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史凡可

东吴证券

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马莉 3
劲嘉股份 造纸印刷行业 2019-12-12 11.84 -- -- 11.77 -0.59% -- 11.77 -0.59% -- 详细
事件:公司公告参股子公司申仁包装(劲嘉持股40.6%)进行生产改扩建项目,项目总投资6.34亿元,除申仁包装自有资金外、不足部分由各股东按股权比例出资,劲嘉股份、上海仁彩(劲嘉持股28%)预计出资不超过2.22亿、1.27亿。项目建设规模为年产15万吨白酒的纸质包装品以及20万箱烟标,按2期实施:(1)1期产品方案为:2.5亿个高档酒盒(卡盒)、0.5亿个高端定制礼盒(硬盒)、1.5亿个提袋、2500万套烟标产品;(2)2期产品方案为:3亿只标贴、4500万个纸箱、2500万套烟标产品。 改扩建规模较大,彰显申仁包装发展信心:贵州申仁包装系茅台技开司(持股45%)及劲嘉股份(直接持股35%、通过上海仁彩间接持股5.6%)联营子公司,主要承接茅台53度纸包装业务,18年营收2.6亿、净利润0.39亿,19年Q1-Q3营收1.95亿、净利润0.38亿(对应净利率约15%)。本次扩建15万吨白酒纸包装,其中12.5万吨对应2.5亿个批量化高档酒盒,2.5万吨对应0.5亿个个性化定制酒盒;此外还规划生产5000万套(20万大箱)烟标产品,进军烟标领域。改扩建项目完成后,预计可实现年营收19.31亿、净利润1.6亿,IRR高达23.51%,对劲嘉股份年投资收益的增厚可达0.64亿。 我们认为,本次改扩建项目促进申仁包装酒包业务拓展同时进军烟标开启社会化大包装转型,且有助于深化劲嘉与茅台的合作、完善公司酒包业务版图:(1)贵州省内酒包业务大有可为:18年12月贵州省政府指出,到20年实现省内白酒产量50万千升(粗略估计约10亿瓶),22年达到80万千升(16亿瓶),贵州省工业和信息化厅明确力争20年全省白酒省内配套率达到50%,22年冲击80%的目标,对应酒盒需求5亿个、12.8亿个,申仁订单有保障。(2)申仁有望承接更多茅台订单:茅台集团将争取早日实现省内包装采购额39亿元、配套率24%的目标,而申仁是茅台在贵州省内唯一三产公司。(3)烟标有望借力劲嘉:劲嘉作为烟标标杆龙头,可为申仁提供烟标印刷工艺、对接西南区域中烟客户等多方面协助。 Q4彩盒、烟标预计延续高景气,HNB试点预期率先受益:公司烟标主业定位高端,在烟草行业结构升级大势下预计稳健扩张;同时大力发展精品彩盒业务,电子烟盒受益于下游行业高景气快速增长,酒包业务与茅台、五粮液等品牌酒企的合作进入放量期。新型烟草方面,国内HNB试点方案稳步推进,公司自14年起持续为多家省中烟提供烟具研发、打样服务,且18年联手云南中烟成为旗下新型烟草烟具供应商,看好率先受益。我们认为公司业绩增长确定性较高,坚定看好! 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年分别实现营收41.37/50.94/60.31亿,同增22.6% /23.1% /18.4%;归母净利8.98/10.71/12.50亿,同增23.8% /19.3%/16.7%。当前股价对应PE为19.31X/16.19X/13.87X,维持“买入”评级。 风险提示:新业务开拓不达预期,烟草行业调控超预期。
马莉 3
太阳纸业 造纸印刷行业 2019-12-03 9.01 -- -- 9.44 4.77% -- 9.44 4.77% -- 详细
跨越周期的龙头,远期成长路径明确: 复盘前两轮周期, 公司总体在行业周期波动间呈现稳健增长态势, 每轮周期底部能够维持良好经营性现金流,通过合理资本开支保障持续扩张, 截至 2019年 3月,公司机制纸年产能达 412万吨,双胶、铜板均占市场较高份额,各类浆累计产能达 260万吨,保障原料供给。展望未来, 公司进一步加快造纸、制浆业务的产能建设进程(预计 20E/21E 实现纸产能增量 45/135万吨、浆产能增量 20/80万吨),精细化运营与良好费控下,自给率抬升较同类公司有更好盈利成长曲线, 中期成长路径清晰,看好公司新建产能释放、原料自给率提升背景下的成本改善、销售扩张带来的成长兑现。 多元化浆纸、上游原料配套、海内外布局领跑: 原料自给效率长期提升,盈利优化逻辑通顺, 多元化产品布局平滑周期波动,成长思路清晰。秉承“四三三”发展战略,横向拓展多元化产品矩阵, 纸品多元化布局逐渐成型,且以溶解浆为代表的生物质新材料也稳步扩张,后期随着公司2020年本部 45万吨文化纸、2021年老挝 80万吨高档包装纸和广西 350万吨林浆纸一体化建设,产品结构将更加均衡。优势区位前瞻布局,老挝项目迎来收获期, 40万吨再生纤维板项目已于 2019年中投产,另有80万吨高档包装纸预计于 2021年上半年试产。广西 350万吨林浆纸一体化项目锚定未来五年高速成长通路, 广西项目和老挝项目协同互补,将为公司提供更完整的原料供应体系,实现转型升级。 库存周期底部&废纸缺口凸显,催生太阳盈利弹性: 此轮造纸行业库存周期底部预期箱板弹性最大,除库存已至历史低位主动补库抬升价格外,受废纸限额影响原料缺口扩大,国废提涨也将催生箱板瓦楞上升空间,作为箱板原料高自给的太阳纸业最为利好;此外纸浆短期仍将低位运行带来成本利好,双胶、铜板文化纸盈利已修复至历史较高水平,预计 20年仍维持高景气度保障公司盈利,溶解浆短期仍将低位运行,老挝地区仍具相对成本优势,期待下游纺织服装复苏带来溶解浆景气回升。 盈利预测与投资评级: 长期上下游多元化布局奠基,成长路径清晰, 我们预计公司 19-21年营收分别为 226.86/ 249.74/ 293.58亿元( +4.2%/+10.1% /+17.6%),归母净利 21.12/ 23.77/ 30.29亿元( -5.6% / +12.6%/ +27.4%),对应当前股价 PE 为 11.08X / 9.84X / 7.73X,维持“买入”评级!风险提示: 原材料价格波动,产品价格下跌风险,产能投放不及预期,进口限额政策超预期
马莉 3
帝欧家居 建筑和工程 2019-11-12 24.46 -- -- 26.08 6.62%
26.08 6.62% -- 详细
增量延续高确定性,拓展客户有望维持高增长。2016-2018年我国精装房开盘套数CAGR高达45.45%,考虑1.5-2年的滞后期,我们预计B端优势龙头的工程订单高增态势有望贯穿2020全年;此外2019年1-8月精装房开盘套数累计增长10.39%、增速有所放缓,但后续精装修渗透率仍将持续提升贡献增量,公司受益于精装修行业红利外,挖掘更多潜在地产客户有望维持高增长。 精装修红利兑现,公司业绩高增:受益于精装修市场渗透率提升放量,前三季度公司实现营收41.02亿(+29.47%),归母净利4.26亿(+57.17%),扣非净利3.75亿(+42.07%)。其中Q3单季实现营收16.04亿(+28.44%),归母净利1.93亿(+69.64%),扣非净利1.70亿(+54.31%)。综合来看,公司营收利润环比提速表现均略超预期。其中子公司欧神诺主营瓷砖业务,凭借其夯实的综合实力和领先的发展模式,不断创新求变、快速迭代。随着自营工程市场份额不断扩大,零售业务持续增长,2019年1-9月实现营收37.13亿元(+36.48%),净利润3.76亿元(+38.88%),净利率10.13%,同比增加0.78%。 毛利率同比上升显著,费用率微增管控优良。前三季度公司毛利率35.94%,同增1.40pct,系瓷砖业务规模优势凸显及原材料价格下降所致。期间费用率同增0.51pct至24.21%,其中销售费用率同增0.91pct至16.03%,主要系工程业务增长较快带来较多的工程服务费和运输成本;管理费用率同减0.55pct至7.29%;财务费用率同增0.15pct至0.89%。综合来看公司归母净利率10.39%,同增1.83pct。 周转环比逐步改善,经营性现金流向好。截至三季度末公司存货6.14亿,较19H1上升0.22亿元,存货周转天数环比下降4.39天至65.09天;应收账款及票据较19H1增2.21亿至22.06亿,应收账款周转天数环比下降2.01天至115.35天,我们认为公司加大工程业务下周转率均环比改善。Q1-Q3公司经营性现金流净额2.78亿,较上年同期上升1.65亿。 深化协同效应、整合渠道资源,看好公司长线发展。欧神诺瓷砖在工程端深耕碧桂园等存量客户同时积极开拓其他大中型房地产开发商,为瓷砖业务持续高速发展奠定基础;渠道端扩张高力度,增长渐入佳境。帝王洁具业务借助欧神诺积极开拓卫浴直营工程业务,已与包括碧桂园、雅居乐、龙湖等大型房地产开发商客户建立合作。我们认为公司业绩增长确定性较高,长期看好! 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年分别实现营收56.20/69.07/89.67亿,同增30.4%/22.9%/29.8%;归母净利5.53/7.02/9.21亿,同增45.3%/27.0%/31.1%。当前股价对应PE为16.99X/13.38X/10.21X,维持“买入”评级。 风险提示:房地产调控超预期,行业竞争加剧,精装修渗透不达预期。
马莉 3
索菲亚 综合类 2019-11-04 17.32 -- -- 18.16 4.85%
18.16 4.85% -- 详细
投资要点 公司发布 2019年三季度报: 报告期内公司实现收入 53.12亿元同比增长 4.03%,归母净利润 7.20亿元,同比增长 4.05%,扣非归母净利润6.37亿元,同比增长-4.49%。其中 Q3实现收入 21.69亿元同比增长2.42%,归母净利润 3.29亿元,同比增长 1.87%,扣非归母净利润 2.89亿元,同比增长-9.77%, 单 Q3非经常性损益 3979万,其中投资收益约5053万。 衣柜客单价稳步增长, 精装大势下大宗成为重要增量: 报告期内公司衣柜及配件实现收入 42.93亿元( +0.75%),占收入比重 80.82%; 其中 Q3单季度收入 17.44亿元( -1.71%),期内毛利率 40.60%( -0.42pct),主要系大宗业务增加、 环保零甲醛添加康纯板等新品销售比例上升所致; 客单价 11291元/单,较同期增 5.14%; 分渠道看:( 1) 零售渠道收入38.22亿元( -1.46%), Q3单季度 15.62亿元( -3.62%)。 截止报告期末专卖店 2642家(不含 20m2 -60m2 的超市店约 140家), 较 19H1减少 4家, 单店收入 144.66万元( -7.92%), 系客流及转化率下滑所致。 门店中省会城市门店数占比 17% (收入占比 33%),地级城市门店数占比 29%(收入占比 32%),四五线城市门店数占比 53%(收入占比 35%),渠道继续下沉。( 2) 大宗业务渠道收入 4.71亿元( +23.21%), 占比由 18年的 7.99%提升至 10.97%。 厨柜大幅减亏,单 Q3预计已实现盈利:期内公司橱柜业务实现营收 5.50亿元( +12.81%), 占收入比重 10.36%, 其中 Q3单季度收入 2.39亿元( +11.89%), Q1-Q3毛利率 28.35%( +1.01pct),净利润-30.71万元,同比减亏-97.83%,业绩收入较上年同期呈稳步上升趋势,预计三季度已实现盈利,全年有望盈亏平衡。截止报告期末司米橱柜拥有独立专卖店 814家(较 19H1减少 23家), 我们测算单店收入约 67.60万元( +13.25%)。 木门同店增长良好,持续培育: 报告期内木门业务实现营收 1.34亿元( +25.74%), 占收入比重 2.53%, 其中 Q3单季度 0.54亿元( +12.89%),期内毛利率 13.96%( +3.81pct)。 截止期末,索菲亚木门独立店达 160家(较 19H1增加 11家),华鹤品牌定制木门门店逾 145家(较 19H1减少 5家),我们测算单店收入 44.06万元( +26.78%)。公司将木门产品出样融入更多的索菲亚门店, 同店增长显著。 大家居稳步落地,开拓整装新模式,电商渠道发力: 索菲亚在前三季度新开发区域 77个,全年新开发区域可达上百个,淘汰及优化经销商及区域 60个。( 1)大家居: 截止报告期末公司具有大家居店 191家, 预计四季度开店速度继续提升,完善品类联动, 稳步推进大家居战略。( 2)公司积极开发整装渠道,目前已在重点城市落地,预计 2020年上半年贡献业绩增量。( 3) 公司长期深耕电商渠道,目前进入收获期,截至2019Q3,电商引流客户占比由 16%提升至 25%,其中一线城市提升至45%,引流成效行业领先,转化率持续提升。 费用率有所上升,盈利能力有望回暖: 报告期内公司综合毛利率 37.25%(同比-0.63pct),期间费率 21.50%( +0.99pct),其中 Q3单季度期间费用率 20.14%( +1.82pct)。分项来看,销售费用率同增 0.73pct 至 10.56%,系大力开拓市场所带来的人工费用和广告宣传费用增加所致;管理+研发费用率同增 0.04pct 至 10.56%;财务费用率同增 0.22pct 至 0.38%,系票据贴现息、借款利息增加所致。综合来看,期内公司归母净利率 13.55%(同比持平。 预计伴随公司兰考、黄冈工厂投产,公司规模效应提升,四季度及明年盈利水平将有所修复。 大宗增长致应收款上升,经营性现金流向好: 期末账上应收账款及票据较 19H1增加 0.58亿元至 8.80亿元,主要系大宗用户业务项目款项增加、部分大宗客户采用承兑汇票的结算方式收款所致, 应收账款周转天数同比增长 16.93天至 37.51天,系大宗业务项目款增加所致;存货较期初增加 0.33亿至 3.46亿,周转天数同比减少 0.77天至 26.28天。 报告期内公司经营性现金流净额 6.03亿( +16.75%)。 渠道调整巩固店效,长期看好综合竞争力提升: 受 6-7月终端客流下降及客流碎片化分流影响, 期内的收入增速回落、利润承压,但公司通过成功迭代环保新品、大刀阔斧推进经销商改革、提升终端门店形象、持续提高生产效率,进一步夯实了公司的竞争实力。基于索菲亚较强的产品力和渠道力,我们认为后期公司有望通过多点开花的产品、渠道策略,实现自身份额的提升!盈利预测及投资评级: 我们预计 19-21年分别实现营收 78.03/86.44/96.74亿,同增 6.7% /10.8% /11.9%;归母净利 10.07/11.03/12.20亿,同增 5.0% /9.5% /10.6%,当前股价对应 PE 为 17.44X /15.93X /14.40X,维持“买入”评级。 风险提示: 地产调控超预期,渠道拓展不达预期
马莉 3
山鹰纸业 造纸印刷行业 2019-11-04 3.08 -- -- 3.42 11.04%
3.42 11.04% -- 详细
公司发布19年三季报:报告期内实现营收171.34亿(-4.48%),归母净利润13.25亿(-42.83%),扣非归母净利润10.79亿(-44.32%);其中Q3单季实现营收59.64亿(-0.33%),归母净利3.99亿(-34.63%),扣非归母净利润2.74亿(-39.49%)。 利润环比下降,Q4回暖逻辑确定:公司期内综合实现原纸销量348.43万吨(同比基本持平);实现包装销量9.42亿平方米。其中Q3单季度实现原纸销量127.09万吨(同比+10%以上),瓦楞箱板纸箱销量3.54亿平方米;测算得到,19Q3公司单吨净利314元/吨(19H1约418元/吨),扣非单吨净利216元/吨(19H1约364元/吨);主要受宏观经济承压下纸价持续走低影响所致,三季度仍呈现底部运行;展望后市,截至10月30日,箱板纸、瓦楞纸的市场价格分别达3977元/吨(较6月30日-66元/吨,9月30日+67元/吨)、3308元/吨(较6月30日-12元/吨,9月30日+63元/吨)自Q4初来旺季提价顺利落地,此外箱板瓦楞纸已处于去库存尾部阶段,我们预计后续纸价维稳,Q4企业盈利将有所提振。 内外废价差延续,成本优势领先:截止19年10月30日,国废单吨价格为2059元,而外废均价1055元,延续年初至今的走低趋势。由前期固废管理中心发放的配额显示,至19Q3公司前12批次外废配额获批109.96万吨,我们测算其外废与国废使用比例约为3:7,使得公司成本优势高于同行。考虑到外废配额持续限制,国废价格和外废价格价差有望延续,公司成本优势将持续凸显。Q3报告期内12万吨再生纤维生产线技改工作稳步进行,预计年底完成投入生产,与战略合作伙伴通过创新合作模式达成30万吨再生浆供应协议,至年底公司将合计增加42万吨再生浆资源,可在未来外废额度进一步收紧的情况下保障公司优质再生纤维的供应。 海外积极布局上游资源,国内稳步内延原纸产能:华中山鹰42万吨产线已进入设备安装调试的收尾阶段,预计11月将开始试生产,箱板纸产能落地近600万吨,位列行业前三,国外拥有再生纤维年450万吨的高效回收和物流能力(含国内回收网络则年回收量达到660万吨),海外布局领先,位于北欧地区拥有特种浆纸产能合计50万吨,美国的凤凰纸业可提供36万吨浆纸和12万吨再生纤维。2019年9月,于广东肇庆收购经营性资产,新增特种纸产能10万吨,预计11月正式生产运营。随着产能逐步释放,公司有望提高市场份额,巩固龙头地位。 期间费用同比小幅上升,集采模式引入上游议价增强:报告期内公司综合毛利率19.33%,同比下降2.87pct。期间费用率为13.61%(+0.65pct),其中管理与研发费用率7.16%(+1.31pct);销售费用率4.21%(+0.66pct);财务费用率2.23%(-1.32pct),主要系本期汇兑损失较上年同期减少所致。公司经营性现金净流量23.71亿元(-27.52%),主要系本期销售收到的现金减少所致。公司应收账款较19H1增加0.74亿至29.26亿;存货较19H1减少2.57亿至24.47亿;应付账款及票据较19H1增加5.97亿至44.63亿,主要系公司引入集采模式及大宗物料账期调整所致,应付账款周转天数为68.56天,较去年同期增加27.52天。 建立产业互联生态平台,拓展包装业务版图:上半年控股云印技术,通过云印微供互联网开放平台的运营和整合,实现了公司资源与平台合作伙伴的共享,与平台合作伙伴共同服务区域市场,实现更开放、更高效的行业资源整合,以SAAS数据工具为载体赋能平台合作伙伴,共同提升公司与合作伙伴的区域影响力。此外公司于2019年9月通过收购中山中健环保包装股份有限公司70%股权,提升在消费电子等高毛利、高客户粘性行业的市场份额,同时广东省肇庆市设立全资子公司山鹰纸业(广东)有限公司,深化公司在华南区域协同布局。 盈利预测与投资评级:预计19-21年公司营收227.26/288.48/330.89亿(同比-6.7% /+26.9% /+14.7%),归母净利18.53/22.37/28.03亿(同比-42.2% /+20.7% /+25.3%),对应PE为7.67X /6.35X /5.07X,维持“买入”评级! 风险提示:下游需求持续偏弱,原材料价格大幅波动。
马莉 3
尚品宅配 非金属类建材业 2019-11-01 72.88 -- -- 75.99 4.27%
75.99 4.27% -- 详细
公司发布2019 年三季报:Q1-Q3实现营收50.58亿元(+9.04%),归母净利3.35亿元(+14.48%),扣非净利2.85亿元(+50.55%),非经常性损益0.5亿(去年同期为1.03亿);其中,单Q3营收19.20亿元(+8.39%),归母净利1.72亿元(+1.42%),扣非净利1.53亿元(+25.36%),非经常性损益1840万(去年同期为4700万),主要系单Q3政府补助同比减少3208万。综合来看,公司业绩符合此前预告,且在研发费用资本化低基数效应减弱后仍然维持了较快的扣非利润增长。 自营城市开加盟店成效显著,带动份额提升:直营方面,我们预计Q3直营门店数及收入增长较19H1维稳。加盟方面,我们预计Q3公司净增加盟店150-200家,其中约30%以上是自营城市加盟店,该模式下加盟店的物流、安装等中后台工作由公司包办,加盟商得以聚焦前端获客,目前来看该模式拉动了公司在相应直营城市的份额提升;非直营城市的加盟店预计表现承压,一方面的确零售市场环境压力较大,另一方面公司上半年开始对O2O引流策略进行收紧,一定程度上影响了加盟店的订单和收入。 整装云持续赋能,第二代全屋定制稳步推进:我们预计整装业务是公司Q3收入端的主要增量:期内HOMKOO整装云平台持续发展,会员数量尤其是活跃会员快速增长,主辅材销售金额预计向好,对收入的贡献提升;自营整装工地数预计维持稳健增长。上半年公司推出第二代全屋定制模式,全面解决客户一站式购齐需求(橱衣柜体、家装主辅材、配套产品、背景墙等),有望提高公司毛坯房和二手翻新房客户的转化率,同时带动客单值的增长。 毛利率小幅下滑,费用控制良好:Q1-Q3公司毛利率42.29%(同比-1.28pct),主要系公司毛利率较低的加盟收入和整装云业务占比提升所致。Q1-Q3期间费用率合计34.58%(-3.08pct),其中销售费用率28.41%(-1.79pct),系公司结合市场情况压缩广告、营销费用;管理+研发费用率6.21%(-1.20pct),系产能利用率提升后人效提高;财务费用率-0.05%,主要系本期银行存款利息收入增加所致。综合来看,Q1-Q3公司归母净利率6.63%(+0.31pct)。 应收及存货增长较多,现金流有所承压:期末账上预收款11.58亿(较19H1增加0.10亿);应收票据及应收账款0.68亿元(较19H1增加13.09%),应收账款周转天数较去年同期增长1.88天至2.26天,主要由于报告期内工程单业务增长及加盟商授信增加所致;存货7.43亿元(较19H1增加1.38亿元),主要系整装业务拓展备货较多,存货周转天数较去年同期增长13.38天至60.54天。综合来看,前三季度公司经营性现金流0.46亿元(去年同期为1.61亿元)。 创新基因深耕,看好长期发展:公司作为全屋定制领域领军企业,凭借优秀的软件技术及信息建设打造了突出的线上引流能力、前中后台对接实现高效率生产、优异的前端设计和服务能力,并率先探索整装平台赋能行业,并进一步抢占流量入口。我们认为,公司优秀的互联网创新基因是发展的重要根基,持续护航公司的长期成长。线下渠道拓展方面,公司直营城市开拓加盟渠道吸纳增量份额,且聚焦符合当前消费趋势的购物中心店,长期看好公司发展。 盈利预测与投资评级:我们预计公司19-21年实现营收73.92亿/85.23/97.35亿,同比增长11.2%、15.3%、14.2%,归母净利5.62亿/6.48亿/7.50亿,同比增长17.9%/15.3%/15.7%,当前股价对应19-21年PE分别26.25X/22.78X/19.69X,维持“买入”评级。 风险提示:房地产调控超预期,渠道拓展不达预期。
马莉 3
裕同科技 造纸印刷行业 2019-10-31 22.17 -- -- 26.08 17.64%
26.08 17.64% -- 详细
公司发布2019年三季度报:报告期内公司营收63.46亿元(+16.35%),归母净利润6.08亿元(+12.13%),扣非归母净利润5.40亿元(+14.14%);19Q3实现营收26.62亿(+22.79%),归母净利3.12亿(+13.00%),扣非归母净利3.06亿(+12.63%),Q3收入、利润环比提速,符合预期。公司公告拟在惠州投资6亿元人民币建设智能包装产业基地。 多领域多客户布局,助推彩盒增长:三季度公司收入增长环比大幅提速,我们预计主要系彩盒业务增速回暖:(1)3C电子包装,预计Q3大客户出货情况较好、增速较快,此外小米、联想、哈曼、歌尔、OPPO等客户持续放量,预计Q4在智慧工厂投产下大客户的订单有望持续修复。(2)酒包业务,8月29日茅台公布酒类纸制礼盒(手工盒)及配套提袋、酒类纸制卡盒及配套提袋、酒类外包装纸箱中标结果,裕同全部入围供应商名单,同时公司深化水井坊、贵州习酒、洋河等客户合作,随着酒包市场化我们看好公司酒包放量。(3)烟标业务:武汉艾特19H1实现收入1.71亿(+63%)、Q3预计延续高增,此外裕同积极参与中烟招标计划,预计自有烟标业务今年到明年会将贡献较大增量。(4)化妆品业务:今年增长有所放缓,但与蓝月亮、妮维雅、联合利华合作持续深入。 云创产业互联网模式布局顺利,环保纸塑有望成为重要增长动力:期内子公司云创(互联网印刷业务)预计维持快速增长:(1)绑定大客户阿里,不干胶贴纸业务维持高增;(2)C2M个性化定制产品直接对接终端消费者;(3)拓展IP文创产品,合作洛可可、中影集团、光纤传媒等客户,市场空间广阔。环保餐盒方面,公司东莞植物纤维制品生产基地已投产,随着宜宾基地投产贡献较大产能,我们预计依托“禁塑”政策推广,环保餐具将成为公司业务增长的重要动力。 投资建设智能包装产业基地,推进包装智能化:期内公司许昌智能工厂扩产项目持续推进,预计明年下半年交付后将有效提升公司智能化和自动化程度。此外公司公告拟在惠州市潼湖生态智慧区投资6亿元建设智能包装产业基地,预计将于2024年实现全部达产,对应年产值约7亿元。该项目规划产品包括智能化、自动化产品,新材料成型制造产品,智能包装产品等。公司研发实力强劲,积极建设裕同研究院、3D印刷技术工程实验室等研发平台,拥有36项国家标准、200+项国家专利和多项包装技术研发成果,我们认为此举有望进一步提升公司工厂智能化水平,将研发成果转化为业绩增长。 原料跌价+人效提升利好毛利率上行,研发费用增长较多:期内公司毛利率为30.42%(+3.21pct),主要系:(1)纸类原料价格下行:19年1-9月白卡纸均价5219元/吨(同比-13.03%),其中7-9月均价5268元/吨(同比-11.65%);(2)智能工厂产能利用率提升,人效提升、单位人工成本下降。期间费用率合计19.05%(+2.77pct),其中销售费用率5.09%(+0.58pct);管理+研发费用率合计12.09%(+1.78pct),系加大研发投入所致,期内公司SAP系统正式上线,运营效率有望持续提升;财务费用1.88%(+0.41pct),主要为利息支出增加所致。综合来看,公司归母净利率为9.58%(-0.37pct)。Q1-Q3公司经营性现金净流量10.53亿(+36.98%),但Q3单季度经营性现金流为-1.45亿,主要系公司Q3部分应收账款未按期收回导致期末应收账款及票据合计较19H1增加9.48亿至36.39亿元,此外存货较19H1小幅增长0.71亿至10.27亿元。应付票据及账款合计较19H1增加5.47亿至17.83亿。 品质管理与一体化服务构建竞争优势,大包装战略奠基长期成长:公司产品主打高品质优势,在高端客户群中口碑良好,公司在业内率先推出包装整体解决方案,一体化服务与客户实现双赢并建立长期合作关系。公司基于大包装战略,目前已成功切入消费电子、智能硬件、烟酒、大健康、化妆品、奢侈品等细分市场,主要大客户均为各自行业内的领先企业。此外,公司通过子公司云创涉足产业互联网包装印刷领域,并顺应禁塑大势投建环保纸塑包装业务,有望成为新的增长点。综合来看,我们长期看好公司竞争力及份额的提升。 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年公司将分别实现收入101.17/126.61/158.57亿元,同比增长17.9%/25.1%/25.2%。归母净利润10.71/13.08/15.96亿,同比增长13.3%/22.1%/22.0%。当前市值对应19-21年PE分别为18.20X/14.91X/12.21X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上升,市场拓展不及预期。
马莉 3
太阳纸业 造纸印刷行业 2019-10-30 8.24 -- -- 9.48 15.05%
9.48 15.05% -- 详细
公司发布 2019年三季报: 报告期内实现营收 164.01亿( +1.81%),归母净利 14.85亿( -17.57%),扣非归母净利 14.58亿( -18.12%)。其中Q3单季实现营收 56.25亿( -0.20%), 归母净利 5.98亿( +4.37%),扣非归母净利 5.95亿( +4.35%),增速已经实现转正,盈利持续向好。 Q3旺季提价顺利落地, 浆价低位利好公司盈利: 我们测算 Q3单季度公司浆纸吨净利约 500+元/吨(预计 Q1、 Q2分别为 300+元、 400+元/吨),盈利逐级向上逻辑兑现,得益于:( 1) Q3文化纸销售旺季, 9月30日双胶纸/铜版纸单吨价格分别较 6月 30日上涨 42元/84元;( 2) 纸浆原料低位运行, 9月 30日针叶浆/阔叶浆/内盘浆单吨价格分别较 6月30日下跌 30美元/175美元/121元。截止 10月 28日, 双胶纸/铜版纸单吨价格分别较 9月 30日再提高 75元/150元,提价持续落地。 展望 Q4及明年, 我们认为:( 1) 文化/铜板库存目前处于较低水平、下游需求稳健,预期后期纸价走势稳中向上;( 2) 全球纸浆港口库存天数仍处于历史高位水平, 仍处于去库存周期, 我们预计浆价将延续弱势;( 3) 随着年内再生浆与本色浆投产,公司牛皮箱板业务的废纸浆自给率提升将利好盈利。 综合来看,我们持续看好公司盈利向上。 产能稳步扩张, 长期成长路径明确: 截至 19年 3月公司合计拥有 412万吨纸和 170万吨浆的年产能, 19Q4将投产 20万吨本色高得率生物质纤维项目, 21年上半年将投产 45万吨特色文化用纸项目、老挝 80万吨箱板纸项目。 此外公司计划于广西北海投资 229亿建设 350万吨林浆纸一体化项目,项目分两期进行,一期工程计划于 2019年 9月开工建设年产 80万吨漂白化学阔叶浆和 55万吨文化用纸,建设工期两年; 二期将建设年产 60万吨化机浆、 50万吨特种纸、年产 15万吨生活用纸和 90万吨白卡纸。 预计到 2021年 9月,公司将拥有 592万吨纸和 250万吨浆的年产能,有效巩固公司销量增长。 毛利率逐季向上, 费用率小幅提升: Q1-Q3公司综合毛利率 21.1%( -4.47pct),其中 Q1/Q2/Q3分别为 17.7%/21.77%/23.84%,环比改善明显。期间综合费用率 10.41%( +0.29pct):其中销售费用率上升 0.38pct至 3.69%,系运输费用同比提升所致;管理+研发费用率增加 0.66pct 至4.03%,其中研发费用 2.66亿元( +90.34%),系公司加大研发力度; 由于利息支出减少,财务费用率下降 0.76pct 至 2.69%。综合来看, Q1-Q3归母净利率 9.06%( -2.13pct),其中 Q3单季度 10.64%( +0.47pct)。 楷体经营现金流维稳,应收账款周转效率同比提升: 截止期末,公司账上应收票据及账款合计 40.56亿元(较19H1-2.04亿元),应收账款周转天数 27.12天(去年同期为 31.60天);存货 27.84亿元(较 19H1+0.43亿元),存货周转天数同比增加 10.18天至 51.67天;应付票据及账款合计 48.38亿元(较 19H1-1.46亿元);预收款 8.61亿(较 19H1-0.35亿)。综合来看,期内公司经营活动现金流量净额 27.54亿元(去年同期为 32.75亿元)。 短期持续看好盈利水平环比向上, 长期产能释放、多纸种布局奠基成长: 短期来看,文化纸价格维稳、纸浆价格持续走弱, 同时箱板纸原料自给率提升都将利好公司单吨盈利能力稳步向上; 长期来看, 造纸板块禀赋为王,太阳纸业上游持续布浆掌控原料, 并开展多元化纸种布局,产能建设速度较快,将有效巩固公司长期生命力!盈利预测与投资评级: 我们预计公司 19-21年营收分别为 226.68/243.77/ 290.41亿元( +4.1%/+7.5%/+19.1%) ,归母净利 20.98/24.61/30.24亿元( -6.2%/+17.3% /+22.9%),对应当前股价 PE 为 10.09X/8.60X/7.00X,维持“买入”评级。 风险提示: 人民币大幅贬值,原材料价格波动,产能投放不及预期
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晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-10-29 4.85 -- -- 4.99 2.89%
4.99 2.89% -- 详细
公司发布19年三季报:Q1-Q3实现营收220.14亿(-6.29%),归母净利10.68亿(-56.97%),扣非归母净利7.51亿(-65.62%)。其中Q3单季实现营收86.66亿(+9.12%),归母净利5.58亿(-19.89%),扣非归母净利4.48亿(-30.70%)。Q1-Q3非经常性损益3.17亿元(去年同期为2.97亿元),主要系消耗性生物资产公允价值变动产生损益减损2209万元所致。综合来看,公司Q3收入同比转正,归母净利润跌幅收窄,经营环比改善。 双胶、铜版纸价上扬,业绩环比好转:得益于双胶纸、铜板纸价格的持续上涨,公司盈利水平环比提升:截至10月25日双胶纸6317元/吨,价格较6月30日+117元/吨、较9月30日+75元/吨;铜版纸单价6067元/吨,价格较6月30日+234元/吨、较9月30日+150元/吨。展望四季度,一方面文化/铜板需求文化纸下游需求以教辅印刷为主相对刚性、持续稳健,且从短期来看国内新投产项目较少,竞争格局持续改善,我们认为Q4文化纸价格稳中向上;另一方面全球上游木浆原料库存高企,预计短期内浆价仍将维持低位运行,利好公司成本端结余,看好Q4公司盈利持续向上修复。 浆纸项目顺利投产,有望支撑销量增长:公司投资建设的寿光美伦51万吨高档文化纸项目、寿光本部文化纸改造项目、寿光美伦100万吨化学浆项目、黄冈晨鸣化学浆项目等已于二季度陆续投产并正常运转,逐步开始发挥效益,预计公司19年底将拥有木浆产能398万吨,机制纸总产能达688万吨,其中双胶纸产能216万吨(+101万吨)。我们认为浆、纸新增产能投产将持续巩固公司销量增长和浆纸一体化成本优势。 三费率小幅上升,盈利受行业景气压制同比下降:Q1-Q3公司实现毛利率27.15%(较去年同期下降5.74pct)。Q1-Q3期间费用率21.18%,较去年同期上升1.08pct。其中销售费用率4.38%,较去年同期上升0.42pct;管理费用率6.88%,较去年同期上升0.71pct;财务费用率9.92%,较去年同期下降0.05pct,主要系是报告期内存续的货币资金同比增加,利息收入同比增加所致。综合来看,Q1-Q3公司归母净利率4.85%,较去年同期下降5.71pct。 存货周转效率加快,融资租赁业务收缩、风险降低:截至期末公司账上存货48.04亿,较19H1减少12.96亿,存货周转天数同比减少9.77天至97.44天,营运能力有所提高;长期应收款较19H1减少14.02亿至38.78亿,较年初减少51.08%,主要系公司压缩融资租赁业务持续压缩,我们预计截止19Q3融资租赁规模已由18年的约350亿降低至150+亿左右,环比19H1预计缩减接近30亿,财务风险持续降低;应付账款及票据合计57.76亿,较19H1减少10.56亿。综合来看,公司的经营性现金流净额64.99亿(-28.37%)。 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年分别实现营收290.42/305.86/323.65亿,同增0.6% /5.3% /5.8%;归母净利16.89/19.11 /22.57亿,同增-32.7%/13.2%/18.1%。当前股价对应PE为6.90X/6.10X/5.17X,维持“增持”评级。 风险提示:纸价波动风险,原材料价格波动。
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新洋丰 纺织和服饰行业 2019-10-29 8.85 -- -- 8.80 -0.56%
8.80 -0.56% -- 详细
公司发布三季度业绩报告:19Q1-Q3实现收入81.21亿同降3.3%,归母净利6.42亿同降12.7%;其中Q3单季实现营收23.45亿同降17.9%,归母净利0.12亿同降94.0%。 短期受“三磷”整治、国庆停产及上游原料价格大幅下跌影响业绩承压。 我们估计,收入端单季下滑17.9%主要由于:1)部分原材料贸易业务的收入确认方式由总额法改为净额法,导致贸易收入下滑,剔除贸易因素影响后Q3单季收入端下滑约5%。2)“三磷”整治影响四川雷波磷铵20万吨,使外销磷肥收入减少约4亿;3)国庆阅兵导致保定、菏泽两厂停产一个月影响6-7万吨复合肥销量,影响收入约1.5亿+。利润端单季下滑94.0%主要由于:1)四川雷波停产带来的毛利损失约6000万;2)上游原料硫磺在8-9月暴跌,受高价库存影响约5000-6000万;3)保定、菏泽两厂停产影响约3000万;4)9月,国内主要的钾肥供应商相继大幅降价促销钾肥,导致常规复合肥平均降价50元/吨,毛差收窄也带来影响,而新型肥主打技术与服务,基本不受原材料价格下跌影响;5)复合肥价格下滑导致经销商库存损失,为增强长期合作的优质经销商粘性,让利促销影响6000-7000万;6)“三磷”整治下各省份提出磷石膏循环利用要求,四川、湖北循环比例约40%、30%,进而导致每吨磷铵的磷石膏循环利用处理费用70元,影响管理费用增加3000万。 新型肥销量增速约30%,表现依旧强劲,产品结构持续优化升级。新型肥的强势增长主要受益于高端肥料的研发推广和高附加值的专业技术服务。公司18年与中国农大的专用肥学科带头人张福锁院士合作,成立农业农村部作物专用肥料重点实验室,在稳定性肥料、特肥、专用肥、水溶肥、生态肥等系列上均有产品出新。19年2月成立力赛诺推广销售高端肥料及与德国康朴专家合作的“康朴诺泰克”,于19Q2开始投放市场,下半年进一步贡献销量。同时,通过高附加值的技术服务形成差异化竞争壁垒,不断增强新型肥经销商与农户的粘性。 长期来看,磷酸一铵供给侧改革强化公司一体化优势。随着三磷整治持续推进,环保供给侧收缩逐步显现,我们认为后续磷酸一铵的价格受供给侧改革影响有望逐步走高。公司拥有180万吨磷酸一铵产能,并有望在行业整合阶段承接部分产能,一体化优势将进一步强化。看好三磷整治长期利好复合肥行业中拥有资源优势且环保达标的龙头,公司的核心产品力将不断凸显。 公布回购计划彰显公司长期发展信心:计划回购金额2-4亿元,回购价格不高于10.5元/股,回购股份拟用于转换上市公司发行的可转债。 盈利预测与投资评级:公司短期受“三磷”整治影响业绩承压,但长期来看,行业供给侧改革已进入深水区,竞争格局越发清晰清晰,公司成本力、产品力、渠道力与品牌力共筑的竞争壁垒将在行业充分洗牌后给公司带来长期成长红利。我们预计19-21年公司实现营收96.6/108.7/124.3亿同增-3.7%/12.5%/14.4%;归母净利7.1/9.0/11.5亿同增-12.9%/25.9%/28.2%,当前股价对应PE为16.2X/12.8X/10.0X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格剧烈波动;环保力度不达预期;三磷整治力度超预期,加大环保开支与经营成本;磷石膏生产建材的扭亏为盈进度低于预期;农产品价格反弹乏力。
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晨光文具 造纸印刷行业 2019-10-29 48.68 -- -- 51.68 6.16%
51.90 6.61% -- 详细
公司发布19年三季报:Q1-Q3实现营收79.47亿(+29.78%),归母净利润8.02亿(+28.36%),扣非净利润7.61亿(+32.88%)。其中Q3单季度实现营收31.09亿(+33.02%),归母净利润3.31亿(+32.22%),扣非净利润3.33亿(+43.89%)。期内公司经营优异,传统业务收入增长大幅回升、新业务盈利能力持续提振,表现超出市场预期。 渠道精细化梳理效益释放、叠加安硕并表贡献增量,传统业务表现靓丽:根据测算,除去科力普及生活馆增长贡献,预期公司的传统业务Q1-Q3同比实现约20%的收入增长,其中剔除安硕并表贡献收入近2亿,公司的传统业务能够维持15%左右的稳健增速。就单季度的增长拆分来看,鉴于公司Q2的渠道精细化梳理成效显著,预期Q3单季度的内生收入增速大幅提升至20%左右的较高水平。期内公司发力文创精品和线上渠道,高毛利的精品文创、办公儿美类产品占比持续提升,叠加增值税减免利好,预期Q1-Q3书写文具、学生文具的毛利率均较去年同期分别提升2pct上下。长期来看,综合考虑晨光文具目前在传统文具领域中的市场份额及较强的渠道粘性、产品迭代力,我们判断其传统业务的市场份额仍具有翻倍的潜力,未来三年能够持续实现平稳增长。 新业务进展良好,科力普持续高增、九木实现盈亏平衡:期内科力普和九木增长态势良好。其中科力普在办公集采的行业高景气背景下单季度实现35-40%的高速增长态势,同时供应链及物流配送能力提升、规模效益释放有望持续带来利润增量,预期全年净利率能够实现2-3%水平。 九木及生活馆年内增长靓丽,开放加盟模式后逐渐进入快速扩张阶段,截至9月末生活馆125家、九木212家(自营136家+加盟76家),开店略超预期,且预期前三季度九木及生活馆盈利打平。长期来看,公司两块新业务在行业景气向上的大背景下有良好的增长前景。 毛利率同比提升,盈利能力优异:公司期内实现毛利率26.79%,较去年同期上升1.33pct,主要系产品结构优化、增值税下调利好所致;期内的期间费用率合计14.53%,较去年同期上升0.39pct基本维稳。其中销售费用率8.82%(+0.34pct);管理+研发费用率5.81%(+0.27pct),主要系公司增加研发投入、以及上海安硕并表导致费用增加;财务费用率-0.09%。综合来看Q1-Q3公司实现归母净利率10.23%(-0.07pct),较去年同期基本持平,其中传统业务的盈利能力在竞争格局较好的市场中凸显、科力普及九木的利润率较去年同期也预期提升。此外公司Q3单季度的扣非利润同比实现43.89%的增长,经营质量较好。 经营性现金流优异,应收账款及票据维稳:期内公司经营性现金流量净额6.78亿,较去年同期增加1.86亿,得益于公司对销售采购现金流的有效管理,单季度现金流表现超过同期利润。期末公司存货较19H1减少0.16亿至12.61亿,存货周转天数较去年同期52.20天上升1.25天至53.45天,周转速度维稳;应收账款及票据合计较19H1增长1.53亿至12.95亿,应收账款周转天数同增3.38天至35.77天,系科力普持续高速增长、政府及大型央企会快账期较长所致,整体表现符合预期。 一体两翼发展提速,持续看好公司高质量成长:公司传统业务深挖护城河,产品力、渠道力较同行有显著优势,通过多层次、有竞争力的经销网络实现精品文创的持续渗透和门店优化,中期预计维持15%左右的复合增长。科力普和九木的模式逐渐成熟,其中科力普乘政策东风快速放量,目前已经进入规模效应释放阶段;九木和生活馆扩张渐入佳境,看好公司依托现有的供应链和品牌优势、以及优秀的职业经理人团队,持续提升零售综合运营效率。 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年公司将分别实现收入112.83/146.00/192.07亿元,同比增长32.2%/29.4%/31.6%。归母净利润10.40/12.98/16.39亿,同比增长28.9%/24.8%/26.3%。当前市值对应19-21年PE分别为42.07X/33.72X/26.70X,维持“买入”评级。 风险提示:传统零售发展不达预期,办公直销增长不达预期。
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盈趣科技 电子元器件行业 2019-10-28 40.70 -- -- 42.44 4.28%
44.51 9.36% -- 详细
公司发布 19年三季报: Q1-Q3实现营收 26.02亿( +29.02%),归母净利 6.50亿( +7.31%),扣非归母净利 6.11亿( +9.62%)。其中 Q3单季实现营收 9.72亿( +36.97%),归母净利 2.32亿( +11.58%),扣非归母净利 2.32亿( +20.49%)。 综合来看, 公司业绩表现符合预期。 家用雕刻机维持快速增长, IQOS 业务预计环比修复: 整体看 Q3收入增速延续了较快增势:( 1) 创新消费电子产品方面,我们预计家用雕刻机客户订单仍维持高增长;根据 PMI 三季报, Q3单季度 IQOS 烟弹销量同比增长 84%、环比上半年大幅提速,我们预计公司电子烟精密塑胶件业务环比上半年迎来修复。( 2)智能控部件方面,受到贸易摩擦影响预计增速略有放缓,但公司持续深化与罗技、 Asetek 等大客户的合作,例如切入罗技的 gaming 和 video 事业部,预计增长保持稳定。( 3)汽车电子业务来自宇通、金龙、亚星、沃尔沃、马可波罗等商用车客户的订单维持快速增长,对收入的贡献提升。 新品迭代+美国市场放量预期, 看好明后年 IQOS 业务发力: 10月新品IQOS 3DUO(一次可连续使用 2烟弹、充电时间缩短 50%)于日本市场率先发售,进一步巩固日本优势市场, 且预计将于年底推广至更多市场。此外随着美国市场调味电子烟监管趋严、唯一获得 PMTA 认证的IQOS 有望超预期铺货, PMI 预计到 2021年可以完成 900-1000亿支烟弹年出货量目标。 我们持续看好明后年盈趣科技作为 IQOS 烟具配套产业链核心供应商订单快速增长。 外延补强业务链, 海外建厂持续推进、转移产能: 9月公司以 80万美元收购 Focuson 全部股权,其旗下拥有串云科技( 主要从事蓝牙定位设备的研发与销售)与 Tracmo(主要从事软件、电子商务和互联网业务); 以 1960万元收购上海开铭 56%股权,其业务为电子制造业智能工厂管理系统研制,与厦门攸信具有协同作用; 以 362万元收购上海艾铭思51%股权,其业务为汽车电子, 有望与公司汽车电子业务协同。 期内公司推进马来西亚建厂进度, 9月 3日租赁位于马来西亚柔佛州的 41.6万平米土地(租期 58年,租金合计 1.57亿元,每年约 271万),部分用于自建厂房(转移对美出口产能),部分提供给国内优质供应商建厂房,增进产业链协同。 产品结构变化导致毛利率下降,期间费率小幅上升: Q1-Q3公司毛利率38.74%(较去年同期下降 3.22pct),系高毛利率电子烟业务销售占比降低所致所致。 Q1-Q3期间费率 9.45%,较去年同期上升 0.76pct。其中销售费率 1.41%,较去年同期下降 0.34pct;管理+研发费率达 10.59%,较同期增加 1.30pct,系股权激励费用(预计 19-21年分别摊销 2162、 1158、362万元)及研发投入增加所致;财务费用率-2.54%,去年同期为-2.38%,系利息收入及汇兑收益增加所致。 值得注意的是,公司 Q3单季度发生资产减值损失 1561万、公允价值变动损失 1728万(主要为远期合约),合计损失较 18Q3增加 3958万,若剔除此项影响预计公司 Q3净利润表现较好。 综合来看 Q1-Q3公司归母净利率 24.98%,较同期下降 5.08pct。 存货、应收款增长,现金流承压: 截至期末公司账上存货 5.64亿,较 19H1增加 0.42亿,主要系应马来西亚工厂生产需要增加库存所致; 存货周转天数较去年同期增加 4.55天至 75.95天; 应收账款及票据合计 12.29亿较 19H1增加 2.66亿元, 应收账款周转天数较去年同期增加 9.49天至 99.91天;应付账款及票据较 19H1增加0.06亿至 6.70亿元。 综合来看, Q1-Q3公司的经营性现金流净额 1.53亿元,同比减少 77.68%。 盈利预测与投资评级: 我们预计 19-21年分别实现营收 36.75/46.82/59.37亿,同增 32.3% /27.4% /26.8%;归母净利 9.60/11.71/13.92亿,同增 18.0% /21.9% /19.0%。当前股价对应 PE 为 19.23X/15.77X/13.26X,维持“买入”评级。 风险提示: 贸易战影响国外客户订单,电子烟业务不达预期
马莉 3
永新股份 基础化工业 2019-10-28 7.39 -- -- 8.36 13.13%
8.96 21.24% -- 详细
公司发布 19年三季报: Q1-Q3实现营收 18.56亿( +11.85%),归母净利 1.85亿( +23.95%),扣非净利 1.78亿( +27.01%)。其中 Q3单季实现营收 7.05亿( +15.22%),归母净利 0.79亿( +36.30%),扣非净利 0.77亿( +43.51%)。 综合来看,公司利润表现略超预期。 新增产能+客户开拓贡献收入增长,原材低位利好盈利能力提升: 收入端: Q3单季实现营收 7.05亿( +15.22%), 环比 Q2提速,主要系公司针对市场需求进行有效产能扩张, 8000吨多功能膜技改项目开始投产,同时积开拓新客户、保证订单增长。利润端: Q1-Q3公司毛利率 24.02%,较去年同期上升 2.41pct, Q1/Q2/Q3毛利率分别为 24.06%、 23.34%、24.55%, 主要受益于( 1) 公司主要原材料为石油衍生品, 自 2018Q4起国际原油价格高位下跌, 2019年 Q1-Q3国际原油平均价格 64.38美元/桶,较去年同期下滑 8.47%,其中 Q3下滑 16%。我们预计 Q4原油仍将延续弱势,持续利好全年盈利弹性;( 2)河北及高新区工厂放量,规模化效应下盈利能力提升;( 3)增值税率下调降低采购成本。 盈利能力提升,现金流向好: Q1-Q3期间费用率 12.10%,较去年同期上升 1.47pct。其中销售费用率 4.33%,较同期增加 0.40pct;管理+研发费用率 7.89%,较同期增加 1.03pct,其中研发费用较去年同期提升53.56%;财务费用率-0.12%。投资收益 458.51万元,为理财到期收入入账。 综合来看 Q1-Q3公司归母净利率 10.11%,较同期上升 0.89pct。 截至期末公司账上应收账款 4.62亿,较 19H1增加 0.40亿,周转天数较去年同期减少 3.68天至 66.00天;应付账款及票据 4.39亿,较 19H1增加 0.78亿;存货 2.98亿,较 19H1增加 0.13亿元。 期内公司经营性现金流净额 1.86亿元( +21.09%)。 客户结构优质、奠基长期增长,高分红低估值优质标的: 作为国内塑料软包龙头,公司客户主要以国内外大厂商为主, 客户结构优质,同时受益于行业整合、中小产能出清,公司长期份额提升逻辑通顺。 2004年上市以来,公司累计股利支付率达 59.54%, 对应当前股价股息率为4.83%,是低估值高分红的优质投资标的。 盈利预测与投资评级: 我们预计 19-21年分别实现营收 26.30/29.66/33.34亿,同增 12.8%/12.8%/12.4%;归母净利 2.81/3.14/3.52亿,同增 24.8%/11.7%/12.1%。当前股价对应 PE 为 12.85X/11.50X/10.26X,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格大幅波动,客户拓展不达预期
马莉 3
劲嘉股份 造纸印刷行业 2019-10-28 10.23 -- -- 11.65 13.88%
12.15 18.77% -- 详细
公司发布 19年三季报: Q1-Q3实现营收 28.84亿( +21.35%),归母净利 6.73亿( +23.44%),扣非净利 6.6亿( +26.76%)。其中 Q3单季实现营收 10.2亿( +32.76%),归母净利 2.08亿( +24.76%), 扣非净利 2.07亿( +29.66%)。 Q1-Q3非经常性损益 1341.56万元(去年同期为 2487万元),主要系委托理财收益由 1787万元减少至 539万元。 综合来看,公司 Q3收入增长超预期,扣非利润增长较快,经营高质量增长。 公司预告全年实现归母净利润 8.70-9.43亿(同比+20-30%)。 烟标业务持续受益于消费升级,增长大幅领跑行业: 2019年 1-9月卷烟累计产量 18486亿支( +2.9%,其中 Q3+1.15%), 1-6月卷烟累计销量12508亿支( +2.18%),卷烟产销整体稳健增长。我们预计 Q1-Q3公司烟标业务增长约 10%,其中 Q3增速预计 15-20%, 大幅快于行业增速,主要系烟草消费升级下,公司在行业内具有明显的品牌效应和技术研发的竞争优势,凭借在烟标行业拥有的多年生产和服务经验将持续提高客户份额、巩固销量增长。 彩盒业务订单高增,电子烟盒发展迅猛: 我们预计 Q1-Q3公司实现彩盒板块销售收入约 5.5亿( 同比预计+100%以上), 彩盒收入占比预计提升至 19%( 18年末为 13%), 其中 Q3单季度实现收入 2.13亿(同比预计+150%以上),增长环比提速。 我们估计其中精品烟盒、 3C 包装、酒包装分别增长约 90%、 250%、 50%:( 1) 在下游电子烟行业高景气带动下,公司海内外客户的电子烟包装盒订单增长靓丽;( 2) 酒包方面,申仁包装扩产计划持续推进保障茅台订单和投资收益增长(预计19Q1-Q3申仁+仁彩投资收益合计约 2400万,去年同期预计仅 1000+万),与五粮液合资成立的嘉美也将于 Q4开始投产、贡献增量。 我们预计公司 Q4彩盒仍将延续高速增长态势,伴随智能包装工厂产能利用率的提升看好其全年对收入和利润的贡献。 新型烟草完成从 0到 1转型, 看好贡献增量: 19年 6月以前公司新型烟草板块主要围绕中烟布局、提供研发服务, 6月以来公司开始与国内多个畅销电子烟品牌如 lumia、福禄等开展一次性小烟的代工合作, 由于公司尚未合作美国客户, 我们认为近期美国市场的负面信息对其干扰不大。公司自主品牌电子烟 Foogo K 和 J 系列分别与 6月和 9月底上市,此外一次性小烟夜猫子系列销售较好, 线上京东旗舰店、线下快消网点双渠道全面铺开, 销售火热。 伴随 Q4双 11、圣诞等品牌销售旺季到来,我们看好 Q4新型烟草业务持续贡献增量。 三费率小幅下降,盈利能力稳定: Q1-Q3公司实现毛利率 42.89%(较去年同期下降 0.99pct),主要系彩盒业务占比提高所致。 Q1-Q3期间费用率 14.09%,较去年同期下降 0.29pct。其中销售费用率 3.20%,较同期减少0.12pct;管理+研发费用率 11.08%,较同期减少 1.06pct;财务费用率-0.19%,较同期上升 0.89pct,主要系本期银行保本理财利息收入减少所致。综合来看 Q1-Q3公司归母净利率 23.35%,较同期上升 0.40pct。 截至期末公司账上应收账款 8.61亿,较 19H1增加 0.90亿;应付账款及票据 8.56亿,较 19H1增加 1.25亿;存货 7.72亿,较 19H1增加 1.26亿元。前三季度,公司的经营性现金流净额 6.06亿元, 同比持平。 “ 大包装+新型烟草” 战略下,公司具备长期生命力: 公司烟标主业定位高端,在烟草行业结构升级大势下预计稳健扩张;同时大力发展精品彩盒业务, 电子烟盒受益于下游行业高景气快速增长, 酒包业务与茅台、五粮液等品牌酒企的合作进入放量期;新型烟草完成取得突破性进展,开始贡献业绩增量。 我们认为公司业绩增长确定性较高,坚定看好。 盈利预测与投资评级: 我们预计 19-21年分别实现营收 41.37/50.94/60.31亿,同增 22.6% /23.1% /18.4%;归母净利 8.98/10.71/12.50亿,同增 23.8% /19.3%/16.7%。当前股价对应 PE 为 16.29X/13.65X/11.7X,维持“买入”评级。 风险提示: 新业务开拓不达预期,烟草行业调控超预期
马莉 3
中顺洁柔 造纸印刷行业 2019-10-25 13.60 -- -- 14.29 5.07%
14.29 5.07% -- 详细
公司发布19年三季报:Q1-Q3实现营收48.20亿(+18.11%),归母净利4.38亿(+39.96%),扣非净利4.26亿(+48.58%)。其中Q3单季实现营收16.47亿(+10.21%),归母净利1.63亿(+44.16%),我们预计Q3剔除股权激励费用(约1800万)的归母净利增速约60%,增长靓丽;扣非净利1.56亿(+61.59%),系今年非经常性损益(主要为政府补助和理财收益)较去年同期减少较多所致。同时公司公告副总经理戴振吉先生、岳勇先生计划自本告披露之日起15个交易日后的6个月内,通过集中竞价或者大宗交易的方式合计减持公司股份不超过4,083,763股,占公司总股本的0.3127%。 浆价低位利好毛利率创新高,期待Q4销售动力回升:18Q4、19Q1、19Q2、19Q3公司毛利率分别为30.96%、34.01%、39.23%、41.37%,创历史新高,主要受益于:(1)截止10月17日,针叶浆/阔叶浆价格分别为593/488美元/吨,较年初下跌29%/35%,且我们预期纸浆价格Q4仍将维持弱势,持续利好公司Q4毛利率高位;(2)增值税率由16%下调至13%,采购成本下降带来的毛利率提高。收入端来看,公司单三季度收入增速环比Q2有所下降,主要系:(1)浆价下跌后中小厂商复工以及友商调价导致竞争加剧,公司Q4已采取应对措施;(2)电商渠道单个品牌内部运营调整,对电商增速造成一定拖累,9月底已回归正常。基于此,我们看好公司Q4销售动力回升及全年收入的快速增长。 双品牌战略起航,电商渠道仍是主要增长动力:7月公司针对中端市场推出“太阳”白色生活纸品牌,与定位高端的“洁柔”形成品牌矩阵互补,帮助公司拓展中低端渠道、提升产能利用率,且目前预计太阳纸的毛利率与净利率较友商仍处于较高水平,不会拖累公司盈利能力,预计随着30万吨竹浆纸一体化项目的建成投产,“太阳”品牌将成为公司业绩重要增长驱动力。公司持续提高高端系列产品face、lotion、自然木等重点产品在各渠道的占有率(预计占比已经接近70%),产品结构持续升级;同时新推出的卫生巾品牌朵蕾蜜毛利率较高、销售符合预期。渠道建设方面,公司在传统渠道顺利招商、持续下沉乡县的同时,电商渠道加码投入,尽管Q3增速略有放缓,但预计前三季度仍维持了50%左右的高速增长、是收入主要增长动力。 三费率小幅上升,盈利能力不断向好:Q1-Q3洁柔实现毛利率38.29%(较去年同期上升3.01pct),主要系上游纸浆价格下跌较多及降税减费所致。Q1-Q3期间费用率26.87%,较去年同期上升1.33pct。其中销售费用率19.60%,较同期增加0.78pct;管理+研发费用率6.73%,较同期增加1.11pct,系期内股权激励费用增加、研发投入费用增加所致;财务费用率0.53%,较同期下降0.57pct,主要系银行利息费用减少所致。综合来看Q1-Q3公司归母净利率9.08%,较同期上升1.41pct。 存货周转加快,经营性现金流大幅向好:截至期末公司账上应收账款7.08亿,较19H1减少0.19亿,周转天数较去年同期减少2.72天至40.50天;应付账款及票据10.49亿,较19H1增加2.07亿,预计系采购木浆增加较多应付款;存货10.97亿,较19H1增加2.08亿元,主要系公司提前补充原材料增加纸浆库存所致。前三季度,公司的经营性现金流净额10.40亿元(去年同期为-0.42亿元),同比大幅改善。 渠道、产品、管理三优,持续推荐:短期来看,我们认为公司下半年仍将持续受益于纸浆成本的下行;长期来看,公司产品创新能力突出,产品结构持续升级并进军个护领域,多元渠道同步发力,叠加公司上下利益绑定激发活力,我们看好公司长期增长! 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年分别实现营收67.18/79.46/ 94.34亿,同增18.3%/18.3%/18.7%;归母净利6.02/7.16/8.53亿,同增47.8%/19.0%/19.2%。当前股价对应PE 为29.59X/24.86X/20.86X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动,行业竞争加剧
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名