事件 2017年,原酒鬼酒贴牌产品代理商来今雨轩起诉酒鬼酒供销公司,要求酒鬼酒召回 2012年生产及涉及“甜蜜素”问题的产品(54度 500ml 老酒鬼酒,货值 3000万元) ,并赔偿相关损失。2019年 10月 25日,湖南省高级人民法院终审判决,支持来今雨轩的退货诉求,但驳回了原告的赔偿要求。点评 “甜蜜素”事件非严重食品安全事件且产品生产日期为 2012年不影响当前公司生产运营。针对此事件公司已经做出声明,认为从未采购过甜蜜素且严禁添加甜蜜素。我们认为“甜蜜素”作为一种广泛存在的食品添加剂本质是为了食品更好的口感,但不宜摄入过多,会对身体健康造成一定伤害。不过这种伤害程度难以构成如乳业原“三聚氰胺”事件等严重危害身体程度,且产品为 2012年生产与当前经营产品无关,不会影响到当前公司正常的运营。根据 2014年食品添加剂使用标准新国标(GB2760-2014),甜蜜素(环乙基氨基磺酸钠)不被允许在白酒中添加,因此近些年行业内基本已无此事件发生,行业依然朝着更规范化发展。根据每日经济新闻披露,公司此前已经同意对 2012年批次老酒鬼酒召回,但来今雨轩没有选择全部退货,而公司也已经对来今雨轩给予了 40吨酒水市场推广支持作为补偿,不过今雨轩希望得到更多赔偿而近年持续上诉,公司认为是无理的要求。 渠道反馈内参全年目标已完成,全年有望迈过 15亿元收入目标。短期事件不改中长期发展逻辑。渠道反馈,当前内参全年销量翻倍目标已达成,预计增速约 40-50%,实现收入 3.3亿元+。而酒鬼系列 Q4发货增速环比加快至+20-30%(三季度预收款大部分是酒鬼系列),全年总收入有望超 15亿元。 当前渠道库存小于 3个月,终端动销较好,经销商打款积极,预计将为四季度+一季度贡献收入。当前基本面加速,短期事件不改中长期发展逻辑。 盈利预测由于渠道反馈积极,明年规模效应预计显现,我们上调明后年盈利预测。预计 19-21年营业收入分别同比+28.0%/32.7%/31.1%,较上次预测分别-2.5/+4.1/+4.4pct;归母净利润分别同比+30.5%/+50.6%/+39.9%,较上次预测分别-0.2/+20.7/+11.0pct;对应 EPS 分别为 0.89元/1.35元/1.88元,目前股价对应 19/20/21年 PE 分别为 44X/29X/21X,维持“买入”评级。 风险提示需求下滑/次高端空间压缩/省内外销售不达预期

奶酪行业增长潜力巨大,国产品牌有望崛起迎来份额提升。奶酪因其高营养价值、丰富的口感以及应用场景广泛,与乳制品消费结构升级的背景相契合。2009-2018年,我国奶酪消费规模CAGR达24.78%,凸显强劲的增长趋势。而2018年我国奶酪人均消费量仅为0.15千克,远低于其他海外国家,还有较大的提升空间。当前市场格局中虽海外品牌占据主导地位,但格局尚未固化,国产品牌具备渠道优势与本土优势,市占率有望迎来提升。 受益于奶酪板块爆发式推动,公司业绩快速成长:1)在国内品牌中率先建立完善的奶酪产品线,为公司在产品研发铺设方面赢得先发优势;2)奶酪棒横空出世,精准切入儿童零售市场,通过系统化营销形成了独特的品牌优势,未来仍有望快速增长;3)高强度品牌投放+线下联动营销,建立起专业化品牌形象,迅速提升品牌认知力,为终端布局、渠道铺设打下良好的基础;4)开展全国多元化渠道布局,2019年终端数有望达到10-12万家,并计划于明年率先开始大量进驻母婴渠道,渠道精耕下沉助推公司高速成长。 妙可蓝多具备产品、生产、品牌、渠道先发优势,短期内受到同业竞争压力冲击的可能性较小:与海外品牌相比,妙可蓝多在保持渠道下沉优势的同时,同样具备丰富的奶酪生产经验,未来将进一步针对国人的不同需要研发奶酪产品,形成差异化竞争;与乳业龙头相比,妙可蓝多率先建立起了专业化品牌形象,渠道端掌握先发优势,即使伊利、蒙牛等龙头计划短时间内加大对奶酪市场的投入,也依然需要花费时间、精力去重新梳理建设自身渠道,预计短期内也难以攻克妙可蓝多建立的品牌背书和多元化渠道优势。 盈利能力提升空间较大。2019前三季度公司净利率仅为1.25%,盈利水平明显偏低。我们预计公司奶酪产能利用率将逐步提高,规模效应下单位生产成本有望逐步降低,奶酪毛利率有望实现持续提升,从而推动公司毛利率进一步提升。未来伴随着毛利率的逐步提升以及费用端规模效应的持续显现,净利率水平还具有较大提升空间,盈利弹性较强。 投资建议 预计19-21年公司营业收入为17.54亿元/24.28亿元/32.97亿元,分别同比+43.1%/38.4%/35.8%;归母净利润分别为0.33亿元/1.48亿元/2.88亿元,分别同比+211.8%/344.9%/95.3%;对应EPS为0.08元/0.36元/0.70元,对应PE分别为161X/36X/19X,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 产能扩张过快,短期成本承压/销售费用率高于预期/行业竞争加剧/行业增长不达预期/限售股解禁风险/大股东及实控人质押比例过高/食品安全风险。

液晶显示主控板卡龙头,以屏为器向下游延伸。 当前液晶显示主控板卡市场较为成熟,预计 2019-2020年市场规模增速在 8%左右,主要需求来自于超高清电视和智能电视对普通液晶电视的替代。公司是全球最大的液晶显示主控板卡厂商, 2018年全球出货量市占率超 35%(其中智能电视板卡出货量占比达 41%),未来将充分受益行业向超高清和智能化方向的发展。凭借在显控技术领域的核心优势,公司积极向显示板卡下游智能交互领域延伸,逐步拓展出教育信息化智能交互品牌希沃和网络会议智能交互品牌 MAXHUB,两者在各自细分领域销售市占率均拔得头筹。 教育信息化 2.0时代,希沃优势突出有望充分受益行业发展。 政策推动下,国内教育信息化行业进入黄金发展期,预计未来三年教育信息化支出有望维持 10%左右的年均增速。教育信息化 2.0时代,以智能交互产品为核心载体的智慧教室是教育信息化主要建设方向,希沃是教育用智能交互平板龙头品牌,产品矩阵及内容生态丰富,客户粘性较强,全产业链优势下具备更强盈利能力, 2018年销售市占率 36.5%排名第一,未来将充分受益行业高速成长红利。 我们预计, 2019-2021年希沃营收 CAGR 将达 25.6%。 网络会议市场一片蓝海, MAXHUB 有望延续辉煌。 根据 IDC, 2018年网络会议市场渗透率仅 10%,市场虽小(规模 1.81亿美元)但增速较快,预计未来三年 CAGR 将达 20%。 65寸以上智能交互平板为国内网络会议市场主流需求(占比达 71%), MAXHUB主攻 65/75/86寸大屏市场,拥有包括东风日产、阿里巴巴、腾讯等大终端客户在内的超过 200家用户,连续两年排名位居首位( 2018年销售市占率 25.40%),龙头优势突出,未来有望实现持续高增长。 我们预计, 2019-2021年 MAXHUB 营收 CAGR 将达 54.9%。 盈利预测与估值: 预计公司 2019-2021年实现营收 199.7、 233.6、 271.5亿元,实现归母净利润15.8、 19.9、 25.4亿元,对应 PE 分别为 34x、 27x、 21x,采用分部估值法,给予公司 2020年合理目标估值 727亿元,对应目标价 110.8元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 液晶电视出货量不及预期;智慧教室建设推进不及预期;远程会议行业发展不及预期;原材料价格大幅波动; 应收账款大幅提升;巨量限售股解禁。

华南知名啤酒品牌,国企改革排头兵:公司成立于2002年,形成了以啤酒业为主体,啤酒酿造和啤酒文化双主业协同的业务格局。公司拥有220万吨的酿造产能,在广东啤酒市场市占率达到31.6%,在华南地区拥有较高的知名度,是绝对的区域强势品牌。公司实际控制人是广州市国资委,发展过程中通过引入外资持股、国企重组和员工持股等措施践行国企改革,是广东省乃至全国国企改革的排头兵。 做精做细区域市场,紧抓结构升级机会:公司95%收入来自以广东为核心的华南市场,也是为数不多守住本省市占率首位的非龙头企业,主要得益于公司30多年的深耕发展,丰富产品矩阵,塑造品牌价值,将深度分销落到实处。公司以珠江0度为规模拓展点、以珠江纯生为利润增长点,纯生系列销量达到42.62万吨,比重超过37%,带动出厂吨价抬升至3000元以上,紧抓本轮结构升级机会。公司省内酿造工厂产能均在20万KL以上,产能规模效应明显+结构升级持续+原材料上涨压力逐步缓解,毛利率有望持续修复。 渠道布局加快,销售范围拓宽:公司沿着“南固、北上、西进、东拓”的思路进行拓展,将销售区域不断向广东省内粤北、粤西的薄弱市场以及广东省外的湖南、广西、东南和北方等重点市场拓展;通过配备车辆和冷冻展示柜等方式推进深度分销的同时降低运输费用。随着公司不断优化产能配置和销售区域,运输费用预计将有所降低,提质增效带动管理费用投放效率提升。毛利率提升+运输费用降低+管理费用优化预计将有效提升盈利能力。 研发创新能力是王牌,占据产品升级的先发优势:公司是国内纯生啤酒和鲜白啤酒的开创者,每年将收入的3%投入研发创新,研发创新能力行业领先。公司研发储备了引领行业潮流的红啤酒、黑啤酒、皮尔森啤酒等多款精酿产品,有助于公司在未来啤酒行业消费者升级和品质为先的大趋势下占据领先地位。 投资建议 我们预计公司19-21年的收入分别为43.25/46.97/51.47亿元,同比增长7.1%/8.6%/9.6%;归母净利润分别为4.95/5.65/6.42亿元,同比增长35.0%/14.3%/13.5%;EPS分别为0.22元/0.26元/0.39元;对应PE为33X/28X/25X;扣除42亿元地产估值,当前股价对应的PE分别为24X/21X/18X。给予公司2020年37倍估值,目标价9.5元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 限售股解禁的风险、原材料价格上涨的风险、非经常性损益减少影响公司利润的风险、募投项目建设不达预期的风险。

徽酒龙头再振兴,专注变革助成长。古井贡酒是安徽白酒龙头,中国老八大名酒企业之一。2007年新管理层上任后进行自我调整回归主业,2008年推出主打产品年份原浆系列,进行渠道的精耕细作与产品结构优化。2019Q1-3营收82.03亿元,同比+21.31%;归母净利润17.42亿元,同比+38.69%。 卡位次高端市场,产品结构持续升级。安徽省内经济增长稳定,市场的主流消费价格带上移,次高端扩容。公司作为徽酒龙头,聚焦次高端市场,成功实现了产品结构升级和放量。公司一抓产品结构升级,古8及以上实现高增长,占比持续提升;二抓献礼古5控量保价,稳定省内价盘及渠道利益,三抓部分县级渠道市场,进一步提升市场竞争力。 渠道、产品、品牌三力齐发,造就核心竞争力。(1)渠道方面,古井贡酒自2009年实施“三通工程”,直接接触终端网络。古井保证了对渠道价格的掌控能力,并且建立了稳固的厂商关系,在渠道上也尝试创新,采取“区域保护+分渠道操作”模式实现新产品的快速布局。(2)产品方面,以年份原浆为绝对主力,产品覆盖面广,而随着消费升级,古井贡酒不断调整优化自身产品结构且进行产品创新,强化高端占位。(3)品牌方面,一方面古井贡酒大力宣传品牌,销售费用逐年走高以建立品牌制高点,另一方面古井集团深入实施5.0战略与追求国际化并进,助推品牌新高度。 国企改革释放新活力,省外扩张加速。2019年亳州市国资委将持有的古井集团60%股权,无偿划转至亳州市国资运营公司,促进内部机制更加灵活,推动古井贡酒的发展。“年份原浆+黄鹤楼”双品牌运作持续发力,河南处于上升发力期,仍是主攻战场持续下沉;江浙沪大商模式推行,品牌势能提升;湖北市场,双品牌运作下,黄鹤楼协同效应加速显现,收入规模持续扩大。 投资建议 盈利预测:预计2019-2021年收入107.50/130.76/155.44亿元,同比+23.76%/21.64%/18.87%;归母净利分别为23.21/29.55/36.84亿元,同比+36.93%/27.30%/24.04%;对应EPS分别为4.61/5.87/7.32元,给予公司20年25倍市盈率,目标价147元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 食品安全风险、宏观经济下行、行业竞争加剧。

? 产业互联网优质标的,多元化业务构筑 B2B 综合服务平台。 公司历经中国互联网萌芽与普及期,开展多项 B2B 业务,包括以国联资源网为基础的商业信息服务,以多多系电商平台等为基础的网上工业品交易业务以及以国联全网为基础的互联网技术服务,多方位充分赋能 B2B 领域供应商、制造商与分销商。 2014-2018年国联股份营业收入复合增速超过 130%,归母净利润复合增速达到 101%。我们认为公司现有商业模式已基本稳定,规模效应已在不断释放,未来业绩增速可期。 ? B2B 成为资本市场的新宠儿,国联股份多年积淀恰逢其时。 2018年 B2B 电商交易规模已超 22万亿,产业互联网领域重登数字化舞台,中小企业线上采购交易渗透率不断提升;国联股份凭借多年经验与大量客户的信任基础,在资本和政策双轮驱动的背景下崭露头角。同时,三大板块业务协同性强,有利于资源与营收的相互转化。 ? 行业优势明显,增长空间充分。 公司深谙产业链扩张逻辑,公司由 B2B1.0进化为 B2B2.0模式的过程摸索出一系列可行的商业逻辑,通过信息服务延伸至电商业务与技术服务,逐步拓展盈利模式,树立了行业综合服务平台的样本。我们认为公司未来的增长空间依托于三方面( 1)现有大量分网会员转化为电商业务交易客户的空间, 2018年分网电商会员总体渗透率仅为1.4%,( 2)垂直电商品类横向扩张的空间,目前仅覆盖三大产业领域,超过20个行业有待进一步挖掘,以及( 3)进一步深度挖掘 B2B 产业链细分领域增值服务带来的新空间。 盈利预测与投资建议? 我们预测公司 19-21年摊薄后的 EPS 分别为 1.13/1.68/2.38元。国联股份属 A 股 B2B 领域稀缺标的,处于 B2B 综合服务平台龙头地位,发展态势良好且成长空间显著,给予 2020年 50x P/E,合理市值 118亿元。我们首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示? ( 1)预付账款持续增长带来资金占用( 2)商品和库存价格波动对盈利能力带来潜在影响( 3)会员发布虚假或侵权信息造成的风险

? 公司完成家乐福收购与苏宁小店、 金融出表。 1-9月公司实现营收 2,010亿元,同比增长 16.1%符合预期; 归母净利润 119亿元, 同比增长 94%, 净利润率 5.9%。 净利润增长主要由于家乐福并表与小店、金融出表所致。 经营分析? 收入符合预期,毛利率维持稳定: 1-9月营业收入增速 16.1%,主要由于公司下沉渠道开拓及快消类商品收入占比提升。毛利率 14.7%同比基本持平,主要由于服务收入和金融业收入提升对冲营业成本增加。我们认为随着快消类占比提升和下沉市场拓展,毛利水平有望保持稳中有升态势。 ? 展店策略持续,同店逻辑失色。 1-9月公司零售云加盟店新开 2,187家,截至 9月底公司零售云加盟店 4,131家,我们预计 Q4零售云加盟店展店将加速以完成全年 5,000家店的里程碑, 持续看好苏宁零售云加盟店为品类扩展和渠道下沉奠定基础。 1-9月公司家电 3C 家居生活专业店可比门店线下零售销售收入同比下降 7.2%。易购零售云直营店可比门店线下零售销售收入同比下降 6.6%。 苏宁需重塑家电 3C 门店的增长逻辑。 ? 线上增速进入低区间。 1-9月公司商品销售规模 2,759亿元,同比增长17.5%。线上平台商品交易规模 1,714.4亿元,同比增长 24.3%,维持低增速区间,其中自营商品销售规模 1,191亿元,开放平台商品交易规模 523亿元。我们认为在电商行业红海竞争的背景下,线上业态竞争压力将加大。 ? 费用端表现平淡: 上半年运营费用率(营销、研发、管理)为 15.4%,同比增长 1.6pts,主要由于营销和研发经费的上涨。 ? 现金流与扣非净利润表现待观察: 1-9月经营现金流-200亿元,去年同期-138亿元,主要受金融业务放款规模增加以及十一国庆和双十一大促提前备货带来的预付款增加影响。扣非归母净利润-41.5亿元, 去年同期为-2.2亿元。前三季度均不考虑苏宁小店的影响,则扣非归母净利润为-14.05亿元。 苏宁仍需关注现金流表现,期待资金管理优化后现金流带来的提振。 盈利预测与投资建议? 苏宁金融出表, 预计带来投资收益 158亿元,家乐福并表带来收入近 300亿元, 小店出表减少亏损近 35亿元,因此我们上调了公司 19-21年盈利预测,摊薄后 EPS 分别为 1.58/0.57/0.81元,上调幅度为 351%/14%/13%,当前股价对应 19-21年 P/E 分别为 7x/19x/13x,小幅上调目标价至 14元,维持“买入”评级。 风险提示? 1)战略落地效果不及预期 2)供应商关系不稳定 3) 投后整合效果不佳

海天味业前三季度实现营业收入 148.24亿元,同比+16.6%;归母净利润38.35亿元,同比+22.5%; EPS1.42元。公司 Q3单季度实现营业收入46.64亿元,同比+16.9%;归母净利润 10.85亿元,同比+22.8%。经营分析调味品收入如期稳健增长, 小品类增长亮眼: 公司 Q3调味品业务实现收入43.98亿元,同比+16.7%,环比上半年( +14.4%)增长提速,继续巩固调味品行业龙头地位。分产品来看, Q3酱油、蚝油和调味酱分别实现收入26.91亿元、 8.30亿元和 5.04亿元,分别同比 +14.1%、 +18.7%和+13.8%。公司酱油增速环比 Q2( +12.3%)提升,继续攻城略地;蚝油随着从地方化向全国化、从餐饮向居民的发展趋势,延续了高速增长;调味酱增速重回两位数,产品调整效果显著。公司 Q3其他品类调味品合计实现营业收入 3.74亿元,同比+39.8%,小品类增长提速,品类扩张战略加速推进。长期来看,公司仍将巩固三大核心品类领先优势, 加速小品类成长, 预计收入规模将伴随品类多元化稳中有升。 产品结构变化使得毛利率下降, 期间费用下降推高净利率水平:公司 Q3实现毛利率 43.8%,同比下降 1.3pct,主要受毛利率较低的非酱油品类占比提升影响, 同时 Q3黄豆等原材料价格压力缓解,毛利率下降幅度环比收窄。 公司 Q3销售和管理费用(含研发费用)率分别为 12.9%和 5.3%,分别同比下降 2.8pct 和 0.7pct;其中销售费用率下降主要受益于公司品牌影响力外延和部分经销商选择自提后运输费用率下降。 综合收入和成本支出的变化,公司 Q3实现归母净利润 10.85亿元,同比+22.8%,对应净利率 23.3%,同比提升 1.1pct, 经营效率持续提升。 Q4业绩压力小,龙头加速跑马圈地: 公司前三季度稳中有升的增长态势使得全年收入 16%、利润 20%的增长难度不大, Q4收入和利润仅需增长14%左右即可完成业绩目标; 尽管 Q4完成压力不大,但是由于春节提前,预计 Q4公司难以低空飞行,全年收入利润预计将能够完美超速收官。长期来看, 公司仍将继续通过强大的成本管理和产业链议价能力提升市占率,“三五”期间增长持续可期。投资建议预计 2019-2021年公司营业收入为 198.8亿元/232.6亿元/267.8亿元,同比增长 16.7%/17.0%/15.1%;归属母公司利润为 52.5亿元/62.3亿元/72.5亿元,同比增长 20.4%/18.5%/16.5%,对应 EPS1.95元/2.31元/2.68元,目前股价对应 PE 为 56X/47X/41X,维持“买入”评级。风险提示原材料价格变动,食品安全问题,产能扩建不达预期

公司前三季度实现营业收入 382.3亿元, YoY +13.8%;实现归母净利润5.18亿元, YoY +39.1%。 Q3单季度实现营业收入 166.9亿元, YoY+15.6%;实现归母净利润 2.44亿, YoY +38.9%。 业绩略超预期。 经营分析 Q3收入加速,费用率大幅改善。收入端,对比 Q2仅 2.6%的同比增速,公司在 Q3实现了加速增长,验证了此前我们关于 Q2营收增速触底、 Q3起有望出现重大边际改善的观点,符合预期, 我们判断收入加速主要受益竞争格局改善、市场份 额提升。费 用端, Q3销售 /管理 /研发 费用 YoY 仅+3.1%/+8.7%/3.3%,远低于收入增速, 我们认为主要受益规模以及品牌效应。 Q3期间费用整体 YoY+ 5.7%, 受益费用投放增速放缓以及毛利率小幅提升,公司净利率提升 0.25pct.,导致净利润增长略超预期。 上下游账期管理效果明显, 经营活动现金流持续改善。 公司 Q3经营性现金流量净额为-8.5亿,去年同期为-12.11亿,有显著改善。公司在经营性净现金流方面延续了自去年 Q4起的向好趋势,我们认为主要是由于业务规模扩大,公司在产业链中的话语权有所增强,使得公司可以在上下游账期、采购节奏、货款回收等方面做一些主动管理。我们预计, 随着市场份额的提升,公司在经营活动净现金流方面的向好趋势将持续。 北美云巨头资本开支回暖叠加 5G 建设推进,行业重回高增长时间窗口临近。 北美云巨头资本开支从 Q2起回暖, Q3主要云计算厂商亚马逊、谷歌分别实现了 YoY +40.1%、 +27.5%的增长( Q2分别为 YoY +9.8%、+11.8%)。此外, Q3英特尔数据中心营收 YoY +4%( Q2为 YoY -10%),从数据上看北美云相关厂商资本开支回暖迹象明显,据此推测国内云巨头资本开支有望在明年初回暖。此外, 5G 进入规模建网期,边缘计算建设推进(公司于 10月中标中移动边缘计算服务器首单)、 5G 规模商用在即,服务器行业有望重新迎来高增长, 我们认为公司将充分受益行业发展红利。 投资建议 下游需求回暖叠加竞争格局改善,重申公司高增长拐点已至。 维持 2019-2021年归母净利润 8.96/14.03/18.62亿元的盈利预测,当前股价对应 PE37/23/18倍。给予 2020年目标价 39元, 目标市值 500亿元,“买入”评级。 风险提示 云计算厂商及运营商资本开支不及预期;中美贸易摩擦对公司业务影响存在不确定性。

永辉超市2019年前三季度实现收入635.4亿元,同比增速+20.6%,占我们全年营收预测的75%(vs.2016-2018年前三季度营收占全年比重平均值75%)。实现归母净利润15.4亿元,同比增长+51.1%,占我们全年净利润预测的69%(vs.2016-2018年前三季度净利润占全年比重平均值70%),业绩整体符合我们预期,但略低于市场预期(全年收入、净利润增速分别为+22%YoY/+58%YoY)。 三季度单季实现营收223.7亿,较同期增长+22.3%;实现归母净利润1.7亿元,受去年同期低基数影响,同比增长100%,三季度净利润率较去年同期提升0.3pts至0.8%。n前三季度零售业务毛利率同比下降0.79pts,但受益于服务业务占比较去年同期提升了0.7pts,综合毛利率较去年同期同比提升了0.1pts,其中三季度毛利率同比提升1.2pts。费用率方面,前三季度整体销售费用率同比下降0.2pts,管理费用率同比下降1.4pts,财务费用受利息支出影响,较去年同期增加1.78亿。三季度销售费用率同比上升0.7pts,环比上升0.3pts,管理费用率同比下降1.3pts,环比持平。三季度永辉试水“永辉买菜APP”,目前而言费用扩张较为温和。 分区域来看,广东大区由于并入广东百佳38家大卖场,营收同比增长99%。核心区域一区(福建)、四区(主要为重庆市场)增长保持稳健。 三季度新开超市34家,Mini店新开业112家,三季度展业加速。截至三季度末,累计大卖场业态825家,MINI业态510家。我们认为全年能够实现150家大卖场以及800家mini店目标。 投资建议 我们维持公司2019-21年盈利预测,收入分别为844亿元/986亿元/1094亿元,同比+19.7%/16.9%/10.9%,归母净利润分别为223/275/326亿元,同比+50.6%/+23.3%/+18.6%。我们采用了DCF估值方法并结合PE估值,取9.0%的WACC(经调整beta=0.9)和1%的永续增长率假设。维持公司未来6-12个月11.5元目标价位,相当于19-21年49x/40x/34xPE。 风险提示 1)宏观经济下行,居民消费意愿下降;2)生鲜行业竞争加剧,费用急速扩张;3)Mini店探索不及预期,拖累主营业务;4)同店增长不达预期;5)门店扩张过快、运营质量下降;6)限售股解禁。

事件 公司发布2019年三季报,2019前三季度,公司实现收入53.82亿元,同比增长20.07%;归母净利润6.11亿元,同比增长28.65%。 分析 收入稳健增长,自建数据中心上架率不断提高。前三季度IDC收入约14亿,同比增长约16.5%。云计算收入约39.8亿,其中AWS约17亿,同比增长约6.3%,增速放缓主要受AWS降价影响;无双收入约22.8亿,同比增长约36%。公司前三季度利润中70%为IDC业务贡献,30%为云计算业务贡献,其中IDC业绩主要来自于公司自建数据中心部分,目前公司IDC整体上架率约为70%。公司Q3收入19.26%,同比增长13.3%,环比增5.4%;归母净利润2.19亿元,同比增长19.7%,环比增长11.2%,季度业绩持续向好。 持续扩建一线城市IDC,卡位优势愈发显著。公司在北京、上海等主要城市自建数据中心、云计算基地,总建筑面积近50万平米,机柜数量近5万架,机房标准达行业最高级。今年,公司在北京和上海及周边频频发力,争取一线城市IDC资源。三季度,公司收购上海中可,建设嘉定二期,预计新增4500个机柜。同时,布局昆山项目,预计新增1.44万个机柜。 云计算与5G持续催化,拥抱核心资产。海外及国内云巨头厂商资本开支有望触底回升,带动IDC需求持续旺盛。叠加5G时代来临,数据量激增,对于数据存储的需求也将大幅增长。我们看好公司作为国内IDC龙头公司,在北上等一线城市具备丰富机柜资源,作为核心资产将持续获得较高成长性。 投资建议 预计公司2019-2021年分别实现净利润8.81/11.57/14.67,EPS0.57/0.75/0.95元,对应PE为33/25/20倍,维持“买入”评级,给予25元目标价。 风险提示 AWS业务发展不及预期;IDC机房建设不及预期。

科创板业务释放业绩叠加整体需求回暖,公司Q3单季度营收提速。拆分收入看,经纪业务与资管业务的快速增长是驱动公司业绩提速的主因:Q3单季度经纪业务营收同增49.1%(上半年仅1.0%),资管业务营收同增69.3%(上半年仅9.1%),两者合计占主营收入的比重由去年的42.2%提升至53.4%。在经纪业务与资管业务的拉动下,资本市场条线占主营收入的比重由72.0%提升至76.1%。我们判断资本市场业务快速发展的主要原因一方面为科创板业务开始确认收入,另一方面为资本市场回暖、金融机构增加IT投入,认为公司今年业绩增长的逻辑开始兑现。此外,Q3单季度创新业务营收增速达18.8%,与上半年12.2%相比也有加速迹象。 费控持续,长期盈利能力有望进一步提升。公司Q3单季度除财务费用以外的期间费用同增18.2%,低于收入增速。拆分来看,销售费用同增17.5%,管理费用同增19.8%,研发费用同增18.0%。根据半年报披露的数据分析,人员及薪酬增长是上半年费用增加的主要原因,我们预计此状态在三季度延续,判断非薪酬费用控制仍在持续,资源配置有望更加优化。长期来看,随着公司规模扩大、规模效应显现,叠加公司主动进行费用控制,公司长期盈利能力有望得到进一步提升。 全年高增长无忧,长期成长空间有望打开。展望Q4,科创板业务收入将集中确认,同时沪伦通、CDR等需求有望启动,另外第三方接入工作预计也将在今年底启动,届时也有望带来可观业务增量。长期来看,行业利好不断,包括“新十一条”、《金融科技发展规划(2019-2021年)》在内的政策相继出台,利好龙头发展;同时,公司创新业务布局广泛,未来有望充分把握行业发展趋势、受益行业变革红利,我们看好公司长期发展。 投资建议 公司投资收益变动较大,基于Q3情况我们调整对公司的盈利预测,预计19-21年实现归母净利11.2/12.2/14.5亿元(分别上调11%/7%/9%),对应当前PE54/49/42倍,维持92元目标价及“买入”评级。 风险提示 金融机构IT支出不及预期;监管政策落地进度不及预期。

10月 28日天味食品披露 2019年三季度业绩,前 9个月实现收入 10.8亿元,同比增长 24%,占我们全年营收预测的 59%( vs. 2015-18年前三季度营收占全年比重 59%),实现归母净利润 1.95亿元,同比增长 20%,整体来看前三季度表现符合我们预期。 按产品拆分,川菜调料表现亮眼,前三季度实现收入 5.1亿元,同比增长41%。火锅调味料产品前三季度销售规模 4.9亿,同比增长 13%。两大主要品类前三季度合计销售收入同比增长 26%,其他产品前三季度合计收入同比增长 7%。 渠道拓展方面,截至三季度末,较年初净新增经销商 245家,其中三季度净增加 172家,渠道拓展环比加快。按区域划分,华东、华中地区经销商增长快速,较年初分别净新增 98家、 53家,相应的华东、华中地区销售收入占比环比上升 1pts,区域分布不断优化。 单季度来看,三季度营收同比增长 15%,净利润同比增长 2%,主要受产品结构调整毛利下降(同比下降 4.3pts)以及销售费用率上升(同比增加3.6pts)影响。考虑到三季度为火锅产品销售淡季,结合三季度经销商拓展加速,且预收款项项较二季度末环比增加 26%, 我们认为经销商为四季度旺季来临积极备货,新增经销商有望在四季度贡献收入。 估值与投资建议 根据前三季度实际费用率情况以及公司对营销费用投放的指引,我们小幅下调了 19-21年费用率假设,得到 19-21EPS 分别为 0.79元/0.98元/1.22元,上调幅度分别为 4%/4%/4%。我们采用 DCF 方法,采用了 9.7%的WACC(行业平均经调整 beta=1.1)和 1%的永续增长率假设,最终得出天味的目标价为每股 61.3元, 对应 19-21年 PE 倍数分别为 77x/63X/50X, 维持“增持”评级。 结合前三季度表现,我们看好短期内公司受益于大单品战略的进一步渗透和渠道的扩张,同时我们认为市场对发展空间足的消费品公司的偏好给与其一定估值溢价。 风险提示1) 渠道扩张不及预期; 2)新品推广不及预期; 3)行业竞争加剧; 4)原材料等成本快速上升; 5)食品安全问题; 6)募投项目建设进度不及预期。

非消费者业务恢复至正常水平,非经损益平滑利润谷底。公司三季度单季营收196.3亿,对比2017年公司正常经营时期Q3单季营收225.7亿,我们认为差异主要来自于消费者业务,运营商业务和政企业务相信已恢复至正常水平。Q3单季归母净利润26.6亿元,同比增长370%,主要系深圳湾总部基地资产处置收益26.9亿所致。三季度,公司持续优化费用管控,销售费用16.6亿,同比减少12.9%。由于法律事务费用增加,管理费用同比上升80.5%达到9.8亿。三季度研发费用28.9亿,同比下降16.7%,前三季度研发营收占比14.6%,同比上升0.1pp,预计未来公司研发投入将保持在当前水平以获取持续竞争力。 5G竞争优势巩固,政企业务亦有亮点。5G方面,截至9月,公司在全球已获取35个5G商用合同,期内5G承载端到端产品累计发货2万台,新一代5G无线系统芯片和承载交换网芯片性能已在外场测试中得到验证。政企方面,公司多个5G+项目在重点行业客户落地;数据库GoldenDB在重要金融客户实现核心业务下移实践,未来有望在金融行业市场拿下30%以上市场份额。 利润短期承压,2020年进入新成长周期。我们认为2019年H2是公司未来3-5年中经营最困难的阶段,主要原因系公司仍处禁运后恢复期,同时毛利较高的4G业务运营商投入将逐步降低,而5G业务仍处投入期尚未起量所致。随着20-22年进入5G规模投入期,中国5G基站全球市场份额有望从约25%提升至60%水平,公司将迎来新一轮成长期。经测算,2021年公司国内运营商业务收入预计将达到745亿,乐观情况下达到843亿。 盈利调整及投资建议 预计公司2019-2021年实现净利润53/71/110亿,对应EPS1.26/1.69/2.63元,维持“买入”评级及目标价至40元不变。 风险提示 运营商集采份额不达预期;运营商资本开支不达预期。

业绩概述 伊利于 10月 30日发布三季报,前三季度实现营业收入 685.17亿元,同比+12.6%;实现归母净利润 56.31亿元,同比+11.5%。单 Q3实现营业收入235.52亿元,同比+10.8%;实现归母净利润 18.50亿元,同比+15.5%。 业绩点评 Q3收入增速完全符合我们预期,预计主要受常温奶增长拉动。三季度伊利加强了金典买赠促销力度,结合我们终端增速跟踪来看,伊利纯牛奶增速有显著环比提升,我们预计三季度金典增速环比有所提升,预计安慕希三季度增速环比基本持平,整体来看我们预计常温奶增速在金典的带动下环比二季度有所提升(据尼尔森数据,前三季度公司常温奶市占率同比+2.0pct 至38.8%,常温份额持续提升)。低温奶行业竞争加剧,整体低温奶行业增速三季度环比有所下行,结合公司前三季度低温奶市占率变化(同比-1.0pct 至15.8%),我们预计 Q3伊利低温奶仍有小个位数的负增长。 Q3利润超预期释放,费用率同比下降印证两强竞争边际趋缓。Q3毛利率为35.99%,同比+0.19pct。在 Q3原奶价格持续上涨的背景下,公司毛利率依然有小幅提升,我们预计产品结构的升级完全对冲了成本上涨的影响。Q3销售费用率同比下降 2.43pct 至 21.86%,淡季费用投放预计相对放缓,也印证了我们此前两强竞争边际趋缓的判断;管理费用率同比提升 1.29pct,预计主要受新事业部以及股权激励费用摊销影响。整体来看,公司三季度归母净利率同比+15.5%,净利率同比+0.39pct 至 7.86%,业绩释放超预期。 我们判断 Q3的利润释放趋势在四季度有望得以延续:一方面,我们预计四季度产品结构仍将有进一步的提升(金典梦幻盖 8月推出,Q4将会持续拉动产品结构升级),Q4毛利率有望维持高于去年同期的趋势;另一方面,尽管两强大单品之争短期内不会停歇,但是伊利采取了跟随战略,并未与蒙牛直接对抗交锋,预计伊利后期的费用投放将会更加的集中化以及精细化,规模效应也将逐渐显现,进而整体费用率有望呈现边际下降之势。我们认为当前乳制品板块是所有大众品板块中既有稳定性同时又最具未来预期弹性的板块,同时我们也坚定看好伊利的龙头地位以及规模优势,建议重点关注。 盈利预测Q3利润超预期,我们上调盈利预测:预计 19-21年归母净利润分别为 71.6亿元/75.2亿元/87.2亿元(分别上调 3%/6%/6%) ,同比+11.2%/+4.9%/+16.0%。对应 EPS 分别为 1.17元/1.23元/1.43元,对应 19/20/21年 PE分别为 23X/22X/19X,维持“买入”评级。 风险提示原奶价格过高/费用率提升风险/行业竞争加剧/食品安全问题。