一、事件概述6月22日，公司发布公告称拟在北京产权交易所通过公开挂牌转让的方式出售公司持有的京汉置业集团有限责任公司100%股权、北京养嘉健康管理有限公司100%股权和蓬莱华录京汉养老服务有限公司35%股权（以下统称“标的公司”），并由交易对方以现金形式购买，最终交易价格将根据公开挂牌结果确定。 二、分析与判断拟剥离地产业务轻装上阵，战略转型进一步明晰拟出售标的公司情况：截至评估基准日2020年12月31日，标的公司采用资产基础法评估的资产价值合计为20.06亿元,同时，2021年4月9日，京汉置业股东通过了分红的决议，向股东分红10亿元;公司参考上述评估结果并扣减分红金额，作为本次交易标的挂牌底价。由于标的公司2020年末资产总额（75.14亿元）、资产净额（14.78亿元）和2020年度营业收入（15.92亿元）占公司同期经审计的对应财务指标的比例分别为80.09%、86.22%和80.11%，均达到50%以上，本次交易构成重大资产重组。债债权债务：截至2021年5月31日标的公司合计借款金额为3.09亿元，公告指出，受让方应于资产出售协议签订之日起90个工作日内向标的公司提供借款，用于标的公司向上市公司及其子公司偿还存续债务。地产业务置出影响：1）资金实力进一步夯实，公司将利用收回的现金用于医美产业投入，并结合此前发布的产业基金、并购贷款等多种融资方式，集中资源推进医美上游的布局和中游的收并购，加快医美生态集成商的战略落地；2）有利于优化资产结构，降低资产负债率；3）亦有助于解决公司与控股股东存在的同业竞争问题，维护公司股东利益。 医美生态业务基础已具备，即将进入加速兑现期将更加符合美丽健康产业的科技商、材料商和服务商的战略定位。交易前，公司主要以健康住宅开发为主的地产业务、新材料研发与制造为主的化纤新材料业务以及医美相关业务为主。交易后，公司房地产业务将大幅收缩，更加聚焦于以医疗美容为主的业务布局，可持续经营能力、盈利能力以及上市公司价值有望同步提升。医美生态业务基础已具备：致力于成为国内美丽健康产业头部品牌和医美生态集成商，中游切入+上游立足+下游卡位步步为营。：上游科技端：已与肌源生物签订投资协议，拟收购相关公司51%-70%股权；独家代理医美仪器，并联合专门渠道共同开拓专科市场；前期与暨源生物（人源胶原蛋白）、KDM（溶脂针、动能素、透明质酸）的战略合作在积极推进。中游：已将华东优质医美服务机构连天美收入囊中，全国范围内正在对头部服务机构加速跑马圈地；下游：签约医美头部主播，并以股权形式与头部网红及MCN进行合作，联动上游科技端和下游流量端资源对现有的医美服务机构赋能。我们认为，这种商业模式的本质是在有形关联、无形关联、竞争对手之间关联中享受共享某项价值活动带来的竞争优势，有望缩短公司的成长曲线。 三、投资建议目前，公司内部治理结构已理顺，外部并购合作事项推进顺利，本次地产业务剥离交易完成后公司综合实力将再提升。我们认为基于国内医美市场需求的丰富性和多层次性，以及公司在业务拓展+经营模式+品牌塑造过程中逐步形成的壁垒，叠加其强大的执行力和兑现力，将极大受益于医美行业高速发展红利，其价值未来将更多体现在能力持续提升下的平台价值，预计公司2021—2023年的归母净利分别为1.69、4.14和6.72亿元，对应EPS分别为0.22、0.53和0.86元，对应2022年PE仅为39.9倍，远低于医美行业2022年100X估值水平，是医美板块中极具性价比投资标的,维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧，医美项目落地不及预期。

一、事件概述公司于 6月 16日公告，为进一步提高公司资本实力和综合竞争力，根据公司发展战略及经营需要，公司拟发行境外上市外资股（H 股）并在香港联合交易所有限公司上 市，公司董事会授权公司管理层启动H股上市的前期筹备工作，目前正在与相关中介 机构沟通相关事宜。 又于 6月 17日公告， 以公司现有总股本 4.236亿股为基数，向全体股东每 10股派 4.5人民币现金。 二、 分析与判断? 资本实力和综合竞争力再提升，大健康事业加速发展横向拓展新“赛道”， 纵向拓品牌。 港股市场作为国际化的资本市场， 如上市成功公司将更易获取国际资本支持， 有利于开其国际化的外延扩张和资产整合路径，以及增强公司品牌知名度。 公司过往通过聚焦主品牌“薇诺娜”， 已经率先在敏感肌领域打透且领先地位稳固， 公司旨在保证其成长性依旧的基础上， 加速孵化WinonaBaby和BeautyAnswers等品牌。 WinonaBaby 或将以独立团队开展运营，旗舰店已在天猫上线，线下通过合作医生以及入驻月子中心等专门渠道建立品牌形象，进而辐射线上用户；品牌Beauty Answers近期发布蓝铜胜肽系列新品，定位高端医美术后的精准修护，并以独立的团队开展运营， 重点布局线下广大医美机构， 把握我国医美行业加速渗透的红利。 ? 618销售表现亮眼，多渠道营销有望平抑流量费用率360度全域营销有效缓解流量分流和销售成本上升问题。 公域： 天猫、 快手、 京东、抖音平台等齐发力， 5月薇诺娜抖音小店实现GMV可观。 私域： 主战场“薇诺娜专柜服务平台” 商城采用线上线下相结合的新零售模式， 一方面可以有效实现线上线下的协同，降低获客成本；另一方面则是可积累复购率、提高客单价。 618预售情况： 2021年618相较以往预售期提前，并且除天猫、京东、苏宁易购的强参与外，抖音、快手等社交电商也加入大战。 面对多平台流量竞争， 薇诺娜仍交出了一份令人满意的答卷， 薇诺娜天猫旗舰店开售 37分钟超2020年同期全天销售额； 开局第一天，荣登618天猫美妆TOP10，蝉联美妆国货第一。我们认为，其亮眼成绩离不开品牌过硬的产品力和 科技力。 三、 投资建议本次赴港上市，将进一步增强公司的资本，有助于夯实主品牌薇诺娜在皮肤学级护肤领军地位的同时，加速其品类和“赛道” 的拓展。看好公司在功能性护肤的高景气“赛道”上的龙头地位，以及皮肤健康生态建设的战略。 预计公司2021-2023年公司的EPS分别为2.17、 3.03和3.94，对应的PE为114.6、 82.3和63.2X 高于行业2022年整体60X估值水平，但考虑公司的龙头地位以及后续布局所带来的高成长性，未来增速将快于行业整体增速，维持“推荐”评级。 风险提示行业竞争加剧，宏观经济下行

一、事件概述5月 8日，在“中国区域公用品牌高峰论坛”上，公司与美国赛诺秀达成战略合作，美国赛诺秀特许公司独家代理 co2激光治疗仪（蒙娜丽莎）。同时，公司与赛诺秀、美丽妈妈签约，三方将协力整合各自优势资源积极开拓医美市场。 二、分析与判断? 牵手赛诺秀和美丽妈妈深挖私密整形市场，拓宽医美版图布局合作对象 1：美国赛诺秀激光公司成立于 1991年，并于 2005年在纳斯达克上市，2007年成为全球最大的医美激光生产服务商，2015年进入全球百强医疗器械公司，致力于医美激光的研发、生产、临床等，发明了全球第一台染料激光，第一台皮秒激光，具有大量的专利技术，在行业里有着良好的口碑和优秀的业绩。 合作对象 2：美丽妈妈作为中国产后医美行业的创建者和领导者，致力于为孕产期女性提供一站式、个性化的孕产健康管理整体解决方案，至今已在中国 200多个城市拥有数百家服务网点，并在新加坡、马来西亚等海外城市设立了运营中心，累计为数百万孕产妈妈提供了安全、有效的产后医美服务，作为“美丽妈妈 2.0”战略的一部分，美丽妈妈率先提出医学级产后医美概念，并已完成项目框架设计、关键技术路线拟定、临床诊疗方案验证以及医疗服务机构开设、专家医师团队搭建。 本次合作内容：a)本次苏州赛诺秀医疗器械（美国赛诺秀全资子公司）授权公司 co2激光治疗仪（蒙娜丽莎）的特许独家代理，同时，赛诺秀产后医美相关仪器设备的应用实验、推广传播、市场销售等业务有望落地上海东方美谷产业园。Monalisa Touch 是一款创新的女性私密激光，由意大利 DEKA 公司设计和生产，可将 co2激光能量输送至治疗部位，达到改善女性盆底健康的作用，是全球首台二氧化碳私密激光，全球唯一DP 脉冲技术加特(可调制出多达 5种二氧化碳脉冲输出模式)，能针对女性阴道粘膜治疗，刺激深层组织胶原蛋白合成，并且首创 360度私密探头（一次性耗材）。b)公司和赛诺秀、美丽妈妈的合作主要基于整合各自优势资源，共同推动产后医美诊疗技术方案的研发、诊疗病例的临床研究，积极开拓产后医美这一新兴市场，对仪器的合作则包括买断和利润分成等方式。 ? 私密整形成为医美板块增速最快的项目，产后妈妈群体广阔根据赛诺秀官方数据，全球年龄在45-74岁的女性人口数量不断增加，其中有2.94亿女性患有WA，2.21亿女性没有接受相应治疗，并且有1亿女性受尿失禁困扰。其中，我国每年新增2000万妈妈，产后生育性肥胖、尿失禁、慢性疼痛等问题严重影响女性的生活质量。与此同时，随着医美知识的普及和健康意识的提升，求美者对私密整形项目需求激增，根据《更美2019医美行业白皮书》，2019年私密整形市场规模增幅高达105%，成为医美增幅最快的项目。当前女性逐渐对美学的要求（私密整形的核心需求包括紧致、愉悦、美化、健康等），倒逼私密整形技术的进步，私密整形也正朝着安全、便捷、多样化的方向发展。根据调研，目前私密整形的主要市场仍掌握在生美、月子中心、妇科医院等，但是随着医美行业规范化，未来将逐渐向正规医美机构变迁。我们认为，基于公司拥有浙江医美服务端龙头连天美的应用场景，美丽妈妈拥有稳定的会员群体、成熟的专家团队，赛诺秀拥有多款世界知名医美产品，此次合作顺应当前私密整形市场的发展趋势，未来将成为公司医美业务利润增长的亮点之一。 投资建议对标小米产业链集成生态系统，公司的医美生态已初具雏形，在医美上中下游布局逐渐夯实，将继续坚持以中游医美机构服务为抓手，建立医美消费应用场景，立足上游产品/销售网络，卡位下游医美 MCN，为中游医美机构进行品牌宣传、流量赋能，形成上中下游业务横向协同、互利共赢的医美生态圈的战略。在资金方面，公司则是成立了产业基金并将通过银行贷款、融资租赁等方式保证后续项目的有效布局，人才端则是推出了“全球合伙人”计划。看好公司医美生态战略的高效推进,基于此我们上调此前的盈利预测，预计公司 2021-2023年 EPS 分别为 0.22、0.52、0.69元，对应的 PE分别为 106.1、44.1、33.2X，低于医美行业 2022年 90X 估值水平，维持“推荐”评级

一、事件概述。 公司于2021年4月29日发布2020年年报和2021年一季报，2020年全年公司实现营业收入26.36亿元，同比增长35.64%；归母净利5.44亿元，同比增长31.94%；扣非归母净利5.13亿元，同比增长31.05%。2021Q1公司实现营业收入5.07亿元，同比增长59.32%；归母净利0.79亿元，同比增长45.83%；扣非归母净利0.77亿元，同比增长61.11%。 二、分析与判断? 多元化发展，市占率稳居皮肤学级第一。 按品类看，护肤品收入占比再提升，公司2020年护肤品营收达23.60亿元，同比增长40.47%，营收贡献提升3.52%至89.52%，医疗器械和彩妆受疫情冲击较重，增速保持平稳，分别实现收入1.95亿元和0.65亿元，同比增长2.37%和2.55%。按渠道看，线上通过多元化的渠道覆盖，优化公域流量，建设私域流量，销售收入实现高增长，其中线上自营渠道实现收入16.58亿元，同比增长54.28%，占比63.28%；线上经销、代销收入5.14亿元，同比增长25.61%，占比19.60%；线下渠道结构有所调整，占比下降，2020年公司线下自营渠道收入0.02亿元，同比减少20.49%，占比0.09%；线下经销、代销收入4.46亿元，同比减少0.30%，占比17.03%。按品牌看，仍以“薇诺娜”为主（99%左右），其在皮肤学级护肤品国内市场排名第一，市场份额较2019年提升2.5%，且较第二、三名的领先优势继续扩大，根据公告，公司将通过内涵式培育和外延式并购实施多品牌计划。 盈利能力同比平稳，研发创新力度加大巩固竞争优势。 2020全年公司销售毛利率76.25%，同比下降3.97%，主要受新收入准则调整的影响；销售净利率为20.62%，同比下降0.63%；2021Q1公司销售毛利率为78.14%，与去年同期基本持平，销售净利率为15.5%，同比下降1.37%。2020年全年销售费用达11.07亿元，同比增长31.28%，销售费用率为41.99%，同比下降1.40pct，2021Q1公司销售费用为2.33亿元，同增61.67%，销售费用率为45.92%，同比增长0.67pct,主要系公司加大推广投入策略。全年公司管理费用为1.69亿元，同比增长23.29%，管理费用率为6.40%，同比下降0.64%，2021Q1管理费用率为7.99%，同比下降2.61pct；公司加大研发投入增强核心竞争力，2020年研发投入0.69亿元，同比增长18.48pcts，研发人员增至104人。 三、投资建议。 我们持续看好中国功能性护肤品行业的长期增长红利，公司作为行业内领军企业，后续成长来源于品类、品牌和渠道的拓展。品牌端：公司预计将在聚焦敏感肌护肤核心需求基础上，向美白、防晒、精华、抗衰等细分“赛道”拓展，除主品牌“薇诺娜”外，公司积极布局婴童护理品牌“薇诺娜Baby”、高端品牌“BeautyAnswers”，为后续成长续航，此外公司未来也有望通过外延并购进行扩展；渠道方面：公司将继续深化线下OTC药房、协同公域和私域流量的获取。预计2021-2023年EPS分别为2.17、3.03和3.94，对应的PE分别为103.2、74.1和56.9X。高于行业整体50X估值水平，考虑到公司所处行业高速增长，而公司作为皮肤学级化妆品龙头，未来增速将快于行业增速，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 行业竞争加剧，新品孵化不及预期。

一、事件概述 4月28日，公司2020年年度报告和2021年一季报，2020年公司实现营业收入19.87亿元，同比下降-36.92%，归母净利-1.34亿元，同比下降-1214.58%；2021年一季度，单季实现营收6.07亿元，同比增长386.85%，归母净利2990万元，同比增长135.56%，扣非归母净利2756.5万元，同比增长132.32%，同时，公司公告，公司正在筹划转让持有的地产业务板块的全部或部分公司的股权。 二、分析与判断 存量业务经营效率持续改善，推动盈利恢复 从业务构成来看，2020年度收入主要来自房地产及化纤两大板块，其中房地产实现收入14.02亿元，同比下降38.62%，占总收入70.58%；化纤业务实现收入3.98亿元，同比下降41.59%，收入占比20.05%。截至2020年底，公司一年内到期非流动负债1.65亿元，同比大幅下降77.7%，房地产业务融资成本为7.4-11.2%，亦有显著下降，今年一季度，公司的销售费用，研发费用、管理费用分别为1161.15、644.47、6370.28万元，分别同比增长50.99%，226.29%和25.25%，主要系疫情恢复和对加大对地产处理力度所致，但三者费用率在营收大幅增长的背景下均有下降。 医美转型战略逐步明晰，预形成横向贯通、纵向联动医美产业集群 自2020年6月与原股东完成股权转让后，公司已逐步完成对内部管理团队的重建、业务结构的重新梳理，确立了打造“美丽健康产业的科技商、材料商、服务商”的战略定位，积极整合美丽健康产业资源，目前，1)公司在服务端已坐拥浙江省龙头医美机构连天美55%股权（2020年实现收入4.86亿元，净利润0.8亿元，净利率高达16.46%），品牌影响力+医生资源俱佳，后续有望进一步在下游进行布局，以打造终端服务平台；2）科技端继续深化，此前已在重组人源胶原蛋白和医美敷料领域完成合作，近日公司又与韩国KD.Medical签署战略协议，KD.Medicalcal成立于2016年4月，是一家专注于医疗美容相关领域研究以及产品销售为一体的生物科技型公司，公司旗下诸多产品已获KFDA、CFDA、CE、NMMP等国家质量体系认证，销售范围覆盖中国、美国、日本、俄罗斯、阿联酋和澳大利亚等十余个国家。囊括总计医美科技端四大类中的所有类目（溶脂产品、射频类医疗类美容仪器、水光针、注射用单/双相交联透明质酸钠填充剂），细分领域的7个品种，主要产品为AIRFEELING(注射用溶脂产品)、AIRUP(面部溶脂)、AIRVUPS(身体除面部外其他位置溶脂针)、AIRSONIC(射频类医疗美容仪器)、AIRCELLING(动能素水光针)、RHEALUCLANE(注射用三文鱼细胞提取液，PDRN婴儿针)、SHINNEUS(含利多卡因注射用单相交联透明质酸钠填充剂)等，其中多款产品已获取KFDA出口手续，叠加公司的子公司奥美悦已率先在落子国际医疗旅游海南乐城先行区，部分产品打入国内市场的时间有望缩短。3）材料端，公司可作为医美材料的绿色纤维一期项目（4万吨）已顺利投产，预计全年可贡献1000w利润，并按计划推进二期6万吨生产线建设。4）资源获取层面，公司亦通过与投资机构成立并购产业基金进行合作，同时拟向控股股东奥园科星借款不超过10亿元助力医美转型战略的推进（尚待股东大会通过）。此外，公司还筹划将所持有的地产板块的全部或部分公司的股权转让，进一步理顺公司内部业务结构。 三、投资建议 公司内部管理已经理顺，外部并购合作等转型战略推进顺利，预计地产业务剥离后将带来现金支撑医美转型需要，我们认为，接下来公司将依托旗下优质医美机构，深入医美产业链其他环节，并且依托东方美谷奥园上海科技园，倾力打造国际医美科技成果转化基地，看好公司未来发展的前景，其经营和布局情况值得持续关注，根据公司此前已经建立了健全的长效激励机制，对应2021年、2022年对应的净利润不低于1.87、5.69亿元，我们预计公司2021-23年EPS分别为0.17、0.28、0.41元，对应的PE分别为104.1、62.1和41.8X，低于医美行业2022年90X整体估值水平，维持“推荐”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，医美项目落地不及预期。

一、事件概述。 公司4月28日发布20年年报及21年一季报，2020年公司实现营业收入37.4亿元/同比-26%；实现扣非净利0.28亿元/同比+33%。2021年一季度实现收入0.78亿元/同比+269%，实现扣非净利-596万元。拟10转4.5派3元。 二、分析与判断 后疫情阶段周边游需求增长，公司推陈出新畅享行业红利。 受益于后疫情阶段周边游需求释放，公司借势新品投入，通过产品组合优化+创新营销与内容，紧跟市场需求，4Q20营收已较2019年同期实现大幅增长（+29%）。其中一方面是公司拥有120间客房的高端野奢温泉酒店竹溪谷正式于2020年9月投运，带动整体客单提升，另一方面南山竹海的第二条索道投产，也提升了景区客单与承载力。1Q21受春节前疫情反复影响，公司复苏进度有所放缓，但春节期间公司针对性的市场投放策略，实现了较好的回报，Q1收入同比20年增长269%，已恢复至2019年同期约90%。 成本费用刚性背景下，公司2020年仍实现经营性归母净利盈利。 受景区刚性成本占比较大影响，公司毛利率较疫情前下滑明显，2020年毛利率同比降13pct至52%，1Q21受疫情反复及春节免门票影响，毛利率较2019年同期降22pct至36%。期间费用率受收入减少影响有所提升，其中财务费用因发行可转债计提利息影响，2020、1Q20分别产生财务费用1700万、500万。但整体而言，公司受益于产品属性更加贴近周边游，以及优质的区位因素，仍是行业内少有的能在疫情期间实现经营性归母净利为正的公司。 外延扩张战略不变，内部深耕持续推进。 公司仍按既定战略“巩固根据地，深耕长三角，关注城市群，专业化发展”稳步推进外延扩张战略，区域仍聚焦于长三角经济发达地区。我们认为，考虑到公司在原有天目湖地区成功的运营经验，以及审慎的外延扩张决策思路，未来若确定外延事项落地，则在一定意义上反映公司对整体项目运营成功有较大信心。此外，公司将继续围绕天目湖320平方公里旅游度假规划区域深挖潜力，增加特色内容项目与体验型产品，促进复合型产品项目的实现，形成游客集聚中心及夜间娱乐集聚地。 三、投资建议。 预计公司2021-2023年EPS各为1.17/1.51/1.69，对应PE为24、18、17倍，目前行业21年PE中位数为25X。公司作为民营景区公司，体制机制灵活，且管理团队对景区投资建设和运营有着丰富的经验，在现有景区运营持续优化和未来外延发展战略背景下，理应享有一定估值溢价，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 疫情反复超预期；新投运项目低于预期；外延进展低于预期。

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一、事件概述 公司于 2021年 4月 26日发布 2021年一季报， 2021Q1公司实现营业收入 2.59亿元， 同比增长 227.52%，实现归母净利 1.71亿元，同比增长 296.5%，实现扣非归母净利 1.62亿元，同比增长 303.31%。 二、分析与判断 疫情负面影响消除，嗨体系列渗透率加速提升 同比去年同期，疫情对医美消费的负面影响已消除，并且带动国外医美消费回流，公司 差异化的产品布局优势凸显。根据新氧数据研究院发布的《2020年中国女性医美消费趋 势报告》，受疫情对线下医美服务终端的负面影响， 2020年我国医美市场的增速仅有 5.7%，远低于过往两位数的复合增长率，但 2020年我国医美消费人群达到 1520万人， 同比增幅达 35.7%。公司旗下多款产品为独家产品，特别是正处于快速放量期的独家专 门性基础产品嗨体系列， 有望在医美消费群体高速增长的背景下渗透率加速提升。同时， 公司去年下半年刚上市的定位眼部年轻化的嗨体熊猫针，相较颈纹针辐射人群更为广泛 （男性接受度较高），叠加嗨体在求美者中已形成较强的品牌力，孵化期明显缩短。 此 外，根据公告，公司“爱芙莱”、“宝尼达”等品牌力亦有不同程度的增长。 盈利能力持续提升，规模效应再次显现 公司 Q1毛利率为 92.50%，同比增长 2.67pcts，预计主要是受益于单价相对更高的“熊 猫针”的带动，净利率为 63.94%，同比增长 10.61%，创下近年来新高， 净利率的提高 公司加强营销网络的战略下， Q1的销售费用达 0.277亿元，同比增长 148.58%，但是受 益于营收的高速增长所带来的规模效应， 2021Q1公司的销售费用率同比下降 3.39pcts 至 10.68%；管理费用率为 4.53%，同比下降 5.53pcts； 公司再次加大研发投入， 2021Q1公 司的研发费用率同比微增 0.09pcts 至 9.01%。 三、 投资建议 公司旗下的童颜针上市在即（预计2021年下半年），是国内首款获批的三类器械证童颜 针产品，有望同刚刚在国内获批的类似胶原蛋白系列产品“少女针”， 对求美者进行广 泛市场培育，快速抢占市场份额并放量。此外， 目前公司的储备项目还包括肉毒素、溶 脂针、麻醉乳膏等，为公司长期成长续航。 我们上调2021/2022/2023年收入预测为11.95、 17.20、 24.75亿元，同比增长68.5%/43.9/43.9%；归母净利7.57、 10.97和15.73亿元，同比 增长72.1%/45.0%/43.3%， 对应PE分别为166.3、 114.8、 80.1X,高于2021年医美行业100X 整体估值水平，但考虑到公司的高成长性， 维持“推荐”评级

一、事件概述。 公司4月21日发布20年年报及21年一季报，2020年公司实现营业收入525.97亿元/同比+8%；实现归母净利61.40亿元/同比+33%。2021年一季度实现收入181亿元/同比+137%，实现归母净利28.5亿元。 二、分析与判断 新政策+新零售创新推动营收、利润逆势增长。 受益于2020年离岛免税政策开放，以及公司积极应对疫情创新推出线上新零售模式，公司营收、利润实现逆势增长。从各渠道情况看，受益于离岛免税新政，公司海南渠道实现营收约300亿，其中三亚海棠湾营收213亿/同比+103%，归母净利29.7亿/同比+108%；海免全年营收约99亿，因二季度才实现并表，故归母净利6.6亿。日上上海受益于线上销量井喷，以及机场租金费用冲回，实现营收137亿，归母净利12.5亿，归母净利率较疫情前的2.9%大幅提升至9.1%。此外，公司传统批发+CDF会员购业务贡献营收84亿。 促销折扣无本质影响，1Q21毛利率环比仅微降。 受此前一季报业绩快报影响，外界对离岛免税市场折扣促销活动较为担心，我们在先前报告中认为此观点较为不妥，因4Q20整体净利润率较高主要受计提的机场租金冲回所致。而从公司正式披露的21年一季报看，公司营收在一季度疫情反复背景下环比Q4依然录得增长，同时1Q21毛利率39.1%仅环比4Q20略下降0.8pct，仍较3Q20的38.9%为高，故可表明一季度的促销折扣活动对毛利率几乎没有太大影响，我们认为主要原因仍在于规模效应以及公司在促销折扣品种上的精细化运营所致。我们认为，1Q21离岛免税市场的促销折扣活动较多主要由两个因素引发：（1）新增运营商的短期引流措施；（2）1-2月疫情反复+就地过年政策，亦需促销活动激活市场。中长期看，品牌商对长期持续性的大幅折扣活动仍持保留意见，故我们认为价格战的长期持续性不强。 机场租赁合约变更利好利润释放，赴港上市用好资本平台。 受益于上海机场租赁合约变更，公司1Q21销售费用仅17.7亿元/同比-46%，销售费用率降至10%。我们预计受制于当前国际旅行依然受限，以及后续其他机场渠道租金谈判逐步落地，公司全年销售费用率仍有降低空间。此外，公司公告筹划赴港交所上市，我们认为此举一方面在于增强公司在全球资本市场的认知，吸引长期战略投资机构，另一方面也有借助香港上市平台，践行公司经营战略中的外延式发展战略的考虑。 三、投资建议。 重申公司依托领先的规模及供应链优势、优质的物业供给，仍将是行业成长最大受益者。考虑2022-2023年公司在离岛免税市场将有新物业开出，以及2023年机场等传统口岸渠道的逐步恢复，我们预计公司2021-23年EPS各为6.63、8.80、10.95元，对应PE各为45/34/27倍，当前估值与历史均值相近，较为合理，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 新冠疫情恶化；机场租金协商进展低于预期；免税政策及销售进展低于预期。

一、事件概述公司 4月 13日发布一季度业绩快报，2021年一季度实现收入 181亿元/同比+137%，环比+4%，实现归母净利 28.5亿元，扣非净利 28.3亿元，同比扭亏。 二、分析与判断 Q1业绩略低于预期，剔除 4Q20租金返还影响后 1Q21净利润率无较大变动此前预期为公司 1Q21业绩在 30亿以上，该预期主要来源于 1Q21离岛免税市场收入继续保持高增，而 4Q20中免归母净利率环比提升至 16.9%，若简单线性外推，则 1Q21中免乘以该净利润率，中免 1Q21归母净利理应在 30.5亿左右。目前，外界对公司 Q1利润率表现不及预期，归咎于新运营商开业后，离岛免税市场促销折扣竞争力度加大，导致费用率增加，净利润率环比降低，我们认为这一观点可能欠妥。事实上，4Q20中免利润大增主要受上海机场计提租金冲回影响，剔除该事项后测算 3Q20、4Q20、1Q21中免归母净利率各为 14%、12.65%、15.6%，若进一步考虑 4Q20的管理费用增加、资产减值计提及其他费用开支，则 1Q21与 4Q20的净利润率也难以呈现出表观报表上的差距，即虽然 1Q20折扣环比 4Q20增加对毛利率产生影响，但规模效应部分抵消了这一负面因素。此外，由于与首都机场、白云机场的租金谈判进展尚未落地，故一季报表观上存在低于预期的事实，但从公司经营层面，以及市场竞争层面，我们认为公司的基本面仍处在一个健康、合理的运营轨道上。 价格战对利润率没有本质影响，仅为短期扰动因素我们认为，1Q21离岛免税市场的折扣促销活动较多有两方面因素： （1）新增运营商的短期引流措施； （2）1-2月疫情反复+就地过年政策，亦需促销活动激活市场。但中长期看，品牌商对长期持续性的大幅折扣活动仍持保留意见，故我们认为价格战的长期持续性不强。 三、投资建议重申受益于免税行业政策红利持续释放，公司依托领先的规模及供应链优势、优质的物业供给，仍将是行业成长红利的最大受益者，短期市场负面情绪及利空因素释放后，公司估值与基本面的匹配程度已经回归。我们预计公司 2021-22年 EPS 各为 6.69、8.55元，对应 PE 各为 43/34倍，与历史均值相近。维持“推荐”评级。

一、事件概述公司4月12日公告，1Q21公司实现营业收入13.8亿元，同比增长134%，归属于上市公司股东的净利润1.18亿元，同比增长1011%，扣非净利1.13亿元，同比增927%。 二、分析与判断名表业务步入景气周期，自有品牌业务企稳公司名表业务延续2Q20以来高增态势，我们预计Q1公司名表业务实现收入约9亿元，较2019年同期增长超50%，环比4Q20亦有一定增长。公司目前名表业务已进入新一轮开店周期，未来通过自建+并购有望实现每年开店梳理双位数增长，从而充分享受海外名表消费回流+内地奢侈品市场增长红利，完成市场份额的提升；自有品牌方面，我们预计1Q21公司飞亚达品牌手表较19年同期已能保持同等销售体量，因公司进一步通过直播、明星代言等方式拓展线上+下沉两大渠道，带动销售企稳。其他业务方面，精密器件继续维持稳定增长，公司近期公告完成设立讯航精密科技公司，后续在智能手表及精密零件业务方面仍有进一步拓展空间。此外，公司租赁业务已恢复正常，租金收入预计与1Q19持平。 经营效率稳步提升，盈利能力有望持续释放受名表业务占比增长影响，公司整体毛利率较2019年同期下降3pct，但环比Q4增加0.4pct；期间费用率则受益于内部精细化运营能力提升，较1Q19及4Q20均低，推动公司整体净利润率较1Q19及4Q20各提升1.4pct、2.5pct。整体而言，我们认为公司自2017年以来持续对门店运营、品牌结构进行优化，内部经营提质增效成果逐步释放。 三、投资建议公司未来依然有较多看点：（1）名表海外消费回流空间大，公司名表业务顺势重新扩张，整体市场份额有望提升；（2）自有品牌未来通过精细化运营和培育，成长性依然值得期待；（3）旅游零售渠道布局仍有看点，公司目前正在积极推进免税渠道布局，目前飞亚达及亨吉利均有项目在免税渠道实现突破。我们预计公司2021-23年EPS各为0.99、1.19、1.35元，参考公司过往估值水平（10年PETTM平均30X），当前21年PE仅15X，维持“推荐”评级。 四、风险提示：名表消费回流低于预期；新店开拓进度低于预期；免税渠道拓展进度低于预期。

一、 事件概述 4月 12日， 公司发布 2021年度一季度业绩预告,2021Q1公司预计实现净利润 2100-2800万元，实现归母净利 2800-3500万元， 2020、 2019年一季度公司归母净利润分别为- 8408.43万、 -1765.7万元， 较同期分别增长 133.29%-141.62%和 258%-298%， 实现大幅 增长并扭亏为盈。 二、 分析与判断 奥园入主推动管理赋能，公司 Q1归母净利扭亏为盈 2020年 6月， 京汉控股与奥园科星签署了股权转让协议，京汉控股将其持有的共 2.29亿无限售流通股转让给奥园科星， 中国奥园成为公司控股股东， 2020年 7月， 董监高团 队正式换届； 8月，中国奥园联合信达资产联合共同纾困，助力良性发展， 同年 11月， 公司由京汉股份更名为奥园美谷，正式步入转型之路。 2020年上半年，受新冠疫情 和地产行业政策整体收紧等因素影响， 公司地产业务结转放缓， 化纤业务生产时间缩短， 订单完成量同比减少较大， 2020H 亏损 2.08亿元，归母净利-1.93亿元，随着疫情恢复 和大股东赋能， 公司 2020Q3当季即实现归母净利 0.96亿元。 据公告， 2021Q1公司营业 收入、 毛利均较年同期实现增长， 我们判断，增长主要受益于疫情的恢复和组织架构逐 渐完善所带来经营管理效率的提升，预计公司 2021Q1收入和利润主要由大部分地产+咨 询服务（上海奥园、广州奥盈医美产业咨询服务收入 1800万/年） +少量化纤业务构成。 苦练内功高效推进， 静待纯粹医美链条效能释放 2020年 11月， 品牌焕新暨战略明晰坚定，旨成为医美材料商+科技商+服务商，并加速 建立强组织、强架构、强人才队伍的建设。 2020年 12月， 公司医美材料绿色纤维一期 （产能约 4万吨） 投料成功，预计下半年进入业绩回报期； 2021年 3月， 公司收购浙江 省医美机构龙头连天美 55%股权，顺利切入医美“超级赛道”， 旗下“强品牌+高资质” 的连天美和主打轻医美的维多利亚医疗美容医院预计在疫情恢复和我国医美机构整体 集中度向头部集中的背景下， Q1收入和净利润端提升显著（未并表）； 2021年 4月， 公 司分别与暨南大学和肌源科技分别就布局类人源重组胶原蛋白和以“富勒烯” 成分为主 的医美敷料达成协议， 公司将从研发申请、营销推广等方面着手赋能，并计划成立股权 基金。目前， 公司已经在医美产业链上中下游和产学研端均有落子，未来有望形成闭环， 今年整体， 预计医美终端服务业务和绿色纤维可显著增厚全年业绩，医美科技端和终端 产品将赋能公司整体发展质量， 为公司未来长期发展提供充足动能。 三、 投资建议 从公司布局的项目和节奏来看， 公司由传统业务向医美行业转型坚定且高效，大股东中 国奥园强大的雄厚的资金实力和资源整合力效果明显， 看好公司在“内生+外延”和“规 模+技术”双组合策略驱动下的美丽生态发展前景， 其经营和布局情况值得持续关注， 预计公司 2021-22年 EPS 各为 0.17、 0.28元， 对应 PE 为 73.7、 44.1倍，低于医美行 业 2021年平均 PE100倍， 维持“推荐”评级

一、事件概述4月6日公司发布公告，公司旗下全资子公司广州奥美产业研究有限公司与大连肌源医药科技有限公司（简称：肌源科技）签署《战略合作协议》，双方将成立股权基金公司，公司将与肌源科技利用各自在技术、品牌、行业资源、产业优势的有利条件展开合作，为美丽健康产业赋能。 二、分析与判断深耕功效成分——富勒烯，孵化冷敷贴大单品肌源科技是一家专业的医疗美容产品供应服务商，拥有独立资质的生物科技研究院，同时已与多家科研院所合作，自有源头工厂，旗下有以“富勒烯”为主品牌的相关系列产品。自2015年成立以来通过深度挖掘功效成分“富勒烯”着手，并以其名称命名品牌，逐渐衍生出了多款产品。富勒烯本身是一种由60个碳元素组成的球星分子结构，具有较强的抗氧化、抗皱、抗衰老、美白的功效，享有“自由基海绵”美誉，曾一度风靡日韩。富勒烯品牌以面膜为切入点，推出了自带“冰爽感”的械字号敷料产品-富勒烯冷敷贴(红蓝绿三款，获国家CFDA认证)，赢得市场良好反馈，针对医疗美容和家居美容主要应用场景，富勒烯推出了肌源、械字号等多个产品系列。除冷敷贴外，富勒烯品牌还有多项量肤定制的组合套装，SKU储备丰富。根据公告，公司将利用自身已有或者合作线上渠道资源,推动肌源医药产品高质量发展，我们认为，在此基础上，富勒烯品牌或与公司联名款新品孵化以及GMV放量节奏有望提速。 功能性护肤品“赛道”坡长雪厚，联袂医美水到渠成根据欧瑞数据，2010-2019年中国功能性护肤品行业复合增速为19.3%，远高于我国化妆品行业的整体复合增速9.85%，其中，2019年，功能性护肤品行业更是以32.3%的增速成为中国化妆品行业中增速最快的细分品类，然而从渗透率的角度来说，相对于美国功能性护肤品占护肤品整体15%的市场份额，我国当前功能性护肤品在市场中的占比仅为5.54%,未来空间相当可观。我们认为，我国化妆品消费者已经历了较为充分的市场教育，对化妆品的购买理念日趋成熟，功能性护肤品有望继续保持高于行业的增速。 同时，功效护肤和医学美容功能互补、有望带动相互渗透，一方面，进行医美项目后，在皮肤表面形成创伤的背景下，功效成分更容易渗透进皮肤发挥功效作用，以医用敷料为例，其温和的成分和修护功能，可有效缓解皮肤炎症、修复受损肌肤，随着轻医美的崛起，功效护肤品有望与水光仪器/注射填充等项目的融合度再加深，亦有助于扩大功能性护肤品市场规模。另一方面，从渠道拓展看，除了过硬的产品力外，渠道本身定位和服务水平对功效性护肤品品牌定位和孵化效率同样非常重要，我们认为，在医美医院等专业渠道铺垫的基础上拓展院线等其他渠道意义更佳。 三、投资建议公司通过外延并购终端医美服务机构连天美55%股权快速切入医美市场，分别携手暨南大学和肌源科技积极抢占医美行业高速成长各“赛道”，叠我们认为，公司旗下不同医美业务在规模+技术驱动下有望形成闭环，协同效应有望逐步显现。预计公司2021-22年EPS各为0.17、0.28元，对应PE为70.4、42.1倍，低于2021年医疗服务行业整体估值100X，维持“推荐”评级四、风险提示：行业竞争加剧，医美产业布局进度不及预期

一、事件概述 公司 3月 30日发布 2020年年度报告，全年实现营业收入 26.33亿元，同比增长 39.63%， 实现归母公司净利 6.46亿元，同比增长 10.29%，扣非归母净利 5.68亿 元，同比增长 0.13%；其中 Q4单季实现收入 10.36亿元，同比增长 73.24%，归母净 利 2.08亿元，同比增长 22.98%， 扣非归母净利 1.94亿元，同比增长 25.38%。同 时，公司拟每 10股派发现金红利 4.10元。 二、分析与判断 全产业链发力，医疗终端和功能性护肤品业务实现快速增长 2020年公司的主营业务主要包括原料、医疗终端、功能性护肤品三大板块，全年整 体毛利率为 81.4%，同比提升 1.8pct， 基本保持平稳，净利率为 24.5%,同比下降 6.5pct， 主要系销售费用增加所致。 分业务看， 原料业务： 受全球疫情影响， 2020年全年公 司原料实现收入 7.03亿元，同比下降 7.55%，占公司主营业务收入的 26.73%，原料 端整体毛利率为 78.09%， 同比增加 1.97pct， 其中，医药级透明质酸毛利率保持在 90%左右， 可见公司原料业务高壁垒依然巩固。 医疗终端业务： 公司积极应对皮肤类 医疗产品的最新市场趋势，顺应消费者的消费需求， 2020年全年公司医疗终端业务 实现收入 5.76亿元，同比增长 17.79%，占公司主营业务收入的 21.88%，毛利率为 84.55%， 同比下降 2.21pct， 其中，皮肤类医疗产品实现收入 4.35亿元，同比增长 9.7%。 功能性护肤品业务：品牌知名度提升带动线上收入大幅增长， 2020年公司功 能性护肤品业务实现收入 13.46亿元，同比增长 112.19%，占公司主营业务收入的 51.15%，毛利率为 81.89%， 同比提升 3.35pct， 其中主品牌润百颜、夸迪、米贝尔 和肌活分别实现收入 5.65、3.91、1.99和 1.13亿元， 分别同比增长 65.29%、513.29%、 136.32%和 45.71%，毛利率分别同比变化+2.8%、 +5.59%、 -0.53%和+9.82%。 据年报 披露， 公司将于今年 6月左右推出升级整合后的全新润致系列填充产品增强医疗终 端业务整体竞争力， 护肤品方面，公司将加强润百颜、夸迪等品牌定位和品牌认知， 不断推进渠道拓展和渠道细分， 进而带动整体销售情况。 品牌力和产品力双轮驱动，加码营销推广和基础研究战略性投入 营销端： 2020年公司销售费用为 10.99亿元，同比增长 110.84%， 占营收比重为 41.73%, 同比增加 14.10pct， 公司通过线上直播、头部 KOL 带货等创新营销方式实现初期用户积 累, 以定位清晰、效果显著的功能性产品建立清晰的消费者认知和品牌形象，迅速占领 消费者的心智，以私域运营、自有直播团队带货方式实现用户复购，预计随着公司品牌 知名度的有效提升和老客户的沉淀，获客成本有望不断降低，费用的投入属于公司的战 略性品牌收入， 将为公司的长期发展形成“护城河”。 报告期内，公司发生线上推广服务 费用 4.93亿元，整体来看，公司的销售费用率仍然处于同行业的平均水平； 研发端： 公司持续开展功能性护肤品、功能性食品、医疗器械、药品及生物活性原料等多个方向 的技术和产品研究，全年研发投入合计 1.41亿元，同比增长 50.35%，占营业收入比例 为 5.36%，同比增长 0.38pct， 共有研发人员 377人，占公司总人数的 18.1%。 同比增 加 1.34%。目前公司在原有的微生物发酵和交联两大核心技术平台基础上，又分别组建 了分析检测平台、配方工艺研发平台、合成生物学研发平台、应用机理研发平台在内的 四大自主研发平台， 同时，公司于 2020年 10月成立企业大学——“华熙大学” ，全力 打造企业人才培养基地。 此外，公司持续优化组织架构， 2020年公司管理费用为 1.61亿元，同比下降 11.14%。 三、投资建议公司为全球透明质酸领域的龙头公司，其中原料业务有望保持稳健增长，医疗终端产品和功能性护肤品业务成功搭载“颜值经济“快车道，储备产品丰富，此外，食品原料获批也为原料及终端产品业务打开新的空间，预计公司 21-23年可实现归母净利 8.60、11.51和 14.45亿元，对应 EPS 分别为 1.79、 2.40和 3.01元，对应 PE 为 88.4、 66.1和52.6X,与医美行业 2021年 88倍估值水平基本持平，公司在透明质酸钠行业积淀深厚，看好公司可持续发展的潜能，维持“推荐”评级

一、事件概述 3月31日发布公告，公司全资子公司广州奥美产业研究有限公司（甲方）与广州暨南大学医药技术生物技术研究开发中心有限公司（以下简称“暨南大学医药生物中心”，乙方）、广州暨源生物科技有限公司（以下简称“暨源生物”,丙方）签署《战略合作协议》，就医美产学研合作达成初步意向。 二、分析与判断 产学研战略融合，推动重组类人胶原蛋白创新发展 公司合作方暨南大学医药生物中心是暨南大学专门设立的科研性实体，一直致力于原创性生物活性蛋白多肽新原料、透皮传递新技术和新产品等研究开发，在创立初期就将FGF应用于医学美容领域，相继推出了重组人胶原肽系列新原料、脂质体冻干粉等产品。基于乙方和丙方已通过基因工程及发酵技术成功研制开发了系列重组类人胶原蛋白原料，并完成产品中试，且已经在部分市场高端医美护肤品中开展应用，在未来合作方向上，甲乙丙三方作为发起方将共同推动重组类人胶原蛋白申请三类医疗器械，将其推向市场，完成产学研转化，未来就产品市场推广、产品市场运用、产品更新迭代研发将进行深入探讨合作方式。就具体分工而言，公司全资子公司（甲方）主要负责研发资金落实、联系专业资质申请机构同时负责产品市场推广，暨南大学医药生物中心负责产品制剂开发及产品更新迭代研发，暨源生物则负责原料的生产、协助注册申报，产品线拓展运用等。本次战略合作将本着发挥各自优势、相互促进、长期合作、互利互赢的原则，进而提高三方经济效应、实现互利共赢。我们认为，该项战略合作在推动我国重组类人源胶原蛋白市场的发展同时，有望实现产学研的有效转化，打开公司长期成长的空间。 重组类人源胶原蛋白在美妆场景中市场潜力巨大 胶原蛋白是人体和脊椎动物的主要结构蛋白，是支持组织和结缔组织的主要组分，可起支持、保护、连接等多种作用，是一种理想的生物医用材料，在医疗美容、敷料、人工器官&再生医学等场景下应用广泛。在美妆场景下，医用胶原蛋白注射到凹陷性皮肤缺损后不仅可起到支撑填充作用，还能诱导求美者自身组织构建逐渐生成新的组织，此外，胶原蛋白亦可用于各类创面敷料，在抗衰和修复受损皮肤方向前景广阔，相关技术和产品均存在极大发展空间。根据GrandViewResearch报告，2019年我国胶原蛋白市场规模增长至9.83亿美元，约占全球市场的6.40%，预计2027年中国胶原蛋白市场的市场规模预计可达到15.76亿美元。根据提取方式不同，胶原蛋白主要分为从动物组织&人体组织提取的胶原蛋白和基因工程生产的重组类人源胶原蛋白两种，其中重组类人源胶原蛋白相对动物胶原蛋白在无免疫原性优势凸显。此外，祛皱场景下传统产品&技术的“僵尸脸”和皮肤弹性下降的痛点也让重组类人源胶原蛋白存下一定的替代机会。 三、投资建议 随着相关研究的不断深入，医用胶原在医疗美容中的应用有望进一步拓展，同时医疗美容市场的飞速成长也会将医用胶原行业带入发展的快车道。我们认为，此次合作再次奠定了公司未来在医美产业链的深入布局的基础，叠加公司载药面膜新材料绿色纤维业务于2020年12月的投料试车成功以及近日成功收购浙江医美服务机构龙头连天美55%股权，显现出公司在大医美生态战略布局雏形已现，预计公司2021-22年EPS各为0.17、0.28元，对应PE为70.3、42.1X,低于2021年医疗服务行业整体估值90X估值，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 行业竞争加剧，医美产业布局进度不及预期