1、为什么芒果超媒的逻辑区别于中外视频龙头奈飞和爱奇艺?我们通过设置视频货币化能力的观察指标,总结中外视频平台逻辑的差异。视频平台内容边际效应递增,可被长期验证,从现金流角度看,视频平台存在内容烧钱的瑕疵。长期来看,爱奇艺较难复制奈飞的曲线,爱奇艺流量扩张受限,ARPPU提价空间有限。因中美视频的逻辑差异较大,内容的规模优势在中国文化土壤上很难形成。我们判断BAT混战短期不会停止,中国视频龙头之路任重道远,短期看芒果TV的成长确定性强,芒果TV由台端起家,稳扎稳打,另辟蹊径。 2、芒果超媒的差异化优势为什么是其致胜的关键?芒果TV可对标“爱优腾”,行业渗透率和付费渗透率均有提升空间。芒果超媒的模式恰好可规避视频先天缺陷:1)提价难的缺陷--芒果差异化内容具备提价基础,19年大规模内容上新有望催化付费用户几何式增长;2)现金烧钱牌照缺陷--芒果多渠道扩张,拥有OTT/IPTV牌照,稳定现金流;3)内容成本占比高企--芒果生态内容开支远低于同行,版权分销和内容资源整合做出重要贡献;4)内容监管趋严--芒果TV成长于收视第一的湖南卫视土壤,兼顾政策和商业化。公司核心优势是差异化的内容平台,在中国政治文化环境下有长期配置价值。 3、如何看芒果超媒2019年的估值?整体PEG法:19年公司在付费用户数和内容体量方面有加速向上的可能,成长性高于市场预期概率较大,预计19年PEG在1.1~1.2之间,预计19年PE30~32倍;分部估值法:快乐阳光分别采用PS法和PEG法,快乐阳光19年目标市值308.5亿~424.2亿,快乐购原主业采用PE法,19年预计9-10倍,目标市值2.95亿~3.27亿,四家内容公司采用PE法,19年预计9-11倍,目标市值18.65亿~22.79亿,合计目标市值422亿~427亿。 盈利预测:预计公司18-20年EPS为1.06元、1.33元和1.63元,根据1月4日股价,对应PE34倍、27倍和22倍,维持“买入”评级。 风险提示:业务整合风险;行业监管风险;影视投资不确定性风险。

事件:2018 年半年报: 公司报告期内实现营业收入11.73 亿元(YoY+34.11%),实现归母净利润0.50 亿元(YoY+246.04%),对应毛利率23.74%(YoY+13.2pct) , 对应归母净利润率为4.26% (YoY+2.54pct),其中Q2 单季度公司实现收入0.59 亿元(YoY +33.39%),实现归母净利润0.06 亿元(YoY +32.5%),对应净利润率10.17%(YoY +1.08pct)。 点评: 传统罗非鱼业务增速较快,带动公司营收稳步增长。分业务来看,饲料及饲料原料业务实现营收5.30 亿元,占公司营业收入的45.16%,同比去年增长18.39%。水产食品加工板块实现营收3.32 亿元,占公司营业收入的比重为28.28%,同比去年下降3.80%。公司饲料及饲料原料业务的整体产能不断扩大,产品的市场覆盖区域也从广西区域扩展到了广东和海南、山东地区,预计未来两到三年内,公司饲料及饲料原料业的产销量还将继续保持稳步增长。 火星时代并表业务占比进一步提升,增厚公司利润。火星时代(教育业务)实现营收4.96 亿(YoY+21.90%),实现净利润0.87 亿元(YoY+43.25%),并于2017 年8 月开始并表其合并营收为2.12 亿元, 占比公司营收比重为18.12%,实现净利润为0.28 亿元。由于火星时代上半年主要受春节等因素影响为传统淡季,而下半年受暑假等因素影响为传统旺季,因此下半年业绩环比显著提升。 围绕火星时代收购楷魔视觉公司,进一步增厚利润。火星时代收购楷魔视觉已于 2018 年 6 月底完成,楷魔主营业务为影视特效制作,业务链覆盖影视特效全流程,包括特效技术研发、现场特效拍摄和特效制作等业务,是火星时代的下游企业。叠加楷魔业绩对赌,全面提升公司盈利能力。楷魔承诺2018年净利润不低于3,600万元,2018年和2019年累积实现净利润不低于8,460万元,2018年至2020年累积实现净利润不低于15,021万元,根据其承诺业绩楷魔2017-2020复合增速为47%。 延伸下游产业,协同效应凸显。1、人才方面:拓宽火星时代就业渠道的同时也为楷魔输送优质人才。2、培训内容:为火星时代提供实践项目,提升学员竞争力。3、品牌宣传:通过楷魔项目的口碑效应,提升火星时代品牌力,扩大招生规模。4、行业资源共享。 盈利预测:预计公司2018-2019年归母净利润分别为2.02/ 2.66亿元,对应最新收盘价对应2018年PE为18.8x,给予“买入”评级。 风险提示:人民币贬值影响进出口,教育业务扩张不及预期。

事件:2018 年半年报: 2018H1 公司实现营业收入0.98 亿元(YoY +62..99%), 实现归母净利润0.08 亿元(YoY -13.18%),对应净利润率8.16%(YoY -6.84pct);其中Q2 单季度公司实现收入0.59 亿元(YoY +33.4%),实现归母净利润0.06 亿元(YoY +32.5%),对应净利润率9.99%(YoY +9.65pct)。 传统制造业务受下游需求提升影响,带动公司收入大幅提升。拆分来看,报告期内制造业收入实现0.82 亿元,同比去年增加74.29%,其中塑料管道制造装备业务营收实现0.64 亿元(YoY +43.96%),高端机床实现0.17 亿元(YoY +671.35%)。主要是塑机装备下游塑料管道市场,受国家及地方产业政策、水利投资的力度、城市管网改造推进的速度等因素影响,对塑机装备市场的需求产有所提升。其高端机床产品获得了航空航天领域用户订单。同时公司新开发了由多台五轴机床与机器人结合的柔性自动化生产线,实现了工件从毛坯到成品的全工序自动化加工,满足了客户定制化需求。因此带动公司整体营收大幅上涨。而教育咨询业务实现营收0.16 亿元(YoY +22.26%)由于出国留学培训行业目前竞争激烈,到时公司整体营收增速放缓毛利率有所下降。 受下游行业竞争加剧和公司业务开拓导致公司毛利率承压。公司报告期综合毛利率略受压制达到35.1%(YoY -1.76pct)。其主要由于随着高端机床和塑机销售收入增长,结转的销售成本也有所提升,同时由于初高中学生赴美留学考试培训行业整体较为激烈导致其毛利率有所下降,使得公司整体盈利能力承压。 公司继续拓张教育产业,计划收购美杰姆切入早教领域。美杰姆拥有国际知名儿童早教品牌“美吉姆”在亚洲地区永久使用权。同时其作为早教行业的前十品牌之一,享有绝对的龙头地位。目前美吉姆在国内开设的儿童早教中心数量达到约400 家,其课程内容和国际接轨并定期更新,门店数保持高速增长,并通过直营与加盟双模式并行的方式经营,从而保证教学口碑与质量。预计并购完成后将成为公司教育业务发展的主线,并围绕0-6岁年龄段进行教育业务的延伸。 盈利预测:假设公司收购美杰姆成功2018年并表全年,预计公司2018-2019年归属净利润1.6、1.99亿元,最新收盘价对应2018年PE为36.7x,给予“买入” 评级。 风险提示:收购不及预期,宏观经济影响,教育政策影响。