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史凡可

浙商证券

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工作经历: 执业证书编号:S1230520080008,曾就职于东吴证券...>>

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索菲亚 综合类 2024-03-05 16.28 -- -- 15.96 -1.97% -- 15.96 -1.97% -- 详细
索菲亚发布 2024 年员工持股计划根据公司员工持股计划草案公告:1)规模:拟募集资金总额不超过 9745 万元,员工受让价格为 8.59 元/股(较 3.1收盘价折价 47%),受让股份总数不超过总股本的 1.18%,存续期 36 个月、锁定期最长 24 个月。 2)参与对象:包含王兵总在内的 5 位高管、监事拟获分配 15%,剩余 85%分配给不超过 195 位公司核心员工,激励覆盖面广。 3)本次员工持股计划的考核机制为:以 2023 年收入为基数,2024 年/2025 年的增长率不低于 10%/20%,或以 2023 年归母净利润为基数,2024 年/2025 年的增长率不低于 10%/20%,上述收入或归母净利目标二者完成其一即视为考核指标达成。 上下绑定利益协同,315 营销旺季来临、司米推出 1399 真整案套餐本次员工持股计划激励面较广,充分调动员工积极性,且制定了较高的考核目标,看好公司各业务条线经营提振。当下正值 315 家居营销旺季,公司旗下子品牌司米推出“1399 真整案一个价”的定价及高性价比整家个性化家居方案,为用户提供更灵活的搭配方式,让其在厨、衣、木、墙产品中进行自由选择和组合;结合前期公司主品牌索菲亚不断迭代多项引流套餐,看好本轮 315 表现。 24 年成长动能仍然充沛,看好整装持续发力、多品牌共振23 年公司多品牌、全渠道、全品类布局收获成效,实现了经营的稳健增长。展望 24 年,成长动能仍然充足。 1、 整装签约持续超预期:1)23 年 12 月,索菲亚集成整装事业部分别在无锡、广州举办合作装企成功模式交流会,现场签约目标达成率 166%/133%。 2)此前,23 年 11 月 3 日,索菲亚集成整装就已经顺利达成全年业绩目标,提早了 2 个月。截止 9 月底直营整装事业部合作装企数量达到 202 个,覆盖 173 个城市及区域。 3)24 年集成整装预计加入橱柜品类的布局,推动橱柜产品在终端落地,看好 24年整装模式持续高增。 2、各品牌的品类融合持续拉动单值:1)索菲亚主品牌在融合套餐拉动下,橱柜、木门等品类增长空间较大。 2)米兰纳作为下沉市场重要抓手,下沉市场招商、建店仍有较大空间,预计保持快速开店,同时开拓橱柜品类。 3)司米经销商体系调整已基本结束,23 年 11 月 30 日司米全新品牌理念升级暨新品发布会启幕,品牌理念全新升级为“高端整案定制”,在价格定位、设计风格、经销商体系方面进一步与主品牌区隔。 盈利预测与估值索菲亚 24 年经营增长多元驱动,预计经营效率有望继续优化,持续推荐。我们预计 23-25 年公司实现收入 118.15/132.11/148.03 亿元,同比增长 5.28%/11.81%/12.05%, 归母净利润 13.03/14.89/16.64 亿元,同比增长 22.47%/ 14.26%/11.76%,当前市值 对应 23-25 年 PE 为 12.03/10.53/9.42X,维持“买入”评级。 风险提示房地产市场复苏不及预期,行业竞争加剧,渠道建设不达预期等
永新股份 基础化工业 2024-02-29 9.15 -- -- 9.69 5.90% -- 9.69 5.90% -- 详细
永新股份布发布2023年报23A实现收入33.79亿(同比+2%,下同)、归母净利4.08亿(+12%)、扣非归母净利3.85亿(+20%)。其中23Q4收入9亿(-2%)、归母净利1.15亿(+2%)、扣非归母净利1.04亿(+23%)。 非经常损益的差异主要来自非流动资产处置损益(22年收益0.12亿、23年损失0.14亿),扣非口径来看盈利能力提升显著。 同时公司公布向全体股东每10股派发现金红利5.50元(含税),共派发现金红利3.37亿元,分红比例接近83%。 膜收入端:薄膜23H2增长提速、国际业务快速扩张1)23年彩印主业收入25.52亿同比持平、销量同比+4.15%,下游对接食品、日化、医药领域优质客户合作时间长、订单稳定增长;薄膜业务5.25亿(+14.5%,其中23H2+30%)增长提速,年产8000吨新型功能膜材料项目、年产33000吨新型BOPE薄膜项目产能释放驱动。 2)23年国际市场业务收入3.8亿(+8%)、国内收入+1%,且国际业务盈利能力较强(毛利率国际29%vs国内23%),通过跨国公司进入东南亚市场、开拓顺利。 利润端:原料跌价+产品结构优化拉动23年毛利率同比提升2.46pct、其中23Q4同比+1.21pct,主要系:1)公司主要原材料为原油衍生品,2023年均价82.17美元/桶(同比22年下滑17%),其中23Q4单季度均价82.85美元/桶(同比下降6.5%)。2024年截至2月27日,均价为80.24美元/桶(同比-4.2%),油价同比持续下行。对应期内公司原料采购价格下行,合成树脂类(占采购总额66%)23H1/H2均价分别同比-19%/-16%。 2)期内公司积极进行产品创新、降本增效、产品结构优化等工作。 财务指标:23Q4控费效果明显,现金流增长优异(1)23Q4期间费用率同比下降1.48pct,其中销售费用率同比-0.46pct,管理+研发费用率同比-0.85pct,财务费用率同比-0.17pct。 (2)23Q4单季经营现金流净额2.32亿(22Q4单季为-0.21亿),23Q4期末应收款项5.83亿(环比23Q3下降6%),存货3.03亿(环比23Q3下降15%)。 盈利预测与估值软塑包装行业持续出清、永新份额抬升,同时产品结构优化、盈利能力增强,是高分红、稳增长的优质标的,持续推荐。我们预计公司2024-2026年实现营业收入37.75亿/41.82亿/46.26亿元,分别增长11.71%/10.79%/10.61%,归母净利润4.77亿/5.38/6.01亿元,分别增长16.78%/12.80%/11.84%,对应当前PE11.57/10.26/9.17X,维持“买入”评级。 风险提示:原油价格大幅上涨,薄膜开拓不及预期
裕同科技 造纸印刷行业 2024-01-03 25.48 -- -- 27.01 6.00%
27.01 6.00% -- 详细
公司公告12月 29日,公司公告拟将提高 2023年度至 2025年度现金分红比例:若公司无重大投资计划或重大现金支出等事项发生,2023年度至 2025年度,公司每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的合并报表归属于母公司股东净利润的60%。 资本开支逐年下降,分红提高更好回馈股东1)分红比例大幅提升:2021、2022公司股利支付率均为约 20%,2023年中报公司中期分红 3亿元(超过去年全年分红),本次将 23-25年现金分红比例提升至不低于 60%,若按我们对 23年预计的归母净利润 14.94亿计算,23年分红预计不低于 8.96亿,对应当前市值的股息率不低于 3.5%,吸引力显著提升。 2)分红提升的背后是资本开支减少:裕同自上市以来始终保持较高的资本开支,建成了全球 50余个生产基地和服务中心,伴随多年资本投资进入收获期,资本开支增速放缓。22年 16亿(-13.5%)、23年前三季度 5.85亿(-32%)。后续公司新增产能更多以智能工厂项目改造为主,我们预计土地、厂房开支不会有大的增加。 智能手机景气如期修复,MR 有望带来新需求1)全球智能手机去库压力减小、低基数下修复。根据 TechInsights 数据,预计2023年全球智能手机出货量 11.6亿部(同比下降 2.8%),分季度来看,Q1/Q2/Q3/M11分别增速为-14.2%/-7.7%/-0.3%/5.0%,且预计 2024年全球出货量达到 12.11亿部(同比增长 4%)。 2)Q4国内手机需求端表现较强。11月 Vivo 最新发布的年度影像旗舰 X100系列,预售销量相比上一代的 X90和和 X90Pro 增长 740%;小米 14首销 10天全渠道销量达 144.74万台。 3)MR 有望带来增量市场。根据凤凰网,A 客户首款头显设备 Vision Pro 预计将在 2024年 2月份正式发布。裕同子公司仁禾智能作为软包材核心供应商,研发能力突出、净利率优势明显,裕同与 A 客户合作深入、有望将订单导入,我们预计单套包装材料价值量较高(因为该款高端设备首发定价预计在 3499美元起步)。 环保、烟酒持续向好,智能工厂巩固竞争优势1)环保包装:公司环保业务目前大头仍然服务 3C 类客户为主,有望伴随 3C 景气修复同步向上。餐包方面,江西南昌(计划 7-10月重点治理 “主动提供一次性塑料制品”等行为)、四川省(有序推广塑料替代产品)均已经开始加大禁塑力度,看好裕同环保包装未来成长空间。 2)烟包、酒包:持续切入多家省中烟公司合作,深耕中高端白酒客户市场,受益于竞争格局优化、自身份额预计抬升。 3)智能工厂陆续投产:许昌、合肥+武汉智能工厂全面投入运营;湖南工厂(一期顺利落地);苏州、成都建设完成;重庆、九江、烟台、越南等持续规划建设中,持续降低人工成本、提升效率。 盈利预测与估值裕同是多元纸包装龙头,深挖客户份额、延伸服务链条,一站式解决方案能力和客户粘性不断增强,看好长期成长。预计 2023-2025年收入 159.53亿(-2.5%)、 184.62亿(+15.73%)、213.45亿(+15.61%),归母净利 14.94亿(+0.4%)、17.35亿(+16.13%)、20.05亿(+15.58%),对应 PE 分别为 17.13X、14.75X、12.76X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料上涨、需求不及预期
乐歌股份 机械行业 2024-01-03 18.30 -- -- 21.52 17.60%
21.52 17.60% -- 详细
公司作为线性驱动行业龙头,通过持续深耕品牌打造,实现了 ODM 厂商向品牌商的转变,并在此过程中建立了海外成熟供应链体系,积累了土地资源、仓储管理经验并搭建了相应信息系统,为海外仓业务开拓打下基础。当下,我们认为公司 ODM 业务迎拐点,OBM&海外仓两大成长引擎初显,期待公司兑现长期成长。 海外需求&库存边际改善,ODM 业务有望迎拐点需求:降息预期持续升温,地产销售与家具终端需求有望转好。随着 10月美国CPI 超预期降低与 12月 FOMC 声明转鸽,当前市场定价 24年联储或将降息 5次,即 125bp。复盘历史利率与地产销售负相关性明显,且地产销售向家具销售传导迅速,若 24年初进入降息周期,美地产销售与家具需求有望实现筑底回升。从公司主要产品升降桌椅产品需求看,前一轮景气周期高点为 20-21年高消费能力+居家办公需求阶段,考虑产品使用寿命,24年或迎来更换周期。 库存:边际改善,陆续进入补库。截止 10月美国家具零售库存 289亿美元,自22年 6月以来持续回落,考虑消费水平与人口持续上行带来的自然增长,实际库存销售比已经恢复常态化, 10月美国家具零售库销比约 1.56,处于历史中值水平。综合看,当前库存周期虽仍处主动去库阶段,但向下空间已较为有限,且尚未迎来主动补库,24年若终端需求改善,有望迎来主动去库向被动去库及主动补库的转向,并同步驱动家具出口改善。从公司情况看,伴随下游库存改善,公司 ODM 业务有望在低基数下恢复高增。 扩品类&扩市场&扩产品线,跨境电商业务有望稳健成长扩品类:公司此前深耕升降桌椅核心品类,13年跨境电商运营经验下,核心产品&品牌市场影响力逐步扩大,境外线上销售规模领先同行业公司。基于品牌力优势,公司不断挖掘垂直人群需求,有计划地布局新品类,今年公司推出了电动沙发新品,Q3电动沙发的预售情况较为理想。 扩市场:公司跨境电商以欧美起家,过去美国、欧洲、日本的销售占比大约为6:3:1,从去年开始公司已经陆续在布局新兴市场,包括中东、东南亚等。新兴市场升降桌等智能产品渗透率较低,行业空间广,有望拉动公司成长。 扩产品线:随着公司逐步向发展中国家拓展市场以及应对欧美核心市场消费降级趋势,公司持续扩大产品线,推出经济款产品。伴随持续推新,公司市场份额有望持续提升。 独立站拉力逐步显现,有望驱动跨境电商业务量价齐升不同于其他跨境电商企业较依赖亚马逊等平台电商,公司独立站(flexispot.com)发展迅速,23H1公司独立站/亚马逊占营收(不含跨境仓)比例分别为 23.2%/32.2%,23H1美国独立站流量首次超过主要竞争对手排名第一。 此外,公司独立站的客单价要高于亚马逊,前者定位以新品、中高端产品为主,人均消费在 3000元左右,远高于亚马逊,亚马逊平台上的产品更多考虑标品、量大和性价比,随着独立站发展,公司跨境电商业务有望实现量价齐升。 跨境电商蓬勃发展,海外仓成核心基础设施随着跨境电商逐步发展,以轻工家居为核心代表中大件商品无法通过传统的空运直邮模式实现低成本的配送,海外仓配送成为更为可行和可持续的选择,21年中国海外仓数量排名前五的国家分别为美国/英国/德国/日本/澳大利亚,分别为
民士达 造纸印刷行业 2023-12-29 15.62 -- -- 16.99 8.77%
16.99 8.77% -- 详细
公司为国产芳纶纸龙头,市占率全球第二。公司主要产品芳纶纸收入占营业收入比例达90%以上。公司芳纶纸突破海外技术垄断,泰和新材保障原材料高质量稳定供应,随芳纶纸国产替代化进程加快,下游航空航天、新能源汽车等应用领域的逐步开拓,公司有望实现快速成长。 公司概况:国产芳纶纸小巨人,技术先发优势突出国内芳纶纸龙头,市占率全球第二。公司专注芳纶纸及其衍生品的研发、生产和销售,芳纶纸由美国杜邦公司于二十世纪六十年代研发成功,公司通过自主研发,成为国内首家芳纶纸国产规模化生产商。2022 年公司分别实现营收/归母净利润2.82/0.48 亿元,同比增速分别达29.48%/70.10%,2018-2022 年营收/归母净利CAGR 分别25.9%/40.3%,2018-2022 年公司主要产品芳纶纸收入占营业收入的比例达90%以上。 芳纶纸行业:国产替代进程加快,下游应用领域拓展2022 年中国/全球芳纶纸市场规模约2.26 亿美元/7 亿美元。芳纶纸是一种高性能新材料,具有高强度、耐高温、本质阻燃、绝缘、抗腐蚀、耐辐射等诸多特性,广泛应用于电力电气、航空航天、轨道交通、新能源、电子通讯、国防军工等重要领域。据 QY Research,中国芳纶纸消费量已从 2017 年的 2742 吨提高到 2021年的 4215 吨,2017 年至 2021 年的平均增长率为 13.43%。 芳纶纸行业壁垒深厚、集中度较高,美国杜邦为全球龙头,公司市占率第二(占10%)。美国杜邦为全球龙头产能占比约60%,2022 年公司为全球第二大芳纶纸生产商,市占率约10%。 国内芳纶纸进口替代逐步提升,下游应用领域不断拓展。公司通过自主研发,打破了海外技术垄断,产品性能与杜邦公司相媲美,具有20%-30%的价格优势。 国产芳纶绝缘纸、芳纶蜂窝纸正在逐步实现高端领域的进口替代。新能源汽车、风力发电、光伏发电、5G 通信等芳纶纸应用领域市场需求逐步扩大。 公司优势:产品技术创新领先,控股股东赋能成长(1)技术优势:公司突破了纤维分散、复合成形、高温整饰等芳纶纸产业化制备关键技术,攻克了多项行业内的技术难题;(2)原材料供应优势:公司主要原材料供应来自控股公司泰和新材,公司与泰和新材签署了《长期供货框架协议》等达成约定保障原材料高质量稳定供应;(3)客户资源:公司下游客户资源丰富,主要直接客户或终端客户涵盖了中航集团、中国中车、瑞士ABB 公司、德国西门子公司、德国迅斐利公司、法国施耐德公司、松下电器等国内外知名企业,公司芳纶纸销量在10 吨以上的大体量客户数量总体上呈增加趋势。 盈利预测与估值我们预计2023-2025 年公司营收有望达到361/477/608 百万元,同比分别为+27.83%/+32.15%/+27.61%;2023-2025 年归母净利润分别为85/110/142 百万元,同比分别为+34.83%/+28.82%/+29.31%,对应EPS 分别为0.58/0.75/0.97 元,23-25 年PE 为33/26/20X,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示原材料价格上涨的风险;供应商集中度高的风险;产品相对集中的风险
盈趣科技 电子元器件行业 2023-12-28 16.50 -- -- 16.85 2.12%
16.94 2.67% -- 详细
一、一句话逻辑盈趣科技作为创新消费电子领域UDM制造龙头,电子烟业务供应链地位抬升、下游需求景气推动收入超预期,人员优化+规模效应下费用率降幅可观。 二、超预期逻辑主要业绩超预期来自电子烟业务收入增长超预期,以及公司整体净利率提升。 1、电子烟业务收入超预期:性价比新品迅速铺货+美国市场增量。 市场预期:盈趣科技电子烟业务过去主做塑胶件、而新产品Iluma塑胶件用量很少,虽然整机业务能贡献增量,但此消彼长下预计2024年难有大幅增长。 我们预测:1)高价值量品类扩张:整机+核心加热组件产品。凭借与客户PMI多年深度合作,23年公司从二级塑胶件供应商被提级为整机一级供应商,同时核心加热组件也成为重要供应商,我们判断在单套烟具出货价值量上提升较大,而塑胶件价值下降的影响在23年已经反映、24年无需过忧。 2)出货套数超预期驱动1:新机型高性价比+便携性。PMI在22年3月向市场推出了IlumaOne高性价比新品,在日本市场定价3980日元(普通款6980日元,价格低43%),且以非常便携小巧的一体机呈现(普通款为分体机、成本也更高),迅速成为Iluma主销机型,我们判断该产品在24年仍是PMI扩大消费群体和抢占对手份额的重要抓手,有望拉动销量超预期。 3)出货套数超预期驱动2:美国市场贡献增量。根据PMI公告,公司拟于2024Q2在美国市场商业化IQOS,美国是烟草消费大国、根据CDC数据21年美国成年烟草使用者达4600万,假定10%渗透率下(参考在日本烟草市场23Q3份额已经达到26.5%),则对应460万增量消费者(截止23Q3消费者为2740万人,对应增量15%+)。 由此,我们看好公司电子烟业务24年量价齐升,带动公司收入增长超额。我们对24年该收入的预测约14.1亿(23年我们预测约5.6亿)。 2、利润率提升:人员优化+规模释放后费率下降,业绩弹性凸显市场预期:市场对24年公司收入体量的增长偏保守,因而认为净利率较难提升。 我们预测:1)降本控费、人员优化:公司自22年开始持续推动开源节流工作,22年员工总人数4985人(21年为5776人),除技术人员仍有增长外,在行政、销售、生产口人数均有明显减少。根据23年中报,公司仍在继续进行降本控费,24年伴随收入规模释放、管理/销售费用率有望持续下行。 2)研发费用趋于相对稳定、费用率压缩空间较大:22年公司研发投入3.73亿元,研发费用率为8.58%(+3.2pct),21年3.8亿,23Q1-Q3同比减少4%,可见研发费用绝对值趋于相对稳定,公司组建的研发团队基本成型、我们判断后续新增开支较少。若24年收入增长超预期,则研发费用率下行空间较大。 由此,我们认为在收入超预期放量以及公司主动精简人员的拉动下,预计24年管理+研发费用率合计下降约3-4pct。三、检验与催化Ilumaone新产品备货情况跟踪;菲莫国际季度报表数据;管理层对于Iluma后续市场开拓计划。 四、研究的价值与众不同的认识:22-23年盈趣科技收入利润波动较大,且各业务条线的增长预期受到市场质疑,因而股价位于底部区间。我们认为压制盈趣科技业绩的诸多不利因素已经消化较充分,且展望24年电子烟业务量价齐升、有望拉动经营增长超预期,同时汽车电子延续景气、雕刻机环比向好、新开拓的智能宠物等贡献增量,看好公司回归快速增长通道后重新获得成长股的定价体系。 与前不同的认识:之前我们认为公司24年电子烟业务增长驱动主要是延伸到整机业务带来的价值量提升,没有对出货量做较高预测;当前我们认为新产品Iluma竞争力强、叠加切入美国市场,出货量也有望超预期。因此我们对电子烟业务的增量来源较此前更为清晰、更有信心。 五、盈利预测及估值我们预计23-25年公司收入分别为40.97、57.17、68.61亿元,分别同比-6%、40%、+20%,23-25年归母净利润分别为5.00、8.68、11.43亿元,分别同比-28%、+73%、+32%,对应当前市值PE为28.24/16.28/12.36X。 六、目标价及空间我们认为公司24-25年将持续展现较强的业绩成长性,对应24年合理PE在20-25X,给予22.5X则对应195亿目标市值,对应现价38%的市值空间,维持“买入”评级。 七、风险因素IQOS加热组件、整机量产进度低于预期;存量盘业务增长不达预期。
永艺股份 综合类 2023-12-26 11.55 -- -- 13.81 19.57%
13.81 19.57% -- 详细
永艺股份作为办公椅行业龙头,经历了20-21年海外高消费力与居家办公需求刺激下的景气周期,也穿越了22-23年加息周期下终端需求下行与客户去库存的压力周期,在这一轮周期中公司业绩端或有压力,但内功不断深化。站在当前节点,我们认为公司或已迎来新一轮成长周期。 海外需求&库存或迎拐点需求:降息预期持续升温,地产销售与家具终端需求有望转好。随着10月美国CPI超预期降低与12月FOMC声明转鸽,当前市场定价24年联储将降息5次,即125bp。复盘历史利率与地产销售负相关性明显,且地产销售向家具销售传导迅速,若24年初进入降息周期,美地产销售与家具需求有望实现筑底回升。从办公椅产品需求看,前一轮景气周期高点为20-21年高消费能力+居家办公需求阶段,考虑产品换新周期3-4年,预计24年或迎来换新周期。 库存:边际改善,陆续进入补库。截止10月美国家具零售库存289亿美元,自22年6月以来持续回落,考虑消费水平与人口持续上行带来的自然增长,实际库存销售比已经恢复常态化,10月美国家具零售库销比约1.56,处于历史中值水平。综合看,当前库存周期虽仍处主动去库阶段,但向下空间已较为有限,且尚未迎来主动补库,24年若终端需求改善,有望迎来主动去库向被动去库及主动补库的转向,并同步驱动家具出口改善。从办公椅细分赛道看,我国出口受下游去库影响,22年起压力明显,进入23年起陆续进入补库阶段,23年11月我国办公椅出口额26.5亿元,同比+20.3%。从核心客户宜家看,FY23库销比0.164已低于19年水平0.171,24年有望进入补库。 ODM内功持续深化,全球产能布局助力客户拓展&份额提升内功深化,降本增效成果显著。22-23年压力期,公司持续深化供应链管理等措施实现降本增效,采购环节,通过优化供应商评价管理机制、整合供应商资源、缩减供应商数量等措施,持续降低采购成本,运营环节,实施T+3精益变革项目,进一步优化采产销一体化计划体系和精益运营水平,降低库存、缩短交期。 整体看公司23H1改善项目1500多件,推动公司毛利率23H1同比提升5.3pct。 强化全球产能布局,助力客户拓展&现有客户份额提升。公司18年即在越南建立了生产基地,已成为国内办公椅行业建设海外产能最早、规模最大、拥有客户资源最多的企业之一。此外公司逐步建立罗马尼亚基地,23年上半年实现投产出货,当前已经形成了国内、越南、罗马尼亚三大生产基地布局,三大基地可以协同满足全球客户采购需求,在欧美客户订单转移背景下,推动公司客户拓展与份额提升。23年公司高频次“走出去”参加展会、拜访客户、推荐新品,成功开拓多个重要渠道和大客户,为未来成长积蓄动能。 深耕研发,新品类有望逐步贡献增量公司持续深耕产品研发,23年推进了智能升降桌、智能学习桌椅、智能沙发等新产品开发,构建智能产品电控自研能力,并将智能桌椅产品接入华为鸿蒙、涂鸦智能等主流智能生态。截至23H1,公司参与制修订标准17项,是国家办公椅行业标准、办公椅浙江制造团体标准、电竞椅团体标准的主要起草单位之一,在23H1公司共申请专利151项,获得发明专利9项、实用新型专利68项、外观设计专利93项。随着智能升降桌新品类自产能力构建,公司有望逐步依托现有成熟客户体系进行品类扩展,升降桌等产品有望逐步贡献业绩增量。自主品牌发力,双十一表现亮眼公司近年来持续加大自主品牌建设,通过品牌联名(中国航天星河探索、成都AG超玩会)、内容营销(通过抖音、小红书、B站、知乎)等平台、视觉优化、爆款/差异化产品打造(永艺魔术臂、永艺开立坐等)等方式构建人体工学自适应科技引领者的品牌形象。投入成果逐步转化为品牌声量,本轮双十一公司增长亮眼,抖音电商数据显示本次双十一期间,永艺撑腰椅销售额同比增长6275%,天猫店铺电脑椅类目同比增长226.91%,京东成交额同比增长206.6%。2023年9月新上市的高端旗舰产品FLow550,在抖音商城双十一好物节坐具品类榜单中斩获冠军。我们看好公司强研发支撑下差异化新品推动公司自主品牌长期建设。 盈利预测与投资建议我们预计23-25年公司实现营收36.6/46.6/54.1亿元,同比-9.7%/+27.4%/+16.1%,实现归母净利润3/3.6/4.4亿元,同比-10.6%/+19.9%/+22%,对应PE12/10/9X。考虑公司终端需求有望改善+库存拐点+新客户+新产品,公司正逐步进入新一轮成长周期,维持“买入”评级。 风险提示海外降息不及预期,客户补库不及预期,汇率波动。
吉宏股份 造纸印刷行业 2023-12-12 18.65 -- -- 19.20 2.95%
19.20 2.95% -- 详细
东南亚跨境电商龙头,充分享受社交电商崛起红利公司是东南亚社交跨境电商龙头,成立初期以快消品展示包装为主营业务,为快消品行业龙头客户实现一站式采购提供全方位服务 2016 年深交所上市后,公司内生外延并举扩大包装业务,并依托创意设计本源,切入精准营销和跨境电商业务,目前已成为东南亚地区跨境社交电商龙头企业。公司自 2017 年开始发力拓展互联网跨境电商业务,营收增长进入快车道,22 年实现营收 53.76 亿元,17-22 年 CAGR 达 36.5%, 21-22 年受海运价格高增影响,利润承压,22 年利润1.84 亿元,同比-19%,随海运价格下降 23Q1-Q3 利润开始释放,同比增长 61%达 3.21 亿元。收入拆分看 22 年互联网业务/包装业务分别占比 62%/37%。 社交电商快速发展,东南亚电商大有可为全球电商市场渗透率稳步提升,核心区域提升仍具较大空间。根据 eMarketer 数据,22 年全球电商市场渗透率 18.9%,预计 23 年达到 19.5%,未来将稳步提升,27 年达到 23%。从区域分布看,中国电商市场渗透率全球领先,除此以外英国、印度尼西亚、韩国电商渗透率已较高,美、日、墨西哥、新加坡等区域虽处 TOP10,未来提升空间仍较大。 平台电商竞争激烈,社交电商高速发展。由于平台电商入驻门槛相对较低,平台型电商竞争较为激烈, 21 年中国跨境电商出口 B2C 市场,平台卖家 GMV 占比74%,为出海首选方向。社交电商相比于平台电商营销模式多样,利于建立用户粘性,消费购物体验更佳,但业务驱动较依赖广告(更考验企业运营能力,强运营企业具有高壁垒),近年来快速崛起,根据 Statista 数据, 22 年全球社交电商市场规模 9920 亿美元,同比增长 35.0%,其预计 26 年达到 2.9 万亿元,未来复合增长率超 30%。 东南亚经济人口等优势突出,电商发展前景广阔。东南亚年轻人口所占比重较高,除泰国和新加坡外,东南亚主要六国中其余国家 35 岁以下人口占比均超过50%为电商发展注入活力,此外东南亚电商渗透率仅 5%远低于中国 31%与美国21.3%,由此 23 年东南亚电商市场 GMV 预计达 1390 亿美元,2025 年将达到1860 亿美元,未来空间广阔。 “货找人”式精准营销打造竞争优势,AI 赋能数字化系统构筑护城河公司电商模式为精准高效的 “货找人”模式。公司基于优秀算法在社交平台实现广告精准推送,在广告中也仅向客户推荐 1-2 款产品,有助于降低客户选择成本、有效提高转化率。货物签收主要采用货到付款模式,若客户拒签,则将货物运至海外仓以待二次派送。该模式下效率较高,2022 年存货周转天数为 51.13天,远低于行业平均水平。 AI 提供数字化支撑。公司实现高效“货找人”模式有赖于强数字化能力,公司近年来研发费用投入及研发人员数量不断扩大,如研发人员数量由 2018 年的 129人上涨至 2022 年的 579 人。对应公司已拥有智能图像素材设计、智能视频素材生成、智能广告文案与翻译、智能推荐精准投放等多项 AIGC 技术,并应用在公司的核心业务中。 组织架构提供人员支撑。公司根据跨境社交电商链条长、节点多的特性,构建“小前台+大中台”的扁平化组织架构。小前台良性竞争:由选品、投放、素材等人员裂变成 12 个独立家族事业部,考核模式上以利润为核心指标,兼顾公司战略贡献度,通过赛马机制形成各家族事业部之间的良性竞争和协同互动。大中台高效赋能:由供应链团队、IT研发团队、仓储物流团队、设计团队、翻译团 队、客服团队、经营分析团队、财务、行政、人力团队等聚合而成,通过自研跨境社交电商运营管理系统自动化链接全部业务流程,高效赋能各前台家族事业部,形成权责一致的分工体系。 盈利预测与投资建议我们预计公司 23-25 年实现营收 65.6/78.9/91.7 亿元,分别同比+22.1%/+20.2%/+16.2%,实现归母净利润 4.2/5.3/6.6 亿元,分别同比+131%/25%/24%,对应 PE 21/17/14X。考虑公司作为东南亚社交跨境电商第一股,具有一定稀缺性且赛道红利期仍在释放中,AI 投入释放效果良好,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧,广告价格上升,AI 落地不及预期
曲美家居 非金属类建材业 2023-12-06 5.09 -- -- 5.14 0.98%
5.14 0.98% -- 详细
公司公告本轮定向增发获证监会同意注册批复,本次定向增发计划募资 8亿元,用于河南曲美家居产业二期项目(计划投入募集资金 3.5亿元)、Ekornes挪威工厂产能升级建设项目(2.1亿元),偿还借款及补充流动资金(2.4亿元)。 定增通过补充现金偿还债务,利息支出有望降低截止 23Q3公司有息债务规模 32.5亿元(人民币),环比 Q2略有下降,Q3利息支出 7739万元,由于全球加息,海外浮动利率较高,利息支出同比增加。本次定增中偿还借款及补充流动资金 2.4亿元,且截至 Q3公司账面现金余额 6.38亿元叠加 23年利润表虽现承压,但经营现金流的表现依然相对稳健,我们预计 24年伴随定增落地,公司有望偿还部分海外高利率债券,释放利润空间。 推进曲美科创产业园建设,有望优化报表质量公司与中科亚太共同建设 14万平曲美科创产业园,借助中国科学院平台优势,曲美科创产业园近期将引入国产数字化设计软件开发企业、汽车激光雷达等智能制造和新能源汽车配套企业,预计通过两年孵化期,园区整体产值可达 15亿元。此项目若成功实施,24年有望贡献稳定现金流,优化公司报表质量。 Ekornes:盈利能力边际修复确定,静待需求改善Q1-Q3海外子公司 Ekornes 实现收入 30.95亿挪威克朗(下同),同比-19.7%,其中 Q3实现收入 9.5亿,同比-15.8%,边际持续修复(Q1-Q2分别-23.7%/-18.3%)。分品牌看: 1) Stressless: 23Q1-Q3实现收入 23.12亿,同比-19.15%,其中 Q3同比-21.0%,22年以来欧美高通货膨胀下需求承压,Stressless 作为 Ekornes 主要品牌压力较明显,但公司通过配套品等强产品矩阵、广泛高效的分销网络支撑业务。 2) IMG: 23Q1-Q3实现收入 6.00亿,同比-23.17%,其中 Q3同比+2.6%,恢复成长,一方面系产品性价比较高,海外消费降级趋势下,需求表现较好,另一方面公司泰国工厂供货开始提速。 3) Svane: 23Q1-Q3实现收入 1.83亿,同比-13.58%,其中 Q3同比-8.47%。床垫等产品开始逐步以 Stressless 品牌进行市场推广,期待放量。 毛利率:Q3Ekornes 毛利率 67.32%,环比+3.3pct,同比-0.6pct,一方面系高价原材料库存逐步消化完毕(Q3存货 8.64亿,相比 Q2末下降),另一方面公司于 23年初启动 Focus 23计划,旨在控制成本并确保未来的盈利能力,相关措施贡献在Q3逐步显现。 利润率:Q3Ekornes EBIT 净利率 9.7%,Q1-Q2分别为-2.7%/-1.7%,业绩改善已验证,我们预计伴随海运费和高价库存优化,盈利水平有望持续修复,24年业绩释放可期。 国内品牌:品牌焕新战略稳步推进,逐步复苏23年公司一方面在全品类、一站式的服务基础上进行品牌升级,满足消费者对同一空间、多种功能的需求,另一方面加强线上内容资产建设,围绕“曲美 Lab”打造爆款单品,“墩墩沙发”市场表现良好,24年有望逐步贡献业绩增量。 盈利预测与投资建议我们预计 23-25年实现收入 43.5/50.1/56.5亿元,分别同比-10.32%/+15.07%/+12.77%,23年多重不利因素影响下业绩承压,我们预计 23年公司归母净利润为-1.8亿元,24-25年预计实现归母净利润 2.38/3.9亿元,24-25年对应 PE 14/8X,维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动,海外需求修复不及预期,科创园招商不及预期
百亚股份 纺织和服饰行业 2023-11-14 14.31 -- -- 16.47 15.09%
16.48 15.16% -- 详细
百亚官方微信公众号披露“双十一”战报: 百亚品牌说官方微信公众号披露 23年“双十一”战报, 双十一期间公司自由点品牌在抖快平台排名第一名,同比增长 100%+;天猫平台排名第四名,天猫旗舰店同比增长 80%+;拼多多平台排名第二名,同比增长 70%+;京东渠道同比增长60%+。 百亚线上渠道在大促季头部品牌均加大投入力度下仍延续优异增长表现。 抖快渠道延续高速放量节奏,天猫平台增长突出天猫: 根据炼丹炉第三方平台数据, 10.24~11.11日期间百亚自由点 /苏菲/高洁丝/七度空间天猫旗舰店销售额分别同比+88%/-14%/-16%/-21%,自由点增长表现突出。 同时根据百亚官方战报,自由点天猫旗舰店 10.31~11.11日累计销售额同比增长 80%+,成交客户数超 100万,排名第 4名。 抖快: 根据公司官方战报,10.1~11.11自由点抖快直播同比增长 100%+,排名抖音卫品榜第 1名,在双十一各大品牌加大投入下仍稳住头名趋势,抖音运营能力充分凸显。 其他平台: 10.20~11.11日自由点于拼多多渠道累计销售额同比增长 70%+, 行业排名第 2名; 10.20~11.11京东同比增长 60%+。 品牌传播维度看, 10.1~11.11日自由点全域曝光量 20亿+,全平台用户互动超5000万, 李娃娃热门视频曝光突破 1亿+,用户互动超 580万。 双十一自由点品牌传播效果亮眼,助力自由点品牌知名度持续提升。 益生菌爆品表现优异,看好后续通过益生菌抓手快速扩张根据百亚官方战报, 10.20~11.11日期间自由点益生菌卫生巾销量超 3800万片,全网销售量超 40万套,全网累计售卖组合套装 100万套。同时在京东 100元以上卫生巾榜、天猫双 11夜用卫生巾好价榜、抖音商城个护双 11爆款榜、京东卫生巾金榜等多个榜单位列第 1名。 一方面,以益生菌、敏感肌等为代表的大健康系列产品热销带动公司产品结构持续优化, 23Q3公司毛利率已创历史新高,单季毛利率 51.6%,同比+5.2pct,自由点品牌毛利率 55.4%,同比+4.4pct,双十一益生菌新品销售火爆,或推动公司毛利率进一步上行。 公司电商渠道和线下外围扩张以益生菌等大健康产品为突破口,牵引老品成长。 Q3公司受益益生菌新品上架热销,电商和外围省份增长已有明显提速,看好后续公司以益生菌等为抓手全国化扩张节奏逐步加快。 盈利预测与估值公司为川渝走向全国的国产卫生巾龙头,核心五省品牌势能强劲增长稳健,外围省份协同线上有序扩张,线上渠道以多平台布局及畅销款新品为抓手持续放量,推动公司业绩及份额稳增。 我们预计 23-25年公司收入 20.89/ 26.75/ 33.50亿元,同 比+29.61%/ +28.03%/ +25.21%; 归 母 净 利 润 2.48/ 3.21/ 4.42亿 元 , 同 比+32.42%/ +29.39%/ +37.60%。当前市值对应 PE 分别为 30X/ 23X/ 17X,维持“买入”评级。 风险提示渠道拓展不及预期;行业竞争加剧; 消费需求疲弱。
顾家家居 非金属类建材业 2023-11-13 34.75 -- -- 38.64 11.19%
38.64 11.19% -- 详细
顾家家居发布控制权变更的提示性公告11 月 9 日顾家集团及一致行动人 TB Home,与盈峰睿和投资签署了《战略合作暨股份转让协议》,盈峰以协议转让的方式受让顾家家居股份 29.42%,转让价格为 42.5846 元/股(较 11 月 3 日收盘价溢价 16%),总价款 103 亿元。交易完成后,顾氏家族持股将降低至 18.02%(包括可交债已质押股份 8%),盈峰将成为顾家家居的控股股东。收购主体盈峰睿和投资为盈峰集团全资子公司,盈峰集团实控人为何剑锋(美的集团实控人何享健之子)。盈峰集团通过投资形成完整产业布局,包括金融、环保工厂、园林设计等。 强强联合,盈峰对家居行业长足发展与业务团队保持信心我们认为本轮双方合作的契机包括: 1)盈峰对家居行业长期发展以及顾家作为龙头未来份额持续提升保持信心,展开战略布局。2)顾家拥有业内优秀的管理层,李东来总从美的加入顾家已有 11 年,搭建了成熟的职业经理人队伍、区域零售运营体系等,组织革新能力强。3) 根据最新三季报机构持仓, 原实控人可交债质押专户一期占总股本 3.97% (换股价 46.89 元, 24 年 3 月到期)、二期占总股本 4.03%(换股价 35.89 元, 24年 6 月到期),此举能缓解其偿付压力。 看好双方发挥资源优势增强顾家家居核心竞争力我们预期本次合作对公司的影响包括: 1)根据公告,各方同意目标公司的总经理(李东来)继续留任,我们认为其作为管理层核心人物后续的经营决策仍将保持独立性。2)盈峰作为庞大的资本平台、资源优势突出,有望帮助顾家进一步扩张国内、国际市场。3)何氏家族同时拥有美的集团,其深度分销&高效供应链&物流系统实力强劲,对顾家的零售化运营具备借鉴意义。 顾家质地优秀,内外销齐发力、未来份额抬升确定性强内贸端:1)组织端: 2023 年内贸系统营销年会确立“一体两翼、双核发展”新战略, 明确了大家居战略高度和具体落实路径, 有助理顺组织架构和战略落地。2) 产品矩阵:三大高潜品类功能沙发、床垫、定制我们预计延续快速增长。3)下沉市场布局: 主品牌旗下中低端系列“乐活” 23 年加速开拓,分销方式为主,在进驻商场/物业与主品牌形成较好互补,实现客群完整分布;天禧派继续加码投入,更侧重新零售和线上线下一体化运营。目前采取独立运营招商模式,主要开店在三四线城市下沉市场,独立产线生产,品类从沙发、床延展到全品类。外贸端:1) 公司出口品类包括功能沙发、休闲沙发、床垫等,在出口中为修复较好品类, 23 年 9 月中国床垫/休闲沙发出口金额同比+19.59%/+16.59%,同时终端客户深度合作,公司供应交付速度快。 2) 利润优化可期: 产能向越南和墨西哥持续转移、进一步压缩税费;业务结构变化,利润率较优的美国 Special Order 业务及跨境电商业务占比抬升。 盈利预测与估值一体两翼双核战略, 盈峰入主后再添活力,看好功能沙发&定制&床高潜力,天禧派&乐活贡献增量, 经营持续向好。 我们预计 23/24/25 年实现收入195.2/224.3/258.3 亿,同比+8.4%/+14.9%/+15.2%, 归母净利润 20.57 亿/24.09/27.71 亿,同比+13.52%/17.12%/15.03%, 当前市值对应 PE 为14.7/12.55/10.91X,维持买入评级。 风险提示消费需求波动风险; 行业竞争加剧; 大店模式推广进度不及预期等
志邦家居 家用电器行业 2023-11-07 15.70 -- -- 16.77 6.82%
16.77 6.82% -- 详细
志邦家居发布 23Q3 业绩23Q3 实现收入 16.28 亿元(+9.9%),归母净利 1.7 亿元(+8.2%),扣非归母净利 1.6 亿元(+2.3%)。收入受大宗业务拉动明显,净利率稳健。 收入端:衣柜木门亮眼,大宗高增,零售稳健分品类看: 23Q3 橱柜/衣柜/木门墙板营收 7.5/6.9/1.1 亿元,同比+1.9%/+13.5%/ +118.6%,其中衣柜收入体量已经接近厨柜, 橱柜/衣柜/木门经销门店数今年截至 Q3分别达到 1790/1863 /950 家, 相比 22 年末新增 68/137/202 家,开店符合预期。分渠道看: 23Q3 直营/经销/大宗营收 1.11/8.64/5.35 亿元,同比-9.5%/+0.6%/+40.1%。大宗业务亮眼,公司积极把握保交付&竣工高峰的订单增量;我们预计大家居推行顺利,整装渠道维持高增态势。 利润端:净利率稳健23Q3 毛利率 40.7%(同比+3.2pct),主因原材料成本下降、高毛利项目集中验收以及内部降本增效落地。 分品类看,前 3Q 橱柜/衣柜/木门墙板毛利率分别同比+2.8/+1.8 /+4.7pct,分渠道看,前 3Q 直营/经销/大宗毛利率分别同比+3.6/+1.8/+1.2pct。23Q3 归母净利率 10.4%(同比-0.2pct),基本平稳,其中销售费用率 14.8%(同比+0.44pct);管理费用率 4.9%(同比持平),研发费用率 5.76%(同比+1pct)。其中23Q3 信用减值+资产减值损失总计-0.61 亿元(相比去年同期多损失 0.35 亿元),主要为大宗客户应收账款计提, 目前计提已较为充分, 剔除后归母净利率同比+1.8pct。 盈利预测与估值志邦大家居推行顺利,新品类、新市场及整装可挖掘空间大,且管理层质地优秀、激励充分,我们看好其增长韧性,以及经营效率持续优化。 我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 61.02 亿/69.19 亿/78.28 亿元,分别增长 13.24%/13.39%/13.14%,归母净利润 6.17 亿/7.08 亿/7.99 亿,分别同比+14.95%/14.70%/12.95%,对应当前 PE 13.76X/11.99X/10.62X, 维持“买入”评级。 风险提示: 下游市场复苏不及预期,行业竞争加剧
仙鹤股份 造纸印刷行业 2023-11-03 14.89 -- -- 15.74 5.71%
15.74 5.71% -- 详细
基本事件2023Q1-Q3收入62.13亿元(同比+12.75%),归母净利3.82亿元(同比-32.65%),扣非归母净利3.15亿元(同比-31.85%)。 2023Q3收入24.46亿元(同比+27.94%),归母净利2.01亿元(同比-5.45%,环比+243.86%),扣非归母净利1.67亿元(同比+7.60%,环比+409.87%),非经营收益主要系取得政府补助3767万元,Q3对联营企业投资收益0.91亿元(环比+107.36%),夏王盈利大幅回暖。Q3营收显著增长,利润环比改善,夏王大幅回暖单Q3营收同比增速27.94%,主要由于下游消费转暖、备货需求提升,公司产品品质领先、特种纸及食品卡销售量都有明显增长。 公司Q3利润环比改善系前期低价浆陆续入库,成本改善较为显著,我们推算本部(剔除夏王投资收益)归母吨净利约369元(环比+300元),本部(剔除夏王投资收益)扣非归母吨净利255元(环比+309元);单Q食品卡产品质量稳定、销售量快速攀升,预计产能利用率提升、预计环比快速减亏;我们预计Q3夏王表现大幅回暖。Q4纸价回暖成本企稳,盈利环比修复可期(1)销量方面:Q4迎来传统消费旺季,且公司常山生产基地年产30万吨食品卡纸持续爬坡,预计下游积极补库备货、消费活动延续旺季,Q4产品销量有望持续增长;(2)价格方面:热转印、食品卡等部分细分品类10月纷纷发出涨价函,成本支撑转强且需求复苏下,提价有望传导落地,综合价盘有望稳中向好;(3)成本方面:公司前期低价木浆备货较为充分、持续入库使用中,预计Q4用浆成本保持较为平稳,盈利有望持续修复。利润率、现金流环比改善,费用率环比下降(1)利润率:23Q3公司实现毛利率9.32%(同比-2.49pct,环比+1.07pct),归母净利率8.22%(同比-2.91pct,环比+5.19pct)。(2)期间费用率:23Q3期间费用率为5.07%(同比+0.80pct,环比-2.56pct),其中销售费用率为0.27%(同比-0.01pct,环比-0.10pct),管理与研发费用率为2.68%(同比-0.55pct,环比-0.29pct),财务费用率为2.12%(同比+1.36pct,环比-2.17pct)。(3)营运效率与现金流:23Q3公司应收账款及票据14.61亿元(同比+2.68亿元,环比+1.17亿元),应收账款周转天数60.15天(同比+1.26天,环比-3.24天),应付票据及账款合计23.59亿元(同比+1.99亿元,环比-2.76亿元);存货29.26亿元(同比+9.65亿元,环比-0.72亿元),预计系前期库存浆及产成品库存环比下降。存货周转天数119.18天(同比+10.29天,环比-13.65天)。现金流方面,23Q3经营现金流净额为0.33亿元(同比-0.67亿元,环比+1.09亿元),现金流环比有所改善;资本开支14.62亿元(同比+12.03亿元,环比+8.03亿元),预计系公司广西、湖北项目新增项目投入增加。特种纸平台型龙头,产能不断释放,林浆纸一体化进展顺利公司系特种纸绝对龙头,下游卡位大消费,产品结构丰富,广西、湖北林浆纸一体化进展顺利。 公司预计2024年起新增60万吨广西、湖北项目一期纸基功能材料产能,并规划自制浆产能与纸基功能材料产品相匹配,长期成长动力充足。投资建议公司多品类特种纸龙头,纸、浆产能有序扩张。预计公司23-25年实现营收91.79/110.06/127.60亿元,同比+18.62%/+19.91%/+15.93%,实现归母净利6.37/10.39/13.89亿元,同比-10.26%/+62.95%/+33.75%,对应EPS为0.90/1.47/1.97元,对应PE20/13/9X,维持“买入”评级。风险提示下游景气度波动,原材料价格波动,纸价涨幅不及预期。
顾家家居 非金属类建材业 2023-11-02 34.75 -- -- 38.64 11.19%
38.64 11.19% -- 详细
顾家家居发布 23 年三季报23Q1-Q3 收入 141 亿( +2.72%),归母净利润 15.01 亿( +7%),扣非归母净利润13.65 亿( +6.53%);单 23Q3 收入 52.58 亿( +10.78%)、归母净利润 5.78 亿( +12.74%)、扣非归母净利润 5.27 亿( +5.38%)。剔除汇兑差异、利润端增长靓丽:根据公司公告, 23Q3 单季度汇兑损失 1366.73万元, 22Q3 为汇兑收益 9578.91 万元,汇兑对利润总额的贡献比上期减少10945.64 万元。若剔除汇兑差异,我们测算归母净利润增速约在 30%以上,表现靓丽。 内贸: 一体两翼定方针,看好一体化整家& 下沉产品线放量我们预计 23Q3 公司内贸收入实现稳健成长:1) 组织端: 2023 年内贸系统营销年会确立“一体两翼、双核发展”新战略, 明确了大家居战略高度和具体落实路径, 有助理顺组织架构和战略落地。2) 营销端: 23Q3 期内第十季“全民顾家日”营销大促如期开展, (活动时间7.22-8.20),作为公司最重磅的 S 级营销活动, 今年较 22 年所推产品更具性价比,整家套餐产品更为成熟, 铺垫内销增长。3) 产品矩阵:三大高潜品类功能沙发、床垫、定制我们预计延续快速增长。4)下沉市场布局: 主品牌旗下中低端系列“乐活” 23 年加速开拓,分销方式为主,在进驻商场/物业与主品牌形成较好互补,实现客群完整分布;天禧派继续加码投入,更侧重新零售和线上线下一体化运营。目前采取独立运营招商模式,主要开店在三四线城市下沉市场,独立产线生产,品类从沙发、床延展到全品类。 外贸: 出口转好,产能进一步向墨西哥转移我们预计外贸逐渐向好:公司出口品类包括功能沙发、休闲沙发、床垫等,在出口中为修复较好品类, 23 年 9 月中国床垫/休闲沙发出口金额同比+19.59%/+16.59%,同时终端客户深度合作,公司供应交付速度快。利润优化可期: 1)产能向越南和墨西哥持续转移、进一步压缩税费; 2)业务结构变化,利润率较优的美国 Special Order 业务及跨境电商业务占比抬升。 多重因素催化毛利率超预期,现金流表现靓丽1) 23Q1-Q3/23Q3 毛利率为 32.35%/33.76%,同比+3.1pct/+3.7pct, Q3 单季度毛利率提升幅度更高。我们预计毛利率提升原因与 23H1 类似: 1)原材料成本回落(钢材、 TDI/MDI、布料); 2)精益制造降本增效。2) 23Q3 单季度归母净利率 10.62%( 同比+0.42pct), 销售费用率同比提升1.7pct,管理费用率同比+0.09pct , 财务费用变动主因汇兑收益 Q2 较同期减少。3) 23Q1-Q3 经营性现金流净额 14.19 亿元( 同比+62%),表现亮眼。 盈利预测与估值一体两翼双核战略,功能沙发&定制&床高潜力,天禧派&乐活贡献增量, 预计外销 H2 兑现更优,看好顾家经营持续向好。 我们预计 23/24/25 年实现收入195.2/224.3/258.3 亿,同比+8.4%/+14.9%/+15.2%, 归母净利润 20.57 亿/24.09/27.71 亿,同比+13.52%/17.12%/15.03%, 当前市值对应 PE 为14.81/12.64/10.99X,维持买入评级。 风险提示消费需求波动风险; 行业竞争加剧; 大店模式推广进度不及预期等
华旺科技 造纸印刷行业 2023-11-02 19.20 -- -- 21.45 11.72%
21.64 12.71% -- 详细
基本事件2023Q1-Q3实现营收29.84亿元(同比+19.86%),归母净利3.97亿元(同比+20.02%),扣非归母净利3.79亿元(同比+19.73%);单23Q3实现收入11.23亿元(同比+27.18%、环比+18.55%),归母净利1.61亿元(同比+55.33%、环比+25.27%),扣非归母净利1.59亿元(同比+55.79%、环比+28.36%)。Q3业绩符合预期,看好Q4持续改善。 Q3环比改善,出海市场拓展顺利我们预计Q3装饰原纸销量环比稳步提升,主要由于马鞍山8万吨产线逐步爬坡,且海外市场顺利拓展;Q3保持外销高景气、内销订单饱满、成本转强支撑下产品价格总体稳健,综合Q3吨盈利环比Q2保持稳定。23Q3针叶浆现货均价5607元/吨(同比-23.2%、环比+0.2%)、阔叶浆现货均价4630元/吨(同比-30.7%、环比+10.3%),钛白粉市场均价15672元/吨(同比-6.8%、环比+0.4%),钛白粉及木浆成本环比小幅走强,对Q4价格形成稳健向好支撑,且Q4迎来需求旺季,产销量或环比提升,Q4吨盈利有望保持稳健,综合业绩继续改善。 利润及现金流环比改善,费用管控良好(1)利润率:23Q3公司实现销售毛利率20.61%(同比+4.97pct,环比+1.81pct),归母净利率14.33%(同比+2.60pct,环比+0.77pct)。 (2)期间费用率:23Q3期间费用率为4.94%(同比+2.66pct,环比+0.77pct),其中销售费用率为0.68%(同比+0.27pct,环比持平),管理与研发费用率为4.67%(同比+1.42pct,环比+0.51pct),系投放新产线及产品增加部分费用。财务费用率为-0.41%(同比+0.97pct,环比+0.26pct)。 (3)营运效率与现金流:23Q3公司应收账款7.76亿元(同比+1.93亿元,环比+1.13亿元),系产品销售提升带来应收款项提升,应收账款周转天数48.68天(同比+5.01天,环比+2.11天),应付票据及账款合计14.18亿元(同比-4.35亿元,环比+1.55亿元);存货7.28亿元(同比-0.49亿元,环比+0.53亿元),存货周转天数90.70天(同比-1.95天,环比-1.37天)。现金流方面,23Q3经营现金流净额为-1.31亿元(同比-1.05亿元,环比-4.32亿元),系前期采购原材料到库后集中支付货款。 中高端装饰原纸龙头,产能释放、品类拓张赋能长期成长截至2023H1,公司拥有8条装饰原纸生产线,马鞍山“年产18万吨特种纸生产线扩建项目(一期)”已于6月顺利投产,投产后实现35万吨装饰原纸产能,规模优势再深化,行业龙头地位进一步巩固。未来拟发展食品、医疗、工业用纸等其他品类,随着产能陆续建设,公司产品矩阵进一步丰富,长期成长动力充足。 盈利预测及估值我们预计公司23-25年分别实现营收40.04/48.65/57.96亿元,同比+16.52%/+21.50%/+19.13%,归母净利润5.68/6.61/7.47亿元,同比+21.63%/+16.33%/+12.95%,对应PE分别为12/10/9X,维持“买入”评级。 风险提示下游需求弱复苏;产能拓张不及预期;产品价格大幅波动;浆价大幅波动。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名