事件：公司发布2020收年年报报告，全年实现营收20.72亿元，同比增长33.56%，实现归母净利润3.24亿元，同比增长74.84%，实现扣非后润的归母净利润2.88长亿元，同比增长77.82%。公司业绩增长超预期，CMO业务及原料药CDMO业务贡献了主要增量。 受疫情影响，CRO业务整体交付计划略有延迟，业绩增速放缓。2020年，公司CRO业务实现收入5.64亿元，占公司营收比重为27%，同比增长15%。其中，中国团队实现收入3.51亿元，同比增长约19%，共计交付224个产品，152个来自国外客户，72个来自国内客户；J-STRA实现收入2.13亿元，同比增长10%，向国内导流项目50个。 2021年，随着全球疫情逐步可控，公司CRO业务有望得到恢复，同时J-STRA项目向国内导流情况有望继续维持，协同效应将更加显著，为公司增加业绩弹性。 原有商业化品种需求增加，CRO向向CMO导流效果初步显现，带动CMO业务高增长。2020年，公司CMO业务实现收入14.49亿元，占营收比重为70%，同比增长41%，CMO业务增长超预期。2020年，公司处于商业化阶段项目数量达94个，2018年及2019年分别为84及87个，2020年商业化项目数量增加明显，主要源于原有商业化品种需求增加及新增临床后期阶段项目带动销售增长，CRO项目导流效果凸显。2020年处于临床三期的项目数量为41个，2018年及2019年分别为28及34个，临床三期项目数量显著增加，为后续商业订单转化提供了较好的储备，CRO项目向CMO导流效应将在2021年更加明显，CRO项目向CMO转化率有望持续提升。 原料药（API）CDMO业务超预期，收到杨森地瑞那韦原料药的第一个商业化订单。2020年原料药（API）业务实现收入1.87亿元，占营业收入的比重为9.04%，同比增长92%。服务API产品数量92个，其中中国客户API产品数59个，2018及2019年分别为44个和68个，公司API业务在2020年实现了规模上的快速跨越，已经成为公司业务结构中的重要部分。同时，2020年收到了杨森地瑞那韦原料药的第一个商业化订单，意味着公司在API业务上受到了国际大客户的认可，标杆作用下，API业务有望得到更多跨国药企的认可，从而实现规模的快速放量。 ，产能利用率有提升空间，109多功能车间预计2021。年二季度投放。2020年，公司平均产能利用率约为70%，较2019年提升12个百分点。2021年，根据公司的订单状态，预计产能利用率可以达到85%左右的满产状态，同时109多功能车间162立方米的中小商业化项目产能预计于2021年第二季度正式投入使用，公司未饱和产能及新增产能将为公司创造较高的业绩弹性。 盈利预测及投资建议：随着公司CRO业务逐步向CDMO业务导流，API业务快速增长，高毛利的CDMO业务及API业务占比将快速提升，产品结构将持续优化，产能利用率提升及新产能投入，2021年公司业绩将保持较高的弹性，上调公司的盈利预测，预计2021-2023年公司将实现营收25.07亿元、32.21亿元、38.66亿元，实现归母净利润4.36亿元、5.96亿元、7.55亿元，对应EPS为0.80元、1.10元、1.39元。 公司快速发展的CDMO企业，将充分受益于行业的高景气程度，给予2021年62-64倍PE估值，合理区间为49.6-51.2元，维持“推荐”评级。 风险提示：产品结构调整不及预期；产能利用率提升不及预期；汇率变动；行业景气度下滑。

事件：公司近期发布了2020年第三季度报告，前三季度实现营收35.86亿元，同比增长36.53%，实现归母净利润7.89亿元，同比增长140.28%，实现扣非后的归母净利润6.06亿元，同比增长85.34%。Q3单季度实现营收13.93亿元，同比增长40.69%，实现归母净利润3.10亿元，同比增长85.62%，实现扣非后的归母净利润2.44亿元，同比增长42.31%。 公司业绩维持高增长。 Q3各项业务均维持较高增长，临床研究服务恢复显著。2020年前三季度，公司实验室服务业务实现营收23.27亿元，同比增长37.64%，CMC服务实现营收8.30亿元，同比增长36.54%，临床研究服务实现营收4.12亿元，同比增长32.05%。Q3单季度，实验室服务实现营收8.93亿元，环比Q2的7.95亿元增长12.32%，CMC服务实现营收3.24亿元，环比Q2的3.04亿元增长6.58%，临床研究服务实现营收1.74亿元，环比Q2的1.29亿元增长34.88%。公司Q3各项业务均维持了较高增长，实验室服务作为公司的主要业务，维持了稳定的增长，临床研究服务前期受到医院诊疗人数下降的负面影响，随着医院诊疗人数的恢复，该项业务也实现了显著的恢复。 盈利能力提升，研发费用持续增加。公司前三季度毛利率为37.74%，较上年同期的33.59%显著提升，Q3单季度毛利率39.84%，较Q2的38.71提升1.13个百分点，盈利能力持续提升。前三季度销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.82%、12.46%、0.69%，较上年同期的变化分别为+0.05pct、-0.73pct、-0.47pct，公司各项费用管控良好。 前三季度共投入研发费用0.69亿元，占营收的比重为1.93%，同比增长60.68%，公司研发投入持续增加。 在建工程增加，产能建设步伐加快。截止三季度末，公司固定资产为26.08亿元，较二季度末增加0.38亿元，在建工程余额5.28亿元，较二季度末的3.04亿元大幅增加2.24亿元。公司在建工程增加显著，产能建设的步伐加快。CRO行业目前处于高景气状态，订单饱和，加快产能建设是公司业绩增量的重要看点，随着在建工程转固，公司收入规模也将逐步增加，看好公司的长期发展。盈利预测与投资建议：考虑公司的产能建设进程及订单承接状态，上调公司的盈利预测，预计公司2020-2021年将实现营收51.10亿元、65.40亿元、82.41亿元，实现归母净利润9.81亿元、11.83亿元、14.34亿元，EPS为1.24元、1.49元、1.81元。公司是具有国际竞争力的临床前CRO平台，考虑到公司的行业地位和业绩释放节奏，给与公司2021年80-82倍PE估值，合理区间为119.20-122.18元，维持“推荐”评级。 风险提示：产能释放不及预期；贸易摩擦影响海外订单；汇率波动增加汇兑损益。

事件：公司近期发布了2020年第三季度报告，公司前三季度实现营收118.15亿元，同比增长27.3%，经调整Non-IFRS归母净利润24.77亿元，同比增长34.4%。Q3单季度实现营收45.83亿元，同比增长35.4%，经调整Non-IFRS归母净利润9.58亿元，同比增长44.3%。Q3经营相关业绩实现加速增长。 CDMO。业务实现强劲增长，美国区实验室下滑严重。分业务来看，前三季度中国区实验室业务实现收入61.18亿元，同比增长30.9%，CDMO业务实现收入37.10亿元，同比增长36.5%，美国区实验室业务实现收入11.54亿元，同比增长1.2%，临床研究及其他CRO服务实现收入8.15亿元，同比增长9.9%。Q3单季度，中国区实验室实现收入23.38亿元，同比增长38.9%，CDMO服务实现收入15.48亿元，同比增长54.9%，美国区实验室业务实现收入3.72亿元，同比下滑13.5%，临床研究及其他CRO服务实现收入3.15亿元，同比增长16.8%。美国地区受到疫情影响严重，美国区实验室受到较大的影响，收入下滑严重，CDMO业务实现强劲增长。 客户数量持续增加，多个项目处于孵化期。Q3单季度，公司新增客户超过900家，活跃客户超过4100家。持续推进包含里程碑和销售分成的收费模式，帮助中国客户完成18个研究性新药的IND申报工作，并获得20个项目的CTA。小分子CDMO管线分子数量增加超过440个，涉及的新药物分子超过1100个。截止三季度末，公司细胞和基因治疗CDMO在手订单环比增长约35%。公司客户数量在持续增加，多个项目处于孵化期。 盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：考虑公司基本面情况及行业景气度等因素，2020年非经常性损益影响下，预计2020-2022年将实现营收164.76亿元、197.72亿元、251.69亿元，实现归母净利润29.67亿元、35.63亿元、42.91亿元，EPS为1.28、1.54、1.86元。参考行业内同类型公司的估值情况，给予龙头企业一定的估值溢价，给予公司2020年1.4-1.5倍peg估值，合理区间为107.52-115.20元，维持“推荐”评级。风险提示：订单增长不及预期；行业景气度下行；汇兑损失。

事件：公司近期发布了2020年第三季度报告，前三季度实现营收94.37亿元，同比增长27.72%，实现归母净利润5.90亿元，同比增长41.16%。Q3单季度实现营收31.44亿元，同比增长34.42%，归母净利润1.78亿元，同比增长61.59%，实现扣非后的归母净利润1.72亿元，同比增长58.05%。Q3公司经营较好，叠加去年同期低基数因素，公司三季度业绩实现超预期增长。 Q3门店扩张提速，加盟业务规模逐渐扩大。2020年1-9月，公司净增加直营门店519家，其中新开直营门店512家，收购门店68家，关闭门店61家，期末公司直营门店总数达4883家。Q1、Q2、Q3净增门店直营门店数量分别达84家、193家、241家，公司Q3门店扩张提速。截止2020年9月30日，公司门店总数达5496家，其中加盟店611家，2020年公司新开加盟店225家，占加盟店总量的36.82%，公司加盟业务规模逐渐扩大，加盟模式有利于公司品牌力的提升，长久来看，会加速行业集中度的提升。 医保门店比例进一步提升。截止2020年9月30日，公司直营门店已取得医保资质的共有3966家，占比81.19%。分地区来看，中南地区、华东地区、华北地区医保门店数量分别为1989家、1487家、490家，占比分别为86.52%、75.10%、80.86%，相较于2019年底的81.55%、72.52%、73.13%均有较大幅度的提升。通常来说，是否为医保门店决定了零售药店的客流量大小，医保门店的竞争力较非医保门店有量级的差别。公司医保门店比例的提升，门店经营质量进一步提升。 Q3毛利率环比Q2有所回升。公司前三季度毛利率水平达到36.97%，较半年度的36.57%提升0.4个百分点。分业务来看，零售业务毛利率38.21%，批发业务10.85%，相比半年度的37.68%和10.30%均有提升。分药品来看，中西成药（34.19%）提升0.13个百分点，中药（46.93%）提升0.5个百分点，非药品（41.90%）提升1.6个百分点。公司精细化管理进一步提升，药品动销管理较好，毛利率得到提升。 盈利预测与投资建议：考虑公司门店扩张的步伐及毛利率变化趋势，预计2020-2022年公司将实现营收132.56、174.98、223.98亿元，实现归母净利润7.60亿元、9.85亿元、12.42亿元，EPS为1.43元、1.86、2.34元。考虑公司的业绩增速及行业整体的估值溢价情况，给予2021年56-58倍PE估值，合理区间为104.16-107.80元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：门店扩张不及预期；新开门店盈利不及预期；医保个人账户份额下降。

事件：公司发布2020年第三季度报告，前三季度实现营收92.39亿元，同比增长20.59%，实现归母净利润6.04亿元，同比增长24.80%，实现扣非后的归母净利润5.80亿元，同比增长21.19%。Q3单季度实现营收32.10亿元，同比增长23.39%，实现归母净利润1.88亿元，同比增长27.87%，公司业绩持续稳定向好。 门店数量稳步增加。截止2020年三季度末，公司共有门店6911家，Q1、Q2、Q3单季度增加的门店数量分别为136家、281家、228家，前三季度新增门店810家，净增加门店645家，公司门店数量稳步增加。从新开门店的地区看，云南、四川、广西开店数量较多，分别达到441家、107家、74家，公司依然秉承立足西南，辐射全国的经营理念。从门店分布来看，乡镇门店超过1300家，占比19.07%，县市级门店超过1700家，占比25.10%。公司门店呈现出立体化纵深布局，增强了公司整体竞争力，对公司长远发展战略起支撑作用。 电商业务实现快速增长。截止三季度末，公司已涉及4079家门店开展O2O业务，覆盖率接近60%，涉及10个省份及直辖市。Q3单季度电商销售规模达4695万元，同比提升143.33%，环比提升47.97%。公司董事长亲自直播，主打三七等具有地方特色的产品进行销售，电商业务实现快速增长。 配方颗粒项目取得较大进展。Q3全资子公司鸿翔中药已经完成了64个中药配方颗粒品种及临床试用备案，截止三季度末，公司已经合计完成了382个配方颗粒品种的额备案并取得临床试用资格。随着配方颗粒项目的持续推进，将为公司带来业绩的边际增量。 盈利预测和投资评级：考虑公司门店扩张步伐及新业务布局带来的业绩边际提升。预计公司2020、2021、2022年将分别实现营收129.94、154.45、183.83亿元，实现归母净利润7.32、8.79、10.48亿元，对应的EPS为1.28、1.53、1.83元。考虑同类型公司的估值情况及公司的成长性，给予公司2021年28-30倍PE估值，合理区间为42.84-45.90元，维持“谨慎推荐”评级。风险提示：门店扩张不及预期；新店盈利周期延长。

事件：公司近期发布了2020年第三季度报告，前三季度实现营收20.83亿元，同比增长19.53%，实现归母净利润5.06亿元，同比增长38.12%，实现扣非后的归母净利润4.56亿元，同比增长35.15%。Q3单季度来看，实现营收8.17亿元，同比增长25.79%，实现归母净利润1.91亿元，同比增长38.94%，公司业绩整体符合预期，单季度收入增速环比Q2略微下降，预计由订单跨季度和产能排产周期引起。 现金流环比改善明显：公司Q3经营活动现金净流量为2.11亿元，Q1和Q2分别是0.49亿元、0.86亿元，现金流环比改善明显。汇兑损益致财务费用增加：公司Q3财务费用为1484万元，较Q1、Q2有较大幅度的增加，主要是公司海外客户占比较高，Q3人民币升值致汇兑损益增加，剔除汇兑损益影响，公司Q3单季度的业绩增速超过40%。 CDMO龙头企业，在手订单充足，产能扩张有序。截止三季度末，公司合同负债金额为6856万元，二季度末为2821万，合同负债增加是客户增加预付款所致。存货6727万元，较2019年底增长49.90%，是在执行订单同比增加，相应的原材料和在产品增加所致，以上数据充分验证公司作为CDMO龙头企业，在手订单充足。三季度末的在建工程为5.93亿元，较2019年底增长64.65%，是公司敦化和天津子公司增加投资建设项目所致，公司产能扩张有序。 定增落地，加码生物大分子CDMO、创新药CDMO，扩建创新药一站式服务平台。2020年8月27日，公司定增方案获批，融资额超过23亿元，募集资金6.8亿元拟投向凯莱英生命科学技术（天津有限公司创新药一站式服务平台扩建项目，6.22亿元拟投向生物大分子创新药及制剂研发生产平台建设项目，1.6亿元拟投向创新药CDMO生产基地建设项目。根据公司定增预案中的测算，上述项目的税后内部收益率分别为16.68%、17.14%、23.75%，定增项目均具有良好的收益率，项目达产后将为公司创造较为丰厚的业绩增量。 盈利预测和投资建议：预计公司2020-2022年营业收入分别为29.45亿元、39.99亿元、50.71亿元，考虑毛利率及相关费用后，实现归母净利润7.27亿元、10.06亿元、12.59亿元，EPS为3.14元、4.35元、5.44元。考虑医药生物行业当前的估值溢价水平及公司历史常态化TTM估值情况，给予公司2021年52-54倍PE估值，合理区间为282.88-293.76元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：订单数量不及预期；汇率波动风险；贸易摩擦导致海外订单减少风险；产能投放不及预期。

门诊量恢复，区域分院贡献力度增强。2020年 Q1-Q3单季度，公司门诊量分别为 24.75万人次、57.74万人次、68.51万人次，同比上年同期的变动分别为-48.95%、11.28%、17.70%，Q3疫情的影响已经淡化，诊疗人数已经全面恢复。分区域来看，Q3单季度杭口总院诊疗人次同比增长 1.21%，区域分院同比增长 26.78%，随着区域分院盈利能力的提升，将替代杭口总院成为主要的业绩增量贡献者。 疫情因素不再，种植牙业务全面恢复。Q3单季度，种植、正畸、儿科、综合四个业务分别实现营收 1.07亿元、1.84亿元、1.18亿元、1.62亿元，同比增速分别达 26.31%、22.99%、31.19%、32.29%。口腔属于病毒传播的敏感器官，种植牙业务所需时间较长，疫情期间受到了限制，Q2单季度的营收增速为 17%，该业务在 Q3恢复较好。 增强人才储备，蒲公英计划推行顺畅。2020年三季度，公司陆续储备医护人才 600余人，满足公司杭口、城西、宁波三大医院及新院扩张的人才储备。同时，公司蒲公英计划已陆续投建 15家分院，公司扩张在稳步进行，将为公司贡献后续业绩增量。 盈利预测及投资建议：预计公司 2020-2022年将实现营收 20.84亿元、32亿元、39.69亿元，实现归母净利润 5.56亿元、8.92亿元、10.98亿元，EPS 为 1.61元、2.57元、3.16元。考虑可比公司的及公司常态化PE 估值水平，给予公司 2022年 74-76倍 PE 估值，合理区间为233.84-240.16元，维持“推荐”评级。 风险提示： 分院扩张不及预期；新院盈利不及预期；老院盈利下滑风险；估值下滑风险。

Q3研发中心常态化运营， CRO 业务持续高增长。 公司 CRO 业务前 三季度实现营收 4.50亿元（其中 J-STRA 团队 1.54亿元，中国团队 2.96亿元），占营收比重为 30%，同比增长 48%，其中第三季度实现营收 2.22亿元，同比增长 62%。 按照业务板块来看，临床二期及以前项目 138个，临床三期 24个，新药申请及上市 80个，与上年同期相比， 公司的处于临床三期的项目数量增加， 预计为公司在单个管线渗透率 有提升所致。 CMO 业务实现收入 10.02亿元，占营收比重为 67%，同 比增长 33%。 CMO 业务稳定增长保证公司的盈利基石， CRO 业务 快速增长带来增量弹性，表明公司持续且深入 CDMO 领域的战略 转型的可行性。 API 业务持续放量。 2020年 1-9月，公司 API 业务实现收入 9128万 元，同比增长 30%，服务 API 产品数 44个。 6个创新药项目持续推进， 其中公司已完成 2个创新药工艺验证项目， 2个创新药的工艺验证正 在进行中，地瑞那韦原料药相关产品工艺技术转移和 WHO 认证工作 正在积极进行中。公司的 API 业务已经开始放量，成功实现了从中间 体到原料药的拓展，完成了“中间体-原料药-制剂 CDMO”一体化平 台建设的重要一步。 产能利用率稳步提升，人员能力快速提升。 截止三季度末，公司综合 产能利用率已经提升至 70%， 109车间已经进入主体设备安装阶段， 预计 2021年全面投入使用，公司的产能利用率还有提升空间，高效产 能释放在即。公司的技术研发团队已经扩充到 695人，未来 API、制 剂 CDMO、生物药 CDMO 领域将引领公司的发展，同时产品结构也 会持续优化，随之带来公司毛利率和净利率水平的提升 盈利预测和投资建议： 公司 CMO 业务保持稳健增长的同时， CRO 业 务贡献较大增量， API 和制剂 CDMO 业务贡献边际增量，上调公司的 盈利预测，预计 2020-2021年将实现营收 20.48亿元、 24.78亿元、 29.73亿元，实现归母净利润 3.19亿元、 4.10亿元、 4.92亿元， EPS 为 0.59元、 0.76元、 0.91元。公司是快速发展的 CDMO 企业，将充分受益于 行业的高景气度。给予公司 2021年 62-64倍 PE 估值，合理区间为 47.12-48.64元，维持“推荐”评级。

业务调整结束，受大客户大产品影响程度降低。2015-2017年间，由于吉利德抗丙肝药物销售情况的剧烈波动，公司业绩也经历了较大的波动。2017年，公司开始战略上的调整，客户结构更加丰富，产品结构也更加丰富，到2020年上半年，公司前10大客户的销售额占比已经下降到56.52%，前10大产品的销售额占比下降到36.13%。从远景来看，公司中小客户销售额占比持续提升，大客户大产品销售情况对公司业绩上的影响将持续降低，业绩稳定性将增强。 业务结构更加丰富，长尾客户订单量逐年增加。2017年，公司收购了位于美国新泽西的CRO企业J-STRA，开启了公司CRO业务的篇章。2019年已经实现CRO收入4.91亿元，占比超过30%。公司的原料药（API）CDMO业务经过近3年的发展，已经实现了从无到有的过程，2020年上半年，API服务产品数量达到36个，实现销售收入4783万元。2018年，公司投资设立子公司苏州博腾，启动生物药CDMO业务的布局。预计苏州博腾在2020年底正式投入使用，预计2022年左右实现扭亏。 产能利用率提升，公司毛利率有较大的上升空间。2018年，公司对浙江博腾子公司的60%股权进行了处置，剥离了该项低效资产。江西东邦生产基地一直维持较好的盈利状态，公司对该项资产进行了保留，资产处置之后，产能利用率有提升的空间。同时，公司新设重庆博腾制药，布局制剂CDMO业务，增资苏州博腾，启动布局生物药CDMO业务。当前，公司不断引入高级人才，持续为新业务赋能，公司的新业务正处于能量储备中，后续将逐步体现在公司业绩上。 投资建议：预计公司2020-2022年营收分别为20.66亿元、25.80亿元、31.92亿元，归母净利润分别为2.48亿元、3.14亿元、4.22亿元，EPS为0.46元、0.58元、0.78元。考虑公司所处行业的景气程度及未来成长性，参考公司历史估值和行业内同类型公司的估值情况，给予公司2021年66-68倍PE，合理区间为38.28-39.44元，给予“推荐”评级。 风险提示：行政处罚风险；行业景气度下行风险；产能利用率提升不及预期。

公司近期发布了2020年半年报，上半年实现营收62.93亿元，同比增长24.65%，实现归母净利润4.12亿元，同比增长33.84%，实现扣非后的归母净利润3.98亿元，同比增长31.20%。Q2单季度来看，实现营收32.45亿元，同比增长25.83%，实现归母净利润2.21亿元，同比增长37.65%，环比增长15.71%。公司上半年业绩实现平稳增长，Q2单季度环比改善明显。 Q2门店扩张加速，继续在优势区域华中、华东布局。2020年上半年，公司净增加门店385家，其中，自建门店377家（含加盟店108家），并购门店45家，关闭门店37家，截至2020年6月30日，公司门店总数达5137家（含加盟店493家）。Q2单季度，公司净增加门店268家，其中自建门店267家（含加盟店75家），并购门店14家，关闭门店13家。从扩张区域看，继续在中南和华东地区布局，上述两个地方上半年分别新增门店229家和169家，期末门店总数分别达2370家和2186家，占比46%、42%。 新零售及线上业务增长显著。截止2020年6月，公司O2O渠道门店数量超过3500家，1-6月实现互联网直营业务销售2.37亿元，同比增长77.42%。公司基金推进慢病管理和线上诊疗服务，盈利模式基本落地，未来慢病业务及新零售体系将成为业绩增长的重要来源。 上半年毛利率下滑，费用管控致毛利率上升。上半年，公司实现毛利率38.08%，同比下降1.01个百分点，Q2单季度毛利率为37.98%，环比Q1下降0.2个百分点。H1销售净利率为7.36%,同比提升0.6个百分点，Q2单季度净利率为7.64%，环比提升0.57个百分点。毛利率下滑主要系销售品类结构影响，处方药及加盟配送等毛利率较低的业务比重提升所致。净利率提升主要系税费减免及销售费用减少所致。 盈利预测及投资建议：考虑公司门店扩张的步伐及毛利率变化趋势，预计2020-2022年公司将实现营收129.48、170.91、218.77，实现归母净利润7.21亿元、9.62亿元、11.38元，EPS为1.36元、1.81、2.14元。考虑公司的业绩增速及行业整体的估值溢价情况，给予2021年56-58倍PE估值，合理区间为101.36-104.98元，给予“谨慎推荐”评级。风险提示：门店扩张不及预期；新开门店盈利不及预期；医保个人账户份额下降。

Q2门店扩张步伐加快，继续在优势区域华南地区布局。截止2020年6月30日，公司已开业门店共5212家（含加盟店106家），净增加门店456家，其中新增直营门店439家，加盟店52家，收购门店2家，关闭门店37家。Q2单季度来看，实现门店净增长320家，疫情之后，门店数量实现快速增长，目前已签约未交割门店140家，公司全年门店扩张有望达到1000家。公司继续在优势区域扩张，华南地区新增门店402家，其中加盟店43家，期末华南门店总数达到4195家，占比80.49%。收入结构上，华南和华中地区稳步增长，分别实现营收57.44亿元和5.06亿元，同比增长27.72%、27.35%，华东及其他地区实现快速增长，分别实现营收3.48亿元、2.02亿元，同比增长65.49%、605.12%。得益于新增和并购门店的高速增长，公司在新拓展区域实现了较快的增长。 完整的专业药店布局初步建立，线上和线下药品零售服务门店超过4000家。公司积极布局慢病药店、DTP药店、O2O药店、智慧药房等专业药店，成立专门的特药专业人才队伍，通过免费健康检测、健康讲座、慢病管理、个性化患者回访等方面入手，公司已经初步建立了完整的专业药店布局。公司主要业务区域均已全面融合线上线下的药品零售服务，超过4000家实体门店涵盖“网订店取”“网订店送”服务。借助线下实体门店，公司将充分发挥平台信息化优势，增加全方位药事服务入口，为承接处方外流做好准备。 可转债发行获批，扩张资金充裕。公司发行可转债，募集资金14.05亿元的申请已于2020年8月17日获批，2020年上半年，公司经营活动现金流量为6.26亿元，期末现金余额为16.73亿元。公司目前的资产负债率46.45%，仍处于同行业较低水平，在手现金+可转债募集资金合计超过30亿元，可为公司物流配送、门店扩张等提供充足的资金。 盈利预测与投资建议：考虑公司门店扩张步伐和慢病、线上等业务的发展趋势，预计公司2020-2022年的营收分别是145.95亿元、186.82亿元、239.59亿元，归母净利润为9.59亿元、12.38亿元、14.44亿元，EPS为1.46元、1.89元、2.20元。考虑公司的业绩增速与估值的匹配程度，给予2021年44-46倍PE估值，合理区间为83.16-86.94元，维持“推荐”评级。 风险提示：门店扩张不及预期；新店次新店盈利不及预期；老店增长不及预期；医保个人账户改革。

药店数量持续增加，云南省内仍是扩张主战场。2020年上半年，公司新开门店535家，搬迁门店88家，关闭门店30家，净增加门店417家。从新开门店地域来看，云南省内仍然是扩张的主战场，新开门店达306家，其次是四川省、贵州省、广西省、重庆市、海南省，新开门店数量分别达到78家、40家、36家、31家、25家。门店扩张还是以西南为主，云南省内仍是扩张主战场。 租金效率较2019年底上升较多，门店盈利能力增强。公司继续坚持立体化的经营策略，2020年上半年，公司合计租效（销售额/租金）达18.87，其中省会级、地市级、县市级、乡镇级的租效分别为13.06、17.70、17.69、29.33，较2019年底提升1.26、1.12、3.37、2.68个百分点。受到疫情期间部分门店减免租金及经营效率的提升，公司上半年门店盈利能力较2019年底有较大幅度的上升。 特慢病业务初见成效。截止2020年6月30日，公司开通各类慢病医保支付门店604家，较2019年底的417家有较大幅度的增加。慢病管理以内分泌系统、心血管系统药品为主，分别占慢病医保销售额的14%和54%。公司建设健康照顾站336家，其中Q2陆续在250家门店增设健康照顾站，增强对慢病患者的导流和维护。整体来看，公司慢病管理业务推进较快，已取得初步成效，若云南地区慢病处方外流政策有发布，公司将快速受益。截止6月30日，公司院边店门店数量达497家，占门店总数7.44%，院边店作为新特药重要的渠道之一，随着国内更多新特药品上市，将充分受益。 第三方保险、线上业务大幅增长。2020年上半年，药联、智慧E保、瀚银通等公司第三方保险支付实现销售额1.03亿元，同比增长144%，交易次数达49.8万次，较上年同期增长109%。实现互联网销售3720.29万元，O2O业务在2019年全年级基础上增幅达2.79倍。后溪，公司将持续推进第三方保险支付业务，且与美团、饿了么、京东到家均完成了O2O业务的布局。疫情导致的就医习惯的改变将会持续，互联网购药将成为常态。两项新业务的布局，将为公司业绩贡献边际增量，长期来看，公司渠道更加丰富，平台价值凸显。 盈利预测与投资策略：考虑公司门店扩张步伐及新业务布局带来的业绩边际提升。预计公司2020、2021、2022年将分别实现营收129.94、154.45、183.83亿元，实现归母净利润7.32、8.79、10.48亿元，对应的EPS为1.28、1.53、1.83元。考虑同类型公司的估值情况及公司的成长性，给予公司2020年28-30倍PE估值，合理区间为35.84-38.40元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：门店扩张不及预期；新店盈利周期延长；医保个人支付账户改革。

国内分子诊断龙头企业，技术实力超群。作为国内分子诊断的龙头企业，公司新型冠状病毒核酸检测试剂盒于2020年1月28日获批，成为首批获批的6家检测试剂企业之一。与同为首批获批新冠核酸检测试剂企业达安基因相比，公司在产能和销售的调节能力上明显更强，公司在新冠试剂产品上的收入和利润冠绝群雄。推算公司在新冠病毒检测试剂中的市场份额排名第一，公司是名副其实的“抗疫第一股”。 债务重组肃清历史问题，轻装上阵。戴立忠等股东为解决公司债务问题，在重大债务重组过程中资金来源主要为安徽志道投资公司借款，还款来源主要为公司的分红利得和上市后减持等。从公司2020年上半年的盈利情况看，全年分红比例超过10%，公司股东即可偿还该部分借款，该负债不会造成公司股东的债务压力。该重大债务重组完成后，公司将轻装上阵，经营上将更加顺畅。 分子诊断应用广泛，属于朝阳行业。分子诊断在我国的体外诊断市场中占比15%左右，最大应用领域为传染病，占比26%，其次分别是优生优育、性病、肿瘤等领域，占比分别为21%、19%、10%。在我国，分子诊断行业属于朝阳行业，近10年来的行业市场规模扩大了6倍以上，行业整体增速在22%以上，属于快速发展的细分领域。 盈利预测与投资建议：盈利预测重点的考虑因素为公司新冠病毒检测相关产品对公司业绩贡献的持续时间和疫情之后主营业务的接力对公司业绩的贡献。预计公司2020-2022年将实现营收58.68亿元、72.77亿元、4.63亿元，实现归母净利润34.75亿元、42.92亿元、9.42亿元。 参考首批新冠病毒核酸检测企业达安基因的估值水平，给予2020年34-36倍PE 估值，合理区间为295.46-312.84元，给予“推荐”评级。 风险提示：新冠病毒核酸检测试剂知识产权纠纷风险：新冠病毒核酸检测试剂盒产品、核酸检测分析仪产品延续注册风险。

Q2经营全面恢复，业绩实现强劲增长。公司是国内CDMO龙头企业，2020年上半年实现营收12.66亿元，同比增长15.81%，实现归母净利润3.16亿元，同比增长37.63%。Q2单季度实现归母净利润2.08亿元，同比增长51.24%，环比增长92.59%。年初疫情对公司经营造成了短期扰动，Q1营收较上年同期略微下降，Q2经营实现了全面恢复。 毛利率和净利率水平有所提升。2020年Q2，公司毛利率水平为49.12%，同比和环比分别提升1.39和0.15个百分点。对毛利率提升贡献最大的是人民币贬值造成的汇兑收益增加，该因素对毛利率的影响预计在1个百分点左右，其次，新技术的应用、较高的产能利用率、上年同期原材料占比较重的项目出口等因素共同导致毛利率提升。Q2单季度的期间费用率为20.18%，环比Q1的27.02%有较大幅度的下降，为净利率提升的主要原因。Q2单季度，公司的ROA和ROE分别同比提升0.15和0.08个百分点，随着公司产能利用率的提升，资产周转率提升，公司的资产盈利能力提升。 经营规模持续扩大，“产能+人才”持续增加。截止2020年6月30日，公司固定资产规模达到12.61亿元，在建工程4.99亿元。固定资产较2019年底基本没有增加，二季度末，公司的固定资产周转率达到1.00次，较一季度末的0.38次增加0.62次，随着新建产能逐步投入使用，公司的资产周转率仍有提升空间。截止二季度末，公司的员工总数达到4552人，其中研发人员1972人，随着技术人才的不断引入，经营规模也在持续扩大。 盈利预测与投资策略：预计公司2020-2022年营业收入分别为29.45亿元、39.99亿元、50.71亿元，考虑毛利率及相关费用后，实现归母净利润7.27亿元、10.06亿元、12.59亿元，EPS为3.14元、4.35元、5.44元。考虑医药生物行业当前的估值溢价水平及公司历史常态化TTM估值情况，给予公司2021年54-56倍PE估值，合理区间为234.90-243.60元，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：订单数量不及预期；汇率波动风险；贸易摩擦导致海外订单减少风险；产能投放不及预期。

事件：公司近期发布了2020年半年度报告，2020上半年实现营收7.38亿元，同比下降12.87%，实现归母净利润1.45亿元，同比下降30.22%。Q2单季度实现营收5.45亿元，同比增长20.39%，实现归母净利润1.64亿元，同比增长44.63%，公司业绩环比改善明显。Q2疫情影响逐渐消除，业绩环比改善明显。2020年1月23日至3月，公司下属口腔医院暂停了全部诊疗服务，5月18日，种植、牙周超声等操作时间长、气溶胶产生较多的口腔业务才开始恢复。从营收的水平来看，3月底开始，公司的日营收水平已经超过2019年同期。种植业务恢复后，日营收水平开始大幅高于上年同期。从下半年来看，如果浙江区域内不发生疫情，公司经营活动不受到影响，预计前8月营收可以和去年全年持平，下半年将有4个月左右贡献增量业绩。 Q2各项业务恢复较好，种植业务仍有增量空间。Q2单季度浙江省内的门诊量为49.46万人次，同比增长11.28%。从各项业务来看，儿科、正畸、种植业务的营收同比增速分别是37%、22%、17%。因为疫情期间，中小学生停课的因素，儿科业务增长较高。种植业务受到开业时间较晚的影响，同比增速较低，下半年有望恢复。 盈利预测和投资建议：考虑公司业务在后疫情时期的表现及医院扩张情况，预计2021年公司业务将正常经营，没有不可抗力的因素干扰，在2020年低基数的情况下，2021年业绩将有较大幅度的增长。预测2020-2022年将实现营收20.84亿元、32亿元、39.69亿元，实现归母净利润5.55亿元、8.92亿元、10.98亿元，EPS为1.61元、2.57元、3.16元。考虑市场给予医药行业整体的估值溢价以及公司常态化的估值情况，给予2021年78-82倍PE估值，合理区间为200.46-210.74元，给予“推荐”评级。 风险提示：分院扩张不及预期；新院盈利不及预期；老院盈利下滑风险；估值下滑风险。