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史凡可

东吴证券

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顾家家居 非金属类建材业 2019-09-23 35.99 -- -- 36.88 2.47% -- 36.88 2.47% -- 详细
事件: 公司公告拟在 12个月内以不低于 3亿元不超过 6亿元自有资金,以集中竞价交易方式回购股份用于股权激励,回购价格不超过 50元/股。 预计回购股份数量约为 1200万股,占公司目前已发行总股本的比例为.99%。 回购股份增强股价信心,股权激励深化利益绑定: 公司本次回购资金总额的上限 6亿元占公司 19H1总资产、归母净资产的比重分别为 5.64%、1.90%,对公司经营、财务影响较小,向市场传递认可公司价值的积极信号。本次回购股份将用于后期股权激励计划,将充分调动公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干的积极性,有效地将股东利益、公司利益和核心团队利益结合在一起。 内销聚焦精细化管理,外销通过海外布局对冲影响: 内销方面:( 1) 公司开启区域零售运营中心转型,贴近终端消费市场,产品上样、营销活动更具针对性;( 2) 加大县城 1000平、 2000平旗舰/融合大店开店步伐,对标全友快速渗透三四线市场,全国 3100个区县市场目前仅布局半数,下沉空间较大; 3) 门店信息化建设持续推进,掌握终端门店库存、消费者数据等,提高对消费需求变化的敏感度。 外销方面:( 1) 聚焦大客户,积极与大客户协商加征关税分摊措施;( 2)越南工厂已于上半年投产转移部分对美出口产能, 并将持续通过海外建厂对冲贸易摩擦影响。 品类多点开花,并购版图精益化: 公司传统休闲沙发优势明显,布艺沙发、功能沙发( Lazboy 和顾家功能齐发力)、软床及床垫、顾家定制新品类开拓顺利, 丰富产品矩阵, 收入持续兑现较快增长。 18年以来公司大举外延并购丰富产品矩阵、强化品牌力,目前聚焦于并购项目的效益提升,已于 9月 4日以 7341.25万澳元出售 Nick Scali 股权, 回收现金流的同时实现了并购版图的精益化。 深耕渠道+大家居战略,长期看好份额提升: 随着大家居战略逐步发展,公司品类整合效应增强,带动客单价的提升。同时,公司积极推进零售运营中心贴近消费者需求,向零售龙头迈进;海外收购强化品牌效应,持续贡献业绩增量;渠道狼性化扩张,持续向三四线下沉填补布局空白。 综合来看,我们认为公司有一定的产品和渠道粘性,长期能够顺利提升份额。 盈利预测与投资评级: 我们预计 19-21年公司将分别实现收入 109.46/26.21/144.81亿元,同比增长 19.3%/15.3%/14.7%。归母净利润 11.74/3.56/15.65亿,同比增长 18.6%/15.5%/15.4%。当前市值对应 19-21年E 分别为 17.87X/15.47X/13.40X,维持“买入”评级。 风险提示: 大股东减持计划,贸易战拖累外销,渠道扩张不达预期
山鹰纸业 造纸印刷行业 2019-09-04 3.07 -- -- 3.37 9.77%
3.37 9.77% -- 详细
公司发布19年半年报:报告期内实现营收111.70亿(-6.56%),归母净利润9.25亿(-45.77%),扣非净利润8.05亿(-45.79%);其中Q2单季实现营收59.53亿(-8.90%),归母净利4.67亿(-57.56%),扣非净利4.61亿(-53.77%)。Q2扣非净利润环比上行,业绩增长符合预期。 扣非单吨利润环比提升,北欧纸业经营靓丽:公司期内综合实现原纸销量221.34万吨(-3.11%),其中北欧纸业销量13.84万吨(+0.01%)、联盛纸业销量38.55万吨(+0.11%);实现包装销量5.88亿平方米(+0.86%)。我们预期公司Q2单季度实现原纸销量119.25万吨(-2.04%),瓦楞箱板纸箱销量3.08亿平方米(-3.75%);从而可以测算得到,19Q2公司造纸业务的单吨净利365元/吨(19Q1约440元/吨),扣非单吨净利360元/吨(19Q约330元/吨);其中本部+联盛的扣非单吨净利预期实现311元/吨(19Q1约263元/吨)、北欧纸业单吨净利1329元/吨(19Q1约1125元/吨);箱板纸的扣非单吨盈利环比略有好转,北欧纸业的浆纸一体化优势持续凸显。截至8月31日,箱板纸、瓦楞纸的市场价格分别达3860元/吨(较年初-15.03%)、3208元/吨(较年初-15.04%)处于底部区域,预期随着后续旺季到来纸价环比有所提振。 内外废价差扩大,成本优势持续领先:截止19年8月30日,国废单吨价格为2059元,而外废均价1109元,延续年初至今的走低趋势。由前期固废管理中心发放的配额显示,至19H1公司前9批次外废配额获批90.20万吨,我们测算其外废与国废使用比例约为5:5,使得公司成本优势高于同行。考虑到外废配额持续限制,国废价格和外废价格价差有望延续,公司成本优势将持续凸显。本报告期内,公司美国凤凰纸业12万吨再生浆生产线技改启动;与战略合作伙伴通过创新合作模式达成30万吨再生浆供应协议。至年底公司将合计增加42万吨再生浆资源,可在未来外废额度进一步收紧的情况下保障公司优质再生纤维的供应。 产能逆势扩张,外延夯实龙头地位:公司不断深化产能布局,上半年华中造纸基地完工投产,箱板纸产能近600万吨,位列行业前三,公司在北美、欧洲、澳洲等地拥有再生纤维年450万吨的高效回收和物流能力(含国内回收网络则年回收量达到660万吨),在北欧地区拥有特种浆纸产能合计50万吨,位于美国的子公司凤凰纸业可提供36万吨浆纸和12万吨再生浆产能,公司还与战略合作伙伴达成30万吨再生浆供应协议。随着产能逐步释放,公司有望提高市场份额,巩固龙头地位。 毛利率略有承压,期间费用率上升:报告期内由于产品售价同比下降,公司综合毛利率20.36%,同比下降2.80pct。期间费用率上升至13.63%(+3.73pct),其中管理与研发费用率7.25%(+4.04pct),主要是由于公司新增荷兰WPT和凤凰纸业主体以及管理类员工薪酬增加所致,销售费用率3.86%(+0.30pct),财务费用率2.51%(-0.62pct),主要系本期利息收入较上期增加,汇兑损失较上期减少所致。n经营现金流减少,营运能力稳定:公司经营性现金净流量5.48亿元(-77.38%),主要系本期销售商品、接受劳务收到的现金减少所致。公司应收账款较年初减少3.03%至33.32亿,应收账款周转天数46.71天,较同期增加7.9天,存货较年初增加9.24%至27.04亿,存货周转天数52.4天,较同期增加2.74天,应付账款较年初增加40.57%至38.66亿,应付账款周转天数为62.39天,较同期增加10.69天,净营业周期36.72天,较同期减少0.05天。 建立产业互联生态平台,强化企业竞争力:公司上半年控股云印技术,旨在构建和谐共生、互利共赢的产业互联生态平台。通过云印微供互联网开放平台的运营和整合,一方面实现了公司资源与平台合作伙伴的共享,依托公司既有的再生纤维获取能力、布局于战略要地的造纸产能,以及紧贴客户的自有包装工厂的设计与交付能力,与平台合作伙伴共同服务区域市场,实现更开放、更高效的行业资源整合;另一方面实现了纸行业数据化打法的市场验证,以SAAS数据工具为载体赋能平台合作伙伴,共同提升公司与合作伙伴的区域影响力。 盈利预测与投资评级:预计19-21年公司营收226.88/265.99/307.92亿(同比-6.9%/+17.2%/+15.8%),归母净利19.16/20.94/24.61亿(同比-40.2%/+9.3%/+17.5%),对应PE为7.32X/6.70X/5.70X,维持“买入”评级! 风险提示:下游需求持续偏弱,原材料价格大幅波动。
裕同科技 造纸印刷行业 2019-09-02 19.40 -- -- 23.57 21.49%
23.57 21.49% -- 详细
公司发布2019年半年报:报告期内公司营收36.84亿元(+12.09%),归母净利润2.96亿元(+11.22%),扣非归母净利润2.34亿元(+16.16%),非经常性损益中政府补助较去年同期增加0.33亿元至0.55亿元;19Q2实现营收18.99亿(+13.59%),归母净利1.42亿(+11.81%),扣非归母净利1.30亿(+6.26%),增长符合预期。 客户持续开拓,多领域布局顺利:分业务看,公司彩盒实现营收26.15亿元(+7.30%),毛利率30.43%(+5.10pct);纸箱营收3.55亿(+3.70%),毛利率14.97%(+2.15pct);说明书3.08亿(+3.62%),毛利率33.37%(+2.08pct);不干胶贴纸0.81亿(+72.55%),毛利率24.72%(-6.43pct),受益于深圳云创客户订单放量增长。期内公司持续推进多领域、多客户布局:(1)3C包装方面,上半年小米、联想、哈曼、歌尔、OPPO销售额增长迅速,下半年随着智慧工厂投产预期大客户的订单有望持续修复;(2)烟酒包装方面,上半年水井坊、贵州习酒订单增长明显,烟标业务子公司武汉艾特实现收入1.71亿(+63%)、净利润2381万元(+14%),体量高速增长;(3)化妆品包装方面,公司深入拓展宝洁、联合利华和欧莱雅等有直达客户,部分新客户订单已逐渐放量;(4)环保餐盒方面,公司东莞植物纤维制品生产基地已投产,随着宜宾基地投产贡献较大产能,我们预计依托“禁塑”政策推广,环保餐具将成为公司业务增长的重要动力。 发行可转债重点拓展环保纸塑,培育新增长点:19年3月公司公告拟公开发行可转债募资不超过14亿元,其中6亿元用于宜宾环保纸塑项目建设,并对许昌(投入2.5亿元)/越南(投入1.27亿元)/印尼(投入0.51亿元)三处生产基地进行扩产,以更好地服务和开拓下游客户。根据Technavio预测,17年全球现有环保纸塑市场规模已经接近300亿元,并且预测全球纸塑包装市场在2018-2022年内将以近8%的复合增长率增长。公司宜宾环保纸塑项目主要产品为餐饮用圆盘及餐盒等环保纸塑产品,进军广阔且高增长的外卖市场,预计将成为公司新增长点 原料跌价利好毛利率上行,回款加速、现金流表现优异:期内公司毛利率为28.02%(+3.43pct),主要系纸类原料价格下行所致。期间费用率合计19.94%(+2.69pct),其中销售费用率为4.64%(-0.02pct);管理+研发费用率合计12.62%(+2.05pct),系加大研发投入所致,期内公司SAP系统正式上线,运营效率有望持续提升;财务费用2.68%(+0.66pct),主要为利息支出增加所致,其中汇兑亏损3212万元(+39%)。综合来看,公司归母净利率为8.04%(-0.06pct)。公司加速销售回款,期末应收账款及票据合计较年初减少33%至26.91亿元;应付票据及账款合计12.36亿(较期初减少4.86亿);存货较年初小幅增长1.23%至9.55亿元。公司经营性现金净流量11.98亿(+49.31%),大幅改善。 品质管理与一体化服务构建竞争优势,大包装战略奠基长期成长:公司产品主打高品质优势,在高端客户群中口碑良好,公司在业内率先推出包装整体解决方案,一体化服务与客户实现双赢并建立长期合作关系,公司以大包装战略为指导不断拓展新市场,目前已成功切入消费电子、智能硬件、烟酒、大健康、化妆品、奢侈品等细分市场,主要大客户均为各自行业内的领先企业,随着新客户开发与合作深入,公司业务有望实现迎来新增长,我们看好过公司竞争力及份额的提升。同时公司上线SAP系统,实现生产经营全流程精细化管理,经营效率与生产成本有望逐步降低。 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年公司将分别实现收入101.46/119.76/141.04亿元,同比增长18.3%/18.0% / 17.8%。归母净利润10.94/12.69/14.79亿,同比增长15.7%/16.0%/16.6%。当前市值对应19-21年PE分别为16.15X/13.92X/11.94X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上升,市场拓展不及预期。
索菲亚 综合类 2019-09-02 18.13 -- -- 19.80 9.21%
19.80 9.21% -- 详细
公司发布 2019年半年报: 报告期内公司实现收入 31.42亿元同比增长5.17%,归母净利润 3.91亿元,同比增长 5.96%,扣非归母净利润 3.48亿元,同比增长 0.39%。其中 Q2营业收入 19.57亿元,同比增长 12.18%,归母净利润 2.84亿元,同比增长 6.84%,扣非归母净利润 2.69亿,同比增长 7.67%。 衣柜客单价稳步增长,大宗占比持续提升:( 1) 报告期内公司衣柜及配件实现收入 25.48亿元( +2.50%),占收入总比 81.11%; 毛利率 39.95%,较同期降低 1.27pct,主要系成本上升,环保零甲醛添加康纯板等新品销售比例上升所致; 客单价 10926元/单,较同期增长 5.68%; 我们测算单店收入 96.31万元( -7.49%), 系客流下滑所致。( 2) 截止报告期末专卖店达 2646家(不含 20m2-60m2的超市店约 166家),较期初增加 46家,门店中省会城市门店数占比 17%(收入占比 35%),地级城市门店数占比 29% (收入占比 33%),四五线城市门店数占比 53% (收入占比 32%),渠道继续下沉。( 3) 经销商渠道销售占比 85.59%,直营专卖店渠道销售占比 3.09%, 大宗业务渠道占比由 18年的 7.99%提升至 10.84%。 厨柜持续发力,减亏情况良好: 报告期内,公司橱柜业务实现营收 3.12亿元( +12.35%),毛利率同比提升 2.25pct 至 27.57%,净利润-1224.23万元,同比减亏 42.91%,业绩收入较上年同期呈稳步上升趋势。截止报告期末司米橱柜拥有独立专卖店 837家, 我们测算单店收入约 37.25万元( +2.82%)。司米橱柜工厂日均产能达 298单/天,较同期增长20.65%,实际产能利用率平均为 58.22%(去年同期为 48.24%)。 木门经销商策略调整初见成效, 单店收入快速增长: 报告期内木门业务实现营收 0.81亿元( +34.16%),净利润-2085.31万元,同比减亏 22.10%,毛利率同比提升 5.85pct 至 10.29%。截止期末,索菲亚木门独立店达 149家,华鹤品牌定制木门门店逾 150家,我们测算单店收入 26.93万元( +42.24%)。 公司将木门产品出样融入更多的索菲亚门店,营业收入和单店收入显著上升。 丰富产品线,优化渠道,大家居稳步落地: (1)产品方面, 19年上半年公司不断丰富产品线,改善产品品质,提出轻奢“星”主张丰富产品体系,目前索菲亚产品达到 17种个性化风格; 司米橱柜开发橱柜新品 9套,扭转大部分终端由低价套餐到利润产品的销售。 (2)渠道方面,索菲亚在报告期内新增经销商 80位,新开发区域 48个,淘汰及优化经销商及区域 36个,重装升级超过 299家门店;同时,公司自 2017年开始鼓励经销商开千平店,截止报告期末,公司具有大家居店 176家,较期初净增加 78家, 预计下半年开店速度继续提升,完善品类联动, 稳步推进大家居战略。 毛利率略有下滑,加大广告费用投放: 报告期内公司综合毛利率 36.65%(同减 1.02pct),期间费率 22.41%(同增 0.33pct)。分项来看,销售费用率同增 0.84pct 至 10.99%,系大力开拓市场和人工费用增加所致;管理+研发费用率同减 0.73pct 至 10.98%;财务费用率同增 0.22pct 至 0.44%,系生产需要增加银行借款所致。综合来看,期内公司归母净利率 12.44%(同比+0.09pct)。 大宗增长致应收款上升,经营性现金流下滑: 期末账上应收账款及票据较期初增加 2.26亿元至 8.22亿元,应收账款周转天数同比增长 7.66天至 26.62天,系大宗业务项目款增加所致;存货较期初增加 0.1亿至 3.13亿,周转天数同比减少 1.67天至 27.82天,供应链管理效率有所提高。报告期内公司经营性现金流净额 2.28亿,较去年同期减少 1.04亿。 多管齐下夯实竞争优势,长线看好龙头份额提升: 虽然受到多重压制因素导致期内的收入利润增速有所回落,但公司通过成功迭代环保新品、大刀阔斧推进经销商改革、提升终端门店形象、持续提高生产效率,进一步夯实了公司的竞争实力。基于索菲亚较强的产品力和渠道力,我们认为后期公司有望通过多点开花的产品、渠道策略,实现行业整合和自身份额的提升。持续看好公司的长期发展!盈利预测及投资评级: 我们预计 19-21年分别实现营收 80.49/90.8/101.65亿,同增 10.1% /12.8% /11.9%;归母净利 10.34/11.4/12.75亿,同增 7.78% /10.3% /11.82%,当前股价对应 PE 为 15.93X /14.44X /12.91X,维持“买入”评级。 风险提示: 地产调控超预期,渠道拓展不达预期
大亚圣象 非金属类建材业 2019-08-30 10.67 -- -- 12.47 16.87%
12.47 16.87% -- 详细
公司发布2019年半年报:报告期内实现收入30.83亿(-2.45%);归母净利1.97亿(+9.57%);扣非净利1.87亿(+5.91%)。其中,Q2单季实现营收16.70亿(-5.25%),归母净利1.34亿(+9.51%),扣非净利1.26亿(+4.18%)。 地板零售端仍承压,人造板表现平稳:分业务看,公司木地板营收22.79亿(-3.06%),毛利率40.49%(+0.86pct);中高密度板营收7.85亿(-0.16%),毛利率19.47%(-1.53pct);木门及衣帽间255万(-33.77%),毛利率27.61%(+4.31pct)。公司内销收入25.48亿(-2.45%),外销受贸易战影响下滑1.71%至5.19亿。公司拥有人造板产能为185万立方米/年,地板产能达5300万平方米/年。期内公司推出“圣象力量”系列活动,首次提出“全场景实木体验”,品牌认可度不断深化。 渠道整合持续推进,管理格局趋稳:零售端公司目前拥有3000家地板专卖店,同时发力线上渠道,在天猫、京东、苏宁开有分销专营店。工程端与80多家地产商开展业务,与万科、保利、碧桂园等核心客户的合作不断深入,我们预计工程单保持较好增长势头。考虑到公司实际控制人股权纠纷已于18年10月处理完毕,管理层未发生人员变动,我们看好公司治理结构逐步完善、业绩重返增长通道。 费用管控初见成效,盈利能力同比改善:期内公司毛利率为35.31%(+0.09pct),表现稳健。期间费用率合计26.42%(+0.02pct),其中销售费用率15.04%(-0.29pct),其中Q2单季销售费用率13.72%(-0.79pct),营销管理效果显现;管理+研发费用率合计11.17%(+0.54pct),系加大研发投入所致;财务费用0.21%(-0.23pct),主要为利息支出减少和汇兑收益增加所致。综合来看,公司归母净利率为6.39%(+0.70pct),其中Q2单季归母净利率8.01%(+1.08pct),趋势向好。 营运能力有所下降,现金回流速度减慢:公司经营性现金净流量-5621万(-170.84%),主要是由于营业收入减少,销售商品、提供劳务所收现金减少。账上应收账款及票据合计10.41亿,较期初增加1.66亿,应收账款周转天数51.31天,较同期增加7.83天;存货19.55亿,较期初增加2.05亿,存货周转天数167.19天,较同期增加6.98天。 品牌价值与产能优势明显,渠道布局助推业绩增长:公司拥有两大知名品牌“圣象”“大亚”,正积极推行绿色产业链战略,以基材、工厂、研发、设计、营销、服务等环节打造全流程品质管控体系,产品质量与市场认可度可期;3000多家专卖店外加线上商城构建零售营销网络,工程端与地产商合作不断深入,业务有望稳步增长,我们看好公司竞争力及份额的提升。 盈利预测与投资评级:作为地板的绝对龙头,公司虽然零售业务承压,但工程渠道销售依旧稳健增长。随着精装房大势所趋,看好公司B端份额持续提升。我们预计19-21年公司将分别实现收入76.53/80.35/84.61亿元,同比增长5.4%/5.0%/5.3%;归母净利润7.99/8.64/9.24亿,同比增长10.2%/8.1%/7.0%;当前市值对应19-21年PE分别为7.47X/6.91X/6.45X,维持“买入”评级。 风险提示:地产调控超预期,原材料价格大幅上升,管理层重大变动。
志邦家居 家用电器行业 2019-08-30 19.78 -- -- 21.25 7.43%
21.25 7.43% -- 详细
公司发布2019年半年度报告:公司19年上半年实现营收11.49亿元(+10.24%),归母净利1.1亿元(+16.13%),扣非净利9916万元(+18.29%)。其中Q2实现营收7.34亿元(+13.30%),归母净利7854万元(+21.36%),扣非净利7445万元(+29.35%),业绩表现超预期。 夯实多品类发展,衣柜高增、木门孵化:分产品来看:(1)厨柜业务实现营收,8.55亿元(同比-1.16%),占公司营收74.42%,其中大宗渠道占比持续提高,由18年16.06%提高至19%,经销和直营占比75%,出口占比6%;截至期末,公司厨柜业务共拥有1263家经销商、1545家专卖店(较期初+58家),我们测算单店收入约为41.5万元;(2)全屋定制(衣柜+木门)实现收入2.58亿元(同比+74.32%),我们预计其中定制衣柜约2.5亿(同比增长约70%),定制衣柜拥有经销商732家,专卖店达880家(较期初+154家),我们测算单店收入约28万元;期内木门业务开拓顺利,截至期末拥有经销商120家(+3家),专卖店达147家(其中融合店124家)。综合来看,公司橱衣木多品类融合顺利,全屋定制持续发力。 零售渠道增长稳健,稳步拓展大宗、出口渠道:分渠道来看:(1)零售端经销渠道实现营收7.72亿元(+4.61%),自营渠道6574万元、同比基本持平,在零售环境承压下依旧表现稳健;(2)大宗业务实现营收2.11亿元(+24.4%),国内大宗客户结构进一步优化,通过对阿米巴经营的导入、对工程羡慕管理的推进,显著提升经营业绩和效率,并增强了工程项目交付的质量和转化效率;(3)出口渠道收入达6453.35万元(+60.85%),稳步推动化计划布局的进程,探索全球化发展路径。 毛利率提升,管理费用率下行:公司19年上半年毛利率37.52%(+1.04pct),净利率9.59%(+0.49pct)。报告期内公司期间费用率26.06%(+0.12pct)。其中销售费用率同增1.11pct至17.08%,系品类扩张、广告费用投入和大宗业务工程服务费增加所致;管理费用率(含研发)同减.1.15pct至9.00%,系体量扩张后规模化效应渐显;财务费用率同增0.17pct至-0.01%,系汇兑收益及利息收入同比增加所致。综合来看公司2019年上半年归母净利率9.59%,同增0.49pct。 大宗增长较快导致应收增长、现金流下滑:截至报告期末,公司应收账款及票据合计3.14亿元,较期初上升0.65亿元,主要系大宗及海外业务增长所致;存货方面截至报告期末共1.78亿元,较期初上升0.23亿;公司在建工程规模持续扩张,截止报告期末达到2.31亿元,较期初上升0.37亿,系公司年产20万套整体厨柜建设项目、180新厂项目及志邦木业配套产业园建设项目所致。上半年公司经营性现金流量净额1.17亿元(-52.70%),其中Q2季度经营性现金流量净额2.45亿元(-39.78%),主要系公司采购款增加及大宗业务发展导致应收账款加大所致。 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年公司将分别实现收入28.71/34.28/40.89亿元,同比增长18.0%/19.4%/19.3%。归母净利润3.29/3.95/4.74亿,同比增长20.6%/19.9%/20.0%。当前市值对应19-21年PE分别为13.62X/11.36X / 9.47X,维持“买入”评级。 风险提示:多品类开拓不达预期,房地产调控超预期。
曲美家居 非金属类建材业 2019-08-30 7.11 -- -- 7.93 11.53%
7.93 11.53% -- 详细
公司发布2019年半年报:期内公司实现营业收入20.11亿元(+106.62%),归母净利润0.72亿元(+1.71%),扣非净利润0.59亿元(-10.36%)。其中Q2单季度实现营收10.06亿元,(+73.80%),归母净利润5988.33万元(+41.05%),扣非后净利润5734.5万元(+39.34%),利润表现环比一季度改善显著。19H1Ekornes并表贡献收入12.42亿元、主营业务利润9067万元,剔除并表因素预计公司内生收入7.69亿(同比下滑21%)。 Ekornes国内渠道建设初显成效,有望贡献增量:期内公司整合Ekornes顺利,旗下品牌Stressless/IMG/Svane分别实现收入9.72/1.94/0.76亿元:(1)Stressless以品牌独立加盟店的形式持续在全国门店布局,目前国内门店数量50家,收入超过3000万元,同比增速超过50%;(2)IMG品牌以店中店、品牌合作联营店、咖啡生活馆店等多元化渠道形式进行门店铺设,目前全国体验点数量接近400个,订单量超过10000套,交付产品6000套,销售收入超过2000万元;(3)公司预计Ekornes国内全年有望实现1.2亿以上的收入规模,同比去年增长接近300%。 稳步落实大家居战略,减SKU、降本增效:期内曲美分部实现营收7.35亿元,我们预计其下滑主要系公司持续推进成品向定制转型,尽管成品家具业务承压,但我们预计定制家具增速较快。同时公司继续推进橱柜产品的门店上样工作,基本完成了橱柜产品线在你+生活馆的渠道布局,并在直营渠道试水木门业务,多品类战略持续深化。此外,公司积极落实“减SKU,降成本”策略,上半年,第一批淘汰的SKU已经全部停产,生产效率得到一定提升,第二批低效SKU计划于9月下线。 并表致费用增加较多,经营性现金流向好:公司18年9月完成对挪威中高端家具驰名企业Ekornes的收购,并表导致公司产生期间费用大幅提升,销售/管理(含研发)/财务费用分别为5.05/2.48/1.05亿元,费用率分别为25.11%(+8.02pct)/12.35%(+1.7pct)/5.23%(+5.3pct)。由于Ekornes毛利率较高,且公司生产部门通过淘汰低效SKU、合并职能部门、生产工序优化等控制生产成本,19H1公司毛利率43.7%(+6.81pct)。综合来看,公司销售净利率4.4%(-2.82pct)报告期末账上应收账款及票据4.14亿元,较期初减少0.18亿元,应收账款周转天数同比增加10.67天至35.73天;存货6.52亿,较期初增加0.26亿元,存货周转天数较同期增加46.37天至101.51天。期内公司经营性现金流2.98亿元,同比增长663.3%。 盈利预测与投资评级:公司不断优化开店策略,新零售模式开拓顺利,同时借助海外并购完善全球化供应链及渠道布局,具备长期生命力。预计19-21年公司营收45.79/50.77/56.03亿(+58.3%/+10.9%/+10.4%),归母净利2.04/3.80/4.79亿(+445.5%/+86.1%/+26.0%),对应PE为16.91X/9.09X/7.21X,维持“增持”评级。 风险提示:Ekornes整合效果不达预期,渠道扩展低于预期。
欧派家居 非金属类建材业 2019-08-29 112.80 -- -- 124.50 10.37%
124.50 10.37% -- 详细
公司发布 2019年半年报: 报告期内公司营收 55.10亿元( +13.72%),归母净利润 6.33亿元( +15.04%),扣非归母净利润 5.95亿元( +15.70%); 其中 19Q2实现营收 33.07亿( +12.51%),归母净利 5.41亿( +13.48%),扣非归母净利 5.19亿( +14.97%),增长符合预期。 多元渠道持续发力,整装大家居渐入佳境: 期内公司多品类开拓顺利,橱衣木卫融合丰富产品矩阵,目前橱柜、衣柜的龙头地位已经确立,并推出定位更年轻、性价比更高的子品牌欧铂丽拓展客群。同时公司多渠道布局的成长逻辑得到验证:( 1)经销渠道:截至 2019年 6月,公司拥 有 橱 柜 / 衣 柜 / 木 门 / 位 于 / 欧 铂 丽 门 店 数 量 分 别 为2330/2240/877/589/982家,较期初增加 54/127/52/30/47家。上半年橱柜试点分销模式,推动经销商从零售商向供应服务商转型,进一步加大终端的服务覆盖密度。( 2)整装大家居:上半年整装大家居开店效果显著,拥有店面 210家,大客户 43家,完成上半年接单目标,下半年将着力提升单店增长。( 3)工程渠道:工程收入为公司业绩主要增长点,截至6月底公司已与 47家百强地产签订战略合作,带动公司厨柜市占率进一步提升,衣柜木门快速增长。 盈利能力持续提升: 上半年公司毛利率 37.62%( +0.29pct),其中 Q2毛利率 39.88%( +0.50pct)。得益于原材料价格低位、经营改善和减税,盈利能力有所提升。上半年公司期间费用率 23.95%( +0.40pct),其中销售费用率 11.19%( -0.46pct),广告展销费用明显缩减。管理+研发费用率 12.63%( +0.69pct),主要为职工薪酬和职工摊销费上升导致。财务费用率 0.14%( +0.18pct),为公司票据贴现利息增加导致。期内公司实现归母净利润 6.33亿( 15.04%),净利率 11.48%( +0.13pct),其中Q2净利率 16.35%( +0.14pct)。 预收账款高位增长,现金流表现优异: 19H1账上存货较期初增加 0.36亿至 6.81亿,存货周转天数较去年同期下降 9.99天至 34.72天;应收账款及票据合计较期初增长 1.62亿至 5.31亿,应收账款周转天数较去年同期增 3.83天至 11.56天,主要原因为大宗业务占比提升导致占款增加;应付账款及票据较期初增长 2.81亿至 11.05亿,预收款项较期初增长 1.55亿至 14.32亿,较去年同期同比+12.14%。预期为下半年的收入储备较好的增长基础。期内公司经营性现金流量净额 10.15亿元,较去年同期增加 4.71亿元,其中 Q2经营性现金流净额 11.60亿,现金流表现优异。 渠道变革护航长期份额提升,龙头地位巩固: 复盘韩国汉森成长模式,我们认为核心在 于基于橱柜优势单品成功品类扩张进入大家居领域,并在传统渠道下沉 的同时开拓整装模式合作家装公司、2B 大宗合作地产商以及线上对线下的引流。欧派家居与之有较为相似的成长规划:公司产品矩阵丰富、大家居战略持续落地,同时积极推进零售门店下沉、探索大宗、电商、整装渠道变革,我们认为公司在品类、渠道、管理层执行力、供应链等多方面均具备综合优势,看好其持续整合市场份额! 盈利预测与投资评级:我们预计 19/20/21年分别实现营收 132.39/155.35/182.48亿,同增 15.0%/17.3% /17.5%; 归母净利 18.85/21.98/25.69亿,同增 19.9%/16.6%/16.8%。当前股价对应 PE 为 25.15X/21.56X/18.45X,维持“买入”评级。 风险提示: 渠道建设不达预期,房地产调控超预期
太阳纸业 造纸印刷行业 2019-08-29 7.52 -- -- 8.65 15.03%
8.65 15.03% -- 详细
公司发布 2019年半年报: 报告期内实现收入 107.76亿( +2.89%),归母净利润 8.87亿( -27.81%),扣非净利润 8.64亿( -28.70%);其中 Q2单季度实现营收 53.25亿( -1.97%),归母净利润 5.06亿( -17.18%),扣非净利润 5.30亿( -12.77%),表现超出市场预期。 文化、铜板盈利水平改善显著,溶解浆毛利率环比提升: 公司 Q2降幅环比收窄明显,主要得益于双胶纸、文化纸价格上涨( 8月 27日双胶纸价格较 4月 1日+92元/吨、铜版纸价格较 4月 1日+250元/吨),盈利水平环比提升。具体来看: 1)双胶纸期内实现收入 35.12亿( -4.64%),Q1/Q2的毛利率分别为 16.96%/25.73%, Q2毛利率环比提升 8.77pct; 铜板纸期内实现收入 15.11亿( -29.83%), Q1/Q2毛利率分别为16.26%/22.45%, Q2毛利率环比提升 6.19pct; 2)牛皮箱板纸期内实现收入 14.32亿( +20.71%),毛利率分别为 15.94%/9.72%,我们预计随着公司废纸浆自给率的持续提升, Q3箱板纸的毛利率有望环比向上; 3)溶解浆期内实现收入 18.26亿( +26.38%),增长主要系公司老挝化学浆产线转产溶解浆所致,Q1/Q2的毛利率分别为 20.83%/22.52%。展望下半年,一方面文化/铜板需求持续稳健,本轮淡季在上游原料价格下滑的背景下价格维稳,预计 9月进入旺季后价格仍有向上动力;一方面牛皮箱板的盈利水平随着废纸浆自给率的持续提升,盈利水平趋势向上确定性强;综合来看公司 Q3的盈利水平有望持续向上修复。 产能有序投放,巩固长期成长: 根据公司可转债跟踪评级报告,截止19年 3月,公司合计年产能为纸 412万吨(文化纸 220万吨、箱板纸160万吨、生活用纸 12万吨、淋膜原纸 20万吨),浆 170万吨(化机浆 80万吨、化学浆 10万吨、溶解浆 80万吨)。目前公司 40万吨废纸浆线于 5月已经投产、 20万吨本色高得率生物质纤维项目预计于 19Q4投产,成本优势持续巩固。此外公司本部 45万吨特色文化用纸项目、老挝 80万吨造纸项目、广西北海项目将有序推进,逆势扩张完善布局。 综合毛利率企稳,费用率同比略升: 报告期内公司 Q1/Q2的综合毛利率分别为 17.7%、 21.7%,环比企稳。期间综合费用率 10.21% ( +0.81pct): 其中销售费用率上升 0.48pct 至 3.52%,系运输费用同比提升所致;管理+研发费用率增加 0.87pct 至 3.88%,其中研发费用 1.60亿元( +132.27%),系公司加大研发力度,管理费用 2.58亿元( +4.61%); 财务费用率下降 0.54pct 至 2.81%,由于利息支出减少。综合来看,公司归母净利率 8.23%( -3.50pct)。 应收账款周转率提升,现金流维持稳定水平:截止期末,公司账上应收票据及账款合计 42.61亿元(较期初-9.93亿元),应收账款周转天数同比下降 2.79天至 26.74天;存货 27.40亿元(较期初+5.72亿元),系库存原材料与库存商品较期初增加所致,存货周转天数同比增加 11.60天至 51.06天,周转效率有所下降;应付票据及账款合计 49.84亿元(较期初-5.36亿元,同比-5.50亿元),主要由于银行承兑汇票与应付工程及设备款减少; 预收款 8.96亿(较期初+0.70亿)。综合来看,期内公司经营活动现金流量净额 22.16亿元(去年同期为 20.80亿元),环比持续向好。 短期盈利有望逐季向上,长期前瞻布局助力成长: 短期来看,文化纸价格维稳、纸浆价格持续走弱,利好公司单吨盈利逐季向上;同时公司老挝 40万吨再生浆板项目已于 5月下旬试生产,预计 7月满产供应邹城箱板纸项目,产业链配套持续完善; 20万吨本色高得率生物质纤维项目将于 19年四季度初投产,箱板纸自给率有望进一步提升;我们看好公司全年业绩逐季向上。长期来看,太阳纸业是造纸板块中前瞻布局的核心资产,具有自下而上领跑于行业的优秀潜质,其护城河除了依赖于专注主业和精细运营的优秀管理层外,产业布局在纸种多元化、上游原料自给、海外赛道抢跑等三个维度也领先同行。 盈利预测与投资评级: 我们预计公司 19-21年营收分别为 233.94/256.99/ 273.63亿元( +7.5%/+9.9%/+6.5%) ,归母净利 20.06/23.02/26.42亿元( -10.3%/+14.8% /+14.7%),对应当前股价 PE 为 9.75X/8.50X/7.41X,维持“买入”评级。 风险提示: 人民币大幅贬值,原材料价格波动,产能投放不及预期
劲嘉股份 造纸印刷行业 2019-08-27 10.99 -- -- 12.09 10.01%
12.09 10.01% -- 详细
公司发布 19年半年度报告: 报告期内实现收入 18.65亿元( +15.90%),归母净利润 4.65亿元( +22.64%),扣非归母净利润 4.52亿元( +25.24%); Q2单季度实现营收 8.55亿元( +7.53%),归母净利润 2.06亿元( +23.71%),扣非归母净利润 1.98亿元( +30.69%)。 受益消费升级,烟标业务稳健增长:2019年 1-6月卷烟累计产量 12348.8亿支(同比+3.8%,其中 Q1+7.8%, Q2-0.81%),二季度以来增长持续放缓。受益于烟草消费升级, 公司在行业内具有明显的品牌效应和技术研发的竞争优势,凭借在烟标行业拥有的多年生产和服务经验将持续提高客户份额、巩固销量增长,期内烟标业务实现营收 13.40亿元( +6.55%), 毛利率 43.75%(基本持平), 我们预计其中 Q2增长约 5%,快于行业增速。 下半年我们预期随着低基数效应,烟标业务增长有望提速。 彩盒业务盈利能力提升,酒包合作渐入佳境: 期内公司彩盒业务实现营收 3.36亿元( +80.64%), 我们估计其中精品烟盒、 3C 包装、酒包装分别增长约 80%、 150%、 100%,彩盒收入占比提升至 18% ( 18年为 13%),毛利率 32.71%( +6.66pct),规模化效应下盈利能力大幅提高;我们预计 Q2受季节性因素影响彩盒增速放缓至约 40%。 期内公司开拓新客户包括灵犀、 氪墨、 特维普、 魔笛等新型烟草品牌商, 同时取得中诺、 海派等手机品牌的供应商资格。酒包方面, 上半年来投资收益 0.49亿,我们估计其中申仁包装、上海仁彩贡献约 1000万、 800万。 除茅台合作持续推进外,公司 4月牵手五粮液成立的合资公司预计 9月将达产开始贡献增量, 叠加申仁包装扩产计划的推进,我们认为下半年公司酒盒增长将更为突出。 新型烟草取得突破进展, 静待政策落地规范行业: 期内公司新型烟草业务取得突破性进展:( 1)上半年推出一次性电子烟自主品牌 Avalanche( 5种口味),市场反响良好;( 2)合作米物科技进军 C 端,合资公司因味科技已于 5月推出新品牌 FOOGO(福狗) J、 K 系列(烟油式电子烟) 618期间销售火热, Q 系列(加热不燃烧烟)预计下半年上市;( 3)合作云烟华玉服务 B 端, 新品 Webacco Mate1.2已开始由嘉玉科技进行生产和销售。 7月 22日国家卫健委表示计划通过立法的方式对电子烟进行监管, 此外我国两项电子烟标准预计将于 10月出台(主管部门为国家烟草专卖局), 我们预期随着电子烟监管细则落地,与中烟合作密切、新型烟草布局深入的龙头具有比较优势。 费用管控良好, 投资收益大幅增加: 期内公司毛利率 43.05%,同比减少 0.99pct,系毛利率相对较低的彩盒业务占比提升所致。期间费用率合计减少 0.73pct 至 13.01%, 其中销售费用率同减 0.2pct 至 3.08%、 管理+研发费用率同减 1.56pct 至 10.11%、 财务费用率同增 1.02pct 至-0.18%。 期内投资净收益 4938万( +67.75%),系来自联营企业和合营公司的投资收益增加较多所致。 综合来看,公司归母净利率增长 1.37pct 至24.93%。 期末公司账上应收票据及应收账款 9.20亿(较期初+0.4亿),应收账款周转天数同比减少 4.33天至 73.91天,回款提速。期内公司经营性现金流量净额 3.45亿( -16.79%)。 主营业务稳健扩张, 看好公司“大包装+新型烟草” 的长期布局: 公司烟标主业定位高端,在烟草行业结构升级大势下预计稳健扩张;同时大力发展精品彩盒业务,与茅台、五粮液等品牌酒企合作渐入佳境,酒包业务进入放量期; 此外积极培育新型烟草朝阳产业,有望顺政策东风率先受益。 我们认为公司业绩增长确定性较高, 坚定看好。 盈利预测与投资评级: 我们预计 19-21年分别实现营收 39.10/46.94/54.10亿,同增 15.9% /20.1% /15.3%;归母净利 9.01/10.78/12.54亿,同增 24.3% /19.5%/16.4%。当前股价对应 PE 为 18.30X/15.31X/13.15X,维持“买入”评级。 风险提示: 新业务开拓不达预期,烟草行业调控超预期
盈趣科技 电子元器件行业 2019-08-27 39.35 -- -- 47.51 20.74%
47.51 20.74% -- 详细
公司发布 2019年半年报: 报告期内公司营收 16.30亿元( +24.71%),归母净利润 4.17亿元( +5.08%),扣非归母净利润 3.79亿元( +3.90%); 其中 19Q2实现营收 9.37亿( +45.85%),归母净利 2.63亿( +16.18%); Q2业绩表现略超预期, 拐点或已出现。 家用雕刻机快速增长, 新客户持续开拓: 报告期内,公司( 1) 创新消费电子产品销售收入 10.74亿( +21.65%)增幅较大,虽然电子烟精密塑胶部件销售收入同比下降,但家用雕刻机及熨烫机同比实现大幅增长, 期内该项业务实现毛利率 41.42%( -8.72pct), 维持较高水平;( 2)智能控制部件销售收入 3.61亿( +7.18%),罗技、 Asetek 客户的增长预期保持稳定, 此外去年收购的 SDW 和 SDH 智能控部件产品贡献增长,由于关税影响拖累收入增长,公司投建马来西亚工厂转移部分对美出口,预期下半年增速环比提升, 该项业务综合实现毛利率 27.77%( +0.7pct);( 3)汽车电子销售收入 0.46亿( +66.55%), 预期是由主要合作客户宇通、金龙、亚星、沃尔沃、马可波罗等商用车订单上半年增长较快所致;( 4) 技术研发服务实现销售收入 0.48亿( +181.07%),系SDW 和 SDH 并购增加较多所致;( 5) 其他业务综合实现 1亿销售( +138.08%),增长主要来源耗材、配件。 IQOS 业务下半年增长有望回暖: 展望下半年:( 1) IQOS 3.0更新版本或于下半年实现放量, 公司作为重要供应商有望实现订单增量,预期下半年电子烟业务环比回暖;( 2) 4月 30日菲莫国际 IQOS 产品过审美国FDA 的 PMTA 审批,成为第一个被允许在美国销售的加热不燃烧烟草产品, 公司是过审型号为 IQOS 2.4代的核心供应商、与 PMI 绑定深厚,随着美国区业务的持续增长,公司电子烟业务恢复增长。 产品结构变化导致毛利率下降, 期间费率小幅上升: 期内公司毛利率38.22%( -4.91pct),系高毛利率电子烟业务销售占比降低所致。期间费率合计 10.23%( +0.3pct),其中销售费率 1.46%(-0.20pct);管理+研发费率达 10.25%( +1.11pct), 系股权激励、研发投入增加所致;财务费率达-1.48%(去年同期为-0.86%),系利息收入增加所致。综合来看,公司的归母净利率 25.62%(同比下滑 4.78pct)。 存货、应收款增长,现金流下滑: 期内公司经营性现金流量净额 1.82亿,同比减少 58.79%,主要系本期营业收入增长较快,应收账款和存货占用营运资金较多所致。19H1账上存货较期初增加 1.88亿至 5.22亿,存货周转天数较去年同期 74.19天上升 2.26天至 76.45天;应收账款及票据合计较期初增长 2.22亿至 9.63亿,应收账款周转天数同减 1.86天至 91.49天;应付账款及票据较期初增长 1亿至 6.64亿。 盈利预测与投资评级: 我们预计 19-21年分别实现营收 36.75/46.82/59.37亿,同增 32.3% /27.4% /26.8%;归母净利 9.60/11.71/13.92亿,同增 18.0% /21.9% /19.0%。当前股价对应 PE 为 18.76X/15.39X/12.94X,维持“买入”评级。 风险提示: 贸易战影响国外客户订单, 电子烟业务不达预期。
尚品宅配 非金属类建材业 2019-08-27 88.26 -- -- 89.89 1.85%
89.89 1.85% -- 详细
公司发布 2019年半年报: 期内公司实现营收 31.37亿元( +9.44%),归母净利润 1.63亿元 ( +32.38%),扣非归母净利润 1.32亿元 ( +96.49%); 其中,单 Q2营收 18.64亿元( +5.56%),归母净利润 1.86亿元 ( +18.91%),扣非净利润 1.69亿元( +29.18%)。 上半年非经常性损益 3175万元,其中理财收益 2535万元,扣非净利润的增速高于净利润增速主要是由于理财收益同比减少所致。 第二代全屋定制稳步推进, 整装云持续赋能: 分产品看, 上半年公司定制家具产品实现收入 23.14亿( +5.17%)、 配套品收入 5.1亿( +4.12%)、O2O 引流收入 0.74亿元( +15.16%)、 整装业务收入 1.54亿( +230.9%),对应的分项毛利率分别同比+0.52/ +0.42/ +6.82/ -0.82pct。 受到大环境影响,上半年公司定制及配套品的收入增速略有承压,综合 Q2增长环比 Q1小幅下滑,但整装云平台、直营城市开加盟等业务表现靓丽,预期下半年公司综合收入增长随着新业务放量、二代全屋定制门店渗透实现提速。 我们认为整装业务已经成为公司的重要增量, 下半年看好公司整装业务持续高增长:( 1) 近期推出第二代全屋定制模式,全面解决客户一站式购齐需求(橱衣柜体、家装主辅材、配套产品、背景墙等),预期能够有效提高公司毛坯房和二手翻新房客户的转化率,同时带动客单值的增长;( 2) 期内整装云平台持续发展, HOMKOO 整装云会员数量已经达到 1663家,较 18年末增加 463家;( 3)上半年自营整装交付数合计达到 708个, 较去年同期增长 177个。 直营城市拓展加盟店贡献增量,渠道持续下沉: 报告期内, 公司实现加盟收入约 16.95亿元,同比增长约 8.31%;综合来看, 公司期内实现客户数 19.1万, 客单值达 1.64万元(较 18A 的 1.57万提升)。( 1)加盟渠道: 渠道结构来看, 一二线加盟收入占比 33%、 三线及以下占比 67%; 期末门店数达 2268家(较年初+168家), 新增店面中一二线占比 22%、三线及以下占比 78%,进一步下沉网络至四五线城市;( 2)直营渠道: 期末门店数 94家(较期初-7家),期内公司持续推进直营城市开设加盟店的模式, 表现较好,目前自营城市中的加盟店已达 137家( 较期初+59家, Q1/Q2分别+18/+4家), 由于直营城市分摊部分中后台费用支持城市内加盟渠道拓展,该类模式拉动了公司在相应直营城市的份额提升(预期零售口径同比+16%)。 此外,期内公司持续创新 O2O 营销模式,打造亿级短视频矩阵,视频粉丝突破 1亿。 19上半年, 天猫渠道的尚品宅配品牌线上成交额达成 3.85亿( 618期间 1.44亿),维意定制品牌成交额达 1.25亿( 618期间 4000万)。 毛利率小幅下滑,费用管控能力提升: 报告期内公司毛利率 43.01%(同比-0.34pct),主要由于报告期内公司加大加盟店开店力度、加盟收入占比提升所致。公司期间费用率合计 37.04% ( -2.45pct),其中销售费用率 30.14%( -0.68pct), 管理费用率 6.93%( -1.71pct),财务费用率-0.04%,主要系利息支出减少。综合来看,公司销售净利率 5.2%( +0.89pct)。 营运能力小幅下降,现金流承压: 报告期内公司经营性现金流-1.83亿元(去年同期为 1.18亿元),主要由于报告期内购买商品、接受劳务支付的现金及支付职工薪酬增加所致。期末账上预收款 11.48亿(较期初-1.22亿);应收账款 0.6亿元( 较期初+159%),应收账款周转天数较期初增长 1.67天至 2.38天,主要由于报告期内工程单业务增长及加盟商授信增加所致;存货 6.05亿元( 较期初+0.4亿元),主要系销售业绩增长及新业务拓展,存货周转天数较期初增长 12.45天至 58.93天。 创新基因深耕,看好长期发展: 公司作为全屋定制领域领军企业,凭借优秀的软件技术及信息建设打造了突出的线上引流能力、前中后台对接实现高效率生产、优异的前端设计和服务能力,并率先探索整装平台赋能行业,并进一步抢占流量入口。 我们认为, 公司优秀的互联网创新基因是发展的重要根基,持续护航公司的长期成长。线下渠道拓展方面, 公司直营城市开拓加盟渠道吸纳增量份额, 且聚焦符合当前消费趋势的购物中心店, 长期看好公司发展。 盈利预测与投资评级:我们预计公司 19-21年实现营收 77.11亿/92.32/111.02亿,同比增长 16.0%、19.7%、20.3%,归母净利 /6.23亿/7.69亿 /9.55亿,同比增长 30.6%/23.4%/24.2%,当前股价对应 19-21年 PE 分别29.19X/23.65X/19.04X,维持“买入”评级。 风险提示: 房地产调控超预期,渠道拓展不达预期
晨光文具 造纸印刷行业 2019-08-27 42.15 -- -- 44.11 4.65%
48.30 14.59% -- 详细
公司发布2019年半年报:报告期内实现收入48.39亿(+27.78%),归母净利4.71亿(+25.78%);剔除上海安硕并表影响,实现营收47.48亿(+25.38%),归母净利率4.72亿(+26.01%)。其中,Q2单季实现收入24.83亿(+27.57%),归母净利2.13亿(+25.02%);剔除并表影响实现营收23.92亿(+22.88%)。Q2公司的利润增速在高基数的基础上表现靓丽,略超此前市场预期。 传统零售稳健增长,盈利能力持续提升:公司上半年传统零售综合实现营收31.08亿,我们估计Q1、Q2增速均约为15%(Q2剔除并表影响增速约8%)。其中,晨光科技营收1.25亿(+43%),Q2较Q1增长提速。期内,公司于4月底并表安硕文教56%股权,合计实现收入0.91亿、净利润-197万,剔除并表预计公司上半年传统零售收入增速10%+。具体分产品看,上半年公司书写工具/学生文具/办公文具(剔除科力普,含生活馆)营收分别实现11.33亿/10.75亿/10.25亿,同比增长10.49%/26.67%/11.52%,毛利率分别为34.96%(+0.90pct)/33.24%(+1.92pct)/26.58%(+1.19pct),受益于精品文创渗透、产品结构持续升级,盈利能力环比提升。截至中期,公司线下零售终端数量升至7.8万家,渠道结构优化提升效率;大众产品、精品文创、办公用品、儿童美术四条赛道全面推进,叠加安硕铅笔并表完善低中高品牌矩阵。 科力普维持高成长,办公直销盈利能力提升:期内公司办公直销科力普实现营收15亿(+56.01%)、毛利率12.77%(-1.28pct)、净利率1.92%(+0.84pct),随着订单放量、规模效应凸显,盈利能力持续提升,净利润同比增长177%至2875万元。期内,科力普持续开拓政府及大型央企企业客户,成功入围山西、吉林、重庆等政府项目、以及中国邮政等多家央企项目。仓储物流方面,科力普全国5个中心仓已投入运营,覆盖华北、华南、华东、华西、华中五大区域,并且通过自建团队持续提升配送效率。我们预期全年科力普将维持50%+的收入增速。 九木杂物社开店略超预期,向文创龙头迈进:期内公司杂物社&生活馆实现营收2.31亿(+95.60%),其中杂物社实现收入1.64亿元(+240%),表现略超预期;净利润亏损1044万,Q2较Q1预期减亏。截止报告期末,公司合计拥有300家零售大店,其中晨光生活馆129家(-11家),通过调整货品结构和单店质量实现增效;九木杂物社171家(+56家),含直营114家(+27家)、加盟57家(+29家),渠道拓展加速,并通过会员系统增加消费粘性。我们预期全年九木杂物社合计开店达150家,发展较好,扩店速度提升,持续看好该业务带动公司文创升级。 毛利率环比提升,费用率微增:报告期内,公司销售毛利率26.20%(+0.60pct),考虑营业成本中研发费用重分类影响,毛利率预期与去年同期持平;期内公司合计费用率15.04%(+0.19pct),其中销售费用率9.20%(-0.37pct);管理+研发费用率5.96%(+0.58pct),系公司增加运营人员、新业务引进增量职工所致;财务费用率-0.12%(-0.01pct),由公司结构性存款获取利息贡献。综合来看,公司的归母净利率9.73%(-0.17pct),剔除上海安硕并表影响后归母净利率9.94%,与去年同期持平。 经营性现金流向好,财务数据靓丽:期末公司存货较期初增加2.34亿至12.77亿,存货周转天数较去年同期56.28天上升2.18天至58.47天,周转速度维稳;应收账款及票据合计较期初增长3.31亿至11.42亿,应收账款周转天数同增5.72天至36.19天,系科力普持续高速增长,政府及大型央企会快账期较长所致。期内经营性现金流量净额2.47亿(+50.64%),主要是得益于公司对销售采购现金流的有效管理。 一体两翼发展提速,持续看好公司高质量成长:依赖健全的产品力、品牌力、渠道力,公司已经建立起全面覆盖的多层次经销网络,护城河无可撼动。精品文创赋予传统业务增长活力,借政策东风科力普快速放量,消费升级下九木和生活馆加速扩张、渐入佳境,持续看好公司依托现有的供应链和品牌优势,综合公司管理团队的精细化管理和组织架构变革能力,持续提升零售综合运营效率,高质量成长! 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年公司将分别实现收入110.36/140.11/183.09亿元,同比增长29.3%/27.0%/30.7%。归母净利润10.06/12.84/16.30亿,同比增长24.7%/27.6%/26.9%。当前市值对应19-21年PE分别为38.57X/30.22X/23.81X,维持“买入”评级。 风险提示:传统零售发展不达预期,办公直销增长不达预期。
新洋丰 纺织和服饰行业 2019-08-21 11.48 -- -- 11.75 2.35%
11.75 2.35% -- 详细
公司公布 19年中报, 19H1收入 57.75亿同增 4.25%,归母净利 6.30亿同增 17.06%。 剔除贸易及坏账计提影响,收入增速 11.4%,利润增速 23.1%,业绩稳健增长。 收入端:剔除贸易影响收入同增 11.4%。 由于部分原材料贸易业务的收入确认方式由总额法改为净额法,导致 19H1贸易收入下滑57.96%,剔除贸易影响收入端增速 11.39%。 细分产品来看: 1)核心业务复合肥收入 43.65亿同增 15.53%。其中新型肥销量同增 23.01%,收入同增 28.32%,增长强劲;常规肥销量同增 5.13%,收入同增 11.84%。 2)磷肥方面, 由于复合肥产销增加带来自用量增加,导致外销量/收入同比减少 3.05%/3.95%。 利润端:剔除其他应收款坏账计提影响归母净利增速 23.13%,扣非净利增速 22.61%。 新洋丰 2016年收购绿港 51%的股份,后收购方案调整,收购比例从 51%降为 10%。收购方案中要求绿港方拿部分收购款买入新洋丰股票,由于收购比例降低,而绿港方已买入 1276万股股票(每股均价 15.08元),形成其他应收款 1.92亿。2017年 3月洋丰集团已垫付该笔应退回的收购款 1.92亿,所以不存在亏损的可能。考虑到该笔款项中报会计期间坏账计提比例由 10%提升至 30%从而造成减值准备约 3845万,影响税后利润约 3268万,剔除后 19H1归母净利同增 23.1%,扣非净利同增 22.6%。另外,如果股价达到 15.08元且公司冲回坏账准备 5766万,将增加 4902万净利。 新型肥增长亮眼,产品结构持续优化升级。 19H1新型肥销量同增23.01%,收入同增 28.32%,增长强劲,同时收入/毛利占比 18.82%/22.61%提高 3.53/3.08pct,产品结构持续优化升级,带动 19H1综合毛利率21.34%提高 1.7pct,盈利能力不断增强。 新型肥的强势增长主要受益于高端肥料的研发推广和高附加值的专业技术服务。 报表质量优质,规模效应进一步释放。 费用方面, 公司 19H1销售费用率同比下降 0.08pct,主要受益于:1)品牌优势及主业不断做大所带来的规模效应; 2)自建码头和铁路专用线(吉林铁路专运线 18年底投入使用),有效降低运输成本(运输费用在复合肥企业销售费用中占比最大约 40%)。 19H1管理费用率同比下降 0.07pct,主要系折旧摊销减少及内部运营效率提升所致。同时, 公司应收款项、 预付款项、 应付账款、预收账款、 经营性现金流均表现亮眼。 磷酸一铵供给侧改革强化公司一体化优势。 随着三磷整治持续推进,环保供给侧收缩逐步显现,截至 19年 5月底, 磷酸一铵产量 676.8万吨同比下降 6.61%,我们认为后续磷酸一铵的价格受供给侧改革影响将逐步走高。公司拥有 180万吨磷酸一铵产能,并有望在行业整合阶段承接部分产能, 一体化优势将进一步强化。 看好三磷整治长期利好复合肥行业中拥有资源优势且环保达标的龙头,公司的核心产品力将不断凸显。 盈利预测与投资评级:公司作为农化消费白马,基于产业链一体化优势,产品性价比较高且经销商盈利良好,使得公司历史上保持业绩稳健成长。 2019年延续市占率提升与产品结构优化升级的成长逻辑,看好公司成长可持续,我们预计 19-21年公司实现营收 110.04/122.81/136.72亿,同增 9.7%/11.6%/11.3%;归母净利 9.98/12.06/14.53亿,同增21.9%/20.9%/20.5%。当前股价对应 PE 为 15.0X/12.4X/10.3X,维持“买入”评级!风险提示: 原材料价格波动; 环保力度不达预期;三磷整治力度超预期,加大环保开支与经营成本;农产品价格反弹乏力
美克家居 批发和零售贸易 2019-08-19 3.67 -- -- 4.11 11.99%
4.20 14.44% -- 详细
公司发布2019年中报:报告期内实现收入27.09亿(+7.27%),归母净利2.16亿(+5.11%),扣非净利1.9亿(-5.85%);其中,Q2单季实现营收16.43亿(+8.69%),归母净利1.49亿(+4.67%),扣非净利1.26亿(-9.23%),Q2收入增速较Q1有所提速。 直营渠道增长稳健,加盟渠道聚焦管理优化:报告期内公司直营渠道(美克美家为主)实现收入17.16亿元(+7.35%),毛利率64.06%(-1.04pct),其中美克美家直营店新开4家至108家,我们预计其增长主要来自于老店同店增长的贡献;加盟业务(ART为主)实现收入2.39亿元(-14.73%),因公司上半年聚焦加盟商调整优化而有所下滑,预计下半年有望迎改善,ART经典+西区门店合计193家(较期初基本持平),毛利率33.97%(-2.23pct);国际批发业务收入7.09亿元(+15.26%),毛利率33.49%(-14.09pct)。综合来看,公司各项业务毛利率均有一定程度下滑,我们认为主要系公司上半年去库存力度较大所致。值得注意的是,在上半年购物中心整体客流下降的情况下,公司直营子品牌Rehome销售同比增长13%、YVVY 同比增长11%,实现了逆势增长。 完善品类布局进军大家居,拓展B端合作:上半年公司软装产品收入同比增长21%,其中饰品增长61%,床品增长近400%,我们预计软装产品收入占比已提高至15%左右;同时公司定制衣柜整体交付能力提升、门店布展顺畅,已经开始贡献业绩增长,品类延伸顺利。报告期内公司积极推进与绿城、金茂、融创等房地产商合作实现硬装整体交付,同时与国外多家酒店合作,快速提升2B销售估摸。我们估计19H1公司2B销售额约2000万元,公司目前楼盘订单储备较多、下半年或进入放量阶段,全年规模预计有望超1亿,将为公司贡献不菲增长。 毛利率下滑,费用管控良好:上半年国际批发业务毛利率大幅下滑、公司去库存力度较大,综合毛利率下滑4.45pct至52.9%;期间费用率合计43.28%(-3.14pct),其中销售费用率30.47%(-5.02pct),系数字化营销深入开展,广告营销费用大幅降低所致;管理+研发费用率合计9.94%(-0.28pct),期内公司持续加强组织瘦身策略的落地,咨询服务支出、薪酬支出、办公业务费等管理性支出有所降低;财务费用率2.87%(+2.17pct),系流动资金贷款规模增加以及海外并购项目专项借款发生较多利息支出所致。综合来看,公司归母净利率为7.98%(-0.18pct)。 供应链持续优化,经营性现金流向好:期内公司经营性现金流量净额2.81亿(去年同期为-3.29亿),大幅向好,主要系公司自2018 年四季度开始实施供应链改进战略,消化现有库存、延缓新品开发节奏、SKU瘦身三方面所致,整体供应链交付周期较2018年改善8天。期末公司账上存货19.93亿(较期初下滑13.3%),周转天数同比增加4.71天至302.67天;应收账款3.38亿(与期初基本持平),应收账款周转天数增加4.01天至22.49天。 盈利预测与投资建议:随着公司多品类及加盟渠道拓展,供应链管理持续改善,公司有望维持稳健增长。我们预计公司19-21年实现收入58.48、66.18、74.14亿元,同比增长11.2%、13.2%、12.0%;归母净利润4.99、5.68、6.35亿元,同比增长10.7%、13.7%、11.9%,当前股价对应19-21年PE分别为12.91X、11.35X、10.15X,维持“买入”评级。 风险提示:房地产调控超预期,加盟渠道拓展低于预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名