前三季度业绩符合预期,扣非利润大增,:公司前三季度归母净利润18.3亿元,同比+23.5%;扣非净利润11.2亿元,同比+40.9%。扣非归母净利润大增,主要得益于公司费用管控得当,销售费用率/管理费用率(含研发费用)/财务费用率分别为0.70%/0.72%/0.63%,同比变动-0.05pct、-0.03pct、+0.02pct。 毛利率稳中有升,经营性现金流改善明显:毛利率方面,前三季度公司毛利率同比+0.11pct,主要由于创新供应链模式,提升集团整体盈利能力。报告期内,公司加强把控风险能力,加速应收账款的收回并增加对客户的预收款,前三季度经营性现金流大幅改善,从-112.0亿大幅改善至-6.5亿。 业务提质增效显著,全年业绩无忧:公司从传统的贸易商转变为服务商,通过为客户提供具体的解决方案、增值服务获取价值,摆脱了从产品本身商业属性获取价值的方式。同时,公司积极探索创新型商业模式,通过与上下游加工企业深度合作,延伸产业链条、增强客户黏性、增厚利润率水平。我们认为,公司业务质效提升明显,后续发展值得期待。 盈利预测与投资建议:公司在大宗商品供应链领域拥有显著优势,浙江省“凤凰计划”提升未来市值预期,叠加混改和员工持股,我们看好公司中长期价值。维持业绩预测, 即2018-2020年归母净利润分别为26.97/31.07/35.47亿元,同比增长20.7%/15.2%/14.2%,对应EPS 分别为0.63、0.72和0.82元,维持“推荐”评级。 风险提示:1)中美贸易摩擦持续:虽然公司海外收入占比较低,而且公司以高附加值、特种钢等产品为主,降低了反倾销的影响。但若中美贸易摩擦程度进一步加深,将对公司业务造成一定连带影响。2)大宗商品价格大幅波动风险。受宏观环境、国际政治影响,大宗商品价格波动幅度较大,公司虽然采取期货等方式对冲,但仍留有一定比例库存,若大宗商品价格剧烈波动,或将对公司业绩造成不利影响。3)解禁减持风险。2018年11月6日,公司定增配售股份将解禁5.88亿股,为保持国有控股地位,前两大股东减持概率较低,而战略投资者与公司拥有长期合作关系,持股周期长,但不排除其通过大宗交易、二级市场竞价方式减持,成为影响股价波动的因素。

经济下行,必选消费防御性更强:受去杠杆、棚改货币化逐步退出等影响,社零数据以及百家、50家零售数据自5月开始增速出现不同程度的放缓。 从限额以上单位零售情况来看,必选消费表现相对可选消费更加稳健。超市渠道整体以经营必选消费为主,在经济下行背景下,整体防御性更强。 山东生鲜超市龙头,“模式+供应链+管理”构筑高壁垒:家家悦主营业务为超市连锁经营,主要立足于山东省内,以大卖场和综合超市为主体,是主打生鲜特色的零售渠道商。截至2018前三季度,公司实现营收95.56亿元,同比+13.95%,归母净利润3.01亿元,同比+34.03%。2011-2017年营收和归母净利润CAGR 分别为8.84%/12.19%。公司核心竞争力可概括为“模式+供应链+管理”三板斧,其中,模式上以生鲜为核心品类,业态上大小灵活组合;供应链方面:核心生鲜一日两配,损耗率同行最低之一;管理上逐步践行合伙人模式,人效提升显著、人工费用保持平稳。 展店空间大,成长潜力足:2017年山东社零3.4万亿(全国排名第二),人均可支配收入2.7万元/年(排名第九,2016年),整体零售环境和人均购买力全国领先。但山东限额以上单位零售额占比仅37.8%,低于全国6pct,零售市场整体较为分散,集中度较低。山东超市目前形成“两超多强”格局,两超为家家悦和康成投资(大润发),多强为其他本土和外资超市,假设龙头在山东省内超市占有率为20%(7-11在日本的市占率为43.7%,2017年),可以粗略估算山东超市龙头的静态市场规模为395亿元。 盈利预测级投资建议:我们预计公司2018-2020年营收分别为129.8亿/149.6亿/169.3亿,同比+14.5%/15.3%/13.2%,归母净利润分别为4.1亿/4.8亿/5.7亿,同比+30.8%/19.2%/17.5%,对应PE 分别为24/20/17倍。 考虑到公司以生鲜为核心战略的经营模式具有一定稀缺性,以及先进的供应链管控能力做保障,塑造了较高的进入壁垒。叠加山东超市广阔的市场空间,公司成长潜力足,因而,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:1)展店不及预期。公司向新区域拓展门店通常面临品牌认知度低、物业稀缺等问题,实际展店进度或低于原计划。2)可比店增速不及预期。超市企业可比店增速水平受宏观经济影响较为明显,在经济下行环境下,对未来收入的预期将潜在影响消费者的购买意愿,可比店增速或有可能出现下滑风险。3)区域竞争加剧。山东是国内经济环境和消费能力较强的省份,整体零售环境较为成熟,公司在异地扩张过程中,或加剧当地零售企业竞争程度,导致新店收入和盈利水平不及预期。

事项: 公司发布2018年三季报,其中,前三季度实现营业收入15.6亿元,同比+28.6%; 归母净利润1.8亿元,同比+44.6%;扣非净利润1.7亿元,同比+49.9%。 Q3单季度:营收5.2亿元,同比+36.6%;归母净利润0.5亿元,同比+43.8%。 平安观点: 业绩符合预期,收入及毛利率稳定提升:公司1Q-3Q 收入分别为5.0亿/5.4亿/5.2亿,同比+10.9%/41.6%/36.6%,环比-12.3%/+7.0%/-3.7%,公司受行业增速下滑的负面影响较小,我们判断前三季度业绩表现较好或由电商高增速带动所致。毛利率方面, 1Q-3Q 毛利率分别为63.1%/61.3%/65.1%,三季度毛利率环比大幅提升3.8pct,我们认为,或由毛利率较高的直营电商占比提升所致。由于线上销售对公司业绩带动作用明显,目前双十一临近,建议关注公司双十一期间线上销售情况。 费用率整体平稳下降,保持良性发展:公司前三季度费用率(含研发费用)为47.9%,同比下降1.8pct,其中:销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为38.9%/8.8%(含研发费用)/0.2%,同比变动+2.2pct、-3.1pct、-0.9pct。销售费用率增加主要系广告费、市场推广投入增加所致。管理费用率大幅减少,我们认为主要由于新孵化品牌项目的后台职能部门实行统一管理,降低了管理费用。财务费用减少主要系银行借款减少相应降低贷款利息,同时货币资金协定存款导致利息收入增加。 “渠道整合+品牌打造+产品升级”全方位竞跑:借力优势商业模式,珀莱雅在渠道整合、品牌打造及产品升级三方面持续发力。在渠道上,整合缩减日化专营店,增强单店盈利能力;联动线上线下,全渠道布局助推公司业绩增长及净利率提高。在品牌上,布局单品牌店,公司品牌优资莱及悦芙媞2018年增速明显,实现品牌多元化,另外互动以及T2O 营销实现公司营销效率提高,持续改善公司费用端。产品上,研发团队助力高端产品研发及新品迭代,增强公司长线竞争力。 盈利预测与投资建议:我们维持对公司2018-2020年的盈利预测,即EPS分别为1.34元/1.69元/2.14元,对应PE 分别为26/21/16倍。考虑到国内化妆品市场持续扩容,护肤品市场潜力巨大,而公司作为国内护肤品龙头,“渠道整合+品牌打造+产品升级”全方位竞跑能力强,继续维持“推荐”评级。 风险提示:1)宏观经济不达预期。宏观经济下行导致消费指数持续降低,可能造成国内化妆品行业增速放缓,红利效应减弱。2)渠道盈利能力不达预期。单品牌店等新兴渠道盈利能力不足导致公司整体业绩不达预期。3)海外品牌抢占份额。未来海外品牌可能在国内中低端市场发力,将对珀莱雅在大众护肤品市场中的战略布局造成冲击。

珀莱雅:本土护肤品领先品牌:珀莱雅是中国本土护肤品领先品牌,专注“深度之美,源自深海”理念。自成立以来,公司以“自产+分销”商业模式快速拓展商业版图。在生产端,自主生产为主,部分品牌采用OEM代工生产,产品利润率高,对产品品质把握较强;在销售端,以分销为主,近年逐步向直营转变,同时拓展线上,增强联动效应。2018H1公司实现了10.42亿元营业收入,同比增长24.92%,归属于上市公司股东的净利润为1.29亿元,同比增长44.88%。营业收入大幅提升,利润增长显著。 行业步入高景气,“低渗透”触发“高成长”:2017年国内限额以上化妆品企业零售总额达2514亿元,增速13.5%,创近年新高,国内市场化妆品核心人群扩容为增长主动力。目前国产化妆品市场处于“低渗透”阶段,随着大众护肤品日益成为女性刚需,国产化妆品行业进入高速成长期。与此同时,市场高中低端分化明显,国内产品集中于中低端,定位同质化较强,因此公司核心竞跑力成为化妆品品牌能否抢夺市场红利的关键。 “渠道整合+品牌打造+产品升级”全方位竞跑:借力优势商业模式,珀莱雅在渠道整合、品牌打造及产品升级三方面持续发力。在渠道上,整合缩减日化专营店,增强单店盈利能力;联动线上线下,全渠道布局助推公司业绩增长及净利率提高。在品牌上,布局单品牌店,公司品牌优资莱及悦芙媞2018年增速明显,实现品牌多元化,另外互动以及T2O营销实现公司营销效率提高,持续改善公司费用端。产品上,研发团队助力高端产品研发及新品迭代,增强公司长线竞争力。 n盈利预测:我们预计,公司2018-2020年营业收入分别为23.04/29.15/36.51亿元,同比增长29.2%/26.5%/25.2%。归母净利润分别为2.70/3.40/4.30亿元,同比增长34.7%/25.6%/26.6%,对应PE分别为31/25/20倍。考虑到国内化妆品市场持续迎来消费升级红利,护肤品市场潜力巨大,而公司作为国内护肤品龙头,“渠道整合+品牌打造+产品升级”全方位竞跑能力强,因而,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:1)宏观经济不达预期。宏观经济下行导致消费指数持续降低,可能造成国内化妆品行业增速放缓,红利效应减弱。2)渠道盈利能力不达预期。单品牌店等新兴渠道盈利能力不足导致公司整体业绩不达预期。3)海外品牌抢占份额。未来海外品牌可能在国内中低端市场发力,将对珀莱雅在大众护肤品市场中的战略布局造成冲击。

一季度收入略降,利润大增:1Q18公司营收略有下降,主要系:1)受国内外政治环境影响,一季度大宗商品价格大幅波动;2)公司聚焦主业、“强身瘦体”,主动淘汰了不符合供应链发展的项目;3)公司主动提高抗风险保障门槛,提高了代理保证金比例等。利润大增,主要源于毛利管控能力加强,以及转让子公司新东港45%股权,投资收益同比+582.88%。 毛利率改善明显,费用端略有上升:毛利率方面,1Q18公司毛利率同比+0.05pct,环比+1.33pct,一方面钢材涨价驱动毛利增长,另一方面,创新的供应链模式提升集团整体盈利能力。费用端方面,受薪酬水平的提高(人数及最低保障工资)及研发投入的增加,1Q18管理费用率同比+24.40%。受融资成本上升影响,1Q18财务费用同比+11.57%。 供应链服务推进初显成效,全年业绩可期:报告期内,公司进一步聚焦供应链主业,一方面,通过“强身瘦体”,主动淘汰不符合供应链发展的项目;另一方面,坚持做“减法”,通过转让和出售非核心业务,突出供应链主业。报告期内,公司转让新东港药业45%股权,未来不排除剥离其他非核心业务的可能性。我们认为,公司供应链服务推进已经初显成效,后续发展值得期待。 盈利预测与投资建议:公司在大宗商品供应链领域拥有显著优势,浙江省“凤凰计划”提升未来市值预期,叠加混改和员工持股,我们看好公司中长期价值。维持之前业绩预测,即2018-2020年归母净利润分别为26.97/31.07/35.47亿元,同比增长20.69%/15.20%/14.15%,对应EPS分别为0.63、0.72和0.82元,维持“推荐”评级。 风险提示:1)中美贸易摩擦升级:虽然公司海外收入占比较低,而且公司以高附加值、特种钢等产品为主,降低了反倾销的影响。但若中美贸易摩擦全面升级,程度进一步加深,将对公司业务造成一定连带影响。2)大宗商品价格大幅波动风险。受宏观环境、国际政治影响,大宗商品价格波动幅度较大,公司虽然采取期货等方式对冲,但仍留有一定比例库存,若大宗商品价格剧烈波动,将对公司业绩造成不利影响。3)解禁减持风险。2018年10月29日和11月6日,公司定增配售股份将分别解禁23.81亿股和5.88亿股,为保持国有控股地位,前两大股东减持概率较低,而战略投资者与公司拥有长期合作关系,持股周期长,但不排除其通过大宗交易、二级市场竞价方式减持,成为影响股价波动因素。

中国供应链集成服务领导者:物产中大是中国最大的供应链集成服务商之一,是浙江省省属特大型国有控股企业集团,2015年借助旗下国家商务部(原外经贸部)直接推荐的首家上市公司--浙江物产中大元通集团股份有限公司,成功完成混合所有制改革并实现整体上市,是全国国企改革十二个样本之一。混改之后,公司业绩实现跨越式增长,2017年实现营业收入2766.20亿元,同比+33.52%,扣非归母净利润11.80亿元,同比+29.54%。 政策加码,国内供应链行业进入快车道:目前全国供应链企业5000余家,市场规模约1.6万亿美元,但整体仍处于初级发展阶段,功能单一,增值服务较为薄弱。2017年10月,国务院办公厅发布“84号文”,首次将供应链的创新与应用上升为国家战略。并明确到2020年培育100家左右的全球供应链领先企业,重点产业的供应链竞争力进入世界前列,中国成为全球供应链创新与应用的重要中心。预计到2023年,国内供应链市场规模有望突破3万亿美元。 “模式赋能+二次混改”构筑供应链龙头地位:公司从传统的贸易商转变为服务商,通过为客户提供具体的解决方案、增值服务获取价值,摆脱了从产品本身商业属性获取价值的方式。同时,公司积极探索创新型商业模式,通过与上下游加工企业深度合作,延伸产业链条、增强客户黏性、增厚利润率水平。此外,物产中大持续推进成员公司“二次混改”,积极探索产业基金、战略投资者等多元资本参与成员公司改革改制的实施路径,2018年2月,物产旗下两家子公司员工持股试点获批,将激发员工的“二次创业”热情。 盈利预测与投资评级:我们预计2018-2020年收入分别为3234/3618/3849亿元,同比增长17.07%/11.89%/6.37%,归母净利润分别为26.97/31.07/35.47亿元,同比增长20.69%/15.20%/14.15%。考虑到公司在大宗商品供应链领域拥有显著优势,叠加混改和员工持股,看好公司中长期价值,首次覆盖给予“推荐”评级。

国内最具规模的珠宝连锁品牌:公司创立于1999年,主要从事钻石镶嵌和素金类首饰的连锁经营。根据公司业绩快报,截至2017底,公司在全国范围内拥有2724家门店,是国内最具规模的珠宝连锁品牌之一。根据水贝·中国珠宝指数网数据,周大生品牌市占率在境内珠宝首饰市场排名第三,仅次于周大福与老凤祥。公司经营风险较低,一方面是其采用轻资产的运营模式,另一方面公司负债率低、应收账款少,整体风险可控。 珠宝行业整体增长稳健,镶嵌品类更具前景:国内珠宝首饰市场规模超5000亿元,由于每年登记结婚人口稳定,人均可支配收入持续增长,预计2018-2022年珠宝行业规模增速CAGR约为5%。钻石需求的增长主要得益于中产阶级及更高收入阶层群体数量的增加。与国际市场48%的钻石首饰占比相比,目前国内钻石首饰份额占比不足20%,而且,与西方国家仅有感恩节和圣诞节两大钻石消费节日相比,中国有更多的钻石消费节日,因此,中国的钻石销售市场还有很大的开拓空间。 巩固渠道优势,发力品牌建设:我们认为,从短期来看,渠道资源是公司核心竞争力,由于公司较早的进入三四线区域,把控了大量城市核心商圈的优质渠道资源,目前,公司的渠道数量仅次于老凤祥;中长期看,公司在品牌方面的塑造能力。营销上,公司通过品牌代言人、央视广告、平面媒体、互联网多种方式立体营销,打造品牌知名度。质量上,公司建立了严格的质检体系,所有产品上市之前100%通过国家/地方质量检验机构检测,并可通过电子监管码对货品流转进行全程信息跟踪。 盈利预测与投资建议:我们预测公司2017-2019年营业收入分别为38.06亿元/47.05亿元/53.78亿元,同比增长31.14%/23.64%/14.30%,归母净利润分别为5.94亿元/7.57亿元/8.83亿元,同比增长39.18%/27.50%/16.57%。我们认为,公司拥有显著的渠道优势及成熟的加盟体系,受益行业回暖,未来展店可期。叠加近期推出的限制性股票激励计划,中期业绩成长有保障。此外,公司轻资产、低负债、应收账款少的特点,拥有较低的经营风险。综上,首次覆盖给予公司“推荐”评级。 风险提示:1)行业回暖不及预期。若未来行业回暖不及预期,同店增速将较难达到预测水平,届时,将对公司业绩产生不利影响。2)新店拓展不及预期。公司规划2018年净开店300家店左右,我们保守预计净开店276家,若公司开店进展不及预期,将对公司未来业绩产生不利影响。3)解禁抛售压力。AuroraInvestmentLtd.持有的8622.64万股(占总股本18.04%)将于2018年4月27日解禁,届时公司将存在一定解禁抛售压力。

事项:快乐购(300413)于2017年11月21日披露重大资产重组预案,拟以115.5亿元收购快乐阳光、芒果互娱、天娱传媒、芒果影视、芒果娱乐等五家公司,同时拟向不超过5名特定投资者非公开发行股份募集配套资金20亿,用于芒果TV版权库扩建项目和云存储及多屏播出平台项目。 拟并入核心标的“芒果TV”网综优势明显,活跃用户快速增长:本次拟并购的核心资产“芒果TV”2017年上半年实现13.75亿元收入,1.58亿元利润,并拥有8000万月活用户(截止17年6月),是中国排名第四的视频平台。该平台成立于2014年,成立以来,以独特的综艺内容(自制和采购湖南广电)来吸引用户,并创造了内容运营、广告、会员付费、运营商服务等多种盈利模式。公司的内容优势明显,通过自创、培育等多种方式,已经拥有《明星大侦探》、《妈妈是超人》、《爸爸去哪儿》、《变形计》等多部点击量过10亿的头部综艺,未来有望凭借综艺创作优势,进一步探索会员付费。 湖南广电优秀而庞大的综艺团队,以及完善的人才培养机制是芒果TV的核心壁垒:湖南广电以“快乐中国”立台,曾经创造出《快乐大本营》、《天天向上》、《超级女声》、《我是歌手》等具有里程碑意义的综艺节目,并为芒果TV培养输出了《爸爸去哪儿》、《妈妈是超人》等综艺节目。湖南广电目前拥有洪涛团队等近100个优秀的综艺制作团队,是国内规模最庞大的综艺制作机构,宽容的企业文化、丰富的成长路径兼具赛马式的内部竞争机制为公司提供了完美的人才培养机制,将在中长期里为芒果TV提供人才壁垒。 《明星大侦探》有望为芒果TV迎来双击:《明星大侦探》为芒果TV一款自制的推理类真人秀,拥有豆瓣9.3分的高分,并且每集点击量高达1亿。2017年Q2《明星大侦探》的改版《全民大侦探》将登陆湖南卫视周六10点档。预计这既会为芒果TV带来可观的植入广告收入,也会为芒果TV带来更多的活跃用户。 投资建议:公司拟借助自身在综艺自制方面的优势探索会员模式,有望对标HBO发展出会员付费的盈利模式。并购前预计公司17-19年EPS分别为0.19、0.20、0.22元,对应152、138.9、129.5倍PE。并购完成后按照备考业绩,我们预计公司17-19年的备考EPS分别为0.6、0.97、1.2元,对应47、29.3、23.7倍PE,结合公司的竞争优势和在线视频行业激烈的竞争情况,给予“推荐”评级。 风险提示:和大股东的业务往来带来的过会风险;在线视频行业依然处于激烈的竞争中,芒果TV的竞争对手拥有庞大的资本和流量优势,其内容制作呈现出快速成长态势,因此芒果TV的竞争优势正在不断被追赶,如果无法持续保持竞争优势,会员付费模式不一定走的通。