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楼枫烨

国金证券

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工作经历: 证书编号:S1130517090005...>>

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宋城演艺 传播与文化 2019-08-23 26.26 -- -- 26.35 0.34% -- 26.35 0.34% -- 详细
事件概述 公司披露2019年中报,上半年公司实现营收14.17亿元/-6.21%,归母净利润7.85亿元/+18.03%;扣非归母净利润6.18亿元/-2.85%。若同比均剔除数字娱乐平台及六间房与密境和风重组的财务影响,营收10.34亿元/+15.99%,归母净利5.45亿元/+13.28%。 经营分析 丽江景区受益于当地市场景气度回升营收增长31%,大本营杭州项目稳定增长,三亚因整体旅游环境影响营收表现与去年持平:今年公司业绩因六间房与密境和风的合并重组产生的投资收益和脱表等影响,上半年营收及归母净利润增速为-6.21%和+18%,剔除六间房的影响来看公司主业千古情项目增长平稳。分项目来看公司大本营杭州项目营收3.99亿元/+4%,毛利率为67.8%/-5.4pct;三亚项目营收2.33亿元/-0.31%,自19年3月三亚市场的机场吞吐量增速出现放缓,三亚当地旅游环境的弱景气度对三亚项目有一定影响,实现净利润1.42亿元/-2%;丽江项目实现营收1.45亿元/+31%,实现净利润0.88亿元,表现较为亮眼。《桂林千古情》开业一周年以来,累计演出约1000场,接待游客近360万人次,单日最高演出6场;预收账款从期初4.99亿元下降到4.19亿元,轻资产预收转收入后增厚公司业绩。 六间房与密境和风重组完成后实现净利润0.2亿元,整体营收为10.79亿元(4月29日重组完成,重组前以六间房单独核算,重组后以六间房和密境和风的合并报表来核算)。去年上半年六间房实现营收6.2亿元,实现净利润1.9亿元。今年从5月开始合并密境和风后实现营收10.79亿元,净利润因并表仅为2千万,但因公司5-6月以39.53%来核算投资收益,具体增厚公司的利润超过六间房的合并利润数据。 宋城开启第二轮异地扩张周期,业绩弹性较强:6月28日张家界项目开业,开业初期接待表现优异,2020年预计开业西安及上海项目,2021年预计落地轻转重项目佛山、西塘及黄帝项目(已完成剧院的前期设计对接与演艺设备对接),2022年预计开业澳洲项目,同时公司黄帝项目存在轻资产一次性授权费用确认。公司内生线下景区发展相对稳定,新增项目贡献未来三年的业绩增量。公司存量景区业务发展稳定,渗透率来看演艺项目尚有发展空间,公司现有景区业务稳定增长叠加新项目扩张业绩弹性较大。 盈利预测及投资建议 19E-21E业绩为15.08/15.4/16.6亿元,其中线下景区业绩12.31/14.44/15.6亿元,增速41%/17%/8%,PE31/27/25倍,维持买入评级。 风险提示 异地扩张开业时间及市场表现不及预期;2021年前有多个项目落地工程压力较大;资产重组项目落地时间不及预期;六间房重组后表现不及预期。
中青旅 社会服务业(旅游...) 2019-08-19 11.38 -- -- 12.45 9.40% -- 12.45 9.40% -- 详细
整合营销业务增长较快,两大景区客流表现较为疲软。公司上半年营收表现较为平稳,中青博联及旅行社业务增长较快,但由于人工成本的增加导致销售费用率及管理费用率上升,上半年利润下降5.61%,归母下降15.67%。1)景区业务:乌镇景区接待游客445.98万人次,基本持平,营收8.55亿元/+2.6%,客单价进一步提升,实现净利润4.72亿元,与去年同期持平;古北水镇受制于交通瓶颈和外部竞争压力,接待游客100.68万人次/-8.81%,实现收入4.2亿元/-8.04%,由于去年同期参股房地产公司存在投资收益,净利润0.65亿元/-47.23%。2)旅行社业务:营业收入为19.62亿元/+6.37%,毛利率提升1.1pct。3)整合营销业务:参与众多整合营销活动,营收12.01亿元/+10.29%,毛利率提升1.46pct,实现净利润0.21亿元/+18.37%。4)酒店业务:山水酒店实现营业收入2.45亿元/+9.75%;受新店开业影响,净利润同比下降14.27%。5)策略性投资业务:创格科技及风采科技营业收入同比基本持平;房屋租金收入0.59亿元/+28.17%。 上半年乌镇收到政府补贴2.45亿元,比去年同期有所增加,19年2月公司所受让古北水镇5.1613%股权并表,增厚公司业绩:乌镇近三年获得政府补贴金额持续提升,17年-19年分别为2.6亿元/1.94亿元/2.45亿元,乌镇在景区高知名度、古镇保护以及互联网大会筹办等工作能够使得高政府补贴有一定持续性。古北水镇股权转让问题告一段落,公司受让5.1613%古北水镇股权完成工商登记,对公司利润有所增厚,上半年因人工成本及财务费用拖累,全年来看或影响将平滑,目前估值水平存在较高安全边际。 乌镇在高基数客流基础上维持平稳增长,古北水镇客流受制于外部交通瓶颈,存在改善空间,濮院预计2020年开业。长期来看公司在景区开发经营的护城河较强,同时能够获得光大在资源和资金的支持。公司的景区开发经营的护城河不断加固,随着景区业态升级更新和文化会展属性的附加乌镇及古北水镇的客流和人均客单价能够实现增长。 盈利预测及投资建议 19E-21E业绩6.73/7.95/8.91亿元,增速13%/18%/12%,EPS0.93/1.1/1.23元,PE12/10/9倍,估值存在修复空间,维持买入评级。 风险提示 极端天气及不安全因素发生;景区客流持续下滑;濮院项目推进不达预期;旅行社业务持续亏损。
九阳股份 家用电器行业 2019-08-16 21.89 -- -- 21.85 -0.18% -- 21.85 -0.18% -- 详细
公司二季度营收符合预期(+15%),归母扣非利润增长亮眼(+48.59%),上半年各个产品系列增速优异且均衡,境内整体毛利率略有提升(+1.02%):从上半年收入增速来看,食品加工(+16.57%)、营养煲(+18.9%)、西式电器(+16.54%)增速均衡,境内收入增速为+6.9%,境外收入增速1307%。境内整体毛利率提升1.02%,其中食品加工板块毛利率提升2.20%,主要系豆浆机和破壁机推出新品带来提价。营养煲和西式电器毛利率下行-3.99%和-0.29%,主要系海外代工比例提升拖累毛利率所致。 预收账款出现下降(-53.13%),应收账款大幅提升(+197.34%),上半年经营活动产生的现金流量净额出现下滑(-20.92%):预收账款从年初5.39亿元下降到2.52亿元,主要系本期预收账款转入货款所致;应收账款大幅提升从年初1.7亿元上升到5.06亿元,主要系本期收入增加所致。公司经营活动产生的现金流量金额同比下滑-20.92%。 上半年公司存货从期初7.57亿下降到6.45亿元,二季度相对于一季度5.66亿元上升0.8亿元,其中上半年库存商品和委托加工物资分别下降了1.08亿元和1亿元,原材料增加了1.35亿元。 在公司价值登高战略下多个产品线的均价持续提升,收购尚科宁家(中国)51%的股权,在中国市场通过海外品牌合作的方式打开客厅家居领域,同时存在订单转移增厚公司业绩。18年公司向SharkNinja (Hong Kong)销售商品金额达到1.88亿元,公司预计19年的订单转移能够产生销售额为4.5亿,较于18年增幅加大。 公司分红率持续超行业平均水平:2019半年度公司现金分红总额为3.83亿元,占归母净利润4.06亿元的94%。同时公司回购股份进行员工股权激励,解除限售业绩考核要求制定较为合理,2019年销售额增长率不低于11%,利润增长不低于8%。存在较强的安全边际。 盈利预测及投资建议 19-21E净利润8.3/9.5/10.7亿元,增幅为10%/15%/13%。EPS为1.08/1.24/1.4元/股,对应PE为19/17/15X。维持买入评级。 风险提示 大股东股权质押比例较大;原材料价格波动;新产品推广不及市场预期,成熟产品的市场销售出现放缓;小家电领域竞争加剧,价格竞争加剧。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-08-12 88.30 -- -- 96.88 9.72% -- 96.88 9.72% -- 详细
人民币贬值对于国旅将存在两方面影响,一是通过采购海外商品传导到成本端影响毛利率,二是对于外币货币性项目汇兑损益变化:回顾2010-2018年公司免税毛利率与人民币汇率变动情况,10-15年免税毛利率基本上与前一期人民币汇率同步,但从16年下半年开始汇率变动传导到免税毛利率的边际效应下降,16年下半年海棠湾免税店销售提速、17年4月首都机场并表、18年3月上海机场并表,规模效应及大体量免税项目并表对毛利率效用增加。公司采购商品中国产品以人民币结算不受汇率影响,占比约为15%-20%,假设不考虑并表及规模效应,人民币的汇率变化将反应在国旅免税毛利率水平,2019年下半年、2020年上半年毛利率预计下滑1%-1.65%,按照19年上半年净利率水平来看净利润将下滑10-16%。但在实际操作中公司以倒推法采购来核算成本,按照商品销售指导价及一定毛利率水平来签订采购合同,毛利率主动性较强;同时中免国内免税相对垄断,免税品售价存在主动权,一定程度保证了毛利率水平。 人民币贬值对于汇兑损益的影响并非如市场悲观预期,假设19年美元兑人民币汇率稳定在7左右,全年汇兑损失约为0.7-1.2亿元。公司的汇兑损益主要由于采购存在一定的账期,以美元或港币结算为主,在账期过程中汇率的变化带来外币应付账款的价值发生变化。公司应付账款周转天数在30天左右,Q1-Q4应付账款分别为27.7/32/30.3/28.6亿元,按照汇率的季度变动测算汇兑损失为1.7亿元(2018年汇兑损失1.18亿元),考虑到应付账款存在旅行社和商品国内采购情况,测算结果基本接近实际公告。假设19年美元兑人民币汇率稳定在7左右,全年汇兑损失约为0.7-1.2亿元 出境游市场出现个别目的地的不确定因素,其中香港台湾事件对上海北京的出境游吞吐量有所影响:目前上海北京机场免税营收及利润占公司比重分别约为50%/15%,机场客流表现将影响国旅免税增长。北京及上海机场航线布局以日韩为代表的东北亚为主,香港及台湾占国际+地区吞吐量约为10-15%,受外围环境影响两大机场三季度高峰出境客流增速将有一定程度的放缓(按照香港占中来看客流下滑10%-20%)。短期受汇率及出境游环境影响,中长期重点关注免税翻倍空间及政策性利好。 盈利预测及投资建议 不考虑剥离旅行社业务情况下19-21E业绩42.6/54/67亿元,增速40%/26%/25%,EPS2.2/2.8/3.4元,PE40/32/26倍,维持买入评级。 风险提示 毛利率提升不及预期;市内免税店不及预期;国内放开免税经营权;人民币汇率持续贬值;受经济疲软影响存量免税店表现不及预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-08-02 90.00 -- -- 96.88 7.64% -- 96.88 7.64% -- 详细
收入拆分--2019年上半年免税营收增长50%,剔除旅行社脱表投资收益后扣非归母净利润增幅为30.86%,Q2免税营收增长27%,Q2扣非归母利润增幅21%,中报表现基本符合预期:剔除旅行社业务收入影响后(2019年2月旅行社业务剥离),公司2019年上半年免税营收增长50%,Q2免税收入增速27%,符合预期。上半年利润增长71%,扣非归母净利润增速为31%,还原免税表现,19年二季度及上半年免税利润增速约为34%,行业垄断巨头国旅表现足以代表国内免税行业发展,目前国内免税消费市场增长良好。 项目拆分--免税业务板块之间出现一定分化,海棠湾免税店Q2增速18.2%,相对于Q1增速30%环比有所下行,但海南离岛免税整体上半年免税销售额为65.82亿元/+26.56%,受到海口新开市内免税店的增量影响(2019年上半年三亚海棠湾、海口美兰机场、日月广场及博鳌东屿岛免税店销售免税品49.98亿元、11.77亿元、3.66亿元和0.42亿元)。日上中国(首都机场)Q2收入增速持平,1-5月整体增速在3%,主要原因是4-5月销售额不理想,主要系会议和装修原因拖慢免税店装修。日上上海(上海机场)从3月开始并表,Q2收入增速31.8%,符合预期。香港机场收入体量保持稳定增长。增量项目白云机场从18年5月T2出入境免税店开业后19年各月免税表现优异,海免从19年开始由中免进行集中采购,增量批发业务带动公司传统免税业务收入增长约36%。 投资逻辑--短期来看19年市内免税店开放预期及政策调整预期落地,国内消费潜力挖掘及海外消费回流在中免国内机场或口岸免税的沉淀,存量项目增长维持良性。长期来看免税场景及国际化持续扩张,政策性利好(扶持免税打击代购)和消费回流的支持。离岛免税政策从额度的放开到拓宽购买人群,三亚海棠湾免税店能够有所获益,上海及北京机场免税受益于免税客单价提升及消费回流的趋势。19年仍存在边际改善空间,市内免税店政策突破和国内市内店开设预期有望落地。国旅在海口打造免税综合体拓宽免税场景挖掘免税需求潜力,同时国人免税消费动力较强,行业能够维持高增长,拥有绝对垄断地位的中国国旅直接受益。 盈利预测及投资建议 不考虑剥离旅行社业务情况下19-21E业绩42.6/54/67亿元,增速40%/26%/25%,EPS2.2/2.8/3.4元,PE41/32/27倍,维持买入评级。 风险提示 毛利率提升不及预期;市内免税店不及预期;国内放开免税经营权;人民币汇率持续贬值;受经济疲软影响存量免税店表现不及预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-07-19 85.01 -- -- 91.93 8.14%
96.88 13.96% -- 详细
公司拟投资 128.6亿元开发以免税为核心,涵盖有税零售、文化娱乐、商务办公、餐饮住宿等多元素的复合型旅游零售综合体,海口有望延续三亚海棠湾小店转大店后实现销售额快速增长:项目位于海南省海口市西海岸粤海铁路港口区域,西侧与新海港无缝对接;东临城市主干道滨海大道,距南港约 500m,接驳海秀快速路、新海港,近海南环岛高铁。项目用地占地免税为 32.4万平方米,一期开发免税综合体、公寓及住宅,开发期限为 36个月,二期开发商业、写字楼和酒店,开发期限为 42个月。根据公司可行性报告通过三亚凤凰机场、海口美兰机场离岛的游客购买占到整体海南省游客比例为 37.53%,从火车站及港口码头离岛的客群比例较高。从 2018年 12月离岛免税政策开放到火车港口离岛的人群,国旅对于海口的免税开发延续三亚市内免税店从大东海免税店向海棠湾免税店升级过程中所实现免税销售额快速增长(14年 9月海棠湾免税店开业,15年实现营业额 41.4亿元到 18年 80亿元,年均复合增速超过 20%)。 从客群来看海口过夜游客增速较三亚高,过夜游客绝对值约为三亚的 79%,但免税销售额远低于三亚水平,海口免税销售存在提升空间。从项目经济效应来看,项目全周期收入共能实现 482.6亿元,其中可售物业销售收入约为 52.9亿元,持有物业运营期收入 275.1亿元、持有物业运营期末变现收入 154.6亿元: 2018年海口及三亚接待过夜游客人次分别为 1665.34万人次 /+12%、2099.7万人次/+11%,但三亚免税店销售额 80亿元远高于海口 20.9亿元,购物人次同样存在较大的差距(三亚 288万人次 VS 海口 120万人次),海口项目(免税地上建筑面积 14.1万平)能够服务港口和火车站离岛的旅游消费客群,为整体海口免税销售额提供较大的市场容量。18年公司免税营收中海棠湾免税店占比 23%,两大机场营收占比为 50%,海口项目建成后能够贡献公司营收及业绩,延续三亚免税的营收贡献蜕变。 投资逻辑——短期来看 19年市内免税店开放预期及政策调整预期、三亚免税高增长,长期来看免税场景及国际化持续扩张,规模效应和品类调整下毛利率提升带动利润空间,政策利好(扶持免税打击代购)和消费回流的支持:离岛免税政策从额度的放开到拓宽购买人群,三亚海棠湾免税店能够有所获益。19年仍存在边际改善空间,市内免税店政策突破和国内市内店开设预期有望落地。 盈利预测及投资建议 不考虑 剥离旅 行社业 务情 况下 19-21E 业绩 42.6/54/67亿元,增速40%/26%/25%,EPS2.2/2.8/3.4元, PE39/31/25倍,维持买入评级。 风险提示 毛利率提升不及预期;市内免税店不及预期;国内放开免税经营权;人民币汇率持续贬值;受经济疲软影响存量免税店表现不及预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-06-17 78.48 -- -- 91.69 16.83%
96.88 23.45% -- 详细
国内免税消费的增量来自哪?一看海外消费回流,2018中国海外免税消费约1800亿元体量,其中国人在日韩占据千亿市场;二看香化消费升级,亚太地区香化免税销售占比达 52%,香化奢侈品增速持续 10%以上;三看出境游出境游持续渗透,目前国内出境渗透和护照拥有率约 11% ,未来出境游维持增速 10-15%增长,购物客单价保持相对稳定。四看免税渠道优势,中国消费者海外消费约 37%发生在免税店,在中国机场免税店消费仅为 9%,渠道优势随着场景和品类优化加速渗透。 对标韩国免税业的关键词——中国人、市内免税店、香化、代购。韩国免税市场 1200亿元中国人占比约 7成(840亿元),国人最爱买香化( 6成) ,国际商品的比重(7成)远高于韩国本土产品,在韩国市场中存在因代购而贡献的一部分免税体量,17年萨德导致中国客流腰斩的情况下韩国免税维持 20%以上的增长,目前在代购共同作用下免税客单价约为 6288元/人。对标来看中国免税市场场景的开放性以及品类品牌的齐全性对于消费者的吸引力较大,进口品在国内外的竞争一方面通过海关从严打击代购,另外一方面靠国内多元化开放和规模效应的释放。 市内免税店和机场分流规模测算——目前中免陆续开业北京、厦门、青岛、大连和上海(即将)市内店,目前仅针对外国游客。在市内免税政策开放到国民出境前的情况下,以坪效测算方法,上海预计第一年能够达到 10-20亿规模,成熟后能够达到 40-50亿元,在未来放开经营面积的情况下能够实现百亿店的规模,以渗透率的角度同样能够得到类似的预测数据。从市内店与机场店分流角度来看若极端假设,在上海机场满足最低保底销售额情况下将免税增量留存至利润率较高的市内店来实现利润最大化,上海单店规模能够实现百亿水平。 目前这一时点如何看待国旅的未来发展?国内出境和免税市场仍处在较低渗透阶段,国民出境享受免税政策成为主要免税消费群体。市内免税店的场景开放后,从机场碎片化消费时间到商贸休闲购物的体量升级,将免税与休闲结合,充分挖掘消费者在国内外商品的需求。内生消费升级的需求及外在海外的结构性回流是中国免税行业受到资本关注的重要逻辑,这一逻辑在较长时间内成立。 盈利预测及投资建议 不考虑海免和剥离旅行社业务以及市内免税店增量情况下 19-21E 业绩42.6/54/67亿元,增速 40%/26%/25%,EPS2.2/2.8/3.4元, PE 36/28/23倍,维持买入评级。 风险提示 宏观经济影响国人消费受到抑制;市内免税政策开放不及预期;人民币汇率持续贬值。
苏泊尔 家用电器行业 2019-04-26 69.99 -- -- 72.13 3.06%
78.16 11.67%
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19年一季度公司营收表现相对合理,内销增速超过外销收入增长:一季度公司的营收表现为54.74亿元,增长为12%,其中内销增长约15%,外销部分增速表现略有拖累公司营收表现。19年公司的关联交易中出售商品为50.8亿元,相较于18年实际发生的销售额44亿元增长+15%,其中炊具的订单金额为19.20亿元/+11%,电器的订单金额为31.39亿元/+16.7%。毛利率水平保持相对稳定,19Q1毛利率为31.28%/+0.21pct,归母净利润增长14%,其中销售费用率及管理费用率与去年基本持平。 预收账款出现大幅下降,公司季度性放松经销商的信用额度,存货出现一定幅度的下降,存货周转加快:公司预收19Q1从期初的12.08亿元下降到3.25亿元,下降幅度为73%,主要归因于公司主动放松了经销商的提货政策,春节环境下对于经销商的提货动力有一定的支持力度。同时公司的应收账款从期初24亿元增长到26.19亿元,整体因春节的扰动公司季节性调整经销商提货的政策。存货相对于期初下降31.59%,周转加快,目前公司的库存及经销商的库存均较为合理。 公司将持续受益于苏泊尔良性渠道和服务网络的内地市场需求、大股东SEB的订单转移以及未来品类从厨房小家电到环境家居以及厨卫电器等升级带来的业绩增长:目前来看公司的炊具为全国第一,小家电占比为第二,从内生经营情况来看公司将获益于公司的品牌价值和国内的稳健需求,以及在大股东技术授权和海外订单转移来看能够为公司业绩增长提供支持。同时公司将逐步布局高端业务,从SEB 集团引入WMF,结合KRUPS 和LAGOSTINA 品牌打造苏泊尔的多品牌升级战略。 盈利预测及投资建议预计2019-2021E 净利润分别为20.26/23.9/28.35亿元,增速分别为21.3%/18%/18.6%。对应EPS分别为2.47/2.9/3.45元,目前股价对应的PE分别为30/26/22X,维持买入评级。 风险提示小家电品类创新风险、小米等低价产品冲击、高端产品发展不及预期、企业私有化风险、经济下行压力下对小家电终端需求的冲击。
宋城演艺 传播与文化 2019-04-26 22.33 -- -- 22.76 1.93%
25.38 13.66%
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公司单季度营收表现亮眼,利润表现中存在六间房23%少数股东损益的存在,剔除六间房的影响宋城线下景区的内生业绩增速超过30%,表现相较于去年同期要高:公司营收8.25亿元/+15.85%,单季度营收表现相较于18年各个季度的增速表现要高。利润增速为15%,符合公司披露的一季报预告数据区间,同时从19年开始公司持有的六间房的股权比例从100%下降到76.96%,公司的少数股东损益增加0.2亿元,按照持股比例及少数股东损益的数据来看六间房19Q1的净利润为0.9亿元,剔除六间房公司的线下景区的利润表现超过30%,利润表现较18年各季度表现优异,主要归因于轻资产收入结算及桂林项目贡献。 六间房与花椒的重组2018年内完成首次交割,后续完成剩下交割行为,商誉风险消除,估值存在修复空间:在推动六间房与花椒的战略重组中存在两步过程,首先第一步交割在18年完成交割,第二步预计在公司年报后进行交割,实现六间房在宋城演艺脱表,消除商誉对于公司估值的影响,同时交割完成后将获得投资收益增厚业绩。目前公司六间房处在重组过程,估值受到压制,随着重组方案逐步推进,公司估值有望修复。 2019年7月张家界项目预计开业,2020年预计开业西安及张家界项目,2021年预计落地轻转重项目佛山及西塘项目,2022年预计开业澳洲项目,同时公司后续明月情项目及黄帝项目存在轻资产一次性授权费用确认。公司内生线下景区发展相对稳定,新增项目贡献未来三年的业绩增量。公司四个地区的景区业务发展稳定,渗透率角度看演艺项目尚有发展空间,公司现有的景区业务整体增速保持稳定。 盈利预测及投资建议 因考虑到公司政府补贴为资产类、综合考虑六间房19年脱表后投资收益、重资产开业节奏等下调19E-21E业绩为17.6/15.4/16.3亿元(19年为政府补贴并表问题影响,剔除政府补贴及投资收益的影响因重资产开业节奏的推迟20-21E业绩下调幅度为14%/14%),增速36.5%/-12%/6%。从公司内生发展来看,公司未来三年19-21E线下景区业绩为12.31/14.44/15.33亿元,增速为41%/17%/6%,对应PE为26.5/23/22倍,维持买入评级。 风险提示 异地扩张的开业时间及市场表现不及预期;2021年前有多个项目落地,工程压力较大;资产重组项目落地时间不及预期;六间房转让不及预期。
苏泊尔 家用电器行业 2019-04-01 68.69 -- -- 82.59 18.56%
81.44 18.56%
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公司业绩表现符合预期,2018年收购上海赛博电器增厚公司业绩:2018年公司收入增长22.75%,其中收购上海赛博电器实现增厚收入3.5亿元,剔除收购并表外收入增长约为20%,炊具及电器的收入增长分别为17.41%及25.86%,其中关联交易部分中炊具体量为17.35亿元/+17.2%、电器体量为26.89亿元/+22.8%。剔除公司外销中主要的关联交易外,公司的炊具及电器收入增长分别为17.5%、33%。从内外销收入中内销增长较高,受益于国内对于小家电品牌的需求旺盛以及公司产品创新品类发展战略。 毛利率维持稳定,因收购上海赛博及WMF中国区业务后净利率维持上升通道:公司整体毛利率维持稳定,2018年毛利率为30.9%/+0.4pct,其中炊具部分毛利率下降0.36pct,电器行业毛利率上升0.85pct,整体盈利能力维持较高水平,净利率为9.4%/+0.3pct。其中上海赛博18年增厚利润为0.15亿元,上海福腾宝的利润为-238.6万元,因小家电的强劲需求以及费用管控的延续性公司的净利润增长26%。 营运能力持续改善,周转天数有所下降,同时按照19年的关联交易预算为50.8亿元大股东订单转移,外销收入增长约为14%:19年公司的营运能力持续改善,存货周转天数及应收账款周转天数有所下降。18年公司的关联交易中出售商品的预算数为48.88亿元,实际发生额44亿元。19年公司的关联交易中出售商品为50.8亿元,其中炊具的订单金额为19.20亿元/+11%,电器的订单金额为31.39亿元/+16.7%。 公司将持续受益于苏泊尔良性渠道和服务网络的内地市场需求、大股东SEB的订单转移以及未来品类从厨房小家电到环境家居以及厨卫电器等升级带来的业绩增长:目前来看公司的炊具为全国第一,小家电占比为第二,从内生经营情况来看公司将获益于公司的品牌价值和国内的稳健需求,以及在大股东技术授权和海外订单转移来看能够为公司业绩增长提供支持。同时公司将逐步布局高端业务,从SEB集团引入WMF,结合KRUPS和LAGOSTINA品牌打造苏泊尔的多品牌升级战略。 盈利调整及投资建议 预计19-21E净利润20.26/23.9/28.35亿元,增速21.3%/18%/18.6%。对应EPS2.47/2.9/3.45元,PE27/23/19X,维持买入评级。 风险提示 小家电品类创新风险、小米等低价产品冲击、高端产品发展不及预期、企业私有化风险、经济下行压力下对小家电终端需求的冲击。
宋城演艺 传播与文化 2019-03-29 22.75 -- -- 24.45 6.86%
24.32 6.90%
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成熟项目营收及利润维持较高增长,六间房超额完成业绩承诺:公司营收32.1亿元,其中六间房为12.34亿元/-0.53%,轻资产收入为1.27亿元/-22.36%。成熟景区18年表现均优异,存量项目增长14%,其中杭州景区收入体量为9.36亿元/+11%,三亚项目为4.27亿元/+25.5%,丽江项目为2.67亿元/+17.5%,电子商务手续费为1.73亿元/+43.88%。桂林项目7月27日开业,开业不到半年营收为4266万元,利润亏损109万元,在宋城品牌及运营的能力基础下桂林项目开业首年的表现优异。六间房超额完成业绩承诺,2018年利润为4.11亿元/+42.2%,毛利率及净利率均提升。 多个项目的利润增长较快,丽江市场回暖带动公司丽江千古情项目增长,九寨项目因灾后修复导致18年产生约0.33亿元的亏损:2018年杭州项目利润约为3.8亿元/+13%,三亚项目利润为2.48亿元/+39%,丽江项目利润为1.42亿元/+18.3%,存量项目的业绩增长较快。亏损的项目分别为九寨及桂林项目。 2019年Q1公司预计利润增长10%-20%,符合市场预期,19-21年千古情项目落地节奏较快,公司业绩将享受项目扩张周期的高弹性成长。宋城步入项目扩张阶段,18年落地重资产桂林及轻资产明月情项目。19年预计开业西安及张家界项目,2020年上海项目及轻资产黄帝项目预计落地,2021年预计落地佛山及西塘项目。整体项目落地节奏较强,公司运营能力及营销能力较强,在品牌逐步全国化过程中的业绩表现同样可观。 六间房与花椒的重组2018年内完成首次交割,年报后将完成剩下交割行为,商誉风险消除,估值存在修复空间:在推动六间房与花椒的战略重组中存在两步过程,首先第一步交割在18年完成交割,第二步预计在公司年报后进行交割,实现六间房在宋城演艺脱表,消除商誉对于公司估值的影响,同时交割完成后将获得投资收益增厚业绩。目前公司六间房处在重组过程,估值受到压制,随着重组方案逐步推进,公司估值有望修复。 盈利调整及投资建议 19E-21E业绩为18.47/20.90/21.85亿元,增速38.15%/13%/5%。从公司内生发展来看,不考虑六间房业绩及投资收益并表情况下公司未来三年19-21E线下景区业绩为11.85/15.17/16.3亿元,增速为35%/28%/8%,对应PE为24/19/17倍,维持买入评级。 风险提示 异地扩张的开业时间及市场表现不及预期;2020年前有多个项目落地,工程压力较大;资产重组项目落地时间不及预期;六间房转让不及预期。
新宝股份 家用电器行业 2019-03-20 11.28 -- -- 14.35 22.65%
13.84 22.70%
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国内出口小家电企业的龙头,拥有技术和效率优势,新平台企业对于制造设计能力较强的ODM企业存在较大的需求,新宝能够在这一国内代工需求下脱颖而出:新宝的外销收入占比85%,内销部分由自有品牌(主要为东菱、摩飞和Barsetto)和国内ODM收入组成,目前国内ODM占比约为30%-40%,与小米、名创优品等均有合作,互联网品牌对于国内小家电中低端品牌的市场份额收割能力较强,通过高性价比的产品策略降维打击,新宝能够成为新模式下背后的制造设计优质供应商。 自有品牌推广以线上为主,顺应了KOL营销模式,收获新互联网红利:过去公司对于东菱品牌推广模式尝试以线下推广,但最终失败,如今公司找到了一条属于符合时代潮流并且最大效益发挥的品牌营销之路。2015年深度合作的摩飞品牌以小红书、微博等模式进行推广,打造榨汁机及多功能锅等网红产品,每年约2000万元的宣传推广精准营销来达到最大的营销效果,未来在自有品牌的开发和推广上或将延续此类做法。打造以多个品牌多个品类的模式来实现内销高增长,以高颜值、高性价比等网红特性赢得市场。 新宝是否能够做到小家电领域的申洲国际,未来或存在可能。申洲国际从一般代工企业发展到知名品牌的优质供应商,目前新宝处在这一阶段,从15年开始凭借其技术能力和规模效应成为一线品牌的核心供应商,通过改善生产效率和新建产能进一步扩大市场份额。但有所不同的是申洲国际具有高于同业的面料研发能力,而在小家电领域难以出现在加工组装过程中的高附加值优势。从这一对比来看未来或市场代工整合速度和难度较大,但是在收获海外大型知名品牌的稳定订单和国内新兴品牌对品质效率要求下能够实现扩大其代工领域的绝对龙头地位。 估值讨论 与莱克估值对比中观察到高估值的溢价源于其在国内品牌打造及高比重,未来公司内销收入占比提高以及国内品牌力在新一代消费群体提高能够收获与同类企业的一致估值体系。预计2020年公司的内销收入占比能够达到20%,对应利润表现为7.35亿元,按照20倍估值PE来看市值水平预计能够达到150亿市值空间,与目前市值表现存在翻倍可能。 盈利预测及投资建议 预计18-20年公司的净利润分别为5.06/6.2/7.35亿元,增速分别为24%/23%/18%,对应PE为19/15/13X,首次推荐给予买入评级。 风险提示 自主品牌推广不及预期;海外订单及汇兑波动大;与国内平台企业合作慢;2019年1月大股东解禁,股本占比43%。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-28 55.25 -- -- 66.04 19.53%
80.34 45.41%
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事件简述 公司公布2018年业绩快报,2018年实现收入470亿元/+66%,实现净利润31.48亿元/+24%,扣非净利润31.99亿元/+30%。Q4实现收入为129亿元/+71%,净利润为4.43亿元/-29%,扣非净利润为5.06亿元/-11%。 经营分析 公司单季度收入及全年收入表现符合市场预期,海棠湾持续高增长:公司收入表现符合预期,四季度营收增速66%超Q3表现,从收入表现来看全年海棠湾收入增速预计为20%,传统免税渠道预计增长16%,上海及北京机场预计贡献收入分别为110亿元/67亿元。从海南离岛免税增速来看,10-11月三亚及海口在内的离岛免税销售额增速为21%,三亚海棠湾免税店优于海口美兰机场免税表现。 全年利润增速为24%,因一次性计提费用影响导致利润增速表现低于收入增速,1月19日海口、博鳌两家市内免税店开业,同时由中免进行统一采购供货:18年整体利润增速为24%,单季度增速下滑30%,在收入增速较为可观的情况下(Q4收入增速71%),利润单季度下滑主要归因于一次性费用计提较高(计提绩效奖金和存货跌价准备、汇兑损失、递延收益调整及旅行社亏损等)。19年1月海口及博鳌免税店开业,由中免进行统一采购,同时19年上海机场能够全年并表,剥离旅行社业务专注于免税主业,轻装上阵实现19年业绩增长。18年韩国免税销售额达到172.38亿美元/+35%,国人购买贡献率约6-7成,在国内免税高增长的同时海外免税市场也在高速增长,在国内免税政策逐步开放和产品优势体现后能够逐步引流海外免税,提供公司免税业绩提升增量。 投资逻辑--短期来看19年市内免税店开放预期及政策调整预期、三亚免税高增长,长期来看免税场景及国际化持续扩张,规模效应和品类调整下毛利率提升带动利润空间,政策利好(扶持免税打击代购)和消费回流的支持:公司剥离旅行社业务能够聚焦免税主业,提升公司整体的盈利能力,优化业务结构。离岛免税政策从额度的放开到拓宽购买人群,三亚海棠湾免税店能够有所获益。19年仍存在边际改善空间,市内免税店政策突破和国内市内店开设预期有望落地。 盈利调整及投资建议 不考虑海免和剥离旅行社业务情况下18-20E业绩31.5/41.8/51亿元,增速24%/33%/22%,EPS1.6/2.1/2.6元,PE37/28/23倍,维持买入评级。 风险提示 毛利率提升不及预期;市内免税店不及预期;国内放开免税经营权;人民币汇率持续贬值;受经济疲软影响存量免税店表现不及预期。
宋城演艺 传播与文化 2019-01-24 19.63 -- -- 22.18 12.99%
24.45 24.55%
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事件简述 预计2018年盈利12.28-13.88亿元,增速约为15%-30% 经营分析 全年业绩增速符合预期,线下景区增速约为12%-32%,存量景区的稳定增长叠加新开业景区的贡献实现业绩高增长:公司通过创新景区内容和营销渠道、优化游客结构实现存量千古情系列景区的增长,接待能力持续提升。2018年8月桂林千古情项目开业,2018年12月明月千古情开园,千古情品牌旅游目的地布局不断落地。在存量及增量的共同贡献下全年宋城预计完成业绩增速15%-30%,符合市场预期。杭州景区全新打造5D实景剧《大地震》、全息幻影秀《白蛇传》等剧目,单日演出场次达18场,创下了世界大型旅游演艺节目单日最高,《桂林千古情》最高单日演出达到6场,《桂林千古情》最高单日演出达到6场。 未来三年的项目落地节奏较快,公司业绩将享受项目扩张周期的高弹性成长。宋城步入项目扩张阶段,18年落地重资产桂林及轻资产明月情项目。19年预计开业西安及张家界项目,2020年上海项目及轻资产黄帝项目预计落地,2021年预计落地佛山及西塘项目。整体项目落地节奏较强,公司运营能力及营销能力较强,在品牌逐步全国化过程中的业绩表现同样可观。 六间房超额完成业绩承诺,目前六间房与花椒的重组2018年内完成首次交割,18年年报后将完成剩下交割行为,商誉风险消除,估值存在修复空间:在推动六间房与花椒的战略重组中存在两步过程,首先第一步交割在18年完成交割,第二步预计在公司年报公布后进行交割,实现六间房在宋城演艺的脱表,消除商誉对于公司估值的影响,同时交割完成后将获得投资收益增厚业绩。目前公司六间房处在重组过程中,估值受到一定压制,随着重组方案的逐步推进,公司估值有望修复。 盈利调整及投资建议 不考虑新开重资产项目18E-20E业绩为13.55/18.48/17.56亿元,增速27%/36%/-5%。从公司内生发展来看,不考虑六间房的业绩及投资收益并表情况下公司未来三年18-20E线下景区能够实现业绩为9.2/12.38/15亿元,增速为19%/35%/19%,对应PE为31/23/19倍,维持买入评级。 风险提示 多个异地扩张项目的开业时间及市场表现不及预期;2020年前有多个项目需要落地,工程压力较大;资产重组项目落地时间不及预期;六间房转让结果不及预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2018-12-31 60.53 -- -- 62.56 3.35%
73.60 21.59%
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事件简述 财政部:将乘轮船离岛旅客纳入海南离岛旅客免税购物政策适用对象范围。 经营分析 离岛免税适用范围扩大到坐船离岛,实现海南离岛旅客全覆盖:财政部将免税适用客群从飞机和火车离岛放宽到坐船(含自驾)离岛,同时享受每人每年3万的离岛免税额度。2017年海南接待游客人次6745.01万人次/+12%,其中离岛旅客2738.23万人次/+15.2%。离岛旅客主要以飞机为主,三亚凤凰机场的出港旅客为967.06万人次/+11.4%,美兰机场旅客吞吐量达到2258万人次/+20%,考虑重复计算的话海口出港人数约为1129万人次。火车离岛人数相对较低,从2017年1月离岛免税放开火车离岛旅客至今购买量较低,乘船离岛的旅客基数相对较高,预计能够增加海南离岛免税购买人群增加1/3。 乘船离岛构成离岛免税新增量,19年海南离岛免税全场景放开后预计表现不俗:2018年上半年海南离岛免税购物人次达到147.3万人次/+22.6%,免税消费金额为52.5亿元,客单价达到3564元/人,主要以飞机离岛旅客为主。乘船离岛旅客客单价或将低于飞机离岛旅客,假设客单价为2000-2500元/人,渗透率为10%,预计坐船离岛的免税销售额能够贡献约为15亿元,19年的海南离岛免税市场能够获益于免税适用人群范围的放宽。 投资逻辑--短期来看19年市内免税店开放预期及政策调整预期、三亚免税高增长,长期来看免税场景及国际化持续扩张,规模效应和品类调整下毛利率提升带动利润空间,政策利好(扶持免税打击代购)和消费回流的支持:公司剥离旅行社业务能够聚焦免税主业,提升公司整体的盈利能力,优化业务结构。离岛免税政策从额度的放开到拓宽购买人群,三亚海棠湾免税店能够有所获益。19年仍存在边际改善空间,市内免税店政策突破和国内市内店开设预期有望落地。整体来看公司的业绩基本面较为稳定,预计公司全年业绩增速达到46%,18年公司业绩表现能够匹配估值水平。 盈利预测及投资建议 不考虑海免影响和剥离旅行社业务产生的投资收益的情况下,18E-20E业绩为37/49/64亿元,增速为46%/32%/30%,EPS分别为1.9/2.5/3.3元,PE分别为31/24/18倍,维持买入评级。 风险提示 毛利率提升不及预期;市内免税店不及预期;海口市内店的建设及落地进度不及预期;国内放开免税经营权;人民币汇率持续贬值。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名