事件：大众MEB平台首款SUV车型ID.4预计于明年上半年在中国上市。华域汽车是上汽大众和一汽-大众的MEB平台电驱动系统总成供应商。 众公司是大众MEB平台车型的核心零部件供应商，单车价值量高。公司的合资公司华域麦格纳是国内大众MEB平台电动车的电驱动系统总成供应商。电驱动系统是电动汽车的动力提供装置，其地位相当于变速箱和发动机之于燃油汽车，配套单车价值量较高。 众大众MEB平台规划产量大，零部件通用性强，供应商有望受益。大众集团的规划到2025年，在中国市场的新能源车型达到15款，交付新能源汽车150万辆。从大众集团的模块化造车经验来看，我们预计MEB平台内部各车型的共性较大，或拥有相似的底盘和车身结构，其零部件通用性较强。因此，大众MEB平台供应商有望通过一套设计来配套多数车型，避免因不断更改设计而导致固定成本增加。 我们预测大众ID.4国产化车型2021-2022年的销量分别为15、20万辆，主要基于MEB工厂在华产能规划和大众品牌新能源车型的市场竞争力分析：（1）供给端：上汽大众安亭MEB工厂和一汽-大众佛山MEB工厂分别规划了30万辆的年产能，目前已建成投产，产能逐步爬坡。 （2）消费端：大众品牌在中国有良好的消费者基础，品牌认可度较高。根据乘联会数据，一汽-大众和上汽大众是国内乘用车市场中排名前二的厂商，2020年前11个月的市占率分别为11.0%和8.3%。 （3）消费端：与同级别的自主竞品相比，ID.4的两款国产化车型拥有更大的内部车身空间和相对强劲的动力。与售价相近的合资竞品相比，其车身空间和续航里程更具优势。 盈利预测及投资建议：预计公司2020-2022年营收分别为1320、1436和1548亿元，归母净利润分别为51.1、66.2和84.7亿元，对应EPS分别为1.62、2.10和2.69元。当前股价对应2020-2022年P/E值分别为18、14和11倍。 维持“强烈推荐”评级。 风险提示：乘用车消费不及预期；原材料价格大增；全球化发生根本逆转。

主要观点：长城汽车是国内SUV和皮卡龙头，主力车型常年在细分市场保持优势地位，是公司销量的重要支撑。全新的“柠檬”、“坦克”制造平台和“咖啡智能”技术平台为公司的新车型周期提供支持。在乘用车上行周期中，我们看好公司新平台带来的产品竞争力提升和新车型周期下的产品结构向上。 模块化整车制造平台可以有效实现降本增效，提升车企竞争力。模块化生产具有较高的拓展性，同一平台能够生产多种车身级别和多款车型，而且制造的车型可以实现大部分零部件通用，既提高了生产效率，又降低了生产成本。 目前多家全球汽车企业巨头均开发了模块化整车制造架构。 长城汽车针对不同市场需求推出了“柠檬”、“坦克”两大整车制造平台，为。有效切入各类细分市场打下技术基础。“柠檬”平台的车型涵盖A0到D级的SUV、轿车和MPV，注重轻量化和安全性；“坦克”平台的车型涵盖B到D+级的SUV和皮卡，侧重越野属性。 全新技术平台为公司的新车周期提供支持。基于新平台，公司的新车型周期具有“品牌多、细分市场多、动力方案多”的特征，目前已推出多款全新车型，预计2021年公司还将推出十多款全新车型和现有车型改款换代，持续强劲的产品周期。 作为基于“柠檬”平台打造的首款新能源车型，欧拉好猫的市场认可度较高。 由于采用纯电模块化设计，欧拉好猫的动力和储电能力都有所提升。欧拉好猫采用“小车型智能化”路线，具有较高的性价比：与定价相近的竞品相比，其智能化水平相对更高；与拥有类似智能化配置的车型相比，其售价相对较低。据欧拉汽车官方微信公众号（2020.12.14），目前欧拉好猫订单量已超1万台，终端需求强劲。 盈利预测：上调公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为51、74和91亿元（原预测2020-2021年分别为50和57亿元），对应EPS分别为0.56、0.81和0.99元。当前股价对应2020-2022年P/E值分别为56、38和31倍。维持“推荐”评级。 风险提示：汽车销量或不及预期；新车型推出计划或不及预期。

大风机战略顺应行业发展趋势。据公司2019年年报披露，2019 年公司在风电新增装机市场位居国内前三（份额约16%）、全球第六，其中海上风机出货440.5MW，相当于中国大陆海上风电新增并网总容量的22.25%。政策引导风电行业步入“平价”阶段，我们判断，在陆上与海上风电市场，大容量风机将加大应用，公司近年来践行的“大风机战略”符合行业发展趋势。我们预计，公司2020~2022年风机销售平均容量将自2019年的2.69MW分别提高到3.27MW、4.40MW、4.67MW，对行业发展有一定引领作用。 产品研发与时俱进。在陆上风机领域，公司2020年7月创下亚洲实现吊装的最大单机容量纪录（5.2MW）。在海上大风机领域，公司已形成以5.5MW、6.45MW、7.25MW、8.3MW 等产品为主的量产机型谱系，新产品单机容量高达11MW。主要在研产品6.25MW陆地风机、11MW海上风机、10MW漂浮式海上风机、12~15MW海上风机对标国际领先水平，我们认为，如进展顺利，将助公司巩固、提升竞争力，并助推我国远海风资源商业化开发进程。 供应链管理卓越。公司具备叶片、变频器、变桨控制系统、电气控制系统等核心零部件的自主研制能力，并拥有叶片、齿轮箱、发电机、液压润滑冷却系统等领域的设计团队。我们认为，较为全面的核心零部件自主配套能力，在保障供应链安全、助力风机新产品研发和成本管控等方面，具有重要意义。 盈利预测：我们预计，公司将于2020-2022年实现归母净利润13.27亿元、17.62亿元、20.16亿元，对应当前股本下EPS0.71元、0.94元、1.08元，对应2020.12.16收盘价25.9倍、19.5倍、17.1倍P/E。给予“强烈推荐”评级。 风险提示：风电行业政策或出现重大变化，风电项目建设或不达预期；公司业务发展与成本费用管控收效或低预期。

锂电池整体解决方案供应商。公司围绕锂离子电池在多领域布局，是国内人造石墨市场出货量第一的企业，技术路线受益行业发展趋势；在涂覆隔膜领域，公司产品受到宁德时代认可；涂布机业务发挥纽带作用，带动各业务之间协同发展，公司形成了提供锂电池生产综合解决方案的能力。 差异化产品与综合化服务共同提性高客户粘性。1））产品差异化属性在提供价格与利润空间的同时拉长了客户的认证周期。不同人造石墨产品制造过程与其物化属性的不同为产品定价提供了差异化的可能，公司产品定位高端，价格和毛利率均高于友商，差异化属性拉长了客户的认证周期，提升更换供应商门槛。2））公司同时经营负极材料、涂布机、涂覆隔膜等业务，具有提供锂电池部分生产环节综合解决方案的能力，为锂电池生产者提供了极大的便利，便捷化的细致服务也提升了客户的重置成本，增加了客户粘性。 从轻资产运营走向一体化发展，全面势塑造成本优势。1））积极布局石墨化与焦类原材料，降低成本的同时平抑采购端原材料与出售端产品价格的波动。石墨化环节，因内蒙古低电价原因，我们测算公司石墨化成本中电费成本将从2019年的0.57万元/吨降至0.44万元/吨。2））公司加大基膜领域投入，或带来涂覆隔膜成本优势。公司拟新投建的基膜产能经济性较好，公司或将实现基膜、涂覆材料、涂布机所有环节一体化，成本优势将十分显著。 一体化效果逐渐凸显，公司盈利能力重回上升通道。公司石墨化内部采购比率持续提升，毛利率已经出现拐点，看好公司一体化程度提升对盈利能力的持续改善作用。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为7.22亿元、10.20亿元和14.40亿元，对应当前股本EPS分别为1.66、2.34和3.31元。对应2020.11.17收盘价66.44、47.03和33.32倍P/E。维持“推荐”评级。 风险提示：行业和客户需求或不及预期、产能投产进度或不及预期、成本下降幅度不及预期、行业竞争加剧导致产品价格下跌超出预期。

持续看好公司在产品研制、敷设服务、市场拓展等方面的综合竞争力。 海底 电缆和海洋脐带缆的研制与敷设壁垒较高， 公司处于中国大陆市场第一梯队， 牵头制订国内首个海缆标准，是截至目前国内唯一掌握海洋脐带缆技术并自 主生产的企业，并持有两艘海缆敷设船（东方海工 01和东方海工 02）。 经过 多年发展，公司在海上风电、海岛输电、海上油田等领域积累了大量项目经 验，为华能、三峡新能源、中广核、国家电网、国家能源集团、中海油、龙 源电力等多家能源类企业客户提供服务。 公司 2020年 1~10月公告的海缆及 敷设和深水脐带缆业务中标项目（个别含部分陆缆产品）合计中标金额 71.08亿元， 相当于 2019年公告的同类项目中标金额的 3.1倍， 我们判断将于未来 一两年逐步交付，利好业绩持续成长。 屡次中标离岸较远、 海底高程较深的高难度工程，积累宝贵工程经验， 相关 项目如： 华电阳江青州三海上风电场项目（2020.8公告中标），水深 41~46m、 离岸最近约 55km；陆丰 22-1油田开发项目（2020.8公告中标），水深 330m； 华能大丰扩建 100MW 海上风电项目（2019.3公告中标）， 离岸约 55km。据 公开资料，目前中国大陆在建的海上风电场离岸最远距离在 65km 左右，如： 江苏如东 H8#海上风电场。 同时，一些高难度海上风电项目建设提上议事日 程，比如： 据山东海洋局官方微信公众号（2020.7.6） 报道，拟于 2021年开 工建设的青岛深远海 2GW 海上风电融合示范风场项目， 实施地点距离蓝谷 海岸线 70km，水深约 30m；《广东省培育新能源战略性新兴产业集群行动计 划（2021-2025年）》（2020.9.29发布） 提出，将开展省域深水区示范项目建 设。我们认为， 公司的相关工程经验将为保持市场竞争优势加分。 盈利预测： 我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 9.08亿元、 13.37亿元和 16.13亿元，对应当前股本下 EPS 1.39元、 2.04元和 2.47元，对应 2020.11.17收盘价 14.7倍、 9.97倍和 8.26倍 P/E。 维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 海上风电建设或不达预期；公司业务发展与成本管控或低预期。

发展核电符合我国国情。我国单位GDP能耗逐年趋降，但经济体量大，想要实现能源清洁化，以清洁能源发电替代燃煤发电是必由之路。相较水电、风电、光伏，核电在利用小时数方面有明显优势，据官方统计数据，2019年中国大陆核电利用小时数（7346.22h）是水电（3726h）、风电（2082h）、光伏（1169h）的1.97倍、3.53倍、6.28倍。“华龙一号”等三代核电技术已逐步开展应用，多数在建核电机组单台设计容量超过1.1GW。综合考虑，我们认为，核电将于未来十余年承担我国基荷电源清洁化之大任。同时预计，2030年底中国大陆核电并网装机将自2020年9月底的51.03GW提高至98.2GW，占比达到3.35%；核能发电在2030年总发电量中的占比将达到6.72%。 我们认为中国广核当前市值体现的是未来分红的现值，而非未来公司自由现金流的现值。我们使用自由现金流法计算公司合理市值，得出每股价值在6.85元左右。假设公司红利政策保持在当前公司自由现金流33%的水平，则得出公司红利折现对应每股价值2.26元，较公司2020年11月16日收盘价2.73元价格相当。公司市值体现的是股利折现值还是公司自由现金折现值，主要是由公司投资回报率及主业相对市场其他行业的增长速度决定，反映投资者对公司自由现金再投资的认可程度。历史数据显示中国广核ROE表现中等，净利润同比增速比较平稳，这种情况下公司继续投资核电主业，其创造的价值速度慢于投资医药、互联网等其他行业，公司的投资行为尚待市场认可，是市值仅仅反映了分红现值的重要原因。 我们认为，当电价水平上升、融资成本下降驱动ROE提升，装机容量更快增长带动利润体量更快扩张时，公司估值会提升。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2020-2021年归母净利润分别为89.83、99.11和96.90亿元，对应当前股本下EPS0.18、0.20和0.19元，对应2020年11月16日收盘价2.73元的P/E分别为15.18倍、13.76和14.07倍。考虑公司核电对于我国能源清洁化的重要意义等因素，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：电价或下降，公司融资成本或上升，核电项目建设进度或低预期。

领跑国内软包动力电池市场，受益新能源汽车市场长期成长。我们预计，2025年中国大陆锂电系新能源汽车动力电池需求将达到237.24GWh，自2019年的CAGR为25%；全球2022年新能源汽车动力电池需求将达到252.94GWh，自2019年的CAGR为29.7%。公司2019年排名中国动力电池市场第七、软包动力电池市场第一，彰显较强竞争力，有望随行业长期发展而成长。 三大竞争优势助力成长： 1）产品研发契合市场需求。我们判断，随着新能源汽车市场2C导向增强，车企将对电池的安全性、能量密度和适应快充性等方面提出更高要求。公司聚焦三元软包技术路线，产品具有较好的技术指标，研发方向契合市场需求导向：主流三元电芯产品最高能量密度达到285Wh/kg，处于市场前列；具备快充能力的电池和可通过针刺测试的NCM811高镍三元电池，都已成功进入产业化阶段；热失控抑制时间逾3小时的电池包已经完成开发并实现量产。 2）销售策略得当，长单与股权合作锁定战略客户。公司与戴姆勒、北京奔驰、东风（岚图）、华晨新日、TOGG等战略客户开展长单协议合作，有助保持供货稳定性。戴姆勒通过参与公司IPO战略配售，目前持有公司3%股权；公司另拟与TOGG成立合资公司，共同推进土耳其及其周边国家电动化进程。 3）产能布局与规划合理，可为业务发展提供有效支持。目前基本完成建设的赣州基地和镇江一期、二期基地合计理论产能达到21GWh，我们认为可以有效支持协议订单的执行，助力业务发展。 盈利预测：我们预计，公司将于2020-2022年实现盈利-4.80亿元、1.03亿元、3.11亿元，对应当前股本下EPS分别为-0.45元、0.10元、0.29元，对应2020.11.11收盘价的P/E分别为-69.4倍、323.0倍、106.9倍。考虑公司长期发展潜力等因素，给予“推荐”评级。 风险提示：国内外新能源汽车推广，以及公司业务发展、成本管控或低预期。

风机主业交货加速，着眼长期发展研制新机型。我们根据国家能源局发布数据测算，2020年三季度中国大陆新增风电并网6.74GW，同比增长68.9%，建设与并网提速，我们维持全年新增并网36GW的预判。公司2020年三季度营业收入（34.11亿元）接近上半年营业收入（35.41亿元），交货呈加速之象。我们判断，全年交货有望超过3GW，同比翻番。结合此前中报披露，以平价大基地为目标市场的4.5MW机组已获得并网案例；5.XMW机组平台研发被列入在建工程；7MW级风电机组产业化关键技术研发和5MW海上风电机组及部件关键技术研发获得政府补助。我们认为，这些将为公司迎接未来市场变化提供重要的产品与研发储备。 加大风电运营业务投入。获准注册的可转债拟投入3.242亿元募集资金用于昔阳皋落风电场二期50MW项目建设；结合此前公告与公司官网披露，我们预计，公司所持并网风电运营容量将由2019年底的5MW大幅提升至2021年底的205MW（权益容量185MW），有助业务结构优化。 拟于云南设立生产基地。据公司官网披露，公司与云南能投新能源签署产业园投资合作协议，云南能投风电装备制造产业园将成为公司西南地区首个生产基地。据国家能源局发布，云南2019年风电并网运行利用小时数为2,808h，较中国大陆地区平均数（2,082h）高出726h，居各省区之首。据云南省网上新闻发布厅（2020.9.1）发布，云南“十四五”期间拟建成8GW风电项目。我们认为，云南产业基地建设如推进顺利，将有助公司开发云南等西南地区市场，以及拓展东南亚等海外市场。 维持“推荐”评级：我们预计，公司将于2020-2022年实现盈利1.20亿元、1.71亿元、1.88亿元，对应当前股本下EPS0.41元、0.58元、0.64元，对应2020.11.4收盘价39.5倍、27.8倍、25.3倍P/E。 风险提示：风电项目建设，以及公司业务发展与成本管控，或不达预期。

事件： 公司于近期披露三季报、可转债募集说明书（修订稿）、关于发行可转 债的审核问询函的回复等多份公告，内容显示， 2020年上半年， 公司湿法隔 膜销量已经超过干法隔膜，对宁德时代销售额大幅提升，湿法产能利用率、 盈利能力显著提升，且三季度营收和归母净利润同比均有较大幅度增长。 上半年湿法隔膜出货已成主力， 对宁德时代销售额增长明显。 公司公告显示， 2020年上半年湿法隔膜产量 1.87亿平方米，销量 1.15平方米， 湿法隔膜产 量占比 68.17%，销量占比 51.83%，湿法隔膜已经成为主要产品。 上半年公 司 5.5%的销售额（0.19亿元）来自第三大客户宁德时代， 如按照公司披露的 湿法 1.24元/平方米的均价计算，上半年公司对宁德时代销量约为 0.15亿平 方米。 2019年公司与其交易额未超过 0.194亿元， 预计全年增长明显。 湿法产线产能利用率提升，成本下降，盈利能力显著提升。 2020年上半年， 公司在湿法产能较 2019年增长 2.65亿平方米至 4.72亿平方米的背景下，产 能利用率进一步提升至 79.44%。 因为折旧成本在隔膜成本中占比近 3成，公 司在湿法隔膜产品均价下降 28.74%至 1.24元/平方米的背景下，平均成本下 降至 0.75元/平方米，毛利率提升至 39.73%。 三大变化或助推公司市场份额提升： 1） 从成本管控方面看，最新拟投产的年 产 2亿平米湿法隔膜项目单位产能投资额大幅下降，有望凭借成本优势获得 更多订单。 2） 从海外客户看， Northvolt 在欧洲锂电产业本土化发展趋势中 优势明显，公司已公告成为其湿法隔膜供应商，有望受益。 3） 从国内客户看， 头部企业或出于供应链安全等考量，适度均衡采购比例，公司在最大本土电 池商宁德时代的供货份额已显著提升。 盈利预测：我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 1.39、 1.86和 2.29亿元，对应当前股本 EPS 分别为 0.31、 0.41和 0.51元。 对应 2020.10.28收盘价 85.30、 63.67和 51.69倍 P/E。 维持“推荐” 评级。 风险提示： 行业和客户需求或不及预期， 产能投产进度或不及预期， 成本下 降幅度或不及预期， 行业竞争加剧或导致产品价格下跌超出预期。

提要：我们判断，公司近期经营良好。一方面，风电铸件业务受益行业发展向好与产品结构优化；另一方面，核废料储运罐新产品研发取得阶段性进展，有望于2021年实现批量供货。具体如下。 1）招标统计显示风电行业发展向好，利好公司主业成长。据微信公众号“每日风电”8月12日报道，2020年初至8月10日，中国大陆共新增163个风电项目中标，总规模17.94GW，我们测算，相当于2019年新增并网（25.74GW）的69.7%；涉及17家风机厂商，居于前列的金风科技、远景能源、明阳智能、上海电气合计份额58.2%，皆为公司的重要客户。 2）顺应市场发展趋势的大兆瓦风电铸件交货进展顺利，有助巩固市场竞争优势。公司2020上半年4MW以上轮毂及底座等产品销量1.26万吨，接近2019全年同类产品销量（1.36万吨），占当期风电产品销量（16.68万吨）7.55%，较2019全年提高2.22个百分点；中报预计全年大兆瓦产品销量可至5万吨以上，我们认为实现概率较大，其收入占比提高有助进一步改善主业毛利率。 3）核废料储运罐研制进展顺利，有望实现进口替代。公司间接持股51%的孙公司日月核装备已于2019年11月设立；据2020年中报披露，核废料储运罐产品已完成首个铸造测试件生产。我们预计，该产品将大概率按计划于2021年实现批量供货，打破欧美垄断，推动行业发展。 维持“强烈推荐”评级：我们预计，公司将于2020-2022年实现盈利8.96亿元、12.49亿元、13.94亿元，对应当前股本下EPS1.08元、1.50元、1.68元，对应2020.9.10收盘价18.9倍、13.6倍、12.1倍P/E。如按当前总股本30%之上限增发，则摊薄后EPS分别为0.83元、1.16、1.29元，对应2020.9.10收盘价的P/E分别为24.6倍、17.6倍、15.8倍。 风险提示：国内外风电建设，以及公司业务发展与成本管控，或不达预期。

财报要点：公司2020上半年营收同比减少7.08%至188.29亿元，归母净利润同比减少7.86%至19.37亿元，扣非归母净利润同比减少24.3%至13.77亿元，综合毛利率同比下滑2.64pct至27.15%。经营情况基本符合我们预期。 动力电池业务依旧强势，储能业务快速增长。2020年H1公司动力电池业务营业收入同比下降20.21%至134.78亿元，产能利用率较2019全年下降36.67pct至52.50%；叠加产品价格下降，动力电池业务毛利率同比下滑2.38pct至26.50%。储能业务营收5.67亿元，同比增长136.41%，延续高速增长态势。上半年公司超88%业务来自境内，按照中国化学与物理行业协会统计数据，上半年国内三元和铁锂方形动力电芯均价分别为0.725元/Wh、0.575元/Wh左右，对应电池包均价为0.875元/Wh、0.725元/Wh左右，我们测算公司上半年确认收入的动力电池系统约16GWh（以公司正式披露为参考）。 而据汽车之家等媒体援引SNEresarch数据，上半年公司全球装机量10GWh，份额23.5%，中国汽车动力电池产业创新联盟数据显示公司上半年在国内装机8.44GWh，份额48.31%，我们测算出口部分约1.56GWh。我们判断，确认收入与实际装机之间的电池容量或存在一定差距，主要来自于库存商品和发出商品的影响。 其他业务收入占比提高显著，其他收益与公允价值变动收益对营业利润正向影响较大。扣除动力电池、储能业务、锂电材料三项业务外的其他业务，上半年营收35.50亿元，占总营收的比例较2019上半年和2019全年的4.06%、5.00%，大幅提高到18.85%。此外，上半年其他收益、公允价值变动收益分别同比增加3.41亿元、2.87亿元，合计正向影响营业利润6.28亿元。 盈利预测：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为40.23亿元、47.40亿元和53.12亿元，对应当前股本EPS分别为1.73、2.03和2.28元。对应2020.08.26收盘价113、96和85倍P/E。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业和公司主业发展或不及预期。

事件：公司发布2020年中报，上半年公司实现营业收入3.41亿元，同比减少3.39%，实现归母净利润0.71亿元，同比减少58.44%，实现营业利润0.82亿元，同比减少24.84%。 多方面原因影响隔膜价格下降幅度略超预期。2020年上半年，公司隔膜销量2.22亿平米，同比增长45.28%，营收2.74亿元，均价1.23元/平米，较2019年上半年隔膜平均售价2.05元/平米下滑39.72%，较2019年全年隔膜平均售价1.72元/平米下滑28.49%。我们认为原因有二：首先，隔膜行业价格仍在下降。鑫椤锂电统计数据显示，2020年上半年，国内9微米湿法基膜的价格为1.4元/平米左右，16微米干法基膜价格在0.95元/平米左右，而2019年同期价格分别为1.6元/平米、1.11元/平米左右，降幅超过10%。其次，我们判断，公司湿法隔膜销售取得一定进展，主要是常州基地生产的基膜，因此公司价格更高的涂布产品的比例有所下降，拉低了公司产品均价。合肥星源订单减少、常州星源与江苏星源新产能转固短期对公司盈利能力形成一定压力。产能利用率对隔膜产品成本影响较大，从而影响盈利能力。2020年上半年子公司合肥星源订单减少，实现营收0.27亿元，同比减少61.78%，产能利用率有所下降。同时常州星源3.6亿平湿法产能建设基本完成，江苏星源年产10亿平涂覆隔膜产线建设取得一定进展，均开始转固，我们认为，新产能存在爬坡期，期内产线盈利能力或不如已稳定投产的产线。 海外业务比例稳定，湿法业务进展有序，产能持续扩张，份额有望提升。公司海外业务比例一直维持在40%左右，2020年上半年公司海外锂离子电池隔膜实现营收1.11亿元，占当期锂电隔膜营收40.58%，公司已披露和欧洲电池企业Northvolt达成合作，海外业务持续性良好。国内市场方面，报告期内常州基地营收环比2019H2增长141%至1.06亿元，盈利能力也有极大改善，公司有望在湿法领域取得进一步突破。产能支撑方面，公司2020年中报显示，现有产能7.3亿平，在建产能12.35亿平。长期看，公司市场份额有望提升，我们预计2020年公司出货5-6亿平。 盈利预测：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为0.94、1.26和1.40亿元，对应当前股本EPS分别为0.21、0.28和0.31元。对应2020.08.20收盘价89.68、66.91和60.42倍P/E。维持“推荐”评级。 风险提示：行业和客户需求或不及预期，产能投产进度或不及预期，成本下降幅度或不及预期，行业竞争加剧或导致产品价格下跌超出预期。

公司在我国风电铸件产业处于领先地位，主要体现于： 1）我们测算判断，公司2019年在中国风电铸件市场约占据35.4%的份额（与实际情形或存小幅偏差），4家有较高知名度且经营数据可查的友商2019年同类业务合计收入仅相当于公司风电铸件收入的1.26倍。 2）下游市场的风机容量呈增大之势，公司在大兆瓦配套铸件产品的研制方面已取得里程碑式进展。年产18万吨（一期10万吨）海装关键铸件项目已于2019年9月建成投产，为大兆瓦海上风机配套铸件的制造解决产能瓶颈；2019年8月底4MW以上风电铸件在手订单即已达到7.285万吨，相当于彼时风电铸件在手订单量的近4成，获得上海电气、中国海装、明阳智能、金风科技、远景能源、GE、东方风电等主流风机厂商客户的认可。海外市场拓展得力。公司已连续多年为Vestas供货，并对西门子-歌美飒、GE形成批量供货。公司2019年实现外销收入4.46亿元，为主营收入贡献12.94%，我们认为未来仍有一定提升空间。 精加工自给率有望提高。我们认为，自主精加工相较外协加工，可以提高铸件成品的毛利率与生产效率；公司借由自主精加工可提高对铸件制造全工序的掌控力，进而提高对客户的服务效率。我们预计，到2023年底，公司将形成44万吨精加工年产能，基本具备精加工环节完全自给的能力。 盈利预测：我们预计，公司将于2020-2022年实现盈利8.26亿元、11.57亿元、12.85亿元，对应当前股本下EPS分别为1.11元、1.56元、1.73元，对应2020.8.5收盘价的P/E分别为18.3倍、13.1倍、11.8倍。如按当前总股本30%之上限增发，则摊薄后EPS分别为0.85元、1.20、1.33元，对应2020.8.5收盘价的P/E分别为23.8倍、17.0倍、15.3倍。给予“强烈推荐”评级。 风险提示：国内外风电建设或不达预期；公司业务发展与成本管控或低预期。

下半年风电建设预计将加快。据国家能源局发布，中国大陆2020上半年新增风电装机6.32GW，我们测算同比下降30.5%；但是同期风电工程投资完成854亿元，同比增长1.52倍。我们判断，国内风电建设正逐步摆脱疫情冲击，提速发展，维持全年新增并网36GW的预判。 公司风塔主业有望受益国内风电建设提速。据公司于深交所互动易的公开答问（2020.1.13），公司截至2019年底塔筒在手订单超过50万吨，我们判断大多将于2020年交付。《公司债券2020年跟踪评级报告》（2020.6.20公告）使用“公司提供”的资料来源显示，太仓、珠海、包头三地生产中心2019年技改扩建，提升公司风塔设计产能提升至52万吨。据公告及官网信息，2019年12月投产的山东鄄城10万吨塔筒基地可在2020年贡献产能，内蒙古乌兰察布商都年产500套（12万吨）风电塔架项目已于5月奠基，我们预计，公司于国内的风塔产能将持续增加，支持风塔传统主业持续发展，新增产能将有助开拓位于山东、河南、内蒙的中国陆上风电市场。此外，公司于德国收购海桩生产基地，亦将于江苏射阳投资建设约25万吨风电海工产品产能。我们认为，如推进顺利，将有助加大在全球海上风电市场的拓展力度。 叶片持续扩产。据公司官网及2020年一季报披露，公司有三处叶片产业基地：常熟、启东、濮阳。常熟一期目前有10条产线，二期厂房于4月动工；启东（年产450套叶片）工厂已于3月投产；濮阳工厂已于7月1日开工奠基。我们预计，公司2020年叶片销量有望突破1,000片，成为重要的业绩增长点。 在建风电场项目持续推进。据前述债券评级报告中“公司提供”的资料来源，截至2020年一季末，公司在山东和安徽有4个共计179.4MW风电场项目，已完成投资额占比加权平均值为25.5%，最高为37.4%（宣城风电场）。我们预计，随着上述项目建设有序推进，公司2021年底风电运营规模将达到859.4MW，较2019年底增加26.4%，利好增收增利。 盈利预测：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为9.95亿元、11.89亿元和13.37亿元，对应当前股本下EPS 0.56元、0.67元和0.75元，对应2020.7.29收盘价12.8倍、10.7倍和9.55倍P/E。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：风电行业发展或不达预期；公司业务发展与成本管控或低预期。

我们判断，公司近期经营良好，从以下两个维度可以印证。 1）2020上半年主要业绩指标喜人：营业收入同比增长42.41%至21.22亿元，归母净利润同比增长1.03倍至3.65亿元，经营活动产生的净现金流同比转正至4.85亿元。其中，毛利率较高的海缆系统及海洋工程业务合计收入占比52.93%，同比增长78.65%；陆缆收入亦同比增长16.0%至9.98亿元；公司当期综合毛利率较2019全年提高4.67个百分点至29.53%。 2）订单充裕，屡中大单，彰显在海上风电与海洋油气市场的竞争实力。截至二季末，公司在手订单超过80亿元。我们认为，这将利好主业持续较快发展。就海缆及敷设业务来说，2020上半年公司公告的中标项目（个别含部分电力电缆产品）合计中标金额46.53亿元，相当于2019年公告的同类中标金额的2.02倍，涉及位于广东阳江、广东湛江、福建莆田、江苏启东和浙江嵊泗的多个海上风电项目，以及中海油秦皇岛32-6、曹妃甸11-1油田群岸电项目。 我们预计，有望提前完工的可转债募投项目将为主业后续发展提供产能支持。公司拟发行可转债，募集不超过8亿元，投入高端海洋能源装备系统应用示范项目（5.6亿元）及补充流动资金（2.4亿元）。据7月30日公告，前者项目投资总额15.05亿元，截至二季末已累计投入4.36亿元，占比29.0%，预计可提前至2021年7月完工投产，不仅增加海洋缆产能（海洋新能源装备用电缆630km、海洋电力装备用电缆250km、海洋油气装备用电缆510km），还将新增智能交通装备用电缆产能9.245万km。我们认为，这将助力公司进一步拓展海上风电、海洋油气田、轨道交通等高端细分市场，优化业务结构。 盈利预测：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为6.61亿元、8.24亿元和9.41亿元，对应当前股本下EPS1.01元、1.26元和1.44元，对应2020.7.30收盘价21.8倍、17.5倍和15.3倍P/E。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：海上风电建设或不达预期；公司业务发展与成本管控或低预期。