Q3业绩略低于预期,均胜安全整合工作持续推进 10月29日,公司披露2019年三季报,Q3实现营收149.79亿,同比-10.77%;归母净利1.88亿,同比-20.37%,扣非归母净利2.42亿,同比-2.45%;Q1-Q3累计营收458.1亿,同比+16.2%;归母净利7.02亿,同比-33.6%;扣非归母净利8.14亿,同比+15.66%。Q3受均胜安全业务营收增长放缓和18年收购高田资产确认的部分非经常性收益影响,Q3业绩下滑较大,略低于我们预期。我们看好公司进一步完成均胜安全全球资产整合后,实现毛利率和市场份额双提升,我们下调公司2019-21年EPS至0.84/0.99/1.15元(原值为1.01/1.17/1.34元),维持“买入”评级。 均胜安全营收增长受行业波动影响,拖累毛利率回升 Q3公司毛利率为16.39%,同比+0.03pct,环比-1.06pct。根据公司交流,Q3电子业务和功能件板块对整体毛利率有正贡献,但安全业务受行业及局部客户波动影响,营收增长略低于预期,略拖累了整体毛利率回升步伐。 展望四季度,我们认为行业降幅正逐步收窄,随着公司安全等业务板块的订单释放,我们预计公司全年毛利率有望实现正增长。根据公司中报,均胜安全全球整合业务正持续推进,全球经营场所由交割日的105个降低到86个,中国区和亚太区的大部分重组计划已完成,美洲区和EMEA区的重组计划实施中,我们认为整合工作不断推进将助力公司盈利能力提升。 Q1-Q3整体费用率略增,累计新增订单560亿元 2019Q1-Q3公司整体费用率为14.16%,同比+0.4pct,其中销售费用率2.27%,同比-0.48pct,主要受均胜安全整合工作推进,全球销售网点整合影响;管理费用率(含研发)10.19%,同比+0.64pct,主要受均胜安全重组费用和加大研发投入影响;财务费用率1.7%,同比+0.24pct,主要受2018年并购高田资产带来的贷款利息费用影响;经营性现金流净额19.36亿元,同比+42.44%;根据公司官网,Q1-Q3公司累计新增订单约560亿元,其中汽车安全系统业务349亿元,汽车电子系统业务200亿元,功能件及总成业务11亿元,我们认为公司在手订单饱满,业绩增长可期。 深入布局汽车安全及汽车电子领域,维持“买入”评级 公司近年来通过并购,成功扩张汽车安全和汽车电子领域的业务布局,我们认为公司将持续受益于汽车电动化和智能化的趋势。受行业销量下滑及公司后续重组带来的相关费用影响,我们调整公司2019-21年净利至10.87/12.87/14.92亿元(分别下调16.82%/15.6%/14.05%),对应EPS分别约为0.84/0.99/1.15元,同行业可比公司2020年平均估值约14.6XPE,考虑到公司聚焦安全和汽车电子类业务,在手订单饱满,完成整合后毛利率改善空间大,给予公司2020年17~18XPE估值,目标价区间为16.83~17.82元,维持“买入”评级。 风险提示:乘用车市场增长不及预期,资产整合速度不及预期,智能驾驶推广不及预期。

19Q3业绩超预期,维持“增持”评级 10月26日,公司发布2019年三季报,19Q3公司实现营收约212亿元,同比+18%;实现归母净利约14亿元,同比+507%;扣非归母净利约13.48亿元,同比+2557%;19Q1-3实现营收约625.8亿元,同比-6.1%;净利约29.17亿元,同比-25.7%。公司Q3累计实现汽车销量约23.05万辆,同比+12.4%,受益公司销量增长和国六车型上市,公司Q3业绩超我们预期。我们认为随着公司哈弗F系列和皮卡系列车型带来的增量贡献,公司2019-20年销量表现有望继续超越行业,实现营收和市场份额双提升,我们维持公司2019-21年EPS分别为0.49/0.60/0.77元,维持“增持”评级。 2019Q3毛利率改善,单车净利持续回升 2019Q3公司毛利率为18.49%,同比+4.84pct,我们主要得益于公司销量增长、国六车型上市和财务费用降低等因素影响。分季度(19Q1-3)看,公司毛利率分别为13.72%、13.56%和18.49%,Q3环比显著提升;单车净利方面,分别约为2723、3548和6071元,Q3环比+71.13%。考虑需求韧性和基数因素,我们认为19Q4起行业销量将逐步企稳,行业企稳有望助力公司盈利能力持续回升。费用率方面,公司19Q3费用率约为8.28%,同比-1.91pct,其中销售费用率2.14%,同比+0.02pct;管理费用率(含研发)4.76%,同比+0.82pct;财务费用率为-0.64%,同比-1.91pct。 国内产能逆势扩张,海外市场持续发力 根据公司官网,2月20日长城控股集团与江苏省泰州市签署合作协议,长城汽车国内第八个整车项目落地泰州,将建设汽车整车、内外饰及底盘制造等项目。公司国内现有保定、徐水、天津三大基地,永川基地将于2019年底建成投产,另外还规划有张家港、日照和平湖等基地,未来公司国内将形成八大整车生产基地,覆盖SUV、皮卡和新能源等多种产品。6月5日,公司规划年产15万辆的俄罗斯图拉工厂正式竣工投产,标志公司全球化战略进入全新阶段。我们认为,在国内行业销量下滑的背景下,公司产能持续扩张,持续发力海外市场,彰显公司长远发展的信心行业竞争加剧,全年业绩增长仍有压力2019年9月,公司实现销量10万辆,同比+15.33%,1-9月累计约72.4万辆,同比+7%。据中汽协数据,1-9月乘用车批发销量同比-11.7%,行业销量下行背景下,我们预计市场激烈的竞争态势将持续,我们维持公司2019-21年盈利预测,预计公司归母净利分别约44.88/55.08/69.99亿元,对应EPS分别为0.49/0.60/0.77元,同行业可比公司2020年平均估值约为10.6XPE,公司是SUV龙头,销量增速持续高于行业,给予公司2020年15-15.5XPE估值,目标价区间9~9.3元,维持“增持”评级。 风险提示:SUV市场竞争加剧,公司新车型推出进度低于预期,汽车行业发展低于预期。

受益客户结构优良及产品升级,Q3业绩高增长 10月26日,公司披露2019年三季报,2019Q3公司实现营业收入13.98亿元,同比+9.73%;归母净利1.92亿元,同比+37.92%;扣非归母净利1.82亿元,同比+48.6%;19Q1-Q3实现营收41.05亿元,同比+10.22%;归母净利5.31亿元,同比+20.96%。我们认为公司受益于客户车型产量爬升以及车灯均价提升,公司业绩表现超我们预期。公司是自主车灯龙头,客户结构优良,随着公司客户拓展及产品升级,塞尔维亚建厂开启海外拓展新征程,我们认为公司业绩将继续保持高于行业增长,上调公司2019-21年EPS 预测至2.83/3.67/4.69元(原EPS 预测为2.76/3.53/4.51元),维持“增持”评级。 公司整体费用率保持平稳,受益车灯均价增长毛利率同比提升 2019Q3公司整体费用率为8.94%,同比+0.07pct,其中销售费用率2.72%,同比-0.03pct;管理费用率(含研发)6.08%,同比+0.04pct;财务费用率0.14%,同比+0.06pct,整体保持平稳。2019Q3公司毛利率达约24.35%,同比+3.43pct;净利率达13.73%,同比+2.79pct;Q1-Q3整体毛利率为23.72%,同比+2.36pct。我们认为公司全LED 大灯占比逐步提升,车灯均价不断提高,毛利率实现了稳步提升。根据公司中报,2019上半年公司承接车灯新项目34个,批产新车型23个,我们认为随着新项目的逐步批产落地,公司盈利能力有望继续提升。 德日系优质客户助力业绩强劲增长,海外拓展保障长远发展 公司客户涵盖一汽大众、一汽丰田、上汽大众、奇瑞汽车、一汽轿车、广汽丰田、东风日产等整车制造商。根据乘联会产量数据,2019年1-9月,国内乘用车企业累计同比约-13.12%,一汽大众同比-6.17%,一汽丰田同比-1.5%,上汽大众同比-11.91%,奇瑞汽车同比+9.98%,一汽轿车同比3.35%,广汽丰田同比+13.26%。我们认为,公司主要客户产量表现均较好于行业,助力公司19Q1-Q3业绩实现强劲增长。根据公司公告,公司拟在塞尔维亚建厂,预计将供应德国宝马和奥迪等公司海外客户,我们认为,公司海外建厂,将有助于公司进一步开拓海外客户,提升全球市场占有率。 自主车灯龙头,发展前景看好,维持“增持”评级 公司是国内自主车灯龙头,持续开拓高端客户,高附加值的前大灯产品占比不断提升;公司拟在塞尔维亚建厂,开启海外拓展新征程,我们看好公司长远发展前景。我们预计国内19Q4起乘用车销量将逐步企稳回升,公司主要客户产销表现好于行业, 预计公司2019-21年净利分别为7.82/10.13/12.94亿元(分别上调2.52%/3.95%/3.97%),对应EPS 分别为2.83/3.67/4.69元,同行业可比公司2020年平均PE 约22X,公司是自主车灯龙头,产品单价持续提升,客户结构良好,给予公司2020年25-26XPE 估值,目标价区间91.75~95.42元,维持“增持”评级。 风险提示:汽车销量增速不及预期,一汽大众和一汽丰田销量不及预期,海外建厂进度不及预期,技术研发和产品开发不及预期。

毛利率下滑+财务费用增加,业绩略低于预期10月 28日,公司发布三季报,前三季度公司实现收入 1221.8亿元,同比+1.47%;归母净利润 22.46亿元,同比-28%。Q3,公司实现收入 414.7亿,同比-1.86%,归母净利润 7.36亿元,同比-29.5%,扣非后归母净利润 6.57亿,同比-30.1%。我们认为公司业绩略低于此前预期,主因财务费用增加以及后市场业务毛利率下滑。我们认为 Q4终端需求逐步见底、去年同期基数较低、年末冲量等因素有望推动乘用车销量改善,公司作为经销商有望首先受益(去年 Q4公司归母净利润 1亿,业绩改善空间大) 。预计 19-21年公司有望实现 EPS0.38、0.44、0.5元,维持“买入”评级。 毛利率同比下滑,财务费用增加2019年 Q3,公司实现毛利率 10%,同比-0.6pct,主要是因为高毛利率的后市场业务增速放缓且毛利率下滑;销售费用率 3.0%,同比+0.3pct,公司加大了促销力度;管理费用率 1.68%,同比-0.2pct,公司加强了对管理费用的管理;财务费用为 9.58亿,同比+7.4%,主要原因是公司财务成本提升以及汇兑损失增加。经营活动现金净流量净额 23亿,同比-36.3%,主要因为预付款项增加。 佣金业务增速放缓,新车销售毛利率环比改善公司 Q3整车销售营业收入 356亿,同比-1.7%,毛利率 4.3%,同比+0.1pct,环比+0.9pct,收入下降主因 Q3乘用车行业销量下滑,终端折扣缩小,毛利率环比改善明显;维修服务营业收入 38.6亿元,同比+1.8%,毛利率32.1%,同比-2.3pct,主因广汇宝信调整新车装潢收入分类;佣金代理营业收入 12.8亿,同比-6.1%,毛利率 76.6%,同比-2pct,因为保险公司三次费改等因素,公司佣金代理收入和毛利率下降;汽车租赁营业收入 5.57亿,同比-14.7%,主要是因为公司适当收紧融资租赁规模,毛利率 62.2%,同比-6.8pct,毛利率下滑主要因为资金成本上升。 国内汽车经销商龙头,维持“买入”评级长期看,随着汽车保有量的提升,公司维修保养等售后业务占比有望持续提升,叠加豪华车销售占比提升,毛利率有望逐步提升;公司管理和盈利能力好于非上市经销商,行业低点盈利较差的经销商或退出,龙头市占率有望提升。我们预计公司 19-21年实现归母净利润 31.49、35.82、40.86亿元(下调 10.1%、9.8%、8.5%),对应 EPS0.39、0.44、0.5元,可比公司 19年平均估值 12倍 PE,给予公司 19年 12~13倍 PE 估值,给予目标价 4.56~4.94元,维持“买入”评级。 风险提示:销量不及预期,经济周期下行,汽车消费促进政策出台。

Q3市占率持续提升,业绩略超预期10月 28日,公司发布三季报, 前三季度公司实现收入 208.6亿元,同比+7.7%,归母净利 13.2亿元,同比+10.6%。Q3公司实现收入 83.57亿,同比+13.6%,归母净利润 6.42亿,同比+10.5%,扣非后归母净利润 5.97亿元,同比+18.8%,公司 Q3业绩略超预期,主因销量和毛利率略超预期。 我们认为由于过渡期结束透支了需求,公司 9~10月销量或大幅下滑,明年补贴政策尚有不确定性,年末是否抢装仍不明朗。长期来看补贴退坡助推行业优胜劣汰,公司作为客车行业龙头,市占率有望持续提升,预计2019-2021年 EPS 分别为 1.01、1. 11、1.2元,维持“增持”评级。 强者恒强,Q3市占率持续提升根据公司公告,19年 Q3公司销售客车 16711台,同比+13.2%,环比+12.5%。根据中汽协数据,Q3国内客车销量 11.5万台,同比+1.3%,公司市占率提升至 14.5%。Q3,大型车销售 6429台,同比+3.3%,中型车销量 7568台,同比+26.7%,轻型车销量 2714台,同比+5.7%。我们认为由于 8月过渡期结束,公司 9、10月销量下滑较多,但明年补贴或继续退坡,年末仍有抢装需求。长期来看补贴退坡助推行业优胜劣汰,公司作为客车行业龙头,市占率有望持续提升。 Q3毛利率环比改善,管理费用率同比下降Q3,公司收入同比+13.6%,收入增速基本与销量增速持平。公司实现毛利率 24.1%,同比-3.1pct,环比+2pct,同比下降主要原因是补贴下滑,环比提升主因销量环比+12.5%,收入环比+9%,收入增速快于成本增速;销售费用率 7.8%,同比+1.4pct,公司加强了促销;管理费用率(含研发)6.57%,同比-2.1pct,公司加强了管理费用控制;公司 Q3产生研发支出3.56亿元,占收入比例 4.26%,在同行业中居于较高水平,主要用于产品换代和高端产品研发与完善。 经营活动现金净流量 14.17亿元, 同比+15.42亿元,主要因为公司应收账款减少,预收款项增加。 客车龙头市占率持续提升,维持“增持”评级我们认为公司是新能源客车行业龙头,有较强的成本管控能力,补贴下降助行业优胜劣汰,公司市占率有望持续提升。公司布局燃料电池客车、智能驾驶客车等新兴方向,有望抢占行业发展先机。考虑到公司销量与毛利率情况略超预期,我们预计公司 19-21年归母净利分别为 22.4、24.5、26.7亿元(上调 10%\10%\11%) ,对应 EPS 分别为 1.01、1. 11、1.2元。可比公司2019年平均 PE 为 23倍,但考虑细分行业属性,公司与金龙汽车更具可比性,公司盈利性更优异,给予公司 19年 17~18倍 PE 估值,对应目标价17.17~18.18元,维持“增持”评级。 风险提示:客车行业景气及公司销量不及预期;公司新能源客车销量不及预期;新能源补贴政策具有不确定性;公司海外市场扩张不及预期。

Q3收入与毛利率环比改善,业绩符合预期10月24日,公司发布三季报,Q3公司实现收入13.28亿元,同比-3.8%,环比+11.3%,归母净利润1.27亿,同比-29.4%,环比+30.9%;扣非后归母净利润1.17亿元,同比-30.5%,业绩符合此前预期。我们认为公司业绩同比下降幅度收窄,环比出现较明显改善的主要原因是主要客户产量环比改善以及毛利率改善。公司是国内NVH 行业龙头,积极拓展轻量化底盘业务,有望受益于电动化和轻量化的趋势。展望Q4及明年,我们认为随着特斯拉国产化订单放量以及客户需求复苏,公司业绩有较大弹性。预计公司19-21年有望实现EPS0.48、0.58、0.69元,维持“买入”评级。 产能利用率提升,毛利率环比改善Q3,公司毛利率26.4%,同比-1.45pct,环比+0.61pct,毛利率同比下降的主要原因是折旧费用增加,环比改善的原因是收入改善,产能利用率提升; 销售费用率5.2%,同比+0.5pct;管理费用率(含研发)10%,同比+0.53pct,主要是厂房折旧费用增加;产生研发费用0.83亿元,公司持续在轻量化底盘等新兴领域投入研发;实现财务费用-600万元。经营性现金净流入2.66亿元,同比+131%,主因应付票据到期支付较少,同时税金支付减少。 主要客户产量环比改善,新客户特斯拉逐步放量Q3,公司主要客户吉利、上汽通用、上汽自主、长安福特产量环比改善,公司产能利用率环比提升,收入和毛利率均改善。我们预计若Q4主要客户产销量持续改善,公司收入增速有望同比转正,同时毛利率有望维持稳定。公司锻铝控制臂等轻量化底盘产品已经供应吉利、比亚迪、特斯拉等客户。根据特斯拉Q3财报,特斯拉上海临港工厂已经投产,第一辆国产版model 3已经下线。展望未来,公司业绩有望受益于特斯拉国产化、行业销量改善等因素持续改善。 把握轻量化发展浪潮,维持“买入”评级我们认为公司是国内NVH 行业龙头,跟随优质客户稳健成长;积极布局轻量化底盘业务,已经供货特斯拉、比亚迪等,有望充分受益电动化;公司开发电子真空泵产品国产替代进行中。考虑到新订单若放量,公司明后两年业绩弹性较大,我们预计公司19-21年归母净利润为5.06、6. 14、7.28亿元(下调3%、上调5.6%、12.5%),对应EPS 为0.48、0.58、0.69元,可比公司19年平均估值21倍PE,考虑到公司产能建设充足,未来随客户产量提升,业绩改善弹性大,给予公司19年25~26倍PE 估值,调整目标价至12~12.48元,维持“买入”评级。 风险提示:新兴业务研发不达预期,海外业务受中美贸易摩擦影响,行业景气度下降。__

2019Q3业绩符合预期,维持“增持”评级 2019年10月24日,公司发布2019三季报,19Q3公司实现营收27.9亿,同比+4.29%;归母净利3.63亿,同比+4.91%;扣非归母净利4.09亿,同比+17.91%,公司Q3业绩表现符合我们预期。公司19Q1-3营收86.2亿,同比+4.3%,净利10.56亿,同比+3.22%。我们认为随着空调和汽车整体销量逐步企稳,公司收入和利润有望继续回暖;同时公司在新能源热管理领域有较强竞争力,进入欧洲、北美主流整车厂供应链。特斯拉宣布上海工厂正式投产,我们认为公司有望持续受益特斯拉国产化进程。我们预计公司2019-21年EPS分别为0.50/0.60/0.68元,维持“增持”评级。 Q3毛利率同比提升,经营性现金流继续改善 公司19Q1-3实现毛利率28.74%,同比+0.8pct;其中Q3毛利率29.64%,同比+1.06pct,我们认为主要是公司产品逐步向组件和子系统发展,同时成本控制得到提升。费用率方面,19Q1-3整体费用率为13.65%,同比+1.14pct,其中销售费用率4.29%,同比-0.44pct;管理费用率(含研发)9.72%,同比+1.13pct,主要是人力成本上升和研发投入增加;财务费用率-0.36%,同比+0.45pct,主要是因为汇兑收益下降。19Q1-3公司经营活动现金净流量11.27亿,同比+101.14%,经营性现金流改善,主要是销售回笼增加。 汽车零部件业务客户结构高端,新获美国通用汽车订单 公司在汽车热管理领域布局十余年,具备有较强竞争力,产品覆盖了阀、泵、换热器,品类齐全,有提前卡位优势。公司进入了欧洲和北美主流整车厂的供应体系,客户包括法雷奥、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、通用、吉利、比亚迪、上汽和特斯拉等客户。根据公司9月5日公告,公司汽车电子水泵获美国通用汽车订单,预计将于2022开始供货,至2027年累计销售额近10亿元。我们预计公司汽车零部件业务,尤其是新能源热管理相关业务将持续受益于客户订单放量和新能源汽车产业发展,成为公司新的业绩增长点。 新能源汽车热管理龙头,受益于特斯拉国产化进程 根据特斯拉19Q3财报,特斯拉上海工厂于10月份开启试生产,公司为特斯拉供货电子膨胀阀和水冷板等零件,我们认为公司将持续受益于特斯拉国产化进程,同时考虑汽车行业19Q4起销量将逐步企稳,我们预计公司2019-21年净利润分别为13.96/16.48/18.84亿元(分别上调1.92%/10.08%/11.68%),对应EPS为0.5/0.6/0.68元,同行业可比公司2020年平均PE估值为18X,考虑到公司阀类零件具备全球竞争力,同时在新能源热管理领域客户结构高端,发展空间大,给予公司2020年26-27XPE估值,目标价15.60~16.20元,维持“增持”评级。 风险提示:新能源汽车、空调、洗碗机等产销不及预期;各项业务客户开拓不及预期;原材料价格上市等。

上汽通用表现低迷, 9月批发销量表现略逊于行业根据公司公告, 9月公司完成批发销量 55万台, 同比-10%, 环比+13%。 根据乘联会数据, 9月狭义乘用车批发销量同比-6%, 公司整体销量增速跑输行业, 主要因为上汽通用销量下滑较多。 我们认为由于终端需求较低迷,公司批发销量仍处于下滑态势。展望四季度,上汽大众、上汽通用五菱、自主销量有望持续改善,上汽通用销量能否改善取决于新车型爬坡情况。 由于九月销量情况略低于预期,我们调整公司全年销量预期至 640~650万辆,同比-8%~-9%,预计公司Q3业绩增速-15%~-20%,预计上汽集团 19-21年 EPS2.49、 2.67、 2.88元, 维持“买入”评级。 上汽通用五菱跌幅收窄,自主维持正增长,上汽通用销量低迷9月, 上汽大众批发销量 17.7万台, 同比-6%。根据乘联会数据, 主力车型桑塔纳销量同比-19%,朗逸销量同比+11%, 帕萨特销量同比+13%, 途观同比-22%,新车型 T-cross 销量 7203台,途岳销量 1万台,爬坡情况较好; 上汽通用批发销量 14万台, 同比-23%,英朗销量同比-16.4%, GL8销量同比+26.7%, 凯迪拉克销量同比-8.3%,昂科威、君越、威朗表现仍低迷,新车型昂科拉 GX 销量 700台;上汽自主批发销量 5.7万台, 同比+10%, 新车型 RX5MAX 提振销量;上汽通用五菱批发销量 14.7万台,同比-14%,跌幅收窄。上汽大通销量 1.5万台, 同比+65.4%。 上汽大众与自主产量同比提升,上汽通用产量仍下滑9月,上汽大众产量 17.7万台, 同比+4%, 上汽通用产量 15.6万辆, 同比-18%, 上汽乘用车产量 6.5万辆, 同比+21%, 上汽通用五菱产量 13.9万辆, 同比-4.5%,公司整体产量 56.8万台, 同比-1.8%。 我们认为由于终端需求较低迷,“金九”成色不足,公司批发销量仍处于下滑态势。 Q3整体折扣较 Q2收窄,公司整体库存情况稳定。展望四季度,上汽大众、上汽通用五菱、自主销量有望持续改善,上汽通用销量能否改善取决于新车型爬坡情况。由于九月销量情况略低于预期,我们调整公司全年销量预期至 640~650万辆,同比-8%~-9%,预计公司 Q3业绩增速-15%~-20%。 静待行业需求改善,维持“买入” 评级展望 Q4,上汽通用多款新车型推出, 有望缓解销量压力;荣威推出了新车RX5-MAX;上汽大众新车稳健爬坡。我们认为汽车销量去年同期基数较低,若 Q4行业销量逐月改善, 公司估值有望提升。此外上汽奥迪和大众 MEB工厂或将于 2020年 10月投产, 公司未来发展令人期待。 考虑到 9月销量略低于预期, 我们预计公司 19-21年实现归母净利润 291、 3 12、 336亿元(下调 3%、 4%、 4%),对应 EPS2.49、 2.67、 2.88元, 可比公司平均估值 13.6倍 PE,考虑到公司未来成长性略低于可比公司, 维持公司 2019年 11~12倍 PE 估值,调整目标价至 27.39~29.88元,维持“买入”评级。 风险提示:汽车需求不达预期,新车型销量不达预期,中美贸易摩擦加剧。

新车型发力,销量环比改善 根据公司公告,长安汽车9月实现批发销量16万台,同比-8%,环比+28%。其中长安自主批发销量约7.48万台,同比-5%,环比+30.7%;长安福特批发销量2.1万台,同比-36.7%,环比+41.6%;长安马自达批发销量1.28万台,同比-17.5%,环比+24.6%。我们认为7~8月是传统淡季,加上6月国五去库存透支需求,随着旺季来临以及福克斯Active、锐界ST、金牛座中期改款、CS75 plus等新车推出,长安销量环比出现明显改善。19年底翼虎换代以及林肯国产化值得期待,预计19-21年EPS为0.20、0.55、0.77元,维持“买入”评级。 旺季来临+新车型发力,9月销量环比改善 长安自主批发销量约7.48万台,同比-5%,环比+30.7%,主要原因是新车型CS75 plus销量超预期,据公司官网,CS75的9月零售销量达2万台,同比+45.8%,环比+67.2%;长安福特批发销量2.1万台,同比-36.7%,环比+41.6%,我们认为7~8月是传统淡季,加上6月国五去库存透支需求,福特销量较低迷,随着旺季来临以及福克斯Active、锐界ST、金牛座中期改款等三款新车推出,长安福特销量环比出现明显改善。长安马自达批发销量1.28万台,同比-17.5%,环比+24.6%。全新一代马自达3上市对长安马自达销量回暖贡献力量。 19年底ESCAPE与林肯国产化值得期待 截至9月底长安经销商库存保持稳定。四季度,长安福特将会推出翼虎的换代车型Escape,长安林肯第一款国产车型将会推出。根据福特中国2.0计划的规划,未来三年福特或将会在中国推出30款新车。2020-21年,林肯每年或将国产化一款车型。我们认为随着长安福特新车型推出和林肯国产化的进行,福特产能利用率有望提升,销量有望改善。若福特销量改善持续,公司全年扭亏希望增大,未来利润弹性较大。 未来业绩改善可期,维持“买入”评级 我们认为长安福特已经在8月推出了福克斯Active、全新金牛座、锐界ST三款新车,年底还有Escape推出,年底林肯会推出第一款国产车型;长安自主已经推出CS75 plus。我们认为随着行业周期改善,公司新车型推出,公司业绩都有望逐季改善,预计公司19-21年实现净利润9.38、26.27、37.02亿元,对应EPS0.20、0.55、0.77元。可比公司19年PB为1.64倍,我们认为公司19年PB有望修复至1~1.1倍,预计19年BPS为9.81元,维持目标价9.81~10.79元,维持“买入”评级。 风险提示:汽车市场景气度不及预期、公司长安自主品牌销量不及预期、公司长安福特品牌销量不及预期、公司长安马自达品牌销量不及预期。

产量同比提升,批发销量跌幅收窄,复苏在望 根据公司公告,2019年8月公司完成批发销量48.7万台,同比-8%,批发销量跌幅收窄(7月份批发销量跌幅为9%),8月公司产量53.6万台,同比+10%,排产明显增加。我们认为批发销量跌幅收窄,排产同比提升,说明公司对即将到来的“金九银十”有一定信心,销量有望持续改善。我们认为上汽批发销量收窄的主要原因是6月国五去库存后经销商库存较低需要进货补充国六库存;去年同期基数较低(批发增速为0%)。我们认为汽车需求已逐步见底,去年同期基数低,销量有望持续改善,预计上汽集团19-21年EPS2.57、2.79、3.00元,维持“买入”评级。 上汽大众、上汽通用、上汽通用五菱跌幅收窄,自主维持正增长 8月,上汽大众批发销量15.1万台,同比-3.2%。根据乘联会数据,主力车型桑塔纳销量同比+30%,朗逸销量同比-15%,途观同比-13%,新车型T-cross销量6981台,途岳销量1万台,爬坡情况较好;上汽通用批发销量13.4万台,同比-15.7%,英朗批发销量同比+13.4%,GL8销量同比+44.6%,凯迪拉克销量同比+2.5%,昂科威、君越、威朗表现仍低迷,新车型昂科拉GX销量1191台;上汽自主批发销量5.1万台,同比+2%,新车型RX5 MAX值得期待;上汽通用五菱批发销量12.7万台,同比-12.7%,跌幅收窄。上汽大通销量1.3万台,同比+41%。 看好“金九银十”,产量同比提升 8月,上汽大众产量18.2万台,同比+38.6%,上汽通用产量15万辆,同比-8.2%,上汽乘用车产量4.94万辆,同比-3.5%,上汽通用五菱产量13万辆,同比+6.5%。我们认为产量增速转正,代表公司(尤其是上汽大众)对未来四个月市场需求有一定信心。展望未来四个月,终端销量环比改善有望;去年同期行业和公司批发销量较低,从10月开始有望恢复正增长;上汽大众T-cross新车逐渐爬坡,销量有望逐渐恢复;上汽通用有雪佛兰创酷、昂科拉GX、凯迪拉克XT6等7款左右新车推出,有望缓解销量压力。公司调整全年销量目标至650万辆,同比-7%~-8%。 下半年环比改善空间大,维持“买入”评级 展望未来4个月,上汽通用有雪佛兰创酷、创界、凯迪拉克XT6等7款左右新车推出,有望缓解销量压力;荣威推出了新车RX5-MAX;上汽大众T-cross和途岳稳健爬坡。配合行业需求逐步好转,去年同期基数较低,我们预计全年上汽集团批发销量或同比-7~-8%,下半年销量有望环比改善,公司估值有望提升。此外上汽奥迪和大众MEB工厂或将于2020年10月投产,未来发展令人期待。我们预计公司19-21年实现归母净利润300、325、350.5亿元,对应EPS2.57、2.79、3.00元,维持公司2019年11~12倍PE估值,维持目标价28.27~30.84元,维持“买入”评级。 风险提示:汽车需求不达预期,新车型销量不达预期,中美贸易摩擦加剧。

2019中报业绩低于预期,维持“增持”评级 8月30日,公司发布2019年中报,2019H1公司实现营收55.82亿元,同比-8.46%;实现归母净利润4.56亿元,同比-34.98%;扣非归母净利为4.19亿元,同比-36.47%;其中Q2营收29.25亿元,同比-4.32%,净利1.47亿元,同比-54.68%。受2019H1汽车行业产销下滑影响,公司营收下滑,毛利率承压,整体表现低于我们预期。我们认为公司是非轮胎橡胶领域龙头企业,新能源业务布局日渐完善,海外并购业务国内落地战略不断推进,未来将充分受益于汽车零部件深度国产替代进程。我们预计公司2019-21年EPS分别为0.78/0.90/1.06元,维持“增持”评级。 上半年汽车板块业务毛利率均承压,整体费用率上升 2019H1汽车板块业务收入51.68亿,同比-10.66%,毛利率23.63%,同比-3.68pct。分业务板块看,冷却系统(收入+2.56%,毛利率-2.07pct)、降噪减振底盘系统(收入-25.62%,毛利率-2.96pct)、密封系统(收入-0.68%,毛利率-2.33pct)、空气悬架及电机系统(收入-14.37%,毛利率-5.41pct)。公司2019H1整体费用率为17.39%,同比+2.82pct,其中销售费用率4.37%,同比+0.49pct;管理费用率(含研发)达12.37%,同比+2.09pct;财务费用率为0.65%,同比+0.24pct。 新能源领域业务营收增速高,海外并购业务国内落地企业出现下滑 公司新能源汽车领域业务布局全面,在电池冷却系统、电机密封、电池模具密封、电池电机减振降噪和电桥密封总成等领域均实现配套,2019H1实现销售额5.92亿元,同比+22.17%。海外并购业务国内落地方面,2019H1年无锡和安徽嘉科合并实现营收和净利增速分别为-10.47%和-11.68%;安徽威固实现营收和净利增速分别为-10.43%和-9.77%。据中汽协数据,19H1国内乘用车产量同比下滑15.8%。我们认为,无锡和安徽嘉科,安徽威固等海外并购业务国内落地企业业绩下滑,主要受国内乘用车产量下滑影响。 公司深度受益于国产替代进程,发展前景广阔 我们认为公司未来将充分受益于公司通过多年海外并购建立起来的多元化汽车零部件业务布局和国内零部件深度国产替代进程。考虑公司19H1业绩下滑较大,各细分汽车板块业务毛利率均承压,我们调整公司2019-21年营收增速及毛利率预测,预计公司2019-21年将实现归母净利分别为9.49/11.01/12.92亿元(分别下调约26.49%/25.2%/22.5%),对应EPS分别为0.78/0.90/1.06元。同行业可比公司2019年平均估值约15X PE,考虑公司毛利率承压,全年业绩有下滑压力,给予公司2019年14-15X PE估值,目标价区间10.92-11.7元,维持“增持”评级。 风险提示:汽车行业增长不及预期,AMK等项目落地国内情况不及预期,密封件业务增长不及预期,中美贸易摩擦升级等。

管理费用率上升, Q2业绩略低于预期8月 28日, 公司发布 19年中报, 2019上半年公司实现营业收入 10.83亿,同比-25.36%, 归母净利润 1.89亿, 同比+9.10%,扣非后归母净利润 1.76亿, 同比+5.96%。其中 Q2公司实现营业收入 5.86亿, 同比-27.79%,归母净利润 0.95亿, 同比+9.5%,扣非后归母净利润 0.86亿, 同比+7.29%,公司业绩略低于我们预期。专用车收入规模下降影响公司 Q2业绩增长。 公司是国内稀缺的汽车检测与研发标的, 检测业务受益国六升级有望量价齐升,研发业务未来空间大, 我们预计公司 19-21年实现 EPS0.46、 0.51、0.58元,维持“增持”评级。 专用车收入下滑、 费用率上升影响公司 Q2业绩Q2收入下降主要原因是专用车业务受重卡底盘市场低迷影响, 收入规模下滑所致。 Q2公司实现毛利率 28.39%, 同比+10.98pct, 主要原因是公司加强了成本管控以及专用车生产成本随之减少;销售费用率 2.58%, 同比+0.59pct;公司管理费用率 10.48%, 同比+4.90pct, 主要原因或是合并范围发生变化,同比新增中汽院北京管理费用,同时,随着股权激励计划实施,同比新增股权激励成本; H1, 公司研发费用 3272万元, 同比+68%,公司加大在“ 4加 1”指数、国六燃气系统和电驱动系统领域的研发投入。 新建新能源和智能驾驶测试基地, 进一步提升市场竞争力公司与安徽池州市贵池区人民政府签订合作协议,拟投资 38亿元人民币新建长江经济带地区新能源和智能网联汽车综合测试研发基地项目。该项目分 4期投资,建设周期在十年以上,建成后主要满足 55吨及以下汽车的各类法规试验检测及综合研发、测试评价、部分关联的汽车驾乘体验。此外,公司还与重庆两江新区管委会签署协议,将投资 5亿元人民币新建国家氢能动力质检中心项目,以提高公司在新能源汽车测试评价方面的能力。我们认为,以上投资项目有利于公司进一步完善其核心业务的全国战略布局和资源整合,提高其核心竞争力。 汽车检测行业稀缺标的, 受益国六, 维持“增持”评级公司是国内稀缺的汽车检测与研发标的,检测能力齐全,布局全国,深度绑定优质国产客户,逐步拓展合资企业客户。短期受益国六标准逐步执行,检测业务有望量价齐升;中期风洞实验室项目有望增厚公司业绩;长期来看智能驾驶汽车和新能源汽车测试有望使公司检测业务维持较快增长。 由于中报业绩略低于此前预期,我们预计公司 19-21年实现归母净利润 4.48、4.98、 5.63亿元(下调 11.8%、 11.6%、 18.3%), 对应 EPS0.46、 0.51、0.58元, 可比公司 19年平均估值 26倍 PE, 考虑到公司成长性略低, 给予公司 19年 19~20倍 PE 估值, 目标价 8.74~9.2元,维持“增持”评级。 风险提示:国六标准实施进程不达预期;新车型推出情况不达预期;汽车销量不达预期。

2019H1受下游需求低迷,业绩低于预期 8月29日,公司发布2019半年报,19H1公司实现营收58.31亿,同比+4.31%;归母净利6.93亿,同比+2.35%;扣非归母净利6.42亿,同比-4.82%;其中Q2营收30.5亿,同比+1.23%,净利4.34亿,同比+1.29%。 受上半年下游客户需求增速放缓、费用率增加等因素影响,公司19H1业绩低于我们预期。我们认为随着空调和汽车行业逐步边际改善,公司收入和盈利增速有望回暖;同时公司在新能源热管理领域有较强竞争力,进入欧洲、北美主流整车厂供应链,有望受益特斯拉国产化。我们预计公司2019-21年EPS分别为0.50/0.54/0.61元,维持“增持”评级。 Q2毛利率回升,经营性现金流继续改善 公司19H1实现毛利率28.32%,同比+0.7pct;其中Q2毛利率31.12%,同比+3.37pct,我们认为主要是公司产品逐步向组件和子系统发展,同时成本控制得到提升。费用率方面,19H1整体费用率为14.21%,同比+1.7pct,其中销售费用率4.52%,同比持平;管理费用率(含研发)9.48%,同比+1.4pct,主要是人力成本上升和研发投入增加,19H1研发费用2.49亿,同比+21.01%;财务费用率0.21%,同比+0.3pct,主要是因为汇兑收益下降。19H1公司经营活动现金净流量8.31亿,同比+357.49%,经营性现金流改善,主要是销售回笼增加。 新能源热管理订单持续放量,客户结构高端 公司在新能源热管理领域布局十余年,具备有较强竞争力,产品覆盖了阀、泵、换热器,品类齐全,有提前卡位优势。公司进入了欧洲和北美主流整车厂的供应体系,客户包括法雷奥、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、通用、吉利、比亚迪、上汽和特斯拉等客户。根据中报,公司新能源热管理业务最大单车货值近5000元。据中汽协数据,2019H1国内新能源汽车销量+49.6%,我们预计2019全年新能源汽车销量仍将维持较快增速,受益客户车型销量增长,公司新能源热管理业务营收将实现较快增长,成为公司新的业绩增长点。 新能源汽车热管理龙头,维持“增持”评级 我们认为随着空调和汽车行业逐步边际改善,公司营收增速有望逐步回升。 公司热管理业务受益新能源汽车行业的高速发展,收入占比将逐渐提升。 受19H1下游客户需求增速放缓影响,公司全年业绩增速或低于年初预期,我们预计公司2019-21年归母净利润分别为13.7/14.97/16.87亿元(分别下调16.85%/25.7%/27.25%),对应EPS为0.50/0.54/0.61元,同行业可比公司2019年平均PE估值为17.4X,考虑到公司阀类零件具备全球竞争力,同时在新能源热管理领域客户结构高端,发展空间大,给予公司2019年25-26XPE估值,目标价12.50~13.00元,维持“增持”评级。 风险提示:新能源汽车、空调、洗碗机等产销不及预期;各项业务客户开拓不及预期;原材料价格提升;人民币升值导致汇兑损失等。

政府补助+降本,助力公司减亏 8月30日,公司发布19年中报,H1公司实现营业收入298.76亿,同比-16.18%;归母净利润-22.4亿,同比-239.2%;扣非后归母净利润-29.12亿元,同比-518.5%。Q2,公司实现营业收入138.68亿元,同比-11.3%,归母净利润-1.44亿元,同比-166.1%,公司业绩符合此前预期。Q2归母净利润环比Q1增加19.5亿元,我们认为公司二季度业绩环比大幅改善的原因是公司加大降本力度,业绩同比下滑的主要原因是自主与福特销量均大幅下滑。我们认为随着行业需求逐步改善,长安福特和自主新车型推出,预计19-21年EPS0.20、0.55、0.77元,维持“买入”评级。 降本控费,Q2业绩环比大幅改善 公司Q2归母净利润-1.44亿元,相对Q1改善了19.5亿元,我们认为公司业绩改善的主要原因是加强了成本和费用控制。Q2,公司实现毛利率11.9%,环比改善6.9pct,主要因为公司加强了对采购成本的控制;销售费用率4.1%,环比改善1.4pct,主因减少商务资源使用、运费和促销费用等;管理费用率含研发10.7%,环比增长3.9pct;所得税0.49亿元,同比增加0.51亿元,环比下降0.19亿元,主因递延所得税资产减少;Q2投资收益2.89亿元,同比增加0.75亿元,环比增加6.86亿元,我们认为主要是合资公司长安福特盈利环比改善。 长安福特Q2业绩环比改善,长安马自达下半年改善有望 分部来看,H1,长安福特实现收入120.6亿元,同比-60%,净利润-7.77亿元,同比减少25亿元,主因销量同比-65%。根据福特Q2季报,福特中国区合营公司Q2实现盈利700万美元,Q1亏损4100万美元,我们认为长安福特的亏损集中在Q1,Q2盈利已经环比改善。长安马自达实现收入75.7亿元,同比-31.6%,净利润8.74亿元,同比-31.2%,销量同比-23%,下半年昂克赛拉换代后马自达销量有望改善;长安铃木(今年已经完全并表)实现营业收入9.4亿元,净利润-2.46亿元;江铃控股(7月27日起持股比例降至25%),实现收入1.2亿,净利润-4.73亿元。 业绩和销量逐季改善有望,维持“买入”评级 我们认为汽车行业需求已经见底,销量有望逐步改善;长安福特已经在8月推出了福克斯Active、全新金牛座、锐界ST三款新车,年底还有Escape推出,年底林肯国产化;长安自主已经推出CS75 plus。我们认为随着行业周期改善,公司新车型推出,公司业绩都有望逐季改善,预计公司19-21年实现净利润9.38、26.27、37.02亿元(下调3.1%、4.6%、3.7%),对应EPS0.20、0.55、0.77元。可比公司19年PB为1.65倍,我们认为公司19年PB有望修复至1~1.1倍,预计19年BPS为9.81元,维持目标价9.81~10.79元,维持“买入”评级。 风险提示:汽车市场景气度不及预期、公司长安自主品牌销量不及预期、公司长安福特品牌销量不及预期、公司长安马自达品牌销量不及预期。

终端折扣加大,业绩略低于预期 8月28日,公司披露半年报,H1实现营业总收入3762.93亿元,同比-19%;归母净利润137.64亿元,同比-27.49%,扣非后归母净利润124.95亿元,同比-27.61%;其中Q2实现总营业收入1761亿元,同比-22%,归母净利润55.13亿元,同比-40.56%,扣非后归母净利润48.91亿,同比-42%,公司Q2业绩低于预期,主要因为Q2国五去库存公司加大了终端销售折扣力度,同时批发销量同比-17%,我们认为汽车需求已逐步见底,下半年销量有望改善,同时终端折扣有望收窄,预计公司19-21年EPS分别为2.57、2.79、3元,维持“买入”评级。 由于销量下滑,折扣增加,合资公司收入、盈利大幅下滑 分部来看,H1上汽大众制造公司实现收入1128亿元,同比-19%,净利润99亿元,同比-36%,批发销量同比-10%,我们认为主要原因是上半年制造公司或承担了大部分促销费用,上汽大众(含销售公司)或同比-20%~-25%。上汽通用制造公司实现收入914亿元,同比-18%,净利润71亿元,同比-30.6%,销量同比-13%,我们认为可能通用公司销售端承担了通用上半年促销费,参考通用中国H1利润同比-46%,上汽通用含销售公司H1利润或同比-35%~-40%。上汽通用五菱收入同比-29%,净利润同比-59%,销量同比-29%,由于销量大幅下滑,上汽通用五菱盈利承压。 自主降本控费,仍处亏损状态,上汽财务增速放缓 H1,公司母公司报表收入289亿,同比-26%,毛利率16.5%,同比-1pct,销售费用率10.7%,同比+1.4pct,上半年国五去库存自主品牌也加大了终端促销管理费用率含研发8.8%,同比-0.9pct,其中研发费用17亿元,同比-46%,主要原因是公司控制了研发费用,由于单车收入下降、毛利率下降、销售费用增加,我们判断上半年上汽自主乘用车或亏损10~15亿元。上汽财务实现收入88亿元,同比+9.5%,净利润28.8亿元,同比+2.3%,净利率32.9%,同比-2.3pct,我们认为增速放缓或因为公司销量下滑,净利率下滑或因为资金成本增加。 下半年环比改善空间大,维持“增持”评级 展望下半年,上汽通用有雪佛兰创酷、昂科拉GX、凯迪拉克XT6等7款左右新车推出,有望缓解销量压力;荣威推出了新车RX5-MAX;上汽大众T-cross和途岳稳健爬坡。配合行业需求逐步好转,去年同期基数较低,我们预计全年上汽集团批发销量或同比-6%~-7%,下半年销量有望环比改善,公司估值有望提升。此外上汽奥迪和大众MEB工厂或将于2020年10月投产,未来发展令人期待。我们预计公司19-21年实现归母净利润300、325、350.5亿元,对应EPS2.57、2.79、3.00元,维持公司2019年11~12倍PE估值,维持目标价28.27~30.84元,维持“买入”评级。 风险提示:中美贸易冲突加剧;公司海外扩张不及预期;原材料价格上涨。