事件描述 10月29日长青集团发布2019年三季报,2019Q1-3实现营收17.89亿元,同比增长21.05%,实现扣非归母净利润1.87亿元,同比增长120.99%;Q3单季度实现营收7.97亿元,同比增长26.31%,实现扣非归母净利润0.96亿元,同比增长45.54%。公司预告2019全年归母净利润2.67-3.34亿元,同比增长60%-100%,对应Q4归母净利润0.73-1.40亿元,同比增5.5%-101.3%。 事件评论 满城项目负荷率提升和新投项目带来营收增量,毛利率同比提升明显。Q3收入高增来自新增项目投运:①保定满城项目2018年6月和11月分别投运供热和供电机组,2019H1随着剩余部分供热管网的建设完工,项目的产能负荷率持续增加;②2019年7月中山垃圾焚烧三期(1200t/d)正式投运;③2019年9月鄄城生物质项目正式商运。盈利能力来看,2019Q1-3毛利率30.01%,同比+9.6pct;期间费用率15.53%,同比-1.3pct;净利率10.93%,同比+4.5pct;满城项目负荷率提升、秸秆原料采购价格下降和制造业外销毛利率回升带来公司整体毛利率上行;净利率增幅小于毛利率源于去年同期收回鱼台电厂补贴电价冲减坏账损失而今年待结算电费增加导致应收款和坏账损失计提增加(2019Q3末应收账款5.24亿元,较年初的2.06亿元增长约155%)。 预计未来两年为产能投建高峰期。2019Q3末固定资产和无形资产较2019Q2末分别新增约3.72亿元和3.69亿元,增量主要来自鄄城项目和中山垃圾焚烧项目投运后自在建工程转出;对比年初和考虑在建工程转出至固定/无形资产,2019Q1-3在建工程总新增量约10.3亿元,主要为储备项目陆续进入建设期,预计茂名项目(2019Q4)、蠡县项目(2020Q1)、铁岭和永城项目(2019Q4)将于近期投运,其余项目大概率在两年内投运,未来业绩增量可观。公司8亿元可转债发行已获证监会审核通过,进一步补充资金来源,公司目前暂无资金压力。 盈利预测与估值:预计2019-2021年营业收入分别为27.9/45.8/56.1亿元,同比增速分别为39.2%/63.8%/22.5%;考虑到公司毛利率提升,上调公司扣非归母净利润为2.97/4.90/6.03亿元(原预计数据2.68/4.49/5.86亿元),同比增速分别为115%/65%/23%;假设可转债顺利发行且2020年完成转股,对应EPS为0.40/0.57/0.70元/股,PE估值为18x/13x/10x;上调公司评级至“买入”。 风险提示: 项目投产进度不及预期风险;生物质发电补贴电价退坡风险。

事件描述 10月22日旺能环境公布2019年三季报,Q1-3实现营收8.59亿元,同比增长40.06%,扣非归母净利润3.08亿元,同比增长38.83%;其中Q3单季度实现营收2.91亿元,同比增长24.74%,扣非归母净利润1.04亿元,同比增长2.35%。公司预计2019年全年归母净利润3.9亿-4.2亿元,同比增长27.33%-37.12%;对应Q4归母净利润0.79亿-1.09亿,同比增长-4.8%-31.5%。 事件评论 新增项目投运带来收入增长,但费用率增加致使盈利能力短期波动。2019年上半年攀枝花旺能(800t/d)、河池旺能(600t/d)、南太湖四期投产(750t/d),许昌旺能(1500t/d)6月份进入试运营,合计新增产能约3650t/d,新投运项目产能利用率逐渐提高带来运营收入增加。期间费用率增加导致单季度盈利能力下滑,净利率同比下降7.3pct,其中:①财务费用:公司资产负债率从2018年底的41.1%迅速提升至2019Q3末的53.0%,长期借款较年初增加17.6亿元,增幅约122%,主要源于公司在建项目增多带来资金借贷需求;同时,上半年较多项目从在建工程转入无形资产导致银行贷款利息费用化增加,2019Q3单季度财务费用率6.0%,环比提升1.3pct,同比提升1.2pct;②管理费用:在建项目增加带来收入贡献和人员薪酬等管理费用支出不匹配,管理费用率上行。 储备项目依旧充足,暂无资金压力,关注新增项目拓展情况。目前公司已投运垃圾焚烧产能1.43万吨/日,在建/筹建产能约1.34万吨/日(其中德清800t/d流化床项目在新建炉排项目投运后预计停止处置生活垃圾),在手项目尚可支撑公司未来2-3年左右的高增长。预计2020年将新增正式投运6个项目(舟山三期/淮北改扩建/丽水二期/德清炉排技改/公安/台州三期,5300t/d)。在手项目尚需资本开支约40亿元,期末货币资金10.8亿元+70%资产负债率假设下可融资约48亿元+年经营现金流净额保障资金供给。受河北、河南、云南等省份垃圾焚烧建设规划陆续出台等因素的影响,垃圾焚烧市场项目放量明显,关注公司新拓展项目情况。 盈利预测与估值:2019年尚在公司业绩承诺期内(扣非归母净利润4亿元),预计公司2019-2021年扣非归母净利润分别为4.08、5.08、6.25亿元,同比增速分别为37%、25%、23%,EPS分别为0.98、1.22、1.50元/股,对应PE估值分别为18x、14x、12x,维持“买入”评级。 风险提示:项目建设进度不及预期风险;垃圾焚烧发电补贴电价下调或取消风险。

事件描述 2019年10月14日,华测检测发布2019年三季报业绩预告,公司2019Q1-Q3预计归母净利润为3.44-3.71亿元,同比增113%-130%;2019Q3预计归母净利润为1.84-2.11亿元,同比增67%-91%。 事件评论 2019Q3扣非归母净利润同比增速约21.0%-49.1%。公告2019Q1-Q3非经常损益约为1.05亿元,则2019Q1-Q3扣非归母净利润为2.39-2.67亿元,同比增速为97.5%-120%;根据2019H1扣非归母净利润为1.21亿元,推算得2019Q3扣非归母净利润为1.18-1.46亿元,同比增速为21.0%-49.1%。 业务拓展逐渐成为公司业绩上行的主动力。公司2018年6月初聘任申屠献忠先生为公司总裁后,开始推进精细化管理,公司2018Q2-2019Q2扣非归母净利润同比增速分别为141%/81%/596%/184%/64%,利润增速远高于相应收入增速35%/32%/20%/26%/19%,故该阶段的业绩高增主要受益于自身管理潜力的挖掘;从公司2019H1各项业务的毛利率与历史水平相比,精细化管理仍具挖掘空间;而从2019Q3的扣非归母净利润增速回落来看,未来将更多地依靠业务拓展来推动业绩增长。 检测行业的发展对公司形成助力。1)检测行业处于成长期,2018年营收达2811亿元,同比增18.2%;2)事业单位转企改制,公司可参与市场空间变大;3)鼓励民企进入,民企确实增速最快,2018年民企增速达33.6%,公司为民企属性;4)规模以上企业营收占比持续提升,2018年达76.5%。故公司收入增速中短期有望在20%以上。 公司经营稳健增长,效率逐步改善,预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.11/5.30/6.42亿元;考虑出售瑞欧科技51%股权(转让价5622万元,收购价398万元)的投资收益,则2019年归母净利润预计为4.55亿元,对应PE分别为52x/45x/37x,维持“增持”评级。 风险提示: 1.政策风险,政府对检测的开放程度仍存不确定性因素,影响行业发展速度。 2.并购整合风险,采用并购切入新领域是国际检测巨头通行做法,是公司发展战略之一,存一定整合风险。

事件描述2019年 10月 14日,国祯环保发布 2019年三季报业绩预告,公司2019Q1-Q3预计归母净利润为 2.31-2.62亿元,同比增 1%-15%;2019Q3预计归母净利润为 0.75-1.07亿元,同比增-16.3%-19.5%。 事件评论 2019Q3业绩增速受困于财务费用上行。因在手项目推进的资金需求,公司 2019Q2长期借款由 29.9亿元增至 48.4亿元, 造成财务费用上行,该因素或为压制短期业绩的主要原因。 Q3完成非公开募集,基本解决资金需求的同时,引入三峡和中节能两家央企作为战略投资者。2019年 7月 11日,公司完成非公开募集,共发行 1.10亿股,发行价为 8.58元/股,募集资金净额为 9.28亿元。截至 2019H1公司特许经营类订单未完成投资额达 52.8亿元;定增后若考虑转债全部转股,且负债率提升至 75%,可融资 24.0亿元,加未受限货币资金 20.6亿元,可形成 44.6亿元资金支持业务发展;公司项目推进需要时间,其 2017/2018年投资强度为 18.4/18.8亿元,2019H1投资强度为 12.2亿元,而公司经营性现金流为正,具备造血能力, 2018年经营性现金流净额为 7.5亿元,2019H1为 5.7亿元,故随着时间推移,自身可形成资金支持当前剩余资金需求。 三峡拟增持 15%股权成第一大股东,助公司打破资产负债率束缚。 2019年 9月 19日,国祯集团拟将公司 15%股权转让给三峡集团旗下的长江保护集团、三峡资本,转让价格 12.70元/股,较公告日溢价 31%。1)增加轻资产运营业务模式, “三峡出资本,公司做委托运营” ,打破资产负债率对业绩增速的束缚,且利于 ROE 上行,对估值形成支撑,芜湖项目已按该模式推进;2)明确未来三年内,公司每年承担不低于长江环保集团主导的新增项目中 30%的委托运维业务,三峡作为长江大保护的核心骨干,预计能为公司带来可观的项目量,对业绩形成支撑。 公司长逻辑已理顺,短期受财务费用影响和控制工程业务规模的战略影响,预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 3.20/3.98/5.48亿元,未来三年复合增速 24.9%,对应 PE 分别为 21x/18x/13x,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 资产负债率偏高,PPP 项目资本支出较大,资金错配风险。 2. 长江大保护行动推进速度低于预期的风险。

碧水源近期发布 2019年三季度业绩预告,预计前三季度实现归母净利润 3.59亿元~3.80亿元,同比下降 37.40%~33.77%。其中预计第三季度实现归母净利润3.33亿元~3.54亿元,同比增长 60%~70%。 n 事件评论业务调整见效,业绩恢复明显。公司 2019年三季度预计归母净利润增速为60%~70%,相比上半年下滑 93%而言,业绩恢复明显。主要原因为:1)上半年减少了对 PPP 项目的投标与投资、对部分融资没有到位的 PPP 项目未推进工程进度或转为 EPC 模式推进,例如因项目已有其它资金安排或已无担保需求,公司近期终止了对贵州安龙顺源公司、汉中汉源公司、赤峰锦源公司、汾阳碧水源等多个公司提供担保;2)三季度随着业务模式的调整、项目推进加快,使得公司业绩逐步回暖恢复。 中国城乡正式入股,协同效应逐渐释放。2019年 7月 18日,碧水源公告与中国城乡(中交集团全资子公司)完成过户登记手续,中国城乡正式成为公司第二大股东(占比 10.12%) ,协同效应逐渐释放。管理层方面整合已经开始,公司 8月 12日召开董事会会议,同意聘任中交产业投资控股有限公司总经理助理、财务总 监徐骥先生为公司财务总监、聘任中国城乡业务发展部总经理刘涛先生为公司副董事长;业务协同首次合作,公司近期公告与中国城乡、中交第三公路工程局、中国市政工程东北设计研究总院、中交三公局第一工程有限公司组成联合体预中标哈尔滨市城镇污水处理项目第二标段(6个子项目均采用公司 MBR 膜法水处理工艺,其中 4个为新建 MBR 工艺污水厂,2个为提标 MBR 工艺污水厂,设计水量共计 27.5万吨/日) ,项目总投资 11.12亿元。此次合作若能够顺利完成,将对公司未来与中交集团全面开展业务合作具有积极示范意义。 短期来看,碧水源股权转让对交建中国城乡有业绩承诺,2019-2021年利润增速分别不低于 10%、15%和 20%;债券角度来看,公司融资渠道通畅,且负债结构在逐渐改善,目前债券收益率具备一定吸引力。预计公司 2019-2021年净利润分别为 13.7、15.5、18.6亿元,对应增速为 10%/13%/20%,EPS 分别为 0.43、0.49和 0.59元/股,目前股价对应 PE 分别为 16x、14x 和 12x,维持“增持”评级。 风险提示: 1. 宏观去杠杆政策及 PPP 清库未有积极变化; 2. 企业融资成本持续上行。

事件描述2019H1公司实现营收 8亿,同比增 54.1%, 归母净利 2.2亿,同比增 20.4%,实现扣非归母净利 1.9亿,同比增 8.4%,实现毛利率 53.6%,同比降 7.4pct; 2019Q2实现营收 4.4亿,同比增 68.7%,实现归母净利 1.2亿,同比增21.8%;实现扣非归母净利 1.2亿,同比增 9.2%,实现毛利率 55.9%,同比降 9.8pct。 事件评论新投运较多致摊销增加、维修支出至成本增加导致公司毛利率下滑较多。公司利润增速低于收入增速主要因为毛利率下滑较多,公司特许经营权无形资产期末原值达 57.7亿,2019H1相比期初增加 10.7亿,相比 2018H1增加26亿,无形资产增加导致摊销增加,2019H1计提 0.76亿,同比增 111%(2018H1计提 0.36亿) ,相比营收增加幅度,摊销多增加 0.19亿,此外泰州等项目大修支出增加至成本增加较多,如果剔除上述摊销及大修因素,公司 2019H1的扣非归母净利增速约 40%。 预计公司下半年收入增速进一步加速,毛利率改善。2018H2公司新投运项目 5个(含博海昕能的广元项目) ,新增 5,360t/d, 2019H1新投运项目 5个,新增 5,100t/d,新增产能较多致 2019H1垃圾进场量达 324万吨,同比增46.6%,上网电量同比增 33.1%(增速比垃圾进场量增速低的原因在于新投项目较多,有调试时间) 。公司吨垃圾上网电量处于提升通道,预计下半年公司的营收可能会进一步提升,毛利率因为产能利用率的提升而提升。 安顺项目的拖欠国补利润冲击影响消退。安顺项目 2018H1收到之前历史累积拖欠的电价国补部分(历史上未确认收入,但历史确认了成本)导致公司去年全年实现利润约 0.81亿(集中在上半年收回) ,而今年上半年实现利润约 0.24亿, 假设全年实现利润 0.48亿, 意味着今年上半年利润同比减少 0.33亿左右,该影响下半年将消除。如果剔除该国补的冲击,预计 2019年的实际利润增速约为 60%以上。 2018年正式开启公司产能释放高峰期,预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 3.9/6.2/8.3亿,同比增速分别达到 44%/57%/34%,对应港股的 PE分别为 9.5x、6.1x、4.5x,当前 PB 为 1.2x,处于历史低位,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 公司项目进度低于预期风险; 2. 公司大修支出增加较快风险。

事件描述 2019年8月26日公司公布2019年中报,上半年实现营业收入9.92亿元,同比增长17.13%;实现归母净利润9,563万元,同比增长208.25%;实现扣非归母净利润9,048万元,同比增长391.43%。公司预期2019Q1-3实现归母净利润1.65-1.94亿元,同比增长70%-100%;对应Q3单季度归母净利润0.70-0.99亿元,同比增长5.2%-49.2%。 盈利能力:项目结构及成本因素助毛利率大幅提升。 利润增速远远高于营收增速主要源于去年同期计提坏账准备较多、公司毛利率大幅度提升、期间费用率同比略微减少。(1)坏账准备:去年同期计提应收账款坏账准备2666万元,今年仅为964万元;(2)毛利率:同比提升9.1pct,盈利性较高的满城工业园区热电联产项目于2018年6月投运(供热机组),农林废弃物中单价较低的黄杆收集量增加,带动原材料成本下行;(3)费用率:销售/管理费用率带动期间费用率整体下降0.9pct,财务费用率略微上升0.9pct。 现金流:经营现金流净额转负为正,国补账期有所延长。 2019年上半年经营活动现金流净额为0.28亿元,较去年同期的-0.95亿元大幅度改善,净现比转负为正,主要源于满城热电项目实行以热定电、热电联产,且采用预收款模式,现金流稳定充沛;以及鱼台项目在2018Q3收回自投产以来的国补电价,现金流改善。2019H1应收款增加较多源于当前财政承压,国补电价账期有所延长。公司在建筹建项目为热电联产,以供热部分账期较短的稳定现金流来保障公司正常经营运转。 负债率:在建项目多推升借贷需求,暂无资金供给压力。 截至2019年6月底,公司资产负债率达到59.7%,较2018年底提升1.9pct;有息资产负债率43.7%,较2018年底提升4.1pct。测算公司2019-2021年尚需资本开支约39亿元,在手资金/可转债/银行借贷可得资金约49.4亿元,公司资金供给足够,投运项目可贡献稳定现金流。 盈利预测与估值:未来三年业绩复合增速45%。 预计2019-2021年公司归母净利润分别为2.68亿元、4.49亿元、5.86亿元,同比增速分别为60%、68%、30%,对应EPS分别为0.36、0.52、0.68(考虑2020年可转债转股后),未来三年复合业绩增速为45%;对应PE分别为18x、13x、10x。维持“增持”评级。 风险提示:生物质发电国补电价退坡风险;项目建设进度低于预期风险。

民营大气治理龙头,拓展非气业务,迈向综合环境服务商 龙净环保是一家大气治理公司,1972年开始涉足环保行业,以除尘见长,大气业务从电力拓展至非电行业,包括钢铁、水泥、焦化等,业务模式以EPC为主;近期收购德长环保正式跨入垃圾焚烧领域,并在土壤修复方向有斩获。 重视研发,技术优势是其核心竞争力 公司重视研发投入,具备核心竞争力,2018年研发费用达4.4亿元,绝对值为环保行业最多。2018年2月,工信部官宣龙净环保成功运行全球首套钢铁烧结烟气干式协同超净装备;公司是《国家鼓励发展的重大环保技术装备目录(2017年版)》中16项技术的依托单位;并重视技术人才引进。 电力已触底,钢铁等正开拓,船舶尾气存预期,业绩具续航力 电力行业治理接近尾声,但1)尚存剩余市场,2)前期不合格项目重新改造;3)消白、三氧化硫、脱硫废水等方向仍存空间,公司2019H1电力行业新增订单24亿元,同比已止跌。钢铁、水泥、焦化、玻璃是当前主抓并形成市场的行业,测算空间分别为1,007亿元、332亿元、146-205亿元、34-51亿元,对公司近期业绩形成支撑,公司非电业务2019H1新增订单49亿元,期末在手订单达103亿元,新增及存量订单均超过电力行业,已成为核心业务板块。船舶尾气方向市场空间约1,500亿元,此外如有色、石化(脱硫脱硝)、VOCs等方向也具潜力,公司具技术储备,故预期业绩具续航力。 现金流较好,有息负债低,具拓展潜力;行业内比较具显著优势 公司2012-2018年收入复合增速15.1%,归母净利润复合增速18.0%;2018年ROE为16.7%,2013年来稳定维持在15.6%-17.5%;经营性现金流较好,持续为正,未来因为非电业务增长,现金流回款预计有所放缓;资产负债率2018年高达73.0%,因预收款项和应付账款高造成,有息负债率仅13.2%,具备收购潜力。与大气治理公司相比,公司收入利润持续增长,多数公司已呈现下行;ROE高,拿单能力强,PE为业内最低。 投资建议:因技术优势具续航力,订单充沛,给与“增持”评级 公司具技术优势,拿单能力强,在手订单充沛;实施连续十年的员工持股计划,利于稳健前行;收购垃圾焚烧项目打开新的增长点;估值处于历史低位。预计公司2019-2021年归母净利润分别为9.13/10.7/12.3亿元,同比增速为13.9%/16.8%/15.2%;对应PE为12x/11x/9x,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示: 1.回款风险:非电业务回款情况不及电力行业,需加强对回款的控制。 2.非气业务的拓展存不确定性,且通过收购跨入新的领域,存一定的整合风险。

事件描述 2019年8月15日,兴蓉环境发布2019年半年度报告,2019H1公司实现收入21.1亿元,同比增9.9%;归母净利润5.95亿元,同比增12.0%。 事件评论 收入、利润稳健增长,本期增长动力主要来自垃圾焚烧和水务业务。2019H1因隆丰项目(1500吨/日)投产,垃圾焚烧发电量达1.85亿度,同比增23.0%;实现售水总量4.19亿吨,同比增8.7%,因水七厂二期(50万吨/日)于2018年上半年投产,故本报告期自来水业务同比增速较高;污水处理量4.67亿吨,同比增3.8%,主要因2018年上半年投产中和污水厂(5万吨/日)及存量项目产能爬坡所致。污泥处理量7.56万吨,同比增0.67%,较为稳定;垃圾渗滤液处理量及中水售水量存一定波动,属正常情况。 在建项目稳步推进,带来业绩续航力。污水处理正推进中和污水厂二期(30万吨/日)、巴中第二污水厂(7.5万吨/日)、第六、七、九净水厂(共120万吨/日)提标改造等主要项目,该三个项目若满产,预计带来收入增量约2.24亿元。垃圾焚烧正在推进万兴二期(3000吨/日)、大林项目一期(1200吨/日),预计2020年和2021年投产。此外污泥、渗滤液等均存在建项目,并存在成都二三圈层水务整合预期。 公司资金需求大,自身融资满足需求。2019H1毛利率为44.3%,三费率合计为9.8%,同比基本持平。资产负债率为49.5%,同比增5.4pct,因有息负债合计增至61.9亿元,同比增17亿元,其中发行绿色债券8亿元,其余主要为长期借款的增加。现金流保持良好状态,收现比达103%,经营活动现金流净额达8.24亿元,应收账款及票据达8.62亿元,与收入增速相匹配。期末在建项目预算达158亿元,已投资33.4亿元,资金需求约125亿元,若负债率提升至65%,可获得资金100.6亿元,加未受限货币资金31.6亿元可达132亿元,基本满足需求。 维持“买入”评级。公司以运营业务为主,现金流良好;水务、垃圾焚烧等在手项目充沛,业绩可持续稳健增长,预计2019-2021年归母净利润分别为11.1/12.6/14.4亿元,同比增速为12.0%/14.3%/13.6%,对应PE分别为12x/11x/9x;PB(LF)为1.3,预计2019年PB为1.2。 风险提示: 1.在建、待建项目推进进度不达预期;2.成都市二三圈层水务相关业务整合速度不达预期。

事件描述 2019年8月15日,华测检测发布2019年半年度报告,2019H1公司实现收入13.3亿元,同比增22.2%;归母净利润1.60亿元,同比增214%。 事件评论 精细化管理成效显著,毛利率大幅提升,归母净利润增速远超收入增速。公司通过加强实验室间的协同、提升效率指标等方式,提升运营效率,2019H1毛利率修复至48.5%,同比提升7.2pct,相当于因毛利率提升增厚毛利0.95亿元,取2019H1所得税率11.3%,相当于增厚归母净利润0.85亿元,为利润增速高于收入增速的主因。生命科学、消费品、工业品业务毛利率有望进一步修复,精细化管理仍具潜力。 三费费率小幅上行;资产负债率持续下降。2019H1三费费率为37.0%,同比升1.5pct,主要因管理费用率(含研发)同比增1.7pct,其中不含研发的部分达0.98亿元,因奖金计提数增加及股份支付成本计提致其同比增33.2%;研发费用达1.29亿元,同比增37.6%。而财务费用因归还短期借款而下降,财务费用率为0.5%,同比降0.4pct。公司持续偿还短期借款,期末资产负债率降至21.3%,有息负债率仅1.4%。 现金流良好,具备并购能力。2019H1收现比达93.6%,同比降1.1pct,较为稳定;经营性现金流净额达1.1亿元,同比增1.0亿元,因经营性支出减少所致;应收账款和票据与营收比例为48.6%,同比降3.1pct,得到改善。公司回款情况良好,负债率低,若负债率提升至40%,可获得11.4亿元资金,支持消费品等业务板块的收购需求。 公司与检测行业发展特点相契合。1)检测行业处于成长期,2018年营收达2811亿元,同比增18.2%;2)事业单位转企改制,公司可参与市场空间变大;3)鼓励民企进入,民企确实增速最快,2018年民企增速达33.6%;4)规模以上企业营收占比持续提升,2018年达76.5%。 根据毛利率及三费率的实际变化上调预测,预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.14/5.30/6.42亿元;考虑出售瑞欧科技51%股权获得5622万元(收购价398万元)投资收益,则2019年归母净利润预计为4.55亿元,对应PE分别为44x/38x/31x,维持“增持”评级。 风险提示: 1.政策风险,政府对检测的开放程度仍存不确定性因素,影响行业发展速度。2.并购整合风险,采用并购切入新领域是国际检测巨头通行做法,是公司发展战略之一,存一定整合风险。

营业收入稳定增长,利润快速上行。公司围绕年度目标,有序开展业务,保持收入稳定增长;归母净利润同比大幅提升,得益于公司的精细化管理,效益提升。公司2019Q1实现归母净利润0.45亿元,扭亏为盈,较2018Q1的-0.24亿元提升0.70亿元;2019Q2归母净利润约为1.05-1.20亿元,同比增39.6%-59.9%,较2018Q2的0.75亿元单季度提升约0.30-0.45亿元。 精细化管理提升盈利能力,且有望进一步提升。申屠总裁到来后,推动精细化管理,公司盈利能力显著提升,2018年净利率回升至10.5%,同比增4.0pct;ROE(摊薄)修复至9.9%,同比提升4.6pct。公司目前单位设备创收、人均创收仅约为外资的65%/68%,故仍存提升空间。 检测行业天花板高,存永续增长属性,故有高估值。2018年公司营收26.8亿元,同Eurofins2006年收入28.4亿元相当,后者2007-2018年12年实现收入复合增速21.4%;而Eurofins2018年收入规模与SGS2007年301亿元相当,SGS2008-2018年收入复合增速达4.0%,故检测行业已有实现长期快速增长的案例在前。政策鼓励民企进入检测行业,公司自身发展向好,若参考Eurofins、SGS的发展,给与乐观假设2019-2030年收入复合增速20%,2030年后收入永续增长率为2%,毛利率每年提升约0.5pct至50%,WACC取9%,则对应公司股票价值为235亿元。(并非认定公司一定保持20%的收入复合增速,而是考虑公司若实现珠玉在前的发展历程,能值多少钱。详见《预期收益率下行,确定性溢价凸显--环保行业2019年中期投资策略》。) 毛利率持续修复,上调盈利预测,维持“增持”评级。2019Q1毛利率为43.6%,同比增9.1pct;收入稳定增长,推断利润增速高于收入增速,主因为毛利率提升,预计公司2019-2021年归母净利润分别为3.93/4.96/6.14亿元,对应PE分别为44x/35x/28x。