Q1业绩小幅下降，符合行业运行。2022年一季度，公司实现营收254.62亿元，同比-26.07%，归母净利润49.25亿元，同比-15.21%。业绩下降符合行业运行趋势，主要影响因素包括一季度全国疫情反复，下游施工进度放缓，水泥需求表现低迷，同时煤炭原燃材料价格上涨所致。 成本控制良好，资债结构保持优化。2022年Q1公司盈利表现平稳，实现毛利率31.4%，同比提高4.5个百分点，在成本端上行背景下，整体盈利水平表现较好，净利率20.1%，同比增长2.8个百分点。费用管控方面，期间费用率实现7.2%，同比增加1.3个百分点，其中销售/管理/财务/研发费用率分别实现2.7%/5.1%/-1.5%/0.9%，同比变动-0.1pct/+1.5pct/-0.8pct/+0.6pct。现金流方面，公司本期经营活动现金流净额为28.74亿元，同比下降42.01%，现金流减少主要由产品销量及营业收入同比下降所致。公司资产负债率实现14.94%，环比下降1.84个百分点，资债结构保持良好。 加码新能源布局，多角度拓展产业链。公司加大力度进军新能源领域，力争快速做大光伏、风能发电和储能电站等新能源产业。报告期内，设立凤阳海螺光伏科技有限公司，并发布新能源业务发展计划：今年将投资50亿元用于发展光伏电站、储能项目等新能源业务，实现下属工厂光伏发电全覆盖，预计到今年底，光伏发电装机容量可达1GW，年发电能力10亿度。此外，公司持续挖掘产业链上下游：报告期内成立平凉海螺绿色新型材料有限公司、贵阳海螺绿色建材有限公司，涉及新型材料与绿色建材；并购多吉再生资源，主营业务为粉煤灰砖生产销售，有助于公司充分利用水泥副产品。 风险提示：疫情反复；项目落地不及预期；成本上涨超预期。 投资建议：低估值提供安全边际，维持“买入”评级公司是全国水泥龙头企业，在规模、成本、品牌等方面竞争优势突出，通过收购方式，未来公司还将在贵州新建万吨线，并在重庆建设码头及产业园，进一步抢占西南地区市场。在继续巩固水泥业务的同时，公司加快产业链延伸，推进新能源产业发展，打造未来新的产业增长极，为中长期经营提供新的亮点。我们预计2022-24年公司EPS分别为6.46/6.69/6.86元/股，对应PE为6.5/6.0/5.8x，目前估值低廉，维持“买入”评级。

收入利润同比下滑，多因素致业绩承压。2022Q1公司实现营收3.68亿元，同比-18.59%，归母净利润0.59亿元，同比-26.30%，扣非归母净利润0.52亿元，同比-31.85%，EPS 为0.08元/股，主因国内外疫情影响叠加运输受阻，部分订单发货有所延迟，同时猪舍新风应用项目放缓，转口贸易的保温节能产品订单较去年同期减少所致；分产品看，2022Q1干净空气/高效节能产品收入分别同比-13.19%/-27.34%。 盈利能力环比改善，费用率同比增加。2022Q1公司综合毛利率32.24%，同比-0.36pp，环比+2.67pp，净利率16.54%，同比-1.28pp，环比+3.27pp。 期间费用率17.74%，同比+5.23pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.92%/7.16%/0.94%/6.72%，同比+0.92/+1.29/+0.87/+2.15pp，收入下滑导致费用率未能有效摊薄，其中研发费用增加幅度较大主因公司加大新产品研发投入。 现金流大幅增加，资债结构良好。2022Q1经营活动现金流净额0.75亿元，同比+195.3%，主要受益于公司到期货款回款增加，支付的到期采购材料货款减少，同时部分子分公司享受税收缓交政策，收现比102.8%，同比+24.9pp，付现比101.3%，同比+11.5pp。截止2022Q1资产负债率29.06%，较期初-1.66pp，公司资债结构依旧良好。 风险提示：产能释放不及预期；新业务拓展不及预期；疫情反复。 投资建议：业务持续拓展，长期成长可期，维持“买入”评级。 公司积极围绕“干净空气”和“高效节能”持续拓展新产品、新应用，成长空间不断打开，目前年产5万吨高性能超细玻璃纤维棉建设项目、年产8000吨干净空气过滤材料建设项目和干净空气过滤材料智慧升级改造项目有序推进，其中年产8000吨干净空气过滤材料建设项目已于2022年4月进入调试试生产阶段，预计部分产能将于2022Q2释放，有望进一步夯实竞争优势，奠定长期发展基础。考虑到猪周期波动以及国内外疫情影响导致运输效率阶段性降低，下调盈利预测，预计22-24年EPS 分别为0.29/0.36/0.44元/股，对应PE 为19.3/15.5/12.8x，维持“买入”评级。

经营依旧稳健，收入利润平稳增长。2022Q1公司实现营业收入46.10亿元，同比+10.47%，实现归母净利润5.60亿元，同比+7.28%，扣非归母净利润5.40亿元，同比+4.59%，EPS 为0.33元/股，在下游地产需求偏弱以及疫情阶段性影响下，整体依旧稳健增长。 盈利能力小幅承压，费用管控持续优化。2022Q1公司实现综合毛利率28.39%，同比-2.46pp，环比-3.52pp，主要受原材料及能源成本大幅上涨拖累，净利率12.10%，同比-0.58pp，环比-3.18pp。期间费用率14.89%，同比-0.8pp，整体延续优化趋势， 其中销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率分别为4.30%/6.94%/0.53%/3.12%，同比-0.19pp/-0.64pp/+0.10pp/-0.07pp。 经营性现金流短期承压，资债结构稳定。2022Q1公司实现经营活动现金流净额-4.12亿元，同比-362.4%，主因销售商品及劳务的收到的现金收入同比下降8.93%，同时购买商品、接受劳务支出同比增加5.62%所致，收现比77.9%，同比-16.6pp，付现比100.5%，同比-8.3pp。截止2022Q1末应收账款33.17亿元，较年初增加14.48亿元，主因公司实施额度加账期的年度授信销售政策，导致应收账款Q1明显增加。2022Q1末资产负债率26.83%，同比+1.85pp，环比+0.30pp，资债结构保持相对稳定。 联合重组远大洪雨，防水版图继续扩张。4月30日，全资子公司北新防水拟以5.28亿元收购唐山远大洪雨63.28%股权，并以1.87亿元认缴其新增注册资本6000万元，同时以0.72亿元收购宿州远大洪雨70%股权，完成后将分别持有唐山远大洪雨和宿州远大洪雨70%股权。唐山远大洪雨和宿州远大洪雨是华北地区防水行业头部企业，在华北及华东地区均建有综合性、规模化生产基地，将进一步完善公司防水业务布局，增强公司在华北市场和华东市场的影响力。 风险提示：地产需求不及预期；原材料上涨超预期；新业务拓展不及预期。 投资建议：“一体两翼”加速布局，未来持续发展可期，维持“买入”评级公司作为石膏板龙头，积极围绕“一体两翼、全球布局”战略加速布局，石膏板领先优势持续巩固，全球市占率有望进一步提升，龙骨、石膏砂浆等“石膏板+”业务以及防水和涂料“两翼”业务快速发展，持续贡献新增长点，看好长期成长性。预计22-24年EPS 分别为2.41/2.77/3.15元/股，对应PE为12.0/10.5/9.2x，维持“买入”评级。

智慧物流业务提升收入规模， 多因素促进业绩大幅增长。 2022年一季度，公司实现营收 9.81亿元， 同比+70.60%， 归母净利润 0.15亿元， 同比+741.18%， 营收增长主要因为公司智慧物流运输业务收入同比增加， 利润大幅增长的主要原因包括： 一季度区域水泥价格同比涨幅较大， 消化原燃材料上涨的不利因素， 费用管控优化显著， 以及购买理财产品取得投资收益同比增幅较大。 费用管控优化显著， 净利率同比小幅提升。2022年 Q1公司实现毛利率 8.3%，同比下降 6.2个百分点， 实现净利率 2.0%， 同比增加 0.9个百分点。 费用管控优化显著， 期间费用率实现 5.4%， 同比下降 7.1个百分点， 其中销售/管理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 实 现 1.0%/4.4%/-0.2%/0.2% ， 同 比 变 动-0.4pct/-5.9pct/-0.6pct/-0.2pct， 其中财务费用率降低主要因为存款利息收入增加。 报告期内， 公司经营活动现金流净额为-2.83亿元， 同比-232.3%， 现金流减少的主要原因是预付原燃材料等款项大幅增长。 资产重组启动， 产业转型升级可期。 报告期内， 公司筹划重大资产重组事项，拟向天山股份出售所持水泥等相关业务子公司的控股权等资产， 同时换股吸收合并中建材信息技术股份有限公司。 中建信息是国内领先的企业级 ICT 资源整合服务提供商， 近年来聚焦建材、 能源等领域， 加大力度数字化服务转型， 帮助控股股东中国建材及成员企业打造行业解决方案。 今年 3月， 公司宣布将投资 3.5亿元在宁夏银川建设数据中心项目一期工程， 有望促进公司未来数字经济发展和转型。 风险提示： 成本上涨超预期； 项目落地不及预期； 疫情反复。 投资建议： 大股东增持彰显信心， 维持 “买入” 评级。 近年来， 公司坚持工业化和信息化两化融合， 全力推进互联网+建材发展方向， 赛马物联“我找车” 智慧物流业务得到快速蓬勃发展。 若未来公司重组完成， 公司有望全面转型数字经济， 同时， 可与公司智慧物流业务协同发展，赋能传统产业转型升级。报告期内， 公司控股股东中国建材完成对公司增持，体现对公司发展前景的坚定信心以及长期投资价值的认可。 考虑到当前公司重组尚在起步阶段， 我们维持此前盈利预测， 预计 2022-24年 EPS 为1.9/2.0/2.1元/股， 对应 PE 为 7.5/7.1/6.8x， 维持“买入” 评级。

收入保持稳健增长，成本上涨拖累短期盈利。2022Q1公司实现营收10.06亿元，同比+12.21%，归母净利润1.17亿元，同比+3.87%，扣非归母净利润1.13亿元，同比+4.64%，EPS为0.07元/股，下游需求偏弱叠加短期疫情扰动，收入依旧保持稳健增长，显示出公司较强的经营韧性，归母净利润增速不及营收，主要受原材料价格上涨拖累，以及投资基金东鹏合立公允价值变动导致投资收益波动影响（-1988万元，同比减少1030万元）和计提信用减值损失增加所致（405万元，同比增加534万元）。 毛利率小幅回落，费用管控延续优化。2022Q1公司综合毛利率36.56%，同比-2.29pp，环比-0.64pp，主要受原材料价格上涨拖累，以及会计政策调整将包装费由销售费用调整至营业成本列报影响。期间费用率19.78%，同比-2.99pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为11.31%/6.20%/-0.84%/3.11%，同比-1.42/-2.41/+0.93/-0.09pp，费用率下降对冲成本上涨压力，净利率实现11.83%，同比-0.82pp。 现金流短期承压，资债结构良好。2022Q1实现经营活动现金流净额-0.71亿元，同比-147.3%，主因购买原材料采购增加及支付税费增加所致，收现比109.14%，同比-9.05pp，付现比113.95%，同比-2.05pp。截止2021Q1资产负债率21.56%，较期初-1.76pp，资债结构整体依旧保持良好状态。 风险提示：原材料价格大幅上涨；新业务拓展不及预期；疫情反复。 投资建议：双轮驱动全面拓展，持续稳健增长可期，维持“买入”评级公司作为管道行业龙头企业，在品牌、技术、管理、渠道方面优势显著，零售工程“双轮驱动”战略稳步推进，持续扩大管道主业竞争力，今年1月收购FastFlowLimited（捷流）100%股权，随着业务深度融合后，有望进一步完善给排水产品链，加速国际化布局；同时，积极推进同心圆战略，防水、净水等新业务拓展成效显著，持续稳健增长可期。预计22-24年EPS分别为0.95/1.10/1.27元/股，对应PE为19.0/16.4/14.2x，维持“买入”评级。

收入规模保持平稳，一季度业绩有所下降。2022年一季度公司实现营业收入282.57亿元，归母净利润10.23亿元，追溯调整口径后同比变动分别为-1.77%和-23.39%。业绩同比减少的主要原因包括：煤炭等原燃材料成本同比上涨，受全国多地疫情反复影响，下游项目建设开复工进度明显放缓，水泥和商混需求持续低迷。 盈利水平小幅承压，资债结构环比优化。2022年Q1公司实现毛利率18.8%，同比下降4.2个百分点，实现净利率4.1%，同比下降1.5个百分点。费用管控保持优化，期间费用率实现12.40%，同比降低1.8个百分点，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.5%/6.5%/3.8%/0.6%，追溯口径后同比分别变动-0.8pct/-0.8pct/-0.5pct/+0.3pct，其中研发费用率上升主要因为加大了研发投入力度。公司现金流状况表现一般，经营活动现金流净额为-16.39亿元，同比-140.66%，主要由销售商品、提供劳务收到的现金同比减少所致。资债结构环比有所优化，一季度末资产负债率实现67.46%，环比下降0.5个百分点。 优化经营管理模式，收购宁夏建材水泥资产。自去年完成与中建材旗下水泥等业务重大资产重组后，公司快速开启经营模式优化工作，搭建了由“上市公司-区域公司-成员企业”组成的扁平化管理，划分14个区域公司，优化市场布局，合理配置资源，报告期内，公司已公告拟注册成立华东材料有限公司，负责华东区域骨料、商混等业务发展，优化区域运营和布局。今年4月，宁夏建材宣布向公司出售所持水泥等相关业务子公司控股权等资产，促进解决同业竞争问题，改善市场秩序，巩固公司水泥业务规模。 风险提示：成本上涨超预期；项目落地不及预期；疫情反复。 投资建议：协同效应有望显现，维持“买入”评级。 新天山水泥已成为全国规模最大的水泥企业，目前拥有熟料产能3.3亿吨、商混产能4亿立方米、骨料产能1.5亿吨。未来公司将聚焦水泥、商混和骨料产业链，巩固水泥业务，优化商混板块，并进一步做大骨料产业。随着公司内部管理运营调整逐步推进和落地，整体经营质量有望持续改善，未来区域之间和产业链方面的协同效应有望显现，预计2022-24年EPS分别为1.64/1.76/1.84元/股，对应PE为7.2/6.7/6.4x，维持“买入”评级。

收入稳健增长，煤价上行拖累业绩。2022Q1公司实现营收9.29亿元，同比+19.37%，归母净利润280.38万元，同比-94.01%，扣非归母净利润666.73万元，同比-82.35%，EPS 为0.0036元/股，基本符合此前业绩预告。受新冠疫情影响，公司Q1水泥销量同比减少，但受益于区域水泥价格同比上行，收入实现稳健增长，但由于原煤价格上涨拖累，业绩同比下滑明显。 盈利能力承压下滑，现金流同比大幅提升。2022Q1公司综合毛利率16.37%，同比-8.98pp，环比-4.06pp，主要受原煤采购价格上涨影响，净利率0.15%，同比-6.13pp，环比+0.83pp，净利率降幅小于毛利率主要受益于费用持续良好管控；期间费用率13.10%，同比-3.41pp，环比-2.28pp，其中销售/管理/财务费用率分别为1.32%/11.84%/-0.05%，同比-0.14pp/-3.37pp/+0.10pp，环比-0.37pp/-1.62pp/-0.3pp，管理费用下降或因疫情影响，固定资产维修费用发生较少所致。2022Q1实现经营活动现金流净额5.08亿元，同比+110.56%，一方面受益于销售收入同比增加，另一方面因公司票据结算比例增加使得现金流出减少，2022Q1应付票据5.7亿元，较去年同期增加1.89亿元，同比+49.6%。 筹划重大资产重组，关注后续方案推进进程。4月25日公司公告，与中国交建及中国城乡控股集团签署了《重大资产重组意向协议》，拟进行重大资产重组将公司全部资产及负债与中国交建所持公规院、一公院、二公院100%股权，中国城乡所持西南院、东北院和能源院100%股权中等值部分进行资产置换，不足置换部分公司将以发行股份的方式向中国交建、中国城乡购买，同时募集配套资金。本次交易尚处于前期筹划阶段，交易相关方尚未签署正式的交易协议，具体交易方案仍在商讨论证中。 风险提示：原煤价格大幅上涨；基建项目开工不及预期；重组进程不确定投资建议：稳增长发力有望提供业绩弹性，估值具备安全边际，维持“买入”鉴于公司资产重组计划目前存在较大不确定性，对未来投资前景分析仍以原有业务为判断依据。公司为甘青藏区域水泥龙头，甘肃/青海市场占有率分别达45%/23%，在公路、铁路、机场等重点工程市场占主导地位，稳增长背景下区域基建投资加速，或带动区域需求回升，同时成县、平凉新建骨料生产线已投产，骨料业务发展有望贡献新的业绩增长。预计22-24年EPS 分别为1.38/1.49/1.58元/股，对应PE 为7.7/7.2/6.8x，维持“买入”评级。

需求下行，销量减少致业绩承压。2022年Q1公司实现营业收入49.68亿元，同比-2.51% ，归母净利润-2.33亿元，同比减少1.82亿元。公司单季度业绩下降主要为销量减少所致，与行业整体走势一致，影响因素主要包括： （1）受运输管控及环保影响，下游企业施工进展缓慢，下游需求表现不佳； （2）疫情多点爆发，对复工复产进度产生一定影响； （3）错峰生产执行较好影响公司产量。 盈利水平略有承压，资债结构保持优化。今年一季度，公司核心区域华北地区水泥价格中枢延续去年高位，较去年一季度上涨29.36%，但受成本端原燃材料价格上涨和销量下降影响，公司盈利水平略有承压，2022年Q1公司实现毛利率20.6%，同比下降5.28个百分点，环比去年Q4下降4.4个百分点，净利率为-5.2%，同比下降4.71个百分点。公司期间费用率同比下降1.89个百分点至23.98%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别实现2.6%/17.6%/3.3%/0.5% ， 同比-1.9pct/+0.08pct/-0.06pct/+0.03pct。受销量下降和成本提升影响，经营活动现金流净额为-6.99亿，去年同期为4.18亿。公司资债结构继续保持优化，截至一季度末， 公司资产负债率实现44.49%，同比-5.40pct。 推进资产整合，提升区域话语权。报告期内，公司继续推进水泥行业并购整合，完成对山西华润福龙水泥剩余72%股权的收购，进一步加强华北区域话语权。去年，公司已完成对合资公司金隅冀东水泥（唐山）有限责任公司47.09%股权吸收合并，有助于未来公司管理效率、资产质量、盈利能力等进一步提升。 风险提示：供给增加超预期；项目落地不及预期；疫情反复。 投资建议：区域需求具备支撑，维持“买入”评级。 “稳增长”背景之下，京津冀重大项目建设实现开门红，2022年一季度雄安新区已开工43个项目，总投资601亿元；北京城市副中心200多个重大项目逐项分解，稳步推进。公司熟料产能占京津冀区域总产能50%以上，具有较强的区域话语权，未来还将继续做大水泥、骨料产能规模，加强绿色转型，我们认为公司经营质量仍然具备提升空间，预计2022-24年EPS 分别为1.51/1.62/1.70元/股，对应PE 为7.0/6.5/6.2x，维持“买入”评级。

成长韧性依旧突出，龙头地位持续稳固。2021年公司实现营收319.34亿元，同比+47.0%，归母净利42.05亿元，同比+24.1%，扣非归母净利38.7亿元，同比+25.1%，EPS 为1.74元/股，略高于此前业绩快报，并拟10派3元（含税），在地产需求整体承压背景下，依托强大的渠道开拓力和品牌力，防水主业市场份额进一步提升，销量同比快速增长，叠加非防水业务板块持续提升，成长性和韧性持续凸显；其中Q4单季实现营收92.52亿元，同比+37.0%，归母净利15.27亿元，同比+21.3%，扣非归母净利13.99亿元，同比+32.2%。 盈利能力环比改善，费用管控持续优化。2021年公司综合毛利率30.53%，同比-6.51pp，其中Q4单季度毛利率30.31%，同比-0.29pp，环比+1.36pp，主要受沥青等原材料价格大幅上涨拖累，公司通过加强择机采购、规模优势等缓解了一定程度成本上涨压力，同时已于3月16日对卷材、涂料等部分主营产品进行了价格调整，调整幅度10%-20%，预计通过提价有望进一步传导成本压力。期间费用率14.57%，同比-3.34pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.94%/5.15%/0.73%/1.75% ， 同比-1.28/-0.65/-1.02/-0.38pp。受益于成本费用的良好管控，同时叠加规模效应带来的进一步摊薄，有效对冲部分成本端压力，净利率实现13.19%，同比-2.39pp，Q4单季度16.6%，同比-2.01pp，环比+2.93pp。 盈利质量总体良好，营运能力稳步提升。2021年公司实现经营活动现金流净额41.15亿元，同比+4.1%，其中Q4单季度103.98亿元，同比+114.0%，现金流总体良好，主要受益于公司不断强化应收账款管控体系，加强销售回款提升盈利质量。应收账款和存货周转率分别为16.94/4.30，上年同期为8.51/3.70，周转速度明显提升。截止2021年末资产负债率46.35%，同比-0.39pp，负债率总体平稳。 风险提示：地产投资下行超预期；沥青价格大幅上涨；应收账款增长超预期。 投资建议：一体化经营开启新成长，多元化布局拓宽护城河，维持“买入”公司作为国内防水龙头，通过一体化经营组织变革打破渠道壁垒，深耕细作、持续下沉，同时配合产能基地的新一轮密集铺设，有望进一步强化防水主业核心竞争力，提升市场占有率，同时依托防水优势，多元化布局扩充品类，建筑涂料、砂浆、保温材料等业务的延伸，有望构筑更深、更宽护城河。预计22-24年EPS 分别为2.09/2.68/3.39元/股，对应PE 为21.8/17.0/13.4x，维持“买入”评级。

全年业绩稳健增长，多因素致22Q1同比小幅下滑。2021年公司实现营收26.07亿元，同比+23.3%，归母净利7.58亿元，同比+18.2%，扣非归母净利7.13亿元，同比+26.0%,EPS 为1.46元/股，基本符合预期，并拟10派5元（含税），尽管受量产定型碳纤维产品降价影响，全年业绩稳健增长，显示出较高的业务稳定性和盈利质量。公司预计2022Q1实现营收5.91亿元，同比-5.5%，归母净利2.07亿元，同比-5.4%，其中碳纤维（含织物）/风电碳梁/预浸料分别实现收入3.84/1.41/0.48亿元，同比-7%/+2%/-56%，主因1）批量供货的定型碳纤维产品同比降价；2）Q1疫情导致部分业务停工停产、物流中断，影响生产交付；3）上年同期贡献较大的风电预浸料阶段性订单结束。 碳纤维稳定成长，碳梁盈利环比改善，预浸料结构优化快速增长。2021年碳纤维、碳梁、预浸料三大业务贡献收入93.7%，其中：1）碳纤维及织物收入12.75亿元，同比+18.32%，占比48.92%，毛利率70.05%，同比-5.23pct，主因量产定型碳纤维产品价格下降以及产品结构变化所致，其中定型和非定型纤维分别实现收入9.03/3.72亿元，毛利率82.7%/39.4%，非定型纤维受益于以M40J/M55J 级碳纤维和以T700S/T800S 级干喷湿纺碳纤维为产品的两个募投项目陆续批产贡献业绩，同时T800H 级碳纤维随着验证项目推进、验证性生产交付规模逐渐增大；2）碳梁收入8.08亿元，同比+12.56%，占比30.99%，毛利率15.07%，同比-6.56pct，碳纤维供应短缺导致H1订单交付不足,同时碳纤维和树脂价格上涨拖累盈利，但H2受益公司多措并举，毛利率环比改善至17.42%；3）预浸料收入3.59亿元，同比+51.94%，占比13.78%，毛利率28.15%，同比+1.26pct,主要受益于风电领域及航空航天、船舶、电子等高端装备领域需求拉动，产品结构进一步优化，高附加值比例提升。 风险提示：疫情反复影响生产交付；原材料涨价超预期；项目投产不及预期投资建议：聚焦碳纤维主业，材料应用并重构筑长期发展潜力，维持“买入”公司作为我国少数实现碳纤维全产业链布局的领军企业，产品技术储备充足，研发验证有序推进，多层次产品战略有望次第发力，持续提高核心竞争力，同时项目建设稳步实施，不断夯实未来增长基础，并积极向下游复合材料领域延伸，通过控股威海光晟和北京蓝科持续完善产业布局，从以材料为主过渡到材料与应用并重的新阶段。受益于碳纤维及复合材料应用领域快速拓展，成长空间有望持续打开，长期增长潜力可期。预计22-24年EPS 分别为1.81/2.19/2.59元/股，对应PE 为27.8/23.1/19.5x，维持“买入”评级。

高业绩，高分红。公司2021年实现营收145.73亿，同比+51.12%，归母净利润42.34亿，同比+133.38%，EPS为1.6125元/股，符合此前业绩预告，收入和业绩创历史新高主要由于全年浮法玻璃量价齐升，节能玻璃产能释放，以及良好的成本管控。四季度受需求下降、价格回落、原燃料价格上涨等因素影响，收入和归母净利润分别为38.07亿和5.75亿，分别同比+23.2%和-5.6%。公司拟10派8.0元（含税），分红规模21.47亿，创历史新高，分红率为50.71%，对应当前股息率约5.9%。 成本管控水平优异，现金状况充裕健康。公司全年浮法玻璃收入124.19亿，同比+47.37%，完成销售1.19亿重箱，同比+4.51%，箱收入、箱成本、箱成本分别为104.44元（+30.36元）、50.58元（+4.08元）和53.86元（+26.28元），成本端在纯碱价格大幅上涨的背景下仅小幅增加，主要通过海外采购、期货套保等方式缓解压力；随着前期产能释放和长兴节能、天津节能部分投产，节能玻璃全年实现销量3260万平，同比+48.79%，收入实现20.32亿，同比+83.16%，占总收入比重提升2.44pct至13.95%，业务毛利率较上年提升8.84pct至42.02%，由于推行开口合同，成本压力得以相对顺利地传导。 受益于收入及盈利能力增加，公司全年经营性净现金流实现50.73亿，同比+62.71%；账面现金和交易性金融资产合计52.34亿，同比+341.5%，剔除有息负债后账面净现金约16.28亿，上年为-11.52亿。 加码布局光伏玻璃，有序开展深加工规模化扩张。目前光伏玻璃共5条生产线正在建设中，今年以来相继公告将在马来西亚、云南昭通和福建漳州建设共7条生产线，合计产能8400t/d，并配套投资石英砂生产基地。电子玻璃业务正逐步提高市占率和品牌效应，目前二期项目正积极推进。药用玻璃一期已于21年10月投入商业化运营，二期项目建设中，另有2条生产线筹备建设中。 风险提示：房地产竣工低于预期；产能推进不及预期；成本上涨超预期。 投资建议：转型升级助力未来发展，维持“买入”评级在公司“一体两翼”战略指引下，公司浮法玻璃业务龙头地位和竞争优势明显，随着未来光伏玻璃、工程玻璃、电子玻璃和药用玻璃的产能逐步释放，产品结构有望得到优化升级，并进一步推动公司业绩增长，预计2022-24年公司EPS分别为1.38/1.62/1.97元/股，对应PE为9.5/8.1/6.7x，维持“买入”评级。

收入规模稳步增长，业绩小幅承压。公司全年实现营收324.64 亿元，同比增长10.59%，归母净利润53.64 亿元，同比减少4.74%，EPS 为2.58 元/股，公司拟派1.00 元/股（含税），基本符合预期。公司21Q4 单季度营收100.1亿元，同比增长11.9%，归母净利润18.0 亿元，同比增加12.1%。 非水泥业务快速成长，产能释放促进规模增长。公司全年水泥熟料总销量为7527 万吨，同比下降1%，合计收入实现256.74 亿元，同比+2.92%，占公司营收比重同比下降5.89pct 至79%，我们测算公司水泥熟料吨收入/吨成本/吨毛利分别为341/229/112 元/吨，分别同比+12.9/+32.8/-19.9 元/吨，其中成本上升主要由于原煤燃料价格大幅上涨。非水泥业务中：商品混凝土营收31.6 亿元，同比+68.9%，收入占比同比提升3.4pct 至9.8%，销量905 万方，同比+96.49%，产能同比增加62%至4380 万方/年，毛利率18.8%，同比-0.7pct；骨料营收20.5 亿元，同比+73.6%，收入占比同比提升2.3pct 至6.3%，实现销量3497 万吨，同比+51.7%，产能大幅扩张180%至1.54 亿吨/年，目前仍有10 个在建项目稳步推进中，毛利率65.6%，同比+3.0pct。 海外业务稳步拓展，环保转型领跑行业。公司积极布局海外水泥市场，年内完成赞比亚和马拉维水泥并购资产交割，海外水泥产能同比增加18.1%至1083 万吨/年，海外熟料产能排名全国第二，全年海外收入实现25.83 亿元，同比+36.67%。环保绿色转型方面，公司生活垃圾、危废等项目推进顺利，全年环保业务处置总量328 万吨，同比+11.56%。报告期内，公司发布行业内首份《低碳发展白皮书》，展现未来在“碳中和”领域的决心，目前水泥窑环保业务覆盖率达50%，技术创新、产业转化能力等方面行业领先。 风险提示：区域供给恶化；成本增加超预期；海外项目推进不及预期。 投资建议：大力推进一体化发展，维持“买入”评级在“倍增计划”指引下，公司计划2022 年投资122 亿元，较去年完成额同比+70%，将继续加强骨料、海外水泥和一体化业务发展，推动高新建材业务拓展、传统工业+数字化转型。近期，公司B 转H 已完成，有助于进一步推动未来国际化发展进程。我们认为，在稳增长背景下，公司主业水泥业务有望保持稳定发展，非水泥业务将在产能快速释放下为公司业绩提供一定弹性，预计22-24 年EPS 为2.97/3.33/3.70 元/股，对应PE 为6.0/5.4/4.8x，维持“买入”评级。

Q4略有承压， 全年业绩符合预期。 2021公司实现营收 202.95亿元， 因并购中材金晶影响， 调整后同比+7.58%， 归母净利润 33.73亿元， 调整后同比+65.4%， 扣非归母净利润 25.73亿元， 调整后同比+42.52%， 符合此前业绩预告， EPS 为 2.01元/股； Q4单季实现营收 58.19亿元， 同比+0.48%， 归母净利润 7.26亿元， 同比+44.06%， 扣非归母净利润 3.8亿元， 同比-3.39%。 玻纤量价齐升， 产品结构持续优化。 受益下游需求旺盛， 玻纤高景气延续，叠加产能投放和产品结构优化， 销量和盈利创历史新高； 2021年累计销售玻纤及制品 111万吨， 同比+4.4%， 实现收入 87.51亿元， 同比+27.75%， 毛利率 42.7%， 同比+11.9pct。 2022年需求仍有支撑， 预计粗纱价格有望高位维稳， 电子纱下行空间有限有望企稳， 公司作为玻纤龙头企业之一， 年产能已达 120万吨， 其中满莊 F09线 9万吨高强高模玻纤和邹城 F06线 6.5万吨细纱分别于 9月和 12月点火， 将进一步贡献业绩增量。 风电叶片阶段性承压， 看好市占率持续提升。 受风电整机招标价格大幅下降以及原材料价格上涨影响， 风电叶片价格和成本双重承压； 2021年合计销售风电叶片 11.4GW， 同比-7.45%， 实现收入 69.76亿元， 同比-22.29%， 毛利率 15.8%， 同比-8.2pct。 公司作为国内风电叶片领军企业， 全力推进“两海”战略， 凭借领先的技术优势持续开发新产品， 并积极拓展产能布局， 启动广东阳江、 陕西榆林新基地建设， 推进巴西新建产能项目落地， 迈出全球化产能布局第一步， 看好市占率持续提升。 锂膜加速布局和释放， 盈利能力稳步改善。 2021年完成中材锂膜与湖南中锂的资产整合， 并加速产能释放， 产品直通率和生产效率稳步提升， 业绩同比大幅增长； 2021年合计销售隔膜产品 6.85亿平米， 同比+76.2%， 实现收入11.26亿元， 同比+95.41%。 目前公司已具备超 10亿平基膜生产能力， 正在筹建南京 10.4亿平、 内蒙二期 3.2亿平、 三期 7.2亿平及滕州三期 5.6亿平， 新增产能 26.4亿平米， 有望持续释放业绩弹性。 风险提示： 玻纤供给超预期； 风电装机不及预期； 锂膜放量不及预期。 投资建议： 深度布局优质赛道， 成长边界不断拓宽， 维持“买入” 评级公司围绕新能源、 新材料， 聚焦风电叶片、 玻纤及制品及锂电隔膜三大主业， 加速核心产业布局， 并积极拓展高硅氧玻纤、 玻纤滤纸和 VIP 真空保温板等项目， 成长边界不断拓宽。 预计 22-24年 EPS 分别为2.38/2.74/3.09元/股， 对应 PE 为 10.7/9.3/8.2x， 维持“买入” 评级。

事项：3月21日，公司发布2022年股票股权激励计划（草案）和2022年-2024年长效激励员工持股计划。 国信建材观点：1）加大员工激励力度，构建长效激励机制：建立和健全公司长效激励机制，将员工个人利益和公司利益紧密结合，改善公司治理水平，有助于吸引和留住优秀人才，充分调动员工积极性，提升公司竞争力，推动公司未来长期发展；2）管理机制持续完善，自主经营成果显现：经过多年事业部自主经营和长期市场洞察后，去年以来陆续成立八家子公司，加速公司业绩释放；3）专业照明重视程度持续提升，龙头企业有望更加受益：3）专业照明重视程度持续提升，龙头企业有望更加受益：能耗双控、智能制造等因素下，工业企业对专业照明认知保持提升，全行业领域覆盖的优质企业未来市占率有望提升；4)风险提示：市场开拓不及预期；行业竞争加剧；员工流失风险；5）投资建议：未来成长具备良好动力，维持“买入”评级：预计21-23年EPS为0.51/0.69/0.90元/股，对应PE为27.2/20.0/15.3x，维持“买入”评级。 评论：u加大员工激励力度，构建长效激励机制3月21日，公司发布2022年股票股权激励计划（草案）和2022年-2024年长效激励员工持股计划，其中：1）股票期权激励计划：此次股票期权激励计划主要面向董事、高级管理人员、中级管理人员、核心技术（业务）人员，以及公司董事会认为需要进行激励的相关员工，合计人数为228人；拟授予股票期权数量为1700万份，约占当前公司总股本的2.18%，其中首次授予1398万份，约占总股本的1.79%，占此次授予股票期权总量的82.24%，预留部分为302万份；股票期权行权价格为13.31元/份。 本次股票期权分为三个行权期，行权条件的考核指标分为公司层面业绩考核和个人层面绩效考核，其中：公司层面业绩目标为：以2021年营业收入为基数，2022-2024年营业收入增长率分别不低于25%、56%、95%，对应三年最低营业收入分别为26.36亿、32.90亿、41.13亿，三年营收复合增速约25%；或者，以2021年归母净利润为基数，2022-2024年归母净利润增长率分别不低于30%、72%、130%，对应三年最低归母净利润分别为5.15亿、6.81亿、9.11亿，三年归母净利润复合增速约32%（三年同比增速分别为30%/32%/34%）。个人层面绩效考核要求为：对个人绩效考核进行A/B/C/D四档评定，并规定相应个人行权比例，若公司层面业绩考核达标，则激励对象当年实际行权数量=个人当年计划行权股票数量。 个人层面可行权比例。

全年业绩符合预期，Q4单季增长有所承压。2021年公司实现营业收入 210.86亿元， 因并购同一控制下苏州防水研究院影响， 追溯调整后同比+25.15%，归母净利润 35.1亿元， 调整后同比+22.67%， 扣非归母净利润 34.14亿元，调整后同比+22.99%， EPS 为 2.08元/股， 符合此前业绩预告， 并拟 10派 6.55元（含税） ； 其中 Q4单季度实现营业收入 51.63亿元， 同比+9.25%， 归母净利润 7.87亿元， 同比-7.87%， 扣非归母净利润 7.48亿元， 同比-7.37%。 石膏板量价齐升驱动业绩增长， Q4盈利环比改善。 分产品看： 1） 石膏板收入 137.78亿元， 同比+25.94%， 占比 65.35%， 石膏板销量 23.78亿平， 同比+18.0%， 石膏板业务量价齐升； 我们测算石膏板销售单价 5.79元/平米， 同比+6.7%， 单位成本 3.64元/平米， 同比+4.5%， 单位毛利 2.16元/平米， 毛利率 37.26%， 同比+1.36pct； 2） 轻钢龙骨收入 27.56亿元， 同比+40.32%，占比 13.07%， 毛利率 18.43%， 同比-6.25pct， 业务取得重大进展， 产能合计 48.8万吨跃居全球最大， 毛利率下滑主因镀锌板材等原材料成本上涨所致;3） 防水业务收入 38.71亿元， 占比 18.36%， 其中防水卷材 25.46亿元，同比+4.02%， 占比 12.08%， 毛利率 27.35%， 同比-9.33pct， 毛利率下滑主因沥青价格大幅上涨所致。 全年实现综合毛利率 31.83%， 同比-1.85pct， Q4单季度毛利率 31.91%， 同比-2.99pct， 环比+3.62pct， 盈利环比改善。 “一体两翼” 稳步推进， 积极培育新增长点。 1） 防水业务： 2021年收购禹王、 蜀羊剩余 30%股权， 并联合重组上海台安（70%股权） 、 天津澳泰（70%股权） 与成都赛特（70%股权） ， 进一步加大防水产业布局， 目前已实现 15个防水生产基地布局， 跻身行业前列， 同时成立北新防水作为业务平台公司， 全面完成防水业务第一阶段整合； 2） 涂料业务： 成立北新涂料， 整合现有业务， 收购天津灯塔涂料 49%股权， 加速涂料布局， 并牵头组建中国涂料复兴联盟。 风险提示： 地产竣工不及预期； 原材料上涨超预期； 防水涂料拓展不及预期。 投资建议： 多成长曲线构筑高质量发展， 看好长期成长性， 维持“买入”公司作为石膏板龙头， 坚持“制高点” 战略， 持续巩固领先优势， 加快龙骨等“石膏板+” 业务发展增强产业优势， 同时“一体两翼， 全球布局” 稳步推进， 多成长曲线目标清晰， 长期成长空间打开。 考虑到短期需求承压及原材料成本影响， 下调盈利预测， 预计 22-24年 EPS 分别为 2.41/2.77/3.15元/股， 对应 PE 为 12.2/10.6/9.3x， 维持“买入” 评级。