旅游需求持续复苏，上行周期将释放业绩弹性。受新冠疫情的影响，2020年上半年公司实现营业收入19.0亿元，同比下降52.3%；实现归属于上市公司股东净利润-7.0亿元；基本每股收益为-0.71元/股。单季度来看，二季度随着疫情平稳和公司各项积极经营措施的落实，2020年Q2公司实现营业收入11.0亿元，同比下滑46.1%，环比增长37.8%。同时亏损大幅收窄，实现归母净利润-1.7亿元。 后疫情时代，中高端连锁酒店是下一竞争高地。酒店行业经过过去20多年的快速发展，正在进入成熟阶段。随着宏观经济环境以及供需关系的变化，酒店业内部结构正面临调整。一方面，经济型酒店向中高端型升级成为现阶段发展趋势；另一方面，酒店的连锁化提升有望加速，品牌效应将进一步凸显。2020年新冠疫情的冲击虽然短期内对酒店行业造成了负面影响，但中长期将加速行业结构性升级。 背靠首旅集团，打造如旅随行“生态圈”。北京环球度假区计划2021年开放营业，环球影城的完工开园将极大推高北京及周边地区的旅游热度， 带动餐饮、酒店、交通在内的上下游产业链，公司有机会借助首旅集团的资源优势在京津冀地区积极布局、进一步扩大规模。 连锁加盟向中高端倾斜，云酒店捕捉单体需求。2020年8月璞隐、逸扉酒店入驻上海，未来3-5年璞隐将是首旅酒店在中高端领域的重点发展品牌，计划5年左右达到100家的规模，中高端产品结构有望加速提升。公司将原分属于经济型酒店的派柏云、睿柏云和分属于中高端酒店的素柏云、诗柏云四个品牌整合为云品牌，截至2020年5月末云品牌已在220个城市开业648家门店，较2019年末510家规模大幅提升。 盈利预测及投资建议：考虑到跨省游解禁时点早于预期，酒店、景区年内有望加速回升，上调2020年，维持21、22年盈利预测，预计20-22年EPS为0.08（原0.04）/1.00/1.10元，对应PE240X/19X/17X。公司2020年新开店计划量持续提升，疫情稳定后经济型单体酒店出清与海外消费回流将为公司中高端升级提供契机，上调至“买入”评级。 风险提示：自有渠道建设缓慢；加盟扩张低于预期；疫情减缓不及预期。

二季度受海外疫情拖累，投资收益对冲经营风险。受新冠疫情影响，2020H1公司实现营业收入40.9亿元，同比下降42.7%；实现归母净利润2.9亿元。公司通过转让部分自有物业酒店增加投资收益从而对冲经营风险，实现基本每股收益为0.3元/股。3月初欧洲疫情防控措施的骤然升级，使境外酒店业务收入出现大幅下降。2020Q2公司实现营业收入19.0亿元，同比下降50.1%，环比下降13.2%；归母净利润1.1亿元，环比下滑32.7%。 疫情加速出清，国内酒店行业远期仍有1-1.5倍市场空间。疫情加速了酒店行业洗牌，部分抗风险能力差的单体酒店将迎来一轮快速出清。随着酒店客房规模增速放缓，国内酒店业逐步进入整合优化阶段，产品结构升级将随着海外消费回流与公司中高端产品推广而加速，长期仍有1-1.5倍市场空间。 危机孕育历史机遇，国企改革有望提速。面对疫情，集团从危机中抓住改革机遇，适时成立中国区并提出未来三年实现规模和净利润翻番宏伟目标。股权结构调整为引入外部资源提供了契机，集团正在统筹实施全球酒店产业整合，中国区作为改革样板将进入新一轮发展期。“一中心三平台” 支持了“维也纳”品牌升级变革，有望成为改革急先锋。 疫情推动资产结构优化。公司2020H1酒店加盟率增长至89%，基本接近美国酒店集团发展水平。2020年1月起公司多次向锦江资本集团转让锦江之星等经济型酒店，股权转让后公司以受托管理方式继续经营。我们认为，疫情稳定后为了快速回笼资金，逆势布局酒店市场，公司有望加速通过类REITs 工具剥离经济型直营酒店，轻资产率将得到进一步提升。 盈利预测及投资建议：公司收入结构中海外占比约25%，二季度受海外疫情加剧影响，业绩环比修复进度较慢。考虑到欧洲市场疫情风险，我们下调2020年业绩预测。公司抓住改革机遇，随着各项改革措施的推进，疫情后规模扩张有望加速提升，因此上调21/22年盈利预测。预计20-22年净利润为3.4/13.1/14.7亿，EPS为0.35/1.37/1.54元（原0.50/1.23/1.28元），对应PE 119X/30X/27X。考虑集团正在统筹实施全球酒店产业整合，中国区作为改革样板将进入新一轮发展期，上调至“买入”评级。 风险提示：国改进度不及预期；加盟扩张低于预期；疫情减缓不及预期。

事件:公司公告:为优化公司战略布局,进一步巩固公司主导产品烯烃的产能规模优势,增强全产业链综合竞争实力,公司拟以自有资金人民币95,000万元与全资子公司宁夏宝丰能源集团烯烃二厂有限公司共同在内蒙古乌审旗设立子公司“内蒙古宝丰煤基新材料有限公司”,主要经营范围为高端煤基新材料的生产及销售、煤炭开采、洗选及销售;煤气化制烯烃及下游产品项目建设等。 卡位乌审旗优质原料煤资源,有望复制宁东基地成功经验:公司自2005年成立以来,依托宁东煤田优质资源,不断延伸自身产业链,已打造成型焦化、烯烃及精细化工三大产业链的发展格局,并成为国内一体化、集中化的煤化工龙头之一,自产煤至烯烃高度垂直一体化的产业链以及卓越的成本控制能力带给公司明显的竞争优势。此次对外投资仍定位于延伸煤化工循环经济产业链,并选址同属能源化工“金三角”地区的鄂尔多斯乌审旗,有望复制公司在宁东基地的成功经验,进一步提升公司的规模优势和整体盈利能力,巩固在烯烃行业的战略地位。 未来成长性获保障:中国特有的煤炭资源禀赋下煤基化工品成为极具竞争优势,而能源结构转型、煤炭消费总量指标控制,以及煤化工行业快速发展的大背景下,适应于煤化工的低硫、低灰分、低微量、高热值的原料煤资源的稀缺性将逐渐显现。我们理解公司的规模化扩张有效解决了对下一阶段发展瓶颈的焦虑,从营收体量和现金流入来看具备了再造一个宝丰的基础,将为公司在下游高端材料和精细化工产业的拓展提供更多的投入保障。公司在高端聚烯烃、EVA和针状焦等领域持续发力,未来在规模化和差异化的发展上并行不悖。 盈利预测、估值与评级:维持2020-2022年盈利预测,预计EPS分别为0.67/0.82/0.92元,当前股价对应PE分别为13/10/9,维持“增持”评级。 风险提示:煤价大幅上涨风险;国际原油价格大幅下跌风险;行业政策变化风险。

深耕二十载成就煤炭供应链龙头公司于2000年涉足中国煤炭供应链市场,实现了从“贸易商”到“供应链管理服务商”再到“数字供应链生态平台服务商”的转变。鉴于我国煤炭消费量已处于历史高位,煤炭贸易行业已从快速成长期转入成熟期,行业集中度提升将是未来发展趋势。2019年公司煤炭贸易量6720万吨,国内贸易量占比60%,较上年提升2个百分点,市占率为1.66%。公司虽然是煤炭贸易龙头企业,但市场份额提升空间依然巨大。2020Q1公司应收保理款余额已触底回升。 煤炭供应链有望进入新一轮发展期煤矿供给侧改革以来,新增产能与能源消费地之间的物理距离在持续加大。2018年晋陕蒙、新疆总产能30.3/1.9亿吨,全国产能占比较上年提升3/2个百分点;东部五省、南方九省总产能5.9/4.0亿吨,下降2/2个百分点。市场对供应链企业的资源采购、物流仓储、加工掺配、分销渠道等综合能力提出了更高要求。2020年政府工作报告中提出要推动企业便利获得贷款,推动利率持续下行。信用政策、融资环境的改善有望使供应链金融业务得到修复。 携手大型煤炭企业,做强数字化平台通过与“三西”大型煤炭企业的深入合作,有利于双方整合资源、渠道、市场优势。公司已与平煤集团、晋煤集团、陕西煤业等煤企成立合资公司,共同拓展煤炭运销业务,2019年分别实现煤炭发运量310.4/300/796万吨。未来随着煤炭贸易集中度的提升,公司易煤数字供应链平台的作用将日益凸显,将为上下游客户提供交易、物流、金融等多元化服务。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2020-2022净利润分别为4.7/5.5/6.2亿元,对应EPS分别为0.47/0.54/0.61元。当前股价对应PE分别为13/12/ 10。综合绝对估值法与相对估值法,我们给予公司2020年15倍PE,对应目标价7.05元。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:海外疫情影响进口业务;大股东股权质押风险;信用政策与融资环境改善不及预期。

事件:公司发布2019年报。公司2019年实现营业收入376.6亿元,同比下降1.3%;实现归母净利润11.7亿元,同比增长432.8%;实现扣非归母净利润12.7亿元,同比增长149.9%。公司拟向全体股东每10股派0.6元,为2014年以来首次分红。 销售结构改善,盈利能力提升。2019年公司东古城煤矿竣工投产(90万吨/年),豹子沟煤矿释放先进产能,河曲露天煤矿有序增产。煤炭销量10761万吨,其中自产煤3841万吨同比增长12%,贸易煤销售占比持续降低。从吨煤盈利来看,贸易煤吨煤毛利极低且存在坏账风险。公司通过收缩贸易规模控制风险提高整体盈利水平。煤炭销售方面,自产煤售价保持平稳,贸易煤小幅提升。 加强风险管控,剥离亏损子公司部分股权。2019年公司发生坏账损失7.9亿元,较上年同比增长40%;计提存货减值准备0.7亿元,较上年同比增长55%。少数股东损益4.1亿元,同比下降66%。历史上由于贸易业务扩张时期对规模的过分重视,造成贸易子公司积淀了大量应收账款、预付账款,并且产生了大量坏账风险。公司已加大风险管控,2019年下半年有11家贸易子公司股权完成转让。上述公司虽然仍在并表范围但对公司贸易业务拖累大幅降低。 山西两大煤炭集团合并有望加速公司光伏布局。4月23日,山西焦煤集团拟吸收合并公司控股股东山煤集团,重组完成后公司控股股东将发生变更。原山煤集团董事长赵建泽担任焦煤集团党委书记、董事长。焦煤集团是全国最大的焦煤生产企业。山煤集团主要煤种为动力煤,是山西7大煤炭集团中规模最小的煤炭企业。相比于山西其他煤炭集团,山煤集团具有资源包袱清、新能源经验丰富的优势。在当前山西国改及能源革命背景下,借助焦煤集团资金优势,公司新能源光伏布局有望加速落地。 盈利预测和投资建议:在当前山西国改及能源革命背景下,公司积极向新能源领域拓展,市场关注度有望提升,维持20-21年eps0.66/0.74元,新增2022年eps为0.75元,维持“买入”评级。 风险提示:煤炭贸易可能出现坏账风险;光伏项目落地进度低于预期。

事件:公司发布2019年报。公司2019年实现营业收入140.9亿元,同比下降7.0%;实现归母净利润9.6亿元,同比下降46.8%;实现扣非归母净利润9.6亿元,同比下降43.9%。 煤化工价格下跌,原材料采购成本上涨,导致业绩大幅下滑。2019年公司全焦产量571万吨,销售量612万吨,同比增速分别为-13.2%/-6.6%。 公司2019产品销售均价(包含副产品)较上年下降46元/吨,生产成本同比上涨113元/吨。经济需求放缓,淘汏落后产能,调整产业结构使传统下游受到严重冲击,导致副产品价格回落。公司原料煤自给率约65%,外购价格上涨导致成本增加。 公司将受益于新能源车补贴政策。截至2019年底,我国累计推广燃料电池汽车超过6500辆,建成加氢站超过50座,形成初创企业400多家,社会资本投入燃料电池汽车的积极性明显提高。2020年4月23日财政部、发改委等四部委发布《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》,将当前对燃料电池汽车的购置补贴政策,调整为选择一部分城市围绕燃料电池汽车关键零部件核心技术攻关,开展燃料电池产业化示范应用,中央财政将采取“以奖代补”方式对示范城市给予奖励。目前公司氢能板块已实现产业链+区域双维布局,示范期间内将受益行业政策。 电容炭项目产业化落地在即。“超级电容器电极材料中试技术”暨电容炭研制开发项目已完成,并列入了山西省重大科技专项。电容炭作为军民融合产品,将主要用于高铁、军工、航天等重点领域。项目规划产能1000吨/年,生产线位于清徐精细化工循环产业园,项目计划分两期实施。2020年将启动500吨/年的一期工程,电容炭产业化建设正在加速。 盈利预测和投资建议:受海外疫情和减产协议影响,国际原油价格大幅下跌,而煤化工产品售价与原油价格高度相关,我们下调20-21年eps为0.19/0.22元(之前为0.42/0.53元),新增2022年eps为0.23元。 公司作为燃料电池车头部企业,将受益于新补贴政策,维持“增持”评级。 风险提示:大股东质押率较高;原材料价格波动风险;新能源推广进度低于预期;新冠疫情影响焦炭去产能进度。

事件: 公司发布 92019年报。公司 2019年实现营业收入 60.0亿元,同比增长 1.6%;实现归母净利润 11.3亿元,同比下降 7.5%;实现扣非归母净利润 11.4亿元,同比增长 11.3%。公司拟向全体股东派发现金股利0.35元/股,合计分红 4.2亿元分红比例 37%。以 2020年 4月 24收盘价测算,股息率为 7.5%。 产能结构改善带动吨煤毛利提升 。2019年公司煤炭销售量 837万吨,商品煤产量 867万吨,同比增速分别为-5.7%/-3.2%。公司煤炭销售收入精煤为主、混煤为辅,从吨煤售价来看,精煤价格比混煤高 700元/吨。 2019年洗精煤产量同比增长 10.4% ,从而提升公司商品煤综合售价 44元/吨。由于精煤加工成本较高,2019年吨煤生产成本上升 25元。考虑成本上升因素,精煤占比提升后吨煤毛利上升 19元。 安徽毗邻华东消费市场,公司外延空间广阔。我国煤炭资源呈产需逆向分布特征,供给侧改革加大了运输压力。安徽省作为华东地区主要煤炭资源地,具有显著区位优势。近年来随着“皖电东送”的推进,安徽省供需缺口逐渐扩大,煤炭价格显示出较强韧性。皖北煤电集团省外煤矿产能超过 2100万吨/年,公司具有优先认购权,外延空间广阔。 外资持仓占比 8.5% ,位居煤炭板块首位。4月 24日,煤炭板块外资持仓占比前三位分别是恒源煤电、兖州煤业、陕西煤业,比例分别为 8.5%/5.5%/5.2%。2020年以来疫情对世界经济造成了剧烈冲击,为了对冲经济下行压力,各国经济体纷纷进入新一轮宽松周期,利率持续下行。在全社会回报率边际下行的预期下,经营波动较小、现金流稳定、分红率稳定、股息率较高的“类债券”股票对外资的吸引力在加强。与其他煤炭企业相比,公司当前分红率较低但股息率较高。随着资本开支下行,分红率具有进一步提升空间。 盈利预测和投资建议 :受疫情影响部分矿井煤炭产量同比下滑,宏观需求不足可能对销售造成压力,我们下调 20-21年 eps 为 0.94/0.98元(之前为 1.04/1.07元),新增 2022年 eps 为 1.01元,维持“买入”评级。 风险提示:控股股东资产注入进度不及预期;实际分红率难以准确预测; 疫情可能导致下游需求大幅下降。

事件:公司发布2019年报。公司2019年实现营业收入2006.5亿元,同比增长23.1%;实现归母净利润86.7亿元,同比增长9.6%;实现扣非归母净利润74.7亿元,同比下滑12.0%。公司拟向全体股东每10股派5.8元,合计分红28.5亿元,分红比例33%。以4月23日收盘价计算,股息率为6.9%。 售价稳定,贸易煤销量占比小幅提升。2019年公司商品煤销售量11612万吨,同比增长1.9%;从产品结构来看自产煤、贸易煤销售量分别为9160/2452万吨,贸易煤销量比重较2018年提升3.3个百分点。集团煤炭销售均价为549元/吨,基本与2018年持平,体现了煤价的较强韧性。 国际煤价下滑拖累海外收入。作为国内最早布局海外资源的煤炭企业之一,公司在澳大利亚已形成了“煤矿+港口”布局。子公司兖煤澳洲、兖煤国际是公司在澳大利亚的经营主体,由于国际煤炭价格下跌海外盈利有所下滑。2019年兖煤澳洲实现净利润35.3亿元,同比下滑17.5%;兖煤国际实现净利润5.9亿元,同比下滑46.9%。 内蒙基地有望成为下一个增长点。公司立足齐鲁大地,“走出去”始终是公司所坚持的战略。继海外扩张之后,下一个增长点将来自于内蒙基地。围绕千万吨矿井产业集群战略定位,公司正在加大石拉乌素、营盘壕两大千万级煤矿建设和手续办理工作力度,二者合计产能2200万吨/年。2019年石拉乌素煤矿手续办理取得实质性进展,营盘壕煤矿获得探矿权证和项目核准批复,随着产能释放工作的推进,公司煤炭规模有望进一步扩大。 当前股价已接近股权激励行权价。2019年公司实施股权激励计划,授予激励对象499人合计4632万份股票期权,占公司总股本0.9%。考虑2019年0.54元/股分红和1元/股特别股息后,行权价为8.1元/股。公司是煤炭板块为数不多的具有股权激励机制的企业,体现了管理层的决心和动力。 盈利预测和投资建议:内蒙基地未来将逐步释放产能提高公司盈利水平,海外业务已进入成熟期。维持公司20-21年EPS分别为1.77、1.73元,新增2022年EPS为1.69元,维持公司“增持”评级。 风险提示:非煤贸易风险;国际原油价格下跌拖累煤化工项目投产进度;澳大利亚煤矿产能释放缓慢。

事件:公司发布 2019年报。公司 2019年实现营业收入329.6亿,同比增长2.1%;实现归母净利润17.1亿,同比下滑5.1%;实现扣非归母净利润17.1亿,同比下滑1.7%。公司拟向全体股东每10股派1元送3股,合计分红3.2亿元,分红比例19%。 商品煤结构优化,煤价韧性显著。2019年公司煤炭销售量2517万吨,原煤产量2889万吨,同比增速分别为-1.7%/5.3%。公司商品煤种类包括精煤、混煤、原煤。从不同煤种销售均价可以看出,精煤均价远高于未经洗选的原煤和洗混煤、煤泥。2019年气精煤售价上涨7.3%,焦精煤售价下降3.4%,公司及时调整产品结构,气精煤销量增长5.1%而焦精煤销量下降9.6%。公司商品煤全年均价为669.9元/吨,仅比2018年下降0.7%,体现了较强的价格韧性。 焦炭去产能和火电亏损导致大额资产减值。2019公司计提资产减值损失4.4亿元,主要集中发生于四季度,主要包括2.2亿固定资产减值损失和1.8亿商誉减值损失。根据山西省环保、产业升级要求,子公司西山煤气化下属焦化二厂(焦炭产能60万吨/年)关停,从而导致固定资产减值。公司2012年收购武乡发电产生商誉15.7亿元,2019年末期末余额为6.3亿元,当期计提1.8亿商誉减值。若武乡发电盈利能力持续下滑,未来仍存在计提减值的可能。 外延空间较大。2020年是国改收官年,中央层面也提出了能源革命重大战略。焦煤集团资产证券化率不到30%,我们曾在2019年9月报告《一边是稳定,一边是弹性——西山煤电(000983.SZ)投资价值分析报告》中提出,公司作为集团焦煤板块上市平台,资产注入空间较大,外延收购或是未来主要增长方式。2019年公司增持10%晋兴能源股权,进一步增加主业规模。随着魏瓦联络线开通,晋兴能源煤炭产品既能通过大秦线北上,又可以顺着瓦日线南下,铁路运力制约问题已得到有效解决。 盈利预测和投资建议:公司作为国内最大焦煤生产企业山西焦煤集团上市平台,具有较强的煤炭资源优势。维持公司 20-21年EPS 分别为0.68、0.70元,新增 2022年 EPS 为0.74元,维持公司“买入”评级。 风险提示:焦煤价格下行;山西国改进度缓慢;新冠疫情抑制下游需求。

事件: 公司发布 92019年报。公司 2019年实现营业收入 66.4亿,同比下降 8.1%;实现归母净利润 4.7亿,同比下降 69.1%;实现扣非归母净利润 4.6亿,同比下降 64.6%。公司拟向全体股东派发现金股利 0.1元/股,合计分红 15.2亿元分红比例 32%。同时拟以资本公积向全体股东每10股转增 3股,共计转增约 4.5亿股。 煤化工价格下跌,原材料采购成本上涨,导致业绩大幅下滑 。公司营业收入包括焦炭及其副产品两部分。2019年焦炭销量 293万吨同比下降2.2%,平均售价 1730元/吨同比下滑 2.8%,焦炭收入同比减少 2.6亿元。 煤化工板块包括沥青、工业萘、甲醇、炭黑、纯苯等副产品,2019年副产品综合销量减少 0.56万吨,综合售价下降 543元/吨,煤化工收入同比下降 3.4亿元。经济需求放缓,淘汏落后产能,调整产业结构使传统下游受到严重冲击,导致副产品价格回落。成本方面 2019年焦炭生产成本1658元/吨同比上涨 7.5%,主要是由于原材料炼焦精煤采购成本提升。 投资收益对冲 焦煤 涨价风险。我们曾在 2019年 9月报告《焦炭进化论: 从“两头受气”到“扬眉吐气”——山西焦化(600740.SH)投资价值分析报告》中提出山西焦化已经不再是单纯焦炭公司,收购煤炭生产企业中煤华晋后公司拥有上游煤炭资源。2019公司投资收益 13.7亿元,同比增长 22.4%,主要因为焦煤价格上涨。当期营业利润为 4.5亿元,从利润构成来看中煤华晋投资收益是主要来源。 煤化工项目持续推进。2019年 12月公司拟以现金 11亿元增资山焦飞虹,持股比例将由 51%提升至 75%。60万吨/年甲醇制烯烃是公司全面转型煤化工核心项目,规划产能及技术路线与目前中国神华煤化工板块体量相当。随着环保重视度日益提高,新增煤化工项目审批趋严,具有煤炭资源、规模优势的煤化工资产正在成为稀缺资源。 盈利预测和投资建议 :2020年以来受海外疫情和减产协议影响,国际原油价格大幅下跌,而煤化工产品售价与原油价格高度相关,下调 20-21年 eps 为 0.54/0.64元(之前为 1.06/1.07元),新增 2022年 eps 为 0.67元。煤化工景气度下降,下调至“增持”评级。 风险提示:焦炭、化工品价格下行;煤化工项目建设进度缓慢。

事件:公司发布2019年报。公司2019年实现营业收入64.6亿,同比增长6.0%;实现归母净利润10.9亿,同比增长15.5%;实现扣非归母净利润10.4亿,同比增长16.0%。公司拟向全体股东派发现金股利0.4元/股,合计分红6.6亿元分红比例61%。以2020年4月13收盘价测算,股息率为7.4%。 煤炭产量处于稳定上升期。2019年公司煤炭销售量817万吨,商品煤产量755万吨,同比增速分别为10.6%/10.4%。从公司发展历史来看,2012年是上一轮产能扩张高点,当年原煤产量1355万吨。此后随着煤炭行业景气度下行,公司经历了三年调整期,在这期间通过加强成本管控、剥离落后产能等方式,极大地优化了产能结构。自2016年煤炭供给侧改革以来,公司煤矿产能重新打开上升通道。 西南区域市场,煤价韧性显著。公司商品煤主要分为精煤与混煤两类,2019年精煤、混煤产量分别为364/389万吨,二者主要下游客户分别为钢厂/火电厂。2019年贵州省内保供电煤任务加大,混煤销售量上升,精煤销售量减少。商品煤平均售价757元/吨,同比下跌3.6%。同期秦皇岛港5500大卡动力煤跌幅9.3%。公司所在的西南片区,周边省份大量关闭煤矿,导致西南片区煤炭产能供给不足,2017年西南煤炭供需缺口达0.7亿吨。云、贵、川三大核心市场煤炭需求韧性较强。下游客户集中度高,攀钢、柳钢等客户产能规模扩大将进一步提升用煤需求。 高股息率+高股利支付率。上市以来公司累计分红率61%,在煤炭板块中居于前列。根据公司章程,在成熟期且无重大资金支出安排阶段,现金分红在利润分配中所占比例最低应达到80%。2019年8月公司完成“三供一业”供电改造资产移交,资本开支将有所下降,分红比例有望提升。 盈利预测和投资建议:公司作为西南地区煤炭龙头企业,下游客户集中度较高,业务经营具有良好稳定性。高股息率对风险偏好较低、对回报率要求不高的资金具有吸引力。维持公司20-21年eps分别为0.68、0.70元,新增2022年eps为0.70元,维持公司“买入”评级。 风险提示:若在建矿井和资产注入进度放缓,可能导致公司产能扩张低于市场预期;疫情对下游需求影响难以预测,可能导致需求大幅下降。

事件:公司公告2019年报,全年实现营业总收入135.68亿元,同比增长 3.95%;归母净利润38.02亿,同比增长2.88%,EPS0.54元,扣非后归母净利39.09亿元,同比增长0.19%,经营性净现金流35.73亿元,同比增长9.41%。截止 2019年底,归属于上市公司股东的净资产达到 233.52亿元,同比增长70.67%。单Q4来看,实现营业收入38.21亿元,实现归母净利9.69亿元,扣非后11.36亿元,经营性净现金流12.22亿元。 点评:外部烯烃和焦炭市场景气下行,内部提量增效业绩增长稳定2019年公司主营产品聚烯烃和焦炭市场价格整体下跌,其中聚乙烯市场均价同比下降16.20%至6,821.32元/吨,聚丙烯市场均价同比下降7.90%至7,684.64元/吨,焦炭市场均价同比下降9.13%至1,160.03元/吨。行业景气下行压力下公司一方面以量补价,焦炭产量同比增长5.88%,存量聚烯烃装置产量同比增加12.23%,2019年底投产的新烯烃装置贡献产量16.24万吨,从分业务来看,烯烃产品实现营收63.70亿元,同比增加15.15%,焦化产品实现营业收入53.87亿元,同比减少4.12%;另一方面公司落实以效补量,报告期内煤醇比同比下降4.06%,双烯收率同比增加4.26%,煤焦比同比下降3.26%,甲醇装置单位加工费同比下降6.15%,烯烃装置单位加工费同比下降13.27%,从效果来看,烯烃产品毛利率同比增加0.93pct 至44.09%,焦化产品同比下滑6.47pct 至45.33%。 从费用控制来看,基于生产销售规模增加等原因,公司销售费用同比增加10.48%至4.43亿元;管理费用同比增加14.51%至4.42亿元;研发费用同比增加173%至5342万元;而随着募集资金到位,公司提前偿还部分借款并赎回部分债券,利息支出减少,财务费用同比下降39.07%至3.24亿元。公司提量增效效果显著,业绩维持稳健增长。 持续资本投入,未来增长有保障根据公告,公司预计2020年营业收入163亿元,同比增长20.13%,重点项目主要包括二期烯烃项目,其中后段60万吨甲醇制烯烃已于2019年10月投产,前段焦炭气化制220万吨/年甲醇项目预计2020年上半年投产;三期项目,其中50万吨/年煤制烯烃项目已开工建设,后续150万吨/年煤炭气化制甲醇装置、25万吨EVA 装置和30万吨聚丙烯装置将逐步落地;100MW/年太阳能发电配套 2万吨/年电解水制氢科技示范项目;投资建设300万吨/年煤焦化项目已通过政府备案,其中10万吨/年针状焦项目是亮点;此外公司设计能力240万吨/年的红四煤矿预计投产,并继续推进丁家梁煤矿与甜水河煤矿联合开发项目的核准。未来上述项目陆续投产之后,1)原料端自给能力将进一步加强;2)高附加值的产品线将获进一步丰富3)从收入体量来看可再造一个宝丰。

公司是中国第二大煤炭集团核心上市平台 公司遵循“以煤为基”发展战略,立足煤炭主业优势,同时积极拓展煤化工、煤机装备业务。公司煤炭资源中动力煤占比91%,但拥有山西核心焦煤资产。其山西本部子公司中煤华晋作为焦煤生产主体,2019H1净利润占公司归母净利润比重达61%。当前公司已过资本支出高峰期,未来还有200多亿元的资本开支,相当于公司2018年全年经营性现金流。 新增产能具有成本优势,铁路资源将拓宽销售渠道 从公司煤炭产品销售结构来看,自产煤盈利能力显著,吨煤毛利接近300元。随着母杜柴登、纳林河2号煤矿投产(合计产能1400万吨/年),公司进入新一轮增长期。与山西本部动力煤矿井不同,蒙陕地区煤炭开采条件优良,且新投产矿没有历史包袱。运输不便是过去蒙陕煤炭销售的主要问题,浩吉铁路及其重要配套支线靖神铁路将为公司煤炭、煤化工产品拓宽中部销售市场。 煤矿生产安全引起广泛关注,辅助设备需求旺盛 煤机装备需求与煤炭行业景气度高度相关,虽然未来行业总体产能增长缓慢,但过去煤企在辅助安全设备领域存在历史欠账。公司输送、支护类设备销量占比由2014年的39%上升至2019H1的78%,产品结构变化反映了煤炭企业在辅助设备更新维护方面的旺盛需求。2019年以来安全事故频发,监管层对煤矿生产安全的重视将加大煤炭企业辅助设备投资需求,公司煤机设备销量增长有望持续。 盈利预测与投资评级: 我们预计2019-2021净利润分别为61.2/64.9/70.1亿元,对应EPS分别为0.46/0.49/0.53元。综合绝对估值法与相对估值法,我们给予中煤能源(A)2019年11倍PE水平,目标价5.06元,首次覆盖给予“增持”评级;给予中煤能源(H)2019年7倍PE水平,目标价3.57港元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行导致煤炭需求萎缩;煤矿投产时间不确定;浩吉铁路及配套支线建设进度不及预期。

“煤-焦-化”全产业链布局,区位优势显著 宝丰能源位于宁东能源化工基地,该基地是国家“十三五”规划的四个煤化工示范园区之一,具有煤炭、水、铁路等资源优势。2015年起公司开始由煤炭向煤制烯烃现代煤化工转型,目前已形成煤-焦-化全产业链布局。煤矿投产后原材料自给率有望提高,成本竞争优势愈加显著。 传统煤化工正在加速向现代煤化工过渡 我们在2019年10月的报告《我们为何此时重提煤化工?--煤化工产业研究系列之一》中提出资源禀赋与能源、化工消费需求决定了我国发展煤化工的必要性。现代煤化工产业将煤炭产能转化为稀缺的清洁油品和化工品,是推动供给侧改革的重要举措,也是实现石化产品原料多元化、保障我国能源安全的重要途径。煤化工子板块中,煤制烯烃或是现代煤化工短期潜在增长点。 公司煤炭自给率提升后有望超越中国神华 2019年三季度后段甲醇制60万吨/年聚烯烃项目建成投产,公司煤(甲醇)制烯烃规模达到120万吨/年,产能规模位于全国前列。中国神华是国内最早进入煤化工的煤企之一,在业内具有标杆地位。我们通过一体化角度,重新拆解公司与神华烯烃业务成本结构。公司烯烃毛利率略低于神华的原因在煤炭自给率不足,但煤制烯烃技术优于神华。未来随着前段焦炭气化制220万吨/年甲醇项目、煤矿的投产,盈利水平有望超越神华,成为新的煤制烯烃行业标杆。 盈利预测与投资评级: 我们预计2019-2021年公司净利润分别为43.5/56.1/59.9亿元,对应EPS分别为0.59/0.77/0.82元。当前股价对应PE分别为15/12/11。综合绝对估值法与相对估值法,我们给予公司2019年17倍PE,对应目标价10.03元。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示: 煤价大幅上涨风险;限售股解禁风险;国际原油价格大幅下跌风险;行业政策变化风险。

背靠同煤集团,尽享大秦铁路运输红利 公司是山西最大动力煤企业同煤集团上市平台。2018年末公司煤炭核定产能为3060万吨/年,省内生产矿井靠近大秦铁路发运起点大同市,可直达秦皇岛港。相比其他动力煤生产企业,运输成本与外运能力是公司核心竞争优势。 矿区调整显成效,核心资产塔山矿 公司2013-2017年进行了煤炭产区结构调整,剥离了高成本、低效矿井,提升优质矿井股权比例。塔山矿目前已成为公司主要盈利来源,配套坑口电厂有效节约了煤炭运输成本。该矿已于2019年8月完成产能核增工作,完成后核定能力由1500万吨/年提升至2500万吨/年。塔山矿产能核增后盈利水平进一步提高,配合铁路运力优势,具有较强的抗风险能力。 集团负债率较高,提高资产证券化率是降杠杆的方式之一 同煤集团煤炭产能约1.6亿吨,是上市公司的5倍。根据避免同业竞争承诺,同煤集团将择机注入煤炭生产经营性优质资产。为了加快上市公司资产注入的速度,集团将其下属煤峪口、四老沟、晋华宫、马脊梁、云冈、燕子山、四台、轩岗煤电等8个核定产能相对较高、可采年限较长的矿井交付公司托管。2020年是山西国改收关之年,当前集团层面存在资产负债率较高问题,提高资产证券化率可以有效降低企业财务杠杆。集团矿井产能核增、成本管控强化以及管理层变更有望成为资产注入催化剂。 盈利预测与投资评级: 我们预计2019-2021净利润分别为7.0/6.5/6.3亿元,对应EPS分别为0.42/0.39/0.38元,当前股价对应PE分别为10/11/11倍。综合绝对估值法与相对估值法,我们认为公司合理估值为4.62元。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示: 忻州窑盈利能力持续下滑;掘进费用支出难以预测,不排除上涨可能;资产注入进度可能不及预期。