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于泽群

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宏润建设 建筑和工程 2019-01-17 3.99 -- -- 4.10 2.76%
4.78 19.80%
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深耕轨交市场,城轨订单快速增长:公司是轨交建设行业的区域龙头,是全国第一家成功进入上海地铁盾构施工领域的民营企业,同时具备地面、地上、地下全面的市政工程施工能力,业务以建筑施工及市政基础设施投资业务为主,2017年营收占比达84.51%。房地产业务于2008年成为公司第二主营业务,2016年营收占比接近40%,2017年占比下滑,为13.63%。2018年新签建筑类订单总额达132亿元,其中轨交订单57.15亿元,占43.30%,是推动公司订单增加的主要动力。 发改委密集批复轨交项目,行业增速有望提升:过去8年,地铁运营里程从1167公里增长到3881公里,增幅超过200%,2017年地铁在建规模巨大,超过了5000公里,轨交建设潜力巨大。2018年以来,发改委批复了7个地铁建设规划,总投资高达7044.22亿元,占全年批复总额49%,预计未来2-3年内轨道项目投资将快速落地。在近期基建开始回暖的背景下,城轨建设值得关注。从十三五规划数据来看,城市轨道交通方面的投资为各省在除公路、铁路投资之外投入最大的交通领域,2015-2020年将从3300公里扩建到6000公里。其中,华东、华南两地区地铁规划里程达到2411公里,约占全国各省规划总里程的60%,这与公司业务区位结构(2017年华东占比68.23%,华南占比10.71%)相当吻合,区域优势有利于公司拿单,将极大助力未来发展。 净利润增速稳定,资产负债率降低:公司营收波动增长,2018年前三季度增速达到15.51%。受转型影响,毛利率降至历史低位7.26%,但净利率受益于期间费用率降低,2016以来增长0.9%至3.51%。最近三年公司的负债率明显下降,由最高点81.64%降低到76.81%,截至2018年Q3,资产负债率回升了0.62%。 投资建议:轨交行业空间增速加快,近期发改委批复了7个地铁建设规划,总投资高达7044.22亿元。受益于华东与华南轨交工程快速推进,我们预计2018-2020年EPS分别为0.28、0.32与0.37元,对应PE为14.4、12.6倍与10.9倍,首次覆盖,给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:基建投资落实不到位;中长期资金成本控制及回收风险。
中国建筑 建筑和工程 2018-11-07 5.42 -- -- 5.94 9.59%
6.35 17.16%
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事件: 2018前三季度公司实现营收8405.1亿元,同比增长9.03%;实现营业利润489.6亿元,同比增长10.57%;实现归母净利润273.0亿元,同比增长5.88%;EPS为0.61元,加权平均净资产收益率11.50%。 评论: 1、营收净利稳定增长,新签订单充足,增长基础坚实 公司2018前三季度营收净利及订单均实现稳定增长。分季度看,2018Q1/Q2/Q3分别实现营收2701.6/3187.7/2515.8亿元,同比增速分别为15.1/9.8/2.4%;分别实现归母净利81.45/109.93/81.62亿元,同比增速分别为14.98/0.35/5.39%。分业务板块看,房建/基建/房地产业务分别实现营收5219/1934/1181亿元,分别同比增长7.4/25.6/3.2%,占营收的比重分别为62.1/23.0/14.0%。分地区看,境内/境外分别实现营收7834/571亿元,同比增速分别为9.1/8.0%,占营收的比重分别为93.2/6.8%。从总订单上看,前三季度合计新签合同1.87万亿,同比增长5.7%;分业务订单看,上半年房建/基建业务分别新签订单1.23万亿和4282亿元,分别同比增长12.5/-15.2%,基建订单下滑主要固定资产投资增速放缓、PPP投资下滑等因素影响。公司在手订单充足,具备后续增长的坚实基础。 2、毛利率微升净利率稳定,经营性现金流略有改善 2018前三季度公司毛利率为10.49%,比去年同期提高0.93个pp,净利率为4.50%,基本持平,期间费用率为3.53%,比去年同期提高0.74pp,主要是融资需求提高,利息费用增加导致财务费率提高0.43pp。分业务看,房建/基建/地产业务毛利率分别为5.9/8.5/32.5%,分别提高0.9/0.9/3.5个pp,地产业务毛利率提升明显。公司经营性现金净流量略有改善,经营性现金流量净额较去年同期增加103亿元至-649.57亿元;应收账款及应收票据1652.3亿元,占营收比重同比降低1.8pp至19.7%;盈利能力略有降低,净资产收益率降低0.90pp至11.50%;资产负债率为78.6%,比去年同期降低0.8个pp;在手资金充足,达到2692亿元,为公司业务开展提供了充足的资金支持。 3、基础设施业务快速增长,房地产业务前景广阔 公司朝着房建、基建、地产的“532”产业结构目标不断迈进,通过PPP等多种形式带动,成效显著。房建业务方面,公司压降三四线城市、中小地产商项目比重,同时积极推动EPC模式,房建业务继续稳步发展。基建业务方面,公司大力推进基础设施承包业务,先后中标一批重大基建项目,基建领域竞争力快速提升。房地产业务方面,受益于房地产领域集中度的快速提升,前三季度地产业务实现合约销售额增长24.2%至2070亿元;期内新增土地储备约1968万平米,期末拥有土地储备约9814万平米,土地储备充足。 4、积极拓展基建业务,订单充足前景可期,维持“强烈推荐-A”评级 公司作为龙头建筑央企,在基建领域积极发力,凭借丰富的建设经验和显著的品牌优势,取得了良好的成绩。此外,公司新签订单充足,在手现金充足,资产负债率稳定,未来业绩增长有保障。预计18年、19年EPS0.84元、0.93元,对应PE为6.4倍、5.8倍,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:房地产政策收紧、回款风险、基建投资不及预期
中国中铁 建筑和工程 2018-11-06 7.65 -- -- 7.66 0.13%
7.66 0.13%
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事件: 2018年前三季度公司实现营收4934.25亿元,同比增长4.92%;实现归母净利润130.44亿元,同比增长18.20%;实现扣非归母净利润122.05亿元,同比增长11.19%;EPS为0.562元,同比增长24.34%。加权平均ROE为8.56%。 评论: 1、营收稳健,净利润增速快速增长 公司2018前三季度经营稳健,在营收平稳增长的情况下,归母净利润快速增长。公司基建建设、勘察设计、工程设备与零部件制造、房地产开发以及其他业务均扎实发展。分季度来看,营业收入Q1/Q2/Q3分别1484.30/1676.73/1796.65亿元,增速分别为10.12%/1.32%/4.45%,在国内基建投资下滑的情况下,Q3营收同比增速提升得益于公司在其他业务板块的良好布局。归母净利润Q1/Q2/Q3分别为34.74、59.39、37.87亿元,同比增长23.63%、25.30%、7.21%,Q3增速有所下降。公司净利润增速快于营收的主要原因是:1)毛利率提升;2)资产减值损失较去年减少25.89亿元;3)所得税率下滑3.06个pp至24.41%。 2、毛利率提升0.69pp至9.81%,资产负债率持续下降至78.65% 2018前三季度公司毛利率提升0.69pp至9.81%,净利率提升0.32个pp至2.68%,期间费用率(含研发费用)5.86%,较去年同期增加0.64个pp,其中财务费用率因为融资成本提升原因上升0.25个pp至0.78%,销售、管理以及研发费用率分别为0.45%、3.04%与1.59%。现金流方面,经营性现金流净额为-326.80亿元,与去年同期相比减少174.34亿元;应收账款及应收票据占营收比下降12.02%至43.43%;资产负债率下降0.53pp至78.65%。截至2018年三季度末,公司市场化债转股项目工作稳步推进,已使用债转股实施机构现金增资资金完成了4家标的公司的银行贷款偿还工作。 3、基建新签合同同比增长5.9%,在手订单2.83万亿 18年前三季度公司订单稳健增长,实现新签合同9513亿元,同比增长5.9%,其中国内新签合同9076.5亿元,同比增长7.3%,国外436.5亿元,同比减少15.7%。新签合同中基建建设合同7700亿元,同比增长1.6%,勘察设计/工程设备/房地产/其他业务先前合同为186.1/267.1/364.3/995.5亿元,分别同比增长3.5%、15.1%、50.8%、32.5%。细拆基建建设订单细项,铁路/公路/市政及其他新签合同分别为1342.6、1406.1、4951.3亿元,同比增速分别为-5.9%/-19.8%/12.6%。因18年至今PPP规范清理与资管新规的影响,公司项目模式发生变化,基础设施投资项目(PPP、BOT等)新签合同1000.8亿元,同比减少52.43%。公司在手订单充足,未完合同2.83万亿,较2017年末增长10.4%,其中基建建设/勘察设计/工程设备/其他业务在手订单分别为23457.8、427.6、415.4、4086.5亿元,较上年末分别增长8.8%、23%、20.2%、18.1%。 4、基建订单稳增长,净利润保持高增速,维持“强烈推荐-A”评级 公司在手订单充足,主业夯实,在18年基建投资下滑背景下,基建订单依然保持增长,最先受益于下半年基建投资反弹。预计18年、19年EPS0.79元、0.89元,对应PE为9.3倍、8.3倍,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:PPP业务拓展不顺利,回款风险、基建投资不及预期、利率风险
岭南股份 建筑和工程 2018-11-05 9.10 -- -- 9.90 8.79%
9.90 8.79%
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事件: 2018年前三季度公司实现营收57.1亿元,同比增长123.65%;实现归母净利润5.7亿元,同比增长87.77%;EPS为0.57元,加权平均净资产收益率14.73%,公司预计2018年归母净利润7.64-9.42亿元,同比增长50-85%。 评论: 1、三季度营收增长加速,订单高增奠定后续业绩增长基础 公司上半年营收与净利润均实现高速增长,主要由于行业快速发展叠加公司大力推进水务、文旅业务和新农村建设。分季度看,公司2018Q1/Q2/Q3分别实现营收9.77、25.78、21.58亿元,分别同比增长88.68%/122.28%/146.12%,三季度加速明显;Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润0.88/2.99/1.85亿元,分别同比增长83.49%、96.07%、77.61%。公司新签订单充足,2018年以来公司新签订单金额约170亿元,同比增速超过90%,为公司未来业绩增长奠定了坚实的基础。 2、毛利率净利率双双下滑,期间费率下降助推业绩提升 2018前三季度毛利率与去年同期相比下滑4.49pp至26.31%,净利率下滑1.67pp至10.25%,主要原因系整体园林生态工程业务竞争激烈,各项业务毛利率下滑较快;但受益于期间费率的下降,净利率下滑幅度小于毛利率下滑幅度。公司期间费率下降2.35pp至11.76%,主要是管理水平的提高导致管理费率下降6.37pp至5.77%,此外财务费用率上涨1.47pp至2.31%,销售费率上涨1.66pp至2.16%。随着可转债的发行及银行融资增加,公司资产负债率相比2017年末进一步提升4.09pp至69.97%。经营性现金流有所改善,现金流量净额相比去年同期上升5.2亿元至-1.5亿元,应收账款及应收票据占营收的比重同比下滑3.1pp至47.3%,主要由于公司加强回款力度。 3、生态+文旅双轮驱动,股权激励彰显长期高速增长信心 公司定位于“城乡服务运营商”,实行“生态环境+文旅旅游”双引擎发展战略,紧抓乡村振兴战略机遇期,大力推行文化旅游“二次创业”战略布局的实施,推动公司营收业绩实现高速增长。文化旅游方面,公司在完成收购恒润科技和德马吉后,逐渐建立起“景区规划+景区建设+全方位运营”的盈利模式,形成了“生态PPP+全域旅游”的业务模式,打通了全盈利生态文旅闭合产业链。生态环境方面,在前三季度行业处于融资最为困难的阶段,公司仍然实现6.6亿元可转债成功发行,债券信用等级上调至AA,为公司快速发展提供了充足的资金保证。在国家加码基建投资的背景下,融资痛点有望得到明显改善,贷款有望加速落地。此外,公司将实行股权激励计划,有利于充分调动公司核心骨干员工的主动性和创造性,业绩考核指标为2018-2021年扣非后净利润相比2017年增长60%/108%/170%/224%,彰显了公司对业绩长期高速增长的信心。 4、生态文旅双轮驱动,前景可期,维持“强烈推荐-A”评级 公司实行生态环境与文化旅游业务双轮驱动,通过外延并购文旅项目逐渐打通全盈利生态文旅闭合产业链,业绩高增可期,生态环境项目在国家加码基建的环境下融资有望得到显著改善。预计18年、19年EPS0.97元、1.45元,对应PE为9.2倍、6.1倍,维持“强烈推荐-A”评级。5、风险提示:PPP项目落地不达预期、公司业务推进不达预期、回款风险。
中国化学 建筑和工程 2018-11-05 5.85 -- -- 5.95 1.71%
5.95 1.71%
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事件: 2018年前三季度公司实现营收536.22亿元,同比增长39.84%,实现归母净利润16.26亿元,同比增长25.78%,扣非后归母净利润14.89亿元,同比增长17.35%。公司前三年季度EPS为0.33元,加权ROE为5.61%。 点评: 1、营收增速持续提升,净利润增速保持稳定 公司前三季度营收增速持续增长,我们认为主要原因是公司业务快速推进,除传统业务外,基建业务与海外业务快速落地。分季度来看,Q1-Q3营收分别为149.19、190.90/196.14亿元,分别同比增长41.89%、32.30%、46.36%,三季度营收增速快速提升。归母净利润方面,Q1-Q3分别为4.0、6.84以及5.41亿元,同比增长28.97%、27.36%以及21.66%,三季度归母净利润增速出现一定下滑。我们认为净利润增速低于营收增速的主要原因是行业竞争日趋激烈,合同利润空间进一步压缩导致工程业务毛利率下滑,同时存在原材料成本持续上升拖拽毛利率的情况。2、毛利率下滑显著,期间费用率下滑,负债率小幅上升 2018Q3毛利率为10.94%,较去年同期下降2.79个pp,我们认为主要原因是工程承包业务毛利率的下滑拖累整体毛利率下滑。净利率下滑0.41个pp至3.35%,期间费用率下降2.19个pp至5.96%,其中管理费用率(不含研发费用)下降0.86个pp至3.0%、财务费用率下降1.39个pp至-0.3%,销售费用率与研发费用率与去年同期相比变化幅度较小,分别为0.50%与2.72%。经营性现金流净额为15.19亿元,较去年同期上升24.27亿元,我们认为经营性现金流的改善主要是因为公司下属财务公司并表导致;营收账款占营收比为32.00%,较去年同期下滑4.63%,收现比85.43%,付现比75.54%,收现比与付现比整体均出现一定下滑;资产负债率小幅上升至66.97%。 3、新签订单高速增长,煤化工行业景气度仍在 公司2018年前三季度累计新签订单1076.80亿元,同比增长80.16%,其中国内新签合同605.61亿元,同比增长70.92%,海外新签合同471.19亿元,同比增长94%,其中Q3订单为276.05亿元,同比增长108.7%,三季度增速明显加速。分业务类型来看,1-9月份工程承包及总承包业务新签合同573.67亿元,同比增长129.90%,施工承包及总承包合同450.73亿元,同比增长45.74%,勘察设计监理咨询19.06亿元,同比增长29.84%,其他业务33.33亿元,同比增长37.61%。此外煤化工行业景气度仍在,9月单笔合同额在5亿元以上的3个重大煤化工及化工合同累计63.67亿元,占本月新签订单的70.96%。目前,煤制烯烃与煤制乙二醇经济效应凸显。公司作为煤化工程龙头企业,过往业绩与市场占有率优势明显,充分受益化学工程行业景气度提升。 4、化工行业景气度高,国内+国外业务双轮驱动,维持“强烈推荐-A”评级 公司夯实化学工程承包业务,积极开拓基建、环保业务,形成“一主二辅”的战略布局。高油价叠加基建回暖预期确定,公司新签订单有望持续高增长。随着海外市场加速开拓,国内外大项目落地,我们预计18、19年公司EPS分别为0.42与0.56元,对应PE分别为13.8与10.2倍,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:宏观经济景气度下滑、油价大幅下滑、海外市场风险
中国铁建 建筑和工程 2018-11-05 11.21 -- -- 11.57 3.21%
12.31 9.81%
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事件: 2018年前三季度公司实现营收4898.71亿元,同比增长6.40%;实现归母净利润126.46亿元,同比增长20.11%;实现扣非归母净利润120.50亿元,同比增长22.20%;EPS为0.90元,加权平均净资产收益率10.11%。 评论: 1、营收增速略有放缓,净利润保持稳定增长 18年前三季度公司营收保持稳增长,各业务规模持续扩大。分季度看,18Q1、18Q2、18Q3营收同比增速分别为6.97%、6.89%、5.52%,18Q3增速略有下滑。Q3收入增速出现下滑,我们认为主要受国内基建投资下滑影响。18年前三季度公司营业利润同比增长30.60%,主要是由于营业规模增大及销售毛利率提高所致。18Q1、18Q2、18Q3净利润增速分别为20.66%、34.55%、25.14%,均大幅领先于历史同期。2018年前三季度公司净利润增速20.11%,增速大幅领先营收增速,主要原因是高毛利率的非工程承包业务营收占比提升。房地产板块方面,18年前三季度签约销售面积393.80万平方米,同比增加11.70%;签约销售面积579.297亿元,同比增加17.58%。 2、毛利率提升1.19pp至9.99%,经营性现金流承压,资产负债率有所改善 18年前三季度毛利率为9.99%,较去年同期增加1.19个pp。期间费用率(含研发费用)为5.84%,较去年同期上升0.40个pp,其中销售费用率基本同去年持平为0.60%,财务费用率增加0.19个pp至0.68%,管理费用率上升0.05个pp至2.39%,研发费用率增加0.17个pp至2.15%。经营性现金流净额为-476.38亿元,较去年同期下降277.95亿元。资产负债率较去年同期降低3.1pp至77.72%。随着下一季度工程回款落实及订单施工推进,预计经营性现金流将有所好转。 3、在手订单充足保障公司业绩,房建新签合同快速增长 18前三季度公司新签合同8916.565亿元,同比增长5.33%,为年度计划的59.05%。其中,国内业务新签合同8151.699亿元,同比增长2.84%;海外业务新签合同764.866亿元,同比增长42.05%。截至第三季度末,公司未完成合同26817.25亿元,同比增长23.25%,在手订单充沛保障公司业绩。工程承包新签合同7305.533亿元,同比增长2.92%。其中房建、水利新签合同增幅较大,分别新签合同1909.4、289.1亿元,同比增长49.98%、45.31%。房建工程新签合同额同比增幅较大的主要原因是国家深入推进新型城镇化、棚户区改造工作,同时公司根据市场形势,加大了房建市场的经营力度。此外,市政、机场码头新签合同1386.1、81.7亿元,同比增长20.45%、13.27%。城轨、公路新签合同下滑明显,新签合同614.1、1555.9亿元,同比减少40.58%、23.43%。此外,铁路新签合同1282.094亿元,同比减少0.25%。非工程承包业务新签合同1611亿元,同比增长17.86%。随着下一季度中西部加快基建补短板、资金面好转,预计基建投资重回高位,公司有望受益。 4、政策加码基建回暖,订单有望持续高增长,维持“强烈推荐-A”评级 公司是国内最具规模和实力的基建央企,以工程承包业务为核心,多元布局物流、房地产等领域增厚公司业绩。随着基建回暖预期确认,公司作为龙头将率先受益。我们预计18、19年公司EPS分别为1.42与1.62元,对应PE分别为7.2与6.3倍,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:宏观经济景气度下滑、基建投资不及预期、外汇风险、国际经营风险
中国建筑 建筑和工程 2018-11-05 5.46 -- -- 5.79 6.04%
6.35 16.30%
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事件: 2018前三季度公司实现营收8405.1亿元,同比增长9.03%;实现营业利润489.6亿元,同比增长10.57%;实现归母净利润273.0亿元,同比增长5.88%;EPS为0.61元,加权平均净资产收益率11.50%。 评论: 1、 营收净利稳定增长,新签订单充足,增长基础坚实 公司2018前三季度营收净利及订单均实现稳定增长。分季度看,2018Q1/Q2/Q3分别实现营收2701.6/3187.7/2515.8亿元,同比增速分别为15.1/9.8/2.4%;分别实现归母净利81.45/109.93/81.62亿元,同比增速分别为14.98/0.35/5.39%。分业务板块看,房建/基建/房地产业务分别实现营收5219/1934/1181亿元,分别同比增长7.4/25.6/3.2%,占营收的比重分别为62.1/23.0/14.0%。分地区看,境内/境外分别实现营收7834/571亿元,同比增速分别为9.1/8.0%,占营收的比重分别为93.2/6.8%。从总订单上看,前三季度合计新签合同1.87万亿,同比增长5.7%;分业务订单看,上半年房建/基建业务分别新签订单1.23万亿和4282亿元,分别同比增长12.5/-15.2%,基建订单下滑主要固定资产投资增速放缓、PPP 投资下滑等因素影响。公司在手订单充足,具备后续增长的坚实基础。 2、毛利率微升净利率稳定,经营性现金流略有改善 2018前三季度公司毛利率为10.49%,比去年同期提高0.93个pp,净利率为4.50%,基本持平,期间费用率为3.53%,比去年同期提高0.74pp,主要是融资需求提高,利息费用增加导致财务费率提高0.43pp。分业务看,房建/基建/地产业务毛利率分别为5.9/8.5/32.5%,分别提高0.9/0.9/3.5个pp,地产业务毛利率提升明显。公司经营性现金净流量略有改善,经营性现金流量净额较去年同期增加103亿元至-649.57亿元;应收账款及应收票据1652.3亿元,占营收比重同比降低1.8pp至19.7%;盈利能力略有降低,净资产收益率降低0.90pp至11.50%;资产负债率为78.6%,比去年同期降低0.8个pp;在手资金充足,达到2692亿元,为公司业务开展提供了充足的资金支持。 3、基础设施业务快速增长,房地产业务前景广阔 公司朝着房建、基建、地产的“532”产业结构目标不断迈进,通过PPP等多种形式带动,成效显著。房建业务方面,公司压降三四线城市、中小地产商项目比重,同时积极推动EPC模式,房建业务继续稳步发展。基建业务方面,公司大力推进基础设施承包业务,先后中标一批重大基建项目,基建领域竞争力快速提升。房地产业务方面,受益于房地产领域集中度的快速提升,前三季度地产业务实现合约销售额增长24.2%至2070亿元;期内新增土地储备约1968万平米,期末拥有土地储备约9814万平米,土地储备充足。 4、积极拓展基建业务,订单充足前景可期,维持“强烈推荐-A”评级 公司作为龙头建筑央企,在基建领域积极发力,凭借丰富的建设经验和显著的品牌优势,取得了良好的成绩。此外,公司新签订单充足,在手现金充足,资产负债率稳定,未来业绩增长有保障。预计18年、19年EPS 0.84元、0.93元 ,对应PE为6.4倍、5.8倍,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:房地产政策收紧、回款风险、基建投资不及预期
中国交建 建筑和工程 2018-11-05 12.81 -- -- 12.77 -0.31%
12.77 -0.31%
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事件: 2018年前三季度公司实现营收3285.47亿元,同比增长6.92%;实现归母净利润128.61亿元,同比增长9.66%;实现扣非归母净利润120.20亿元,同比增长13.04%;EPS为0.74元,加权平均净资产收益率7.21%。 点评: 1、营收保持稳健增长,净利润增速平稳 2018年前三季度公司营收保持稳定增长,实现营业收入3285.47亿元,同比增长6.92%。分季度来看,18Q1/Q2/Q3营收分别为932.53、1151.26、1201.68亿元,同比增速分别为12.76%、7.19%、2.54%。Q3收入增速出现明显下滑,我们认为主要受国内基建投资下滑影响。2018Q3净利润为47.53亿元,同比增长11.00%,18Q1/Q2净利润分别为34.06、52.15亿元,增速分别为7.73%/12.18%。净利润增速快于营收增速的主要原因是:1)财务费用率的快速下滑,2)2018年前三季度资产减值损失较去年同期减少11.53亿元。 2、毛利率净利率小幅波动,经营现金流承压,负债率小幅下降至76.26% 2018前三季度毛利率微降0.23pp至13.18%,净利率提升0.13pp至4.07%。期间费用率(含研发费用)为7.86%,较去年同期下降0.27个pp,主要原因是财务费用率下降0.48个pp至1.45%。此外,销售费用率同去年持平为0.21%,管理费用率基本同去年持平为3.80%,研发费用率增加0.21个pp至2.39%。经营现金流净额-304.25亿元,较去年同期大幅下滑354.87亿元。收现比91.78%,下滑17.07%,付现比86.98%,下滑7.08%,公司回款能力存在一定下滑,资产负债率较去年同期降低0.89pp至76.26%。 3、新签订单同比小幅下降,公司在手订单充足保障未来发展 2018Q3新签订单1540.38亿元,同比减少18.83%。前三季度公司新签订单为5828.06亿元,同比减少3.99%。新签合同规模下降,主要由于上年同期公司确认马来西亚东海岸铁路重大项目合同生效,使得同比基数较高所致。其中基建设计业务及疏浚业务增幅显著,累计新签合同分别为317.25/370亿元,分别同比增加48.74%/16.45%。基建建设新签合同为5095.29亿元,同比减少7.15%。细拆基建建设订单,港口/道路桥梁/铁路/市政环保以及海外工程新签合同分别为176.41、2252.82、59.35、1338.80、1267.90亿元,分别同比变化4.13%、10.99%、35.63%、-19.88%、-19.44%。结合新签合同占比,道路与桥梁业务是主要增长点,主要得益于公司在传统市场份额稳固,以及PPP投资类形式开展项目增加。公司前三季度PPP投资项目确认合同额共计1102.37亿元(权益合同额305.36亿元),占新签合同总额19%,预计在设计与施工环节中可承接的建安合同额为1937.33亿元。海外工程业务受贸易摩擦影响,订单增速下滑20.19%。 4、国内基建领域龙头,国内+国外业务双轮驱动,维持“强烈推荐-A”评级 公司是基建龙头,夯实基建建设传统业务,加速推进海外市场开拓,逐渐成为一带一路领军者。随着PPP清库完成、政策面及资金面持续改善,公司PPP及基建项目有望深度受益基建回暖。同时公司基本面稳健,在手订单充足,我们预计公司18、19年EPS为1.41、1.58元,PE为8.8、7.9倍,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:宏观经济景气度下滑、原材料价格上涨、海外市场风险、汇率风险
中设集团 建筑和工程 2018-11-05 15.99 -- -- 18.07 13.01%
18.42 15.20%
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1、新业务开拓成效显著,三季度营收净利高增 公司上半年营收与净利润均实现快速增长,主要由于积极开拓市场规划研究、EPC等新业务。分季度来看,公司2018Q1/Q2/Q3分别实现营收5.82/11.20/9.35亿元,同比分别增长31.2%/96.8%/55.51%;2018Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润0.59/1.08/0.75亿元,同比分别增长20.8%/51.4%/27.35%;Q3营收与归母净利润较Q2均有明显下降,但仍保持了高速增长。归母净利润增速低于营收增速的主要原因是毛利率下滑明显。 2、期间费率下降缓解毛利率下滑影响,经营性现金流承压 2018年前三季度毛利率相比2017前三季度下滑6.3个pp至30.2%,推测主要是由于EPC业务占比提高而其毛利率较低所致。受益于公司管理水平提升,公司管理费率和销售费率分别下降4.28个pp和2.48个pp至7.02%和4.52%,在毛利率大幅下滑的情况下公司净利率下滑1.8个pp至9.4%。2018年前三季度公司应收账款及营收票据快速增长9.44亿元至33.15亿元,占营收的比重达到125.7%,收现比同比下滑9.0个pp至77.2%;经营性现金流承压,前三季度经营性现金流量净额下滑至-2.90亿元,主要系业务规模扩大以及职工人数增加,造成采购支付、税款支付以及为职工支付的现金流出均较上年同期增加所致;受现金流影响,公司应付账款及应付票据相比2017年快速增长6.34亿元至13.91亿元,资产负债率进一步提升3.38个pp至62.03%。 3、股份回购彰显公司信心,EPC继续发力,外延并购加速 公司近期将进行股份回购,回购金额在3000万元到2亿元之间,预计回购股份数量为1000万股,占公司目前已发行总股本的3.19%。股份回购比例较高,充分彰显了公司对未来发展的信心。近年来,公司开始涉足以设计单位牵头的EPC项目运营组织新模式,通过前期咨询、少量投资的方式参与一系列EPC项目,积累了一定经验。公司由设计为主逐渐转型成“投资+设计+建造+运营”的全产业链一站式EPC商业模式。在环保领域,积极打造专业化团队,实现EPC+O及PPP等项目专业化、集中化管理。此外,公司近期计划进行海外收购,布局高端建筑设计领域,将有助于公司品牌形象和技术实力的提升;与中煤建工合资设立中煤建工中设地下空间科技有限责任公司,参与航天建筑设计院上市前的引入战略投资者项目,出资收购北京泰诺安公路建设有限公司95%股权,外延并购加速,业务前景可期。 4、优质设计龙头企业,全国布局前景可期,维持“强烈推荐-A”评级。 公司拥有工程设计综合甲级资质,能够承担各类设计任务,随着公司海外高端品牌收购的开展,高端市场份额有望进一步提升。全国范围布局,西南、山东省区域中心相继成立,业务范围布局进一步拓展,为后续业务增长奠定坚实基础。预计18年、19年EPS1.25元、1.62元,对应PE为11.9倍、9.1倍。 5、风险提示:基建投资反弹不及预期、项目推进不及预期、回款风险。
全筑股份 建筑和工程 2018-11-05 4.96 -- -- 6.47 30.44%
6.47 30.44%
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事件: 2018年前三季度公司实现营收45.36亿元,同比增长51.50%;实现归母净利润1.27亿元,同比增长160.35%;实现扣非归母净利润1.19亿元,同比增长176.70%;EPS为0.24元,加权平均净资产收益率7.61%。 评论: 1、三季度营收与净利润持续,低费率助力高利润增速 公司前三季度营收与净利润均实现快速增长,主要由于传统全装修业务持续稳健增长以及定制精装业务订单逐渐落地。公司2018Q3实现营收18.52亿元,同比增长44.44%;实现归母净利润0.54亿元,同比增长138.15%。前三季度归母净利润增速远大于营收增速,主要原因有:1)毛利率提升1.75%;2)公司在变更坏账计提方法后,资产减值损失相比去年同期减少516万。 2、毛利率与净利率均提升,盈利能力提升显著 2018前三季度毛利率较去年同期提升1.75个pp至12.71%,净利率则提升1.75个pp至3.34%,公司整体盈利能力得到改善。公司期间费用率为4.70%,降低了1.02%。其中销售/管理/财务费用率分别下降0.25pp/0.48pp/0.30pp至0.78%、2.97%/0.95%。资产负债率进一步提升至74.65%,剔除预收账款后的资产负债率为69.88%。前三季度公司应收账款占营收的比重达76.75%,相比去年同期下滑了8.02%。收现比同比下降12.90个pp至80.80%。公司现金流持续承压,前三季度经营性现金流净额为-8921.61万元。 3、在手订单充足,定制装修业务订单持续落地 2018年前三季度公司新签合同86.6亿元,其中设计3.15亿元,施工总计60.85亿元,全装修施工合同53.78亿元,公装施工6.78亿元,家装施工0.28亿元,木制品、软装与幕墙门窗共计4.16亿元,定制精装17.9亿元。而在手订单方面,前三季度公司在手订单共计113.98亿元,是2017年营收的2.46倍,其中全装修施工在手订单60.70亿元,公装施工14.73亿元,定制精装29.26亿元。 公司将业务由B2B形式的住宅全装修拓展至B2B2C模式的定制精装修。目前公司已有4个定制精装套餐,单价分别为800元/平方米、1000元/平方米、2000元/平方米、3000元/平方米,上半年公司共签约29个楼盘,已实施47个样板房装修,地区主要分布于一二线城市,如上海、重庆、成都、武汉等。此外,随“房住不炒”政策面扶持,地方性人才住房、安居型商品房和公共租赁住房等保障性住房有待放量,租赁市场预期加速发展,利好全装修市场空间。 4、在手订单充足,盈利能力提升显著,维持“强烈推荐-A”评级 公司作为主业经营稳健,定制精装业务快速推进,长租房市场逐渐开拓,延续捆绑大房企战略,保障公司营收持续增长。公司2018年第三季度新签合同较2017年同期上涨49%,截止第三季度已签约待实施合同金额累计113.98亿元。预计18年、19年EPS0.48元、0.69元 ,对应PE为10.17倍、7.07倍,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:房地产销售不达预期、公司业务推进不及预期、回款风险。
四川路桥 建筑和工程 2018-11-05 3.49 -- -- 3.68 5.44%
3.68 5.44%
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1、 归母净利高增,新签订单充足,未来业绩可期 2018前三季度公司营收增速稳定、归母净利高增。分季度看,2018Q1/Q2/Q3分别实现营收49.34、105.40、91.37亿元,分别增长18.96%、15.70%、10.94%;Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润1.15、3.63、0.74亿元,分别同比增长25.60%、28.13%、22.74%,三个季度归母净利均保持高位增长。公司2018Q1/Q2/Q3中标订单金额分别为297.10、133.19、53.77亿元,订单增速有放缓趋势,但总工程施工订单金额仍达到484.06亿元,在2017年订单爆发式增长的基础上仍实现17%的增长,订单充足,为后续业绩持续高速增长奠定了良好的基础。 2、净利率稳定,现金流依然承压,盈利能力明显提升 上半年,公司毛利率同比降低0.37pp至8.90%;净利率同比提升0.11pp至2.33%。净利率与毛利率反向变动,主要是收回了1.17亿元所属合同账龄超长的质保金至使资产减值损失为-1.17亿元,去年同期仅为-0.05亿元。公司期间费率为6.29%,与去年同期基本持平;分项看,财务费用率和管理费用率分别降低0.1pp和提高0.12pp至4.63%和1.50%,销售费用率为0.03%变动较小。应收账款及应收票据占营收比重提高1.3pp至12.4%,收现比略微提高0.46pp至97.42%,公司经营活动产生的现金流量净额较去年同期增长1.34亿元至-2.46亿元,经营现金流依旧承压。公司资产负债率为81.2%,同比降低2.09个pp;公司盈利能力有明显提升,加权净资产收益率提高0.91pp至4.14%。 3、受益西部基建补短板,可转债发行推动项目实施 在基建补短板的持续推进下,西部基建作为全面建设小康社会的短板,成为基建投资的重点。四川省连片特困地区占据全省总面积的75%以上,扶贫任务重,交通基建需求大。为了推动西部尤其是贫困地区公路建设,交通部大幅提高车购税补贴标准,推动国开行政策性扶持贷款发放;四川省内十三五期间规划投向公路建设的资金达4800亿元,其中约2450亿元投向贫困地区,而交通部对四川省的补助总额预计将超过1000亿元。在此背景下,公司工程施工订单快速增长,贫困地区的订单也实现高速增长。公司可转债发行获证监会通过,募集的资金将投入西昌市绕城公路PPP项目并补充流动资金,有望缓解公司资金压力,推动项目顺利开展。此外,公司业务逐步多元化,锂电池业务、海外矿产业务有序推进,新业务前景广阔,奠定了公司长期增长的基础。 4、西南路桥施工龙头有望充分收益基建补短板,维持“强烈推荐-A”评级 公司是西南地区路桥施工龙头,背靠铁投集团,将充分受益于四川省内贫困地区基建补短板的持续推进。工程施工在手订单充足,后续有望实现持续快速增长。同时,公司开始布局锂电池业务,海外矿产业务有序推进,业务多元化进展顺利。预计18年、19年EPS0.38元、0.47元,对应PE为9.0倍、7.4倍, 维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:项目推进不及预期、回款风险、基建投资不及预期。
苏交科 建筑和工程 2018-11-01 8.55 -- -- 10.75 25.73%
11.53 34.85%
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事件: 2018年前三季度公司实现营收47.01亿元,同比增长15.83%;实现归母净利润3.66亿元,同比增长20.16%;实现扣非归母净利润3.54亿元,同比增长24.72%;EPS为0.4521元,同比增长16.88%,加权平均净资产收益率9.50%。 评论: 1、三季度收入增速略有下滑,净利润保持稳定增长 公司2018年前三季度营收与净利润增长相对稳健。分季度来看,Q1-Q3分别实现营收11.49/18.30/17.22亿元,同比增长分别为10.94%、30.27%、6.43%,Q3收入增速出现下滑,我们认为主要受国内基建投资下滑影响;归母净利润方面,Q1-Q3分别为0.71/1.12/1.83亿元,同比增长分别为25.51%、17.78%以及19.66%,Q3归母净利润增速相比Q2有所提升。前三季度归母净利润增速略高于营收增速的主要原因是毛利率的提升;而Q3归母净利润增速远超净利润增速的主要原因是单季净利率的提升。 2、毛利率上升,经营性现金流承压,资产负债率略降 2018年前三季度公司净利率基本保持稳定,净利率为8.13%,较去年同期小幅下降0.07个pp;毛利率提升明显,上升1.41个pp至28.94%;期间费用率15.97%,较去年同期上升1.43个pp,主要原因是受贷款增加和BT业务利息收入减少的影响,财务费用率相比去年同期上升0.84个百分点至1.83%;研发费用率提升0.55个百分点至2.77%,而销售与管理费用率变动较小。经营性现金流净值为-9.17亿元,较去年同期下降5.05亿元,现金流略承压,随着后期合同订单加速转化,全年现金流有望改善。收现比为87.67%,同比下降4.11个pp,付现比提升5.21%至42.51%,公司整体议价力略微下滑,我们认为这与行业整体资金面趋紧相关;应收账款占营收比为127.82%,相比去年同期提升了14.85%。公司资产负债率略降,环比下降0.11个pp至63.31%,剔除预收账款后的资产负债率为59.82%。 3、债转股方式增资Eptisa,持续整合海外资源 公司逐渐开始整合海外优势资源,近期公司公告以1.75亿美元的价格出售TestAmerica,同时公司通过债转股的方式增资Eptisa,公司开始海外资产的整合。我们认为TA本身的增速情况对于公司成长产生了一定影响,公司以略微收益的价格将TA出售,更加优化公司资产负债情况。而EP方面,公司经营已出现协同效应,前三季度公司子公司诚诺未来与其联合赢得了巴拿马Martano电站项目的业主工程师和项目管理服务,联合管理团队将代表业主对EPC总包商进行全方位管理。此项目充分体现出Eptisa与公司的各自优势,此时公司通过债转股的方式增资EP,优化了EP的资产负债结构,增强其业务承接能力和资本实力,也凸显了公司持续拓展海外业务的信心。 4、业绩稳健增长且市场优势显著,维持“强烈推荐-A”评级 公司工程咨询及工程承包业务稳健增长,高在手订单保障公司业绩;同时,公司多元布局产业链,通过投资并购,加大省外和国外市场的开拓力度,虽然可转债停止发行,但环境业务受到影响有限,国内外协同效应可期,预计18年、19年EPS为0.71、0.90元,对应PE为12.0倍、9.5倍。 5、风险提示:公路投资放缓、海外项目推进不及预期、回款风险。
东珠生态 建筑和工程 2018-11-01 15.34 -- -- 17.38 13.30%
18.45 20.27%
详细
1、订单充足,营收净利增速有望获支撑 2018前三季度公司主营业务稳步发展,营收与归母净利润均持续高速增长。分季度看,2018Q1/Q2/Q3分别实现营业收入3.63/4.82/3.35亿元,同比增长51.9%67.5%与1.7%;三个季度分别实现归母净利润0.73/1.07/0.61亿元,同比分别增长65.0%、87.4%与-16.6%,我们认为Q3营收和净利增速快速下滑是受PPP项目在三季度融资较为困难的影响。订单方面,公司前三季度新中标项目共计27.43亿元,同比增长101.4%,新签订项目合同额共计19.52亿元,同比增长58.2%,在手订单充足,将支撑公司营收净利增长。此外,公司先后签订多个战略协议或合作框架协议,潜在订单充足。 2、毛利率净利率基本持平,货币资金充足,资产负债率上升 2018前三季度毛利率和净利率基本持平,盈利能力保持稳定。期间费用率为4.7%,较去年同期下降0.7个pp,主要原因是管理费用率及财务费用率下降,分别下降0.39个pp、0.69个pp至3.70%和-0.85%。随着公司业务规模扩大,已完工未结算工程施工增加导致存货占营收比提高27.6个pp至135.76%,应收账款及应收票据占营收比为63.46%,较去年同期下降26.5%;资产减值损失1969万元,远高于去年同期-879万元,占营收的比重提高2.69个pp至1.67%。由于工程量增加导致支付的工程采购款及保证金增加,公司经营现金流净额为-3.26亿元,较去年同期下滑3.49亿元。公司资产负债率小幅上升至41.50%,在手现金资金充足达9.16亿元,为持续拓展园林业务提供资金保证。 3、实现生态修复大行业全覆盖,高管增持员工持股稳定市场信心 公司聚焦于以“水治理”为内核的生态湿地建设领域,并积极布局沙漠公园和国储林项目,力图实现生态修复大行业的全面覆盖。公司布局的市场空间广阔,生态湿地领域市场空间接近3000亿元,待建沙漠公园超300个,市场空间达3000亿,国储林方面投入规模将超过5000亿元,合计市场空间超万亿。公司现有项目多为国家级,享有政策性银行低息长期贷款支持,融资难度相对较低,未来业绩有望持续高增长。此外,公司董事、高管增持超过1000万元,彰显对公司未来发展的信心;第一期员工持股计划即将实行,将有利于进一步提高公司员工的责任感,推动公司发展。员工持股计划将进行股份回购,该计划的资金规模上限为1亿元,涉及的股票总数占股本总额的2.03%,股份回购将有利于稳定市场信心。 4、深耕湿地修复领域,在手订单及资金充沛,维持“强烈推荐-A”评级 公司与传统园林行业差异化竞争,紧贴政策方向,积极布局湿地修复、沙漠公园及国储林市场,合计市场空间超万亿。公司全产业链深入布局,实现业务全覆盖,经验丰富先发优势显著。我们预计公司18、19年EPS为1.12、1.54元,PE为13.8、10.0倍,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示:宏观经济景气度下滑,业务开拓不及预期,坏账损失风险。
东易日盛 建筑和工程 2018-10-31 15.37 -- -- 17.79 15.74%
18.00 17.11%
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事件: 2018年前三季度公司实现营收29.40亿元,同比增长23.53%;实现归母净利润8447.11万元,同比增长99.54%;EPS为0.32元,加权平均净资产收益率6.79%。公司预计2018年归母净利润为2.39亿元~3.26亿元,同比增长10%-50%。 点评: 1、Q3营收持续20%以上高增长,投资收益贡献利润增长点 18Q3公司营收保持高增长,Q3实现营收11.30亿元,同比增长26.98%,与Q2相比,营收同比增速提升12.7%;实现归母净利润7349.94万元,同比增长46.96%,我们认为净利润的增长主要由公司主营业务增长以及投资收益的增加,Q3公司投资收益0.22亿元。公司预计2018年归母净利润为2.39亿元~3.26亿元,同比增长10.00%~50.00%,主要原因是公司装修业务订单呈现上升趋势,且公司对外投资获得预期收益。作为公司主营业务的家装通常在第四季度装修施工更加密集且收入确认更多,同时A6业务核心竞争能力建设工作稳步开展,速美快速推进直营体系店面建设。订单落实及新业务开展对公司业绩的积极影响在本季度已有所体现,预计未来营收增速将进一步提升。 2、毛利率净利率双升,现金流略下滑,剔除预收账款后的资产负债率39.12% 2018前三季度毛利率与净利率分别为35.88%与4.68%,较去年同期分别上升0.91个pp与1.27个pp,主要是设计业务增长提升整体毛利率水平。期间费用率为26.86%,较去年同期下降5.32个pp,下降幅度明显,其中主要是管理费用率下降明显,下滑5.17个pp至8.61%,销售与财务费用率分别为18.14%与0.10%,销售费用率提升了1.70%。收现比维持高位为108.47%,付现比相对较低53.39%,公司在产业链内议价能力较强;应收账款增长至3.80亿元,占营收比12.92%,同比增长1.07个pp;经营性现金流净额下滑2.07亿元至3.37亿元,较去年同期下滑显著;资产负债率为65.05%,剔除预收账款后的资产负债率为39.12%。 3、主营业务内生外延,速美业务整装待发 传统家装业务A6业务是公司最主要的业务,持续稳健增长。公司旗下拥有C端6大品牌、B端3大品牌,其中营收贡献较大为C端的A6和B端的集艾室内设计。目前,A6业务共开设直营门店162家,获客能力强,是公司主要的利润支撑点;参股子公司集艾设计前三季度收入增长率达到80%,上海创域收入增长达到70%以上,邱德光设计预计能较好完成业绩承诺,所以良好的整体业绩是内生外延共同增长形成的。速美业务上半年处于亏损阶段,1-6月净利润-3453万元,随着速美渠道模式调整为“以直营为主、服务商为辅”,并加快直营门店设立及服务商分级管理,目前共设立直营门店48家,服务商25家,公司加强服务商管理,提高新签服务商准入门槛,明确了私单为考核红线,速美业务发展可期。4、家装领域行业龙头,在手订单充沛,维持“强烈推荐-A”评级 公司是家装行业龙头,通过两个维度即标准化和个性化提供相应产品,覆盖多样化客户。公司加快直营步伐,拓宽获客渠道,保障在手订单充足,未来业绩加速释放值得期待。我们预计公司18、19年EPS为1.09、1.39元/股,PE为14.04、11.01倍,维持“强烈推荐-A”评级。5、风险提示:原材料及家装产品价格上涨,劳务采购成本上涨
中国化学 建筑和工程 2018-10-12 6.25 -- -- 5.97 -4.48%
5.97 -4.48%
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事件: 公司1-9月份累计新签合同1076.80亿元,同比增长80.16%,其中国内新签合同605.61亿元,同比增长70.92%,海外新签合同471.19亿元,同比增长94%;1-9月累计实现营收(未审计)539.43亿元,同比增长40.60%。9月签订的重大合同中,国内陕西延长中煤榆林能源化工有限公司靖边能化园区煤油气资源综合利用一期启动项目填平补齐工程总承包项目,合同金额6.03亿元;湖北云华安化工有限公司合成氨搬迁技改项目,合同金额15.45亿元;内蒙古久泰新材料有限公司年产100万吨乙二醇项目装置EPCM管理总承包项目,合同金额42.19亿元。 评论: 1、 9月新签订单增速157.55%,国内新签订单169.19% 公司9月新签订单89.73亿元,同比增长157.55%,增速再次回到较高水平。从结构来看,国内新签合同额89.37亿元,同比增加169.19%,海外新签合同0.36亿元,同比增长-78.05%。国内新签订单快速增长,有效缓解了国外订单紧缩。我们认为国外单月的订单下滑存在一定偶然因素,1-9月国外订单累计471.19亿元,仍维持在90%以上的增速,占全年新签订单的43.76%,相比2018年的35.42%提升了8.34%。从重大订单来看,公司9月的订单增长仍由传统化学工程业务贡献,我们判断公司目前传统化学工程业务订单与新业务订单约各占一半,多元化业务发展战略效果显著。 2、 单月营收增速71.82%,1-9月营收增速40.60% 公司9月实现营业收入(未审计)85.74亿元,同比增长71.82%,与8月38.68%相比,增速显著上升;1-9月累计营业收入539.43亿元,同比增长40.60%,较1-8月营收增速提升4.73个pp,我们认为在目前传统主业业主资金良好,下半年基建业务持续推进的情况下,全年营收有望保持目前高增长趋势。 3、 油价继续冲高,煤化工业务快速增长 9月单笔合同额在5亿元以上的3个重大煤化工及化工合同累计63.67亿元,占本月新签订单的70.96%。目前,布油价格已突破80美元,煤制烯烃与煤制乙二醇经济效应凸显。公司作为煤化工程龙头企业,过往业绩与市场占有率优势明显,充分受益化学工程行业景气度提升。 4、 营收与订单量双增长,业绩确定性强,维持“强烈推荐-A”评级 公司夯实化学工程承包业务,积极开拓基建、环保业务,形成“一主二辅”的战略布局。我们预计18、19年公司EPS分别为0.50与0.65元,对应PE分别为13.0与10.0倍,维持“强烈推荐-A”评级。 5、 风险提示:化学工程投资规模不及预期、环保、基建业务开拓低于预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名