H股股息率高达5.2%,集团增持彰显信心。华能国际5月13日发布公告,控股股东华能集团的下属子公司财资公司增持公司H股1500万股(占总股本0.10%),增持后华能集团及其子公司合计持有公司71.7亿股(占比45.67%)。财资公司计划在6个月内继续增持H股,累计增持股份不超过2%(含本次),约合港股股本的6.7%。华能集团曾在2019年2月增持内蒙华电股票,至同年8月增持完成,累计增持股份占内蒙华电总股本的1.85%,期间内蒙华电涨幅超过20%。公司H股当前相对A股折价约40%,PB(MRQ)仅0.4x,为过去10年底部区间;对应2019年股息率达到5.2%。我们认为集团增持彰显对未来业绩的信心,公司当前股价或被低估。 煤价同比跌幅超过20%,Q2净利润高增可期。受疫情影响,公司一季度售电量、归母净利同比跌幅分别为-18%、-22%;受市场电比例下滑6.3pct以及增值税调整影响,Q1电价同比微升0.1%至0.42元/千瓦时。根据北极星售电网,国网能源研究院预计二季度国家电网经营区用电量增速将提升至2%-3%;5月以来,华能集团日耗增长显著,截至5月12日,公司日耗较去年同期增长20%至21万吨。受供给宽松影响,秦港煤价同比跌幅约24%。 假设公司Q2发电量与去年同比持平,市场化交易恢复带来平均电价下跌0.003元/千瓦时,我们测算公司Q2净利润增幅约12亿元。 2020年继续转型新能源,公司多元化战略可能提升估值。公司一直在向风电方向转型,2020年风电投资计划316亿元,YOY79%,意图争取最后一批补贴机组。目前国内A股风电资产度电盈利普遍好于火电,且风电的PE也整体高于火电,我们认为,公司的新能源转型或有助于提升公司ROE和估值,且战略上风电火电联合上网会有协同效应,公司应当享有转型带来的估值溢价。 盈利预测和估值。我们预计公司2020-2022年实现归属母公司所有的净利润80、95、105亿元,对应EPS分别为0.51、0.61、0.67元/股。结合公司2018-2020年不低于可分配利润70%的分红承诺,2020年对应股息率为A股8.1%,H股13.4%。参考可比公司2020年估值(PE12x,PB0.8x),我们认为,作为火电第一龙头,将显著受益未来煤价下行,且承诺分红(2018-2020)70%,领先多数公司,公司龙头地位以及2019年以来战略及管理上的转变值得给予估值溢价,给予公司20年12-15倍PE估值,对应合理价值区间6.12-7.65元,维持“优于大市”评级。 风险提示。电力体制改革下市场电让利进一步扩大;煤价下行的时点存在不确定性。

我国第三方检测龙头,多领域布局,受益行业发展。2013-2018年全球检测市场规模年均增长9.3%至1.6万亿元(中国产业信息网),我国检测市场属于起步阶段,2018年规模仅2811亿元,2013-2018年CAGR达15%。我们预计随着我国从制造大国向制造强国升级,国内市场有望继续快速成长。 华测检测是我国民营第三方检测龙头,生命科学、工业品、贸易、消费品等四大领域全覆盖,2013-2018营收CAGR达39.3%,2019年营收规模31.8亿元,约为第二名广电计量的2倍。我们认为,公司龙头地位稳固,未来有望更多受益行业市场空间的增长。 精细化管理,盈利质量提升。公司发展经历粗放到集约的过程:1、2013-2017年粗放增长,资本开支加大,成本费用增速快于收入扩张,净利率及ROE均下滑。2、18年6月,公司雇佣新总裁申屠献忠(前SGS全球副总裁),推行以利润为考核指标的精细化管理,通过强化投资管理、加强实验室协同、提升效率指标、加强现金流管控等方面提升整体运营效率,2019资本支出占比营收从2017的31%降至14%,2019年人均产值升至34万元/人(外资2018年平均55万元/人),仍有上升空间。公司2019年实现营收31.8亿元,同比+18.7%,归母净利润4.8亿元,同比+76.5%,ROE达16.3%,同比提升6pct,精细化管理初显成效。 竞争优势助力龙头地位。1、市场公信力是行业地位的基石:公司具有中国合格评定国家认可委员会CNAS认可及计量认证CMA资质,取得CQC中国质量认证中心授权,并获得英国皇家认可委员会UKAS、美国消费品安全委员会CPSC、新加坡SPRING等诸多国际认证机构认可。2、广泛的业务及网络布局,品牌变现能力强:目前公司在全国已设立六十多个分支机构,拥有化学、生物、物理、机械、电磁等领域的140多个实验室,并在海外多地设立办事机构,服务客户10万多家,世界五百强客户逾百家。3、领先的研发能力:重视创新,坚持高比例研发投入,2019年底已取得专利179项,参与制定、修订标准达506项。4、灵活的激励和管理机制。公司新业务启用合伙人制,推行员工持股和股权激励,激发员工和合伙人热情,创造更好业绩。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.4/7.2/9.1亿元,对应PE54/40/32倍。受益行业高增长,目前行业可比公司2020年PE均值44倍,我们认为,华测具备有效激励机制和国内龙头的先发优势,连续高于行业的增速已经证明了公司管理的有效性,应当给予一定的估值溢价,我们按照2020年57-60倍PE,对应合理价值区间18.81-19.8元,另可比公司2020年8.4倍PB,公司2020BPS为2.19元,给予2020年9-10倍PB,对应合理价值区间19.71-21.9元,综合考虑,给予公司合理价值区间18.81-19.8元,首次覆盖,给予“优于大势”评级。 风险提示:收入增速不及预期,成本控制不及预期,并购不达预期。

回购最高溢价率约30%,公司PB估值处于5年低点。公司3月5日公告回购方案,拟以不超过4元/股,以集中竞价方式回购股份,回购资金额度为2-3亿元。以公司3月5日收盘价3.09元/股计算,最高溢价率29%,回购股份占总股本的比例约1.0-1.4%;按4元/股的回购价格上限测算,占总股本比例约0.7-1.1%。根据万得,当前公司PB估值处于近5年低点。我们认为此次公司回购彰显管理层对公司业绩表现的信心。 管理层股权激励有望提振经营效率。公司于2019年12月向170名高管及核心业务人员授予股票期权激励,以3.17元/股的价格授予股票期权总数0.60亿份,占公司已发行股本的0.9%。股票期权分三个行权期实施,首个行权期为2021年12月起。我们认为本次股权激励方案的实施,有助于通过现代化的激励机制激发管理层的积极性,提升经营管理效率,长远来看有助于提升企业对于市值管理的重视程度。 热电联产机组占比高,有望降低疫情影响。根据我们的统计,公司热电联产机组占比约90%,且公司大部分机组分布在北方,供暖季期间以热定电有望缓解新冠疫情导致的利用小时挤压。全面复工后,随着新基建的推进,我们认为高耗能行业用电量有望回补。且公司90%的机组分布在内蒙、山西、宁夏等煤源地区,运输便利,煤价波动可控,有望降低疫情带来的成本变化。 装机密集投产提供业绩增速保障。公司2019年上网电量639亿千瓦时,YOY24%,主要受益于锡林郭勒、十堰热电的投产以及向母公司收购的京宁热电、京海煤电的并表。截至2019年底,公司在运控股、权益装机分别为1424万千瓦(YOY24%)、1652万千瓦(YOY13%)。我们预计公司2020年有望投产控股在建装机416万千瓦(对应权益部分320万千瓦),控股、权益装机增速分别为29%、19%,控股发电量有望保持20%左右的高增长。 盈利预测与估值。根据公司业绩预告,公司预计2019年归属净利12.7-14.3亿元,YOY45%-63%。我们预计公司2019-21年实现归属母公司所有者的净利润13.9、18.9、24.4亿元,对应EPS为0.21、0.28、0.36元。参考可比公司2020年10倍PE估值,考虑到公司装机规模扩大带来的电量增量以及机组区位分布带来的煤价优势,我们认为公司2020-2021年业绩将维持高增长,且管理层股权激励有望带来经营效率提升,给予公司2020年13-15倍PE,对应合理价值区间3.64-4.20元,维持优于大市评级。 风险提示。宏观经济下行带来全社会用电量承压;电力体制改革下市场电让利进一步扩大;煤价下行的时点存在不确定性。

定增获批,收购鑫泰科技,持续加码再生资源布局。公司1月23日公告定增项目获得证监会核准,将以8.1亿元收购鑫泰科技100%股权,其中5.1亿元由公司以发行股份方式支付,发行股份价格为7.7元,另募集配套资金不超过3.18亿元,用于支付交易的现金对价。本次交易业绩承诺:2020-2022年度,实际净利润分别不低于0.85/1/0.97亿元,对应PE9.5/8/8倍。鑫泰科技在稀土废料的综合利用市场占有率约20%,生产工艺行业领先,主要通过钕铁硼废料、荧光粉废料生产高纯稀土氧化物,产品可广泛应用于磁性材料、计算机、通讯设备、三基色荧光粉等高科技领域。目前,鑫泰科技拥有2958吨稀土氧化物产能,我们按85%产能利用率估算,2020年吨净利可达3.4万元,我们认为,由于5G即将大规模应用,计算机、通讯设备等下游需求或迎来爆发,而稀土氧化物的供给却相对有限,行业景气度有望上升,稀土价格若上涨,鑫泰科技利润还有上升空间。 拆解政策利好,技术规范落地,或开启行业新纪元。1、2019年5月6日,国务院公布《报废机动车回收管理办法》,6月1日起施行。我们认为影响:1)五大总成可以直接回收,拆解企业利润有望增加,投资和回收报废汽车的动力增加。2)放开行业准入将吸引新的投资者入场,汽车拆解设备需求有望增加。目前我国汽车拆解市场规模66亿元,未来汽车拆解市场规模有望达1100亿元(其中“五大总成”700亿元),公司下游潜在成长空间约16倍。2、2019年12月17日,市场监管总局、国家标准委批准发布《报废机动车回收拆解企业技术规范》,我们认为,文件明确了拆解企业的设施、场地、单个企业最低年拆解产能,2020年或开启行业整合升级,公司有望显著受益。 9770万元购置土地,深度布局汽车拆解。2019年9月,公司公告子公司中物博以9770万元拍得北京工业用地4.4万m2,用于生产经营。我们认为,2018年北京汽车保有量608万辆,对应报废量较大,仅8家报废企业,土地购置完成后,中物博已满足2万m2土地要求,考虑公司设备优势和行业政策利好,若按4万辆年拆解量、单车净利800-1000元估算,中物博或可贡献0.3-0.4亿净利润,随着新政落地,量价齐升可期,达产后业绩有望显著改善。 估值与建议。我们预计公司19-21年EPS分为0.45/0.63/0.88元,对应19年PE19倍,19年工业机械行业PE中值32倍,均值41倍,PB均值3.5倍,其他专用设备行业19PE中位数40倍,均值50倍,PB均值3.2倍。作为汽车拆解行业龙头,面临行业放开市场准入的极优的行业契机,我们认为,未来几年市场空间或将极大增长,公司的盈利增速或将大幅高于机械行业增速,给予公司19年24-26倍PE,对应合理价值区间10.8-11.7元,19Q3BPS为4.16元,给予公司2.8-3.0倍PB,对应合理价值区间11.65-12.48元。综合考虑,公司合理价值区间为10.8-12.48元,维持“优于大市”评级。 风险提示:汽车拆解市场需求不达预期,稀土资源回收业务不达预期。

江西火电国企,业绩明显好转。赣能股份为江西国资委下属火电公司,截至2018年底,公司总装机150万千瓦,其中火电装机140万千瓦(丰城二期电厂2x70万千瓦火电机组),水电装机10万千瓦(龙潭水电厂2x3万千瓦、抱子石水电厂2x2万千瓦),公司还有在建丰城三期2x100万千瓦超超临界火电机组。2018年,公司发电量同比增长18%至74.5亿千瓦时,同时公司的净利润增速、度电收入、ROE都出现明显好转。我们认为主要源于江西省内用电量的增长和煤价的下降。公司在建的丰城三期项目已取齐项目开工必要支持性文件,重启可期,公司装机容量有望翻倍。 江西省电力需求增长潜力大。江西省GDP和用电量增速持续高于全国,电力需求旺盛,而省内电力供给不足,2018年外购电占总用电量的10%,我们认为,为弥补省内的电力缺口,江西的电力需求增长潜力仍然很大。目前火电为江西电力主力军,火电利用小时数居全国第一,我们认为,高利用小时数的背景下,未来丰城三期投产后的业绩增厚可期。 煤炭供给释放,煤炭成本有望下降。根据国家能源局数据,截止2018年底,全国煤炭在产产能+联合试运转产能相比2017年同比增长5%。我们认为,这意味着未来煤炭产能有望持续释放,供给将增加。自2016年底以来,CCI5500动力煤价格指数整体呈现下降趋势。我们认为,未来煤炭产能增速仍可能继续向上,火电行业基本面改善概率大幅增加。江西省电煤价格指数高于全国平均水平,我们认为,这主要由于江西省内煤炭需求旺盛而省内供给少,外来煤炭的运输成本高,未来随着浩吉铁路的开通,煤价下降空间大。 盈利预测。我们预计公司2019-21年将实现归母净利润2.90、3.49、3.81亿元,对应EPS分别为0.30、0.36、0.39元/股。参考可比公司估值,我们给予公司2020年15-17倍PE,对应合理价值区间5.40-6.12元/股,首次覆盖给予优于大市评级。 风险提示。(1)宏观经济下行带来全社会用电量承压;(2)电力体制改革下市场电让利进一步扩大;(3)丰城三期投产的不确定性。

以京津唐为基础辐射东北、华北,股权激励催化发展潜力。公司是北京国资委下属的煤电公司,截至 2019H1控股、权益装机容量分别为 1424万千瓦、1652万千瓦,装机主要分布在内蒙古(55%) 、山西(27%)及宁夏(12%)等煤源丰富、煤价较低的地区。公司近期以 3.17元/股的价格向管理层授出0.67亿份股票期权,成为 A 股第一家使用股权激励的电力公司,我们认为股权激励体现了管理制度的灵活创新,也将激励管理层更加重视经营效率,公司的变化值得重视。 积极收购集团资产,在建装机有望密集投产。公司通过自建和向集团收购机组,2014-18年增速为 8.9%,比同期全国火电装机增速高 1.6pct。公司 2018年末在建装机 478万千瓦, 叠加 18年底和 19年 4月注入的合计 210万千瓦机组以及 19年恢复商运的 126万千瓦机组,我们测算公司 2019、2020年新增装机增速为 47%和 16%;对应发电量增速分别为 32.9%、48.6%。 联营和合营电厂和煤矿是公司盈利的主要来源。公司参股火电的权益为 568万千瓦,占 19H1权益总装机的 34%。2018年公司合联营企业投资收益为15.7亿元,同比增长 37%,成为当年 8.9亿元归母净利润的主要来源。参股煤矿年产能 1800万吨,公司持股 24%,2018年度实现投资收益 3.9亿元。 供给加速释放,煤价下跌趋势已现。2019年 1-8月,全国原煤产量 24.1亿吨,同比增长 4.5%。2019年 1-8月,CCI5500动力煤价格指数(606元/吨)对比 2017年(644元/吨)、2018年(653元/吨)分别下降 5.9%及 7.2%。 由于煤炭行业仍然维持着较高的投资增速,我们预计煤炭供给释放仍将加快。 而需求端较为疲软,煤价未来下行可能持续,有望带动公司控股及参股机组业绩改善。 控股参股机组较多,煤价弹性大。按照 19H1控股装机 1424万千瓦,测算公司年标煤消耗量近 2000万吨,假设按照合同煤比例 30%测算,标煤价格下跌 10元将为公司带来净利润增厚约 0.9亿元。 盈利预测与估值。 我们预计 2019-21年实现归属母公司所有者的净利润 16.6、25.5、30.6亿元,对应 EPS 为 0.25、0.38、0.45元。参考可比公司 2019年 13倍 PE 估值,考虑到公司装机规模扩大带来的发电量增量以及机组区位分布带来的煤价优势,给予公司 2019年 14-16倍 PE,对应合理价值区间3.50-4.00元,首次覆盖给予优于大市评级。 风险提示:宏观经济下行带来全社会用电量承压;电力体制改革下市场电让利进一步扩大;煤价下行的时点存在不确定性。

9770万元购置土地,深度布局汽车拆解。9月12日,公司公告全资子公司中物博拍得北京工业用地4.4万m2,成交价为9770万元,将用于生产经营。我们认为,加上收购中物博的3000万元,公司累计投入1.3亿元布局汽车拆解下游,18年底北京市汽车保有量608万辆,对应报废量较大,仅有8家报废企业,土地购置完成后,中物博已满足2万m2的土地要求,考虑公司设备优势和行业政策利好,量价齐升可期,业绩有望迎来显著改善。 收购鑫泰科技,增资迁安聚力,持续加码再生资源布局。1、收购稀土废料回收龙头:7月,公司拟以7.8-8.4亿元收购鑫泰科技100%股权,鑫泰科技在稀土废料的综合利用市场占有率约20%,生产工艺行业领先,主要通过钕铁硼废料、荧光粉废料生产高纯稀土氧化物,产品被广泛引用于新能源汽车、风电、变频电器、医疗器械等科技领域。目前,鑫泰科技拥有5000吨钕铁硼废料、1000吨荧光粉废料综合利用生产资质,其子公司金诚新材拥有4800吨钕铁硼废料综合利用资质(2019年初投入试生产),19H1年归母净利润0.4亿元,同比+187%,考虑19年新增产能约1倍,且稀土价格上涨,因此,我们认为其19年归母净利润或有望达0.8亿元。2、加码京津冀布局:8月8日,公司公告增资3000万元,获得迁安聚力60%的股权。 报废汽车拆解政策利好+垃圾分类升温,再生资源关注度提升。1、2019年5月6日,李克强总理签署国务院令,公布《报废机动车回收管理办法》,6月1日起施行。我们认为影响:1)五大总成可以直接回收,拆解企业利润有望增加,投资和回收报废汽车的动力增加。2)放开行业准入将吸引新的投资者入场,汽车拆解设备需求有望增加。目前我国汽车拆解市场仅有167万辆,金额66亿的规模,按照目前我国保有汽车2.4亿辆和时间推算年报废汽车可达1000万辆,汽车拆解市场规模有望达1100亿元(其中“五大总成”700亿元),下游潜在成长空间约16倍。2、据新华社,6月习主席对垃圾分类作出重要指示,随后46城进入强制垃圾分类“快车道”,我们认为公司未来有望显著受益行业成长。公司19H1归母净利润1.06亿元,同比+31%,延续较快增长态势。 估值与建议。我们预计公司19-21年EPS分为0.45/0.63/0.88元,对应19年PE22倍,19年工业机械行业PE中值24倍,均值29倍,PB中值2.8倍,其他专用设备行业19PE中位数26倍,均值34倍,PB中值3.0倍。作为汽车拆解行业龙头,面临行业放开市场准入的极优的行业契机,我们认为,未来几年市场空间或将极大增长,公司的盈利增速或将大幅高于机械行业增速,给予公司19年24-26倍PE,对应合理价值区间10.8-11.7元,19H1BPS为4.06元,给予公司2.8-3.0倍PB,对应合理价值区间11.37-12.18元。综合考虑,公司合理价值区间为10.8-12.18元,维持“优于大市”评级。 风险提示:汽车拆解市场需求不达预期。

燃气行业公用事业属性在当前时点具备较好的防御价值。近期中美贸易摩擦不确定性加大,而我国经济增速也面临从高增速向中高增速发展的变化,顺周期高弹性品种的盈利增速可能会下降,盈利相对稳定或者盈利能够改善的板块更具优势。燃气作为公用事业公司具备盈利相对稳定的特点,还可能受益油价下跌带来毛利扩大的优势。在总体股市震荡下行的背景下,深圳燃气盈利具备相对稳定的特性,且自上市以来一直保持30%以上的股利支付率,且近年来随着利润规模的增长,资产负债率下降至近50%,分红率也在不断提高,目前的股息率接近3%。 在建产能占比公司现有销气量37%。2013年12月,公司成功发行16亿可转债用于投资建设深圳市天然气储备与调峰库工程及天然气高压管道支线项目,具备年周转气量10亿方的规模,占公司2018年销气量27亿方的37%。该项目原本建设期为4年,公司2018年报披露即将投入运营。参考下文图1、2,按照目前平均LNG到岸价和LNG市场价之间的价差,接收站单方气毛利约0.8元,假设该项目折旧0.6亿/年(16.7亿总投资,假设25年折旧)以及0.3亿/年的人工成本,满产后预计全年贡献税后净利润5亿左右。 顺价推进,预计三季度环比改善。据南方能源观察披露,2018年11月-2019年3月,中石油针对管制资源的价格按照国家规定的天然气基准门站价上浮20%执行,针对非管制气上浮20-40%,导致公司上半年气源成本大幅增加,而向下游(主要是电厂)顺价存在时滞,导致公司上半年净利润小幅下滑,估值下行。展望三季度,公司顺价机制推进或将逐渐顺畅,叠加销气量的自然增长,环比或将改善。 盈利预测与估值。不考虑接收站的投产,我们预计2019-2021年实现归属母公司所有的净利润11.3、12.2、13.5亿元,对应EPS为0.39、0.43、0.47元。若考虑接收站2020年投产,当年产能利用率50%,2021年满产,则接收站2020-21年有望分别实现2.27、5.27亿元净利润,加总此部分公司2020-2021年有望实现归母净利润14.5、18.7亿元,对应EPS为0.50、0.65元。不考虑接收站的贡献,参考可比公司估值,给予公司2019年18-20倍PE,对应合理价值区间7.02-7.80元,维持优于大市评级。 风险提示。(1)2019年供暖季管道燃气上游价格同比继续上升;(2)接收站投产和产能释放节奏不及预期;(3)深圳市城中村改造进度不及预期。

拟参与“沪伦通”海外募资,助力全球业务拓展。公司董事会于7月初通过了《关于公司发行GDR并在伦敦证券交易所上市及转为境外募集股份有限公司的议案》,拟发行全球存托凭证(“GDR”)并申请在伦敦证券交易所上市。本次发行GDR所代表的新增基础证券A股股票不超过6.79亿股(发行前公司普通股总股本的10%),发行价格不低于最新一期经审计每股净资产(19Q1公司BPS为5.14元),GDR上市120日后可转换为境内A股股票。若在公司7月31日收盘价8.52元的基础上折价90%测算,则本次募集资金净额约为52亿元人民币,将用于境外清洁能源项目的运营或项目收购等。我们认为公司海外上市不仅能够扩大多元化融资渠道,助力境外业务扩张;同时有助于提升公司在境外投资者中的知名度及关注度,提升国际影响力。 火电新机组贡献增量,煤价下跌带来板块业绩改善。公司上半年火电发电量同比增速14.5%,主要由于北疆二期机组于18年6月投产,以及甘肃、广西、安徽的利用小时提升;火电上网电价平均下跌3.37%,主要受到电力市场化规模扩大的影响。我们认为公司火电板块的业绩将同时受益于装机规模扩大带来的发电量上升,以及成本下行的双重利好。根据万得数据,上半年CCI5500煤价指数相对去年同期的跌幅接近9%,进口煤价指数跌幅接近19%。若按照18年市场煤采购量1423万吨测算,当全年市场煤价(不含税)跌幅为10%时,对应的归属净利增长约为3.8亿元(假设25%的所得税率)。 来水好叠加清洁能源消纳改善,水电上网电量显著上升。公司上半年水电上网电量同比增长7.45%,主要由于雅砻江、小三峡来水偏丰,大朝山受上游电站去库容影响,来水显著增长;上网电价平均下滑6.29%,主要是由于市场化让利幅度扩大。2019年来,受益于来水好以及政策推动带来的清洁能源消纳改善,截至6月底,全国水电发电量增速11.8%,其中公司机组所在的云南、四川、甘肃增速分别为25.9%、2.8%及12.0%。我们预计清洁能源消纳改善趋势仍将持续,待公司在建两河口、杨房沟电站投产后,还将带来2021-23年各5%、15%、5%的装机增长,以及超过42亿元息税前利润。 盈利预测与估值。我们预计2019-21年实现归属母公司所有者的净利润48.25、50.49、52.96亿元,对应EPS为0.69、0.72、0.76元。参考可比公司估值,考虑到清洁能源消纳改善带来的行业价值重估以及公司火电改善、水电增量带来的长期规模扩张,给予公司2019年15-17倍PE,对应合理价值区间10.35-11.73元,维持优于大市评级。 风险提示。宏观经济下行带来全社会用电量承压;天气因素影响来水;市场电让利进一步扩大;煤价下行的时点存在不确定性;GDR发行具有不确定性。

火电龙头,优质资产全国布局。截至2018年底,公司拥有控股、权益装机容量分别为10599万千瓦、9376万千瓦,境内电厂年发电量居国内行业可比公司第一。装机结构中,煤电装机占83.5%。公司的电厂主要分布在东部沿海和中部蒙华铁路沿线,布局更多在电力负荷中心,煤电价差相对更具有优势,机组盈利能力较强。 新董事长上任,战略转型新能源,有利估值提升。2018年11月,舒印彪履新华能集团董事长,狠抓管理,19Q1集团利润增长65%,上市公司归母净利增长114%。集团相继签订江苏省1600亿元海上风电项目,以及战略收购港股协鑫新能源等,凸显管理层未来以清洁能源主,战略大转型的决心。而江苏海上风电,按照25%的资本金算至少要投入400亿元,而华能集团18年经营活动现金流流入为458亿元(还有不少资金需要维持在建项目的资本开支),新能源领域的持续投资可能存在资金缺口。而未来风电装机占比的提升有助于提升华能国际的ROE和估值水平。 煤炭供给逐渐过剩,煤价下行将大幅改善公司盈利。1、2018年底煤炭在产产能+联合试运转产能已达38.9亿吨,而2018年的煤炭产量仅有35.5亿吨,产能利用率从2017年的93%下滑至91%。2019年煤炭行业的投资增速还在上行,即使陕西矿难导致陕西1-4月年化产量下降约7600万吨,煤炭库存仍在不断创同期新高,仍然体现出供给过剩的局面。2、下半年受贸易摩擦和国内经济增速回落影响需求不确定性加大,且清洁装机挤压火电需求。2019下半年动力煤价有望重新回归下行通道。我们测算当长协煤占比为60%时,若煤价相对2018年653元/吨的均价跌幅分别为30元/吨、60元/吨、90元/吨时,对应18年归母净利增厚分别为12亿元,23亿元,35亿元。 煤价弹性>利用小时弹性,发电量下行周期中股价表现反而较好。我们认为发电量下行对华能国际并不构成利空,因为在发电量增速回落时,煤炭成本往往跌幅更大,带来盈利上升和估值修复。 盈利预测和估值。预计公司2019-2021年实现归属母公司所有的净利润70、85、90亿元,对应EPS分别为0.45、0.54、0.57元/股。参考可比公司估值(PE16x,PB1.0x),综合考虑PE、PB两种估值方法,我们认为公司龙头地位以及管理上的转变值得给予估值溢价,未来煤价下行公司盈利将显著改善,给予公司19 年17-19倍PE 估值,对应合理价值区间7.65-8.55元,维持“优于大市”评级。 风险提示。宏观经济下行带来全社会用电量承压;电力体制改革下市场电让利进一步扩大;煤价下行的时点存在不确定性。

福建省国有新能源平台。 中闽能源 2015年通过与福建南纸进行资产置换,实现借壳上市。目前公司控股股东福建投资集团持股 47.2%,公司的实际控制人为福建省国资委。 公司主要业务为福建省内的风电开发, 同时以黑龙江和新疆为重点积极开拓风光项目。 2018年底,公司并网装机容量为 43.65万千瓦, 完成发电量 10.66亿千瓦时。 陆上风电项目储备丰富,内生增长可期。 福建省风资源优质, 同时常年不弃风,利用小时远高于全国平均水平。截至 2018年底,中闽能源拥有陆上风电在建项目 20.7万千瓦,核准项目 20万千瓦,并网陆上风电 41.65万千瓦,意味着未来有至少接近 1倍的装机容量增长空间, 根据在建项目的投产进度,我们预计到 2020年, 在建项目将全部投产,即相比 2018年装机容量增长近50%。同时公司根据实际情况,过往对在建风电项目审慎计提减值准备,提供了较好的风险防御。 大股东拟注入海上风电资产。 中闽能源拟向大股东福建投资集团发行股份和可转换公司债券购买中闽海电 100%股权, 并向不超过 10名特定投资者非公开发行可转换公司债券募集配套资金。 中闽海电目前已获核准建设莆田平海湾海上风电场一期、二期和三期项目,本次重组将注入一期和二期项目,三期由于尚未开工,将培育至满足注入条件后再注入。 一期项目总装机 50MW,2018年实现净利润 6357万元,盈利能力远高于中闽能源存量项目。二期项目总装机 246MW,是一期项目装机容量的约 5倍,是中闽能源目前风电装机容量的 59%,预期将于 2021年 2月全部并网,将显著提升公司盈利能力。 福建省规划到 2020年,风电装机容量达到 500万千瓦, 而 2018年全省风电装机容量仅 300万千瓦。 盈利预测与估值。 不考虑中闽海电的资产注入,预计公司 2019-21年将实现归母净利润 1.69、 2.86、 3.02亿元; 考虑资产注入(假设 2019年 6月完成),则对应的归母净利润分别为 2.07、 4.60、 6.74亿元。在不考虑资产注入的情况下,对应 2019-21年的 EPS 分别为 0.17、 0.29、 0.30元/股。 参考可比公司估值,考虑公司内生及资产注入带来的高增长预期, 给予一定的估值溢价。 由于公司 2019年项目陆续投产以及资产注入预期,其主要的业绩爆发期和估值溢价在 2020年,我们给予 2020年 17-20倍 PE,对应合理价值区间4.93-5.80元/股, 首次覆盖给予优于大市评级。 风险提示。 (1) 公司在建的陆上风电项目因政策、技术等原因,投产进度不及预期。 (2)国家政策快速推进风电和光伏的平价和竞价,电价下降。 (3)中闽海电资产注入进程不及预期。

公司是汽车拆解行业龙头。主营两项业务:汽车拆解设备和电梯零部件。2018年分别约占比收入的69%和31%,利润分别是0.82亿元和0.75亿元。公司是民营企业,机制灵活,母公司是全国500强。目前国内主要竞争者还有:湖北力帝、安阳锻压、南通锻压、台湾正合兴等,竞争力较强的仅有湖北力帝。过去受下游准入限制,拆解设备需求小,公司下游客户国内仅有700家(美国有3万家),一旦放开下游准入,公司有望迎来大发展。公司在汽车拆解设备行业内的口碑非常好,有望成为行业发展的最大受益者。 报废汽车拆解政策有望带来拆解设备需求大量增加,潜在成长空间16倍。2019年5月6日,李克强总理签署国务院令,公布《报废机动车回收管理办法》,主要内容包括:一是废除“五大总成”(发动机、方向机、变速器、前后桥、车架)只能作为废金属强制回炉冶炼的规定。二是取消报废车企业资质许可制度。我们认为,影响:1、五大总成可以直接回收,拆解企业利润有望增加,投资和回收报废汽车的动力增加。2、放开行业准入将吸引新的投资者入场,汽车拆解设备需求有望增加。目前我国汽车拆解市场仅有167万辆,金额66亿的规模,按照目前我国保有汽车2.4亿辆和时间推算年报废汽车可达1000万辆,汽车拆解市场规模有望达1100亿元(“五大总成”市场空间700亿元,汽车拆解市场400亿元),下游潜在成长空间约16倍。 受益废钢价格回升,下游盈利改善,公司利润率也从2016年开始触底反弹。目前公司下游汽车拆解的主要产品是废钢,废钢的价格决定了公司下游的盈利状况,而下游的盈利又决定了对公司设备的需求。根据前瞻产业研究院测算,2019年全国废钢行业加工设备市场规模将达到121.7亿元,2024年有望达300亿元。目前钢铁行业整体盈利改善,钢价维持高位,废钢需求和废钢设备需求增长有望持续。 受益地产销售竣工增加,2019电梯业务也将改善。公司电梯业务占比收入约31%,虽然那2018年公司电梯业务盈利下滑,但我们认为主要原因在于2018年整体地产竣工较少,电梯需求较低,随着2019-2020年的竣工增加,公司电梯业务也将见底改善,盈利增长可期。 估值与建议。我们预计公司19-21年EPS分为0.58/0.82/1.15元,对应19年PE15倍,19年工业机械行业PE中值20倍,均值24倍,PB中值2.6倍,其他专用设备行业19PE中位数25倍,均值28倍,PB中值2.6倍。作为汽车拆解行业龙头,面临行业放开市场准入的极优的行业契机,未来几年市场空间或将极大增长,公司的盈利增速或将大幅高于机械行业增速,给予公司19年20-22倍PE,对应价值区间11.6-12.76元,18年BPS为5.1元,给予公司2.0-2.5倍PB,对应价值区间10.2-12.75元。综合考虑,我们认为,公司合理价值区间为11.6-12.76元。首次覆盖,给予“优于大市”评级。

公司2018年归母净利增长16%。2018年,深圳燃气实现营业收入127.41亿元,同比增加15%。归属于上市公司股东的净利润10.31亿元,同比增加16%。其中,管道燃气收入74.94亿元,同比增加27%:燃气批发收入4.78亿元,同比增加18%;石油气批发收入25.6亿元,同比基本持平;瓶装石油气收入5.36亿元,同比增长10%。以上分产品收入可见,公司收入增加主要源于主业管道燃气收入增长,其中2018年公司深圳地区的电厂燃气销量达到8.56亿方,同比增长30%。 公司毛利率微升,销售费用率和管理费用率下降,财务费用率上升。2018年,公司综合毛利率20.95%,同比微升0.22个百分点。其中管道燃气毛利率23.74%,同比减少2.35pct;燃气批发毛利率5.8%,同比上升1.38pct;石油气批发毛利率3.43%,同比减少1.24pct;瓶装石油气毛利率35.62%,同比减少1.91pct。2018年,公司销售费用率7.51%,同比下降0.38个百分点。管理费用率1.35%,同比下降0.14个百分点。财务费用率1.26%,同比上升0.31个百分点。 公司作为深圳市燃气龙头,区位优势明显,同时积极异地拓展。根据公司2018年报披露,公司积极推进深圳市城中村管道天然气改造,全年进场施工27.9万户,完成改造8.27万户(2017年9万户)。同时公司积极发展工商、锅炉改造、学校改造、医院、食街等客户,预计每年可新增燃气销量6000万立方米。在做好深圳本地市场的同时,公司积极拓展异地项目,2018年新增6个异地城市燃气项目,异地净增19.59万户,同比增加19%。深圳作为一线城市,人口持续增长,公司内生外延并举,我们预计未来燃气销量增速将持续高于全国平均水平。 盈利预测与估值。我们预计2019-21年实现归属母公司所有的净利润11.33、12.25、13.47亿元,对应EPS为0.39、0.43、0.47元。参考可比公司估值,给予公司2019年18-20倍PE,对应合理价值区间7.02-7.80元,维持优于大市评级。 风险提示。(1)管道燃气上游价格大幅上升;(2)燃气安全事故;(3)深圳市城中村改造不及预期。

土壤修复龙头,业绩高增长。公司是土壤修复的龙头企业。主要业务包括三大板块:土壤修复、固废处理、危废处置,客户主要包括政府、工业企业。公司成功收购宁波大地、中色东方和扬子化工等公司,有效补强危废板块,土壤修复市场进一步释放,公司订单高增长,随着募投项目逐渐放量,公司业绩高增长可期,盈利能力有望显著提升。2018年营收37.62亿元,同比增长63.2%,归母净利润3.25亿元,同比增长69.1%,2019Q1营收6.84亿元,同比增长36.83%,归母净利润0.55亿元,同比增长76.7%,2018加权ROE13.45%,同比增加4.18个百分点。 土壤法落地实施,污染详查过半,订单有望加速释放。《土壤污染防治法》2019年1月1日正式实施,2017年7月开启的土壤污染详查目前已过半,各地土壤污染情况也越发明晰,我们认为,随着相关标准的完善及推行,地方政府日益重视,土壤修复有望步入高速成长期。截止2018年年末公司土壤修复新增订单20.79亿元,同比17年增长99%。2018年全国土壤修复市场容量约为135亿元,未来五年按年化40-45%增速增长,2023年市场规模有望达726-865亿元,公司2018年市占率约为15%,我们认为,公司作为修复龙头,资质及技术完备,项目经验丰富,具有较强的品牌影响力,市占率有望提升。 固废进入运营期,期待危废利用率提升。公司拥有固废运营项目2个,在建项目4个,前期手续项目4个,托管运营项目1个,合计已投产1700吨/日,总规模8800万吨/日,我们预计公司2019年有望投产4个垃圾焚烧项目,合计3200万吨/日,固废板块进入运营期,有望为公司贡献稳定现金流,同时提升公司的毛利率水平。危废板块,公司通过并购,目前拥有8个危废运营项目,合计牌照处理量50.47万吨。截止2018年底,危废板块新增订单14.07亿元,未来产能增量有望超60%,我们认为,危废子行业景气度高,未来随着产能利用率提升和存量项目改造完成,在危废管理愈加严格、行业集中度逐渐提高的趋势下,公司产能利用率仍有提升空间,危废板块加速增长可期。 估值与建议。我们预计公司19-21年EPS分为为0.71/0.93/1.23元,公司作为土壤修复龙头,受益市场加速释放,市占率有望提升,业绩高增长有保障,未来固废、危废运营资产将贡献稳定现金流。参考19年可比公司平均19倍PE估值,PEG平均为0.89,我们认为,公司具有技术优势和品牌影响力,项目经验丰富,市占率有望提升,18-20年有望保持较快的业绩增速(年均复合增速47.5%),因此,我们给予公司2019年PEG0.45-0.50,对应PE估值21.4-23.8倍,对应合理价值区间15.19-16.90元,首次覆盖,给予“优于大市”。 风险提示:土壤修复市场需求不达预期;项目投产不达预期。

公司2018年营收增长30%,归母净利增长35%。2018年,公司实现营业收入410.11亿元,同比增加30%;归属于上市公司股东的净利润43.64亿元,同比增加35%;实现扣非后归母净利41.85亿元,同比增长30%。基本每股收益0.63元,分红预案为每1股派现金0.2250元,分红比例维持在35%。公司经营活动现金流192.19亿元,同比增长6%。公司的营收增长得益于售电量及上网电价的同步提升。2018年,公司完成上网电量1472亿千瓦时,同比增长17%;平均上网电价0.314元/千瓦时,同比增长8%。2018年,公司火电板块收入增长54%,主要来自新机组的投产及现有机组利用小时数提升;水电板块收入增长11%,主要源于来水较好以及政策性让利减少带来的电价提升;风电、光伏板块收入增长分别为51%及75%,主要来源于新机组投产及消纳情况改善。 毛利率持平,管理费用率和财务费用率下降。2018年,公司综合毛利率40.41%,较2017年微降0.17pct;其中电力板块毛利率40.10%,同比减少0.23pct。毛利率下降主要由于2018年的煤价成本较2017年有所上升,以及毛利率较低的火电板块营收占比增加。2018年,公司销售费用下降12.22%,销售费用率与上年基本持平。管理费用率2.94%,同比下降0.22个百分点。财务费用率12.37%,同比下降3.05个百分点。公司管理费用率及财务费用率的下行体现了良好的成本管控能力。2018年,公司投资收益为5.22亿元,同比增长51%,权益法核算的长期股权投资收入增加。 终止配股消弭业绩摊薄风险,雅砻江中游建设添业绩助力。公司于2019年2月发行公告终止配股方案,消弭配股带来的业绩摊薄风险。我们认为2018年公司资产负债率有所下降,未来有能力通过自有资金或债务融资完成对雅砻江中游的投资。预计雅砻江中游的两河口、杨房沟电站将在2021年开始投产,对应2021-2023水电装机增速分别为5%,15%,5%;待两河口、杨房沟电站建成后,有望贡献超过42亿元每年的息税前利润。 盈利预测与估值。我们预计2019-21年实现归属母公司所有的净利润45.54、48.60、52.01亿元,对应EPS为0.67、0.72、0.77元。参考可比公司估值,给予公司2019年14-16倍PE,对应合理价值区间9.38-10.72元,维持优于大市评级。 风险提示。宏观经济下行带来全社会用电量承压;天气因素影响来水;电力体制改革下市场电让利进一步扩大;煤价下行的时点存在不确定性;利率变化的财务风险。