事件近日，广发证券发布2022年三季度报，数据显示公司实现营业收入175.15亿元，同比-34.82%，归母净利润为52.34亿元，同比-39.42%；其中Q3的营业收入为48.11亿元，同比-45.72%，环比-39.34%，占比为24.47%；Q3的归母净利润为10.36亿元，同比-62.35%，环比-64.21%，占比为19.80%。受市场波动影响，公司Q3业绩较Q2大幅下降，超出预期。 2022前三季度基本EPS为0.67元，同比-40.71%，Q3基本EPS为0.14元，同比-62.35%，环比-64.20%；前三季度加权平均ROE为4.82%，同比-3.75PCT。 投资要点1.用资类业务环比大幅下降，收费类业务收入小幅回升从业绩归因看，除投行业务同比增长外，其他板块环比均有所下滑，尤其是自营业务拖累业绩增速。 2022年前三季度，公司用资类业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为34.31亿元，同比-64.64%。收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为124.05亿元，同比-11.55%。其中，Q3，公司用资类业务总收益为4.26亿元，同比-83.75%，环比-86.16%。收费类业务收入为42.42亿元，同比-18.09%，环比+8.65%。 在结构占比方面，Q3收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为35.59%、3.48%、46.96%；用资类业务中，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别为22.25%、9.75%、-23.15%。 2.经纪业务收入环比增加，公募基金规模保持领先今年前三季度市场波动加剧，证券业经营压力加大。成交量方面，前三季度累计日均股基成交量同比-6.84%，其中Q3累计日均股基交易量环比-2.78%，主要系疫情反复等因素影响，导致市场风偏下降。微观流动性呈现前低后高趋势，前三季度股票型+偏股型基金发行放缓，同比-34.35%；Q3以来受市场环境改善，环比+200.67%。 2022年前三季度，公司经纪业务营业净收入为49.54亿元，同比-17.56%，较年同期有所下滑，主要系市场交投下行所致。Q3，公司经纪业务营业净收入17.12亿元，同比-30.71%，环比+7.85%，营收占比为35.59%。 中报数据显示，2022年上半年，公司代销金融产品保有规模较上年末增长3.24%；代销的非货币市场公募基金保有规模在券商中位列第三。 3.资管业务业绩改善，财富管理持续转型2022年前三季度，公司资管业务净收入为66.78亿元，同比-9.16%。其中，Q3资管业务净收入为22.59亿元，营收占比46.96%，在三大收费类业务中占比最高，同比-10.42%，环比+8.70%。 中报数据显示，截至2022年6月末，广发资管管理的集合资产管理计划、单一资产管理计划和专项资产管理计划的净值规模较2021年末分别下降23.55%、33.74%和32.67%，合计规模较2021年末下降26.43%。公司多渠道多场景开发，做大做强零售客户基础；发挥线上运营合力，打造综合金融服务用户平台，推动企业客群综合服务体系建设，聚焦上市公司客户群体服务；加快推进网点新设，制定网点未来建设规划，助力公司持续发展及财富管理转型：夯实合规风控管理，支持业务转型发展，进一步提升公司竞争力。 4.投行业务逐渐走上正轨，Q3环比持续改善公司加大力度开拓重点区域客户，并持续加强尽职调查、风险管理和质量管控，筑牢风险防控底线。2022年前三季度，公司投行收入为4.42亿元，同比+28.56%。Q3，投行业务净收入1.68亿元，同比+101.14%，环比+35.21%，营收占比3.48%。数据显示，公司前三季度承销金额为1545.54亿元，同比+188.37%，市场份额1.14%，大幅提升；其中IPO承销金额为21.27亿元，市场份额为0.49%。 中报数据显示，2022年上半年，公司完成股权融资主承销家数7家，股权融资主承销金额75.34亿元。公司加大对债券承销业务的投入，主承销发行债券87期，主承销金额662.91亿元。 5.利息净收入略微上涨，信用减值损失大幅下降2022年前三个季度利息净收入为30.93亿元，同比-16.16%；利息收入95.45亿元，同比-5.73%；利息支出64.51亿元，同比+0.24%。其中，Q3公司利息净收入10.71亿元，同比-16.14%，环比+3.70%。公司融出资金826.84亿元，同比-0.15%；买入返售金融资产规模170.41亿元，同比-9.33%，环比-1.57%，较中报有略微下滑。 前三季度，信用减值损失-2.04亿元，同比-150.23%，主要是转回部分减值损失所致。 6.自营业务下行超预期，金融资产小幅增长前三季度，公司大自营业务为-0.48亿元，同比-100.95%，较去年同期显著下滑。Q3自营业务收入-6.98亿元，同比-161.50%，环比-139.05%，预计主要系参股直投项目拖累。旗下易方达非货/偏股AUM10363/5488亿，环比-6%/-7%，市占率6.52%/7.67%，环比-0.26/+0.16pct，行业排名第1/第1，总体保持稳健。 前三季度，公司金融投资资产为2978.79亿元，同比-11.21%，环比+8.65%，主要系其他权益工具减少所致。交易性金融资产为1785.73亿元，同比+61.42%，环比+8.79%，较上年度末变化+43.46%，主要系基金及债券等投资规模增加所致；债权投资为2.38亿元，较上年度末+126.94%，主要系债券投资规模增加所致；其他权益工具为6.53亿元，同比-21.04%，环比-8.39%，主要系期末永续债规模增加；其他债权投资为1184.16亿元，同比+21.25%，环比+8.50%。衍生金融资产为33.98亿元，同比+581.93%，环比+73.76%，较上年度末变化+501.97%，主要系衍生金融工具规模增加所致。映射到公司权益乘数（剔除客户交易保证金）约为3.91倍，同比+5.96%，环比-1.78%。 7.估值与投资建议今年以来，公司围绕“保持定力，积极变革，促进公司高质量发展”的工作方针，以及“做强核心业务，增强公司综合竞争力”的工作部署，业务发展砥砺前行。我们看好财富管理大时代下公司资产端的领先优势，投行业务逐渐迎来改善，公司业绩有望触底企稳，看好公司长远发展前景。 我们判断在阶段性承压后，有望迎来情绪修复。我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS分别为0.95/1.27/1.61元，对应的PE分别为14.98/11.22/8.87倍，维持“增持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

事件近日中金公司发布2022年三季度报，数据显示公司前三季度实现营业收入193.93亿元，同比-10.57%，归母净利润为60.12亿元，同比-19.34%；其中，Q3营业收入为72.62亿元，同比+0.51%，环比+2.85%，占比前三季度37.44%；Q3归母净利润为21.71亿元，同比-11.29%，环比-0.49%，占比36.1%。Q3营业收入整体小幅增长。 前三季度基本EPS为1.16元，同比-22.15%；Q3基本EPS为0.45元，同比-11.3%，环比-0.51%。前三季度加权平均ROE为7.11%，较同期-3.20PCT；Q3加权平均ROE为2.55%，较同期-0.74PCT。 投资要点1.用资类业务承压下行，收费类业务保持平稳业绩归因看，2022年前三季度营收下滑主要受市场行情的影响而下行压力较大，但不同业务板块表现有所不同。除经纪业务收入、公允价值变动收益有所下滑，其余板块较同期均呈增长态势，其中投资净收益表现最为亮眼，利息净收入负额较同期有所回升。 2022年前三季度公司用资类业务（投资收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为67.62亿元，同比-38.02%，营收占比为34.87%。其中，投资净收益表现亮眼，总额达38.2亿元，同比+495.09%；公允价值变动收益为33.26亿元，同比-73.68%；该两项业务总收益为71.46亿元，同比-38.77%，主要系以公允价值计量的金融投资产生的收益净额减少所致；利息净收入为-3.84亿元，同比+49.51%，负额有所回升。单季度来看，Q3公司用资类业务总收益为20.72亿元，同比-35.69%，环比-38.36%，业绩表现较Q2有所下滑。 2022年前三季度公司收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为112.09亿元，同比-0.13%，略微下滑，营收占比为57.8%，除经纪业务收入有所下滑外，投行、资管业务收入均呈不同程度提升。 从收入结构来看，经纪业务收入为37.28亿元，同比-17.48%；投行业务收入为46.57亿元，同比+12.66%；资管业务收入为10.51亿元，同比+10.55%。单季度来看，Q3收费类业务总收入为41.11亿元，同比+1.96%，环比+22.66%，边际增长稳固，彰显韧性。 在结构占比方面，前三季度公司收费类业务收入占比为57.8%，较去年同期占比+6.04PCT。其中，经纪、投行和资管类业务净收入占比分别为19.22%、24.01%和5.42%。用资类业务收入占比为34.87%，较去年同期占比-15.44PCT。 2.经纪业务受行业下行承压，加快财富管理业务精细化发展展据中报数据披露，2022年上半年公司，新开户数量持续增长，经纪业务交易额和市场份额保持高位；QFII交易佣金分仓市场份额约55%，客户覆盖率连续19年排名市场首位。顺应行业趋势，公司加速财富管理的业务转型，采取“财富管理+资产配置”方式，为了精准匹配客户之间的差异化需求，选择建立分层的产品和完善的投顾体系，对高净值客户的覆盖优势明显。 公司前三季度经纪业务收入为37.28亿元，同比-17.48%，占比为19.22%，同比-1.61PCT。其中，Q3经纪业务收入为11.45亿元，同比-33.38%，环比-7.83%，营收占比为15.77%。受市场波动和行业调整影响，公司经纪业务收入总体有所下滑，财富管理转型未来有望迎来进一步改善。 3.多方位优化助力业务发展，资管业务收入同比表现优异2022年为资管新规正式实施的元年，公司积极探寻新的业务发展方向及战略布局，资管业务虽环比小幅收缩，但同比发展态势优异。公司持续注重创新投入，持续丰富产品线，加强普惠金融、绿色金融、科技创新等方面的产品布局；进一步强化投研能力建设，提升投资研究能力；进一步加强客户覆盖，延伸客户服务深度和广度，不断加强国际客户及海外中资机构覆盖，拓展境外渠道。公司持续优化机构服务平台、投研一体化平台和数据中台，加速金融科技转型，通过数字化服务增强客户黏性，助力业务发展。 2022年前三季度公司资产管理业务收入为10.51亿元，同比+10.55%，占营业收入5.42%。2022Q3资产管理业务收入为3.45亿元，同比+20.26%，环比-3.17%，占营业收入4.76%。 4.投行业务收入大幅增长，承销业务份额提升显著2022年前三季度投行净收入为46.57亿元，同比+12.66%。其中，Q3投行业务净收入19.76亿元，占营业收入27.21%，同比+37.26%，环比+69.70%。数据显示，公司前三季度承销金额为1.31万亿，同比+51.96%，市场份额为9.67%，其中IPO同比+50.70%，市场份额为11.07%，份额均同比约+3PCT。 中报数据显示，2022上半年，公司作为主承销商完成了A股IPO项目14单，主承销金额人民币222.25亿元，作为主承销商完成A股再融资项目21单，主承销金额人民币480.66亿元，市场排名第一。 5.利息净收入大幅上涨，信用减值损失同比增加2022年前三季度利息净收入为-3.84亿元，同比+49.51%，其中，Q3公司利息净收入-0.13亿元，同比+94.85%，环比+93.42%。 前三季度，买入返售金融资产为324.20亿元，同比-14.00%，环比-7.22%。公司信用减值损失0.29亿元，同比+109.87%，较去年同期减值大幅提升，主要是对其他债权投资确认的减值损失增加及对买入返售金融资产及其他应收款确认的减值转回减少所致。 6.自营业务拖累业绩，衍生金融资产显著增加2022年前三季度，市场波动承压下，公司的自营业务收入为71.33亿元，同比-38.36%。其中Q3自营业务收入为20.89亿元，同比-38.74%，环比-41.28%，较中报大幅下滑。 在投资资产方面，前三季度金融投资资产为3253.65亿元，同比-1.22%，环比-5.59%，较中报小幅下滑；交易性金融资产为2710.72亿元，同比-5.66%，环比-8.63%；其他债权投资542.93亿元，同比+29.10%，环比+13.22%。衍生金融资产为296.65亿元，同比+75.56%，环比+55.85%，较上年年末+103.68%，主要是权益合约项下及货币合约项下衍生金融资产增加所致。映射到权益乘数，同比-11.86%，环比-8.06%。 7.估值与投资建议2022年公司着力深化战略落实和数字化转型，以推进落实“数字化、区域化、国际化”和“中金一家”的“三化一家”战略部署为重点，加大资源投入、完善网络布局、加快转型发展、夯实中后台能力，力争规模体量和发展质量再上新台阶，我们看好公司发展前景。 我们判断在阶段性承压后，有望迎来情绪修复。我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS分别为1.78/1.99/2.30元，对应的PE分别为20.04/17.89/15.50倍，维持“增持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；中美利差持续收窄风险；宏观政策等收紧风险；IPO过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；衍生品业务下跌风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

事件近日公司发布 2022三季报，显示公司营收为 267.15亿元，同比-16.27%；归母净利润为 84.28亿元，同比-27.57%；其中 Q3营收为71.61亿元，同比-28.31%，环比-37.21%；归母净利润为 20.55亿元，同比-43.26%，环比-46.67%。 2022Q1-Q3的基本 EPS 为 0.91元，同比-29.37%，Q3基本 EPS 为0.22元，同比-46.15%；加权平均 ROE 为 5.80%，较同期减少2.82PCT。 2022年是集团“三个三年三步走”战略路径构想“第一个三年”的收官之年。公司以“综合化服务、数字化经营、国际化发展、集团化管控”为抓手，加快推进改革创新转型，经营管理平稳有序，主要业务核心能力稳中有升。财富管理业务完成“总部驱动力、政策穿透力、分支承载力”，“三力”机制建设总体方案，转型路径进一步清晰；机构与交易业务坚定向客需转型、综合服务能力不断增强；投资银行业务事业部改革成效渐显，重点行业和重点区域的深耕能力稳步提高；投资管理业务完成受让华安基金股权，业务布局渐趋优化；国际业务跨境协作能力持续提升。 我们继续看好公司成为“根植本土、覆盖全球、有重要影响力的综合金融服务商”的发展愿景。 我们判断在阶段性承压后，有望迎来情绪修复。假定市场 A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄 EPS分别 1.33/1.85/2.21元，对应的 PE分别为 10.10/7.25/6.08倍，维持“买 入”评级。

事件近日，新华保险发布 2022Q3业绩报告，前三季度公司实现营业收入1711.78亿元，同比-7.0%（Q3单季同比-10.7%，环比-6.9%）；归母净利润 51.90亿元，同比-56.6%（Q3单季同比-99.8%，环比-99.9%），主要受去年高基数（去年同期归母净利润为 119.54亿元，同比+7.6%）及本期资本市场低迷导致投资收益大幅减少影响。公司年化总投资收益率 3.7%，同比-2.7pct。公司 ROE 为 4.94%，同比-6.56pct。 投资要点1.保费首年业务增长承压，或受长期年金等新产品销售不及预期影响截至 2022Q3，公司实现总保费收入 1377.92亿元，同比+0.9%。公司长险首年、短险保费下滑，续期保费正增长持续发挥压舱石作用。长期险首年保费收入 349.52亿元，同比-0.5%，占比 25.37%，较去年同期-7.14pct； 短险保费收入 38.51亿元，同比-20.5%，占比 2.79%，较去年同期+0.59pct； 续期保费收入 989.89亿元，同比+2.5%，占比 71.84%，较去年同期+6.55pct，保持整体业绩的稳定。 细分来看，截至 2022Q3，公司长期险首年期交保费 157.15亿元，同比-14.6%，首年业务增长承压；十年期及以上期交保费收入下降至 22.75亿元，同比-55.3%，或受终身寿险及长期年金险销售不及预期影响，预计Q4NBV 增速继续承压。 2.个险渠道增长稍显乏力，银保渠道贡献保费规模渠道方面：1）个险渠道增长稍显乏力，受营销人力规模下滑影响，截至2022Q3实现保费收入 968.76亿元，同比-2.0%。其中长期险首年期交保费 91.75亿元，同比-25.8%；续期保费 856.31亿元，同比+3.0%；2）银保 渠道采用继续加强与银行合作、公司自己银代渠道双轮驱动策略，稳定贡献保费规模。实现总保费收入 385.76亿元，同比+9.3%，其中，长期险首年保费 252.30亿元，同比+15.6%，续期保费 133.30亿元，同比-0.9%；3）团体渠道受疫情影响客户经营压力增大，导致需求受到抑制，实现保费收入 23.40亿元，同比-3.6%。 2022Q3，公司持续实施人力“优计划”，以打造一支年轻化、专业化、城市化的“铁军队伍”。整体来看，Q3增员总量较严峻，目前公司主要人力策略是保持绩优人力稳定，盘活存量、激发存量，并在新增过程中做好优增优育。 3.资产规模稳定，投资收益下降显著拖累净利润截至 2022Q3末，公司投资资产 11451.33亿元，较上年末+5.8%。公司年化总投资收益率为 3.7%，同比-2.7pct。受人身险需求转弱、监管趋严等因素影响，业务发展放缓，叠加资本市场低迷影响，投资收益大幅下滑，导致本期净利润同比减少。且 2021Q3公司把握市场高点，基数较高。公司本期归母净利润由去年同期的 119.54亿元下降至 51.90亿元，同比-56.6%。 Q4公司将在战略资产配置指引下积极配置长久期资产，利用信用债，特别是地方政府债，强化久期管理；同时灵活进行战术资产配置，在审慎前提下积极把握市场机会。 4.估值与投资建议公司盈利及价值增长均承受向下压力，银保渠道表现相对亮眼，但仍难转新单颓势。期待后续 Q4开门红把握业务节奏，在期缴和“三高一长” 产品（高价值率、高佣金率、高费用率和长年期）获得稳健增长。未来，公司将不遗余力地发挥新华竞争优势，协同康养、财富管理资源，持续优化产品供给，打造队伍发展新动能。考虑到当前股价反映的无风险利率预期过于悲观，从当前时点来看公司 P/EV 处于相对低位，我们预计 2022-2024年的摊薄 EPS 分别为 2.26/3.03/3.88元，PE 分别为 10.32/7.72/6.02倍，维持对于公司的“增持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险； 宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；开门红不及预期风险；肺炎疫情持续蔓延风险。

事件近日东方证券发布 2022年三季度报，数据显示公司前三季度实现营业收入 120.26亿元，同比-36.17%，归母净利润为 20.02亿元，同比-53.66%；其中 Q3的营业收入为 47.31亿元，同比-14.97%，环比+13.45%，占比为 39.33%；Q3归母净利润为 13.55亿元，同比-16.39%，环比+223.24%，占比为 67.67%。Q3整体呈现业绩修复态势。 2022前三季度基本 EPS 为 0.24元，同比-59.32%，Q3基本 EPS 为0.16元，同比-31.20%，环比+223.33%；前三季度加权平均 ROE为 2.79%，较同期-4.51PCT，Q3加权平均 ROE 为 1.7%，较同期-1PCT。 投资要点 1.轻资产业务小幅上升，重资产业务拖累致营收大幅下滑业绩归因看，2022年前三季度业绩下滑主要受市场行情及高基数的影响而下行压力较大，除投行、利息净收入增长外，其他业务板块均有所下滑；Q3除公允价值变动净收益承压外，其他各板块业绩均环比实现增长，展现韧性。 2022前三季度公司用资类业务（投资收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为 30.50亿元，同比-32.27%。其中，投资收益降幅巨大，同比-57.66%，主要系金融工具投资收益减少；公允价值变动收益 2.19亿元，同比+137.38%，主要系金融工具公允价值变动收益增加；利息净收入为 11.47亿元，同比+2.98%。单季度来看，Q3公司用资类业务总收益为 17.29亿元，同比+53.15%，环 比+6.81%。利息净收入、投资收益、公允价值变动损益同比+15.38%、-0.89%、+81.32%，环比+ 12.52%、+ 384.40%、-113.78%。 2022前三季度公司收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为 61.53亿元，同比-10.75%，主要系资管、经纪业务手续费净收入明显减少，营收占比为 51.16%。从收入结构来看，资管业务下降最为明显。其中，Q3经纪、投行、资管业务同比-27.03%、+24.88%、-27.75%，环比+6.85%、+6.13%、+3.62%。Q3收费类业务环比小幅提升，边际改善。 2022前三季度公司其他业务收入仅为 31亿元，同比-57.58%，主要系主要是子公司从事的大宗商品业务销售收入同比减少。 2.财富管理转型成效显著，持续优化业务协同矩阵公司全面推进经纪业务转型。东方证券结合自身优势与积累，形成了代理买卖证券、融资融券、公募产品代销、私人财富管理、公募基金投顾等业务协同矩阵。公司持续完善线下网点布局，进一步夯实客户基础，加强渠道竞争力。作为“大资管”、财富管理核心标的，在市场波动不断加剧的冲击下，东方证券财富管理业务转型成效仍逆势显现，其中尤其是基金投顾业务的扩张受到市场关注。中报数据显示，目前东方证券基金投顾已累计服务客户(签约)超 15万户，业务规模达到 140亿元。 2022前三季度，公司经纪业务净收入达 23.14亿元，同比-11.59%，营收占比 19.24%，同比上升 5.35PCT。其中，Q3经纪业务净收入达 7.57亿元，营收占比 16.00%，同比-27.03%，环比+6.85%，较Q2小幅上升，克服了市场巨幅波动，砥砺前行，彰显财富管理转型成效显著。 3.Q3资管业务业绩环比改善，持续推进核心能力建设东证资管面对市场环境的严峻挑战，坚定发展理念，持续推进核心竞争力建设，着力夯实品牌。 受市场波动拖累，Q3资管业务同比增速下降，环比较 Q2有所提升。2022年前三季度资产管理业务达 20.54亿元，同比-26.31%。 其中，Q3公司资产管理业务净收入 6.60亿元，同比-27.75%，环比+3.62%，占营业收入 13.95%。 4.投行业务排名靠前，优势与增速继续稳固2022年前三季度投行净收入为 13.72亿元，同比+13.80%，是 2个保持正增长的业务板块之一。其中，Q3投行业务净收入 5.13亿元，占营业收入比 10.84%，同比+24.88%，环比+6.13%。 中报数据显示，从投行业务来看，上半年东方证券股权承销有所承压，债券承销规模增长较为明显。东方投行完成股权融资项目 8个，主承销金额 121.26亿元，同比下降 41.83%，东方证券债券承销业务合并口径承销总规模为 1866.45亿元，位列行业第 8名。东 方投行充分发挥集团公司资源优势，在项目承揽承做质量、项目风险把控方面表现突出，同时展现出优异的估值定价和销售能力。 5.利息净收入小幅上涨，信用减值损失环比减少两融数据有所下行，前三季度市场融资融券余额同比-16.47%，环比-4.06%。若以融出资金口径粗略测算公司两融中融出资金余额，同比-20.97%。 2022年前三个季度公司利息净收入为 11.47亿元，同比+2.98%，其中，Q3公司利息净收入 4.68亿元，同比+15.38%，环比+12.52%，彰显客户质量优质。 前三季度，公司信用减值损失 8.80亿元，同比+244.69%，Q3环比-98.81%；较去年同期减值大幅提升，主要系股票质押式回购业务计提的减值准备增加。 6.自营业务收入承压下滑，衍生金融资产显著增加2022年前三季度，公司的自营业务收入为 14.16亿元，同比-38.42%，如前文所述，主要系投资净收益大幅承压下行。其中 Q3自营业务收入为 10.06亿元，同比+172.09%，环比-4.45%，较中期小幅下滑。 在投资资产方面，前三季度金融投资资产为 1703.73亿元，同比+5.66%，环比+3.65%，较中报小幅上涨；交易性金融资产为 931.90亿元，同比+12.93%，环比+7.91%；债权投资为 32.72亿元，同比-17.05%，环比-4.19%；其他权益工具投资为 39.89亿元，同比-20.45%，环比-18.92%；其他债权投资 699.22亿元，同比+0.22%，环比+0.35%。衍生金融资产为 14.82亿元，同比+1638.13%，环比+61.62%，较上年年末+429.52%，主要系衍生工具公允价值变动形成的资产增加。映射到权益乘数，同比-7.47%，环比+1.12%。 7.估值与投资建议公司秉承“稳增长、控风险、促改革”的经营策略，紧扣“两提升、两稳固、一突破”中工作。公司在面临疫情集中爆发和市场大幅调整的情况下，业绩阶段性承压波动，但成功完成 A+H 配股发行，A 股配股实现认购率达 90%，募集资金达 127亿元，配股发行的成功增强了公司抗风险的能力和满足了业务资金需求，看好公司充分受益财富管理赛道下的发展前景。 我们假定市场 A 股股票交易量、新发基金平均增速在市场阶段性调整后，有望迎来企稳，经纪业务佣金率、两融费率及 IPO 承销费率等总体平稳，预计公司 2022-2024年摊薄的 EPS 分别为0.37/0.66/0.83元，对应的 PE 分别为 21.04/11.74/9.38倍，维持“增持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行 风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

公司发展历程及价值转型中国人寿保险股份有限公司肇始于1949 年10 月，其前身是原中国人民保险公司，1996 年-2003 年经过三次改组最终变更为中国人寿保险（集团）公司，并发起设立中国人寿保险股份有限公司，同时在纽约和香港上市；2007 年回归A 股并于2022 年9 月从美股退市。 中国人寿在2011-2014 年间，保费收入增长较为缓慢，年平均增速仅为1%左右，远远低于其他三家上市险企。自2014 年起，中国人寿开始价值转型，以规模速度型向规模效益型转变，致力于建设国际一流寿险公司。近十年，中国人寿总资产规模稳健增长，年均增长率保持10%以上；盈利能力稳健，年均ROE 在10%以上；市占率多年位居首位。 价值转型成效显著，NBV 领跑行业1）业务结构持续优化。自2013 年开始，中国人寿开始主动压缩短交业务，并向长期期交转型。2022 年中国人寿在疫情多点复发等不利影响下，仍然保持业绩韧性，新单保费1,393.58 亿元，同比+4.1%。首年期交保费实现798.38 亿元，增速较2021 年降幅显著收窄；十年期及以上首年期交保费达302.26 亿元，同比+4.44%，在首年期交保费中的占比为37.86%。 2）内含价值持续增长，NBV 增速降幅收窄。中国人寿内含价值预期回报对EV 增长的贡献为3.67%，同比变动-0.19pct；新业务价值对EV 增长的贡献为2.14%，同比变动-0.65pct，整体处于行业领先地位。从EV 增长来源来看，NBV 和期望收益分别助力EV 增长2.14%和3.67%（2021H1 为2.79%与3.86%）；2022H1 中国人寿新业务价值实现257.45 亿元，同比-13.8%，其中个险NBV 实现241.85 亿元，同比-16.51%；中国人寿NBV增速降幅进一步收窄，在行业内保持领先。地域布局特点叠加人力布局优势，助力渠道布局转型优化1）渠道布局：个险板块发展稳健，银保渠道持续高增。自2020 年以来中国人寿个险渠道增速虽逐年有所下降，但人力规模下滑速度减缓、队伍规模初步企稳。2022H1 个险板块总保费3524.87 亿元，同比-3.12%，首年期交保费690.42 亿元，同比+0.42%，增速保持稳定；个险渠道占比随外界环境变化与公司经营战略布局变化有所下降，目前占比80.1%；银保渠道深化与银行合作，规模价值稳步提升；占比持续增长，由2020 年6.74%上升至2021 年的7.98%。2022H1 实现保费收入426.09 亿元，同比+23.7%。 2）地域布局：国寿在大中型市场省市保持领先，一线城市市场表现稍弱。 从保费收入市场份额来看，中国人寿在大中型市场省市中占绝对主场，一线城市市场表现稍弱于平安。大型市场省市中，中国人寿凭借20.78%的市场份额稳居第一，但在广东（不含深圳）、湖北两省要落后于中国平安。 就中国人寿自身来说，保费贡献居前五位地区均属于大型市场省市范畴（江苏、广东、浙江、山东、河南），2022H1 前五位地区的保费贡献占公司总保费收入比重达40.4%。 3）人力布局：加强人力下沉，推动队伍专业化、职业化转型。公司坚持有效队伍驱动业务发展，坚持“稳中固量、稳中求效”的队伍发展策略，销售队伍规模逐步企稳，队伍质态不断提升。随着“重振国寿”战略部署的推进，“鼎新工程”的落地见效与“众鑫计划”的相继推出，“强总部 精省域 优地市 活基层”的坚持，公司有望进一步巩固线下网络优势，激发基层活力。 优化资产配置格局，着眼长期投资收益中国人寿自2012 年处于行业中后到2022H1 位于行业中上，净投资收益率基本维持并稳定在4.5%左右，2022H1 公司净资产收益率为4.15%，低于同期新华（4.7%）、人保（4.9%）；近十年来公司总投资收益率波动幅度相对较大，但整体呈上升态势，从2012 年的2.79%到2021 年的4.98%，2022H1 为4.21%，低于同期人保（5.5%），处于行业中上水平。公司坚持以基本战略为指引，坚定执行中长期战略资产配置规划，灵活调整固收资产配置，把握权益市场中的长期配置机会，构建金字塔型的另类投资组合，力求投资收益的稳定发展。 拥有强贝塔属性，资产端弹性较大我们通过计算假设条件变化对寿险NBV 及有效业务价值的影响，可以测度出寿险业务价值对投资收益率变化的敏感性情况。敏感性绝对值越大，说明投资收益率对NBV 或有效业务价值的影响越大，反映出负债端对投资端较高的依赖性，业务价值对利差更敏感。整体来看，中国人寿和新华保险有相对更大的弹性，且近年来上市险企对投资收益率变化的敏感性逐年升高。 投资端来看，由于监管规定财险公司的财务杠杆最高不超过6 倍，但人身险公司的财务杠杆均值在10 倍左右。因此相比于综合类保险公司，纯寿险标的（如中国人寿、新华保险）的利润对于权益市场的波动敏感性更强。截至目前，中国人寿自由流通股占总股本比重仅为5.31%（不包括5%及以上持股的股东及一致行动人等），明显低于其他主要上市险企；公司自由流通市值为472.2 亿元，与同业公司相比同样处于较低的水平。流通股占比较低，则股价具备较高弹性。 盈利预测及投资建议中国人寿作为国内的寿险巨头，在寿险行业筑底及深度改革期间，业务发展展现较大韧性。整体经营稳中向好，负债端呈改善趋势，业务规模和价值持续行业领跑，未来公司整体价值增长确定性较高。公司持续优化渠道、地域和人力布局，坚持“稳中固量、稳中求效”的队伍发展策略，销售队伍规模逐步企稳，队伍质态不断提升。公司始终坚持以客户为中心，不断对产品和服务进行迭代升级。公司策略有望改善后续的续期业务及NBV增速。目前估值带来较高安全边际，期待基本面回暖及四季度开门红提振业绩从而带来估值修复。我们预计2022 年-2024 年公司的摊薄EPS 分别为1.46/1.78/2.01 元，对应PE 分别为20.90/17.16/15.52 倍，给与“增持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；SEC 暂停中国公司IPO 注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险。

事件近日，广发证券发布2022年中报，数据显示公司实现营业收入127.04亿元，同比-29.45%，归母净利润为41.98亿元，同比-28.71%；其中Q2的营业收入为79.31亿元，同比-18.13%，环比+66.14%，占比为62.43%；Q2的归母净利润为28.96亿元，同比-13.50%，环比+122.30%，占比为68.97%。同行业趋势一样，Q2较Q1增长明显。 2022H1基本EPS为0.55元，同比-28.57%，Q2基本EPS为0.38元，同比-13.52%，环比+122.29%；加权平均ROE为3.90%，同比-1.97PCT。 投资要点1.市场波动导致总体业绩承压，用资类业务Q2转亏为盈从业绩归因看，除投行业务同比增长外，其他板块尤其是大自营板块均有不同程度下滑，带动上半年业绩下滑；Q2用资类业务环比改善显著。 2022H1，收费类业务(手续费及佣金净收入)为81.63亿元，同比-7.72%，主要归因于证券经纪业务和基金管理业务手续费及佣金净收入减少，营收占比达64.26%，同期+15.13PCT。Q2手续费及佣金净收入实现收入39.04亿元，同比-11.82%，环比-8.34%。 公司用资类业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收入为30.05亿元，同比-57.57%。其中，利息净收入20.23亿元，同比-16.16%，主要归因于其他债权投资和融出资金利息收入减少；投资收益16.39亿元，同比-60.12%，主要归因于处置交易性金融工具投资收益减少；公允价值变动收益同比减少12.16亿元，净浮亏6.56亿元，同比-217.34%，主要归因于交易性金融资产公允价值变动收益减少。Q2用资类业务边际大幅改善，扭亏为盈，实现收入30.77亿元，同比-23.53%。 结构占比方面，2022H1，公司收费类业务占比为64.26%，同比+15.13PCT其中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为25.52%、2.16%、34.78%。 用资类业务占比为23.66%，同比-15.67PCT；利息净收入、投资收益及公允价值变动净收益的占比分别为15.92%、12.09%、-5.17%。总体看来，除了投资收益占比同期下降24.71PCT，公允价值变动由盈转亏，其余各部分占比基本维持稳定。 2.财富管理客户数增长，代销业务收入承压下滑2022H1，经纪业务持续向财富管理转型，在全球市场下跌的情况下，产品净收入和保有量均实现同比增加，企业客户数量增加，为近1600万客户提供财富管理服务。 2022H1，经纪业务净收入32.42亿元，同比-8.38%，营收占比25.52%，同比+5.87PCT，贡献份额加大。证券经纪业务净收入29.58亿元，其中，在证券交易端，代理买卖证券收入22.67亿元，同比-4.94%，在证券经纪业务中占比73.17%；交易席位租赁收入5.03亿元，同比-6.44%。H1公司股票基金成交金额9.98万亿元（双边统计），同比增长12.93%，市占率小幅提升。 在销售端，受上半年权益基金新发规模下滑影响，代销金融产品业务收入下滑至3.28亿元，同比-36.58%。公司代销金融产品保有规模较上年末增长3.24%；代销的非货基保有规模在券商中位列第三。Q2经纪业务实现净收入15.87亿元，同比-6.91%，环比-4.00%。 3.资产管理规模有所下滑，公募基金规模保持优势2022H1，公司资管业务收入为44.19亿元，同比-8.50%，占比34.78%，较同期+7.96PCT。其中，Q2资管业务净收入20.78亿元，同比-15.49%，环比-11.19%，占比26.21%，较去年同期+0.82PCT。 H1，公司持续聚焦主动管理、产品创设、渠道营销、合规风控、金融科技等核心能力，加强基础设施建设，不断完善运作机制。截至报告期末，广发资管管理的集合资产管理计划、单一资产管理计划和专项资产管理计划的净值规模分别为2,695.50亿元、859.98亿元和73.29亿元，较2021年末分别-23.55%、-33.74%和-32.67%，合计规模为3,628.76亿元，较2021年末-26.43%。根据证券业协会统计，公司合规受托资金规模在证券行业排名第九；Q2，广发资管的私募资产管理月均规模排名第五。 H1，广发基金管理的公募基金规模合计13,100.00亿元，较2021年末上升15.97%；剔除货币市场型基金后的规模合计7,142.38亿元，行业排名第3；易方达基金管理的公募基金规模合计16,238.24亿元，较2021年末下降4.84%；剔除货币市场型基金后的规模合计11,431.24亿元，行业排名第1。 4.投行业务走出阴霾，业务稳健发展2022H1，公司发挥集团平台优势，优化区域与行业布局，投行业务净收入2.74亿元，同比+5.30%，占比2.16%，较同期+0.71PCT。其中，Q2投行业务净收入1.24亿元，同比-12.72%，环比-17.31%，占比1.56%，同比+0.10PCT。 H1，公司完成股权融资主承销家数7家，股权融资主承销金额75.34亿元，其中主承销IPO项目3家，主承销金额14.00亿元，主承销再融资项目4家，主承销金额61.34亿元。公司加大对债券承销业务的投入，着力开拓重点区域客户，公司主承销发行债券87期，主承销金额662.91亿元，同比大幅增长，其中企业债主承销金额87.84亿元，同比+98.64%；金融债231.85亿元，同比大幅增长。 2022H1，公司把握北交所政策相关机遇，作为主办券商持续督导挂牌公司共计32家；在境外投资银行业务领域，公司主要通过间接全资持股的子公司广发融资（香港）开展相关业务。广发融资（香港）完成主承销（含IPO、再融资及债券发行）、财务顾问等项目9个。 5.利息净收入持续承压，信用减值损失大幅下降2022H1公司利息净收入为20.23亿元，同比-16.16%，环比+4.23%。其中，利息收入63.16亿元，同比-5.05%，利息支出42.93亿元，同比+1.28%。 Q2、Q1利息净收入分别为10.32亿元、9.90亿元，同比分别为-16.78%，-15.51%，环比分别为+4.23%，-20.22%。 2022H1，沪深两市融资融券余额16033.31亿元，较2021年末下降12.49%。 公司立足业务本源，坚持“客户中心导向”，在做好客户服务、合规风控的同时，促进业务健康有序发展。H1，公司融资融券业务期末余额为833.44亿元，较2021年末下降11.34%，市场占有率5.20%，同比+0.06PCT。 公司买入返售金融资产为173.12亿元，同比-2.85%,较上年-13.41%。融出资金为856.12亿元，同比-8.61%，较上年末-11.95%。信用减值损失为-2.09亿元，同比-157.55%，环比-67.81%。 6.Q2自营业务实现扭转，衍生金融资产增速显著2022H1公司自营业务收入为6.50亿元，同比-83.51%，拖累业绩增速。 其中Q2、Q1自营业务收入分别为17.86亿元、-11.37亿元，同比分别为-20.32%、-166.89%，环比分别为+257.18%、-265.89%，相比Q1自营业务Q2的业绩实现扭转。公司保持扩表节奏，H1公司权益乘数为5.12，同比+5.54%，环比+3.37%。 投资资产方面，衍生金融资产增速显著。2022H1金融投资资产为2739.99亿元，占比为47.16%，同比+25.89%；交易性金融资产为1641.51亿元，占资产总额的28.25%，同比+60.56%，主要是期末债券及基金等投资规模增加；其他债权投资为人民币1091.36亿元，占资产总额的18.78%，同比-4.80%；其他权益工具投资为7.13亿元，占资产总额的0.12%，同比-7.40%；衍生金融资产为19.56亿元，占比为0.34%，同比+483.70%，主要系期末衍生金融工具规模增加所致。作为场外衍生品业务一级交易商，H1公司持续大力加强团队及系统建设，不断提升产品创设、策略创新及交易销售能力；通过开展收益互换、场外期权等业务，持续为机构客户提供以场外衍生品为载体的投资策略和风险管理解决方案。 另类投资业务方面，公司通过全资子公司广发乾和以自有资金积极开展另类投资业务，目前以股权投资业务为主。2022H1，广发乾和聚焦布局先进制造、医疗健康、新消费、硬科技、软科技、特殊机会投资等几大领域。 报告期内，广发乾和共新增18个投资项目，投资金额9.60亿元。 7.估值与投资建议2022H1，公司围绕“保持定力，积极变革，促进公司高质量发展”的工作方针，以及“做强核心业务，增强公司综合竞争力”的工作部署，业务发展砥砺前行。我们看好财富管理大时代下公司资产端的领先优势，投行业务逐渐迎来改善，公司业绩有望触底企稳，看好公司长远发展前景。 我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS分别为1.17/1.59/1.88元，对应的PE分别为14.35/10.55/8.92倍，维持“增持””评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

近日东方证券发布 2022年中报，数据显示公司实现营业收入 72.96亿元，同比-45.05%，归母净利润为 6.47亿元，同比-76.03%；其中Q2的营业收入为 41.70亿元，同比-48.42%，环比+33.39%，占比为57.15%；Q2归母净利润为 4.19亿元，同比-72.50%，环比+83.62%，占比为 64.74%。Q2整体呈现业绩修复态势。 2022H1基本 EPS 为 0.07元，同比-81.08%，Q2基本 EPS 为 0.05元，同比-77.37%，环比+51.23%；加权平均 ROE 为 0.86%，较同期-3.74PCT。 投资要点 1.轻资产业务略有下滑，重资产业务拖累营收增速归因看，2022上半年公司业绩下滑主要受市场行情影响，除投行业务、公允价值变动收益同比增长外，其他板块均有不同程度下滑，但 Q2用资类业务各板块业绩均实现增长，展现韧性。 2022H1，公司用资类业务（投资收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为 13.21亿元，同比-60.85%。其中，投资收益降幅较大，收益下滑 22.80亿元至 2.96亿元，主要原因是权益类自营证券处置收益减少；公允价值变动收益 3.46亿元，同比+285.09%，主要系衍生金融工具公允价值变动增加；利息净收入为 6.79亿元，同比-4.11%，主要原因股票质押业务实现的利息收入及债券投资持有期间利息收入同比减少。其中 Q2公司用资类业务总收益为 16.19亿元，占比为 38.82%，同比-33.79%，环比+643.61%。 公司收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为 40.67亿元，同比 -8.10%，主要系资产管理业务手续费净收入同比减少。Q2收费类业务收入为 19.05亿元，同比-12.93%，环比-11.85%，占比为 45.69%。 结构占比方面，2022H1，公司收费类业务占比为 55.74%，同比+22.41%。其中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为 21.34%、11.77%、19.11%。用资类业务占比为 34.66%，同比-7.31%；利息净收入、投资收益及公允价值变动净收益的占比分别为 9.31%、4.06%、4.74%。 Q2收费类业务中，公司经纪、投行及资管业务净收入占比分别为16.99%、11.59%、15.27%；用资类业务中，利息净收入、投资收益及公允价值变动净收益的占比分别为 9.97%、6.87%及 21.98%。 2.代销金融产品收入明显下滑，基金投顾业务表现亮眼2022H1，公司积极推进经纪业务向财富管理转型，充分结合公司自身优势与积累，形成了代理买卖证券、融资融券、公募产品代销、私人财富管理、公募基金投顾等业务协同矩阵，全面升级服务方案，实现了高质量发展。 2022H1，经纪业务净收入 15.57亿元，同比-1.46%，营收占比21.34%，同比+9.44PCT，贡献份额加大。证券经纪业务收入 13.95亿元，市占率 1.6%，行业排名第 21名，市占率排名与去年同期持平。受市场行情影响，代销金融产品业务收入明显下滑至 1.47亿元，同比-51.03%，主要系代销公募基金规模同比-27.56%所致。代理买卖证券收入 8.79亿元，同比-8.26%；交易席位租赁收入 3.70亿元，同比-5.06%。Q2经纪业务实现净收入 7.08亿元，同比-9.67%，环比-16.51%。 同时，公司基金投顾业务发展迅速。截至 2022H1，公司基金投顾客户数超 15万户，管理规模超 140亿元，居行业前列。以机构理财为重点，打造全业务链机构服务生态。公司不断创新高净值客户服务商业模式，私人财富体系初建，服务成效逐步显现。 3.资管业务业绩承压，持续优化产品矩阵2022H1，公司资管业务收入为 13.95亿元，同比-25.60%，占比19.11%，较同期-5.00PCT。其中，Q2资管业务净收入 6.37亿元，同比-24.64%，环比-15.99%，占比 15.27%，较去年同期+4.82PCT。 公司主要通过全资子公司东证资管开展资产管理业务。不断拓展产品矩阵，顺利布局医疗升级、ESG 可持续投资主题基金，积极发展公司养老业务，公司首只养老目标日期 2045FOF 已获得批复。截至报告期末，东证资管近七年股票投资主动管理收益率 121.96%，排名位于行业第 3位；公司旗下固定收益类基金近五年绝对收益率28.53%，排名行业前 1/5。2022H1，东证资管受托资产管理总规模人民币 3,306.77亿元，同比-9.63%，其中集合资产管理规模人民币593.82亿元，同比-10.12%；单一资产管理规模人民币 163.42亿元，同比+17.50%；专项资产管理规模人民币 159.42亿元，同比-2.39%； 公募基金管理规模人民币 2,390.12亿元，同比-11.35%。公司以封闭产品作为客户长期投资工具，旗下中长期封闭 1权益类基金 2规模约人民币 918.83亿元，占公司所有权益类基金规模的 68%。 2022H1，汇添富基金资产管理总规模约人民币 1.2万亿元。其中非货币理财公募基金规模约人民币 5,800亿元，综合实力稳居行业前列。其 2022H1实现营业收入（主营业务收入）人民币 32.00亿元，同比-30.54%，主营业务利润人民币 13.60亿元，同比-33.76%，净利润人民币 10.09亿元，同比-35.73%。 4.股权承销规模下滑，债券承销规模增长明显2022H1，公司充分发挥自身资源优势，投行业务净收入 8.59亿元，同比+8.08%，占比 11.77%，较同期+5.79PCT。其中，Q2投行业务净收入 4.83亿元，同比+1.23%，环比+28.56%，占比 11.59%，较同期+5.68PCT。据证券业协会统计，2022H1，东方投行投资银行业务净收入排名行业第 10位。 报告期内，股权承销有所承压。东方投行完成股权融资项目 8个，主承销金额人民币 121.26亿元，同比-41.83%。主承销 IPO 项目 3个，承销规模总计人民币 45.09亿元，同比-59.41%，排名行业第12位。再融资方面，公司承销增发、配股、可转债共计 5家，主承销金额人民币 76.17亿元，同比-21.78%。其中，公司主承销非公开发行及配套融资（不含资产部分）项目共 3个，承销规模人民币 30.88亿元。上半年共协助 7家企业 IPO 过会，过会率达 100%，过会企业包括深证主板 1家、创业板 4家、科创板 2家。 债券承销表现亮眼。公司债券承销业务主承销项目 174个，主承销总金额人民币 944.08亿元，同比+47.75%，其中公司债券主承销金额 575.30亿元，同比+116.29%；企业债券主承销金额 62.27亿元，同比+51.66%；金融债住承销规模 201.93亿元，同比+76.82%；债券承销业务合并口径承销总规模为人民币 1,866.45亿元，位列行业第 8名。 5.利息净收入略有下降，信用减值损失大幅增加2022H1公司利息净收入为 6.79亿元，同比-4.11%，环比+57.79%。 其中，利息收入 27.31亿元，同比-7.19%，利息支出 20.52亿元，同比-8.16%。2022Q2、Q1利息净收入分别为 4.16亿元、2.63亿元，同比分别为+13.06%，-22.65%，环比分别为+57.79%，-24.71%。 2022H1，公司买入返售金融资产为 130.49亿元，同比-2.16%，较上年+13.44%，主要原因是债券质押回购规模增加。融出资金为200.91亿元，同比-14.44%，较上年末-17.47%，主要系融资规模业务减少。信用减值损失为 8.69亿元，同比+236.29%，环比大幅度提升，主要变动原因股票质押式回购业务计提的减值准备增加。 6.自营收入大幅承压拖累业绩，衍生金融资产大幅提升2022H1公司自营业务收入为 4.10亿元，同比-78.74%。其中 Q2、 Q1自营业务收入分别为 10.53亿元、-6.42亿元，同比分别为-32.76%、-276.29%，环比分别为+263.85%、-164.16%，相比 Q1自营业务 Q2的业绩实现扭转。公司扩表节奏有所放缓，H1公司权益乘数为 4.69，同比-8.00%，环比-2.99%。 投资资产方面，衍生金融资产增速显著。2022H1金融投资资产为1609.61亿元，占比为 45.28%，同比+7.35%；交易性金融资产为863.62亿元，占资产总额的 24.29%，同比+12.96%，主要是以交易为目的的债券、股票等投资规模减少；其他债权投资为人民币696.79亿元，占资产总额的 19.60%，同比+3.40%，主要是自营债券规模增加；其他权益工具投资为 49.20亿元，占资产总额的 1.38%，同比-19.30%，主要是分类为其他权益工具投资的金融资产市值上升；衍生金融资产为 9.17亿元，占比为 0.26%，同比增速较大，主要系衍生工具公允价值变动所致。 公司持续优化资源配置，加强集团协同，打造东方金衍业务品牌。 其中，量化业务多策略并行，不断完善 T0策略及 CTA 策略以降低组合整体波动率。做市业务方面，公司拥有权益类期权和基金做市的全牌照，报告期内不断加大系统建设和策略优化，扩大业务规模，期权高频做市盈利能力明显提升，实现了稳定盈利的目标，获得沪深交易所首批基金通平台做市商牌照。场外衍生品业务继续探索业务模式，丰富产品结构，推进收益互换落地，拓展交易对手，提升市场活跃度。 7.估值与投资建议公司秉承“稳增长、控风险、促改革”的经营策略，紧扣“两提升、两稳固、一突破”中工作。公司在面临疫情集中爆发和市场大幅调整的情况下，业绩阶段性承压波动，但成功完成 A+H 配股发行，A 股配股实现认购率达 90%，募集资金达 127亿元，配股发行的成功增强了公司抗风险的能力和满足了业务资金需求，看好公司充分受益财富管理赛道下的发展前景。 我们假定市场 A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及 IPO 承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年摊薄的 EPS 分别为 0.37/0.66/0.83元，对应的 PE 分别为 23.10/12.89/10.30倍，维持“增持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险； 监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

事件近日华泰公司发布2022年中报，数据显示公司实现营业收入161.66亿元，同比-11.33%，归母净利润为53.75亿元，同比-30.82%；其中Q2的营业收入为89.22亿元，同比-5.54%，环比+23.15%，占比为55.19%；归母净利润为31.61亿元，同比-29.15%，环比+42.75%，占比为58.80%，环比表现良好。 2022H1基本EPS为0.58元，同比-32.56%，Q2基本EPS为0.35元，同比-29.16%，环比+42.70%；加权平均ROE为3.69%，较同期-2.04PCT。 投资要点1.收费类业务有所增长，投资收益下降导致用资类业务承压从业绩归因看，主要系投资、投行及利息净收入下滑带动业绩承压下行，Q2投资业务环比改善显著。 2022H1，公司用资类业务（投资收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为56.03亿元，同比-47.57%。其中，投资收益降幅较大，收益仅7.41亿元，同比-88.48%，下滑56.92亿元，主要系金融工具投资收益减少所致；公允价值变动收益34.77亿元，同比+48.44%，主要系金融工具公允价值变动收益增加所致。其中Q2公司用资类业务总收益为30.51亿元，占比为34.19%，同比-46.97%，环比+19.51%。 公司收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为75.29亿元，同比+5.94%，主要系资产管理费用增加所致。Q2收费类业务收入为37.61亿元，同比+3.87%，环比-0.18%，占比为42.16%。 在结构占比方面，2022H1，公司收费类业务占比为46.57%，同比+7.60%。 其中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为21.98%、10.46%、10.33%；用资类业务占比为34.66%，同比-23.95%。利息净收入、投资收益及公允价值变动净收益的占比分别为8.57%、4.58%、21.51%。 Q2收费类业务中，公司经纪、投行及资管业务净收入占比分别为19.89%、8.71%、7.74%；用资类业务中，利息净收入、投资收益及公允价值变动净收益的占比分别为6.49%、21.71%及5.99%。 2.经纪业务表现稳健，数字化平台深化财富管理转型2022H1，经纪业务净收入35.54亿元，同比+1.35%，占比21.98%。其中，代理买卖证券收入37.91亿元，同比-2.43%，占经纪业务比重为81.84%。 截至报告期末，集团股票基金交易量合计人民币19.72亿元，同比+9.28%，排名行业第一；客户账户总资产规模达人民币5.21万亿元；交易席位租赁收入下滑至3.78亿元，同比-7.86%。 公司依托数字化赋能，完善线上线下相结合，持续深化财富管理转型。 2022H1，“涨乐财富通”平均月活数为932.86万，期末月活数为952.39万，月活数位居证券公司类APP第一名。代销金融产品收入有所增长，同比+14.07%，实现收入4.63亿元。报告期内，金融产品保有数量（除现金管理产品“天天发”外）7,969只，金融产品销售规模（除现金管理产品“天天发”外）人民币2,594.36亿元；截至报告期末，基金投资顾问业务授权资产人民币151.36亿元、参与客户数量56.33万户。根据中国证券投资基金业协会2022年Q2统计，公司股票及混合公募基金保有规模人民币1,266亿元，行业排名第一；非货币市场公募基金保有规模人民币1,407亿元，行业排名第二。 3.资管业务领跑行业，聚焦公募基金转型2022H1，公司的资产管理业务收入达16.69亿元，同比+13.51%，占比10.33%，较去年同期+2.26PCT。其中，Q2公司资管业务净收入6.90亿元，同比-10.36%，环比-29.51%，占比为7.74%。 2022H1，集团全资子公司华泰资管公司依托全业务链协作及一体化专业优势，着力打造数字化、生态化运营模式，积极推进投研交易体系搭建，持续增强差异化的投资管理能力。截至报告期末，华泰资管公司资产管理总规模人民币5,016.13亿元，同比-4.34%，企业ABS（资产证券化）发行规模人民币455.44亿元，同比-17.52%，行业排名第三。 公司持续聚焦主动管理，增强主动投资管理能力，主动管理规模占比进一步提高，管理集合资管计划189只，管理规模人民币701.96亿元，同比-40.88%。单一资产管理业务加快发展净值型委外业务，持续推进业务转型，管理单一资管计划450只，管理规模人民币1,480.75亿元，同比-40.43%；管理专项资管计划180只，合计管理规模人民币1,861.06亿元，同比+36.05%；管理公募基金产品27只，管理规模人民币972.36亿元，同比+379.82%。 4.投行业务股权承销规模下滑，行业头部地位稳固2022H1，公司投行业务净收入16.91亿元，同比-7.00%，占比10.46%，较同期+0.49PCT。其中Q2投行业务净收入7.77亿元，同比-11.53%，环比-14.96%，占比为8.71%。 上半年，公司持续推进全业务链战略，以行业聚焦、区域布局和客户深耕为方向，加强境内境外、场内场外跨市场协同，提升业务效益。公司股权主承销金额（含首次公开发行、增发、配股、优先股、可转债、可交换债）人民币437.52亿元，同比-36.58%，行业排名第四；全品种债券主承销金额人民币5,015.03亿元，同比+24.02%，行业排名第三；经中国证监会核准及注册的并购重组交易家数4家，交易金额人民币234.19亿元，同比+91.06%，均排名行业第一。 5.海外业务持续发展，首批取得SPAC交易所参与者资格2022H1，华泰国际资产规模近两千亿港元，综合实力持续提升，稳居香港中资券商第一梯队前列。H1公司香港业务保持健康均衡发展，华泰金控（香港）托管资产总量港币940.94亿元、股票交易总量港币1,505.21亿元，同比分别+48.20%、-12.18%；参与完成上市及配售项目5个、债券发行项目63个，总交易发行规模约港币202.77亿元，同比+110.28%；并且公司正式取得香港联交所的特殊目的收购公司（SPAC）交易所参与者资格，是首批取得该资质的在港中资券商。 H1旗下AssetMark财富管理平台资产总规模约821.27亿美元，同比-2.92%；平台总计服务8,688名独立投资顾问，其中管理500万美元以上资产规模的活跃投资顾问2663名；平台总计服务的终端账户覆盖了逾22.0万个家庭，较2021年年末+4.89%。 6.利息净收入承压，信用减值损失大幅下降2022H1公司利息净收入13.85亿元，同比-27.50%，低于行业平均减速，主要系融资融券利息收入减少所致，较Q1增速进一步下行。其中，利息收入67.58亿元，同比-5.46%，利息支出53.73亿元，同比+2.58%。2022Q2、Q1利息净收入分别为5.79亿元、8.06亿元，分别同比-40.01%，-14.73%，环比-28.14%、8.04%。H1公司有效整合内外部资源，持续完善融券业务运营管理体系，不断增强出借客户开发能力，夯实券源基础，拓展券池规模，加快构建以数字化平台为核心、全业务链协作为支撑的融券新生态，提升差异化与专业化服务能力。依托“融券通3.0”，进一步推进融券通开放式平台建设，通过实时行情、线上委托、智能撮合等核心功能，高效联通券源的供给方和需求方，持续优化证券借贷行业数字化运营新模式。 H1公司买入返售金融资产为138.38亿元，较上年末+17.75%，主要原因是债券质押回购规模增加。融出资金为1033.46亿元，较上年末-11.63%，主要系融出资金减少所致。2022H1信用减值损失为-3.38亿元，同比-74.91%，环比+15.11%，主要变动原因是融出资金减值损失增加。 7.H1自营业务收入持续承压，场外衍生品贡献度提升2022H1公司的自营业务收入为37.54亿元，同比-47.79%。其中Q2、Q1自营业务收入分别为19.18亿元、18.37亿元，同比分别为-47.32%、-48.28%，环比分别为4.41%、13.39%。公司扩表节奏较上年中报有所下降，环比有所提升。2022H1公司权益乘数为5.43，同比-6.39%，环比+2.26%。 投资资产方面，衍生金融资产增速显著。2022H1金融投资资产为3943.87亿元，占比为46.44%，同比+23.75%；交易性金融资产为3872.82亿元，占比为45.60%，同比+24.53%；其他债权投资为69.81亿元，占比0.82%，同比-7.16%，主要是投资交易规模减少所致。衍生金融资产为228.81亿元，占比为2.69%，同比+84.87%，主要系权益衍生工具增加所致。公司着力构建以客户为导向的场外衍生品业务体系，持续发挥金融科技优势，以交易为驱动力不断提升差异化核心能力，积极打造集主要资产品种与交易类型的一体化账户，以平台化建设实现核心业务能力的沉淀、升级与转化，全面赋能业务发展，不断提升业务创新能力和交易定价能力，创设并推广跨市场、多样化、差异化的金融衍生产品，为客户提供全方位的衍生品交易服务，提升客户综合价值创造能力。 8.估值与投资建议公司搭建了客户导向的组织架构及机制，通过线上线下有机结合的方式，为个人和机构客户提供全方位的证券及金融服务，公司致力于成为兼具本土优势和全球影响力的一流投资银行，看好市场发展前景。 我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计2022年-2024年摊薄的EPS为1.10/1.79/2.25元，对应PE为11.80/7.22/5.74倍，考虑到公司作为机构业务强劲的典型性龙头券商，当下估值折价，股价存在一定程度的滞涨，股价有望在春季行情中迎来修复，维持“买入”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；中美利差持续扩大风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

事件2022年8月30日，新华保险发布2022年中期业绩报告。2022H1，公司实现营业收入1247.95亿元，同比-5.51%；公司实现归母净利润51.87亿元，同比-50.82%（Q1、Q2单季分别同比-78.68%、-9.38%，环比-55.10%、+185.94%），主要受投资收益同比大幅减少26.8%以及可供出售金融资产公允价值变动影响。公司保险业务收入1025.86亿元，同比增长1.96%，年化总投资收益率4.2%，同比-2.3pct；年化净投资收益率4.7%，同比+0.2pct（平安、国寿、太保的年化总/净投资收益率分别为3.1%/3.9%、4.21%/4.15%和3.9%/3.9%）。公司基本每股收益为1.66元，去年同期为3.38元，同比-50.89%。 投资要点1.寿险业务深度转型调整，续期保费支持总保费收入稳定增长2022H1，公司实现总保费收入1025.86亿元，同比+1.96%，保费规模稳健增长。长险首年保费294.86亿元，同比-1.7%，占总保费比重较去年同期-1.1pct 至28.7%。其中十年期及以上期交保费16.26亿元，同比-57.4%，系新旧重疾险切换带来十年期及以上保险新增业务下滑；短险保费收入显著下滑，同比-20.2%，个险和银保渠道的短险业务分别出现-44.7%和-63.0%的下滑；续期保费收入702.12亿元，同比+4.8%，占总保费比重为68.44%，成为拉动规模增长的压舱石。 渠道方面银保持续发力，保费收入占比+1.6pct 至总保费的30.4%。具体来说：1）个险渠道实现保费收入695.52亿元，同比-0.5%。个险新业务发展承压，长险首年及长险首年期交保费分别较去年同期-23.5%和22.9%，但受益于续期业务支撑（同比+5.2%），保费规模基本保持稳定；2）银保渠道强化重点渠道合作，实现保费收入311.95亿元，同比+7.8%。 其中长险首年及长险首年期交保费分别达216.10亿元和47.56亿元，分别较去年同期+10.5%和+1.1%，续期保费95.75亿元，同比+2.5%。 险种方面，传统型保险保费337.93亿元，同比+13.0%。传统型保险和健康保险长期险首年保费占整体长期险首年保费的42.79%，占比较去年同期-7.11%，分红型保险长期险首年保费占比为57.21%。 2. 受产品与渠道结构调整影响，NBV 与margi大幅下滑承压2022H1集团内含价值为2588.73亿元，较2021年年末+0.02%，同比+3.23%；其中有效业务价值974.61亿元，较2021年末增长1.74%，同比+2.32%；上半年NBV 和期望收益是EV 增长的主要动力，分别助力EV较2021年末+0.82%和+3.87%。 2022H1公司NBV 仅为21.12亿元，同比-48.36%。公司首年保费口径NBVmargi较去年同期-5.6pct 至6.6%；标准保费口径NBV margi较去年同期-8.4pct 至12.8%，持续承压下行（2021年NBV 同比-34.87%；首年保费口径为margi为12.9%；标准保费口径margi为20.7%）。主要受产品与渠道结构调整影响：1）高价值长险首年期交保费同比-14.9%，其中十年期及以上期交保费同比-57.4%；且长险首年保费中传统型和健康险均呈不同程度下滑，分别较去年同期-5.8%和-38.2%；2）个险渠道保费收入占比较去年同期-1.7pct，银保渠道规模、增速提升但价值贡献有限。 3.个险队伍持续清虚转型，聚焦绩优人力发展公司积极探索营销队伍转型，持续开展人力清虚，聚焦绩优人力发展。截至2022H1，个险代理人规模人力为31.8万人，同比-27.9%。同时，公司加快代理人队伍转型，提升带代理人队伍整体质量，H1公司个险代理人月均合格人力6.1万人，同比-41.9%；月均合格率17.5%，同比-1.6pct；月均人均综合产能同比+23.7%。 4.灵活实施资产配置战略，总投资收益出现波动2022H1，公司投资资产达11403.65亿元，同比+5.3%。公司积极配置长久期资产，同时灵活进行战术资产配置，积极把握市场机会。公司实现总投资收益226.3亿元，同比-27.3%，总投资收益率4.2%，同比-2.3pct，主要受投资资产买卖价差损益同比-114.0%影响；净投资收益248.92亿元，同比+16.4%，净投资收益率4.7%，同比+0.2pct，主要原因为：1）定期存款利息收入同比+27.2%；2）股权型投资股息和分红收入同比+68.4%带来收益增加。 从投资资产配置来看，1）继续配置长久期地方债、国债等品种，拉长资产端久期，同时灵活把握债券的交易性机会。2022H1公司债权型金融资产投资金额为5,784.71亿元，较2021年末+0.2pct，配置比例较去年末-2.6pct 至50.7%；定期存款配置比例较去年末+0.8pct 至16.4%；2）坚持价值投资理念，谨慎管理投资组合仓位，把握权益市场阶段性反弹机会，稳步积累收益。2022H1股权型金融资产投资金额达2,915.10亿元，同比+13.2%，占比为25.6%，较2021年末+1.8pct，其中基金的配置比例较2021年末+0.8pct 至7.8%，股票的配置比例较2021年末-0.5pct 至8.0%；3）非标资产的持仓整体信用风险可控，整体资产质量优质，风险较低，其基础资产大部分为贷款类债权，融资主体均为行业龙头、大型金融机构、中央企业、一二线城市核心国有企业。2022H1非标资产投资金额为2,337.86亿元，占比与去年末持平为20.5%。 估值与投资建议公司盈利及价值增长均低于预期，经营压力有所加大。公司持续推进人力清虚，队伍规模和质量指标有所下滑。未来，公司将不遗余力地发挥新华竞争优势、找准公司特色，协同康养、财富管理资源，持续优化产品供给，打造队伍发展新动能。公司目前估值具备性价比，预计公司2022-2024年的EPS 分别为3.18/4.03/4.56元，对应的PE 分别为8.92/7.03/6.22倍，维持“增持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险。

事件近日中金公司发布2022年中报，数据显示公司实现营业收入121.32亿元，同比-16.11%，归母净利润为38.42亿元，同比-23.28%；其中Q2的营业收入为70.60亿元，同比-17.21%，环比+39.23%，占比为58.20%；归母净利润为21.81亿元，同比-30.34%，环比+31.37%，占比为56.78%。Q2整体呈现业绩修复态势。 2022H1基本EPS为0.74元，同比-26.00%，Q2基本EPS为0.45元，同比-30.34%，环比+31.37%；加权平均ROE为4.59%，较同期-2.45PCT。 投资要点1.用资类业务收入有所下滑，收费类业务总体相对稳定2022H1，公司用资类业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为46.89亿元，同比-38.99%。其中，投资收益及公允价值变动收益为50.61亿元，同比-38.27%，主要系市场大幅波动导致以公允价值计量的金融投资产生的收益净额减少。公司Q2用资类业务总收益为33.62亿元，同比-34.24%，环比+153.34%。 2022H1，收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为70.98亿元，同比-1.31%，其中，经纪业务净收入同比-7.71%，主要系零售端收入波动，投行业务净收入同比-0.48%，资管业务同比+12.27%，主要系公募基金稳步发展推动。Q2收费类业务收入为33.52亿元，同比-12.38%，环比-10.51%。 结构占比方面，2022H1，公司收费类业务占比为58.50%，较同期提升8.77PCT，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为21.29%、22.10%、5.81%；用资类业务占比为38.65%，较同期下滑14.50PCT，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益占比分别为-3.06%、-9.40%、51.11%。 2.经纪业务收入小幅下滑，机构客群优势领先2022H1，公司经纪业务交易额和市场份额保持高位。公司经纪业务净收入25.82亿元，同比-7.71%，占比为21.29%，主要系代理买卖证券业务收入下滑，同比-9.31%至22.07亿元，交易单元席位租赁与代销金融产品业务表现稳健，同比增速分别为+10.06%、+1.53%，收入分别为5.89亿元、6.08亿元；其中Q2经纪业务净收入为12.43亿元，同比-3.69%，环比-7.25%。 公司深耕机构客群，以客户为中心，全面覆盖多元客群，为境内外机构投资者提供“投研、销售、交易、产品、跨境”等一站式综合金融服务。2022H1，新开户数量持续增长，经纪业务交易额和市场份额保持高位；QFII交易佣金分仓市场份额约55%，客户覆盖率连续19年排名市场首位；公募及保险客户投研服务能力持续提升，市场排名居前；重点私募客群全面覆盖，外资私募(WFOE)客群覆盖率市场排名领先；与银行理财子公司构建全方位合作，多家银行客户投研排名第一。 3.资管业务稳定发展，投行境外业务承销规模承压下滑2022年是资管新规变革之年，公司多元创新、丰富产品线，增强投研能力，加大客户覆盖，通过数字化服务增强客户黏性，助力业务发展。截至报告期末，公司资产管理部的业务规模为人民币8,248.51亿元，同比-12.19%。产品类别方面，集合资管计划和单一资管计划管理规模（含社保、企业年金、养老金及职业年金）分别为人民币3,145.61亿元和人民币5,102.90亿元，同比分别-28.96%和+2.76%，管理产品数量788只，同比+19.39%。 2022H1，公司资管业务净收入为7.05亿元，同比+12.27%，占比为5.81%。其中，Q2资管业务净收入为3.57亿元，同比+24.19%，环比+2.26%，占比为5.05%，较同期+1.68PCT。 2022H1，公司投行业务净收入为26.81亿元，同比-0.48%，占比为22.10%。其中，Q2投行业务净收入为11.64亿元，同比-33.06%，环比-23.26%，占比为16.49%，较同期-3.90PCT。公司作为主承销商完成了A股IPO项目14单，主承销金额人民币222.25亿元；作为主承销商完成A股再融资项目21单，主承销金额人民币480.66亿元，同比+37.01%，市场排名第一；主承销港股IPO项目9单，主承销规模6.44亿美元，同比-74.79%，市场排名第一；作为全球协调人主承销港股IPO项目12单，主承销规模5.77亿美元，市场排名第一；作为账簿管理人主承销港股IPO项目12单，主承销规模2.27亿美元，同比-88.45%，市场排名第二。公司作为账簿管理人主承销港股再融资及减持项目6单，主承销规模3.18亿美元，同比-74.78%；参与科创板、创业板IPO融资规模超人民币170亿元。 4.利息净收入环比改善显著，买入返售金融资产增速显著2022H1公司利息净收入为-3.71亿元，同比+27.34%，环比-11.08%。 其中，利息收入39.20亿元，同比+14.23%，利息支出42.92亿元，同比+8.84%。2022Q2、Q1利息净收入分别为-1.95亿元、-1.76亿元，同比分别+36.09%，+14.30%。截至报告期末，买入返售金融资产为385.10亿元，较上年末+48.92%，主要是因为债券质押式逆回购业务规模增加。融出资金为351.48亿元，较上年末-10.97%。 2022H1公司信用减值损失为6826.75万元，同比-131.39%，环比+86.16%，变动主要为对应收款项确认的减值转回。 5.H1自营业务收入下行弱于行业，场外衍生品贡献度提升2022H1公司的自营业务收入为50.45亿元，同比-38.21%，下降幅度低于上市券商的平均水平，估计主要系公司衍生品等代客业务布局较早、规模较大，受市场波动的影响小于方向性投资。其中Q2、Q1自营业务收入分别为35.57亿元、14.88亿元，同比分别为-34.16%、-46.12%，环比分别为+139.08%、-52.48%，Q2自营业务业绩开始扭转Q1的承压态势。2022H1，公司权益乘数为7.47，同比-4.60%，环比+0.85%，较上年杠杆略有下降。 衍生金融资产及其他债权投资增速显著。2022H1金融投资资产为3446.42亿元，占比50.68%，同比+5.86%；交易性金融资产为2966.86亿元，占资产总额的43.63%，同比+2.55%；衍生金融资产为190.34亿元，占比为2.80%，同比+30.04%，主要是权益合约下衍生金融资产增加；其他债权投资为479.56亿元，占比7.05%，同比+32.35%。 6.估值与投资建议2022年公司将着力深化战略落实和数字化转型，将以推进落实“数字化、区域化、国际化”和“中金一家”的“三化一家”战略部署为重点，加大资源投入、完善网络布局、加快转型发展、夯实中后台能力，力争规模体量和发展质量再上新台阶，我们看好公司发展前景。 我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS分别为1.75/2.22/2.54元，对应的PE分别为23.77/18.82/16.41倍，维持“增持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；衍生品业务下跌风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

事件近日公司发布2022H1 中报业绩，实现营业收入121.04 亿元，同比-48.43%；归母净利润为47.58 亿元，同比-41.77%；其中Q2 的营业收入为79.73 亿元，同比-35.07%，环比+93.01%，占比为65.87%；归母净利润为32.58亿元，同比-28.44%，环比+117.16%，占比为68.47%。Q2 整体相较Q1增幅明显。 2022H1 基本EPS 为0.36 元，同比-42.86%，Q2 基本EPS 为0.25 元，同比-28.44%，环比+117.25%；加权平均ROE 为2.88%，较同期减少2.22PCT。 投资要点 1.总营收规模有所下滑，权益市场波动导致投资收益承压受市场波动影响，公司总体业绩有所下滑，其中大自营业务承压下行较多。 2022H1，轻资产业务净收入达61.41 亿元，同比-14.30%，主要系资管、经纪业务手续费净收入明显减少，营收占比为50.73%，较去年同期占比上升20.20PCT。从收入结构来看，资管业务下降最为明显，同比为-40.72%，主要系管理费收入减少，经纪业务、投行业务同比分别为-5.74%、-3.56%。其中，经纪、投行、资管业务Q2 同比分别为-11.47%、-46.96%、-43.85%，环比分别为-15.25%、-63.18%、+1.14%。 2022H1 重资产业务收入为40.84 亿元，同比-62.10%，占比为33.74%。其中利息净收入、投资收益、公允价值变动净收益同比分别为-8.15%、-105.95%、+2.58%，其中投资收益下降幅度巨大，亏损3.62 亿，主要系金融工具投资收益减少。单季度来看，Q2 利息净收入、投资收益、公允价值变动损益同比为-16.72%、+0.94%、-26.27%，环比增速为-14.34%、176.02%、330.15%。 2022H1 公司其他业务收入仅为14.94 亿元，同比-69.62%。海通证券通过全资子公司海通国际证券开展境外业务，遭受香港市场疲软的影响，2022H1 净亏损16.81 亿港元，成为集团业绩下滑重要原因之一。 2.经纪业务小幅下滑，财富管理实力增强2022H1 经纪业务净收入达24.74 亿元，同比-5.74%，占比20.44%，同比上升9.26PCT。其中Q2 营收为11.35 亿元，同比-11.47%，环比-15.25%。 2022H1，公司产品日均保有量在市场整体下滑的背景下，实现同比+9.70%。其中，非货币基金产品日均保有量同比+27.20%；公募产品日均保有量同比+12.10%。持续拓展定投业务，新增定投有效户近1.5 万户，新增客户资产近4 亿元。2022H1，公司客户实现高质量增长，财富管理基础进一步夯实；金融产品销量及保有规模稳步增长。截至2022 年6 月末，公司财富管理客户数量（剔除已销户账户）1,483.75 万户，较上年末增长4.00%；期末客户总资产2.66 万亿元。 公司继续以金融科技为手段提升服务质量、拓宽服务边界，通过线上线下协同，打造更加开放的财富管理平台。公司以“e 海通财”和“e 海方舟”两大品牌为基础，针对零售、财富、机构及量化交易客户不断完善分级交易终端建设。其中，“e 海通财APP”月均活跃人数530 万，排名始终保持行业前五；“e 海方舟”月均交易资产同比增长超40%，月均活跃客户数同比增长 30%，H1 股票、基金交易量同比增长17%。 3.资管业务收入下滑，持续增强主动管理能力2022H1，资管业务收入为10.86 亿元，同比-40.72%，占比8.98%，较同期-1.17PCT。其中，Q2 资管业务净收入5.46 亿元，同比-43.85%，环比1.14%，占比6.85%，较去年同期-1.07PCT。 H1 海通资管公司聚焦资管业务转型并布局公募市场，同时增强主动管理能力。在公募固收、公募权益、私募固收、私募FOF 领域持续发力，净申购明显。截至报告期末，海通资管公司管理规模962.87 亿元，同比-48.83%，其中主动管理规模950.71 亿元，占比提升至98.74%。公司积极推进大集合参公改造工作，H1 全部17 只产品中有15 只已取得证监会批文，2 只审批中。 4.投行业务收入小幅下滑，融资规模继续领跑行业2022H1，公司把握注册制改革的契机，资本市场融资效率持续提高。投行业务净收入24.35 亿元，同比-3.56%，占比20.11%，较同期+9.36PCT。 其中，Q2 投行业务净收入6.55 亿元，同比-46.96%，环比-63.18%，占比8.22%，较同期-1.84PCT。 公司投资银行公司股权融资业务加大项目推进力度，积极拓展“专精特新”企业，巩固了行业优势，市场排名保持行业前列。截至报告期末，共完成IPO 项目14 单，市场排名第三；实现融资金额246.6 亿元，同比+49.18%，市场排名第四。完成科创板IPO 项目9 单，市场排名第二；实现融资金额213 亿元，市场排名第二。2022H1 申报IPO 项目39 单，创历史新高；公司持续推进北交所业务，重点聚焦“专精特新”企业，在审项目3 单，储 备项目5 单。截至报告期末，公司完成573 只债券发行，承销金额1,918亿元，同比-20.93%，其中企业债券承销金额159 亿元，同比-38.70%，市场排名第二。 在境外股权融资业务及债券融资业务方面，海通国际行业领先。截至报告期末，海通国际在香港资本市场共完成11 单股权融资项目，位列香港中资投行第三；在中国风险G3+CNY 债券发行市场中，发行数量位列全球投行第四。 5.利息净收入略有减少，信用减值损失大幅下降2022H1 公司利息净收入30.88 亿元，同比-8.15%，环比-5.24%，主要原因是卖出回购金融资产款利息支出增加。其中，金融资产利息收入82.58 亿元，同比+10.12%；融资租赁利息收入为12.81 亿元，同比-27.69%；利息支出为64.51 亿元，同比+9.18%。融出资金为696.68 亿元，同比-13.11%；买入返售金融资产为420.99 亿元，同比-11.13%。公司信用减值损失大幅下降，2022H1 信用减值损失为1.79 亿元，同比-82.57%，环比-51.17%，主要原因是买入返售金融资产减值损失减少。 6.H1 自营收入成业绩承压直接原因，衍生金融资产规模有所增加2022H1 自营收入为6.92 亿元，同比-89.80%，同比增速承压较大，是造成业绩承压的最直接原因，主要原因是金融工具投资收益减少。Q1、Q2同比分别为+191.42%、-15.11%，环比分别为-98.83%、+226.34%， Q2业绩已经开始扭转Q1 的承压态势。Q2 公司权益乘数为4.22，同比1.22%，杠杆略有提升。 2022Q2，投资资产为2528.11 亿元，同比+1.67%，占比较同期略有下降至33.73%；交易性金融资产为2018.66 亿元，同比-8.45%，环比-5.25%，占总资产的26.93%。其他权益工具投资为66.12 亿元，同比为-31.52%，环比+14.53%，主要原因是其他权益工具投资规模减少。衍生金融资产为22.77 亿元，同比+96.14%，环比+35.17%，主要原因是衍生金融资产规模增加。 7.估值与投资建议公司2022Q1 由于市场震荡导致自营业务拖累当期业绩明显，但核心业务发展总体趋于稳定态势，Q2 业绩下滑幅度持续收窄，长期看好公司前景。 我们假定市场A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO 承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS 分别为0.65/1.02/1.33 元，对应的PE 分别为14.53 /9.30 /7.11倍，维持“买入”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

事件近日公司发布2022H1中报，公司实现营业收入195.54亿元，同比-10.79%；归母净利润为63.73亿元，同比-20.74%；其中Q2营业收入为114.04亿元，同比+3.91%，环比+39.94%，占比为58.32%；归母净利润为38.54亿元，同比+7.00%，环比+53.00%，占比为60.47%。总体看，环比改善显著。 2022H1的基本EPS为0.69元，同比-22.47%，Q2基本EPS为0.43元，同比+7.02%；加权平均ROE为4.39%，较同期减少1.56PCT。 投资要点1.用资类业务降幅收窄，资管业务拖累收费类业务归因看，业绩下滑主要系市场波动，除投行业务、其他业务同比增长外，大自营等板块均有不同程度下滑，但Q2下滑业务板块均有不同程度收窄，尤其是投资业务条线，彰显韧性。 2022H1，公司用资类业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收入为64.91亿元，同比-35.63%。其中，公允价值变动损益22.04亿元，同比+234.84%，主要是衍生金融工具和交易性金融资产公允价值变动。投资收益为17.64亿元，同比-71.85%，主要是交易性金融资产投资收益减少以及去年同期包含了上海证券股权重估产生的收益。利息净收入25.23亿元，同比-20.10%。其中，2022Q2，公司用资类业务总收益为49.63亿元，同比+11.41%，环比+224.91%，占比为43.52%，比去年同期提升2.93PCT，比Q1提升24.78PCT。 2022H1，公司收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为68.55亿元，同比-4.72%。其中，经纪业务收入39.05亿元，同比-7.86%；投行业务收入20.73亿元，同比+22.53%，主要源于股票承销收入增长；资管业务收入5.87亿元，同比-43.02%，主要是受市场行情影响导致资管业绩报酬减少。其中，Q2收费类业务收入为34.62亿元，同比-9.07%，环比+2.04%，经纪、投行、资管业务收入同比分别为-8.49%、6.05%、-46.88%，环比分别为+0.57%、+7.55%、-10.18%。 在结构占比方面，2022H1收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入营收占比分别为19.97%、10.61%、3.00%；用资类业务中，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别12.90%、9.02%、11.27%。其中，Q2收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为17.17%、9.42%、2.44%；用资类业务中，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别11.17%、21.45%及10.90%。 2.代销金融规模提升，继续巩固经纪业务优势地位报告期末，公司持有华安基金的股权比例将增至51%，华安基金成为公司的控股子公司。与华安基金的联合，助力公司在基金投顾、代销金融产品、资管业务等领域取得重大突破，实现财富管理业务加速升级。 2022H1，公司经纪业务净收入小幅下降，实现收入39.05亿元，同比-7.86%，主要系代销金融产品净收入下降。其中，Q2经纪业务净收入达19.57亿元，同比-8.49%，环比+0.57%，占比17.17%。投顾业务服务的客户人数超过17万人，期末服务客户资产规模约104亿元，较上年末+25.90%，其中，公募基金投顾规模34.18亿元，较上年末+38.6%。报告期内，金融产品销售额3,552亿元，同比+11.4%；金融产品月均保有量2,002亿元，同比+11.80%。按照协会统计的母公司口径，公司代理买卖证券业务净收入市场份额5.50%，继续排名行业第1位，净收入25.7亿元，同比-6.50%。 3.市场波动致资管业务承压，国际业务布局完善提升内部协同2022H1，公司资管业务收入为5.87亿元，同比-43.02%，占比3.00%。 其中，Q2资管业务净收入2.78亿元，同比-46.88%，环比-10.18%，占比2.44%，较去年同期-2.33PCT。业务收益下降主要系受市场行情波动影响，资产管理业绩报酬减少。 上半年，公司致力于优化资管业务组织架构，创建多资产业务框架，聚焦私募FOF、ABS以及公募REITs发展，ABS规模继续保持行业领先；稳步推进公募业务，报告期内有7只公募产品获批、新发2只，期末存续17只。报告期末，管理资产规模4,050.40亿元、较上年末+5.42%，其中，定向资产管理规模1,354.79亿元，较上年末-5.38%；集合资产管理规模1,138.75亿元，较上年末+6.61%；专项资产管理规模1,117.49亿元，较上年末+1.48%；公募基金管理规模439.37亿元，较上年末+82.18%。4.投行业务战略深耕颇有成效，承销规模业内领先2022H1，公司投资银行业务事业部改革成效渐显，重点行业和重点区域的深耕能力稳步提高。投行业务净收入20.74亿元，同比+22.53%，占比10.61%，较同期+2.88PCT。其中，Q2投行业务净收入10.75亿元，同比+6.05%，环比+7.55%，占比9.42%，较同期+0.19PCT。 上半年，公司投资银行业务深入重点产业、重点区域和重点品种，建设“投行+”生态，IPO等主要业务品种在业内保持优势，在重点产业和长三角、珠三角等重点区域持续发力。证券主承销额4,525.06亿元，同比+16.13%，各项业务均位居行业前列。股权主承销额294.62亿元、同比-29.60%，排名行业第5位，其中，IPO主承销金额169.76亿元、同比+111.64%，市场份额6.63%、同比+2.91PCT，排名行业第5位。债券主承销金额4,230.44亿元、同比增长21.63%，排名行业第5位，证监会、交易所审核通过的并购重组项目涉及交易金额219.32亿元，排名行业第2位。 5.利息净收入持续承压，信用减值损失大幅下降2022H1公司利息净收入25.23亿元，同比-20.10%，较Q1增速-8.70PCT。其中利息收入同比-1.62%，达78.62亿元；利息支出同比+10.45%，达53.40亿元。2022H1公司融出资金963.74亿元，同比-15.06%；买入返售金融资产规模656.73亿元，同比17.97%。 公司信用减值损失下降，趋于稳健。2022H1，公司信用减值损失-2.02亿元，同比-147.09%，对业绩产生正向贡献。考虑市场环境及项目情况变化等因素，根据预期信用损失模型计提的减值准备较期初有所减少，产生了减值准备的冲回，资产质量较高。 6.H1自营业务收入承压，Q2权益市场回暖收窄业绩降幅2022H1，公司自营业务收入35.82亿元，同比-46.45%，主要由于在市场调整的背景下自营投资受损，Q2环比迎来强劲改善。公司权益乘数较去年有所提升至5.51，环比杠杆略有扩大。2022H1投资收益为17.64亿元，同比-71.85%，Q2环比高达+458.71%；公允价值变动损益为22.04亿元，环比29.46%。Q2权益市场回暖是业绩降幅收窄的核心因素。 截至2022H1，投资资产为3785.29亿元，同比+18.82%，占比较同期略有上升至45.53%；金融投资资产为3743.73亿元，同比增速为+19.19%，占比45.03%；交易性金融资产为3032.01亿元，同比+21.31%，占总资产的36.47%。其他权益工具投资为25.55亿元，同比-13.10%。公司资产流动性良好、结构合理。 7.估值与投资建议公司注重经营业务管理的质量和效率，不断提升自身经营综合水平。公司采用股权激励方式，推动公司的良好经营运作，探索新的发展潜力。公司将发展的目光着眼于未来与科技，力求通过引进新的先进技术和管理经验，不断革新自身短处。公司不断吸引更多具有国际化视野和丰富实战经验的管理人才加入，将在市场化改革之路上继续坚定前行，让市场激活组织活力，让竞争打磨组织韧性。 2022年是集团“三个三年三步走”战略路径构想“第一个三年”的收官之年。公司以“综合化服务、数字化经营、国际化发展、集团化管控”为抓手，加快推进改革创新转型，经营管理平稳有序，主要业务核心能力稳中有升。财富管理业务完成“总部驱动力、政策穿透力、分支承载力”“三力”机制建设总体方案，转型路径进一步清晰；机构与交易业务坚定向客需转型、综合服务能力不断增强；投资银行业务事业部改革成效渐显，重点行业和重点区域的深耕能力稳步提高；投资管理业务完成受让15%华安基金股权，业务布局渐趋优化；国际业务跨境协作能力持续提升。 我们继续看好公司成为“根植本土、覆盖全球、有重要影响力的综合金融服务商”的发展愿景，看好公司的战略定力及长期向好前景。 我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS分别1.41/1.94/2.31元，对应的PE分别为10.41/7.60/6.39倍，维持“买入”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

8月23日，中国平安发布2022H1业绩报告。2022年上半年公司实现归母营运利润853.40亿元，同比+4.30%（Q1、Q2单季分别同比+10.04%、-0.99%，环比+47.30%、-1.75%），主要受寿险及健康险业务（同比+18.0%）及银行业务（同比+25.6%）驱动；2022年上半年公司实现归母净利润602.73亿元，同比+3.90%（Q1、Q2单季分别同比-24.12%、+28.70%，环比+3.39%、+91.77%），主要受疫情及资本市场波动以及业务增长等对公司的影响。 上半年公司年化营运ROE达20.4%，同比-0.6pct，保持相对稳定，其中寿险及健康险营运ROE达35.8%，同比+0.8pct；财产保险业务营运ROE下降5.8pct至14.2%；净/总投资收益率分别为3.9%、3.1%，分别较2021年同期+0.1pct和-0.4pct；公司注重股东回报，持续提高现金分红，H1公司派发中期股息0.92元/股，同比+4.5%。 投资要点1.受疫情及资本市场波动等影响，归母净利润低位增长2022H1，公司归母净利润同比+3.90%，增速优于同业，Q2较Q1归母净利润环比显著改善。主要得益于寿险及健康险行业务等贡献净利润。主要原因在于：1）受应税利润减少影响，2022H1所得税为64.09亿元，去年同期108.58亿元，同比-41.0%；2）受资本市场波动，以公允价值计量且其变动计入其他综合收益为84.61亿元，去年同期17.23亿元，同比+391.1%；公允价值变动损益为121.87亿元，去年同期为-22.32亿元；3）去年同期公司对华夏幸福相关投资资产进行减值计提等调整，使其他资产价值损失从去年同期的115.12亿元下降至10.83亿元，同比-90.6%。 其他对净利润不利影响因素包括：1）金融资产投资收益大幅下降，短期投资净收益55.37亿元，同比-88.3%；2）折现率变动导致增加寿险及长期健康险责任准备金人民币109.53亿元；3）剩余边际摊销同比增速有所下滑（同比-2.00%，去年同期增速为+3.09%）；4）公司卖出回购规模大幅增加，2022H1达到了2824.9亿元，同比+121.6%。 2.寿险及健康险营运利润高速增长，NBV及margin持续承压2022H1，寿险及健康险业务归母营运利润为583.98亿元，同比+18.0%，Q2单季归母营运利润287.20亿元，环比-3.23%；H1寿险及健康险归母净利润337.60亿元，同比+15.40%，Q2环比+367.98%，增速明显改善；H1内含价值9066.19亿元，较去年末增长3.4%；年化内含价值营运回报率达13.2%，较2021年同期-1.7pct。 2022H1，公司NBV量价齐跌，且受产品策略及结构影响margin持续承压。高价值产品销售乏力及阶段性财管产品策略，致使新单NBVmargin显著下滑。H1公司NBVMargin仅25.7%，较去年同期-5.5pct；受疫情持续影响，多个地区线下展业活动受限，NBV首年保费为761.32亿元，同比增速为-13.1%。量价共同导致了H1NBV承压至195.73亿元，同比-28.5%，Q2新业务价值为69.84亿元，环比-44.52%2022H1寿险及健康险业务利源中，公司营运偏差达119.32亿元，同比+70.2%，主要受疫情影响实际赔付率较低，且保单继续率改善所致，其中13个月保单续保率91.7%，较去年同期+4.1%。 3.代理人规模缩减，分层精细化经营助力队伍质态改善2022H1，月均代理人数量51.4万，同比-45.3%，个人寿险销售代理人数量51.91万，较年初下滑13.5%，同比-40.86%。平安寿险实施代理人队伍分层精细化经营，推动队伍结构优化，代理人质态显著改善。2022年上半年代理人人均月收入7957元，同比+35.1%。平安通过钻石激励体系、产品体系、培训体系升级持续培养钻石队伍，人均首年保费是整体队伍4.7倍，顶尖绩优人数同比+7.7%。新人队伍方面，平安实行“优+”增员升级，以优增优，逐步提升优质新人占比，2022H1新人“优+”占比同比+9pct。受此影响，代理人活动率55.4%，同比+11.5%。代理人渠道人均NBV大幅改善，同比+26.9%。 平安寿险深化与平安银行的合作引入高学历精英队伍，目前已招募超800人，超九成拥有本科学历，助力银保渠道转型升级。其他渠道则以探索社区网格化经营模式为主，实现线上线下联动经营。2022H1平安寿险成功在11个城市试点社区网格化经营模式，已组建超2000人的高素质精英队伍。2022年上半年，平安寿险银保、电销、互联网及其他创新渠道在平安寿险NBV中占比达13.4%，同比+2.1%。 4.产险保费规模实现双位数增长，整体COR受保证保险拖累车险回暖带动产险增速企稳，叠加非车险发力，2022H1公司产险原保险保费收入1,467.92亿元，同比+10.1%（Q1、Q2单季同比+3.28%、+1.04%，环比+10.34%、+9.89%）。其中车险业务原保险保费收入955.02亿元，同比+7.3%；非车险业务原保险保费收入512.90亿元，同比+15.78%。公司产险市占率为18.3%，同比+0.1pct；车险市占率为24%，同比+0.2pct。受投资收益拖累，公司产险业务营运利润同比-22.3%。 受保证保险业务拖累，公司整体COR出现短期波动，上升1.4pct至97.3%（其中费用率28.2%，下降0.8pct；赔付率69.1%，上升2.2pct），实现承保盈利。具体来说，车险持续贯彻精细化经营方针，COR实现94.4%，同比-3.0pct，盈利水平显著优于同业；保证保险业务COR113.0%，同比+24.8pct，主要受疫情多点散发对小微企业生产经营产生重大影响，导致保证保险赔款支出上升；意外险和企财险则保持较高业务品质，均实现承保盈利。 5.险资运用有所进益，地产风险敞口持续下降2022H1，公司保险资金投资组合规模超4.27万亿元，较年初增长9.0%。 其中，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产余额为9061.90亿元，在总投资资产中占比21.2%。受权益市场波动和利率震荡的影响，年化总投资收益率3.1%，同比-0.4pct，年化净投资收益率3.9%，同比+0.1pct。 资产配置方面，1）公司积极应对低利率、信用风险上行的挑战，继续增配国债、地方政府债等免税债券以及政策性金融债等长久期、低风险债券，债权型金融资产中债券投资达21290.64亿元，占总额比例较去年上升1.2pct至49.8%；2）股权型金融资产中股票投资占比较去年下降0.9pct，达2623.53亿元；3）另类投资方面，保险资金的地产风险敞口从去年年末的5.5%下降至5.2%。且险资风险敞口的一半是分布于北上广深的优质不动产，能够匹配公司负债端长久期，并贡献长期稳定现金流。 估值与投资建议公司围绕“4渠道+3产品”的改革战略，持续打造“保险+服务”差异化体系，将“专业价值”品牌理念不断贯穿到综合金融+医疗健康等各个领域。推进改革的过程曲折而艰难，改革前景未来可期。公司表示相信改革的最终成功将开启平安寿险10年可持续健康发展的新征程。我们认为改革需要时间，让投资者多点耐心，看好公司长远发展前景。 我们假定2022-2024年市场保费平均增速保持相对稳定，公司负债端边际改善，代理人队伍质态提升，投资收益稳健。预计公司2022-2024年的EPS分别为6.23/7.24/7.97元，对应的PE分别为6.68/5.75/5.22倍，给与“维持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险。

事件近日，东方财富公布 2022年中报，数据显示营收同比+9.13%，归母净利润同比+19.23%；加权 ROE 为 8.04%，同比-2.42PCT，业绩基本符合预期。 H1业绩增速符合预期，Q2环比有所提升上半年市场波动，证券业经营压力加大。成交量方面，2022H1累计日均股基成交量为 10646.22亿元，同比+8.55%，其中 Q2累计股基交易量为10376.9亿元，环比-4.98%，主要系疫情反复等因素影响，导致市场风偏下降。微观流动性呈现前低后高趋势，2022H1基金发行放缓，同比-59.12%；Q2以来受市场环境改善，环比+35.07%。 业绩归因看，公司营收增长主要系证券业务同比+22.73%所致，投资收益实现了较为平稳中高速增长。总体看，公司单季度净利润释放维持较高态势，边际增速呈现提升趋势。2022Q2归母净利润同比、环比分别为+25.12%、+4.68%，环比增速转正，扭转了 2021Q4以来环比负增长格局。 公司利润率保持提升趋势。2020年、2021Q1、2021H1、2021Q1-Q3、2021年、2022H1公司净利占营业总收入为 57.99%、66.12%、64.46%、64.7%、65.30%、70.45%，其中 2021Q4、2022Q1、2022Q2分别为 67.04%、67.92%及 73.04%。 占比方面，证券业务占比呈现边际提升趋势。2022H1、2021年营收占比分别为 62.75%、58.7%；净利润占比分别为 64.09%、56.41%。细分看，证券业务手续费及佣金收入占比有所提升，2022H1、2021、2021Q1-Q3、2021H1分别为 43.97%、41%、40.3%、38.58%。而非证券业务营收占比阶段性有所下行，2022H1、2022Q1、2021、2021Q1-Q3营业收入（主要为电子商务）占比分别为 37.25%、38.80%、41.28%、42.04%；天天基金 2022H1、2021年归母净利润占比为 3.30%、2.30%。 Q2市场波动企稳，证券业务环比增速提升2022H1证券业务营收同比+22.81%，较去年同比+55.70%下滑。拆分看，增速边际企稳，Q2营收环比转正至+2.36%，同比+15.30%。2022H1利息收入、手续费及佣金收入同比分别为+18.99%、+24.39%，增速均较 Q1有所下滑。利息收入同比增长 22.06%，占比较大的两融利息收入、其他债权投资利息收入同比分别+10.15%、154.42%，其中前者较 2021年融出资金利息收入同比+71.32%有所下滑。 2022H1融出资金较年初增速-12.37%，同比-5.39%至 380.39亿元，主要系个人投资者余额同比-5.55%所致；总体下滑幅度小于市场，市占率为2.37%，与 2022Q1持平。 投资收益大幅增长，主要系投资资产大幅增长。数据显示公司 H1交易性金融资产同比+100.25%，较 Q1环比-11.01%，其他债权投资规模同比+41.32%，有效规避了权益市场巨幅波动风险。若剔除投资收益，调整后净利润同比达+14.78%，折射出公司经营稳健，抗风险能力强，克服了 4月以来的市场巨幅波动，砥砺前行。 月活下降致基金销售营收同比承压，财富管理业务战斗力有望不断提升因市场及基数因素，2022H1基金销售营收同比-8.16%，较去年同比+109.77%下滑较多，一定程度拖累了集团业绩。基金销售营收呈现承压格局，Q2营收同比-3.89%、环比-10.54%。截至 2022年 6月 30日，共上线 151家公募基金管理人 14,358只基金产品。公司互联网金融电子商务平台共计实现基金认（申）购（含定投） 交易 130,282,396笔，基金销售额为 9,922亿元，同比+1.73% ，其中非货币型基金共计实现认（申）购（含定投）交易 109,753,298笔，销售额为 5,838亿元，同比+9.40%，预计主要系 to B 端债券类基金销量增长，债券类基金费率较低致使申购费下滑叠加基数效应带动公司代销收入同比下降；货币基金销售额为 4084亿元，同比-7.53%。截至报告期末，天天基金累计基金销售额超过 7万亿元，非货币市场基金保有规模 6,695亿元，权益类基金保有规模 5,078亿元。天天基金服务平台日均活跃访问用户数为 232.85万，同比-31.11%，其中，交易日日均活跃访问用户数为 301.47万，非交易日日均活跃访问用户数为 107.41万。 预期公司获得基金投顾牌照后，有望与天天基金、东财基金等进一步形成闭环，促进公司财富管理转型升级。未来在基金投顾产品创设、投顾及客户资产配置方面有望大幅度提升。同时，东方财富证券获批证券投资基金托管资格，自批复之日起 6个月内完成基金托管业务的筹备工作，并将于换领经营证券期货业务许可证后，对外开展基金托管业务，不断提升财富管理赛道的战斗力。 利润率高位平稳，研发投入占比持续提升如前文所述利润率等呈现提升趋势。营业总成本/营业总收入保持稳定态势，2022H1略微提升至 32.49%。2022H1年营业总成本同比-22.35%，主 要系财务费用减少所致，同比-622.30%，系可转债利息支出同比减少，销售同比-14.12%，管理费用同比+29.16%；研发费用持续增长，同比+71.10%，研发投入占营业总收入比重持续提升，2022H1较 2021提升近2%至 7.50%。 资本实力提升，打开未来想象空间公司完成可转债“东财转 3”转股及摘牌工作，向东方财富证券增资 160.05亿元，进一步增强了东方财富证券资本实力。报告期内，东方财富证券完成短期融资券、公募债等债券发行工作，进一步丰富融资手段，降低融资成本，为公司业务的持续健康发展提供了资金支持；增资提升了公司的资本实力与综合竞争力，为公司业务的持续健康发展提供了资本助力。 估值与投资建议在推进全面注册制改革的政策背景下，随着行业交易制度不断优化、证券化率提升及居民资产配置拐点的到来。未来随着 IPO 全面注册制落地、试点及推行“T+0”制度、20%涨跌幅的不断放开及融券业务发展等，公司经纪及两融等核心业务市占率提升趋势有望继续保持，以及基金托管落地等提升带来阿尔法机会凸显，民营基因有效提升公司治理水平，业绩增速将有望持续高于传统券商。此外，当前，东财集团同 A 股 Fintech 公司估值对比具备优势，正迎来战略性配置窗口期。 我们判断市场未来持续巨幅调整可能性较低，公司有望保持强劲上升势头。假定市场 A 股股基交易量平稳、新发基金平均增速总体保持稳健提升趋势，经纪业务佣金率、两融费率等基本平稳，利润率分别为 70%、69%、69%，公司的股基市占率及两融市占率稳步提升，经纪业务佣金率及两融费率总体平稳，预计公司 2022、2023、2024年的摊薄 EPS 分别为 0.77、0.94、1.18元，对应的 PE 为 29.80、24.43、19.42倍，维持“买入”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；地缘政治风险； 宏观经济下行风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；股市系统性下跌风险；基金发行放缓风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险；管理层变动影响风险；资管业务发展不及预期风险；基金代销市占率下滑风险；传统业务市占率提升不及预期。