投资收益兑现,商业物业“轻重并举”战略推进;住宅销售大幅增长,Q3加大拿地力度,收并购及“双轮驱动”拿地降低土地成本,公司有望保持高质量增长。投资要点: [Tabe_Summary] 维持增持评级,维持目标价 9.65元,维持 2019/2020/2021年 EPS 分别为 0.69元、0.81元、0.92元的判断。公司业绩符合预期,投资收益兑现;三季度加大土地投资,双轮驱动,有望保持高质量增长。 投资收益兑现,业绩保持高增长。2019年前三季度 223.32亿元,同比增长 68.28%,归母净利润 24.35亿元,同比增长 47.08%。Q3结转营收仅 40.62亿,较去年同期下滑 4.85%;毛利率 43.45%,与上半年基本相当,单季可比费用基本稳定,仅财务费用小幅提升。Q3利润主要来自于 8月底将长风大悦城、西安大悦城股份注入境外并购改造基金,分别实现投资收益约 4.2亿和 4.5亿。 销售大幅增长,三季度土地投资发力。截止三季度公司全口径销售达到 510亿元(克而瑞) ,同比增长 31%。伴随销售回款增加,公司三季度开始在土地市场发力。Q3新增项目 9个,计容建面约 256万平,土地投资金额 130亿,楼面价 5098元/平,土地成本较低。其中,济南、昆明项目均为协同拿地项目,天津及武汉项目为收购获得。 效率提升,多元化拿地降成本,基金助力商业物业扩张,高质量增长可期。公司运营效率提升,销售回款显著增长。开启多元化拿地:1)双轮驱动模式下拿地优势凸显,济南、昆明等项目为拿地典范;2)加大收购拿地力度,此类项目占比约 1/4,显著降低土地成本。另外,基金助力公司“轻重并举”战略,扩张资金瓶颈破解,增长可期。 风险提示:商业受到新零售冲击。

维持增持评级,维持目标价 28.35元。维持 2019/2020/2021年 EPS分别为 2.25元、2.59元、3.02元的判断。公司具备明显的区位和资源优势,也是粤港澳大湾区的核心标的,随着各项战略稳步的落地推进和招商局集团的资源支持,公司的盈利也将更加多元。 由于结算进度原因,业绩同比下滑,低于预期。2019年前三季度公司实现营收 255.4亿元,同比下降 24.4%,净利润 50.9亿元,同比下降 38.5%。公司项目竣工和结转时间集中在第四季度,预计全年仍能增长。毛利率 36.0%,较 2018年同期大幅上升 12.4个百分点;归母净利率 19.9%,较 2018年同期下降 4.6个百分点,净利率下降主要由于三项费用率的上升。预收房款合计 1347亿元,业绩锁定性较高。 销售快速增长,产城联动持续获取优质资源。2019年前三季度实现销售金额 1620亿元,同增 39%,完成全年 2000亿目标的 81%,预计能够超额完成年初目标。资源是公司的核心优势,公司在大湾区核心城市深圳的核心位置拥有大量待开发资源,且陆续以产城联动、港城联动的商业模式获取小镇、综合体等项目,确立公司增长的持续性。 重点事项稳步落地,盈利更加多元。随着前海土地整备后续合资合作事项正加快推进,前海片区开发已无实质性障碍,提速公司业绩的释放。同时,公司收购中航善达的股份已获证监会通过,央企物业管理旗舰平台启航在即,与公司开发业务形成良好协同,盈利更加多元。 风险提示:园区项目开发进度低于预期

公司收入增速符合预期,结转项目利润率以及权益占比的提升,公司业绩释放进入快车道,维持增持评级,上调 2019~2021年 EPS 分别为2.15/2.58/2.91元(原 2019~2021为 1.98/2.43/2.91元),上调目标价至 16.68元,现价对应 2019年 PE 为 7.2倍。 2019年前三季度,公司实现营业收入 1117.9亿元,同比增长 17.8%;实现归母净利润 128.3亿元,同比增长 34.1%;实现基本每股收益 1.08元,同比增长 32.9%。 毛利率和归母净利率较去年同期分别提升 3.18、1.37个百分点,结转项目权益占比持续提升,全年业绩确定性高。因竣工交付的结转面积与结转单价的提高,公司毛利率和归母净利率分别提升至 35.9%、11.5%。同时,因结转项目权益比例的提高,公司少数股东损益增速同比下降了 85.3个 pct,占比净利润回落到 26.9%,实现归母净利润同比增长 34.1%。 以无息负债置换有息负债,公司净负债率较去年同期下降 28个百分点,土地投资强度大幅下降。公司的有息负债增从去年同期的 39.3%大幅下降到 1.4%,而公司的应付票据与应付账款增速则从去年同期的 19.6%大幅提升到 63.9%。同时由于净增负债减少,公司筹资活动产生的现金流量净额同比减少 109.0%,目前公司的净负债率为 127.1%。前三季度,公司土地投资强度大幅下滑,拿地面积新增 1493万方大幅小于 2293万方销售面积。 风险提示:公司拿地节奏踏错;销售回款率大幅下滑。

维持增持评级,维持目标价16.68元。维持2019/2020/2021年的EPS分别为2.19元、2.70元和3.25元的判断,对应增速分别为26%、24%和20%。预计随着销售规模的稳健扩张和业绩的逐步兑现,公司将迎来持续的估值修复。 业绩维持高增长,符合预期。2019年前三季度实现营业收入388.39亿元,同增27.12%;归母净利润48.87亿元,同增30.73%,高速增长,符合预期。毛利率和归母净利率分别为31.3%和12.6%,同比分别下降0.9和上升0.3个百分点,盈利能力处于高位且维持稳定。预收款883亿元,业绩锁定性强。 销售含金量高,能够顺利完成全年计划。2019年前三季度公司实现签约销售额678亿元,同增13.98%,参考2018年的销售进度,公司能够顺利完成全年1120亿元的销售计划,较高的权益比例使得公司的销售含金量十足。2019年公司新增储备的均价不到3500元/平,相比于公司超万元的销售均价,未来仍然能够保持较高的利润水平。 战略布局深化,硬业绩凸显价值。“两横-两纵-三集群”布局继续深化,公司所布局的城市基本围绕“铁路交通干线”和“都市圈周边”,具备深厚的产业和人口基础;公司在常年深耕的城市产品竞争力极强,能够获取较高的利润水平。实际上,具备产业和人口的基础的三四线城市表现在今年超出市场预期,且预计仍将持续。 风险提示:公司布局区域市场销售不及预期。

维持增持评级。万科作为国内住宅开发龙头,产品溢价能力及适应市场的能力较强;维持公司2019/2020/2021年EPS为3.82/4.52/5.52元,同比增长28%/19%/22%,维持目标价41.35元,现价对应2019年7倍PE。 合作项目结算加快,盈利能力小幅提升。前三季度,公司实现营业收入2,239亿元,同比增长27.2%;实现归母净利润182亿元,同比增长30.4%。 净利润超预期,主要是合作项目结算加快(同比增加32.5%);此外,虽然公司的结算毛利率较去年同期下降0.2个pct,但三费率也下降0.9个pct,主要是财务费用下降245个pct,且主因存货减值相比于去年亏损减少,资产减值损失同比减少49%,因此归母净利润率上升0.2个pct。 短期盈利能力和现金流匹配,以增加无息负债来降有息负债。从短期来看,公司货币资金覆盖率为1.71,与去年同期持平。从长期来看,公司有息负债为2306亿元,同比下降5.2%,为近4年来的首次下降,净负债率也较去年下降5.1%。但是,公司的应付票据及应付账款上升较快,增速从去年同期的23.3%上升到41.8%,说明公司在减少有息负债,增加无息负债。 保持市场敬畏,销售和结算几乎持平。原有地产开发业务方面,继续保持平稳,拿地强度略有下降,拿地面积(2832万方)和销售面积(3062万方)基本匹配,没有额外新增大量土储,因此财务报表中存货周转率略有上升。公司预收账款与合同负债增速从去年同期的35.7%下降为6%,说明公司销售和结算几乎持平,销售增速减缓和结算进度加快导致。 风险提示:市场景气度进一步下行。

公司继续强势获取土地资源,并且保持盈利水平稳定提升。充足的储备支撑和城市布局上移的战略下,公司有望继续实现规模和业绩的高质量扩张。 投资要点: 维持增持评级,维持目标价 8.60元,维持 2019/2020/2021年 EPS 分别为 1.11元、1.72元、2.09元的判断(已按最新股本调整) 。公司强势获取土地资源,并且保持盈利水平稳定提升。充足的储备支撑和城市布局上移的战略下,公司有望继续实现规模和业绩的高质量扩张。 业绩高速增长,符合预期。 2019年前三季度公司实现营业收入 278.81亿元,同增 95.27%,归母净利润 25.35亿元,同增 107.83%,业绩大幅增长,符合预期。毛利率和归母净利率分别为 26.0和 9.1%,同比分别下降 5.6和上升 0.5个百分点。预收款 605亿元,较 2018年底增长 18.7%,业绩锁定性强。 销售分布趋于均衡,实现高质量增长。2019年前三季度公司实现销售金额 715亿元,同增 6.61%,随着第四季度推盘的增加, 预计公司全年销售能够突破千亿。而且公司销售的区域结构更加均衡,华中、华东区域已经超过成都区域,成功实现全国化拓展。公司通过收并购的形式强势获取土地资源,维持整体盈利水平稳定的同时,实现扩张。 物业拆分上市迎来新机遇,低估下值具备较高的向上弹性。公司旗下的物业公司成功在港股上市,新的平台为物业业务带来新的资金,将加速物业的扩张,形成新的盈利点。而公司大概率能够完成激励计划中 2019、 2020的 33亿元、 50亿元的业绩条件,公司现价对应 2019年 PE 不到 6倍,按照 30%的分红率来看,公司股息率达到 5%以上。 风险提示:房地产市场景气度不及预期

首次覆盖给予谨慎增持评级,目标价17.39元,预计2019、2020、2021年公司EPS分别为0.47元、0.54元、0.63元。公司是张江科学城开发建设的主力军,除了传统的园区开发带来的利润外,产业投资部分也有为公司带来巨大利润的潜力,因此公司能够获得远高于行业平均的估值水平,估计公司对应2019年合理的PE水平为37x,对应目标价17.39元。 公司园区营运业务逐渐成熟,为公司提供稳定的租金收入。公司租金收入持续稳定增长,2018年租赁收入达到8.3亿元,占整体营业收入超七成,并继续呈现稳定增长的态势。随着公司园区业务的稳定成熟,新兴产业不断引入,公司的租金收入能够继续保持稳定增长。 张江科学城具备产业集群的禀赋优势,未来仍有巨大的发展空间,为公司业务的发展提供强力的支持。张江科学城已建立起以信息技术、生物医药、文化创意为主导产业,以人工智能、航空航天、低碳环保为新兴产业的“三大、三新”产业格局,是公司产业投资的重要资源,大规模的产业集群也让公司能够顺利从“建设者”的角色转变为“平台搭建和运营者”的角色,形成公司新的盈利来源。 产业投资具备巨大的利润潜力,成为公司业绩的潜在爆发点。公司投资收益占比较大,在产业投资方面具备资源优势和专业优势,同时通过直投、创投、设立基金等方式参投项目,在服务和支持园区内企业孵化壮大的同时,进一步分享新兴产业发展的红利,是公司潜在的业绩爆发点。 风险提示:产业投资带来的收益波动性和不确定性较大。

首次覆盖,给予谨慎增持评级,目标价4.00元。预计2019/2020/2021年EPS分别为0.50元、0.65元和0.89元,增速分别为21%、29%和36%。公司房地产业务和专用车制造业务齐头并进,地产业务销售有望突破规模瓶颈,实现跨越式增长,预计对应2019年合理的PE估值为8x,对应目标价4.00元。 公司属于中型区域型房地产开发商,规模突破是限制其发展扩张的瓶颈。公司98%的营业收入来自于重庆、成都、武汉三个城市,根据克而瑞的数据,2018年实现销售额近550亿元。公司沿长江经济带重点布局了13个二线以上核心城市,并形成了以上海、武汉、成都、重庆为核心城市的四大区域扩张模式,在积极拓展土地储备的同时,通过一二级联动的方式获取新的资源,有望推动公司突破规模瓶颈,2019年计划销售增速30%-50%,迈向下一个台阶。 专用车制造业务国内领先,成为公司业绩的重要来源。公司2018年专用车板块全年实现营业收入8.16亿元,同增35%,保持高速增长的态势。且防弹运钞车业务保持稳定,市场占有率超过40%,连续18年位居行业第一,集成车业务收入也实现大幅增长。专用车制造业务保持较强的稳定性,是公司业绩的重要补充。 公司已经建立起完善的激励体系,确保未来业绩增长的顺利实现。公司在2019年向公司核心员工授予股票期权与限制性股票,并以业绩考核为行权条件;公司实施共同成长计划,从净利润中提取且与增速挂钩作为参与计划员工的薪酬,大大提升了员工的积极性。 风险提示:新区域项目拓展低于预期。

维持增持评级,业绩增长符合预期,公司布局城市进入收获期,加上业绩对赌高完成率,上调2019~2021年EPS分别为1.13/1.93/2.52元(原2021年EPS为2.01元),对应增速分别为91%/71%/30%,维持目标价10.56元,对应现价6.6XPE。 业绩高释放,受结算结构影响利润率有所下滑。2019年上半年实现营业收入233.2亿元,同比增长52.3%;实现归母净利润13.1亿元(同比增长41.6%),大约完成2019年业绩承诺40亿的33%。由于结算结构的差异,公司上半年毛利率19.9%,同比下降2.3%,下半年随着更多资源的结算,相信全年毛利率相对去年还将有所提升。由于毛利率下降,上半年公司权益净利润率5.6%,相对去年同期下降0.4%,但高于去年全年5.5%的水平。于此同时,公司的加权平均ROE同比上升1.5%至5.75%。 上半年拿地往一二线走,有息负债规模依然处在同等销售规模房企中的低位。公司上半年在济南、杭州、厦门、西安等二线城市核心区位增加较多资源,拿地均价比2018年提升46.5%。虽然公司的净负债率232.3%(分母为归母净资产)虽然高于同行业平均水平,但是公司有息负债绝对值水平686亿元却大幅低于同等销售规模房企。 公司的销售弹性较大,未来业绩高弹性可以消化掉高PE和高PB。2017年和2018年、2019年上半年公司分别实现销售金额963、1466、812亿元,按照2年的结算周期,即使不考虑新增拿地,也能够实现2019年和2020年的对赌协议。 风险提示:业绩对赌无法完成;房企融资政策大幅收紧。

16.首次覆盖,给予增持评级,目标价13元。预计2019/2020/2021年EPS分别为1.22元、0.96元和1.16元,增速分别为57%、-21%和20%,核心净利润对应EPS分别为0.52元、0.55元和0.63元。由于投资收益是公司利润的潜在爆发点,享有一定的估值溢价,核心净利润对应2019年合理PE估值预计为25x,对应目标价13元。 17.传统的房地产板块和市政板块为公司带来持续稳定的业绩。公司传统的房地产及市政业务占公司营业收入比例近九成,公司全年实现销售额23.21亿元。公司深耕南京区域,2018年新增与政府合作项目13个,在南京区域城市提档加速的环境下,随着南京工业园区的土地转让面积的恢复,公司房地产及市政业务仍然有较大的空间。 18.与其他的区域性园区开发企业类似,产业投资部分将为公司带来巨大的利润空间,公司业绩有较大的爆发潜力。公司不断完善“南京高科、高科新创、高科科贷、高科新浚”四大专业股权投资平台体系建设。由于本身拥有医药健康业务,公司在产业投资方面更加注重与医药健康业务的互动促进,股权投资具备较大的增长潜力,同时股权投资的波动性和不确定性也给公司业绩带来的较大的波动性。 19.股权投资成果显著,后续大概率能够为公司贡献稳定的业绩。2018年,公司投资的南京证券成功上市,公司直接或间接投资的公司也在申请上市。高科新浚也有部分投资项目实现退出,并有2个项目进入上市辅导期,预计公司的股权投资业务能够持续贡献业绩。 20.风险提示:南京区域市场不及预期

维持增持评级,维持目标价28.35元,维持2019/2020/2021年EPS分别为2.25元、2.59元、3.02元的判断。公司具备明显的区位和资源优势,也是粤港澳大湾区的核心标的,随着各项战略稳步的落地推进和招商局集团的资源支持,公司的盈利也将更加多元。 半年报业绩同比下降,略低于预期,但预计全年仍能维持正增长。2019年公司竣工计划大幅增长,且近三年公司销售均价稳定增长,预收款和合同负债在2019年6月底达到1111亿元,较年初增长47.4%,因此全年维持较高增速是大概率事件。 销售稳步增长,顺利完成全年2000亿目标是大概率事件,同时也是大湾区核心受益标的。公司在粤港澳大湾区的核心城市深圳的核心位置拥有大量待开发的优质资源,随着打造深圳国际化都市地位确立,公司的资源优势也日益凸显。 各项战略稳步推进,业务协同综合发展,多点开花贡献业绩。(1)2019年上半年,前海土地整备事项圆满完成,后续合作事项正加快推进,前海片区开发已无实质性障碍;(2)在2018年收购招商漳州之后,后续陆续以产城联动、港城联动的商业模式获取小镇、综合体等项目,继续获取优质的资源;(3)公司收购中航善达的股份已经通过国资委的同意批复,交易完成后,招商物业注入中航善达,有望进一步打造央企物业管理旗舰平台。 风险提示:园区项目开发进度低于预期。

维持增持评级,维持目标价16.68元,维持2019/2020/2021年的EPS分别为2.19元、2.70元和3.25元的判断,对应增速分别为26%、24%和20%。公司“3+X”新型产业全面发展的战略格局逐步推进,园区板块和康旅板块开始持续贡献业绩,充足的储备之下,预计公司未来能够维持持续稳定的业绩增长。 公司2019年中期业绩维持高速增长,符合预期。2019年上半年,公司实现营业收入243.6亿元,同增25.65%;净利润29.44亿元,同增34.81%,继续维持在较高水平。毛利率和净利率分别为30.4%和12.1%,较2018年同期下降1.9、上升0.5个百分点,加权ROE为8.11%,与2018年同期基本持平,在手货币资金313亿元。 房地产主业增势良好,储备充足,布局区域更加合理。公司2019年1-7月累计签约销售金额达到534亿元,同增14.5%。同时,公司在2019年6月底储备建面超过4000万方,足够公司未来3年的开发。而且土储区域围绕“一带一路”、“长江经济带”和“粤港澳大湾区”,具备较强的盈利潜力。 园区板块和康旅板块开始贡献业绩,产业转型取得实质性进展。产业园板块2019年上半年实现净利润4.41亿元,是公司业绩强有力的补充;而康旅板块也初具规模,开始贡献业绩和回款,2019年上半年荣盛康旅实现签约9.06亿元,回款9.03亿元,营收7.06亿元。 风险提示:公司布局区域市场销售不及预期。

维持增持评级,考虑公司布局城市进入收获期,加上业绩对赌高完成率,上调2019~2021年的EPS至1.13/1.93/2.01元(原1.07/1.88元),对应增速分别为91%/71%/4%。综合给予2019年9.5XPE,上调目标价至10.7元。 2016年的转折点,2018年的绽放。一方面,公司在2016年获得大量回款后,拿地规模开始大增,且主要集中于长三角城市。到2018年公司业绩符合预期,实现营业收入401.1亿元,同比增长31%,实现归母净利润21.9亿元,同比增长219%,主要是因为公司结算项目的增加以及整体盈利能力的提升,毛利润率和归母净利润率均提升了3个百分点以上。另一方面,公司董事长开始放权,引入新管理层,职业经理人陈凯(曾任阳光城联席董事长)加盟,接班人陈昱含(董事长之女)上位;重新重视投资者关系,引入万科核心人物梁洁。并且于2018年下半年抛出高标准、大规模股权激励方案,高业绩考核目标彰显公司对未来发展的坚定信心。 净负债率高,但主因净资产低,利润释放为后续扩张提供再次加杠杆的空间。公司的净负债率216%虽然高于同行业平均水平,但是公司有息负债绝对值水平579亿元却大幅低于同等销售规模房企。若考虑公司未来2年利润总计110亿元计入所有者权益,则净负债率水平下降至132%。 公司的销售弹性较大,未来业绩高弹性可以消化掉高PE和高PB。2017年和2018年公司分别实现销售金额963、1466亿元,按照2年的结算周期,即使不考虑新增拿地,也能够实现2019年和2020年的对赌协议。 风险提示:业绩对赌无法完成;房企融资政策收紧。

维持增持评级,维持目标价50.16元,根据公司的结算进度,下调公司2019/2020/2021年的EPS至4.75元(-12%)、5.86元(-18%)和7.30元。我们认为,城镇化转向力度可能大于市场预期,同时,公司在重启拿地之后销售增速也将好于市场预期,因此,在行业和公司自身变化之后,公司发展将重新回到黄金年代,估值也随之上升。预计公司2019年合理的PE估值为10.5倍,对应目标价50.16元。 业绩符合预期,稳健增长。公司2018年实现营业收入838亿元,同增40.5%;净利润117亿元,同增33.8%,完成2018年的业绩承诺。 都市圈战略聚焦,由扩张走向深耕。经历了2014年以来在都市圈大范围高速度的布局之后,公司目前已在15个核心都市圈、以开发性PPP模式建设运营产业新城近80座,形成“3+3+4”的战略格局。而随着我国的城市发展战略转向以都市圈为核心,公司的商业模式完美的顺应了这一大势,顺势而为给公司的业务带来巨大的增长潜力。同时,公司的产业新城运营模式具备很高的资金和资源壁垒,在优质都市圈卡位的支持下,公司迎来新的历史性发展机遇。 互补性管理团队就位,平安入股造就新的起点。而平安集团的入股也将持续为公司带来了资金和资源多方面支持,不仅优化了公司的治理结构,同时大幅度改善了公司的融资环境,结合各自自身的资源优势,平安集团与公司未来有望共同在新业务领域取得新的突破。 风险提示:协议土储向表内土储转移速度不及预期。

公司进入结算期,2019~2020年结算收入增速依然会保持20%以上增速;且伴随土地投资强度的下降,公司经营性现金流降持续好转。 投资要点: 公司未来将进入高速结转期,上调2019~2021年EPS分别为1.98/2.43/2.91元(原2019~2020为1.90/2.29元),鉴于目前房企融资的宽松,土地市场的回暖会进而引起楼市价格的回暖,因此提升行业估值,参考龙头可比公司给予8.03倍PE,上调目标价至15.9元。l 2018年,公司实现营业收入1946亿元,同比增加32.7%;实现净利润261亿元,其中归属母公司净利润金额189亿元,同比增长20.9%;实现基本每股收益1.59元,同比增长20.5%。 2018年公司资金成本依然在提升(5.03%),且净负债率依然维持较高水平123%。一方面,公司整体土地投资强度在高位下降,无论拿地面积还是金额规模相比2017年都下降约30%。另一方面,伴随销售回款率提升,经营性现金流持续回正。得益于公司销售规模的快速增长,2018年销售回款率达88%,拿地的高位回落,经营性现金流大幅回正,同时销售费用率占比提升到3.1%。 以2017~2018年销售金额判断,2019~2020年结算收入增速依然会保持20%以上增速。2018年结算量接近2016年销售量(2101亿元),同比增长32.3%,结算滞后期约2年。考虑到2016年销售项目利润率较为丰厚,因此2018~2019年进入到高利润增速时期。且公司已完成保利(香港)50%股权收购交割,进一步扩大业务区域。 风险提示:融资政策收紧,销售回款不达预期。