首次覆盖给予“买入”评级,目标价人民币9.25元。预测公司2019-2021年核心EPS分别为人民币0.99元、1.31元和1.77元,核心净利润同比增长35.5%、32.7%和35.6%。考虑到公司全国布局优质,财务状况改善显著,给予NAV折让25%,目标价人民币9.25元,对应2019年9.3倍PE,较现价空间达34.5%。 全国布局土储优质,财务改善业绩高增。市场对公司增速及财务稳健性持一定担忧,站在目前时点,我们认为阳光城的业绩将稳健增长,核心逻辑在于:1)公司布局区域优质,并购能力优秀,截至2019年中,位于长三角、大福建和珠三角的土地储备占45.6%,位于一二线城市的预计未来可售货值占85.9%,2019年收并购拿地面积占56.2%,总地售比约33.7%,盈利空间充足;2)公司2019年实现销售金额2110.3亿元(+29.6%),归母净利润40.2亿元(+33.3%),业绩维持快速增长,同时偿债指标优化,近两年有息负债均保持规模相当,2019年末净负债率较2018年末下降44.0pct至138.3%。随着优质土储逐步释放,并购等多元渠道持续为公司补充土地资源,财务状况显著优化,公司业绩有望持续提升。 战略深耕重点城市,把握周期多元拓储。在全地域发展、全方式拿地、全业态发展的“三全”战略带领下,公司积极通过并购、参与一级土地整理、三旧改造、特色小镇建设及寻找外部战略合作资源等方式拓展重点城市的优质土地储备。公司谨慎研判行业周期,2016和2017年及时发力,2018和2019年适时调整,新增计容建面分别为当年销售面积的276.9%、306.6%、107.6%和72.7%,近年收并购获取的土储面积占比均在30%以上,2019年达56.2%。截至2019年中,公司可售建面达4396.4万平,土地储备充足。成功的逆周期拿地和突出的并购能力将对公司的销售增长和策略调整形成有力支撑。 积极激励加强管控,财务状况持续优化。公司广纳拥有丰富行业人脉与经验的人才,并建立了包含股权激励的多层次激励体系,将对提升公司整体运营效率产生积极作用。财务方面,受益于快速的销售增长,公司近年业绩增长稳健,盈利水平提升,2019年ROE为18.5%(+2.1pct);未结算资源丰富,2019Q3预收账款达882.1亿元(+21.6%),将保障公司未来业绩释放。公司现金流状况持续改善,经营性现金流持续增长,2019年末现金短债比较2018年末提升51.6pct至130.1%;融资渠道多元畅通,近日80亿公司债获深交所通过,2019H融资成本较2018年末下降22个基点至7.7%;基于公司持续改善的财务状况,2019年惠誉将公司主体评级上调至B+,大公国际上调为AAA,展望均维持稳定。优化的财务表现有望保障公司健康发展,支持公司业绩持续增长。