业绩总结： 公司发布 2023年年度报告， 公司 2023年实现营收 54.06亿元，同比-8.24%，实现归母净利润 4.03 亿元，同比-26.73%。其中， 2023Q4 实现营收实现营收12.47亿元，同比-29.37%；实现归母净利润0.06亿元，同比-95.93%；实现扣非后归母净利润-0.37亿元，同比-199.72%。 点评：化药价格短期承压、禽苗销量下滑、减值拖累盈利， 2023年主业利润下滑。 分业务来看，受养殖行情低迷、竞争加剧影响， 2023年公司兽药收入 12.64亿，同比-12.09%，毛利率 21.47%，同比-4.68pp，疫苗收入 10.09 亿，同比-16.77%，毛利率46.12%，同比-2.97pp。 2023年贸易收入 20.84亿，同比-0.51%，毛利率 3.43%，同比+0.59pp,饲料收入 10.26亿，同比-6.91%，毛利率 23.55%，同比+4.99pp。分子公司来看，乾元浩 2023年亏损 8800万，中牧安达亏损 4600万，同比均亏损增大或转亏。胜利生物实现利润 1219 万，同比-74%。 研发持续投入，新品稳步推进。 2023年公司研发费用 1.23亿元，同比-14.25%；占销售百分比为 2.27%，同比-0.16pp。 23年公司获得 17个新兽药批准文号， 7 个新兽药注册证书， 2个产品通过应急评审。 完成牛结节性皮肤病灭活疫苗应急评审，获得临时文号后于 9 月上市、销售。非瘟亚单位疫苗处于应急评审阶段；猫三联疫苗于 12月通过应急评审，后续需获得临时文号后可上市。 2024 年业绩修复可期。 作为老牌央企，在行业景气恢复等带动下，公司 2024年业绩有望触底反弹。展望 2024年，随着养殖端产能持续去化，周期反转或带动动保板块量价齐升，叠加管理改善，公司深亏的安达工厂、乾元浩工厂以及利润大幅下滑的胜利生物预估将有较大的改善。此外，公司收购成都中牧填补在兽用针剂业务的空白，进一步丰富公司产品线。公司深度绑定集团客户，联合牧原药苗业务再扩张。中牧牧原预估 24年年中或可投产，带动下半年销售放量。 盈利预测与投资建议。 我们预计 2024~2026 年公司 EPS 为 0.59、 0.84、 1.03元，对应动态 PE 15、 11、 9 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险

业绩总结： 公司 发布 2023年年度报告， 2023年公司实现营收 10.64亿元，同比+6.27%，实现归母净利润归母净利润为 3.96亿元，同比-3.32%。其中， 2023Q4实现营收实现营收 2.37亿元，同比-24.82%；归母净利润 0.39亿元，同比-69.46%。 点评：猪用疫苗带动营收增长，计提减值影响盈利。 2023年，公司猪用疫苗实现营收 9.73亿元、同比+3.89%，主要受猪用活疫苗销量增长 23%带动（猪用灭活疫苗销量下滑 9%），禽用疫苗、宠物疫苗同比增速均在 17%以上。进入放量增长期。但在猪用疫苗产品价格、成本双承压背景下，公司 2023年毛利率同比下滑了 1.33pp至 74%，叠加公司计提减值损失等因素导致归母净利润小幅下滑。 23Q4猪价旺季不旺、养殖端信心不足导致公司猪用疫苗产品销量在高基数下出现较为明显的下滑。 推动技术创新，打造公司核心竞争力。 报告期内，公司继续加大研发投入，研发费用 8850.53万元，研发投入占营收比重 8.32%。 2023年，公司共获得猪流行性腹泻病毒 ELISA（IgA）抗体检测试剂盒和犬冠状病毒胶体金检测试纸条新兽药注册证书 2项；获得猪瘟、猪伪狂犬病二联亚单位疫苗和猪细小病毒病亚单位疫苗等临床试验批件 7项。此外公司持续加大 CHO、杆状病毒载体和大肠杆菌高效表达平台的建设，初步建立了 mRNA 疫苗和重组腺病毒载体疫苗平台。非瘟疫苗研发方面，公司病毒活载体非瘟疫苗已于 2023年 12月提交应急评价，当前正根据反馈有序推进补充实验。 养殖端产能持续去化，周期反转带动动保板块量价齐升。 2023年，生猪价格持续低迷，下游需求谨慎。农业农村部数据显示， 2024年 2月份全国能繁母猪存栏量为 4042万头，环比下滑 0.6%，同比下降 6.9%。 2024年以来，猪价淡季不淡，上行趋势确立。未来生猪均价及板块盈利水平趋势向好带动动保需求，销量和净利率双向提升。另一方面非瘟疫苗相关研究稳步推进，若未来顺利实现商业化，新产品将推动市场扩容。宠物消费市场规模持续增长，新产品带动我国宠物疫苗国产替代正加速推进中。 盈利预测与投资建议。 我们预计 2024~2026年公司 EPS 为 1.26、 1.52、 1.71元，对应动态 PE 15.6、 13、 11.5倍，维持“买入”评级。 风险提示： 养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险。

业绩总结： 公司发布 2023年年度报告， 公司 2023年实现营收 22.5亿元，同比+7.9%，实现归母净利润 4.5 亿元，同比+30.6%。其中， 2023Q4 实现营收实现营收 6.6 亿元，同比+8.9%；实现归母净利润 1.8 亿元，同比+57.7%，扣非归母净利润 0.85 亿元，同比+4.44%。 点评：主要业务板块稳健增长，宠物板块布局推进。 2023年，公司制剂及原料药业务实现销售收入 10.84亿元，同比增长 11.20%。禽用生物制品业务实现销售收入 9.28 亿元，同比增长 3.64%，畜用生物制品业务实现销售收入 1.41 亿元，同比增长 8.47%。持续建立与大型养殖集团战略合作，畜禽板块步入告诉增长期。宠物板块，猫三联疫苗上市，犬四联疫苗已完成临床试验。 研发投入连续增长，注重研发驱动发展。 2023 年公司研发投入 2.33 亿元，占营业收入比重达到 10.35%。公司深入研发宠物前沿产品线，持续的高饱和研发投入，建立高品质、多元化、全品类的产品矩阵，构成市场份额扩容的核心驱动力。公司猫三联疫苗市场响应良好， 填补国产空白。自主研发的犬四联疫苗已完成临床试验，正进行新兽药注册申请；公司取得鸡传染性鼻炎三价灭活疫苗、猪传染性胸膜肺炎基因工程亚单位疫苗、重组禽流感病毒(H5+H7)二价灭活疫苗 3 项新兽药注册证书。药物板块，公司取得穿琥宁注射液、盐酸特比奈芬片等五个新兽药证书，取得盐酸右美托咪定注射液、酒石酸泰万菌素可溶性粉两个比对试验文号，盐酸右美托咪定注射液为我国第一个通过一致性评价并获批的围手术期宠物用镇静止痛药，打破原研公司在我国长达 12 年的垄断，实现了进口替代。 积极布局非洲猪瘟疫苗，加大口蹄疫苗市场竞争力。 公司与科前生物及华中农业大学签署《重组非洲猪瘟病毒疫苗（腺病毒载体）合作开发及技术实施许可协议》。公司于 2024年 3月 28日签署了《股权转让协议》，计划以 2.30亿元自有资金或自筹资金收购保定收骏 100%的股权。保定收骏主要持有内蒙古必威安泰生物科技有限公司 55.20%的股权，该公司是国内 8家口蹄疫疫苗生产企业之一。此次交易完成后，公司将间接持有必威安泰 55.20%的股权，从而获得口蹄疫疫苗升产资质。公司通过收购必威安泰来实现口蹄疫苗产品的补足，整体的产品布局也越发完善，进入一个收获期。 盈利预测与投资建议。 我们预计 2024~2026年公司 EPS 为 1.1、 1.35、 1.61元，对应动态 PE13、 11、 9 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险

投资逻辑： 1）能繁母猪产能连续 ] 10个月调减，行业现金流压力增大，底部反转概率越来越强； 2）高性能种猪体系更新完成，母猪 PSY 由 23.5提升至 24.5，完全成本由 18.74/公斤降至 16.5元/公斤； 3）享浙江高猪价低密度区位优势，猪价较全国均价高约 1元/公斤，产能进入快速释放期，预计 24年完成 400生猪出栏目标。 产能持续去化接近底部反转，行业资金紧张程度加剧产能去化或加速。 农业农村部最新披露， 10月末全国能繁母猪存栏量 4210万头，为 4100万头正常保有量的 102.7%，已连续 10个月回调。 2023年 4月以来仔猪价格持续下跌，由 4月初 38元/公斤下跌至 11月底 24元/公斤，累计下跌幅度达 36.8%，出售仔猪转入显著亏损区间，产能去化意愿加强。此外，行业资产负债率不断提高，行业整体负债率由 21年初 53.5%攀升至 2023Q3的 68.3%。尽管 2023Q3负债率较 Q2无明显增长，但生猪价格 8月后持续下跌， Q4行业负债率预计进一步提高。企业长期亏损现金流紧张，叠加仔猪价格低不易处理资产，产能加速去化概率不断增加。 高性能种猪体系更新完成，打开降本增效空间。 2022年 4月开始，公司陆续引进产仔率更高的法系种猪，为提升种猪繁育性能。目前，公司生猪养殖料肉比2.7左右， PSY 在 24-25之间，全程成活率 87-88%左右。随着公司养殖技术的提升、管理考核的加强，公司猪苗成本逐步下降，料肉比逐步改善，同时得益于出栏量的不断释放，公司 2023年的养殖成本呈现持续下降趋势，今年第三季度的养殖完全成本已经降至 16-17元/公斤。公司后续将从“少死猪、多生猪、长得快”三大维度，即降低死淘率，改善种猪群体的质量及性能，严抓生物安全防控三个方面努力降低养殖成本。我们预计，未来随着产能利用率的提升和全程成活率的上升，都将为养殖成本带来可观的下降空间，预计后市随着饲料价格的回落和产能利用率的进一步提高，成本有望继续降低。 产能进入快速释放期。截止 2022年底，公司现已在浙江省内建成 18个现代化楼房自繁自养一体化猪场，生猪年出栏产能可达 300万头。公司 2021年生猪出栏 13.7万头。 2022年，公司自布局生猪养殖业务以来实现超百万头的爆发式增长，累计出栏生猪约 120.5万头。此外，公司积极向省外扩张。在省外，安徽绩溪年出栏 25万头商品猪的项目正在建设中； 2023年 2月 7日，华统股份与抚州市人民政府签订了《抚州市人民政府浙江华统肉制品股份有限公司战略合作框架协议》，拟投资 76亿元用于建设年出栏 200万头生猪规模化养殖项目、年产 100万吨饲料加工项目、年屠宰生猪 200万头及配套食品深加工项目。截止 2023年 11月，公司生猪年出栏产能达 300-350万头，公司预计 2023年出栏 235万头， 2024年出栏 400-500万头，出栏增速领先行业。 享浙江高猪价低密度区位优势。 浙江是猪肉进口大省，因此猪肉价格明显高于全国平均水平。 2018-2023年，浙江猪肉价格高于全国均价约 1.04元/Kg。疫情防控方面，浙江受益于外部环境的天然优势，其养殖密度较低，养殖散户较少，因此受周边养殖环境影响较小。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025年 EPS 分别为-0.08元、 1.53元、 2.71元，对应动态 PE 分别为—/13/8倍，同行业可比公司 2024年平均 PE 为 15倍。 考虑到公司成本迅速下降，出栏增速高于同行，成长性强，予以 24年 18倍 PE，首次覆盖，给予“买入”评级，目标价 27.54元。 风险提示： 下游养殖业出现疫情的风险；生猪出栏量不及预期的风险；产品销售情况不及预期的风险等。

事件：公司发布2023年三季报，前三季度公司营业总收入 52.99亿元，同比下降 0.24%，归母净利润-8600.94 万元，同比由盈转亏。按单季度数据看，第三季度营业总收入 19.63亿元，同比下降 1.9%，第三季度归母净利润-5789.33万元，由盈转亏。 收入延续增长，利润受周期波动有所下滑。2023 年公司前三季度业绩变化主要系①饲料行业持续承压，饲料原料价格大幅波动、下游养殖业亏损，饲料企业运营成本和资金周转压力加大；②特种水产养殖业务受 2023年一季度倒春寒和夏季极端高温，以及近两年投苗量大而养殖基地建设尚未完全配套影响，目前养殖密度整体偏高，客观上影响整体出鱼节奏；③前三季度增加股权激励费用4579.63 万元。 鳗鱼养殖快速增长，改善盈利结构。特种水产养殖业务受 2023年一季度倒春寒和夏季极端高温，以及近两年投苗量大而养殖基地建设尚未完全配套影响，目前养殖密度整体偏高，客观上影响整体出鱼节奏。目前特水料和畜禽料仍为公司利润的主要来源，但随着公司鳗鱼出鱼规模的扩大，毛利占比快速提升，或成长为公司利润弹性的主要来源。2023年鳗鱼价格持续上升，24年或仍处于价格上升周期，公司鳗鱼养殖利润弹性或逐步释放。 增持+员工持股计划激励彰显信心。2023年 2月 1日至 2023年 7月 31日，公司控股股东、实际控制人陈庆堂先生累计增持金额为人民币超 5000万元。此外，公司于 2023年 8月 2日审议通过了《关于<公 2023年员工持股计划（草案）>及其摘要的议案》，持股计划自公司股东大会审议通过后 6个月内完成购买。持股计划通过专项金融产品取得并持有公司股票，专项金融产品资金总额上限为3.3 亿元。 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.24元、0.92元、1.51 元，对应动态 PE 分别为 72 倍、18 倍、11 倍。考虑到公司在鳗鱼快速起量，改善盈利结构，处于快速成长阶段，给予公司 2024年 25倍 PE，对应目标价 23 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：养殖增速或不及预期，原材料价格波动风险，下游需求或不及预期

事件：公司发布 2023年三季报，前三季度公司营业总收入 11.5亿元，同比下降 3.94%，归母净利润 6786.51万元，同比下降 21.73%。按单季度数据看，第三季度营业总收入 4.13亿元，同比下降 6.6%，第三季度归母净利润 2335.64万元，同比下降 20.87%。 点评：降本增效穿越低谷。2023年前三玉米、大豆等大宗原料价格高位运行，生猪养殖景气度低，生猪价格较同期下降约 10%。对高端饲料需求偏弱。在此背景下，公司从研发投入、产品品质、原料采购以及内部运营管理多角度入手，强化内部协作管理，实现降本增效。 规模化进入新阶段，养殖结构向工字型演化。2021-2022年，牧原、温氏等 13家上市猪企固定资产折旧占营收比例均值为 7.3%、8.0%，显著高于 2015-2020年 3.0%-3.7%的水平。这主要是因为非瘟以来，规模养殖场普遍于疾病防控装备、研发上投入较大。而散户疫病防控成本较为灵活，非瘟常态化后相对养殖成本有优势。2023年以来，全国生猪疫情总体平稳，预计规模化进入新阶段，散养户难以被进一步快速淘汰，养殖结构向工字型演化。若非瘟疫苗成功上市，家庭农场可以较为简单的解决非瘟问题，则这一进程有望被加速。 产能去化或加速，成本下降助力养殖利润回升。据农业农村部数据，6月以来，仔猪价格由 35.7元/公斤持续下跌至 10月 25日 25.6元/公斤，累计下跌 28.3%。 行业的长期亏损叠加仔猪利润快速降低，产能去化有望加速，利好后市猪价。 2023年 10月 31日玉米、豆粕价格分别为 2.63元/公斤、4.23元/公斤，分别较年初下降 7%、9.5%。饲料原料降价有利于进一步降低养殖成本，旺季猪价上升与成本的下降助力养殖利润回升。 募资扩张饲料产能，未来 3年产能将增加 145%。面对不断增长的市场需求，公司计划未来三年扩大猪饲料产能。公司目前产能 61.7万吨，全部项目完成后，公司将新增产能达 90万吨，产能增长 145.9%。 盈利预测与投资建议。我们预计 2023~2025年公司 EPS 为 0.66、0.96、1.22元，对应动态 PE 分别为 23/16/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：生猪及猪肉价格波动的风险、动物疫情风险、规模扩张不及预期的风险、产品竞争力降低的风险。

业绩总结：牧原股份披露三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入829.69亿元，同比增长2.72%，归母净利润亏损18.42亿元。第三季度扭亏为盈，实现营业收入311亿元，同比下降14.81%；归母净利润9.37亿元，同比下降88.57%。 点评：司公司2023年年于前三季度营收由于出栏规模增长而增长，但由于2023年总体养殖景气较低，同比转亏。2022年三季度生猪价格约为23元/公斤，2023年三季度生猪价格仅约16元/千克。2023年三季度，随着生猪市场价格的回升以及养殖成本的下降，公司养殖业务实现了季度盈利。2022年，公司生猪养殖平均成本为15.7元/kg，2023年1-9月中，一季度平均成本为15.7元/kg，二季度为15.0元/kg，三季度为14.5元/kg。 牢铸产能成本优势，出栏量有望逆势扩张。公司在生猪健康管理、疫病净化等方面持续取得进展，养殖生产成绩持续改善，生猪养殖成本总体下降，公司9月份生猪养殖完全成本在14.7元/kg左。后续随着从疾病净化等各方面发力，有望年底将生猪养殖完全成本降到14.5元/kg以下。2023年1-9月，公司出栏生猪4,700.9万头，实现营业收入829.69亿元，同比增长2.72%。净利润亏损16.79亿元，其中养殖业务板块亏损11亿元左右，屠宰肉食板块亏损6亿元左右。截至2023年6月末，公司生猪养殖产能超过7,800万头/年，能繁母猪存栏为303.2万头，较2023Q1末增长6.5%。预计2023年有望出栏生猪6500万头至7100万头，同比继续增长。 屠宰产能利用率进一步提升。公司持续完善业务布局，2023年1-9月，公司屠宰生猪913.09万头，同比上升80%，实现营业收入152.20亿元，亏损6亿元左右，头均屠宰亏损较去年有了明显改善。三季度公司月度屠宰量在110万头左右，产能利用率接近50%的水平。截至2023年6月末，公司已成立25家屠宰子公司，投产10家屠宰场，投产产能合计2900万头/年。公司积极拓展屠宰销售渠道，配合养殖业务屠宰板块随产能利用率提升有望逐步盈利。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.76元、3.9元、5.59元，对应动态PE分别为50/10/7倍，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。

事件： 公司发布2023 年前三季度报告，公司营业收入 41.59 亿元，同比增长0.81%； 归属于上市公司股东的净利润 3.97亿元，同比下降 0.87%;单三季度营收 16.5 亿元，同比增加 7.96%，归属于上市公司股东的净利润 1.28 亿元，同比下降 10.71%。 点评：动保龙头稳健经营穿越低谷。 在养殖禽流感疫苗政采量下降，原料药行情低迷，下游养殖景气度低的背景下，得益于公司拓宽客户群体的目标规划及与集团客户的深度绑定，公司营收仍保持正增长，净利润基本持平。目前整体畜禽市场价格已进入相对底部位置后续有望逐步回暖，以及随着公司多款宠物产品及非瘟疫苗研制的推进，公司盈利能力后续有望迎来改善。 养殖端产能持续去化接近底部反转，下游养殖盈利能力修复将使得动保产品需求提升。 2023 年以来，行业持续亏损，较低猪价清退过剩产能， 2023 年 8 月能繁母猪存栏数量环比-0.7%，同比降低 1.9%， 2023年冬季双节需求增加，猪价届时有望迎来拐点。 2023年猪价持续低位运行，种猪与外购猪苗价格同比较低，预计 2023年出栏生猪综合成本同比下降，生猪养殖企业亏损幅度收窄有望实现盈利，未来生猪均价及板块盈利水平趋势向好，带动动保产品的需求将随之增长。长期来看，规模化养殖场平均医疗防疫费较行业平均水平高出近 12%，养殖结构工字型演化带动动保需求的持续成长。 深度绑定集团客户，联合牧原药苗业务再扩张。 公司与集团客户深度绑定，未来新建产能逐步释放，市占率进一步提升。 2022 年 4 月 11 日晚公司公告，中牧股份及其全资子公司南京药业将与牧原股份共同出资设立合资公司中牧牧原动物药业有限公司。中牧股份合计占注册资本 52%。中牧股份与牧原股份分别作为动保、生猪养殖领域的龙头企业，合资成立子公司，后期中牧牧原将投资建设南阳生产基地项目，主要从事兽药的生产、经营以及研发，中牧股份与大型养殖企业的合作由以疫苗产品为主逐步拓展成为全品类，双轮驱动优势更为明显，与大客户深度绑定，提升成长性与确定性。 非瘟疫苗研发持续推进，公司联合科研院所资源整合。 中牧股份与中科院生物物理研究所等单位签订《非洲猪瘟亚单位（纳米颗粒）疫苗（以实际注册批准名称为准）技术开发（合作）合同》，共同研究开发非洲猪瘟亚单位疫苗。根据公告， 非洲猪瘟亚单位（纳米颗粒）疫苗创制项目于多方面取得创新性突破，并在疫苗安全性、有效性等方面具备较为充分的基础数据。 2023年 9月，公司表示已提交了非洲猪瘟亚单位疫苗应急评价申请，目前正由农业农村部组织应急评审中若能顺利实现商品化，动保市场有望迎来扩容。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025 年 EPS 分别为 0.64元、 0.85元、 1.05元，对应动态 PE 分别为17/13/10 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 下游养殖业出现疫情、 产品销售情况不及预期等风险

业绩总结：巨星农牧2023年三季报显示，公司主营收入30.06亿元，同比上升19.47%；归母净利润-3.43亿元，同比下降254.08%；其中2023年第三季度，公司单季度主营收入10.32亿元，同比上升4.21%；单季度归母净利润555.32万元，同比下降96.68%。 点评：公司业绩情况主要受到生猪价格影响。2023年生猪养殖景气度低，生猪销售价格较同期下降，出栏量同比大幅增加使得营收同比增加利润同比减少。 2023年前三季度生猪均价约15.2元/公斤，同比下降约10%。2023年第三季度猪价均价约16.1元/公斤，环比上涨约11%。公司2023H1合计出栏生猪123.8万头，同比增长82%，保持快速扩张趋势。 生猪出栏高速增长，公司养殖业务规模有望再上新阶。公司2023H1合计出栏生猪123.8万头，同比增长82%。2023Q2合计出栏接近73万头，环比Q1增长43%。能繁母猪方面，截至2023年6月，公司能繁母猪12.5万头，年底预计增至16万头以上，生猪产能充足，预计公司2023年生猪出栏有望达280万头，较2022年或实现翻倍增长。9月份全国能繁母猪存栏量4240万头，为4100万头正常保有量的103.4%，处于产能调控的绿色合理区域上线。能繁母猪产能已连续9个月去化，养殖景气有望底部反转。 与国际领先企业深度合作，成本持续下降优势显著。据我们测算，公司2023上半年生猪完全养殖成本约16元/公斤—16.5元/公斤。公司生猪养殖成本位于行业前列且养殖成本持续下降，预计公司全年生猪养殖成本可降至16元/公斤。公司从PIC购置供曾祖代公猪以及曾祖代和祖代小母猪，在其基础之上繁育初四阴种猪，不携带蓝耳、伪狂犬GE、PED（猪流行性腹泻）、非洲猪瘟等常见猪传染病毒，且在后续养殖过程中患病率较低。后代拥有生产速度快、饲料转化率高、肉质性状好、适应性强和繁殖性能强的特性。除生物层面，公司在硬件设施层面同样注重防疫安全，公司针对老旧猪场以最新防疫标准为参考进行改良升级，新厂的建设过程中，猪场选址采用千点评分体系，养殖区内采用猪群检测净化体系，并建立三级洗消隔离防疫体系，保障生物安全，提高养殖效率，有助于在周期之中把握自身发展节奏。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为-0.46元、2.01元、3.46元，对应动态PE分别为-/17/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：养殖端突发疫情、下游需求不及预期等风险。

业绩总结：公司2023年前三季度公司实现营收15.9亿元，同比+7.5%，实现归母净利润2.7亿元，同比+17.5%。其中，2023Q3实现营收5.9亿元，同比+4.3%；实现归母净利润1.0亿元，同比+2.4%。点评：研发助力盈利改善，宠物板块布局推进。2023年以来生猪养殖与肉鸡养殖景气度低迷，三季度有所回暖，但产能去化仍不及预期。公司在此背景下加大研发投入、坚实推进与养殖集团的深入合作、更新迭代新产品，业绩稳健增长，毛利率不断改善。2023年前三季度公司投入研发费用1.2亿元，同比+66.8%。前三季度公司畜用疫苗销售同比增长17%，畜用药品同比增长超过30%。2023Q3公司销售毛利率49.2%，同比+5.6%。打造宠物产品矩阵，进一步明确未来发展重心。此前公司已设立合资公司蓝瑞生物，将公司确定的“抓住宠物发展契机，释放产品价值，打造本土第一品牌”的战略方向予以落地，宠物板块业务将独立运营，有利于推动公司宠物业务快速发展，提高经营管理效率。布局宠物蓝海赛道，创新研发多维发展。据《中国宠物行业白皮书》显示，2022年中国宠物市场消费规模约2706亿元，同比增长8.7%。 当前我国宠物疫苗市场仍以进口产品为主，硕腾、英特威、勃林格等头部企业覆盖猫犬的主要品种。目前国内注册产品集中在犬用领域。公司布局宠物医院，参股的瑞派宠物处于国内宠物连锁诊疗领域第一梯队,产品终端覆盖国内超过4000家宠物医院。产品方面公司储备充分且持续研发，公司拥有驱虫产品吡虫啉莫昔克丁滴剂、非泼罗尼喷剂；犬猫吸入麻醉剂异氟烷和七氟烷、美洛昔康片，犬猫心脏病盐酸贝那普利咀嚼片等优势产品。在今年8月份，猫三联疫苗已通过农业农村部组织的应急评价，公司已在生产工艺、渠道铺设等方面做好准备，力争国内产品第一个上市销售，填补国产化猫疫苗产品的空白。产品上市后，将借助瑞派宠物医院、中瑞供应链及核心经销商的渠道快速推向市场。动保重视程度提高，公司药苗并重，龙头地位稳固。公司拥有完整的产品矩阵并可以为提供的从生物安全防护、科学治疗、养殖精细化管理等一站式差异化解决方案，帮助养殖客户在提高疫病防控水平的同时降低养殖成本。公司发布公告与圣农发展、圣维生物签署战略合作协议。稳步推进各方在产品研发、生产、推广及健康养殖等方面的合作。经过公司的运营，促进了圣维疫苗产品在全国大部分重点养殖区域的市场端推广，对公司今年的业绩实现有积极作用。盈利预测与投资建议。我们预计2023~2025年公司EPS为1.16、1.44、1.81元，对应动态PE14、11、9倍，维持“买入”评级。风险提示：养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险。

业绩总结：公司] 2023年前三季度营收 111.61亿元，同比增长 10.26%；净亏损2.85亿元，上年同期归母净利润 6.50亿元。第三季度营收 42.02亿元，同比下降 3.72%；归母净利润 3.07亿元，同比下降 61.88%。 点评：养殖成绩持续改善，环比转盈。 公司利润同比出现大幅下降主要原因系报告期内黄羽鸡价格总体相对低迷，猪价持续低迷。 公司 1-9月销售肉鸡 3.35亿只，同比增长 12.58%，市占率继续扩大。销售肉猪 58.48万头，同比增长 70%。 三季度黄羽鸡完全成本环比下降，每公斤至 13.2元以下。随着猪板块生产成绩的继续进步，加上产能利用率的提升， 9月份完全成本回落至每公斤 17元。生产成绩的提升加上饲料原料价格的回落，养殖成本继续下降，叠加旺季畜禽价格有所回升，三季度环比转盈。四季度将迎来年内消费最高峰，行情有望持续好转。 行业产能低位，高景气度具有可持续性。 从供给端看，产能去化提供支撑。父母代存栏当前处于低位，且雏鸡销售价格偏低。据中国禽业协会数据，截至 8月末黄羽祖代种鸡总存栏量 259.83万套，环比-0.8%；父母代种鸡总存栏 2170.98万套，环比-1.3%。从需求端来看，黄羽鸡作为我国本土品种，需求具有一定的刚性，在疫情得到有效控制后，黄羽鸡供需缺口将为其价格上涨提供支撑，且在经历长时间产能调整以及周期底部后，高景气度具有一定的可持续性。 公司是我国第二大黄羽鸡养殖企业，成本控制能力强。 公司 1-9月销售肉鸡 3.35亿只，同比增长 12.58%，市占率继续扩大。为提升养殖效率，降低养殖成本，一方面公司的子公司选址一般临近粮食产量高、人口密集的区域，有效地保证了饲料原料的供给与产品销售。另一方面，公司户均养殖规模超过 5万只，单体农户养殖量高，规模效应明显。受益于饲料成本较低和代养费用较低，公司的成本优势十分突出。截止 2023年 9月末，公司斤鸡完全成本下降至 6.6元以下。 生猪产能利用率有望提高，屠宰板块顺利发展。 2011年公司开始布局生猪养殖行业。 2023年 1-9月， 销售肉猪 58.48万头，同比增长 70%。 ；销售均价 14.86元/公斤，同比上升 1.97%。截至截止 2023年 6月末，公司能繁母猪存栏约 5万头，后备母猪存栏近 3万头，为后续出栏增长奠定基础。随着产能利用率的提升，生产效率的进一步提高，公司养猪成本有望继续回落，整体公司业绩有望增长。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025年 EPS 分别为 0.4元、 1.72元、 1.96元，对应动态 PE 分别为 41/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险；动物疫情风险；规模扩张不及预期的风险；消费需求下行超预期的风险。

业绩总结： 国邦医药 2023年三季报显示，公司主营收入 40.53亿元，同比下降1.46%；归母净利润 4.89亿元，同比下降 32.17%；扣非净利润 4.83亿元，同比下降 31.75%；其中 2023年第三季度，公司单季度主营收入 12.44亿元，同比下降 11.78%；单季度归母净利润 1.32亿元，同比下降 41.78%；单季度扣非净利润 1.26亿元，同比下降 42.75%。 点评：动保板块竞争加剧，盈利能力未来有望逐渐改善。 第三季度公司部分主要产品价格较上年同期下降明显，导致产品利润率降低，净利润下降，公司三季度毛利率 24.65%，同比减 13.14%。 2023年，医药健康领域得到持续健康的发展。 国邦医药公司的主要产品保持了稳定的生产和经营。动物保健产业随着养殖行业规模化进程超出预期，供应端产能增加导致竞争加剧。各主要兽用原料药价格均处低位，以氟苯尼考为例， 2022年三季度价格约为 460元/千克， 2023年三季度价格持续下跌，截止 10月 18日价格仅为 224元/千克。行业进入亏损阶段，各企业面临洗牌阶段。公司凭借成本优势和渠道布局，进一步提高市占率。目前整体畜禽市场价格已进入相对底部位置后续有望逐步回暖，以及随着公司产能逐渐爬坡，公司盈利能力后续有望迎来改善。 公司包括募投项目在内的重点项目建设稳步推进， 年产 4500吨氟苯尼考项目一期进入设备安装关键阶段，年产 1500吨强力霉素二期项目已完成试生产，进入验收取证阶段；硼氢化钠系列产品项目建设已进入设备安装调机阶段，国邦生命科技产业园建成并投入运营。 未来产品品类愈发多样，业绩有望进一步增长。 规模养殖场占比提升，动保重视程度提高，公司把握产品质量优势，不断丰富产品矩阵。 2022年全国生猪出栏 7亿头，十家上市生猪养殖企业出栏量合计达1.2亿头，占比达 17%左右，相较于 21年提升 3个百分点，另一方面新版 GMP正式实施，提高兽药行业准入门槛，淘汰落后产能。公司发展动保原料药及制剂业务，产品矩阵丰富，综合竞争优势强，拳头产品氟苯尼考、恩诺沙星贡献营收过亿，市场占有率高，主要产品还包括动保领域广泛使用的强力霉素、环丙氨嗪、地克珠利、马波沙星等。 “一个体系，两个平台”铸就综合优势。 医药板块同步发展，推进产业链一体化。 一个体系是指有效的管理和创新体系，两个平台分别为先进完整的规模化生产制造平台、 广泛有效的全球化市场渠道平台。生产制造方面， 公司掌握生产中典型化学反应、溶媒技术工艺，并通过一体化研究布局节省成本，形成集约化制造优势。渠道平台方面，公司服务海内外客户，内外贸易一体化，覆盖六大洲销售网络，产品销往 115个国家和地区， 与全球 3000余家客户建立了贸易与合作关系。 公司在印度、荷兰、韩国、巴基斯坦及西班牙等国市场已建立原料药销售渠道，半制剂产品亦销往东南亚及非洲地区。 医药业务方面， 公司是全球规模最大的大环内酯类和喹诺酮类原料药供应商之一，产品包括抗生素类药、心血管系统类药、呼吸系统类药、泌尿系统类药及抗肿瘤类药。主要产品阿奇霉素、克拉霉素、罗红霉素、盐酸环丙沙星均为销售过亿元大单品系列。同时公司进行关键医药中间体生产，围绕还原剂系列产品、高级胺系列产品等开展经营，打造以中间体-原料药-制剂产业链一体化的布局。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025年 EPS 分别为 1.41元、 1.88元、 2.35元，对应动态 PE 分别为 13/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示： 项目建设不及预期、 产品销售情况不及预期、 养殖业突发疫情等风险。

投资逻辑：1）养殖端产能持续去化接近底部反转，养殖端盈利能力显著改善，规模场占比近六成，规模化养殖场平均医疗防疫费较行业平均水平高出近12%，2018-2021年，生猪头均医疗防疫费由18元上涨至27元，带动动保需求提升；2）深度绑定集团客户，联合牧原药苗业务再扩张，2020-2022年间，牧原股份药苗费用高速增长，由11.4亿元上升至50亿元；3）新版GMP准则推动化药市场集中度提升，落后产能逐步淘汰，龙头从中受益。 养殖端产能持续去化接近底部反转，下游养殖盈利能力修复将使得动保产品需求提升。2023年以来，行业持续亏损，较低猪价清退过剩产能，2023年8月能繁母猪存栏数量环比-0.7%，同比降低1.9%，2023年冬季双节需求增加，猪价届时有望迎来拐点。2023年猪价持续低位运行，种猪与外购猪苗价格同比较低，预计2023年出栏生猪综合成本同比下降，生猪养殖企业亏损幅度收窄有望实现盈利，未来生猪均价及板块盈利水平趋势向好，带动动保产品的需求将随之增长。长期来看，规模化养殖场平均医疗防疫费较行业平均水平高出近12%，养殖结构工字型演化带动动保需求的持续成长。 新版GMP准则推动化药市场集中度提升，落后产能逐步淘汰，龙头从中受益。 《兽药生产质量管理规范（2020年修订）》自2022年6月1日正式实施，对我国兽药行业进一步提高了标准、加强了规范。根据公告，未达到新版兽药GMP要求的兽药生产企业（生产车间），其兽药生产许可证和兽药GMP证书有效期最长不超过2022年5月31日。我国兽药行业有望迎来洗牌，中小型企业、软硬件设施弱的企业和创新能力差的企业将面临较大压力，有望出清离场或被收购。公司所属生物制品和兽用化药板块生产企业获得兽药GMP认证和生产许可，作为龙头从中受益。 深度绑定集团客户，联合牧原药苗业务再扩张。公司与集团客户深度绑定，未来新建产能逐步释放，市占率进一步提升。2022年4月11日晚公司公告，中牧股份及其全资子公司南京药业将与牧原股份共同出资设立合资公司中牧牧原动物药业有限公司。中牧股份合计占注册资本52%。中牧股份与牧原股份分别作为动保、生猪养殖领域的龙头企业，合资成立子公司，后期中牧牧原将投资建设南阳生产基地项目，主要从事兽药的生产、经营以及研发，中牧股份与大型养殖企业的合作由以疫苗产品为主逐步拓展成为全品类，双轮驱动优势更为明显，与大客户深度绑定，提升成长性与确定性。 非瘟疫苗研发持续推进，公司联合科研院所资源整合。中牧股份与中科院生物物理研究所等单位签订《非洲猪瘟亚单位（纳米颗粒）疫苗（以实际注册批准名称为准）技术开发（合作）合同》，共同研究开发非洲猪瘟亚单位疫苗。根据公告，非洲猪瘟亚单位（纳米颗粒）疫苗创制项目于多方面取得创新性突破，并在疫苗安全性、有效性等方面具备较为充分的基础数据。2023年9月，公司表示已提交了非洲猪瘟亚单位疫苗应急评价申请，目前正由农业农村部组织应急评审中若能顺利实现商品化，动保市场有望迎来扩容。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.62元、0.86元、1.07元，对应动态PE分别为17/12/10倍，同行业可比公司2024年平均PE为19倍。考虑到公司产品矩阵丰富，龙头地位稳固，且成长性强，予以24年19倍PE，维持“买入”评级，目标价16.34元。 风险提示：下游养殖业出现疫情、产品销售情况不及预期等风险。

推荐逻辑：1）黄羽鸡价格景气有望提升，父母代存栏当前处于低位。截至 ] 2023年 6月末，在产父母代黄羽鸡 1323.6万套，较 2020年 1575万套左右的最高水平降低 16%左右，为 2018年以来同期最低水平。2）公司斤鸡完全成本下降至6.7元以下，为全行业最低。成本优势构筑盈利壁垒，盈利持续性强。3）公司维持较高增速，公司是我国第二大黄羽鸡养殖企业，黄鸡板块维持 8-10%的增速，生猪养殖出栏量将有 40%以上增速。 行业产能低位，高景气度具有可持续性。从供给端看，产能去化提供支撑。父母代存栏当前处于低位，且雏鸡销售价格偏低。截至 2023年 6月末，在产父母代黄羽鸡 1323.6万套，较 2020年 1575万套左右的最高水平降低 16%左右，为2018年以来同期最低水平。父母代雏鸡价格 6月末为 9.33元/套，23年第 26周销量为 122.6万套，补栏积极性不高。从需求端来看，黄羽鸡作为我国本土品种，需求具有一定的刚性，在疫情得到有效控制后，黄羽鸡供需缺口将为其价格上涨提供支撑，且在经历长时间产能调整以及周期底部后，高景气度具有一定的可持续性。 公司是我国第二大黄羽鸡养殖企业，成本控制能力强。2023年 1-6月出栏黄羽鸡 2.1亿羽，销量同比增长 13.09%，市占率继续扩大。为提升养殖效率，降低养殖成本，一方面公司的子公司选址一般临近粮食产量高、人口密集的区域，有效地保证了饲料原料的供给与产品销售。另一方面，公司户均养殖规模超过 5万只，单体农户养殖量高，规模效应明显。受益于饲料成本较低和代养费用较低，公司的成本优势十分突出。截止 2023年 6月末，公司斤鸡完全成本下降至 6.7元以下。 生猪产能利用率有望提高，屠宰板块顺利发展。2011年公司开始布局生猪养殖行业。2023上半年，公司销售肉猪 36.60万头，同比增长 88.08%；销售均价14.86元/公斤，同比上升 1.97%。截至截止 2023年 6月末，公司能繁母猪存栏约 5万头，后备母猪存栏近 3万头，为后续出栏增长奠定基础。随着产能利用率的提升，生产效率的进一步提高，公司养猪成本有望继续回落，整体公司业绩有望增长。公司加快下游黄羽鸡屠宰业务的发展，在建产能方面，目前湘潭、扬州屠宰加工项目已建成并投入运营。泰安、潍坊等地屠宰加工项目正顺利推进中，预计将在 23年完成投产,屠宰产品的比例将呈逐年较快增长的态势，未来将陆续覆盖长三角、珠三角、京津冀核心区域市场，推动产业链纵向延伸。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年 EPS 分别为 0.4元、1.72元、1.96元，对应动态 PE 分别为 45/11/9倍。考虑到公司生猪养殖出栏量将有 40%以上增速，黄鸡行业稳定增长的同时始终保持明显的成本优势，给予公司一定的估值溢价，予以公司 2024年 13倍 PE，维持“买入”评级，目标价 22.36元。 风险提示：原材料价格波动风险；动物疫情风险；规模扩张不及预期的风险；消费需求下行超预期的风险。

业绩总结：8月30日，温氏股份披露半年报，公司2023年半年度实现营业收入412.0亿元，同比增长30.6%；归母净利润-46.9亿元，上年同期亏损35.2亿元。分季度看，2023Q2实现营业收入212.3亿元，同比增长25.2%，归母净利润-19.4亿元，二季度亏损较一季度收窄。 点评：养殖规模扩张带动公司营收增长，成本下降Q2环比减亏。1）生猪板块：报告期内，公司销售肉猪1178.57万头，同比增加47.21%；毛猪销售收入207.44亿元，同比增加54.39%。肉猪市场行情低迷，饲料价格较高，导致报告期内公司猪业亏损幅度较大。环比减亏主要系公司猪业生产成绩逐月提高。；2）禽类板块：报告期内，公司销售肉鸡5.53亿只，同比增加13.30%；毛鸡销售收入157.56亿元，同比增加11.40%。报告期内，公司养鸡业务生产继续保持稳定，生产成绩仍保持在历史高位，养殖综合成本控制良好，但因市场行情低迷本，公司养鸡业务出现亏损。 公司生猪产能稳步发展。截至5月末公司的能繁母猪存栏已超145万头、较2022年12月增加5万头，公司设定今年底能繁母猪奋斗目标约170万头。优质能繁母猪数量不断提高。成本方面，公司于养殖效率与出栏量上不断增强自身竞争力，公司猪业生产成绩逐月提高，今年有望继续实现降本增效。能繁母猪数据来看，7月份全国能繁母猪存栏量4271万头，同比环比均下降0.6%，为4100万头正常保有量的104.2%，处于产能调控的绿色合理区域上线。能繁母猪产能已连续7个月去化，养殖景气有望底部反转。 黄鸡养殖稳步发展。报告期内，公司销售肉鸡5.53亿只，同比增加13.30%；毛鸡销售收入157.56亿元，同比增加11.40%，生产成绩仍保持在历史高位。 从供给端看，产能去化提供支撑。父母代存栏当前处于低位，且雏鸡销售价格偏低。截至2023年6月末，在产父母代黄羽鸡1323.6万套，较2020年1575万套左右的最高水平降低16%左右，为2018年以来同期最低水平。父母代雏鸡价格6月末为9.33元/套，23年第26周销量为122.6万套，补栏积极性不高。从需求端来看，黄羽鸡作为我国本土品种，需求具有一定的刚性，在疫情得到有效控制后，黄羽鸡供需缺口将为其价格上涨提供支撑，且在经历长时间产能调整以盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为-0.29元、1.82元、3.05元，对应动态PE分别为-/9/5倍，考虑到公司为生猪养殖龙头，予以公司2024年12倍PE，对应目标价21.84元，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，下游需求不及预期、养殖端突发疫情等风险。