事件:公司发布2019年一季报,实现营业收入230.77亿元,同比增长17.89%,实现归母净利润22.76亿元,同比增长8.36%;实现扣非后归母净利润21.82亿元,同比增长9.2%。 投资评级与估值:维持19-21年收入预测910.3、1028.1、1118.2亿元,分别同比增长14.4%、12.9%、8.8%;维持19-21年归母净利润预测71.6、80.5、87.9亿元,分别同比增长11.2%、12.5%、9.2%,对应EPS分别为1.18、1.32、1.45元,最新收盘价对应2019-20年PE分别为26、23倍,维持买入评级。我们看好伊利的核心逻辑:1)公司拥有强大的渠道和产品力,在低线市场拥有行业领先的渠道布局,并积极推进产品结构升级,未来有望通过高端产品的创新裂变和持续下沉保持收入的快速增长和份额的稳步提升;2)公司通过与上游大中型牧场达成全方位深度战略合作、前瞻布局海外原料基地等方式实现了对上游的强掌控力,充足优质奶源的获取为收入稳健增长奠定了坚实基础;3)在原奶由供给过量转为供需偏紧的背景下,预计19年原奶供给缺口将继续扩大,奶价有望加速上涨,推动行业促销减缓、竞争格局改善,伊利作为行业龙头有望受益于此实现盈利能力的边际改善。 收入延续快速增长,高端产品表现超预期:19Q1公司营业收入同比增长17.89%,环比基本持平,为了避免春节错位影响,综合18Q4与19Q1两个季度来看,收入之和的同比增速为17.74%,继续保持在15%以上的较高水平。从产品结构来看,高端产品表现十分抢眼,成为公司收入增长的重要驱动力,安慕希和金典两大重点产品预计仍然实现20%以上的快速增长。19Q1公司销售商品和提供劳务收到的现金为242.77亿元,同比增长17.13%,与收入增长基本匹配。据尼尔森数据,19Q1伊利常温、低温、婴幼儿奶粉市占率分别为38.8%、15.7%、6.3%,同比分别+3.0、-1.3、+0.5pct,常温奶份额的快速提升充分彰显了公司的综合竞争优势。我们继续看好公司通过在低线市场渠道布局的领先优势以及重点产品的持续创新裂变继续实现份额收割,年初预算收入目标有望超额达成。 Q1毛销差同比基本持平,产品结构优化和买赠促销减弱助力毛利率稳步提升:19Q1公司销售净利率9.8%,同比略降0.79pct,毛销差基本稳定,主要系管理及研发费用率略有上行。19Q1公司销售毛利率39.97%,同比提升1.27pct,主要得益于高端产品占比提升的贡献和原奶供需偏紧带来的买赠促销力度减弱;销售费用率24.07%,同比提升1.3pct,预计空中和地面费用投入均有所增加,考虑到公司今年在新业务和新市场的持续投入,预计销售费用率同比仍然会保持相对稳定的水平;19Q1毛销差15.9%,同比基本持平,环比提升近2pct,表明公司整体促销推广力度环比继续收窄,盈利能力有望随之逐渐改善。 营运资金变动主要系时点性波动,持续关注成本上涨带来的行业竞争格局和乳企盈利改善:19Q1末公司预收账款余额为29.58亿元,较年初下降32.8%,主要系年初为春节旺季备货期间,经销商提前打款较多,一季度集中发货后预收账款余额有所回落;预付款项余额为21.96亿元,较年初增加50.43%,主要为原材料采购和广告费用的预付款增加,更多为时点性因素影响。 展望全年,我们继续看好原奶由供给过量转为供需偏紧的背景下,价格实现加速上涨,从而推动下游促销减缓、竞争格局改善;并看好伊利作为行业龙头凭借自身的奶源获取优势和渠道优势加快实现份额抢夺,同时盈利能力亦有望受益于行业竞争趋缓实现边际改善。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期,市场竞争改善速度超预期 核心假设风险:原材料成本上涨过快,市场竞争格局进一步恶化。

事件:公司发布2019年一季报,实现营业收入54.9亿元,同比增长16.95%;实现归母净利润14.77亿元,同比增长22.81%;实现扣非后归母净利润13.97亿元,同比增长21.46%。公司一季度收入和归母净利润表现均符合预期。 投资评级与估值:我们维持2019-21年归母净利润预测52.93、63.60、74.95亿元,对应EPS预测为1.96、2.36、2.78元,分别同比增长21.3%、20.2%、17.8%。当前股价对应2019-20年PE分别为44、37倍,维持增持评级。 收入增长环比略有提速,蚝油景气度领先延续高增长:19Q1公司营业收入同比增长16.95%,环比18Q4略提速1.32pct,主因18Q4任务完成后公司主动控货、19年重新恢复正常发货节奏,公司连续5个季度保持15%以上的较快收入增长,稳健成长价值突出。结合渠道反馈,预计19Q1酱油收入同比增长15%左右,延续稳健增长的态势;蚝油收入同比增长25%左右,高景气依旧,预计主要受益于行业的快速增长、公司产品的进一步细分裂变以及渠道渗透率的提升;酱类收入同比增长6%左右,慢于整体收入增速,预计主要受产品结构老化的影响,公司仍在积极进行调整应对。19Q1公司销售商品、提供劳务收到的现金为44.48亿元,同比增长17.42%,与收入增长保持同步;预收账款期末余额为12.96亿元,较期初下降较多,主要系春节旺季前后渠道备货状态差异的影响,同比仍增长超过30%,快于收入增速,下游经销商打款积极性仍然维持在较高水平。 盈利能力稳步改善,规模效应扩大带来的费效比提升是主因:19Q1公司销售净利率26.91%,同比提升1.28pct,主要得益于期间费用率的下降。19Q1公司销售毛利率45.78%,同比下降0.92pct,预计主要受蚝油产品占比提升和包材成本上涨影响,公司整体产品结构仍处于持续优化之中,中高端产品占比持续提升;19Q1公司的销售、管理及研发、财务费用率分别为12.03%、3.46%、-1.43%,同比-1.15、-0.19、-0.78pct,期间费用率整体同比下降2.12pct,预计主要得益于公司规模效应的持续扩大,同时公司作为龙头拥有较强的主导权亦可根据市场情况灵活调整费用投放节奏。未来伴随高端产品占比的持续提升,我们认为公司整体毛利率仍有提升空间,若原材料成本上涨幅度超出预期,作为定价权极强的行业龙头公司亦可通过提价较好消化成本压力,无需担忧;费用方面,伴随销售规模的持续扩大,销售费用的投入产出比也有望随之提升,整体盈利能力有望继续保持稳步提升。 股价上涨的催化剂:新品销量超预期,产品持续提价 核心假设风险:品类扩张进度低于预期,食品安全问题

事件:公司发布 2019年一季报,实现营业收入 10.4亿元,同比增长 1.26%;实现归母净利润 1.14亿元,同比增长 35.75%;实现扣非后归母净利润 0.86亿元,同比增长 38.53%。 投资评级与估值:维持 2019-21年收入预测 48.6、54.4、60.1亿元,分别同比增长 15.8%、12.0%、 10.4%,维持 2019-21年归母净利润预测 5.4、 6.2、 7.1亿元,分别同比增长 24.5%、15.7%、14.3%,对应 EPS 分别为 1.06、1.23、1.41元,最新收盘价对应 19-20年 EPS分别为 23、20倍 PE,维持买入评级。洽洽作为瓜子行业细分龙头拥有较强的品牌及渠道基础,过去两年在内部组织架构调整、新品快速放量的推动下发展持续提速,未来公司将继续通过细化销售 BU、推动渠道下沉、全面发力电商的方式不断扩大渠道优势,同时通过持续的新品类导入与推广保持收入端的稳健增长,看好公司的长期发展潜力。 春季错位及子公司处置致收入增长放缓,重点单品仍然保持快速放量:19Q1公司营业收入同比增长 1.26%,环比 18Q4有较为明显的放缓,主要系春节错位及子公司股权处置导致同比口径变化的影响。公司产品销售具备一定季节性,春节前为公司传统销售旺季,由于19年春节同比 18年提前十天,导致公司有一周左右的旺季备货收入提前体现于 18年四季度;此外由于公司于去年三、四季度陆续出售了子公司包头华葵和江苏洽康的股权,预计对 Q1合并报表的收入影响超过 4000万元。若剔除子公司股权处置带来的收入影响,同时将 18Q4与 19Q1收入加总计算同比增速以还原春节旺季真实增速水平,预计 18Q4+19Q1两个季度收入之和可比口径收入增速在 11-12%之间,仍然保持在双位数水平,考虑到公司于去年 Q2和 Q3分别对黄袋和传统红袋进行了直接提价,预计销量与均价提升的贡献均在 5%左右。分产品来看,公司两大重点单品黄袋和蓝袋 19Q1分别实现了 30%和 25%以上的快速增长,延续快速放量趋势,公司整体产品结构不断优化、新品收入占比持续提升。 盈利能力同比改善明显,主要得益于提价顺利传导和规模效应扩大带来的毛利率提升: 19Q1公司销售净利率 11.11%,同比大幅提升 2.72pct,其中提价顺利消化和规模效应扩大带来的毛利率是盈利能力改善的主要因素。19Q1公司销售毛利率 30.38%,同比大幅提升 1.45pct,主要得益于去年直接提价的顺利传导消化以及每日坚果快速放量后规模效应扩大实现的毛利率改善。费用方面,19Q1公司销售、管理及研发、财务费用率分别为13.82%、5.25%、-0.6%,分别同比+0.21、+0.58、-0.89pct,整体期间费用率之和同比基本持平。19Q1公司所得税率 18.7%,同比下降 6.1pct,主要系母公司所得税率下降,我们预计与其产品和销售渠道结构变化导致的盈利能力下降和税收缴纳的季度间波动有关。此外,19Q1公司实现营业外收入 1529万元,同比增加 73%,主要系政府补助增加,也对净利率提升有所贡献。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期、利润率提升超预期 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件

事件:公司发布2018年年报,2018年公司实现收入42.59亿元,同比增长22.25%,实现归母净利润2.70亿元,同比增长33.51%;2018Q4公司实现收入13.19亿元,同比增长26.11%,实现归母净利润0.74亿元,同比增长16.55%;拟向全体股东每10股派发现金股利3.76元(含税)。公司公告拟变更可转债募投项目,将2.5亿元由四川工厂转向无锡工厂。 盈利预测与估值:考虑到菜肴制品表现有望好于预期,略上调2019-20年收入预测至49.3、56.8(前次47.8、54.2亿),新增2021年收入预测65.1亿,分别同比增长15.7%、15.2%、14.6%,略上调2019-20年归母净利润预测3.2、3.8亿(前次3.1、3.6亿),新增2021年预测4.5亿,分别同比增长17.1%、18.3%、20.3%,对应EPS 分别为1.47、1.73、2.09元,当前股价对应2019-20年PE 分别为27x、23x,维持增持评级。 收入增长环比略有提速,分品类表现均衡,菜肴制品有望成为发展新亮点:18Q4公司收入同比增长26.11%,环比加速1.5pct,主要得益于销量的快速增长以及去年四季度减少促销力度带来的变相提价的贡献。分产品来看,公司整体表现较为均衡,各品类均有较快增长,18年火锅料制品中肉制品和鱼糜制品分别实现收入11.95、15.67亿元,同比增长20.71%、21.29%;面米制品实现收入10.98亿元,同比增长18.64%,略慢于整体,主要受产能限制;菜肴制品实现收入3.95亿元,同比大幅增长45.86%,主要得益于大单品的继续放量和预制菜新产品的切入试水。展望未来,我们认为在产能扩张、产品创新和市场拓展的同步推进下,面米制品和火锅料制品仍然能够保持双位数较快增长;而通过轻重资产模式相结合来切入的预制菜领域发展空间则更为可观,有望在低基数下延续高速增长,成为公司中长期的重要新成长点。 18Q4净利率略有下降,主要受成本抬升、财务费用增加和存货资产减值损失影响:18Q4公司销售净利率5.6%,同比下降0.46pct。从毛利率角度来看,18Q4公司销售毛利率26.99%,同比略下降0.23pct,预计主要系猪肉制品成本上涨和产品结构变化的影响;费用方面,18Q4销售费用率14.35%,同比略下降0.32pct,财务费用率0.49%,同比上升0.5pct,主要是公司在配合新产能投放时需要补充流动资金增加了部分贷款以及可转债融资费用的计提;另外公司于四季度确认了超过800万元的资产减值损失,预计其中主要是针对猪瘟疫情对猪肉原料进行计提的资产减值损失,虽对短期利润造成一定不利影响,但已基本在18年体现完毕,19年公司已转向使用进口猪肉原料,以避免猪瘟病毒对公司经营造成的影响,虽成本有所上升但经营确定性和安全性大幅提升,预计大概率不会再发生类似的减值损失。

事件:公司发布2019年一季报,19Q1实现收入5.27亿元,同比增长3.81%;实现归母净利润1.55亿元,同比增长35.15%;实现扣非后归母净利润1.54亿元,同比增长35.27%。 投资评级与估值:我们维持2019-21年收入预测23.1、27.0亿、31.2亿,分别同比增长20.5%、17.1%、15.6%,维持2019-21年归母净利润预测8.3、9.9亿、11.6亿,分别同比增长25.1%、19.8%、17.2%,对应EPS 预测分别为1.05、1.26、1.47元,最新收盘价对应19-20PE 分别为29、24x,维持买入评级。 基数偏高导致收入增长放缓,静候渠道策略调整效果显现:19Q1公司营业收入同比增长3.81%,较18年的快速增长有较为明显的放缓,我们认为主要系基数原因。17年末由于全年任务提前达成,公司主动进行控货,故18年初时渠道库存处于偏低的位置,18Q1公司在终端需求增长和渠道补库存的共同推动之下实现了收入端的高速增长;而18Q4公司发货节奏保持平稳,渠道库存也处于合理水平范围,故尽管19Q1下游需求仍有稳健增长,但由于同比基数偏高导致公司收入端增速放缓明显。另外公司19年对于渠道下沉、特殊渠道开拓等方面均有较为明确的战略规划,Q1仍处于多项举措的起始推进阶段,渠道调整的效果体现需要一定时间,故我们预计Q1收入增速大概率为19年全年低点,Q2起有望实现收入端的环比加速。 成本红利释放是净利率提升主因,单季度费用投放大幅减少主要系季度间波动:19Q1公司销售净利率29.48%,同比大幅提升6.84pct,其中毛利率提升是主要原因,销售费用率下降是次要原因。19Q1公司销售毛利率58.14%,同比提升6.96pct,主要得益于18年青菜头成本同比的明显下降,18Q1公司生产主要使用的是17年的高价青菜头原料,而19Q1使用的是18年相对低价的青菜头原料,故19Q1同比成本红利较为突出;展望全年,19年整体原料采购成本同比延续下降趋势,预计19年全年毛利率同比仍会有较为明显的提升。19Q1公司销售费用率20.11%,同比下降2.96pct,也是净利率提升的原因之一,主要系季度间费用投放节奏的波动,我们预计在成本红利延续的背景下公司将会相应加大市场投入力度,19年全年销售费用率同比将会稳中有升;19Q1管理及研发费用率2.86%,同比下降0.25pct,主要得益于良好的费用控制。 原料采购情况良好全年成本可控,营运资金变化主要为节点性波动:19Q1公司存货余额4.58亿元,同比增加32.95%,主要系库存原料的大幅增加,19年原料价格延续下降趋势,公司采购量仍然保持在较高水平,同时还通过和加工户、合作社的战略合作模式提前锁定更多原料及半成品,全年所需原料已锁定较高比例、成本无忧。从营运资金情况来看,19Q1末应收票据及应收账款余额为4205万元,同环比均有明显增加,主要系公司配合渠道拓展和下沉工作适当对部分客户放宽信用额度,故短期季度节点值上升较多,但整体仍会坚持稳健的信用政策,大部分授信均会在年内收回以控制坏账风险;同时19Q1公司预收账款余额为9788万元,较年初下降37.03%,主要系季度末节点值波动,整体打款政策未有变化。 股价表现的催化剂:渠道拓展效果超预期,成本下降超预期核心假设风险:渠道拓展进度低于预期,提价后渠道及终端接受度不达预期

事件:公司发布2018年年报,2018年实现营业收入43.68亿元,同比增长13.45%,实现归母净利润6.41亿元,同比增长27.69%;18Q4实现收入11.02亿元,同比增长14.71%,18Q4实现归母净利润1.53亿元,同比增长23.6%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利6.1元(含税),合计派发现金股利2.5亿元,同时向全体股东每10股转增4股。 投资评级与估值:公司收入和业绩表现符合预期,我们略调整2019-20年归母净利润预测至8.01、9.78亿元(前次7.97、9.81亿元),新增2021年归母净利润预测11.73亿元,分别同比增长25.1%、22%、20%,对应EPS分别为1.95、2.39、2.86元。当前股价对应2019-20年分别为23、19xPE,维持“买入”评级。 开店加快带动收入加速增长,同店收入保持上升趋势:公司18年营业收入同比增长13.45%,18Q4营业收入同比增长14.71%,环比有所提速,预计主要系开店速度有所加快。截止到2018年底,公司在大陆地区开设了9915家门店,较17年底净增加862家,其中18Q4净新增门店205家,较17Q4的133家增加明显,是18Q4收入增长提速的主要原因;从同店角度来看,18Q4同店收入增速预计在3%以上,主要得益于门店改造带来的效率提升、线上渠道引流以及直接提价。18全年公司继续通过积极布局高势能门店和布局优化实现单店收入的稳定提升,预计18年底高势能门店已超过700家,未来公司仍会聚焦这一方向抢占重点渠道,高势能门店中期占比有望达到10%,从而带动整体单店收入的进一步增长;同时公司持续致力于推进O2O业务发展,截止18年底注册会员已超4000万,有效实现了线上向线下门店的引流。 成本上行导致毛利率短期承压,整体盈利能力仍保持稳健提升:18Q4公司销售净利率13.57%,同比提升0.86pct,主要得益于费用的有效控制。18Q4公司毛利率32.47%,同比下降4.4pct,主要系原料鸭副制品价格同比大幅上涨所致,尽管公司已于18年H2对部分区域的部分产品执行了直接提价,但毛利率短期仍然面临一定压力。分产品来看,18年公司禽类、畜类、蔬菜类和其他产品毛利率分别同比-2.13、+5.72、+3.84、+1.92pct,除禽类产品受鸭价上涨影响外,其他产品毛利率同比均实现了较为明显的提升,主要受益于规模效应带来的成本优势扩大。费用率方面,18Q4公司销售费用率7.72%,同比下降2.17pct,主要系公司在成本上涨的背景下主动减少促销宣传,管理及研发费用率6.05%,同比下降2.44pct,主要系咨询服务费的大幅减少和公司费用控制的成效体现。整体来看,公司在成本上行周期内主动通过费用方面的灵活控制与投放节奏调整保持净利率的相对稳定,盈利能力仍然保持稳步提升的趋势。 19年成本压力有望减轻,品类扩张助力打开长期空间:18Q4起鸭价已有所回落,公司原料鸭副制品采购价也随之环比下降,公司目前原料库存平均在半年左右,故19H1成本已基本锁定,19年H1毛利率有望恢复同比提升,同时18年Q3鸭苗价格的快速上涨促使上游积极扩产,19年鸭价有望同比回落,公司毛利率压力将随之减轻。同时公司也在积极通过库存原料的调整来应对成本压力,18Q4鸭副价格回落后公司积极增加原料储备,18年末公司存货金额超过6亿,主要系原材料的增加,同环比均有明显增长,公司对成本的控制和平滑能力持续强化。中长期来看,公司除传统业务外还在积极拓展“椒椒有味”串串香门店以实现品牌价值的延伸和规模效应的持续扩大,目前“椒椒有味”仅在湖南、湖北部分市场进行试点,门店数量约30家,19年预计门店数量有望达到200家,由于经营模式差异,“椒椒有味”拥有较高的毛利率和净利率,且回本周期较短,未来有望成为公司中期重要增长点。 股价上涨的催化剂:新开门店数量超预期、单店收入增速超预期 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件。

事件:公司发布2018年年报,实现收入41.97亿元,同比增长16.5%;实现归母净利润4.33亿元,同比增长35.58%;实现扣非后归母净利润3.29亿元,同比增长46.12%。18Q4实现收入12.87亿元,同比增长17.81%,实现归母净利润1.34亿元,同比增长61.03%,实现扣非后归母净利润1.30亿元,同比增长56.87%;拟向全体股东每10股派发现金红利5元(含税)。公司公告拟以自有资金以集中竞价方式回购股份5000-10000万元,并将其中不超过50%用于公司股权激励或员工持股,剩余部分用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券,回购价格不超过30元/股。 投资评级与估值:维持2019-20年收入预测48.6、54.4亿元,新增2021年收入预测60.1亿元,分别同比增长15.8%、12.0%、10.4%,维持2019-20年归母净利润预测5.4、6.2亿元,新增2021年归母净利润预测7.1亿元,分别同比增长24.5%、15.7%、14.3%,对应EPS分别为1.06、1.23、1.41元,最新收盘价对应19-20年EPS分别为21、18倍PE,考虑到新品放量效果有望好于预期,上调目标价至27.5元,对应19年26倍PE,维持买入评级。 春节提前助力四季度增长环比提速,传统产品企稳,新品快速放量:18Q4公司收入同比增长17.81%,相较于18Q3环比提速4.03pct,主要得益于春节假期同比提前10天带来的提前备货。全年来看,公司受益于直接提价与新品放量实现量价齐升,自2012年以来首次实现双位数收入增长,并且这一趋势在19年有望继续保持。分产品来看,18年传统瓜子收入同比增长超过7%,销量基本企稳并受益于年中执行的直接提价;蓝袋系列含税销售额突破7.1亿元,同比增长约35%,19年在渠道渗透的提升和新口味海瓜子的推出有望继续保持快速增长;每日坚果系列含税销售额突破5亿元,快速放量,19年有望继续实现快速增长;18年新品山药脆片推出半年已实现超过6000万元的含税销售。展望19年,我们预计公司仍会保持量价齐升的发展态势,价格方面,上半年公司同比享有较为明显的提价红利,销量方面,传统红袋及其他产品预计基本稳定,蓝袋、黄袋、山药妹三大重点单品有望通过渠道渗透、品牌宣传继续保持快速增长。 提价消化顺畅,利润增厚明显,盈利能力有望持续提升:18Q4公司销售净利率10.4%,同比大幅提升2.79%,主要系提价顺利传导带来的毛利率改善。18Q4销售毛利率30.76%,同比提升2.57%,主要得益于18年Q2-3对黄袋和红袋分别进行的直接提价,预计19H1毛利率仍会受益于直接提价保持同比提升,此外伴随每日坚果销售快速增长、规模效应显现和技改的推进,也会对其毛利率改善有所贡献。费用方面,18Q4销售费用率13.36%,同比提升1.12pct,预计主要系春节旺季提前和产品结构变化导致运费以及广告推广费有所增加;管理、研发及财务费用率之和同比变化不大。

事件:公司公告拟以不超过35.00/元的价格回购公司股份,回购数量不低于1.52亿股、不超过3.04亿股(占公告发布日总股本的2.5%-5.0%),本次回购期限为今日起不超过12个月,回购股份将用于实施股权激励。回购的股份应当在披露回购结果暨股份变动公告后三年内转让或注销。实际完成数量需视市场情况而定,按照回购股份数量和价格上限测算,预计使用资金不超过106.37亿元。 投资评级与估值:我们维持19-21年收入预测910.3、1028.1、1118.2亿元,分别同比增长14.4%、12.9%、8.8%;维持19-21年盈利预测71.6、80.5、87.9亿元,分别同比增长11.2%、12.5%、9.2%,对应EPS分别为1.18、1.32、1.45元,最新收盘价对应2019-20年PE分别为24、22倍。我们看好伊利在19年原奶供需偏紧、奶价有所上涨的背景下通过自身的强掌控力获取充足奶源以保障收入稳健增长,同时受益于奶源紧张背景下行业促销减弱实现盈利能力边际改善,维持买入评级。 拟大比例回购用于股权激励,完善长效激励机制,彰显发展信心:公司历史上曾分别于2006、2016年推出过股权激励计划,于2014年推出员工持股计划(分十期进行),此次拟大比例回购股份并于未来三年内计划新推出股权激励计划(回购方案已获董事会审议通过,若新推出股权激励则仍需股东大会批准)。公司本次拟回购股份数量占总股本比重为2.5%-5%,若全部用于股权激励,惠及对象范围和激励力度均会较为可观,而三年的有效期为公司完善中期激励机制奠定了良好基础。我们认为公司在当前时点选择回购股份进行激励彰显了公司对于内在价值的充分信心,为公司长远发展助力。 需求端高景气延续,重视成本上涨对于行业格局的影响,看好伊利在奶源供给方面的竞争优势:公司于18年年报中披露2019年经营计划,计划实现营业总收入900亿,同比增长13.1%,利润总额76亿元,同比基本持平。从1-2月渠道反馈来看,终端需求延续高景气,伊利终端销售增长仍然保持双位数较快水平,高端产品安慕希金典等增长环比四季度进一步提速,产品结构优化明显。而从竞争格局来看,我们认为需要高度重视原奶成本上涨对下游竞争格局的影响,19年在国内原奶供需趋于紧张的背景下,乳企实现收入增长的首要基础是足够的优质奶源供应,市场份额的提升即意味着奶源份额的提升。伊利在奶源获取方面依靠嵌入式管理、深度战略合作等多种方式实现了对奶源的极强掌控力,从春节旺季期间表现来看,伊利的市场份额仍在显著提升。同时由于奶源偏紧,乳企费用投放空间相对有限,全年维度来看行业竞争格局有望逐渐趋于缓和,因此尽管公司盈利指引相对保守,但我们并不悲观。 长期发展战略明确,稳步迈向五强千亿:中长期来看,公司在新品类拓展、海外布局上均在持续积极推进,立足乳制品、发展多品类的综合食品巨头雏形已现。继续坚定看好公司通过渠道深耕与品类创新实现乳制品份额的持续提升,同时通过自身强大的品牌及渠道推力实现新品类培育与布局,2020年达成五强千亿目标可期。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期,市场竞争改善速度超预期 核心假设风险:原材料成本上涨过快,市场竞争格局进一步恶化。