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佘宇

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上海医药 医药生物 2019-11-06 19.27 -- -- 19.17 -0.52% -- 19.17 -0.52% -- 详细
投资建议 我们看好公司商业龙头优势和工业增长的潜力。一方面,我们看好公司工业板块增长潜力。公司工业板块重点品种增长强劲,且持续引进和开发新品种,公司工业板块有望延续快速增长趋势。另一方面,我们看好公司分销龙头的优势。在医药流通行业集中度不断提升的趋势下,公司市占率有望进一步提升,并且具有领先优势的进口代理业务有望迎来更多增量。我们看好公司增长前景,预测2019-2021年归母净利润为40.95/45.28/48.87亿元,对应EPS为1.44/1.59/1.72元,对应PE为13/12/11倍。维持“谨慎推荐”评级。 风险提示 研发失败的风险,药品招标降价的风险,商誉减值的风险等。
昭衍新药 计算机行业 2019-11-05 65.01 -- -- 67.60 3.98% -- 67.60 3.98% -- 详细
1.事件:公司发布2019 三季报。2019 年前三季度实现营业收入3.48 亿元,同比增长42.95%;实现归母净利润7648.31 万元,同比增长33.66%;实现扣非归母净利润6036.11 万元,同比增长38.95%;实现EPS 0.47元。 其中,2019Q3 单季度实现营业收入1.48 亿元,同比增长35.86%;实现归母净利润3634.69 万元,同比增长4.50%;实现扣非归母净利润3172.79 万元,同比增长12.73%;实现EPS 0.23 元。 其他财务指标方面,销售费用805.60 万元,同比增长90.44%;管理费用6437.25 万元,同比增长20.83%;财务费用-219.84 万元,同比增长26.96%;研发费用2674.44 万元,同比增长47.04%。应收账款6757.88 万元,较上期期末增长74.44%,主要系报告期内提供劳务增长所致。 经营性现金流净额9725.64 万元,同比下降20.11%。 2.我们的分析与判断(一)受人力成本增加、动物价格上涨等因素影响,Q3 利润端增速低于收入端Q3 增速放缓,受人力成本增加、动物价格上涨等因素影响,Q3利润端增速低于收入端。2019 前三季度公司实现营收3.48 亿元(+42.95%),实现归母净利7648.31 万元(+33.66%),扣非归母净利6036.11 万元(+38.95%)。其中,Q3 单季度实现收入1.48 亿元(+35.86%),实现归母净利3634.69 万元(+4.50%),扣非归母净利3172.79 万元(+12.73%)。Q3 利润端增速低于收入端,我们认为主要原因系:(1)人力成本增加,Q3 单季度公司增加近200 名员工;(2)动物价格上涨带来毛利率同比下滑;(3)股权激励费用摊销;(4)新业务(药物警戒、临床业务、梧州猴场等)尚处投入期,存在亏损情况;(5)新动物房折旧影响。 期间费用控制良好,经营性现金流有所下滑。前三季度期间费用率27.83%,同比下降1.99pp,期间费用控制良好。细分来看,销售费用率2.31%(+0.58pp),管理费用率18.47%(-3.38pp),研发费用率7.68%(+0.21pp),财务费用率-0.63%(+0.60pp)。现金流方面,前三季度经营性现金流9725.64 万元,同比下降20.11%,我们认为原因主要系人力成本增加与动物价格上涨所致。 (二)产能扩张+人员扩充+在手订单充足,业绩高增长可期公司作为国内临床前研发外包龙头,持续扩张产能,不断加强人员队伍建设,在手订单充足,全年业绩高增长可期。 产能方面,苏州昭衍新增1.08 万平米动物房已投入使用,极大提升服务通量与容量。 北京昭衍动物房已完成翻新建设,于6 月份投入使用,缓解产能紧张情况。此外,公司选址广西梧州,规划建设国际性生物医学研究、疫苗、效果评价技术平台和国际合作平台,目前已完成场地规划设计,于4 月1 日正式开工。 人员队伍方面,公司继续扩充人员队伍,报告期内公司员工总数接近千人。公司优化组织结构,提高管理效率,完善薪酬体系,推行股权激励;积极开拓国外人才市场,打造国际化和专业化的人才队伍。此外,公司组织系统的内部培训与考核,提升员工的专业技术能力和质量意识。 订单方面,公司在手订单充足,后期业绩得到保障。同时,未结题订单明显增加,报告期末公司存货2.19 亿元,相较期初增长90.75%,公司存在大量未结题订单,预计将于Q4 或明年初确认收入,未来业绩高增长可期。 (三)产业链延伸稳步推进,收购Biomere 加快布局国际化公司积极拓展业务领域,早期临床与药物警戒业务稳步推进。早期临床业务方面,目前已有太仓、通化、海南肿瘤医院三个基地,用以开展临床项目,把握项目质量。同时,北京已有临床样本分析部门,太仓已招募海归专家,目前处于组建临床样本分析团队的阶段。预计年底三个医院基地和太仓临床样本分析中心能够完成并投入使用。药物警戒业务方面,昭衍鸣讯先后与不同规模类型企业,包括央企、合资企业、研发企业、上市公司等建立了药物警戒合作关系。公司临床Ⅰ期和药物警戒业务稳步推进,目前处于早期投入阶段,收入体量较小,预计全年处于盈亏平衡。 收购美国CRO 公司,加快布局国际化。公司拟以2728 万美元收购美国Biomere 公司100%股权,预计年底完成交割事项。Biomere 是美国一家成熟的临床前CRO 公司,拥有成熟的管理模式和优质的客户资源。我们认为,公司收购Biomere,将在美国地区拥有实验设施,一方面有助于国际订单在当地消化,另一方面有助于公司完善美国市场布局,扩大公司在美国市场的影响力,未来进一步提升业绩。 3.投资建议公司三季度增速放缓,但存在大量未结题订单,业绩高增长可期。公司是国内医药外包临床前安全性评价领域绝对龙头企业,是国内唯一拥有两个GLP 机构的专业化临床前CRO 企业。一方面,公司持续扩充产能,不断加强人员队伍建设,在手订单充足,确保业绩可持续增长。另一方面,公司积极拓展业务领域,增强整体竞争力,早期临床与药物警戒业务稳步推进,收购Biomere 加速布局国际化,未来有望带来新的业绩增量。此外,医药外包行业景气度高,市场需求不断扩大。我们看好公司作为临床前安评外包龙头保持高速增长,预测2019-2021 年归母净利润为1.55/2.17/2.93 亿元,对应EPS 为0.96/1.34/1.81元,对应PE 为64/46/34 倍。维持“推荐”评级。 4.风险提示行业竞争加剧风险;核心技术人员流失风险;产能扩张不及预期。
大参林 批发和零售贸易 2019-11-04 55.34 -- -- 58.99 6.60% -- 58.99 6.60% -- 详细
投资建议 我们看好公司成长前景和新店利润释放的潜力。首先,我们看好公司积极扩张的潜力。公司作为药房龙头之一,区域集中度有进一步提升的潜力。其次,我们看好未来公司业绩的逐步释放。目前公司次新店步入业绩收获期,未来公司盈利水平有望改善。最后,公司主要布局地区经济、人口条件优越,公司发展具有区位优势。我们预测公司2019-2021年归母净利润为6.89/9.02/10.01亿元,对应EPS 为1.33/1.74/1.93元,对应PE为42/32/29倍。维持“推荐”评级。 风险提示 快速扩张导致费用超预期的风险,行业政策风险,市场竞争加剧的风险。
九州通 医药生物 2019-10-23 13.80 -- -- 14.01 1.52% -- 14.01 1.52% -- 详细
投资建议:公司为全国最大的民营医药流通企业,其全国性布局高效的仓储物流运营能力和丰富的上下游资源,为公司未来保持快速发展奠定了较好基础和提供了强大保障;公司受益于国家医改政策和流通行业集中度提升趋势,新布局的高毛利业务——总代业务、FBBC方兴未艾;医疗器械领域仍处于跑马圈地的蓝海阶段;渠道方面高毛利的基层医院、药店批发业务持续快速增长,都导致公司盈利能力不断提升,长期业绩增速高于收入增速。预计19-21年归属净利润约为17.01亿元/21.12亿元/25.80亿元,对应EPS为0.91元/1.13元/1.37元,对应PE16/13/10倍。 维持“推荐”评级。 风险提示:医改等医药行业政策的不确定性;公司扩张带来的财务风险。
上海医药 医药生物 2019-09-04 18.88 -- -- 19.59 3.76%
19.59 3.76% -- 详细
1.事件: 公司发布 2019年中报, 实现营收 925.75亿元,同比增长 22.00%; 实现归属上市公司股东净利润 22.86亿元,同比增长 12.45%;实现扣非归母净利润 20.95亿元,同比增长 10.66%, 实现 EPS 0.80元。 还原研发费用并扣除非经常性损益后净利润同比增长 12.11%。 公司上半年研发费用投入 5.64亿元,同比增长 17.84%。 其中,第二季度公司实现营收 465.69亿元,同比增长 17.92%; 实现归属上市公司股东净利润 11.60亿元,同比增长 14.48%;实现扣非归母净利润 10.55亿元,同比增长 17.58%, 实现 EPS 0.41元。 2.我们的分析与判断 (一) 工业保持快速增长,重点品种势头强劲在重点品种带动下,公司医药工业保持快速增长。 2019上半年公司医药工业实现销售收入 119.42亿元,同比增长 24.05%;贡献利润10.85亿元,同比增长 19.82%。公司 60个重点品种销售收入 67.73亿元,同比增长 31.03%。 在重点品种带动下,公司工业收入仍保持快速增长。 报告期内, 公司持续优化营销体系,建设专业化高素质营销队伍,聚焦优势资源打造拳头品种。 其中, 丹参酮 IIA 磺酸钠注射液上半年销售收入 7.9亿元,同比增长 119.12%; 硫酸羟氯喹片(纷乐)上半年实现销售收入 3.84亿元,同比增长 19.99%,市场占有率进一步攀升至 76.67%; 广东天普两款核心产品增长稳健,上半年医院终端销售完成率为 102.5%,注射用乌司他丁(天普洛安)实现销售收入3.9亿元,注射用尤瑞克林(凯力康)实现销售收入 1.8亿元。 一致性评价稳步推进, 过评品种表现优异。 第二季度头孢氨苄胶囊及二甲双胍片均通过了仿制药一致性评价,并有 8个产品 9个品规完成 BE 申报至国家药监局,包括替米沙坦片及注射用兰索拉唑等。 2018年已通过一致性评价的品种卡托普利片以其优异的药品质量、较低的市场价格和舌下含服的给药方式引发基层医生关注,公司抢抓机遇拓展市场,上半年实现销售收入 6,792万元,同比增长 75.88%。 楷体和 BIOCAD 合作,深化大分子生物药布局。 6月 5日, 公司与俄罗斯最大的生物医药 公 司 BIOCAD 正 式 签 署 协 议 , 拟 出 资 3006万 美 元 与 BIOCAD 合 资 新 设SPH-BIOCAD(HK)Limited,占合资公司 50.1%股权。在合资公司设立后,股东双方拟分别注入大分子生物创新药、生物类似药等,依托公司的销售及分销渠道推动产品在中国区的商业化。 (二) 商业龙头效应凸显,进口业务表现优异商业增速高于全行业, 公司分销龙头优势凸显。 公司医药分销业务实现销售收入801.94亿元,同比增长 21.04%,毛利率 6.49%;医药零售业务实现销售收入 38.37亿元,同比增长 22.43%,毛利率 14.49%; 医药商业主营业务贡献利润 10.28亿元,同比增长12.76%。 公司分销增速超 20%,高于全行业 8%左右的增速,医药流通行业龙头集中度提升效应明显。 受益于国家引进境外创新药政策,公司作为进口医药龙头优势明显。 随着中国药政进一步深化改革,陆续出台了多项鼓励医药创新、加速引进境外创新药的政策,公司主动加强与境外大型药企的合作,努力扩大差异化竞争优势,巩固领先的市场份额。上半年公司与辉瑞签署配送协议,获得注射用头孢他啶阿维巴坦钠(思福妥)与达可替尼(多泽润)的全国代理权;为爱可泰隆的治疗肺动脉高压明星药物司来帕格片(优拓比)提供进口分销业务;去年上市的两大 PD-1产品欧狄沃与可瑞达表现强劲,随着学术推广进一步加深,将持续助推公司进口药板块分销销售收入增长。 (三) 公司估值合理, 未来盈利有望改善截至 9月 3日,公司市盈率(TTM)为 13.01,申万三级行业医药商业市盈率(TTM)中位数为 19.64,公司市盈率低于行业中位数。考虑到公司目前工业板块占比不断增加,我们认为公司当前估值偏低,具有投资价值。 3. 投资建议我们看好公司商业龙头优势和工业增长的潜力。 一方面, 我们看好公司工业板块增长潜力。公司工业板块重点品种增长强劲,且后续品种一致性评价稳步推进,公司工业板块有望延续快速增长趋势。 另一方面, 我们看好公司分销龙头的优势。在医药流通行业集中度不断提升的趋势下,公司市占率有望进一步提升,并且公司在进口医药等方面且具有领先优势。我们看好公司增长前景,预测 2019-2021年归母净利润为 40.95/45.28/48.87亿元,对应 EPS 为 1.44/1.59/1.72元,对应 PE 为 13/12/11倍。 维持“ 谨慎推荐”评级。 4. 风险提示研发失败的风险, 药品招标降价的风险, 商誉减值的风险等。
爱尔眼科 医药生物 2019-09-02 34.05 -- -- 36.25 6.46%
46.18 35.62% -- 详细
1.事件: 公司拟通过全资子公司爱尔眼科国际(新加坡)有限公司收购新加坡上市公司ISECHealthcareLtd.35%股份,收购价格为每股0.36新元。ISEC的7位共持有公司58.78%股权的股东拟向新加坡爱尔转让其持有的共计35%的股权。在完成35%股权交割后,新加坡爱尔将在公开市场发起公开要约收购,要约收购价格为每股0.36新元。本次收购不以ISEC退市为目的。 通过本次收购,新加坡爱尔最低持股比例为35%。若公开市场股东全部接受要约,新加坡爱尔最高持股比例为78.22%,按照要约价格每股0.36新元计算,本次收购的总价最高约为1.5亿新元。本次项目相关费用(包括中介费用、银行融资费用及其他相关费用)为0.1亿新元。 2.我们的分析与判断 (一)拟收购标的是东南亚知名连锁眼科医疗机构ISEC成立于2014年,是东南亚位居前列的知名连锁眼科医疗服务机构,新加坡凯利板上市公司(股票代码:40T),共经营11家眼科及全科诊所,分别位于新加坡(6家)、马来西亚(4家)和缅甸(1家),配备最先进的技术和设施,提供全面的专业医疗服务。ISEC团队由24名眼科医生和6名全科医生组成,专业领域涵盖白内障和屈光手术(包括LASIK等)、玻璃体视网膜疾病、角膜病、青光眼、葡萄膜炎、眼整形及全科门诊等。 ISEC创始人LeeHungMing医生是著名的LASIK屈光和白内障手术专家,曾获得亚太白内障及屈光委员会颁发的A.C.E奖项。ISEC联合创始人WongJunShyan医生是著名的玻璃体视网膜专家,曾担任马来西亚医学委员会眼科学会副主席。为表彰其为防盲工作做出的贡献,2017年亚太眼科学会为其颁发卓越服务奖。 2018年,ISEC实现收入4044.4万新元,同比增长9.38%;实现净利润867.7万新元,同比增长10.04%。2019上半年,ISEC实现收入2042.9万新元,实现利润331.5万新元,净资产6133万新元。本次收购方案估值对应标的2018年净利润的PE约为22倍。 (二)开辟东南亚市场,国际化布局再下一城 东南亚是全世界人口最稠密的地区,总人口超过6.5亿,市场需求巨大。通过本次收购ISEC,搭建东南亚市场的桥头堡,公司将进一步实现临床、科研、人才的全球一体化,有力地推进全球化眼健康生态圈战略;通过深化“共享全球眼科智慧”,引进ISEC优质医疗团队资源,以及新加坡等地的国际领先眼科医疗经验,完善公司平台共享、优势互补的医疗体系,持续扩大领先优势。 此次收购东南亚头部眼科医疗集团ISEC,快速切入该地区最发达的新加坡和马来西亚等市场,是公司国际化战略的重要落子,奠定了覆盖欧洲、北美、东南亚、中国的全球发展网络格局,进一步增强公司在全球眼科领域的领先地位。首先,ISEC在东南亚地区有非常高的知名度和声望,其医生团队人才储备充分,业务层次丰富,覆盖眼科全科领域。其次,ISEC本身有着非常丰富的跨国经营管理团队和高效的运营经验,将进一步夯实公司国际医疗管理体系,提升公司国际综合实力和竞争优势。另外,ISEC为公开上市公司,管理规范、财务透明,在经济意义上具有良好发展前景,通过对ISEC的有机整合,将进一步提高公司的盈利能力。 (三)公司海外整合经验丰富,有望带动ISEC快速增长 借鉴公司以往海外整合经验,ISEC被收购后有望迎来快速增长。公司曾于2017年9月收购了欧洲最大的连锁眼科龙头ClínicaBaviera.S.A。ClínicaBaviera被收购后业绩曾出现快速增长期,体现被收购后注入动能及对接资源,导致欧洲医院发展的积极性大幅提升。我们认为公司具有强大的整合能力,在收购ISEC后,有望带动ISEC业绩快速增长。 3.投资建议: 公司是国内医疗服务龙头企业,其经营规模和品牌影响力不断提升,网络布局不断完善,盈利能力持续增长;同时公司积极探索新业务和国际化路径,前景广阔。预计公司2019-2021年归属净利润为13.72亿元/17.81亿元/21.85亿元,对应EPS为0.44元/0.57元/0.71元,对应PE为76/58/48倍。我们认为公司已进入高速增长的新阶段,维持“推荐”评级。 4.风险提示: 收购方案未获批准的风险、整合效果低于预期的风险、汇率变动的风险等。
华东医药 医药生物 2019-09-02 28.94 -- -- 29.45 1.76%
29.45 1.76% -- 详细
投资建议:公司是全国仿制药龙头之一,我们看好公司未来成为创新和首仿并重的创新型药企。我们看好公司的专科集群战略和基层下沉能力。我们认为公司后续有丰厚pipeline,辅以强大渠道优势,可支撑公司长期快速发展。预计19-21年归属净利润约为28.09亿元/34.14亿元/40.04亿元,对应EPS为1.61/1.95/2.29元,对应PE18/15/13倍。维持“推荐”评级。 风险提示:医改等医药行业政策的不确定性;药品降价风险;药品研发失败或进度不达预期的风险。
大参林 批发和零售贸易 2019-09-02 57.65 -- -- 59.80 3.73%
62.00 7.55% -- 详细
1.事件: 公司发布2019年中报。2019年上半年公司实现营收52.52亿元,同比增长28.65%;实现归属上市公司股东净利润3.81亿元,同比增长32.21%;实现扣非归母净利润3.73亿元,同比增长33.93%,实现EPS0.73元。其中,2019年第二季度,公司实现营收26.74亿元,同比增长30.51%;实现归属上市公司股东净利润1.97亿元,同比增长39.52%;实现扣非归母净利润1.96亿元,同比增长40.26%,实现EPS0.38元。 公司上半年经营活动产生的现金流量净额为5.75亿,同比增长253.06%,主要是净利润增加带来的资金流入和库存优化得到采购开支的有效控制等整理营运能力的提升优化所致。 2.我们的分析与判断 (一)受益于次新店增长,业绩步入快速成长期 公司收入快速增长,主要得益于次新店的快速成长。公司二季度收入同比增长30.51%,继续保持快速增长。我们认为连锁药店收入同比增量可拆分为三个部分:(1)老店内生增长部分;(2)上年开业的次新店由于本年度营业时间增加带来的增长;(3)本年度新增门店直接带来的增量。公司于2017年上市,2018年开始门店快速扩张。公司去年新开门店较多,预计对今年业绩有较大贡献。 公司自建与收购并举,上半年门店稳健扩张。截至报告期末,公司共拥有门店4153家,其中、加盟店39家。报告期内,公司新增门店313家,闭店40家,净增门店273家。公司上半年开店速度相比去年有所放缓,预计下半年开店速度会有所提升。公司自建和收购并举,报告期内共发生了2起同行业的并购投资业务,涉及门店数为84家。 公司布局继续深耕华南,新进河北。报告期内一共净增的273家门店中,大部分仍在两广地区布局。其中,广东新增门店164家,营业收入同比增加22.03%;广西新增门店48家,营业收入同比增加48.61%。公司布局较为成熟的华南地区仍然保持较快增长。此外,公司通过收购新进河北,目前河北地区共有40家门店。 (二)经营效率优化,盈利能力明显提升 受益于费用率下降,公司盈利能力提升。2019上半年,公司实现毛利率40.00%,同比下降1.67pp;实现销售费用率25.38%,同比下降1.73pp;实现管理费用率4.06%,同比下降0.31pp;实现财务费用率0.28%,同比下降0.08pp。由于公司费用率下降幅度大于毛利率下降幅度,公司净利率得以提升。报告期内公司实现净利率7.22%,同比提升0.24pp。 公司费用率下降,主要是因为公司持续优化管理以及规模优势。报告期内,公司通过精细化管理体系进行高效运营,实现智能化、扁平化管理,同时优化人才管理,管理费用得到明显控制。同时,随着经营渠道规模扩大且营业收入的增长,已有门店在收入内生长的同时对销售费用得到有效控制。 公司毛利率同比有所下降,推测可能是因为公司今年毛利率较低的处方药业务增加所致。报告期内公司处方药收入占比28.60%,同比增长31.65%,快于公司整体收入增速。 (三)公司处方外流经验丰富,处方药业务发展迅速 公司在处方共享平台等方面经验丰富,有望在处方外流趋势中抢得先机。报告期内公司处方药收入占比28.60%,同比增长31.65%,保持较快增速。公司积极参与医改政策的开展、处方外流承接、新特药(DTP)品种的渠道开发及引进,提升新特药房的专业度,获得门慢特诊等资质;并与各大品牌商进行深度沟通,共同承接处方外流工作。公司筹建完成了35家DTP专业药房,并且建立了一套完整的DTP专业药房管理体系和一支专业的DTP管理团队。公司进一步参与推动重点城市的处方共享平台建设,目前已经在广西、广东、河南省份,进行了多家处方共享平台试点,短期试行卓有成绩,为企业发展带来极大增量。 (四)公司估值有提升空间,零售药店行业前景可期 截至8月29日,公司市盈率(TTM)为48.30,在四家上市零售药房公司中,高于一心堂(23.60)和老百姓(45.61),低于益丰药房(58.49)。考虑到公司业绩超预期,已进入快速成长阶段,我们认为公司当前估值仍有提升空间,具有投资价值。 此外,零售药房行业前景长期看好。一方面,国内零售药店集中度依然偏低,药房龙头有望借药店连锁化趋势提高市场占有率。截至2017年,6家全国性药店龙头企业零售市场占有率仅为12.7%,距国外水平还有较大差距。另一方面,“处方药外流”有望给零售药店行业带来巨额增量。药品“零加成”和“医药分离”等政策有望引导处方药从医院终端流向零售药店,集中带量采购未中标品种也亟需从零售药店开辟渠道。我们认为公司作为零售药房龙头之一,未来成长前景广阔。 3.投资建议 我们看好公司成长前景和新店利润释放的潜力。首先,我们看好公司积极扩张的潜力。 公司作为药房龙头之一,区域集中度由进一步提升的潜力。其次,我们看好未来公司业绩的逐步释放。目前公司次新店业绩释放顺利,未来公司盈利水平有望改善。我们上调公司盈利预期,预测公司2019-2021年归母净利润为6.89/9.02/10.01亿元,对应EPS为1.33/1.74/1.93元,对应PE为44/33/30倍。维持“推荐”评级。 4.风险提示 快速扩张导致费用超预期的风险,行业政策风险,市场竞争加剧的风险。
九州通 医药生物 2019-08-29 13.87 -- -- 14.83 6.92%
14.83 6.92% -- 详细
1.事件: 公司发布 2019年半年报。 19H1公司实现营业收入 484.29亿元,同比上升 14.09%,实现归属净利润 7.43亿元,同比上升 38.46%(其中非经常损益 1.26亿元,主要为非流动资产处置损益);实现扣非归属净利润 6.17亿元,同比增长 25.91%。 EPS 为 0.40元。 其中, 19Q2公司实现营业收入 237.66亿元,同比上升 17.43%,实现归属净利润 4.16亿元,同比上升 31.91%;实现扣非归属净利润3.77亿元,同比增长 33.55%。 实现 EPS 0.22元。 2.我们的分析与判断 (一) 批发业务快速增长,零售及工业一过性放缓报告期内公司批发业务快速增长,其中二季度收入增速高达 18%以上。零售及工业一过性放缓。 分行业看, 19H1公司医药批发业务实现销售收入 466.92亿元(+14.89%),医药零售实现收入 8.97亿元(-10.40%),医药工业销售收入 7.26亿元(同比+ 1.19%)。 第二季度单季公司医药批发业务收入增速高达 18.79%,体现公司主要业务未来持续增长有保障。 医药零售业务 Q2销售收入有所下滑,主要是由线上业务下滑所致(线下实体药店同比+14.41%)。线上销售额下降较大主要是报告期经营战略调整与业务转型持续推进所致,同时上年同期好药师与平安健康合作的“健康大作战”项目,以及与惠氏奶粉的合作项目等本报告期不再进行, 也加大了线上业务销售的下滑。 医药工业收入 Q2轻微下降约 6%,估计主要由于饮片市场不景气所致。 分产品看, 公司上半年核心业务西药、中成药实现销售收入377.39亿元(+12.57%);中药材、中药饮片业务实现销售收入 16.59亿元(+4.22%);医疗器械、计生用品销售收入 71.75亿元(+38.56%),高增速延续;食品、保健品、化妆品等实现销售收入 17.41亿元(-15.58%),估计为报告期内公司继续对消费品事业部产品结构和客户渠道进行调整所致,我们估计今年下半年消费品渠道调整可能逐步结束,明年实现恢复性增长。 其中 19Q2单季度来看, 西药、中成药实现销售收入 180.45亿元(+17.04%);中药材、中药饮片业务实现销售收入 8.16亿元(+0.12%), 我们猜测增速放缓估计主要由中药材供给过剩、 价格下降所致, 而销售量仍有 10%以上增长; 医疗器械、计生用品销售收入 39.98亿元(+38.01%),高增速延续;食品、保健品、化妆品等实现销售收入 8.26亿元(-21.66%)。 财务指标方面, 公司 19H1毛利率为 8.38%, 较去年同期上升 0.28pp, 盈利能力的上升主要由批发业务贡献。销售费用率、管理费用率及财务费用率分别为 3.12% (同比-0.03pp)、 1.96%(同比-0.15pp)和 1.25%(同比+0.39pp,主要为主要系公司经营规模扩大所需经营资金增加,增加银行借款、发行资产证券化增加利息支出所致)。 (二) 优化经营质量,向内盘活资产, Q2现金流转正2019年公司秉承“降库存、控应收,防范资金风险; 拓终端、强管理,提升经营效益”的经营理念,在努力实现收入、净利润增长目标的同时提升经营质量,控制应收账款与存货。 应收账款方面: 报告期末公司应收账款较去年同期增长 22.25%,增速已小于医院端纯销增速(公司应收账款主要来自于医院端纯销),且增速也小于往年,我们认为这主要受益于公司有效控制了账期较长医院的销售所致。 存货方面:报告期末公司存货较去年同期下降 4.84%, 绝对值降低 6亿元以上。 预付账款方面: 报告期末公司减少约 10亿元,同比下降 35.9%。 结果: 19H1经营活动现金净流量 29.94亿元,同比+38.83%5%;其中 19Q2单季度转正, 为 2.69亿元。 我们认为公司历史上有较高的营运能力,近年来账期略有拉长主要由于公司近年来拓展二级及以上中高端医疗机构客户,因其在药品流通链条上的优势地位导致其应收账款账期相应较长所致。 现考虑到: 1.公司将应收账款、存货等资产的营运效率作为经营的重点之一来关注提升; 2.公司未来拟大力拓展基层与零售终端,我们认为今年公司的应收账款规模将得到有效控制,从而实现经营性现金流净额持续转正。 (三)高毛利业务及基层渠道保持快速增长, 盈利能力持续提升报告期内公司高毛利业务持续增长,未来发展空间广阔。 公司新布局的总代业务、 FBBC业务分别实现 44.71%、 80.01%,体现未来广阔发展空间。 此外医疗器械等传统高毛利业务也实现持续快速增长。 基层医疗机构纯销保持高速增长, 二级以上医院纯销增速上行, 零售药店批发增长稳健,此三渠道报告期内分别增长 30.13%、 25.75%和 14.20%。此外,调拨业务也恢复正增速 展望未来, 分级诊疗、带量采购和未来潜在的医药分家都将长期利好基层医疗机构、零售药店市场不断扩容: ? 国家近来大力推进分级诊疗措施、强基层政策,包括允许医生多点执业、远程医疗、互联网医院和医院联合体等办法,将会进一步提高基层医疗机构的服务水平;放开基层医疗机构的用药目录限制(不仅局限于基本药物目录),将会解决基层医疗机构的药品供应不足问题;进一步增加基层医疗机构的设备投入、允许开办第三方检测机构和鼓励民营资本介入等,将会增强基层医疗机构的服务能力,激活基层医疗机构的体制机制等。根据相关部门公布的统计数据,城市公立医院用药占比持续下降,基层医疗机构用药占比持续提升,分级诊疗政策效果已初步显现。可以预计的是,随着基层医疗机构的药物目录放开,慢病用药将会大幅度向基层医疗机构转移,现有的药品流通渠道格局未来将会发生巨大变化。 ? 4+7带量采购中很多竞标失败的品种,尤其是有品牌的大品种被挤出等级医院端,流向零售药店等,给以公司历史性的机遇。 ? 未来随着医药彻底分开,市场竞争机制就会在医疗机构的药品采购中发挥作用,公司将在竞争中体现更大优势。 ? 公司渠道多样、深耕基层的收入结构也有利于对冲负面政策风险,因为一般来讲负面政策冲击(例如降价等)主要针对等级医院,市场化的第三终端受影响相对较小甚至不受影响,使得公司增长确定性更强,风险较小。 (四) 当前估值仍处于历史低位, 下半年预计仍有改善空间公司当前估值仍然处于 10年以来 PE BAND 的下缘附近, 显著低估。 一方面,我们认为当前价格没有能够充分反映公司二季度所实现的业绩增长和经营质量改善;另一方面,我们认为下半年仍有进步空间: 1. 收入角度看, 公司上半年多项业务处于暂时性调整阶段,未尽全力; 2019H2及 2020年有望持续恢复性增长。例如,中药材中药饮片业务受中药价格下降影响,而中药种植具有周期性,“谷贱伤农”之后容易走向另一个极端;消费品业务有望于 2020年恢复增长等。 2. 盈利能力角度看,公司新布局的高毛利业务——总代业务、 FBBC 方兴未艾;医疗器械领域仍处于跑马圈地的蓝海阶段;渠道方面: 高毛利的基础医院、药店批发业务持续快速增长,都导致公司盈利能力不断提升,长期业绩增速高于收入增速。 3. 费用角度看, 上半年公司管理费用上仍有股权激励费用摊销,财务费用中包含去年发行 ABS 成本费用等,下半年都有望降低。 从本质上看,公司所从事的流通业务具有类金融性质,受货币政策及信用市场影响。上半年虽然国家适度宽松了货币,但是宽货币未能顺利传导至宽信用,致使无论是财务费用还是市场情绪(估值)都未能充分反映货币宽松的影响。 当前时点,政府对于疏通货币政策传导机制已经高度重视,采取多种手段疏通传导渠道,尤其重视民营企业融资难问题。我们认为在国家的高度重视下,未来这一制约公司业绩和估值的因素将得以放松,从而助力公司业绩与估值的继续改善。 3.投资建议: 公司为全国最大的民营医药流通企业,其全国性布局高效的仓储物流运营能力和丰富的上下游资源,为公司未来保持快速发展奠定了较好基础和提供了强大保障;其战略业务医院纯销、中药材及中药饮片及医疗器械等在未来将继续保持高速增长的态势,其较高毛利率的特点将助推公司业绩的快速增长;同时公司积极布局医药电商,静待处方药放开的政策风口。预计 19-21年归属净利润约为 17.01亿元/21.12亿元/25.80亿元,对应 EPS 为 0.91元/1.13元/1.37元,对应 PE 15/12/10倍。维持“推荐”评级。 4. 风险提示: 医改等医药行业政策的不确定性;公司扩张带来的财务风险。
一心堂 批发和零售贸易 2019-08-26 24.55 -- -- 26.54 8.11%
26.54 8.11% -- 详细
1.事件: 2019年1-6月公司实现营收50.60亿元,同比增长17.90%;实现归属上市公司股东净利润3.37亿元,同比增长15.31%;实现扣非归母净利润3.35亿元,同比增长15.09%。实现EPS0.59元。其中,2019年第二季度,公司实现营收24.71亿元,同比增长17.00%;实现归母净利1.62亿元,同比增长0.48%;实现扣非归母净利1.62亿元,同比增长2.25%,实现EPS0.29元。 公司上半年经营活动产生的现金流量净额为3.01亿元,同比增加570.70%,主要系报告期内医保款回款金额同比增加所致。 2.我们的分析与判断 (一)药师缺口拖累利润,远程审方有望缓解压力 公司第二季度净利润同比基本持平,主要受执业药师缺口拖累。公司二季度收入增长17%,较为符合预期;扣非归母净利润仅增长2.25%,略低于预期。公司二季度业绩主要受执业药师缺口的拖累。公司所在的云南省执业药师较为稀缺,一方面药师数量缺口制约了开店速度,另一方面高昂的人力成本也影响了利润。公司2019上半年期末门店数量为6129家,相比于一季度期末门店数量仅增加124家。公司二季度门店新增数量较少,估计也是受到政策对执业药师数量要求的影响。 公司远程审方系统已运行,执业药师缺口压力或缓解。自2019年8月5日起,云南省药监局发布的《关于进一步促进药品零售企业健康发展的意见》开始施行,《意见》中明确支持药品零售企业开展执业药师远程审方服务。公司远程审方系统是全国第一个投入实际运行的远程审方系统,按政策规定一个执业药师可最多覆盖15家药店,可显著缓解执业药师缺口压力。目前公司远程审方系统运行流畅,非高峰期可做到1-2分钟反馈,高峰期可做到5分钟反馈。我们认为,公司的远程审方系统可有效缓解执业药师缺口压力。 公司加强职业药师储备,下半年业绩有望恢复增长。目前公司远程审方系统主要解决老店缺口,新店开设仍需配备执业药师。公司除了对外招聘,还鼓励员工积极报考执业药师资格。预计今年十月,公司员工将有六七百人通过考试。下半年,公司执业药师缺口将得到缓解,公司业绩有望恢复增长。 (二)受打折促销影响,公司毛利率下滑 公司毛利率下滑较大,主要因为公司促销从赠品转为打折。公司2019上半年实现毛利率38.79%,比去年同期下降3.03个百分点;实现销售费用率26.63%,比去年同期下降1.28个百分点。公司毛利率和销售费用率同步下降,主要是因为公司促销模式从赠品转变为价格折扣。这主要是出于计税考虑,因为价格折扣部分不确认收入,但是销售赠品会确认收入。不过由于公司毛利率相对销售费用率下滑幅度更大,公司盈利能力有所减弱。 公司上半年实现管理费用率3.69%,同比上升0.21个百分点;实现财务费用率0.16%,同比下降0.40个百分点。最终,公司上半年实现净利率6.66%,同比下降0.15个百分点。 (三)公司估值合理,看好未来公司业绩恢复增长前景 截至8月21日,公司市盈率(TTM)为25.09,在四家上市零售药房公司中是估值最低的,其余三家市盈率(TTM)都在35倍以上。考虑到公司目前业绩下滑是暂时的,未来业绩恢复增长有望带动估值修复,我们认为公司当前估值合理,具有投资价值。 此外,零售药房行业前景长期看好。一方面,国内零售药店集中度依然偏低,药房龙头有望借药店连锁化趋势提高市场占有率。截至2017年,6家全国性药店龙头企业零售市场占有率仅为12.7%,距国外水平还有较大差距。另一方面,“处方外流”有望给零售药店行业带来巨额增量。药品“零加成”和“医药分离”等政策有望引导处方药从医院终端流向零售药店,集中带量采购未中标品种也亟需从零售药店开辟渠道。我们认为公司作为零售药房龙头之一,未来成长前景广阔。 3.投资建议 我们看好公司未来的发展前景。首先,我们看好公司未来业绩恢复增长的前景。公司当前业绩主要受到执业药师缺口影响,随着远程审方系统开始运转以及公司培育自家员工补充药师,公司未来业绩有望摆脱不利因素。其次,我们看好公司立体化门店布局的经营优势。公司独特的立体化门店布局深入市县级基层市场,在中层市场竞争优势显著,潜力巨大。最后,我们认为公司估值合理,具有投资价值。由于执业药师缺口影响超出预期,我们下调公司盈利预测,预测2019-2021年归母净利润为6.40/7.39/8.62亿元,对应EPS为1.13/1.30/1.52元,对应PE为22/19/16倍。维持“推荐”评级。 4.风险提示 公司门店布局不及预期的风险,执业药师不足的风险,市场竞争加剧的风险等。
天士力 医药生物 2019-08-26 16.74 -- -- 18.44 10.16%
18.44 10.16% -- 详细
投资建议: 一方面,我们继续对丹参滴丸的FDA认证有信心,获批只是时间早晚问题。我们认为丹滴在美国FDA的获批不仅仅对于天士力意义重大,对于我国医药产业也是非常重大的事件。丹滴的获批将进一步推动后续系列产品的FDA认证步伐。我们认为丹滴获批之时天士力将享 受医药板块第一线的估值。公司将成为中药现代化和国际化的绝对龙头企业。另一方面,我们认为公司医药工业未来有望保持稳定增长,为公司后续研发提供支持和保障;四位一体的研发模式也为公司的长远发展做足了准备。预计公司19-21年归属净利润为16.69亿元/19.42亿元/24.30亿元,对应EPS为1.10元/1.28元/1.61元,维持“推荐”评级。 风险提示: 复方丹参滴丸国际化进程低于预期的风险。
爱尔眼科 医药生物 2019-08-26 32.65 -- -- 36.05 10.41%
46.18 41.44% -- 详细
1.事件: 公司发布 2019年半年报。公司 19H1实现营业收入 47.49亿元,同比增长 25.64%。实现归属母公司的净利润 6.95亿元,同比增长36.53%;实现扣非归属净利润 6.95亿元,同比增长 31.93%。 19年上半年实现 EPS 0.22元。 其中,第二季度实现营业收入 25.04亿元,同比增长 23.18%。 实现归属净利润 3.97亿元,同比增长 35.56%。实现扣非归属净利润 4.23亿元,同比增长 33.10%。第二季度实现 EPS 0.13元。 2.我们的分析与判断 (一) 各项业务稳健增长,高端术式提升客单价报告期内,随着眼科市场需求持续增加,公司经营规模和品牌影响力不断扩大及分级连锁体系的完善,规模效应优势显现,公司总体营业收入与净利润均保持持续增长,各项主要业务也保持稳健增长态势。 2019上半年公司门诊量 316.43万人次,同比增长 15.31%; 手术量 29.96万例, 同比增长 7.02%,(剔除受医保和筛查模式影响较大的白内障手术量,同比增长 20.54%)。 平均门诊收入 1501元/人次; 手术平均客单价 11565元/例,均实现持续上升。 2019上半年主要亚专科业务情况分别为: 屈光手术实现营业收入 17.79亿元,同比增长 21.44%,该项业务毛利率为 56.14%(同比+1.54pp); 主要是手术量稳定增长的同时全飞秒、 ICL 等高端手术占比进一步提高,形成量价齐升的趋势。 未来随着: 1.消费升级趋势推动高端术式占比进一步升高; 2.高端术式内部多样化; 3.不断开发个性化术式乃至实现私人订制化,屈光手术业务仍有较大增长空间。 白内障手术实现营业收入 8.47亿元,同比增长 10.92%,毛利率为 39.35% (同比+1.89pp)。 毛利率提升应该是由于白内障手术转型升级以及新技术的运用增加所致。受国家实施城镇居民与农村合作医疗的医保政策整合调整过渡,以及部分省区医保优化调整支出结构影响,白内障业务手术量增长率出现阶段性放缓。 然而白内障手术为刚需, 且我国老龄化程度不断加深, 我们预测未来白内障业务将继续受益于中国广阔市场空间。 视光业务收入为 8.38亿元,同比增长 30.98%,毛利率 53.06%(同比-0.92pp)。视光业务高速增长受益于视光技术和产品的不断创新升级以及国家近视防控战略的部署实施。 眼前段手术业务、眼后段手术业务分别实现营业收入 5.11亿元(同比+18.35%), 3.28亿元(同比+19.20%); 其毛利率分别为 40.15%(+0.63pp)、 35.96%(-0.77pp)。 公司内生业绩增长质量高, Clínica Baviera.S.A 于 2017年 9月 1日并表, 美国医院 AW 于2017年 4月 1日并表, 剔除这两家海外收购的公司,公司归母净利润仍能实现同比 41.84%的高速增长。 此外, 报告期内公司分别收购了晋中爱尔、上海爱尔睛亮、南京爱尔古柏、 无锡爱尔、 蚌埠爱尔和平、 宜春爱尔、 淄博康明爱尔、 湘潭市爱尔仁和、 桂林爱尔、 贵港爱尔、 重庆 爱尔儿童、 达州爱尔博视、 普洱爱尔,新建了沈阳爱尔卓越等医院, 新设了从事医药生产研发的湖南迈欧医疗科技有限公司。 但是经我们统计,这些收购及新建的经营单位整体来看 19年上半年尚未实现盈利(约亏损 713.81万左右),对公司业绩没有正向影响,因此公司扣非业绩增长仍主要为内生增长。 财务指标方面,公司 19H1毛利率为 47.14%,较上年同期下滑 0.52个百分点。销售费用率、管理费用率、财务费用及研发费用率分别为 10.25% (同比-1.97pp)、 12.39%(同比-1.05pp)、 0.70%(同比+0.32pp) 及 1.40%(同比+0.65pp)。 我们估计三费费率降低主要是由于公司规模扩大带来的规模效应,以及去年同期使用央视品牌计划所致,部分地区白内障筛查减少也导致相应开支降低。 19H1公司实现经营活动现金流量净额 9.97亿元,同比增长 28.14%。 经营活动净现金流十分稳健,体现利润质量高。 (二) 成熟医院依然保持较快增长,分级连锁体系持续发挥优势报告期内,公司继续加快完善各省区域内分级连锁网络体系,加快推进以地、县市为重点的医疗网络建设, 覆盖面扩大,覆盖程度加深; 通过不同层级医院的功能定位,高资源共享效率、医疗水平,不断拓展医疗网络的广度、深度和密度,持续增强集团的整体实力和各家医院的竞争力。 随着全国医疗网络不断完善,规模效应进一步体现。 2019上半年年公司前五大医院利润保持高速增长, 合计总营收增速 14.03%, 净利润增速 22.79%, 体现成熟医院也有较高业绩增速。 (三) 欧洲医院业绩稳健增长,未来有望反哺国内报告期内, 公司国际业务稳步发展, Clínica Baviera2019上半年实现业绩增速 10.5%,报告期内在意大利新增医院 1家。 Clínica Baviera 报告期内实现营业收入 6205.9万欧元,同比增长 10.5%; 净利润 720.6万欧元, 同比增长 2.4%。 Clínica Baviera 被收购后业绩曾出现快速增长期, 体现被收购后注入动能及对接资源, 导致欧洲医院发展的积极性大幅提升。 分地区看,收入增速上意大利(+88%) >德国(+18%) >西班牙(+2%), EBITDA 增速上德国(+37%) >意大利(+25%) >西班牙(+24%)。 我们认为,欧洲医院增长势头良好体现公司国际化战略成功,未来国际业务有望持续反哺国内: 1.标的公司自被收购后业绩保持增长,未来盈利能力无忧,有效增厚公司业绩。 2.标的公司的老花镜等手术技术相对国内有很大优势,可以弥补国内技术劣势:由于欧元区经济发达、老龄化程度高,标的公司的老花眼手术技术较为成熟,许多人工晶体的临床试验都是由标的公司承接,可资借鉴; 3.“手术中心+诊所”的商业模式可供公司学习其分级连锁体系。 4.公司得以快速地深度融合国际先进的医疗服务理念和最前沿的技术体系,嫁接高端服务模式和管理经验,有利于公司发展高端医疗服务,而且公 司的全球优秀专家团队得以大幅壮大和丰富。 (四)科研能力不断强化,人才吸引力进一步提升报告期内,公司以“两院”、“六所”、“两站”为核心的科教研体系日趋完善,高水平科研成果不断涌现,平台优势进一步彰显。唐仕波教授和陈建苏教授及其研究团队的论文《利用iPS 条件培养基和飞秒角膜透镜联合构建高活性视网膜色素上皮细胞(RPE)的研究》在全球生物材料权威期刊《生物材料学报》(《 Acta Biomaterialia》)在线发表;徐和平教授及其研究团队的论文《老化视网膜中的免疫调控》在全球眼科领域顶级期刊《 Progress in Retinal and EyeResearch》在线发表,彰显了公司的科研实力。 报告期内,公司在各类期刊共计发表论文 128篇,其中 SCI/Medline 收录论文 30篇、中文核心期刊/中国科技论文统计源期刊收录 64篇,其他期刊论文 34篇。公司科研项目获批立项 42项,国家级项目 2项,省部级项目 19项,市级项目 21项。公司先后组织专家参与国际国内学术会议,包括美国视觉与眼科研究协会年会(ARVO-2019)、“第二届西湖国际白内障及屈光手术学术大会”、第 34届亚太眼科学会大会、美国白内障及屈光年会(ASCRS2019)等学术会议。会议上,爱尔专家参与国际专业会议发言 51人,主持 2人,展板和壁报 50篇;参与国家专业会议发言 147人,主持 11人,壁报或书面交流 362篇。公司专家和国内外知名专家分享临床经验,探讨眼科发展,展示了公司科研学术能力,不断增强公司行业影响力。 公司科研实力不断强化,一方面可以提升公司的医技水平,从而提升公司旗下医院在大众中的口碑及盈利能力;另一方面也有利于吸引更多眼科医生人才加盟:现在公司旗下眼底病医生就已占全国眼底病医生的三分之一,眼科医生加入公司旗下可以获得更高的薪酬收入和提高自身技术实力早已是共识,而未来公司科研能力、影响力也不断强化,更将大幅提升人才吸引力,保证公司长远发展。 3.投资建议: 公司是国内医疗服务龙头企业,其经营规模和品牌影响力不断提升,网络布局不断完善,盈利能力持续增长;同时公司积极探索新业务和国际化路径,前景广阔。预计公司 2019-2021年归属净利润为 13.72亿元/17.81亿元/21.85亿元,对应 EPS 为 0.44元/0.57元/0.71元,对应PE 为 76/58/48倍。我们认为公司已进入高速增长的新阶段,维持“推荐”评级。 4. 风险提示: 新建医院盈利低于预期的风险等。
柳药股份 医药生物 2019-08-19 35.98 -- -- 39.36 9.39%
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1.事件: 公司发布 2019年中报。 2019年上半年公司实现营收 71.97亿元,同比增长 30.47%;实现归属上市公司股东净利润 3.56亿元,同比增长 39.35%;实现扣非归母净利润 3.50亿元,同比增长 37.22%。实现EPS 1.38元。 2.我们的分析与判断(一) 零售和工业板块拉动业绩高速增长公司零售和工业板块高增长拉动公司业绩。 公司 2019上半年收入实现增长 30.47%,扣非归母净利润增长 39.35%,公司高速增长主要受益于零售和工业板块的高增长拉动。公司上半年批发收入约 61.31亿元,占比 85.73%;零售收入约 8.68亿元,占比 12.09%;工业收入约 1.80亿元,占比 2.50%。 尽管公司目前收入仍以批发业务为主,但零售和工业板块收入增长迅速,已成为公司重要的业绩增长点。 零售业务内生和外延均保持高速增长。 公司 2019上半年实现零售业务收入 8.68亿元,同比增长 52.6%。若剔除掉去年收购的新友和大药房并表影响,公司零售业务内生收入约 7.88亿元,实现内生增长38.5%。 截至 2019年 6月 30日,公司共有药店 547家, 相比于 2018年末净增加门店 104家; 其中医保药店 341家, DTP 药房 82家。 公司上半年零售业务没有大规模收购项目,新增门店基本全为自建。 工业板块高速增长,主要受益于万通并表和仙茱中药饮片产能提升。 公司 2019上半年工业板块实现收入 1.80亿元,同比增长 270.5%。 公司工业板块收入爆发性增长主要是受到去年第四季度收购的万通制药并表影响, 上半年万通制药实现收入约 7700万元。 即使剔除万通收入,公司工业板块仍有超过 100%的增长,主要是因为仙茱中药饮片加工产能和产值大幅提升。 批发业务渠道下沉,品种持续优化。 公司 2019上半年批发业务实现收入 61.31亿元,同比增长 25.4%。 公司积极布局第三终端, 向县乡基层市场渗透下沉, 目前批发业务中第三终端和调拨合计占比10.4%。 公司继续加快器械耗材发展,实现器械耗材批发收入约 2.89亿元,同比增长 33.6%。 公司还通过医院供应链延伸服务、器械耗材SPD 项目等拓展配套增值服务,提高客户粘性。 (二) 受益于高毛利业务增长,公司盈利能力明显改善随着高毛利的零售和工业收入占比不断提升,公司毛利率提升明显。 2019上半年公司各项业务中,批发板块毛利率为 8.85%,零售板块毛利率为 25.04%,工业板块毛利率53.84%。近年来,毛利率较高的工业和零售业务收入占比不断增大,带动了公司整体毛利率的提升。 公司工业板块毛利率提升明显, 主要是因为收购的万通毛利率较高。公司占比最大的批发业务毛利率也不断提升,除了因为两票制导致毛利率较高的纯销业务替代了毛利率较低的调拨业务之外,公司积极调整产品结构,大力推进增值服务, 也推动了批发业务毛利率的提升。 公司 2019上半年实现毛利率 12.12%,比去年同期提高 1.89个百分点;实现净利率%,比去年同期提高 0.59个百分点。具体到各项费用上,公司实现销售费用率 2.30%,同比提高 0.30个百分点;管理费用率 1.98%,同比提高 0.29个百分点;财务费用率 0.90%,同比提高 0.52个百分点。 我们认为公司销售费用率提高,部分是由于万通销售开始发力; 公司管理费用率提高,部分是由于零售新开门店较多, 折旧、租金及装修费用增加所致。 由于公司毛利率提升幅度超过各项费用率提升幅度,公司净利率有所提升,盈利能力明显改善。 (三) 公司作为区域流通龙头,对政策冲击具有较强免疫力目前各项医改政策持续推进,集中带量采购扩容、器械两票制、医用耗材集采等措施将陆续落地,公司作为区域医药流通龙头,对政策具有较强免疫力。 公司占广西医药流通市场份额三分之一左右,是广西地区最大的医药分销商。 鉴于公司在当地的龙头地位,以及和当地医院的良好合作关系, 公司业务在广西各项医改政策推出之时,便能抢占先机,调整布局,积极抢占更大的市场份额。 例如药品集中带量采购虽然会使得药价大幅下降,但由于采购量大,只要公司可以拿下这些量统一的配送权,最终盈利甚至可以几乎不受影响。 此外,广西下半年有望推出本省的 GPO 模式。预计会对配送商、配送品种、回款账期等提出更高要求。公司也将利用自身在广西医药流通市场占比大的优势,积极参与广西 GPO 模式, 抢占更多市场份额。 (四) 公司估值偏低,医药流通政策环境持续改善截至 8月 14日,公司市盈率(TTM)为 14.31,申万三级行业医药商业市盈率(TTM)中位数为 16.19,公司市盈率低于行业中位数。考虑到公司目前产品结构优化,盈利能力增强,且医药工业未来增长极具潜力,我们认为公司当前估值被低估,具有投资价值。 此外,国家政策助推医药商业达到拐点。 一方面,“两票制”执行完毕,对行业的负面影响已经消除,行业业绩增长已达到拐点。另一方面,目前医药政策注重减轻医药公司回款压力, 最近集中带量采购政策中也都强调了要保证对企业回款速度,我们认为长期以来困扰医药商业的资金压力问题有望得到缓解,行业经营环境改善。公司作为行业中质地优良的区域龙头,更具投资价值。 3. 投资建议公司业绩表现优异,我们看好公司未来的发展前景。首先, 我们看好公司零售和工业板块高速成长的前景。公司零售业务凭借和医院的良好关系以及“批零一体化”优势大力拓展连锁药店布局,在 DTP 药房、院边店以及承接处方药外流方面具有明显优势。公司工业板块刚刚收购了万通制药,随着万通销售开始发力,万通品种有望快速放量。其次,我们强烈看好公司凭借广西区域龙头地位进行市场整合的前景。公司凭借在广西的区域优势, 得以在“两票制”等措施下借势整合批发市场,并且在各项医改政策中抢占先机,拿下更多市场份额。 最后,我们看好公司批发业务产品结构调整。 公司批发业务积极布局毛利较高的品种,器械耗材增长较快,有望进一步提升批发业务盈利能力。 我们看好公司未来业绩快速成长的潜力,预测 2019-2021年归母净利润为 6.94/9.06/11.79亿元,对应 EPS为 2.68/3.50/4.55元,对应 PE 为 12.96/9.93/7.63倍。 维持“推荐”评级。 4. 风险提示批发市场整合不及预期的风险、 连锁药店布局不及预期的风险、 工业产品放量不及预期的风险等。
昭衍新药 计算机行业 2019-08-16 60.40 -- -- 67.50 11.75%
75.99 25.81% -- 详细
1.事件: 公司发布 2019半年报。 2019年上半年实现营业收入 2.01亿元,同比增长 48.65%;实现归母净利润 4013.63万元,同比增长 78.86%; 实现扣非归母净利润 2863.32万元,同比增长 87.21%;实现 EPS 0.25元。 其中, 2019Q2实现营业收入 1.26亿元,同比增长 51.45%;实现归母净利润 2809.66万元,同比增长 105.55%;实现扣非归母净利润2406.54万元,同比增长 147.70%;实现 EPS 0.17元。 费用及资产方面,销售费用 500.43万元,同比增长 77.31%;管理费用 4026.24万元,同比增长 15.57%;财务费用-99.17万元,同比降低 38.21%;研发费用 1596.07万元,同比增长 50.88%。应收账款5013.96万元,较上期期末增长 29.42%;应付账款 3949.49万元,较上期期末增长 96.19%。 经营性现金流净额 7373.26万元,同比增长 28.43%。 2.我们的分析与判断( 一) Q2业绩大幅改善,期间费用控制良好Q2业绩高速增长,相较 Q1大幅改善。2019H1公司实现营收 2.01亿元( +48.65%),实现归母净利 4013.63万元( +78.86%),扣非归母净利 2863.32万元( +87.21%)。 利润端增速高于收入端,我们认为主要系一方面期间费用率较去年同期有所下降,另一方面投资收益增加所致。其中, 2019Q2实现营收 1.26亿元( +51.45%),归母净利 2809.66万元( +105.55%)。扣非归母净利 2406.54万元( +147.70%)。 相较Q1, Q2收入端与利润端均大幅改善,保持高速增长,我们认为主要系( 1) 动物房周转率与单位产出提高,订单执行效率提升;( 2) 苏州昭衍新增产能投入使用并于 Q2开始贡献业绩;( 3) 新业务(药物警戒、临床业务、梧州猴场等) Q2亏损情况好转。 期间费用控制良好,毛利率略有下降。 2019H1期间费用率29.99%,同比下降 4.52pp,期间费用控制良好。细分来看,销售费用率 2.49% ( +0.40pp),管理费用率 20.04% ( -5.74pp),研发费用率 7.95%( +0.12pp),财务费用率-1.19%( +0.69pp)。 其中, Q2单季度销售费用率 2.25%( 环比-0.66pp), 管理费用率 16.41%( 环比-9.80pp), 研发费用率 6.78%(环比-3.14pp),财务费用率-0.85%(环比-0.96pp)。毛利率方面, 2019H1毛利率 50.90%,较去年同期下降 0.42pp,我们认为主要系人力成本增加所致。 ( 二) 产能扩张+人员扩充+在手订单充足, 确保业绩持续增长公司作为国内临床前研发外包龙头, 持续扩张产能, 不断加强人员队伍建设, 在手订单充足,确保业绩可持续增长。 产能方面, 苏州昭衍新增 1.08万平米动物房已投入使用,极大提升服务通量与容量。 北京昭衍动物房已完成翻新建设,于 6月份投入使用,缓解产能紧张情况。 此外, 公司选址广西梧州,规划建设国际性生物医学研究、疫苗、效果评价技术平台和国际合作平台,目前已完成场地规划设计,于 4月 1日正式开工。 人员队伍方面, 公司继续扩充人员队伍, 报告期内公司员工总数接近千人。 公司优化组织结构,提高管理效率,完善薪酬体系,推行股权激励; 积极开拓国外人才市场,打造国际化和专业化的人才队伍。此外,公司组织系统的内部培训与考核,提升员工的专业技术能力和质量意识。 订单方面, 公司在手订单充足, 后期业绩得到保障。 2019H1新签订单达到 20%增速。 截止报告期末, 公司在手订单量约为 10亿, 相较去年同期增加约 17.6%, 充足的在手订单为公司未来经营业绩提供了有效保障。 ( 三) 产业链延伸稳步推进,收购 Biomere 加快布局国际化公司积极拓展业务领域, 早期临床与药物警戒业务稳步推进。 早期临床业务方面,目前已有太仓、通化、海南肿瘤医院三个基地,用以开展临床项目,把握项目质量。同时,北京已有临床样本分析部门,太仓已招募海归专家,目前处于组建临床样本分析团队的阶段。预计年底三个医院基地和太仓临床样本分析中心能够完成并投入使用。 药物警戒业务方面,昭衍鸣讯先后与不同规模类型企业, 包括央企、合资企业、研发企业、上市公司等建立了药物警戒合作关系。 公司临床Ⅰ期和药物警戒业务稳步推进,目前处于早期投入阶段,收入体量较小, Q2亏损有所好转, 预计全年处于盈亏平衡。 收购美国 CRO 公司,加快布局国际化。 公司拟以 2728万美元收购美国 Biomere 公司 100%股权,预计年底完成交割事项。 Biomere 是美国一家成熟的临床前 CRO 公司,拥有成熟的管理模式和优质的客户资源。我们认为,公司收购 Biomere,将在美国地区拥有实验设施,一方面有助于国际订单在当地消化,另一方面有助于公司完善美国市场布局,扩大公司在美国市场的影响力,未来进一步提升业绩。 ( 四) 股权激励范围广泛,人才激励机制逐步完善19年 7月,公司推出公司推出股票期权与限制性股票激励计划。 计划拟授予权益总计 169.9万股,约占报告期内公司股本总额的 1.05%,激励对象总人数 243人,包括公司及控股子公司的董事、高级管理人员及核心技术(业务)骨干。其中,拟授予股票期权124.9万股,约占报告期内公司股本总额的 0.77%,授予股票期权的行权价格为 48.11元/股,激励对象 238人,包括公司核心技术(业务)骨干。拟授予限制性股票 45万股,约占报告期内公司股本总额的 0.28%,授予价格为 24.06元/股,激励对象 82人,包括公司董事、高级管理人员、核心技术(业务)骨干。各期行权或解限条件为以 2018年营业收入为基数, 2019-2021营收增速分别不低于 30%、 69%、 119.7%。达到行权或解限条件后,根据绩效考核确定个人行权或解限系数。我们对此次激励计划的理解如下:( 1)激励范围较为广泛。 此次激励对象共 243人,激励范围覆盖公司及控股子公司董事、高级管理人员和核心技术(业务)骨干,激励范围较为广泛。( 2)旨在吸引和留住优秀人才,调动激励对象积极性,有效地股东、公司和经营者个人利益结合在一起,助力公司长远发展。 对比公司近年营收业绩,此次行权或解限条件并不严苛,按时完成业绩考核是大概率事件,其实际目的在于调动激励对象积极性,将核心团队个人利益与公司发展相捆绑,提升运营效率。同时也向公众展示公司对人才的重视,有助于吸引更多人才的加入。( 3)激励摊销费用对业绩影响不大。2019-2022年对应的摊销费用分别为 371.43、863.96、281.37和 78.35万元,对业绩影响不大, 同时,我们认为, 股权激励带来的业绩释放远高于摊销费用的增加。 3. 投资建议公司 2019二季度业绩大幅改善, 我们看好其未来业绩保持长期可持续增长。公司是国内医药外包临床前安全性评价领域绝对龙头企业,是国内唯一拥有两个 GLP 机构的专业化临床前 CRO 企业。 一方面, 公司持续扩充产能,不断加强人员队伍建设, 在手订单充足,确保业绩可持续增长。另一方面, 公司积极拓展业务领域,增强整体竞争力, 早期临床与药物警戒业务稳步推进,收购 Biomere 加速布局国际化, 未来有望带来新的业绩增量。 此外,医药外包行业景气度高,市场需求不断扩大。我们看好公司作为临床前安评外包龙头保持高速增长,预测 2019-2021年归母净利润为 1.55/2.17/2.93亿元,对应 EPS 为0.96/1.35/1.82元,对应 PE 为 57/40/30倍。 维持“推荐”评级。 4. 风险提示行业竞争加剧风险;核心技术人员流失风险; 产能扩张不及预期。
安图生物 医药生物 2019-08-14 75.00 -- -- 91.77 22.36%
110.50 47.33%
详细
投资建议 公司2019H1业绩略超预期,核心业务磁微粒化学发光保持高速增长,生化业务中盛世君晖业绩良好,微生物业务增速稳定,公司已形成免疫+生化+微生物三大战略产品线,我们看好公司未来的发展前景。首先,我们看好核心业务磁微粒化学发光持续高速增长。公司拥有自主研发的化学发光仪器A2000和A2000Plus,并且拥有多项配套试剂。同时,100速机型已于19年初获批,为公司进军基层市场奠定基础,另一方面,600速仪器在研,预计2020年获批上市,将助力公司在高中低端市场共同发展。其次,我们看好公司流水线业务的发展前景,短期可带动生化免疫试剂产品放量,中长期可锁定客户配套试剂产品供应,同时增强客户黏性促进其选用更多的产品项目。再次,微生物检测产品中,Autofms1000质谱检测系统已于报告期内获批,将推动该业务快速发展。同时,公司与Mobidiag设立合资控股子公司,积极完善和增强分子诊断领域产品布局,进一步提升公司竞争力。最后,公司研发投入多年维持较高水平,研发产品种类丰富,助力公司长期可持续发展。我们看好公司未来业绩保持稳健增长,预测2019-2021年归母净利润为7.21/9.34/11.99亿元,对应EPS 为1.72/2.22/2.86元,对应PE 为40/31/24倍。维持“推荐”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险;核心技术人员流失风险;产能扩张不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名