1.制剂带动收入高增长,业绩基本符合预期 2017年业绩基本符合预期,受计提资产减值5,946.59万元(商誉减值2,632.21万元;计提坏账准备3,314.38万元)和股权激励成本摊销(约5,380万元)影响,净利润增速要低于收入增速。单季度看,公司四季度实现收入5.32亿元,同比增长121%,环比增长126%,归母净利润0.95亿元,同比增长54%,环比增长29%,业绩回升明显。 分业务看:1)制剂收入6.22亿元(+84.05%),主要原因是公司应对两票制等政策改革,调整销售策略和模式,加大市场推广,胸腺五肽、生长抑素和去氨加压素收入实现超过100%增长,特利加压素收入同比增长53%;2)多肽药物专利到期,原料药出口保持较快增长,原料药和客户肽收入2.74亿元(+18.94%);3)成纪药业三块业务(器械、药品组合包装和固体类产品)实现收入3.48亿元(+21.87%)。 销售模式转变,低开转高开,公司毛利率84.21%,较去年增加4.03pp。 公司加大市场推广投入,销售费用同比增长125.81%,销售费用率提升11.63pp至32.79%;受股权激励摊销成本影响,管理费用率16.52%,同比上升1.11pp;本期兑付2亿元债券利息,利息费用减少,财务费用率下降3pp至1.29%。 2.国内制剂结构优化,加大研发和销售转型抢占市场 公司制剂结构不断优化,2017年胸腺五肽收入占比不到10%,特利加压素纳入新版医保后市场有望维持较快增长,受益医保调整和市场规模扩大,新品种依替巴肽和卡贝缩宫素将成为国内制剂业务新增长点;治疗糖尿病的重磅药物利拉鲁肽已按6类化学仿制药获批临床,预计今年将进行临床试验,有望在国内抢先获批。 国家政策推行注射剂一致性评价,行业集中度有望不断提升,公司一直注重研发,作为国内多肽龙头企业,有望通过提前布局一致性评价抢占市场份额,此外公司积极进行销售转型,加大学术交流和品牌推广,将进一步拓展终端医院市场。 3.原料药出口放量可期,制剂国际化稳步推进 利拉鲁肽制剂全球市场规模超过30亿美元,其核心化合物专利已于2017年到期,目前晶型专利挑战正在进行,公司已为多家药企供应仿制药注册申报使用的利拉鲁肽原料药,未来仿制药上市销售将进一步提升原料药需求,持续带动公司原料药快速增长。 公司在多肽原料药的基础上,积极布局制剂的美国ANDA申报,爱啡肽有望成为公司第一个获批的ANDA批件,格雷替雷(20mg和40mg)ANDA申报也正在积极准备中,公司将进入原料药和制剂出口一体化发展的新阶段。 4.一季度业绩稳定增长,员工激励保障长期发展 2018年一季度业绩预告,净利润增长15%-35%,业绩保持了平稳增长;公司2017年已完成1,820万股的股权激励,此外发布回购股份预案,拟以5,000万元至1亿元的自有资金回购公司股份,用于公司员工激励,将进一步完善公司长效激励机制,实现公司利益与核心团队的绑定,促进公司长远稳定健康发展。 投资建议 公司是国内多肽药物龙头企业,形成了完整和高效的多肽药物产业化体系;公司完成利拉鲁肽原料药美国DMF认证并实现出口,仿制药上市后将带动原料药放量增长;公司积极布局爱啡肽和格雷替雷等美国ANDA申报,制剂国际化稳步推进;受益医保目录调整,公司特利加压素增长较快,国内制剂结构不断优化,利拉鲁肽国内有望抢先获批,进一步丰富制剂产品;同时公司提前布局注射剂一致性评价,加大营销改革和市场推广力度,保障国内制剂市场稳定增长。预计公司2019-2020年EPS0.55、0.89和1.18元,对应PE分别为28X、17X和13X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:研发风险;药品降价风险;原料药出口不达预期。

事件 3月14日,公司发布2017年年度报告,实现营收64.21亿元,同比增长16.87%;实现归母净利润8.42亿元,同比增长17.98%;扣非后归母净利润8.16亿元,同比增长24.09%,基本每股收益0.97元。 业绩增长符合预期,毛利率持续提升 2017年公司实现营收64.21亿元,同比增长16.87%,其中慢病业务收入23.74亿元,同比增长14.20%,输液业务业收入23.18亿元,增长14.33%,专科业务收入5.34亿元,同比增长47.85%。利润端,公司实现归母净利润8.42亿元,同比增长17.98%;扣非后归母净利润8.16亿元,同比增长24.09%。综合毛利率同比增加4.63个百分点,达57.93%,主要系输液业务和专科业务毛利率均有所提升,综合盈利能力增强。 报告期内,公司的期间费用率为39.57%,同比增长3.89pp。其中,销售费用率29.24%,较去年同期(23.98%)上升5.26pp,预计公司对专科业务产品以及输液新产品的学术营销力度和基层营销力度均有所加大;管理费用率10.48%,较去年同期(11.83%)下降1.35pp,管理效率提升良好;财务费用为-960万元,与去年同期(-726万元)大体持平。 慢病业务增长稳健,多品种实现双位数增长 慢病业务收入23.74亿元,同比增长14.20%,降压、降糖、降脂领域分别增长8%、3%和20%。毛利率为80.60%,与去年大体持平。慢病业务的增长主要是因为二梯队产品增长较快。 降压领域核心产品降压0号提价后收入基本持平,但复穗悦(新进医保)、厄贝沙坦和硝苯地平均呈现双位数增长,其中硝苯地平年销售额首次突破亿元。 降糖药糖适平销售收入稳定,同比增长4%,卜可收入增速较快达25%。降脂领域的高增长主要是因为匹伐他汀报告期内新进医保目录,收入同比增长22%。公司充分重视分级诊疗下的基层市场扩容,持续加大基层医疗机构的开拓力度,预计慢病药物在基层将逐渐放量。 专科业务增长迅速,是未来的业绩增长点 专科业务收入5.34亿元,同比增长47.85%,各产品增速均较快。其中,儿科用药收入同比增长33%,核心产品珂立苏收入同比增长25%,在治疗新生儿呼吸窘迫的PS制剂产品中市场份额稳居第二;小儿氨基酸同比增长50%,收入突破亿元,在儿童营养输液市场份额第一。肾科用药同比增长85%,核心产品腹膜透析液收入同比增长81%,收入也突破亿元。 专科业务得益于产品销售规模增长而成本有效摊销,毛利率达66.23%,同比增加8.56%。目前专科业务规模占比虽不大,但增长态势强劲,公司通过学术代理开拓市场,专科业务将是公司未来的利润增长点。 输液收入小幅增长,盈利能力大幅提升 输液业务业收入23.18亿元,增长14.33%,转型成效初显。基础输液通过包材结构调整,扭转了2016年的下滑趋势,销量实现小幅增长。全年软包装销量增长9%,占比较2016年末提升4个百分点,其中BFS收入同比增长24%,首次突破亿元;直软收入同比增长33%。 公司通过减员增效,提升输液业务效率,2017年输液人均产值和劳产率分别同比增长21%和25%。输液业务毛利率达44.88%,同比增加6.18个百分点,盈利能力大幅提升。 并购增厚公司业绩,一致性评价进展顺利 公司并购的企业均完成业绩承诺,其中,赛科、利民2017年分别实现净利润2.69亿元和1.18亿元,同比增长15%和50%。双鹤利民净利润增长较快,主要是因为调整营销经营策略,高毛利产品增长加快。海南双鹤2017年实现净利润5,800万元。未来公司外延并购步伐有望加快,产品线将不断丰富,使整体盈利能力增加。 此外,公司积极推进仿制药一致性评价工作,已有4个重点产品完成BE试验。顺利通过一致性评价的品种有望获得招标采购、医保支付等方面的政策支持,未来销量增长可期。 投资建议 公司慢病业务平台增长稳健,多品种实现双位数增长。以珂立苏为代表的专科业务增长迅速,是公司未来的业绩增长点。输液销量止滑回升,通过调整输液包材结构,输液毛利率持续提升,新品BFS有望实现销售的跨越式发展。公司一致性评价工作进展顺利,规划通过持续并购丰富产品线,助力公司业务快速发展,我们预测公司2019-2020年EPS分别为1.16/1.32/1.60元,对应市盈率分为20X、18X、15X,维持“推荐”评级。 风险提示 药品降价风险、政策风险、并购整合风险。

投资要点 1.四季度高增长,全年业绩符合预期 2017年业绩快报收入和净利润数据处于业绩预告下限,符合我们此前预期,收入指标已经达到股权激励2017年的行权条件;分季度看,公司四季度单季收入和净利润实现高增长,其中收入5.33亿元,同比增长122%,环比增长127%,归母净利润1.28亿元,同比增长106%,环比增长73%。主要原因是公司加大国内市场推广力度,制剂销售回暖;此外国外制剂专利到期,利拉鲁肽等原料药需求旺盛,原料药出口单季实现较快增长。若扣除2017年股权激励摊销成本以及成纪药业进行商誉减值的影响,预计公司2017年实际净利润增速更高。 公司前期发布回购股份预案,拟以5,000万元至1亿元的自有资金回购公司股份,用于公司员工激励或减少注册资本,有利于增强股东信心,进一步完善公司长效激励机制,促进公司长远稳定健康发展。 2.原料药出口放量可期,制剂国际化稳步推进 利拉鲁肽制剂全球市场规模超过30亿美元,其核心化合物专利已于2017年到期,目前晶型专利挑战正在进行,公司已为多家药企供应仿制药注册申报使用的利拉鲁肽原料药,未来仿制药上市销售将进一步提升原料药需求,持续带动公司原料药快速增长。 公司在多肽原料药的基础上,积极布局制剂的美国ANDA申报,爱啡肽有望成为公司第一个获批的ANDA批件,格雷替雷ANDA申报也正在积极准备中,公司将进入原料药和制剂出口一体化发展的新阶段。 3.国内制剂结构优化,销售转型促增长 公司制剂结构不断优化,半年报数据显示胸腺五肽收入占比下降至8.5%,特利加压素纳入新版医保后市场有望维持较快增长,受益医保调整和市场规模扩大,新品种依替巴肽和卡贝缩宫素将成为国内制剂业务新增长点;治疗糖尿病的重磅药物利拉鲁肽已按6类化学仿制药获批临床,预计今年将进行临床试验,有望在国内抢先获批。此外公司积极进行销售转型,加大学术交流和品牌推广,将进一步提升国内制剂市场占有率。 投资建议 公司是国内多肽药物龙头企业,形成了完整和高效的多肽药物产业化体系;公司完成利拉鲁肽原料药美国DMF认证并实现出口,未来仿制药上市后将带动原料药放量增长;公司积极布局爱啡肽和格雷替雷等美国ANDA申报,制剂国际化稳步推进;受益医保目录调整,公司特利加压素增长较快,国内制剂结构不断优化,利拉鲁肽国内有望抢先获批,进一步丰富制剂产品;同时公司加大营销改革和市场推广力度,保障国内制剂市场稳定增长。预计公司2017-2019年EPS0.39、0.58和0.87元,对应PE分别为38X、25X和17X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:研发风险;药品降价风险;原料药出口不达预期。

2月27日,公司发布2017年度业绩快报,实现营业总收入22.45亿元,同比增长19.73%,实现归母净利润2.65亿元,同比增长25.27%。 业绩增长符合预期,成品药业务增速较快。 2017年度,公司实现营业总收入22.45亿元,同比增长19.73%,实现归母净利润2.65亿元,同比增长25.27%,增长符合预期。分板块看,成品药业务实现销售收入11.51亿元,同比增长23.50%。 2017年前三季度,公司营收增速为14.51%;根据业绩快报,我们计算公司2017年Q4营收增速为33.14%,四季度呈现高速增长态势,我们推测高增长的原因为公司核心大品种培育战略、营销改革逐步奏效,再加上部分低开转高开的影响,舍曲林、康复新、左乙等核心品种维持较高的增速,促使成品药业务在报告期内保持了快速增长势头。 瑞舒通过一致性评价,未来放量可期。 公司的核心品种瑞舒伐他汀钙10mg和5mg两个规格于本月通过了一致性评价,是国内第二家完成该品种一致性评价的企业,确立了第一梯队的领先地位,其中5mg的规格目前仅公司独家通过,具备竞争优势。 瑞舒伐他汀是国内市占率第二的降血脂药物,PDB样本医药统计数据显示2017年前三季度累计销售约8.20亿元,市场空间大,我们认为,伴随国家一致性评价工作的推进和相关品种的逐步落地,相关配套优惠政策有望于2018年步入落地实施阶段,通过一致性评价的品种将会在招标采购、医保支付方面将获得政策支持,伴随公司营销网络拓展,核心品种未来放量增长可期,推动其整体业务稳健快速发展。 当前低估值,业绩有望保持稳健增长。 经过前期回调,截止到27日公司整体市值79.13亿,对应17年估值约为30X,处于较为安全估值区间。公司前期也公告计划实施员工持股,提高员工的工作积极性和公司竞争力。公司坚持药品主业的发展战略,持续推进核心大品种培育,核心品种受益政策利好,放量趋势乐观。同时公司通过募投加码研发,聚焦精神神经领域,在研品种丰富,布局长远。 投资建议。 公司业绩增长稳健,核心品种瑞舒伐他汀已通过一致性评价,盐酸舍曲林、左乙拉西坦处于申报排队,未来也将受益于一致性评价政策利好,实现进口替代,行业领先优势明确,未来业绩快速增长可期。公司长期聚焦精神神经领域,后续产品储备丰富,市场潜力极大,存在较多看点。根据业绩快报,我们暂调整公司2017-2019年EPS分别为0.36/0.47/0.59元,对应市盈率分为30X、23X、18X,看好其长期发展趋势,维持“强烈推荐”评级。

事件:2月13日公司发布公告,瑞舒伐他汀钙片通过一致性评价;同时发布回购公司股份以实施员工持股计划的预案。 瑞舒通过一致性评价,排位领先优势确立。 公司瑞舒伐他汀钙2017年上半年就完成现场核查,之后受到政策因素的影响,元旦前后提交补充申请资料,本次公告瑞舒10mg和5mg规格通过仿制药质量和疗效一致性评价,是国内第二家完成该品种一致性评价的企业,在行业中处于领先地位。2018年一致性评价的相关配套政策有望步入落地阶段,通过一致性评价的品种将会在招标采购、医保支付方面将获得政策倾斜支持,瑞舒是国内市占率第二的降血脂药物,市场空间巨大,且原研阿斯利康占据超过70%的市场份额,同样也存在较大的进口替代空间。我们认为,公司产品通过一致性评价,有利于提高市场竞争力,扩大市占率,持续快速增长。 拟回购股份实施员工持股计划,提高员工积极性。 与此同时,为促进公司健康稳定长远发展,并完善长效激励机制,公司拟回购股份实施员工持股计划,回购总金额不低于1亿元、不超过3.3亿元,价格不超过12元/股。实现公司利益和员工个人利益捆绑,有利于提高员工积极性和公司竞争力,促进公司长远健康发展,提振股东信心。此外董事长和总经理在2018年多次增持公司股份,分别共计97.83万股和9.43万股,体现了管理层对公司未来持续健康发展的信心。 短期受益政策,长期聚焦研发。 前期受瑞舒审批进展低于预期的影响,公司股价出现较大幅度回调,本次瑞舒获批将促使其发展回归正常轨道,短期内核心品种一致性评价排位领先优势确立,未来受益于政策利好,放量增长趋势明确;长期聚焦精神神经等领域,在研品种储备丰富,涵盖治疗失眠、精神分裂、帕金森、老年痴呆等,创新药EVT201处于二期临床,仿制药卡巴拉汀、盐酸普拉克索等均已申报生产,存在较多看点。 公司瑞舒伐他汀通过一致性评价,另有盐酸舍曲林、左乙拉西坦等品种申报排队,行业领先优势明确,有望受益政策利好,推动其业绩快速增长;公司长期聚焦精神神经等领域,在研品种储备丰富,支撑长远发展,存在较多看点;公司拟回购股份实施员工持股计划,打造长效竞争机制,提高员工积极性。我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.36/0.46/0.59元,对应市盈率分为30X、23X、18X,看好其长期发展趋势,维持“强烈推荐”评级。

公司发布2017年业绩预告,预计实现营收12.0-13.25亿元,同比增长40%-55%,归母净利润3.50-4.38亿元,同比增长20%-50%;披露关于CFDA发布的《总局关于9批次药品不合格的通告(2018年第21号)》的情况公告。 1.全年业绩符合预期,四季度实现高增长。 公司2017年业绩符合我们此前预期,已达到股权激励2017年12亿收入的行权条件;公司四季度实现收入4.86-6.11亿元,同比增长103%-155%,环比增长107%-160%,归母净利润1.16-2.04亿元,同比增长87%-229%,环比增长57%-176%,四季度单季实现高增长,预计主要原因是:1)公司加大营销力度,国内制剂销售回暖;2)国外制剂专利到期,利拉鲁肽等原料药需求旺盛,原料药出口单季实现较快增长。考虑到2017年股权激励摊销成本约5000万元,以及成纪药业进行商誉减值,实际净利润高于业绩预告数值,预计2017年收入增速要稍快于净利润增速。 2.生产质量系统符合规定,加强经销商管理保障产品质量。 CFDA披露公司生产批号为1123161204的注射用生长抑素[含量测定]项检测不合格,经过各项调查,公司生产质量系统符合GMP、欧美cGMP标准,且运转良好,本批次药品生产、检验和储存均符合规定;公司生长抑素在2017年20余批次抽检均符合规定,本批次产品单项指标不合格属偶发事件;公司已按国家规定启动召回产品程序,未来将加强下游经销商运输和仓储的管理,保障产品质量,预计本次事件对公司生产经营不构成重大影响。 3.利拉鲁肽原料药出口放量可期,制剂国际化稳步推进。 公司完成利拉鲁肽重磅多肽原料药的美国DMF认证,利拉鲁肽制剂核心化合物专利已于2017年到期,未来仿制药上市销售将提升原料药需求,利拉鲁肽原料药市场空间较大,有望持续带动公司原料药快速增长。 公司立足原料药,积极布局制剂的美国ANDA申报,其中爱啡肽有望成为公司第一个获批的ANDA批件,格雷替雷ANDA申报也正在积极准备中,公司将进入原料药和制剂出口一体化发展的新阶段。 4.国内制剂结构不断优化,销售转型促进增长。 公司制剂结构不断优化,胸腺五肽占比下降,降价影响逐步消除,特利加压素竞争格局良好,纳入新版医保后市场有望维持较快增长;受益医保调整和市场规模扩大,新品种依替巴肽和卡贝缩宫素将成为国内制剂业务新增长点;治疗糖尿病的重磅药物利拉鲁肽已按6类化学仿制药获批临床,预计今年将进行临床试验,有望凭借化学合成工艺的优势在国内抢先获批,成为公司未来持续增长的动力。同时公司调整销售团队,深化与大型商业公司的合作,积极进行销售转型,加大学术交流和品牌推广,将进一步提升国内制剂市场占有率。 投资建议。 公司是国内多肽药物龙头企业,高研发投入打造高壁垒的专利池和丰富的多肽药品梯队,形成完整和高效的多肽药物产业化体系;利拉鲁肽仿制药上市后将持续带动原料药出口放量,贡献业绩弹性,爱啡肽和格雷替雷等制剂美国ANDA认证稳步推进,为国际化发展持续注入动力;国内制剂结构不断优化,利拉鲁肽等新品种上市将进一步丰富制剂产品,同时公司加大营销改革,保障国内市场的稳定增长。我们维持此前的盈利预测,预计公司2017-2019年归母净利润分别为3.61、5.44和8.17亿元,EPS0.39、0.58和0.87元,对应PE分别为38X、25X和17X,维持“强烈推荐”评级。

药品零售行业集中度和连锁化率提升,行业处于并购整合阶段;公立医院药品零加成、控制药占比的政策下,处方逐步向零售药房流出,行业有望迎来快速发展时期;公司是广东地区的零售药店龙头,在参茸滋补药材等领域的独特优势;公司通过募投项目在深入发展和巩固广东市场基础上,加快向广西等省外市场扩张,采用“自建”与“并购整合”结合的方式,推进河南和广西等重点市场的深入渗透;预计2017-2019年EPS1.26、1.53和1.91元,对应PE为41X、34X和27X,首次覆盖,给予“推荐”评级。 零售市场目前以销售OTC品种为主,主要是老龄化和消费提升带来的自然增长;处方药市场主要集中在医院端,市场规模超过万亿,在药品零加成和控制药占比的政策背景下,慢病领域处方流出趋势最为明显,未来零售药店最大的市场增量在于医院处方外流;同时政策加强药店监管,根据相关报道,2017年11月国家商务部起草了《关于推进零售药店分类分级管理的指导意见(征求意见稿)》,计划在长沙、广州、青岛、昆明、成都等城市进行药店分级分类试点,未来优质药店有望脱颖而出,获得医保定点和承接门诊药房等政策倾斜,分类分级试点也将进一步增加单体药店的经营成本,促使行业集中度提升。 截至2017年9月30日,公司拥有2,754家直营连锁门店,覆盖广东、广西、河南、福建、江西和浙江等多个省份,其中在广东和广西竞争优势明显,直营连锁门店达2,000余家;公司建立了较完善的商品采购体系、物流配送体系和信息系统,拥有上百种一级代理品种,旗下有包括保健品和中药饮片在内的5家药品制造子公司,在参茸滋补药材领域具有的独特优势,产品品类多元化发展。 公司IPO募投项目规划2018-2020年将在广东、广西和河南等地区新建药店1,311家门店,未来将巩固广东市场地位,并进一步扩大在河南等地区的竞争优势;公司也稳步推进药店并购的步伐,2017年11月7日公告以7,500万元收购“福建国晟”旗下的51家门店。截止2017年三季度末公司拥有货币资金12.81亿元,同时已发布不超过10亿元可转债的预案,将保障公司未来门店稳步扩张。 随着老店稳定增长,自建和并购扩张门店增加营收规模;伴随门店扩张,公司毛利率基本保持在40%左右,规模效应将提高对上游的议价能力,整体毛利率水平有望维持;此外门店增长将推动物业租金和人员工资等费用绝对额不断上涨,在收入端较快增长的情况下,预计占比将呈现下降趋势,在收入稳定增长,毛利率水平平稳和租金成本等费用的控制下,预计公司业绩能够维持稳定增长。

事件 12月28日晚间,公司发布公告,收到CDE关于瑞舒伐他汀钙片(受理号CYHB1703082)的发补通知,需公司提供补充资料。 发补属正常审批程序,排位依旧较为靠前 根据《仿制药质量和疗效一致性评价受理审查指南(需一致性评价品种)》提出的评审流程,CFDA对企业提交的仿制药一致性评价申请要求发补,属于正常的审评行为,和因不符合要求而出具不受理/不接收通知书完全不同。我们判断公司瑞舒伐他汀的发补更多是资料的完善,公司公告称已根据发补通知要求,组织相关人员准备补充材料,预计将会尽快完成补充材料,并重新整理申报,在同类品种中依旧保持较为靠前的位置。 一致性评价要求严格,更为凸显品种价值 12月28日CDE网站一致性评价受理号减少至43个,消失的27个品种中预计有9个品种存在类似被要求发补的情况,结合此前公布洛索洛芬钠以及他克莫司胶囊均不批准来看,表明主管部门对一致性评价审评要求的严格态度,这将会对所有企业来说都是巨大的挑战,同时也更为凸显已通过品种的价值。公司目前有瑞舒伐他汀、左乙拉西坦、盐酸舍曲林3个产品申报一致性评价,除了瑞舒外,其他2个品种均处于正常审评状态。 机遇与挑战并存,后续且看产品放量 伴随CDE工作推进,一致性评价政策有望逐步进入落地阶段,按照前期文件精神,品种在完成一致性评价工作之后将能够享受招标竞价、优先采购、资金扶持等多方面政策利好。公司申报的3个产品均属于市场规模持续增长、进口替代空间大的品种,未来通过一致性评价后,存在较大的放量预期。 投资建议 公司成品药业务增长稳健,在一致性评价中多个品种申报,有望受益政策利好。长期聚焦精神神经领域,在研产品储备丰富,极具市场潜力,有望培育成为下一个盈利增长点。我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.36/0.46/0.59元,对应市盈率分为32X、25X、19X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 一致性评价进展低于预期、招标降价风险、研发风险。

公司是国内多肽药物龙头企业,高研发投入打造高壁垒的专利池和丰富的多肽药品梯队,形成完整和高效的多肽药物产业化体系;公司完成格拉替雷和利拉鲁肽美国DMF认证,仿制药上市后将带动原料药出口放量,贡献业绩弹性,同时制剂海外认证也稳步推进,为国际化发展持续注入动力;特利加压素等品种受益医保调整,国内制剂结构不断优化,有望保持稳定增长;公司实施股权激励绑定核心团队,彰显未来发展信心。参照公司股权激励条件,预计公司2017-2019年归母净利润分别为3.61、5.44和8.17亿,EPS0.39、0.58和0.87元,对应PE分别为40X、27X和18X,上调至“强烈推荐”评级。 多肽药物合成技术壁垒高,公司深耕多肽领域数十年,保持较高研发支出,注重研发队伍建设,掌握一系列多肽规模化生产和新型多肽药物研发技术,打造高壁垒的专利池和丰富的多肽药品梯队,形成完整和高效的多肽药物产业化体系,已经成为国内多肽药物研发生产的龙头企业。 公司完成格拉替雷和利拉鲁肽两大重磅多肽药物的DMF认证,随着专利到期,仿制药上市销售将提升原料药需求,预计格拉替雷和利拉鲁肽原料药每年的市场空间分别为4亿美元,有望带动公司原料药收入实现快速增长,贡献业绩弹性。公司立足原料药,积极布局相关制剂的美国ANDA申报,其中爱啡肽有望成为公司第一个获批制剂,公司将进入原料药和制剂出口一体化发展的新阶段。 公司制剂结构不断优化,胸腺五肽占比下降,降价影响逐步消除,特利加压素竞争格局良好,纳入新版医保后市场有望维持较快增长;受益医保调整和市场规模扩大,新品种依替巴肽和卡贝缩宫素将成为国内制剂业务新增长点;公司以研发见长,在研品种包括治疗糖尿病的利拉鲁肽等多个重磅多肽药物,未来三年将陆续获批上市,有望成为公司持续增长的动力。成纪药业整合初现成效,制剂和器械协同发展可期。 公司对高管和核心骨干等56名进行股权激励,有望建立、健全公司长效激励机制,实现公司利益与核心团队的绑定,调动其积极性;股权激励对收入和净利润均设定了较高的业绩考核标准,表明公司对未来国内制剂和海外原料药增长的信心。

投资建议。 公司在一致性评价申报品种数量上位居前列,伴随后续政策落实,有望率先享受政策红利,进而推动制剂业务快速增加,公司不断丰富精神神经领域产品,构造高壁垒竞争优势,打造下一个业绩增长点,与此同时公司积极调整营销策略,推进精细化管理;我们预测公司2017-2019年业绩分为2.80、3.79和5.06亿元,对应EPS 分别为0.38/0.52/0.69元,估值水平为34/25/19倍,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 投资要点。 1.一致性评价政策驱动,公司抢占先机。 2016年3月国务院办公厅下发《关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》,截止到目前为止,大概有60种产品已经完成相关工作,公司瑞舒伐他汀钙片、盐酸普拉克索片、盐酸舍曲林片三个品种四个规格均已申报,品种数量处于行业领先水平。 主管部门旨在通过一致性评价提高仿制药质量和疗效,按照前期文件精神,通过品种有望在医保支付、招标采购等环节享受,进而扩大市场占比。 2.心脑血管领域爆发可期,业绩弹性较大。 公司在心脑血管领域拥有京必舒新(辛伐他汀片)、京诺(瑞舒伐他汀钙片)、京可新(匹伐他汀钙分散片); 匹伐他汀新纳入医保,分散片为公司独家剂型,2016年销售约为0.1亿,上半年开始逐步进入放量期,全年有望保持较快增速; 瑞舒伐他汀终端市场上原研品种占据接近70%的市场份额,京新药业、鲁南贝特、正大天晴等六家企业分享剩余市场,竞争较为激烈,公司2016年收入4.6亿,市场占比约为7%,目前已经完成该品种的申报,有望率先通过一致性评价,在进度与国内竞争对手拉开差距,伴随一致性评价政策落地,进一步挤压原研药企、其他竞争对手市场空间将会是大概率时事件。 3.丰富精神神经领域品种,构造高壁垒竞争优势。 公司在精神神经类拥有唯他停(盐酸舍曲林分散片)、吉易克(左乙拉西坦片),并不断丰富该领域产品线,研发管线上,仿制药盐酸普拉克索片(用于治疗成人特发性帕金森病的体征和症状)和卡巴拉汀胶囊(用于治疗轻、中度阿尔茨海默型痴呆)有望近期获批,创新药品EVT201(治疗失眠)处于临床二期阶段。 精神神经领域技术具有较高技术壁垒,公司不断丰富产品线,有望在细分市场构筑高壁垒的竞争优势,成为下一个业绩增长点。 4.把握市场机遇,推进营销精细化管理。 公司主要采取自营、代理的营销模式,直营区域主要是在浙江、江苏、上海、山东四个省市,目前拥有营销人员超过500人,其余省市多以代理为主。为了把握一致性评价带来市场机遇,公司整体积极的调整代理模式,由以前大区制改为省制,一省一策,进行精细化管理,加快市场开拓。 伴随政策倾斜,通过一致性评价品种将会对市场产生更大吸引力,将会是公司快速搭建营销体系的机遇。 5.研发内外兼顾,增厚研发储备。 2017年上半年公司研发投入约为0.77亿,同比增长60.6%,持续加大研发投入聚焦心脑血管、精神神经等领域,具有较强的研发实力和创新能力,同时公司还相继投资英国SEPS、美国SPES、以色列P2B、以色列perflow、上海睿泰等多家公司股权,覆盖单抗、医疗器械、再生医学等领域,进一步增厚公司研发储备品种。 风险提示:研发风险;市场风险;政策风险。

1.三季度业绩增速回落。 前三季度公司业绩平稳增长,单季度看,三季度实现营收9.23亿元,归母净利润1.33亿元,分别同比下滑3.76%和增长1.33%,收入增速较一季度和二季度有一定回落,预计全年抗肿瘤和心脑血管等药品增速相对平稳,医疗服务保持较快增长。 2.毛利水平略有下降。 公司毛利率74.26%,同比下降4.65pp,主要系上半年合并朝阳医院增加成本所致,影响公司短期的盈利能力;期间费用59.57%,同比下降3.92%,公司精细营销管理实现了销售费用的有效控制,销售费用率48.85%,同比下降4.45pp,管理费用率和财务费用率略有上升。 3.看好药品和医疗服务未来发展。 公司积极开拓核心品种艾迪和杏宁注射液的空白市场,实现以价换量;艾愈胶囊、丹灯通脑滴丸、理气活血滴丸、妇科调经滴丸等4个独家剂型新进入医保目录,随着新版医保目录执行以及招标的推进,二线产品增长加速可期,产品收入结构有望得到改善,整个药品板块有望保持稳定增长。 公司持续加大医疗服务布局,现有灌南医院、朝阳医院和毕节医院等多家医院,投资上海鸿飞、南京睿科和上海华謇等27个肿瘤治疗中心项目;设立了贵州肿瘤医生集团、安徽肿瘤医生集团等7家医生集团。公司在抗肿瘤领域已有多年的积累,随着医院并购和合作项目的持续推进,有望大概率复制朝阳医院的模式,实现整体医疗服务业务收入的快速增长。 投资建议。 公司积极开拓核心品种空白市场,加强于线品种营销力度,药品板块有望维持稳定增长;依托医生集团、医院平台和放化疗中心打造肿瘤生态圈,大力拓展医疗服务板块,推动收入快速增长,预计公司2017-2019年EPS0.54元、0.65元和0.81元,对应PE为25X、21X和17X,维持“推荐”评级。

1.普佑克等产品迅速放量,单季收入增长稳健。 2017年1-9月,公司实现营收111.62亿元,同比增长16.14%。分行业看,医药工业收入44.31亿元,同比增长12.71%;医药商业收入66.67亿元,同比增长18.72%。我们预计工业增长主要是水林佳、蒂清和普佑克等产品的快速增长拉动。商业收入增长较快,主要是因为陕西省的营收贡献增长幅度较大。陕西是公司营收的第二大省份,仅次于天津。受益于陕西省两票制的推行,公司市占率提升,2017年1-9月累计营收26.77亿元,同比增长42%。Q3单季度,公司实现营收38.97亿元,同比增长21.36%;归母净利润3.82亿元,同比增长20.10%,单季度业绩增长稳健。分行业看,医药工业单季收入15.43亿元,同比增长17%;医药商业单季收入23.35亿元,同比增长25%。工业和商业分别由于产品销量增长以及两票制推行实施,Q3单季保持稳定增速。 2.费用控制良好,综合毛利率维持稳定。 2017年1-9月,公司的期间费用率为19.85%,同比下降0.26pp。其中,销售费用率12.07%,较去年同期(12.28%)下降0.21pp,销售费用控制良好;管理费用率5.81%,较去年同期(6.02%)下降0.21pp,管理效率有所提升好;财务费用为2.21亿元,较去年同期(1.74亿元)有所增长。毛利率方面:分行业看,医药工业毛利率为72.78%,同比降低0.58pp;医药商业毛利率为7.56%,同比增长0.81pp。由于低毛利的商业板块收入增长较快,导致综合毛利率同比下降0.58pp,达33.60%。分产品看,化学原料药毛利率为24.70%,同比增加16.29%,主要系部分产品售价增长且高毛利产品销售占比提高所致;生物药毛利率为46.29%,同比降低5.63%,是因为普佑克进入地方新农合及国家医保目录,产品价格有所下降。 3.工业商业齐发力,业绩稳健增长可期。 我们预计公司未来业绩将保持稳健增长。工业方面,受益新版医保目录,潜力品种有望成为增长新动力:公司新增纳入新版医保目录产品5个,包括消渴清颗粒(独家)和普佑克等。其中普佑克具备开通率高、安全性好的特点,是谈判目录中降价幅度(15%)最小的产品之一。普佑克在2017年上半年以及1-9月的增速分别为16720%、22640%,受益于国内心脑血管疾病药物的广大市场,普佑克有望成为重磅溶栓品种。目前已取得缺血性脑卒中、急性肺栓塞适应症两项临床批件,可新增治疗人群约180万-230万人,未来市场空间巨大。伴随新目录开始执行以及市场推广的深入开展,普佑克等潜力品种放量有望成为公司增长新动力。商业方面:随着两票制在各省的推广实施,公司市场占有率有望进一步提升。 公司三季度业绩增长稳健,医药工业和医药商业均保持了较快增长。以普佑克为代表的多个潜力品种纳入医保目录,有望成为增长新动力。商业板块在两票制的推动下有望加速增长。同时,公司积极投入疫苗、单抗药物的研发,为品种结构优化和可持续发展注入新的活力;慢病管理平台快速拓展,具有长期看点。我们预测公司2017-2019年EPS分别为1.29/1.48/1.64元,对应市盈率分为29X、25X、23X,维持“推荐”评级。

1.三季报业绩符合预期,全年高增长可期。 前三季度归母净利润大致位于业绩预告中位数,符合预期,扣非后归母净利润是上市以来最高。单季度看,三季度实现营收2.11亿元,同比增长17.87%,归母净利润1,857.42万元,同比增长261.79%,扣非后净利润与去年同期持平,整体看三季度收入增速较二季度略有回落,参照公司往年规律,四季度业绩有望是全年最高,预计全年业绩有望实现高增长。 2.毛利率稳步提升,费用有效控制。 随着公司彩超等高端产品上市销售,毛利率56%,同比上升1.27pp;总体上各项费用控制较好,三项费用率51.62%,同比下降0.53pp,其中销售费用率20.66%,同比下降1.04pp,公司控制研发支出,管理费用率下降4.41pp至28.13%,受汇兑损失影响财务费用同比增长269.77%,财务费用率2.83%,同比增加4.92pp。我们认为在体外诊断和彩超等新产品带动下,公司营收保持稳定增长,研发费用的有效控制将确保未来业绩持续释放。 3.传统产品和新产品驱动业绩增长,员工持股彰显发展信心。 公司加大国内市场开拓力度,营销网络日趋完善;公司提升监护、妇幼保健和心电等传统产品的性能,增强市场竞争力;推出新一代彩超AX8和LX8,采取差异化竞争策略;血气分析POCT产品工艺不断成熟,存量和新增仪器将带动测试卡的放量增长,传统产品和新产品将驱动公司未来业绩增长。此外,公司适时推出员工持股计划,锁定期两年,有望充分调动员工的积极性,绑定业务骨干核心利益,分享公司业绩成长收益,进一步提升公司竞争力。 公司加大国内市场开拓力度,营销网络日趋完善,传统产品线升级换代,彩超采取差异化销售策略,血气分析仪在医院终端铺开将带动测试卡的放量增长,传统产品和新产品有望保障公司业绩持续增长。公司员工持股计划稳步推进,有望绑定核心员工利益,提高公司竞争力。预计公司2017-2019年EPS0.14元、0.20元、0.30元,PE分别为70X、48X、33X,维持“推荐”评级。

事件公司披露2017年三季报:前三季度实现营业收入17.05亿元(+17.75%),归母净利润2.0亿元(+53.62%),扣非后归母净利润1.9亿元(+34.15%),基本每股收益约为0.66元。 投资要点1.三季度业绩延续高增长在模制瓶系列和棕色瓶系列等收入增长带动下,公司前三季度业绩保持较快增长,业绩符合预期;单季度看,三季度收入5.55亿元,同比增长16.36%,增速较二季度增加5.79pp,归母净利润和扣非归母净利润同比增长50.09%和35.19%,增速较二季度增加8.4pp 和19.42pp,三季度收入和净利润增速较二季度有较大幅度回升。 2.产品结构优化提高毛利水平受益公司不断优化产品结构以及产品单价的提高,公司三季度毛利率33.09%,较二季度增加4.68pp,在原料和动力成本上行的情况下,前三季度整体毛利率 32.35%,较去年同期仅下降0.59pp,小于上半年2.39pp 的下降幅度。随着公司产品结构不断优化,成本和费用的控制,预计公司盈利水平有望维持,业绩增长势头延续。 3.行业龙头优势地位凸显公司作为国内药用玻璃龙头企业,拥有较强的定价能力,能够通过提价将成本压力向下游转移;公司不断进行产品结构调整,提高自身整体盈利水平;定增实现管理层持股,绑定核心员工利益,并积极实施全员经济责任制,优化治理结构提升经营效率。国内环保政策趋严促使行业集中度提升,公司不断加大环保投入,并通过包头康瑞、绵竹成新两家子公司辐射北方、西南地区,或将能进一步提高国内市场占有率。此外公司积极布局高端药用玻璃市场,目前是国内为数不多符合一级玻璃瓶(Ⅰ类瓶)生产标准的药用玻璃企业,18亿只耐水玻管瓶项目持续推进,随着国内药品质量监管加强、Ⅰ类瓶市场需求提升,公司有望凭借先发优势抢占市场先机,培育未来业绩新增长点。 投资建议公司三季度业绩增速回升明显,产品结构优化和产品提价提高毛利水平; 国内环保趋严促使行业集中度提升,公司是国内药用玻璃龙头企业,市场占有率有望进一步提升;公司通过成本转移、内部管理优化、产品结构调整,不断提高盈利能力,行业龙头优势明显,业绩有望延续高增长;预计公司2017-2019年EPS0.94元、1.14元和1.37元,对应PE 分别为24X、20X、16X,维持“推荐”评级。

事件 公司发布2017年三季报,前三季度实现营收7.14亿元(+16.21%),归母净利润2.34亿元(+1.84%),扣非后归母净利润2.27亿元(+0.56%),EPS0.25元。 投资要点 1.国内药品招标低于预期,三季度业绩承压2017年上半年营收7.14亿元(+16.21%),归母净利润2.34亿元(+1.84%),净利润位于业绩预告的下限,低于市场预期。单季度看,三季度收入2.35亿元,同比下滑13.18%,归母净利润0.74亿元,同比下滑37.97%,主要原因是:1)受制于部分新品招标入市进展缓慢,暂时未出现明显放量,国内制剂销售平稳发展,其中特利加压素进入医保后,各地招标时间不统一,增速低于预期;2)部分原料药产品生产线GMP证书有效期临近,公司优先考虑完成GMP认证,海外订单相应延后。2.毛利水平基本持平,市场推广增加销售费用公司毛利率80.20%,基本与去年同期持平;三项费用率43.48%,同比增加2.86pp,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为26.72%、14.49%和1.27%,同比增加5.92pp、增加0.6pp和下降3.66pp,其中销售费用同比增长49%的原因是举办多场学术交流活动,加大新产品及专科治疗药物的市场推广。 3.国内制剂增速有望恢复,原料药制剂出口稳步推进 国内市场方面,公司特利加压素、依替巴肽等3个药品进入医保目录,去氨加压素乙类调整为甲类,卡贝缩宫素取消适应症限制,虽然三季度招标不达预期,但伴随新版医保在各地执行和招标的推进,预计国内制剂增速 有望恢复,此外胸腺法新、利拉鲁肽和格拉替雷等25项药品在研,产品线有望不断丰富,增厚国内制剂业绩。国外原料药出口方面,公司格拉替雷和利拉鲁肽原料药已通过美国市场认证,并与相关仿制药企业的达成战略合作,随着40mg格拉替雷和利拉鲁肽制剂专利相继到期,仿制药大概率获批上市,将带动原料药出口放量。此外国外原料药和制剂共有11项在研,其中爱啡肽注射液美国ADNA正在审评中,利拉鲁肽和格雷替雷注射液美国ADNA正研究开发中,制剂国际化稳步推进。 投资建议 受三季度国内药品招标进度不达预期、原料药海外订单延后以及销售费用增加的影响,公司三季度业绩出现回落;随着新版医保目录执行,新一轮招标的推进,预计制剂增速有望恢复;公司完成格拉替雷和利拉鲁肽原料药出口布局,仿制药上市后将带动原料药出口放量;公司注重研发,已形成较为丰富的产品梯队,制剂国际化稳步推进,股权激励绑定核心团队,彰显未来发展信心。参照公司股权激励条件,我们维持此前的盈利预测,预计2017-2019年归母净利润4.1亿元、5.7亿元和7.9亿元,EPS分别为0.44元、0.61元和0.85元,对应PE分别为35X、25X和18X,维持“推荐”评级。 风险提示:原料药出口市场不达预期;国内药品降价。