事件:公司发布2018年年度报告,2018年实现营业收入约33.54亿,同比增长2.2%,实现归母净利润约2.02亿,同比下滑63.2%,符合预期。其中,2018Q4分别实现归母净利润约0.31亿,环比2018Q3增加22.7%;期末经营性现金流净额为4.9亿,较2017年大幅好转,增加2.58亿。 2018年业绩较2017年大幅下滑63%,主要原因是营业成本大幅提升18%。从公司内外销整体来看,预焙阳极产销量基本持平,虽然2018年度预焙阳极市场价格小幅下降,但实际上,公司2018年实际单吨销售价格约3532元,较2017年的3418元,小幅上升约3%,而与此同时,原材料市场价格却大幅上涨,2018年公司单吨生产成本约2804元,较2017年约2393元上升17%,公司毛利率由2017年的29%下滑至2018年的18%,毛利缩水37%至6.09亿;另外,公司确认股权激励费用约3100万,增加管理费用,并且,公司“嘉峪关索通预焙阳极有限公司54室焙烧炉节能改造项目”计提约2600万固定资产处置损失,发生营业外支出,所以,在预焙阳极销量基本持平的情况下,公司2018年归母净利润较2017年大幅下降约63%。 毛利增厚与退税对冲计提固定资产损失以及股权激励费用影响。单季度来看,2018年四季度预焙阳极市场均价由约3300元上涨约10%至近3600元,2018Q4环比Q3,公司毛利由1.15亿增厚19%至1.37亿,公司毛利率由15%提升至17%,另外,嘉峪关炭材料享受15%的优惠税率,收到退税0.35亿,政府补助约800万,所以尽管由于四季度确认约3100万股权激励费用以及2600万固定资产处置损失,毛利增厚、退税以及政府补贴基本对冲计提固定资产处置损失以及股权激励费用的影响。 加大资金回笼,期末经营性现金流净额为4.9亿,较2017年大幅好转,增加2.58亿。公司销售形成的应收票据变现增加,2018年应收票据8252万,较2017年4.43亿,下滑81%,另外,应收账款由1.9亿下降至1.6亿,公司回款能力加强,因此,公司期末经营性现金流净额明显增加,2018年经营现金流为4.9亿,较2017年增加2.58亿。 下游电解铝行业低迷,预焙阳极价格显著回落,周期低点已现。2018年下游电解铝行业持续低迷,电解铝价格由2018年初约14700元回落至2018年底低点约13500元,全行业持续亏损而出现较大面积减停产,叠加预焙阳极行业充分竞争,预焙阳极价格由2018年初高点4600元随之回落至2018年内低点约3500元,当前预培阳极价格低位震荡,约3600元,根据百川统计,行业平均毛利回落至零附近,当前价格已经贴近行业整体生产成本线,行业周期低点已现。 向后展望,公司依靠“投建并收”,2019年公司将实现产能近翻倍增长,增量来自索通齐力、山东创新炭材料等新投项目。随着2018-2019年创新炭材料一期60万吨、索通齐力30万吨项目、16万吨重庆锦旗投产后,2019年总产能可达到192万吨,权益产能达到146万吨,产能增速达到75%。另外,索通云铝规划建设90万吨,其中第一期为60万吨,将于2020年投产。创新炭材料一期60万吨、索通齐力30万吨项目或将在2019Q2较为明显贡献增量,全年来看,产能扩张有望带来销量增长,2018年销量约91万吨,我们预估2019年、2020年分别实现超过165万吨、240万吨销量,复合增速在50%以上。公司与现有战略供应商签订战略合作协议,搭建战略合作平台,一方面成为公司业绩主要驱动力,另外一方面也保障公司订单销售。 投资建议:我们预计公司2019/2020/2021年归母净利润分别为3.44/4.54/6.05亿元,对应EPS分别为1.01/1.34/1.78元,目前股价对应的PE估值水平则分别为15X/11X/8X,给予“买入”评级。 风险提示:预焙阳极价格下降;新投产项目不及预期。

预焙阳极龙头,产能规模逐级跳,市占率领先。公司成立于2003年,公司深耕预培阳极行业十余年,是业内龙头骨干企业之一,公司通过建设新的预培阳极产线,产能逐步扩张,2019年总设计产能可达到192万吨,权益产能达到146万吨,增速达到75%,公司产品在业内拥有较好的口碑,市占率领先,2017年出口市占率达到31%,居全国第一。 下游铝企要求提升,并受供给侧改革与环保政策影响,行业集中度或快速提升。国内预焙阳极行业由于发展时间比较短,市场集中度并不高,TOP5市场份额20%以内。国内预焙阳极生产商主要包括电解铝企业的自备阳极厂、独立商用预焙阳极生产企业以及产能规模较小的工厂,其中大部分是装备技术落后、缺乏环保设施的中小规模企业。随着下游铝工业规模不断扩大,业内对预焙阳极质量和供应稳定性要求不断提高,另外,愈加趋严的环保政策的推行,在资金、技术实力以及规模产能不足的小厂将被收购或者出清,行业集中度或快速提升。 公司拥有稳定优质的客户群体与合作伙伴,形成多元化成本管控方式。①公司拥有稳定优质的客户群体与合作伙伴。预焙阳极是非标品,需按照客户电解铝槽的型号才能生产相应匹配的预焙阳极,因此,下游大客户对预焙阳极的质量要求很高,往往需要较长认证周期,并且会对供应商会进行严格的认证分级。公司深耕行业超过15年,积累了大量稳定优质的国内外客户,公司通过与下游客户签订中长期销售合同,并合资建厂,增强客户粘性,同时也保障新增产能项目产品的销售;②形成多元化成本管控方式,成本优势显著。公司通过集采方式,与核心供应商签订长期合作协议,取得原料价格优势,另外,公司利余热发电技术,可满足全厂60%以上的动力用电,降低用电成本,多元成本管控方式,使得公司成本优势显著:从公司历史业绩上来看,即使是在2016年行业周期底部之时(2016年预焙阳极价格低点曾接近2500元/吨),公司保持盈利,且仍然在逆势扩张。 依靠“投建并收”,2019年公司实现产能近翻倍增长,增量来自索通齐力、山东创新炭材料等新投项目。随着2018-2019年创新炭材料一期60万吨、索通齐力30万吨项目、16万吨重庆锦旗投产后,2019年总产能可达到192万吨,权益产能达到146万吨,产能增速达到75%。另外,索通云铝规划建设90万吨,其中第一期为60万吨,将于2020年投产。产能扩张有望带来销量增长,2018年销量或在100万吨,我们预估2020年实现240万吨销量,复合增速在50%以上,这是公司业绩主要驱动力。 投资建议:我们预计公司2018/2019/2020年归母净利润分别为2.08/3.36/4.27亿元,对应EPS分别为0.61/0.99/1.26元,目前股价对应的PE估值水平则分别为25X/15X/12X。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:预焙阳极价格下降;新投产项目不及预期。

【事件】:2019年1月28日,公司公告与KME签订《Share Asset Purchase Agreement》,拟收购其持有的KMMB、KBG、KBI等5家公司100%股权以及通过资产交易的方式收购德国Menden工厂铜管业务和铜管业务相关的资产,KME为全球铜加工龙头企业,在欧洲高档铜合金棒市场市占率达到17%左右。初始交易金额为1.19亿欧元(最终将根据交割日净资产变动及运营资本调整)。 【点评】: 1) 全球布局再上新台阶。此前,公司已在越南、泰国、美国设立生产基地,本次收购,公司版图进一步扩张至欧洲先进制造核心区,是公司实现由“制造”向“智造”升级的关键一步,有利于缓和各类贸易因素调整带来的不确定性,平滑国内外市场波动,进而提升公司全球市场影响力。公司正按照《2018-2025规划》中“完成全球基地产业布局,做到全球各地主要市场皆有生产基地”的指引稳步、扎实推进。 交易核心信息:①初始交易金额1.19亿欧元;②交易对手方主营业务(如表2所示);③产能及产销规模:2017年,目标业务铜合金棒产能28万吨,铜管产能5.2万吨;铜合金棒销量15.4万吨,铜管销量3.7万吨;此次收购完成后,铜加工材产能超过100万吨,其中,考虑到公司存量产能中包含5万吨左右的铜棒产能,铜棒产能将增加至33万吨;④目标业务近一年核心财务指标情况(如图表3所示)。 2) 公司业绩再添新动能。首先,产品结构得到进一步优化,我国铜加工材仍以初中级产品为主,本次收购全球领先的高端铜合金棒材制造企业,将助力公司提升高端铜合金产品技术研发与制造能力,铜管+铜棒“双龙头”隐现;其次,通过“短平快”方式,快速提升公司产销量,并有助于公司整合全球生产和销售资源,优化资源配置、提高经营效率。 3) 18年业绩高速增长,19年有望得以延续。公司2019年1月21日发布业绩快报,实现营业总收入413.8亿元,同比增长38.33%;实现归母净利润9.0亿元,同比增长27.91%;基本每股收益0.52元,同比增长22.79%。展望2019年,公司规划的美国(6万吨)、越南(5万吨)、上海(5万吨)、泰国(3万吨)、安徽(3万吨)以及广东(3万吨)有望陆续投产并贡献产量(产能由原来的67万吨增扩至90万吨量级,实现30%的增长),更进一步,收购的KME项目亦有望贡献业绩(28万吨铜合金棒材+5.2万吨铜管),而公司经营策略为“以销定产”,定价机制为“原材料价格+加工费”,市场风险被有效锁定,因此,产销增长能够顺利转换为利润增厚,我们认为,“价稳+量增”下,公司业绩高增长持续可期。 4) 盈利预测与投资建议:我们预计公司2018/2019/2020年净利润(未计入收购KME影响)分别为9.0/11.8/12.8亿元,对应EPS分别为0.46/0.61/0.66元,当前股价对应的PE估值水平分别为16X/12X/11X;考虑到公司内生增长(沿主业扩张持续产能)和外延发展(纵向+横向拓展)并重,盈利能力有望进一步增强,维持“买入”评级。 风险提示事件:收购还需等待相关审批的风险;宏观经济波动、下游消费不及预计的风险;原材料价格大幅波动的风险;项目建设不达预期等风险。

1)量的提升,支撑业绩高增长。公司旗下拥有(3+1)银都矿业、光大矿业以、赤峰金都以及金山矿业四大核心资产,其中,银都矿业(90万吨/年)近年产量维持相对稳定(矿石产量55-60万吨量级区间),增量重点体现在光大、金都和金山三个项目:①光大矿业(30万吨/年)选厂已于2017年12月正式投产,2018年正处于爬产阶段;②赤峰金都(30万吨/年)矿山已于2017年正式开采,选厂于2018年12月初投产(此前采用委托加工方式);③收购金山矿业(开采量约为40万吨/年),进一步增扩产量。与此同时,价格同比呈现涨跌互现格局,具体来看:2018年SHFE铅、锌以及白银主力合约均价分别为1.88万元/吨、2.30万元/吨和3657元/千克,同比分别↑3.2%、↓2.5%、↓8.8%。综上,我们认为公司内生增长及外延并购驱动的产量提升,支撑业绩继续维持高增长态势。 2)金山并表,公司再添新动能。公司以12.48亿元的价格,收购盛达集团持有的金山矿业67%股权(截止本公告之日,收购已经完成并实现并表),此次收购,一方面实现资源大幅增储,其中,白银累计储量超过8400吨,增储幅度接近80%,行业领先地位得到巩固;另一方面,进一步提升盈利能力,按照《重大资产购买暨关联交易报告书(修订稿)》,金山矿业2019年净利润不低于7,805万元,2019年度和2020年度净利润累计不低于22,572万元,2019年度、2020年度及2021年度净利润累计不低于46,832万元。此外,公司在集团资产收购基本完成后,与华勘集团战略合作,未来有望开启外延式并购新征程,成长属性值得继续期待。 3)双重动力,白银弹性或更大。白银是黄金的“影子”,二者走势具有较强正相关性(白银同样具有避险和保值需求)。基于对美国经济在2019年或将触顶的判断,我们认为美国名义收益率在经济边际走弱、加息节奏放缓共同作用下,或已然处于顶部区间;而通胀预期并不具备实质性大幅上升/回落的条件,进而真实收益率将趋势性回落,并最终打开金价上涨空间。而白银具有双重上涨动力:首先,跟随金价上行;其次,修复金银比(金银比总体上运行于40-80区间,当前已经向上突破80,印证白银相对黄金被低估)。综上,贵金属板块配置价值凸显,白银弹性或更大,公司作为白银龙头,受益于“量价”双弹性,低估值优势突出,建议重点布局。 盈利预测与投资建议:我们预计(计入金山矿业并表影响),公司2018/2019/2020年归母净利润分别为4.3/5.0/6.1亿元,对应EPS分别为0.62/0.72/0.89元,目前股价对应的PE估值水平则分别为15X/12X/10X,给予“买入”评级。 风险提示事件:宏观经济波动的风险;核心产品价格下行的风险;相关产业政策变动的风险;项目进展不及预期的风险。

1)全球布局再进一步。2018年12月1日,公司公告《公开发行A股可转换债券可行性报告》,募集资金总额预计不超过32.5亿元(含本数),主要用于年产17万吨铜及铜合金棒材项目(一期)等6大项目建设,项目总投资额为25.4亿元;至此,公司正式形成越南、泰国以及美国三大海外生产基地,全球化布局又迈出坚实一步,有利于缓和各类贸易因素调整带来的不确定性(中美贸易摩擦),平滑国内外市场波动(东南亚市场需求潜力大),进而提升公司全球市场影响力。公司正按照《2018-2025规划》中“完成全球基地产业布局,做到全球各地主要市场皆有生产基地”的指引稳步、扎实推进。 2)首次回购股份落地,彰显公司信心。背景:2018年11月16日公司发布公告,拟使用自有资金回购公司股份,①回购用途:拟用于员工持股计划、股权激励计划、转换为上市公司发行的可转换为股票的公司债券等法律法规许可的用途;②回购方式:集中竞价交易;③数量及价格:回购总额不低于人民币5亿元(含)且不超过人民币10亿元(含),价格为不超过人民币10.60元/股(含);④回购期限:自股东大会审议通过本次回购股份方案之日起不超过6个月。执行:2018年12月20日,公司首次回购股份574,400股(占公司总股本0.0294%),成交总金额为4,437,697元(不含交易费用)。我们认为,公司以自有资金大额回购,叠加此前完成的第一期员工持股计划(成交金额合计约9300万元,股本占比0.64%),均彰显对未来发展的乐观预期。 3)更进一步,信心源于稳健经营模式以及成长性。公司经营策略为“以销定产”,定价机制为“原材料价格+加工费”,市场风险被有效锁定,因此,主营业务盈利能力稳健属性突出;与此同时,公司通过自建和并购,过去5年公司业务一直维持快速发展,净利润复合增速25%左右,而按照公司规划,2020年铜管产能有望达到83万吨,产能增幅超过70%,并完成国内外9大生产基地的布局,“价稳+量增”支撑下,高成长可期。 4)盈利预测与投资建议:我们预计公司2018/2019/2020年净利润分别为9.3/12.5/14.5亿元,对应EPS分别为0.48/0.64/0.75元,当前股价对应的PE估值水平分别为16X/12X/10X;考虑到公司内生增长(沿主业扩张持续产能)和外延发展(纵向+横向拓展)并重,盈利能力有望进一步增强,维持“买入”评级。 风险提示事件:回购方案未能经股东大会审议通过的风险;宏观经济波动的风险;下游消费不及预计的风险;原材料价格大幅波动的风险;项目建设不达预期的风险。

新能源车轻量化领先者,特斯拉一级供应商。公司专注铝合金压铸件,新能源车轻量化零部件为主要产品,是全球电动车标杆企业特斯拉一级供应商。起初,公司以模具加工业务为基础,随后延伸至铝压铸业务,经过技术、业务与市场的沉淀积累,逐步转型切换至新能源车领域,相继经历初创、巩固、进一步转型发展阶段,当前进入高速发展期,自2013年两千万利润增长到2017年约2.2亿利润,业绩实现跨越式发展,成为国内新能源车轻量化领先者,正在向全球一流供应商迈进。 缘何能成为领先者?新机遇下,公司拥有核心竞争优势,实现跨越式发展。 传统汽车主机厂高度集中,上游材料与零部件供应商充分竞争,主机厂与其自身供应体系之间合作关系往往较为稳定。但随着全球电动化的加速,催生出行业新需求,为上游材料与零部件行业带来新的机遇,特别是在供应链壁垒尚未形成的初期,对于拥有核心竞争优势的企业来说,是非常宝贵的时间窗口。公司凭借自身优秀的模具设计研发能力、先进的压铸设备,快速的需求响应机制,高性价比产品,进入到优质客户供应链,包括标杆企业特斯拉,实现跨越式发展。 公司借力IPO 与可转债项目,有望继续高速发展。2017年,公司通过IPO共募集资金4.27亿,扩大生产规模,升级改造现有产线,有效缓解当前的产能瓶颈问题; 2018年,公司拟通过可转债募集资金4.2亿,投入到“新能源汽车精密铸锻件项目”,一方面,进一步扩大生产规模,另一方面,拓展产品种类至底盘悬挂锻件。公司借力IPO 与可转债项目,未来产能持续扩张,有望继续高速发展。 特斯拉Model 3放量,是公司成长最强驱动力之一。Model 3三季度放量,特斯拉也因此实现大规模盈利。未来,作为大众级消费的Model 3,是特斯拉放量最为显著的车型,当前特斯拉业务占比达到60%,因此,公司成长最强驱动力之一是Model 3放量。二季度末Model 3周产量5000辆,随着产量进一步提升,公司配套零部件需求总量增加,这将会是公司最强驱动力之一。另外,大众、宝马与奔驰均在发力规划推出全电动平台,公司对传统巨头新能源车型的拓展,有望形成新的业绩增长点。 投资建议: 我们预计公司2018/2019/2020年归母净利润分别为3.65/5.04/6.50亿元,对应EPS 分别为0.91/1.26/1.62元,目前股价对应的PE 估值水平则分别为31X/22X/17X。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:特斯拉产销量不及预期,客户拓展不及预期,原料价格波动。