事件: 公司发布中报业绩预告,预计 19H1实现归母净利润 3396.47~4075.76万元、同增 50~80%。 龙门业绩符合预期。 龙门 19H1实现归母净利润 0.7~0.74亿元、同增21%~28%。 全封闭补习业务业绩保持增长, K12课外培训业务经历前期亏损后开始贡献稳定盈利。 新学年量价齐升可期, 预计完成业绩承诺问题不大。 在 2019年的高考中,西安全封闭校区重点班一本上线率 54%,二本上线率 92%,平行班本科上线率85%;艺术类文化课全部上线; 北京全封闭校区本科线率接近 100%。 优异的高考成绩或将进一步提升新学年招生吸引力。 容量方面, 西安下半年新增场地预计可扩容约 1000人、北京昌平校区启用后预计 2个校区合计可容纳 700人,同时学费自然提价及班型结构优化带来增长,有望量价齐升。 龙门 19年业绩承诺为 1.6亿元,预计完成问题不大。 油墨业务盈利基本覆盖财务费用。 胶印油墨业务经营稳定, 综合毛利率较去年同比提升, 估计贡献盈利 1000万元左右, 基本可覆盖并购贷款产生的利息支出(税后影响金额约 1011万元)。 收购剩余股权按部就班。 公司发股+可转债+现金收购龙门教育 50.17%股权草案近期已落地,目前正处在答交易所问询环节。 17年末,公司现金收购龙门教育 49.76%的股权时,龙门管理层并未持有上市公司股份,此次收购剩余股权,将进一步绑定龙门管理层的利益,增强龙门教育核心团队的稳定性, 同时有利于公司进一步聚焦教育主业。 投资建议: 龙门 19H1业绩符合预期, 全封闭补习业务新学年有望实现量价齐升, K12课外培训由亏转盈, 长期受益龙头市占率提升。 剩余股权收购方案落地, 实现利益绑定并进一步聚焦教育主业。 维持 2019/20/21年备考净利润1.71/2.08/2.43亿元的盈利预测,假设可转债到期全部转股,当前股价对应市值约 32亿元, 19/20/21年动态估值 19x/16x/13x,维持买入评级。 风险提示: 剩余股权收购仍具有不确定性; 龙门教育新校区开设、 招生和学费提价不达预期。

事件:公司发布 2019年半年度业绩预告,预计 19H1实现归母净利润4.25~5亿元,同增 100.14%~135.46%。 点评: 经营趋稳,上半年业绩高增长。公司以招录考培为主,大型考试及成绩公布多发生在下半年,因此收入多集中在下半年确认,上半年属于相对淡季。 2018年上半年实现归母净利润 2.12亿元,占全年比重约 18%,其中 18Q1亏损 0.52亿元、18Q2盈利 2.64亿元。19年上半年整体经营趋稳,考研、IT 等赛道高速增长,实现归母净利润 4.25~5亿元、同增 100%~135%。 其中 Q1同比扭亏,实现归母净利润 1.06亿元,Q2预计实现归母净利润3.19~3.94亿元、同增 21%~49%。 全年有望超出业绩承诺。18H2实现归母净利润 9.41亿元,即使 19H2净利润同比不增长,全年计算也有 13.66~14.41亿元的净利润,完成业绩承诺(19年扣非后净利润不低于 13亿元)问题不大。考虑到网点扩张及 IT、考研、教师等序列发展向好,19年实际业绩有望超出业绩承诺。 品牌卓越、研发实力强、规模化优势突出。我们认为公司业绩持续高增长主要得益于:1)品牌、口碑多年积淀,龙头地位及先发优势明显,中公作为我国非学历职业培训龙头企业,教学网络覆盖 31个省市自治区、319个地级市的 701个网点,后续有望进一步下沉至县级;2)注重研发,拥有1000人以上专职研发团队,课程研发实力强;3)数字化转型及业务品类拓展顺利,公司做公考培训起家,成为公考领域绝对龙头,后成功拓展至事业单位、教师资格证及招录领域,近年来在考研、IT 类的尝试也较为顺利;4)规模优势强化,管理效率提升,盈利能力持续改善。 投资建议:政策鼓励职业教育,公司作为职教培训龙头,品牌优势显著,拓展赛道能力强,有望长期受益于政策红利。随着机构改革的结束,事业单位序列增速向好,教师序列受益于教培政策新规,考研、IT 赛道高速增长。渠道端进一步下沉至县级,同时主要省市基地的建设有望打开产能空间。预计 19/20/21年净利润 16.55/23.52/32.13亿元,每股收益 0.27/0.38/0.52元/股。当前股价对应市值 810亿元,估值 49x/34x/25x,维持“增持”评级。 风险提示:随着协议班占比提升,若通过率不达预期,退费率将提升,将影响面授培训业务增长;公考培训行业的天花板较为明显;品类拓展不及预期;参培率提升不及预期。

1-5月累计净开业345家。5月净开业酒店72家,其中中端净开业73家、经济型净关店1家。1-5月累计净开业345家,已经超过去年上半年净开业酒店数(341家),其中中端净开业377家、经济型净关店32家。 中端占比提升,结构持续优化。截至5月末,集团旗下开业酒店数达7788家、客房数达77.37万间。以酒店数计,中端酒店开业2840家,占比36.5%;以客房数计,中端酒店开业34.85万间,占比45.0%。 RevPAR增速企稳。5月境内全部酒店RevPAR同比增长7.06%,中端微减0.35%、经济型同增1.37%。前五个月来看,1-2月主要受春节假期时间调整影响;3-4月主要受会展活动等不景气及去年同期高基数影响,RevPAR增速出现明显下滑;5月出租率降幅较前面4个月明显收窄、平均房价方面中端、经济型及全部酒店均实现同比增长。经营企稳及中端占比提升的综合作用下,全部酒店RevPAR增速显著提升至7.06%,经济型酒店RevPAR同比增长1.37%,中端酒店RevPAR微降0.35%或与处于培育期的中端酒店较多有关。 19Q2收入指引。公司年报预计Q2收入区间为35.91~39.69亿元、同增-3%~8%,其中境内酒店收入25.65~28.35亿元、同增1%~11%,境外酒店收入1.35~1.49亿欧元。 投资建议:5月境内全部酒店RevPAR同增7.06%,或表明酒店经营已出现企稳迹象。H2酒店景气度有望继续提升,同时中端开店将带来结构优化,RevPAR将持续向好,叠加去年下半年的低基数效应,酒店行业整体表现或好于上半年。另一方面,公司在维持开店速度的同时,发力内部整合提效,有望持续降低费用率,推动净利率提升。维持2019~21年归母净利润12.79/14.84/16.70亿元、EPS1.34/1.55/1.74元/股的盈利预测,当前股价对应19/20/21年估值为19/16/14倍,处于历史估值低位,向上弹性凸显,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速下行,酒店行业需求欠佳;地区突发性事件对当地旅游业务的负面影响;内部整合效果不达预期。

发股+可转债+现金收购龙门教育50.17%股权,总对价8.13亿元。拟以发行股份、可转换债券及支付现金方式收购龙门教育50.17%股权,对价8.13亿元,其中发股支付对价2.9亿元,可转债支付对价3亿元,现金支付对价2.23亿元。同时,拟募集配套资金总额不超过3亿元。公司17年末收购龙门教育49.76%股权时的业绩承诺为2017/18/19扣非后净利润不低于1.0/1.3/1.6亿元,其中17、18年业绩承诺已顺利完成,本次增加2020年的业绩承诺1.8亿元,收购对价对应19年承诺净利润仅10.1x。 深入绑定龙门高管团队。17年末,公司现金收购龙门教育49.76%的股权时,龙门管理层并未持有上市公司股份,此次收购剩余股权,将进一步绑定龙门管理层的利益,增强龙门教育核心团队的稳定性,有利于公司的长期稳定发展。预计收购完成后,龙门总经理马良铭持股比例将达14.49%。 可转债解锁以完成业绩承诺为前提。可转债发行规模为3亿元,初始转股价格9元/股,锁定期为自马良铭取得可转债之日起至利润补偿责任人已根据《重组协议》利润补偿责任条款履行完毕补偿责任之日止,且最短不得少于12个月。 龙门教育定位中西部、中等生、中高考,差异化竞争优势明显。业务包括全封闭培训、K12课外培训及教学软件销售,其中全封闭培训以中等生为目标客群,教学聚焦中高考,升学成绩优异,品牌美誉度强,深耕西安大本营基础上推进异地复制,进一步打开成长空间。2018年,龙门实现营收5亿元(其中全封闭补习业务收入2.78亿元)、归母净利润1.32亿元,顺利完成业绩承诺,综合毛利率52.18%、净利率25.46%,盈利能力突出。 投资建议:龙门教育剩余股权收购方案落地,进一步聚焦教育主业,实现核心高管团队的利益绑定。龙门全封闭业务异地扩张打开后续成长空间,行业层面K12教培全国整顿短期影响基本结束,长期受益龙头市占率提升。预计2019/20/21年备考净利润1.71/2.08/2.43亿元,假设可转债到期全部转股,当前股价对应市值约32亿元,19/20/21年估值19x/15x/13x,维持买入评级。 风险提示:剩余股权收购仍具有不确定性;龙门教育新校区开设、招生和学费提价不达预期。

事件:公司发布一季报,实现营收33.37亿元、同增2.66%,归母净利润2.95亿元、同增28.18%,扣非后归母0.71亿元、同增2.45%。每股收益0.31元/股。 点评: 净开业188家、同增15%。Q1新开业313家、关店125家、净开业188家(直营/加盟分别为-9/197家,经济型/中端分别为-16/204家)。分品牌来看,中端开店以维也纳酒店(45家)及铂涛旗下麗枫(38家)、希岸(20家)品牌为主。截至Q1末,已签约酒店数达1.13万家(较18年末净增354家)、客房数达114.85万间。 中端、加盟占比持续提升。截至19Q1末,旗下开业酒店数达7631家、客房75.59万间。以酒店数计,加盟占比86.9%、中端占比34.9%;以客房数计,加盟占比84.9%、中端占比43.3%,呈逐季提升趋势。 结构优化致境内RevPAR同增1.15%。中端、经济型酒店均呈现同店出租率下滑、平均房价增长,致RevPAR同比下降,同店综合RevPAR同减4.22%,而全部酒店综合RevPAR仍实现1.15%的正增长,主要是由中端占比提升带来的结构优化驱动。另一方面,全部中端酒店RevPAR同减4.6%,而中端酒店同店RevPAR仅同减1.22%,二者差异或与新开业的中高端酒店在开业初期通过降低房价来吸引顾客有关。 股票投资收益增厚归母净利润。Q1实现归母净利润2.95亿元、同增28.18%,扣非后归母0.71亿元、同增2.45%。其中非经常性损益增厚2.25亿元,主要是受交易性金融资产公允价值变动损益及出售股票取得的投资收益(合计3.01亿元)影响。归母净利率8.85%(+1.76pct),扣非后归母净利率2.12%(-0.01pct)。 投资建议:Q1同店RevPAR同比下滑,而结构改善带动下,全部酒店RevPAR仍实现正增长。H2酒店景气度有望提升,叠加结构优化,RevPAR有望持续向好。此外公司在维持开店速度的同时,发力内部整合提效,有望降低费用率,推动净利率提升。上调2019~21年盈利预测为归母净利润12.79/14.84/16.70亿元、EPS1.34/1.55/1.74元/股,当前股价对应19/20/21年估值为20/17/15倍,目前市值251亿,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速下行,酒店行业需求欠佳;地区突发性事件对当地旅游业务的负面影响;内部整合效果不达预期。

事件:公司发布一季报,19Q1实现营收19.44亿元、同增0.99%,归母净利润0.74亿元、同减1.9%,扣非后归母0.56亿元、同减3.04%。每股收益0.08元/股。 点评: Q1净开业12家,中高端、特许占比继续提升。Q1新开店75家、关店63家、净开业12家。旗下开业酒店数达4061家、客房数达39.84万间。其中中高端酒店741家、占比18.2%,中高端酒店客房数8.94万间、占比22.4%,呈逐季提升趋势。特许酒店3139家、占比77.3%,特许酒店客房数28.99万间、占比72.8%。 如家整体RevPAR微降。全部酒店整体来看,出租率同减2.5pct、均价同增2.7%,造成RevPAR微降0.5%;同店方面,出租率同减2.5pct、均价微增0.1%,造成同店RevPAR下降3%,整体好于同店主要是因为酒店结构持续改善(中端酒店占比提升至22%)带来的均价自然提升。RevPAR增速为负主要是因为一季度为酒店行业传统淡季,受大型会议、展览活动等开办情况边际影响大,18年3月份会展活动较为集中、酒店需求较好,而今年3月则较为平稳,高基数效应令RevPAR增速下滑。 净利率基本持平。Q1收入微增,毛利率、期间费用率微降,实现利润总额1.58亿元、同增1.65%;归母净利润0.74亿元、同减1.90%;扣非后归母0.56亿元、同减3.04%,其中非经常性损益0.18亿元,主要是股票等投资收益所致。净利率5.06%(+0.1pct)。 投资建议:19Q1如家整体RevPAR微降,主要是去年高基数所致,H2酒店行业景气度有望提升,叠加结构优化,RevPAR有望持续向好,公司较高的直营业务占比释放更高的业绩弹性。调整2019~21年盈利预测为归母净利润9.58/11.32/12.69亿元,同增11.8%/18.1%/12.2%,EPS为0.98/1.16/1.30元/股,目前市值200亿,对应19/20/21年估值为21/18/16倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速下行,酒店行业需求欠佳;地区突发性事件对当地旅游业务的负面影响;内部整合、新设品牌效果不达预期。

事件:公司发布年报,2018年实现营收2.42亿元、同减61.01%,归母净利润-0.98亿元、同减521.14%,扣非后归母-1.06亿元、同减28.81%。基本每股收益-0.2元。 点评: 教育业务收入同增127%。2017年11月公司将桥梁钢结构业务剥离,教育业务成为主业。2018年教育业务贡献收入2.09亿元、同增127%,占比总收入的86.34%,其中学杂费收入1.91亿元、同增139%,培训费收入0.18亿元、同增50%。此外,租赁费贡献收入0.33亿元,占比总收入的13.66%。 在校生人数同增64%,净增475人。18/19学年,两所学校在校生合计1221人,同增64%,净增475人。海淀学校于2016年9月开学,容量1500人,目前是运营的第三个学年,在校学生超过700人;朝阳学校于2017年9月开学,容量4000人,目前是运营的第二个学年,在校学生超过500人。由于两所学校尚处于建校初期,需要严控学生质量打响品牌,因此每所学校每年招生控制在200~300人,海淀学校已经拿到AP认证,随着朝阳学校成为IB认证校(预计2021年)以及两所学校品牌影响力的持续提升,招生规模有望提升。 19年有望迎来业绩拐点。18年实现归母净利润-0.98亿元,主要是朝阳学校转固带来折旧大幅增加所致,本期折旧、摊销影响金额约9829.39万元。海淀学校在18年已经产生正向的办学盈余,朝阳学校有望在20年产生正向的办学盈余,若将两所国际学校叠加起来计算,整体有望在19年产生正向的办学盈余。 投资建议:公司有望在19年迎来业绩拐点,背靠海淀区国资委,教育资源优势凸显,充分挖掘现有国际知名机构及俱乐部合作关系的变现机会,拓展素质教育培训。预计2019/20/21年实现净利润0.03/1.24/2.45亿元。2023年两所学校整体的利用率将超过80%,彼时净利润可达4.60亿元,考虑增发后市值约55亿,估值仅12x,维持“买入”评级。 风险提示:国际学校招生不及预期;品牌输出业务、素质教育培训项目进展不及预期。

事件:公司发布年报,2018年实现营收85.39亿元、同增1.45%,归母净利润8.57亿元、同增35.84%,扣非后归母6.90亿元、同增15.99%。基本每股收益0.8755元。拟每股派发0.11 元(含税)。 点评: 中高端、特许占比进一步提升。截至18年末,公司旗下开业酒店数达4049家、客房数39.76万间,排名国内第三。其中中高端酒店720家,占比17.8%,中高端酒店客房数8.71万间、占比21.9%,占比呈逐季提升趋势。按经营模式分,特许酒店3124家、占比77%,特许酒店客房数29.93万间、占比73%,较17年均有提升。 如家RevPAR同增4.2%。18年经济型酒店出租率下滑,但平均房价增长,综合作用下RevPAR微增1.9%;中高端酒店出租率、平均房价双降,导致RevPAR同比下降5%,但从同店数据来看,如家经营18个月以上的成熟店出租率下滑1pct、房价同增3.6%,带动RevPAR同增2.3%,可见中高端酒店数据主要受新开店较多(全年净开业216家)拖累。如家总体RevPAR同增4.2%,主要是结构优化带来的。 酒店、景区净利率提升。18年实现归母净利润8.57亿元、同增35.84%,高增长主要是因为期间费用控制良好及出售燕京饭店、首汽股份等股权获得增量投资收益1.44亿元所致。其中如家酒店集团18年实现归母净利润8.11亿元、同增25.5%,净利率提升1.5pct至11.3%;南山景区实现净利润1.31亿元、同增20%,净利率提升4.6pct至29.1%,按照73.81%的权益比例计算,贡献并表净利润约0.97亿元。 投资建议:18年业绩符合预期,相比同行在轻资产扩张和中高端布局均有较大的提升空间。无论是携手凯悦,还是股权激励都体现了公司加强中高端布局的动能。在经济数据企稳的背景下,酒店需求回暖,叠加结构优化,RevPAR有望持续向好,公司较高的直营业务占比释放更高的业绩弹性。预计2019~21年归母净利润为10.16/11.79/13.42亿元,同增18.5%/16.1%/13.8%,EPS为1.04/1.2/1.37元/股,当前股价对应19/20年估值为21/18倍,横纵向对比来看估值均处于低位,目前市值218亿,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速下行,酒店行业需求欠佳;地区突发性事件对当地旅游业务的负面影响;内部整合、新设品牌效果不达预期。

事件:公司发布年报,2018年实现营收62.37亿元、同增54.72%,归母净利润11.53亿元、同增119.67%,扣非后归母11.13亿元、同增124.79%。基本每股收益0.22元/股。拟每10股派息2.3元(含税),合计现金分红14.19亿元。 点评: 培训人次与客单价双升,面授培训营收高增长。面授培训实现营收57.70亿元、同增53.98%,主要受益于培训人次与客单价的双重提升,一方面,面授培训人次119.21万、同增35.10%,另一方面,长周期课程比例提升带动面授培训整体单价同增13.98%,达到4840元/人次,较上年增长约593元。 教师和公务员序列增速迅猛。拆分培训序列看,公务员招录培训收入同增49.15%,收入占比从17年51.3%降至49.4%;教师招录及教师资格培训收入同增60.58%,收入占比从17年16.6%增至17.2%。综合面授培训收入同增87.17%,收入占比由17年的10.98增至13.28%,主要包括考研等其他面授培训业务,印证了公司赛道拓展的能力。 线上培训人次维持高增长。18年线上培训人次111.58万、同增91.19%,线上培训实现营收4.44亿元、同增57.64%,收入占比约7%,客单价约397元、同减17.6%。 网点加速扩张。公司已建立覆盖319个地级市的701个学习中心网点,较17年的551个净增150个,后续有望进一步下沉至县级。 期间费用率大幅降低,规模效应显著。毛利率59.1%(-0.5pct),销售费用率17.7%(-3.17pct)、管理费用率14.0%(-2.5pct)、研发费用率7.3%(-0.4pct)、财务费用率-0.04%(-0.74pct)。期间费用率39.05(-6.8pct)。 投资建议:18年公务员和教师增速靓丽,线下面授培训量价齐升,线上“跑马圈地”培训人次维持高增长,同时期间费用率大幅下降,规模效应显著。政策鼓励职业教育,公司作为职教培训龙头,拓展赛道能力强,有望充分收益于政策红利。预计19/20/21年净利润16.55/23.52/32.13亿元,每股收益0.27/0.38/0.52元/股。当前股价对应市值788亿元,估值48x/33x/25x,维持“增持”评级。 风险提示:公务员缩招带来公务员培训人次不达预期;新赛道拓展不达预期。

中端净开业酒店799家,占比进一步提升。18年净开业749家,其中中端品牌净开业799家(以铂涛、维也纳系品牌为主)、经济型净关店50家。截至18Q4,开业酒店数7443家、客房73.27万间。以酒店数计,加盟占比86%、中端占比33 %;以客房数计,加盟占比84 %、中端占比41%。 维也纳收入增长显著。18年酒店业务营收144.61亿元、同增8.5%。拆分子公司来看,维也纳开店速度较快,收入因而增长显著,收入同增20.4%。铂涛、锦江、卢浮平稳增长,铂涛系收入(占比酒店收入的30%)同增8.6%,锦江系收入同增2.5%、 境内酒店净利率微增。公司18年实现归母净利润10.82亿元、同增22.76%,扣非后归母净利润7.39亿元、同增9.88%。非经常性损益项目主要包括出售长江证券等股票获得投资收益2.8亿元、子公司锦江之星动迁补偿收益0.55亿元等。扣除收购摊销后境内酒店业务净利润7.37亿元,净利率7.1%,同增0.3pct。 境内酒店结构优化驱动RevPAR提升。18年经济型和中端酒店均呈现出租率下滑而平均房价提升的状态。中端酒店整体出租率同减3.62pct而平均房价同增4.8%,综合作用下RevPAR微增;开业18个月的成熟店出租率同减1.63pct、平均房价同增6.5%,RevPAR同增4.5%,表现显著好于中端酒店整体,可见由于18年中端酒店净开店较多,处于爬坡期的酒店增多短期拉低整体表现。虽然中端开店加速短期拖累中端酒店整体RevPAR,但中端酒店占比提升(17年22%提升至18年35%)带来的结构优化仍驱动境内酒店整体RevPAR同增5.8%。 投资建议:业绩符合预期,酒店行业龙头地位稳固。结构改善带动整体RevPAR提升;“一中心三平台”建设有望实现整合提效,降低费用率,推动净利率提升。由于18年出售股票带来较高的投资收益,后续或将明显减少,预计2019-21年EPS分别为1.30/1.49/1.66元/股,当前股价对应19/20/21年估值为21/19/17倍,目前市值266亿,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速下行,酒店行业需求欠佳;地区突发性事件对当地旅游业务的负面影响;内部整合效果不达预期。

背靠海淀区国资委,国际学校稀缺标的。公司是八大处控股教育资源的上市平台,16年八大处控股通过定增取得中泰桥梁的控股权,18年更名为“凯文教育”,实际控制人变为海淀区国资委。先后举办了朝阳凯文学校并收购了海淀凯文学校的举办人,目前体内拥有两所国际学校,是A股稀缺的国际学校标的。海淀区教育资源丰富,公司背靠海淀区国资委具有天然的教育资源优势。八大处控股主营房地产开发业务,丰富的土地资源有望为上市公司后续扩张提供基础。 师资力量雄厚,艺体软硬件一流。师资方面,海淀学校由清华大学附属学校提供顾问服务招聘、管理教师及制定、实施教学计划等,朝阳学校领导曾在海外学校担任管理职位。课程体系方面,海淀学校高中阶段以美国AP课程为主,并已取得美国大学理事会认可;朝阳学校开学一年即成为IBDP候选学校,通过两年考察期后将成为正式的IB认证校(全国仅149所)。此外,学校艺体类基础设施完善且稀缺,拥有高规格的跑道、场馆,且与曼城俱乐部、美国棒球大联盟等海外知名体育机构达成稳定合作关系。 19年或将迎来业绩拐点。根据我们的测算,轻资产学校有望在第2个学年实现正向的办学盈余,重资产学校有望在第3~4个学年产生正向的办学盈余。但由于财务年度与学年存在时间差异,根据我们的测算,海淀学校在18年已经产生正向的办学盈余,朝阳学校将在20年产生正向的办学盈余。若将两所国际学校叠加起来计算,整体有望在19年产生正向的办学盈余。 投资建议:背靠海淀区国资委,教育资源优势凸显,旗下两所国际学校处于爬坡期(满员5500人,目前在校生1300余人),利用率提升空间大,有望在19年迎来业绩拐点。充分挖掘现有国际知名机构及俱乐部合作关系的变现机会,拓展素质教育培训。预计2019/20年实现净利润0.03/1.06亿元。2023年两所学校整体的利用率将超过80%,彼时净利润可达4.59亿元,考虑增发后市值约55亿,估值仅12x,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:国际学校招生不及预期;品牌输出业务、素质教育培训项目进展不及预期。

收购如家,跻身酒店集团前三。2016年私有化收购我国经济型连锁酒店龙头如家集团100%股权,目前旗下拥有首旅存量及如家20多个品牌系列,覆盖经济型到中高端,开业酒店数达3858家、房间数38.73万间,是我国排名第三的酒店集团。 股权激励计划获批,以利润和中高端酒店收入占比为主要考核标准。2月12日,公司2018年度股权激励计划获北京市国资委批复通过,拟向不超过266名公司董事、高管,授予不超过971万股限制性股票,约占总股本的0.99%。除考核净利润增速以外,将中高端酒店收入占比纳入考核标准。 携手凯悦,打造中高端新品牌。酒店行业前三中,华住较早推行中高端酒店发展战略;锦江通过外延收购(维也纳、铂涛、卢浮)迅速丰富了中高端品牌矩阵;而首旅原有中高端酒店体量较小,如家主打经济型、中端布局起步较晚,截至18Q3旗下开业中高端酒店仅610家,与华住、锦江比体量尚小。公司2月26日公告拟与凯悦酒店集团投资设立合资公司(公司占股51%),并创建新的酒店品牌,定位中高端旅行市场。 轻资产扩张待提速。近年直营酒店处于净关店状态(新开店大多为特许模式,且存量经济型直营店更新改造、关停调整),特许模式酒店数量占比不断提升,自16年末的70%提升至18Q3末的76%。但与美国酒店巨头(98%左右)、锦江(86%)、华住(83%)相比,仍有提升空间。 投资建议:收购如家后跻身酒店行业前三,相比同行在轻资产扩张和中高端布局均有较大的提升空间。无论是携手凯悦,还是股权激励都体现了公司加强中高端布局的动能。预计2018~20年归母净利润为8.7/10.1/11.4亿元,同增37.3%/17.1%/12.2%,EPS为1.06/1.24/1.40元/股,当前股价对应19/20年估值为14/13倍,横纵向对比来看估值均处于低位,目前市值175亿,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速下行,酒店行业需求欠佳;地区突发性事件对当地旅游业务的负面影响;内部整合、新设品牌效果不达预期。

教培整顿背景下,龙门教育业绩优秀。在18年全国整顿教培机构的大背景下,龙门教育依旧体现出强劲的增长势头,收入同增25.85%至5.01亿元,归母净利润同增24.93%至1.31亿元。 如何看待龙门后续成长空间?收入端来看,全封闭网点在大本营西安的深化和异地复制带动招生人数稳定增长。龙门在西安深耕多年、品牌优势显著,有望进一步扩容深化;首个异地复制项目北京圆明园校区在18年8月招生时已经供不应求,19年已新增北京昌平校区、招生按部就班。未来在武汉、长沙、南昌等地的扩张将进一步打开成长空间。利润端来看,龙门的利润率具有进一步提升的空间,16年开始拓展K12课外培训,前期处于培育阶段,将逐步开始产生正向利润、迎来利润率改善。 收购剩余股权可期。公司18年10月公告拟现金+发股收购龙门教育剩余50.24%股权。由于网点众多且需要办理营利性登记,目前具体收购方案尚未公布。收购将进一步绑定龙门管理层的利益,增强核心团队的稳定性,有利于公司的长期稳定发展。 投资建议:在风险偏好提升的市场环境下,一般教育行业个股弹性更大。年初至今职业教育龙头中公教育涨幅超过70%,早教龙头三垒股份涨幅超过30%,而公司作为低估值、业绩优秀的K12教培区域性龙头或将迎来估值修复。维持2019/20年每股收益0.37/0.47元的盈利预测,估值25x/21x。若考虑剩余股权收购,我们估算当前股价对应19年估值约20x,维持买入评级。 风险提示:剩余股权收购具体方案具有不确定性;龙门教育新校区开设、招生和学费提价不达预期。

龙门顺利完成业绩承诺。龙门教育18年实现营收5.01亿元、同增25.85%,其中,全封闭业务收入2.86亿元、同增26%,K12课外培训业务收入1.52亿元、同增31%,软件销售业务收入0.60亿元、同增17%。归母净利润1.31亿元、同增24.93%,顺利完成18年业绩承诺,并表贡献净利润6415万元(与按股权比例推算差额约104万元,系无形资产增值摊销所致)。 教培行业整顿短期影响基本结束。龙门Q4单季实现净利润4643万元,同增5%,增速放缓主要是受行业整顿影响,K12培训网点调整导致一次性折旧摊销提高所致。随着全国性整顿步入尾声,K12教培短期的影响基本已经过去,逐渐集中的态势即将来临,行业规范度提升实际上是提高进入门槛,龙门作为拥有差异化竞争优势的地方性龙头将长期受益。 清算法国子公司,聚焦教育主业。法国子公司进行清算重整,母公司全额计提减值准备并转回原确认的累计亏损,总计拉低净利润4315万元。由于法国子公司已经全额计提减值但清算尚未完成,后续清算完成后可回收资产或将在19年冲回部分减值。法国子公司长期处于微亏状态,关闭清算后,胶印油墨业务轻装上阵,也有利于公司进一步聚焦做大教育板块。 胶印油墨业务边际有所改善。母公司油墨业务收入3.95亿元、同增4.45%,毛利率+2.59pct,边际改善。扣除龙门分红、并购贷款利息、法国公司清算的影响,胶印油墨业务实现净利润约3393万元。 剩余股权收购方案有待推出。公司18年10月公告拟现金+发股收购龙门教育剩余50.24%股权。截至目前,具体收购方案尚未推出,有待最终落地。收购将进一步绑定龙门管理层的利益,增强核心团队的稳定性,有利于公司的长期稳定发展。 投资建议:龙门业绩符合预期,顺利完成18年业绩承诺,19年剩余股权收购后有望实现100%并表。北京昌平校区将于3月开学,全封闭业务产能扩张持续;K12课外培训全国整顿短期影响基本结束,长期受益龙头市占率提升。此外,公司拟拓展海外飞行员联合办学项目,有效丰富产品品类。上调盈利预测至2018/19/20年每股收益0.31/0.37/0.47元,当前股价对应19/20年估值24x/20x,维持买入评级。 风险提示:剩余股权收购具体方案具有不确定性;龙门教育新校区开设、招生和学费提价不达预期。

事件:公司发布业绩快报,2018年实现营收21.97亿元、同增93.53%,归母净利润1.20亿元、同增60.82%。 点评: 内生业绩增速达51%。Investigo并表(7-12月)贡献营收约5.48亿元、净利润约754万元,其中Q3约525万元、Q4约229万元。剔除Investigo并表影响,原有业务实现营收16.49亿元,同增45.25%,归母净利润约1.12亿元,同增50.68%。Q4单季(剔除Investigo并表)实现净利润2519万元,同增44%。 长期受益灵活用工行业高景气。截至18年末,公司管理灵活用工外派人员约1.1万人(含Investigo),奠定业绩高增长基础。我国灵活用工行业起步晚、渗透率低,行业高景气度下,公司作为龙头有望持续受益。 科技赋能,产品覆盖面不断扩大。公司自2016年底以来加强技术赋能,已推出多个技术与服务相结合的OMO产品,包括面向中小长尾客户的线上平台才客网、即派、薪薪乐、睿聘等,不断扩大客户覆盖范围。18年,公司针对性推出“医脉同道”APP、“即派”小程序、专家智库平台“翰林派”APP、薪税智能服务中心“全薪全E”等,专业化服务能力不断强化。 投资建议:18年内生业绩增长强劲,公司作为灵活用工行业龙头长期受益行业高景气,截至18年末管理灵活用工外派人员达1.1万人,同时通过科技赋能提升长尾客户覆盖。上调盈利预测至2019/20年每股收益0.89/1.10元,目前股价对应19/20年估值33x/27x,维持“买入”评级。 风险提示:三大业务板块增速不达预期;Investigo业绩不达预期;宏观经济对人力资源服务业造成的系统性风险。