利能力。公司目前正在分步推进区域子分公司建设,在全国共布局21家业务子分公司,再生资源回收网络日臻完善。报告期内完成了16个再生资源园区的选址和投资方案,逐步构建再生资源回收、加工和销售体系。首个再生资源循环经济示范园项目淮安项目已进入生产阶段,公司预计2018年中期全面投产。老河口、淇县、广平、怀远等再生资源园区建设也在稳步推进。此外,公司还控股成立葛洲坝展慈(宁波)金属工业有限公司,布局有色金属精加工业务。展慈公司主要经营高精度精密铜合金材和高韧度铝合金材研发制造、再生金属绿色无害化回收及综合循环利用,年处理铝合金锭1.5万吨、铜合金5万吨、废钢100万吨,综合生产能力位居全国前五。 投资建议:我们看好公司传统建筑业务在国内外的持续发展,再生资源业务的突破有望带动环保板块成为公司业绩主力增长极。我们预测公司2018年-2020年的收入增速预测分别为13.3%、11.2%、10.8%,净利润增速分别为16.5%、22.3%、22.2%,实现EPS分别为1.19元、1.45元、1.77元。维持公司买入-A投资评级,6个月目标价为13.50元,相当于2018年11.30倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。

事项:公司发布2017年度报告,2017年实现营业收入97.30亿元,比上年同期增加11.05%;实现归属于上市公司股东的净利润4.99亿元,比上年同期增加8.29%,扣非后同比增加38.79%。实现EPS0.97元,拟每10股派红1.20元(含税)并以资本公积金向全体股东每10股转增5股。 归母净利润增速低于预期,扣非净利润增速印证内生经营仍保强劲:公司2017年分别实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润同比增速11.05%、8.29%,净利润增速低于我们的预期。期内非经常性损益合计0.07亿元,较2016年1.07亿元大幅减少近1亿元,扣非后归母净利润增速达到38.79%,体现出期内公司内生经营仍实现较高增速。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速19.79%、25.88%、-9.47%、7.80%,实现归属于上市公司股东的净利润同比增速43.38%、19.97%、115.50%、-35.89%,Q4归母净利润同比减少或为当期确认汇兑损失等财务费用增加所致。从业务结构来看,公司各主业分别实现营收及增速(不考虑分部抵消):国际工程承包48.98亿元(同比-3.88%)、货物贸易31.56亿元(同比+24.49%)、金属包装容器销售7.88亿元(同比+14.49%)、房地产5.15亿元(同比+1001.65%)、货运代理2.49亿元(同比-0.83%)、国内建筑工程0.51亿元(同比-29.37%),货物贸易及房地产业务增速较快。从市场结构来看,海外业务实现营收65.39亿元(同比+3.44%),占比67.20%(同比-5.18个pct);国内业务实现营收31.91亿元(同比+30.77%),占比32.80%(同比+5.18个pct)。国际工程承包及货物贸易业务收入合计占比达到82.78%,为公司业务收入结构的主要组成;期内海外业务收入占比虽有所降低,但预计随着新签合同的陆续生效,收入增长仍有较大增长空间。 国际工程承包带动毛利率提升,汇兑损失影响财务费用大幅增加:毛利率方面,报告期内公司综合毛利率达到13.79%,较2016年提高了1.92个pct。分业务看,期内各主业毛利率分别为:国际工程承包13.75%(同比+3.63个pct)、货物贸易10.12%(同比-0.30个pct)、金属包装容器销售19.15%(同比-4.67个pct)、房地产24.34%(同比-32.52个pct)、货运代理22.04%(同比+1.21个pct)。国际工程承包业务毛利率提升较高,是公司整体毛利率提高的主要驱动,我们判断主要为营业成本同比降幅较多(-7.76%)所致。从毛利贡献来看,国际工程承包及货物贸易贡献合计占比达到74.02%,为公司主要利润来源。分市场看,海外业务毛利率为15.12%(+3.64个pct),毛利贡献占比73.69%;国内业务毛利率为11.06%(-1.81个pct),毛利贡献占比26.31%。期间费用方面,2017公司管理费用、销售费用及财务费用率分别为1.80%(同比-0.28个pct)、3.71%(同比+0.16个pct)、1.14%(同比+3.03个pct),其中财务费用增加较多主要由于本期汇率变动产生汇兑损失大幅增加所致。本期公司资产减值损失为-0.01亿元,较去年减少0.89亿元,主要为期内坏账损失大幅减少。期内销售净利润率为5.58%,较2016年同期降低了0.45个pct;ROE(加权)为14.60%,较2016年同期降低了2.19个pct。存货中已完工未结算余额为1.06亿元,较2016年同期减少1.18亿元。 经营性净现金净流入大幅增加,负债率降低,资本结构合理:现金流及货币资金方面,报告期内公司经营活动产生的现金流量净额为13.23亿元,同比净流入大幅增加11.79亿元(+818.27%),收现比及付现比分别为0.98、0.84,经营性现金净流入大幅增加主要为公司期内收到国际工程项目进度款较多所致。货币资金余额为48.86亿元,同比增加32.48%(+11.98亿元),主要为经营性现金净流入所致。资本结构方面,期末公司资产负债率为64.02%,较2016年期末降低了5.84个pct;剔除预收账款后负债率为59.84%,同比降低了3.13个pct。我们计算期末公司有息负债总额为12.01亿元,仅相当于当期货币资金余额的24.58%,我们认为当前公司资本结构与公司业务发展模式及状态匹配较好,较低的负债水平有助于公司进一步扩大经营规模。应收账款方面,期末公司应收账款余额为21.48亿元,同比减少2.71亿元(-11.23%);长期应收款为0.43亿元,同比减少0.02亿元(-5.09%),应收账款主要来自于巴基斯坦轨交、埃塞输电线路、亚吉铁路等项目。期内应收账款周转率为4.26,较2016年5.56降低30.52%。 新签合同大幅增长,积极探索通过海外投资、兼并收购实现转型升级:公司2017年累计新签合同额38.2亿美元(同比+81.9%),位列国际承包商(ENR)排行榜第103位,相比2016年上升9位,在中国上榜企业中位列第24位。根据公司工程业务经营情况公告,截止2017年底累计已签约未完工项目合同共47个,总金额为142.53亿美元,其中已生效正在执行项目合同28个,金额为56.71亿美元;已签约尚未生效项目合同19个,金额为85.82亿美元。公司当前巴基斯坦拉合尔轨交项目、缅甸蒙育瓦莱比塘铜矿项目等在执行重大项目进展顺利,期内新签伊朗格什姆天然气转聚丙烯化工厂EPCF项目(101.3亿元)、哈萨克斯坦阔克布拉克铁矿选矿厂项目(7.1亿美元)、伊拉克贾贝尔巴赞水泥厂EPCC项目(30.28亿元)等“一带一路”沿线市场重大工业工程项目同时拓宽了公司海外工程承包的专业领域、大幅增加了合同储备。此外,公司积极探索转型升级,通过海外投资、兼并收购向产业链上下游拓展,老挝南湃水电站已正式进入商业运营,2017年累计发电2.7亿度;签署克罗地亚塞尼风电项目股权收购协议,后续将参与建设塞尼156MW风电项目;伊朗新能源公司已获得批复成立,目前正在进行当地光伏电站项目的可行性研究工作。 投资建议:我们看好公司作为北方公司旗下民品国际化经营平台,海外业务有望直接受益于“一带一路”战略实现高速增长,暂不考虑公司拟以资本公积金转增股本摊薄股价因素的影响,我们调整公司2018年-2020年预计营业收入增速分别为15.4%、18.0%、18.2%,净利润增速分别为26.2%、19.5%、17.4%,对应EPS分别为1.23、1.47、1.72元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为22.50元,相当于2018年18.3倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,业绩承诺无法实现风险,一带一路倡议推进不达预期风险,海外工程项目承揽实施风险,集团战略变化风险,项目回款风险等。

事项:公司发布2017年度报告,2017年实现营业收入195.54亿元,比上年同期增加2.88%;实现归属于上市公司股东的净利润9.77亿元,比上年同期增加91.04%,扣非后同比增加127.82%。实现EPS 0.56元,拟每10股派红1.68元(含税)。 营收稳定,归母净利润实现高速增长,环保业务营收增速较快:公司2017年分别实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润同比增速2.88%、91.04%,营收增速保持稳定,净利润得到大幅提升。期内非经常性损益合计3.15亿元,较2016年2.21亿元同比增加42.63%,主要为2017年子公司东方贸易计提减值转回、安徽节源业绩补偿确认营业外收入等因素影响。扣非后归母净利润增速达到127.82%,体现出期内公司盈利能力大幅增强。分季度来看,公司2017Q1-Q4分别实现营收同比增速-8.53%、14.96%、9.26%、-1.72%,实现归属于上市公司股东的净利润同比增速15.94%、62.71%、57.67%、831.12%,Q4归母净利润同比大增或为确认非经常性损益同比增加所致。从业务结构来看,公司各主业分别实现营收及增速(不考虑分部抵消):工程建设亿元(同比-5.18%)、装备制造30.29亿元(同比+14.31%)、环保11.98亿元(同比+114.88%)、生产运营管理8.16亿元(同比+1.78%),环保业务营收增速较快。从市场结构来看,海外业务实现营收159.04亿元(同比-1.35%),国内业务实现营收35.94亿元(同比+27.44%),海外业务收入占比81.33%(同比-3.49个pct)。工程建设及海外市场仍为公司收入结构的主要组成,但国内环保业务收入实现快速增加。 盈利能力大幅提升,工程建设业务、海外市场仍是利润主要来源:毛利率方面,报告期内公司综合毛利率达到16.68%,较2016年大幅提高了4.6个pct,创上市以来最高。毛利率的提升主要为期内公司推行精细化管理、加强成本进度控制及天津公司、中材建设个别毛利率较高项目进入收尾结算等因素影响。分业务看,工程建设、装备制造、环保及生产运营管理业务毛利率分别为14.64%(同比+4.91个pct)、%(同比+2.77个pct)、18.90%(同比+1.17个pct)、13.77%(同比-2.34个pct)。工程建设毛利贡献占比达到73.61%,仍是公司主要利润来源。分市场看,国内业务毛利率为21.63%(+3.58个pct),毛利贡献占比23.65%;海外业务毛利率为15.56%(+4.53个pct),毛利贡献占比75.30%。期间费用方面,2017公司管理费用、销售费用及财务费用率分别为7.92%(同比+0.71个pct)、1.57%(同比+0.10个pct)、 1.48%(同比+2.14个pct),其中财务费用增加较多主要由于本期汇率变动产生汇兑损失所致。本期公司资产减值损失为1.55亿元,较去年减少0.05亿元,主要为计提安徽节源商誉减值1.41亿元(2016年为计提德国Hazemag商誉减值1.24亿元)。净利率及ROE方面,期内销售净利润率为5.01%,较2016年同期大幅提升2.33个pct;ROE(加权)为13.47%,较2016年同期提升5.74个pct。存货中已完工未结算余额为16.14亿元,较2016年同期减少2.57亿元。 经营性净现金流流出增加,货币资金余额略降,有息负债水平较低:现金流及货币资金方面,报告期内公司经营活动产生的现金流量净额为-19.60亿元,同比净流出增加43.6亿元(-181.65%),收现比及付现比分别为1.02、0.95,经营性现金净流出增加主要为子公司埃及GOE Beni Suef项目分期收款和各类保证金等受限资金增加所致。货币资金余额为96.78亿元,同比减少4.39%(-4.44亿元),筹资性现金净流入增加部分抵消了经营性现金净流出影响。资本结构方面,期末公司资产负债率为73.26%,较2016年期末降低了0.77个pct;剔除预收账款后负债率为61.09%,同比降低了0.23个pct。年报披露期末公司有息负债总额为35.28亿元(固息34.09亿元、浮息1.19亿元),相当于当期货币资金余额的36.5%,我们认为当前公司资本结构与公司业务发展模式及状态匹配较好,较低的有息负债率有助于公司进一步扩大。应收账款方面,期末公司应付账款为28.99亿元,同比减少5.01亿元(-14.7%);长期应收款为25.99亿元,同比增加14.29亿元(+122.18%),主要为埃及GOE Beni Suef项目按合同约定采用分期收款所致。期内应收账款周转率为6.21,较2016年周转率5.33提高16.5%。 新签合同增速强劲,生产运营、环保、多元工程新签合同大幅增加:公司2017年累计新签合同额358.84亿元(同比+29%),从业务结构看,工程建设业务新签合同259.47亿元(同比+23%,含多元化工程52亿元),占新签合同总额的72.3%;装备制造业务新签合同37.14亿元(同比+16%),占比10.4%,上述传统业务新签合计占比82.7%,较2016年减少了-4.6个pct。环保业务新签合同24.64亿元(同比+41%)、生产运营服务新签合同35.41亿元(同比+122%),上述新兴业务新签合计占比16.7%,较2016年提升了4.7个pct。环保及生产运营服务新签增速较快,我们认为将有助于进一步优化公司业务结构、提升盈利能力。从市场结构看,海外业务新签合同293亿元,同比增长24%,占比81.6%;国内业务新签66亿元,同比增长57%,占比18.4%。公司公告截至2017年底在建项目254个,总未完合同额达到439.32亿元(同比-1%),相当于2017年全年营收195.54亿元的2.25倍,为公司后续业绩增长奠定了坚实基础。 环保业务上升趋势良好,拟大力推进水泥窑协同处置平台等环保重点项目实施:公司依托安徽节源、中材环境等子公司重点围绕生态环保工程、废弃物处置、工业节能、土壤修复等领域,通过环保工程服务、环保运营服务、环保产业投资“三位一体”布局,2017全年环保业务实现营收11.98亿元(同比+114.88%),发展保持良好的上升趋势。在水泥窑协同处置废弃物方面,公司预期伴随国家对于危废处置监管趋于严格,非法处置企业将逐步退出市场,未来较长时间内危废行业产能供不应求的局面将较难改变,水泥窑协同处置废弃物市场潜力巨大。年报显示,公司所属溧阳中材环保在利用水泥窑协同处置生活垃圾、危险废物、污染土及一般工业固废方面,2017年年处置量分别达到15.28万吨、0.88万吨、7.31万吨、19.36万吨。公司在年报中指出将进一步做大做强节能环保市场,大力推进水泥窑协同处置平台、土壤调理剂业务、环保工程重点项目的实施步伐。 投资建议:我们看好公司传统业务水泥工程及装备业务的稳健增长,新型业务中环保、运营服务及多元工程占比有望逐渐提升并优化盈利能力,公司在水泥窑协同处置产业领域具备技术优势及发展潜力。我们上调公司2018年-2020年的收入增速预测分别为12.0%、15.2%、16.8%,净利润增速分别为43.9%、26.2%、20.0%,实现EPS分别为0.80、1.01、1.21元。提升公司投资评级至买入-A,6个月目标价为12.50元,相当于2018年15.60倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动,海外业务进展不及预期,工程进度不及预期,股权激励进展不及预期,环保业务增长不及预期,水泥窑协同处置业务发展不及预期等。