事件:久远银海发布2019年三季报,公司前三季度营业收入4.95亿元,同比增加17.57%,归属上市公司股东的净利润8423万元,同比增加41.69%。 点评:还原资产与信用减值损失净利润增速高达87%,大超预期。1)公司前三季度实现归母净利润8423万元(+41.69%),单三季度为2232万元(40%),相比单二季度同比(36%)继续加速;2)同时公司前三季度产生减值损失合计1061万元,18年同期收回已计提坏账所致402万元;公司历史上收入利润主要来自于政府,实际产生坏账无法回收情况较少,19年前三季度减值损失可能在后续冲回,若还原减值损失,前三季度净利润同比增长87%;3)此前我们预测前三季度净利润8100万元,实际净利润超预期,预计主要来自金民工程、住房金融等新业务板块在2018年贡献业绩加速。 收入略低预期,但应关注到毛利率提升与产品结构改善同步。1)公司前三季度营业收入4.95亿元,同比增加17.57%,我们此前预计前三季度收入为5.02亿元,收入增速略低预期;2)但三季报中毛利率为56.08%,18年同期毛利率为44.63%,毛利率相比去年同期提升明显!3)预计毛利率提升主要由于收入结构变化,系统集成收入持续下降,软件开发及运维服务收入持续上升,目前公司毛利率显示公司产品中软件比例已经较高。 资产负债表基本稳健,扩张期应收账款略有膨胀、期间费用增加导致现金流短期恶化,关注四季度回款情况。1)公司2019年以来政府民政、公积金等订单增加,同时为了布局2020年后的医保信息化建设高峰加大投入,整体报表显示出扩张期迹象;2)2019年后公司加大销售、研发人员储备,期间费用均有所增加,销售、管理、研发费用率分别为13.15%、15.31%、8.05%,18年同期为11.22%、14.77%、3.02%;3)研发费用率上升较快,但研发资本化率得到控制,资本化开发支出占比相比18Q3明显下降;4)19年后政府订单增加,应收账款较为明显;5)期间费用增加与应收账款膨胀导致公司三季报现金流与净利润匹配情况略有恶化,我们认为应关注四季度后回款情况。 19年政务板块景气度支撑业绩高景气,预计20年后将成医保信息化核心受益者。1)预计民政业务受益于金民工程、住房金融受益于公积金系统建设,二者将在19、20年集中中标,收入在19、20、21年体现,2)预计2020年后,公司将参与新医保平台建设,分享10亿元以上市场空间,且市占率相比上一轮金保二期提升;3)作为医保IT龙头,我们认为公司在2021年后,有望开展药房MIS管理、医院DRGs等信息化建设。 维持盈利预测,预测2019-2021年久远银海归母净利润为1.49、1.97、2.41亿,对应增速为25.5%、31.9%、22.7%。维持“增持”评级。

事件:公司前三季度实现营业收入398.4亿元,同比增长17.9%;实现归母净利润80.3亿元,同比增长8.54%。 点评:公司三季报利润超预期,也超过我们预测。收入利润均高于我们预期(预期公司前三季度收入增长17%、净利润增长7%)。Q4预告净利润增速中值20%,19年利润逐季加速得证。1)公司预告2019年度净利润增速为5%-20%,反算2019Q4单季度净利润增速为-1.6%-41.4%,中位数约20%。2)我们此前指出公司提前优化资产负债表19Q1预计为年内低点,这一判断得到验证。 针对“实体清单”已做充分的准备,原材料库存大幅提升是证据。1)“实体清单”于近期落地,根据公开电话会议资料公司已对此做了充分准备。目前绝大多数美国元器件都可以找到替代方案,少量暂时来不及替代的物料,公司通过增加库存来争取时间。2)三季报公司存货余额98.4亿元,比去年同期增长69.7%。我们推测主要为原材料备货。3)同时预付款、应付票据等较大幅度提升,短期影响了公司现金流:19Q3公司经营现金流净额5.55亿元,同比下滑87.0%。我们认为随着料备货目标基本实现,现金流将快速转好。 费用管控效果继续体现:1)Q3单季度管理费用同比+20.9%,研发费用同比+29.0%,与去年同期的增速相比,下降明显(18Q3单季管理费用同比+40.4%,研发费用同比+39.1%);2)现金流量表及资产负债表合计19Q3职工薪酬为25.7亿元,同比增长31.9%,薪酬增速中枢已由去年前三季度的50%以上,下降至今年的30%左右。3)公司自2018Q3开始对于员工薪酬增长进行控制这一管理目标已得到落实;4)公司已完成统一软件架构平台的搭建,未来随着模块化复用的提升,二次开发与定制化研发投入可以进一步缩减。 2019Q4-2021展望:1)预计Q4开始PBG增速回暖,EBG一直保持较好增长;但由于实体清单影响,全年不排除下调股权激励收入目标;2)实体清单后公司一方面加大备货(体现在库存、应付、预付),一方面增加物料备用方案准备,同时与全球客户解释清单实质内涵;3)人员投入增长相比前期下降。传统业务预算管理严格,省级子公司、创新业务仍将投入;4)明确表示会在上游(芯片等)开始研发布局。 外部压力之下,稳定的增长更显示出公司质地优异。2019Q2-2019Q4利润增长将连续加速,且可推测2020Q1-Q2也较快增长。1)在政府端安防投入趋紧、外部压力显著增加的背景下,公司仍然取得了超预期的三季报收入及利润,显示出公司作为行业领军的强大韧性。2)创新业务、全行业AI渗透持续推进,将成为公司新一轮的增长引擎。维持盈利预测,预计2019-2021年利润为125.6、150.4、174.4亿元。维持“买入”评级。

事件:超图软件披露2019年三季报,实现营业收入10.53亿元,同比增长15%;归母净利润1.29亿元,同比增长21%。 Q3单季度扣非净利润高增56%超预期!机构改革影响持续减弱。前三季度扣非净利润为1.1亿,同比增长34%,Q3单季扣非净利润7781万元,同比增长56.43%。超过此前我们此前预测(预测2019前三季度归母净利润为1.15亿元,同比增长8%)。预计19年Q2-Q3的业绩改善主要来自于机构改革影响减弱,此前滞后订单逐渐确认为收入利润。 收入略低预期,但毛利率提升明显,应收账款增速下降显示收入确认更为扎实!超图软件19前三季度实现收入10.53亿元,同比增长15%;略低于此前我们预测(10.8亿元),我们认为由于:1)公司在三调外业等低毛利订单确认完毕后,产品整体毛利率上浮,前三季度毛利率为56.84%,相比中报上浮2.4百分点;2)报告期内应收款增加占收入比例相比18年同期降低显著。三季度新增收入中来自应收账款比例减少,收入确认更为扎实!成本控制效果显著、三费均略有下降,研发资本化降低,期待19年股权激励完成后研发效率提升与母子公司业务融合度进一步增加。19前三季度销售费用率11.19%,管理费用率19.45%,研发费用率14.26%,相比18年同期(11.45%、19.8%、15.08%)均略有下降。2018年公司对业务结构进行梳理,并开始强调利润与预算匹配制度,在三季报中费用控制开始体现。同时19前三季度资本化比例相比18年同期降低。公司2019股权激励8月完成授予,涵盖范围较广有助于对子公司后续的整合。 中标国家级自然资源确权登记平台,期待2019年后逐渐开启的自然资源+空间规划一体化新市场!2019年8月15日,自然资源部公告超图软件独家中标国家级自然资源确权登记系统项目,中标金额485万元,2019年底前完成验收,中标具有标杆意义。我们预计国土空间规划+自然资源登记预计2019年后开始出现订单,2020年订单开始高增,测算总空间百亿以上,超图有望分享其中约70亿元增加信息化建设需求。 国产化GIS龙头,维持“增持”评级。考虑到超图软件1)对海外平台软件实现国产化替代,GIS平台软件市场占有率不断提升;2)把握每一轮下游应用行业爆发,实现包括自然资源信息化、三调、时空信息云在内的GIS应用行业拓展;3)2019年实现业绩反转,并预计在后续3年保持20%以上的稳定高增长。维持盈利预测,预测2019年-2021年超图全年收入为18.35亿、24.35亿、30.71亿;归母净利润为2.05亿、2.67亿、3.33亿元。维持“增持”评级。

预计国土空间规划+自然资源登记建设两个新政策总共为超图带来约70亿元增量信息化建设空间,并在2020年后订单开始加速。 国土空间规划:平台建设为主,估算38亿建设需求。1)19年5月23日,国务院印发《关于建立国土空间规划体系并监督实施的若干意见》,要求到2020年,基本建立国土空间规划体系,到2025年,健全国土空间规划法规政策和技术标准体系;2)预计国土空间基础信息平台与此前的不动产登记平台建设类似,县级平台建设投入约200-300万元,全国共3000市县,即约75亿元建设空间;3)超图在2016年收购城市规划信息化领军上海数慧,后者在规划领域有大量案例积累;同时超图本身具有多年国土、资源登记、测绘、智慧城市积累,二者整合有利于超图在对于整体信息化能力有较高要求的空间规划”一张图“市场中取得较高市占率;4)公司在不动产登记平台建设市场市占率约50%,我们认为这一数据在空间规划”一张图“市场中有望维持,即对应38亿建设需求。 自然资源确权登记:已中标国家平台,后续数据建库为主,预计32亿建设需求。1)2019年7月,自然资源部印发《自然资源统一确权登记暂行办法》,对自然资源统一进行确权,从2019年起5年时间完成;2)2019年8月15日,自然资源部公告超图软件独家中标国家级自然资源确权登记系统项目,中标金额485万元,2019年底前完成验收,该项目有标杆意义;3)后续各市县数据库整理建设为主,预计空间100亿元。其中平台升级空间约10亿元;数据库建库空间约90亿元;4)预计超图平台升级市占率50%;数据库建设市占率为30%;即自然资源登记市场中超图参与约32亿元。 Supermap10i版本发布在即,新版本将AI应用于GIS。1)两年一代大版本SupermapGIS19I更新将在10月发布;2)新版本将AI技术应用于GIS,提供如倾斜摄影建筑物底面提取,影像目标检测等应用。 5G加速三维GIS推广,更大的实时传输数据支撑AR+BIM融合。1)此前三维GIS数据由于数据量较大等原因,一般只在局域网内传输,5G技术有望打破这一现状;2)目前基于GIS的三维空间管理已经开始在城市设计等领域展开应用;3)后续AR、BIM融合加速。超图在GIS+BIM数据融合的基础上推出SuperMap3DAR功能,在现场为提供BIM信息,实现快速决策、问题识别、精确施工、高效操作,以及更好的装修改造计划等。 国产化GIS龙头,维持“增持”评级。预计19H2起自然资源部门改革影响减弱,回款加速。维持盈利预测,预测2019年-2021年超图全年收入为18.35亿、24.35亿、30.71亿;归母净利润为2.05亿、2.67亿、3.33亿元。维持“增持”评级。

事件:上海钢联披露2019年半年报,2019年上半年营业收入499.29亿元,同比增长12.02%;净利润9297.52万元,同比增长53.7%。预告19年1-9月的净利润增长35.00%-55.00%。 上海钢联资讯业务收入平稳增长,付费用户数高增。1)公司资讯业务19H1实现收入2亿元,同比增长34%;2)资讯按年收费逐月确认收入,预计大量现金流入确认体现为预收款,19H1母公司预收帐款达到2.19亿,同比增长14.09%,上半年增加预收帐款2832万元,相当于上半年资讯服务收入的18%;母公司经营性现金流入达到2.25亿元(+13.45%);3)19H1资讯业务增值服务付费用户数13.01万(+61.82%),ARPU为1212.94元(-34%),续费率97.09%(+3.89pp),整体收入增长3.83%。 咨讯业务投入拖累中报利润,2019为资讯扩品类投入关键年。1)咨询实现利润0.43亿元,同比增长23.86%;2)利润增速较慢受到人员持续投入拖累,19H1钢联薪酬支付增速为28%;3)子公司中山东隆众考虑400余员工费用,预计2019年亏损仍超过千万元;4)19年为资讯关键年,目前资讯产品领域涵盖能源、化工、塑料、橡胶、化纤、聚氨酯、煤化工、化肥、氯碱等大宗商品行业,预计2020年化工收入可能达到1亿元,前景广阔。 钢银电商、供应链金融服务支撑中报业绩,资金充裕后增长空间有望重塑。1)根据钢银电商披露口径,2019H1实现毛利润2.87亿元,同比增长39.32%,实现归母净利润1.20亿元,同比增长98.94%;2)19H1钢银平台结算量达1,426.16万吨,较上年同期增长11.93%;寄售交易服务毛利润8260万元,单吨费用5.8元;3)供应链服务贡献毛利润2亿元,同比高增55%;供应链金融业务继续在控制风险的前提下稳步推进;4)19年5月,钢联公告通过子公司《钢银电商拟公开发行公司债券议案》,钢银电商取得主体信用AA等级,拟公开发行债券5亿元,预计资金到位后电商业务空间将进一步提升。 变现模式不断增加。除了SAAS模式,还将增加定制模式和战略合作。1)根据我的钢铁网官方信息,上海钢联3月与陶庄城市矿山资源有限公司签署“陶庄废钢指数”合作开发协议。2)根据“不止是钢货"和“钢银电商”公众号,6月钢银电商与华瑞银行上海签署银企战略合作协议,打造供应链产品,实现可视化、智能化”等的供应链产品,其依据是钢银平台的高频交易数据和BCS风控数据模型。 百万会员付费率与用户数齐升长期逻辑不变,维持“买入“评级。1)对标彭博,大宗数据搜集分析终端不断成熟,300万会员渗透率与收入有望不断提升。长期成长不变,维持“买入”。2)维持盈利预测,预计2019-2021年营业收入1114.2、1348.3亿、1564.7亿元,归属母公司所有者净利润2.17、3.82、5.54亿元。

事件:超图软件披露2019年半年报,实现营业收入约6.40亿元,同比增长15.63%;归母净利润约4084.41万元,同比增长3.42%。 Q2收入同比增长34%超预期,净利润提前转正,主要由于机构改革影响减弱。由于18H1为不动产登记业务收尾与收入确认高峰,因此19Q2在高基数前提下实现收入利润的较高增长,超过我们此前预期。预计Q2改善主要来自于机构改革影响减弱,19Q2机构三定工作基本完成,改革进入尾声,此前滞后订单逐渐确认为收入利润。 应收账款、资产(信用)减值损失、现金流相比18年同期无明显恶化,地方财政收紧大环境下,需重点关注回款情况!1)报告期内应收款增加占收入比例相比18年同期略有提升;2)19H1资产(信用)减值损失情况略有好转,上半年共产生1747万元,占净利润42.77%(18H1为2063万元,占净利润52.24%);3)19H1经营性现金流出与产生归母净利润之比与18H1基本相同,公司客户以政府为主,回款主要集中在四季度。 真实薪酬支付高增,研发资本化略有膨胀,19年股权激励完成授予,期待组织架构调整后研发效率提升与母子公司业务融合度增加。1)19H1销售费用率11.85%,管理费用率23.69%,研发费用率12.22%,相比18年同期(11.69%,24.02%,12.72%)无明显变化。2)19Q2我们测算真实薪酬支付率高增长,同比增长58.78%;同时开发支出较年初增长,资本化比例相比18年同期有所提升,预计公司为应对后续自然资源信息化、智慧城市等机会,仍加大研发投入。3)2019股权激励8月完成授予,涵盖了子公司核心技术、管理人员,激励总人数为323人,有助于对子公司后续的整合。 机构三定完成自然资源信息化可期,目前已展开部分试点应用。2019年7月22日自然资源部、财政部等部门日前联合印发《自然资源统一确权登记暂行办法》,办法要求“对自然资源的所有权和所有自然生态空间统一进行确权登记”。从2019年起,我国将利用5年时间基本完成全国重点区域自然资源统一确权登记。《办法》规定,在国家不动产登记信息管理基础平台上,开发全国统一的自然资源登记信息系统,实现自然资源确权登记信息的统一管理。目前,公司已经完成自然资源确权登记系统的研发并已开展试点应用。 国产化GIS龙头,维持“增持”评级。考虑到超图1)平台软件实现国产化替代;2)把握每一轮下游应用行业爆发,实现包括自然资源信息化、三调、时空信息云在内的GIS应用行业拓展;3)2019年实现业绩反转,并在后续3年保持20%以上的稳定高增长。维持盈利预测,预测2019年-2021年超图全年收入为18.35亿、24.35亿、30.71亿;归母净利润为2.05亿、2.67亿、3.33亿元。维持“增持”评级。

公司 2019年中报显示有息负债提升较多,对此我们依据报表信息做了进一步分析。19H1报告期末,公司长期借款金额 46.3亿元,比年初增加 41.9亿元,比去年同期增加 44.4亿元;短期借款金额 45.5亿元,比年初增加 10.8亿元,比去年同期增加 11.6亿元;资产负债率为 42.6%,比年初提升 2.4pct,比去年同期提升 3.0pct。我们详细拆解了公司的长短期借款构成,其中的增量经得起推敲。 新增长期借款中的 3/4用于欧元债偿还。新增的 41.9亿元长期借款中,有折合 31.3亿元人民币的欧元借款,这笔借款实际上是用于偿还公司 16年发行的欧元债(在公司 18年年报中,该债券计入“一年内到期的非流动负债”项,共计 31.7亿元)。半年报显示,新增的欧元借款年利率仅为 0.85%。公司在利用了低成本资金的同时,也保持了资产的国际化配置。此外,新增的长期借款中,有 13.2亿元是通过公司的 6个 PPP 项目质押取得(已详细披露),预计产生的相关利息将由公司和项目业主合理分配。 短期借款成本较低,用于经营预期获得更高回报。公司现金流存在季节性,Q4为回款高峰,因此短期借款也呈现一定的季节波动。但 18年底短期借款金额并未如期下降,并在19Q2创下 45.5亿元的历史新高,这可能被误读为公司资金链紧张的信号。但我们认为: 在国家大力鼓励金融业支持实体经济的背景下,公司以较低利率获得银行借款用于经营,预期获得更高的收益。从资金配置角度看,有些资金在中长期会获得更优的收益,公司在一定阶段有必要做短期的融资,也是策略上的取舍。 资产负债率在正常区间波动。公司 19H1资产负债率为 42.6%,虽然同比有所提升,但长期低于对标公司大华股份,且与行业平均水平基本一致,处于正常的波动区间。 预计 2019年利润增速逐季加速,由于 Q2经营全面超预期,维持“买入”评级。在半年报点评中,我们已对公司的三表进行了详细分拆解读,Q2经营全面超预期,毛利率提升验证软化逻辑,建议继续重点关注公司软化与成本管控的效果。预计 2019年利润增速逐季加速:1)由于 2018Q2由于国内去杠杆,安防季度增速向下。由于基数原因,2019行业利润增速前低后高,Q2相比 Q1的改善已经验证,预计 Q3仍将提升。2)逐项分拆收入、薪酬、费用、增值税退税,维持盈利预测不变,预计 2019-2021年归母净利润为 125.8、150.7、174.7亿元。维持“买入”评级。 风险提示:国内政府需求不足、外部环境风险、新产品推广不及预期。

半年报收入/利润/毛利率均超预期。海康威视披露2019半年报,2019上半年实现营业收入239.23亿元,同比增长14.60%;归属于上市公司股东的净利润42.17亿元,同比增长1.67%。同时预告1-9月利润增速0%-15%,反算2019Q3单季利润同比增速-2%~32%。 收入结构变化、增值税政策变化等因素使得毛利率提升,国内毛利率首次超海外1%以上,验证软件附加值提升逻辑。1)低毛利率工程施工业务上半年下滑56%影响收入结构;2))二季度汇率、增值税率降低对毛利率正向贡献;3)2019H1国内毛利率为46.78%,高于海外;4)海康在国内不断推广高附加值、软件占比高的嵌入式解决方案,毛利率逐渐从接近硬件公司的30%上升至接近软件的50%。 管理费用控制效果明显,预计随着算法产品化率提升还有进一步改善空间!1)2019Q2单季管理费用、研发费用同比增长分别为18.4%、22.7%;2)现金流量表及资产负债表合计2019Q2职工薪酬为23.25亿元,同比仅16%;3)预计未来随着核心算法产品化模块化提升,嵌入式软件能在不同的项目之间提升复用率,管理费用仍有进一步优化空间。 应收账款保持低比例稳健,存货主要为原材料体现外部风险应对,单季度经营性净现金流26亿与净利润匹配。1)半年报应收账款相比年初增加25亿元,占半年报营业收入的10.5%,占比较低且与2018Q2比例基本一致;2)存货增长主要为原材料,为应对外部风险进行了准备;3)Q2经营性现金流26亿,与净利润匹配度高,比例与18Q2相同。 创新业务占比提升,中心控制增长隐含AI推进,PBG/EBG/SMBG部门调整到位。1)19年上半年创新业务收入增长56.21%,智能家居、海康机器人等业务均实现高增;2)中心控制设备上半年收入增长24.59%,中心控制设备中包含数据中心等,与AI类业务有一定相关性,中心控制项目持续增长隐含AI推进;3)公司自2018年底开始优化重组PBG、EBG、SMBG三大业务群,截至二季度部门调整已经基本到位。 2019半年报体现了公司在行业周期低点清晰自我认知与有效内部管理能力。1)在收入出现下行拐点前2018Q2-2019Q1分别完成存货与应收款管理,并在19Q2维持稳健;2)提前布局核心研发产品化,及时做出人员管用调整;3)应对外部环境不确定性、政府支出周期波动,提出AI渗透增加软件粘性。海康威视未来5年的经营周期性将逐渐减弱。 预计2019年利润增速逐渐加速,由于Q2经营全面超预期,维持“买入”评级。维持盈利预测不变,预计2019-2021年利润为125.8、150.7、174.7亿元。维持“买入”评级。 风险提示:国内政府需求不足、外部环境风险、新产品推广不及预期。

事件:2019年7月19日,经中国地理信息产业协会审查批准,《空间三维模型数据格式》团体标准发布,将于8月31日正式实施。 国内首个空间三维数据格式标准,超图参与牵头起草。《空间三维模型数据格式》是中国地理信息产业协会发布的第一个团体标准,由中国地理信息产业协会提出,北京超图股份有限公司牵头起草。并于7月5日通过审查组评审,将于8月31日正式实施。 明确的三维地理空间数据格式,有利于GIS数据与BIM/倾斜摄影的模型融合,符合行业大趋势。《空间三维模型数据格式》团体标准定义了一种开放式可扩展的三维地理空间数据格式Spatial3DModel(S3M)。将有利于:1)不同应用系统之间三维数据共享;2)倾斜摄影建模、激光点云、BIM等多源异构三维数据融合;3)数据兼容多种软硬件环境。 历史上公司产品迭代快速有序,顺应潮流提出主流GIS厂商从未发布过的产品,把握技术拐点。自公司于1997年成立之后,于2000年发布组件产品,并从2009年开始,维持两年一个大版本、年一个小版本的研发节奏。并顺应潮流首创性提出二三维一体化等主流GIS厂商从未发布过的产品。 母公司持续核心研发投入,平台软件8年复合收入增长20%以上。超图基础软件研发院2013年人员数148人,2018年267人,增长近一倍;2018年公司GIS基础软件的收入是2010年的4.29倍,8年来复合增长率20%,基础软件平台收入保持稳健高增。根据赛迪顾问,2008年ESRI为国内市占率第一;2015年超图占率达到31.60%,成为国内首位。 顺应CCTB趋势,在二三位一体化、GIS+BIM等方向投入研发,平台市占率有望进一步提升。目前GIS软件技术发展方向可概括为CCTB:跨平台、云化、二三维一体化,大数据。近年来,随着BIM等应用的普及率提升,不同软件间多源异构的三维数据融合要求提升,《空间三维模型数据格式》是GIS顺应二三维一体化、延展软件内涵的重要标准前提。 维持“增持”评级。考虑到超图软件1)对海外平台软件实现国产化替代,GIS平台软件市场占有率不断提升;2)把握每一轮下游应用行业爆发,实现GIS应用行业拓展;维持盈利预测,预测2019年-2021年超图全年收入为18.35亿、24.35亿、30.71亿;归母净利润为2.05亿、2.67亿、3.33亿。维持“增持”评级。 风险提示:自然资源需求不达预期风险,云业务增速下降风险,应收账款形成坏账风险。

Q2回款加速,半年报利润增长提前转正!由于去年同期2018Q2基数较高(+54%),且19Q1净利润负增长,此前市场对于19H1业绩预期较低。报告期内,公司业务依然受到政府机构改革的影响,但随着市、县级别机构改革的不断落地,公司受到的影响较上一年度逐步减弱,回款加速与费用控制使得半年报利润增长提前转正。 预计利润拐点在2019Q4正式确认。2018年前三季度公司利润均保持高速增长,前三季度单季度净利润增速分别为67.02%、45.44%、51.28%,而2018Q4净利润负增长,Q4单季度同比下滑51.26%。主要由于:1)机构改革导致新增部分订单招投标开工推迟,收入下滑,应收账款无法按时回收导致坏账减值损失远高于往年;2)三调前期外业毛利较低、北京超图组织架构调整导致成本费用一次性投入,毛利率暂时下滑;3)子公司完成业绩承诺一次性奖励费用约为3000万元。19年将不再出现一次性的子公司奖励费用,组织调整费用也将减少。预计净利润拐点将在19Q4正式确认。 2019年后迎接相比不动产登记规模更大、技术要求更高的自然资源信息化市场。预计2019年下半年自然资源部各级管理到位后,将产生模型、平台整合,自然资源数据体系建设,三维自然资源管理等需求。自然资源信息化涵盖水利、农业、国土、住建等各方面,当前行业中大部分GIS应用供应商只能提供单一应用,而超图能够提供覆盖国土、资源登记、规划、测绘等众多行业解决方案,抢占产品能力先机。 历史验证,精准把握每一轮下游行业应用需求爆发。回顾公司历年年报,我们发现超图总能在如不动产登记、三调、时空信息化云平台等下游行业需求爆发之前完成并购或产品准备,充分享受下游细分领域红利;未来随着地理信息化在军工、城市规划多规合一、2B企业等领域的延伸,业绩有望持续高增。 看好超图持续巩固GIS平台软件壁垒、未来在自然资源信息化等应用市场中不断提升应用份额,维持“增持”评级。维持盈利预测,预计2019年-2021年超图全年收入为18.35亿、24.35亿、30.71亿;归母净利润为2.05亿、2.67亿、3.33亿。维持“增持”评级。 风险提示:自然资源信息化需求不达预期,云业务增速下降风险,应收账款形成坏账风险。