处于爆款新品空窗期， 业绩同比保持平稳。 1） 2020前三季度营收 112.90亿元，同比增长 18.09%， 归母净利润 22.60亿元， 同比增长 45.27%，扣 非净利润 19.51亿元，同比增长 37.65%， 经营活动产生的现金流量净额为 24.44亿元，同比增长 28.82%； 2）2020Q3营收 33.01亿元，同比减少 5.39%， 环比减少 9.46%， 归母净利润为 5.60亿元，同比增长 7.22%，环比下滑 42.27%，扣非净利润 4.86亿元， 同比增长 3.87%， 环比下滑 40.28%， 经 营活动产生的现金流量净额为-602万元； 3） 我们认为， 公司 2020Q3业 绩同比相对平稳主系 2020Q2公司爆款手游《精灵盛典》 处于流水高峰期， 使得去年三季度公司业绩基数较高所致，而 2020Q3业绩相对于上个季度 环比有所下滑，主系后疫情时代手游行业增速放缓， 同时三季度叠加暑期 档， 各家游戏龙头公司加强新老产品的游戏买量，使得行业竞争加剧以及 买量成本提升所致。 持续加强研发投入， 静待爆款产品脱颖而出。 1） 公司前三季度研发费用 同比增长 66%， 主系研发人员增长以及加大对游戏的研发投入所致，预计 目前公司研发人员约 2100人，未来 3年有望达到 3500-4000人； 2） 我们 认为随着研发的持续投入，越来越多的爆品自研手游有望出现， 期待未来 重磅产品《荣耀大天使》、《斗罗大陆 3D》 等表现，带动业绩再上新台阶。 盈利预测与评级。 预计公司 2020/21/22年 EPS 至 1.51/1.78/2.04元， 10月 30日收盘价对应 20/17/15倍 PE， 看好公司平台价值与出海业务的发力， 以及《荣耀大天使》 等新品上线的表现， 维持“审慎增持” 评级。

事件：公司发布2020年三季度报告。 点评：业绩快速增长，符合预期，主系游戏业务表现亮眼。1）公司2020前三季度收入80.62亿元，同比增长38.71%，归母净利润18.07亿元，同比增长22.44%，扣非净利润16.71亿元，同比增长17.22%，经营活动产生现金流净额28.60亿元，同比增长249.86%；2）公司2020Q3收入29.18亿元，同比增长35.37%，归母净利润5.36亿元，同比增长17.74%，扣非净利润5.19亿元，同比增长16.19%，经营活动产生现金流净额7.31亿元，同比增长12.45%；3）业绩高速增长主系公司游戏业务发展良好，收入大幅增长所致，我们预计2020Q3单季度游戏收入占比约为85%，游戏业务收入同比增速约为35%；4）收入增速高于利润增速主系自主发行的游戏产品占比大幅提高，净额法确认收入比例减少带来营业成本增速超过营业收入，同时前三季度销售费用增速较高，同比增长66.73%，主系自主发行游戏占比提升，对应的市场宣传及推广费用等有所增加。 重磅手游储备丰富，有望带动业绩持续高增长。1）重点手游最新的月流水预测情况：《新神魔大陆》2亿元，《完美世界》1亿元，《新笑傲江湖》1.1亿元，《诛仙》0.7亿元；2）2021年重磅手游储备丰富，预计2021H1国内市场有望上线的重磅产品包括《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》、《幻塔》，2021H2有望上线的新品包括《一拳超人》、《仙剑奇侠传》等，我们认为2021年公司重磅手游产品丰富，预计推动业绩保持快速增长。 投资建议：公司精品手游不断，2021年重磅产品储备丰富，在买量的加持下，游戏业务有望保持高速增长，随着云游戏的发展，公司作为A股研发龙头，有望坐享内容升级所带来的红利，进一步提升公司估值水平。预计2020/21/22年EPS为1.23/1.48/1.67元，10月29日收盘价对应23/19/17倍PE，维持“审慎增持”评级。 风险提示：游戏不及预期；游戏政策趋严；大股东减持风险；商誉减值风险。

事件：公司发布2020年三季度报告。 点评： 收入快速增长，利润增速平稳。1）公司2020前三季度营收5.45亿元，同比增长34.61%；实现归属于上市公司股东净利润0.85亿元，同比增长37.84%；扣除非经常性损益后归属于上市公司股东净利润0.74亿元，同比增长28.37%，经营活动产生的现金流量净额0.87亿元，同比增长28.47%；2）2020Q3营收1.82亿元，同比增长38.83%，归母净利润0.17亿元，同比增长10.83%，扣非后归母净利润0.15亿元，同比增长21.70%，经营活动产生的现金流量净额0.52亿元，同比增长12.19%；3）收入高速增长主要源于内容生态建设，带动用户增长与产品迭代，进一步强化商业化变现所致，成本与费用增长主要系公司IT资源使用费、活动成本、职工薪酬增长所致。 三季度为电商行业淡季，期待四季度业绩释放。1）由于三季度为电商行业淡季，单季度利润对全年贡献占比较低，以2019年为例，每个季度归母净利润占全年比例分别为15%、24%、13%、48%；2）公司持续生态布局，扩张品类，除电脑数码家用电器占比较高外，食品生鲜等快速提升，同时经过直播/短视频领域的技术与经验的积累，参照二季度“618”取得的高增长，期待“双十一”带动下四季度业绩的释放。 盈利预测：我们预计公司2020/21/22年公司净利润分别为1.49/1.79/2.08亿元，EPS分别为1.85/2.22/2.58元，对应10月27日收盘价PE分别为59/49/42倍，看好电商平台竞争持续，对内容导购平台龙头发展的推动作用，以及直播/短视频带货对行业的提振，维持“审慎增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；竞争格局加剧；大客户流失风险。

收入快速增长，《问道手游》仍然是贡献主力。1）2020前三季度营收20.50亿元，同比增长31.79%，归母净利润7.95亿元，同比增长18.62%，扣非归母净利润7.03亿元，同比增长11.01%，经营活动产生的现金流量净额10.61亿元，同比增长20.34%；2）2020Q3营收6.40亿元，同比增长32.20%，归母净利润2.45亿元，同比增长19.65%，扣非归母净利润2.04亿元，同比增长6.67%；3）收入高速增长主系《问道手游》收入增长及《最强蜗牛》（港澳台版）等新游戏上线，净利润增速低于收入主要系为《最强蜗牛》提供推广服务，且服务净利率较低，游戏授权金摊销增加，同时外部研发商分成支出不再进行摊销，以及对外投资业务预提业绩奖金所致。 《问道手游》表现依旧出色，游戏新品不断。1）《问道手游》2020Q3基本维持在IOS畅销榜30名左右，《魔渊之刃》9月上线后最高位列IOS畅销榜30名左右，《不朽之旅》9月上线后最高位列IOS畅销榜23名；2）后续储备丰富，未来重量级产品包括《摩尔庄园》、《一念逍遥》等。 盈利预测：我们预计公司2020/21/22年EPS为15.36/17.05/18.87元，对应10月22日收盘价PE分别为33/30/27倍，看好《问道手游》长线运营能力以及未来新游上线的表现，维持“审慎增持”评级。 风险提示：1）新游戏上线不达预期；2）行业竞争加剧；3）政策监管加剧。

事件：公司发布2020年半年度报告。 点评： 业绩高速增长，超出市场预期。1）2020H1营收79.89亿元，同比增长31.59%，毛利率89.19%，同比增长3.01pct，主系自研产品数量增长以及《永恒纪元》、《大天使之剑H5》等新老自研产品盈利能力提升所致，归母净利润17.00亿元，同比增长64.53%，扣非净利润14.65亿元，同比增长54.31%，超出此前净利润14-15亿元的预期，主要由于移动游戏表现良好，带来业绩大幅提升，同时叠加持有金融资产等取得2.35亿元非经常损益，经营活动现金流量净额24.50亿元，同比增长297.53%；2）2020Q2营收36.46亿元，同比增长29.09%，归母净利润为9.71亿元，同比增长67.78%，扣非净利润8.14亿元，同比增长52.99%。 手游产品储备丰富，新的产品周期开启。1）国内市场，公司新上线《混沌起源》、《云上城之歌》等产品，储备的自研产品包括《代号NB》、《代号DL》等，储备的部分代理产品包括：仙侠类《代号JZ》、《代号XN》，卡牌类《王牌高校》，模拟经营类《代号RS》，MMORPG类《代号GC》，女性向《一千克拉女王》；2）海外市场多款游戏表现优异，其中包括SLG游戏《三国英雄たちの夜明け》与《狂野西境》、西方魔幻题材的《P&C》以及老牌经典手游《大天使之剑H5》、《永恒纪元》与《奇迹MU:跨时代》，下半年多款新品有望海外推出，包括：模拟经营类《代号ZG》，SLG类《代号FRZ》、《代号FO》，卡牌类《代号OX》，休闲RPG类《代号CM》，MMO类《代号E》、《代号AH》。 盈利预测与评级。上调公司2020/21/22年EPS至1.51/1.78/2.04元，8月28日收盘价对应32/27/23倍PE，看好公司平台价值与出海业务的发力，以及8月下旬《精灵盛典》加大买量后的表现，维持“审慎增持”评级。 风险提示：新产品上线不及预期；海外拓展节奏不及预期；政策监管加剧。

事件：公司发布2020年半年度报告。 点评：业绩高速增长，符合预期，主系游戏业务推动。1）公司2020H1收入51.44亿元，同比增长40.68%，归母净利润12.71亿元，同比增长24.53%，扣非净利润11.52亿元，同比增长18.42%，经营活动产生现金流净额21.28亿元，同比增长1173.20%；2）公司2020Q2收入25.69亿元，同比增长59.12%，归母净利润6.56亿元，同比增长22.82%，扣非净利润5.54亿元，同比增长8.66%，增长主要来自游戏业务，实现收入21.08亿元，同比增长47.69%；3）业绩高速增长主系游戏业务发展良好，2020H1游戏实现收入43.58亿元，同比增长51.44%，游戏业务净利润11.57亿元，同比增长25.07%。 老游戏表现亮眼，新游戏储备丰富，高增长有望保持。1）重点手游最新的月流水预测情况：《诛仙》0.8亿元，《完美世界》1.2亿元，《新笑傲江湖》1.5亿元，《新神魔大陆》3亿元；2）后续手游产品《战神遗迹》预计Q3海外上线、《梦幻新诛仙》有望Q4上线，此外《非常英雄》、《旧日传说》、《一拳超人》等产品研发也在积极推进，涵盖MMORPG、回合制、ARPG、SLG、Roguelike、卡牌等各项品类。 行业迎来库存消化期，电视剧库存快速消化。2020Q2共有六部作品确认收入：《全世界最好的你》、《燃烧》、《月上重火》、《三叉戟》、《最美的乡村》、《怪你过分美丽》，随着行业迎来库存消化期，业绩有望持续改善。 投资建议：精品手游不断，未来产品储备丰富，在买量的加持下，游戏业务有望保持高速增长，随着云游戏的发展，公司作为A股研发龙头，有望坐享内容升级所带来的红利，进一步提升公司估值水平；影视方面，随着库存的加速消化，有望迎来业绩持续改善。预计2020/21/22年EPS为1.23/1.48/1.67元，8月28日收盘价对应31/26/23倍PE，维持“审慎增持”评级。 风险提示：游戏不及预期；游戏政策趋严；大股东减持风险；商誉减值风险。

投资建议：国庆档影院上座率是否进一步放开存在不确定性，我们暂不调整之前的盈利预测。我们预计公司2020-2022年归母净利润为5.92/12.41/14.08亿元，对应8月18日PE为76/36/32倍，维持“审慎增持”评级。虽然短期来看公司业绩承压，但长期来看公司动画电影龙头的核心优势将在行业寒冬中凸显。

事件：公司发布2020年半年度报告。 点评：收入快速增长，《问道手游》是贡献主力。1）2020H1营收14.09亿元，同比增长31.61%，归母净利润5.50亿元，同比增长18.17%，扣非归母净利润4.99亿元，同比增长12.89%，经营活动产生的现金流量净额7.98亿元，同比增长37.22%；2）2020Q2营收6.69亿元，同比增长18.48%，归母净利润2.28亿元，同比下滑9.59%；3）收入高速增长主系《问道手游》表现出色，净利润下滑主系参股公司青瓷数码新品上线，推广投入导致亏损影响，且外部研发商游戏分成不再进行摊销，以及对外投资业务预提业绩奖金所致。 《问道手游》表现依旧出色，新游戏储备丰富。1）《问道手游》生命周期超预期，2020Q2基本维持在IOS畅销榜前30名，最高至前6名，《不思议迷宫》、《贪婪洞窟》等持续贡献稳定流水；2）多款手游年内上线，其中《魔渊之刃》、《不朽之旅》、《荣耀指挥官》预计9月上线，《巨像骑士团》、《石油大亨》等多款产品已取得版号，预计四季度上线。 盈利预测：我们预计公司2020/21/22年EPS为15.36/17.05/18.87元，对应8月17日收盘价PE分别为39/35/32倍，看好《问道手游》长线运营能力以及未来新游上线的表现，维持“审慎增持”评级。 风险提示：1）新游戏上线不达预期；2）行业竞争加剧；3）政策监管加剧。

事件：公司发布2020H1业绩预告。 点评：业绩高速增长，符合预期，游戏业务表现强劲。1）公司预计2020H1归属于上市公司股东净利润为12.4-12.8亿元，同比增长21.53%-25.45%；2）我们认为净利润高速增长主系游戏业务表现强劲，预计2020H1游戏贡献净利润约为11.6亿元，预计同比增速约为25%。 老游戏流水稳健，新游戏表现出色，高增长有望保持。1）重点手游作品中，预计《诛仙》月均流水0.8亿元，《完美世界》月流水1.5亿元，《新笑傲江湖》月流水2亿元，《新神魔大陆》7月初上线表现亮眼，预计上线前30天流水有望突破4亿元；2）后续手游《战神遗迹》（已获版号）预计2020Q3海外上线，2021年在国内上线，《梦幻新诛仙》（已获版号）预计2020H2国内上线，《幻塔》预计2021年国内上线；3）我们认为随着新老游戏的出色表现，2020年游戏业务有望保持高速增长。 库存加速消化，公司电视剧储备丰富，业绩有望改善。1）2020Q1《冰糖炖雪梨》与《暴风眼》确认收入，《全世界最好的你》、《燃烧》、《月上重火》、《三叉戟》、《最美的乡村》、《怪你过分美丽》2020Q2确认收入；2）我们认为，随着公司电视剧业务迎来库存消化期，业绩有望加速释放。 投资建议：精品手游不断，未来产品储备丰富，在买量的加持下，游戏业务有望保持高速增长，随着云游戏的发展，公司作为A股研发龙头，有望坐享内容升级所带来的红利，进一步提升公司估值水平；影视方面，随着库存的加速消化，有望迎来业绩改善。预计2020/21/22年EPS为1.85/2.22/2.51元，7月14日收盘价对应33/28/25倍PE，维持“审慎增持”评级。 风险提示：游戏不及预期；游戏政策趋严；大股东减持风险；商誉减值风险。

盈利预测与评级：尽管短期疫情对公司形成业绩压力，但我们看好公司在经济下行期的调整能力，且竞争格局有望改善，我们下调公司盈利预测，预计2020-2022年归母净利润为18.03/30.53/39.28亿元，对应EPS分别为0.12/0.21/0.27元，对应4月27日收盘价PE分别为37.3/22/17.1倍，维持公司“审慎增持”评级。

事件：公司发布2019年年报与2020Q1报告。 点评：业绩高速增长，符合预期，游戏业务表现强劲。1）公司2019年收入80.39亿元，同比增长0.07%，归母净利润15.03亿元，同比下降11.92%，扣非净利润10.87亿元，同比减少24.88%，利润下滑主系跌价准备、商誉减值与业绩补偿影响，剔除上述影响我们预计公司归母净利18.6亿元，同比增长9%；2）公司2020Q1收入25.74亿元，同比增长26.09%，归母净利润6.14亿元，同比增长26.41%，扣非净利润5.98亿元，同比增长29.17%，增长主要来自游戏业务，实现收入21.08亿元，同比增长47.69%。 老游戏表现亮眼，新游戏储备丰富，高增长有望保持。1）重点手游作品中，《诛仙》预计Q1月均流水1亿元，《完美世界》预计3月流水近2亿元，《新笑傲江湖》预计日均流水破千万元；2）后续《神魔大陆》（已获版号）、《战神遗迹》（已获版号）、《梦幻新诛仙》等端转手RPG手游有望在2020年Q2与Q3陆续上线，2020年游戏业务有望保持高速增长。 行业迎来库存消化期，公司电视剧储备丰富，业绩有望改善。1）2020Q1《冰糖炖雪梨》与《暴风眼》确认收入，《月上重火》、《怪你过分美丽》、《全世界最好的你》、《最美的乡村》有望二季度上线；2）储备丰富，共有30余部电视剧储备，随着行业迎来库存消化期，业绩有望加速释放。 投资建议：精品手游不断，未来产品储备丰富，在买量的加持下，游戏业务有望保持高速增长，随着云游戏的发展，公司作为A股研发龙头，有望坐享内容升级所带来的红利，进一步提升公司估值水平；影视方面，随着行业库存的加速消化，有望迎来业绩改善。考虑到电视剧上线节奏的不确定性，我们调整2020/21/22年EPS为1.85/2.22/2.50元，4月23日收盘价对应26/22/19倍PE，维持“审慎增持”评级。 风险提示：游戏不及预期；游戏政策趋严；大股东减持风险；商誉减

业绩快速增长， 符合预期，《问道手游》是贡献主力。 1） 2020Q1营收 7.40亿元，同比增长 46.28%，归母净利润 3.22亿元，同比增长 50.95%，扣非 归母净利润 2.95亿元，同比增长 47.24%，经营活动产生的现金流量净额 3.64亿元，同比增长 64.41%； 2）一季度业绩高速增长主系《问道手游》 表现出色，我们预计《问道手游》 2020Q1平均单月贡献流水 2.9亿元， 对比去年同期预计增长约 40%； 3）二季度开启《问道手游》 4周年庆典， 张若昀为代言人，周年庆活动有望带动产品流水进一步提升。 老游戏表现出色，新游戏储备丰富。 1）老游戏方面，《问道手游》生命周 期超预期，流水稳步提升， 2020Q1基本维持在 IOS 畅销榜前 30名，随着 二季度 4周年庆的开启，《问道手游》排名持续提升，最高至前 10名，《不 思议迷宫》、《贪婪洞窟》表现出色，持续贡献稳定流水； 2）新游戏方面， 《魔渊之刃》、《一念逍遥》、《纪元：变异》、《最强蜗牛》、《冒险与深渊》 等多款游戏有望年内上线，有望进一步推动公司业绩攀升。 盈利预测：我们预计公司 2020/21/22年 EPS 为 15.36/17.05/18.87元，对应 4月 23日收盘价 PE 分别为 24/22/20倍，看好《问道手游》长线运营能力 以及二季度 4周年庆的表现，维持“审慎增持”评级。

盈利预测：我们调整公司2020/21/22年公司净利润分别为1.49/1.79/2.09亿元，EPS分别为2.79/3.36/3.92元，对应4月14日收盘价PE分别为55/45/39倍，看好公司内容导购平台的龙头地位，维持“审慎增持”评级。

业绩平稳增长,《问道手游》是贡献主力。1)2019年营收21.70亿元,同比增长31.16%,归母净利润8.09亿元,同比增长11.93%,扣非归母净利润7.52亿元,同比增长15.46%;2)2019Q4营收6.15亿元,同比增长24.34%,归母净利润1.39亿元,同比下降35.56%,扣非归母净利润1.19亿元,同比下降39.23%;3)我们预计《问道手游》2020Q1平均单月贡献流水2.9亿元,对比去年同期预计增长约40%;4)公司拟向全体股东每10股派发现金50元(含税),拟派发现金红利3.59亿元(含税),占2019年归属于母公司股东净利润比例为44.41%。 老游戏表现出色,新游戏储备丰富。1)老游戏方面,《问道手游》生命周期超预期,流水稳步提升,2020Q1基本维持在IOS畅销榜前30名,《不思议迷宫》、《贪婪洞窟》表现出色,持续贡献稳定流水;2)新游戏方面,《魔渊之刃》、《一念逍遥》、《纪元:变异》、《最强蜗牛》、《冒险与深渊》等多款游戏有望年内上线,有望进一步推动公司业绩攀升。 盈利预测:我们调整公司2020/21/22年EPS为15.36/17.05/18.87元,对应4月8日收盘价PE分别为28/25/22倍,看好《问道手游》长线运营能力以及新游上线表现,维持“审慎增持”评级。 风险提示:1)新游戏上线不达预期;2)行业竞争加剧;3)政策监管加剧。

A股游戏龙头企业,精品化游戏持续不断。1)完美世界为国内游戏公司中的二线龙头企业(第一梯队为腾讯、网易),产品线覆盖手游、端游、主机游戏,精品游戏不断。2)手游方面,在赚钱效应最明显的RPG领域竞争优势突显,同时向细分类拓展挖掘新增长点,公司每年保持稳定爆款RPG产品输出,2019年《完美世界》手游进一步验证爆款手游生产力,前30天流水破10亿元,同年推出《神雕侠侣2》、《新笑傲江湖》,游戏流水表现均超预期,其中《神雕侠侣2》首月流水超2亿元,未来储备丰富,《神魔大陆》、《战神遗迹》、《梦幻新诛仙》等端转手RPG手游2020年陆续上线,其中《梦幻新诛仙》作为公司2020年最大回合制新品表现可期,同时公司积极拓展全新领域布局二次元与沙盒手游市场,两年内密集推出多部口碑作品,2017年7月推出自研手游《梦间集》打开核心二次元女性向细分市场,2019年与腾讯合作推出《云梦四时歌》,2020年1月9日,《梦间集》的1.5版本--《梦间集天鹅座》手游也即将上线;而自研的沙盒游戏《我的起源》曾获得“最具吸引力MMO手游”奖项,并获得腾讯代理发行。3)端游方面,传统MMORPG端游运营稳定,端游《新诛仙世界》有望2021年上线,此外完美世界通过《DOTA 2》、《CS:GO》切入电竞市场,先后于2013年和2017年引入《DOTA2》和《CS:GO》,成为其国服代理运营商,实现在电竞领域的布局,同时公司与Valve合作打造Steam中国平台。4)主机游戏方面,曾打造《无冬OL》等经典主机游戏,《Magic Ascension》与《Torchlight Frontiers》等主机产品预计2020年上线,《完美世界》主机游戏预计2021年上线。 行业迎来库存消化期,公司电视剧储备丰富,业绩有望改善。从电视剧储备来看,目前共有约30余部电视剧储备,存货中《暴风眼》《冰糖炖雪梨》两部占比较大,两部从招商和题材来看风险均很小,同时储备中古代题材占4部,占比较低,受古装剧限行影响有限。 盈利预测及估值:作为A 股游戏研发龙头,精品手游不断,未来产品储备丰富,游戏业务有望保持高速增长,带动业绩提升,随着云游戏的发展,公司作为A股研发龙头,有望坐享内容升级所带来的红利,进一步提升公司估值水平;影视方面,随着行业库存的加速消化,有望迎来业绩改善,作为国内优质影视龙头未来可期。预计2019/20/21年EPS为1.60/2.00/2.29元,1月8日收盘价对应30/24/21倍PE,维持“审慎增持”评级。