异地拓展势头良好，户均用气维稳：虽然城中村改造新增用户和用气量对深圳本地销气量的贡献低于预期，但异地用户数量和户均用气量的增长势头良好。此消彼长之下，2020年户均用气量比 2019年下滑 1.2%。冷冬影响下，1Q21非电厂气同比增长 38.1%。 毛差回升，推动利润率上行：公司 2020年管道燃气单位销气量毛利由 2019年的 0.63元/m3 回升至 0.69元/m3 ，推动业务板块毛利率提高 5.7个百分点至 27.6%；整体毛利率、净利率分别提高 4.3、1.3个百分点至 25.8%、9.2%。 综合能源模式前景广阔：深燃热电（原东莞唯美电厂）全年完成发电量14.16亿千瓦时、供热量 13.17万吨，同比增长 96.9%、62.0%；板块实现营收 6.56亿元、毛利近亿元。未来其他项目落地后，冷、热、电、氢多能灵活供应模式颇具想象空间。 投资建议：公司在 2020年克服市场需求、降价政策等不利因素的影响，维持住了户均用气量水平；并依托多气源优势，提升销气毛差水平，表现堪称亮眼。上下游全产业链打通形成的综合能源多能灵活供应模式具备良好的发展前景，有望成为公司新的增长极。考虑对气价、气量的判断，调整公司的盈利预测，预计 21/22年 EPS 为 0.54/0.59元（前值 0.49/0.50元），新增 23年 EPS 预测值 0.66元，对应 4月 27日收盘价 PE 分别为12.8/11.6/10.4倍，维持“推荐”评级。

十三五收官良好，“单核”升级“双核”：在三门一期恢复正常后，公司也回归成长通道，2020年核电发电量同比增长 8.9%。新能源布局再次提速，包括汇能并表在内合计新增 423万千瓦，全年风、光发电量合计同比增长861.0%，“双核”模式日渐成形。 十四五开局完美，电量增速亮眼：1Q21公司发电量同比增长 29.1%，考虑汇能并表后同比增速也有 26.6%。其中，核电发电量同比增长 24.9%，以季末装机容量计算的机组利用率由 75%提升至 85%。即使考虑疫情因素和新增两台机组的影响，依然堪称亮眼。 华龙首堆商运，再迎投产大年：“华龙一号”全球首堆福清 5号机于 1月30日正式投产商运，预计福清 6号、田湾 6号也将在年内投产，3台机组合计新增装机容量约 344万千瓦，相比 2020年底的装机规模增长 17.0%，再迎投产大年。4台俄罗斯 VVER-1200机组近期有望获批开建，为“十五五”期间核电板块的成长奠定基础。 短、中、长期目标明确：公司发布“十四五”综合发展规划（草案），明确了2025、2035、2050三个短、中、长期发展目标。其中，2025、2035年规划装机容量分别达到 5600万、1亿千瓦。考虑到“十四五”期间核电在建项目进度，预计年均新增风、光装机 500万千瓦，超出此前的预期。 投资建议：公司明确新能源板块主业定位、奋起直追，体量迅速进入行业前列，“单核”升级为“双核”；2021投产大年助推业绩再上台阶。根据公司规划的新能源发展目标，调整对公司的盈利预测，预计 21/22年 EPS 分别为 0.42/0.52元（前值 0.42/0.51元），新增 23年 EPS 预测值 0.54元，对应 4月 26日收盘价 PE 分别为 12.2/9.8/9.5倍。公司具备核电加新能源双重成长属性，维持对公司“强烈推荐”评级。

“春节不打烊”致快递行业同比高增长，公司业务量同比增速受 20年高基数拖累：一季度，受到快递行业“春节不打烊”影响，全国实现快递业务量219.3亿件，同比增长 75.0%；业务收入累计完成 2237.7亿元，同比增长 45.9%。公司一季度实现快递业务量 24.78亿件，同比增长 44%，业务量和收入增长均低于全国平均主要是因为 2020年初疫情期间不休息致使业务量大幅增加带来的高基数所致。 投入前置、节日补贴导致公司一季度亏损超预期：公司一季度由盈转亏且归母净利润亏损近 10亿元，大幅超过市场预期，其主要原因包括： （1）新业务开拓和传统业务产能扩张的资金投入加速； （2）为进一步提升公司现有资源的运输能力，进行陆运网络改造，改造费用增加； （3）2021年春节期间业务量增速较快，为确保服务质量，公司给在岗员工提供大量薪酬补贴； （4）下沉市场电商需求旺盛，低毛利产品增速较快。 综合运输能力增强，为长期增长打开空间：经过多年发展，公司综合物流体系初见成效，新业务模式在细分领域初步实现领跑，新业务模式持续投入有助于公司在各细分赛道持续保持竞争能力，符合公司长期发展布局。 此外，公司陆网改造项目将能够对现有陆路运输资源进一步整合，提高公司中后端的运输能力，我们认为公司能够通过短期费用增加换取长期运输成本的降低，预计 2021Q3本轮改造对业绩的正面影响将开始显现。 投资建议：顺丰控股从快递公司向综合物流服务提供商的转型已经初见成效，公司疫情期间的表现显示出其在快递行业的品牌美誉和时效优势仍然方正中等线简体 具备，传统业务能够保持稳健增长。新业务领域的业务规模也逐步成型，在快运、冷运、国际业务等方面也成为该领域第一梯队，随着这些领域市场规模逐步成长，公司有望长期保持超过行业平均的业绩增速。考虑到公司 2020Q4至 2021Q2产能扩张带来的短期成本上升，我们下调公司2021-2023年盈利预期，将 2021-2023年归属母公司净利润从 92.68亿元、117.79亿元和 159.89亿元下调至 53.88亿元、90.80亿元和 132.73亿元，预计公司 2021-2023年的 EPS 分别为 1.18元、1.99元、2.91元，对应 PE 分别为 55.4、32.9和 22.5。受到成本支出大幅增长和一季度亏损超预期的影响，公司股价已经经历了两轮较大幅度调整，考虑到陆网改造对业绩的正面影响预计在 2021Q3可以显现，我们对公司维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济风险。运输行业主要是依托整体经济环境，宏观经济环境可能导致市场需求出现变化。2）油价风险。油价上涨将大幅提高运输成本。3）安全风险。重大安全事故将导致企业声誉受损并遭到监管部门处罚，影响企业后续发展。4）时效件增长疲软。高端电商件增长不及预期，将明显影响企业盈利水平。

云南、广东两省电价互有升降：2020年云南省用电量同比增长11.8%，在全国高居榜首；广东省用电量同比增长3.4%，高于全国用电增速均值3.1%。但受年初来水不足的影响，云南全年发电量同比增长6.1%，全年净输出电量与2019年相比略有下滑，结束了连续十五年的增长。需求旺盛、供给偏紧，导致云南省内市场交易电价上行；但广东省2020年市场化交易电价均值相比2019年下滑约0.5分/千瓦时，一升一降，公司结算上网电价同比基本持平。 明确进军西藏，打造水光互补基地：在“3060”目标下，水电向纵深挺近的战略方向得到明确，公司正式宣布开展澜沧江上游西藏段项目前期工作。西藏段8个梯级电站合计装机容量近1000万千瓦、年发电量约350亿千瓦时，估算总投资额近1800亿元。其中如美、古水两座电站进度领先，合计装机容量达480万千瓦。另一方面，澜上流域年日照小时约2200小时，光伏开发规模约1000万千瓦，年发电量约220亿千瓦时，适宜开发水光互补能源外送基地。 顺势而为变更同竟承诺，风光水一体化前景无限：面对政策的变化，公司迅速调整发展战略，重新获得风、光项目的开发权限。多能互补一体化发展符合政策指导方向，有利于提高运营效率并减少潜在的关联交易风险。从控股股东的层面而言，有助于加快全集团的清洁能源转型。 投资建议：2020年滇、粤两省电价互有涨跌总体持平，但上半年水量偏枯造成公司全年电量、营收、利润下滑。1Q21机组出力同比提升，但全年来水改善程度有待观察；且广东省2021年市场交易电价价差再次扩大，云南省内供需偏紧或仍难以拉动公司平均电价大幅上行。基于2020年底永续债的规模和利率，维持对公司的盈利预测，预计21/22年EPS分别为0.30/0.32元，新增23年EPS预测值0.32元，对应4月22日收盘价PE分别为19.9/19.0/18.5倍。公司突破同业竞争限制，重新获得新能源开发权限，风光水一体化发展前景值得期待，维持对公司“推荐”评级。 风险提示：1、流域来水：公司电站主要分布在澜沧江流域，来水的不确定性对公司的生产及经营活动会产生重要影响。2、电价降低：下游用户侧降低销售电价的政策可能向上游发电侧传导，导致上网电价降低；随着电改的推进，电力市场化交易规模不断扩大，可能拉低平均上网电价。3、市场消纳：国内用电需求近年呈供给大于需求的状态，短期内电力供应宽松的局面仍将延续，电能消纳面临一定风险；汛期弃水风险仍然存在。4、政策调整：财税、金融、资本市场、电力体制、移民环保等领域都可能会有新的政策出台，这将对公司的经营管理造成一定的影响。

量稳价增，电力主营盈利提升：公司 2020年发电量、上网电量同比分别增长 6.2%、5.8%，高于上海本地机组 3.2%的平均增速；全年平均上网电价同比提高 1分/千瓦时，增幅 2.4%。主营电力业务实现营收 131.15亿元，同比增长 7.7%；贡献毛利 30.29亿元，同比增长 27.0%，在总毛利中占比提升至 78.9%。 分红大幅提升：公司 2020年度每股 0.28元的股息是 2008年以来的最高值，按照 4月 2日收盘价计算股息率为 4.8%；分红率 57.5%比 2019年度提高 10.2个百分点，达到 1997年以来最高比例。 加速新能源项目收购：公司全年新增非水可再生能源控股装机容量 116万千瓦，累计达 215万千瓦，同比增长 118%。“3060”目标加速推进，全国碳交易中心落户上海，公司作为本地能源领军企业，或将进一步加快在风、光等清洁能源资产方面的布局。 投资建议：假设公司持续扩张新能源项目，根据装机、电量、电价、煤价的判断，调整对公司的盈利预测，预计 21/22年 EPS 分别为 0.51/0.55元（前值 0.53/0.53元），新增 23年 EPS 预测值 0.60元，对应 4月 2日收盘价 PE 分别为 11.5/10.7/9.8倍。公司各项主业经营稳健，分红颇具吸引力，维持对公司“推荐”评级。方正中等线简体 风险提示：1、利用小时下降：电力工业作为国民经济运转的支柱之一，供需关系的变化在较大程度上受到宏观经济运行状态的影响，将直接影响到发电设备的利用小时数。2、上网电价降低：下游用户侧降低销售电价的政策可能向上游发电侧传导，导致上网电价降低；随着电改的推进，电力市场化交易规模不断扩大，可能拉低平均上网电价。3、煤炭价格上升：煤炭优质产能的释放进度落后，且安监、环保限产进一步压制了煤炭的生产和供应，导致电煤价格难以得到有效控制。4、政策推进不及预期：政策对于电价的管制始终存在，仍有可能因为经济发展不及预期等原因调整电价政策。

收费车流量降幅小于通行费降幅：因79天抗疫免费通行政策的影响，公司控股路产通行费收入下滑21.2%至39.33亿元（不含贵黄公司），降幅小于免费通行期的影响程度；折算后日均收费车流量合计18.42万辆（不含贵黄公司），同比下降17.0%，小于通行费降幅，表明小车占比或有提升。此外，以参股路产为主的投资收益部分下滑43.3%至19.52亿元。 REITs发行启动：3月4日公司董事会审议通过《关于开展基础设施公募REITs申请发行工作的议案》，以安徽亳阜高速的特许经营权开展基础设施公募REITs的申报发行工作。公司发挥自身行业龙头优势和投资判断能力，以产业基金模式引入长线资金开展路产投资、以联合舰队模式整合同业资源出海、以REITS等融资模式盘活存量资产，凸显主动管理能力。 投资建议：公司作为全国性路产龙头，2020年受到冲击在所难免，业绩下滑程度符合预期。但公司正处于从中国公路ETF向全球基建PE转型的过程中，未来还将受益于REITS试点推进和智慧公路建设。根据对各业务板块的判断调整公司的盈利预测，预计21/22年EPS分别为0.73/0.76元（前值0.73/0.79元），新增23年EPS预测值0.80元，对应4月2日收盘价PE分别为10.3/10.0/9.5倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1、行业政策：国家宏观调控政策和税收政策的调整、变化将直接或间接地影响公司业务收入，受特殊风险事件及免费通行影响，公司通行费收入面临着政策带来的经营风险。2、竞争格局：区域经济发展的变化，具有替代效应的路桥、铁路的开通，可能影响公司运营和投资路产的收入。3、路桥事故：在路桥运营过程中，可能因大型物体撞击、货车超载等多种原因引致路桥设施遭受毁损、垮塌等事故，进而造成通行受阻、财产损失和人员伤亡等风险。4、自然灾害：高速公路运营易受不可预见的自然灾害、突发的大规模公共卫生事件等因素影响。

事项：公司发布2020年年报，报告期内实现营业收入29.97亿元，同比减少21.27%；实现归属于上市公司股东的净利润2807.24万元，同比减少95.27%；实现扣非归母净利润1134.69万元，同比减少98.17%。公司2020年度拟不进行利润分配，不以公积金转增股本。 平安观点：疫情影响下，“客”“货”运输冰火两重天：2020年深圳机场完成航班起降32万架次，同比下降13.5%；旅客吞吐量达到3791.6万人次，同比下降28.4%；货邮吞吐量达到139.9万吨，同比增长9.0%，增速位居全国百万吨级机场之首。以航班量、吞吐量为主的航空主业营业收入同比下降23.75%，实现营业利润-2.48亿元，出现明显亏损。但由于货运业务需求旺盛，航空物流业务实现营业利润3391万元，比增长24.48%。 二号国际货机坪租金上涨，提前锁定部分收益：公司与深圳机场国际货站有限公司就二号国际货站重新签订合同，首年租金价格较现行标准上浮8.4%，此后逐年递增4.5%，预计合同期内为公司带来1.94亿元租金收入。 广告业务是疫情下公司实现盈利的关键：2020年公司在航空广告业务方面，根据实际情况及时调整广告销售政策，稳定现有客户群体，同时加大创意媒体建造升级，吸引新客户投放，深挖资源潜力，全年实现营业收入3.15亿元，同比下降2.82%，在所有主营业务中降幅最小。此外，公司广告业务成本控制出色，营业成本同比下降超过80%，实现营业利润3.13亿元，毛利率达到99.6%，同比提高2个百分点。 时刻扩容，带来新增量空间：目前民航管理部门已经同意将深圳机场的高峰小时容量从52架次提升至54架次，同时公司正在推动优化时刻资源配置方案，预计国际航班恢复后，时刻将优先配置给国际航班，并着力提升航班时刻利用效率。此外，机场卫星厅预计于2021年底至2022年初启事项：公司发布2020年年报，报告期内实现营业收入29.97亿元，同比减少21.27%；实现归属于上市公司股东的净利润2807.24万元，同比减少95.27%；实现扣非归母净利润1134.69万元，同比减少98.17%。公司2020年度拟不进行利润分配，不以公积金转增股本。 平安观点：疫情影响下，“客”“货”运输冰火两重天：2020年深圳机场完成航班起降32万架次，同比下降13.5%；旅客吞吐量达到3791.6万人次，同比下降28.4%；货邮吞吐量达到139.9万吨，同比增长9.0%，增速位居全国百万吨级机场之首。以航班量、吞吐量为主的航空主业营业收入同比下降23.75%，实现营业利润-2.48亿元，出现明显亏损。但由于货运业务需求旺盛，航空物流业务实现营业利润3391万元，比增长24.48%。 二号国际货机坪租金上涨，提前锁定部分收益：公司与深圳机场国际货站有限公司就二号国际货站重新签订合同，首年租金价格较现行标准上浮8.4%，此后逐年递增4.5%，预计合同期内为公司带来1.94亿元租金收入。 广告业务是疫情下公司实现盈利的关键：2020年公司在航空广告业务方面，根据实际情况及时调整广告销售政策，稳定现有客户群体，同时加大创意媒体建造升级，吸引新客户投放，深挖资源潜力，全年实现营业收入3.15亿元，同比下降2.82%，在所有主营业务中降幅最小。此外，公司广告业务成本控制出色，营业成本同比下降超过80%，实现营业利润3.13亿元，毛利率达到99.6%，同比提高2个百分点。 时刻扩容，带来新增量空间：目前民航管理部门已经同意将深圳机场的高峰小时容量从52架次提升至54架次，同时公司正在推动优化时刻资源配置方案，预计国际航班恢复后，时刻将优先配置给国际航班，并着力提升航班时刻利用效率。此外，机场卫星厅预计于2021年底至2022年初启

疫情导致公司运力投入减少：公司2020年运力供给水平大幅降低，全年ASK 同比减少43.73%，其中内地、国际和港澳台航线ASK 同比分别减少21.54%、82.14%和85.93%，受此影响，公司2020年飞机日利用率大幅降低，其中窄体机平均减少约3个小时，宽体机平均减少6-7个小时。飞机利用水平大幅降低导致公司单位成本大幅上升，2020年公司可用座位公里的营业成本（CASK）为0.466元，同比增加17.38%。 需求下降，影响公司客运收入：疫情导致航空需求下降，2020年公司实现旅客运输7462万人次，同比减少42.73%，全年RPK 同比减少51.63%，降幅高于同期ASK 降幅，因此客座率水平明显下降，2020年公司平均客座率为70.54%同比减少11.52个百分点。2020年公司客公里收益0.492元，同比下降5.75%，其中营收占比最高的内地航线，客公里收益同比下降15.58%，受此影响，公司2020年实现客运收入491.27亿元，同比下降55.46%。 美元负债占比减小，汇率风险进一步降低：公司带息负债中美元债务的绝对值和占比均明显下降，占比由2020年初的28.7%降低至年末的19.9%，绝对值减少约人民币100亿元。根据2020年末的财务状况，如美元兑人民币升值或贬值1%，其他因素不变，则公司净利润减少或增加2.66亿元，相比于2019年末的3.28亿元，变动幅度明显减小。 集团注资超百亿，增强公司抗风险能力：根据此前发布的公告，公司将通过非公开发行A 股股票的方式从控股股东东航集团获得约108亿资金支持。该资金将用于偿还部分债务和补充流动资金，能够明显降低公司负债水平，提高公司抗风险能力，同时也为公司后续发展提供流动性保障。 投资建议：“就地过年”对一季度航空客运市场带来一定负面影响，因此我们下调此前盈利预期，预计公司2021-2022年归属母公司净利润分别从25.51亿元、34.68亿元下调至18.10亿元、32.48亿元，新增2023年盈利预期，预计归母净利润为55.44亿元，预计2021-2023年EPS 分别为0.11元、0.20元、0.34元，对应PE 分别为49.9、27.8和16.3。国内疫情控制情况良好，主要基地机场国内航线市场回暖，公司业绩处于持续修复中，经营风险显著降低，维持“推荐”评级。 风险提示：1）政策风险，政策调整的不确定性将给航空公司发展前景带来政策风险；2）油价、汇率等风险，油价大幅上涨、人民币大幅贬值等因素均会对航空公司的盈利产生影响；3）安全风险，一次安全事故可能让消费者对其失去信心，从而导致航空公司营收大幅下降。4）疫情风险，若疫情影响范围和时间过长，将对公司业绩产生较大影响。5）宏观经济风险。宏观经济环境影响航空需求，影响公司盈利水平。

事项：公司发布2020年年报：2020年实现营业收入925.61亿元，同比减少40.02%，归母净利润-108.42亿元，同比减少508.98%，扣非净利润为-116.58亿元，同比减少697.54%。公司2020年度拟不进行利润分配。 平安观点：疫情导致公司运力投入减少：公司2020年运力供给水平大幅降低，全年ASK同比减少37.59%，其中内地、国际和港澳台航线ASK同比分别减少17.55%、80.63%和87.39%，受此影响，公司2020年飞机日利用率为7.02小时，较2019年减少2.94小时。 需求下降，影响公司客运收入：疫情导致航空需求下降，2020年公司实现旅客运输9686万人次，同比减少36.12%，全年RPK同比减少46.15%，降幅高于同期ASK降幅，因此客座率水平明显下降，2020年公司平均客座率为71.46%同比减少11.35个百分点。2020年公司客公里收益0.46元，同比下降6.12%，其中营收占比最高的内地航线，客公里收益同比下降21.15%，受此影响，公司2020年实现客运收入705.34亿元，同比减少679.68亿元。 控成本措施初见呈现，单位成本逆势降低：：针对2020年疫情导致经营相对困难的局面，公司开展了精益管控成本专项活动，初步构建全面市场化核算体系，落实降本增效措施1100余项，择优作为成本管控策略纳入规章手册，实现规范化、制度化，严控航油、起降等大项成本，坚持绿色飞行，优化航路、精准配载，全年可用吨公里油耗同比下降6.6%。在飞机日利用率明显缩短，单位固定成本增加的情况下，2020年公司实现吨公里主营业务成本2.75元，同比下降4.51%，我们认为公司若能长期保持当前成本控制水平，有助于业绩快速修复。 “大兴”枢纽建设进入新时代：2020年末公司完成北京大兴国际机场转场工作，公司拥有大兴机场45%的时刻份额，是最大的主基地航空公司。2021年夏秋换季后公司在大兴机场的日航班量已经达到335班，并计划逐步增加至400班。我们认为随着疫情逐步得到控制，大兴机场的国际航班将逐步恢复，能够有效帮助公司弥补优质国际航线不足的短板，同时帮助公司进一步扩大在北京市场的影响力。 投资建议：“就地过年”对一季度业绩造成一定负面影响，因此我们下调此前盈利预测，预计公司2021-2022年归属母公司净利润从47.28亿元、55.12亿元下调至39.69亿元、44.87亿元，新增2023年盈利预测，归母净利润为61.20亿元，预计2021-2023年EPS分别为0.26元、0.29元、0.40元，对应PE分别为26.6、23.5和17.3。考虑到公司2020年起成本控制能力明显提升，能够有效帮助公司在2021年实现业绩复苏，加之大兴机场转场完毕公司迎来优质成长机会，维持“推荐”评级。 风险提示：1）政策风险，政策调整的不确定性将给航空公司发展前景带来政策风险；2）油价、汇率等风险，油价大幅上涨、人民币大幅贬值等因素均会对航空公司的盈利产生影响；3）安全风险，一次安全事故可能让消费者对其失去信心，从而导致航空公司营收大幅下降。4）疫情风险，若疫情影响范围和时间过长，将对公司业绩产生较大影响。5）宏观经济风险。宏观经济环境影响航空需求，影响公司盈利水平。

车流量保持增长势头：虽然2020年初疫情前期的管控政策对高速公路车流量产生抑制作用，但免费通行政策吸引了部分自驾和运输等出行用户转移至高速，公司控股路产全年车流量合计同比增长11.1%。因79天免费政策的影响，控股路产通行费收入下滑23.2%至60.16亿元，参股路产实现投资收益下滑49.4%至2.84亿元。n股息持平，分红率接近100%：面对艰难的2020年，公司仍保持对股东的稳定回报，维持近两年每股0.46元的派息，分红总额23.17亿元，分红率94.0%，对应3月29日收盘价股息率达4.6%。 再迎路产通车大年：主要在建项目中，常宜高速已于2020年底通车、宜长高速于2021年1月下旬通车，五峰山公铁两用大桥按计划将于年中通车，公司的运营里程和车流量将再一次迎来跃升。五峰山大桥通车后，在建大型项目仅余龙潭大桥，公司资本开支有望大幅减少。 投资建议：2020年疫情期间免费通行政策对公司短期业绩造成冲击，但持续增长的车流量预示着良好的经营前景。根据对车流量、通行费的判断调整公司的盈利预测，预计21/22年EPS分别为0.86/0.88元（前值0.84/0.91元），新增23年EPS预测值0.95元，对应3月29日收盘价PE分别为11.6/11.3/10.5倍。稳健丰厚的分红加固防御属性，在建路产的通车赋予成长属性，维持对公司“推荐”评级。 风险提示：1、行业政策：国家宏观调控政策和税收政策的调整、变化将直接或间接地影响公司业务收入，受特殊风险事件及免费通行影响，公司通行费收入面临着政策带来的经营风险；房地产行业受市场环境和政策影响较大，经济运行、财政和货币政策变化、地产调控等，均会影响公司地产项目的销售。2、竞争格局变化：具有替代效应的路桥、铁路的开通，可能影响公司市场份额及收入增速。3、投资收益不及预期：新建路桥项目和投资新项目，受到区域经济及相关因素的影响，存在未来收益不及预期的风险；对于金融及类金融产品的投资，存在因市场波动和市场系统性风险而导致的投资损失及收益风险。4、道路管理安全事件：在高速公路运营管理中，安全风险防范责任落实不到位可能会产生重大道路安全事故和服务区安全管理责任事故，对公司经营目标和品牌形象造成负面影响。

电量修复不及预期，电价基本维持稳定：公司2020年发电量、售电量同比分别下滑0.2%、2.1%，连续两年落后于全国火电发电量2.5%的平均增速。全年四个季度中，仅第三季度达到全国均值。公司Q2、Q3平均上网电价弱于上年同期，Q1、Q4略高，全年平均电价同比下降0.8%。 再次计提大额减值：继4Q19年公司计提55.52亿元的大额资产减值后，4Q20再次计提59.84亿元资产减值，造成单季度亏损55.15亿元，几乎抹平近半年的净利润。 积极响应3060目标，加速清洁能源转型：公司在运火电装机容量1.02亿千瓦（9000万千瓦煤电+1244万千瓦气电+9万千瓦生物质发电），是国内最大的火电上市公司，面对“3060”目标承受着极大的压力。公司加速向清洁能源运营商转型，2020年风电及光伏合计贡献46.92亿元毛利润，同比增加11.32亿元，增幅31.8%；2021年风、光资本开支计划合计413亿元，同比增加121亿元。 投资建议：“十三五”收官之年公司经营情况不及预期，并再次计提大额减值削弱利润。假设公司永续债规模及利率维持现有水平，根据装机、电量、电价、煤价的判断，调整对公司的盈利预测，预计21/22年EPS分别为0.19/0.34元（前值0.48/0.53元，注：前值未考虑永续债利息的影响），新增23年EPS预测值0.39元，对应3月23日收盘价PE分别为24.4/13.7/11.9倍。公司加速向清洁能源运营商转型，破釜沉舟决心之下的转型结果及发展前景值得关注，维持对公司“推荐”评级。 风险提示：1、利用小时下降：电力工业作为国民经济运转的支柱之一，供需关系的变化在较大程度上受到宏观经济运行状态的影响，将直接影响到发电设备的利用小时数。2、上网电价降低：下游用户侧降低销售电价的政策可能向上游发电侧传导，导致上网电价降低；随着电改的推进，电力市场化交易规模不断扩大，可能拉低平均上网电价。3、煤炭价格上升：煤炭优质产能的释放进度落后，且安监、环保限产进一步压制了煤炭的生产和供应，导致电煤价格难以得到有效控制。4、政策推进不及预期：政策对于电价的管制始终存在，仍有可能因为经济发展不及预期等原因调整电价政策。

事项：公司发布2020年年报：2020年实现营业收入1539.87亿元，同比增加37.25%，归母净利润73.26亿元，同比增加26.39%，扣非净利润为61.32亿元，同比增加45.74%，基本符合此前预期。公司拟每10股派发现金红利3.30元（含税）。 平安观点： 增长动能顺利切换，时效件领域 回归较高 增速：商务函件是时效快递重要组成，受到政府和企业办公线上化发展趋势的影响，商务函件增速明显下降，因此公司 2019年时效快递营收同比仅增长 5.9%，增速明显放缓。但2020年随着疫情导致高端消费线上化趋势加速，公司凭借多年积累的品牌和时效优势，抓住市场机遇，充分挖掘高端电商需求，高端电商客群使用时效件业务量大幅增长，公司时效件迎来了新的增长动力，2020年公司时效件业务实现营业收入 663.60亿元，同比增长 17.41%。 业务量增速领跑行业，经济件领域增长迅猛： ：2020年公司完成业务量 81.4亿票，同比增长 68.5%，远超行业整体增速的 31.2%，市占率提升至9.76%，较上年提升 2.15个百分点，其中经济件业务量同比增长超过150%，是公司实现业务量和市场份额双提升的主力。2020年公司经济件业务实现营业收入为 441.48亿元，同比增长 64.00%。 渠道下沉，开放加盟，业务覆盖面大幅增加：一二线城市用户消费增速放缓，农村市场以及三线以下城市下沉市场将成为中国消费潜力最大的主体，未来有望持续释放红利，支撑快递业务量高速增长。2020年全国农村网络零售额达 1.79万亿元，同比增长 8.9%。面对下沉市场，公司通过城市驿站、乡镇代理、农村共配、县域合伙人及邮快合作等多元化模式，加快乡镇网络搭建，打造更加便捷收寄，更加贴近客户的快递服务体验。 至 2020年末，拥有 5万家城市驿站、乡镇代理及物业公司合作的末端网点，乡镇覆盖率达 87.35%，较 2019年末提升 5.5个百分点。快运领域 持续加大投入，营收增长行业领先： ： 2020年末自营及加盟网共计拥有 185个快运中转场，1500个快运集配站，合计场站面积超过330万平米，日承载能力21.5万吨，较2019年末提升69.3% ；拥有 2911条快运干线，10902条支线，加盟网点 10130个，业务覆盖全国 365个主要城市和地区。 2020年顺丰快运业务整体实现营业收入185.17亿元，同比增长 46.27%。全年整体零担货量同比增长超过 70%，营收规模及业务增速在零担快运主流企业中排名第一。 综合物流服务能力显著提升：2020年公司在冷运及医药业务、同城急送、国际业务以及供应链业务方面同比均有不俗表现，特别是国际业务，依托国内最大货运航空公司优势，2020年，顺丰国际业务实现不含税营业收入 59.73亿元，同比增长 110.40%，成为公司增速最快的业务板块。至 2020年末顺丰航空总计运营 75架货机，83条航线。 投资建议：顺丰控股从快递公司向综合物流服务提供商的转型已经初见成效，公司疫情期间的表现显示出其在快递行业的品牌美誉和时效优势仍然具备，传统业务能够保持稳健增长。新业务领域的业务规模也逐步成型，在快运、冷运、国际业务等方面也成为该领域第一梯队，随着这些领域市场规模逐步成长，公司有望长期保持超过行业平均的业绩增速。考虑到公司产能扩张带来的短期成本上升，我们下调公司 2021-2022年盈利预期，将 2021-2022年归属母公司净利润从 94.95亿元和118.15亿元下调至 92.68亿元和 117.79亿元，新增 2023年盈利预期，预计归属母公司净利润为159.89亿元，预计公司 2021-2023年的 EPS 分别为 2.03元、2.59元、3.51元，对应 PE 分别为46.2、36.3和 26.8。维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济风险。运输行业主要是依托整体经济环境，宏观经济环境可能导致市场需求出现变化。2）油价风险。油价上涨将大幅提高运输成本。3）安全风险。重大安全事故将导致企业声誉受损并遭到监管部门处罚，影响企业后续发展。4）时效件增长疲软。高端电商件增长不及预期，将明显影响企业盈利水平。

事项：公司发布2020年度报告，报告期内实现营业收入705.85亿元，同比增长15.9%；归属于上市公司股东的净利润95.62亿元，同比增长1.0%；归属于上市公司股东的扣非净利润94.08亿元，同比增长3.5%。公司拟向全体股东每股派发现金股利0.08元。 平安观点 ： 西南水电强势压制本地核电：2H20西南水电强势反弹，其中 Q4云南水电发电量同比增长 26.8%、广西同比增长 43.9%，导致广东、广西的核电发电量同比分别下滑 1.8%、15.9%。2H20滇、桂水电出力同比增速达到48.1%、18.9%，将粤、桂当地核电机组出力压制至同比下降 3.9%、8.9%，导致公司 4Q20、2H20发电量分别下降 4.3%、3.3%。 五年 分红规划 出炉，合理引导预期： ：公司董事会审议通过《未来五年（2021年-2025年）股东分红回报规划》，明确 2021-2025年保持分红比例适度增长。自 2014年 H 股上市以来，公司股利、分红率持续提升，此次发布五年分红规划可合理引导市场预期。公司主要在建项目仅防城港二期和陆丰一期（暂未核准），未来资本支出有限，进一步提升分红的可能性较大。 3 30 060目标下，核电 再迎发展良机： ：《政府工作报告》首提“积极有序发展核电”、《第十四个五年规划和 2035年远景目标纲要》明确“安全稳妥推动沿海核电建设”，核电乘“碳中和”东风再次迎来发展机遇期，公司控股股东中广核集团新增项目有望持续推进。 投资建议：2020下半年受西南水电强势出力的压制，公司业绩表现低于预期。此次五年分红规划虽未明确具体标准，但结合发展模式的调整仍可合理引导预期。根据电量、电价的判断，调整对公司的盈利预测，预计 21/22年 EPS 分别为 0.22/0.22元（前值 0.23/0.23元），新增 23年 EPS 预测值0.23元，对应 3月18日收盘价 PE 分别为 13.1/13.3/12.4倍。“3060”目标下，核电行业前景向好，维持对公司“推荐”评级。风险提示：1、核安全事故：任何一起核事故均可能导致全球范围的停运、缓建；2、政策变化：部分地区目前仍处于电力供大于求的状态；3、新技术遇阻：如果示范项目出现问题，将影响后续机组的批复和建设；4、电价调整：电力市场化交易将拉低平均上网电价；5、汇兑损失：人民币汇率波动使公司在外汇结算时可能面临汇兑风险。

收购汇能，集团内新能源唯一平台地位明确：公司完成对控股股东中核集团旗下新能源平台汇能公司的收购，新增约 150、50万千瓦在运、在建风光装机。集团出具避免同竞承诺函，明确公司作为集团内新能源唯一平台地位。 奋起直追，从单核升级为核电+风光双核运行：公司自 2018年以来通过收购和自建迅速扩张其新能源装机规模，2020年再次提速，包括汇能并表在内合计新增 423万千瓦。截至目前已公布的数据，公司风电及光伏装机规模暂列 A 股电力行业第 4，已培育出核电主业外的第二个核心业务。 根基牢固，核电主业稳健向好：拖累公司 2017-2019三年业绩表现的三门一期目前已恢复正常并贡献利润；“华龙首堆”福清 5号未抢“十三五”节点、稳妥推进投产，降低财务影响并最大化税收优惠。2021全年预计新增 3台机组商运，2018后再迎投产大年。 审批回常，核电再入成长通道：华龙首堆投产，后续机组的审批及建设进一步提速，核准常态化有利于维持整个产业链的可持续发展。除了在建的19台机组合计 2091万千瓦外，目前还有 28台机组待核准或已开展前期工作，合计装机容量 3071万千瓦、预算投资额超过 5000亿元，其他 52台沿海厂址可建机组预算投资额合计超 1万亿。 投资建议：新项目审批回归常态化，消除了行业前景的不确定性；碳中和目标下，核电作为零排放电源，将重回成长通道。国内纯核电运营上市公司仅有两家，行业具有极高的技术壁垒、专业要求、政策管制属性，短期内新竞争对手大量进入的概率较低，行业格局稳定。公司核电主业排除问题、稳妥推进，投产大年助推业绩再上台阶；新能源板块明确主业定位、奋起直追，体量迅速进入行业前列，“单核”升级为“双核”。上调公司20/21/22年 EPS 预测至 0.35/0.42/0.51元（前值 0.32/0.35/0.42元，已考虑定增摊薄），对应 2月 5日收盘价 PE 分别为 13.6/11.2/9.1倍。公司具备核电加新能源双重成长属性，给予 2021年 15倍 PE 的估值，对应目方正中等线简体 标价 6.30元，上调评级由“推荐”至“强烈推荐”。 风险提示：1、核安全事故：任何一起核事故均可能导致全球范围的停运、缓建；2、政策变化：部分地区目前仍处于电力供大于求的状态；3、新技术遇阻：如果示范项目出现问题，将影响后续机组的批复和建设；4、电价调整：电力市场化交易将拉低平均上网电价；5、汇兑损失：人民币汇率波动使公司在外汇结算时可能面临汇兑风险。

源自交通部，路产遍中国：公司前身为交通部下属的华建中心，持有多家路桥公司的股权资产，控、参股路产合计近万公里，遍布全国21省。大体量的参股路产为公司带来了持续稳定的投资收益，之前对于公司的认知更偏向于国内收费路产的持股平台，类似于中国收费公路行业的ETF。 守业与创业：公司共持有A股其他20家公路上市公司中12家的股权，且基本为第二或第三大股东，此外还参股非上市路桥公司7家，投资收益在税前利润中占比过半且波动较小。但公司并不满足于此，2011-2019九年内通过收购使控股路产的运营里程、车流量、通行费收入分别增长了五、七、六倍，是公用事业型公司中不多见的成长型标的。 转型主动管理：公司一方面通过收购不断扩大控股运营路产的规模，另一方面对于现有路产持续进行配置优化。近年来，公司发挥自身行业龙头优势和投资判断能力，以产业基金模式引入长线资金开展路产投资、以联合舰队模式整合同业资源出海。未来，随着REITS试点的推进，有望进一步放大公司的投资能力。 依托全产业链优势参与智慧公路建设：智慧公路是智慧交通的重点领域，浙江和江苏已率先发布智慧高速建设指南，车路协同和自动驾驶均是重点方向。未来L2及以上级别驾驶辅助技术的推广应用结合V2X等新型交通基础设施的建设升级，有望大幅提高道路通行效率、提升车流量，路桥运营商也可通过设备使用、差异化增值服务等方式增加单车收费水平。公司旗下招商交科院具备全产业链优势，将深度参与智慧公路建设之中。 投资建议：预计公司20/21/22年EPS分别为0.35/0.73/0.79元，对应1月15日收盘价PE分别为20.9/9.9/9.2倍。公司一方面承接交通部丰厚资产、另一方面依托招商局外延开拓，从中国公路ETF向全球基建PE转型；未来还将进一步受益于REITS试点推进和智慧公路建设。考虑到公司尚处于扩张阶段，给予2021年12倍PE的估值，对应目标价8.76元，首次覆盖给予“推荐”评级风险提示：1、行业政策：国家宏观调控政策和税收政策的调整、变化将直接或间接地影响公司业务收入，受特殊风险事件及免费通行影响，公司通行费收入面临着政策带来的经营风险。2、竞争格局：区域经济发展的变化，具有替代效应的路桥、铁路的开通，可能影响公司运营和投资路产的收入。3、路桥事故：在路桥运营过程中，可能因大型物体撞击、货车超载等多种原因引致路桥设施遭受毁损、垮塌等事故，进而造成通行受阻、财产损失和人员伤亡等风险。4、自然灾害：高速公路运营易受不可预见的自然灾害、突发的大规模公共卫生事件等因素影响。