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黄盈

天风证券

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申通快递 公路港口航运行业 2019-08-06 24.80 -- -- 24.27 -2.14% -- 24.27 -2.14% -- 详细
假如后续收购由阿里实施,阿里巴巴将持有申通上市公司46%股权 本次公告之前,上市公司已于今年3月11日公告阿里巴巴入股事宜,当时阿里巴巴通过间接持股方式获取上市公司14.65%股权。本次购股权协议签订之后,若阿里巴巴于未来收购德殷德润剩余51%股权与恭之润100%股权,则阿里将持有上市公司46%股权,将成为申通快递上市公司实际控制人。考虑购股权行权价格为99.82亿,对应上市公司市值为318亿。申通将成为阿里巴巴实际控股的第一家快递公司(阿里在百世没有第一投票权)。 淘系件是通达基本盘,双方存在协同效应 业务层面,电商件始终是快递行业最重要的业务来源,我们预估2018年快递件中,电商件占比已超过80%,其中淘系件占比在50-55%之间,阿里巴巴作为中国快递行业最大的业务来源,理论上能够对行业格局施加相当大的影响,如果控股,和申通能够产生的协同可能包括资金、管理条线、业务人才以及业务支持。 阿里与拼多多竞争全面化,强化物流能力以攻为守 当前,阿里巴巴电商领域最大的竞争对手为拼多多,阿里开始有针对性地调整自身战略措施,包括关于“二选一”的PR战、收购趣头条、重启聚划算等,双方在低线用户的争夺上已经大有交锋。 与此同时,阿里巴巴与拼多多在物流领域过去已有矛盾,主要体现在电子面单上,拼多多今年3月起力推电子面单,除官方的遏制刷单目的外,我们认为,由于过去大量拼多多商家使用菜鸟面单,此举也是对自身物流和商流数据的保护。而本次阿里巴巴对未来申通控股权的加持,代表了物流领域成为双方竞争中愈加重要的战场,双方在物流领域的争夺存在加剧的可能。 投资建议:阿里获得未来申通控股权的期权,使得申通可能成为阿里第一家获取实际控股权的快递公司,我们认为该稀缺性将提升公司的估值水平,与此同时,拼多多和阿里就物流资产的争夺也有望抬升快递行业的估值。中远期看,阿里巴巴的资金支持、业务协同,都有望在经营层面为公司带来改善。我们维持公司未来三年盈利预测不变,维持买入评级。 风险提示:阿里巴巴认购未实际发生;公司经营不及预期;行业恶性竞争。
顺丰控股 交运设备行业 2019-07-04 34.12 -- -- 37.60 10.20%
39.77 16.56% -- 详细
时效件为盈利支柱,电商件业务尝试下沉时效件具有价格敏感度低、时效敏感度高特点,是公司盈利和现金流的拳头业务。由于中低端电商产品市场竞争激烈,叠加通达系正处于规模快速扩张+成本快速降低的阶段,顺丰过去只在高客单价、高配送要求的品类竞争力较强,下沉能力较弱。根据《财经》,顺丰近期将开发一些价格相对较低的新产品,考虑网络零售的平均单价,我们认为合理的价格区间在8-10元,这一价格得以填补顺丰过去 18-20元/票与 3-5元/票的普通电商件价格之间的真空地带。我们认为,大量基础资产利用率的提升,叠加丰巢快递柜布局,有望节约成本、保障利润率。 折摊运输成本节约空间打开,资金使用效率有望提升顺丰是人力密集型企业,职工薪酬和外包成本比重合计占到 60%以上。我们认为公司更大的成本节约空间在于外包、折摊、运输等环节,新电商业务产品的开发可以实现资源优化再分配,提升存量资产和运力的利用效率。回顾顺丰过去现金流表现,其得益于传统业务优质盈利能力和融资能力,现金流较为充沛。 稳定的现金流支撑了顺丰近几年在新业务的资本扩张,我们认为未来公司现金流将保持稳定,效率指标持续向好。 供应链行业空间巨大,高壁垒带来稳定的利润率供应链服务提供一揽子物流解决方案,综合了整车、零担、快递、仓储、货代、国际等能力,理论市场空间远大于快递行业。对标 UPS 与 DHL,其供应链部门收入均达千亿人民币级别。 当前我国处于高附加值产业如离散制造业、零售业、医疗等快速发展时期,对成本管理、供应链综合服务等提出了更高要求,我们认为第三方供应链企业存在较多机会。 供应链业务具有两大特征:一是初始大多通过招投标模式获取客户;二是行业的非标准性,即不同行业客户所需的解决方案不同,这也铸就了供应链行业的高壁垒和长期合作性质,有望保障中远期利润率。顺丰通过对敦豪供应链的收购,快速切入供应链战场,减少学习时间和成本,其将成为未来利润新增长点。 开疆扩土布局新业务,构筑供应链业务底盘顺丰同时布局了大量物流能力,通过自建+并购的方式,建立了快运重货(零担+整车)、冷链、同城即时配以及国际业务的能力,并在各个领域都做到了名列前茅。我们认为尽管当前这类物流形式尚且不能成为公司主要的利润来源,但这些能力都面临极为广阔的市场,且这些能力构成了顺丰供应链业务的底盘,具有中长期非常重要的战略地位。 投资建议:顺丰新业务的开辟有望打破公司过去的局限,填补价格区间上的空白,扩大电商客户品类范围,我们认为将会是短期刺激公司业绩弹性的重要变量。远期看,顺丰资源倾斜于供应链解决方案的打造,供应链所面对的是一个远大于快递的市场,UPS 与 DHL均在供应链领域创造了千亿人民币级别的营收,随着制造、零售等行业的升级和对精细管理要求的提升,我们认为未来第三方供应链的需求将会继续成长,顺丰是该领域实力最强的种子选手。 业绩预测方面,考虑 2019年成本控制可能超出我们的预期,以及今年继续有资产证券化项目的推出带来非经常性损益,我们将 2019-2020年的业绩预测由原先的 47.1、55.9亿调整至 56.3、62.7亿,合理价位 34.0-40.8元/股,维持买入评级。 风险提示:供应链业务拓展不及预期;宏观经济大幅度波动;时效件业务疲软
密尔克卫 公路港口航运行业 2019-05-01 39.71 -- -- 40.59 2.22%
45.43 14.40%
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毛利率环比改善,看好业绩逐季加速释放 一季度公司毛利额实现9695万元,同比增长22.9%,毛利额较去年同期多出1806万。综合毛利率方面达到19.14%,略低于去年同期1.98个百分点,但环比4Q18改善3.66个百分点,我们认为毛利率的同比下滑与公司业务扩张、部分业务仍在培育相关,尤其是运输类资产的并表叠加一季度运输业务淡季对毛利率产生影响。但毛利率环比的大幅提升显示出良好趋势,我们认为随着后续公司业务导入以及春节淡季的影响结束,公司的毛利率和利润增速将会进入上行通道,业绩增长呈现出逐季加速状态。 化工相关爆炸案频发,行业监管料将从严,优质公司强者恒强 3月底以来化工品相关爆炸案频发,我们认为一系列事件将带来化工生产及物流行业的监管持续从严,带来小公司的出清,整体利好大公司。当前市场集中度极其分散,第一的中化国际市占率仅为1.3%,存在极大的整合空间。中长期看,行业监管收紧将会加大小公司经营压力,提升其出让资产的意愿,另外由于危化库是典型非标资产,只有手握客户、深耕行业的龙头公司是最好的收购方,利于龙头公司的外延收购和溢价。 外延并购持续落地,助力业绩加速释放 近来公司外延并购扩张顺利,先后完成了上海振义与天津东旭的全资收购,其中:1)上海振义:填补公司危化品气体储存项目的空白,并扩充了公司在外高桥的危化品仓储服务能力,收购对价为现金1.45亿元;2)天津东旭:填补了公司先前天津区域甲乙类危化品仓的空缺,收购对价现金1.38亿。 公司外延并购所选择的标的,在地理位置或仓库类型上具备稀缺性,能够继续强化公司危化品物流的网络效应和协同效应,助力综合物流能力的提升,随着后续几个季度产能的持续扩张,我们看好今年公司逐季的业绩释放。 投资建议 公司内生+外延的成长路径清晰,我们认为公司今年业绩增速将会逐季加速。长期看好公司受益于行业监管收紧,提高市场地位。我们预期公司的业绩释放将会进入高速成长期,业绩成长中枢在40%。另外,公司核心产能均位于华东区域,为上海自贸区开放的受益标的,维持业绩预测与买入评级不变,继续推荐! 风险提示:监管导致公司危化品资质获取难度和时间周期增加;宏观经济超预期波动。
顺丰控股 交运设备行业 2019-04-25 34.57 -- -- 35.35 2.26%
35.35 2.26%
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事件 顺丰控股披露2019年一季报:公司实现营业收入240.3亿,同比增16.7%;实现归母净利润12.6亿,同比增27.9%;实现扣非净利润8.4亿,同比减6.8%。公司业绩基本符合预期。 一季度业务量增速放缓,需求与结构因素兼有 根据公司月度高频公告,一季度公司累计实现业务量9.82亿件,同比增长7%。一季度的增速落后于行业,我们认为一方面来自于商务活动活跃程度的影响;另外,随着顺丰2B新业务占收入比重的逐步增加(如18年收入占比达到8.9%的重货业务),公司的收入结构将呈现出更强的季节性,一季度属于2B物流的淡季,也可能会对公司票件量与收入同比造成影响。 毛利率大幅修复,财务费用增加影响 公司一季度毛利率获得大幅修复,达到18.0%,环比去年四季度大幅改善1.31个百分点,同比来看,毛利率也改善0.36个百分点,而毛利额方面增幅达到19.2%,增幅高于收入,体现出今年一季度公司成本控制的效果。但公司扣非净利润负增长,其中一项重要原因为债务融资增加,公司一季度财务费用较去年同期的1245.5万增加至1.8亿,对公司业绩增长造成较大拖累。 非经常性损益助业绩提升 从非经常性损益角度,公司19Q1共计4.3亿,远超18Q1的9804.5万。其中为今年一季度做出主要贡献的为其他非流动金融资产的公允价值变动损益。 可转债募资65亿,继续投入建设干线能力 公司公告拟公开发行可转债,拟募集资金总额不超过人民币65亿元。其中飞机购置项目为支出额最大的一块,2018年公司航空快递件量占比达到21.5%;其次为智慧物流信息系统建设项目,我们认为随着公司资产继续夯实和未来鄂州机场投用,双方将能够产生较强的协同效应;另外速运设备自动化项目投资10亿,截止2018年底,公司所拥有不同规模中转场531个,仓库170个,并已有8个自动化/半自动化标杆仓。 投资建议 公司一季度成本控制较好,毛利率环比上季度获得较大的修复。长期看,公司在快递行业内具备较强的竞争优势,时效件壁垒深厚,向综合物流服务商的开拓路径清晰,我们维持公司2019-2020年业绩预测不变,维持买入评级。 风险提示:宏观经济超预期波动;公司新业务发展不及预期
圆通速递 公路港口航运行业 2019-04-23 14.42 -- -- 14.54 -0.41%
14.36 -0.42%
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事件 圆通披露2018年年报:公司完成业务量66.6亿件,同比增31.61%,市占率13.14%;实现营业收入274.7亿,同比增长37.45%;实现归母净利润19.0亿,同比增31.97%;实现扣非归母净利润18.4亿,同比增34.11%。 公司发布股权激励草案,拟授予的限制性股票数量543.11万股,占本激励计划草案公告时公司股本总额0.19%,股票授予价格每股6.89元,行权条件为2019、2020年扣非净利润分别不低于22亿与24亿。 业务量增长迎来加速拐点,结算政策调整带来单价扰动 2018年是公司业务量增长的转折之年,相比2017年的13.5%增长,18年增速迅速修复至31.6%。单价方面,公司单价从17年的3.68元/票下降至3.44元/票,同比跌6.36%,但由于2018年7月起,公司调整部分补贴的结算政策,实际对于全年价格影响我们预计与网点中转费的调整幅度接近,在0.1元/票左右。 核心资产逐步扎实,成本管控大有进步,盈利能力逐步改善 2018年公司实现了成本端的大幅度优化,其中:1)运输:通过提升自有车辆、提升运输端的议价能力、以及拓宽圆通航空客户渠道等方式实现了运输成本的大幅下降,从0.93元/票下降至0.80元/票;2)操作:自动化分拣设备增加至39套,中心操作成本由0.47元/票下降至0.44元/票。3)网点中转:18年网点中转费由0.51元/票下降至0.40元/票,主要为结算政策调整。合计来看,公司18全年单票成本下降0.26元,每票毛利增长3分至0.42元,其中下半年单票快递毛利达到0.49元/票,较1H18提升0.1元/票。 产能扩张稳扎稳打,提升加盟商管理 18年公司身上发生许多积极变化,其中产能扩张+管理改善是因,增速提升&成本下降是果,具体来看: 1)加盟商数量:18年底,圆通全网加盟商3604家,末端网点29991个。2018年,公司完成现场、视频与电话会议等方式培训38场,其中现场培训的加盟商数量达到1030家。公司在全国范围拥有终端门店超过40000个;2)枢纽转运中心:数量共计67个,同比17年底增加3个,其中18年完成16个枢纽转运中心的升级改造,以及14个转运中心的搬迁(其中包括上海与广州),公司在北上等城市另外增设城配中心5个。其中自动化设备达到39套;3)运输设备:车辆1199辆,自有机队数量已达12架,其中,波音757-200共5架,波音737-300共7架。 投资建议:2018年是公司经营与财务数据整体向好的一年,我们认为这一点在19年仍然有延续性,公司基本面将会持续表现向好。更重要的是,估值方面,公司当前估值对应19年业绩17x,而公司所处的快递市场是一个全行业增速20%+、一线快递增速远超行业、集中度快速提升的市场,我们认为公司仍有较大的估值提升空间,考虑基本面上的改善,我们将公司2019-2020年业绩预测由20.7、23.5亿调整至22.8、25.6亿,评级由增持调升至买入。 风险提示:增速低于预期;行业竞争格局恶化
申通快递 公路港口航运行业 2019-04-12 25.05 -- -- 25.35 -0.86%
27.74 10.74%
详细
事件 申通快递披露2018年年报:公司完成业务量51.12亿件,同比增31.13%;实现营收170.13亿,同比增34.41%;实现归母净利润20.49亿,同比增37.73%;实现扣非净利润17.21亿,同比增24.12%,公司拟每10股派息5元(含税),公司业绩符合市场预期。 回收核心转运中心,网络扁平化初见成效 2018年是申通夯实核心网络的一年,公司相继收购了加盟商手中的转运中心资产共15个,目前公司的自营转运中心/全网转运中心数量分别为60/68个,自营率达到88.24%。网点方面,当前独立网店数量2233家,同比17年增加20.96%,其中为减少加盟商承包层级,18年重点开展了福州、大连、南宁、绍兴等地的重要网点拆分,申通的网络继续朝着扁平化的方向演进。网点管理上,18年申通全国网点共开展培训1127场次。 并表因素扰动快递成本,新业务首次披露 由于收购加盟商转运中心因素,公司的收入成本口径在18年均有所扩大,这带来了纵向比较下的扰动。2018年,剔除派费成本后的单票成本为1.05元/票,同比微增4分,主因为并表因素。在投资完成、公司加大力度缩减中转与运输成本的19年,我们对公司成本的逐季下降报以乐观态度。 产能扩张持续 2018年是公司产能扩张大年,也是资本开支大年,全年的投资(包含股权投资)达到28.24亿,其中转运中心/车辆的投入分别为18.68、6.92亿。18年公司完成了19个地区的转运场地的新建及改扩建工作。到年底为止,公司的主要产能情况: 1) 车辆:2018年末,公司共有干线运输车辆4478辆,干线运输车辆自营率为65.68%;在车型方面,公司共有13.5米以上的干线运输车辆2000辆; 2) 转运中心:截止2018年末,公司自营转运中心中有郑州、金华、上海、福州、深圳、漯河、武汉等城市的中转场地共铺设33套全自动分拣机器人或者交叉带分拣设备。 3) 快递员人数:全网快递员总数12.05万人。 投资建议 我们认为2019年将会是快递板块投资机会倍出的大年,一方面,全行业增速依然保持高景气,小快递在一线快递面前势弱,利好上市公司的增速表现。申通当前对应2019年业绩PE估值不足20x,我们认为仍有向上修复的空间。考虑公司19年成本存在改善空间,我们将公司2019-2020年业绩预测由21.0、23.9亿上调至21.5、25.1亿,维持买入评级不变。 风险提示:公司增速低于预期;行业格局恶化。
密尔克卫 公路港口航运行业 2019-04-09 47.11 -- -- 48.30 2.16%
48.13 2.17%
详细
化工相关爆炸案频发,行业监管料将从严 3月底以来化工品相关爆炸案频发,事故地区为盐城、昆山、马鞍山、泰兴等地,我们认为一系列事件将带来化工生产及物流行业的监管持续从严。 行业:入场券一票难求,小公司有望被出清 我们认为未来化工品物流、尤其是危化品物流行业将会面临监管上的收紧,而监管收紧将会带来小公司的出清,整体利好大公司。当前市场集中度极其分散,第一的中化国际市占率仅为1.35%,存在极大的整合空间。 业内当前仍有一些不合规的操作,如挂靠、或者直接用普通化工品库代替危化品库进行运营的现象,小型无证企业较多是过去行业集中度低的主要原因,我们认为将会是本轮行业监管趋严背景下主要的被淘汰对象。 优质公司强者恒强 短期看,由于小散公司出清,短期行业的运输/仓储产能供不应求,手握规范、优质的仓储产能就意味着拥有看涨期权。中长期看,行业监管收紧将会加大小公司经营压力,提升其出让资产的意愿,另外由于危化库是典型非标资产,只有手握客户、深耕行业的龙头公司是最好的收购方,利于龙头公司的外延收购和溢价。综上,我们预计本次爆炸案将会引发行业洗牌,危化品物流行业将出现领军者。 密尔克卫的优势:杠杆率低,客源稳固 密尔克卫为危化品物流行业首家上市公司,是当前的行业龙头。我们认为公司在本次事件后进入加速期,收购事宜有望持续出现。 1)公司当前杠杆较低,在手现金充裕,我们认为不论是利用自有现金或是加杠杆收购都有较大空间; 2)公司深厚的产业内资源有助于公司收购后消化产能、迅速创造利润。 3)公司是化工品物流行业中唯一的上市公司,我们认为公司不论是在土地招拍挂还是竞争标的上,都有望获得政策倾斜。 投资建议 密尔克卫是首家上市化工物流股,在杠杆率、在手现金、客户资源上都拥有极强的优势,我们看好公司将大幅受益于本次行业变化,加快成长速度。未来两年,我们预期公司将持续处于产能快速扩张期,自有仓储产能方面,19年新增介于3.8-4万平,20年则可能与之相当,公司新投产项目将快速提升利用率,叠加行业监管从严下危化品仓库存在涨价空间,我们认为公司的业绩释放将会进入高速成长期,业绩成长中枢在40%。另外,公司核心产能均位于华东区域,为上海自贸区开放的受益标的,可谓基本面与主题兼备,我们预计2019-2020年净利润预测分别为1.98与2.7亿,维持买入评级,继续推荐! 风险提示:监管导致公司危化品资质获取难度和时间周期增加;宏观经济超预期波动。
广深铁路 公路港口航运行业 2019-03-29 3.70 -- -- 3.74 1.08%
3.74 1.08%
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事件 广深铁路披露2018年年报,公司实现营收198.3亿元,同比增8.2%;实现归母净利润7.8亿元,同比降22.8%;扣非净利润9.0亿元,同比降15.6%。公司业绩低于市场预期。每股派息0.06元(含税)。 收入增长整体稳定 18年全国铁路客/货运分别增长9.4%与9.1%,整个铁路运输系统处于较高的景气度中。就公司而言,2018年: 1)客运收入增长4.53%:其中城际列车趋势较好,收入增长12.11%达到28.8亿,主因为运能增加,广州东-潮汕从8对增至10对、广深城际运能和开行数双增、广州东-厦门增开动车;同时客运其他收入同比增长24.8%达5.8亿,但由于长途车与直通车收入分别下滑1.1%与4.9%,整体客运收入增长较为平稳; 2)货运收入下滑2.34%:主因为货运路网清算改革的综合影响; 3)路网清算及其他运输服务收入:同比增长16.0%达到88.7亿,仍为增长较快的板块,其中路网清算增长主因为货运承运制度改革;其他运输服务增长来源于铁路运营和乘务服务工作量的增加。 成本增加带来毛利率下降 18年公司成本增长10.2%,高于营收增速,导致主营业务毛利率下滑1.7个百分点至8.0%。分拆其成本项,增长最快的为: 1)工资及福利:增长9.6%只67.9亿,同比增加6亿; 2)设备租赁及服务费:增长22.6%只54.3亿,同比增加接近10亿,主因为铁路货运清算制度改革; 3)维修及线路绿化费略超预期:同比增长4.4%至9.2亿,增加3800万,尽管公司今年动车组五级修数量少于去年,但其他维修支出超出市场预期; 4)旅客服务费:同比增长18.3%至8.0亿,增加超过1亿。石牌旧货场收储项目推进公司18年货币资金由12.7亿增加至18.5亿,其中一部分增量为广州东石牌旧货场的收储补偿款预收。根据公司与广州市土地开发中心的协议,土发中心应付公司13.0亿补偿款,我们预计公司将在19或20年确认该笔收入。 投资建议 18年业绩低于预期,但我们考虑到19年石牌货场处置收益可能进表,叠加后续的维修成本改善,我们将公司19-20年的业绩预测从18.3、13.8亿调整至16.2、11.1亿。尽管下调业绩预测,但考虑公司当前PB不足1倍,叠加对铁路改革前景的看好,维持买入评级。 风险提示:铁路改革低于预期;宏观经济大幅度波动
密尔克卫 公路港口航运行业 2019-03-26 38.30 -- -- 50.13 30.44%
49.95 30.42%
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事件 密尔克卫披露2018年报:公司实现营业收入17.84亿,同比增长38.16%,实现归母净利润1.32亿,同比增57.91%,实现扣非净利润1.36亿,同比增58.15%。 仓储收入放量,毛利率提升带动物流板块 分版块看,公司物流版块营收增长32.6%,达到15.5亿,毛利率同比去年略增0.56个百分点至20.0%;交易板块收入增长94.8%达到2.3亿,毛利率同比下降1.63个百分点至4.3%,主营业务毛利率18.0%,基本维持稳定。其中: 1) 仓储大幅放量,毛利率提升:随着租赁+自有产能持续投放,公司2018年仓储收入同比增长95.18%,毛利率增加4.45个百分点达到46.12%,毛利额1.49亿,成为公司业务分项中毛利率最高、毛利额贡献第一的板块; 2) 货代业务:公司货代收入增长25.47%,但毛利率略减2.56个百分点至15.18%; 3) 运输业务:收入平稳增长16.90%,但随着人工成本增加毛利率略降3.04个百分点至9.60%; 4) 交易业务:化工品交易收入接近翻倍达2.26亿,但毛利率下降。 产能扩张循序渐进,稀缺资产助升利润率 2018年,公司的产能扩张扎实稳健,固定资产由期初的1.08亿增至期末的3.21亿,其中增幅最大的为房屋建筑物、运输设备与罐箱设备。 按照公司招股说明书中数据,18年投入的张家港巴士物流与铜川鼎铭、19年待投的辽宁鼎铭均为危化品仓储产能,预计公司未来自有仓库面积占比将会提升。2015年天津爆炸案事件后,危化品仓储与运输资源壁垒提升,尤其仓库租金水平远高于普通化学品仓库,且存在上升势头,我们认为公司未来仓储产能的持续投入,叠加与前五大客户稳定的合作关系(18年前五大客户收入占比31.2%),能够使产能利用率快速提升,使资产快速释放收入;同时公司的物流资产对接市场上的散客资源,能够以更强的溢价能力获取更高的毛利率水平。综合考虑自有仓库占比提升+危化品仓库租金涨价潜力,我们看好公司仓储业务毛利率的稳步上涨。 投资建议 自上而下地看,公司所处的行业为典型的大行业小公司,历史监管逐步趋严,集中度有望提升,同时考虑公司自身,公司拥有强大的客户基础,我们认为公司与客户的合作有望进一步深化,实现类似于“以产定销”的模式,实现成长逻辑。我们维持2019-2020年净利润预测分别为1.98与2.7亿,维持买入评级。 风险提示:与客户合作低于预期;扩张力度不及预期;危化品物流事故
顺丰控股 交运设备行业 2019-03-19 35.78 -- -- 38.87 8.00%
38.64 7.99%
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主业:传统时效件平稳增长,新业务快速放量 2018年,公司主业保持较快增长势头:其中公司的基石业务时效件维持平稳较快增长,增速14.3%,收入占比随着新业务的成长由65.5%下滑至58.7%;经济快递业务随着产能提升快速放量,增速达到37.6%。新业务方面,快运、冷运继续维持80%以上快速增长,快运突破80亿收入大关,成为公司增长新动能,同城配增长172.2%,收入突破10亿。 财务:全年毛利增长14.2% 成本端,公司18年增长31.17%,权重看对其影响最大的成本为外包成本,同比增41.7%,占比达到53.0%,我们认为背后主因包括了干支线运输、中转、仓管外包成本的增长,以及外包人员成本的增长。受此影响公司整体毛利率下滑2.15个百分点至17.92%,全年总毛利增长14.2%。费用上随着公司2B物流业务的增加,销售费用率略有抬升,但整体控制得当。公司全年非经常性损益10.72亿,与2017年金额接近,其中主要为处置子公司投资收益8.08亿。 产能快速增长,为长期发展打下坚实基础 18年是顺丰继续完善产业布局、加强网络能力的一年。我们从收派员、网点、机队、车辆、土地、机场六大维度来理解。 1) 收派员:收派员总数29.14万人; 2) 网络:存量1.56万个自营网点+0.26万个顺心快运加盟网点; 3) 航空:截止年报日,共有50架自有全货机(767:5架,757:27架,747:1架,737:17架),公司在航权时刻上有先发优势,目前136对时刻; 4) 车辆:18年公司运能仍在提升,干支线车辆数量同比增长17%; 5) 土地:顺丰持有物流场地用地6173亩,同比增长46.1%,当前物流场地账面净值102亿; 6) 机场:根据湖北省政府要求,2018打基础,2019出形象,2020基本建成,2021投入运营。 投资建议 长期看,公司在快递行业内具备较强的竞争优势,时效件壁垒深厚,向综合物流服务商的开拓路径清晰,我们降低了公司19-20年非经常性损益带来的业绩增量,将19-20年盈利预测从56.6、67.3调整至47.1、55.9亿,维持买入评级。 风险提示:新业务发展不及预期;商务件需求剧烈波动。
申通快递 公路港口航运行业 2019-03-04 21.54 -- -- 26.60 23.49%
26.75 24.19%
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事件 申通快递披露2018年业绩快报:公司实现营业总收入170.14亿,同比增长34.42%;归属上市公司股东净利润20.45亿,同比增长37.46%。 从落后行业到领先同行,业务量增速转折之年 回顾18年,1-4Q公司单季度业务量增速分别为19%、18%、41%与41%,增长加速并持续到2019年1月,公司从上半年的增速落后于行业,转而逐步超过行业平均,进而到201812、201901,申通均是A股快递公司中月度业务量最高的公司,我们认为公司单量增速的拐点已经出现并稳固,在二线快递逐步退出行业竞争的背景下,公司高增长势头有望继续持续。 业务量高增长转化为业绩增速改善 参考公司三季报,可得申通四季度单季实现4.34亿净利,同比4Q17增长20.6%,高于1-3Q2018扣非业绩增速。与之相对应,1-4Q公司单季度归母净利润增长分别为17.2%、15.4%、95.3%(含置出丰巢带来的非经常性损益)与20.6%,实际增速也在加快。 坚实资产扩充产能,为高增长奠定基础 2018年末,公司总资产达到120.66亿,同比增幅达到36.97%,即对应总资产增加32.6亿。2018年为公司资本开支大年,一方面公司收购转运中心资产及经营权,进一步巩固对网络的掌握能力;另一方面,公司在运输设备、中转设备上亦有所投入。通过对网络中关键资产的把握能力加强,有利于控制产能的扩张节奏,保证业务增长不受产能瓶颈限制;另外,中转中心与干线车辆自有,将核心节点与网络串联,利于优化网络、降低成本。公司18年在这方面的改善都能够在资产负债表上获得验证,持续的投入叠加管理改善,有望在未来表现为成本的进一步下降,构筑成本→价格→增量→业绩的正循环。 投资建议 从业务量增速数据来看,公司2019年1月增速达到42.96%,领先全行业,叠加二月春节开工日上的优势,我们认为1-2月公司累计增速大概率将较快,为全年增长定调。我们认为业务量增速的修复将新一步带动公司收入与业绩的增长,公司当前估值水平仍然落后于基本面改善,我们预计2018-2020年公司业绩分别为20.5、21.0与23.9亿,维持买入评级。 风险提示:业务量增速低于预期;行业竞争格局恶化
韵达股份 公路港口航运行业 2019-03-01 35.96 -- -- 41.17 14.49%
41.17 14.49%
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版图快速成长,四季度业绩超预期 根据公司公布的高频数据计算,18全年韵达实现快递业务收入120.52亿元,同比增31%,因此我们预计韵达非快递收入(物料销售+快运+其他)在18年迈入快速成长期,公司18年业绩包含三季度置出丰巢股权带来税后收益4.4亿,我们预期公司扣非净利润增速在30%以上。 单看4Q18,单季实现收入45.80亿,同比增长45.6%,净利润6.79亿,同比4Q17增长64.4%,净利润增长大幅快于收入,我们认为背后一方面来自于公司优秀的成本控制能力,过去的资产与经验积累持续发挥效用;另一方面四季度为快递行业传统旺季,在产能充足情况下,资产周转率与运载率的提升有助于进一步控制成本。 增速持续位于行业前列,18全年行业规模排名第二 公司业务量增速始终位于行业前列,2018全年业务量增速49%,增速较行业快22.4个百分点,为A股公司中增速第一。业务规模上公司全年完成69.85亿件,仅次于美股上市的中通,于通达系公司中排名第二。 成本管控优质,增速与成本正循环 公司过去几年成本下降速率较快,2013-2017,运输成本从1.93将至0.94元/票,中转成本则由0.69将至0.42元/票,且进入2018后,成本依然持续下降。快递行业的成本控制讲究规模效应结合管理优化,包裹量的快速增长能够提升产能利用率,而资产结合管理则带来的是网络结构的优化。 韵达在中转自动化等方面的改善在同行业中较早,具备管理上的抢跑优势,从而带来成本降低,从而带来价格空间和业务增量的优势。 投资建议:韵达在当前的快递业竞争中,具备增速上较为领先、成本控制合理的优势,考虑四季度业绩超出预期,我们将公司18年归母净利润预测由25.0上调至26.6亿,同时考虑19年二线快递继续承压,一线快递增速大概率将持续超过行业,将19-20年业绩预测从23.9、28.5亿上调至25.5、29.3亿,调高至买入评级。 风险提示:业务量增速低于预期;竞争格局恶化。
大秦铁路 公路港口航运行业 2018-11-02 8.06 -- -- 8.22 1.99%
8.59 6.58%
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事件 大秦铁路披露2018年三季报:1-3Q,公司实现营收568.62亿元,同比增36.23%,归母净利润121.3亿,同比增7.98%,扣非净利润121.57亿,同比增7.76%。3Q单季,公司实现营收196.28亿,同比增36.5%,实现归母净利润39.42亿,同比增9.05%。 清算制度影响,收入成本均大幅增长 7-9月,大秦线货运量仍然维持较高的景气度,日均运量分别为125、121与126万吨,三季度大秦线货运量同比略减1.79%,整体稳定,尽管这期间运量受到环保督查、秦皇岛港煤炭运输限产的影响有所下滑,但运量恢复迅速。三季度收入成本的大幅增长与1月1日起实行的铁路货运清算新制度有关。 1)收入上,新的清算制度下,承运人将收到全部路段的货运收入,发货较多路段的收入口径将会扩大,因此在货运量稳定、费率未发生调整的前提下,公司收入三季度增长36.5%; 2)同时,成本端向所经过路局支付的路网清算费用也会大幅增长,三季度单季,公司成本同比增49.4%。 3)毛利额达到46.15亿,同比增6.5%,增加额达到2.83亿。 行业基本面处于上升通道,看好货运量维持高景气政策方面,继国务院印发的《打赢蓝天保卫战三年行动计划的通知》叠加铁路总公司《2018-2020年货运增量行动方案》后,10月国务院办公厅继续印发《推进运输结构调整三年行动计划(2018-2020年)》,继续强调推进大宗商品运输的“公转铁、公转水”,目标2020年实现全国铁路货运量较2017年增加11亿吨、水路货运量较2017年增加5亿吨、沿海港口大宗货物公路运输量减少4.4亿吨的,京津冀及周边为主攻地区。自上而下从环保角度考虑,公转铁的政策导向将持续刺激铁路货运量回升。根据铁总的增量行动方案,至2020年,全国铁路煤炭运量达到28.1亿吨,较2017年增运6.5亿吨,大秦线作为西煤东运的主干线路,我们看好公司货运量维持高度景气。 投资建议 我们认为以环保为导向的公转铁行动将持续,预计18年煤炭铁路运输仍然呈现局部紧张,大秦全年运量在4.5亿吨左右。预计未来三年公司运量将维持在较高的景气度上,考虑清算制度变化带来的影响,我们维持公司未来三年业绩预测不变,按照50%左右的历史分红率,预计18年对应股息率6.4%,具备较高的配置和避险价值,维持买入评级。 风险提示:宏观经济超预期下滑;线路分流风险
广深铁路 公路港口航运行业 2018-10-31 2.95 -- -- 3.32 12.54%
3.53 19.66%
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事件 广深铁路披露2018年三季度业绩:公司前三季度累计实现营业收入145.82亿元,同比增长10.74%,实现归母净利润9.64亿元,同比增长8.47%,实现扣非净利润9.93亿元,同比增长10.43%。 单独看三季度本身,公司实现收入50.54亿元,同比增长6.3%,实现归母净利润3.10亿元,同比减少18.5%。 旅客运输增长成为带动收入上行主要动力 三季度来看,根据公司官网信息,由于车次增开、车型更换等原因,即使9月山竹台风对广深地区业务造成一定影响,公司7-9月份的城际旅客客运量增速仍然达到了10.6%、17.7%与19.2%,1-9月城际列车运输量增长9.3%,客运业务累计增长5.7%,成为拉动公司收入增长的主要原因。货运方面,7-9月公司货物发送量分别为-7.3%、3.0%与-12.7%,景气度有所下滑。 成本增幅较大,毛利略有下降 三季度公司营业成本达到45.53亿元,同比增长9.0%,增幅超过收入,且该增幅延续了一二季度分别为9.3%与14.0%的较高增速,根据半年报及车次增开情况来看,我们认为今年1月1日起新的货运清算制度带来了设备租赁及服务费的增加,另外铁路维修具有季节性,通常发生且结算在下半年,我们预计三季度的成本增加也与各类维修有关。 土地开发逐步推进 公司8月公告,与大股东全资子公司广铁置业签订协议,委托其为公司进行广州东货场的土地综合开发前期工作,公司拟利用该地块进行综合开发,其工作包括了。至此,广州石牌货场土地收储顺利推进,广州东货场开启土地综合开发的前期工作,印证了我们先前对于公司土地价值将会逐步释放的判断,我们认为公司具有区位优势,土地可能成为持续的盈利来源。 投资建议 由于三季度公司成本支出超出预期,我们将18-20年归母净利润由12.81、18.34、13.97亿元调整至11.34、18.32、13.79亿元。广深铁路当前对应2018年PB较低仅0.75倍,未来的业绩将显著受益于土地变现,维持买入评级。 风险提示:铁路改革推进低于预期;土地变现不及预期。
韵达股份 公路港口航运行业 2018-10-29 31.06 -- -- 33.18 6.83%
33.18 6.83%
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事件韵达股份披露2018年三季报:公司三季度实现营业收入33.45亿元,同比增长32.28%,实现归属上市公司股东净利润9.80亿元,同比增长128.90%,实现扣非净利润4.79亿元,同比增增长13.54%。 前三季度累计,公司实现收入92.48亿元,同比增长35.23%,实现归母净利润19.81亿元,同比增长68.42%,实现扣非净利润14.09亿元,同比增长23.99%。公司给予2018全年业绩指引为23.84-27.81亿元,同比增长50-75%。 业务量增速继续领先同业,收入呈现多元化。根据快递企业月度数据,韵达7-9月业务量增速分别为44%、49%与43%,维持了年初至今上市公司中的最快增速,3个月合计17.68亿件,9月当月市占率达到14.1%(业务量口径)。受到快递单价水平影响,公司三季度快递业务收入共计28.48亿元,同比增24.5%,同时伴随着公司物料销售、其他业务(含仓储、租赁等)与快运业务收入的快速增长,快递业务占营业总收入比重从上半年的88.2%降至三季度的85.1%。其中公司快运业务开启于2017年10月,但成长较快,三季度实现营收1.58亿,对扣非净利润的影响在-0.25亿。 成本继续下降,处置丰巢带来业绩大涨。三季度公司营业成本增长36.7%,整体毛利率水平同比去年同期降低2.35个百分点,我们认为毛利率的降低一方面来自于快递主业价格承压,但另一方面,公司新开辟的快运业务的亏损也对综合毛利率造成了影响。整体来看,公司三季度毛利额实现9.3亿元,同比增长21.96%,毛利额则同比去年同期增加1.67亿。 非经常性损益方面,公司前三季度累计实现投资收益7.13亿元,较去年同期增加6.68亿,主要为三季度处置丰巢股权所带来的投资收益,以及公司6月度购买大量银行理财产品,也带来的投资收益的增加。 在建工程与无形资产大涨,继续强化核心资产自有能力。9月末对比年初,公司在建工程增长123.45%,增加1.92亿元,主要用于新增流水线工程等; 无形资产增长47.33%,增加3.6亿元,主要为今年年内购置土地。近年来我们观察到各大快递公司都开始对网络资产(干线车辆、自有土地、厂房、设备等)进行加强,这反应了各大快递公司在获得股权融资支持之后,对资产和经营逐步走向规范和精细的过程,而精细运营的基础即是对这类核心资产的把握。 投资建议:韵达在当前的快递业竞争中,具备增速上较为领先、成本控制合理的优势,考虑丰巢带来的投资收益高于预期,我们将公司18年归母净利润预测由23.9上调至25.0亿,同时考虑明后年行业的增速与单价承压,将19-20年业绩预测从24.4、29.5亿调整至23.9、28.5亿,增持评级。 风险提示:业务量增速低于预期;行业竞争格局恶化
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名