公司两大股东中信国安和甘肃国资委分别持有32%和30%股权,公司的主营业务为铜、铅、锌、金、银等多种有色及稀贵金属的采选、冶炼、加工及贸易。 公司国内公司保有矿山资源储量,铜铅锌金属量904万吨,其中:铜金属量37万吨、铅金属量175万吨、锌金属量692万吨,金金属量11吨、银金属量1845吨、钼金属量2.54万吨。2017年生产精矿含铜2.5万吨、含铅2万吨、含锌10万吨;生产阴极铜13.5万吨、电铅2.3万吨、锌产品26万吨、黄金8180千克(含第一黄金产量4,309千克)、白银160吨、硫酸96万吨。 立足甘肃,整合国内外优质有色金属资源,通过实施“走出去”战略,并购境外黄金、铀等稀贵矿产资源,已经变成我国铂金资源名副其实的龙头。公司拟购买中非黄金100%股权,作价为21.97亿元。收购成功之后,公司将持有第一黄金100%股权。 第一黄金注册地澳大利亚,于2014年初从澳大利亚和南非证券交易所退市。 第一黄金的黄金资源储量约折合809吨。公司通过收购持有班罗公司34.07%股权,班罗公司注册地加拿大,在刚果金拥有两个在产矿山和2个勘探项目,班罗公司拥有黄金资源量408吨,黄金储量97吨。 公司通过第一黄金持有斯班一公司19.82%股权。斯班一在约翰内斯堡和纽约交易所两地上市。2017年5月斯班一收购美国静水公司,成为南非第一、全球第九大黄金公司和第三大铂系金属公司。斯班一正在收购Lonminplc100%的股份,Lonmin是全球最大的铂金生产商之一,并购成功后,将成为全球第二大铂金生产商。 斯班一拥有黄金资源量2,647吨,黄金储量801吨。铂系金属资源量3798吨,铂系金属储量695吨。2018年生产黄金36.6吨,生产铂族元素55吨,其中铂金23吨,钯金23吨。铀矿总资源量7.2万吨,储量5.1万吨。 根据估算,公司拥有铂族元素权益资源量659吨,黄金1366吨,合计2024吨;铂族权益储量121吨,黄金209吨,合计330吨;权益产量铂族9.7吨,黄金11.6吨,合计21.3吨。即白银有色的贵金属资源量超过山东黄金一倍,储量与山东黄金相当。产量为山东黄金产量的58%。白银有色的资源量/市值值比和储量/市值比优于山东黄金。 铂作为稀贵金属,白银有色作为A股唯一量产铂金矿的上市公司,与钴、锂、钼、稀土具备较强的可比性。白银有色的贵金属资源价值/市值比值14.8,资源收入/市值比值0.16,均大幅优于其他稀有金属龙头公司。 采用市净率和企业价值/EBITDA分别对公司估值。对标黄金龙头,公司的估值范围(市值)为248和201亿元;对标稀有和新能源金属公司,公司的估值(市值)范围在386—408亿元之间。考虑到公司资源量和产量优势明显,铂族元素作为燃料电池汽车最上游元素之一,我国铂族资源严重短缺,我们倾向于认为386—408亿元之间的估值水平较为合理。 燃料电池汽车作为新能源汽车很重要的一个发展方向,受到我国政府的大力支持,目前单车补贴力度远大于插电式汽车。铂作为燃料电池不可替代的催化剂用金属,若未来燃料电池汽车的高速发展,将迅速扭转铂的供需现状。而我国铂金资源严重匮乏,探明储量近300多吨,占全球约0.4%。产量占比可忽略不计。白银有色作为A股唯一量产铂金的上市公司,具备一定程度的稀缺性。 考虑到公司资源储量雄厚,尤其是铂金和黄金,且产量全球排名靠前。目前估值相对安全,首次覆盖,给与“审慎推荐-A”评级。 风险提示:铅、锌、铜、金、银等主产品价格波动风险;行业政策风险;汇率风险;在建项目建设和投产进度不及预期;稳定运行风险;并购项目进展不及预期矿山生产安全风险。

1、资产减值15 亿元,连续两年高额减值 资产减值损失主要由无形资产减值准备贡献。无形资产减值准备主要是新纳入合并企业紫金铜冠增加。其次,本期商誉减值损失1.6 亿,这主要是因为对诺顿金田全额计提减值。2018 年末,公告显示,公司商誉3.1 亿元。 2、投资收益10.1 亿元,同比增加9 亿元 分项看,权益法核算的长期股权投资收益变动卡莫阿和东升庙权分别贡献1.3 和1.1 亿元;重新计量长期股权投资产生的投资收益主要由于紫金铜冠45%股权按公允价值计量确认的投资收益。处置以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产和金融负债取得的投资收益主要是商品套期保值贡献。 3、大手笔收购海外资源,扩大资源版图,进一步提升公司核心竞争力 2018 年12 月公司收购波尔铜业63%股权、耐森资源89.37%股权。2019 年3月12 日收购耐森资源剩余股份10.63%的收购,公司持有其100%股份。金、铜、锌、银权益资源储量增加429 吨、1320 万吨、188 万吨、1384 吨,分别占2018年末资源储量的25%、27%、22%、75%。此外,公司12 月收购紫金铜冠6%股权,获得控制权。 4、维持“强烈推荐-A”投资评级 公司成为首批纳入MSCI 指数的大盘A 股之一,公司跨国大公司和核心竞争力得到肯定。2019-2021 年公司EPS 分别为0.19/0.2 /0.28 元,对应A 股PE 19/18/13倍;H 股股价为A 股价格的79%。考虑到公司资源储备雄厚,金、铜、锌2019年产量均有望国内第一,考虑到铜、金价上涨预期。维持“强烈评级-A”。 风险提示:地震引发余震及其他不可预测的自然灾害发生的风险;黄金、铜、铅锌价格不及预期;在建项目进展不及预期;矿山入选品位下降;汇率风险等。

1、兰炭产量受限,原镁维持高利润。目前环保趋严加上成本推动,镁价已进入上行区间,考虑到轻量化所带来的需求成长性,对镁价长期趋势乐观。陕西府谷和神木地区,原镁产量占到全国50%以上,近期矿难事件造成该地区及附近煤炭(兰炭)供应紧张,造成“兰炭-镁”循环产业链造成冲击。因为上半年露天煤矿需要整顿,预计兰炭资源将具备一定的持续性。原镁产量受限。单吨毛利维持4000元左右。 作为行业龙头和唯一的上市公司,公司在环保方面优势明显,受益行业环保趋严。公司形成了“白云石开采-原镁冶炼-镁合金熔炼-镁合金加工-镁合金回收”的完整镁产业链布局。公司原镁产能10万吨,预计今年原镁产量8万吨,未来两年有望满产;镁合金产能18万吨,镁价上涨提供业绩高弹性(镁价涨1000元/吨,理论可增加净利润0.6亿)。 2、镁合金需求高速增长,公司高研发投入,奠定未来增长基础。目前镁合金市场规模约40万吨,其中约70%用于汽车,轻量化打开汽车用镁需求,3C和军工领域的需求开始爆发,预计2025年将达100万吨。公司压铸产能8000吨,并开始积极布局大中型汽车零部件领域,与北汽集团等多家公司签订了战略合作协议。 3、微通道扁管成公司未来主要利润增长点。扬州瑞斯乐产能扩张,产品保持行业高性价比。成为公司新的利润增长点。预计今年贡献毛利超过1亿元(同比70%左右),未来两年2万吨达产后,毛利有望达到1.67亿元,公司存在继续扩产的可能性。 非经常损益改善现金流。公司2018上半年收到政府拆迁补贴1.7亿元,预计全年非经常损益增加公司净利润约1.2亿元。未来几年有望继续受益拆迁补贴。 高研发投入,推动镁行业发展。公司及主要子公司均为高新技术企业,公司是江苏省镁合金材料工程技术中心,江苏省先进金属材料重点实验室。公司引进高强镁合金及其变形加工产品研究与产业化高端技术人才团队。公司2017研发费用1.8亿元,收入占比3.7%,最近五年年复合增速34%。 引入战略合作伙伴“宝钢集团”,加速镁大规模产业化进程。公司实控人将其持有的5171.38万股公司股份,占公司总股本的8%,按7.02元/股的价格转让给宝钢金属,标的股份转让总价为3.63亿元。镁行业规模小(全球100万吨原镁产量),产能分散,严重缺乏研发投入,导致行业加工、合金方向的推广进展缓慢。宝钢金属作为宝武集团多元业务旗舰子公司之一,业务涵盖金属包装、工业气体、金属制品、汽车贸易与服务等。该公司在集团资金实力、产业链覆盖面,客户渠道上较云海有巨大相对优势,合作后,将加速镁在汽车加工(宝钢股份在冷轧汽车板市占率超50%,汽车用钢产品线通过多家汽车巨头认证)的技术革新与下游推广,契合云海金属的下游应用推广方向。 上游镁合金量价齐升,镁价上涨提供业绩弹性,下游精深加工压铸件、挤压件放量,为公司业绩持续快速增长提供动能。预计2018/2019/2020年净利润分别为3.2/3.89/4.40亿元,对应P/E17、14和12倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:镁、铝合金下游需求疲软;镁价下跌;新项目进展低于预期。

事件: 公司公布了2018年业绩预告,预计2018年归属于上市公司股东的净利润4-4.3亿元,比上年同期,追溯调整前增长41%—52% ,追溯调整后增长23%—33%,基本每股收益0.58-0.62元。 评论: 1、金山并表 公司业绩如虎添翼刷新上市以来最高公司以124,811万元收购盛达集团旗下金山矿业67%股权。2018年年报,公司注入金山矿业67%股权并纳入合并报表范围,预计由此产生归属于上市公司股东的净利润约7,500万元。金山矿业具有丰富的银资源储量,拥有一个采矿权和两个探矿权,累计查明银矿资源储量矿石量2,109万吨,Ag 金属量4,321吨,Ag品位204.89g/t。金山矿业收购完后,公司银金属量超过 8,000多吨。当前金山采选产能48万吨,2020年扩产至90万吨达产和一水硫酸锰生产线建成。 盛达集团及其实际控制人赵满堂先生承诺,金山2019年度净利润不低于7,805.14万元,2019年度和2020年度净利润累计不低于22,572.07万元,2019年度、2020年度及2021年度净利润累计不低于46,832.49万元。平均年净利润1.56亿元。 2、产能投产顺利推进2011年,盛达矿业借壳上市,重组注入银都矿业62.96%股权。2016年收购光大矿业、赤峰金都100%股权。2017年收购东晟矿业70%股权。2018年收购金山矿业67%股权。金山矿业的注入,将公司控制控制的白银储量提高到8462吨,权益铅锌储量分别38万和66万吨。 注入矿山生产进展均较为顺利,光大矿业、赤峰金都2017年投产,2018年产能提升,当前分别30万吨选厂均全面投产。金山矿业选厂扩建项目顺利进行。2017年公司白银产量130万吨,2018年预计226万吨,2020年假设金山达产,公司白银产量将达到332吨。 3、推荐逻辑公司白银储量和产量均在快速增长,贵金属价格上涨行情启动放大公司盈利能力,考虑金山并表,预计公司2018-2019年实现归母净利润分别4. 13、4.99和5.97亿元,同比增长46%、21%和19%;对应eps 分别为0.6、0.72和0.86元,对应市盈率15、12和10倍。处于有色和贵金属行业估值较低,维持“强烈推荐-A”评级。 4、风险提示金属价下跌,矿业权无法如期办理,矿山开采风险,并购失败风险等

事件: 公司公告,确认固定资产报废损失33,293.68万元(含《公司2018年第三季度报告》中已确认固定资产报废损失3,515.10万元),预计将减少2018年度归属于母公司净利润31,885.47万元(未经审计),占2017年度经审计归属于母公司净利润的27.60%。 评论: 1、连续大幅资产减值2016年资产减值共计19.44亿元。2017年共计提0.23亿元,大幅下降98.8%。 2018年截止报告日,公司公告减值合计3.84亿元,三年合计计提23.5亿元。连续大幅计提减值,业绩遭清洗的同时,减轻未来发展的包袱。 2、铅锌行业资源龙头,同时也是多金属资源公司,关注锗逐渐转短缺的基本面公司是国内铅锌龙头公司。控制总铅锌金属储量超过3000万吨,其中,国内铅锌资源储量超过700万吨(备案及未备案量),加拿大塞尔温项目控制级加推断级铅锌金属量合计2690万吨,为全球未开发的五大铅锌项目之一。云南会泽和彝良旗下两座矿山铅锌品位分别26%、22%,远高于国内外铅锌矿山开采品位。 公司铅锌矿石中含有丰富的高品质锗资源,目前已探明会泽、彝良铅锌伴生锗金属达600吨,年产锗金属(含锗)近40吨,约占全国锗金属产量的25%。2017年4月以前,公司铅锌冶炼过程中伴生回收的锗精矿按市场价优先销售至参股公司北方驰宏,此后,为自主发展锗产业,提升资源综合利用和产品精深加工水平,公司于2018年3月成立全资子公司云南驰宏国际锗业有限公司,致力于做强做大锗产业,提升资源综合利用和产品精深加工水平,完善锗产业链。锗下游光纤占比最大,约30%,其次红外、催化剂、电子光伏等。泛亚问题和供应过剩压制着近几年的锗价,预计消费持续高增长,尤其5G 档口提速锗消费,锗供需基本面迎来转机,预计2019年锗供应逐渐转缺口。2016年以来,公司控制锗外销量,提升库存,为未来锗深加工资源储备。 3、推荐评级公司是国内铅锌资源龙头,矿全部自给,因此不用考虑锌精矿加工费下滑带来的冲击,由于锌价走弱,下调业绩预计值。塞尔温为公司铅锌行业长远发展打下来坚实的资源储备力量。作为国内锗龙头公司,锗的基本面扭转将为公司带来新的看点。预计公司2018-2019年eps 分别为0.19、0.27,对应市盈率22、15倍。 考虑到公司铅锌未来资源增量可观,和锗产业加速发展,给予“审慎推荐-A”。 4、风险提示:铅锌锗价格不及预期;矿山开采和冶炼过程中安全事故意外发生。

事件: 公司三季报披露,报告期内公司实现营业收入36.76亿,同比增+156.80%,实现归母净利润4.79亿,同比+101.34%,其中第三季度实现归母净利润2.07亿元,同比+56.41%。 评论: 1、银铅锌业务经营稳健,黄金业务进入业绩释放期。公司旗下的银铅锌主力矿山玉龙矿业2018年前三季度处理矿石量符合预期、销售量增加是公司第三季度利润的重要来源。金矿方面,公司旗下黑河洛克东安金矿目前是国内已探明黄金品位最高的金矿之一,2018年前三季度矿石采选品位依然维持在15克/吨的高位,全年约生产330天;板庙子金英金矿一直处于正常生产状态,黄金金属量约32吨,2018年前三季度处理矿石量约56万吨,入选平均品位为3.09克/吨;公司金矿中增储最多的大柴旦金矿目前处于改造停产阶段,预计2019年上半年恢复生产,预计复产后公司业绩,尤其是金矿业务将得到进一步助推。 2、大竖井项目推进顺利,大柴旦金矿有望19年贡献。公司旗下玉龙矿业的大竖井工程预计将于2019年下半年完成安全验收投入使用,届时将提升矿石处理量,银铅锌产量有望继续增长。金矿方面,东安金矿进入地下开采阶段后,采矿量将有明显提升,而大柴旦金矿目前累计黄金资源量已达45吨,预计在2019年上半年恢复生产后,将成为未来黄金产量的重要增长点。此外,公司表示将在经营好现有矿山的同时,继续寻求潜在优质矿山的收购。 3、黄金向上的拐点或已确定,金价上行利好公司业绩。美联储近期反转的鸽派表态,叠加非农数据不及预期,推动金价开始反弹。美国未来边际走弱的端倪,将愈发明显,美元下行和M2上行的趋势也逐渐明显。预计2019年金价将走出上涨行情,银价也有望跟随上涨,在公司主营业务逐步由银铅锌采转为金银采选的背景下,金银价格的上涨趋势行情将进一步拉动业绩。 4、增持与回购向市场传递积极信号。截至2018年11月末,公司累计回购股份数量24,711,505股,占公司总股本的 1.25%。公司实际控制人沈国军先生9月以来累计增持826.49万股公司股票。一系列举措彰显了公司管理层以及股东对公司发展前景的信心。 5、估值:预计贵金属价格上涨行情启动,同时铅锌受基本面的支持将维持高位震荡,公司18/19/20预计实现净利6.75/9.95/12.54亿,实现EPS=0.34/0.50/0.63; 18/19/20PE=29.9/20.3/16.1X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:金属价格下跌,矿业权无法如期办理,矿山开采风险,并购失败风险等。

事件:公司近日公告,回购全部2018 年限制性股票激励计划所涉及公司限制性股票,总计涉及9,199,000 股,占回购前公司总股本1,877,699,557 股的0.49%。三季度公司累计回购股份3,130.83 万股,占公司目前总股本的1.67%,最高成交价为6.73 元/股,最低成交价为5.63 元/股,成交总金额为19,987.58 万元。 评论: 1、优质矿山产能快速扩张。公司主力矿山也是国内最大白银矿银漫矿业,2500 吨/日铜锡系列技改工程完成,银、铜、锡金属产销量同比增加。二期扩建5000 吨/天采选能力项目预计2020年10 月正式投产,达产后年平均银铅精矿产量为41,256 吨,锌精矿产量为62,073吨,硫精矿产量68,850 吨。乾金达矿业已于2017 年开始建设,进展顺利,预计于2018 年年底前实现带水试车。荣邦矿业选厂、尾矿库安全设施设计已评审通过,预计本年末建设完成并投产运行。预计至2021 年公司产量逐年大幅增长,银、铅、锌、锡产量对2018 年预计分别累计增80%、138%、38%、20%。 2、国内最大白银储量和产量公司。银漫矿业白银金属储量10172 吨。技改工程完工,银、铜、锡金属预计年产量分别为210 吨、5000 吨、7500 吨。二期投产后,银金属年产量将达到350 吨。巩固公司国内最大银金属供应商地位。公司在白银矿山资源股总银价格弹性最大。 3、大手笔回购股份,提振投资者信心。公司三季度回购1.67%的股份,平均回购价格6.384 元/股。此外,回购全部2018年限制性股票激励计划所涉及公司限制性股票,占回购前公司总股本的0.49%。两项回购合计资金 4、推荐逻辑。2018 年2-10 月公司股价持续下跌,累计最大跌幅66%。不过公司计划新增产能虽然有所推迟,但仍旧在积极推进。预计2017-2020 年公司各金属产量持续大幅增加。三季度公司连续多次出手回购公司股份,彰显公司对未来发展的信心。 根据测算,2018、2019 年将实现7.8、9 亿元净利润,对应EPS0.42、0.48 元,对应PE 仅12、10 倍。考虑到公司估值同行业最低,银价弹性大,产量持续增加,给予公司“审慎推荐-A”评级。 5、风险提示。在建项目建设进度和投产时间不及预期;主产品价格不及预期风险;矿业采选公司安全生产高风险;环境污染风险。

公司为全球新能源核心材料龙头。公司已成为集上游资源储备、开发和中游锂产品加工为一体的锂电新能源核心材料龙头供应商,主要生产碳酸锂、氢氧化锂、氯化锂和金属锂。公司透过战略控制的泰利森Greenbushes 锂矿能完全供应生产锂化合物、衍生物所需的所有锂原料,同时持有或正在布局优质国内外盐湖资源。公司加工厂分布中国、澳洲,全球化产业链优势显著。 除泰利森稳步扩产之外 ,外延SQM 继续做大做强资源端优势。公司2014年一举战略控制兼具矿石品位与生产成本的泰利森Greenbushes 矿场,目前锂精矿折合碳酸锂LCE 年产10 万吨,未来将计划扩产至22.5 万吨(按8:1 匡算)。 随着对SQM 股权战略收购的完成,公司对全球最佳盐湖项目之一的Acatama实现战略布局,其远期将扩产至16.5 万吨LCE 产能(氢氧化锂年产能1.35万吨),将有助于公司继续巩固其资源优势。 技改释放当前锂盐加工潜力,海外布局西澳氢氧化锂项目,锂盐生产产能远期逾13 万吨LCE。深耕锂行业20 余年,公司已成为中国乃至全球领先电池材料制造商的重要供应商,目前公司国内拥有三家锂加工基地,射洪、张家港、铜梁的生产工厂的有效锂盐总产能为3.4 万吨(3.9 万吨LCE),其中碳酸锂产能2.75 万吨。未来增量来自于正在中国四川建设2 万吨碳酸锂工厂、在澳洲建设4.8 万吨的氢氧化锂工厂(分两期)。远期公司境内外锂化工品装置产能合计将达到13 万吨/年LCE,其中5.3 吨为电池级氢氧化锂,以满足旺盛的海外需求。 公司核心优势来自资源完全自给、行业最低加工成本、全球化生产销售网络。公司凭借泰利森的高品位、稳定化学级锂精矿实现加工端锂原材料的完全自给自足,其碳酸锂生产成本仅次于卤水提锂厂商;先进、高自动化锂盐生产厂与全球布局共同构筑公司核心竞争壁垒。 盈利预测与估值。在中性价格假设前提下,预计公司18/19/20 年总营收将达61.26/78.14/104.84 亿,实现归母净利润21.56/24.03/30.92 亿,EPS1.89/2.10/2.71 元,对应最新收盘价下PE= 15.5X/13.9 X/10.8X,维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:项目不及预期。碳酸锂价格波动风险。下游需求不及预期风险。原材料采购受限及价格波动风险。境外经营风险。

事件: 2017年供给侧改革政策发布推动股价大涨,但现实高库存低消费造成了2018年股价大跌62%,并刷新2015年下半年的低点。四季度电解铝全行业大面积亏损,预计年内公司难有正收益。料明年电解铝基本面持续改善,氧化铝价格预期走弱,因此电解铝企业利润料将修复,当前股价新低,给予“强烈推荐-A”评级。 评论: 1、看好电解铝利润修复:2018年国内铝社会库存超预期下降,国外保持百万吨缺口。受益供给侧改革,预计2019年电解铝供需基本面继续去库存。而氧化铝由于产能集中投放,原料供应紧张转充裕,价格预期走弱。2018年电解铝全行业中枢值亏损,预计2019年成本走弱支撑利润修复。 2、公司电解铝产能高速扩张:当前公司原铝产能158万吨/年。鲁甸70万吨/年项目一期35万吨/年的一段已经投产,预计2019年一期将达产。鹤庆溢鑫21.04万吨和文山水电铝50万吨/年项目预计2019年投产。2019年末,公司产能预计264万吨/年,权益产能224万吨/年,增幅67%。2020年产能增至300万吨/年,权益产能249万吨/年。 其中鲁甸70万吨水电铝项目预计享受0.28元/千瓦时的优惠电价,大幅低于2017年0.343元/千瓦时的电价,70万吨产能对应利润增厚6亿元/年。 3、水电铝助公司规避铝行业政策约束:未来政策2个关注点:自备电厂清查缴纳政府性基金和交叉补贴,电解铝企业推行碳交易。运行产能中接近70%配备自备电厂,其中接近三成孤网运行。一旦对自备电厂全面征收政府性基金,0.2-0.5元/千瓦时的政府性基金将显著推高全行业生产成本。公司绿色践行,以水电为主,助公司受益该政策。 4、推荐逻辑:预计明年公司氧化铝35%自给率,氧化铝价格下跌助益修复公司盈利。氧化铝价格下跌100元/吨,公司对应增厚2.4亿元利润。此外,鲁甸70万吨/年项目预计享受优惠电价0.28元/千瓦时,对应2017年公司平均电价0.343元/千瓦时,满产情况下对应增厚利润6亿元。拟定增投资项目文山中低品位铝土矿综合利用项目,将为公司扩张铝土矿产量,同时压缩生产成本。 测算2018年公司亏损5千万。考虑明年氧化铝价格走弱,又是公司产能提升最大的一年,预计2019年将实现6.7亿元净利润,对应PE 只有15倍、EPS0.26元。低股价,安全边际高,给予“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:电解铝供给侧改革执行不及预期,铝价不及预期;公司在建工程进展不及预期;电价上调。

事件:公司2018年前三季度实现营业收入170.05亿元,同比+14.73%;实现归母净利润7.70亿元,同比-10.80%;实现基本每股收益0.22元,略低于预期。公司考虑到公司铅锌资源规模及外延积极,维持“强烈推荐-A”评级。 点评: 1、三季度锌价格下滑导致公司单季业绩承压。根据亚洲金属网数据,在Q3单季国内锌价均价环比Q2下跌10.04%、同比去年下滑12.61%背景下,公司单季业绩承压:Q3实现营业收入55.97亿,环比Q2下降15.27PCTS,Q2实现归母净利1.63亿,环比Q2下降48.79PCTS。销售毛利率10.23%,环比下降3.39PCTS。 2、优质品位资源推动核心增长,资源质量领先行业。近日公司持有40%权益的爱尔兰波利娜拉克项目发布MRE结果显示,采用锌当量边界品位5.2%计算,波利娜拉克项目具有540万吨矿石资源量,铅+锌品位为8.7%,属优质品位资源,其中锌7.6%,铅1.1%以及白银9克/吨(根据加拿大CIM标准制备),铅锌金属量超46.95万吨。优质矿产资源的逐步发掘,为公司核心竞争力增添砝码。 3、四季度铅锌价格有望企稳回涨,自给自足比较优势明显。目前锌报价自9月中旬起已有企稳回涨的端倪,沪粤津三地库存持续大幅下降,精炼锌国内短缺年内持续为后续锌价提供一定支撑,同时锌精矿TC持续大幅提高至2011年下半年高位超6000元/吨,公司100%自给率的产业链模式令当前精炼锌盈利水平较众多冶炼厂相对可观;铅因其环保敏感度高屡屡受环保冲击,受秋冬采暖季环保约束影响,供给方面约束为铅价提供强支撑。在公司预计设计产品产量达产情况下,预计公司第四季度业绩销量向好,业绩持稳。 4、PE处于今年历史以及行业低位,增长空间较大。截至目前中金岭南市盈率在有色金属行业里面有正常盈利的上市公司中位于底部区间,同时动态市盈率也刷新自公司上市以来历史低位,随着未来外延优质资源陆续建设投产以及铅锌需求缺口持续存在,公司股价有望迎来一波修复。 5、盈利预测及估值。中长期来看考虑到国外Gemsberg等大型铅锌矿陆续投产,对铅锌价格进行中性假设,在公司稳步多元化发展下,预计公司18/19/20年实现归母净利润12.26/13.15/15.37亿,EPS=0.34/0.37/0.43元,18\19\20PE=11.8/11.0/9.4X,维持公司“强烈推荐-A”评级。 风险提示:铅锌价格超预期下跌,金属矿产产量不及预期,

事件:公司实控人将其持有的5171.38万股公司股份,占公司总股本的8%,按7.02元/股的价格转让给宝钢金属,标的股份转让总价为3.63亿元。转让最终完成后,梅小明仍为公司实际控制人。此次通过协议转让方式引入宝钢金属,有利于优化公司股权结构、为公司引进更多资源。维持“强烈推荐-A”评级。 点评: 1、 行业体量、推广高门槛制约龙头跨越式发展。镁行业规模小(全球100万吨原镁产量),产能分散,严重缺乏研发投入,导致行业加工、合金方向的推广进展缓慢。云海金属作为国内行业龙头,除向上游资源端发力外,持续布局镁合金应用市场,近年通过合资建设、增资宜安云海、投资印度等方式,深度布局汽车镁轮毂加工、轻合金精密压铸件与配套镁合金回收领域,剑指打通镁全产业链。 2、 巨头正式牵手,产业端深度合作即将展开。宝钢金属作为宝武集团多元业务旗舰子公司之一,业务涵盖金属包装、工业气体、金属制品、汽车贸易与服务等。该公司在集团资金实力、产业链覆盖面,客户渠道上较云海有巨大相对优势,合作后,将加速镁在汽车加工(宝钢股份在冷轧汽车板市占率超50%,汽车用钢产品线通过多家汽车巨头认证)的技术革新与下游推广,契合云海金属的下游应用推广方向。 3、 镁产能受限持续,价格维持高位震荡。整体来看,四季度镁价维持高位震荡,近90日均价17995元,进入12月,受到原料硅铁价格下跌与圣诞假期影响,镁价走出震荡格局,近30日均价18021元。 4、 产销两旺,四季度盈利继续改善。根据AM数据显示,近月镁锭生产企业销量同比、环比皆大幅增长,下游镁粉、合金市场成交积极,企业产成品库存维持低位;根据我们测算,镁单吨净利润目前维持在4000元水平,环比三季度增长700元,行业盈利改善持续。 5、 微通道扁管成公司未来主要利润增长点。扬州瑞斯乐产能扩张,产品保持行业高性价比。预计今年贡献毛利 6800 万元,未来两年 2 万吨达产后,毛利有望达到 1.67 亿元,将成为未来两年公司新的利润增长点。 6、 盈利预测及估值。上游镁合金量价齐升,镁价上涨提供业绩弹性,下游精深加工压铸件、挤压件放量,为公司业绩持续快速增长提供动能。预计 2018/2019/2020 年净利润分别为3.2/3.9/4.4亿元,对应 P/E =13.3/11.0/9.7X。维持“强烈推荐”评级 7、 风险提示:原材料成本大幅上升、环保边际放松、新业务不及预期、下游需求不及预期等

立足胶东,外延全球的黄金产业链龙头。公司为深耕国内、布局全球的黄金全产业链龙头公司,业务范围包括:黄金开采、选矿和冶炼,黄金矿山专用设备、建筑装饰材料的生产、销售。其背靠的山东黄金集团为山东省国资委控制的大型国有企业集团,拥有逾40年的黄金开采行业营运经验,旗下资源丰富,现有4家矿山位居“中国10大黄金矿山”之列,3家矿山位居“中国黄金经济效益十佳矿山”之列,11家矿山被授予“国家级绿色矿山”,在集团优质资产未来优先考虑注入上市公司的前提下,山东黄金增储潜力不可小觑。 公司黄金权益资源量968.81吨,位居全球前列。其中,国内矿山黄金权益资源量831.02吨,权益储量247.27吨,分别占比86%、75%;海外贝拉德罗矿黄金权益资源量137.78吨,权益储量84.01吨,占比14%、25%;产量方面,公司2017年矿产金产量35.88吨(国内29.39吨(占比82%))+国外6.49吨(占比18%))。 中国最大黄金生产企业,通过“内生+外延”实现产量快速增长。按17年我国矿产金产量计算,公司占6.9%,为全国第一。未来将实现国内+海外两端同发力。国内:在不考虑山金集团优质资产注入的情况下,产量有望保持每年2吨左右的增速,预计18年国内产量30吨,明年后年保持约2吨左右增长; 海外:随着贝拉德罗矿生产经营的稳步提升,未来将成为公司黄金产量增量方面的中流砥柱,18年预计贡献权益产量10吨矿产金,同比增长54%。(按照现有矿山进行测算,不包括未来国内外并购)。 旗舰出海,第一站联手国际巨头巴里克黄金。2017年公司联手世界黄金巨头巴里克黄金,以9.6亿美元成功收购贝拉德罗项目50%权益,该矿是阿根廷最大金矿及南美洲第二大金矿,也是国内黄金公司目前经营最大的海外金矿。截至2018年3月,公司占贝拉德罗矿的储量及资源量分为为84吨与137.8吨。双方资源端的合作还涉及到包括对位于智利和阿根廷边界、涵盖阿根廷弗龙特拉区的富有远景的埃尔印第奥金矿带(“ElIndioGoldBelt”)的项目和投资。此外公司9月末H股发行成功,同月与巴里克签订战略协议,引入其作为战略股东,进一步实现两家黄金龙头公司的合作深化。 优质资源禀赋及规模化生产共同打造低成本“护城河”。2017年,公司中国矿山现金营运成本仅为682美元/盎司,低于715美元/盎司的国内平均水平。其原因在于1)四座主力矿山品味高、矿床规模大;2)主力矿山位于山东省,成熟的基础设施给公司生产带来了规模效益;3)通过不断优化的采矿技术和自动化设备应用,公司实现了较低的矿石贫化率和采矿损失率。4)公司的采、选、冶炼产能在国内同行中名列前茅,规模效应显著。 稳健财务表现与多融资渠道为未来外延并购奠定牢固基础。公司的资产负债率及其负债权益比例在中国同行中始终处于较低水平。同时通过黄金租赁合约进行短期融资,利率在2.4%~4.85%之间,同时作为省级国资委企业,公司历史上银行借贷利率为2.56%~5.70%;以上借贷成本明显低于行业平均水平。在汇率波动较大的大背景下,公司9月实现港股H股上市,海外融资渠道的打通将极大的助力公司海外并购布局。 美元加息进入后半程,看好中长期黄金价格表现。从供需基本面来看,目前供需处于紧平衡阶段,目前的金价仅仅略高于全球黄金开采成本侧面反映了这个问题。目前,美国加息进入后半程,预期的边际改善将触发黄金行情的中长期上涨,此时,黄金勘探-投产的长周期将导致供应端缺乏价格弹性的现象将强化向上趋势。 股价超额表现明显,A股同业中股价弹性最大标的。从历史上看,公司超额收益显著(尤其是在金价上涨和外延并购的叠加期),吨市值和股价弹性明显高于同行业公司。 基于当前黄金价格向上趋势,预计2018-2020年公司EPS分别为0.53/0.70/0.90元,对应PE=55.3X/41.4X/32.3X,对应PB=3.7X/3.4X/3.1X,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品价格波动风险;资源开发风险;矿山安全风险;环境污染风险;黄金产量不及预期等。

事件: 事件:2018年12月6日,公司召开2018年第三次临时股东大会,中小股东超过98.89%通过《关于调整公司本次重大资产购买暨关联交易方案的议案》,公司将以支付现金和承担债务方式购买甘肃盛达集团股份有限公司持有的内蒙古金山矿业有限公司67%的股权,交易作价为12.4811亿元。为避免同业竞争,盛达集团以及少数股东赵继仓、赵志强计划将所持合计33%股权托管至上市公司。 评论: 1、公司对有关金山矿业矿石品位的负面报道澄清:今日,公司董秘通过电话会议对有关金山矿业矿石品位的负面报道澄清。a、公司之前陆续注入银都、赤峰金都和光大。集团资产的质量,过去5年经受了市场和财务指标验证的。上市公司资产注入的风格和特点是一贯的。b、超大型矿山需要勘察报告。金山矿业勘察报告得到204g/t 的品位,评估机构经过施工钻孔170个,总径75784.14米,完成化学分析样品15556件等一系列工作,勘探费用6992.35万元。矿山品位勘察是艰巨严肃的。某个人投资者的监测样本,无法确定是否是金山矿业生产用矿石,且有限样本不能代表矿区品位。c、金山矿的特点是浅部品位高,中部品位低,底部品位高。目前开采是中部品位偏低的矿段。d、曾有外部投资者出价超过30亿元意欲收购金山矿业,而集团以收购总估值18亿注入上市公司,是对上市公司的重大支持。 2、优质资源注入,规模快速增长和产能释放重叠期:2011年,盛达矿业借壳上市,重组注入银都矿业62.96%股权。2016年收购光大矿业、赤峰金都100%股权。 2017年收购东晟矿业70%股权。当前拟收购金山矿业67%股权。光大矿业、赤峰金都2017年投产,2018年产能提升。金山矿业2020年产能有望从48万吨/年提升到90万吨/年。若金山矿业注入成功,则公司控制的白银储量达到8462吨,权益铅锌储量分别38万和66万吨。 3、开始海外布局,蓄力接棒扩张之路:公司与华勘集团签署《战略合作协议》,旨在通过收购华勘集团拥有的老挝爬奔金矿项目,为公司海外资源拓展奠定了基础。公司抢抓当前贵金属价格低迷的机遇,加快扩张步伐,加速实现低成本收购兼并。这或将是公司谋求在贵金属领域实现快速成长的关键一步。 推荐逻辑:贵金属价格上涨行情启动,铅锌受基本面的支持将维持高位震荡。根据价格较为保守的假设,且未来两年价格保持平稳不变,不考虑金山矿业,预计公司2018-2020年实现归母净利润分别3.57、4.26和4.98亿元,同比增长26%、19%和17%;对应eps 分别为0.52、0.62和0.72元,对应市盈率17、14和12倍。 处于有色和贵金属行业估值较低,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:金属价下跌,矿业权无法如期办理,矿山开采风险,并购失败风险等。

公司主营业务为有色金属矿采选。目前在产矿山为克什克腾旗拜仁达坝银多金属矿,以及大地、十地银铅锌矿。在产主要品种为银、锌、铅,其中白银占比40-50%之间。通过黄金白银向贵金属公司靠近。 依托集团注入优质矿山,实现快速成长。2011 年有色景气高点盛达矿业重大资产重组成功。此后尽管有色景气度持续下降,公司始终坚持主业,稳健经营。在金属价格处于中低位置(银价处于历史低位,铅锌价格处于历史中位区间),2016 收购光大矿业和赤峰金都,2018 年拟收购金山矿业。以上资源集中在我国内蒙地区,银铅锌资源丰富,品位高,开发成本低。毛利可达80%,为行业最高。净利率达到50%以上。公司成为“小而美”矿山的集合体。 资源步入产能释放周期。公司2015 年启动收购赤峰金都和光大矿业100%股权,2016 年7 月完成收购,2017 年正式进入产出期,两者的原矿产能各30万吨,合计60 万吨。当前拟收购的金山矿业,目前产能48 万吨,未来两年或扩产至90 万吨。公司2017 年白银产量约130 吨,预计2018 年白银产量大约148 吨,2020 年或达到332 吨(包括金山达产),增长155%。 联手华勘,开启海外布局。我国资源需求巨大,但有色资源匮乏。需求巨大决定我国必然会产生世界级的资源巨头,而资源匮乏决定了我国巨头的成长之路必然是海外的扩张之路。我国海外资源并购经过多年的“交学费”后,已经形成成熟的并购体现,2013 年之后步入收获期,海外拓展成功的有色公司股票2014 年至今超额收益颇丰。华勘公司具备丰富的海外资源和开发经验,盛达联手华勘开启海外贵金属并购之旅,可加快公司海外扩张进程,且规避诸多风险。 公司估值有望提升。对标银铅锌公司,按照有效资源估值法,保守估计盛达矿业的估值可达72 亿元;若按照市盈率方法测算,盛达估值有望达到90 亿元。公司估值介于72-90 亿元之间(平均值81 亿元)。不同于银泰资源有金矿,盛屯矿业有钴矿,盛达矿业多被市场定义为铅锌公司,估值水平受到抑制。预计随着公司贵金属收入占比提升(扩产和外延),估值水平有望提升。 根据价格较为保守的假设,且未来两年价格保持平稳不变,随着公司产能释放(不包括正在收购的金山矿业)预计公司2018-2019 年实现归母净利润分别3.57、4.26和4.98 亿元,同比增长26%、19%和17%;对应eps 分别为0.52、0.62 和0.72元,对应市盈率15、13 和11 倍。首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:金属价格下跌,矿业权无法如期办理,矿山开采开发风险,并购失败风险等。

事件:公司2018年1-3季度实现营业收入85.79亿元,同比+32.55%,实现归母净利8.38亿元,同比+54.16%;实现基本每股收益0.32元,维持“强烈推荐-A”评级。 点评: 1、环保继续掣肘行业供应端,产能扩张后铝电极箔产能位居全球第一。目前公司电极箔产能中,中高压腐蚀箔4000万平米,化成箔3000万平米,同比2017年翻倍增长。综合考量内蒙乌兰察布的电力成本优势,计划到18年底新增700万平米化成箔,后续扩产将依照市场而定;低压电极箔已经有600万吨产能,计划2019年扩产到1200万平米,扩产完毕后,公司将成为我国最大的铝电极箔生产商,客户结构主要为长期合作客户,其中60%出口到日韩市场。根据近期跟踪,环保边际未有放松,市场箔供需仍旧偏紧,预计电极箔价格将维持。此外,公司电极箔产品50%以上外销,人民币汇率近期调整也对公司业绩带来积极影响。 2、氟化工业务扩产完成,单季业绩表现受到传统淡旺季影响。公司氟化工业主要产品为烧碱、新型冷媒等。其中新型冷媒R32/R125,其下游主要为格力、美的等龙头空调企业。三季度氟化工业务环比放缓主要原因在于制冷剂在全年一二四季度为旺季,而三季度为淡季。根据百川资讯,三季度液碱、新型制冷剂R32/R125价格继续维持高位,预计随着四季度旺季回暖,业绩将环比大幅改善。 3、东阳光药前三季度业绩超过去年全年,近期频获政策利好。东阳光药于10月29日晚发布三季度财务信息,前三季度公司实现收入17.23亿元和归母净利润6.83亿元,在核心品种可威今年以来销售增长迅猛的推动下已经超越去年全年业绩。当然,由于流感疫情及治疗备药存在一定季节性因素,所以公司进入七八月后业绩出现波动,导致Q3单季度收入和归母净利润分别为2.29亿元和0.48亿元,但考虑到Q4将是流感疫情高发季节,我们认为公司全年业绩仍将维持上半年高速增长的势头。而近期公司也频繁收到政策利好。可威、尔同舒和莫西沙星纳入新版基药目录,将为公司进一步打开目前尚有欠缺的基层市场;同时国家鼓励国产优质仿制药,包括审批上对“中外双报”品种予以倾斜和利好通过一致性评价药品的11省市带量采购等,都将为公司主要产品在国内发展打开广阔的成长空间。 4、盈利预测及估值。我们预计全年公司电子新材料、氟化工和医药三项业务都有望实现同比大幅增长,预计公司铝电极箔和氟化工业务2018-2020年实现净利润8.22、8.85和9.77亿元,医药业务2018-2020年承诺利润分别为5.77、6.53和6.89亿元,按权益比例计算分别贡献净利润2.89、3.27、3.45亿元,故预计合计2018-2020实现净利11.11、12.12、13.21亿元,考虑股份增发后对应EPS为0.37、0.40、0.44元,对应PE=21.1X、19.4X、17.8X。 基于公司三项业务皆处于高景气初期,仍有向上空间,维持公司“强烈推荐-A”评级。 风险提示:电子新材料、氟化工业务环保风险;原材料成本连续、多次涨价风险;东阳光药产品集中度过高风险;东阳光药在售、在研产品终止风险。