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汲肖飞

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比音勒芬 纺织和服饰行业 2018-11-05 30.33 -- -- 33.80 11.44%
34.39 13.39%
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18年1-9月收入增40%、净利增50%,18Q3业绩保持较快增速 2018 年1-9 月公司实现收入10.59 亿元,同增39.69%,归母净利润2.06 亿元,同增50.07%,扣非净利1.95 亿元,同增47.56%,EPS 为1.14 元。净利增速高于收入主要由于销售、管理费用率降以及投资收益增加,高于扣非主要由于银行理财产品投资收益大幅增加导致非经常性损益同增115.71%。 分季度来看,2017Q1-18Q3 公司收入同增20.26%、22.09%、33.64%、25.48%、30.31%、44.85%、45.70%,净利同增20.37%、24.04%、47.91%、56.83%、41.55%、56.58%、56.72%。2018Q1 公司持续开店、店效提升带动收入较快增长,毛利率升、管理费用率降推动净利增速更高;18Q2 公司店效加速增长带动收入增长提速,销售费用率降、投资收益增长促净利增速高于收入;18Q3 服装整体消费增速放缓,在此背景下公司收入仍保持较快增长, 主要受益于店效同比提升以及门店数量保持稳步扩张,管理及销售费用率下降拉动净利增速高于收入。 同店增速较高拉动收入增长,“威尼斯”品牌有望于19年正式独立运营 公司持续扩张门店数量,估计2018 年9 月底共有门店约700 余家,外延同增10%左右,单店收入同增30%以上,带动收入快速增长。店效增长主要由于公司调整店铺结构、提高大店占比,加强品牌营销推广拓展客户群体、产品设计品质不断优化等贡献。 分渠道来看,2018 年1-9 月加盟收入同增40%以上、增速相对较高,加盟商订货积极性较强,直营收入同增约30%。 分品牌来看,公司以自有品牌“比音勒芬”销售为主,2018 年8 月推出度假旅游服饰品牌“威尼斯”,产品定价较主品牌低50%左右,目前仍作为比音勒芬品牌度假旅游系列进行销售,预计2019 年上半年将开始独立开店, 有望借助公司现有加盟渠道资源快速扩张。 毛利率、费用率降,存货增加,18Q3经营性现金流好转 毛利率:2018 年1-9 月公司毛利率同降1.75PCT 至63.25%,主要由于Q3 毛利率下降幅度较大。分季度来看,17Q1-18Q3 毛利率分别为62.86% (+0.39PCT)、63.35%(-0.37PCT)、68.63%(+6.60PCT)、66.44% (+5.19PCT)、63.81%(+0.95PCT)、63.77%(+0.42PCT)、62.29% (-6.33PCT),18Q1 后加盟收入占比提升,毛利率环比有所下降。 费用率:2018 年1-9 月期间费用率(考虑研发费用)同降4.02PCT 至36.21%,其中销售费用率同降3.31PCT 至27.07%,主要由于部分费用固定、店效提升后费用率下降,管理费用率(考虑研发费用)同降1.08PCT 至9.71%, 主要由于18Q3 公司加强费用控制,管理费用率下降较大;财务费用率同升0.37PCT 至-0.57%,主要由于银行存款转为理财产品、利息收入减少。 18Q3 公司销售、管理(考虑研发费用)、财务费用率同增-6.75PCT、-3.66PCT、0.64PCT 至23.15%、9.20%、-0.42%,收入增长带来规模效应进一步显现。 其他财务指标: 1)2018 年9 月底存货较年初增加41.26%至4.93 亿元,主要由于公司门店数量扩张、增加新品备货,且经销商订货额有所增加。18 年1-9 月存货周转率、存货收入比为0.93、46.55%,17 年同期分别为0.87、48.02%, 周转率有所提升。 2)2018 年9 月底应收账款较年初增加42.26%至7640.70 万元,主要由于销售规模扩大。18 年1-9 月应收账款周转天数为16.59 天,同降3.56 天,周转率有所提升。 3)2018 年1-9 月资产减值损失同增370.45%至1167.73 万元,主要由于存货规模扩大、计提存货跌价损失有所增加。 4)2018 年1-9 月公司经营性净现金流同降8.57%至8621.82 万元,主要由于公司商品采购量增加,且人员薪酬随收入增长有所提升。18Q3 公司经营性净现金流为4525.42 万元,较17Q3 的-2041.59 万元显著好转。 增加营销网络建设项目店铺数量,推动公司业绩保持较快增长 2018 年10 月27 日公司公告调整营销网络建设项目店铺数量,原计划在全国新建直营门店224 家,包括206 个商场机场联营店和18 个球会店, 现改为增加店铺数不超过400 家。公司调整店铺数量主要原因为:1)截止2018 年6 月公司在营销网络建设项目投入募集资金1.59 亿元,占计划募集资金投入额的53.69%,预计剩余资金可支撑更多门店建设。2)近年来运动休闲服饰受到消费者青睐,公司“比音勒芬”品牌定位精准,并推出“威尼斯”品牌进军旅游服饰行业,需要进一步扩张店铺提高市场覆盖。 公司持续扩张门店数量,推动收入快速增长。公司以高尔夫服饰起家, 推出时尚、生活等系列满足目标消费群体需求,借助定位、品质、营销等优势获得较高的客户忠诚度,会员贡献收入占比超过60%。公司持续新开店铺, 可覆盖更多中高收入消费群体,因此尽管2018Q3 服装消费整体增速有所放缓,公司收入仍保持较快增速。未来公司拥有资金优势进一步扩张渠道,有望促两大品牌共同快速成长。 预计18年业绩保持快速增长,股东减持完成,维持“买入”评级 公司预计2018 年归母净利为2.52~2.70 亿元,同增40%~50%,主要由于公司渠道不断优化、产品知名度提升,带动业绩快速增长。 我们认为:1)公司现有品牌定位服装行业快速增长细分市场,未来将继续扩充门店数量,并推出更多大店、提高单店面积,植入影视剧、签约明星强化品牌影响力,聘请设计师优化设计水平,带动店效增长。2)17Q4 公司毛利率较高,预计18Q4 公司毛利率环比稳定、同比略有下滑,未来主品牌毛利率有望保持稳定,新品牌收入规模扩大后毛利率预计有所提升。公司店效提升后规模效应显现,预计未来费用率有望继续下降。3)2018 年1 月30 日公司披露股东陈俊岭拟以集中竞价方式减持股份不超过213.34 万股, 8 月28 日公司公告陈俊岭累计减持股份106.67 万股,占总股本的1%,减持均价为57.92 元/股(考虑股本转增后减持均价为34.07 元/股),减持实施完毕。 我们看好公司产品风格较为稀缺,内生外延推动业绩快速成长,有望成长为多品牌休闲时尚龙头,维持2018-20 年EPS 为1.44/1.95/2.55 元,目前股价对应18 年19 倍PE,考虑到公司定位细分市场优势明显、业绩增速相对较高,维持“买入”评级。 风险提示:服装消费增速下行、渠道扩张或度假旅游增长不达预期、竞争加剧等。
开润股份 纺织和服饰行业 2018-11-05 34.48 -- -- 38.35 11.22%
38.35 11.22%
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1-9月收入增82%、净利增37%,2B业务带动Q3单季收入增长提速 2018 年1-9 月公司实现收入14.42 亿元、同增81.70%,归母净利1.28 亿元、同增37.48%,扣非净利1.13 亿元、同增35.30%,EPS 为0.59 元。公司收入保持较快增速,其中B2C、B2B 业务分别实现收入7.06 亿元、6.34 亿元,同增111.19%、37.96%;净利增速低于收入主要由于毛利率下降。 分季度来看,2017Q1-18Q3 公司收入同增41.38%、50.78%、37.31%、67.45%、88.18%、64.86%、92.38%,净利同增112.80%、54.44%、9.72%、102.44%、25.29%、50.35%、34.90%。 2018 年公司2C 自有品牌发力、2B 代工业务稳定增长,促收入保持快速增长;其中18Q3 公司2B、2C 业务收入分别同增58.15%、106.97%,2C 业务较18H1 的113.35%略有放缓,但2B 业务较18H1 的29.85%明显提速, 主要由于名创优品、网易严选等新零售客户订单放量,促Q3 整体收入增长提速;2018 年由于2C 业务自有品牌毛利率较低、收入占比提升,导致公司净利增速持续低于收入。 毛利率降,费用率降,现金流显著增长 毛利率:2018 年1-9 月公司毛利率同降5.99PCT 至25.84 %,主要由于公司为供应商进行原材料集中采购业务以发挥龙头规模优势、降低采购成本, 该业务毛利率较低,剔除集中采购业务影响公司主营业务毛利率同降4.04PCT 至27.48%,主要由于低毛利率B2C 业务收入占比提升(18 年1-9 月为49%, 17 年同期为42%)、同时新拓展客户毛利率较低拖累B2B 业务毛利率略有下降,B2C 业务毛利率基本保持稳定。 费用率:2018 年1-9 月期间费用率(考虑研发费用)同降2.91PCT 至14.73%,其中销售费用率同降0.90PCT 至7.95%,主要由于公司加强费用管控力度;管理费用率(考虑研发费用)同降1.16PCT 至7.03%,主要由于公司收入规模扩大、规模效应显现;财务费用率同降0.85 PCT 至-0.26%,主要由于人民币持续贬值,公司汇兑收益增加。 其他财务指标: 1)2018 年9 月底存货较年初增8.13%至3.06 亿元,主要由于2C 业务收入规模扩大,备货有所增加;18 年1-9 月存货周转率、存货/收入为3.64、21.22%,17 年同期为4.50、16.50%,存货周转速度放缓主要由于会计师出于谨慎原则,将2C 业务中已出货至小米仓库包括现金流已回笼到公司、存货风险已转移但尚未在终端渠道实现销售的产品仍确认为公司存货,2C 收入占比增加导致存货规模同比增加、影响整体存货周转。 2)2018 年9 月底应收账款较年初增37.88%至2.73 亿元,主要由于收入规模增长,18 年1-9 月应收账款周转率为7.28,较17 年同期的4.76 有所提升。 3)2018 年1-9 月资产减值损失同增45.41%至346.38 万元,主要由于公司销售规模扩大,对应收账款计提的减值增加。 4)2018 年1-9 月投资收益同增403.26%至4274 万元,主要由于募投资金的理财收益增加。 5)2018 年1-9 月经营性净现金流同增97.86%至1.14 亿元,主要由于公司优化结算方式,收到货款同比显著增加。 收购印尼箱包制造商,进入2B 优质品牌客户供应链 B2B 业务方面,公司致力于成为箱包领域优质供应商,国内工厂强化智能制造水平,国际工厂利用当地劳动力、税收等优势不断扩张,服务全球客户。2017 年公司在印度设立首个海外工厂;2018 年10 月27 日公告与王贻卫、Billion Islands Ltd.、White Angel Ltd.签署股权转让协议,出资2280 万美元受让PT. Formosa Bag Indonesia、PT. Formosa Development 两家标的公司100%股权。标的公司位于印尼中爪畦省,主要从事皮革制品、箱包产品的生产、研发和销售。未来公司将围绕国际头部品牌的箱包产品领域, 收购其优质供应链企业,不断扩充产品品类,推进海外产能布局。 本次收购将有助于公司进一步完善海外布局,拓展产品品类和客户资源。1)2017 年公司在印度设立工厂,海外布局开始落地,本次收购印尼工厂后可利用当地低成本劳动力,并享受印尼作为普惠制关税制度国家的关税优惠,提高盈利水平和应对贸易风险的能力。2)标的公司具有较为先进的制造能力,与国际一线运动品牌保持多年的战略合作伙伴关系。公司目前生产以IT 类包袋为主,通过收购可拓展至主流运动包袋,从而进入国际一线运动品牌的供应商体系,未来有望通过标的工厂拓展更多优质品牌客户。 双轮驱动业绩高速增长,维持“买入”评级 我们认为:1)2C 业务方面,公司箱包产品借助米系渠道销售快速增长, 协同小米进入海外市场,并持续拓展羽绒服、智能跑鞋等高性价比单品,未来仍可享受小米生态链的成长红利。公司拓展非米系线下渠道资源,多元化渠道推动90 分品牌收入快速增长。2)2B 业务方面,公司箱包生产经验丰富,在国内工厂引进自动化设备,提高智能制造能力,在海外工厂不断扩大生产规模,拓展国际知名品牌客户。公司持续投入发展2B 业务,带动业绩稳定增长。3)盈利能力方面,公司计划推出更多高附加值、高毛利率的箱包产品,有望改善2C 业务毛利率表现,但随着2C 业务收入占比持续提升, 将导致整体毛利率仍现下降。4)2018 年9 月14 日公司公告控股子公司润米科技、全资子公司沃歌品牌管理有限公司分别向中国建设银行上海松江支行、杭州银行上海分行申请不超过5000 万元综合授信额度,公司将为上述公司申请的银行授信提供担保。银行授信有望优化公司资金管理,降低财务费用,提升盈利能力。 由于2B 业务新拓展客户毛利率相对较低导致毛利率下降幅度较大,我们略下调2018 年EPS 预测为0.83 元,维持2019-20 年EPS 为1.27/1.84 元,目前股价对应2018 年38 倍PE,PEG 为0.86,看好公司借助优质供应链及渠道优势打造高性价比产品,未来箱包主业成长空间较大,新品类拓展进一步助力业绩高速增长,维持“买入”评级。 风险提示:品类拓展不及预期、客户流失、渠道拓展不及预期等。
新野纺织 纺织和服饰行业 2018-10-26 3.50 -- -- 4.13 18.00%
4.13 18.00%
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18年1-9月收入增24%、净利增34%,业绩保持较快增长 2018 年1-9 月公司实现收入47.46 亿元、同增24.06%,归母净利3.17 亿元、同增33.70%,扣非净利3.04 亿元、同增28.29%,EPS 为0.39 元。净利增速高于收入主要受益于费用率下降、资产减值损失减少、其他收益同比提升,高于扣非净利主要由于计入当期损益的政府补助增长。 分季度来看,2017Q1-18Q3 公司收入同增39.70%、43.18%、12.71%、18.11%、16.25%、30.48%、23.52%,净利同增40.09%、121.79%、38.20%、-18.29%、128.36%、11.44%、37.39%。18Q3 公司纱线产能释放,且18 年5-6 月棉价上涨后带动产品提价、Q3 纱线价格相对较高,叠加本部高档针织面料项目投产,共同推动收入保持较快增长,Q3 毛利率提升、销售及财务费用率下降促净利增速较高。 Q3毛利率有所回升,加强控费促费用率下降 2018 年1-9 月公司毛利率同降1.91PCT 至16.91%,主要由于18 年5 月后棉价逐步上涨、涨幅约10%,6 月中旬至7 月有所回落、降幅约4%,公司于6 月后开始提价、Q3 产品价格基本处于高位,推动18Q2 棉花采购成本上升,毛利率同比下降幅度较大,Q3 毛利率有所回升。17Q1-18Q3 公司毛利率分别为15.73%(-1.27PCT)、21.19%(-0.27PCT)、18.81%(+0.45PCT)、12.96%(-0.84PCT)、16.10%(+0.37PCT)、15.31%(-5.87PCT)、19.57% (+0.76PCT)。 2018 年1-9 月期间费用率同降1.65PCT 至9.18%,其中销售费用率同降0.27PCT 至1.68%,主要由于政府补贴冲减运费、公司加强控费等影响;管理费用率(考虑研发费用)同降0.77PCT 至3.90%,主要由于公司控制人员薪酬等科目;财务费用率同降0.62PCT 至3.61%,主要由于公司偿还应付债券、利息支出有所减少。18Q3 公司销售、管理(考虑研发费用)、财务费用率分别同增-0.42PCT、+1.00PCT、-0.37PCT 至1.54%、4.15%、3.63%。 新疆丰产带动棉花产量超预期,将导致棉价上涨时间节点后移 据国家棉花市场监测系统最新数据,2018/19 棉花年度中国棉花产量为628 万吨,同增2.61%,超出此前预期(576 万吨),主要由于新疆地区棉花丰收、单产提升带动,内地棉花产量同比减少;预计棉花需求为812 万吨, 同降4.64%,2018/19 棉花年度国内供需缺口为184 万吨,将主要由国储棉轮出和进口棉花满足。 国储棉方面,2018 年截至9 月30 日国储棉轮出共成交250.6 万吨,成交率为58%,目前国储棉库存约270 万吨,且以之前流拍较多的地产棉为主, 满足产需缺口能力下降。2016-18 年国储棉以轮出棉花为主,基本没有轮入棉花,预计未来可能会增加轮入,保障棉花供给能力。如果国储棉增加轮入,将推动棉价有所上涨。 进口棉主要分为关税配额(进口税率为1%)和滑准税配额(进口税率3.9%-40%)两种方式,2018 年10 月12 日发改委公布2019 年度棉花进口关税配额量为89.4 万吨、近年来保持稳定,如果国内供给难以满足需求, 发改委将放开滑准税进口配额防止棉价短期内过快增长,国内外棉价联动效应增强。预计未来随着国储棉填补供需缺口能力下降,2019 年度滑准税配额将放宽,带动外棉需求和价格上涨,从而推动国内棉价提升。 长期来看国内棉花价格上涨概率较大,短期由于新疆棉花丰产将导致棉价上涨时间节点后移。公司目前储备约4 个月棉花库存,并收购轧花厂增加棉花销售收入、控制棉花采购成本,若未来棉价上涨将带动产品提价,提升毛利率和业绩弹性。 美国加征关税落地,公司出口比例较低影响有限 2018年7月11日美国特朗普政府公布进一步对华加征关税清单,拟对2000亿美元中国产品加征10%的从价税,涉及纺织原料、纱线、面料、工业用纺织品、皮革等纺织产品,中国对美出口额较高的梭织服装、针织服装和家用纺织品未包含在内。2018年9月18日美国政府宣布加征关税生效,并于2019年1月1日起将加征关税税率提高至25%。 据中国纺织工业联合会数据显示,美国加征关税的2000亿美元产品中,纺织品服装类出口金额约44亿美元,占中国对美出口纺织服装的约10%,其中影响较大的是地毯和无纺布及制品,明年加征25%关税对美国企业订货有更为显著的影响,导致部分客户开始推迟订货。 新野纺织作为上游纱线企业,出口比例约10%,对美直接出口占比低个位数,受美国加征关税的影响较小,未来需关注下游客户受贸易摩擦的影响情况。 预计2018年净利同增20%-40%,估值较低 公司预计2018 年实现归母净利3.51~4.09 亿元,同增20%-40%,主要由于纱线、面料等产能扩张带动利润增长。 我们认为:1)收入方面,公司棉纱、面料产能保持扩张,2018 年7 月河南本部2 万吨高档针织面料项目开始投产,预计2019 年将全年贡献业绩, 此外2019 年下半年本部高档牛仔布面料等项目将开始投产,带动收入增长。2)盈利能力方面,2018 年5 月棉价受天气灾害、减产预期影响显著提升, 月后公司纱线产品提价,且此后虽棉价回调,但纱线需求较为旺盛、产销率维持在90%以上、价格基本保持稳定,提升公司盈利能力。3)2018 年9 月19 日、10 月9 日公司公告获得政府补助,分别增加本年度利润3245.16 万元、1442.35 万元,2018 年公司已收到政府补助1.29 亿元,较17 年的1.10 亿元显著增加。4)公司为河南华晶超硬材料股份有限公司担保2 亿元, 2018 年8 月公司收到通知其本息7897 万元逾期需要承担连带保证责任, 2018 年10 月8 日公司公告河南华晶已与银行通过续作授信、筹集资金偿还垫款解决资金问题,解除担保风险。目前公司尚给河南天冠集团等3 家企业担保4.3 亿元,2019 年6 月到期后将减少担保金额。5)2018 年3 月后新疆政府发布政策取消新建棉纺项目补贴,控制棉纱产能增长,公司较早布局在疆产能,现有项目将继续享受原有补贴政策至2023 年。由于公司收到政府补助金额超此前预期,我们上调2018 年EPS 预测为0.46 元,维持2019-20 年EPS 为0.55/0.69 元,目前股价对应2018 年8 倍PE,估值相对较低,维持“买入”评级。 风险提示:新项目产能释放不达预期、补贴力度减弱等。
航民股份 纺织和服饰行业 2018-10-22 8.08 -- -- 9.28 14.85%
9.28 14.85%
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收入增17%、净利增12%,18Q3行业淡季、业绩增速有所收窄 2018年1-9月公司实现收入29.51亿元,同增16.55%,归母净利4.20亿元,同增11.61%,扣非净利3.85亿元,同增12.22%,EPS为0.66元。净利增速低于收入主要由于毛利率下降、营业外收入减少。分季度来看,2017Q1-18Q3公司收入同增6.35%、-1.32%、15.39%、18.74%、15.97%、23.00%、10.68%,归母净利同增1.90%、3.38%、10.54%、6.14%、10.51%、16.50%、6.89%。18Q3印染行业处于淡季,且绍兴地区部分印染产能复产,公司7月份下调染费、幅度约3%左右,收入增速有所放缓,营业外收入减少导致净利增速低于收入。 18年7月公司染费下调,Q4行业旺季业绩增速有望回升 通常情况下每年三季度是印染行业淡季,公司通常会降价或价格折扣让利下游客户,往年印染行业通常于6月开始降价,2018年受益于行业去产能,龙头订单量相对更大,7月份才首次降价,Q3染费同比仍有提升。据搜狐财经新闻显示,2018年7月13日起公司染整加工费每米降价0.10~0.20元/米,调价幅度约3%左右。各地地方政府仍收紧环保、安全生产等要求,影响印染行业产能。2018年10月印染重镇绍兴市柯桥区要求104家印染企业进行整治提升工作,提高安全生产管理水平,实行重点区域规范监管、规章制度规范上墙、防护设备规范配备、安全培训规范开展等措施,提升竞争对手运营成本。Q4印染需求进入旺季,行业去产能趋势下公司有望借助行业龙头地位恢复提价,提升业绩增速。 上游成本上涨导致毛利率降,费用率同比下降 2018年1-9月公司毛利率同降0.82PCT至28.35%,主要由于上游煤炭、染料价格上涨。2017Q1-18Q3毛利率分别为27.08%(-2.38PCT)、32.17%(+0.48PCT)、27.87%(-1.32PCT)、31.88%(-5.43PCT)、27.00%(-0.08PCT)、28.56%(-3.61PCT)、29.23%(+1.35PCT),18Q3公司原材料上涨压力减小,且产品结构优化、规模效应带动单位固定成本下降,毛利率有所回升。 2018年1-9月公司期间费用率同降2.90PCT至5.48%,其中销售费用率同增0.19PCT至1.84%,主要由于销售人员薪酬及差旅、办公等费用增长;管理费用率同降2.93PCT至3.87%,主要由于公司加强人员薪酬控制;财务费用率同降0.15PCT至-0.24%,主要由于利息收入有所增加。 长期将受益于印染行业去产能,收购航民百泰获证监会核准我们认为:1)短期内公司受上游原材料成本、下游需求淡旺季等影响,染费有所波动,但长期内印染行业去产能持续,公司作为行业龙头将受益于行业集中度和议价能力的提升,染费提价趋势叠加产品升级带动收入增长。2)2018年10月受取暖需求增加等影响,煤炭价格有所提升、2018年10月16日较10月1日上涨3%左右,环保去产能导致2018Q4染料价格仍有可能上涨,Q4公司毛利率存在一定压力,后期有望逐步提价转移成本增加。3)2018年3月5日公司停牌拟收购控股股东航民集团旗下子公司航民百泰首饰公司100%股权,形成“面料印染+黄金珠宝”双主业布局,2018年9月30日本次发行股份购买资产获得证监会核准批复。 不考虑航民百泰并表,我们维持公司2018-20年EPS为1.00/1.06/1.17元,目前股价对应18年8倍PE,假设航民百泰于2018Q4完成并表,考虑到股本摊薄,将增厚2018-20年EPS为-0.05/-0.04/-0.04元,看好去产能背景下龙头议价能力及市场份额的提升,维持“买入”评级。 风险提示:染料价格上涨、环保政策收紧提高成本、行业竞争加剧等。
安正时尚 纺织和服饰行业 2018-10-15 10.67 -- -- 11.32 6.09%
13.60 27.46%
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收购电商代运营商礼尚信息,涉足婴童产业 2018年10月11日公司公告全资子公司上海摩萨克服饰有限公司及控股子公司安正儿童用品(上海)有限公司以现金方式收购上海礼尚信息科技有限公司70%的股权,交易金额为3.61亿元,标的估值对应2018年PE为9.4倍。收购前林平、爱派克斯国际物流有限公司分别持有标的公司76.76%、23.24%的股份,收购完成后林平、上海摩萨克、安正儿童分别持有30%、60%、10%的股份,并分别向标的公司委派2、2、1名董事。 此外公司为礼尚信息提供不超过5000万元的借款用于降低融资成本,利率为基准利率上浮30%以内,2019年6月30日到期。收购完成后公司将拓展电商代运营业务,涉足儿童及母婴产业。 礼尚信息以婴童领域为主,客户资源丰富 礼尚信息是国内专业的电商代运营服务商,主要为国内外母婴周边、儿童玩具、食品保健、户外运动等行业知名品牌电商业务提供一体化运营服务,并为品牌商在国内市场的整合营销提供支持。礼尚信息成立于2009年,创始人林平先后就职于欧莱雅中国、百加得洋酒集团、百威英博、雅培中国等公司,从事市场销售管理工作。借助管理团队对天猫等电商平台运作模式的深刻理解,礼尚信息为孩之宝、安佳、a2、费雪、北极狐、李宁等数十个品牌运营线上旗舰店,并配套整合营销、仓储物流等全链条服务,主要销售产品为A2奶粉、孩之宝玩具、安佳乳制品等,以婴童领域为主。 受益于电商及代运营行业快速成长,礼尚信息业绩增速较高、2018年上半年实现利润超过2017年,2017年及2018年1-6月分别实现收入4.59亿元、3.00亿元,净利3066.94万元、3594.61万元。礼尚信息业绩承诺为2018-2020年实现净利润不低于5500/6600/7700万元,同增79%/20%/17%。2020年12月31日后礼尚信息将提供5.00%的股权转让给员工或员工持股平台用于股权激励。 本次收购有望拓展婴童品类,提升电商运营能力 公司收购礼尚信息将丰富产品品类、进入婴童产业。收购前公司主要从事中高端女装、男装品牌的设计、生产和销售,并把童装作为重点发展的品类。2018年5月公司与上海听兔实业有限公司、上海安正服饰有限公司合资成立安正儿童用品有限公司,布局儿童用品领域。本次收购为公司提供了儿童及母婴行业优质的线上运营平台,拓展母婴等标品,为未来进一步拓展母婴市场提供人才、经验、渠道等积累。 公司收购礼尚信息进一步提升电商运营能力,实现业务协同。2018H1公司线上品牌安娜蔻收入下滑,玖姿主品牌发力电商业务,带动公司线上收入达1.14亿元,同增44.00%,实现较快增长。本次收购将借助礼尚信息线上运营能力进一步提升公司电商运营效率,并获得其1500万人次的消费群体的大数据,从而在营销、销售等方面实现协同。 收购有望增厚业绩,估值处于较低水平,“买入”评级我们认为:1)2018年公司主品牌玖姿发力,进行时尚化、年轻化、高性价比等调整,2018H1收入同增27.11%,带动整体收入增长;小品牌受服装行业需求较为疲软、培育尚未成熟等影响,业绩波动较大。2)2018H1毛利率下滑以及新品发布会、店铺升级、股权激励等费用投入增加影响扣非净利增速,预计下半年发布会次数减少、公司加强控费力度,盈利能力有望恢复。3)公司收购礼尚信息,外延并购落地,有望增厚公司业绩。未来将继续围绕服装主业进行布局,2018年6月底公司拥有现金8383.68万元、银行理财产品12.95亿元,资金较为充裕。4)2018年8月28日公司公告副总经理葛国平由于个人资金需求,计划采用集中竞价方式减持不超过39.55万股,占总股本的0.98%,减持规模较小。 不考虑礼尚信息并表,维持2018-20年EPS为0.89/1.16/1.46元。假设礼尚信息于2018年10月底并表,预计可增厚2018-20年EPS0.02/0.11/0.13元。目前股价对应2018年PE12倍,估值处于较低水平,维持“买入”评级。 风险提示:消费疲软、并购整合不当、收购标的未达业绩承诺等。
开润股份 纺织和服饰行业 2018-09-06 32.66 39.90 29.00% 33.35 2.11%
38.35 17.42%
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箱包代工起家,借助小米生态链发展自有品牌 2009 年公司起家于B2B 箱包代工业务,专注研发、设计、生产和销售箱包产品,逐渐成长为全球箱包加工龙头。2015 年公司借助小米生态链打造自有品牌“90 分”开展B2C 业务,2016 年12 月登陆A 股。 B2B:十年深耕ODM积累研发设计能力、强化龙头优势 公司B2B 业务包括ODM 和OEM 模式,以ODM 为主,为惠普、戴尔、华硕、联想等提供电脑包等设计/生产服务,OEM 为迪卡侬、VB、新秀丽等提供运动包、女包等生产服务。国际一流客户长期认可意味着公司代工符合各项资质标准,为其加工制造综合能力提供了隐形背书。 B2C:小米渠道助力自有品牌从0到1,极致单品快速放量 公司B2C 业务以2015 年携手小米、京东打造的自有品牌90 分旅行箱为主。自有品牌扎根中国最成功的孵化器之一-小米生态链,依托米粉支持和小米渠道实现从0 到1 的发展,2017 年“双十一”90 分品牌包揽多个线上平台品牌销量、销售额等多项指标第一。 公司自有品牌的产品战略是在蚂蚁市场上打造极致单品,解决用户痛点, 同时少SKU 模式降本提效(聚焦单品降营销成本、简化流程降生产成本,简明订单提物流仓储效率、增加自动化程度提生产效率)。公司基于小米渠道、有品渠道、自有渠道和新零售渠道提升品牌影响力,其中90 分米系渠道收入占比60-70%、毛利率低于非米渠道,未来非米系渠道增加将提升公司毛利率。 展望:业绩高增验证领先模式,空间广阔品牌腾飞在即 公司模式精髓在于依托小米生态链打造极致单品,小米生态链作为中国最成功的孵化器之一,粉丝基础和渠道支持帮助其成员实现从0 到1 的成长。作为多年积累的箱包代工企业,公司借力生态链完整闭环,孜孜以求打造极致单品。领先模式的背后是具备互联网思维、与小米价值观高度契合的跨行业精英。 公司大力布局的箱包及泛出行市场存较大机会,儿童出行、服装、鞋类等品类仍有拓展空间。仅考虑箱包业务,预计2020 年公司所定位的大众箱包市场规模可达196 亿元,若公司市占率达10%,对应自有品牌约20 亿收入规模。 投资建议与评级 公司是国内箱包行业龙头,研发设计、加工制造、供应链管理能力行业领先,自主品牌90 分引领潮流。B2B 业务积累深厚、多年稳健增长;B2C 业务领先模式带来快速起量的能力,其产品迭代、品类扩充、渠道扩展是未来业绩增长点。预计公司2018-20 年EPS 分别为0.87/1.27/1.84 元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:自有品牌发展不及预期、品类扩张失败、米系渠道依赖风险、客户流失、线下渠道成本过高等。
南极电商 社会服务业(旅游...) 2018-08-29 8.27 -- -- 8.36 1.09%
8.54 3.26%
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广告支出增加影响18Q3净利增速,时间互联增厚全年利润 公司预计2018年1-9月归母净利润为4.07-4.62亿元,同增67.52%-90.16%,品牌授权及电商服务业务持续快速增长,时间互联移动营销业务稳定发展,公司加大品牌营销投入,18Q3电视广告费用支出增加,将影响净利增速。 我们认为:1)公司定位高性价快销产品,依托线上丰富运营经验实现快速增长,下半年电商旺季有望推动GMV及品牌授权收入保持较快增速。公司开始强化品牌营销、供应链管理、商家服务等能力,确保产品品质、设计、调性满足线上年轻消费群体需求,保障长期成长。2)时间互联竞争力稳步提升,业绩快速增长,2018-19年时间互联承诺净利润1.17/1.32亿元,同增6.09%/12.82%,业绩承诺有望完成、进一步增厚盈利能力。3)2018年5月31日公司公告董事长张玉祥股票增持计划实施完毕,共增持86.04万股,占总股本的0.06%,增持金额996.78万元,增持均价为11.59元(考虑股本转增复权后增持均价为7.69元)。4)2018年8月20日公司与上海爵青签署合作框架协议,授予对方“南极人”、“卡帝乐鳄鱼”线下实体店、唯品会、电视购物、礼赠渠道的独家排他授权,授权期限为10年,开拓潜在盈利增长点,公司按照对授权供应商收取综合服务费的费率标准收取授权费用。上海爵青由公司原副总经理陈烨女士离职创办。 公司线上龙头优势持续显现,持续增加投入保障长期增长。考虑到时间互联业绩增速超预期,上调2018-20年净利润至8.62/11.97/15.88亿元,但由于股本转增摊薄效应,下调2018-20年EPS至0.35/0.49/0.65元,目前股价对应2018年23倍PE,考虑到公司商业模式的稀缺性、线上龙头马太效应带来业绩的高成长,维持“买入”评级。 风险提示:应收账款坏账风险、时间互联业绩不达预期、产品质量控制风险、品牌影响力下降等。
新野纺织 纺织和服饰行业 2018-08-27 3.84 -- -- 4.03 4.95%
4.13 7.55%
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预计18年前三季度业绩保持快速增长,估值较低 公司预计2018 年1-9 月实现归母净利2.85~3.32 亿元,同增20%-40%, 纱线产能扩张带动业绩增长。 我们认为:1)公司定位中高端棉纺市场,产能持续扩张,2018 年本部2 万吨高档针织面料项目将完全投产,2019 年阿瓦提县16.5 万锭棉纺项目、本部高档牛仔布面料项目开始投产,有望带动收入增长。2)随着国储棉库存下降,补库存预期升温,未来棉价有望上涨带动公司产品提价,在现有棉花储备下推动公司业绩增长。3)2018 年6 月公司与东华大学、俞建勇院士签订《院士工作站建站协议》,公司提供经费进行核心的技术、设备、工艺等研发,培养技术人才,围绕功能性纺织品、纺织先进加工技术、新纤维材料制造等领域开展科技攻关,提升公司技术创新水平。4)公司为河南华晶超硬材料股份有限公司担保2 亿元,2018 年8 月公司收到通知其本息7897 万元逾期需要承担连带保证责任,公司已司法冻结河南华晶持有上市公司豫金刚石1.85 亿股股份和其他财产,价值超过3 亿元,担保风险较小。目前公司还给河南天冠企业集团、河南天冠燃料乙醇有限公司、南阳纺织集团担保4.3 亿元,2019 年6 月将担保到期,此后将减少担保金额。 我们看好公司棉纺主业保持快速增长,维持2018-20 年EPS 预测为0.45/0.55/0.69 元,目前股价对应2018 年9 倍PE,PEG 为0.35,估值相对较低,维持“买入”评级。 风险提示:新项目产能释放不达预期、补贴力度减弱、担保风险等。
比音勒芬 纺织和服饰行业 2018-08-27 36.79 -- -- 37.99 3.26%
37.99 3.26%
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18H1收入增37%、净利增46%,18Q2业绩增长提速 2018年上半年公司实现收入6.76亿元,同增36.50%,归母净利润1.22亿元,同增45.84%,扣非净利1.14亿元,同增38.06%,EPS为0.68元。净利增速高于收入主要由于销售费用率降、投资收益增加,高于扣非主要由于计入当期损益的政府补助增加。 分季度来看,2017Q1-18Q2公司收入同增20.26%、22.09%、33.64%、25.48%、30.31%、44.85%,净利同增20.37%、24.04%、47.91%、56.83%、41.55%、56.58%。2018Q1公司持续开店、店效提升带动收入保持较快增长,毛利率升0.95PCT、管理费用率降1.15PCT,推动净利增速更高;18Q2公司收入增长加速,显示消费者对中高端时尚休闲风格产品需求较为旺盛,销售费用率降3.86PCT、投资收益同增363.25%,带动净利增速高于收入。 主品牌内生外延推动收入增长,正式推出度假旅游服饰品牌“威尼斯” 公司主要从事自有品牌“比音勒芬”高尔夫服饰的研发、推广和销售,产品分为高尔夫系列、生活系列和时尚系列,2018年8月推出度假旅游品牌威尼斯,满足中产消费人群对度假旅游产品的需求。2018H1公司主品牌收入保持快速增长,主要由于公司定位时尚休闲、注重产品品质、设计能力较强,产品得到消费者认可,门店数量快速扩张。 2018H1公司共有门店685家,外延增13.60%,其中直营店314家、外延增9.79%,加盟店371家、外延增17.03%,公司加大在三四线城市的加盟渠道布局。2018H1公司平均单店收入为98.63万元,同增20.16%,公司渠道优化、扩大单店面积、品牌知名度提升带动店效快速增长。毛利率增,费用率降,备货导致存货增加,经营性现金流同比减少 毛利率:2018H1公司毛利率同增0.72PCT至63.79%,主要由于销售收入扩大后规模效应显现,对上游议价能力提高,降低单位成本。17Q1-18Q2毛利率分别为62.86%(+0.39PCT)、63.35%(-0.37PCT)、68.63%(+6.60PCT)、66.44%(+5.19PCT)、63.81%(+0.95PCT)、63.77%(+0.42PCT)。 费用率:2018H1期间费用率同降0.81PCT至38.64%,其中销售费用率同降1.35PCT至29.29%,主要由于部分费用固定、店效提升后费用率下降,管理费用率同升0.31PCT至10.00%,主要由于业绩提升后职工薪酬增长、新租赁仓库投入增加以及加大研发设计投入;财务费用率同升0.22PCT至-0.66%,主要由于利息收入同比增加。 其它财务指标:1)2018年6月底存货较年初增加27.64%至4.45亿元,主要由于渠道快速扩张门店增加新品备货、经销商订货额增加,18Q2单季度存货增加634万元,增长幅度放缓。18H1存货收入比为65.91%,存货周转率为0.62,17H1存货收入比、存货周转率为46.50%、0.77,公司备货增加,周转率有所下降。 2)2018年6月底应收账款较年初增加8.7%至5839万元,主要由于销售规模扩大。18H1应收账款周转天数为14.93天,同降1.26天,周转率有所提升。 3)2018H1资产减值损失同比增长596.64%至606.32万元,主要由于存货规模扩大、计提存货跌价损失增加。 4)2018H1经营性净现金流为4096.40万元,同降64.29%,主要由于公司扩大采购规模,购买商品、接受劳务支付的现金大幅增加。 主品牌获得市场和消费者认可,“威尼斯”品牌打开度假旅游市场空间 公司坚持“三高一新”,主品牌产品逐渐获得市场和消费者认可。2018H1公司研发投入1548.96万元,同增31.14%,注重产品新技术、新工艺和高科技面料的应用。据中华全国商业信息中心统计,2017年度公司高尔夫服饰位列行业占有率第一位,T恤位列市场占有率第二位。2018年3月公司荣获广东省服装服饰行业协会颁发的“2017年度广东服装行业最具商业价值品牌”,2018年6月,“比音勒芬”被认定为广东省名牌产品。公司吸引了包含企业家、高级白领、演艺名星等在内的中高端消费群体,品牌忠诚度较高,VIP会员贡献收入占总收入的60%。 公司推出新品牌“威尼斯”,打开新市场成长空间。2018年8月公司正式发布度假旅游服饰品牌“威尼斯”,定位中产消费市场,产品价格低于主品牌,满足消费者功能性、拍照效果、家庭装、时尚性等需求。威尼斯将依托公司原有设计、研发、生产、渠道等优势快速发展,2018年下半年后开始逐步开店。 预计18年前三季度业绩保持快速增长,维持“买入”评级 公司预计2018年1-9月归母净利为1.92~2.20亿元,同增40%~60%。 我们认为:1)公司以高尔夫服饰起家,定位中高端时尚休闲市场,推出时尚、生活等系列满足中高收入人群需求。公司高尔夫时尚休闲风格差异化定位,近年来迎合消费趋势实现快速增长。2018年公司发布新品牌“威尼斯”,进入度假旅游空白细分市场。2)公司继续扩充主品牌门店,并逐步开始拓展新品牌门店,外延持续扩张;公司打造更多精品店和大型体验店、提高单店面积,签约明星强化品牌影响力,聘请国内外知名设计师提供更好的产品,将带动店效增长。3)公司定位中高端市场,毛利率处于较高水平,主品牌毛利率有望保持稳定,威尼斯品牌毛利率较低,收入规模扩大后毛利率预计提升;店效提升规模效应显现,费用率有望下降。4)2018年1月公司变更IPO募集资金用途,减少营销网络建设项目投入2.24亿元用于建设智能化仓储中心,提高仓储配送效率和存货周转率。 我们看好公司产品风格较为稀缺,内生外延推动业绩增长确定性较强,有望成长为多品牌服装时尚龙头,维持2018-20年EPS为1.44/1.95/2.55元,目前股价对应18年25倍PE,考虑到公司定位细分市场优势明显、业绩增速高于同业,维持“买入”评级。 风险提示:经济下行、渠道扩张或度假旅游增长不达预期、竞争加剧等。
安奈儿 纺织和服饰行业 2018-08-27 16.24 -- -- 16.77 3.26%
19.51 20.14%
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18H1收入增17%、净利增25%,18Q2利润增速显著提升 2018 年上半年公司实现营业收入5.68 亿元,同增17.48%,归母净利润5539.96 万元,同增24.62%,扣非净利润5014.67 万元,同增17.96%,EPS 为0.42 元。净利增速高于收入主要由于财务费用率降、投资收益增加、所得税率下降,高于扣非净利主要由于计入当期损益的政府补助大幅增加。 17Q3-18Q2 公司收入同增2.03%、18.62%、21.72%、12.96%,归母净利同增-60.25%、-35.30%、6.31%、83.83%。2017 年公司业绩仍处下滑调整期,18Q1 受冷冬、春节适销时间延长以及电商收入快速增长等影响,收入增速提升,但毛利率降1.13PCT、管理费用率增1.15PCT 以及资产减值损失增加导致净利增速相对仍较低,18Q2 冷冬、春节等影响消失,收入增速有所收窄,财务费用率降1.53PCT、投资收益及营业外收入增加推动净利增长加速。 店效推动线下收入稳步增长,线上保持较快增速 分渠道来看:2018H1 公司线下、线上渠道实现收入3.95 亿元、1.72 亿元,同增9.72%、40.38%,其中线下直营实现收入3.39 亿元、同增11.45%, 主要由于公司优化渠道结构、拓展购物中心店铺,店效提升带动收入增长;线下加盟实现收入5582.37 万元、同增0.26%,加盟渠道调整后店效增长带动收入提升;线上直营实现收入1.41 亿元、同增39.32%,公司加大天猫商城、唯品会等渠道投入推动收入保持快速增长,线上加盟收入3079.96 万元、同增45.47%,主要由于公司积极拓展电商加盟业务,增加线上加盟渠道覆盖面。 截至2018 年6 月末公司共有门店1387 家,外延同降2.12%,其中直营门店943 家、降0.63%,加盟门店461 家、降1.50%。公司关闭经营业绩不达标店铺,优化渠道结构,2018 年上半年净关店48 家。公司店效保持增长, 2018H1 直营店效同增15.11%至35.93 万元,主要由于关闭低效店铺、购物中心店占比提高,截至2018 年6 月末已拥有购物中心直营门店211 家,占直营店数量为22.38%;2018H1 加盟单店收入为12.57 万元,同增4.11%,渠道结构优化后店效增长。 分产品来看:2018H1 外套、上衣、裤类、裙类、家居类、配饰类产品实现收入1.86 亿元、1.51 亿元、1.36 亿元、6780.06 万元、1783.98 万元、780.07 万元,同增31.83%、11.73%、4.26%、20.29%、23.78%、64.72%。羽绒服销售快速增加带动外套收入增速较快;公司增加产品品类,满足童装一站式购物需求,家居服以及书包、头饰、袜类等配饰产品收入快速增长。 毛利率降,费用率降,存货周转率有所降低 毛利率:2018H1 毛利率同降1.40PCT 至57.19%,主要由于低毛利率线上收入占比提升,以及线下渠道促销力度加大、原材料价格上涨但零售价保持稳定。18H1 线上、线下渠道毛利率分别为53.55%(+1.57PCT)、58.77% (-2.05PCT)。17Q3-18Q2 毛利率分别为59.63%(+2.39PCT)、49.15% (-8.63PCT)、58.98%(-1.12PCT)、55.13%(-1.83PCT)。 费用率:2018H1 期间费用率同降0.73PCT 至44.66%,其中销售费用率同降0.07PCT 至38.84%,主要由于公司加强费用管控;管理费用率同增0.62PCT 至6.98%,主要由于计提限制性股份费用以及支付企业战略咨询费用;财务费用率同降1.28PCT 至-1.66%,主要由于公司利息收入增加。 其他财务指标: 1)2018 年6 月末存货为3.62 亿元,较年初增加22.03%,主要由于公司购物中心等大店占比提高、增加备货以完成年度销售目标。18H1 存货收入比为63.73%,存货周转率为0.74,分别同增15.13PCT、-0.10,主要由于存货规模扩大、周转率有所降低。 2)2018 年6 月末应收账款为6705.91 万元,较年初增0.37%,线下加盟收入基本保持稳定,线上加盟收入增长导致应收账款略有增加;18H1 存货周转率同降0.10 至8.49。 3)18H1 资产减值损失同增271.23%至572.89 万元,主要由于公司计提存货跌价准备和坏账准备增加。 4)18H1 经营性现金流为-656.30 万元,同比减少5852.15 万元,主要由于采购产品支付货款增加影响。 多重优势确保中高端童装成长,目标成为细分行业龙头 公司定位中高端市场的“品质尊享”型客户,借助设计研发优势、渠道优势、品牌优势,力争2022 年终端零售规模超过50 亿元,成为细分市场龙头。 公司注重产品设计和品质优势,强化中高端品牌形象。1)董事长夫妇带领设计研发团队在款式、面料、配饰等方面持续创新,主持制定行业标准, 产品获得市场和行业认可。2)公司选用优质面料,注重舒适性、透气性较强的全棉面料,根据童装特点进行针对性工艺改进。生产过程中公司对纱线选择、织布、印染、后处理、成衣加工等环节进行跟踪监测,加强品质控制。 公司构建线上线下多渠道销售体系,覆盖全国中高端消费群体。1)线下方面,公司持续优化渠道结构,提高购物中心占比和渠道质量,2018H1 公司销售额前十的直营店铺单店面积为93.86 平米,店效为197.07 万元, 坪效为2.10 万元,处于服装行业内较高水平。2018H1 公司净关店48 家, 渠道调整基本到位,下半年门店数量有望企稳回升,预计2019 年后开始逐步净开店。2)线上方面,公司建立电商中心和线上客服团队,发展线上加盟和移动电商业务,线上收入保持快速增长。 公司在目标客户群体树立优质品牌形象,并在此基础上延伸产品线,进行品牌扩张。1)公司以大童服装为主,2018H1 公司大童、小童装实现收入约4.76 亿元、9214.11 万元,同增14.46%、36.03%,小童装产品快速成长, 享受二胎政策放开带来的行业红利。此外公司增加销售家居服、配饰等品类, 满足消费者一站式购物需求。2)目前公司仅拥有“安奈儿”品牌,未来将根据市场需求和自身发展进行品牌扩张,并积极与市场知名品牌洽谈合作机会。 业绩呈现复苏趋势,线下内生及电商贡献增长 公司预计2018 年1-9 月实现归母净利润4793.74~5706.83 万元,同增5%~25%,主要由于线上业务保持高速增长,线下渠道优化后实现稳定增长。 我们认为:1)公司明确产品中高端定位,运营思路向产品本身转变, 发力产品设计、品质形成差异化竞争优势,向消费者提供优质童装产品。在此基础上公司线下结束渠道调整逐步净开店,2020 年商品调整到位后渠道有望快速扩张;渠道结构优化、产品品类扩张、品牌影响力增强带动单店收入持续增长。线上持续发力,2018 年双十一等购物节有望催化电商收入高增长。2)原材料价格上涨、促销折扣有所加大、线上收入占比提高等导致毛利率有所下降,公司未来将控制促销力度保持毛利率稳定,线上收入规模扩大后分摊固定费用、加强控费提升盈利能力。3)2018 年6 月12 日股东安华达投资管理有限公司拟计划以集中竞价或大宗交易方式减持股份不超过159.41 万股,占总股本的1.21%,占所持公司股本的25.05%,承诺减持价格不低于12.98 元/股。安华达是公司为激励员工由副总经理、财务总监、市场总监等30 名核心管理人员及骨干员工出资设立,截至2018 年6 月底尚未减持。 公司渠道调整有望结束,渠道优化、购物中心占比提升、品牌影响力增强后店效保持增长,线上仍处于快速成长期,未来中高端童装龙头市场份额有望提升。受股本转增及开店速度略低于预期影响,我们下调2018-2020 年EPS 至0.63/0.76/0.95 元,目前股价对应18 年26 倍PE,3 年PEG 为1.16, 看好婴童产业快速发展背景下公司业绩逐步复苏,维持“增持”评级。 风险提示:上游原材料价格持续上涨、行业竞争加剧、小非减持等。
比音勒芬 纺织和服饰行业 2018-08-21 37.00 29.09 19.12% 37.99 2.68%
37.99 2.68%
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中高端时尚休闲服饰集团,近年来业绩持续增长 公司成立于2003 年,以高尔夫服饰起家,定位中高端时尚休闲、面向泛高尔夫爱好者,2016 年底A 股上市。公司旗下拥有“比音勒芬”品牌, 分为高尔夫、生活、时尚三个系列,并于2018 推出旅游度假品牌“威尼斯”, 定位中产阶层细分需求。公司采用轻资产模式运营,渠道以线下为主、线上占比低个位数,线下直营、加盟并举、2017 年门店652 家(直营294 家+加盟358 家),大多分布在商场、机场、高铁站、高尔夫球会等。 近年来公司业绩持续增长,2011-17 年收入、归母净利年均复合增速为23.03%、26.35%。2012 年之前公司业绩增速较快,之后随着服装行业整体进入调整、业绩增速亦持续放缓,2017 年业绩开始复苏,实现收入10.54 亿、同增25.23%,归母净利1.80 亿、同增35.92%。 已成长为高尔夫服饰行业龙头,进军度假旅游服装蓝海市场 公司坚持高品质、高品位、高科技、不断创新,积累设计、品质、营销优势,在专业系列基础上不断延展推出生活、时尚系列,已成长为高尔夫服饰龙头,2017 年高尔夫服饰市占率第一,对标Polo 衫起家的轻奢时尚巨头拉夫·劳伦、未来发展前景广阔。 近年来度假旅游市场快速成长,而市场上该类服装产品较为稀缺,公司18 年8 月推出度假旅游品牌“威尼斯”,瞄准用户出行需求,再次进入优质赛道,对标FILA 定位空白市场,差异化竞争满足中产阶层需求。 中高端时尚休闲风格形成差异化竞争,内生外延共促业绩快速增长 国外中高端及轻奢品牌体量较小,在中国市场拓展不足,中高端服装市场由本土品牌主导;同时公司以时尚休闲风格为主,同类定位竞争对手较少。竞争格局有利、差异化赛道下公司质地较优,快速成长确定性较强。 2017 年后公司业绩持续回暖,外延内生共促业绩快速提升。公司渠道数仍有提升空间,且度假旅游产品定价相对较低、开店空间更大;公司一方面持续扩大店铺面积,另一方面拓宽产品风格、用户年龄,带动店效持续增长。2017 年8 月推出第一期员工持股计划,彰显未来发展信心。 盈利预测与投资建议 预计公司2018-2020年EPS为1.44/1.95/2.55元。综合考虑国内外同类公司平均估值水平、公司定位细分市场优势明显且业绩增速高于同业,给予18年35倍PE,目标价50.00元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:经济下行、渠道扩张或度假旅游增长不达预期、竞争加剧等。
航民股份 纺织和服饰行业 2018-08-14 9.21 -- -- 9.68 5.10%
9.68 5.10%
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18H1收入增20%,净利增15%,Q2业绩增长提速 2018年上半年公司实现收入19.38亿元,同增19.87%,归母净利2.78亿元,同增14.91%,扣非净利2.56亿元,同增12.67%,EPS为0.44元。扣非净利增速低于收入主要由于毛利率降,低于净利主要由于委托投资收益同增43.97%。 分季度来看,2017Q1-18Q2公司收入同增6.35%、-1.32%、15.39%、18.74%、15.97%、23.00%,归母净利同增1.90%、3.38%、10.54%、6.14%、10.51%、16.50%。18Q1印染行业去产能公司染费提价,收入保持双位数增速,销售、财务费用率上升导致利润增速低于收入;18Q2受益于印染重镇绍兴地区去产能及公司加大客户拓展力度,收入增速提升,由于上游染料、煤炭涨价等拖累毛利率下降,净利增速低于收入。 去产能带动印染收入增长提速,其他业务稳步增长 印染主业方面,2018H1公司印染实现收入16.54亿元,同增22.44%,利润总额3.12亿元,同增14.68%。2018年印染重镇绍兴地区印染企业受安全生产、环保等影响出现停产,行业逐步去产能。公司印染行业龙头地位显现、订单量增加,且持续优化产品结构,量价上涨带动收入增速较2017年的12.30%有所提升。 热电业务方面,2018H1公司定型机油改气后蒸汽用量加大,带动电力蒸汽收入快速增长,但煤炭价格同比提升导致利润增速相对较低,2018H1公司热电收入实现3.34亿元、同增29.86%,利润总额6650万元、同增8.65%。 其他业务方面,批发、非织造布、海运收入分别为1.18亿元、8076.18万元、3231.98万元,分别同增24.31%、6.87%、7.33%,其中非织造布收入增长受益于产能稳步释放。 成本上涨致18H1毛利率降、Q2降幅扩大,费用率有所下降 2018H1公司毛利率同降2.02PCT至27.89%,主要由于上游煤炭、染料价格上涨。2017Q1-18Q2毛利率分别为27.08%(-2.38PCT)、32.17%(+0.48PCT)、27.87%(-1.32PCT)、31.88%(-5.43PCT)、27.00%(-0.08PCT)、28.56%(-3.61PCT),18Q1公司低价储备染料、提升染费转移成本压力,毛利率降幅收窄,18Q2染料、煤炭价格进一步上涨,毛利率降幅有所扩大。 2018H1期间费用率同降0.22PCT至7.94%,其中销售费用率同增0.26PCT至1.89%,主要由于销售人员工资奖金及差旅、办公等业务费用增长;管理费用率同降0.45PCT至6.22%,主要由于职工薪酬控制;财务费用率同降0.04PCT至-0.17%,主要由于利息收入同比增加。 行业印染布产量下降利好龙头,公司双主业布局驱动增长 供给侧改革背景下印染行业面临较大环保及安全生产压力,去产能持续,2018年1-5月全国规模以上印染企业印染布产量183.93亿米,同降3.04%,实现主营收入1175.89亿元,同增1.25%,利润总额44.99亿元,同降8.26%,亏损企业户数381家,亏损面22.76%,同比扩大5.12PCT,行业投资多年来首次负增长。2018年2月绍兴一家印染企业出现安全事故导致大量企业停产整顿,2018年8月绍兴柯桥区要求印染企业污泥限排15%甚至30%,计划利用100天时间消除污泥处置环境风险,将影响企业生产。公司作为行业龙头具有清洁生产和安全生产优势,受益于行业去产能染费上涨、销量增加,主业收入增速提升。 双主业布局推动业绩稳步增长。2018年3月5日公司停牌拟收购控股股东航民集团旗下子公司杭州航民百泰首饰公司100%股权,航民百泰是国内黄金饰品加工行业龙头,黄金首饰加工量位居全国第三位,2017年实现收入34.51亿元,利润总额8043.73万元。公司收购航民百泰后将形成“面料印染+黄金珠宝”双主业布局,提升业绩增长稳定性。2018年7月20日公司重大资产重组收到证监会反馈,2018年8月8日收到国家市场监督管理总局反垄断局批准。预计收购航民百泰有望于2018Q4实现并表,且属于同一控制下企业合并业绩将全年并表。 量价齐升带动收入增长,盈利能力有望恢复,维持“买入” 我们认为:1)2018年政府持续加强环保要求,把环保整治攻坚战作为三大攻坚战之一,去产能将带动公司印染布销量保持较快增长,下半年绍兴部分印染产能将逐步复产,影响公司销量增速;公司注重产品创新,研发人员在长期生产过程中掌握技术诀窍,产品升级叠加去产能提高议价能力、上游成本涨价带动平均染费上涨;公司蒸汽用量加大并提高热电价格,热电业务收入持续提升。2)2018年4月后环保限产及用电量增加推动煤炭价格环比开始上涨,2018年5月后环保限产、巡查组视察、青岛召开上合峰会等因素导致染料价格进一步上涨,公司持续强化研发优势,提高高毛利率产品占比,阶段性涨价转移成本上涨压力,并加强费用控制,盈利能力有望有所恢复。3)随着杭州大湾区建设及公司所在萧山地区城市化进程推进,当地对环保要求不断加强,公司印染主业需要寻求突破升级寻找更大发展空间。公司已委托东华大学和同济大学进行规划,生产经营保持稳定,如果未来产能需要搬迁入园可实现产能平稳转移。 由于印染行业去产能、量价齐升带动公司业绩增速提升,不考虑航民百泰收购,上调2018-20年EPS为1.00/1.06/1.17元,目前股价对应18年9倍PE,假设航民百泰有望于2018Q4实现并表、同时考虑股本摊薄,预计将分别增厚18-20年EPS为-0.05/-0.04/-0.04元。看好去产能背景下龙头议价能力及市场份额的上升,维持“买入”评级。 风险提示:染料价格上涨、环保政策收紧提高成本、行业竞争加剧等。
安正时尚 纺织和服饰行业 2018-08-13 13.13 -- -- 14.10 7.39%
14.10 7.39%
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18H1收入增20%、净利增26%、扣非净利略增,Q2业绩增速放缓 2018 年上半年公司实现收入7.52 亿元、同增20.33%,归母净利1.62 亿元、同增25.56%,扣非净利1.26 万元、同增1.29%,EPS0.41 元。扣非净利增速低于收入主要由于毛利率降、资产减值损失增以及多场新品发布会、店铺升级、股权激励等带来费用增加,低于净利主要由于委托投资收益大幅增长。 17Q1-18Q2 公司收入同增18.89%、17.40%、23.87%、12.47%、26.84%、13.98%,净利同增16.50%、3.46%、36.95%、7.49%、30.09%、20.11%。18Q1 主品牌玖姿线上收入及线下同店增速显著提升,带动收入增长加速,销售、管理费用率降以及投资收益大幅增加推动净利快速增长;由于18Q1 叠加冷冬、春节等一次性因素拉动收入增速较高,Q2 除尹默、摩萨克外其他品牌收入同比增速均有所收窄,Q2 单季度费用率提升7.83PCT(其中包含计提股价激励费用1115 万元、多场新品发布会费用、聘请明星代言人及门店升级装修等)导致单季度扣非净利同降23%,Q2 为淡季基数较低、费用投入加大对单季度业绩影响较大。 主品牌保持较快增速,小品牌业绩增速收窄,线上增速显著放缓 1)分品牌来看,2018H1 玖姿、尹默、斐娜晨、安正男装、摩萨克、安娜蔻分别实现收入4.94 亿元、1.15 亿元、6322.83 万元、4405.34 万元、1367.16 万元、1150.60 万元,同增27.11%、10.75%、57.33%、8.50%、-32.09%、45.52%。2017 年玖姿、尹默、斐娜晨、安正男装、摩萨克收入同增10.49%、10.76%、92.41%、37.11%、15.47%,18H1 主品牌玖姿增长提速,斐娜晨、安正男装、摩萨克等小品牌收入增速放缓,安娜蔻重新定义核心客群,品牌风格、定位更加年轻化,18H1 收入显著下滑,收入占比较小;其中18Q1/Q2 玖姿、尹默、斐娜晨、安正男装、摩萨克收入增速分别为34.73%/20.35%、9.22%/12.57% 、12.81%/2.76% 、-38.18%/-23.24% 、80.01%/32.55% 、35.99%/-52.01%,Q2 多数品牌收入增速环比放缓。 2018H1 主品牌玖姿保持较快增速,主要受益于门店数量稳步扩张,产品性价比提升、签约代言人及举办米兰秀强化品牌影响力带来店效增加,以及线上收入保持较快增长。18H1 玖姿净开店5 家,期末共有门店696 家,外延同增8.24%;18H1 可比同店增速为17.8%。18Q2 主品牌收入增速为20.35%, 低于18Q1 的34.73%,主要由于线上收入增速放缓。 小品牌方面,18H1 尹默、安正男装、斐娜晨、摩萨克可比同店增长约6%、6.5%、15%、20%,保持稳健增长;不考虑奥莱店期末门店数外延分别同增约6%、11%、79%、-35%。尹默门店数量及店效均保持稳定增长;安正男装门店数量稳步扩张,男装品牌更换设计师、形象调整导致单店收入增速较低; 斐娜晨新开店数量较多,18Q2 生产供货不足导致同店增速较17 年的19%放缓;摩萨克由于产品结构调整、门店数量同比减少,剩余门店质量较高、同店增速较快。 2)分渠道来看,2018H1 直营、加盟、线上收入分别为3.66 亿元、2.70 亿元、1.14 亿元,同增16.38%、17.18%、44.00%。18Q2 直营、加盟、线上收入同增12.14%、12.43%、23.53%,线上增速较17 年的48.88%、18Q1 的79.3%放缓幅度较大,主要由于安娜蔻品牌收入减少,但18H1 玖姿线上收入仍同增约80%。 18H1 公司净开店35 家,期末共有门店952 家、外延同增9.17%。其中直营店349 家、外延同增11.15%,主要为玖姿、尹默、斐娜晨品牌新增门店,18H1 直营同店同增4.71%;加盟店603 家、外延同增8.06%,主要为玖姿、安正男装、斐娜晨品牌新增门店,加盟同店同增8.44%。 毛利率降,增加投入费用率升,存货结构改善,现金流压力加大 毛利率:18H1 毛利率同降1.06PCT 至68.32%(其中Q1、Q2 毛利率分别-1.72PCT、-0.47PCT),主要由于:低毛利率线上收入占比提升导致玖姿品牌毛利率同降0.92PCT,斐娜晨正价货品供应不足、过季产品销售增加、毛利率下降6.31PCT,摩萨克品牌渠道及产品调整、对原有库存进行促销后毛利率下降19.78PCT,调整安娜蔻品牌定位导致其毛利率下降22.80PCT。 分渠道来看,18H1 直营、加盟、线上渠道毛利率分别同增-1.34PCT、0.48PCT、0.45PCT 至72.68%、70.26%、50.15%,线上毛利率增长主要由于新品销售占比提升。 费用率:18H1 期间费用率同增1.19PCT 至44.45%(其中Q1 和Q2 分别-5.08%、+7.83%),其中销售费用率同增0.76PCT 至31.24%,主要由于召开新品发布会、签约明星刘涛作为玖姿品牌代言人以及店铺装修升级导致销售费用增加;管理费用率同增0.11PCT 至13.32%,主要由于公司实施股权激励增加激励成本1115 万元;财务费用率同增0.32 PCT 至-0.11%, 主要由于银行利息收入同比下降。公司为品牌营销、提升产品和店铺形象、激励管理团队导致短期投入增加,但为品牌长期发展奠定基础。 其他财务指标: 1)2018 年6 月底存货较年初增加19.18%至5.65 亿元,主要由于公司销售规模增加以及生产淡季公司增加对秋冬装的面料、成衣的备货从而控制采购成本。18H1 存货周转率为0.46,17H1 为0.50,公司增加秋冬产品备货,存货周转略有下滑。从结构来看库龄2 年以内存货占比约为79.05%、与17 年同期的61.67%显著提升,旧货占比同比下降,过季库存逐步消化, 库存结构改善。 2)2018 年6 月底应收账款较年初增8.74%至1.13 亿元,主要由于销售规模增加,应收账款周转天数为25.89 天,同比减少0.47 天,周转率有所下降。 3)2018H1 资产减值损失同增178.46%至1841.05 万元,主要由于公司存货跌价损失同增187.00%至1702.36 万元。 4)2018H1 投资收益同增3431.23%至3654.37 万元,主要由于募投资金的理财收益增加。 5)2018H1 经营性净现金流为-4337.43 万元,同比减少1.19 亿元,主要由于公司在生产淡季增加秋冬装提前备货和面料错峰采购从而降低采购 成本,以及缴纳税款同比增加。 品牌转型升级带来短期调整,持续增加投入确保长期提升 公司对安正男装、摩萨克、安娜蔻三大品牌定位进行重新梳理,优化产品风格、客群定位,推动品牌转型升级。1)聘请日本知名设计师久保嘉男作为男装品牌创意总监,将原有商务休闲风格细分为时尚商务和时尚休闲两大系列,产品更为多元化,短期内部分客户流失影响业绩,长期内有利于品牌转型升级。2)摩萨克品牌风格更为时尚休闲,定位年轻化,为消费者提供个性化、时尚化女装,17Q2 后开始净关店,收入出现下滑,18Q2 恢复净开店,收入降幅收窄,品牌调整有望结束。3)安娜蔻将核心客群调整为20-30 岁互联网中高端消费者,更为年轻,原有客户流失导致业绩短期下滑。 公司持续增加设计、营销、信息化等方面投入,提升品牌形象,推动业绩长期发展。1)公司引进国际化设计人才,未来将建立国际研发设计中心, 提升设计水平;2)公司聘请影视明星刘涛作为玖姿品牌形象代言人,并组织多场新品发布会,加大在时尚刊物、网站、微信微博等新媒体推广,强化品牌影响力;3)公司近年来持续增加信息化投入,提升生产制造、仓储物流的智能化,并加强线上线下多渠道销售提高品牌运营效率。 费用投入较大拖累上半年业绩增长,下半年盈利能力有望恢复 我们认为:1)公司主品牌玖姿性价比、设计风格优化后线上线下收入持续发力,带动整体业绩稳定提升,预计下半年将继续开店,维持高双位数增长;2)公司小品牌尚未培育成熟,业绩波动较大,2018H1 斐娜晨、摩萨克仍略有亏损。尹默收入保持稳健增长;安正男装调整产品风格、定位客群, 收入预计增速仍将放缓;摩萨克渠道及产品风格调整到位,18 年下半年将恢复净开店,收入有望恢复增长;斐娜晨解决供货问题后18 年下半年收入增速有望提升。3)2018 年上半年公司毛利率下滑,费用投入增加导致扣非净利增速放缓,下半年公司新品发布会支出、股权激励摊销费用减少,盈利能力有望恢复,预计全年仍有望完成股权激励业绩考核目标(2018 年扣除股权激励费用净利润不低于3.60 亿元、同增31.87%)。4)2017 年12 月27 日公司向斐娜晨品牌研发设计负责人陈静静女士转让斐娜晨服饰5%股权, 2018 年6 月28 日公司再向陈静静女士转让斐娜晨服饰15%股权,强化对核心高管的激励,促进斐娜晨品牌发展。 我们维持2018-20 年EPS预测为0.89/1.16/1.46 元,目前股价对应2018 年15 倍PE,预计随着下半年公司投入减少、盈利能力有望恢复,维持“买入”评级。 风险提示:开店进度不达预期、库存风险、小品牌业绩下滑等。
健盛集团 纺织和服饰行业 2018-08-09 8.36 -- -- 9.04 8.13%
9.04 8.13%
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18H1收入增64%,净利增70%,并表和贬值共促业绩大增 2018年上半年公司实现营收7.57亿元,同增64.47%,归母净利1.11亿元,同增69.89%,扣非净利8981.81万元,同增71.63%,EPS为0.27元。净利增速高于收入主要受益于费用率下降、政府补助同比增加。17Q1-18Q2收入分别增28.36%、82.16%、66.13%、104.20%、72.97%、58.07%,归母净利分别增-31.03%、14.47%、42.38%、扭亏为盈、32.62%、108.32%。17年8月底收购俏尔婷婷并表对18年上半年业绩增长贡献显著,同时18年4月人民币对美元持续贬值利好18Q2业绩。 如扣除俏尔婷婷并表因素,2018年上半年收入增13%、净利增12%,17Q3-18Q2收入同增约22%、46%、15%、12%,净利同增约-10%、扭亏为盈、-10%、34%。国内外产能投放带动棉袜收入保持增长,18Q1人民币升值导致公司确认收入减少、毛利率下降,且汇兑损益导致财务费用率增加,营业外收入减少,净利润有所下滑;18Q2人民币汇率开始持续贬值,公司财务费用率同降2.04PCT,且管理费用率同降,其他收益(主要是政府补助)显著增加,净利增速显著回升。 内销出口收入稳步增长,越南工厂产能快速投放 分区域来看,公司以出口为主、占比84%,2018H1公司境外、内销收入分别为6.38亿元、1.17亿元,其中出口、越南本地材料实现收入6.37亿元、131万元,国内贴牌业务、自有品牌实现收入1.11亿元、650万元。1)出口方面,2018H1公司(不含俏尔婷婷)对欧洲、日本、美洲、澳洲出口收入同增3.83%、-5.54%、35.79%、119.60%,迪卡侬订单回流,欧洲市场收入稳步增长,Stance、UA等新客户开发带动澳洲、美洲市场收入快速提升。2)内销方面,2018H1公司内销收入同增约30%,主要由于加大对国内2B客户开发,且增加俏尔婷婷收入并表贡献。 分产品来看,2018H1公司棉袜、无缝内衣分别实现收入5.21亿元、2.34亿元,棉袜收入同增约13%。2018H1江山健盛产业园已完工投产,越南生产基地第二第三工厂全面投产,带动棉袜产能提升,其中越南工厂实现收入2329万美元,同增80.7%,实现净利润约3793万元,同增94.9%,产能释放带动业绩保持快速增长。 18Q2人民币汇率贬值改善毛利率,费用率下降 2018H1公司毛利率同降2.79PCT至27.41%,主要由于人民币汇率同比升值,18H1人民币兑美元汇率平均同增7.33%。18H1棉袜、无缝内衣产品毛利率分别为25.89%、31.10%。17Q1-18Q2毛利率分别为30.75%(-1.52PCT)、29.78%(+1.61PCT)、27.45%(-1.05PCT)、26.12%(+10.38PCT)、26.75%(-4.00PCT)、27.96%(-1.82PCT),18Q2人民币汇率开始贬值,环比贬值5.48%,毛利率降幅有所收窄。 2018H1公司期间费用率同降1.46PCT至13.47%,其中销售费用率同降0.90PCT至3.13%,主要由于公司控制职工薪酬,管理费用率同降0.80PCT至9.62%,主要由于公司加强费用管控以及收入增长带来规模效应,财务费用率同增0.24PCT至0.72%,主要由于借款增加导致利息支出增加以及18Q1人民币升值导致汇兑损失增加。 棉袜出口未受中美贸易摩擦影响,产能持续投放铸造贴身衣物龙头 2017年以来纺织品出口持续回暖,2018年1-6月我国纺织品服装出口为1275.24亿美元,同增3.24%,其中纺织品出口583.32亿美元,同增10.28%,纺织品和服装出口出现分化。2018年中美贸易摩擦持续升级,7月11日特朗普政府公布2000亿美元对华产品拟征税名单,8月30日加税公示结束后将决定是否实施,涉及纺织纱线、面料、产业用纺织品等,消费端的服装、鞋类等暂未列入,将影响中国纺织品出口回暖趋势。棉袜、无缝内衣作为终端消费品,未被列入本次加征关税名单,此外公司越南产能远高于出口美国市场袜子产量,如果美国对中国袜类产品加税,公司可将订单转移至越南工厂从而不受加税影响,全球配置产能优势显现。 公司国内外产能持续投放,带动业绩增长。1)国内方面,2018H1杭州年产1亿双高档棉袜智慧工厂厂房已完工,预计下半年将正式启用;江山健盛产业园已建成投产,原江山思进、江山易登工厂产能转入,按客户模块化工厂设置初步形成,提高生产效率;无缝内衣上虞及贵州产能稳步增长。2)越南方面,公司投资超1亿美元建设生产基地,设计产能2.3亿双,2018H1越南基地海防第二第三工厂全面投产,预计2018年可实现产量约1.2亿双。公司越南第四工厂正在建设,并研究在越南新增生产基地,不断拓展全球化生产布局。 受益产能释放及俏尔婷婷并表,员工持股计划彰显管理层信心 我们认为:1)棉袜主业方面,公司杭州智慧工厂及越南第四工厂逐步投产,带动棉袜产量提升,公司拓展新老客户订单,尤其是越南工厂竞争优势较强,棉袜销量及收入有望保持增长。2)无缝内衣方面,俏尔婷婷上虞和贵州工厂增加产能投放,并开发国内B端客户,全年并表拉动收入增长,但下半年并表效应将减弱。3)公司出口比例较高受益于汇率贬值,18Q2人民币汇率贬值以及高毛利率无缝内衣收入占比提升改善公司盈利能力,2018H1越南工厂实现净利润3793万元,随着越南产能扩大、税收优惠效果体现,公司盈利能力将进一步提升。4)2018年6月23日公司公告拟推出员工持股计划,员工持股计划持有股票总数不超过总股本的10%,持有人范围包括董监高、子公司高管、核心及骨干员工等,员工持股计划彰显管理层信心。 公司棉袜及无缝内衣产能持续释放,未来新老客户开拓带动业绩快速增长。由于汇率贬值利好公司业绩,上调2018-2020年EPS预测为0.55/0.66/0.80元,目前股价对应2018年15倍PE,公司成长性较好、受益于产能持续扩张及全球化生产布局,维持“买入”评级。 风险提示:产能释放不达预期、客户订单流失、人民币汇率波动、贸易摩擦加剧等。
地素时尚 纺织和服饰行业 2018-07-23 35.53 -- -- 38.15 4.06%
36.98 4.08%
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18H1收入同增9%,净利同增23%,房产诉讼解决冲回坏账增厚利润 2018 年上半年公司实现收入9.71 亿元,同增8.81%,归母净利3.36 亿元,同增23.07%,扣非净利2.43 亿元,同增1.73%,EPS 为0.99 元,每10 股派息10 元(含税)。扣非净利增速低于收入主要由于毛利率降、销售费用率升,低于净利主要由于17 年因房产诉讼计提的资产减值损失于18H1 冲回,增加利润总额7538.10 万元。 2013-2017 年公司收入增速分别为47.86%、32.73%、4.39%、-1.96%、7.18%,净利增速分别为66.14%、59.04%、8.81%、3.80%、-8.09%。2015-16 年受渠道调整、店效增速放缓等影响,公司收入增速持续放缓。2017 年公司渠道调整到位,收入增速回升,但受房产诉讼计提资产减值损失、低毛利率电商收入占比提升等影响,净利同比出现下滑。2018Q1-Q2 收入分别同增6.27%、11.82%。 各品牌收入均实现同比提升,线上渠道收入快速增长 分品牌来看:2018 年上半年女装品牌DAZZLE(DA)、d’ zzit(DZ)和DIAMOND DAZZLE(DM)分别实现收入5.63 亿元、3.14 亿元、8194.53 万元,同增9.30%、5.86%、13.75%,男装品牌RA(2017 年下半年成立、目前仍在起步阶段)实现收入860.19 万元。与2015-17 年各品牌收入增速相比, 2018 年上半年DA 收入增速提升,主要由于线上收入快速增长,且经销商收入增速提升;DZ 收入增速有所收窄,主要由于直营收入增速放缓;DM 收入增速提升主要受益于经销收入增速加快。 分渠道来看:2018 年上半年线下线上渠道分别实现收入8.53 亿元、1.16 亿元,同增3.22%、82.08%,其中线下直营、经销分别实现收入4.44 亿元、4.09 亿元,同增2.60%、3.91%。1)线下门店数量方面,2018 年6 月末公司共有门店1056 家、同比外延增6.77%,其中直营店397 家,经销店659 家。2)线下店效方面,新开店数量较多导致店效略有下滑,2018H1 平均店效为80.78 万元,同降3.33%。3)线上方面,公司加大对电商渠道投入,新品占比提升,并上线微商城,带动电商收入快速增长。 毛利率降,费用率增,库存周转保持较高水平 毛利率:2018H1 毛利率同降0.60PCT 至75.47%,主要由于参与商场折扣活动增多、经销商提货折扣加大所致。其中女装品牌DA、DM、DZ 毛利率分别为75.75%(-0.43PCT)、79.78%(-2.89PCT)、73.79%(-0.69PCT)。 分渠道来看,直营、经销、电商渠道毛利率分别为79.45%(-0.25PCT)、70.58%(-1.71PCT)、78.11%(+2.07PT),直营渠道因参加商场折扣活动较多、经销渠道因公司给予部分经销商折扣优惠导致毛利率下降,电商渠道新品销售占比增加带动线上毛利率提升。 费用率:2018H1 期间费用率同增1.55PCT 至38.46%,其中销售费用率同增1.02PCT 至31.65%,主要由于店铺租金、装修等费用上升以及销售人员薪酬增加;管理费用率同增0.47PCT 至7.42%,主要由于研发投入加大导致 研发费用提升;财务费用率同增0.06PCT 至-0.61%,同比基本持平。 其他财务指标: 1)18 年6 月末公司存货总额为2.70 亿元、较年初增长5.89%,主要为:a)公司门店数较年初增加1.73%,对应存放在店铺的库存增加;b)电商渠道增加新品备货;c)17H2 推出男装品牌RA 增加产品备货。18H1 公司存货/收入为27.78%、去年同期为25.97%,存货周转率为0.91、较17H1 的0.92 略有下降。公司库龄结构较为健康,库存周转保持较快水平。 2)18 年6 月末应收账款较年初增加5.80%至5840.18 万元,主要为公司直营百货商场店及电商销售规模增长。 3)18 年上半年公司资产减值损失为-5417.10 万元,去年同期为1518.95 万元,主要由于房产诉讼结束、子公司瑞域服饰向安科公司购买房产完成过户,公司冲减资产减值损失7538.10 万元。 4)18 年上半年经营活动净现金流同降10.15%至1.82 亿元,主要由购买商品、接受劳务支付的现金以及支付职工的现金增加所致。采购额增加与公司的渠道拓展有关。 多品牌扩大客户覆盖,品牌形象、设计及渠道等方面树立成长优势 公司是国内知名的时装品牌集团,以中高端女装为主,目前拥有“DAZZLE”、“DIAMOND DAZZLE”和“d’ zzit”三大核心品牌,分别定位中高端女装、高端女装和中端潮流女装市场,对女装不同细分市场进行覆盖。2017 年下半年公司推出男装品牌“RAZZLE”,丰富品牌矩阵,扩大覆盖人群。 经过多年积累,公司品牌形象及设计风格得到市场及专业人士认可。据欧睿统计,2015 年公司“DAZZLE”品牌位列中高端女装零售额第三名。2015 年“DAZZLE”品牌获得中国服装协会颁发的“最佳风格女装品牌”奖,“d’ zzit”品牌被上海市名牌推荐委员会推荐为“上海名牌”。截至2018 年6 月30 日,公司共有179 位研发设计人员,2018 年上半年研发支出为2923.70 万元,同增37.70%。持续的设计研发投入及设计的创新性和原创性确保公司品牌获得更多消费者认可,未来有望推动店效恢复增长。 公司营销渠道基本覆盖全国发达区域,主要位于中高端的商业物业,与北京SKP、久光、王府井、银泰等高端百货及新鸿基、恒隆、华润、万达等商业地产集团建立合作关系。2015 年后公司对渠道进行调整,优化门店结构,2016 年门店数量同比下降5.61%至992 家。2017 年经销、直营调整基本结束,门店数量均企稳回升、2018H1 保持增长,预计未来公司继续拓展渠道,门店数量保持个位数增长。2015 年后公司电商收入快速增长,2018H1 增速提升,预计全年有望保持60%以上快速增长。 专注服装业务,定位稀缺具有赛道优势,中高端女装龙头增长稳健 我们认为:1)2017 年中高端女装消费回暖,公司渠道调整到位,收入恢复增长。2018 年公司线下渠道稳步扩张,下半年电商活动较多、线上有望保持快速增长,预计未来公司收入稳步提升。2)2018 年参与商场活动、增加经销商折扣影响毛利率,考虑到下半年受电商促销等影响,预计毛利率仍会小幅下滑。子公司房地产诉讼落地冲减资产减值损失,增厚18 年利润。3)库存管理方面,公司积极探索供应链信息化管理,建立采购、物流、仓储等部门信息平台,提高供应链反应速度;2018 年初公司上线全渠道项目, 线上线下实现库存共享,加快存货周转。 公司定位中高端市场,线上线下渠道持续扩张且注重店效提升,内生外延有望带动业绩增长。由于公司收入回暖力度超此前预期,我们上调2018-20 年收入预测至21.36/23.96/26.85 亿元(前值为20.68/22.80/25.53 亿元), 由于直营促销、给予经销商折扣力度加大导致毛利率下降幅度较大,维持EPS 预测为1.57/1.81/2.09 元,对应18 年25 倍PE。我们看好公司专注于中高端服装主业,不断强化品牌优势,且品牌定位中高端年轻女性群体且产品风格较为稀缺、具有赛道优势,首次给予“增持”评级。 风险提示:渠道拓展不及预期、新品牌建设不及预期、行业复苏出现反复、次新股波动风险较大等。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名