事件。闻泰科技公告《闻泰科技股份有限公司2020年股票期权与限制性股票激励计划(草案)》,拟向激励对象授予权益总计2562.92万股,占本激励计划草案公告时公司股本总额112403.37万股的2.28%。 推出大额股权激励计划,绑定员工利益。公司激励计划包括两种形式:1)股票期权激励计划:公司拟向激励对象授予1569.16万份股票期权,占激励计划草案公告时公司股本总额112403.37万股的1.40%。2)限制性股票激励计划:公司拟向激励对象授予993.76万股限制性股票,占激励计划草案公告时公司股本总额112403.37万股的0.88%。激励计划股票期权的行权价格为每份112.04元,限制性股票的授予价格为每股56.02元。激励计划拟授予激励对象总人数为1724人,包括在公司(含分公司及控股子公司)任职的董事、高级管理人员、核心管理人员、中层管理人员及核心技术(业务)骨干,覆盖范围较广。 激励计划彰显公司对未来增长信心。公司为此次限制性股票激励计划设定了公司层面业绩考核标准:以2019年公司营业收入为基数,2020年-2024年营业收入增长率分别不低于20%、70%、95%、120%、145%;或以2019年公司净利润为基数,2020年-2024年净利润增长率分别不低于50%、100%、125%、150%、180%。我们认为公司层面的行权标准设置,彰显了公司对后续成长的信心。 长期看好“ODM+功率半导体平台型企业”保持长期高成长。根据公司2019年年报,强劲增长的通讯ODM是公司的Beta业务,稳健增长、稳定客户、稳定现金流的安世半导体是公司的Apha业务。现在公司已经形成通讯和半导体双翼齐飞的发展格局。通讯Beta业务除了要保持高速增长,还将努力把部分Beta业务转化成越来越多的Apha业务。公司将会充分利用5G的高速发展时期,推动安世半导体Apha业务增加强劲增长的Beta业务。 盈利预测。我们预测公司2020年EPS为3.07元/股,结合可比公司,我们保守给予公司PE(2020)40~50x,对应合理价值区间122.84~153.55元/股,维持“优于大市”评级。 风险提示。新产品开发可能需要大笔研发投入支撑。

全球SiP领导厂商,SiP相关业务占到公司19H1收入七成左右。公司是电子产品领域提供专业设计制造服务及解决方案的大型设计制造服务商,主营业务主要为国内外的品牌厂商提供通讯类、消费电子类、电脑类、存储类、工业类、汽车电子类及其他类电子产品的开发设计、物料采购、生产制造、物流、维修等专业服务。根据公司业绩快报,2019年公司实现营业收入372.04亿元,归母净利润12.62亿元。根据公司在上证e互动200203的回复,公司SiP产品目前主要涉及WiFi模组、UWB模组、智能穿戴产品模组、指纹辨识模组等。我们判断SiP相关业务合计约占到公司2019年半年报收入的70%左右。 UWB市场前景广阔,公司有望受益。2019年,公司无线通讯产品新增了UWB模组,也就是超带宽(UltraWideBand)模组。UWB的频率较高,频带更宽,虽然传输距离有限(10米以内),但它几乎不会对其它无线信号造成影响,且传输容量和速率更大,功耗低,安全性好。在设备互联互通、近距离高速、高精度信息传输方面,UWB技术潜力很大。 5G毫米波天线AiP模块前景明朗。Sub-6G的应用是架构在4GLTE的基础上,会增加一些射频前端(frontend)模块的机会。对于5G毫米波手机或装置,因为毫米波的波长极短,5G毫米波的AiP模块就是一个全新的且必要的模块。公司认为未来主要手机品牌大厂都会逐步发展其特有的5G毫米波AiP模组,并且会因为手机外观的变化和升级,相应更新或重新设计AiP模组。 WiFi6强势来袭,有望加速公司WiFi模组业务。WiFi6强势来袭,革新室内网络连接。我们认为WiFi6相对前代技术,不仅仅是传输速度上的提升,还将显著解决网络拥堵的情况,支持更多设备连接至无线网络。 公司有望受益AirPodsSiP化趋势。AirPodsPro外形小巧,却满载先进技术,它基于SysteminPackage(SiP)封装设计打造,以H1芯片为音频和Siri等方方面面提供强劲动力。我们判断公司作为全球SiP龙头将受益这一趋势。 盈利预测。我们预测公司2019~2021年EPS分别为0.58、0.82、1.10元/股,结合可比公司给予公司2020年38~44xPE,对应合理价值区间为31.16~36.08元/股,首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。新冠病毒疫情短期可能会影响iPhone销量,进而对公司营收带来波动。

中国本土功率半导体IDM龙头。公司是2018年前十大中国半导体企业中唯一一家以IDM模式为主运营的半导体企业。2018年公司实现营业收入62.71亿元,归母净利润4.29亿元。公司业务包括集成电路设计、掩模制造、晶圆制造、封装测试及分立器件。目前拥有6-8英寸晶圆生产线5条、封装生产线2条、掩模生产线1条、设计公司3家,为国内拥有完整半导体产业链的企业,并在特色制造工艺技术居国内领导地位。 公司功率器件产品种类全面,是国内营业收入最大、技术能力领先的MOSFET厂商,具备600V-6500VIGBT工艺能力。公司功率器件主要应用于消费电子、工业控制、新能源、汽车电子等领域。公司的功率器件产品主要包括MOSFET、IGBT、SBD、FRD等。基于公司先进的设计技术和制造工艺,公司功率器件具有低导通损耗、低开关损耗和高可靠性等优势。公司功率器件产品的全面性及高性能确保了其能够满足不同客户的广泛应用需求。公司是国内营业收入最大、技术能力领先的MOSFET厂商,在IGBT、SBD、FRD等功率器件上亦具有较强的产品竞争力,已建立国内领先的Trench-FS工艺平台,并具备600V-6500VIGBT工艺能力。 中国是全球最大的半导体分立器件市场,“自主可控”迫切性强。根据新洁能招股说明书援引中国半导体行业协会的预测,2019年中国半导体分立器件市场需求将达到2662.0亿元,到2021年分立器件的市场需求将达到3010.6亿元。从中长期来看,国内半导体市场需求仍将呈现较快的增长势头。国内厂商能在技术上不断进步,随着国产化潮流的推进,国产替代的市场空间较大。 募投项目。公司IPO价格12.80元/股,IPO发行336943049股(假设全额行使超额配售选择权),发行后总股本为1215925195股,拟募集资金投向“8英寸高端传感器和功率半导体建设项目”、“前瞻性技术和产品升级研发项目”、“产业并购及整合项目”、“补充营运资金”项目。 盈利预测。我们预测公司2019~2021年EPS分别为0.29、0.40、0.57元/股。综合PE(2020)估值法我们预测公司合理价值区间为245~284亿元,基于PB(2020)估值法我们预测公司合理市值区间为268~313亿元。综合考虑,我们认为公司的合理价值区间为268~284亿元,对应每股合理价值区间为22.04~23.36元/股。首次覆盖,给予“优于大市”评级。 风险提示。1)短期新客户、新产品开发可能需要投入较多销售费用、研发费用;2)市场波动可能对公司估值带来影响。

国内功率器件龙头,产品线覆盖全面。公司具备一流的技术创新能力、良好的市场信誉和业务网络,是国内电力半导体器件领域中,晶闸管器件及芯片方片化IDM的半导体厂商。2018年公司名列中国半导体行业协会评选的“中国半导体功率器件十强企业”,2018年公司实现营收5.37亿元,归母净利润1.66亿元。公司主营产品包括晶闸管系列、防护器件系列、二极管系列、MOSFET系列、厚膜组件、碳化硅器件以及其他产品。 公司核心竞争力突出。公司形成了以芯片研发和制造为核心、器件封装为配套的完整的生产链。公司晶闸管系列产品的技术水平和性能指标已经达到了国际大型半导体公司同类产品的水平,公司产品已经具备替代进口同类产品的实力,并具有较强的自主定价能力。另外,公司核心研发团队稳定,专利储备丰富。 中国是全球最大的半导体分立器件市场,“自主可控”迫切性强。根据新洁能招股说明书援引中国半导体行业协会的预测,2019年中国半导体分立器件市场需求将达到2662.0亿元,市场需求预期略有下滑;到2021年分立器件的市场需求将达到3010.6亿元。从中长期来看,国内半导体市场需求仍将呈现较快的增长势头。国内厂商能在技术上不断进步,随着国产化潮流的推进,国产替代的市场空间较大。 公司后续有望畅享国产替代机遇。新型器件方面,1)功率MOSFET2018年实现2000多万元营收,2019年功率MOSFET的预计营收在7000万元以上。2)IGBT等以及公司与中科院微电子研究所、西安电子科大合作研发的以SiC、GaN为代表第三代半导体材料的半导体器件,是功率半导体器件进一步实现进口替代和产业发展之根本。3)公司目前有少量碳化硅器件的封测,该系列产品仍在持续研究推进过程中,尚未进入量产阶段(需要时间)。 盈利预测。我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为1.86、2.35、3.02亿元,对应EPS分别为0.61、0.77、0.99元/股。我们给予公司2020年60~65x PE,对应合理价值区间46.20~50.05元/股。给予“优于大市”评级。 风险提示。半导体分立器件行业竞争加剧可能导致价格波动增加。

国内半导体设备龙头。北方华创主营半导体装备、真空装备、新能源锂电装备及精密元器件业务,为半导体、新能源、新材料等领域提供解决方案。公司现有四大产业制造基地,营销服务体系覆盖欧、美、亚等全球主要国家和地区。2018年公司实现营业收入33.24亿元,归母净利润2.34亿元,总资产达到100.01亿元。北方华创长期致力于在高端电子工艺装备和精密电子元器件领域,成为一家国内领先、国际知名,为客户提供全面解决方案,值得信赖并受人尊重的战略服务商。 公司在国家推动芯片产业化进程中发挥核心骨干作用。作为国家02重大科技专项承担单位,公司通过承担重大专项多项课题的科研任务,先后完成了12吋集成电路制造设备90-28nm等多个关键制程的攻关工作,目前所承担的02专项在研课题14nm制程设备也已交付至客户端进行工艺验证。充分利用在研发中形成的具有自主知识产权的核心技术体系,公司扩展研发应用,将产品陆续推向了高端集成电路装备市场。所开发的用于12吋晶圆制造的刻蚀机、PVD、CVD、立式氧化炉、扩散炉、清洗机和气体质量流量控制器等设备产品已成功实现了产业化。其中28nm及以上技术代制程设备已批量进入了国内主流集成电路生产线量产,部分产品更成为了国内龙头芯片厂商的量产线Baseline机台;各类8英寸集成电路设备也全面进驻国内主流代工厂和IDM企业。深度受益下游建厂潮。根据SEMI数据,2018年中国大陆市场设备投资额创历史新高,达到128.2亿美元,超过中国台湾成为全球第二大的投资区域,预计2020年,中国大陆设备投资将增长至170.6亿美元,未来依然是全球设备投资的主要地区,中国集成电路装备产业也将迎来一个“黄金时代”。定增加码高端集成电路设备。公司非公开发行募集资金约20亿元将投入“高端集成电路装备研发及产业化项目”和“高精密电子元器件产业化基地扩产项目”的建设,进一步加码在高端集成电路设备领域的布局。 盈利预测。我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为3.49、5.73、7.54亿元,对应EPS分别为0.71、1.17、1.54元/股。我们给予公司2020年100~126xPE,对应合理价值区间为117.00~147.42元/股,给予“优于大市”评级。 风险提示。下游晶圆厂投资建厂进度可能低于预期。

国内功率器件龙头,产品线覆盖全面。公司集研发、生产、销售于一体,专业致力于功率半导体芯片及器件制造、集成电路封装测试等领域的产业发展。公司主营产品为各类电力电子器件芯片、功率二极管、整流桥、大功率模块、DFN/QFN产品、SGTMOS及碳化硅SBD、碳化硅JBS等,产品广泛应用于消费类电子、安防、工控、汽车电子、新能源等诸多领域。2018年营业收入18.52亿元,归母净利润1.87亿元。2016~2018年,公司研发支出分别为0.50、0.72、0.96亿元,研发支出持续增加。 中国是全球最大的半导体分立器件市场,“自主可控”迫切性强。目前,我国已经成为全球重要的半导体分立器件制造基地和全球大的半导体分立器件市场。根据新洁能招股说明书援引自中国半导体行业协会的统计数据显示,2017年我国半导体分立器件市场规模已达到2,473.9亿元。但从技术发展水平看,目前国内半导体分立器件行业整体技术水平仍与国际领先水平存在一定的差距。随着国家鼓励政策的大力扶持、半导体分立器件国产化趋势显现以及下游应用领域需求增长的拉升,我国半导体分立器件行业蕴含着巨大的发展契机。 公司后续有望畅享国产替代机遇。公司凭借长期的技术积累、持续的自主创新能力及成熟的市场推广经验,已是国内少数集单晶硅片制造、芯片设计制造、器件设计封装测试、终端销售与服务等纵向产业链为一体的规模企业,公司产品已在诸多新兴细分市场具有领先的市场地位及较高的市场占有率。MOSFET方面,公司多款6寸高压MOSFET、8寸中低压MOSFET已实现量产。IGBT方面,目前公司主要面向家电和工控行业进行IGBT产品布局。SiC新型器件方面,公司目前在外进行碳化硅芯片流片,可批量供应650V、1200V碳化硅JBS器件,并在积极研发碳化硅MOSFET器件。同时,公司也是华为的合格供应商,提供二极管、整流桥、保护类器件、MOS等产品。我们判断公司在当前自主可控的紧迫形势下,将长期受益国产替代的机遇。 盈利预测。我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为2.32、3.14、4.20亿元,对应EPS分别为0.49、0.67、0.89元/股。我们以2020年经营状况为基础对公司进行估值。结合国内功率半导体领域龙头闻泰科技、捷捷微电,我们给予公司2020年40~45xPE,对应合理价值区间26.80~30.15元/股,给予“优于大市”评级。 风险提示。半导体分立器件行业竞争加剧可能导致价格波动增加。

事件。公司公告2019年年度业绩预增公告,公司预计2019年归属于上市公司股东的净利润约为6.00亿元到6.50亿元,与2018年同期相比增加1.95亿元到2.45亿元,同比增加48.15%到60.49%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约为5.28亿元到5.78亿元,与上年同期相比增加1.67亿元到2.17亿元,同比增加46.26%到60.11%。 19年净利润高增长。2019年市场需求增加,公司不断拓展新客户、新市场,导入新产品,优化调整产品结构,从而使归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润与上年同期相比增加1.67亿元到2.17亿元。 期待20年经营大年。受益于5G、物联网、大数据、人工智能等领域的发展及下游新兴应用的崛起,公司主要产品NORFlash、MCU市场需求旺盛。公司NORFlash产品为智能手机中AMOLED屏幕及TDDI触控与显示驱动器集成标配芯片,同时也能够应用于TWS耳机、车载电子、安防、物联网等产品。受益于AMOLED屏幕等在手机领域的渗透及消费电子、物联网等新兴领域的兴起,公司近年在NORFlash领域新增了大量客户。此外,MCU也是物联网、车载电子、工业控制等领域的核心组件,受益于物联网的高速发展,公司客户对MCU需求量也持续上升。展望2020年,我们判断5G、TWS耳机等新兴应用将持续爆发,公司20年有望迎来经营大年。 闪存、MCU、传感多业务景气向上,公司持续受益。以穿戴设备为代表的IOT应用和以AI人工智能为代表的智能设备以及5G为代表的通讯设备的需求数量增加、容量上升,会持续带动闪存市场的增长。车载市场触摸屏的占比增加,医疗器械对MCU的需求增加以及MCU价格的下降驱动MCU市场增长。2019H1公司积极推进与上海思立微电子科技有限公司的整合,实现优势互补,正在推进多款指纹产品量产导入。整体来看,闪存、MCU、传感等多业务景气向上,公司有望持续受益。 盈利预测。我们预测公司2019~2021年归母净利润(扣非前)分别为6.17、9.51、11.92亿元,对应EPS分别为1.92、2.96、3.71元/股。结合可比公司,我们给予公司2020年PE84~100x,对应每股价值区间248.64~296.00元。维持“优于大市”评级。 风险性因素。1)收购思立微可能存在的整合风险;2)DRAM潜在的专利风险;3)研发费用上升风险;4)销售费用上升风险。

行业事件:交通部网站2019年12月20日公布,12月20日当周全国新增ETC客户574.25万(日均82.04万),完成周任务的375.99%。今年新增ETC发行任务11017.88万。截至12月18日,累计完成11155.76万,占比101.25%。截至12月18日,全国ETC客户累计达到19223.44万,完成发行总目标19085.56万的100.72%。 当前ETC日均新增用户量仍处于较高水平,且交通部ETC推广任务超额完成,我们判断公司19Q4将持续受益。我们在报告《ETC带动19Q2收入增长,同时对19Q3指引强势》中提到“我们测算8月14日至27日日均ETC用户数增加量在69万左右,远超19Q1的日均4.6万,我们推测19Q3新增ETC用户数量有望环比显著增长”。结合交通部最新公告的ETC用户数量,当前日均完成量约82.04万,相对19Q3仍处于较高水平,且截至12月18日,交通部完成发行任务总目标的100.72%,我们判断公司19Q4会持续受益ETC用户数快速增长。 公司TWS芯片量产,后续有望受益TWS行业快速增长。根据Trendforce预测,2019年TWS出货量有望达到7800万部,2020年将达到1.1亿部。我们判断TWS短期凭借便利的操控体验、音效迅速起量,长期有望成为语音交互的入口,我们长期看好TWS产业链。公司在“上证e互动”中披露“无线音频是公司的主要产品之一,公司TWS产品已量产,现主要供货海外品牌客户”,我们判断公司TWS芯片产品后续有望受益TWS行业快速增长。 盈利预测。我们预测公司2019~2021年EPS分别为2.19、3.22、4.13元/股。我们给予公司PE(2019)50~57x,对应每股合理价值区间109.50~124.83元,给予公司PS(2019)12.00~13.50x区间,对应每股合理价值区间110.16~123.93元,审慎考虑我们认为公司合理价值区间为109.50~123.93元/股,维持“优于大市”评级。 风险提示。ETC芯片行业后续可能有新的竞争者加入。

国内IC设计分销领导者。公司主营产品包括保护器件(TVS、TSS)、功率器件(MOSFET、SchottkyDiode、Transistor)、电源管理器件(Charger、LDO、Buck、Boost、BackightLEDDriver、Fash LED Driver)、模拟开关等四条产品线,700多个产品型号,产品在手机、电脑、电视、通讯、安防、车载、穿戴、医疗等领域得到广泛应用,公司业绩连续多年保持稳定增长。公司2017年、2018年的营业收入分别为24.06亿元和39.64亿元,归属于上市公司股东的净利润分别为1.37亿元和1.39亿元。 重视研发,研发团队快速扩容。公司一直非常重视技术研发工作,不断加大研发投入,2019年上半年,公司研发投入0.91亿元,比上年同期增长38.45%,半导体设计业务研发投入占半导体设计业务销售收入比例为15.89%。截至2019H1,公司已拥有专利67项,其中发明专利20项,实用新型47项;集成电路布图设计权75项;软件著作权84项。2016-2018年,公司半导体设计业务研发投入占半导体设计业务销售收入比例分别达到9.58%、14.04%和15.24%。2016-2018年,公司研发团队规模分别为240人、289人、339人,公司研发团队保持17%-20%的增幅稳定增长。 收购全球第三大CMOS图像传感器供应商豪威科技。根据公司未来发展战略布局,收购完成后,韦尔股份将对豪威科技及思比科进行业务分工。豪威科技拥有较强的研发及技术优势,凭借自身高素质的研发团队及市场领先的经验技术,将主要负责高端CMOS图像传感器的研发、量产以及新兴市场的产品定义及拓展;而思比科拥有较低成本、较高性价比优势,将依赖自身长期建立的供应链体系,主要负责中低端CMOS图像传感器的研发及量产。从销售额和市场占有率来看,豪威科技是位列索尼、三星之后的全球第三大CMOS图像传感器供应商,技术处于全球领先水平,其CMOS图像传感器在中高端智能手机市场占有较高份额,在安防、汽车用图像传感器领域也处于行业领先地位,具有很高的市场接受度和发展潜力。 盈利预测。我们预测公司2019~2021年收入分别为84.61、177.24、210.23亿元,归母净利润(扣非前)分别为8.63、21. 11、27.73亿元,对应EPS分别为1.00、2.44、3.21元/股。结合可比公司,考虑到公司收购的豪威科技是全球第三的CIS企业,我们保守给予公司PE(2020)60~72x,对应每股合理价值区间146.40~175.68元。给予“优于大市”评级。 风险提示。1)公司收购豪威科技后可能存在整合风险;2)新产品开发可能需要大笔研发投入支撑;3)未来销售费用率或将上升。

5G 带动化合物半导体需求增长。 根据 Yoe Deveopment 的预测,受益于 5G,射频前端市场规模将从 2017年的 150亿美金增加至 2023年的 350亿美金,我们判断主要射频器件都有望受益 5G 趋势而保持较快增长。根据赛迪智库预测,5G 智能手机将大量采用砷化镓(GaAs)射频器件,5G 通信基站将带动氮化镓(GaN)射频器件的需求,我们判断 5G 将给化合物半导体行业带来机遇。从近期中国台湾化合物半导体相关龙头厂商的营收增长情况也能印证 5G 对化合物半导体行业的拉动,中国台湾化合物半导体代工龙头稳懋 11月合并营收为新台币 22.89亿元,yoy+64%。中国台湾化合物半导体磊晶厂龙头全新光电公布 2019年 11月月报,月度营收 2.41亿新台币, yoy+44.76%。 我国实现第三代化合物半导体产业“自主可控”具备一定的基础和可行性。 参考三安光电 2019年半年报,目前,全球化合物半导体集成电路市场主要被欧美传统大厂占据,国内厂商由于研发起步较晚、资本投入有限等原因,在技术、产品成熟度、解决方案以及市场推广能力、稳定供货等多方面存在一定程度的短板。但我国实现第三代化合物半导体产业“自主可控”具备一定的基础和可行性,一方面,当前是进入化合物半导体产业的最佳窗口期,这一时期相关的国际半导体产业和装备还未形成专利、标准和规模的垄断,存在一定的窗口期;另一方面,我国具备一定的技术和产业积累,中国精密加工制造技术和配套能力在迅速提升,人才队伍基本形成,具备开发并主导产业的能力和条件。 关注国内化合物半导体龙头三安光电。5G 为化合物半导体行业带来机遇,建议关注国内化合物半导体龙头三安光电。根据三安光电 2019年半年报,三安光电全资子公司厦门市三安集成电路主要提供化合物半导体晶圆代工服务,工艺能力涵盖微波射频、电力电子、光通讯和滤波器四大产品领域,主要应用于 5G、大数据、云计算、物联网、电动汽车、智能移动终端、通讯基站、导航等领域。目前,整体销售规模虽不大,但与国内知名终端应用厂商都有业务对接,且已取得国内重要客户的合格供应商认证,与行业标杆企业展开所涉的全面合作已在逐步实施。 盈利预测。我们预测公司 2019~2021年营业收入分别为 75.99、90.25、107.22亿元,归母净利润分别为 15.27、23.20、30.53亿元,对应 EPS 分别为 0.37、0.57、0.75元/股。参照可比公司,我们基于 PE(2020)与 PB(2020)两种估值方法,我们认为公司合理价值区间为 19.95~20.91元/股,维持“优于大市”评级。 风险提示。 5G 手机渗透可能低于预期;公司化合物半导体进展可能低于预期

覆铜板全球龙头企业。生益科技主要研发、生产和销售阻燃型环氧玻纤布覆铜板、复合基材环氧覆铜板、多层板用系列半固化片以及软性材料。生益科技目前主业为从事覆铜板制造与销售业务,此类关联业务2018年销售收入占到公司总收入的81.52%。根据公司2018年年报,援引美国Prismark 2017年全球硬质覆铜板统计和排名,生益科技硬质覆铜板销售总额全球排名第二。 生益科技作为全球龙头,受益于下游行业的增长。公司的产品基本覆盖全部系列,技术跨度大,非常全面,市场覆盖面广阔,当某一类产品、某一个市场变化而出现重大波动时,公司可以调整,所以订单比较稳定,很少出现大起大落的情况。根据Prismark预测,未来全球PCB行业2018-2023年仍将保持年均3.7%的增长速度。其中,无线基础设施、服务器/数据存储、汽车三大应用领域的PCB年均复合增长率速靠前。 高频高速覆铜板抬高技术门槛,生益科技拥有高频高速板技术和产品。近年来,随着大数据、物联网等新兴产业的兴起以及移动互联终端的广泛普及推动,高频、高速覆铜板已成为行业当前及未来的市场热点和覆铜板产业结构调整升级的重点。技术的革新在一定程度上对覆铜板生产企业提出了更高的技术创新要求,也提高了进入该行业的技术壁垒。在高频板领域,公司有PTFE、碳氢、PPO等体系技术储备。在高速板领域,对应松下公司M系列的标杆性产品(如M4、M6、M7等),生益科技都有对应的产品型号。 产销量接近,产能规划稳步扩张。我们认为生益科技通过自筹和募集资金的方式,一方面优化原有产线,提升效率;另一方面,扩充产线来提升产能。目前产量和销量基本持平。产线优化和产能扩张将提升公司总体产量,满足下游需求,稳步实现增长。 高附加值产品稀缺,正值进口替代黄金时期。我国的覆铜板整体附加值较低,国产高技术覆铜板(如高导热、高频、高速用覆铜板等)的供给仍然不足。长期以来国外企业占据了高频通信材料及制品行业大部分市场份额。目前,国内只有少数企业开始了高频通信材料的研发。华为、中兴等国内通信设备终端制造商对进口高频通信材料的需求仍然很大。 盈利预测和投资建议。我们预计生益科技2019年至2021年EPS分别为0.62、0.76、0.93元。结合可比公司估值情况,我们给予生益科技2019年45-48倍PE估值,对应合理价值区间为27.90-29.76元,给予“优于大市”评级。 风险提示。PCB行业受宏观经济影响而下行的风险;高频高速覆铜板等新产线未能如期达产或新产品销售进展缓慢。

行业事件1:交通部网站2019年11月4日公布,全国新增ETC用户543.23万(日均67.9万),完成周任务的118.35%。5月15日以来,全国累计新增ETC用户7602.24万,完成新增发行任务11017.88万的69%。截至10月31日,全国ETC用户累计达到15669.92万,完成发行总目标19085.56万的82.1%。行业事件2:苹果发布新一代蓝牙耳机AirPods Pro,国内售价1999元。本次升级的最大特点是新增主动式降噪功能,据苹果说明,可自动调整出最佳音效,且可通过触控式耳机柄,在降噪模式和通透模式之间切换。 公司事件。公司10月29日公告2019Q3季报,19Q3营收4.8亿元,yoy+291.13%;归母净利润1.09亿元,yoy+430.51%;19Q3单季度毛利率36.61%,销售净利率22.66%。 当前ETC日均新增用户量仍处于较高水平,公司将持续受益。我们在报告《ETC带动19Q2收入增长,同时对19Q3指引强势》中提到“我们测算8月14日至27日日均ETC用户数增加量在69万左右,远超19Q1的日均4.6万,我们推测19Q3新增ETC用户数量有望环比显著增长”。结合行业事件1中交通部最新公告的ETC用户数量,当前日均完成量约67.9万,相对19Q3仍处于较高水平,我们判断公司会持续受益ETC用户数快速增长。 苹果AirPodsPro持续引爆TWS趋势,公司亦将受益。AirPods Pro新增主动降噪功能,能够在降噪模式和通透模式之间切换,我们判断AirPods Pro在降噪功能上的突破将引领TWS行业功能持续完善。结合Trendforce预测,2019年TWS出货量有望达到7800万部,2020年将达到1.1亿部,TWS行业处于持续爆发状态,我们认为公司将持续受益。 19Q3公司受益ETC收入与利润实现高增长。公司19Q3收入4.8亿元,yoy+291.13%,归母净利润1.09亿元,yoy+430.51%,系国家政策推动,ETC产品销售量增加,以及相关蓝牙市场需求提升所致,收入增长符合我们预期。19Q3毛利率也环比提升了1.69pct,但改善幅度弱于我们预期。 盈利预测。我们下调公司毛利率假设,预测公司2019~2021年EPS分别为2.19、3.22、4.13元/股。我们给予公司PE(2019)50~57x,对应每股合理价值区间109.50~124.83元,给予公司PS(2019)12.00~13.50x区间,对应每股合理价值区间110.16~123.93元,审慎考虑我们认为公司合理价值区间为109.50~123.93元/股,维持“优于大市”评级。 风险提示。ETC芯片行业后续可能有新的竞争者加入。

从?存储+MCU 双轮驱动?到布局 IOT 平台。公司立足已有的 Flash 业务和MCU 业务,积极整合新加入的基于触控和指纹识别的传感器业务,推进产业整合,拓展战略布局,打造存储、控制、传感、互联、以及边缘计算的一体化解决方案来满足客户的不同需求。另外,2019H1公司继续推进与合肥产投合作的 12英寸晶圆存储器研发项目。2017、2018年公司研发费用分别为1.44、2.08亿元,占收入比重分别为 7.08%、9.26%。公司研发投入占收入比重较高,体现公司对研发较为重视。19Q2NOR FLASH 市场,公司市场份额为 13.9%,超越 Micron,位居全球第四。 收入与利润体量成长迅速,ROE 维持在较高水平。公司收入与利润体量整体呈现快速增长的态势,2014~2018年收入从 9.47亿元增加至 22.46亿元,CAGR+24.10%,归母净利润从 0.98亿元增加至 4.05亿元, CAGR+42.58%。 从收入结构来看,2018年存储芯片业务收入 18.39亿元,占收入比重约为81.9%,MCU 业务收入 4.05亿元,占收入比重约为 18.01%,存储芯片与MCU 都呈现快速增长势头。公司 2018年资产负债率水平为 33.68%,资产周转率 0.83倍。公司 2018年 ROE(加权)22.25%, 2014~2018年 ROE(加权)始终维持在 20%以上。 闪存、MCU、传感多业务景气向上,公司持续受益。以穿戴设备为代表的IOT 应用和以 AI 人工智能为代表的智能设备以及 5G 为代表的通讯设备的需求数量增加、容量上升,会持续带动闪存市场的增长。车载市场触摸屏的占比增加,医疗器械对 MCU 的需求增加以及 MCU 价格的下降驱动MCU 市场增长。2019H1公司积极推进与上海思立微电子科技有限公司的整合,实现优势互补,正在推进多款指纹产品量产导入。整体来看,闪存、MCU、传感等多业务景气向上,公司有望持续受益。 拟非公开发行,投入 DRAM 芯片研发及产业化项目。公司拟通过非公开发行募集不超过 43.24亿元,以募集资金投入 DRAM 芯片的研发及产业化,积极推进产业整合,加快业务发展,拓展战略布局。 盈利预测。我们预测公司 2019~2021年归母净利润(扣非前)分别为 5.64、7.34、8.66亿元,对应 EPS 分别为 1.76、2.29、2.70元/股。结合可比公司我 们 保 守 给 予 公 司 PE ( 2019) 90~100x , 对 应 每 股 合 理 价 值 区 间158.40~176.00元。给予?优于大市?评级。 风险性因素。1)收购思立微可能存在的整合风险;2)DRAM 潜在的专利风险;3)研发费用上升风险;4)销售费用上升风险。

专注通讯和汽车领域PCB制造,保持新产能扩张。沪电股份主导产品为14-38层企业通讯市场板、中高阶汽车板,并以办公及工业设备板等为有力补充,可广泛应用于通讯设备、汽车、工业设备、医疗设备、微波射频等多个领域。2018年,企业通讯市场板业务和汽车板业务收入之和占公司总收入的比例为86.72%,是公司核心主业。公司下属四家子公司,子公司沪利微电主要产品为汽车板。子公司黄石沪士旗下黄石一厂主要产品为企业通讯市场板。此外,黄石沪士旗下黄石二厂建设进展顺利,预计最快将在2019年9月开始试生产,以为后续汽车电子市场增长恢复后的需求做准备。 2019年上半年营收和净利润创历史最好水平。2019年上半年,公司整体经营情况得到进一步改善和提升,公司实现营业收入约31.22亿元,同比增长约26.72%;在公司营业收入实现持续稳定增长的基础上,随着公司PCB业务产品结构的进一步优化和内部经营管理效率的进一步提升,公司PCB业务毛利率也得到较大改善,公司实现归属于上市公司股东的净利润约4.78亿元,同比大幅增长约143.40%。 受益于4G时代的积累,5G时代将大放光彩。2019年6月6日,四大运营商获得工信部颁发的5G商用牌照,5G正式步入商用元年。早在2012年,公司前5大客户中,客户华为的销售额占公司2012年度销售总额比例为12.72%。企业通讯应用领域中,公司5G产品已经在2018年完成大多数的产品技术认证,并已参与到全球各地多处5G试验网的建设。我们认为4G时代的公司已经是全球基站客户的重要供应商;5G时代来临,公司企业通讯市场板业务将长期受益于全球5G建设。 深耕汽车市场多年,静待汽车电子爆发。汽车电子占整车成本比重日益提升。与传统汽车相比,新能源车对电子化程度的要求更高。在产业政策的支持下,国内新能源汽车市场从2014年开始保持高速增长,将拉动PCB的汽车应用快速成长。智能驾驶为汽车经济打开了更大的想象空间,目前在汽车市场中渗透率不断提升。预计未来实现完全自动驾驶的汽车将装配更多的PCB来满足驾驶需求。由于汽车复杂的工作环境,汽车PCB对可靠性的要求极高,而且车用PCB的准入门槛高。我们认为沪电股份在汽车板领域深耕多年,未来将充分受益汽车电子的大发展。 盈利预测和投资建议。我们预计沪电股份2019年至2021年EPS分别为0.61、0.78、1.07元。结合可比公司估值情况,我们给予沪电股份2019年44-46倍PE估值,对应合理价值区间为26.84-28.06元,给予“优于大市”评级。 风险提示。新能源汽车市场发展进程缓慢或不及预期的风险;5G建设进度变缓或政策变化带来的风险。

19Q3归母净利润同比、环比大幅增长。公司 20191014公告 2019年前三季度 业 绩 预 告 , 19年 前 三 季 度 实 现 归 母 净 利 润 3.12~3.26亿 元 ,yoy+127.26%~137.46%。其中,19Q3单季度实现归母净利润 1.64~1.71亿元,yoy+142.36%~152.70%,且环比 19Q2(单季度归母净利润 1.11亿元)亦实现大幅增长。 新产品在客户端实现规模交付,销售规模及盈利能力进一步提升。公司披露19年前三季度业绩增长较快主要原因系:公司积极推进与现有客户的深入合作,新产品在客户端实现规模交付,公司销售规模以及盈利能力进一步稳健提升。公司主要客户包括三星、华为、小米、vivo、oppo 等,我们判断公司受益半导体“自主可控”大趋势,在核心客户出货量显著增长。我们认为 Q4是传统消费电子旺季,我们预计公司 19Q4有望维持高增长态势。 移动通讯技术变革拉动频射芯片需求攀升,公司竞争优势显著,有望长期畅享行业成长红利。由于智能手机需要接收更多频段的射频信号,移动智能终端中需要不断增加射频开关的数量以满足对不同频段信号接收、发射的需求。 我们认为移动智能终端频段需求带动射频开关需求不断增长。移动智能终端对信号接收质量也提出更高要求,需要对天线接收的信号放大以进行后续处理。我们认为移动通讯信号接收质量要求提高,射频低噪声放大器需求持续攀升。公司在技术、产品、供应链、客户优势显著,我们认为卓胜微有望畅享移动通讯技术变革带来的机遇。 盈利预测。考虑到公司 19年前三季度净利润已经接近我们此前对 19年全年的归母净利润预测(我们在报告《国内射频前端芯片领先企业 190802》中预测 19年 3.24亿元),以及 19Q4通常为消费电子旺季,我们上调公司收入及盈利假设。上调后,我们我们预测公司 2019~2021年收入分别为 11.46、19. 13、28.94亿元,归母净利润分别为 4.38、7. 10、10.30亿元,对应 EPS分别为 4.38、7. 10、10.30元/股。综合两种估值方法,我们认为公司的每股合理价值区间在 402.96~407.26元,维持“优于大市”评级。 风险提示。本土竞争对手提供的芯片产品趋于同质化,行业利润空间可能缩减。