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盛丽华

安信证券

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药明康德 医药生物 2018-10-01 90.58 108.00 23.78% 90.80 0.24% -- 90.80 0.24% -- 详细
行业投资逻辑:首先,我们看好CRO 和CMO/CDMO 行业的广阔前景。由于医药研发周期拉长、成本加大、成功率低,药企极有动力将研发和生产环节部分外包给专业的CRO 及CMO/CDMO 公司,这个是行业大趋势。特别是未来小型药企/生物技术初创公司及虚拟制药公司会成为全球医药市场的重要推动力,这部分企业对CRO、CDMO 公司依赖性较大。CRO方面,到2017 年全球外包研发占比已经达到36.5%,而国内也到了30.6%,无论国内还是国外CRO 行业的增速远高于医药行业平均增长水平。而随着国内市场需求持续增长、一致性评价等政策落地、国内CRO 企业自身竞争力的提高,预计我国CRO 行业17-21 年复合年增速为20.3%,到2021 年市场规模将达到1165 亿元。CMO/CDMO 方面,同样受益于全球分工、国内政策(尤其是MAH 政策)的催化、企业能力的加强,预计 2017-2021 年我国 CMO/CDMO 的市场年均复合增长率为 18.32%,到2021 年市场规模达到626 亿元。 其次,竞争格局方面,整合、一体化是行业发展趋势,龙头公司最为受益。经过十余年的快速发展,我国CRO 企业分化显现,已经进入整合阶段。一方面行业内年收入在 500 万以下依然占据主流,行业集中度仍然较低;另一方面,部分 CRO 企业积累了专业技术和优质客户资源,近年来增速显著快于行业平均水平。公司草根调研结果显示,目前在药企研发投入增大、品种为王的时代,药企更加偏好与具备领域研发特长、在临床阶段具备床位和医生资源等大型 CRO 企业合作,可以较快地推进研发进度和提高研发效率。另外,药企对于一体化需求在加大。仅提供单一阶段医药研发服务的企业无法满足药企在全产业链上的研发需求,这就要求未来行业内的参与者不仅要在各自专精的阶段提供高质量的研发生产服务,还需要围绕客户需求不断拓展产业链上下游领域,通过自行设立、合作开展或外延式并购的方式为客户提供全方位、一体化的新药研究、开发、生产类服务。在上述两大趋势下,龙头企业最为受益。 公司投资逻辑:首先,公司是国内规模最大、平台技术最为领先、客户最为优质、人力资源最为丰富的CRO 和CMO/CDMO 领域龙头企业,在行业高景气下充分受益。公司的两大主营收入和利润规模均为国内同行业第一,在全球也处于领先地位。平台技术方面,公司提供一站式服务解决方案,真正实现了“赋能创新”的宗旨,满足了广大客户的需求;客户方面,全球前20 大药企均为公司稳定客户,优质大客户是公司收入主要来源,而广大的长尾客户是公司业务的重要增量;人力资源方面,公司的实际控制人李革博士是行业领军人物,持续证明了其高瞻远瞩的战略眼光和卓越的管理能力,公司的管理团队经验丰富,业务水平突出,公司人均产出在业内处于领先水平,2018 年8 月公布的股权激励可以进一步带动员工的积极性,利于公司长期发展。总之,公司竞争优势显著,在CRO、CMO/CDMO 高景气下充分受益。 其次,公司各项业务极具特色,相互独立又具备协同作用。中国区实验室业务助力国内企业新药研发,业务发展良好;国内实验室业务在细胞治疗、基因治疗有望复制CDMO 模式,客户粘性大为提高;临床CRO 业务,服务能力快速提高,收入连续三年翻倍增长;CMO、CDMO业务收入持续增长,各阶段业务不断推进。公司各项业务紧紧围绕着新药研发,相互独立又具备协同作用。 最后,公司的投资业务与主营业务有一定的关联性,具备可持续性。 公司依托于研发平台专业优势和丰富的客户资源,通过参股投资、联营合营、投资资金等方式对医药行业多领域进行了投资,反映在报表中体现在资产负债表的长期股权投资和可供出售金融资产,反映在利润表为投资收益和公允价值变动净收益两项。我们认为,随着投资企业的业务发展和上市等因素带来的公允价值评估变化,公司一方面可以享受到投资企业利润分红带来的投资收益,另一方面更为显著的是公允价值的变动给当期带来收益,该项收益并非一次性,而是具备相当的可持续性。 投资建议:买入-A 投资评级,6 个月目标价108 元。预计公司2018-2020 年的收入分别为94.16 亿、117.5、142.8 亿元,增速分别为21%、25%、22%,预计公司2018-2020 年的净利润分别为19.88、22.50、27.02 亿元,增速分别为62%、13%、20%,2018 年由于会计准则变更因此利润增速较高,预计2018-2020 年公司扣非净利润年复合增速超25%。预计公司2018-2020 年的EPS 分别为1.91、2.16、2.59 元,当前股价对应估值分别为47X、42X、35X,给予买入-A 的投资评级,6 个月目标价为108 元,相当于2019 年50 倍动态市盈率。 风险提示:政策变动给公司业务带来波动;新业务拓展不及预期;汇兑损益风险。
老百姓 医药生物 2018-09-04 64.00 72.60 22.22% 63.90 -0.16%
63.90 -0.16% -- 详细
事件:公司公布2018年半年报,公司H1实现收入44.37亿元,同比增长28.45%,实现归属于上市公司净利润2.21亿,同比上升15.65%,归属于上市公司扣非净利润2.13亿元,实现同比增长16.33%。 业绩基本符合预期,费用率上升。营业收入+28.45%,主要为新开店和并购门店贡献,毛利率35.86%比同期下降0.09pp,低毛利批发业务销售占比增大,影响了整体的毛利率,销售费用率22.54%,同比增加0.54pp,预计房租和人工成本增加以及新建门店数大幅增加有关,管理费用下降0.34pp,预计是规模增大分摊成本;经营活动产生的现金流量净额比上年增长23.75%。分板块来看,零售板块的同比收入增长24.24%,毛利率39.05%,同比增加0.68pp,批发业务同比增长86.50%。 受新增门店数量增加以及门店结构变化影响,坪效有所下降。报告显示公司旗舰店日均坪效119元/平方米,大店76元/平方米,中小成店39元/平方米,综合坪效54元/平方米,分别较之去年同期下降3元/平方米,1元/平方米,下降5元/平方米,下降9元/平方米,主要在快速扩张中,大量新建店和并购店处在整合提升过程中,拉低坪效,综合坪效下降同时也与门店结构中小成店比例不断提升有关。 门店扩张速度加快,区域优势开始逐步形成。截至本报告期末,报告期末,公司拥有直营门店2,939家。报告期内新增门店534家,新建直营门店297家(去年全年新建直营门店339家),并表并购门店237家。去年同期新增门店(含并购)123家(去年上半年1924家门店),门店扩张速度。因公司发展规划及经营策略性调整关闭门店29家,关店比例0.99%,去年同期关闭门店37家,关店比例1.9%。新建门店速度加快,门店关闭数目下降,逐步验证之前我们做出的公司区域优势开始形成的判断。报告显示,截至8月底,公司及下属公司共完成9项并购业务,8起为新增并购,其中1起为少数股东权益收购,并购金额1.98亿元(扣除少数股东权益收购为1.73亿元),去年同期0.98亿元,并购门店明显加快。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价72.6元。我们预计2018-2020年净利润分别为4.44亿、5.43亿、6.66亿元,同比增速分别为19.6%、22.5%、12.6%,2018-2020EPS分别为1.56元、1.91元、2.34元,对应当前股价分别为42倍、35倍和28倍PE。给予增持-A的投资评级,6个月目标价为72.6元,相当于2019年38x的动态市盈率。 风险提示:并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
大参林 批发和零售贸易 2018-09-03 43.58 59.50 36.22% 48.00 10.14%
48.00 10.14% -- 详细
事件:公司公布2018年半年报,公司2018年上半年实现收入40.82亿元(+16.61%),实现归母净利润2.87亿元(+15.92%),扣非为2.48亿元(+10.83%)。 毛利率继续提升。Q1收入增速17.11%,归母利润增速25.39%,扣非归母16.54%。Q2单季度收入增速+16.12%,较之Q1增速+17.11%下降归母利润增速+7.46%,较之Q1增速+25.39%下降,主要因为Q2销售费用增加比较明显。2018年H1毛利率为41.67%(+1.91pp),预计与公司规模优势进一步提升以及产品结构继续优化调整有关,销售费用率同比上升2.41pp,预计与新建门店和新并购门店有关,管理费用率下降0.06pp,预计是因为各区域门店规模扩大,管理成本摊薄。非经常性损益主要来自投资收益1200万。 自建门店速度加快。到报告期末,公司门店总数为3404家,公司净增门店449家,其中自建门店332家,收购门店117家,关店30家,新建比例为9.76%。去年同期新开店232家,新建比例8.84%,其中Q1自建130家,Q2单季度自建门店199家,新建门店速度加快。对比2018H1和2017年年底各地区门店数据,预计自建门店以华南为主(华南地区+272家)。根据2017年年报,公司2018年拟自建门店约700家,预计大概率能完成目标。 受并购市场估值较高影响,上半年并购门店速度不及预期。根据2017年年报,公司2018拟参股并购门店约800家公司。截至报告期披露日,公司年内发起4起门店并购,从公布情况来看,涉及到并表门店28家(上半年交割6家),算上保定市盛世华兴医药连锁(参股19%),按照交易金额2717万元测算,预计门店数在100家左右。参股和新并购门店以及加上2017年并购2018年上半年交割门店,不足250家,预期公司下半年并购节奏需要加快。 投资建议:6个月目标价59.5元,首次覆盖,给予“买入-A”评级,我们预计2018-2020年净利润分别为5.54亿、6.80亿、8.21亿元,同比增速分别为16.6%、22.9%、20.8%,2018-2020EPS分别为1.38元、1.70元、2.05元,对应当前股价分别为35倍、28倍和23倍PE,6个月目标价为59.5元,相当于2019年35x的动态市盈率。 风险提示:并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
一心堂 批发和零售贸易 2018-08-31 27.00 33.60 40.59% 26.69 -1.15%
26.69 -1.15% -- 详细
事件:公司公布2018年半年报,公司2018年上半年实现收入42.91亿元(+17.53%),实现归母净利润2.92亿元(+35.30%),扣非为2.91亿元(+35.62%)。 零售板块保持快速增长,毛利率提升。2018年H1毛利率为41.82%(+0.85pp),销售费用率同比上升0.85pp,管理费用率下降1.43pp;毛利率和费用率下降预计与并购门店正逐步实现销售回升及毛利率提升有关,销售费用率上升预计与关闭门店和搬迁门店未摊销的房租费、装修费等待摊费用一次性摊销有关,分板块来看,零售收入40.51亿元(+19.86%),批发收入1.22亿元(-30.82%),拉低整体收入增速。分区域来看,大本营云南市场上半年继续保持快速增长,预计收入端增长14.5%(交易次数+10.55%,客单价+3.64%),利润增速快于收入增速;川渝市场上半年增长47.64%(交易次数+45.76%,客单价+1.29%),预计川渝地区上半年实现微盈利;华南市场15.9%(交易次数+20.39%,客单价-1.59%),稳定增长。 预计下半年新建门店和并购门店速度加快。上半年新建门店349家,由于城市改造及战略性区位调整等因素,关闭门店81家,搬迁门店门店70家,两项合计减少门店151家,净增加门店198家,其中云南省140家,四川38家,外延并购方面,受并购标的成本显著增加,公司门店收购业务受到一定影响,上半年主要为自建门店为主。预计下半年新建门店和并购门店速度加快,目前并购仍存在不确定性,预计将于新建门店为主。半年报显示,报告期末至2018年8月24日,公司新建门店153家,搬迁门店23家,关闭门店18家,净增加门店112家,正在筹备门店152家,新建门店节奏加快。 增值税调整增厚利润。2018年4月4日财政部和国家税务总局发布了《关于统一增值税小规模纳税人标准的通知》对增值税小规模纳税人销售额标准上调至500万。《药品流通行业运行统计分析报告(2017)》显示2017年药品零售市场4003亿元,零售药店门店总数45万家,平均单店销售总额超过80万元,调整之前大多数药店不符合小规模纳税人标准。公司门店主要以社区店和乡镇店为主,大部分门店收入超80万和低于500万,标准提升后,大多数药店的门店符合小规模纳税人标准,经我们测算对公司业绩增厚明显,考虑到库存消耗,预计从下半年开始逐步体现,19年业绩增厚更为明显。这部分增量一方面夯实了近两年公司业绩增长的确定性,另一方面有了这部分增量公司也有可能加大并购节奏和开新店节奏,为接下来2-3年增长打下基础。 投资建议:6个月目标价33.6元,维持“买入”评级,川渝实现微盈利,整体利润端增速加快。目前以小并购和新建店为主,利润端有望维持稳定增长。区域布局上,在川渝和广西地区的区域优势将逐步建立,公司未来增长将不再严重依赖于云南大本营,增长空间有望打开,有望进入业绩估值双升期,我们预计2018-2020年净利润分别为5.47亿、6.89亿、8.67亿元,同比增速分别为29.3%、26.0%、25.7%,2018-2020EPS分别为0.96元、1.21元、1.52元,对应当前股价分别为28倍、22倍和18倍PE,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为33.6元,相当于2018年35x的动态市盈率。 风险提示:并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
益丰药房 医药生物 2018-08-31 54.29 68.40 39.31% 56.99 4.97%
57.68 6.24% -- 详细
事件:公司公布2018年半年报,公司2018年上半年实现收入29.93亿元(+33.71%),实现归母净利润2.25亿元(+45.48%),扣非为2.07亿元(+37.27%)。 零售板块快速增长,毛利率继续提升。2018年H1毛利率为40.6%(+0.8pp),预计与产品结构继续优化调整有关,销售费用率同比上升0.13pp, 预计与门店扩张和高毛利品种推广有关。分板块来看,零售收入28.32亿元(+33.06%),毛利率+0.73pp;批发收入0.57亿元(+43.12%),毛利率-5.96pp。非经常性损益主要为处置子公司峰高实业的股权产生的投资收益1658万。 门店扩张速度加快。报告期末,公司门店总数2,499家(含加盟店116家),2018年1-6月,公司净增门店440家,其中新开门店251家(含新增加盟店36家),收购门店209家,关闭20家。门店新增比例18%,新建比例和并购门店比例分别为10%和8%,关店比例0.8%,去年同期净增门店248家,新开门店188家(含新增加盟店27家),收购门店81家,关闭21家,公司门店总数1783家(含加盟店 50家)。 门店新增比例15%,新建比例和并购门店比例分别为10.5%和4.5%,关店比例1.2%。新建比例基本与去年持平,并购速度加快,关店比例在低水平基础上继续下降,足以体现贡献优秀的门店经营管理能力。 并购布局战略清晰,并购门店驱动业绩高增长。截至半年报告书披露日,公司共有15起并购投资业务,并购项目交割6起,新签并购项目9起;根据公告披露,未交割并购门店536家,截至到目前,经我们测算,目前并购门店提供收入增量达到13%左右,有利支撑2018和2019年公司业绩高增长。同时,除河北新兴为在空白区域并购外,其余并购皆为在已布局区域且主要采取股权并购,进一步扩大和夯实已布局区域规模优势。目前连锁药店行业区域优势尚未确立,公司积极把握并购黄金机遇,布局策略清晰。 。 投资建议: 6个月目标价68.4元,维持“买入_A”评级,公司积极把握并购黄金机遇,精细化管理能力突出,初具全国性连锁龙头雏形,我们预计2018-2020年净利润分别为4.21亿、5.51亿、7.06亿元,同比增速分别为34.3%、30.9%、28.2%,2018-2020EPS 分别为1.16元、1.52元、1.95元,对应当前股价分别为50倍、38倍和30倍PE,维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为68.4元,相当于2019年45x 的动态市盈率。 风险提示: 并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
恩华药业 医药生物 2018-08-23 17.08 20.20 58.93% 18.15 6.26%
18.15 6.26% -- 详细
事件:公司公布2018年半年报,上半年实现收入18.66亿元,同比增长11.18%,实现归属于上市公司净利润2.62亿,同比上升25.20%,归属于上市公司扣非净利润2.61亿元,实现同比增长25.12%。2018年1-9月归属于上市公司股东的净利润增长15%-35%.。 工业板块增速加快,产品结构调整,毛利率提升。工业板块实现收入11.43亿元(+24.96%),增速加快,去年同期增速为11.11%,2017年全年为16.39%,商业收入6.95亿元(-8.23%),拖累整体收入增速。分产品线看,麻醉类收入增速加快达到29.11%,一方面主要受益二线右美托咪啶麻醉放量增长(预计增速50%+),老品种受益于分线改革保持快速增长,另一方面是因为2017年同期基数较低,去年同期增速为7.59%,预计全年收入增速20%左右;度洛西汀和阿立哌唑放量增长,精神类增速同比增长27.37%,神经类33.01%。同时,高毛利二线品种放量,产品结构调整,工业板块毛利率上升1.09pp,其中麻醉类毛利率+2.28pp,神经类+2.53pp。 二线品种顺利放量有望进一步巩固公司在CNS 的领先地位。目前右美托咪定尚处于招标覆盖率提升带来的放量,2018年上半年新进入省份6个,预计右美2018年收入增速50%,2019年40%,2020年30%左右,有望成为4.5-6亿级别品种。抗精神分裂产品阿立哌唑预计2019-2020收入复合增速45%,有望成为3-5亿品种。抗抑郁药终端用药存在升级换代空间,预计度洛西汀将成为 3~5亿级别品种,详见我们8月13日发布深度报告。 股权激励考核三年扣非净利润复合增速20%+,未来3年进入增长通道可期。根据公司公告,限制性股票激励计划完成首次授予,激励对象总人数462人;授予对象主要为中层管理人员和核心技术人员、骨干业务人员和关键岗位人员,为公司未来战略实施和经营核心人物。 激励计划绑定战略实施和经营核心人物利益,股权激励考核三年扣非规模净利润复合增速20%+,未来3年进入增长通道可期。 在研品种逐步进入收获期,提供长期增长潜力。公司聚焦中枢神经领域,在研储备品种丰富,通过跟踪药品审评中心审评状态,在研品种中进展最快的是地佐辛和舒芬太尼,有望年内获批。一致性评价推进顺利,利培酮BE 已完成,有望年内通过,阿立哌唑目前BE 进行中,紧随利培酮其后。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价20.2元。公司聚焦中枢神经领域,中枢神经领域行业规模大,竞争格局好,公司凭借福尔利 和力月西积累了良好的口碑,搭建了比较完备的销售队伍,具有渠道优势和品牌优势。通过产品线的丰富,借助在全麻和精神领域渠道的先发优势,扩大市场份额。产品梯队良好,成长可持续。考虑股权激励费用摊销,我们预计2018-2020年净利润分别为4.90亿、6.90亿、7.36亿元,同比增速分别为24.3%、22.2%、22.8%,2018-2020EPS 分别为0.48元、0.59元、0.72元,对应当前股价分别为33倍、27倍和22倍PE,进入价值区间,给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为20.2元,相当于2018年42x 的动态市盈率。 风险提示:二线品种销量不及预期,销售费用投入过高导致业绩不及预期风险,研发不及预期风险。
丽珠集团 医药生物 2018-08-22 35.83 47.00 57.35% 41.45 15.69%
41.45 15.69% -- 详细
公司发布中报,上半年收入45.65亿元,同比增长6.78%,净利润6.33亿元,同比增长25.66%,扣非净利润5.71亿元,同比增长25.45%,符合业绩预告中20%~30%区间。上半年,公司销售费用16.80亿元,同比下降0.29%,受益于银行存款增加(货币资金64亿元,主要得益于卖地),公司上半年财务费用-1.14亿元,而去年同期为26万元,上述销售费用和财务费用两大因素是公司上半年净利润增速显著超出收入增速的最主要原因。上半年,公司营业外收入0.76亿元,同比增长90%,主要受益于政府补助。经营性现金流净额-0.18亿元,相比去年同期4.47亿大幅下降,主要是本期汇缴了去年处置珠海维星股权产生的企业所得税7.9亿元,剔除此影响,上半年经营性现金流净额同比增长72.49%。 分品种看,上半年,消化道领域收入6.24亿元,同比增长31.18%,毛利率同比下降0.12个百分点至91.60%,其中,艾普拉唑收入2.81亿元,同比增长34.49%,雷贝拉唑收入1.26亿元,同比增长50.07%,得乐系列(枸橼酸铋钾)收入0.84亿元,同比增长4.66%;心脑血管领域收入1.27亿元,同比增长26.92%,毛利率同比增加0.93个百分点至79.37%;抗微生物领域收入2.94亿元,同比增长28.75%,毛利率同比增加2.37个百分点至80.28%,其中注射用伏立康唑收入1.38亿元,同比增长44.48%;促性激素领域实现收入7.54亿元,同比增长13.45%,毛利率同比下降0.23个百分点至65.25%,其中,注射用醋酸亮丙瑞林微球收入3.59亿元,同比增长27.43%,尿促卵泡素收入2.73亿元,同比增长3.93%;其他西药品类收入3.46亿元,同比下降14.15%,毛利率下降3.95个百分点至85.33%,其中鼠神经生长因子收入2.29亿元,同比下降18.13%(1季度收入下滑17.80%),作为辅助用药受到医保控费和医院药占比限制影响,氟伏沙明和哌罗匹隆分别实现收入0.53和0.18亿元,分别同比增长23.85%和43.81%;中药制剂上半年实现收入8.62亿元,同比下降20.52%,毛利率同比下降2.55个百分点至77%,其中参芪扶正注射液实现收入5.46亿元,同比下降34.66%,Q2单季度收入下滑43.6%,相比1季度有加速下滑的趋势(1季度收入下滑24.74%),毛利率下降2.47个百分点至79.72%,仍高于整个中药制剂整体毛利率,抗病毒颗粒受益于年初流感爆发,实现收入2.1亿元,同比增长29.85%;原料药和中间体实现收入11.99亿元,同比增长19.49%,毛利率下降1.17个百分点至23.40%,我们测算,上半年,几个核心原料药子公司贡献净利润在2亿元左右;诊断试剂业务实现收入3.38亿元,同比增长16.90%,毛利率增加3.86个百分点至60.46%,贡献净利润0.38亿元。综上,我们判断,主要是参芪扶正注射液和鼠神经生长因子两个品种2季度加速下滑,导致公司Q2整体增速放缓。2018年Q1,公司单季度收入11.43%,Q2单季度收入已经放缓至2.18%。 二线品种放量增长+基层品种快速增长有望驱动制剂板块继续稳定增长。艾普拉唑肠溶片受益于进入医保和招标进入更多省份,继续保持快速增长,从产品空间、产品特点,市场培育情况以及公司销售能力等角度来看,艾普拉唑类(针剂+肠溶片)在未来3-5年内有望成为销售额15亿以上大品种。目前艾普拉唑注射剂渠道铺陈顺利,2019年将是规模销售形成期。亮丙瑞林微球受益于瑞林类行业高增长,渠道下沉覆盖率提升,以及对原研产品的进口替代,有望未来保持20%左右的增长。受益于渠道下沉,基层品种快速增长。目前主要在基层销售的品种包括消化道雷贝和丽珠得乐等、抗微生物系列、精神领域主要品种以及心脑血管产品等,2017年销售规模达18亿左右,这些品受益于公司基层队伍构建渠道下沉,实现快速增长,对制剂板块增长形成有力支撑。 激励计划绑定单抗平台技术人才,“单抗”平台研发效率有望继续提高。单抗研发壁垒高,目前主要是海归人员主导,影响研发成功的关键因素在于研发团队质量。公司7月18日发布上市公司的期权激励计划中,丽珠单抗的研发团队核心骨干在列,同时拟为丽珠单抗单独设立期权激励计划进行补充激励。随着激励完善绑定单抗平台技术人才,以及临床人才队伍的建设完善,单抗临床速度有望继续加快,研发效率继续提高。 投资建议:我们认为,短期看,参芪扶正注射液和鼠神经生长因子由于受医保控费和医院药占比控制影响,其收入下滑拖累了公司收入和利润增长,但看长一些,公司在微球制剂和单抗生物药领域具有一定的研发累积和竞争优势,未来随着新产品逐渐进入上市收获期,且随着上述两个产品占比逐步下降,公司的收入和利润有望再次提升.我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为10.9%、13.1%、14.6%,EPS分别为1.45、1.74、2.06元,近期股价回调,对应当前股价,2018-19年PE分别为27/22X,进入价值区间,维持买入-A的投资评级,6个月目标价至47.0元,对应2019年动态市盈率27倍。 风险提示:参芪扶正销售下滑超预期;艾普拉唑增速不达预期;管线品种临床实验进展不达预期,股权激励计划推进不及预期。
恩华药业 医药生物 2018-08-15 17.40 20.20 58.93% 18.15 4.31%
18.15 4.31% -- 详细
行业成长空间足+竞争格局好。中枢神经领域行业规模巨大,国内成长空间充足,能支撑大市值公司。行业格局好,除了行政管制壁垒以外,麻醉新产品研发需求不大且难度大,国内临床用药和国外不存在代差,导致进入者少,以存量企业竞争为主。精神病发病原理复杂,目前认知不足,新产品研发难度大,国内临床用药和国外存在的差异在于国外现有精神病用药的长效逐步替代短效。长效研发壁垒高。新药难度大,决定仿制药为主,缺乏大品种,目前国内精神障碍用药销售目前集中在精神专科医院,导致不形成产品线难以支撑专门的精神线销售队伍,这也对新进入者造成壁垒。 恩华在中枢神经领域已建立起渠道优势,销售能力不逊于人福和恒瑞。目前恩华在麻醉领域和精神障碍领域市场占有率不高,市场对恩华销售能力有质疑。恩华目前份额不大原因是早期麻醉品种福尔利和力月西定价低,虽然处方量大,但销售额整体不大。从处方量角度来看,福尔利和力月西处方量是远远高于全麻类丙泊酚和右美。从人均销售产出看也是高于人福,和恒瑞相当。 二线品种顺利放量有望进一步巩固公司在CNS 的领先地位,仅考虑现有品种成长性,3-5年内收入端有望翻倍。右美预计2018年放量收入增速50%,2019年40%,2020年30%左右,有望成为4.5-6亿级别品种。抗精神分裂产品阿立哌唑预计2019-2020收入复合增速45%,有望成为3-5亿品种。抗抑郁药终端用药存在升级换代空间,预计度洛西汀将成为 3~5亿级别品种 仿制大品种+ License in 新品种并驾前驱,丰富产品线。注重研发效率和投入产出比,研发保守和激进间均衡。在新药研发难度大的情况下,以仿制药为主导,拼研发效率不断丰富产品线,发挥既有渠道优势是占优策略。自我研发挑选竞争格局好的大品种仿制,例如地佐辛、瑞芬太尼、舒芬太尼。参照规范市场用药,瞄准国外大品种仿制普瑞巴林、鲁拉西酮等。借助License in 和合作研发剂型改良和新药,实行偏前沿的布局。与江苏晶立信开发帕利哌酮的长效剂,与美国立博合作开发丙泊酚水溶性注射剂,麻醉新药研发难度大,符合临床需求的剂型改进是个很好突破点。与Trevena合作开发镇痛1.1类新药TRV130,与目前手术镇痛主流的芬太尼系列形成差异化。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价20.2元。考虑股权激励费用摊销,我们预计2018-2020年净利润分别为4.89亿、5.97亿、7.35亿元,同比增速分别为23.9%、22.1%、23.0%,2018-2020EPS分别为0.48元、0.59元、0.73元,对应当前股价分别为34.5倍、28倍和23倍PE,处于历史估值底部,给予买入-A 的投资评级,6个月 目标价为20.2元,相当于2018年42x 的动态市盈率。 风险提示: 品种推广不及预期,行业竞争加剧,招标降价超预期,研发进度不及预期。
一心堂 批发和零售贸易 2018-07-19 34.00 42.70 78.66% 34.10 0.29%
34.10 0.29%
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目前连锁药店行业区域优势尚未普遍确立,圈地布局在这个时间点较之利润更具有战略意义。连锁药店区域布局如同药企产品管线布局,理想的管线布局是稳定的现金流大品种,空间巨大处于放量期间的二线品种,储备的三线品种形成梯队。从这个角度分析一心堂区域布局,公司云南市场区域优势不可撼动,类同于稳定的现金流大品种,逐渐形成区域优势的川渝地区则属于空间巨大处于放量期间的二线品种,华南区域和以山西为支点的华北区域则为布局的储备品种。 圈地抢先布局的下一步将是形成区域优势,布局区域的的竞争激烈程度成为区域优势确立难以程度判断标准,要从区域竞争格局情况,区域优势是否稳定判断布局质量情况。从这个角度来看,一心堂布局区域山西、海南优势明显且竞争温和可控,四川区域优势基本确立,领先优势逐步扩大,布局质量优良。 一心堂在业绩稳定和快速确立区域优势之间选择后者,通过大量并购快速建立区域优势,并购整合存在的管理边界,使得对利润的影响变得不确定,并购存在业绩释放周期。 川渝实现盈亏平衡,经营拐点有望出现,有望进入业绩估值双升期。目前川渝市场为影响一心堂的最大变量,经营改善对业绩增长影响大。川渝并购门店盈利周期一年左右,毛利率回升,目前产品结构调整大体工作完成,实现盈亏平衡。一心堂为快速建立区域优势,采取短期集中大量的资产类并购,对短期业绩造成冲击,导致市场对一心堂云南模式复制能力,运营管理能力持有怀疑态度,川渝市场盈利恢复将验证一心堂云南模式复制成功,增长空间有望打开,公司有望进入业绩估值双升期。 投资建议:维持买入_A评级。我们预计2018-2020年净利润分别为5.47亿、6.90亿、8.66亿元,同比增速分别为29.3%、26.0%、25.7%,2018-2020EPS分别为0.96元、1.21元、1.52元,对应当前股价分别为35倍、28倍和22倍PE。6个月目标价为42.7元,相当于2019年35x的动态市盈率。 风险提示:并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
亿帆医药 基础化工业 2018-05-03 19.50 24.54 143.45% 21.08 8.10%
21.08 8.10%
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事件:公司公布2018年Q1报,公司1季度实现收入12.52亿元,同比增长44.62%,实现归属于上市公司净利润3.25亿,同比上升63.11%,归属于上市公司扣非净利润3.15亿元,实现同比增长75.02%。预计18年1-6月份归母净利润同比增长0%-30%。 业绩符合预期,Q1原料药涨价提供业绩弹性,医保品种有望进入放量时期。Q1业绩大幅增长主要原因是VB5(泛酸钙)原料药价格上涨,健康网数据显示,18Q1泛酸钙价格均价300元/kg左右,17Q1价格在210元/kg左右,目前原料药价格已回调至80元/kg左右,较去年同期均价约220元/kg大幅下降,预计半年报业绩增幅将回调。随着医保导入和品种转移上市,医保品种有望进入放量时期,制剂板块将实现较快的发展。目前核心品种复方黄黛片、缩宫素鼻喷雾剂、妇阴康洗剂等中标情况较好。根据公司公告,复方黄黛片进入全部省或自治区,缩宫素鼻喷雾剂进入27个省市,疤痕止痒软化乳膏进入24个省市,小儿金翘颗粒进入23个省市,妇阴康洗剂进入20个省市。各省市的新版医保目录导入完成后,公司医保品种将能加速进入市场。产品转移顺利的情况下,预计所有的医保品种可以在2018年实现销售,小儿金翘颗粒、缩宫素鼻喷雾剂、除湿止痒软膏、妇阴康洗剂等重点品种,都将高速增长,驱动制剂板块较快发展。 收购胰岛素技术平台,切入糖尿病领域。2018年4月10日公告,公司以2.5亿人民币购买的胰岛素产品类似物平台技术,可同时用于生产包括门冬胰岛素、赖脯胰岛素和甘精胰岛素在内的第三代胰岛素类似物。从工艺上来讲,从目前初步验证的结果来看,购得技术在发酵技术及蛋白表达量(胰岛素得率)均具有较强的竞争优势。和规模比较重要,生物要要求最高的是蛋白质。公司将在欧洲、美国及中国等主要市场进行临床试验,销售安排上,将与现有已合作的二代胰岛素生产企业的战略合作关系,达成后续项目的CMO合作,力争能够利用这一平台技术实现产品的上市销售。公司将有望借收购的胰岛素技术平台,切入糖尿病领域,进一步完善产品战略布局和转型升级。 在研产品F-627进展顺利,生物创新药有望进入收获期。根据公司公告,截止目前F-627的首个美国III期临床试验(04方案,与安慰剂的对照试验)已达到主要临床终点,现正在组织第二个III临床试验(05方案,与Neulasta的对照试验)国际多临床中心病人招募工作;F-627的国内III期临床进展快于预期,将有可能于2018年完成全部病人入组。F-652作为全球首创生物药,申请移植物抗宿主病(GVHD)适应症的孤儿药,目前根据FDA的反馈积极补充临床数据等材料。目前病人入组过半,有望年内完成病人入组。F-652的急性酒精肝炎适应症临床进展顺利,从已获得的临床数据来看,显示较好的有效性。肿瘤免疫双特异性抗体新药A-337获批进入国际I期临床,免疫双特异抗体第二个新药A-319也正式向CFDA进行国内I期临床的申报。 投资建议:给予买入-A投资评级,6个月目标价25.3元。我们预计2018-2020年净利润分别为13.25亿、13.82亿、15.24亿元,同比增速分别为1.3%、4.5%、10.2%,2018-2020EPS分别为1.10元、1.15元、1.26元,对应当前股价分别为18倍、17倍和16倍PE。原料药板块价格有望维持稳定,随着医保导入和品种转移上市,医保品种有望进入放量时期,制剂板块较快的发展。生物创新药有望进入收获期。若F-627III临床数据较好,以及F-652孤儿症获批,将进一步提升市场对公司创新药平台价值的认识。买入-A的投资评级,6个月目标价为25.3元,相当于2018年23x的动态市盈率。 风险提示:泛酸钙价格下跌超预期,制剂品种转移或推广不及预期风险,研发不及预期风险。
片仔癀 医药生物 2018-05-02 94.32 101.01 16.52% 131.98 39.40%
131.48 39.40%
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事件:公司发布2018Q1季报,Q1实现收入122.22亿元,同比增长42.06%,归母净利润3.26亿元,同比增长44.07%,扣非归母净利润3.24亿,同比增长48.4%。 业绩增长超预期,业务多点开花。分板块来看,医药工业实现56.36亿元,同比增长48.15%,毛利率减少1.27pp,主要是肝病用药(主要为片仔癀系列)增长驱动,预计是营销渠道扩张叠加春节影响,实现54.56亿元同比增长53.29%,毛利率为84.06%,下降-3.54pp,主要为原材料价格上涨所致。医药商业55.9亿元,同比增长34.97%,日用品化妆品实现9.40亿元,同比增长62.96%,毛利率(+4.18pp)。 渠道拓展,驱动片仔癀系列继续保持快速增长。近年来公司加强营销和品牌宣传,着力推广体验馆,借助分布在全国各地的体验店,进一步提升片仔癀的品牌认知度,扩大消费群体。公告显示,目前全国已开业的体验馆100多家,覆盖了全国大部分省会和主要地级市。加大拓展京津翼、长三角、两湖市场。从公司公布的数据来看,华东区域在高基数上实现55.54%,华北区域实现67.32%的增长。随着体验店的进一步扩张,片仔癀的品牌认知度在全国范围的提高。从销售投入方面,片仔癀系列海外推广投入和国内广告费投入增加。片仔癀系列有望继续保持快速增长。同时,以麝香为主的原材料价格持续上涨,片仔癀系列具有提价预期。 产能方面,预计片仔癀产量在未来5年每年提升产量30-40%不会面临产能瓶颈问题。目前国家配给的天然麝香数量相对固定。根据公司公告,公司从2005年起开始的原料储备,于2006年将募集资金4590万元购买麝香等贵重稀缺原料作为战略储备,2012年公司债募集2.17亿元用于补充流动资金,主要用于购买原材料。预计公司目前储备的原料麝香大部分在2014年价格飙涨之前储备的。假设目前7.12亿元原材料6亿为天然麝香,10%在2015年以后购买,10%在2014年到2015年,60%在2012到2013年间购买,20%在2006到2010年间购买,按照药通网的天然麝香零售价格预计公司天然麝香的存量在3000kg左右,加上考虑公司麝群养殖情况,经过我们测算,公司片仔癀产量预计在未来5年每年提升产量30-40%不会面临产能瓶颈问题。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价101.4元。预计2018-2020年净利润分别为10.17亿、12.50亿、15.76亿元,同比增速分别为26.0%、22.9%、26.1%,2018-2020EPS分别为1.69元、2.07元、2.61元,对应当前股价的PE分别为53倍、43倍和34倍。片仔癀为中药绝密品种,具有极强的产品力,原材料稀缺性加上消费群体对价格的不敏感性,使得产品具有持续提价的可能性,渠道拓展,品牌认知度进一步提升,同时预计未来5年不会面临产能瓶颈问题,片仔癀系列有望继续保持快速增长。增持-A的投资评级,6个月目标价为101.4元,相当于2018年60x的动态市盈率。 风险提示:原材料涨价过高和短缺风险,提价不及预期,业务拓展不及预期风险。
美康生物 医药生物 2018-04-30 24.65 29.92 109.38% 26.80 8.06%
26.64 8.07%
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事件:公司公布2018年Q1季报,Q1公司实现收入4.61亿元,同比增长45.18%,实现归属于上市公司净利润0.64亿元,同比增加45.61%。 扣非归母净利润0.57亿元,同比增长35.85%。 业绩略超预期,集采放量以及区域检验中心收入大幅增长驱动高速增长。实现收入4.61亿元,同比增长45.18%,预计区域检验中心收入增长贡献率10%左右,集采以及自有产品增长贡献30%左右,并表后渠道增长贡献5%。毛利率同比下降6.88pp,预计是因为毛利率偏低的集采收入占比提升。 杭州倚天并表和剥离Atherotech49%股权,集采业务快速放量,业绩有望高速增长。近日公司公告拟收购宁波美康基金26.92%股权,从而实现对倚天控股权达到67%左右。从而有望实现杭州倚天收入全部并表,收益端新增26.92%的股权。公告显示,杭州倚天2017年营业收入8亿元,净利润7481万元。预计倚天18年业绩同比增长在15%左右,假设收购顺利进行的话,按5月起并表,倚天并表收入增量在9.2亿元左右,利润增量1500万元。根据公司公告,剥离美国商业化实验室Atherotech49%股权,预计减少业绩亏损拖累近3000万。自有产品有望继续保持20%左右增速,集采业务快速放量,利润端有望步入高速增长时期。 区域医学检验有望进入利润释放期。区域医学检验推广顺利,公告显示,公司在深圳、江西、湖南、河南、杭州、金华、杭州等地设立了30余家区域检验共享中心。根据我们的草根调研,区域检验中心一般2年后开始进入盈利期,前期筹建区域医学检验中心逐步进入利润释放期,随着业务步入正轨,折旧摊销完毕,利润将快速释放。 投资建议:维持买入-A的投资评级,预计自有产品有望继续保持20%左右增速,集采业务快速放量,区域医学检验进入利润期。根据公告,考虑倚天并表和剥离美国商业化实验室Atherotech49%股权亏损减少,我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为69.5%、47.0%、36.5%,EPS分别为0.86、1.16、1.60元,对应当前股价,2018-20年PE分别为28/21/15X;维持买入-A的投资评级,6个月目标价至30.1元,对应2018年动态市盈率35倍。
九州通 医药生物 2018-04-30 18.77 20.88 43.90% 19.80 4.87%
19.68 4.85%
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事件:公司2017年年报及2018Q1报,2017年全年公司实现收入739.43亿元(+20.12%),实现归母净利润14.45亿元(+64.87%),归母扣非净利润10.10亿元(+22.29%)。实现归母净利润14.45亿元(+64.87%),主要原因是公司汉阳地块旧城改建项目征收补偿款5.28亿元扣除成本后计入资产处置收益。2018Q1实现收入222.10亿元(+18.05%),归母净利润2.08亿元(+19.20%),扣非归母净利润2.07亿元(+20.61%) 业绩增速符合预期,全年扣非增速有望呈现前低后高。毛利率继续提升,2017年毛利率8.43%(+0.6pp),2018Q1毛利率7.78%(+0.28pp),预计因为毛利率较高的纯销业务占比在不断提高。2017年报显示资产减值损失较三季度大幅降低,预计公司Q4加大医院应收账款账期催收有关,预计医院应收账款账期延长的影响仍处在可控范围。2018扣非业绩增速有望前低后高,因为公司在2017Q3起确认股权激励摊销费用,2017年Q1和Q2业绩基数较高,2018年下半年股权激励摊销费用影响抵消,实际经营利润增长将得以反映,全年业绩增速有望呈现前低后高。 受益行业政策,纯销业务快速增长,业务结构进一步完善。受益于新一轮招标,公司进一步拓展医院和代理品种,医院纯销业务实现146.16亿元(+32.96%)。受益于“营改增”等政策执行,零售药店原有向区域小批发商低价采购模式无法持续,进而转向公司采购,零售药店客户数量及销售额的快速提升,零售渠道直销业务实现168.71亿元(+32.65%)。受益于分级诊疗政策推进,药品销售渠道下沉的积极影响,公司二级以下基层医疗机构销售增速加快,期内实现销售77.16亿元(+34.87%)。两票制的推行,公司有望凭借其覆盖网络广泛的优势顺利在医院开户切分到更多市场份额。公司小而散的配送模式,覆盖网络深度远胜其他配送企业,随着分级诊疗的推进,将越来越受益于基层医疗的快速增长,我们预计医疗机构业务将继续高速增长。 投资建议:维持买入-A投资评级,6个月目标价21.0元。暂不考虑增发的摊薄影响,我们预计2018-2020年净利润分别为13.43亿、17.44亿、22.20亿元,同比增速分别为-7.0%、29.8%、27.3%,2018-2020EPS分别为0.70元、0.90元、1.15元,对应当前股价分别为26倍、20倍和16倍。公司作为覆盖网络广泛的全国性配送企业,显著受益于两票制政策和分级诊疗政策,面临前所未有的发展机遇。两票制的推行,公司有望凭借其覆盖网络广泛的优势顺利在医院开户切分到更多市场份额,公司小而散的配送模式,将最受益于基层医疗的快速增长,医院纯销售业务有望保持高速增长。因为公司在2017Q3起确认股权激励摊销费用,2017年Q1和Q2业绩基数较高,2018年下半年股权激励摊销费用影响抵消,2018扣非业绩增速有望前低后高。维持买入-A的投资评级,6个月目标价为21.0元,相当于2018年30x的动态市盈率。 风险提示:市场竞争加剧毛利率下降风险,医院应收账款的账期延长风险,业务拓展不及预期风险。
丽珠集团 医药生物 2018-04-27 50.20 59.65 99.70% 75.20 11.69%
56.07 11.69%
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事件:公司公布2018年Q1季报,Q1公司实现收入23.69亿元,同比增长11.43%,实现归属于上市公司净利润3.47亿元,同比增长26.31%,扣费归母净利润2.85亿元,同比增长19.56%。 业绩符合预期,艾普拉唑、亮丙瑞林和基层品种领衔增长。西药制剂药品销售收入16.07亿元(+16.07%),中药制剂5.31亿元(-6.99%)。其中艾普拉唑实现收入1.40亿元(+44.61%),亮丙瑞林1.78亿元(+21.74%),促卵泡激素实现收入1.05亿元(+6.81%),鼠神经因子1.17亿元(-17.80%),参芪扶正2.98亿元(-24.74%)。鼠神经因子和参芪扶正出现大幅下降,一方面预计受医保控费和药占比影响,另一方面是因为鼠神经因子和参芪扶正2017Q1基数较高所致,预计全年参芪扶正在下降20%以内。鼠神经因子2017年Q1广东失标,在12月份重回广东市场,预计2018Q1是增速低点,全年增速有望回升,预计增速在两位数。主要在基层推广的产品快速增长,雷贝拉唑0.73亿元(+66.63%),抗病毒颗粒收入1.81元(+36.91%),注射用伏立康唑0.89亿(+59.65%)。原料药板块5.75亿元(+21.93%),特色原料药景气度持续。 二线品种放量增长+基层品种快速增长有望驱动制剂板块继续稳定增长。受益于进入医保和招标进入更多省份,艾普拉唑肠溶片继续保持高速增长,1月份重磅品种艾普拉唑针剂获批,从产品空间、产品特点,市场培育情况以及公司销售能力等角度来看,艾普拉唑类(针剂+肠溶片)在未来3-5年内有望成为销售额15亿以上大品种。根据我们草根调研,艾普拉唑注射剂渠道铺陈顺利,已进入江苏省医保,在十几个省份实现挂网,预计很快能实现销售,2019年将是销售放量期。亮丙瑞林微球受益于瑞林类行业高增长,渠道下沉覆盖率提升,以及对原研产品的进口替代,有望未来保持20%左右的增长。受益于渠道下沉,基层品种快速增长,消化道产品线雷贝和丽珠得乐等,抗微生物系列抗病毒颗粒和注射伏立康唑,精神领域的氟伏沙明及哌罗匹隆快速增长。目前主要在基层销售的品种包括消化道雷贝和丽珠得乐等、抗微生物系列、精神领域品种等等,2017年销售规模已达18亿左右,这些品受益于公司基层队伍构建渠道下沉,实现快速增长,对制剂板块增长形成有力支撑。随着小厂逐步退出市场,公司基层渠道优势将发挥的更为充分,这些品种潜力巨大。 “单抗+微球”平台研发效率提高,利好有望不断兑现。根据我们的草根调研,目前微球临床规则发生变更,研发进度有望加快。单抗平台,随着临床人才队伍的建设完善,临床速度在加快,国际化进程 也在加快,研发效率提高。目前PD-1在美国的一期临床基本结束,预计最快2年内临床完成,有望于19年申报NDA。未来3-5年研发有望进入集中收获期。单抗研发壁垒高,目前是海归人员主导,影响研发成功的关键因素在于研发团队质量,且研发投入大,单抗公司有望在构架上打开渠道,引进人才和资金速度有望加快,研发管线层次将不断丰富。 投资建议:维持买入-A 的投资评级,我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为10.9%、13.1%、14.6%,EPS 分别为1.89、2.26、2.68元,对应当前股价,2018-19年PE 分别为35/29X;维持买入-A的投资评级,考虑到公司创新药研发进展顺利,催化剂不断, 6个月目标价至80元,对应2018年动态市盈率42倍。 风险提示:参芪扶正销售下滑超预期;艾普拉唑增速不达预期;管线品种临床实验进展不达预期。
一心堂 批发和零售贸易 2018-04-27 28.71 33.29 39.29% 34.25 18.18%
35.12 22.33%
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事件:公司公布2017年年报及2018年Q1季报,公司2017年全年实现收入77.51亿元(+24.03%),实现归母净利润4.22亿元(+19.62%),扣非为3.88亿元(+15.29%)。2018Q1实现收入21.78亿元(+20.12%),实现归属于上市公司净利润1.31亿元(+35.01%),归母扣非净利润1.32亿元(+36.84%)。 业绩符合预期,毛利率提升。2017年毛利率41.52%(+0.24pp),销售费用率同比下降0.18pp, 管理费用率下降0.53pp;2018Q1毛利率40.82%(+1.04pp),销售费用率同比上升1.86pp, 管理费用率下降1.81pp,毛利率和费用率下降预计与并购门店正逐步实现销售回升及毛利率提升有关。 并购门店收入和毛利率回升,支撑业绩快速增长。新并购进门店受剔除不规范经营等多重因素影响,收入和客流量下降,形成恶性循环,出现亏损。随着移交库存的消耗,品牌效应及管理能力的凸显,并购门店将逐步实现销售回升及毛利率提升,并购门店盈利周期为1年左右。公司公告显示,2015年至2017年三年并购门店销售数据进行对比,2015年并购的门店在2016年的销售相比2015年销售增长131.40%,终端毛利率由2015年31.49%增长到33.74%,该部份门店2017年销售相比2016年增长12.39%,毛利率由2016年33.74%增长到34.95%;2016年并购门店在2017年销售相比2016年增长69.85%,终端毛利率由30.05%增长到32.57%;2017年并购门店在当年毛利率为32.76%。即并购进的门店在经历当年亏损过后,在第二和第三年存在销售收入大幅增加和毛利率提升的过程。公司在2016年和2017年并购进大量门店,对当年利润增长形成压力,这些并购门店有望在2018年销售收入和毛利率双回升。根据公告显示,2017年公司并购进470家左右门店,并购金额达7.4亿元。按照PS0.8测算,并购体量为9.25亿元左右。这些门店有望在2018年出现销售收入大幅回升和毛利率提升过程,支撑业绩快速增长。 云南以外区域优势开始逐步形成,增长空间有望打开。报告显示,截至2018年3月31日,公司共拥有直营连锁门店5,155家。其中云南3,271家、广西518家、四川590家、山西230家、贵州173家、海南189家、重庆159家、其他省份及直辖市25家.云南以外的区域门店占比达到36.5%;从零售收入占比来看,云南以外区域门店2017年度贡献销售收入占比达到29.55%,考虑到四川、广西大部份并购门店在2017年Q2、Q3完成交接,云南省以外区域收入贡献占比正在逐步增加。随着四川、广西并购门店收入增长,以及小型并购的开展,公司在川渝和广西地区的区域优势将逐步建立,公告显示,1季度川渝地区已实现盈利,公司未来增长将不再严重依赖于云南大本营,增长空间有望打开。 投资建议:首次覆盖,给予买入-A 投资评级,6个月目标价33.6元。 我们预计2018-2020年净利润分别为5.45亿、6.91亿、8.75亿元,同比增速分别为29.0%、26.7%、26.7%,2018-2020EPS 分别为0.96元、1.22元、1.54元,对应当前股价分别为28倍、21倍和17倍PE。随着前期并购门店进入销售收入和毛利率双回升期,将支撑业绩快速增长,云南以外区域优势开始逐步形成,增长空间有望打开。公司有望进入业绩估值双升期。首次覆盖,给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为33.6元,相当于2018年35x 的动态市盈率。 风险提示: 并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名