公司 2020年预计 ROE11%,相较 2019年 8%的 ROE 水平大幅提 升，但仍然低估了公司的资产质量和管理运营水平。 ①量方面，在建工程拖累 2019-2020年当期 ROE。 2019年公司在 建项目福建港能、宏元仓储、宏川仓储没有贡献利润，合计亏损 1620万元。 其中， 宏元仓储、宏川仓储 2020年 4月公司公告投 产，福建港能也将在 2021年陆续投产。 ②价方面，按年算公司 平均收费价格均在提升，其中 2019年较 2018年提价约 5%， 202年预计较 2019年提价约 15%，但是提价是一个渐进过程，当年的 提价换约对年度 ROE 的影响要下一个年度才能完整体现出来。 按照 2020年的收费价格测算，公司成熟库区的 ROE 能达到 25%。未来如继续提价或者折旧完毕， ROE 水平将继续提升。 公司在 2012-15年期间，先后收购了太仓阳鸿、南通阳鸿、以及 东莞三江三个库区。根据公司招股说明书披露的财务数据测算， 以上 3个库区 2015年的 ROE 分别约为 19.8%/7.5%/10.3%。至 2019年，以上 3个库区 ROE 分别约为 22.2%/17.6%/8.2%。预计 2020年，以上 3个库区的 ROE 分别提升至约 27%/22%/12%。假设 2021年将完整体现 2020年的提价影响，即便不假设 2021的继续 提价，以上 3个库区的 ROE 水平将分别达到约 31%/26%/16%。 复盘公司历史，公司 ROE 的变动分以下阶段： ①2012-15年期间，运营稳定， ROE 提升。这个时期先后收购了 太仓阳鸿、南通阳鸿、东莞三江三个库区， ROE 由 2013年的 9.22%升至 2015年的 11.85%。 ②2016-18年， IPO 准备期，增资 及新股首发，杠杆率下降， ROE 下降。公司资产负债率由 2015年 的 51.43%降至 2018年末的 36.56%， ROE 由 2015年的 11.85%降 至 2018的 6.41%。 ③2019-20年，公司重启并购式成长，杠杆率 上升+规模效应提升+行业监管红利开启， ROE 迅速提升。这期 间，南通阳鸿完全投产（2019年 3月）、 收购中山嘉信（2019年 12月）、宏元仓储和宏川仓储投运（2020年 4月公告）、 收购常 州华润和常熟华润（2020年 6月），公司运营罐容由 2018年末 113.03万 m3增至当前 230.6万 m3，规模效应提升盈利能力增强 同时，资产负债率也由 2018年末的 36.56%增至 2020年 9月末的 62.89%， 再叠加出租率和价格等因素， ROE 也逐步修复，由 201年的 6.41%提升至 2019年的 8.08%， 2020年前三季度实现 ROE 为 8.4%，预计 2020年全年 ROE 约 11%。 公司持有的码头库区是长寿资产，特殊的商业模式导致公 司特殊的财务特征：能体现企业家精神的“加强版高速公路”。 ①折旧占成本比重大，一次性投产，未来不再需要大额投入，而 且没有类似高速公路收费年限的限制。公司 2019年折旧与摊销 成本占营业成本的比重为 51%，后续不需要大规模的维护。 ②由 于液体化工品不能随意存放，码头库区对应收款的管理能力很 强。 2017-19年，公司账龄 1年以内的应收账款占应收账款的比 重超过了 99%， 至 2019年年末累计计提的坏账准备余额仅为 0.66万元。 ③公司的利润水平实际上大幅低估了公司的现金能力。 2019年公司实现归母净利 1.46亿元，经营性现金流量净额 高达 3.2亿元。 ④由于运营门槛高，公司并购的议价能力强。虽 然公司目前 9个库区有 7个是并购项目， 2020年预计约 80%的收 入和净利润由并购项目产生，但是公司 3季报总资产 62.7亿元 中只有 3亿元商誉，即商誉仅占总资产不到 5%。 公司 ROE 将步入长期快速提升通道：未来影响 ROE 走势的因 素包括价格、出租率、 规模和网络效应、 附加服务等。我们预计 以下因素将造成公司 ROE 水平将快速提升： ①仓储价格的提升。行业监管标准提升，行业供需格局改善，价 格提升。以东莞库区为例， 2019年的 ROE 是 8.2%，经历 2020年 提价， 2021年东莞库区的 ROE 水平将翻倍至 16%左右。 ②新并入 库区的出租率还有进一步提升的空间。 ③规模效应带来附加服务 的收费。基于公司码头库区的扩张，公司的客户可以依托公司各 地的库区实现异地存取加速周转。增加了客户粘性同时也有附加 的经济效益。 ④创新业务如 CA 系统带来的收费。 ⑤环保标准提 高带来的附加服务的收费。根据 2020年 7月公司公告，公司有 两个码头将相继开展洗舱服务。 我们预计未来此项收益可观。 对标经营化工品仓储业务已逾百年历史的荷兰皇家孚宝，公 司规模只相当于孚宝不到 10%，但潜力巨大。 截至 2020年 6月，孚宝在全球 23个国家拥有 66个码头罐区， 总存储容量约 3442万 m3。 2012年宏川智慧只有 33.6万 m3罐 容，到 2020年 Q4宏川智慧目前控股的运营及在建罐容为 275万 m3，已是国内规模最大的第三方液化储罐龙头企业，但对标孚 宝，宏川仍有很大的发展空间。 我国总体市场规模约 4300万 m3，约 9成为民营企业，行业集中度非常分散，运营管理能力参 差不齐。宏川智慧作为最大的龙头企业，运营管理的标杆，以及 唯一具备丰富并购运营经验的公司，未来将是行业的整合者。 维持对公司 2020-22年盈利预测不变，归属于上市公司股东 的净利分别约为 2.3/3.5/4.2亿元，重申“买入” 评级。 虽然公司一直以来并购式成长，但我们对公司的盈利预测并不考 虑公司未来的或有的并购，而仅以当前的运营罐容以及在建项目 作为盈利预测的前提。我们维持公司 2020-22年盈利预测不变， 营业收入分别为 8.8/12.2/13.9亿元，归属于上市公司股东的净 利润分别为 2.3/3.5/4.2亿元,同比分别+60.0%/+49.4%/+21.7%, 对应 EPS 分别为 0.53/0.79/0.96元，按照 2020年 12月 11日公 司股票 20.87元/股的收盘价计算，对应的 PE 分别为 40/27/22倍，维持并重申“买入” 评级。 风险提示 安全生产风险；宏观经济下行风险。

事件概述第十七届中国-东盟博览会、中国-东盟商务与投资峰会11月27日在广西南宁开幕，国家主席习近平在第十七届中国－东盟博览会和中国－东盟商务与投资峰会开幕式上致辞。 习近平主席在中国--东盟博览会和中国--东盟商务与投资峰会开幕式上致辞。习近平主席提出，新形势下，中方视东盟为周边外交优先方向和高质量共建“一带一路”重点地区，支持东盟共同体建设，支持东盟在东亚合作中的中心地位，支持东盟在构建开放包容的地区架构中发挥更大作用。中方愿同东盟系一道，在《中国－东盟战略伙伴关系02030年愿景》指导下，推进各领域合作，维护本地区繁荣发展良好势头，建设更为紧密的中国－东盟命运共同体。为此，习近平主席提出四点倡议：11）提升战略互信，深入对接发展规划。 2）提升经贸合作，加快地区经济全面复苏。 3）提升科技创新，深化数字经济合作。 4）提升抗疫合作，强化公共卫生能力建设。 其中，在“提升战略互信，深入对接发展规划”方面，习近平主席指出：中方愿同东盟一道，按照《落实中国－东盟战略伙伴关系联合宣言的行动计划（2021－2025）》，推进未来5年各领域合作；落实《中国－东盟关于“一带一路”倡议同〈东盟互联互通总体规划2025〉对接合作的联合声明》，依托陆海新通道建设，加强铁路、公路、港口、机场、电力、通信等基础设施互联互通合作，加快推进现有经济走廊和重点项目建设，积极构建中国－东盟多式联运联盟。 02020年前010月我国与东盟进出口贸易金额同比+7%，东盟02020年新晋成为我国第一大贸易伙伴。截至111月月424日，西部陆海新通道海铁联运班列达到34023列，提前完成年度目标。 根据海关总署数据，前10个月，我国对东盟进出口3.79万亿元，同比增长7%，占我国外贸总值的14.6%，东盟2020年新晋成为我国第一大贸易伙伴。 根据央视网消息，西部陆海新通道是由中国西部省区与东南亚多国合作打造的陆海贸易新通道。截至2020年11月24日，西部陆海新通道铁海联运班列开行达到了4023列，提前完成年度目标。 北部湾港及我国西南沿海地区作为连接东盟与我国中西部和大湾区的纽带，在低基数的基础上正起步迅速增长。 北部湾港作为未来我国整个中西部地区的出海口，2019年货物吞吐量仅2.1亿吨，远低于我国其他湾区港口吞吐量规模，以及与广西相邻的越南的港口吞吐量规模，未来增长空间和潜力巨大。近年来，广西用电量、工业用电量和粗钢产量的快速增长和北部湾港货物吞吐量的快速增长相互印证，持续验证北部湾港在“三个结构性调整”背景下的投资逻辑。 2019年我国的环渤海港口的货物吞吐量41.2亿吨，长三角13.5亿吨，珠三角16.8亿吨，福建省5.9亿吨，与广西相邻的越南港口吞吐量约为6亿吨，而北部湾港作为未来整个中西仅部地区的出海口，吞吐量仅12.1亿吨，基数极低，未来增长空间和潜力巨大。 广西经济数据的高增长和北部湾货物吞吐量的高增长相互印证：用电量：2018、2019年广西用电量增速分别为+17.8%/+12%，居全国第二，增速仅低于基数很低的西藏。 工业用电量:2018、2019年广西工业用电量增速分别为+23.5%/+13.5%，增速居全国第一。 吞吐量：2018、2019年、2020年前9月，广西沿海港口货物吞吐量增速分别为+9.7%/+14.7%/+19.6%，增速均居全国第一。 投资建议：重申推荐我国中西部发展和东盟发展的指标股北部湾港。广西是我国唯一与东盟国家（越南）海陆均接壤的省份，北部湾港作为西部陆海新通道出海口，是我国面向东盟国家的桥头堡，是最受益于我国与东盟贸易发展的标的。我们维申持对公司的盈利预测，重申621.6元//股的目标价，重申“买入”评级。 我们维持对公司2020-22年归母净利润分别为11.7/14.5/17.4亿元的盈利预测，EPS分别为0.72/0.89/1.07元，按照2020年11月27日11.61元/股的收盘价，对应PE分别为15.7/12.7/10.5倍。我们重申公司21.6元/股的目标价，重申“买入”评级。 风险提示：宏观经济环境存在下行超预期可能；疫情持续时间；短期北部湾港公告的可转债转股价尚未确定；短期内公司单吨货物收入存在波动可能。

回购股份彰显公司对未来经营的信心，注销减少注册资本有 利于增厚 EPS，维护投资者利益。 我们认为，公司拟以自有资金回购股票用于注销减少注册资本， 一方面反映了公司管理层对于未来经营和发展的信心，另一方面 将有利于增厚公司 EPS，维护广大投资者利益。 公司完成收购兴华港口 100%股权，进一步巩固港航主业，有 利于提高公司盈利能力。 根据公司 11月 20日发布的公告， 截止 2020年 11月 19日，珠 海港香港已成功收购兴华港口 100%的股份，兴华港口将于 2020年 11月 20日在香港联合交易所退市。公司已完成对兴华港口的 本次私有化交易，兴华港口成为珠海港香港的全资子公司。 我们认为对兴华港口的收购有利于公司将港航业务拓展至经济发 达的长三角地区，未来有望与高栏母港实现联动协同，有利于进 一步提高公司业务规模和盈利能力。 投资建议：基于对公司在西江流域和长三角地区港航业务、能 源板块等业务未来经营的长期看好， 我们维持对公司的盈利预 测， “买入”评级。 我们维持对公司的盈利预测，预计 2020-22年公司归母净利润 分别为 2.39/2.78/2.95亿元，对应 EPS 分别为 0.26/ 0.30/ 0.32元（暂不考虑回购对总股本和 EPS 的影响），按照 11月 25日 5.83元/股的收盘价，对应公司 2020-22年 PE 分别为 22.74/19.53/18.37倍， “买入”评级。 风险提示 宏观经济存在下行超预期可能；疫情持续时间；复工进度，商 誉减值风险。

经历 8年长跑，由东盟发起的全球最大自由贸易区协议落地，参与国之间 90%货物贸易将实现零关税。 RCEP 相关谈判于 2012年 11月正式启动，经历 8年，于 2020年11月 15日正式签署落地。达成 RCEP 协定的 15个参与国将涵盖全球约 23亿人口，占全球人口的约 30%；GDP 总和超过 25万亿美元，占全球 GDP 的 约 31.6%，双边贸易额占全球总贸易额的约 28.5%，所包括的区域将成为世界最大的自由贸易区。 根据时代周报 11月 15日新闻，中国国际经济交流中心战略研究部研究员徐长春接受采访时表示，RCEP 协议谈判内容将包括四个方面： 1） 规定参与国之间 90%的货物贸易将实现零关税； 2） 实施统一的原产地规则，允许在整个 RCEP 范围内计算产品增加值； 3） 拓宽了对服务贸易和跨国投资的准入； 4） 增加了电子商务便利化的新规则。 此外，RCEP 协议是唯一一个以发展中经济体为中心的区域贸易协定。RCEP 协议由东盟发起，所有其他参与国都是通过先与东盟构建“东盟+1”的自贸协定，再通过东盟作为节点将这些经济体联系在一起。 东盟十国、日本、韩国等 RCEP 参与国是我国重要贸易伙伴，协议的签订将为我国实现 “双循环”的战略布局提供支撑。 根据海关总署数据，2020年前 10月，我国与东盟、日本、韩国、澳大利亚、新西兰进出口贸易额分别为3.79/1.80/1.62/0.96/0.10万亿元，占我国进出口贸易总额比例分别为 14.6%/6.9%/6.2%/3.7%/0.4%，其中，东盟、日本及韩国分别为我国第一、第四及第五大贸易伙伴。 我们认为，RCEP 的签订将有利于我国与其他参与国进出口贸易的发展，为我国实现“双循环”的战略布局提供有力支撑。 投资建议：重申推荐我国中西部发展和东盟发展的指标股北部湾港。广西是我国唯一与东盟国家（越南）海陆均接壤的省份，2020年前 9月广西对东盟的进出口贸易额占广西进出口贸易总额比例约 48.2%，远超广西与其他地区的进出口贸易金额。北部湾港一半的外贸航线（14条）是对东盟国家的航线，我们认为由东盟发起的 RCEP 协定的签订，将极大促进我国南方省份特别是广西与东盟国家的贸易发展，推动北部湾港货物吞吐量加速增长。我们维持对公司的盈利预测，重申21.6元/股的目标价，重申“买入”评级。

事件概述北部湾港发布10月吞吐量数据，10月当月北部湾港完成货物吞吐量2184.28万吨，同比+2.43%；完成集装箱吞吐量53.91万标准箱，同比+36.54%。 2020年前10月，北部湾港完成货物吞吐量22408.97万吨，同比+16.85%，集装箱吞吐量429.27万标准箱，同比+31.69%。 10月迎来史上最强台风月，单月77个台风追平历史记录。 极端恶劣天气叠加国庆假期较去年同期延长，10月北部湾港货物吞吐量增速环比放缓，但仍实现正增长，一定程度上反应了我国中西部地区和东盟强劲的增长潜力。 根据中国天气网11月4日新闻，2020年10月西北太平洋及南海共有7个台风生成，生成个数较常年同期（3.6个）增加3.4个，追平历史10月台风生成个数纪录（1984年、1992年均为7个），恶劣的天气对广西、海南等地区的港口、航运业务带来负面影响。此外，2020年10月国庆假期与中秋假期重合，法定节假日为8天，较去年同期增加1天。 受极端恶劣天气及工作日同比减少的影响，北部湾港10月吞吐量增速放缓，较9月+18.56%的增速环比下降16.13个百分点，但仍保持正增长，我们认为在一定程度上反映出了我国中西部地区和东盟强劲的增长潜力。 散改集的大力推行，叠加西部陆海新通道海铁联运量的快速增长，010月北部湾港集装箱吞吐量仍大增。 10月北部湾港集装箱吞吐量仍保持高速增长，且较9月+34.49%的增速环比提高了2.05个百分点，我们认为主要原因为：11）北部湾地区大力推动砂石、矿石等货物的散改集。 2）西部陆海新通道海铁联运量快速增长。根据平安广西网2020年11月5日新闻，截至10月底，西部陆海新通道海铁联运量超过22万标准箱，同比+110.2%。 投资建议：恶劣天气只是短期因素，不改长期逻辑，我们认为北部湾港在“三个结构性调整”背景下的长期投资逻辑不变，02020年下半年起陆续投产的临港重点工程项目将推动北部湾港货物吞吐量继续快速增长。重申推荐被严重低估的我国中西部发展和东盟发展指标股北部湾港，重申621.6元//股目标价，重申“买入”评级。 我们认为随着恶劣天气及假期延长等短期负面因素的影响的消除，北部湾港货物吞吐量将继续保持稳定增长，长期投资逻辑不变。我们维持对公司2020-22年归母净利润分别为11.7/14.5/17.4亿元的盈利预测，EPS分别为0.72/0.89/1.07元，按照2020年11月5日10.65元/股的收盘价，对应PE分别为14.5/11.7/9.7倍。我们重申公司21.6元/股的目标价，重申“买入“评级。 风险提示宏观经济环境存在下行超预期可能；疫情持续时间；短期北部湾港公告的可转债转股价尚未确定；短期内公司单吨货物收入存在波动可能。

事件概述公司发布2020年第三季度报告，前三季度公司实现营收43.61亿元，同比+13.36%，归母净利润5.98亿元，同比+11.77%，扣非后归母净利润5.90亿元，同比+26.86%，基本每股收益0.19元。 2020年Q3单季度，公司实现营收15.22亿元，同比+15.01%，归母净利润2.03亿元，同比+21.69%，扣非后归母净利润2.01亿元，同比+49.83%，基本每股收益0.07元。 3Q3货物吞吐量保持稳定增长，不同货种表现分化，金属矿石吞吐量大增，煤炭及制品、木材吞吐量同比减少。 随着全球经济的复苏，港口行业普遍回暖，日照港三季度货物吞吐量延续增长趋势。2020年Q3单季度，公司完成货物吞吐量6999万吨，同比+9.6%，较Q2的+8.4%的增速环比提高1.2个百分点；2020年前三季度，公司完成货物吞吐量2.03亿吨，同比+7.5%。 分贸易类型来看，3Q3外贸货物吞吐量增速快于内贸：2020年Q3单季度公司外贸、内贸货物吞吐量分别为5629/1377万吨，同比分别为+10.8%/+5.4%；2020年前三季度公司外贸、内贸货物吞吐量分别为1.61/0.42亿吨，同比分别为+7.1%/+9.0%。 分货物类型来看：金属矿石、非金属矿石、粮食吞吐量同比增长：受益于复工复产、补库存需求等，Q3日照港金属矿石、非金属矿石吞吐量同比大幅增长，2020年Q3单季度日照港金属矿石、非金属矿石吞吐量分别为4286/329万吨，同比分别为+14.1%/43%；前三季度完成金属矿石、非金属矿石吞吐量分别为1.2/0.1亿吨，同比分别为+12.3%/+28.4%。随着我国养殖产能的陆续恢复与释放，对大豆等粮食的需求提高，2020年Q3单季度日照港粮食吞吐量为414万吨，同比+26.6%，前三季度粮食吞吐量为1047万吨，同比+14.5%。 煤炭及制品、木材、钢铁吞吐量同比下降：受疫情、进口政策等因素影响，三季度日照港煤炭及制品、木材、钢铁吞吐量同比下降，2020年Q3单季度公司煤炭及制品、木材、钢铁吞吐量分别为1150/469/52万吨，同比分别为-5.6%/-14.4%/-62.6%，前三季度吞吐量分别为3682/1488/217万吨，同比分别为+4.6%/-14.1%/-48%。 前三季度公司营收及业绩随吞吐量稳定增长，叠加去年同期利润基数较低，前三季度公司归母净利润、扣非后归母净利润同比分别为+11.77%/+26.86%。 2020年前三季度公司实现营收43.61亿元，同比+13.36%，主要受货物吞吐量同比增长的推动，以及港内铁路运输业务模式由代收代付调整为列收列支的正面影响。报告期内公司实现毛利润12.66亿元，同比+22.6%，毛利率为29%，较去年同期提高2.2个百分点，判断主要原因为公司调整分支机构管理模式，将其原计入成本的部分内容调整至管理费用核算所致，该原因也导致报告期内公司管理费用同比增加。 2020年前三季度，公司归母净利润、扣非后归母净利润同比分别为+11.7%/+26.86%，我们判断利润增速较高的主要原因为：1）吞吐量稳定增长推动公司营收及业绩增长。2）去年同期受澳大利亚飓风等因素影响，公司金属矿石吞吐量增速受限，同时当期成本费用增加，导致去年同期利润基数较低。 投资建议：维持公司盈利预测，公司作为北方主要的矿石、煤前炭等大宗货物枢纽港，吞吐量及业绩增长稳定，当前BPB仅为0.969倍，低于行业平均估值，我们重申对公司的“买入”评级。 我们维持对公司2020-22年归母净利润分别为6.9/7.3/7.8亿元的盈利预测，对应EPS分别为0.23/0.24/0.25元，按照10月30日2.72元/股的收盘价，对应2020-22年PE分别为12.1/11.5/10.8倍，重申“买入”评级。 风险提示宏观经济存在下行超预期可能；疫情持续时间；复工情况。

事件概述2020年10月30日晚间，公司发布2020年三季报。2020年前三季度公司累计实现营收91.62亿元，同比+1.65%，其中Q3单季度实现营收32.39亿元，同比+1.91%。2020年前三季度累计实现归属于上市公司股东的净利润12.75亿元，同比-48.38%；其中Q3单季度实现归属于上市公司股东的净利润6.42亿元，同比+275.44%。2020年前三季度累计实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润11.50亿元，同比+58.62%，其中Q3单季度实现归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.06亿元，同比+289.03%。业绩超预期。 Q3单季营收同比转正，单季毛利率同比上升11.84pct,环比上升00.83pct,,QQ33公司内地港口项目经营数据向好。随着国内疫情得到控制，进入三季度公司内地港口项目经营数据逐渐向好。根据公司公告，公司内地港口项目Q3累计实现集装箱吞吐量2313.8万TEU，同比+4.67%；内地港口项目累计实现散杂货吞吐量7772.4万吨，同比-1.82%，其中9月份单月散杂货吞吐量实现正增长，同比+3.7%。我们判断，受益于国内主要港口项目经营数据好转，公司Q3单季度营收同比转正，单季毛利率同比上升1.84pct至39.86%。 单季度财务费用下降、投资收益增加、公允价值变动损失减少是以及资产处置收益增加是QQ33单季度业绩同比大幅增长的主要原因。公司Q3单季度发生财务费用2.99亿元，相比去年同期减少3.41亿元，我们判断可能由于汇率的变动导致汇兑收益增加；单季实现投资收益10.11亿元，相比去年同期增加1.98亿元，或是由于上半年公司参股的TerminalLinkSAS完成了8个码头的股权收购对Q3投资收益有所贡献；单季度发生公允价值变动损失1.93亿元，相比去年同期减少1.72亿元，此部分主要是公司持有的宁波港、青岛港、宁沪高速等上市公司股票价格的波动造成的；另外，公司Q3单季度实现资产处置收益1.33亿元，相比去年同期增加1.31亿元。我们认为上述损益项目的变动是公司Q3单季度大幅增长的主要原因。 投资建议：国内疫情已得到控制，预计公司国内港口项目将逐渐向好，上调2020--222年盈利预测，预计2020--222年公司归属于上为市公司股东的净利润分别约为168.0/17.4/18.8亿元，维持“买入”评级。随着新冠疫情的逐渐缓解，公司的港口业务将逐步得到改善，我们长期看好公司国内及国际港口网络的战略布局。结合公司的前三季度公告的业务数据以及三季报披露的财务费用、投资收益等情况，我们对公司盈利预测进行了调整。同时我们的盈利预测并不考虑公司持有的宁波港、青岛港等股票价格的波动对公司业绩的影响。基于上述假设，我们将预测的公司2020-22年营业收入由117.7/124.6/131.0亿元调整至125.0/133.2/140.0亿元;将2020-22年归属于上市公司股东的净利润分别由11.8/13.8/15.6亿元调整至16.0/17.4/18.8亿元，对应的EPS分别约为0.83/0.90/0.98元，按照2020年11月02日公司15.12元/股的收盘价，对应的PE分别为18/17/15倍，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济下行有超预期的可能;公允价值变动的风险；跨国经营的政治风险；汇率波动风险；疫情发展超预期的可能。

Q3公司营收同比虽下降，但毛利率提高、投资收益同比大 增推动利润总额实现正增长， 费用同比增加拖累 Q3公司业绩增 速。 2020年 Q3单季度，公司实现营收 8.79亿元，同比-1.88%，营业 成本为 7.29亿元，同比-5.48%，毛利率为 17.1%，较去年同期 14%的毛利率提高 3.1个百分点，毛利润为 1.51亿元，同比 +20.2%。 2020年 Q3单季度， 公司投资净收益为 0.17亿元，同比+124%。 2020年 Q3单季度，公司销售费用为 0.27亿元，同比-12.1%；管 理费用为 0.61亿元，同比+31.6%；财务费用为 0.33亿元，同比 +75.9%，判断主要原因为报告期内超短融、公司债等借款增加所 致。 Q3公司三费合计约 1.2亿元，同比+26.5%。 2020年 Q3单季度， 公司利润总额为 0.43亿元，同比+7.7%， 所 得税费用为 0.14亿元，同比+40.8%。 报告期内费用的同比大幅增长拖累了业绩增速。 报告期内公司港口行业、能源环保行业多项收购取得进展， 业务规模有望进一步扩大。 2020年 Q3期间，公司多项项目收购取得进展： 根据公司 9月 25日公告， 截止 2020年 9月 24日， 接纳要约的 无利害关系股份已完成股权变更登记手续，变更后， 公司全资子 公司珠海港香港持有兴华港口 95.9%的股份，成为兴华港口的控 股股东。 兴华港口 2019/2020年 H1净利润分别为人民币 0.84/ 0.56亿元，收购兴华港口将使公司港口业务拓展至经济发达的长 三角地区，预计将提高公司业务规模和盈利能力。 根据公司 9月 23日公告，公司全资子公司珠海港昇拟收购永州 界牌持有的安徽天杨能源科技发展有限公司（以下简称“安徽天 杨”） 100%股权，投资交易金额为 2.2亿元， 目前相关协议尚未 签署。 安徽天杨目前持有天长聚合风力发电有限公司 100%股权， 实际控制天长聚合天长杨村 48MW 风电场项目， 2019年安徽天杨 营收为 0.55亿元， 净利润为 0.18亿元。 根据公司 9月 23日公告，全资子公司珠海港昇拟收购协合风电 持有的宿迁协合新能源有限公司（以下简称“宿迁协合”） 49%股 权， 股权收购价格为 0.52亿元， 目前相关协议尚未签署。 宿迁 协合经营屋顶分布式光伏项目， 项目批复总装机容量为 9.3MW。 2019年宿迁协合营收为 0.59亿元，净利润为 830万元。 投资建议：预计兴华港口收购完成后将提高公司盈利能力，上 调公司盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到兴华港口收购对公司各项财务数据的影响，我们将公司 2020-22年营收上调至 38.3/45.4/52.0亿元（ 原盈利预测 2020-22年的营收分别为 37.0/42.7/48.8亿元）， 将归母净利 润上调至 2.39/2.78/2.95亿元，（原盈利预测 2020-22的年归 母 净 利 润 为 2.33/2.70/2.87亿 元 ）， 对 应 EPS 分 别 为 0.26/0.30/0.32元 （ 原 预 计 2020-22年 EPS 分 别 为 0.25/0.29/0.31）元，按照 2020年 10月 28日 5.46元/股的 收盘价，对应 PE 分别为 21.29/18.29/17.20倍。基于对西江 流域、珠三角及长三角地区经济发展，以及公司港航业务、能 源环保等业务板块未来发展的长期看好，我们维持对公司的 “买入”评级。

Q3公司吞吐量加速增长，单吨货物收入较疫情期间降幅缩窄，推动公司 Q3营收及业绩增速超预期改善。 2020年 Q3单季度公司营收同比+21.65%，较 Q2的+10.57%的增速环比提高个 11.08百分点，归母净利润同比+26.48%，较 Q2的+7.79%的增速环比提高个 18.69个百分点，我们判断主要原因为： 1）货物吞吐量加速增长：Q3单季度公司完成货物吞吐量 7572万吨，同比+24.2%，较 Q2的+16.4%的增速环比提高 7.8个百分点，集装箱吞吐量同比+35.1%，较 Q2的+30.5%的增速环比提高4.6个百分点。 2）单吨货物收入较疫情期间降幅缩窄：根据我们测算，Q3公司单吨货物收入同比-0.9%，较 Q2的-3.9%的降幅缩窄 3个百分点，较上半年-5.9%的降幅缩窄 5个百分点。 规模效应显现，Q3公司毛利率同比提高。Q3费用率下降，公司盈利能力不断提高。 作为重资产行业，公司经营杠杆率较高，随着业务规模的提升，公司盈利能力处于不断上升的趋势。 从毛利率上来看，2020年 Q3单季度公司毛利率为 38.8%，较去年同期 37.1%的毛利率提高 1.7个百分点。前三季度公司毛利率为 40.4%，较去年同期 38.8%的毛利率提高 1.6个百分点。 从费用上来看，2020年 Q3单季度公司管理费用为 0.89亿元，同比+8.2%，管理费用率为 6.4%，较去年同期下降 0.8个百分点，较 Q2环比下降 1.9个百分点；财务费用为 0.58亿元，同比+28.6%，财务费用率为 4.2%，较去年同期提高 0.3个百分点，较Q2环比下降 0.1个百分点。 总体来看，公司费用率呈下降趋势，盈利能力不断提高，2020年Q3单季度公司净利率为 24.46%，同比环比均有改善。 投资建议：北部湾港 Q3业绩的加速增长进一步验证了公司的投资逻辑，预计将使市场对于公司业绩稳定增长的预期更加稳固。我们坚定看好公司在“三个结构性调整”背景下的长期稳定增长，预计 2020年全年业绩将呈前低后高的走势，维持公司盈利预测，重申 21.6元/股目标价，重申“买入”。 我们认为三季度在公司单吨货物收入较疫情期间降幅收窄的情 况下，货物吞吐量的增长得以更加充分地推动了公司的营收和利润的增长，进一步验证了公司的投资逻辑，有利于稳固市场对于公司业绩长期增长的预期。我们维持公司 2020-22年归母净利润分别为 11.7/14.5/17.4亿元的盈利预测，对应 EPS 分别为 0.72/0.89/1.07元，参考 10月 27日 10.17元的收盘价，对应 2020-22年 PE 分别为 14.2/11.5/9.6倍，重申 21.6元/股的目标价，重申“买入”评级。 风险提示宏观经济环境存在下行超预期可能；疫情持续时间；短期北部湾港公告的可转债转股价尚未确定；短期内公司单吨货物收入存在波动可能。

“量价齐升”逻辑持续得到验证,单季度毛利率和 ROE 均提升。 伴随公司今年 4月底在建产能宏川仓储、宏元仓储投产(权益罐 容共计 21.8万 m3），以及 6月 1月股权收购项目常州宏川、常熟 宏川（权益罐容共计 46.97万 m3）完成工商变更登记，公司运营 的权益罐容规模由年初的 138.39万 m3增至 207.16万 m3，同时叠 加上半年提价的积极影响，公司三季度业绩迎来爆发，单季度毛 利率和 ROE 均提升： 公司 2020年前三季度毛利率为 65.48%，同 比上升 4.22pcts，其中 Q3单季度毛利率为 67.11%，同比上升 5.08pcts； 2020年前三季度实现 ROE(加权)8.4%，同比上升 1.83pcts，其中 Q3单季度实现 ROE（加权） 3.75%，同比上升 1.81pcts。同时， 随着罐容的增长， 公司的规模效应也逐渐显 现，管理费用率、销售费用率均呈下降趋势，其中销售费用率同 比下降 0.43个百分点，管理费用率下降 1.43个百分点。 预计福建港能项目 2020年底将投产一部分， 2021年底全部投 产。 公司在建福建港能项目（权益罐容约为 36.56万 m3）目前尚 未投产，预计今年四季度投产权益罐容约 10万 m3）；同时，公司 收购长江石化 30.4%的股权项目（对应权益罐容约 12.22万 m3） 尚在进行中，预计将在第四季度完成工商变更登记。综上，我们 预计公司在 2020年底权益罐容规模约 256万 m3。考虑到上半年 在建项目的投产时间、股权收购项目的并表时间，以及上半年的 提价的时间因素， 在公告的现有的在运和在建产能的基础上， 我 们判断未来四个季度公司在量、价两方面仍将同比增长。 投资建议： 新增考虑可转债的影响， 修正公司的盈利预测，预计 2020-22年分别实现归母净利分别约为 2.3/3.5/4.2亿元， 重申 “买入”评级。 虽然宏川一直以来并购式成长，但我们对公司的 盈利预测并不考虑公司未来的或有的并购，而仅以当前的运营罐 容以及在建项目作为盈利预测的前提。 此前我们的盈利预测并不 考虑可转债对公司财务的影响，结合公司的三季报，我们将可转 债对公司财务的影响纳入此次盈利预测的考虑范围之内，并对此 前的盈利预测进行修正。修正后，我们维持公司 2020-22年营收不变，仍分别为 8.8/12.2/13.9亿元； 2020-22年归属于上市公 司股东的净利润分别由 2.6/3.8/4.5亿元调整为 2.3/3.5/4.2亿 元 , 按 年 分 别 约 为 +60.0%/+49.4%/+21.7%, 对 应 EPS 分 别 为 0.53/0.79/0.96元，按照 2020年 10月 27日公司股票 20.31元/ 股的收盘价计算，对应的 PE 分别为 39/26/21倍，重申“买入” 评级。

事件概述北部湾港2020年9月14日发布《关于控股子公司广西北部湾国际集装箱码头有限公司（以下简称“北集司”）增资涉及关联交易的公告》：钦州港在运的6个集装箱泊位全部整合至统一的码头资产持股平台——北集司统一管理。同时，除先前在6个泊位中有股份的中远海运和淡马锡外，在国家2019年颁布《西部陆海新通道总体规划》之后，川渝国资首次参股钦州集装箱码头。 川渝国资成都交投和重庆物流参与北部湾港下属钦州集装箱码头持股平台增资扩股的背景：国家《西部陆海新通道总体规划》+2020年11--77月西部陆海新通道沿线货量大幅增长++未来川渝参与国际分工的需要++国家西部大开发++广西推动北部湾港成为西部共建共享的“西部港”的开放姿态。 ①西部陆海新通道发力：2019年8月2日国家发改委对广西、重庆、四川等中西部13个省市自治区及国铁集团等下发了《西部陆海新通道总体规划》。2020年1-7月来自新通道的钦州铁路集装箱中心站完成的铁海联运集装箱办理量13.9万标准，同比+115%。 ②总体增长强劲：2014-19年，北部湾港货物吞吐量由1.2亿吨增长至2.3亿吨，CAGR约为13.6%;集装箱吞吐量由112万TEU增长至412万TEU，CAGR约为30%。 ③未来川渝参与国际分工的需要：根据中国驻新加坡大使馆统计，由重庆出发的集装箱，经长江水道至长三角港口出海至新加坡，耗时不低于22天；由重庆出发的集装箱，经铁路至钦州港出海至新加坡，耗时仅需约7天。 ④国家西部大开发加码：2020年5月，国务院发布《关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》，其中第九条明确提出要强化开放大通道建设，积极实施中新（重庆）战略性互联互通示范项目。完善北部湾港口建设，打造具有国际竞争力的港口群。 ⑤广西的开放姿态：2020年2月，广西发布《中国（广西）自由贸易试验区建设实施方案》，其中第七条主要任务为打造西部陆海新通道门户港，具体实施方案就有“推动西部省份共建‘西部港’，吸引西部省份通过合资合作等方式，参与北部湾港口建设运营和优化升级，共同将北部湾港打造成西部省份共建共享的港口。”具体增资方案：增资完成后，钦州现有的11--66号集装箱泊位将全部整合到北集司。增资扩股完成后，北集司将仍为北部湾港合并报表范围内控股子公司，成都交投和重庆物流新晋成为北集司股东，中海码头将持股26%超过新加坡淡马锡成为对钦州集装箱码头（北集司）的第二大股东。川渝两家国资象征性各持股2.5%。 增资前，北集司注册资本为12.1亿元，北部湾港及其子公司钦州码头和钦州兴港、PSA广西（实际控制人为淡马锡）为北集司股东，持股比例分别10.64%/32.96%/7.4%/49%。 增资完成后，中海码头、成都交投及重庆物流新晋成为北集司的股东，北集司注册资本由12.1亿元将增加至23.72亿元，北部湾港（北部湾港+钦州码头+钦州兴港）、中海码头、PSA广西、成都交投及重庆物流持有北集司股权比例分别为44%/26%/25%/2.5%/2.5%虽然钦州（南宁）暂时对我国中西部客货运辐射能力有限，远不及广州对湖南、江西、福建和广西东部的辐射能力，但是未来几年钦州（南宁）的影响力将大幅提升，除了前述货运的辐射能力提升之外，客运未来也将大幅提升。钦州（南宁）未来将是辐射我国中西部和东南亚的客运和劳动力集散中心。 ①渝贵高铁：已纳入国家《中长期铁路网规划》，预计将于“十四五”期间开工，通车后重庆至贵阳客运时间将缩短至11小时出头。 ②成贵高铁：已于2019年年底通车，成都到贵阳约33个半小时。 ③贵南高铁：是国家《中长期铁路网规划》中“八纵八横”高铁主通道包头至海口通道的重要组成路段，预计将于2023年通车。贵南高铁开通后，成都和重庆将进入钦州（南宁）的44小时商务圈。 ④昆深高铁：昆明至南宁、玉林至江门段预计将于“十四五”期间开工，通车后昆明经南宁至深圳客运时间将缩短至约44小时。 ⑤呼南高铁：一条新的南北大动脉，永州经柳州至南宁段已通车。 我们认为，在我国产业西移、中西部货运结构面临重大调整、北部湾港临港工业陆续投产、东盟参与国际分工背景下，未来昆深高铁、渝贵高铁、贵南高铁和呼南高铁等客运高速铁路的开通，将使钦州（南宁）未来不仅是西南地区大宗商品和集装箱的集散中心，更是辐射我国中西部和东南亚的客流和劳动力集散中心。 自82018年以来，中远海运持续加码对北部湾港和钦州的投资。 ①2018年中海码头参与北部湾港定增，认购北部湾港7094.3万股股份，认购完成后持有北部湾港股权比例为4.99%。 ②2019年中海码头协议受让北港集团持有的北部湾港9251.8万股股份，受让完成后持有北部湾港股权比例为10.65%，成为上市公司北部湾港的第二大股东。 ③2020年，中海码头参与此次北集司的增资扩股。 投资建议：我们看好北部湾港未来成为连接我国中西部和东南亚的国际门户港，从现在主要服务广西//云南//贵州33个省，未来服务务313个省以及东南亚区域，成长空间巨大。我们维持盈利预测，重申621.6元//股的目标价，重申“买入”评级。 虽然本次增资方案短期内对北部湾港业绩影响有限，但川渝国资对钦州集装箱码头资产的参股具有很强的指标意义。我们维持2020-22年归母净利润分别为11.7/14.5/17.4亿元的盈利预测，对应EPS分别为0.72/0.89/1.07元，按照2020年9月17日10.94元/股收盘价，对应PE分别为15.27/12.36/10.27倍，维持21.6元/股的目标价，重申“买入”评级。 风险提示宏观经济环境存在下行超预期可能；短期南海形势；短期北部湾港公告的可转债转股价尚未确定。

根据公告，上述意向项目将优先选择交给金联川投资及完成，未来如投资标的项目满足公司要求，公司不排除收购该标的资产，获取优质资产，促使公司业务辐射区域的拓展，进一步提升公司盈利能力。根据公司公告，公司控股股东宏川集团与成都石油化学工业园区管理委员会就其拟在成都材料产业功能区建设广东宏川西南总部及智慧仓储物流项目事宜达成投资意向。宏川集团拟开展的项目包括了两项与宏川智慧主营业务相关的投资：1、危化品仓储综合服务项目，该项目中计划新建包括甲乙丙类的固体化工仓库、配套液体储罐、桶装灌装车间、分装车间的综合型仓储项目，打造集化学品灌装分装、储存等一站式服务基地；2、危运车辆汽车港项目，该项目中计划建设危化品车辆停车区、配套服务区及罐箱和空桶清洗区，满足园区对危化品停车场等公用工程的需求。前述项目总计占地约400亩，预计投资约13亿元。 根据公告，如宏川集团与成都石油化学工业园区管理委员会就投资项目所签署的协议或类似相关法律文件中最终确定的投资项目的具体内容中包括了标的投资项目的全部或部分的，则宏川集团将与金联川（公司参与设立的并购合伙企业）签署相关文件，将前述标的投资项目优先选择交给金联川投资完成。同时标的资产项目如满足公司要求，公司不排除收购该标的投资项目，获取优质资产，促使公司业务辅射区域的拓展，进一步提升公司盈利能力。 我们认为此次事项是宏川智慧继上半年收购常州华润、常熟华润股权事项之后的又一标志性事件，公司未来有望布局具有较大发展潜力的西南地区中心城市。同时，我们认为，此次事件，跟与华润的合作一样，都体现了交易对手方对公司危化品仓储运营能力的认可。我们看好宏川集团及上市公司宏川智慧多年来积累的精细化管理体系在公司未来的发展中持续发挥作用。上半年，公司成功收购央企华润化学下属子公司常州华润56.91%的股权、常熟华润100%的股权。华润化学并没有完全出售其所持有的常州华润全部的股权，而保留了常州华润40%的股权，将控股权转让给宏川智慧，说明了央企华润化学对公司管理能力的认可，是公司长期精细化管理积累的品牌效应的一种体现。公司是我国最大的液体化工品第三方仓储企业，同时公司还具有长期运营化工仓库的管理经验。此前，公司的业务主要布局于长三角、珠三角以及东南沿海，如未来此次公告的投资项目顺利落地，则公司将来有望将业务进一步拓展至具有较大发展潜力的西南地区中心城市。 金联川是公司参与出资设立的并购合伙企业，改变以往只利用自有资金或银行借款的并购模式，提升公司的并购效率； 此次事项预示着公司在专注于液体化工仓储领域的同时，将进一步加码化工仓库的布局。公司以往的并购主要通过自有资金或银行借款，由于近期并购节奏的加快，公司资产负债率短期上升较快，截至2020年6月末，公司资产负债率61.55%。此次意向项目如顺利落地，将通过金联川投资及完成，预示着公司拓宽并购手段，未来将提升公司的并购效率。公司自成立以来一直专注于液体化工仓储领域，同时也具有长期运营化工仓库的经验。此次事项，预示着公司未来将进一步拓宽公司的经营区域，加码化工仓库，有利于提升公司的盈利能力。 投资建议：危化品仓储行业是一个具有管理能力溢价的行业，我们认为，在行业监管日趋规范和严格的背景下，宏川智慧长期积累的精细化管理体系未来将在公司长期的发展中持续发挥作用，维持盈利预测不变，重申“买入”评级。 由于危化品的特性，安全生产管理能力是整个危化品仓储行业首要考虑的问题，不管是相关的政府部门还是需要仓储服务的货主，都希望寻找一个具有优秀的安全生产管理能力的企业长期合作。根据公司官网信息，公司自成立以来，所有库区，均未出现安全生产、环境污染事故，并先后多次荣获国家、省、市各级安全生产、环境友好荣誉称号，并作为地方上的示范企业，多次得到国家、省、市相关部门多次视察和现场督导。我们认为，在行业监管日趋规范和严格的背景下，宏川智慧的赛道不但需要硬资产，更需要管理的软实力，公司长期积累的精细化管理体系未来将在公司长期的发展中持续发挥作用。 由于此次事项对于上市公司的财务影响具有不确定性，我们暂时不考虑此次事项对上市公司的财务影响。我们维持公司2020-22年归属于上市公司股东的净利润分别约为2.6/3.8/4.5亿元不变,按年分别增长81%/42%/21%,对应EPS分别为0.59/0.84/1.02元，按照2020年9月17日公司股票18.06元/股的收盘价计算，对应的PE 分别为30/21/18倍，重申“买入”评级。

投资建议：北部湾港价值明显被低估，在谨慎假设下，公司DCF 估值约为354亿元，重申2019年底以来给予公司的“买入”评级，并首次给予公司21.6元/股的目标价。 维持公司盈利预测，预计2020-22年公司归母净利润分别为11.7/14.5/17.4亿元，对应EPS 分别为0.72/0.89/1.07元，按照2020年9月4日10.52元/股的收盘价，对应PE分别为14.7/11.9/9.9倍。我们基于以下对公司量和价的假设对公司的DCF 估值进行预测：量：集装箱方面，按照《西部陆海新通道总体规划》中的要求，到2025年北部湾港的集装箱吞吐量达到1000标准箱；干散货方面，参考2014-19年数据，我们认为未来西南经济的发展和重点工程项目的陆续投产将推动吞吐量保持至少在未来五年保持两位数增长。预计到2024年公司将实现货物吞吐量将达到约4.6亿吨，2019-24年CAGR 为14.4%，其中集装箱吞吐量将达到约970万标准箱，CAGR 为18.6%。远期到2040年公司货物吞吐量达到约7.3亿吨后，假设永续增长率为0。价：2020年上半年受疫情、政策等多方面因素的影响，公司单吨收入由2019年的18.34元/吨下降至17.25元/吨，虽然公司单吨收入的降幅位于同业较高水平，但我们并不假设未来公司单吨收入能有大幅回升，我们谨慎假设全年以及未来公司装卸业务单吨收入为17.50元/吨（低于公司2017-19年分别的17.85/20.23/18.34元/吨的水平）。 基于以上量和价的假设，并考虑公司的资本开支。我们按照重资产行业普遍适用的8%的折现率，则公司股权自由现金流折现值为354亿元，对应股价 21.6元/股。参考DCF 估值法的估值，我们首次给予公司21.6元/股的目标价（后附DCF估值表及关键假设），并重申“买入”评级。 风险提示 宏观经济环境存在下行超预期可能；短期南海形势；短期公司公告的可转债转股价尚未确定。

事件概述:2020年8月27日晚间，公司发布2020年半年报。公司2020年上半年实现营收17.57亿元，同比-22.43%;实现归属于上市公司股东的净利润0.46亿元，同比+0.17%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.30亿元，同比，在自2018年以来汽车产业链景气低谷以及2020年疫情背景下，公司业绩实则超预期。 伴随我国汽车产销量重回增势，公司二季度单季度实现归母净利0.79亿元，同比扭亏。根据中汽协数据，2018年7月至2020年4月，我国乘用车的产销量已连续22个月下滑，今年一季度叠加疫情的因素，我国1-3月的乘用车产销量仅达到了287.31万辆，同比-45.39%。由于汽车行业的不景气，公司的业绩也受到了影响，2020年一季度单季度实现归属于上市公司股东的净利润-0.33亿元。 伴随我国疫情的缓解，以及各地刺激消费政策的出台，进入5份我国乘用车产销量重回增势，根据中汽协数据，2020年5-7的乘用车销量分别为+6.97%/+1.85%/+8.51%。受益于国内汽车行业景气度回升，公司第二季度单季度实现归属于上市公司股东的净利润0.79亿元，单季净利大幅增长（2019年Q2单季亏损901万元）。 车市寒冬或已过去，公司2020年上半年毛利率11.57%，相比去年同期上升1.51个百分点，我们判断伴随我国汽车市场的回暖，公司毛利率有望继续提升。公司上半年实现营业收入17.57亿元，同比-22.43%，1-6月公司主营业务整车运输实现发运量110.2万台，同比-22.59%，但公司今年上半年毛利率逆势提升1.51个百分点。2020年2月15日，我国交通部发布了《交通运输部关于新冠肺炎疫情防控期间免收收费公路车辆通行费的通知》，2月17至5月6日，全国高速公路免费。我们判断，公司上半年毛利率逆势提升或受益于此政策。目前高速公路虽已恢复收费，会增加公司后续的成本，但随着近几个月汽车市场的回暖以及各地刺激消费政策的实施，我们认为汽车市场景气度回升或已初见端倪，公司未来整车发运量有望继续上升，规模效应将带动公司毛利率继续提升。 此外，我们判断公司不断提升的多式联运能力对提升公司未来的毛利率水平也将有贡献，2020年上半年公司新开通一汽红旗（大连-宁波、上海）、一汽丰田（大连-上海）、凯翼汽车（重庆-芜湖）等多条公水联运。 我国汽车市场空间广阔，未来整车物流仍有较大的增长潜力。根据车聚网数据，2019年我国每千人拥车量仅为173辆，远低于美国（837辆）、澳大利亚（747辆）、意大利（695辆）等国，未来我国的汽车保有量仍有较大的增长空间。伴随着我国居民收入水平的提高，消费水平的升级，城镇化水平的推进，未来我国的汽车销售市场仍具有较大的上升空间，将保障汽车物流业务长期持续的增长。 从二手车市场来看，社会大众对二手车的接受程度逐渐提高，过去几年我国二手车交易量基本处于上升趋势， 2019年全国累计二手车交易量 1492.3万辆，同比 + 8%，伴随各地限迁政策的逐步取消，二手车跨区域流转将具有较大的销售及物流市场空间。 投资建议：上调公司202022年 盈利预测，维持“买入 评级。 我国汽车产销量已连续三个月同比正增长，我们判断汽车市场回暖将会延续，结合公司上半年的业绩情况，我们调 整 公司 202022年的盈利预测。我们将预测的 202022年的营业收入由原来的 46/49/54亿元分别调整为 4851/55亿元；将原预测的 202022年的归属于上市公司股东的净利润由原来的 09/ 7/2.5亿元分别调整为 172.5/34亿元，对应的 202022年的 EPS 分别约为 000.61元，按照 2020年 8月 28日股票 10.03元 股的收盘价计算，对应的 PE 分别为 34/2317倍，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济下行影响车市控股子公司哈欧国际无法及时收到政府补助的风险。

事件概述公司于2020年8月26日晚间发布2020年半年报。公司上半年实现营收3.33亿元，同比+39.23%。由于上半年公司为了完成常州和常熟两个项目的重大资产购买打高了上半年的财务费用，但两个项目完成工商变更登记在6月份，所以公司净利润增速如预期低于营收增速。在消化了重大资产购买财务费用的基础上，上半年公司实现归属于上市公司股东的净利润0.86亿元，同比+4.13%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.84亿元，同比+5.49%，业绩实则小幅超预期。 在建罐容投运以及并购项目落地，公司罐容规模较上年同期大幅增长，叠加二季度提价，QQ22单季度业绩同比大幅增长。 公司Q2单季度实现营业收入1.99亿元，同比+64.28%；Q2单季度实现归属于上市公司股东的净利润0.54亿元，同比+36.89%;Q2单季度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.55亿元，同比+47.45%；上半年实现毛利率64.18%,相比去年同期上升1.34个百分点，其中Q2单季度毛利率64.9%。 量：即便假设未来不再并购，目前也已经锁定未来55个季度罐容的同比增长。 公司在2019年运营132万m3罐容的基础上：①公司公告于2019年12月完成收购中山嘉信项目(6.16万m3)；②公司公告2020年4月底在建项目宏川仓储、宏元仓储投入运营(共计21.8万m3)；③公司公告2020年6月1日股权收购项目常州宏川、常熟宏川（权益罐容共计46.97万m3）完成工商变更登记；④2018年12月并购的在建的福建港能项目预计从2020年底开始陆续投运，2020年第四季度预计投运约10万m3，剩余约30万m3预计于2021上半年完成投运。 综上，公司即便假设未来不再并购，目前也已经锁定了未来5个季度库容的同比增长。 价：公司22季度公告提价，结合公司情况和行业供需，未来55个季度公司平均执行价格都将同比提升。 中长期供需格局：我国液体化工品的流通量每年都在不断增加。但是，2017-19年，剔除LNG码头的新增，过去3年我国液体化工品码头几乎没有新增。假设我国未来每年液体化工品流通量增加5%，那么这5%的新增流通量只能通过涨价的方式让之前的100%的存量加速周转从而获得中转库容。 短期提价催化因素：公司于2020年6月9日曾公告“受新型冠状病毒疫情的全球化加剧影响以及国际原油价格持续大幅下跌影响，石化产业链客户对储罐的租用需求明显增加，公司基于国内外石化产品储罐基本上处于供不应求的行业大环境，各类石化产品的新增仓储合同收取标准均有较大幅度的提升”。我们预计公司2020年和2021年平均收费单价分别为1.49元/吨/天和1.61元/吨/天，较2019年价格分别增长15%和24%。 量的延伸预期：一家具有十年并购史的并购式成长的公司，88月月717日首次公告成立产业并购基金。 公司过去不到1年的时间，公告了3起并购并成功发行了1桩可转债。8月17日，公司公告首次参与投资设立并购合伙企业。 公司88月424日公告与上游企业诚志股份的战略合作框架协议。从市场供需格局看，我们认为上游企业寻求和公司长期合作或许不是个例。 2020年8月24日公司发布公告,于2020年8月21日与上游企业诚志股份签署了《战略合作框架协议书》，协议有效期为十年。 根据公告，双方将开展在产业领域、资本领域等方面的合作，其中产业领域的合作：“基于公司是国内知名的民营化工仓储集团，以及领先的行业仓储服务和安全生产管理水平，诚志股份在生产、贸易等环节所需的仓储物流服务优先选择与公司合作，公司根据市场行情，优先为诚志股份安排储罐罐容，并提供有市场竞争力的仓储价格。”我们认为，考虑供需格局，上游企业寻求和公司长期合作或许不是个例。 投资建议：维持盈利预测不变，逻辑持续验证，重申“买入”评级。 虽然宏川是一家高效率的并购式成长的公司，但是我们做盈利预测时并不能考虑未来或然的并购，我们只能以目前已有的运营罐容和将陆续投运的在建罐容作为盈利预测的基础：我们假设2020-22年公司考虑时间加权的权益运营罐容分别为183万/231万/244万m3（暂不考虑公司已公告但尚未完成的长江石化30.4%股权收购项目）。同时我们假设2020-22年公司平均执行的收费单价为1.49/1.61/1.70/元/吨/天。并且不考虑可转债对公司财务的影响。基于上述假设，我们维持公司2020-22年归属于上市公司股东的净利润分别约为2.6/3.8/4.5亿元不变,按年分别增长81%/42%/21%,对应EPS分别为0.60/0.85/1.02元，按照2020年8月26日公司股票20.20元/股的收盘价计算，对应的PE分别为34/24/20倍，重申“买入”评级。 风险提示安全生产风险；宏观经济下行风险。