oracle.sql.CLOB@3e68ee24

持续快速增长，业绩符合预期公司发布2020年年报，实现收入103.14亿元，同比增长34.64%；实现归母净利润35.64亿元，同比增长64.59%；其中4季度实现营业收入28.4亿元，同比52.33%；实现归母净利润6.26亿元，同比增长35.39%；业绩在前期预告范围内偏下限。 量增价跌，收入接近历史高位10万吨蛋氨酸产能和黑龙江一期项目投产，公司Q4收入接近历史高位，环比增长30.9%。然而受行业4季度去库存，产品价格环比回落明显。根据博亚和讯数据，4季度VA市场均价294元/公斤环比下降28.3%，VE市场均价59.2元/公斤环比下降9.15%，生物素均价77.67元/公斤环比下降43.6%，蛋氨酸均价17元/公斤环比下降4.56%。量增价跌，Q4毛利率42.9%环比减少12.8PCT。其中，蛋氨酸二期Q4实现净利润3323万元，价格历史底部依然实现盈利证明公司蛋氨酸成本优势。公司期间费用率保持平稳，财务费用大幅增长88.8%主要是人民币升值导致汇兑损失8241万。公司应收账款周转率5.9较19年明显提升，存货周转率1.84较19年降低，猜测是公司加大原料备货力度、销量增加和出口运输问题导致库存商品大幅增长。公司经营稳健，负债率37.2%同比降低3.5PCT。 价格企稳回升。受需求回升等因素影响，主要产品价格Q1企稳回升。VA均价364元/公斤环比涨23.8%，VE均价74元/公斤环比涨25.6%同比涨23.6%，蛋氨酸均价21.3元/公斤环比涨23.8%同比涨3.1%。我们认为，公司1季度收入利润有望继续保持良好增长势头。 产能释放，进入发展快车道公司大手笔投资，围绕丙酮、氢氰酸、光气和发酵法打造四大产品平台，有望成为全球领先的综合性精细化工龙头公司。蛋氨酸和己二腈两个重磅产品尤其值得关注。我们预计，现有项目完全投产后，收入有望达到180亿元，较19年收入增长1.4倍。我们认为公司未来估值有望提升：1、公司产品增多，各产品景气不同步，收入利润的波动性有望明显降低，成长性增强；2、作为国内精细化学品龙头，参考可比龙头公司以及国际可比公司帝斯曼，公司估值明显偏低。 盈利预测与估值：调整公司2021-2022年EPS预测并新增2023年预测分别为2.37/2.74/3.25元（原21-22年预测分别为2.36/2.78元），现价对应PE分别为16.26/14.05/11.83倍。近几年公司固定资产大幅增长，新产能进入投产期，内生增长动力增强。维持买入评级。 风险提示：原料及产品价格大幅波动；汇率及贸易风险；人才流失风险；环保政策风险；

公司成立于1999年，主营是营养品、香精香料、新材料、原料药四大业务，是全球维生素龙头公司之一，维生素A和维生素E全球市场份额领先。 2019年公司实现营收76.2亿，归属于上市公司股东的净利润21.7亿。01年至今收入增长13倍，净利润增长50.6倍。收入利润大幅增长的驱动力，来自公司不断推出新产品。过去2年公司加大投资力度，2020年3季报固定资产由81亿大幅上升至135亿，环比增长2/3，项目投产将增强公司内生增长动力。我们预计，现有项目完全投产后，收入有望达到180亿元，较19年收入增长1.4倍。 围绕四大产品平台，打造精细化工龙头公司此前围绕丙酮产业链，开发了VA、VE、香精香料等系列产品。2017年公司蛋氨酸成功量产，标志着公司正式进入氢氰酸产业链；2019年公司光气资格获批，开始布局光气产业链；2020年黑龙江发酵法项目投产，正式进入玉米发酵产业链。公司有望从丙酮产业链，打造成为拥有四大产品平台，国内甚至全球领先的综合性精细化工龙头公司。蛋氨酸和己二腈两个重磅产品尤其值得关注。 新产品空间大格局好己二腈壁垒高，全球供给主要是英威达，中国需求46万吨/年全部依靠进口。公司具备氢氰酸产业经验，采用最先进的丁二烯工艺生产己二腈，研发近10年，有望具备成本和产品质量优势。蛋氨酸壁垒高，据博亚和讯统计，CR4产能占比近87%。我们测算，行业2021年开工率将达到85%以上，供给偏紧，行业有望进入景气周期。公司聚焦精细化工，新产品市场规模大，竞争格局好，有望进入新一轮快速成长期。 估值低，未来有望提升对比帝斯曼和国内一线白马公司，我们认为公司未来估值有望提升：1、公司产品增多，各产品景气不同步，收入利润的波动性有望明显降低，成长性增强；2、作为国内精细化学品龙头，参考可比龙头公司以及国际可比公司帝斯曼，公司估值明显偏低。 盈利预测与估值：Q4维生素价格低于预期，下调2020年EPS预测12%至1.73元，预计2020-2022年公司EPS分别为1.73/2.36/2.78元，现价对应2021年18.4倍PE。近几年公司固定资产大幅增长，新产能进入投产期，内生增长动力增强。给予21年25倍PE，目标价59元，维持买入评级。 风险提示：疫情影响全球饲料需求；原料价格波动；汇率大幅升值；人才流失和技术风险；

2020年业绩预增 100%-115%，扣非后业绩增长 20%-33%公司公告 2020年业绩预告：归母净利润 16.83-18.10亿元，同比增长100%-115%；扣非后业绩为 6.70-7.42亿元，同比增长 20%-33%，整体业绩略超市场预期。单季度看，若按中值计算，20Q4归母净利润、归母扣非业绩分别为 4.28、2.08亿元，分别同比增长 36.64%及 73.35%，从 2020年看，公司业绩呈现逐季加速恢复的增长态势。展望公司后续发展，随着疫情的逐步控制，临床相关业务的持续恢复，公司业绩有望加速向上，公司新签订单量和库存订单量均保持增长态势，为后续快速增长奠定坚实基础。 2020年度非经常性损益为 10-11亿元，为公司按照新金融工具准则确认的金融资产公允价值变动收益和取得股权转让收益所致，其中公司直接或间接投资的生物医药、医疗器械以及与公司主营业务相关的上市公司按照新金融工具准则确认的公允价值变动收益为 6-7亿元。 预计临床试验技术服务、临床试验相关服务及实验室业务均稳健增长预计 2020年公司各版块业务均实现良好的增长，整体毛利率实现一定程度提升，前三季度公司整体毛利率达到 48.48%，同比提升 1.58pp。分业务板块看：预计临床试验技术服务实现良好增长，公司新增合并北京雅信诚和上海谋思，推动临床试验技术服务收入增长；同时从半年度数据看，此业务板块毛利率提升 7.25pp 至 51.5%，除了合并北京雅信诚和上海谋思外，公司多个临床试验项目在 2020年上半年重新磋商上调及落实产生了额外收入，但产生较低成本，有力的推动了毛利率的提升，亦体现出公司经过多年发展与积累，品牌力彰显，项目议价能力不断提升；预计临床试验相关业务及实验室服务实现一定增长，从上半年看，毛利率受疫情影响有所下滑，具体看实验室服务和临床试验现场管理及患者招募服务的毛利降低，数据管理及统计分析服务的毛利率保持相对稳定。从业务趋势看，SMO 业务及海外业务均处于逐渐恢复，不断改善的状况，数统业务三季度呈良好增长态势。 公司拥有国内较大规模的临床 CRO 专业团队。丰富的行业经验、庞大的临床试验机构网络和专业团队使公司能够在迅速增长的中国及海外临床CRO 市场中把握机会。随着全球化布局的进一步深入，公司加大在亚太、欧洲和北美的网络布局和服务能力建设，投入优质资源建设创新药国际化团队，以更好的综合服务能力助力新药开展全球同步临床研发，国际临床业务有望加速发展。公司 H 股成功上市，募资较大比例用于潜在并购以及海外团队扩张，有望助力公司打造全球领先的 CRO 公司。 看好公司未来发展，维持“买入”评级我国 CRO 行业迎来良好的黄金发展期。公司作为国内临床 CRO 领域的龙头企业，在国内拥有稳定优质的客户资源，为公司提供持续稳定高质量的订单提供了雄厚的支持和保障。同时，公司是为数不多能承担国际多中心临床试验的本土 CRO 企业，有能力参与到全球医药研发产业链中。我们根据公司业绩预告，上调公司盈利预测，预计 2020-2022年 EPS 分别为 1.94、2.45及 2.91元（较前次分别变动 41%/40%/30%），P/E 分别为 88、70、59倍，看好公司作为国内临床 CRO 龙头业绩高增长可期，维持“买入”评级。 风险提示：业绩预告是初步测算结果，具体财务数据以公司披露的 2020年年报为准；质量控制风险；管理效率下降风险；新冠疫情对临床业务影响超预期，新冠疫情或导致经济下滑致药企研发投入不及预期

公司公告“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”即将获批 公司公告：研发主导产品“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”近日顺利通过国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）技术评审工作并批准生产，并于2021年01月21日报送国家药品监督管理局进行审批。该药品是一种变应原提取物，作为特异性免疫治疗用于经过敏原检测为黄花蒿/艾蒿花粉过敏引起的变应性鼻炎（或伴有结膜炎）的成年患者，患病率呈现北高南低的区域特征。 公司现有主导产品“粉尘螨滴剂”主要针对我国南方区域因粉尘螨过敏引起的过敏性鼻炎和过敏性哮喘的脱敏治疗，“黄花蒿滴剂”获批后有望与“粉尘螨滴剂”互为补充，覆盖北方和南方的主要的过敏源。经查询国家药品监督局官网，尚无其它企业取得该品种“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”的《药品注册批件》。 加大研发投入力度，脱敏治疗产品协同布局逐渐形成 2020年公司继续加大研发投入，公司前三季度研发费用率为9.06%，同比+3.83个pp。公司逐步形成了过敏性疾病诊疗领域多种产品协同发展的产品格局，在研产品中，“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”已获得CDE技术评审工作并批准生产；“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”对儿童变应性鼻炎患者的Ⅲ期临床试验已完成全部受试者入组。“黄花蒿花粉点刺液”、“葎草花粉点刺液”、“白桦花粉点刺液”、“豚草花粉点刺液”、“变应原皮肤点刺试验对照液”的点刺产品已获得伦理会审查批件，8月完成首例受试者入组；“悬铃木花粉点刺液”、“德国小蠊点刺液”、“猫毛皮屑点刺液”、“狗毛皮屑点刺液”、“变应原皮肤点刺试验对照液”的点刺产品也已获得伦理会审查批件，即将进入Ⅲ期临床。 注重学术建设推广，《指南》发布利于提升对脱敏治疗认知 2020年上半年公司加强产品核心优势的宣传，积极开展与临床机构的课题合作、积累高端学术文章、优化更新学术推广工具，其中畅迪相关文章已累计至350篇，其中共有88篇收录于美国PUBMED数据库；营销网络建设和商务管理方面，公司积极推进产品在全国的推广，充分了解和解读各省招标新政。在销售指导方面，公司持续完善并优化销售管理流程及对一线销售人员的专业培训体系。同时，公司参加了《变应性鼻炎及过敏性哮喘舌下免疫治疗中国指南》的线上发布会。《指南》的发布有利于公司产品进一步加强学术推广，有利于临床医生提升对于脱敏治疗和公司产品的认知，公司未来发展可期。 脱敏领域的“蓝海龙头”，看好持续高成长，维持“增持”评级 公司作为国内脱敏治疗领域的龙头企业，研发管线不断推进将不断夯实公司龙头地位，考虑到疫情对公司产品销售推广的影响，我们略微下调2020年业绩预期，预计公司2020-2022年归母净利润由3.73、4.91、6.41亿元下调为3.38、4.46、5.82亿元，EPS分别为0.65、0.85、1.11元，对应PE分别为115、87、67倍，维持“增持”评级。 风险提示：研发进度、结果低于预期；新产品销售低于预期；政策风险；公共安全事件风险

2020年归母净利润增长 50-60%，实现强劲增长 公司发布 2020年年度业绩预增公告，预计 2020年归母净利润 27.82-29.67亿元，同比+50%-60%。； 2020年扣非后归母净利润 22.97-23.93亿元，同比 增长 20%-25%； 2020年经调整的非《国际财务报告准则》下归母净利润 34.91-36.11亿元，同比增长 45%-50%，整体业绩略超市场预期。 2020年克 服疫情影响， 尤其是下半年实现加速恢复增长，带动公司整体业绩实现优 异表现。 中国区实验室和 CDMO 业务 Q2起恢复正常，下半年海外订单收入增长 2020年，公司美国区实验室服务和临床合同研究服务（ CRO）的收入受到 新冠疫情较大负面影响， 但中国区实验室和合同研发与生产业务(CDMO) 自 2020年 Q2起全面恢复正常运营。下半年随着海外客户订单的较快增长， 以及公司产能利用和经营效率的不断提升，使整体下半年营业收入实现强 劲增长， 同比 2019年下半年涨幅超过 30%。 非经常性损益大幅增长， 归母净利润增速高于扣非后归母净利润 由于公司所投资的已上市公司标的及非上市公司股权的市场价值上涨等原 因，公司部分非流动金融资产的公允价值变动收益以及投资收益增长较大， 预计影响 2020年年度利润 17.94亿元左右，上年同期影响金额为-1.26亿 元。另一方面，由于公司 H 股可转股债券衍生金融工具部分的公允价值受 公司 H 股股价大幅上涨影响， 2020年度非现金账面公允价值损失金额预计 为人民币 13.49亿元左右，上年同期为-9,814.48万元。 非经常性损益大幅 增长， 使得归母净利润增速高于扣非后归母净利润。 赋能平台和一体化商业模式持续发力， 尽享行业高景气度 2020年前三季度，公司新增客户超过 900家，活跃客户超过 4,100家，公 司全球化的赋能平台和一体化的商业模式持续发力，公司不断拓展新用户， 持续赋能全球医药创新，前三季度公司来自海外客户收入 90.23亿元，同 比增长 25.3%；来自中国客户收入 27.92亿元，同比增长 34.4%。 公司基于 国内多方面优势，充分享受海外市场外包转移以及国内创新市场的不断发 展，尽享行业的高景气度。 看好公司的持续发展，维持“买入”评级 我们根据业绩预告上调业绩预测， 预计公司 2020-2022年 EPS 由 1.00、 1.28及 1.63元上调为 1.18、 1.46及 1.87元， 对应 PE 分别为 149、 120及 94倍， 公司各业务板块全面开花，启动定增强化一体化发展，未来领先优势有望 进一步扩大，看好公司长期发展，维持“买入”评级。 风险提示： 疫情影响下医药研发服务市场需求下降的风险，行业监管政策 变化的风险，行业竞争加剧的风险，核心技术人员流失的风险，汇率风险 等

事件：2021年 1月 12日，金城医药发布 2020年年度业绩预告，2020年公司归母净利润亏损 4.5亿元-5亿元。 7亿商誉包袱有望于 2020年年报完成减值，助力核心资产价值重新凸显根据公司公告，受行业政策、疫情及市场环境影响，公司全资子公司北京金城泰尔和上海金城素智出现减值迹象。其中，金城泰尔受医药行业政策、疫情等因素影响，销量下滑，销售及研发费用增加，业绩出现亏损，经公司初步测算，拟对其计提商誉减值准备 73302.66万元；拟对金城素智计提商誉减值准备 870.29万元。二者共计 74,172.95万元。本次计提后，金城泰尔和金城素智的商誉余额均为 0。我们认为，公司作为头孢和谷胱甘肽的双料龙头，本次商誉减值完成后，核心资产将轻装上阵，价值重新凸显。 头孢粉针制剂和生物特色原料药销量稳步增长，国内外疫情影响部分业务根据公司公告，公司主业头孢粉针制剂和生物特色原料药销量持续保持稳步增长。金城泰尔的妇科药系列受新冠疫情影响较大：1）2020年新冠疫情给产品销售带来较大冲击。其中金城泰尔产品以妇科处方药为主，疫情期间物流不畅、医疗机构接诊量下降，患者用药量减少，影响公司产品销售；2）匹多莫德分散片临床试验的入组工作进展缓慢，影响临床试验进程，从而影响其临床推广及市场预期；普罗雌烯阴道用软胶囊、氯喹那多普罗雌烯阴道片等产品批件转移及 GMP 认证也受到较大影响，进而影响产品的上市及整体销售计划的推进；3）受医药政策及后续疫情等因素影响，短期内可能对市场相关领域药物需求带来影响，金城泰尔主要产品未来推广及销售存在较大不确定性。此外，2020年印度疫情对医药化工板块业绩产生一定影响，医药中间体板块头孢克肟活性酯产品因主要出口印度市场，导致该产品量价同比下降。 结合本次计提商誉减值数据后，预计 2020年度公司实现归母净利润为亏损4.5亿元-5亿元。剔除商誉减值因素影响，2020年公司实现归母净利润预计为 2.26亿元-2.86亿元，同比 2019年上市公司净利润 4.93亿元降42%-54%；剔除商誉减值及业绩补偿款影响，同比 2019年主营业务利润3.55亿元降 19%-36%。 盈利预测&投资建议：由于国内外新冠疫情和商誉减值影响，我们下调盈利预测，我们预计 2020-2022年，公司实现营收 27.97/34.04/43.49亿元（前值：30.04/37.55/48.65亿元），净利润-4.59/4.35/7.01亿元（前值： 3.41/5.31/7.31亿元）。维持“买入”评级。 风险提示：新冠疫情增加经营不确定性/医药行业政策/药品研发风险/商誉拟减值对业绩带来的不确定性增加风险

事件：2020年12月22日，公司与默沙东签署《供应、经销与共同推广协议》，默沙东将向公司独家供应协议产品，并许可公司根据约定在协议区域内进口、经销和推广协议产品。协议自2021年1月1日起至2023年6月30日止，维持2年半。 协议产品包括HPV疫苗（佳达修9及佳达修）、五价轮状病毒疫苗（乐儿德）、23价肺炎疫苗指（纽莫法）、灭活甲肝疫苗指（维康特）。其中，HPV疫苗2021-2023年基础采购金额分别为102.89、115.57、62.6亿元，最高可调采购金额分别为120.4、135.96、89.43亿元。五价轮状2021-2023年采购金额分别为10.4、11.05、5.72亿元，2021年最高可调采购金额为13亿元。 强大销售助力代理默沙东产品快速放量，奠定公司业绩增长坚实基础智飞与默沙东自2011年4月25日起开展市场推广合作，负责默沙东疫苗产品在中国大陆区域的进口、推广、销售等，合作关系接近十年。代理的九价HPV疫苗2018年进入中国市场，当年批签发约122万支，2019年批签发332万支，同比大幅提升173%，2020M1-11批签发483万支，同比+70%，四价HPV疫苗2020M1-11批签发674.5万支，同比+53%。2019年度和2020年M1-9，公司向默沙东采购代理产品的金额分别约为60.89和72.13亿元。若按照协议中2021年最低采购金额计算，几大品种2021年合计116.07亿元。按照新协议，HPV疫苗采购金额2021年相较于2019年增长69.0%，相较于2020年（年化近似估算96.17亿元）增长7.0%；最高采购额相应增长率分别达到97.7%及25.2%。 整体上看，公司代理的HPV疫苗产品近年带动公司业绩实现高速增长。此次公司谈判协议奠定了公司未来以HPV疫苗为核心的代理品种持续稳健增长的基础，也为公司业绩增长打下坚实基础。从疫苗产业发展趋势看，我们认为，产品贯穿始终，而且随着发展阶段的不同，后续创新品种更加关键；同时，商业化能力对于疫苗而言亦非常重要，而且，随着时间的推移，其重要性将日益凸显，公司在疫苗领域的强大销售能力有望继续快速推动代理产品的放量。 研发进展顺利，公司逐步进入产品收获期，重组新冠疫苗进入Ⅲ期临床试验根据公司近期的投资者调研纪要，公司在研产品共计28项，进入注册程序的项目17项，EC已上市并于多省中标；母牛分枝杆菌疫苗（微卡）处于上市申请中，目前已完成生产现场检查；公司结核产品矩阵的产品还有在研产品冻干重组结核疫苗（AEC/BC02）、皮内注射用卡介苗、卡介菌纯蛋白衍生物。处于III期临床的冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞），与冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）等属于狂犬疫苗矩阵。同处于III期临床的还有四价流感病毒裂解疫苗，与其同属呼吸道病毒疫苗矩阵的产品还包括：重组新型冠状病毒疫苗（CHO细胞）、流感病毒裂解疫苗、呼吸道合胞病毒（RSV）疫苗、重组MERS病毒疫苗等。此外，公司肺炎疫苗矩阵包括15价肺炎球菌结合疫苗、23价肺炎疫苗，在肠道病疫苗矩阵公司也在积极研发，包括福氏宋内氏痢疾双价结合疫苗、肠道病毒71型灭活疫苗、四价重组诺如病毒疫苗（毕赤酵母）、双价手足口病疫苗、灭活轮状病毒疫苗、双价重组轮状病毒疫苗（毕赤酵母）。同时，公司也积极完善脑膜炎疫苗矩阵，ACYW135群流脑结合疫苗、重组B群脑膜炎球菌疫苗及其他疫苗等。公司在研项目储备丰富，产品研发梯次合理，未来逐步进入产品收获期，奠定公司持续长期增长。重点的重组新冠疫苗（CHO细胞）已完成I、II期临床试验，具有良好的安全性和免疫原性，12月10日在乌兹别克斯坦正式启动国际多中心Ⅲ期临床试验。 看好公司创新产品落地及销售布局，维持“买入”评级公司作为行业龙头企业，研发能力不断提升，随着自主疫苗的陆续上市，逐步迎来创新产品收获期，公司业绩有望迎来强劲增长。续签默沙东产品代理奠定公司未来2-3年增长基调，同时我们认为公司的商业化能力仍被市场低估，公司强大的销售能力的竞争优势未来将不断体现，预计2020-2022年EPS分别为2.02、2.67及3.41亿元，对应PE分别为78、59、46倍，维持“买入”评级。 风险提示：新冠疫苗研发失败，默沙东代理续约谈判结果低于预期，微卡等疫苗获批进度低于预期，研发进度低于预期，产品销售低于预期，行业黑天鹅事件

深耕开拓分子砌块蓝海，公司业绩有望持续快速增长 公司主要从事生物医药中小分子药物研发产业链上从药物分子砌块设计、研发、工艺优化到商业化生产所有涉及化学的业务以及技术服务。分子砌块渗透药物研发全产业链，在全球医药研发行业稳步增长的情况下，药物分子砌块研发和生产行业具备了良好的发展前景。据估计，全球医药研发支出中有30%用于药物分子砌块的购买和外包，估算全球药物分子砌块的市场规模到2023年为650.4亿美元，市场潜力可观。 公司是分子砌块领域的龙头企业，2015-2019年营收CAGR高达49%，扣非归母净利润CAGR高达38%，2020年H1分子砌块及其他产品销售额为4.59亿元，同比增加61.18%，归母净利润0.87亿元，同比增加26.08%。公司持续深耕分子砌块业务，基于分子砌块强化下游注册起始物料、关键中间体及原料药的业务开拓，深化重点客户合作，分子砌块业务的发展有望奠定公司未来3-5年高增长的基础。 公司构筑分子砌块核心技术竞争优势，已实现早期到商业化的业务覆盖 公司经过十余年的发展，公司在药物分子砌块新产品研发和产品工艺开发及优化方面获得了多方面的技术积累，形成了独特的技术竞争优势。公司的分子砌块应用范围涵盖药物发现、临床前开发和临床开发三个阶段。在药物研发过程中，运用该药物分子砌块库可以快速地发现化合物的结构与活性关系，大大提高药物研发的效率和成功率，同时提高化合物发明专利覆盖的化学空间。仅2020年上半年，公司就设计5000余个分子砌块及一个包含6000个多样化的碎片分子片段库（已达到2019年全年水平），开发合成了近1000个有特色的分子砌块。积累了一大批业内有影响力的客户，同全球知名大型跨国制药和生物技术企业以及国内知名CRO公司保持良好合作。与Agios的Tibsovo的项目从早期到商业化的发展充分体现公司分子砌块库的价值。 强化CDMO发展，布局前段药物发现和后端制剂CDMO打造一体化战略 公司在继续提供实验室级别分子砌块的同时，发展和加强了药物分子砌块和关键中间体的商业化生产能力。公司公斤级以上产品收入比例的持续提升意味着公司的临床后期乃至商业化的收入持续扩容，成为了公司业绩增长的主要推动力之一。公司拟定增募资超9亿元建设前端药物发现及后端制剂CDMO平台等，公司基于分子砌块的一体化战略已经铺开： 1、公司基于分子砌块库及其研发优势，搭建了基于碎片分子片段的药物发现（FBDD）技术、DNA编码化合物库（DEL）技术、超大容量特色虚拟化合物库筛选技术等多个新药研发领域的关键药物发现技术平台，可促进公司药物分子砌块业务范围向前延伸，有助于加强客户后续对分子砌块需求的粘性、为客户后续对分子砌块的大量需求打下基础，提升业务的连贯性。近年来新药化合物转让的交易日益频繁，公司基于分子砌块的药物发现平台未来商业模式前景良好。 2、公司基于已有分子砌块CDMO能力，进一步开展药物制剂生产基地建设项目，为客户提供一站式药物开发及生产CDMO服务的最后关键环节，可有效满足下游客户从药物研发到商业化生产的全产业链产品和服务需求，进一步加强公司与下游客户在药物开发全流程中的深度合作，增强客户粘性，创造新业务增长点。 看好公司未来发展前景，给予“买入”评级 公司深耕分子砌块领域，形成了独特的竞争优势，有望充分享受行业高景气度。公司基于分子砌块从实验室到商业化生产的业务不断增长，同时布局前段药物发现以及后端制剂CDMO打造一体化药物研发平台，未来发展可期。我们预计公司2020-2022EPS分别为1.46/2.27/3.49元，对应PE分别为77、49及32倍。我们采用绝对估值法预计公司2021年合理市值为238亿元，对应股价164元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：业绩增长放缓的风险、毛利率下降的风险、公司产品销售增长受客户的药物研发项目进展影响的风险、环保和安全生产风险。

公司进入自主创新品种驱动时代，开启公司发展新阶段我们回溯智飞生物进入生物制品领域的发展历程，大致可以分为以下几个阶段： ①传统品种和代理驱动阶段（2002-2012）；②自主品种驱动阶段（2013-2016）：自主 Hib 疫苗、独家品种三联苗 AC-Hib 疫苗等成功上市销售，代理默沙东 23价肺炎疫苗，同时由于自主 Hib 的上市，公司逐步降低了对兰州所 Hib 疫苗的代理。③代理 HPV 疫苗、自主三联苗驱动阶段（2017-2020）：公司代理业务实现高速增长，带动公司整体收入业绩实现高速增长，同时自主产品 AC-Hib 三联苗持续上量，成为自主业务的增长引擎。④展望公司后续发展，我们认为公司进入到自主创新品种驱动时代：创新平台的持续搭建与成熟，自主创新大品种 EC 诊断试剂、微卡疫苗等陆续上市，通过公司强渠道、营销能力持续放量，有望推动公司业绩延续高增长态势，开启公司发展新阶段。 公司自主研发项目共计 30项，进入注册程序的项目 18项，在研产品主要涉及预防流脑、肺结核、肺炎、流感、狂犬病、诺如病毒感染等人用疫苗项目，研发产品梯次结构清晰，层次丰富。从自主产品角度看，公司创新管线逐步推进，将迎来自主创新产品的收获期，目前 EC 诊断试剂已获批，重磅微卡疫苗有望年内获批，重组新冠疫苗有望近期进入Ⅲ期临床。从管线节点看，公司随着时间推移，品种收获将越来越丰富，公司产品将涵盖结核病防治矩阵、肺炎系列、流脑系列、带疱、RSV 疫苗等大品种、创新品种，公司未来 10年持续的增长有强支撑。 三重周期叠加，疫苗行业开启黄金时代，龙头企业有望充分享受行业高景气度我们认为 2020年是疫苗行业三重周期叠加元年，开启行业黄金时代：受限疫苗法开启了政策监管强化的新周期，行业有望持续集中发展，龙头企业份额有望持续扩大；其次以 13价肺炎、2价 HPV 疫苗等为开端，我国迎来国产大品种放量周期，国产大品种将推动行业持续扩容；再次，新冠疫情背景下除了 CDC 的强化，利于行业发展，新冠提升民众健康意识利于疫苗渗透率提高外，更重要意义在于新冠肺炎疫苗浪潮下企业迎来技术布局良机，有利于产业的后续技术升级，开启创新大周期，追赶国际疫苗研发水平。我们整体看好疫苗产业的发展，国内优质疫苗公司如智飞生物的竞争优势有望持续凸显，将充分享受行业的高景气度发展。 领先的商业化能力助力公司竞争胜出，为公司插上腾飞翅膀公司经过多年开拓，已打造了国内领先的疫苗营销推广能力，目前公司现已建成国内同行业覆盖面最广、最深入终端的独有营销体系，截至 2019年底，拥有专业疫苗销售人员 1843人，同比增长 22.7%，销售人员及占比在可比疫苗公司中均处于领先地位；获得默沙东 HPV（4/9价）系列疫苗、五价轮状病毒疫苗等疫苗的代理，其销售推广能力得到充分认可，公司通过代理默沙东的疫苗，获得了可观的利润，推动了公司 2017年以来的业绩的持续高增长。从疫苗产业发展趋势看，我们认为，产品贯穿始终，而且随着发展阶段的不同，后续创新品种更加关键；同时，商业化能力对于疫苗而言亦非常重要，而且，随着时间的推移，其重要性将日益凸显，我们预计在 2020-2025年国产大品种存量消化黄金期后，商业化能力将成为竞争最为关键的因素之一。公司除了日益丰富的研发管线，创新品种持续突破外，未来销售推广能力亦将为公司插上腾飞的翅膀，助力公司在竞争中胜出。 看好公司创新产品落地及销售布局，维持“买入”评级公司作为行业龙头企业，研发能力不断提升，随着自主疫苗的陆续上市，逐步迎来创新产品收获期，公司业绩有望迎来强劲增长。同时我们认为公司的商业化能力仍被市场低估，公司强大的销售能力的竞争优势未来将不断体现，预计2020-2022年净利润为 32.35、42.72、54.62亿元，对应 PE 分别为 65、49、39倍，目标价 173.5元，维持“买入”评级。 风险提示：新冠疫苗研发失败，默沙东代理续约谈判结果低于预期，微卡等疫苗获批进度低于预期，研发进度低于预期，产品销售低于预期，行业黑天鹅事件

前三季度收入同比-27.9%，扣非后归母净利润同比-141.94%公司发布 2020年三季报：前三季度实现收入 20.41亿元，同比-27.9%，归母净利润-2098.33万元，同比-110.04%，扣非后归母净利润-5844.06万元，同比-141.94%，非经常性损益主要为政府补助及投资收益等。单三季度实现收入9.45亿元，同比+0.6%，归母净利润6303.67万元，同比+295.58%，扣非后归母净利润 4682.11万元，同比+1124.44%。公司收入和业绩改善明显，Q3收入环比提升 43.8%，Q2环比提升 50.2%，扣非后归母净利润由Q2的-1145.22万元转正至 Q3的 4682.11万元，环比明显提升，业绩拐点来临。公司经营性现金流净额为 0.31亿元，同比+102.87%，现金流情况明显改善。 前三季度公司毛利率为 47.23%，同比-7.64个 pp，期间费用率为 46.43%，同比+1.18个 pp。其中销售费用率为 29.88%，同比-1.31个 pp，管理费用率为 11.34%，同比+4.35个 pp，财务费用率为-0.14%，同比-1.28个 pp。 净利率为-1.02%，同比-8.35个 pp，预计随着公司库存出清，经营有望恢复进入良性轨道。 前三季度研发费用为 1.09亿元，同比-35.02%，研发费用率为 5.35%，同比-0.59个 pp。公司持续开展东阿阿胶和复方阿胶浆核心功效的创新研究。 首次阐明了阿胶补血的作用机制、活性糖肽的物质基础以及阿胶对肺损伤保护的作用机制；开展阿胶治疗孕妇地中海贫血的原创性研究；首次开展了复方阿胶浆用于登革热致血小板减少症和癌因性疲乏治疗的临床研究。此外，基于活性组分研究，开发了东阿阿胶粉、阿胶速溶块、含化速溶颗粒等新产品 20余种，推动阿胶产品结构调整及产业升级。 疫情下开拓营销渠道，拉动阿胶、复方阿胶浆渠道库存消化公司坚持以消费者为中心，由传统营销向数字化营销转型，围绕顾客运营配衬组织，开展内容创作、社群运营和直播等系列活动；上市新产品东阿阿胶牌“阿胶粉”，开创“阿胶粉+”消费场景，借助场景营销，丰富互动体验，持续拓展新客群；与医药电商平台深度合作，形成线上线下联动，实现线上销售创新突破式增长；优化渠道和拓展终端，采取一系列面对消费者的举措，拉动阿胶、复方阿胶浆渠道库存消化，维护市场秩序。 看好公司未来发展，维持“买入”评级公司去年由于库存积压造成业绩下滑，加之新冠疫情影响，我们调整盈利预期，由之前的 20/21年净利润为 3.33/5.91亿元调整至 20/21/22年分别为1.43/9.12/12.15亿元，对应 EPS 分别为 0.22/1.39/1.86元，看好公司未来发展，维持“买入”评级。

公司公告2020年股票期权激励计划，彰显信心，有利于激发经营活力公司公告了2020年股票期权激励计划（草案）：拟向激励对象授予7,260万份股票期权，激励对象每份股票期权之行权将获得公司定向发行的1股公司股票，全部行权所获公司股票约占本激励计划公告时公司股本总额的4.70%，本激励计划授予股票期权涉及的激励对象包括公司董事、高管、公司及控股子公司核心骨干人员，总计不超过170人。本计划授予的股票期权的行权价格为75元/股。行权期考核指标为：第一个行权期为公司2020年及2021年两年累计净利润不低于22亿元；第二个行权期为公司2021年及2022年两年累计净利润不低于27亿元；第三个行权期为公司2021年及2022年两年累计净利润不低于27亿元。我们认为公司新的期权激励计划意义在于：1）公司的期权计划涵盖了，公司董事、高管及核心骨干人员，名单中尤其是董事长、副董事长、营销总监的期权比例较大，分别达到本次期权总数的12.4%、15.2%及15.2%，做到了重点突出、点面结合，有助于充分提升管理效率并激活员工的积极性，利于公司发展。2）公司行权价格为75元，相较于11月3日收盘价溢价超过50%，彰显了公司对中长期发展的信心。3）公司业绩考核奠定公司2020-2022年快速增长基调。我们合理预估若今年公司归母净利润为10亿元，则考核底线算，21、22年分别为12、15亿元，分别同比增长20%、25%。 13价肺炎疫苗推动公司业绩高增长公司前三季度实现营收15.67亿元，同比增长96.46%；归母净利润4.35亿元，同比增长261.79%；归母扣非后净利润4.32亿元，同比增长278.29%。Q3实现营收9.93亿元，同比增长234.49%；归母净利润3.74亿元，同比增长955.45%；归母扣非后净利润3.75亿元，同比增长1032.98%。公司三季度在13价肺炎、23价肺炎疫苗放量的驱动下实现业绩的大幅增长。前三季度公司主力产品13价肺炎疫苗批签发量达到331万支，其中Q3批签发211万支，上量明显。截至10月底，沃森生物的PCV13一共完成了29个省、直辖市、自治区的省级平台准入，已在开标的省基本完成了开针，随着终端端口的放大，预计沃森的13价肺炎球菌多糖结合疫苗将加速放量增长，有望推动公司Q4乃至后续业绩持续高增长。我们预计公司13价肺炎疫苗销售峰值（不考虑海外）有望超过65亿元，奠定公司3-5年高成长基调。23价肺炎疫苗前三季度批签发共计223万支，同比下降7%，其中Q3约149万支，同比增长131%，明显加速。在新冠疫情的背景下，居民对疫苗的认知进一步提升，尤其是对肺部健康保健的意识大为提升，肺炎疫苗全年有望实现明显增长。 研发加速推进奠定长期发展基础，mRNA新冠疫苗已进入Ⅰ期临床试验公司与艾博生物共同促进基于mRNA的带状疱疹疫苗及新冠疫苗产品研发及商业化有利于公司建立mRNA疫苗技术平台，有利于公司新疫苗品种的研发，促进公司管线扩充，是公司研发加速的重要信号。重磅13价肺炎疫苗有望开启公司新的发展阶段，HPV疫苗系列、流脑系列未来销售潜力大，亦值得期待，而随着公司加速布局新技术平台和新品种，也为长期的成长奠定坚实基础。前三季度公司研发费用达到1.53亿元，同比增长达到262%。公司与苏州艾博的合作开发的mRNA新冠疫苗已进入Ⅰ期临床试验，mRNA新冠疫苗临床前研究表明，此疫苗不仅可在小鼠和食蟹猴体内诱导产生高水平中和抗体，还可诱导保护性的T细胞免疫反应。食蟹猴攻毒实验表明，本疫苗免疫的动物可耐受高滴度新冠病毒攻击，有效阻止病毒复制和肺病理进展，显示出良好的保护效果。作为新兴技术，mRNA疫苗及mRNA技术开发潜力大，除了mRNA路径外，公司还通过子公司泽润生物布局新冠重组蛋白疫苗，获得盖茨基金100万美元项目基金支持此疫苗专项临床前研究。 看好公司的长期发展，维持“买入”评级预计公司2020-2022年EPS分别为0.65、1.00及1.35元，对应PE分别为77、50及37倍。公司布局mRNA技术开发新冠疫苗等，随着13价肺炎疫苗的上市，公司业绩有望迎来强劲增长，同时公司研发的加速推进为长期发展奠定基础，考虑到行业的高景气度加上公司后续的成长性，我们看好公司后续的发展，维持“买入”评级风险提示：新冠疫苗研发不确定性，其他产品研发进度、结果低于预期；13价疫苗等产品销售低于预期；政策风险；疫苗公共安全事件风险；新冠疫情负面影响超预期

前三季度收入同比+16.46%，扣非后归母净利润同比-1.89%公司发布 2020年三季报：前三季度实现收入 30.73亿元，同比+16.46%，归母净利润 9.64亿元，同比+0.04%，扣非后归母净利润 8.75亿元，同比-1.89%。单三季度实现收入 16.86亿元，同比+36.45%，归母净利润 4.52亿元，同比-0.96%，扣非后归母净利润 4.09亿元，同比-4.7%。公司经营性现金流净额为 5.65亿元，同比-25.81%。预计疫情影响公司采浆成本上升，随着采浆恢复及流感疫苗放量，公司全年业绩有望保持稳健增长。 公司毛利率为 67.91%，同比+4.5个 pp，期间费用率为 28.42%，同比+7.61个 pp。 其中销售费用率为 18.46%，同比+7.34个 pp，主要由于疫苗制品销售收入增加，相应销售推广咨询费增加，管理费用率为5.4%，同比-0.46个pp，财务费用率为-0.19%，同比-0.03个 pp。研发费用率为 4.74%，同比+0.76个 pp。净利率为 34.76%，同比-3.75个 pp。 血制品板块：根据中检院批签发数据，前三季度白蛋白批签发 192.86万件，同比+2.9%，静丙 97.95万件，同比-4.8%，破免 85.52万件，同比+7.0%，狂免 64.41万件，同比-34.3%，八因子 42.96万件，同比-8.8%，PCC40.23万件，同比+40.8%，纤原无批签发，去年同期 0.24万件，整体血制品批签发较为平稳。 根据母公司报表，成本占比由半年报的 42.88%提升至三季报的 46.24%，前三季度销售费用率 7.52%，去年同期为 11.76%，同比下降 4.24个 pp，三季报投资净收益占比 5.04%，半年报该指标为 1.57%，提升 3.47个 pp，三季报净利率 32.91%，半年报为 37.40%，下滑 4.49个 pp，母公司净利率下滑主要原因为母公司成本占比提升，预计主要是是由于血制品收入减少，而固定资产的支出以及人员管理费用等较为刚性无法减少，使得毛利率下降。预计随着采浆量恢复，血制品板块收入有望恢复稳健增长，毛利率提升至去年同期水平，盈利增长恢复稳健。 疫苗板块：根据中检院批签发数据，单三季度四价流感疫苗批签发约 867万支，同比大幅增加 92%，三价流感疫苗批签发 176万支，同比-13.4%，ACYW135脑膜炎疫苗前三季度无批签发。秋冬季节来临，四季度流感疫苗有望持续放量，看好疫苗板块全年的表现。 疫苗子公司分拆事项持续推进 7月10日，公司召开第七届董事会第十次会议和第七届监事会第十次会议，审议通过 了《华兰生物工程股份有限公司关于分拆所属子公司华兰生物疫苗股份有限公司至创业板上市的预案（修订稿）》，并于 2020年 7月 27日经 2020年第一次临时股东大会审议通过。分拆上市有利于优化华兰疫苗的管理、经营体制，拓宽融资渠道，进一步加大研发、运营的投入，获得合理估值，实现全体股东利益的最大化。 看好公司未来发展，维持“买入”评级我们看好公司血制品和疫苗的长期发展，预计 2020-2022年公司归母净利润为15.8/19.7/23.8亿元，对于 EPS 分别为 0.87/1.08/1.30元/股，维持“买入”评级。 风险提示：产品质量控制风险、原材料供应不足、新设浆站申请获批不及预期、新产品未能顺利取得注册证、成本增加的风险、项目投资风险

前三季度公司归母净利润同比提升9.82%，单三季度加速增长 公司发布2020年三季报，公司实现收入21.86亿元，同比+6.24%，归母净利润7.56亿元，同比+9.82%，扣非后归母净利润7.52亿元，同比+9.3%。单三季度实现收入7.11亿元，同比+14.18%，归母净利润2.14亿元，同比+37.41%，扣非后归母净利润2.1亿元，同比+29.25%。公司经营性现金流净额为8.49亿元，同比-10.37%。随着甘精胰岛素市场的不断开发，有望带动业绩快速增长。 甘精胰岛素市场开发工作效果良好，开始逐步放量 公司研究开发的甘精胰岛素于2月初成功上市销售，上半年销售团队重点做了各省招标、备案和目标医院的开发工作，虽然受到疫情影响，但是公司业务人员积极和各地招标医保主管部门沟通，取得了良好的效果。上半年，已经实现了19省、市的挂网及备案工作，为后期甘精胰岛素销售奠定了良好的销售基础；目前已开发的二级以上医院1,100多家，依托以往二代胰岛素合作良好的市场，甘精胰岛素的市场开发工作不断推进，有望逐步放量，长期看有望成为公司业务新支柱。 前三季度公司毛利率为78.9%，同比+4.15个pp。期间费用率为39.17%，同比+3.05个pp。其中销售费用率为28.99%，同比+1.92个pp，管理费用率为6.07%，同比+0.36个pp，财务费用率为0.36%，同比-0.28个pp。净利率为34.46%，同比+1.11个pp。 研发项目积极推进，公司产品布局丰富 公司前三季度研发费用率为3.75%，同比+1.04个pp。公司致力于糖尿病药物的研发和生产，产品管线日益丰富，为公司未来发展形成了强力支撑。超速效赖脯胰岛素注射液（THDB0206）于9月获得临床批件；门冬胰岛素发补已完成，正在审评阶段；门冬胰岛素30注射液已完成全部病例的入组，目前处于临床随访和数据收集阶段；门冬胰岛素50注射液数据收集管理即将完成，计划4季度完成总结报告；地特胰岛素不再进行申报，加大力度投入到德谷胰岛素及其他品种的研发。赖脯胰岛素及25R、50R 计划于4季度开始病例入选；胰岛素基础餐时组合（THDB0207）预计4季度完成注册批生产，进行临床前药学研究及相关委外研究；德谷胰岛正在进行关键工艺参数筛选等相关试验。其他重点产品方面，利拉鲁肽注射液3季度已完成Ⅲ期临床全部病例入组，度拉糖肽注射液正在进行临床试验前的进一步研究，索马鲁肽正在进行关键工艺参数筛选等相关试验。 看好公司未来发展，维持“买入”评级。 我们预计2020-2022年EPS 分别为0.48、0.58、0.69元，对应PE 分别为30、25、21倍，看好公司糖尿病赛道的卡位及甘精胰岛素的销售，维持“买入”评级。 风险提示：甘精胰岛素销售低于预期，二代胰岛素增速下滑超预期，研发及产品审评进展低于预期，集采超预期。

前三季度收入同比-5.39%，扣非后归母净利润同比-27.88% 公司发布2020年三季报，前三季度实现收入19.89亿元，同比-5.39%，归母净利润2.24亿元，同比-29.69%，扣非后归母净利润2.17亿元，同比-27.88%。单三季度实现收入6.61亿元，同比-9.03%，归母净利润0.63亿元，同比-40.38%，扣非后归母净利润0.64亿元，同比-36.59%。公司经营性现金流净额为4.82亿元，同比+289.23%。预计疫情影响公司业绩短期下滑，随着公司业务恢复及采浆的恢复，未来公司业绩有望保持稳健增长。 前三季度公司毛利率为54.85%，同比-5.82个pp，期间费用率为40.19%，同比-1.29个pp。其中：销售费用率为31.32%，同比-1.18个pp，管理费用率为5.99%，同比-0.26个pp，财务费用率为0.45%，同比-0.1个pp。净利率为11.84%，同比-3.91个pp。研发费用率为2.43%，同比+0.26个pp。 根据中检院批签发数据，前三季度白蛋白批签发70.8万件，同比+15%，静丙53.0万件，同比+28%，狂免57.2万件，同比+9%，纤原12.9万件，同比-53%，静丙批签发快速增长，白蛋白、狂免稳健增长，预计纤原库存较为充足，批签发有所下滑。 控股股东变更为华润控股，有望促进双方共同发展 公司控股股东高特佳集团与华润控股于2020年9月30日签订关于转让公司控制权的《投资框架协议》，协议生效后控股股东将由高特佳集团变更为华润医药控股，华润医药将持有公司30.00%股份，拥有40.97%表决权，华润医药控股将成为公司控股股东，中国华润将成为公司实际控制人，国务院国资委将成为公司最终实际控制人。交易有望发挥华润医药控股和公司在医药大健康领域的协同效应，促进双方共同发展。 为进一步推进公司向博雅（广东）采购原料血浆事项，高特佳前海优享（有限合伙）、王海蛟、博雅（广东）与公司于2020年10月18日签订了《委托管理经营框架协议》，拟委托博雅生物监督博雅（广东）的日常生产、经营、管理。协议的实施有利于进一步推进《原料血浆供应框架协议》的正常履行，促进珍贵血浆资源合理利用，提升公司综合竞争力。 看好公司未来发展，维持“买入”评级我们看好公司的长期发展，预计2020-2022年公司归母净利润为4.58/5.40/6.39亿元，对于EPS分别为1.06/1.25/1.48元/股，维持“买入”评级。 风险提示：耗材降价风险、新产品研发不及预期、装机量不及预期，海外拓展速度不及预期，竞争加大导致利润空间下降等。