公司发布2022年三季度报告。前三季度实现营业收入89.59亿元，同比增长18.44%，实现归母净利润9.68亿元，同比增长17.97%，实现扣非归母净利润9.79亿元，同比增长33.72%。其中，三季度单季实现营收30.90亿元，同比增长18.06%；实现归母净利润3.48亿元，同比增长15.66%；实现扣非归母净利润3.90亿元，同比增长42.40%。 营收利润保持高质量增长，研发维持高投入在全球宏观经济下滑背景中，公司通过多元化梯队式的产品线布局，以及稳健的经营风格，实现营收及利润的高质量增长，毛利率方面受益原材料价格的下滑，环比一、二季度均有所提升。在各项费用中，公司研发费用维持高投入，助力公司在产能提升及产品性价比等核心竞争环节取得持续突破，在继电器领域积极抢占更高市场份额。 电动化、智能化驱动继电器行业长期可持续增长继电器是基础电子元件，其下游广泛，涵盖大部分用电场景，在实际应用中存在刚需，由于性价比突出，技术替代风险低。未来行业增长的核心驱动因素来自于下游智能化、电动化变革。我们预计到2025年全球电磁继电器市场规模将达到589.5亿元，2020-2025年CAGR为8.5%。公司建立了多元化梯队式的产品线布局，成长期业务已进入丰收期；成熟期业务积极布局差异化产品，预计未来稳中有增；而导入期业务经我们测算，对应百亿市场空间，是公司未来重要的储备市场。 盈利预测、估值与评级我们预计22-24年营收分别为122.4/142.1/163.9亿元，归母净利分别为12.9/15.7/18.7亿元,营收及净利三年CAGR分别为17.8%/20.7%。EPS分别为1.24/1.51/1.79元/股，对应PE分别为26/22/18倍。鉴于公司出色的经营管理能力、多元化产品线布局以及持续提升的渗透率水平，我们认为公司将延续稳定高质量增长，维持2022年目标价43.4元，我们认为当前公司价值相较于目标价已处于低估水平，因此上调评级至“买入”。 风险提示新能源汽车销量不及预期；宏观经济景气度下滑；产能推进不及预期；汇率波动风险

事件： 业绩总结：公司2022年上半年实现营收58.69亿元，同比增长18.63%；实现归母净利润6.21亿元，同比增长19.30%；实现扣非归母净利润5.88亿元，同比增长28.51%。其中，二季度单季实现营收29.95亿元，同比增长16.61%；实现归母净利润3.41亿元，同比增长18.12%；实现扣非归母净利润3.36亿元，同比增长35.09%。 收入及利润规模保持稳健增长，综合费用率有所降低2022年上半年公司努力克服俄乌冲突、国内疫情等突发事件对市场需求的不利影响，依靠“产品力”积极开拓新能源等高增长领域，传统领域持续提供差异化服务，公司收入及利润规模保持稳健增长，继电器产品全球份额保持第一。毛利率方面受铜铁等大宗原材料价格上涨影响有所下降，同比下降1.66pct至32.98%，公司通过价格传导等方式积极应对，使其依然保持在较高水平。费用率方面上半年公司综合费用率15.51%，同比下降2.55pct。 电动化、智能化驱动继电器行业长期可持续增长继电器是基础电子元件，其下游广泛，涵盖大部分用电场景，在实际应用中存在刚需，由于性价比突出，技术替代风险低。未来行业增长的核心驱动因素来自于下游智能化、电动化变革。 我们预计到2025年全球电磁继电器市场规模将达到589.5亿元， 2020-2025年CAGR为8.5%。公司建立了多元化梯队式的产品线布局，成长期业务已进入丰收期；成熟期业务积极布局差异化产品，预计未来稳中有增；而导入期业务经我们测算，对应百亿市场空间，是公司未来重要的储备市场。 盈利预测、估值与评级我们预计22-24年营收分别为122.4/142.1/163.9亿元，归母净利分别为12.9/15.7/18.7亿元,营收及净利三年CAGR分别为17.8%/20.7%。 EPS分别为1.24/1.51/1.79元/股，对应PE分别为32/26/22倍。给予2022年PE为35倍，对应目标价43.4元，维持 “增持”评级。 风险提示： 新能源汽车销量不及预期；宏观经济景气度下滑；产能推进不及预期；汇率波动风险

投资要点： 全球继电器龙头，一体化布局、全品类覆盖公司为全球继电器行业龙头，近40年发展实现继电器产品全品类覆盖，生产规模、经营效率、盈利能力显著领先于同行， 2021年公司继电器全球市占率超17%，且连续多年保持全球第一，对质量的不懈追求以及新品类的持续拓展是公司取胜的关键。 电动化、智能化驱动继电器行业长期可持续增长继电器是基础电子元件，其下游广泛，涵盖大部分用电场景，在实际应用中存在刚需，由于性价比突出，技术替代风险低。未来行业增长的核心驱动因素来自于下游智能化、电动化变革。预计到2025年全球电磁继电器市场规模将达到589.5亿元， 2020-2025年CAGR为8.5%。 成长期业务迎来丰收，成熟期业务稳中有增公司建立了多元化梯队式的产品线布局，其中，成长期业务（高压直流继电器、信号继电器等）经过多年布局，已进入丰收期，是公司未来5年主要增长极，我们测算3年CARG超25%；成熟期业务对应下游行业普遍增速放缓，公司在电动化、智能化、网联化趋势下积极布局差异化产品，预计未来稳中有增，我们测算3年CARG接近10%；而导入期业务经我们测算，对应百亿市场空间，是公司未来重要的储备市场。 公司核心竞争力突出，以继电器为起点迈向泛元件平台公司的核心竞争力体现为深度集成的生产制造能力，包括垂直一体化生产模式、高度自动化的生产设备，使其在充分竞争的继电器行业构筑了足够的know-how壁垒，产品兼具质量和成本优势。结合公司多元化产品布局，我们认为公司有能力将继电器领域的know-how积累复刻至其他领域，最终成为泛电子元件平台型供应商。 盈利预测及投资建议考虑到疫情对公司冲击影响较小，且公司进一步强化了供应链管理机制，提升了整体效率，因此上调盈利预测，我们预计22-23年营收分别为122.4/142.1亿元（原值为119.3/142.1亿元），归母净利分别为12.9/15.7亿元（原值为11.7/14.8亿元），同时增加24年盈利预测营收为163.9亿元，归母净利为18.7亿元， 营收及净利三年CAGR分别为17.8%/20.7%。 EPS分别为1.74/2.11/2.51元/股，对应PE分别为31/26/22倍。 给予2022年PE为35倍，对应目标价60.9元， 维持 “增持”评级。 风险提示。 新能源汽车销量不及预期；宏观经济景气度下滑；产能推进不及预期；汇率波动风险

事件：公司于2022年3月21日正式披露2021年年报，2021年实现总营收87.13亿元，同比增长39.18%，归母净利润21.2亿元，同比增长30.15%，基本EPS为0.99元。 点评： 上游大宗涨价及价格低点已过，毛利率迎来拐点2021年公司综合毛利率35.5%，同比减少11pct，受玻璃供需关系及上游原材料涨价影响，Q1-Q4毛利率逐季下降，分别为58.2%、37.4%、31.7%、17.9%，21Q4毛利率达到历史最低。3.2mm光伏玻璃在21Q4降到近期低点25元/平米，库存、上游纯碱等原材料价格涨至近期高点。22Q1开始玻璃价格已反弹至26元/平米，库存逐渐下降，3月起纯碱价格开始回落，光伏玻璃基本面好转迎来盈利拐点，预计毛利率将呈现回升态势。 产能持续扩张夯实光伏玻璃龙头地位公司光伏玻璃窑炉产能已经由2020年的6400t/d，提升至2021年底的12200t/d，并且公司计划2022年再投放7座1200t/d的光伏玻璃产能，至2022年底产能达到20600t/d。由于公司产能的规模化效应，以及在大窑炉领域技术优势，实现了领先行业的成本控制能力，能够跨越行业价格周期进行扩产。公司与隆基股份、晶科能源、东方日升、晶澳科技等头部组件企业已签订超过387亿元的长单销售协议，需求端确定性叠加供给端不断规模提升，公司行业龙头地位不断夯实。 受益于大基地项目建设量实现量价齐升在2022年政府工作报告中，明确要推进大型风光电基地和配套调节性电源规划建设。目前第一批97GW风光大基地项目已经陆续开工，第二批455GW风光大基地项目方案已出炉，十四五、十五五期间大基地项目将成为重要增量。大基地项目明确鼓励使用双面组件，对光伏玻璃有25%用量、50%价值量的潜在提升空间。2022年国内、全球装机预计同比增长50%，光伏玻璃增长确定性极高，公司作为龙头将充分受益。 一体化布局提升长期成本控制能力公司于2022年3月1日以33.4亿元完成了对安徽凤砂集团旗下大华东方矿业和三力矿业100%股权收购，截止2021年这两个矿石英砂保有量分别为1648/3278万吨，共4926万吨。我们认为公司向上游石英砂矿布局，可以大幅提升石英砂自供比例，降低石英砂采购成本，强化公司成本优势。 盈利预测及投资建议公司是光伏玻璃龙头企业，由于上游纯碱等原材料价格上涨，我们对2022、2023年净利润预期略有下调。我们预计公司2022-2024年营收分别为140.5/188.2/229.3亿元，归母净利润分别为30.1/39.7/48.7亿元，对应PE为33/25/20倍，我们给予公司22年50倍PE， 目标价70元，维持“买入”评级。 风险提示光伏装机不及预期、光伏玻璃产能扩张过快、上游原材料价格大幅上涨

投资要点： 深耕电池组件，盈利能力迎来修复公司深耕电池组件，出货量常年居全球第七，国内第五。由于主辅材价格大涨，公司在2020年和2021年业绩下滑明显。2021年公司出售斯威克和电站公司等股权及资产，聚焦电池组件主业。2022年硅料、光伏玻璃等主辅材新建产能释放，价格将回落，公司盈利能力迎来修复。 光伏行业前景广阔，“十四五”新增装机将有大幅增长在全球各大经济体碳中和政策及平价上网的发展趋势下，光伏行业迎来新的增长阶段。中国光伏行业协会预计2021-2025年全球光伏新增装机量将达到1050~1295GW，2021-2025年中国新增装机量达到355~440GW。 十四五期间全球装机量与十三五期间相比将增长100.76%~147.61%，带动光伏硅片及组件需求持续增长，龙头厂家市占率有望得到进一步提升。 积极扩建海内外先进产能，率先布局HJT高效电池组件产线目前公司拥有电池片产能12GW，组件产能19GW，电池片自给率达到63%。公司积极推进马来西亚3GW 电池组件和义乌二期5GW 电池组件建设，新建产能将在2022年爬坡生产。公司在高效光伏电池及组件领域具有深厚的技术储备，2022年定增加码异质结电池和组件的产能建设。 盈利预测及投资评级我们预计公司2021-2023年营业收入分别为193.47/277.33/389.98亿元，同比增长20.44%/43.35%/40.62%，净利润分别为-0.40/7.90/8.39亿元，同比增长-124.45%/2054.16%/6.16%，EPS分别为-0.04/0.88/0.93元/股，对应PE分别为-635x/33x/31x。公司是全球第七大组件出货厂商，参考可比公司PE均值，给予公司2022年38倍估值，对应股价为33.44元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示全球光伏新增装机量不及预期；组件厂商价格战影响公司组件毛利及利润；原材料及辅材价格暴涨将减少公司利润；公司新增产能开工率不及预期；

投资要点：工业分离细分领域龙头，扩展盐湖提锂新应用场景公司自成立起即立足于将膜工艺应用于工业分离领域，目前在食品饮料、医药化工、生物发酵、冶金石化等多领域拥有与头部厂商的合作案例；在维生素C、7-ACA抗生素、苏氨酸等细分领域的市占率分别达到63%、42%和53%左右。盐湖提锂是公司工业分离业务扩展出的新兴领域，相比传统领域具有更大的利润空间。随着锂价上升、盐湖提锂扩产项目增加，我们看好公司未来的业绩表现。 政策支持“十四五”污水资源化发展，PTA扩产周期催化业绩释放国家近期密集出台污水资源化相关政策，鼓励行业发展，而PTA废水回用是公司膜法水处理业务的重要应用领域。目前PTA正处于扩产周期，公司是该细分领域水处理龙头，并且业务向市政污水处理领域延伸，2020年实现膜法水处理业务收入同比增加151.70%，我们预计2021-2023年公司膜法水处理业务收入仍将保持高位，增速分别为39.98%、25.16%和5.44%。 膜芯及其他备件收入稳健攀升膜工艺的一大特点在于需要定期更换膜芯。随着公司完工项目的不断累积，膜芯及其他备件更换的收入稳健提升，我们预计未来3年CAGR为14.84%，为公司带来持续稳定的现金流。 盈利预测及评级我们预计公司2021-2023年实现归母净利润2.82、3.42、3.90亿元，三年CAGR为20.73%，对应PE为21x、17x、15x。考虑到公司在膜工艺应用领域的优势地位，应用空间在未来将不断扩宽，多重因素叠加增厚业绩，给予公司2021年27x的目标PE，目标价22.68元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1）系统性风险。2）公司在盐湖提锂等新领域业绩释放不及预期。3）PTA产能落地进度不及预期。4）膜工艺在其他领域的推广不及预期。

公司专注电池片制造环节，2020年对外出货量排名全球第二公司成立于2009年，专注于太阳能电池片的研发、制造和销售。2016-2020年，公司营业收入从19.75亿元增长到96.64亿元，三年复合增长率达到69.77%，归母净利润从1.06亿元增长到8.05亿元，三年复合增长率达到96.79%。2021年Q1公司实现营业收入30.07亿元，同比增长64.09%，归母净利润为1.01亿元，同比增长25.70%。2020年公司电池片出货量达到13.16GW，对外出货量排名全球第二。 光伏行业前景广阔，带动电池片需求日益增长在全球各大经济体碳中和政策及平价上网的发展趋势下，光伏行业迎来新的增长阶段。中国光伏行业协会预计2021-2025年全球光伏新增装机量将达到1050~1295GW，2021-2025年中国新增装机量达到355~440GW。“十四五”期间全球装机量与“十三五”期间相比将增长100.76%~147.61%，带动电池片需求持续增长，龙头厂家市占率有望得到进一步提升。 公司引领大尺寸和N型电池技术，大尺寸产能占比将达到94.4%大尺寸是行业发展的必然趋势，公司提前布局大尺寸和N型高效电池技术，到2021年底，公司产能有望达到36GW，相比2020年22GW，产能将增加63.64%，其中大尺寸产能将达到34GW，大尺寸产能占比94.4%。 盈利预测及投资评级我们预计公司2021-2023年营业收入为197.27/248.14/320.83亿元，同比增长104.13%/25.79%/29.29%，归母净利润9.35/23.93/31.32亿元，同比增长16.09%/155.92%/30.86% ， EPS 为0.46/1.18/1.54元/ 股， 对应PE 为29x/11x/9x。公司引领大尺寸和N型电池技术，参考可比公司估值，给予2021年35倍估值，对应股价16.1元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1）产能扩建进度不及预期；2）下游光伏新增装机量不及预期；3）海外市场对中国光伏产品关税的变动；4）硅料硅片紧缺导致产能利用率不足；5）原材料价格暴涨影响公司产能利用率和产品毛利率。

公司专注电池片制造环节，2020年对外出货量排名全球第二公司成立于2009年，专注于太阳能电池片的研发、制造和销售。2016-2020年，公司营业收入从19.75亿元增长到96.64亿元，三年复合增长率达到69.77%，归母净利润从1.06亿元增长到8.05亿元，三年复合增长率达到96.79%。2021年Q1公司实现营业收入30.07亿元，同比增长64.09%，归母净利润为1.01亿元，同比增长25.70%。2020年公司电池片出货量达到13.16GW，对外出货量排名全球第二。 光伏行业前景广阔，带动电池片需求日益增长在全球各大经济体碳中和政策及平价上网的发展趋势下，光伏行业迎来新的增长阶段。中国光伏行业协会预计2021-2025 年全球光伏新增装机量将达到1050~1295GW，2021-2025 年中国新增装机量达到355~440GW。“十四五”期间全球装机量与“十三五”期间相比将增长100.76%~147.61%，带动电池片需求持续增长，龙头厂家市占率有望得到进一步提升。 公司引领大尺寸和N型电池技术，大尺寸产能占比将达到94.4%大尺寸是行业发展的必然趋势，公司提前布局大尺寸和N型高效电池技术，到2021年底，公司产能有望达到36GW，相比2020年22GW，产能将增加63.64%，其中大尺寸产能将达到34GW，大尺寸产能占比94.4%。 盈利预测及投资评级我们预计公司2021-2023年营业收入为197.27/248.14/320.83亿元，同比增长104.13%/25.79%/29.29%，净利润9.35/23.93/31.32亿元，同比增长16.09%/155.92%/30.86% ， EPS 为0.46/1.18/1.54 元/ 股， 对应PE 为27x/11x/8x。公司引领大尺寸和N型电池技术，参考可比公司估值，给予2021年35倍估值，对应股价16.1元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1）产能扩建进度不及预期；2）下游光伏新增装机量不及预期；3）海外市场对中国光伏产品关税的变动；4）硅料硅片紧缺导致产能利用率不足；5）原材料价格暴涨影响公司产能利用率和产品毛利率。

国产光伏银浆龙头企业，公司经营稳健公司是国产光伏银浆的领军企业，客户涵盖通威股份、晶科能源、天合光能、晶澳太阳能等头部电池片厂家。2018-2020年公司营业收入分别为8.32亿元、12.99亿元和15.82亿元，净利润分别为0.56亿元、0.71亿元和0.82亿元。2021年Q1公司实现营业收入6.58亿元，同比增长198.69%，归母净利润0.31亿元，同比下降12.71%，净利润下降是公司加快市场推广，三项费用快速上升以及受汇率和银价波动产生投资损失所致。 光伏行业前景广阔，新增装机量的快速增长将提升光伏银浆需求在全球各大经济体碳中和政策及平价上网的发展趋势下，光伏行业迎来新的增长阶段。中国光伏行业协会预计2021-2025年全球光伏新增装机量将达到1050~1295GW，2021-2025年中国新增装机量达到355~440GW。“十四五”期间全球装机量与“十三五”期间相比将增长100.76%~147.61%，将带动正面银浆需求2.1-2.59万吨。 高效电池和双面电池技术的持续渗透，银浆耗量将大幅增长TOPCon 和HJT 电池技术理论光电光电转换效率超28%，具有非常大的市场潜力。TOPCon 电池银浆消耗量约为164.1mg/片，HJT 电池银浆消耗量约为223.3mg/片，相比现在主流PERC 技术正面银浆耗量78.2mg/片，将分别增加109.85%和185.55%的银浆耗量。 盈利预测及投资评级我们预计公司2021-2023年可实现营业收入29.16亿元、41.70亿元和62.39亿元，同比增长84.35%、43.04%和49.61%，实现净利润1.43亿元、1.90亿元和2.99亿元，同比增长74.30%、33.04%和57.15%，EPS为1.43元/股、1.90元/股和2.99元/股，对应PE 为52x、39x 和25x。公司是光伏银浆的龙头企业，将受益TOPCon 和HJT 电池技术的持续渗透。 参考可比公司平均PE，给予75倍估值，对应股价107.25元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示光伏新增装机量不及预期；海外市场关税政策的变动；汇兑损失的风险；银浆产品知识产权的风险；产能扩建不及预期；新产品推广不及预期。

深耕光伏产业二十余载，美股回A再战新征程天合光能是老牌的光伏组件制造商，97年成立，06年纽交所上市，20年回A股科创板。公司经营稳健，2021年Q1公司实现营业收入85.22亿元，同比增长54.86%，实现归母净利2.30亿元，同比增长50.50%。2016-2020年公司组件出货量持续保持全球前四。 行业前景广阔，平价上网带动光伏装机量快速增长在全球各大经济体碳中和政策及平价上网的发展趋势下，光伏行业迎来新的增长阶段。中国光伏行业协会预计2021-2025年全球光伏新增装机量将达到1050~1295GW，2021-2025年中国新增装机量达到355~440GW。 十四五期间全球装机量与十三五期间相比将增长100.76%~147.61%，带动光伏硅片及组件需求持续增长，龙头厂家市占率有望得到进一步提升。 公司全面拥抱210大尺寸高功率组件，大尺寸产能持续释放公司基于210尺寸推出覆盖各大光伏应用场景的高功率组件产品，市场需求旺盛，供不应求。预计到2021年底公司组件产能将达到50GW，组件产能同比增长127.3%，其中210尺寸占比将达到75%。公司与通威共同成立合资公司，从硅料、单晶拉棒切片到单晶电池，公司与上机数控等企业签订长单供货协议，有效保障大尺寸产能持续稳定释放。 盈利预测我们预计公司2021-2023年营业收入为559.25/738.83/968.54亿元，同比增长90.10%/32.11%/31.09%，净利润21.68/33.43/38.72亿元，同比增长76.39%/54.18%/15.83% ， EPS 为1.05/1.62/1.87元/ 股， 对应PE 为34x/22x/19x。天合光能是210大尺寸高功率的组件的龙头企业，产能持续释放，参考可比公司平均PE，给予40倍估值，对应股价为42元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示1）全球新增装机量不及预期；2）原材料价格暴涨；3）国外对中国光伏产品关税政策的变动；4）汇兑损失的风险；5）产能扩建进度不及预期。

事件： 一汽解放（000800）1月29日晚披露业绩预告，公司2020年预计实现归属于上市公司股东的净利润25.5亿元至28.96亿元，与上年同期重组前相比预计增长4732.29%至5387.97%，与上年同期重组后追溯调整数相比预计增长28.33%至45.74%。 投资要点： 公司整体盈利情况符合预期。 一汽解放于2020年上半年通过重组完成上市，若剔除重组前置出资产的影响，本报告期内归属于上市公司股东的净利润区间为31.07亿元至34.53亿元；符合我们之前预测的公司2020年净利润31.97亿元。 公司中重卡销量继续位居行业首位。 2020年商用车市场持续向好，重卡销量突破160万辆。报告期内，公司实现中重卡销售39.45万辆，同比增长38.7%，与行业增速基本持平，市场份额约23%，继续位居行业首位。 公司治理逐步改善，有望实现更高质量发展。 公司上市后逐步完善了治理结构，已经完成了第一期股权激励。通过加强了不同子公司的内部协同能力，不断提升解放动力（发动机）的内部配套能力。公司有望向盈利能力稳步提升方向发展。 挖掘后市场潜力与构建智能网联生态将会是公司未来重要战略布局。 公司坚持产品领先，全面推进车联网平台和生态建设，挖掘新业务机会。我们预计公司2021-2022年归母净利润为42.83/52.25亿元，EPS为0.93/1.13元。按照2月1日收盘价10.63元，对应PE为11.4X/9.4X。维持“推荐”评级。 风险提示 公司治理改善不及预期，市场需求不及预期，后市场业务拓展不及预期。

院所背景加市场机制，ToB/ToG/ToC三位一体构筑稀缺影响力。服务产生数据，数据推动服务提升，螺旋驱动构筑企业护城河。公司的院所背景助力其成为行业第三方技术研发与测评机构，参与政府政策服务。股权激励与体制改革的落地，激发了组织活力，推动公司技术服务业务的发展。汽车指数、C-IASI测试等，不断提升社会影响力与公信力。2015年至2019年，公司测试技术服务业务复合增长率超过15%。 从传统汽车强制检测领域拓展到整车性能、新能源、智能网联等测试与技术开发服务领域，公司成长之路越走越宽。行业景气向好与技术变革加速，汽车行业技术服务需求持续提升。 公司已经从传统动力排放等强检业务领域拓展到风洞测试、新能源汽车测试、智能网联汽车测试、燃料电池系统测试、船级社认证等领域，涉及领域越来越宽，测试能力越来越强，服务领域不断拓展。结合行业研发投入增速，未来公司技术服务业务复合增速有望超过25%。 从扎根西南到布局全国，有望构建“工程服务+测试工具+仿真软件”。 全流程解决方案。自主可控需求，推动公司加速追赶国际同行。在自主可控趋势下，公司有望构建“工程服务+测试工具+仿真软件”全流程解决方案，实现滚雪球式发展。当前，AVL等对标汽车技术服务公司具备10倍以上的规模，公司有望在新兴领域发力追赶。 投资建议。 我们预计公司2020-2022年归母净利润为5.67/6.53/8.35亿元，对应EPS为0.57/0.66/0.85元。按照1月16日收盘价17元，对应PE为30X/25X/20X。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示。 公司业务拓展不及预期，试验测试设施建设不及预期，人才与团队流失风险，公司设备产品开发不及预期。

软包动力电池领军先锋，深度绑定戴姆勒及国内头部主机厂。 公司为软包三元电池领军企业，产品装机量连续三年蝉联全国第一。2018年公司获戴姆勒动力电池长单，订单生命周期规模达140GWh，并于2020年获得戴姆勒战略入股，深入绑定海外顶级豪华车企。同时公司也进入了广汽、北汽、一汽等自主车企，配套以广汽AionV为代表的热门车型，持续收获东风、江铃等长期订单。 高镍三元电池仍为未来电池主流技术，软包市场前景广阔。 伴随着技术迭代，动力电池材料在设计、工艺改进、工艺掺杂和热稳定性等方面均不断提升，能量密度更高的高镍三元仍会是未来电池主流技术之一。公司专注三元软包路线，软包电池优势为不易爆、能量密度高、循环寿命长、外形设计灵活等，当前软包成组效率已至少提升10%达到70%以上，竞争力不断加强，软包先天短板得到不断补足。根据GGII，2019年海外软包动力电池渗透率约33%，而国内仅14%，随着性能继续提升，国内软包动力电池渗透率有望持续提升。 产能持续扩张，规模效应将逐渐体现。 公司现有软包产能11GW，包含江西3GW（未来扩产到5GW）以及镇江（一期）处于产能爬坡的8GW，未来镇江仍规划有8GW（二期）+8GW（三期），预计到2023年公司将形成约29GW规模生产能力。随着产能释放，营收规模将快速增长，对于目前处盈亏平衡附近的公司来说弹性极大。 盈利预测及评级。 预计公司2020年~2022年EPS分别为-0.33元、0.08元、0.61元，对应最新收盘价PE分别为-93倍、400倍、50倍，考虑到公司未来软包核心工艺的持续优化，软包电池因其优异的性能，渗透率将快速提升，公司未来电池出货量将快速增长，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示。 高镍三元技术突破不及预期，公司新增产能投放不及预期，客户新推车型不及预期。

事件：今创集团（603680）11月5日发布机构交流会会议纪要，公司的3C业务、5G新基建相关业务订单均已启动。未来3-5年，公司将做大做强轨道交通主营业务，在此基础上将拓展业务，发掘新业务机会。 投资要点：轨交车辆配套产品行业绝对龙头，受益城市轨道市场高速增长。 公司是轨交车辆配套产品行业龙头，动车与地铁市场占有率超40%。 2017年至2019年，公司城市轨交地铁车辆配套产品营收分别为13.74亿元/16.31亿元/19.36亿元，年均增速超过18%。受益于城市轨道交通投资持续高增长，2020-2022年轨交配套业务的高增长有望延续。2020年前3季度，公司新签合同或订单30.7亿元，同比增长3%。其中，第3季度新签合同或订单超过14亿元，显示强劲的反弹势头。 运维市场潜力巨大，公司积极布局，未来可期。 根据《中国轨道交通协会信息》数据，截至2019年，我国城市轨道交通运营里程达到6736公里，我国城轨运维市场总规模已突破670亿元。随着新线路投入运营与部分线路老化更新，预计2022年，我国城市轨道交通运维服务市场规模将会达到900亿元。公司2020年上半年虽然受新冠疫情影响，但检修维保业务营业收入仍实现了增长，达1.3亿元。 3C电子代工/船舶配套/轨交海外等业务多箭齐发，创造成长新空间。 公司印度工厂已进入投产状态，盈利在望。正在执行的订单包括加工生产手机80万台、其他产品40万台/套以及多家客户给予的试生产订单。随着疫情影响减弱，客户订单逐渐增多，满产后每年可加工生产2400万台/套智能手机等3C产品，有望贡献利润1.76亿元。 公司积极拓展主业新市场，已进军船舶配套领域，有望占得先机，获得增长新动能。船舶配套产品与当前主业类似，公司技术与生产能力具备优势。国产邮轮建造刚刚起动，船舶配套需求有望持续扩大。 公司轨交海外业务不断推进，凭借产品质优价廉的优势，未来海外市场占有率有望提升。公司产品已经进入庞巴迪、阿尔斯通、西门子等国际客户体系，打开了未来成长之路。 公司成功收购今创电工，进一步提升电气设备配套能力。公司近期收购日本株式会社小糸製作所持有的今创电工50%股权，使其成为全资子公司。 今创电工主营业务产品包括动车、城市轨道配套的电气设备。公司有望依托今创电工的产品、资质、技术、客户资源，进一步提升综合实力，推动营收与净利润双增长。我们预计公司2020年营收增速依然有望达到5%，且净利润增速高于营收增速。 2021年至2022年，公司在轨交运维营收占比提升、3C代工和船舶配套等新业务落地、今创电工并入、海外轨交市场恢复等利好因素共同推动下，营收有望全面提速，增速达到16%和12%。2020年至2022年，预计公司净利润为4.29亿元/5.45亿元/6.28亿元，对应EPS分别为0.54、0.69、0.79元。按照11.40元收盘价格，对应PE为21X、16.5X、14.3X。 首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示运维市场开拓不及预期，3C业务与海外业务开拓不及预期，疫情导致海外业务开展受到影响。

碳纳米管材料核心供应商，产品保持技术迭代优势公司为国内碳纳米管（CNT）材料核心供应商，在材料基础研发、生产装备工艺、产品认证等方面具备雄厚实力，成功打通多项工艺难点，在技术水平上始终保持领先竞争对手1~2代。目前已成功推出第三代量产产品，未来2~3年将逐步实现第四代、第五代产品量产。 CNT独特性能加速其市场规模提升，年化复合增速超50%碳纳米管作为新型导电剂，独特的构造使其具备优异性能，在减少添加量的同时可显著增强导电性，正逐步替代炭黑、导电石墨等传统技术，伴随动力电池高镍化、快充化、负极硅基化，CNT导电剂未来将有潜力成为百亿级别的市场规模，经预测到2025年CNT导电剂需求将达18万吨，年化复合增速超过50%。 行业格局稳定，绑定国内龙头，产能同步扩张公司秉承“生产一代，储备一代，研发一代”的产品策略，不断与竞争对手拉开产品代际差距，在市场竞争中享受技术升级带来的溢价优势，近两年国内市占率保持在30%以上，综合毛利率始终维持在40%水平。客户关系上目前已与BYD、CATL、ATL等优质客户建立了长期合作，目前在积极开拓日韩动力电池龙头企业客户。产能方面募投项目预计于今年开始投产，23年完全达产，匹配下游需求快速放量。 布局NMP回收降低原料价格风险CNT导电浆料中NMP成本占比60%，由于公司终端产品价格变化幅度小，NMP价格波动将难以传导，为此，公司积极布局NMP回收，有望降低NMP价格风险。制造人工成本占比接近25%，是中游材料中占比最高的行业，随着规模化与制备工艺的进步，龙头公司的成本优势将得到体现。 盈利预测及评级预计公司2020年~2022年EPS分别为0.51元、0.89元、1.17元，对应最新收盘价PE分别为83倍、47倍、36倍。维持“推荐”评级。 风险提示。新增产能投放不及预期；客户拓展不及预期