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游道柱

申万宏源

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韵达股份 公路港口航运行业 2019-11-06 32.80 -- -- 33.15 1.07%
33.15 1.07% -- 详细
事件:韵达股份发布2019年三季报。2019年前三个季度实现营业收入242.53亿元,同比增长162.3%;归母净利润19.55亿元,同比下降1.3%;扣非净利润17.85亿元,同比增长26.61%。 成本持续优化,业绩符合预期。从分季度来看,Q1、Q2、Q3扣非净利润增速分别为30.08%、20.70%、24.96%。总体来看,三季度业绩符合预期:第一,单量持续高增长Q1、Q2、Q3单量增速分别为41.48%、47.06%、47%,Q3市占率提升至16.1%,且获得了行业行业增量23%以上。第二,成本持续优化。根据我们估算,Q3单票成本2.78元左右,其中单票干线运输、分别及面单成本同比下降约5%。第三,快运对业绩的扰动变小。去年同期快运业务对扣非净利润的影响额度为0.25亿元,而Q2快运对外融资后,上市公司对韵达快运的股权降至50%以下。 展望至Q4,单票毛利将有希望迎来环比提升。第一,从公司来看,通常在Q1、Q2进行资本开支,Q3释放产能,但Q3行业单量环比Q2仅仅增长3-4%,因此上市公司出于短期内产能利用率的压力,价格竞争都会比较激烈。从往年的韵达来看,Q3的单票收入是最低的,然后Q4环比提升。第二,目前行业内的主要公司已经发布了关于旺季高峰应对预案的高客户书,将从2019年11月11日起调整快递费用。从行业来看,旺季提价控量能够提高Q4网点、总部的盈利能力。 长期来看,通达系单票成本差异的背后是资本实力的差异。第一,通达系降成本的路径比较相似,但内部造血能力差异将会是决定通达系成本始终保持差异的重要原因。从降成本的路径来看,核心在于提高大容量卡车比例、投入自动化分拣设备,最终体现在资本开支上。第二,资本开支所需资金无非来自自身造血和外部融资,净利润规模的差异将会带来经营活动净现金流的差异。横向来比较今年前九个月的扣非净利润的情况,韵达股份、圆通速递与申通快递分别为17.85亿元、13.77亿元和10.49亿元,分化已经开始趋于明显。 投资建议。从行业来看,未来1-2年将会是现有龙头分化的关键时期。而在这个过程中,相对较高的业务规模、单票毛利的乘数效应,使得单票成本较低的公司毛利规模、净利润规模优势逐步放大。调整2019-2021年盈利预测,预计2019-2021年归母净利润为28.29亿元、33.07亿元和39.74亿元(原值为27.61亿元、33.21亿元、38.82亿元),EPS为1.27元、1.49元和1.78元,对应PE为27倍、23倍、19倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济不及预期,价格战超预期。
顺丰控股 交运设备行业 2019-11-01 39.21 -- -- 40.71 3.83%
40.71 3.83% -- 详细
事件:顺丰控股发布2019年三季报。2019年前三个季度实现营业收入787.70亿元,同比增长20.4%;归母净利润43.11亿元,同比增长44.8%。 业绩增速继续环比改善明显,超市场预期。从分季度来看,2018Q4、2019Q1、2019Q2、2019Q3扣非净利润的增速分别为-36.9%、-6.8%、25.2%、61.6%。2019Q3业绩增速超预期的原因包括两个方面:一个是期间费用控制渐出成效,如销售费用率从去年同期的2.13%下降至1.89%,管理费用率(含研发费用)从去年同期10.64%下降至10%,管理费用与销售费用的优化为三季度扣非净利润增速贡献了约14个百分点;另一个则是成本端的持续优化,以干线运输为例,在保证时效前提下,通过对线路整合优化,减少干线数量,装载率在2019Q2、2019Q3得到持续提升。2019Q3的毛利率则从去年同期17.47%提升至18.43%,我们估算速递物流业务的毛利率从去年同期的17.34%提升至18.41%。 短期来看,2019Q4业绩将会继续超预期。一方面,今年5月份顺丰针对电商大客户推出了电商特惠,有效带动业务量增速持续提升,Q1、Q2、Q3单量增速分别为7.32%、10.93%、29.52%,Q4是行业传统旺季,而根据天猫官网,天猫双11首日预售成交金额已经达到去年同期3倍。在电商促销带动下,我们预计顺丰Q4单量增速将进一步提升至35%以上;另一方面,快递公司通常在Q1与Q2进行投入、Q3释放新产能以迎接旺季,以2018Q3为例,固定资产环比2018Q2增长11.06%,但收入增长不及预期使得2018Q3、2018Q4产能利用率持续下降。而2019Q3固定资产环比仅增长3.42%,收入端有希望在电商特惠件的带动下延续高增长,对应则是2019Q4总体产能利用率、毛利率的继续提升。在收入增速继续环比提升、毛利率持续改善的带动下,2019Q4业绩将会继续超预期。 长期来看,当前顺丰相当于2000-2004年的UPS、FedEx。UPS、FedEx在2000年左右营业收入明显放缓,然后通过收购向综合物流商转型,营业收入增速明显提升,ROE则经历了最初2-3年下滑、后逐渐企稳回升的过程。而顺丰从2015年开始拓展重货、冷运等新业务,在新业务培育过程中,营业收入保持高增长态势,但是2016-2018年ROE下滑态势比较明显,随着新业务盈利能力的改善,2019年ROE将会企稳回升。 投资建议:维持”买入“评级。我们上调2019-2021年盈利预测,预计2019-2021年净利润62.95亿元、73.01亿元和88.24亿元(原值为50.47亿元、61.88亿元、75.84亿元),EPS为1.43元、1.65元、2.00元,对应PE为29倍、25倍、21倍。 风险提示:宏观经济不及预期。
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