疫情推动传统行业在线化发展,公司作为数据中心龙头企业相关业务平稳增长:2019年公司数据中心全年落地机架数虽少于原预期,但机柜上架率较上年有所提升,实际运营效率提升。同时,云计算及相关服务和IDC及其增值服务继续保持增长,云计算服务收入占全年总收入70%以上。 着力于核心经济区布局数据中心,IDC业绩稳健可持续:公司在北京、上海等核心城市及周边拥有酒仙桥、科信盛彩、中金云网、上海嘉定、房山、燕郊等高品质自建数据中心。同时,房山二期、燕郊三期四期、嘉定二期以及昆山园区正处积极筹划中,预计未来三至五年,公司将继续全国性布局IDC业务,数据中心将主要分布于京津冀、长三角以及大湾区,新增机柜数或将达10万,中长期看业绩稳健可持续性强,稳固保持第三方IDC服务供应商龙头地位。 科信盛彩业务进展顺利,预计可达到业绩承诺预期:公司2018年公告收购科信盛彩剩余85%股权,此后科信盛彩经营稳健,业绩持续兑现承诺。2018年实际盈利近9500万,完成度约103%,2019年业绩承诺为1.24亿,仍可完成对赌业绩。 京津冀及长三角地区IDC项目积极落实中:2019年公告IDC项目分布于京津冀及长三角地区,规划建设机柜超过5万个,均处积极推进及落实进程。其中,与岩峰科技合作的燕郊三四期项目,已取得立项批复、环评批复及建筑用地规划许可证,能评申请及建设工程施工许可证处于申报办理状态;收购上海中可建设嘉定二期项目,已完成工商变更,已于嘉定区发改委完成备案,后续建设相关审批手续处申报办理;昆山镁鸿业项目也处积极推进中。 投资建议:基于公司2019年业绩快报、疫情之下企业加速线上化、5G加速建设等预期,我们调整公司盈利预测,预计2020-2021年归母净利润分别为10.04亿(原值10.02亿)、12.72亿(原值12.47亿),增速分别为22.2%(原值19.5%)、26.7%(原值25.6%)。IDC业务是一个前期资源投入较高,但后续现金流稳定的行业。因此,我们采用DCF及EV/EBITDA相结合估值方式定价。DCF估值体系下,公司WACC7%,对应权益评估价值486亿。重资产运营的商业模式下,考虑到公司估值与EBITDA增速相关,我们预测公司未来三年EBITDA的平均增速为22%,公司实际机柜的上架率较上年逐步提升又为行业龙头,因此给予40%溢价对应目标市值为566亿。综合绝对及相对估值方法,上调公司目标价至34元,维持“强推”评级。 风险提示:政策影响外资云商在国内的销售情况;IDC项目落地不及预期。

数据中心上架率较上年逐步提升,云计算及数字营销业务平稳增长:因由经济环境影响和资源匹配程度限制,公司数据中心全年落地机架数少于原预期,但机柜上架率较上年有所提升,实际运营效率提升。 着力于核心经济区布局数据中心,IDC业绩稳健可持续:公司在北京、上海等核心城市及周边拥有酒仙桥、科信盛彩、中金云网、上海嘉定、房山、燕郊等高品质自建数据中心。同时,房山二期、燕郊三期四期、嘉定二期以及昆山园区绿色云计算基地项目正处积极筹划中,预计未来三至五年,公司将继续全国性布局IDC业务,数据中心将主要分布于京津冀、长三角以及大湾区,新增机柜数或将达10万,中长期看业绩稳健可持续性强,稳固保持第三方IDC服务供应商龙头地位。 科信盛彩业务进展顺利,预计可达到业绩承诺预期:公司2018年公告收购科信盛彩剩余85%股权,此后科信盛彩经营稳健,业绩持续兑现承诺。2018年实际盈利近9500万,完成度约103%,2019年业绩承诺为1.24亿,预计仍可完成对赌业绩。 京津冀及长三角地区IDC项目积极落实中:2019年公告IDC项目分布于京津冀及长三角地区,规划建设机柜超过5万个,均处积极推进及落实进程。其中,与岩峰科技合作的燕郊三四期项目,已取得立项批复、环评批复及建筑用地规划许可证,能评申请及建设工程施工许可证处于申报办理状态;收购上海中可建设嘉定二期项目,已完成工商变更,已于嘉定区发改委完成备案,后续建设相关审批手续处申报办理;昆山镁鸿业项目也处积极推进中。 投资建议:基于公司2019年度落地数据中心机柜略少于原预期,我们调整公司盈利预测,预计2019-2021年归母净利润分别为8.38亿(原值8.62亿)、10.02亿(原值11.24亿)、12.47亿(原值14.83亿),增速分别为25.6%(原值29.1%)、19.5%(原值30.5%)、24.5%(原值31.9%)。IDC业务是一个前期资源投入较高,但后续现金流稳定的行业。因此,我们采用DCF及EV/EBITDA相结合估值方式定价。DCF估值体系下,公司WACC 7.4%,对应权益评估价值381亿。重资产运营的商业模式下,考虑到公司估值与EBITDA增速相关,我们预测公司未来三年EBITDA的平均增速为21%,公司实际机柜的上架率较上年逐步提升,因此给予一定溢价EV/EBITDA 23X,对应目标市值为417亿。综合绝对及相对估值方法,上调公司目标价为25.90元,维持“强推”评级。 风险提示:政策影响外资云商在国内的销售情况;IDC项目落地不及预期。

新引入股东有望带来新战略资源,推动公司竞争实力持续提升。本次公开征集受让方完成后,清华控股仍直接持有约8.16%的股权,公司管理团队通过资管计划与员工持股计划合计持有超过7%的股权。清华大学资源与科研合作、公司管理团队可持续经营均未发生本质变化,同时预计新引进的股东可能给公司带来新的战略资源,竞争实力有望持续提升。 三季度业绩已大幅反转,在手订单为后续业绩高增长保驾护航。公司Q3单季度实现收入5.09亿元,同比增长146%,实现净利润9076万元,同比增长244%,反转拐点正式确认;截止到2019年6月30日,根据中国采招网数据,公司中标订单同比增长75%(未考虑科大立安订单情况);考虑到应急管理部景气度上升及智慧城市生命线加速开拓,对后续公司订单和业绩成长充满信心。 5G基础设施逐渐完善,城市生命线有望加速落地。5G的典型应用场景之一是城市物联网,公司的城市生命线是“物联网+平台软件”,5G的逐渐成熟有望助推城市生命线加速落地。之前已在合肥、淮北、武汉、徐州已经落地,近期继续中标佛山,城市生命线异地复制完全走通,后续拓展值得高度期待。 盈利预测:我们维持预计公司19年-21年净利润分别为2.03亿、3.06亿、4.62亿元,对应估值分别为45倍、30倍、20倍,维持目标价52.5元,维持“强推”评级。 风险提示:海外政治经济形势不稳定;订单验收进度不及预期。

“5G+云”时代到来助推IDC行业进入快速发展期。公司是国内第三方IDC服务供应商龙头,其收入规模占国内IDC市场份额4.1%,并呈持续上升趋势。 公司通过发挥上市公司资本优势,以收购IDC用地及物业为主要扩张模式,持续巩固IDC建设、运维等核心能力。同时携手全球云计算龙头AWS,共同深耕国内IaaS和PaaS云计算领域。5G时代到来,以移动数据为代表的总数据爆炸式增长,使得承载数据存储、处理、转发功能的IDC需求大增;垂直行业对于低时延数据的需求,使得边缘IDC逐步出现;同时云计算产业快速发展,算力集中化部署也使得IDC需求上升。IDC作为5G和云计算时代的核心互联网底层基础设施,其战略地位逐步得到凸显。 国内龙头第三方IDC服务供应商收入规模增速超越传统电信企业,行业集中度提升趋势渐明。以收入口径统计,2018年全球IDC数据中心的市场规模约为1111亿美元,过往四年复合增速15%。同口径下,2018年中国IDC规模约126亿美元,年化复合增速23%,远超全球。国内三大基础电信运营商IDC市占份额维持于58%,以公司为代表的第三方龙头企业市占份额持续提升,除电信运营商外的前六家三年年均增速55%,行业呈现向龙头集中的结构性变化,更凸显龙头企业的规模效应、资源成本集约等优势。 重资产属性构建IDC行业高门槛,公司以自购土地使用权为主的扩张方式具备核心竞争优势。目前,公司所有数据中心均处于京津冀和长三角核心地区,网络质量优于其他地域。同时,公司资产负债率低于同行,2018年仅为34%,且公司拥有大部分自建IDC的土地使用权,未来可充分利用上市公司的资本优势,通过丰富的融资手段,如抵押、ABS、REITs等形式进一步实行IDC全国扩张。我们估算2019-2021年底可运营机柜数分别为3.92万、4.93万、8.37万,根据单机柜8万、70-80%上架率,预计公司IDC及其增值业务收入未来三年平均增速27%。 投资建议:基于公司数据中心项目落地进度,我们维持公司2019-2021年归母净利润预测8.62亿、11.24亿、14.83亿,增速分别为29.1%、30.5%、31.9%。 IDC业务是一个前期资源投入较高,但后续现金流稳定的行业。因此,我们采用DCF及EV/EBITDA相结合估值方式定价。DCF估值体系下,公司WACC9%,对应权益评估价值355亿。重资产运营的商业模式下,考虑到公司估值与EBITDA增速相关,我们预测公司未来三年EBITDA的平均增速为21%,给予EV/EBITDA20X,对应目标市值为367亿。综合绝对及相对估值方法,维持目标价23.45元,预期上涨空间24.4%,基于公司后续业务的稳健性预期及其第三方IDC服务供应商龙头地位,维持“强推”评级。 风险提示:政策影响外资云商在国内的销售情况;IDC项目落地不及预期。

自建数据中心上架率提升,云计算及数字营销业务平稳增长:前三季度IDC及其相关增值服务收入约13亿,对总收入贡献约25%,AWS云计算及无双数字营销业务收入约为40亿,收入占比约75%;利润端看,IDC业务贡献比例约70%而AWS及无双贡献利润比例30%。IDC业务利润环比增长约10%,其中公司自建数据中心利润环比增长约50%,得益于上架率提升。 着力于核心经济区布局数据中心,IDC业绩稳健可持续:截至2019年三季度末,公司在北京、上海等核心城市及周边拥有酒仙桥、科信盛彩、中金云网、上海嘉定、房山、燕郊等高品质自建数据中心,投放运营机柜数已达3.5-3.6万个。同时,房山二期、燕郊三期四期、嘉定二期以及昆山园区绿色云计算基地项目正处积极筹划中,预计未来三至五年,公司将继续全国性布局IDC业务,数据中心将主要分布于京津冀、长三角以及大湾区,新增机柜数或将达10万,业绩稳健可持续性强,稳固保持第三方IDC服务供应商龙头地位。 京津冀及长三角地区IDC项目积极落实中:前三季度新公告IDC项目共三个,分布于京津冀及长三角地区,规划建设机柜共38,864个,均处积极推进及落实进程。其中,与岩峰科技合作的燕郊三四期项目,已取得立项批复、环评批复及建筑用地规划许可证,能评申请及建设工程施工许可证处于申报办理状态;收购上海中可建设嘉定二期项目,已完成工商变更,已于嘉定区发改委完成备案,后续建设相关审批手续处申报办理;最近公告的收购及增资昆山美鸿业项目,预计总投资达24.8亿元,规划机柜14,364个。 投资建议:基于公司数据中心项目落地进度更新,我们调整公司2019-2021年归母净利润预测至8.62亿、11.24亿、14.83亿,增速分别为29.1%、30.5%、31.9%。IDC业务是一个前期资源投入较高,但后续现金流稳定的行业。因此,我们采用DCF及EV/EBITDA相结合估值方式定价。DCF估值体系下,公司WACC 9%,对应权益评估价值355亿。重资产运营的商业模式下,考虑到公司估值与EBITDA增速相关,我们预测公司未来三年EBITDA的平均增速为21%,给予EV/EBITDA 20X,对应目标市值为367亿。综合绝对及相对估值方法,公司目标价为23.45元,预期上涨空间24.4%,基于公司后续业务的稳健性预期及其第三方IDC服务供应商龙头地位,上调至“强推”评级。 风险提示:政策影响外资云商在国内的销售情况;IDC项目落地不及预期。

平台型科技企业,领先的液晶显示主控板卡及交互智能平板供应商: 广州视源电子科技股份有限公司成立于2005年,2017年在深交所上市。公司主营业务为液晶显示主控板卡、交互智能平板、移动智能终端等电子类产品的设计、研发和销售。历经十多年磨砺,公司已经发展成为全球领先的液晶显示主控板卡供应商和国内领先的交互智能平板供应商。同时,管理层团队具全球视野格局,公司无单一实际控制人,非一言堂企业,2017年、2018年两次股权激励方案覆盖员工过千人,绑定员工利益的同时向市场传递业绩增长信心。 公司的核心竞争力是合伙人机制下的产品品类扩张能力: 公司具有良好的“合伙人”机制和“内部创业”文化,以电子上游供应链体系作为辅佐,鼓励员工内部创新研发新电子产品,激励新鲜想法迸发。当前,公司以液晶显示板卡业务为核,自主品牌SEEWO及Maxhub为矛。按产品成熟度整体观测,公司的各项产品基本布局于生命周期的各板块,呈现次第开花的战略布局。1. 液晶显示主控板卡受益于智能电视的换代升级,长期看仍有稳步增长空间;2. 教育交互平板“SEEWO”为当前主要业绩贡献力量,整体装机量已达120万台。依托教育信息化政策之风处于快速成长期,发现教学“小数据”理念的市场认可度极高,人性化产品增强用户粘性,硬件布设同时有望开拓软件收入;3. 智能会议平板“Maxhub”处于市场导入期,初期拓展渠道顺利,即将开启品牌的终端建设。有望超越SEEWO成为下一个业绩增长主要驱动力;4. 医疗平板、汽车电子、智能白电等新业务正处研发期,为后续产品结构良性发展积蓄力量。 轻资产模式下高ROE得益于高资产周转,零应收政策促成“现金牛”企业: 公司以销定产、制造端外、专注于产品的设计和销售渠道管理,优质的产品设计为销路控制提供强有力的溢价能力,而超过市场增速的销售成绩反哺公司的新研发及产品迭代,以此形成良性循环。2018年ROE高达35%,主要源自高资产周转率。近三年,其平均资产周转率为2.99,资产投入产出速度快、运营效率高,销售创收能力强。此外,公司一直以来保持“零应收账款” 的商业交易原则,在业内对上下游均具备很强的议价能力,是典型的“现金牛”企业。 受益于产品结构提升和原材料降价,毛利率改善显著,Q3业绩指引超预期; 公司2019年中期业绩收入达72.05亿(+15.85%yoy),得益于产品结构提升和原材料降价,公司整体毛利率提升6.22pct,其归母净利近5.64亿元(+46.46%yoy)。预计三季度归母净利增长43.79%-89.52%,利润端增长保持强劲。 首次覆盖给予“强推”评级; 公司为工程师红利股,企业以研发、设计为主,并且自有品牌市场认可度极高。公司现金流常年稳定增长,按PE乘数相对估值,我们认为理应给予优质标的一定的估值溢价,按2019年PE 40X,对应目标市值640亿元,目标价112元/股,首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示:希沃产品软件销售不及预期;会议平板产品市场拓张不及预期。

业绩增长拆分及主要原因: 1. 2019上半年公司实现标考业务收入2.1亿元,同比增长43.77%,毛利率61.42%。公司先后中标教育部考试中心2019年国家教育考试综合管理平台、广东、四川以及广西省级考试综合管理平台等。 2. 智慧教育业务实现收入6464万元,同比增长650.36%,其中软件产品收入2470万元,同比增长199.30%,毛利率67.48%;硬件设备及系统集成收入3994万元,毛利率 17.18%。智慧教育业务整体毛利率36.4%。公司在重庆、贵州、山西、河南等地开展产品发布及渠道推介会,并入围“河南联通新兴ICT教育行业综合解决方案合作伙伴”、“2019年浙江联通第二批创新业务合作伙伴”、“中国电信河南公司2019年政企产品合作伙伴”等多个项目。 标准化考场更新周期市场体量较以往更大,龙头公司增长得以持续。本轮标考市场较五年前量价齐升,建设周期或将长于预期。全国高考人数近1000万人,共需约50万间考场,按综合布置费用2万元/场,仅针对高考的标考班级建设规模为100亿,其中仅5-10%在上轮建设周期中建全了标考系统。此外,初中的标考考场还将用于中考和学业考试,则初中建设市场超120亿。标考市场建设仍处增长阶段,公司市占份额超过60%,业绩强劲增长可期。 依托标考业务市占优势,由智慧招考业务向智慧校园建设外延式扩张。智慧招考业务撬动考教统筹业务的杠杆效应已现,在公司参与标考考点建设的学校中,通过设备复用,结合AI技术、大数据分析技术延伸叠加出更多与教学和教学管理相关应用和系统。相比传统的智慧校园建设,公司的建设方案具有节省成本、高效互用等显著特点。以当前政策导向下的教育资源公平化为契机,复用学校渠道、利旧原有标考教室中的摄像硬件,又能开拓软件应用层面业务,公司的智慧校园布局正逐步兑现。 投资建议:根据公司2019年中期业绩,我们维持预计公司2019-2021年收入为6亿、8.85亿、12.41亿,增速分别为54%、47%、40%,预计归母净利润为1.85亿、2.64亿、3.68亿,增速分别为49%、43%、39%。公司标考业务为整体的盈利基本盘,智慧校园产品依托国家“教育信息化”政策成为业绩新看点,我们判断公司仍为成长期企业,结合其所处行业前景及其行业地位,且考虑政策支持力度,参考公司历史估值,给予40X估值,维持目标市值74亿、目标价27.82元,维持“推荐”评级。 风险提示:标考业务建设周期性强,随时间推移其增速或将下滑;智慧校园项目或将进步拉低公司整体毛利率。

业绩增长主要原因系: 1.2018年度实现标考业务收入2.92亿元,同比增长101%,占总收入75%。国家教育标准化考点进行新一轮建设,市场需求量增加,以致标考业务收入大幅增长;2.智慧校园业务实现收入6800万元,同比增长155%,占总收入17%。落地项目扩展到河南、重庆、山东、内蒙、四川、广西、贵州等13个省份,成为公司新的业务增长点。 标准化考场布置正值新周期,市场需求扩大,项目增长仍然强劲。本轮标考市场较五年前量价齐升,建设周期或将长于预期。全国高考人数940万人,按每考场30人需考场30万间,另需20万间备用考场,每个考场综合布置费用2万元,仅针对高考的标考班级建设规模为100亿,其中仅5-10%在上轮建设周期中建全了标考系统。此外,初中的标考考场用于中考和学业考试,全国共5.2万所初中,91.5万个班级,平均每个年级1200万人,中考需41万教室,若备用教室20万间,则初中建设市场超120亿。标考市场建设仍处增长阶段,公司作为行业龙头,市占份额超过60%,业绩强劲增长可期。 依托标考业务市占优势,由智慧招考业务向教育信息化2.0外延式扩张。公司于前年收购成都环博及上海好学,及早布局了新高考政策下的教育信息化市场,并且一同带入“学生学业生涯”、“综合素质测评”、“英语口语考试训练”等智慧校园系列产品。同时,以当前政策导向下的教育资源公平化为契机,发展教学中的常态化录播系统。既能复用学校渠道、利旧原有标考教室中的摄像硬件,又能开拓软件应用层面业务。2018年,公司完成新高考相关业务覆盖300所学校任务,实现收入近6800万,智慧校园布局逐步兑现。 投资建议:根据公司2018年报业绩及2019年Q1业绩预告,我们调整公司2019-2021年收入预计为6亿、8.85亿、12.41亿(前值5.85亿、8.35亿、-),增速分别为54%、47%、40%(前值50%、43%、-),预计归母净利润为1.85亿、2.63亿、3.65亿(前值1.85亿、2.42亿、-),增速分别为49%、42%、39%(前值48%、33%、-)。公司标考业务为整体的盈利基本盘,且已占据1.3万所学校渠道资源,智慧校园产品依托国家“教育信息化”政策成为业绩新看点,我们判断公司仍为成长期企业,结合其所处行业前景及其行业地位,且考虑政策支持力度,参考公司历史估值,给予40倍估值,维持目标市值74亿、目标价52.86元,维持“推荐”评级。 风险提示:新高考政策于全国范围内落地进度将影响公司相关产品销售情况,标考市场以项目制为主,周期性强,随时间推移其增速或将下滑。

本期业绩增长主要原因系: 1.国家教育考试信息化建设市场需求量增加; 2.新高考改革逐步实施,带动公司智慧教育产品销售。 标准化考场布置正值新周期第二年,项目增长仍然强劲。本轮标考市场较五年前量价齐升,建设周期或将长于预期。全国高考人数940万人,按每考场30人需考场30万间,另需20万间备用考场,每个考场综合布置费用2万元,仅针对高考的标考班级建设规模为100亿,其中仅5-10%在上轮建设周期中建全了标考系统。此外,初中的标考考场用于中考和学业考试,全国共5.2万所初中,91.5万个班级,平均每个年级1200万人,中考需41万教室,若备用教室20万间,则初中建设市场超120亿。标考市场建设仍处增长阶段,公司作为行业龙头,市占份额超过60%,业绩强劲增长可期。 《教育2035》明确支持“走班、排课”,排班信息化软件成刚需。公司于前年收购成都环博软件公司,及早布局了新高考政策下的教育信息化市场,并且一同带入“学生学业生涯”、“综合素质测评”等智慧校园系列产品。同时,以当前教育资源公平化的政策为契机,发展教学中的常态化录播系统。既能复用学校渠道、利旧原有标考教室中的摄像硬件,又能开拓软件应用层面业务。 投资建议:根据公司2018年业绩快报及2019年Q1业绩预告,我们调整公司2018-2020年收入预测为3.91亿元、5.85亿元、8.35亿元(原值4.01亿元、6.86亿元、9.83亿元),增速分别为103%、50%、43%,预计归母净利润为1.25亿元、1.85亿元、2.42亿元(原值1.3亿元、2.21亿元、3.14亿元),增速分别为71%、47%、31%。公司标考业务为整体的盈利基本盘,且已占据1.3万所学校渠道资源,智慧校园产品依托国家“教育信息化”政策成为业绩新看点,我们判断公司仍为成长期企业,结合其所处行业前景及其行业地位,且考虑政策支持力度,参考公司历史估值,给予40倍估值,目标市值74亿,对应目标价52.86元,维持“推荐”评级。 风险提示:新高考政策于全国范围内落地进度将影响公司相关产品销售情况,标考市场以项目制为主,周期性强,随时间推移其增速或将下滑。

“美吉姆”或将步入资本市场:2018年10月26日公司公告33亿元拟收购天津美杰姆教育科技有限公司100%股权草案。其中上市公司设立控股子公司出资70%,独立第三方出资30%,交易分5期支付。交易对方为5位自然人,承诺美杰姆2018-2020年实际实现的净利润分别不低于人民币1.80亿元、2.38亿元、2.90亿元。本次交易完成后,上市公司将通过美杰姆主要从事美吉姆早教中心加盟授权业务以及经营2家美吉姆早教中心。 标的公司为早教龙头品牌:本次公司收购标的为天津美杰姆教育科技有限公司,成立于2013年,主要为0到6岁儿童家庭提供适龄的早教课程与服务,向用户提供“美吉姆”欢动课程、“艾涂图”艺术课程、“Music Together”音乐课程。截至2018年上半年,已通过直营及加盟模式在全国开设了389家儿童教育中心,在册学生超过20万人。就线下早教中心规模和学生人数而言,公司是行业的龙头公司,在家长社群中口碑相传的品牌竞争优势明显。 早教行业风潮已起,渗透率提升空间大:全国早教中心共约一万余家,一线城市的早教中心占全国总量的15.1%。排名前十的机构总共拥有3700家中心,占比32.46%,早教产业呈现市场份额较为分散的状态。早教培训集中年龄段为0-3岁,2016年我国0-3岁儿童共约5170万人,早教规模约为575亿元,每年人均支出约为1.44万元,参培渗透率仅为8%。伴随消费升级大环境变化,家长对于及早培养孩子独立性、协作性等能力需求提升,预计2020年参培率可翻倍,届时早教市场规模将超过1000亿元。而对比海外早教普及率80-90%,我国早教渗透率尚低,有巨大上升空间。 公司原主营业务回暖,转型教育势在必行:公司原主营业务为塑料管道及高端机床制造,2017年起订单增厚有回暖迹象,不拖累公司业绩。而2017年收购的楷德教育,是一家面向低龄留学市场的国际化教育咨询机构,为有志于赴美留学的学生提供专业的考试培训和申请服务,主营业务包括SAT、SSAT、托福、ACT培训的小班课程。楷德教育尚处业绩对赌期,2017-2019年承诺归母净利分别不低于2,000万元、2,600万元和3,200万元,增长稳定。 盈利预测及投资评级:若不考虑美杰姆,我们预计2018-2020年公司当前主要业务收入为1.9亿、2.0亿、2.2亿,归母净利润为3300万、3700万、3900万,增长17%、18%、18%,对应EPS为0.10元、0.11元、0.12元。若并入美杰姆的教育业务,按对赌业绩测算,预计上市公司2018-2020年备考净利润分别为1.58亿、2.03亿、2.42亿,无增发股份情况下对应EPS为0.46元、0.58元、0.70元;公司向教育行业转型势在必行,收购早教品牌事宜稳步进行,首次覆盖,给予“推荐”评级。考虑到本次收并购采用多期支付,存在日后定增可能,暂不给予目标价。 风险提示:交易的多期支付存在不确定性,除去部分上市公司自有资金及独立第三方资金,公司收购美杰姆还将采取定增或贷款等融资手段,财务费用及融资成本或将导致较大估值波动。

独到见解: 公司2018年一季报略超预期,收入3998万,同比上升134%,毛利率58%,归母净利743万,同比上升321%,净利率19%。公司标准化考场建设进入产品更新周期,预计2018年为公司带来翻倍增长;17省开启“新高考”政策带来“走班排课系统”爆发性需求,具有持续性。预计公司2018-2020年归母净利为1.30/2.21/3.14亿,对应EPS为1.77/3.01/4.27元。首次覆盖,给予“推荐”评级,给予PE 35X,目标价62.0元。 投资要点 1. 标准化考场进入产品更新周期,或将为公司带来翻番收入 标准化考场进入新的一轮更新周期,市场较五年前量价齐升,高中及初中标准化考点布置规模约超220亿。全国共1.34万所普通高中、5.2万所初中,高中班级45万、初中91.5万,公司覆盖学校共1.3万所、班级30万个,其中80%为高中,是考试考务信息化龙头,预计2018年该业务将成翻倍增长。 2. “新高考”开启大年,“走班排课”系统需求爆发,公司为直接受益标的 教育信息化投入体量庞大,但市场普遍观点认为信息化领域投资逻辑链冗长,难以实现以数据服务为最终结果的产业完整闭环。然而我们认为2018年17省将启动新高考,或将迎来教育信息化的新切入点。走班排课系统解决走班制、分层教学下的一人一课表的教学新模式,成为新高考刚需产品,且为保各省市新政策平稳落地,该软件服务具备可持续性。公司原业务渠道转化优势明显,排课产品已于多所学校试点,我们认为公司未来三年将持续受益于新高考驱动下的走班排课系统刚性需求。 3. 投资建议: 我们预计公司2018-2020年归母净利为1.30/2. 21/3.14亿,对应EPS为1.77/3.01/4.27元;公司为成长期企业,根据PEG为1,给予PE 35倍,目标价62.0元,首次覆盖,给予“推荐”评级。 4. 风险提示: 学校师资力量与走班制不匹配;“新高考”云巅智慧教育产品渠道开拓情况不达预期。

事项: 公司发布2018年一季度报,基本符合预期。收入6.6亿,同比增长11.03%; 整体毛利率47%,环比下降一个百分点;财务费用因汇兑损益增加同比上升1162%;归母净利润1.7亿,同比下降8.76%,扣非归母净利润1.67亿,同比下降10%。 主要观点 1. 一季度大幅受累于美元贬值汇兑损失 2018年一季度公司汇兑损失5600万元,占收入8%,大幅拖累净利润。若不计汇兑损失,调整后归母净利润率34%,比对应调整后2017全年归母净利率提升2个百分点。据公司一季报,二季度以来美元兑人民币汇率仍呈较大波动趋势。 2. 下游终端客户关键地区电子烟销货速度不达预期,短期继续影响公司订单 2018年一季度IQOS 设备在日本不再限购,然而销售速度不及预期。据PMI管理层分析,日本市场中意识到IQOS 设备已不再限购的用户较少,另外高龄烟民的转化速度放缓(年龄在50岁以上的烟民占将近40%)。同时,IQOS也面临其他类似品牌竞争。一季度IQOS 设备销货速度下降也将影响盈趣二季度的订单量,公司预计2018上半年电子烟订单出现阶段性回调,而公司总收入同比或将下降0-15%。但PMI 对IQOS 在全球范围内的扩张保持信心,预计全年烟弹出货量较去年翻番,同时美国市场或将于下半年打开,届时也料将有效带动设备供应商订单量回升。 3. 投资建议 公司UDM 模式,高度信息化及自动化的设计生产反馈流程系统有助公司持续获得其他细分领域优质客户。我们维持公司2018-2020盈利预测,预计净利润分别为13.98、20.50、23.94亿元,对应EPS 为3.07、4.50、5.26元。维持目标价格107.8元,“强推”评级。 4. 风险提示 电子烟订单不及预期;新细分领域客户拓展不及预期。

1.中短期持续受益于终端客户电子烟产品全球市场爆发式增长。 随着公司的终端客户PMI旗下新型减害电子烟HNB产品IQOS在全球范围内成功推广,下游消费量暴增可为公司带来可观的生产订单收益。而公司产能调配灵活,其离散式生产、柔性工艺、以销定产模式,足以应对激增的订单需求。全球烟民约10亿人,IQOS电子烟常用烟民仅约占0.5%。2018年在当前已进入的市场IQOS总体新增常用IQOS烟民或将超过470万人。此外,IQOS通过FDA审批进入美国市场可期,若美国烟民渗透率10%,则又将新增485万人。考虑市场中其他非常用烟民、各渠道沉淀、一二级供应商良品率等因素,IQOS设备生产订单料将呈爆发式增长。市场认为新供应商加入可能挤占公司生产份额、压低电子烟部件生产毛利,我们认为IQOS产品仍处于导入期,生产供需匹配,公司当前生产份额的绝对量及毛利率不受压制。 2.高度信息化、自动化的UDM模式为公司核心竞争力。 长期核心竞争力源于公司独特的UDM模式,高度信息化及自动化的设计生产反馈流程提供更优质的客户服务,口碑相传有望获得新领域订单复制电子烟带来的业绩增长。 3.投资建议:我们预计公司2018/2019年净利润为14.04/20.55亿元,对应EPS为3.08/4.52元。公司为成长期企业,根据PEG为1,给予PE35X,目标价107.8元。首次覆盖,给予“强推”评级。