事件： 公司分别于3月29日及4月29日发布了2022年年报及2023年一季报，2022年公司实现营收228.37亿元，yoy+17.24%，实现归母净利8.18亿元，yoy+29.93%。1Q23实现营收49.52亿元，yoy-7.14%，归母净利1.02亿元，yoy-73.59%，扣非归母净利1.03亿元，yoy-73.06%。业绩符合预期。 2022全年盈利受益于行业高景气，1Q23利润环比修复22年公司毛利率为5.72%，yoy+0.90pct，净利率为3.58%，yoy+0.31pct,受益于聚酯瓶片行业在2022年的高景气行情，公司实现了史上最佳的年度业绩。1Q23公司毛利率为1.97%，yoy-7.12pct，环比4Q22下降1.28pct，净利率为2.06%，yoy-5.18pct,环比4Q22提升1.15pct。在2022年春夏旺季超买行情后，行业进入淡季，叠加春节前后扰动，行业利润率显著回调。公司海外业务占比较高，毛利中近9成来自海外业务，且PTA加工差拖累业绩，利润率波动更为显著，但在行业低库存与海外出口持续景气、内需逐步修复的背景下，1Q23行业利润率得到修复，公司业绩环比显著改善。 看好公司新产能落地弹性，重回国内龙头位置目前公司通过发行可转债完成了为兴佳新材料和兴业塑化合计300万吨瓶片项目的融资，一期150万吨预计今年投产，届时公司瓶片产能有望达到380万吨/年，重回国内瓶片产能第一的位置，借出口景气东风抢占海外广阔市场，并受益于内需市场的持续复苏，引领公司实现跨越式发展。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年收入分别为250/303/358亿元，对应增速分别为9.5%/21.3%/18.0%；归母净利分别为11.26/15.02/17.97亿元，对应增速分别为37.6%/33.4%/19.7%，CAGR为30.0%，EPS分别为0.29/0.39/0.46元。鉴于公司产能扩张弹性最大、产品出口率高、成长性强以及成为未来全球龙头的估值溢价，参考可比公司估值，我们给予其23年17倍PE，目标价4.93元，维持公司“买入”评级。 风险提示： 1） 系统性风险； 2）公司在建产能建设进度不及预期的风险； 3）公司产量提升后销售不及预期的风险。

寡占格局下的扩产计划有望将公司打造成全球龙头国内瓶片行业目前为CR5总产能占77.56%的极高寡占型格局，公司产能规模占比约18%，后续扩产有望将当前的220万吨瓶片及290万吨PTA年产量规模翻番至520/610万吨，届时瓶片产能规模占比有望超过30%。 低成本扩张叠加原料价差扩大，利润弹性可期公司以先进工艺及持续降本改造来保持低成本的优势：原有PTA产能技改吨成本降幅在50～100元/吨，同时上游PX、MEG产能的持续扩张令原先困扰行业的供给问题宽松化，行业利润向下游转移，有望放大利润弹性。 把握需求高增长与政策推动，布局均有的放矢疫情后瓶片消费快速回升并超过2019年水平17.74%，出口修复略滞后。 下游需求除了软饮市场规模扩张外还来自聚酯单位容量增重效应以及替代效应。同时，海内外政策法规及客户需求的推动促使公司布局可降解的PBAT以及环保可再生瓶片，有的放矢的布局夯实了公司在消费级塑料市场的发展根基。 盈利预测预计2021年至2023年，公司营收分别为186.17、195.80、205.30亿元，归母净利润为8.15、10.16、13.23亿元，增长率为45.76%、24.63%、30.21%，EPS为0.21、0.26、0.34元（3年CAGR为34.42%），按9月23日收盘价3.54元，对应PE为17X、14X、10X。结合可比公司估值、未来成长性和价差弹性，按2021年22X，对应目标价4.62元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示全球宏观经济下行风险；项目推进不及预期的风险；下游需求不及预期的风险；反倾销等国际贸易政策风险；行业政策推行不及预期的风险。

疫情下PO下游需求骤增，长期需求增速稳定 环氧丙烷下游的主要产品有聚醚多元醇、丙二醇及碳酸二甲酯、丙二醇醚 等，占比约为75%、 15%、 7%。聚醚多元醇主要用于生产聚氨酯泡沫， 应用下游集中于家具家电、建材领域以及汽车行业。自新冠疫情在全球蔓 延开之后，原油及下游大部分化工品需求遭受重创，短期内的环氧丙烷价 格一度跌至6700元/吨的历史低位，此后，由于海外疫情下的居家需求以 及利率下行带来的购房意愿提升，家具家电、建材端需求快速提升， PO 价格一路上行。后续叠加美商务部对东南亚7国床垫双反调查以及部分供 应端因素， PO价格达到历史高位，价格指数一度逼近19000元/吨。即便 排除疫情因素，全球对于家具家电升级、房屋保暖、汽车购置等的改善性 需求长期稳定增长，对PO需求端形成坚实支撑。 国内工艺路线面临换代更迭， HPPO法最为高效清洁 从全球产能分布看，以亚洲为主，其中中国在亚洲占据最大份额。国内产 能目前以氯醇法为主，占比超50%，区域分布上以山东为主。由于氯醇法 消耗氯气来氧化丙烯，但氯并没有得到利用，每吨PO产品会产生40～50t 含氯废水和2t以上氯化钙固废，同时反应中的次氯酸严重腐蚀设备，随着 环保以及安全压力的加大，急需更高效清洁的工艺进行替代。当下新的 PO生产工艺中乙苯共氧化法（PO/SM）、异丁烷共氧化法（PO/MTBE） 克服了氯醇法的污水及腐蚀问题，缺点是联产的产品价格可能对PO生产 形成约束，同时流程较长、设备投入较高；异丙苯过氧化氢氧化法 （CHP）同样克服了氯醇法的污水及腐蚀问题，且没有联产产品、装置投 入也比共氧化法低，但是异丙苯过氧化、循环、分离等流程依然比较长； 相比之下过氧化氢氧化法（HPPO）流程最短、无联产产品、收率高、无 污染，为《产业结构调整指导目录（2019年本）》的鼓励类工艺，是未 来替代氯醇法较为理想的选择。 我们预计公司 15万吨/年 PO 项目的投产将大幅提升营收，同时，由于 PO 需求端的增长和供应端的紧张，市场预计明年 PO 价格仍将处于相对高位， 叠加公司配套建设的 18万吨双氧水（60%）部分外卖的收益， 公司产品综合利润率将得到显著提升。 2021年至 2022年， 随着 15万吨 PO 项目从试生产到逐步提升负荷，公司 PO年产量又将有一个阶梯式的提升，营收有望全面提速。 2020年至 2022年，预计公司净利润为 0.01亿元/2.96亿元/3.93亿元，对应 EPS 分别为 0.01、 3.69、 4.89元。 按照 31.72元收盘价格，对应 PE 为 2431X、 9X、 6X。 首次覆盖，给予公司“推荐”评级。

环保治理升级，水处理药剂市场空间巨大。 国家发改委、住建部对环保污水处理提出更高水质要求，未来三年预计全球工业/生产、市政/饮用、污水/废水、海水淡化等领域水处理市场年均复合增速分别为6.8%、6.4%、6.1%、4.3%，属于成长细分行业。随着环保治理升级，不具备规模优势、环保不达标的中小型药剂生产企业逐步边缘化，公司作为行业头部企业匹配新增产能达产，攫取更大市场份额。 公司水处理药剂品类齐全，出口内销齐头并进。 公司产品系列丰富，现有产能达到26.5万吨/年，是国内生产规模最大、品种规格最全的水处理药剂生产企业之一，主要包括三大系列，多个细分品种。公司战略定位明确，不做终端和水处理工程服务，避免和客户利益冲突。国内利用品牌优势拓展市场，国外发挥进出口公司和长期合作客户互信关系，做到了内外销市场平衡。 募投项目稳步实施，产量逐步释放，再造一个泰和。 公司募集资金投资项目28万吨水处理剂及产业延伸系列产品，其中PBTCA车间、喷雾干燥车间、晶体二车间等，二氯丙醇、醋酸酐、四乙酰乙二胺及配套的公用工程设施已基本建设完成，取得试生产批复，预计于2020年内投入生产，产量逐步释放。未来两年内逐步释放产量。 盈利分析与估值。 预计2020-2022年公司营收分别为18.56、23.19和30.15亿元，归母净利润2.61、3.28和4.33亿元，每股收益分别为1.21、1.52和2.01元，对应PE分别为19.8倍、15.8倍、11.9倍。按照市场同类公司市盈率25倍，给予目标价30.25元，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示。 汇率剧烈波动；项目达产不及预期；安全生产事故；监管违规风险。

甲醇业务下滑拖累公司业绩,Santos资产的盈利持续增长 甲醇价格持续低迷,主营产品甲醇均价1474元/吨(不含税),同比下滑34.42%,环比下滑12.89%,自产甲醇销量35万吨,环比Q2持平,2019年第三季度,公司甲醇板块利润下滑明显。公司持有Santos股份10.07%,Santos资产的盈利持续增长,2019年前三季度贡献投资收益4.0亿元,同比增加1.6亿元,2019年Q1~Q3分别确认投资收益1亿元、1.65亿元、1.39亿元,第三季度环比略有下滑。 拟重组置入新奥能源,提升公司估值与现金流水平 新奥股份拟进行重大资产置换,交易为公司实际控制人王玉锁先生控制的两家上市公司内部整合。公司注入燃气业务的重大资产重组策划仍在进展中,若通过将极大提升公司估值与现金流水平但上游业务弹性将有所削弱。 即便国际油价有所波动,公司业务总体仍将受益于我国持续增长的天然气等清洁能源需求、国家能源安全战略中降低能源进口依赖度的要求以及国家管网公司成立后的天然气市场化机遇。 盈利预测 我们预计公司2019/2020/2021年EPS分别为1.02元、1.15元、1.23元,对应当前股价市盈率分别为10倍、9倍、8倍。首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示 重组置入不确定性;下游产品需求不及预期;政策推行进度不及预期。