公司深耕一次性卫生用品主业， 近年营业收入表现亮眼。 公司产品涵盖 婴儿纸尿裤、成人纸尿裤、经期裤等一次性卫生用品。三大产品赛道并 驱，近三年营业收入分别达到 7.61亿元、 14.50亿元、 19.53亿元，年 均复合增长率为 59.88%。 吸收性卫生用品行业未来增长空间充足，公司占据领先地位。 婴儿卫生 用品领域， 国内市场渗透率与发达国家 90%以上的市场渗透率相比，存 在进一步提升空间；女性卫生用品领域， 女性卫生用品市场已经进入成 熟期， 豪悦护理是较早开发经期裤产品的企业，根据豪悦护理招股说明 书数据， 2016-2018年公司经期裤产品在国内的市场占有率连续 3年排 名第 1； 成人失禁用品尚处于市场导入期，品牌格局尚未真正形成。 具有研发、 渠道客户、规模与成本方面的多维度优势，助力豪悦加速起 航。（ 1）不断加大研发投入，具有较强的持续迭代的产品创新能力。（ 2） 多维度扩展销售渠道。公司凭借较强的研发能力、严格的质量管控体系 和可靠的生产供应能力，成为宝洁、金佰利等众多领先品牌商的合作伙 伴，同时开拓自主品牌。（ 3）公司产能快速扩张， 精细化管理助力费用 率进一步优化， 规模化优势逐渐体现。 盈利预测以及投资建议。 预计 2020年-2022年公司营业收入分别为 27.61、 35.22、 43.54亿元（ YOY 分别为 41.3%、 27.6%、 23.6%）； 归母净利润分别为 6.55、 7.36、 8.78亿元（ YOY 分别为 107.6%、 12.5%、 19.3%）。参考可比公司的 PE 估值， 考虑到个护行业代工企业品牌力较 弱，但净利润水平高于零售品牌， 给予豪悦护理 2021年 28倍 PE 的合 理估值，对应合理价值 193.2元/股，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示。 新生人口增速不达预期、销售收入趋于集中风险、行业竞争 加剧风险、原材料价格波动风险

三季度营收增幅继续扩大，归母净利润增长稳健。公司2020年前三季度实现营业收入20.22亿元（YoY+51.44%），归母净利润3.12亿元（YoY+73.77%），分季度来看，单三季度公司实现营业收入9.6亿元（YoY+58.74%），归母净利润1.77亿（YoY+80.44%），收入环比维持高增速，主要是由于公司工程渠道客户销售收入逐步结转所致。前三季度经营性现金流净额转正，为8916万元，现金流逐步向好。 前三季度毛利率略有下滑，费控能力增强。2020前三季度公司毛利率较去年同期下滑0.3pct至33.28%。前三季度期间费用率下滑5.4pct至13.15%，主要是因为公司进一步增强费用率控制，其中，销售费用率7.11%，同比下滑3.2pct；管理费用率为2.88%，同比下滑0.5pct；研发费用率为2.93%，同比下滑1.0pct；财务费用率为0.23%，同比下滑0.7pct，主要是因为公司利息费用增加。 投资建议与盈利预测。看好公司未来：（1）行业实际竣工向好助力公司大宗业务维持增速。（2）新增产能持续投放打破产能瓶颈。（3）持续拓展优质房企客户，同时聚焦大客户，打开收入增长空间。（4）加大研发投入，优化采购体系，提升生产效率，使盈利水平保持稳定。（5）坚持全渠道营销策略，加强多品类销售，如防火门、柜类等，助力零售端回暖。预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.0、5.8、8.0亿元（YoY+53%，46%，37%），当前股价对应2020年30xPE，考虑公司过去一年平均PE（TTM）为21.4倍，考虑到公司大宗业务壁垒较高，行业仍有较高增速，同行业对比竞争格局优于瓷砖行业，给予2021年25xPE合理估值，对应合理价值139元/股，维持买入评级。 风险提示。海外疫情持续蔓延；市场竞争加剧；地产政策不确定性；原材料价格波动风险。

三季度营收增幅继续扩大，归母净利润增长稳健。公司2020年前三季度实现营业收入23.72亿元（YoY+21.16%），归母净利润1.98亿元（YoY-15.12%），分季度来看，单三季度公司实现营业收入11.48亿元（YoY+41.87%），归母净利润1.47亿（YoY+19.76%），环比二季度大幅改善，单三季度收入大幅增长，主要是由于大宗业务以及衣柜业务高速增长所致。 前三季度毛利率同比略有下降，期间费用率同比上升。2020年前三季度公司毛利率较去年同期下降0.66pct至37.88%，主要是产能增加导致生产的人工成本增加；销售净利率下降3.56pct至8.34%，期间费用率上升2.70pct至27.91%，其中，销售费用率15.76%，同比提升0.21pct，管理费用率为6.15%，同比提升0.08pct，研发费用率为5.93%，同比提升2.27pct，增幅主要来自新增子公司的研发投入；财务费用率为0.08%，同比提升0.15pct。 投资建议与盈利预测。看好公司未来：（1）产品渠道多维度推进，加大经销商赋能，考虑到明年H1的基数效应，预计零售端有望在未来1-2年内持续向好。（2）大宗业务实力强劲助力收入稳健增长。（3）盈利水平随大宗客户结构调整、工厂成本优化、木门产能达产而持续向好。（4）2019年业务团队调整完毕，股权激励彰显长期发展信心。预计公司2020-2021年归母净利润分别为3.6、4.6亿元（YoY+7.9%，29.4%），当前股价对应2020年22xPE，零售端增速回暖可考虑按照PEG=1估值，但公司仍有部分大宗业务，因此给予2021年25xPE合理估值，对应合理价值51.5元/股，维持买入评级。 风险提示。疫情导致行业竞争加剧；海外贸易环境变化超预期；原材料价格涨幅超预期，影响公司主营业务成本。大宗业务拓展不达预期。

2020前三季度营收同比增长 7.43%，归母净利润同比上升 13.85%。 公司 2020前三季度实现营业收入 85.38亿元（ YoY+7.43%），归母净 利润 9.13亿元（ YoY+13.85%），分季度来看， 单三季度公司实现营业 收入 37.76亿元（ YoY+21.48%），环比二季度持续向好。 2020年前三 季度毛利率较去年同期提升 0.29pct 至 27.08%，净利率提升 0.25pct 至 10.47%； 期间费用率上升 0.95pct 至 15.49%，其中，销售费用率 9.29%，同比提升 0.48pct； 管理费用率为 4.72%，同比提升 0.27pct； 研发费用率为 1.44%， 同比上升 0.09pct；财务费用率为 0.02%，同比 提升 0.12pct。 各项业务触底回升， 九木门店数持续增长。 2020前三季度， 晨光科力 普业务持续恢复，实现营业收入 28.62亿元（ YOY+15.2%）； 晨光生 活馆（含九木杂物社）实现营业收入 4.32亿元（ YOY+2.8%），其中 九木杂物社实现营业收入 3.60亿元（ YOY+17.41%）。 截止报告期末， 公司在全国拥有 440家零售大店，对比 2019年末增加 36家，其中晨 光生活馆 106家，九木杂物社 334家（直营 211家，加盟 123家）。 投资建议与盈利预测。 看好晨光文具长期发展：（ 1） 传统业务与办公 直销业务触底回升； （ 2）新零售业务短期承压，不改长期逻辑。（ 3） 海外市场拓展仍属空白。预计公司 2020-2021年归母净利润为 12.3、 15.1亿元，当前市值对应 2020年 59XPE，考虑到过去 5年公司平均 PE（ TTM）为 42倍，公司行业龙头地位稳固，下半年起宏观经济整 体运营恢复正常，同时限制性股权激励彰显中期发展信心，给予 2021年 50xPE 合理估值，对应合理价值 81.5元/股，维持买入评级。 风险提示。 疫情控制不及预期引发行业风险；原材料价格上涨影响产 品毛利率；精品文创业务、办公直销业务拓展不达预期。

2020H1营收同比减少，归母净利润同比减少1.44%。公司披露2020年半年度报，实现营业收入47.61亿元（YOY-），实现归母净利润4.65亿元（YOY-）。毛利率同比上升0.87pct至，期间费用率同比上升2.00pct至，其中销售费用率为，同比上升0.97pct；管理费用率（含研发费用），同比上升0.97pct，研发费用率为；财务费用率同比上升0.06pct至-0.06%。 各项业务稳步回升，新渠道业务表现亮眼。受疫情影响，公司零售终端数量下滑，全国零售终端减少至近8万家。晨光科力普持续壮大，实现营业收入16.00亿元（YOY+6.63%）。晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入2.35亿元（YOY+1.83%），其中九木杂物社实现营业收入1.96亿元（YOY+19.06%），截至2019年末，公司在全国拥有404家零售大店，其中晨光生活馆109家，九木杂物社295家（直营180家，加盟115家）。 投资建议与盈利预测。看好晨光文具长期发展：（1）传统业务稳健增长。（2）办公业务保持高速增长。（3）新零售业务短期承压，不改长期逻辑。（4）海外市场拓展仍属空白。预计公司2020-2022年归母净利润为11.9、14.7、18亿元，当前市值对应2020年51XPE，考虑到过去5年公司平均PE（TTM）为41倍，公司行业龙头地位稳固，下半年起宏观经济整体运营恢复正常，同时限制性股权激励彰显中期发展信心，海外市场空间仍大，给予2021年43xPE合理估值，对应合理价值67.94元/股，维持买入评级。 风险提示。疫情控制不及预期引发行业风险；原材料价格上涨影响产品毛利率；精品文创业务、办公直销业务拓展不达预期。

竣工回暖带动ToB端业务增长。精装房政策不断推进打开广阔空间，木门行业是典型的大行业小公司行业，精装房比例的快速提升、消费者对木门品牌性认知薄弱、行业里ToC服务的易出错性决定了ToB端占比将会很高。B端市场主要为精装修市场，受益于近年我国精装修政策的不断推进，B端市场保持较高的增速。结合广发地产组数据测算，2020、2021年精装修市场规模分别有望达到160、205亿元，增速分别为12.3%、28.1%。 江山欧派卡位优势显著。（1）长期地产中标优势，代表优质的服务能力和议价能力；（2）竞争对手难以撬动江山欧派ToB地位：B端需要自有生产基地，按照客户需求布线，同时ToC工厂不能用于ToB；传统ToB小厂受制于资本限制难以做大，合规成本压力较重；跨行进入的品牌ToB端产能规模优势需要爬坡期。 B端规模优势助力维持利润率，现金流水平趋势向好，ROE有望稳步提升。大宗业务收入快速提升所带来的规模效益将助力盈利水平稳定，使得公司净利率维持在10%左右。2019年公司净利率为13.3%，ROE为21.7%，由于大量新增产能在2019年投产，全部新增产能达产后，助力公司收入端放量，助力公司未来2年ROE持续向好。 盈利预测和投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.8、5.4、7.3亿元（YoY+43.7%，44.1%，34.9%），当前股价对应2020年39xPE，考虑到公司大宗业务壁垒较高，行业仍有较高增速，同行业对比竞争格局优于瓷砖行业，给予2021年30xPE合理估值，对应合理价值154.5元/股，维持买入评级。 风险提示：经济增速下行导致需求下滑，工程端增速不达预期；房地产周期下行；原材料价格涨幅超预期，产能投放不及预期。

三大核心竞争力助力公司成长。(1)营销力:顾家家居营销费用投入较大,通过线上线下进行全媒体营销,近年的营销活动成效显著,“全民顾家日”等营销活动成交额保持高速增长。(2)渠道力:顾家家居在门店数量上远超软体同行,初步实现“1+N+X”布局,内生多维度拓展渠道,夯实竞争力。(3)营运力:顾家家居在行业内率先推行职业经理人管理,2019年推进内部管理再优化,集中打造供应链能力、零售能力、组织能力。 行业内销依托竣工向好,外销产能布局有望发力。(1)地产需求:中短期竣工拐点叠加基数效应带动家居板块后续景气度向上,软体不受精装房冲击。长期存量房的更新需求逐步增长,软体家具行业仍具有较大市场空间。(2)消费者需求:消费者对于沙发品质和床垫功能的要求逐步提高,更愿意为品质和舒适程度支付溢价从而带动预算提升。(3)外销需求:海外产能布局未来放量,受反倾销和贸易战关税因素影响,龙头企业集中度趋向提升。 业务前景窥探:功能沙发空间广阔,床垫市场存整合机遇。(1)功能沙发前景广阔:国内功能沙发渗透率低,而功能沙发龙头效应明显,顾家作为行业头部企业受益于行业增长。(2)床垫市场存整合机遇:床垫生产标准化程度高,而国内床垫市场行业集中度低,顾家作为软体家具入口,推动大家居战略,有望以渠道优势助力份额扩张。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润分别为13.2、15.5、18.1亿元,当前股价对应2020年27.3xPE,综合考虑可比公司估值,公司竞争优势和业绩增长稳健性,中期竣工景气度有望持续向好,给予20年28倍PE估值,对应合理价值61.04元/股,维持“买入”评级。 风险提示。地产交付走弱影响产品销售;反倾销范围扩大,海外产能受影响;并购品牌整合不力;房地产周期导致行业竞争加剧。

第一季度营收同比减少21.19%,归母净利润亏损4469万。公司2020年第一季度实现营业收入3.26亿元,同比减少21.19%,主要由于受新冠疫情的影响导致发货、线下销售延迟。归母净利润亏损4469万,扣非归母净利润亏损4536万元,主要是由于收入下滑但大宗业务费用支出相对刚性所致。应收款项融资同比增长68.87%至2082万,主要是由于公司大宗业务向好,用于背书转让的应收银行承兑汇票增加。 毛利率同比下降0.26pct,期间费用率同比上升22.61pct。2020年第一季度毛利率同比下降0.26pct至37.66%,第一季度受疫情影响导致产能利用率低于预期,拖累毛利率。期间费用率同比上升22.61pct至53.82%,主要是由于收入同比大幅减少所致,其中销售费用率31.92%,同比上升12.24pct;管理费用率为13.89%,同比上升6.29pct;研发费用率为8.71%,同比上升5pct;财务费用率为-0.7%,同比下降0.92pct。 投资建议与盈利预测。看好公司未来:(1)产品渠道多维度推进,加大对经销商赋能,双品牌策略扩大影响力;(2)大宗业务实力强劲助力收入稳健增长。(3)盈利水平随大宗客户结构调整、工厂成本优化、木门产能达产而持续向好。预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.7、4.2、4.9亿元(YoY+12.1%,14.3%,15.5%),当前股价对应2020年14.8xPE,考虑公司过去一年以来平均PE(TTM)为16倍,大宗业务的高增速有望弱化零售业务所带来的负面影响,给予2020年16xPE合理估值,对应合理价值26.4元/股,维持买入评级。 风险提示。房地产行业调控政策超预期;行业格局变化,市场竞争加剧;美元汇率大幅波动,汇兑损益影响公司经营业绩;原材料价格涨幅超预期。

2019年营收同比增长57.98%,归母净利润同比增长71.11%。公司2019年实现营业收入20.27亿元(YOY+57.98%),实现归母净利润2.61亿元(YOY+71.11%)。毛利率同比下降0.51pct至32.22%,期间费用率同比下降4.14pct至16.00%,其中销售费用率同比下降1.27pct至8.61%,管理费用率(含研发费用)同比下降1.72pct至7.48%,财务费用率同比下降1.16pct至-0.09%。 大宗业务优势尽显,ROE与现金流持续向好。2019年大宗业务同比增长78.2%至16.84亿元,由于房企对新进入者往往有2-3年考察期,因此公司将受益于先发优势以及行业准入壁垒,在未来1-2年内持续放量增长。公司2019ROE水平为21.8%,借助新增产能投放,运营效率提升,未来2年ROE有望持续向好。公司在2019Q3开始加强房企回款以及改变对上游付款方式,实现经营性现金流净额大幅改善。 盈利预测与投资建议。看好公司未来:(1)竣工向好助力公司大宗业务维持增速;(2)新增产能持续投放打破产能瓶颈;(3)持续拓展优质房企客户,打开收入增长空间;(4)加大研发投入,优化采购体系,提升生产效率使得盈利水平保持稳定;(5)坚持全渠道营销策略,加强多品类销售,如防火门、柜类等,推动经销商渠道下沉,助力零售端回暖。预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.7、5.1、7.1亿元(YoY+42.9%,37.2%,37.6%),当前股价对应2020年18.9xPE,考虑公司过去一年平均PE(TTM)为20.6倍,考虑到公司大宗业务壁垒较高,行业仍有较高增速,给予2020年21xPE合理估值,对应合理价值97.02元/股,维持买入评级。 风险提示。疫情导致房企交付延后、工程端增速不达预期、产能投放进度不达预期、海外业务拓展受阻、原材料价格涨幅超预期。

年报表现超预期,厨柜盈利水平大幅改善。公司2019年实现营业收入29.62亿元(YoY+21.75%),归母净利润3.29亿元(YoY +20.72%)。 毛利率提升2.57pct 至38.53%,整体厨柜毛利率增加4.11个百分点至42.43%。期间费用率上升2.96pct 至25.55%,公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.6元(含税)。 厨柜业务门店增速放缓,衣柜业务高速拓展。2019年公司共有门店2827家,其中厨柜新增48家至1535家,衣柜新增352家至1078家,衣柜业务收入延续高增长势头,同比增长70.8%至7.34亿元。木门新增39家门店,2020年木门将重点开拓精装修工程业务渠道。 大宗业务盈利水平继续提升,海外业务收入略有下滑。公司大宗业务收入大幅增长63.65%至6.39亿,在客户结构调整后毛利率大幅提升11.81个百分点至42.03%,目前在百强地产客户中前10占比60%,公司大宗业务实力强劲全年有望依托于竣工向好仍实现高增长。2019年公司海外业务实现收入1.08亿元,同比下滑5.06%。 投资建议与盈利预测。看好公司未来: (1)产品渠道多维度推进,加大对经销商赋能,双品牌策略扩大影响力; (2)大宗业务实力强劲助力收入稳健增长。 (3)盈利水平随大宗客户结构调整、工厂成本优化、木门产能达产而持续向好。预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.7、4.2、4.9亿元(YoY+12.1%,14.3%,15.5%),当前股价对应2020年12.6xPE,考虑公司过去一年以来平均PE(TTM)为16倍,大宗业务的高增速有望弱化零售业务所带来的负面影响,给予2020年16xPE 合理估值,对应合理价值26.4元/股,维持买入评级。 风险提示。疫情导致行业竞争加剧;房地产行业调控政策超预期;美元汇率大幅波动;原材料价格涨幅超预期。

2019年三季度营收同比增长21.61%,归母净利润同比增长16.75% 2019年前三季度公司实现营业收入77.75亿元(YoY+21.61%),归母净利润9.17亿元(YoY+16.75%),扣非净利润6.7亿元(YoY+4.34%)。单三季度实现收入27.65亿元(YoY+ 17.95%),环比二季度略有加速,主要是由于公司外延内生战略以及国内竣工向好行业需求回升所致,单三季度公司实现归母净利润3.6亿元(YoY+18.27%)。 毛利率下滑放缓,期间费用率小幅提升 前三季度公司毛利率同比下滑0.64pct至35.08%,其中单三季度毛利率为34.07%,同比下滑1.2pct,毛利率下滑增速已放缓。前三季度公司期间费用率提升0.61pct至23.33%,其中,销售费用率下滑0.61pct至17.95%,管理费用率提升0.8pct至3.5%,主要是由于人员、租赁、办公等费用增加及并购公司影响,财务费用率提升0.51pct至0.58%,研发费用下滑0.09pct至1.30%。 盈利预测与投资建议 我们看好公司运营持续优化:1)多品类、多层次产品布局巩固零售端优势;2)渠道端持续优化,积极开拓B端、商场渠道,助力内销业务持续改善;3)外贸聚焦大客户战略,原材料价格回落助力盈利水平稳定;4)供应链升级优化、信息化系统推进助力管理、运营效率持续提升。预计公司2019-2021 年归母净利润分别为12、14.3、16.9亿元,当前股价对应2019年18xPE,考虑公司20-21年预测净利润平均增速约为19%,给予公司2020年19XPE估值,对应PEG为1,合理价值为45.03元/股。 风险提示 房地产周期导致行业竞争加剧;投后管理不达预期,原材料价格上涨影响盈利水平;信息化系统推进不大预期,同业竞争风险加剧。

公司前三季度营收同比上升9.0%,归母净利率同比上升14.5% 2019年前三季度公司实现营业收入50.6亿元(YOY+9.0%),归母净利3.4亿元(YOY+14.5%),扣非后归母净利润2.85亿元(YOY+50.6%),受地产后周期、行业竞争加剧影响,单三季度公司实现营业收入19.20亿元(YOY+8.4%),归母净利润1.72亿元(YOY+1.4%)。 毛利率略有下滑,期间费用率持续改善 前三季度公司毛利率为42.3%,同比下滑1.3百分点,主要是由于整装新业务占比提升所致。期间费用率下滑3.1个百分点至34.6%,成本管控助力期间费用率持续改善。其中,销售费用率为28.41%,同比下降1.79pct;管理费用率为4.5%,同比下滑0.4pct;研发费用率为1.7%,同比下滑0.8pct;财务费用率为-0.05%,同比下降0.09pct,主要是本期银行存款利息收入增加所致。 投资建议与盈利预测 我们持续看好公司“第二代全屋定制”精准定位客户需求推动客单价以及成交率提升,直营城市开发加盟助力市场分割快速提升,无锡生产基地保障未来产能投放,整装业务打开收入增长空间,费用控制得力以及研发费用资本化助力净利润保持增长。预计2019-2021年归母净利润分别为5.5、6.2、6.8亿元,当前市值对应2019年27XPE,考虑到过去一年公司平均PE(TTM)为31.5倍,由于今年行业竞争持续加剧,看好明年新业务与新理念持续落地,给予2020年28xPE合理估值,对应合理价值86.8元/股,维持买入评级。 风险提示 房地产销量大幅下滑影响进店客流;渠道拓展低于预期;行业竞争加剧导致毛利率下滑;产能释放进度不达预期;整装业务拓展进度受阻。

单三季度收入环比向好,归母净利润增速快于收入增速 公司2019年前三实现营业收入19.58亿元(YoY+12.9%),归母净利润2.33亿元(YoY+14.5%),分季度来看,单三季度公司实现营业收入8.09亿元(YoY+16.9%),环比二季度持续向好,主要是由于地产竣工向好助力大宗业务提速,单三季度公司实现归母净利润1.23亿(YoY+13%)。前三季度公司应收账款大幅增长101.6%,主要是大宗及海外业务增长所致 毛利率略有提升,期间费用率小幅增长 2019前三季度公司毛利率较去年同期提升1.2pct至38.5%。前三季度期间费用率上升1.5pct至25.2%,其中,销售费用率15.6%,同比提升1.4pct,主要是由于人工薪酬、广告费用以及工程服务费增长所致;管理费用率为6.1%,同比下滑0.2pct;研发费用率为3.7%,同比下滑0.3pct;受汇兑收益以及利息收入下降、收付款手续费增长影响,财务费用率为-0.1%。 投资建议与盈利预测 看好公司未来:1)大家居融合推进,加大经销商赋能,衣柜维持高增速;2)海外渠道拓展顺利,大宗业务陆续进入收入结转期,助力收入加速增长。3)盈利水平随大宗客户结构调整、工厂成本优化、木门产能达产而保持稳定。预计公司2019-2021年净利润分别为3.2、3.7、4.2亿元(YoY+17%,15.2%,14.4%),当前股价对应2019年14xPE,考虑到过去一年公司平均PE(TTM)为16倍,给予公司2020年16xPE合理估值,对应合理价值26.4元/股,维持买入评级。 风险提示 地产调控政策超预期,工程端增速不达预期、海外业务拓展受阻、美元汇率大幅波动、原材料价格涨幅超预期。

2019Q3营收同比增长29.78%,归母净利润同比增长28.36% 公司披露2019年三季报,实现营业收入79.47亿元(YoY+29.78%),实现归母净利润8.02亿元(YoY+28.36%),扣非归母净利润7.6亿元(YoY+32.9%)。单三季度收入业绩表现靓丽,单三季度实现收入31.1亿元(YoY+33.0%),归母净利润3.3亿元(YoY+32.2%)。公司前三季度应收账款12.95亿元,同比大幅上升29.5%,主要是晨光科力普收入持续高速增长带来应收的增长,2019Q3公司ROE同比上升1.22pct至21.92%。 单季度毛利率提升显著,期间费用率小幅提升 2019Q3公司毛利率同比上升1.29pct至26.79%,其中单三季度毛利率为27.7%同比上升2.5pct,受益于公司精品文创战略的持续推进,高客单高毛利产品收入提升所致。前三季度期间费用率上升0.39pct至14.53%。其中,销售费用率8.8%,同比下滑0.34pct。管理费用率为4.5%,同比下滑0.06pct;研发费用率为1.35%,同比增加0.78%,主要由于公司加大研发方面投入和上海安硕研发并入;受汇兑收益影响,财务费用率-0.09%。 投资建议与盈利预测 持续看好晨光文具“一体两翼”战略:1)传统业务盈利水平持续提升。2)办公业务保持高速增长。3)精品文创业务提速增长。预计公司2019-2021年归母净利润为10.2、12.9、15.9亿元,当前市值对应2019年43XPE,考虑到过去4年公司平均PE(TTM)为39.2倍,且公司在传统文具行业内龙头地位稳固,新业务成长性较强,盈利能力不断提升,给予2020年39XPE合理估值,对应合理价值54.99元/股,维持买入评级。 风险提示 文具行业竞争加剧;原材料价格上涨影响产品毛利率;行业头部企业布局的精品文创业务、办公物资业务拓展、收购企业整合不达预期。

2019H1营收同比增长27.78%,归母净利润同比增长25.78% 公司披露2019年中报,实现营业收入48.39亿元(YOY+27.78%),实现归母净利润4.71亿元(YOY+25.78%)。毛利率同比上升0.6pct至26.20%,期间费用率同比上升0.2pct至15.04%,其中销售费用率为9.20%,同比上升0.37pct;管理费用率(含研发费用)5.96%,同比上升0.58pct;研发费用率为1.37%;财务费用率同比下降0.01pct至-0.12%。 传统业务新增并表,新业务显公司成长性 传统业务(含晨光科技线上销售)稳步增长(YOY+15%),安硕已于2019年4月并表,公司在产品端、渠道端的质量不断升级,全国超7.8万家零售终端助力传统业务稳健增长。晨光科力普持续壮大,实现营业收入15.00亿元(YOY+56%),上半年科力普市占率与品牌力持续提升。晨光生活馆(含九木杂物社)实现营业收入2.31亿元(YOY+95%),其中九木杂物社实现营业收入1.64亿元(YOY+240%),截至2019H1报告期末,公司在全国拥有300家零售大店,其中晨光生活馆129家,九木杂物社171家(直营114家,加盟57家)。 投资建议与盈利预测 持续看好晨光文具“一体两翼”战略:1)传统业务稳健增长。2)办公业务保持高速增长。3)精品文创业务亮点多多。预计公司2019-2021年归母净利润为10、12.1、14.5亿元,当前市值对应2019年39XPE,考虑到过去4年公司平均PE(TTM)为39.2倍,且公司在传统文具行业内龙头地位稳固,新业务成长性较强,长期核心竞争力较强,给予2020年35xPE合理估值,对应合理价值46.2元/股,维持买入评级。 风险提示 文具行业竞争加剧;原材料价格上涨影响产品毛利率;行业头部企业布局的精品文创业务、办公物资业务拓展不达预期,收购企业整合不达预期。