事件:公司发布 2019年半年报,报告期内公司实现营业收入 100.26亿元,同比增长 29.2%,实现归母净利润 24.1亿元,同比增长 26.3%,扣非净利润22.89亿元,同比增长 25.2%; 实现经营性现金流 14.52亿元,同比增长 9.43%。 点评:公司整体业绩符合市场预期。 公司上半年收入首次突破 100亿大关,其中 Q2单季实现收入 50.59亿元,同比增长 29.6%,较 Q1小幅提速,我们认为主要由新获批产品不断放量所推动; 利润增速 27.0%,利润增速低于收入增速主要由于 Q2的销售费用率有所加大所致; Q2公司销售费用率和管理费用率分别为 37.1%和 8.4%,整体与去年同期保持稳定。 重点领域和产品表现: 参考 IQVIA 数据和终端调研, 我们预计公司在肿瘤、造影和麻醉领域分别实现了 30%、 40%和 20%的收入增速。其中肿瘤重点产品多西他赛、伊利替康、替吉奥、阿帕替尼分别实现了-5%、 +15%、 10%和 5%的收入增长,白蛋白紫杉醇、吡咯替尼预计实现了 5亿和 2亿以上的新增贡献; 造影剂和麻醉领域的重点产品碘克沙醇、 七氟烷、 布托啡诺分别实现了 45%、15%和 100%左右的收入增长。 随着 2018年后海外尤其美国的多个 ANDA 获批,我们预计上半年公司海外也实现了 20%以上的收入增长。 研发持续保持高投入,创新药管线不断丰富: 报告期内公司研发费用 14.84亿元,同比增长 49.1%。目前公司共有 30余个新活性物质处于临床阶段,其中12个新活性物质处于 III 期临床阶段,肿瘤领域备受关注的 SHR6390(CDK4/6抑制剂)、 SHR3680(AR 抑制剂)、 SHR3162(PARP 抑制剂) 、 均在上半年均进入临床 III 期,其中前两个靶点国内进度最快。 PD-1产品适应症开发连续取得突破: 卡瑞利珠单抗(商品名艾瑞卡)于 2019年 7月底正式上市,除已获批的经典霍奇金淋巴瘤外, 卡瑞利珠单抗已经获得了 3种实体瘤注册临床试验的阳性数据,分别为肝癌二线、食管癌二线和非鳞非小细胞肺癌一线; 其中肝癌二线已经正式报产,食管癌二线也在 NDA 准备过程中, 刚刚公布的 2019年 WCLC 摘要卡瑞利珠单抗用于 NSCLC 一线治疗临床数据出色(PFS:11.3mo vs 8.3mo), 是全球第二个 PD-1联合化疗一线治疗非鳞 NSCLC 取得阳性结果的试验。 大瘤种国内临床开发进度名列前茅,国产首个肺癌一线取得突破,灵活定价和强大推广队伍的加持下,卡瑞利珠单抗单抗有望成为现象级产品。 肺癌、肝癌、 胃癌、食管癌 4大瘤种预期是国内 PD-1/L1抗体药物最大的目标市场,参考我们相关的研究, 4大瘤种国内市场有望超过 320亿元; 卡瑞利珠单抗针对 4大瘤种的一线临床试验均已开展,大多数拥有进度优势,并且已拿到 3项阳性数据;尤其是非鳞 NSCLC 一线,除已获批的 K 药外,公司进度显著领先其他同行, K 药过去正是凭借肺癌一线的开发成功从而销售后来居上。 艾瑞卡的定价策略灵活,赠药后年化治疗费用 11.9万元(适应症下),是国内最具性价比的PD-1抗体药物之一。 销售层面,公司拥有国内最大的肿瘤药推广团队,产品准入和渗透占据显著优势。综上,凭借适应症、定价、推广队伍等方面的优势,我们预计卡瑞利珠单抗有望在预期超过 400亿的国内 PD-1市场中获得 20%以上市场份额。 盈利预测与投资建议: 我们预计 2019-2021年公司归母净利润分别为 53.4亿元、 67.8亿元、 87.2亿元,同比分别增长 31.2%、 27.2%和 28.5%。 我们给予公司仿制药及已阿帕替尼、吡咯替尼利润 30-35倍估值,对应 2020年市值1800-2100亿元; 对公司创新药梯队进行 DCF 估值,折现系数 8%,已考虑后续不同阶段创新药的上市概率, 对应 2019年价值 2009亿元,公司 2020年合计整体市值 3809-4109亿元,对应目标区间 86.1-92.9元,维持 “买入”评级。 风险提示事件: 新药研发不达预期的风险;药品降价风险;药品质量和安全性相关风险。

事件:公司发布2019年半年报,报告期内公司实现营业收入47.5亿元,同比增长25.6%,实现归属股东净利润6.95亿元,同比增长36.5%,实现扣非净利润6.95亿元,同比增长31.9%,实现经营性现金流9.97亿元,同比增长28.1%。 点评:公司业绩符合市场预期,利润高增长基本依靠内生贡献。其中Q2单季度收入和净利润分别同比增长23.2%和35.6%,,依靠客单价的提升,规模效应下费用率的下降,公司利润增速显著高于收入增速,由于半年内公司新并表的13家医院整体基本没有利润正贡献,公司的利润增速基本代表内生增速。 销管费用率逐渐降低,规模和品牌效应持续显现:半年度公司的销售费用率和管理费用率分别为10.25%和13.79%,较去年同期下降1.97%和0.39%,近3年保持持续下降趋势;公司作为眼科医疗服务的行业龙头,品牌和规模效应正持续显现。 门诊量增长强势,视光业务增长强劲,客单价稳步提升。上半年实现门诊量316.4万人次,同比增长15.3%;手术量29.96万例,同比增长7.0%;门诊量增长表现良好,而手术量增长放缓,我们认为这与白内障手术受到医保控费影响有关。分业务看,视光业务同比增长31%,在国家近视防控战略的背景下,我们认为视光业务有望长期保持高速增长。随消费升级和公司品牌力的不断提升,公司平均门诊客单价2019H1已达1500元,较去年年底增加超过100元。 医疗网络布局加速,持续增长注入新动能:报告期内公司分别收购或新建了湘潭仁和、普洱爱尔、淄博康明爱尔、上海爱尔睛亮等13家医院及9个门诊部或诊所;这些医院、诊所尽管在半年度基本没有利润正贡献,但参考以往公司合伙人医院的表现,预计这些医院未来3年有望展现较强的业绩爆发力,并给公司的持续增长注入新动能。 公司综合实力进一步领先,持续高成长可期。1)医院网络及医生资源独步行业:公司体内+集团眼科医院超300家,规模远超同行;现有眼科医生超4000名,占全国10分之一以上;2)并购基金+合伙人发展模式,新建医院及新店盈利速度快;3)强大的内部培养体系为公司提供持续的人才保障,“千人计划”正推动公司公司整体医学实力快速提升;4)消费升级下,视光业务等是公司的新突破口,后续增长动能充足。 盈利预测和投资建议:预计公司2019-2021年归母净利润分别为13.7亿元、18.3亿元、23.8亿元,同比分别增长35.0%、33.7%和29.9%;对应EPS分别为0.44元、0.59元和0.77元。基于公司的龙头地位和良好的发展前景,我们公司给予公司2020年60-65倍PE,对应目标区间35.4-39.0元,维持买入评级。 风险提示事件:医院经营不达预期和市场竞争风险,体外医院的运营和注入进度不及预期的风险,白内障、屈光、视光等业务市场规模发展不及预期的风险。

事件:公司发布2019年中报,报告期内,公司实现营业收入210.2亿元,同比增长12.0%;实现归母净利润7.55亿元,同比增长18.7%,实现归母扣非净利润7.28亿元,同比增长14.6%;实现经营性现金流6.91亿元,同比增长34.4%。 点评:公司半年度业绩略超市场预期,尤其在经营性现金流方面表现出色。二季度公司财务数据表现靓丽,二季度收入同比增长14.8%,净利润同比增长22.8%,扣非增速16.1%,均实现环比显著提速(Q1:10.0%、12.4%、12.5%);二季度单季度实现经营性现金流15.4亿元。 三项费用率下降明显,规模效应明显:2019H1公司营业费用、管理费用和财务费用均实现明显下降,分别下降8%、8%和32%,于此同时也带来三项费用率的明显下降。全行业于2018年整体完成了两票制的调整,行业集中度提升后,头部企业的费用率普遍呈下降趋势,受益于经营规模和行业地位的提升,我们认为费用率下降这一趋势有望全年保持。 麻精业务依然是公司的强劲驱动引擎:核心参股公司宜昌人福在收入端和利润端均实现了20%以上增长;公司母公司收入83.8亿,同比增长约13%,考虑到其中北京地区业务相对平稳,以此推测半年度精麻药分销业务实现了15%或更高的增长;整体我们认为麻精业务整体半年的业绩增长在15%以上,对公司的利润贡献在40-45%区间。 分销业务产业地位稳步提升,核心子公司半年经营业绩良好;受益于零加成、两票制及带量采购等外在政策推动,及公司重组后内部几家公司的有效协同,公司在北京地区的市占率稳步提升,我们预计已由2016年底的15-17%提升至目前的约20-22%;于此同时,国控北京、天星普信、华鸿、康辰4家后注入的核心商业公司的半年业绩表现良好,分别实现了37%、59%、12%和9%的增速,预计全年业绩对赌完成情况将较去年大幅好转。 践行“3+2”新战略,潜力业务开拓情况良好:1)麻药业务向“大麻药”模式进军,上半年,公司引进了多个一类、二类精神药品,拓宽麻精药领域,深化绝对优势,引进萌蒂临床新品,与合作方探讨新领域的合作。2)器械业务是营收的重要贡献增长点,华鸿、天星、国药科技的器械收入均取得同比大幅增长;3)进口产品引进取得丰富成果,半年内新引入卫材海乐卫(治疗乳腺癌)、华熙肉毒素等,辉瑞任捷、贝赋增加新规格;创新药拓展15个品种。 盈利预测和投资建议:我们预计2019-2021年公司收入分别为430.8亿元、468.4亿元和503.3亿元,同比分别增长11.2%、8.7%和7.5%;归属于母公司净利润分别为14.8亿元、16.3亿元和17.5亿元,同比分别增长5.7%、10.0%和7.1%;对应EPS分别为1.94元、2.14元和2.29元,我们给予公司2019年16-18倍PE,对应价格区间31.0-34.9元,维持“买入”评级。 风险提示事件:重组公司不能完成利润承诺的风险;麻药领域拓展不及预期;北京医药市场竞争加剧的风险。

事件:公司公布 2019年中报, 报告期内公司实现营业收入 18.69亿元,同比增长 57.0%;实现归母净利润 2.35亿,同比增长 61.6%;实现归母扣非净利润 1.09亿,同比增长 105.5%。 点评:公司半年业绩接近业绩预告指引上限。公司 Q2实现扣非净利润 0.74亿元,同比增长约 0.7%;单季度扣非利润增幅显著低于 1季度,我们认为主要是由于去年上半年公司处在营销模式改革的过程中,季度间销售费用率波动较大所致。公司经营性现金流 1.47亿元,同比降低 42.3%,主要由于今年公司的研发投入超过 1个亿为资本化,同时由于公司营销模式调整,来自下游经销商的保证金有所下降所致。 公司产品终端整体销售表现良好:参考 IQVIA 数据,扣除天台山和美大康佳乐代加工部分,我们预计 2019H1公司自产产品整体实现了约 50%的终端销售增长;核心产品多拉司琼、复方氨基酸(18AA)分别实现 120%、30%左右的增速;除此之外,二线产品头孢哌酮他唑巴坦、恩替卡韦、卢帕他定、氟哌噻吨,美利曲辛实现了约 80%、0%、30%、20%的增速;而非自产部分、我们预计整体实现了个位数增长,代表产品多烯磷脂、转化糖注射液的增速约为 10%和-20%。综上,我们预计公司上半年实际产品终端销售增速在 25%-30区间。 研发投入保持快速增长,上半年研发取得丰富成果:上半年公司研发投入 2.29亿,同比增长 67.4%;其中研发费用约 9000万元,同比增长约 38.0%;最受关注的创新药 HSK3486已于 6月底正式提交 NMPA,并于近期正式获得受理。创新药 HC-1119的 III 期临床入组顺利,另一自研创新药 HSK7653处于 II 期后期阶段,有望明年上半年进入 3期;仿制药部分,上半年获得氟哌噻吨美利曲辛的独家 GQCE 通过及富马酸替诺福韦二吡呋酯的新 4类生产批件。 在对外 BD 合作上,公司引进了海外处于 II 期临床阶段的抗凝血创新药 EP-7041,及新一代的口服止吐药阿瑞匹坦胶囊。 营销改革积极推进,创新药营销准备充分:过去 2年中,公司营销模式由单一的招商代理模式向合伙制和自营式营销模式转型,首先在两票制的执行过程中公司完成了渠道库存的清理,并实现了对产品销售精细流向的全面把控;自去年年中开始,公司的口服产品已转化为自营销售,今年上半年公司成立了北京、上海、四川分公司,同时成立创新药自营销售事业部,公司自营渠道占比提高带来盈利能力有望稳步提升;创新药营销部分,公司现已拥有超过 60人的团队,医学、市场、销售等核心岗位已基本就位,预计到年底前团队成员数仍将快速增长,这有望给创新药 HSK3486的销售做好良好准备。 盈利预测和投资建议:我们预计 2019-2021年公司归属于母公司净利润分别为 4.79亿元、5.97亿元、7.74亿元,同比分别增长 43.6%、24.8%和 29.5%; 我们对公司按业务进行分部估值,创新药部分 DCF 估值 108.6亿元,仿制药部分 119.8-143.7亿元。综上所述,我们给予公司 2019年整体市值 228-252亿元,对应目标区间 21.1-23.3元,维持买入评级。 风险提示事件:创新药开发失败的风险,药品降价的风险。

事件:7月30日晚公司发布公告,公司全资子公司四川海思科制药有限公司、辽宁海思科制药有限公司于2019年07月30日收到国家药品监督管理局下发的《受理通知书》,HSK3486原料药及及其制剂HSK3486乳状注射液的上市申请正式获得受理。 点评:HSK3486乳状注射液(以下简称“HSK3486”)是公司开发的全新的具有自主知识产权的静脉麻醉药物,是公司开发的首个创新药,拟用于手术全麻诱导、内镜诊疗的镇静/麻醉、ICU 镇静等适应症。本次申报的适应症为消化道内镜诊断和治疗镇静和/或麻醉,若进展顺利,产有望于2020年Q1获得批准上市。 HSK3486乳状注射液的受理标志着公司在创新药研究开发方面取得了里程碑式的重要成果。公司自2012年初开始布局、研发创新药,以内生式研发为特色,到本年底前公司的创新药研发管线预计将有6个处于临床阶段的新分子,其中2个III期,1个II期,3个I期,公司创新药在经历了7年以上的布局和投入后,终于迎来收获期,预计公司未来每年将有1-2个新药(适应症)获得批准,转型创新药之路越发宽阔。 HSK3486是经典麻醉药丙泊酚的me-better产品,III期试验结果有望进一步验证。HSK3486是经典麻醉镇静药丙泊酚的改良型新药,HSK3486药物效能显著高于丙泊酚,同时安全性好于丙泊酚。在II期与丙泊酚的头对头临床试验结果显示,0.4-0.5mg/kg剂量与2mg/kg的丙泊酚镇静效果基本一致(麻醉成功率、起效和苏醒时间),而在安全性上,HSK3486较丙泊酚具有较大进步,统计数据显示注射痛发生率下降为丙泊酚的五分之一(9.5% vs 45.2%),同时呼吸抑制副作用也有明显降低(11.1% vs 16.1%)。目前NDA已获得正式受理,我们认为III期其良好的临床数据有望继续保持。 HSK3486的产品力强,正继续准备海外临床开发,国内市场有望超30亿元。HSK3486的对标产品丙泊酚是静脉麻醉镇静领域的王牌产品,上市30余年来一直占据本领域的统治地位,全球年使用量超3亿支(换算200mg剂量),HSK3486是丙泊酚的me-better产品,公司对其寄予厚望,根据公告,目前公司已向美国FDA递交了Pre-IND会议申请并获得邮件确认,预计近期将召开会议,若后期开发进展顺利,HSK3486有望成为少数有全球竞争力的国产创新药。除了已提交的胃肠镜检查外,麻醉诱导处于III期阶段,麻醉维持/ICU镇静即将进入II期,有望覆盖丙泊酚的全部适应症。丙泊酚预计2020年国内消耗量将超过8000万支,考虑HSK3486优效,假设未来对丙泊酚替代25%以上,按照相对丙泊酚过期专利药1倍的定价(约150元),其未来市场规模有望超30亿元。 盈利预测和投资建议:我们预计2019-2021年公司归属于母公司净利润分别为4.79亿元、5.97亿元、7.74亿元,同比分别增长43.6%、24.8%和29.5%;我们对公司按业务进行分部估值,创新药部分DCF估值108.6亿元,仿制药部分119.8-143.7亿元。综上所述,我们给予公司2019年整体市值228-252亿元,对应目标区间21.1-23.3元,维持买入评级。 风险提示事件:创新药开发失败的风险,药品降价的风险。

事件: 2019年 7月 18日, 公司发布 2019年半年度业绩预增公告。 2019年上半年公司预计实现归母净利润 2.98亿元左右,同比增长 23.94%左右; 预计扣非实现归母净利润 2.97亿元左右,同比增长 25.16%左右。 业绩表现亮眼,单季度盈利水平上升。 2019年上半年血制品行业需求稳健、供应相对偏紧, 产品销售良好。 公司上半年预计实现净利润 2.98亿元、 同比增长 24%左右, 其中 2019年第二季度单季度公司预计实现归母净利润 1.66亿元(27.8%+)、扣非归母净利润 1.66亿元(28.1%+)。二季度业绩表现亮眼,单季度盈利 1.5亿元以上, 我们预计上半年行业需求稳健、 产品小幅涨价等是主要驱动因素。 2019年上半年公司人血白蛋白批签发约 217.58万瓶,在国产白蛋白中占比约 23%。静丙批签发 118.14万瓶,行业占比约 26%。破免批签发 61.49万瓶,占比约 24%。狂免批签发 39.53万瓶,占比约 9%。 乙免批签发 24.86万瓶,占比约 34%。和 2018年相比人血白蛋白、 破免和乙免的批签发市占率均大幅上升。 整合后吨浆利用率有望提升,享受行业长期景气。 贵州血制(原贵州中泰) 及三大血制的采浆量和吨浆利用率在行业内都属于一般水平。我们认为公司通过进一步加强单采血浆站管理、优化绩效激励机制、强化生产操作优化和预算考核等方式有望提升整体经营效率,永安生产基地和云南生产基地在 2020年后陆续投产后有望进一步扩充公司现有产品线、 提升血浆利用率。 看好公司作为行业浆量龙头的长期成长潜力。 盈利预测与投资建议: 我们预计 2019-2021年公司营业收入分别为 34.45、40.04、 46.88亿元,同比增长 17.54%、 16.22%、 17.08%, 归母净利润分别为 6. 12、 7.35和 9.43亿元,同比增长 20.21%、 19.94%、 28.41%,对应 EPS为 0.59、 0.70、 0.90元。 公司完成整合后已成为血制品行业龙头企业,采浆量和浆站数目均属于行业领先水平,更有第四代静丙和重组凝血因子Ⅷ在研提供未来发展空间,维持“增持”评级。 风险提示: 整合不及预期的风险,血制品产品价格波动的风险,血制品业务毛利率下降的风险。

事件:公司发布2019年中报业绩预告,报告期内公司净利润预计同比增长30%-40%之间,对应区间为66179-71269万元。拟以自有资金15,900万元作为有限合伙人投资芜湖远翔天佑投资管理中心(有限合伙)。远翔天佑将主要对眼科医院、视光门诊部、眼科上游企业以及眼科相关产业等进行投资和管理,为公司未来发展储备更多优质的并购标的。 点评:公司业绩预告增速符合市场预期,增速的中位数在35%,持续保持了高增长,由于去年下半年及今年上半年均没有较大规模的收购,考虑公司对部分医院少数股权的不断收购,我们预计公司的内生增速依然保持在25%以上。一方面公司品牌影响力持续增强,各项业务经营规模不断扩大,市场占有率持续提高;另一方面,国家近视防控战略、防盲治盲等政策的大力推进促进了居民眼健康意识的不断加强,医疗消费稳步升级,促进了公司业绩的稳定增长。 高端业务占比正稳步提升,白内障业务增长有望逐渐回暖。随消费升级,细分项目全飞秒、ICL及儿童角膜塑形镜的占比正稳步提升,屈光业务及视光业务预计仍是增长的主要引擎;公司过去持续对以白内障为代表的社会公益项目进行了大量的捐赠,获得了广泛的社会认可,随国家对致盲防盲工作投入力度的逐渐加大,我们预计本年度白内障业务增长有望逐渐回暖。 渠道下沉已开始发力。自2018下半年开始,公司开始加快视光门诊和县级眼科中心的布局,我们预计2019年全年公司体内有望新设数十家视光门诊和县级眼科中心。这一布局一方面可以为爱尔旗下医院进行导流,另一方面也解除了原视光业务的区位和场地限制,以医学配镜为特色为其视光业务打开更大的发展空间。经过一段培育期后,预计将给公司带来良好的增长动力。 盈利预测和投资建议:预计公司2019-2021年归母净利润分别为13.7亿元、18.3亿元、23.8亿元,同比分别增长35.0%、33.7%和29.9%;对应EPS分别为0.44元、0.59元和0.77元。基于公司的龙头地位和良好的发展前景,我们公司给予公司2020年55-60倍PE,对应目标区间32.5-35.4元,维持买入评级。 风险提示事件:医院经营不达预期和市场竞争风险,体外医院的运营和注入进度不及预期的风险,白内障、屈光、视光等业务市场规模发展不及预期的风险。