华泰证券公告 GDR 发行并上市事宜。 公司计划在伦敦证券交易所发行不超过 7501万份 GDR(另有 10%的超额配售选择权) ,每个 GDR 代表 10股A 股普通股票,发行价格为每份 GDR20.5美元,对应华泰证券 19Q1每股净资产的 PB 为 1.095(按照 6.9的汇率计算) ,不考虑超额配售则总体融资规模 15.38亿美元。 国际合格投资者可以通过国际订单市场买卖 GDR, 也可以通过英国跨境转换机构将 GDR 与 A 股股票进行跨境转换,兑回限制期为120天。 本次发行 GDR 将于 2019年 6月 17日在伦敦开始附条件交易, 并将于 6月 20日起正式上市。 此次募资有助于华泰增强资本实力。 由于证券市场机构化程度不断加深,服务高净值客户与机构客户是券商的发展方向,当前证券行业的竞争点在于综合金融服务的提供能力, 而这一服务以做市、风险管理为核心, 对券商的资本实力提出了较高要求,股权融资有助于华泰进一步提高净资本实力,进而增强核心业务实力。 2018年末华泰净资本 596亿元, 排名行业第 5, 本次GDR 融资后, 公司净资本排名有望提升 1-2位。 GDR 发行能够增强华泰海外影响力, 支持海外业务布局。 国际化是华泰近年来注重发力的方向, 6月 11日华泰控股子公司 AssetMark 获得证监会关于其境外上市的通过函, 6月 12日华泰国际已经获得美国经纪商业务资格。 此次发行 GDR 于伦敦上市后,华泰将成为首家在大陆、 香港、 英国三地上市的中资券商,能够显著提升公司的海外影响力;同时,本次募集资金将部分用于支持国际业务内生与外延式增长,扩展海外布局, 华泰的国际化之路有望再上一个台阶。 财务预测与投资建议 我们预计公司 2019-21年 BVPS 分别为 12.96/13.38/13.93,按照可比公司估值, 我们给予公司 2019年 2.1xPB, 对应股价 27.22元,维持增持评级。 风险提示 系统性风险对公司估值的压制; 科创板推进不及预期; GDR 发行及交易不及预期

事件描述:2019年5月27日,海通证券公告其全资子公司海通恒信将于6月3日在联交所主板上市,发行价1.88港元/股,对应估值1倍PB,对应上市后总市值155亿港币。 海通恒信是一家行业领先的租赁公司,在外资投融资租赁公司中排名第三。恒信租赁成立于2004年,在取得商务部批准后开展融资租赁业务。2014年海通证券通过海通国际控股收购恒信金融100%股权,2016年海通开元向公司注资。在本次IPO之前,海通国际控股与海通开元分别持有公司股份65.1%、34.9%。2018年,海通恒信租赁实现收入32亿元,净利润13亿元,分别同比+30%、+4%,占海通证券并表净利润比例达到22%。同时,18年公司ROE10%,高于海通证券水平,也有效拉动了合并业绩提振。 港股上市有助于海通恒信增强资本实力,拓宽融资渠道。融资租赁为高杠杆经营行业,增厚净资产有助于公司进一步提升业务规模。2017/18/19Q1恒信租赁杠杆率分别为5.31/6.61/6.63,杠杆提升速度减缓,充实资本的需求增强。本次融资规模约23.2亿港元,其中60%用作发展融资租赁及保理业务,30%发展境外飞机租赁业务,余下约10%用于补充营运资金。同时,赴港上市也有助于公司进一步开拓国际市场,实现持续创新、坚实发展,同时拓展境外股权债权融资渠道,进一步将海通恒信租赁做大做强。 对于海通证券而言,恒信租赁港股上市不会直接影响会计科目调整,但有助于完善公司的多元化布局。恒信租赁是首家券商系租赁公司,海通证券通过海通国际控股恒信租赁,海通国际旗下还有海通银行、海通国际证券。租赁业务港股上市有助于提升公司多元化布局的效率。 财务预测与投资建议 我们预计公司2019-21年BVPS分别为10.76/11.34/12.05,按照可比公司估值,我们给予公司2019年1.6xPB,对应股价17.21元,维持增持评级。 风险提示 系统性风险对公司估值的压制;恒信租赁上市进度不及预期;科创板推进不及预期。

招商证券公布19年一季报,公司实现收入46.5亿元,同比+77.2%,实现归母净利润21.3亿元,同比+95%,预计这一增长水平与行业相当。同时,公司19Q1加权平均ROE2.89%,同比增加1.51pct。 公司业绩增长的核心来自金融资产浮盈。19Q1公司收入同比增加20.2亿元,而自营收入(投资收益+公允价值变动-合营联营)同比增加19.5亿元,其中公允价值变动损益同比增加17.4亿元,是公司业绩增长主力所在。19Q1市场快速上涨,上证综指和深证成指分别涨幅24%和37%,券商自营业绩也随之提升。根据18年报,招商证券交易性金融资产中,股票持仓公允价值83亿元,股票公允价值波动直接进入利润表,对业绩的影响较为显著。 信用减值损失开始转回。19Q1公司利息收入19.1亿元,同比-11%,两融业务环比回暖,但同比仍有所下滑。值得关注的是,公司19Q1信用减值损失为-1.17亿元,而2018全年信用减值损失1.21亿元,表明此前针对两融与股票质押计提的减值损失在较大程度上获得转回。 经纪、投行、资管收入均波动不大。19Q1招商手续费及佣金收入18亿元,同比+0.4%。其中,经纪收入11亿元,同比+7.8%,同期市场股基成交额同比+19%,预计招商经纪佣金率有所下滑;投行收入3.4亿元,同比-4%,主要是受股权融资规模下滑的影响;资管业务收入2.3亿元,同比-16%,预计和债券市场19Q1弱于18Q1有关。 科创板情况:截止4月25日,共有92家企业上报科创板,其中有6家来自招商证券保荐。这六家企业预计融资规模67.7亿元,测算对应跟投资金2.75亿元,预计不会对公司造成跟投资金压力;且假定被投标的上市后上涨50%,则对19Q1净利润的增厚比例达到6.5%。 财务预测与投资建议 我们预计公司2019-21年BVPS分别为12.86/13.75/14.71(原预测2019-20年12.65/13.17),按照可比公司估值,我们给予公司2019年2.0xPB,对应股价25.72元,维持增持评级。 风险提示 系统性风险对公司估值的压制;科创板推进不及预期。

海通证券发布19Q1业绩,公司实现收入99.5亿元,同比+74%,实现归母净利润37.7亿元,同比+118%,预计与行业水平相当。其中,公司一季度加权平均ROE3.14%,同比增加1.67pct。 投资浮盈显著增加,是公司业绩抬升的主因。19Q1海通收入同比增加42.5亿元,其中自营业绩(投资收益+公允价值变动-合营联营)同比增加35.7亿元,是公司业绩增长主力所在。2019年一季度,市场快速上涨,上证综指和深证成指分别涨幅24%和37%,券商自营业绩也随之提升。根据18年报,海通证券交易性金融资产中,股票持仓公允价值177亿元(包含直投等并表子公司持仓),股票公允价值波动直接进入利润表,对业绩的影响较为显著。 利息收入小幅下滑,质押减值损失尚未出现显著转回。19Q1公司实现利息收入41亿元,同比-5%。18年末海通表内股票质押规模561亿元,相较于17年末下降204亿元;同时考虑到,行业两融规模均值同比下降约20%。因此19Q1信用业务存量规模有所下滑,带动利息收入下降。 经纪、投行、资管业绩波动不大。经纪业务收入9.6亿元,同比+6.7%,同期市场股基成交额同比+19%,预计经纪佣金率有所下滑。投行收入5.8亿元,同比+1.5%,19Q1行业权益融资同比-34%,公司债和企业债发行规模同比+108%;海通目前已上报3家科创板企业,包括明星项目中微半导体。资管收入4.1亿元,同比-9%,公司18年将定向资管(通道为主)从2707亿元降至2171亿元,预计持续降通道对资管业绩带来影响。 定增进展:公司修订定增预案,募集资金不超过200亿,且上海国盛集团、上海海烟、光明集团、上海电气分别认购100、30、10、10亿元。考虑到大部分定增额度已锁定上海国资,且公司估值在1倍PB以上,预计这一定增能够顺利发行,有助于海通进一步夯实资本,提升核心竞争力,推动公司多元化、稳健化发展。 财务预测与投资建议 我们预计公司2019-21年BVPS分别为10.76/11.34/12.05,按照可比公司估值,我们给予公司2019年1.6xPB,对应股价17.21元,维持增持评级。 风险提示 系统性风险对公司估值的压制;科创板推进不及预期。

广发证券发布18年报,公司实现营业收入153亿元,同比-29%,实现归母净利润43亿元,同比-50%,表现弱于行业。另外,公司18年加权平均净资产收益率5.07%,同比下降5.48pct,ROE水平略高于行业。公司业绩下行,一方面是受行业大环境影响,另一方面是香港基金子公司亏损所致。 大投资业务是业绩下行的核心原因,香港子公司拖累业绩。公司18年实现自营业绩41.6亿元,同比-54%。其中,权益类投资收益-2.19亿元,同比下降17.36亿元,主要是受到了股市下跌的影响;固收投资收益净额45.4亿元,同比增加8.11亿元。值得关注的是,广发香港注册成立的Pandion基金受外汇剧烈波动和相关市场流动性缺乏等因素的影响,遭受重大损失,减少广发证券18年合并报表净利润9.19亿元,该事件的后续影响仍存在一定不确定性,同时也反映了公司在境外衍生品风险管理方面,仍有较大的提升空间。 受外部因素影响,公司多项业务出现不同程度下滑。1)信用业务:受两融余额下降影响,公司两融利息收入40.7亿元,同比-6.4%;公司自有资金参与股票质押余额223亿元,同比-16%;18年买入返售金融资产减值损失6937万元,整体质押风险可控。2)经纪:18年实现经纪业务净收入34.5亿元,同比-20%,下滑主要是受到了成交额的影响,公司18年股票成交市场份额4.37%,同比下降0.12pct。3)投行:18年公司投行净收入12.2亿元,同比-56%,下降原因在于股权承销下滑,公司投行优势在于中小企业,而18年股权融资结构向大型国企、头部民企集中,为了应对这一变化,公司加强了对战略客户的服务布局。5)资管:18年公司资管净收入37.4亿元,同比-6%,其中清理大集合影响了公司资管规模。整体来看,公司主动管理能力仍然较强,18年主动管理资产月均排名行业第三。 财务预测与投资建议 我们预计公司2019-21年BVPS分别为11.89/12.81/13.89(原预测2019-20年12.31/13.03),按照可比公司估值,我们给予公司2019年1.7xPB,对应股价20.21元,维持增持评级。 风险提示 系统性风险对公司估值的压制;科创板推进不及预期;香港子公司风险处理仍存在不确定性。

招商证券发布18年报,公司实现收入113亿元,同比-15.2%,实现归母净利润44.2亿元,同比-23.5%,而同期行业净利润下滑41%。同时,公司加权平均ROE5.57%,同比减少2.81pct,业绩与ROE均好于行业水平。 分业务来看,公司经纪、投行有所下滑。1)18年经纪业务收入31.5亿元,同比-22%,主要是受成交额下降影响。公司18年佣金率达到万4.2,高出行业水平万1。公司佣金率的优势来源于强劲的财富管理资源与机构服务能力。在PB领域市占率达到26.52%,多项数据排名行业第一。2)投行:18年公司实现投行收入14.5亿元,同比-34.2%。股权承销受发行节奏影响,是公司收入下滑的主因。其中,18年招商证券承销IPO79亿元,同比-16%,承销再融资181亿元,同比-49%;而公司也把握住债券市场机遇,债券承销金额达到4631亿元,同比+13.12%。 公司资管、自营、信用业务实现逆势增长。1)自营:招商证券18年实现自营业绩33.4亿元(加回债权利息收入),同比+16%。18年公司控制股权投资仓位,积极开展量化、对冲业务,降低方向性风险,并做大债权投资规模。2)资管:公司18年实现资管收入12亿元,同比+5%;18年公司主动管理规模2313亿元,同比+82%。公司持有博时基金、招商基金49%、45%股权,其非货币公募规模分别排名行业第1、8位。3)信用业务:18年实现两融利息收入37亿元,同比-7.1%;股票质押利息收入16.8亿元,同比+35%。公司股票质押待购回余额388亿元,其中自有资金参与228亿元,整体履约保障比率220%,质押业务风险可控。 招商业绩表现整理好于行业,且在各个业务板块均体现出了稳健发展、培育核心竞争力的趋势,19年公司将推进员工持股与配股融资事宜,有助于进一步提高资本实力与员工凝聚力,进而提升盈利能力。 财务预测与投资建议 我们预计公司2019-21年BVPS分别为12.86/13.75/14.71(原预测2019-20年12.65/13.17),按照可比公司估值,我们给予公司2019年2.0xPB,对应股价25.72元,维持增持评级。 风险提示 系统性风险对公司估值的压制;科创板推进不及预期。

核心观点 海通证券18年实现营业收入238亿元,同比-15.8%,归母净利润52亿元,同比-39.5%,同期行业净利润-41%,公司业绩表现与行业水平相当,整体符合预期。同时,公司加权平均ROE4.42%,同比减少3.14pct。 公司业绩下滑的核心原因在于高Beta业务:1)经纪净收入30亿元,同比-24%,受到了成交额与佣金率双降的影响。其中,公司市占率4.74%,同比增加0.06pct;对应佣金率万3.3,同比下降万0.04。公司经纪业务正逐步向资产配置、风险管理等全面金融服务转型。2)自营:测算得海通18年自营业绩40亿元,同比-57%。我们预计这一业绩下滑主要是受到股市下跌的影响。同时,海通在衍生品领域积极布局,在贵金属、外汇领域取得进展。 公司低Beta业务表现较为稳健,颇具亮点:1)资管收入19亿元,同比-8%。其中,海通资管净收入6.9亿元,同比+3%,公司集合资管规模611亿元,同比+19%,主动管理业务持续提升,已经成为资管的核心收入来源。2)投行收入32亿元,同比-3%,显著好于可比券商。其中股权承销表现突出积极,把握住债券市场机遇。科创板方面,公司成立创新研究小组,储备了多家龙头企业。3)信用业务:两融对应利息收入39亿元,同比-6%;股票质押对应利息净收入42亿元,同比+30%。18年末公司自有资金参与股票质押556亿元,同比-25%;18年质押履约保障比率195%,整体风险可控。4)多元布局:海通恒信18年总资产突破800亿元,收入与利润分别增长32%和10%,公司持续优化资产配置,并于19年2月收到核准香港上市的批复。18年海通银行经营情况答复改善,标普评级调升至“稳定”。 整体来看,海通证券业绩下滑主要受到了自营业务的影响,而资管、投行、信用、多元子公司等方面,业绩表现与业务布局均凸显优势亮点,未来公司的核心竞争力有望持续提升。 财务预测与投资建议 我们预计公司2019-21年BVPS分别为10.76/11.34/12.05(原预测2019-20年11.02/11.47),按照可比公司估值,我们给予公司2019年1.6xPB,对应股价17.21元,维持增持评级。 风险提示 系统性风险对公司估值的压制;科创板推进不及预期。

中信证券发布18年报,公司实现营业收入372亿元,同比-14%,归母净利润94亿元,同比-18%,同期证券行业净利润下滑41%,公司业绩表现显著优于行业水平。同时,18年公司加权平均ROE6.2%,依然好于行业水平。 分业务来看,公司经纪、投行、自营业绩有所下滑:1)经纪收入74.3亿元,同比-7.7%。公司市场份额6.09%,同比增加7%,保持行业第二位。公司平均佣金率保持在万4左右,高于行业水平,原因在于中信机构客户占比更高。2)投行收入36.4亿元,同比-17.4%。股权承销下滑是主要原因,18年受发行节奏影响,中信IPO 与再融资承销金额分别同比-39%、-15%。公司在19年将致力于推进科创板项目落地,作为龙头券商有望显著受益于这一政策创新。3)自营:我们以“投资收益+公允价值变动-合营联营企业”作为券商的自营业绩,可以看到18年为80.45亿元,同比-36.7%。预计下滑是受到了公司权益投资收益率下滑的影响。 资管与信用业务有小幅提升:1)资管收入58.3亿元,同比+2.4%,增长主要来自于基金管理业务收入。其中,券商资管业绩受去通道影响,小幅下滑;而基金管理业务净收入同比+9%,华夏基金18年末公募管理规模4505亿元,同比+13%。2)利息净收入同比+0.7%。其中,两融利息收入与股票质押利息收入均基本打平;18年末公司自有资金参与股票质押式回购约385亿元,同比-51%,且履约担保比率为200%,整体存量规模与风险均较为有限。 整体来看,中信证券仍维持其行业龙头的定位与业绩表现,未来的业务发展稳中求进。一方面,公司业务布局全面且领先行业,发展增长会更加稳健;另一方面,公司作为投行龙头积极参与科创板推进,有望显著受益。同时稳步推进收购广州证券事宜,外延扩张提升市占率,龙头集中度进一步提升。 财务预测与投资建议 我们预计公司2019-21年BVPS 分别为13.73/14.87/16.18(原预测19-20年13.80/14.64),按照可比公司估值,我们给予公司2019年2.1xPB,对应股价28.83元,维持增持评级。 风险提示 系统性风险对公司估值的压制;科创板推进不及预期。

国泰君安公布18年报,业绩下滑32%,优于行业水平。公司18年实现营业收入227.2亿元,同比-4.56%,实现归母净利润67.1亿元,同比-32%; 公司加权平均净资产收益率5.42%,同比下滑3.63pct。2018年行业净利润下滑41%,公司同比表现优于行业水平。 分业务来看,公司各业务条线均有不同程度下滑:1)经纪:公司代理买卖证券业务净收入43.8亿元,同比-22%,下降主因在于2018年整体股基日均成交额下滑17%,公司市占率6.14%,同比增长0.57pct。2)投行:公司投行业务净收入20亿元,同比-26%,股权承销受市场影响下滑是收入下降的主因。其中,公司2018年主承销IPO28.7亿元、再融资460亿元,分别同比-67.4%、-25%,整体排名行业第3位。3)资管:公司实现资管收入15亿元,同比-16%,规模下降是主因。18年末资管总规模7507亿元,同比-15%,其中主动管理比例从38%提升至41%,月均主动管理规模排名第2位,主动管理能力提升有助于公司建立未来的持续盈利能力。4)自营: 2018年自营业绩为57.5亿元,同比-17%。年内公司把握债券机遇,固收投资收益率大幅超过市场平均水平;场外期权规模持续上升,全年累计规模居行业前列。5)信用业务:2018年公司两融利息收入49亿元,同比-7.6%,买入返售金融资产利息收入38亿元,同比-6.6%。2018年末,公司股票质押待购回余额492亿元,同比-45.8%,整体履约保障比率206%,风险整体可控。 2019年3月20日,公司董事会通过《2019-2021年发展战略规划纲要》, 打造综合金融服务供应商,推进投行、大资管、交易和信用四类业务转型升级。根据国泰君安的历史表现,公司发展始终是稳健探索创新方向,适应当前的强监管态势,也有助于开拓新的业务增长点,受益于行业发展趋势。 财务预测与投资建议 我们预计公司2019-21年BVPS 分别为14.89/15.57/16.22(原预测2019-20年15.29/15.89),按照可比公司估值,我们给予公司2019年1.6xPB,对应股价23.83元,维持增持评级。 风险提示 系统性风险对公司估值的压制;科创板推进不及预期。

核心观点中信证券公告发行股份收购广州证券的预案。其中,收购标的为广州证券剔除广州期货99.03%股权以及金鹰基金24.01%股权后的资产。经预评估,广州证券(包含拟剔除资产)总体评估价值约为134.60亿元,对应市净率估值系数1.2(以20181130净资产为基准)。收购模式为发行股份购买资产, 定价基准日为董事会决议日,以前60个交易日均价16.97元作为发行价, 对应发行股份数量7.93亿股,发行后越秀金控持股比例2.01%,金控有限持股比例4.13%。本次重组方案不构成重大资产重组,不会导致中信证券的实际控制权变更。 收购广州证券有助于中信在华南地区的业务布局。广州证券是一家中小型券商,2018上半年净资产111亿元,排名行业第41位。根据Wind,2017年,广州证券17.4亿元总收入中,有16亿元来自于华南地区,区域优势显著。 广州证券长期扎根广东地区,具有一定的区域品牌知名度;通过本次交易,中信证券位于广东省及周边区域的客户数量将获得显著提升,通过充分利用广州证券已有经营网点布局及客户资源实现中信证券在广东省乃至整个华南地区业务的跨越式发展。 龙头券商集中度提升逻辑的有力验证。近年来券商行业集中度提升是推荐大券商的一个重要逻辑,TOP20券商的净利润占行业整体的比例(CR20)从2015年的73%,提升至2018上半年的85%。此次,龙头中信证券收购广州证券,更是从产业层面验证了这一逻辑,同时强化了中信的行业龙头地位。 从更长的视角来看,通过外延并购来拓宽区域性业务布局,中信在这一方面有成功的经验积累,更能够将这一整合互补落到实处。 财务预测与投资建议根据收购预案,“收购前/收购后”中信的每股净资产分别为12.6/12.7元,收购方案对公司估值系数影响较小。我们预测18-20年公司BVPS 分别为13.07/13.80/14.64,我们采用历史估值法,公司13年以来PB 均值为1.7X,我们给予18年1.7X 的PB,对应目标价为22.22,维持增持评级。 风险提示收购方案存在不确定性;系统性风险对估值的压制。

中信建投证券成立于2005年,受让了华夏证券的全部证券业务及相关资产,经营稳健、特色鲜明,连续9年被评为AA级券商。中信建投整体实力排名在行业10位左右,业绩同比表现与行业基本相当。公司ROE较高,16年与18年公司分别实现H股与A股首发上市,权益融资产生ROE稀释效应,2018年化后公司ROE6.32%,较行业与同业水平,仍有显著优势。 投行业务是公司王牌领域,受益于政策红利持续释放。投行是中信建投的最优势业务与王牌部门,16/17/18Q3对总收入的贡献比例分别为31%/30%/26%,是上市券商中最高水平。1)公司债券承销业务始终保持行业前2名,18年至今债券承销市占率11%,略低于中信证券。2)公司股权承销业务维持行业前列,18年至今,公司IPO市占率7.7%,排名第4;预计未来在科创板推出、再融资政策放松的环境下,股权承销业务有望提升业绩贡献。3)2018年至今,公司定向增发(并购重组)的市占率13.9%,排名行业第2;近期监管针对并购重组推出一系列放松推进政策,公司在境内外并购重组领域均有较强的经验与实力积累,有望把握这一机遇。 投行业务之外,公司几大业务板块发展较为均衡。1)经纪业务扎根北京,优势集中在东部地区。2017年以来公司市占率有小幅上升,并保持在3.0%的水平;2018上半年公司佣金率万3.88,略高于行业水平。2)自营业务以固收为主,股票投资规模持续在10亿元以下,固定收益类投资规模超过200亿,且投资风格较为稳健。3)信用业务方面,18年中期,公司表内质押余额159亿元,表外质押余额253亿元,整体同比下滑50.4亿元。18年前三季度信用减值准备占两融与股票质押的比例为1.58%,计提较为审慎充分。 财务预测与投资建议 我们预测公司2018-2020年每股净资产分别为6.38/6.86/7.38元,按照可比公司估值法,计算可得2019年一致预期市净率为1.6x,对应股价10.98,首次覆盖给予增持评级。 风险提示 系统性风险对非银金融企业估值的压制;成交量、IPO情况、自营投资业绩存在不确定性。次新股流通盘小,公司股价波动较大。

中信证券公告,计划发行股份购买广州证券100%股权,出让方为越秀金控。目前双方正在对交易整体方案、交易价格、发行股份数量、发行价格等具体细节进一步协商。我们参考中信近期估值水平,假定此次并购对广州证券估值1.3PB,发行价为中信最近收盘价九折,则需要发行9.9亿股,占发行后总股本的7.6%。 收购广州证券有助于中信在华南地区的业务布局。广州证券是一家中小型券商,2018上半年净资产111亿元,排名行业第41位。根据Wind,2017年,广州证券17.4亿元总收入中,有16亿元来自于华南地区,区域优势显著。而中信证券在广东省布局偏少,2017年广东省区域性收入3亿元,远低于山东、江苏,未来这一业绩贡献比例提升的潜力较大。二者结合有助于中信拓展在华南地区的经纪、投行业务布局,且在粤港澳大湾区建设的大环境下,更加能够把握业务拓展机遇。 龙头券商集中度提升逻辑的有力验证。近年来,券商行业集中度提升是推荐大券商的一个重要逻辑,TOP20券商的净利润占行业整体的比例(CR20)从2015年的73%,提升至2018上半年的85%。此次,龙头中信证券收购广州证券,更是从产业层面验证了这一逻辑,同时强化了中信的行业龙头地位。从更长的视角来看,中信证券于2004、2005年分别收购山东的万通证券、浙江的金通证券,2005年与建银投资一起设立中信建投参与华夏证券破产重组。可见,通过外延并购区域性券商,来拓宽业务布局,是中信一直以来的发展方针之一。 财务预测与投资建议 我们预测18-20年公司BVPS分别为13.07/13.80/14.64(原预测13.09/13.82/14.64),我们采用历史估值法,公司13年以来PB均值为1.7X,我们给予18年1.7X的PB,对应目标价为22.22,维持增持评级。 风险提示 收购方案细节尚在讨论,未来落地情况存在不确定性; 系统性风险对估值的压制;对公司自营业务的预测滞后于市场变化。

11月13日,广发证券公告定增方案获得证监会审核通过,计划募资不超过150亿元投向多项业务领域。本次定增中,广发计划发行不超过11.8亿股,募集资金不超过150亿元,发行上限占当前总股本比例15.5%。其中,公司第一大股东吉林敖东计划参与比例为22.23%,超出其现有持股比例5.8pct。资金用途包含五大方向,其中40亿元投向集团化战略,用于直投、另类投资、期货与资管业务;65亿元投向证券金融业务,主要为两融与股票质押;25亿元投向于FICC,大力发展固定收益业务;15亿元投向于IT建设,发展科技金融能力;5亿元用于其他营运资金安排。 定增投向契合公司的五年发展战略,有望助力业务实力全面提升。2017年,广发制定了新一轮五年战略规划,定位于“四个一流”,即一流的资源配置型投行、一流的财富管理机构、具有国际竞争力的一流投行和具备全面风险管理能力的一流投行,此次资金投向有助于发挥公司优势,助力实现战略目标。18年前三季度,广发实现营业收入113.6亿元,归母净利润41.1亿元,分别同比-25.6%和-35.4%,与行业水平相当;若150亿定增顺利完成,公司净资产将接近华泰证券,巩固行业排名;并且在行业集中度提升的大环境下,有助于充分发挥大券商业务协同优势,进一步提振业绩。 科创板有望充分发挥公司的投行业务优势。上交所将设立科技创新板,试点注册制。我们预计,这一板块将重点针对拥有科技信息优势、创新能力强的企业开放,对于企业的盈利能力有望放宽要求。广发IPO在会项目排名行业第二,且相较于其他国营体制券商,公司更加深耕中小企业,在科技类创新创业公司的储备方面,具有优势。 财务预测与投资建议 我们预测18-20年公司BVPS分别为11.66/12.31/13.03(原预测11.73/12.43/13.21),按照可比公司估值,给公司18年1.2x倍PB,对应目标价13.99,维持增持评级。 风险提示 系统性风险对非银金融企业估值的压制;部分指标业绩预测受市场影响较大;公司定增能否顺利实施存在不确定性;科创板能否设立存在不确定性。

华泰证券18Q3业绩小幅下滑,其中单季业绩环比+5.2%。18Q3华泰实现收入与归母净利润125.2. 44.8亿元,分别同比-2.22%、-4.84%,显著好于行业水平及多数券商;公司三季度单季实现归母净利润13.2亿元,环比+5.2%。同时,公司加权平均净资产收益率4.88%.同比减少0.64pct。 高Beta业务方面,经纪与自营均受市场影响下滑近20%。1)经纪华泰18Q3实现经纪业务收入26.4亿元,同比一18.5%.一方面是受市场成交额下滑影响,18年前三季度日均成交额3903亿元,相较于17年下滑约16%; 另一方面,随着互联网券商竞争加剧,公司市占率也有小幅下滑。2)我们以“投资收益+公允价值变动损益一合营联营企业投资收益”来衡量大投资板块业绩,18Q3华泰为29.2亿元,同比一16.2%.其中有5亿左右来自江苏银行的权益法投资收益,业绩下滑主要是受权益市场波动影响。 低Beta业务方面,资管业绩稳健提升,投行业绩小幅下滑,预计将显著受益于并购重组政策放松;股票质押业务风险可控。1)华泰18Q3实现资管业务收入18.4亿元,同比+7.3%,公司华泰主动管理能力强,能够受益于资管行业监管趋势。2)华泰18Q3投行收入12.6亿元,同比一1.8%,业绩表现优于行业水平。我们关注到近期监管推出小额并购重组快速通道,并购重组是华泰联合的王牌业务,预计能够把握这一政策机遇。3)母公司单季计提信用减值损失1.73亿元,全年累计2.4亿元,18年中报表内股票质押余额401亿元,减值损失计提处于合理区间,预计整体风险可控。 142亿定增完成,引入阿里、苏宁等股东,公司业务布局发展可期。18年8月,华泰证券142亿元定增顺利完成,共募集资金142亿元。引入阿里、苏 宁为战略股东,且获得董事会席位。考虑到战略股东均在互联网金融领域有 所积累,未来有望与华泰在零售客户、财富管理等方面探索业务协同的空间。 财务预测与投资建议我们预测18-20年公司BVPS分别为12.75/13.14/13.49(原预测12.81/13.27/13.69),我们采用历史PB法进行估值,给予18年1.7xPB,对应目标价为21.67元,维持增持评级。 风险提示系统性风险对非银金融企业估值的压制;部分业绩假设存在不确定性。

核心观点国泰君安18年前三季度净利润下滑22%,好于行业平均水平。18年前三季度,国泰君安实现收入与归母净利润分别为168、55亿元,分别同比+1.04%、-21.65%,表现好于行业平均水平。其中,公司Q3单季净利润15亿元,环比-14.1%。公司加权平均净资产收益率4.47%,同比下降2.14pct。 经纪与投行业务是影响手续费收入的最主要原因。1)公司前三季度实现经纪业务收入35亿元,同比-19.2%。这一下滑的主要原因是市场成交额下降,其中三季度单季股票日均股票成交额3005亿元,较17年日均4582亿元下滑34%。2)前三季度投行业务收入14.3亿元,同比-20.3%,与行业水平整体相当。我们关注到近期监管推出小额并购重组快速通道,预计未来投行收入有望获得边际提升。 公司受益于非方向性投资策略,自营业绩稳健,FICC 布局领先行业。我们以“投资收益+公允价值变动损益-合营联营企业投资收益”来衡量大投资板块业绩,前三季度为45.2亿元,同比-3.2%;其中三季度单季实现15.3亿元,环比+60%。18年以来权益市场波动较大,公司自营业绩仍保持稳健,主要受益于非方向性的投资策略;且公司着力发展FICC 业务,能够更好的管理风险、有助于获取稳健收益。 公司Q3单季股票质押减值计提7000万左右,反映出股票质押风险可控。 根据母公司报表来看,国泰君安前三季度信用减值损失2.6亿元,其中单季度7572万元,在大券商中处于较低水平。根据18年中报,公司表内股票质押余额555亿元,履约保障比率243%,高于行业水平,我们预计公司面临的质押平仓压力处于可控区间,随着监管持续化解质押风险,未来这一业务对业绩的压力将持续下降。 财务预测与投资建议我们预测18-20年公司BVPS 分别为14.72/15.29/15.89( 原预测14.76/15.40/16.08),按照可比公司估值,给公司18年1.4x 倍PB,对应目标价20.61,维持增持评级。 风险提示系统性风险对非银金融企业估值的压制;部分业绩假设存在不确定性。