盈利预测、估值与评级 公司19Q4外销收入略低于预期,内销品牌收入加速增长,全年来看,因内销品牌业务实现实质性突破,盈利能力创历史新高,整体符合预期。我们预计2020年公司内销品牌业务继续快速增长,外销收入有望企稳回升,上调19-21年EPS预测为0.86/1.04/1.24元(原预测为0.80/0.94/1.09元),对应PE为23/19/16倍,公司厚积薄发,有望成为小家电新消费的旗手,维持“买入”评级。 风险提示:人民币汇率大幅升值影响盈利能力,内销品牌业务创新乏力。

投资建议 美的在2019年回购计划到期后,推出了新一期股票回购,预计2018年-2020年的回购规模超过百亿。在良好治理结构保障下,我们认为公司后续常态的股票回购以及高现金分红值得期待。而提升分红与现金回购正是成熟消费股切换到PB-ROE估值框架的重要逻辑链条,叠加A股的资金结构变动,成熟消费龙头的估值体系有望向美股逐步演化。 短期虽有疫情影响,但美的2020年全年基本面增长确定性依旧最强。维持预测公司19~21年EPS为3.48/4.05/4.59元,对应PE为16/13/12倍。回购方案有助于在中短期稳定市场情绪和公司股价,而中长期,公司战略前瞻,治理领先,短期疫情导致的价格回调正是中长期资金的合适买入点,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响大于预期、地产销售/竣工低于预期、行业竞争超预期。

事件: 三花智控公布 2019年业绩快报,业绩符合预期,2019年实现营业收入113.2亿元(+4.5%),归母净利润 14.2亿元(+9.9%),其中 2019Q4实现营业收入 27.0亿元(+5.1%),归母净利润 3.6亿元(+35.5%)。 2019年以来,公司收入增速在 19Q2见底,19Q4继续小幅回升至 5.1%。 分两大业务板块来看,19Q2以来制冷业务整体保持小个位数增长,汽零业务增长从 19Q2以后逐步加速。 从主要制冷阀件的销量来看,19H2以来制冷阀件行业销量恢复到两位数增长,尤其是电子膨胀阀收入增速趋势性上升,估计公司传统制冷业务收入增速稳中有升。19Q4汽零业务 单季收入估计继续快速增长。19Q3新能源车零部件收入保持快速增长,同时传统车零部件收入增速转正,从汽零业务 19年 17亿的收入目标倒算,估计 19Q4汽零收入继续环比提升,接近 30%增长。 综合制冷业务和汽零业务两块主业来看,公司收入增速从底部回升趋势已经明朗。 单季净利率大幅提升,估计受益于订单结构优化 。19Q4公司净利率为13.5%,同比+3pct,估计主要系毛利率更高的电子膨胀阀/新能源车零部件收入订单占比上升,订单结构优化导致毛利率明显提升,此外,估计汇率变动对单季利润的负面影响同比有所下降。 图 图 3:19Q4单季净利率同比大幅提升8.7%14.1%15.7%11.5%10.3%14.4%15.8%10.7%9.6%14.2%12.9%10.5%9.3%14.2%13.0% 13.5%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%16Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4资料来源:Wind,光大证券研究所◆ 投资建议19Q4公司收入增速稳中有升,盈利能力受益订单结构优化大幅改善,符合预期。展望后续,公司成长路径清晰,竞争壁垒明确,制冷和汽零业务都将进入快速增长期。小幅上调 2019年 EPS 预测为 0.51元(原预测为 0.50元),维持 2020-21年 EPS 预测为 0.64/0.78元,维持“增持”评级。 风险 提示 : 1、中美贸易争端升级;2、人民币汇率大幅升值;3、未联动定价的原材料价格大幅上升。

2019年12月,我们发布九阳股份动态跟踪报告《两个中长期增长点逐渐明朗》,市场反馈较为积极,但大部分投资者依然对九阳股份经营能力的变化及其根本原因认知不足。 我们希望通过第二篇跟踪报告,传递我们的理解:对于九阳未来开启新一轮增长的信心,并不是基于短期数据跟踪,而是基于公司经营思路的转向,以及相应的组织架构变革,以配合新战略的落地。 过去变化的背后原因:反思不足,经营转向用户导向 2017年以来九阳持续发生的积极变化,都源于17年开始公司管理层对过去经营中不足之处的彻底反思,并推动经营转向用户导向。具体措施包括:1)创新回归核心品类;2)推动线下渠道的新零售转型;3)积极拥抱新消费浪潮,开放吸纳人才,补充新鲜血液…… 未来变化的机制保障:BU制激发活力,专业资源能力平台化 经营转向之外,为了配合新战略的实施,在19年初,管理层主导将组织架构从“事业部制”调整为“BU制+专业资源平台”,包括两方面变化:1)将事业部拆分为产品BU和渠道BU,实现更细致的考核;2)过去各事业部部分职能部门整合为整个公司的专业资源共享平台。 BU制将推动公司内部组织小型化,在经营上更灵活,同时赏罚更分明,更有活力。而采购等专业资源的平台化,将减少组织冗余,实现更强的规模效应,强化专业资源能力。 疫情只是小波澜,开启新一轮增长是大概率事件 疫情当前,公司经营面临线下客流下滑和供应链恢复等挑战,但我们认为疫情只是小波澜,并不影响公司经营能力的趋势性提升,疫情影响过后,中长期增长点将持续兑现,九阳开启新一轮增长是大概率事件。 投资建议: 我们认为,经营转向和组织焕新是公司经营能力趋势性提升的根本原因,疫情只是小波澜,九阳开启新一轮增长是大概率事件,尚存在预期差。维持2019-21年EPS预测为1.07/1.26/1.45元,对应PE为23/20/17倍,维持“买入”评级。 风险提示:1、国内市场竞争加剧;2、新品牌本土化较慢。

事件: 海尔智家12月12日晚间公告,公司目前正在初步探讨私有化海尔电器的方案,该等可能的私有化安排将通过换股的方式进行,对价股票为将于香港联合交易所主板上市的H股股票。如该交易实施完成,海尔电器将在香港联合交易所主板终止上市,公告发布之日,公司尚未向海尔电器提出任何私有化安排,尚未就该等私有化安排达成任何协议、承诺或其他确定意见(如换股比例及私有化时间表等),该等私有化安排尚存在重大不确定性。 点评: 海尔电器为海尔智家H股子公司,包含国内洗衣机/热水器制造以及内销渠道分销业务。海尔电器为海尔智家持股45.64%(截止19年中报)的H股子公司。海尔电器主要业务包含国内洗衣机、热水器的制造以及国内市场的渠道分销,而国内冰箱/空调等产品制造以及海外家电产业则归属于海尔智家。 海尔电器2018年实现营收853亿元,归母净利38亿元。截止12月12日收盘,其总市值大约为550亿元人民币。 若成功实施将增厚归母利润规模,EPS增减将取决于换股溢价。公司成功换股吸并子公司少数股权后,整体归母净利规模将得到增厚。落实到EPS上,虽然海尔智家的估值水平略高于海尔电器,但由于后续换股中可能存在一定溢价,所以实际吸并后EPS可能基本持平或略有下降。 复杂的股权架构的设立,导致海尔过往经营中一致性受到钳制,平台合并后经营/利益一致性更强。 我们认为,相比较短期EPS的小幅度变化,公司对换股吸并事项探讨背后的中长期逻辑更值得关注。 由于历史原因,海尔系拥有A/H两个上市公司平台,且各自业务不同,过去存在较多治理问题:1)海尔智家股东无法完全分享洗衣机、热水器这两部分优质资产的利润与现金流回报(2018年海尔智家少数股东权益规模达23亿元)。2)两个平台间存在较多复杂的内部交易结算。例如KA销售由海尔智家负责财务结算,自有渠道(专卖店)则由海尔电器负责,物流业务在海尔电器旗下。因此公司需要平衡各个平台的股东利益,存在一些利益不一致现象。3)两个平台拥有各自管理团队,过去存在一些管理职能重叠或权限冲突问题。 公司本次若成功通过私有化方案,统一为一个业务/上市平台,将解决过去公司治理层面的诸多弊端,从全局角度实现股东利益最大化。 海尔智家前期因股权架构问题现金流较为紧张,因此股权融资较多,并且影响了分红率。以2019年中报数据,若剔除海尔电器并表部分,海尔智家账面现金及等价物(现金+净票据+理财)约150亿元,而有息负债则达到364亿;而海尔电器拥有现金215亿却无有息负债。因此海尔智家2018年出现了可转债、D股发行等数次股权融资,致使股东利益被摊薄。同时,海尔智家过去5年分红率均仅在30%,显著低于美的集团与格力电器,与家电龙头高ROE能力、高现金流能力不符。若此次私有化事件完成,公司将完全拥有海尔电器账面现金资产的支配权,现金流状况有望得到重大改善。 盈利预测、估值与评级 公司正在初步探讨私有化海尔电器的方案,标志着开始着手改善股权架构与公司治理问题。后续若成功实施,海尔系前期存在的股权架构复杂、关联交易较多的问题将得到明显改善,同时海尔智家的现金流状况也将大幅优化,公司的协同能力、盈利能力都存在持续提升的可能。考虑到公司当前估值为三大白电最低,市值也落后格力美的较多,后续可能存在较大的投资机会,建议投资者积极关注事件进展。我们维持预测公司19-21年EPS为1.46/1.42/1.57元,对应PE为12/12/11倍,维持"买入"评级。 风险提示: 方案未成功落地,换股吸并溢价过高。

事件: 高瓴完成格力电器15%股权转让合同签订2019年12月2日,公司控股股东格力集团与珠海明骏签署《股份转让协议》,约定珠海明骏以46.17元/股的价格受让格力集团持有的格力电器9.02亿股股份(格力电器总股本的15%),合计转让价款为416.62亿元。 受让股份的资金来源于自有资金及自筹资金,比例约为1:1。其中:自有资金来源为各合伙人出资,合伙人合计认缴金额为人民币218.50亿元。自筹资金为5年以上期限银行贷款(3年内无需还本)。后续国资委、珠海市政府、深交所陆续完成审批流程后股权过户,锁定期三年。 点评: 持股结构&董事会席位分析:管理层持股比例将大幅提升,依旧掌握实际经营决策权管理层实体最终持股比例将达到1.665%,其中95%为董明珠持有,交割后将另外推动不超过4%总股本的股权激励。管理层实体格臻投资(董明珠持股95.48%)作为LP认缴珠海明骏13.9亿元的出资额,约占出资总额的6.38%;同时拟在6个月内受让珠海博韬持有的10.3亿出资额(总出资额4.72%)。因此,管理层实体合计认缴珠海明骏出资总额的11.10%,即公司总股本的1.665%。此外,管理层实体将享有珠海贤盈(珠海明骏的唯一GP)GP收益的41%,GP收益中的8%也会拿来奖励管理层及员工。 同时在交割完成后,珠海明骏将推动上市公司层面总额不超过4%的公司高管和骨干员工的股权激励计划。若考虑4%的股权激励后,公司管理层+京海担保的持股比例合计将接近15%。此外,珠海贤盈在珠海明骏LP转让其权益时可以指定特定主体行使优先购买权。

事件: 公司发布 2019年三季报,前三季度实现收入 56.3亿元,同比+4.3%,实现归母净利润 10.9亿元,同比+7.3%,扣非归母净利 10.3亿元,同比+11.4%。其中 2019Q3公司营收 21.0亿元,同比+10.6%,归母净利润 4.2亿元,同比+18.2%,扣非归母净利 4.1亿元,同比+22.2%。公司收入如期回暖,成本红利推动单季业绩超市场预期。同时公告预计全年净利润增长2~10%,对应 19Q4利润同比-10~16%,结合前三季度业绩表现,我们预计全年业绩有望贴近上限。 点评: 精装驱动收入边际改善,零售降幅有所收窄。公司收入增速较中报明显改善,主要驱动力为精装修渠道。随着地产公司竣工交房加速,以及近两年精装占比提升,行业精装渠道持续保持高增长,而公司是地产商首选合作伙伴之一,充分受益行业红利。我们估计 Q3精装渠道进一步加速,实现翻倍以上增长。同时,线下零售渠道也略有改善,预计降幅收窄至个位数。展望后续,我们预计精装渠道 2020年仍能保持 40%~50%以上高速增长,而收入占比已近 15%,将成为下一阶段收入增长的主要动力。 成本红利驱动利润率改善,坚守高端确保品牌定位。公司 Q3毛利率55.7%,同比+2.6pct 改善显著,主要受益钢材价格低迷,增值税减免亦有小幅贡献。因精装占比提升,销售费用率结构性下降 0.9pct。因单季税率略有波动(去年同期股权激励费用抵扣),综合来看单季利润率提升 1.3pct改善明显。从零售数据来看,虽然行业需求较低迷,但公司均价同比基本持平,坚守高端,确保了品牌定位和盈利能力的稳定。 现金流稳定,经营质量优异。虽然精装渠道存在一定账期,但公司期内现金流表现依旧优异,经营净现金流 10.3亿。应收款仅 5.0亿,账面现金(含理财)高达 49亿,储粮丰厚。 盈利预测与估值评级:公司业绩略超预期,精装渠道高速增长驱动收入改善,成本红利推动利润率提升。考虑竣工交房数据仍在持续改善,公司精装渠道高增长可持续,随着零售底部回暖,业绩持续改善可期。我们维持公司 2019~21年 EPS 预测 1.69/1.88/2.05元,维持“买入”评级。 风险提示:零售改善低于预期;竞争格局恶化。

投资建议: 行业增长承压背景下,公司交出了一份靓丽的三季报。收入/利润增速依旧维持19H1基调。在行业景气度底部周期表现出了强大的增长确定性。经营优质,现金流继续同比改善,其他流动负债历史新高,基本锁定未来1~2年的增长基调。靓丽业绩的背后是公司领先的战略思维和强大的执行能力带来的变革红利。作为多领域布局的龙头,公司未来看点仍是在产品升级、效率驱动战略下,各项业务份额的稳定提升,增长空间充足。 考虑公司充足业绩余量以及小天鹅并表带来的归母净利增厚,我们上调公司2019~21年EPS预测为3.48/4.05/4.59元(原为3.35/3.76/4.18元),对应PE为15/13/12倍,维持“买入”评级。 风险提示: KUKA经营低于预期、空调竞争趋于激烈、地产销售/竣工低于预期。

投资建议: 虽然空调需求承压和格局偏紧对公司空调业务盈利增长有一定压力,但公司冰箱业务经营改善有望对业绩形成一定支撑,更重要的是,多联机业务方面,凭借份额的稳步提升,以及结构升级和成本红利对利润表现的支撑,多联机业务利润增速预计达20%左右。维持预测公司2019~21年EPS为1.21/1.38/1.50元,对应PE为9/8/8倍,维持“增持”评级。 风险提示: 需求大幅下滑,原材料成本上涨,汇率大幅波动。

事件: 九阳股份发布2019 年三季报, 2019 年前三季度实现营业总收入62.5 亿元,同比+15.0%;归母净利润6.2 亿元,同比+8.5%;扣非归母净利润5.8 亿元,同比+25.2%。2019Q3 单季营业总收入20.7 亿元,同比+15.0%;归母净利润2.1 亿元,同比+6.4%;扣非归母净利润2.1 亿元,同比+18.7%。 核心观点: 收入分析:破壁机和Shark 中国高增长,内销增速环比提升 2019Q3 收入20.7 亿元,同比+15%,和2019H1 增速基本持平,在消费环境偏弱的背景下,九阳单季增速保持较快增长,略超预期。 2019Q3 内销收入同比增长约14%,其中破壁机保持20%以上增速,带动食品加工机品类保持较快增长。同时,因新品上市销售,19Q3 双煲(电饭煲+压力煲)收入增速转正。SharkNinja 中国通过电商渠道和九阳专卖店渠道快速扩大品牌影响力,单季实现收入约7000 万元(19H1 收入5377 万元), 增长提速。 2019Q3 外销中关联交易出口约1 亿元,同比增长约5000 万元,因基数上升增速下降,但仍然贡献稳定的收入增量。 盈利分析:产品结构优化推升毛利率,扣非利润增速较快公司19Q3毛利率同比+1.2pct,估计主要受益于内销毛利率提升,核心原因是高端产品占比提升,成本红利估计亦有贡献。19Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.9pct/+1.2pct/-0.8pct/+0.7pct,期间费用率整体变化不大,但因为去年同期非经常性收益基数较高以及单季所得税率有所提升,单季归母净利润增长6.4%,扣非归母净利润同比增长18.7%,扣非后盈利能力有所提升。 资产负债&现金流分析:经营活动净现金流大幅好转2019Q3公司单季经营活动净现金流高达7.45亿元,主要因公司回款加快,销售商品、提供劳务收到的现金大幅增长34%至33.7亿元。应收、预收、存货项目变化不大。 业绩展望:2019 年收入增长10~15%,利润增长10%左右收入展望:2019 年以来公司优势品类破壁机表现亮眼,同时营养煲类内销随着新品推出在下半年恢复增长。此外,和SharkNinja 的协同发展成为稳定的收入增长点,一方面内销收入加速增长,前三季度贡献估计已超过1.2 亿元,另一方面全年关联交易金额有望超过年初预计金额,综合来看,2019 年公司收入能够实现15%左右增长。 净利润展望:虽然出口订单毛利率较低,但2019 年前三季度产品升级带动内销毛利率提升,整体毛利率基本年持平。费用率方面,虽然公司将在品牌广告和渠道支持上继续投入,但世界杯广告和其他广告预算的减少有望降低销售费用率,预计全年扣非利润增速快于收入增速,但由于18 年非经常性收益较多导致利润基数较高,预计19 年归母净利增速接近10%。 业绩进入稳健增长周期。我们预计管理团队大概率能够完成2019 年限制性股票激励计划业绩考核指标:2019 年销售额同比增长率不低于11%, 2019 年净利润同比增长率不低于8%。 新的增长动能会逐步显现。2017年,公司控股股东完成对美国吸尘器龙头SharkNinja的收购,迈出全球布局的第一步,在坚持九阳品牌“定位厨房,升级厨房”发展战略的同时,控股股东有望通过全球扩张,同时通过海外资源和九阳股份的协同发展,为九阳股份提供新的增长动能,突破在中国厨房小家电市场的增长瓶颈。 盈利预测、估值与评级破壁机和Shark中国高增长,内销增速环比提升,公司单季收入增速略超预期。我们预计2019年公司收入能够实现15%左右增长,归母净利增速接近10%,随着和SharkNinja的协同发展,新的增长动能将逐步显现。 维持2019-21年EPS预测为1.07/1.24/1.41元,对应PE为20/17/15倍,新增长动能显现,内销增速回升,维持“买入”评级。 风险提示:1、国内需求不及预期;2、新品牌本土化较慢;3、市场竞争加剧。

事件: 格力电器发布 2019年三季报,公司前三季度实现收入 1550.4亿元,同比+4.3%,实现归母净利润 221.2亿元,同比+4.7%。其中 2019Q3实现收入577.4亿元,同比+0.0%,归母净利润 83.7亿元,同比+0.7%。公司收入、业绩均符合预期,在弱需求与去年较高基数下依旧保持了稳健的经营表现。 此外,公司公告公司章程修订,对经营范围(增加部分厨房产品、新能源及储能产品等)、股份回购、董事任期等做适当修改。 点评: 收入分析:高基数下增速符合预期,关注价格策略变化 我们剔除晶弘冰箱并表贡献(单季 7~8亿左右)、南京华新有色金属并表贡献(单季 20~25亿左右)后,格力收入增速同比-5%左右,部分投资者担心是否低于预期。但去年同期,空调行业内销量同比两位数下滑,格力则逆势实现 38%的收入正增长,导致较高基数。19Q3奥维监测空调行业零售量同比-4%,公司收入表现符合行业当前景气度状况。 平淡收入背后,我们认为格力的价格政策转向更值得关注,释放了积极信号。进入新冷年,格力 Q3线上/线下 ASP 年内首次出现同比转负(奥维云网数据),9月降幅更是达到 5~10%左右。我们在前期深度《何时重塑格局,静待王者归来》中提到,随着行业需求持续转弱,龙头公司有意愿有能力主导竞争,通过适度降价获得份额提升。同时基于丰厚余粮储备,业绩确定性仍有保证。9月淘数据格力线上份额超越奥克斯,我们认为具有较强的信号意义,标志着龙头壁垒依旧深厚,掌握格局主动权。 盈利能力:利润率依旧稳定,全年 10%利润增长无忧 公司 19Q3毛利率 29.4%,同比-1.35pct,单季销售费用率同比-0.34pct,毛销差同比微降 1pct,其他流动负债环比小幅下降 13亿。结合财务费用、投资收益与公允价值变动科目,汇率对单季利润整体影响较小。扣除新并表低毛利业务,毛利率估计略有下降,主要因为 Q3特价机型的放量,以及主力产品的适度降价,但成本红利叠加余粮丰厚,利润率无忧。展望全年,因 18Q4利润率基数较低,全年大概率实现 14.5%以上净利率及 10%左右利润增长。 公司前三季度经营净现金流 327亿,较去年同期 151亿大幅改善。主要因增值税调整,我们估计公司对上游未做调价,但账期适当延长,应付科目同比大增 328亿,体现了极强的产业链控制力。 基本面稳定,短期核心看点仍是混改推进 公司此份财报完全符合产业景气度与实际经营状况,业绩表现虽然相对平淡,但经营政策的转向释放了更加积极的信号,标志着格力完全有能力掌控竞争主导权。随着股权转让方案的落地,管理层重心将回归中长期经营,带来持续稳定的业绩表现。 财报之外,现阶段公司股价表现将更多取决于混改方案的不断落地。前期公告后,珠海明骏将于 10个工作日内与格力集团签订《股份转让协议》(后仍需国资委等审批),并披露与管理层的合作细节。管理层与股东利益的进一步绑定将强化格力的稳定高分红预期。而高瓴的入局还将打开格力零售变革以及开拓第二赛道的想象空间,给公司带来二次腾飞。 盈利预测、估值与评级 公司业绩符合预期,平淡表现背后经营策略积极,适度降价带来份额回升,体现了公司深厚的壁垒与主导格局的能力。Q4低基数下,预计全年利润大概率实现 10%以上稳定增长。公司短期的看点依旧是混改方案的不断落地,作为国内稀缺的高 ROE 的现金流资产,现价低估显著,我们看好混改之后的估值提升。维持 2019-21年 EPS 预测为 4.88/5.35/5.94元,对应 PE为 12/11/10倍,维持“ 买入” 评级 风险提示:需求超预期下滑;竞争加剧;混改进度低于预期

投资建议: 客观来讲,家电龙头当前已经过了业绩增长的高峰期,却迎来了最好的投资时代。1)一方面,随着市场预期资本回报率的下降,市场风险偏好降低+资金成本上升,市场投资风格将逐步回归现金流价值,做绝对收益和长期投资的投资者比重在增加,PB-ROE等投资视角影响力将愈发凸显;2)另一方面,随着经济增速放缓,人口,产业等红利逐步淡化,能通过深厚壁垒,良好公司治理长期保持高ROE的标的稀缺性愈发凸显。 格力作为典型的低估值高ROE的优质资产,行业壁垒深厚,后续有望随着治理改善预期的逐步兑现,逐渐回归合理的估值水平。我们维持2019-21年EPS预测为4.88/5.35/5.94元,对应PE为12/11/10倍,维持“买入”评级。 风险提示: 行业需求低于预期; 品牌竞争恶化行业需求低于预期; 原材料成本快速上升。

投资建议: 股权转让事件的落地将使得管理层重心回归中长期的公司经营,股东结构的改善以及管理层与股东利益的一致性提升均值得期待,稳定高现金分红可期。而高瓴的入局还将打开格力零售变革以及开拓第二赛道的想象空间,格力有望实现二次腾飞。我们维持2019-21年EPS预测为4.88/5.35/5.94元,对应PE为12/11/10倍,看好本次混改落地带来的治理改善与战略升级,维持“买入”评级。 风险提示: 股权转让事项后续审批,长期战略和管理层合作风险。

投资建议: 苏泊尔2019Q3收入增速和19H1持平,盈利能力继续小幅提升,符合预期。预计19年收入增速在10~15%之间,净利润增速略快于收入增速,维持2019-21年EPS预测为2.32/2.71/3.24元,对应PE33/28/24倍,我们认为苏泊尔今年以来内销增速的下行主要系疲软的消费环境影响,长远来看,增长的持续性比短期 风险提示:内销市场需求不及预期。

盈利预测、估值与评级 公司三季度收入利润表现基本维持19H1基调,表现符合预期。行业需求压力对公司业绩表现有较大影响,但我们看到公司治理结构改善以来,品牌定位和管理效率均有显著提升,盈利能力、经营质量仍在持续修复。行业短期需求虽有压力,但不改长期成长空间,公司持续在产品和渠道端积蓄能力,需求逐步回暖后,未来成长潜力充足。由于公司完成部分限制性股票回购注销,2019~21年预测EPS小幅调整为0.91/1.08/1.26(原为0.90/1.07/1.25)元,当前对应估值仅12/10/8倍,维持“买入”评级。 风险提示:地产拖累需求进一步下行;经销商库存风险。