一、事件: 2014 年5 月12 日,公司第九届董事会第七次会议决议公告,公司拟收购马来西亚云顶集团下属福建电力(香港)有限年期公司持有的福建太平洋电力有限公司(简称“湄洲湾一期”)51%股权。 收购标的:湄洲湾电厂一期51%股权; 装机容量:2×39.3 万千瓦; 收购价格: 69,400 万元; 资金来源:由公司自筹解决。 二、评论: 1、发电量有保障,经济效益良好. 湄洲湾电厂是一个总投资达6.55 亿美元的外商投资项目,也是国务院和发改委批准的第一批全外资电厂项目,电厂一期装机2×39.3 万千瓦的发电机组,分别于2000 年9 月、2001 年3 月并网发电。 该电站采用BOT 方式运营,发电量有保障,协议合同期为2004 年1 月1 日至2025 年6 月30 日,年平均上网电量为39.82 亿千瓦时,年利用小时在5000小时左右,较福建省近三年火电平均利用小时高164 小时,具有良好的经济效益。 2、收购价格合理, 增厚公司EPS. 本次收购选用收益法作为最终评估结论,湄洲湾电厂一期整体评估价格14.1亿元,对应51%股权的收购价格为6.94 亿元,收购PB 仅为0.87 倍。另外,2013 年,湄洲湾电厂一期净利润2.1 亿元,对应收购PE 为7 倍,低于A 股电力上市公司平均水平,收购价格较为合理。 本次收购由公司自筹资金收购,根据公司年报中的融资计划,通过发行公司债券、向国投财务有限公司以及其他金融机构借款等方式解决。我们假设全部贷款解决,按照五年期以上贷款利率6.55%计算,增加财务费用4500 万元,以2013 年盈利水平计,增厚国投电力净利润0.61 亿元,EPS 为0.01 元/股。在目前煤价持续下跌的大环境下,电厂效益将进一步提升。 3、湄洲湾二期有序推进,公司火电稳健发展. 公司收购湄洲湾一期电厂,旨在推动湄洲湾二期电站的建设。湄洲湾二期,建设2 台100 万千瓦超超临界机组,靠近泉州负荷中心,供电距离短,可就近供电泉州电网,上网有保障。同时,由于湄洲湾一期预留了扩建厂址,因此,二期单位千瓦造价要低于全国平均水平,总投资约68 亿元,参考国投福建的华夏电厂,度电净利润0.07 分,湄洲湾二期净利润预计将超过8 亿元,经济效益要远远好于一期。目前,湄洲湾二期已获准开展前期工作,核准在即。 公司在积极发展水电的同时,也在有力推进大火电机组。目前,公司国投北疆二期(2×100 万千瓦)已获得核准,国投钦州发电二期环评报告(2×100 万千瓦)获得国家环保部批复,湄州湾二期(2×100 万千瓦)、盘江二期(1×30 万千瓦)获准开展前期工作,公司大型超超临界机组结构将进一步提升,盈利水平不断增强。 4、维持“强烈推荐”投资评级. 未来的十年,是公司高速发展的黄金十年:第一阶段,2013-2015 年,雅砻江下游水电1470 万千瓦水电全部投产,带来公司业绩跨越式发展;第二阶段,2016-2017 年,公司6 台百万千瓦级燃煤火电机组陆续投产,大多属于扩建工程,造价低、盈利强,助推公司业绩再上台阶;第三阶段,2018-2022,雅砻江中游水电近1200 万千瓦拉开投产大幕,助力公司成长为特大型能源集团。 考虑到近期的增值税返还政策,以及曲靖电厂股权的转让,我们测算公司2014-2015 年EPS 为0.75、0.90 元,公司的发展和业绩增速,远超大多创业板公司,是典型的成长蓝筹股。我们3 月撰写了深度报告《国投电力(600886)-细说雅砻江,挖掘公司价值》,测算了公司合理市值约为474 亿元,对应股价7.0 元,股价空间较大。 我们非常看好公司的发展,公司依靠高成长的水电资产,业绩将穿越经济周期波动,今年,国家将进入改革之年,“水火同价”改革、增值税改革以及国企改革的推进,都会对公司形成利好,我们维持“强烈推荐-A”投资评级。 5、风险提示。公司水电比重高,来水将对公司业绩形成较大影响。水电工程建设工期较长,项目有投产滞后和投资超概算的风险。

事件:我们近期对公司进行了现场调研,公司销售、运营情况良好,生产线处于基本满产的状态。与各整车厂的合作正在有序逐渐深化,配套车型和产品逐渐增加,给公司毛利率水平和收入增速提供保证。预计全年公司运营情况良好,看好公司逐渐扩大其竞争优势,挤占合资配套份额,并向海外扩张,成长为一家具备国际竞争力的跨国企业。 评论: 1、顺应时代变革,LED 车灯蓄势待发。 目前正处于LED 灯全面替代传统的卤素、疝气大灯的时期,公司也紧跟行业变革,前期储备的LED 灯项目开始开花结果。预计2014 年LED 灯的配套占收入比将从2013 年的10%提升至20%。 目前LED 后组合灯在公司主要的合资合作伙伴均有相关产品的配套储备,预计未来三年许多项目将开始批量供货,配套量将猛增。储备车型包括:速腾、新宝来;丰田的卡罗拉、雷凌;日产的启辰以及3 款新车,以上车型除了启辰外,均配套后组合灯和小灯为主。 考虑到LED 灯的毛利率水平超过30%,比现在的车灯盈利能力强10 个百分点以上,预计LED 灯加快放量速度后,可以看到公司盈利能力的显著提升。从公司的储备项目测算,大部分项目将在2015 年底-2016 年开始逐渐放量,预计毛利率的显著变化在2016 年及以后将开始加快,2014-2015 年以平稳变化为主。 2、保持技术竞争,车灯电子事业部紧跟潮流。 车灯电子事业部成立后,有效确保公司研发资源的整合,保证产品研发进度与市场同步,目前针对市场前沿技术的研发储备工作正在积极展开。 (1)AFS/自适应转向大灯系统已经有试装和成品,但目前还未进入配套合作阶段,是作为较快市场化的技术储备产品。 (2)LED 新技术方面,作为技术储备的:激光LED,可弯曲LED 两个技术的合资合作项目正在推进。 宝马公司宣布2014 年将在其高端车上推行激光LED 大灯的市场化:以激光为光源的车灯已成为各主机厂宣传的卖点,已在宝马、奥迪部分高端车上使用。 激光大灯一个显著优势是:体积小,单个激光二极管原件的体积可以做到普通LED 原件的1/100,意味着未来汽车前脸造型可以产生巨大的变化;第二个优势在发光效率方面,当满足同样照明条件时,使用激光大灯的能耗不到LED 大灯的60%,进一步减少了能量消耗,也更加符合未来汽车的节能环保趋势。 3、实力决定市场,合资车企的数量增加、合作质量提升。 (1)原有的合作伙伴合作逐渐深化。 其中与日产、广丰、马自达、通用的合作正在逐渐深化,配套量将逐渐增加,其中通用的后灯将在2016 年有所突破;日产启辰的全套灯将于年底开始配套;卡罗拉项目预计今年逐渐放量;马自达新马6 的合作顺利。 (2)新的合作伙伴正有序增加。 长安福特获得有效突破,目前以配套小灯为主,预计进入后灯配套体系还有1-2 年的时间,目前公司的重点在增加小灯的配套车型,考虑到长安福特的产销规模上的很快,预计这个量也会很大。 目前除了起亚和奔驰外,主流合资车企均与公司有了合作与合作意向,公司正在逐渐扩大其竞争优势和市场规模。 4、生产产能和模具产能有序释放。 预计到2016 年1 季度之前,公司的生产基地还是在常州本部,今年6 月份年产50 万的LED 灯产能将投产,预计达产要到年底。考虑到外购模具成本较高,公司本部正在加紧建设模具中心,以确保模具的自给量保持在稳定的水平,以保持盈利能力。 长春工厂预计将在2016 年开春投产,一期产能规划30 万,但也将适当考虑配套量的情况进行酌情调整,长春工厂将是公司第一个外地生产基地。 佛山工厂尚未动工,其进度将根据公司与一汽大众的配套进度来展开,目前量还相对较低,尚需等待。 5、提升综合竞争力,期待收购兼并开花结果。 公司收购的目的在于提升其技术实力或海外扩张,因此标的的选择需格外谨慎。从提升技术实力考虑,公司的标的选择多半聚焦于车灯电子领域和新能源领域;从海外扩张考虑,公司将倾向于同业公司。公司目前对于收购的态度始终较为积极,期待公司能够通过收购获得阶段性实力的飞跃。 6、投资建议。 总体来看公司2014 年还是平稳增长期,2015 年以后增速开始加快,从技术来看,现在还是紧跟行业的,比各大合资车灯企业的同步研发技术稍差,但是已经能够逐渐在一个平台进行直面竞争了,自主车灯企业中已经无人可以与公司比较。且公司也具备竞争战略头脑,在新技术研发领域不断更新其技术储备,以应对日益革新的市场。 可预见的5 年,车灯领域中,公司还是稳步扩大其市场占有率的过程,逐渐做大做强,作为自主零配件领域,是个不错的标的,可以看到公司逐渐成为国内车灯领域的霸主,并向海外延伸其配套。考虑到公司已经在给德国宝马的售后做车灯配套,显示其实力已经逐渐得到认可。 不考虑兼并收购,我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为:1.1 元、1.35 元、1.72 元,对应的PE 分别为:15.8倍、12.8 倍、10.1 倍。我们看好公司逐渐成长为具备国际竞争力的车灯领域龙头,承接海外车灯企业产业转移,国内逐渐侵蚀合资、外资的市场份额。维持“强烈推荐-A”的投资评级,给予2015 年15 倍PE,目标价20.3元。 风险提示:汽车行业景气度超预期下滑,收购兼并的不确定性。

公司公告:签署《股权收购意向书》,拟收购萍乡市赣西医院75%的股权并通过增资持有萍乡市赣西医院合计80%的股权。医疗服务是公司重点发展方向,2013年至今已收购成都平安医院肿瘤治疗中心15年85%的收益权以及5家医院,预计公司未来在医疗服务领域会持续不断的扩张,预计2014~2015年EPS为0.52、0.77元,PE 36、24倍,目标价31.20元,维持“强烈推荐-A”投资评级。 萍乡市赣西医院为二甲综合医院。创建于1958年,前身为国企萍乡钢铁厂职工医院,2000年更名为萍乡市赣西医院,2004年正式与萍钢公司脱离,实行股份制,注册资本1500万元。为非营利性(非政府办)二甲综合医院。截止2013年12月31日,赣西医院的资产总额为11452.97万元,负债总额6506.06万元,净资产4946.90万元,2013年实现营业收入7106.55万元,结余706.06万元。以上数据未经审计。股东为陶明等5个自然人,陶明是赣西医院的实际控制人,现担任赣西医院的董事长,陶明承诺保证促成目标医院全体股东会按照双方约定条件将目标医院75%股权转让给公司并通过增资达到公司持有赣西医院合计80%的股权。 预计未来在医疗服务领域持续扩张。公司前瞻性的判断医疗服务将迎来政策春天,12年成立永道医疗投资管理有限公司,作为进军医疗服务行业的平台。公司战斗力强,并购效率高,2013年至今已收购成都平安医院肿瘤治疗中心15年85%的收益权,以及5家医院(德阳、资阳医院、蓬溪中医院、邛崃医院、大连辽渔医院),预计现有医院14年将贡献超近亿元净利。公司在医疗服务布局的思路为“大专科小综合”,大专科主要为肿瘤、妇产科等医疗需求比较大的科室。小综合主要为在二三线城市并购在当地品牌口碑较好、又有较大发展潜力的综合性医院,我们预计公司未来在医疗服务领域会持续不断的扩张。 维持“强烈推荐-A”投资评级:公司医药工业保持稳定增长,14年起公司的并购项目--医疗服务产业、中药饮片、日化及保健品开始带来新的利润增长点,预计公司后续还有新的医疗产业并购项目。预计2014~2016年EPS为0.52、0.77、0.97元,对应PE分别为36、24、19倍,维持“强烈推荐-A”投资评级。风险提示:医疗服务扩张低于预期。

公司布局“智能、节能、新能源”三大领域,新能源领域探索多种模式以应对短期和中长期的发展,灵活的战略伙伴合作模式,即可积极参与EPC建设领域,也能在分布式光伏运营中规避电费回收的风险,新能源领域多模式探索,将保证公司未来长期稳定发展,首次给予 “审慎推荐-A”投资评级。  多种合作机制探索新能源发展模式。公司在保证传统用电设备业绩稳定的同时,积极开拓节能、新能源领域业务。公司是行业最早参与光伏设备制造和电站运营的企业之一,对光伏行业发展及项目建设运营风险理解深刻,公司正尝试多种合作模式开发新能源业务,通过参股或签订战略合作方式,承接光伏电站EPC 总包项目,快速扩大业务规模,获得项目收益;采用与当地电力节能服务公司或三产企业合资,进入分布式光伏运营领域,可以降低后期运营电费回收的风险,保证运营项目的收益率。  庞大的销售队伍有利于分布式光伏业务的开展和维护。公司2013年底拥有销售人员196名,分布在全国各地,与当地政府和电力企业建立起良好的合作关系,便于分布式电站项目开发;公司根据分布式电站小而散的特点,扩展销售人员的业务范围,在销售的同时提供售后服务,减少业务扩展带来的人员增长的压力,希望通过及时的服务推动公司分布式光伏业务的发展。  分布式电站仍处起步期,后期政策利好仍可期待。2014年国家加快推进分布式光伏的发展,目前进展较为缓慢。当前各省正加快分布式光伏的项目申报以及项目的备案审核,我们认为后期各地政府会根据地方特点推出相应鼓励政策,分布式光伏概念将会再度引起实业和资本市场的关注。  首次给予“审慎推荐-A”投资评级。由于电能表及采集系统的建设范围扩大到农网范围,未来几年安装数量仍将保持稳定,海外市场的扩展将为公司表计业务提供增量。光伏业务的合理布局为公司新能源业务的持续发展提供保证,我们预计2014、15年每股收益1.31元、1.63元,对应当前股价14x,11x,首次给予 “审慎推荐-A”投资评级;  风险提示:电网智能电表及采集设备采购下滑。

公司发布公告,继公司对玖隆电商增资扩股之后,玖隆电商已经完成工商变更登记手续。同时,华夏银行拟对玖隆电商提供为期两年的3亿元融资系统授信额度。公司电商相关业务稳步运行,充分看好其未来的运营前景,维持 “审慎推荐-A”投资评级。 玖隆电商已经完成增加注册资本工商变更登记手续。公司3月份完成增资扩股,玖隆电商注册资本从500万元增资到980万元。公司持股48.98%,剩余股权由公司控股的玖隆物流持有。同时玖隆电商董事有所变更,已完成董事工商变更登记手续。 华夏银行中小企业信贷部拟给予玖隆电商为期两年的融资系统业务合作额度3亿元。此项额度由玖隆电商公司所推荐的经销商共同使用,融资方式为仓单融资和买方融资。截至目前,玖隆电商公司的电子商务平台已拥有注册会员714家;交易钢材总量2.2万吨,成交总金额6,638万元。目前,玖隆电商公司的电子商务平台仍处于试运行阶段。 继续看好钢铁电商未来广阔的发展空间;据估算,未来钢铁电商空间有望超过万亿规模。我们前期推出的《钢铁电商O2O专题报告之一-掀起你的盖头来:开启生产资料B2B新纪元》中阐述了我们对于电商的观点,在如今的钢铁全行业微利时代,巨大的贸易体量和不断缩小的盈利空间倒逼钢贸环节亟待深刻变革,而钢铁电商是目前看得到的最为迅速的一种改革方式。钢铁电商的关键在于建立完备的全流程线上线下服务平台,以全流程型服务创造价值。玖隆电商依托大型生产企业沙钢,具备货源稳定,供应能力强,在线融资能力强和具备自有物流体系等优点,有望在未来的行业竞争中脱颖而出。 预计公司2014-2015年业绩相对平稳,每股收益0.04元和0.07元。当前公司主要看点为公司线上线下电商平台的推进工作,我们看好公司作为大型民营公司灵活的调整能力及全面开展电商给公司带来的业绩增长空间,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:钢价下行,公司电商平台推进不及预期。

事件: 公司公告,拟向新疆广泰、重庆信三威、范晓东、杨森分别非公开发行股票约1113万股、1455万股、1370万股、1370万股共计5308万股,发行价格11.68元/股,募集资金不超过6.2亿元,其中5.2亿元用于收购营口新山鹰80%股权,剩余部分用于补充流动资金。 评论: 1、营口新山鹰主营消防报警类产品,行业排名前列,具有较强竞争力 营口新山鹰业务主要包括三大类:火灾自动报警系统、大空间灭火系统和智能疏散应急照明控制系统,收入占比分别为85%、13%及2%,业务范围全部为消防产品制造,其中火灾自动报警系统是营口新山鹰的核心产品,2013年该产品市场占有率约1.04%,行业排名第六。大空间灭火系统与智能疏散应急照明控制系统为营口新山鹰于2012年开发的新产品,目前的销售规模较小,尚处于市场培育期,预计今年对应收入规模将有较大程度提升。 2、收购价格相对合理 转让方承诺营口新山鹰2014年至2016年实现的净利润分别不低于人民币5501万元、6491万元、7510万元,并追加承诺在2014年至2016年期间实现的累计净利润数不低于2.4亿元,我们测算归属于公司的净利润分别为5437.5万元、6385.3万元和7379.3万元,按2014年业绩测算,收购PE 约9.6倍,显著低于目前二级市场消防行业上市公司估值水平。 3、消防报警行业随着对消防安全重视程度的加深迎来快速发展 我国消防报警行业于上世纪 70年代才开始起步。目前随着国家对于消防安全的重视,以及人们对消防安全重要性的认识越来越深刻,我国消防报警行业也迎来快速发展。根据相关数据统计,2012年我国消防报警行业市场规模达到130亿元,预计2013-2015年我国消防报警市场仍将持续较快增长,复合增长率约20%左右,2015年市场规模有望达到230亿元。 4、拓展产业链,互补效应强 公司业务主要包括空港设备、消防设备、特种车辆、电力电子等四大板块,产品覆盖机场机务、客舱服务、飞机货运、场道维护、油料加注和消防等六大领域,并且拓展了军用改装车辆和特种车辆等领域。公司目前是国内最大的空港地面设备供应商,市场占有率达到50%-60%。此次收购营口新山鹰之后,公司消防行业的产业链得到显著拓展,消防产品的综合配套能力将大幅提高,从而增强在消防产品市场的综合竞争力,具有明显的互补效应。5、消防和军品订单大幅增长,将成为公司未来业绩主要增长点2013年公司在消防市场新签订单5.1亿元,同比大幅增长59%,进入国内消防车行业第一梯队。空港设备国内市场新签5.14亿元,同比增长29%,其中军品市场新签1.1亿元,同比增长42%。未来随着募投项目的逐步收益,消防产品和军品将成为公司未来的主要增长点。 6、投资建议 给予“审慎推荐-A”投资评级:不考虑增发注入资产,预计公司2014-2016年每股收益为0.37、0.44、0.55元,对应PE 分别为34、28、23倍。考虑到收购营口新山鹰,我们预计2014-2016年备考业绩为0.50、0.60、0.73元,对应PE 分别为25、21、17倍。本次股权收购完成后,公司消防行业的产业链得到极大拓展,消防产品的综合配套能力将大幅提高,从而增强在消防产品市场的综合竞争力,维持公司审慎推荐评级。 7、风险提示 消防行业增长低于预期,增发需得到股东大会及相关主管部门的批准

我们组织对公司联合调研:公司短期面临摊销和费用压力,14 年起血制品业务、疫苗销售渠道业务对公司业绩有重要贡献,“大生物药”产业链志存长远,预计14-15年EPS0.36、0.58元,同比增36%、61%,对应PE 119、74、52 倍。 无形资产摊销和财务费用大幅拉低业绩。公司13年收入5.83亿元,净利润4789万元,同比分别增长8.47%、-79.43%。总体毛利率下降约16 个百分点至72.28%,影响因素有:二期工程折旧导致成本上升、并购的疫苗渠道并表以及一类苗占比有所提升。期间销售费用率大幅提升约30 个百分点至66.18%,其中管理费用2.35亿元同比增122%,管理费用率上升20.6个百分点至40.33%,主要是并购五家公司增加管理费用2535万元,无形资产摊销6992 万元。财务费用4638 万元,同比增加7758 万元,增幅248.6%,主要是本期借款增加及本期发行中期票据利息费用增加。2014Q1 收入1.87 亿元,净利-5137 万元,同比增长98.67%、-298.65%。收入大幅增长主要是新增三家疫苗渠道公司并表,毛利率下降约40个百分点,主要是低毛利的渠道并表,以及折旧等影响。一季度业绩同样受摊销、财务费用以及资产减值影响,销售期间费用率上升约7 个百分点至73.6%,管理费用为6262万元,较上年同期增加2016万元;财务费用为4178万元,较上年同期增加3937万元;资产减值损失为986万元,较上年同期增加921万元,主要是由于报告期计提的坏账准备增加所致。 疫苗销售政策调整,批签发大幅增长:自主疫苗收入4.52 亿元,同比下降16%,其中Hib(西林瓶)收入1.66 亿元,同比降34.76%,Hib(预灌封)收入1.65 亿元,同比降2.6%,新产品ACYW135 收入4781 万元,同比增约560%。疫苗业务收入下降主要为公司销售政策调整,低价结算代理比重上升,同时我们判断与去年的乙肝疫苗事件对行业的冲击,以及Hib 西林瓶竞争激烈有关。公司自主疫苗的销量来看,13年销售1397 万剂,同比增17.85%,预计 Hib预灌封量保持较快增长。13年生产量2200 万剂,同比增106%,其中Hib和ACYW135疫苗批签发量分别为1030万剂、256.6 剂,均为国内第一。2014Q1 疫苗收入仍有所下滑,主要是今年CDC 有效工作时间较短影响疫苗接种,乙肝疫苗事件也有一定影响。针对Hib 西林瓶竞争者逐渐增多,公司的销售策略为用独有的预灌封剂型替代西林瓶,与对手差异化竞争。 血制品业务即将恢复生产。河北大安4 月份进行GMP 现场检查并已公示,预计6月份拿到GMP 证书后即可恢复投产。公司为河北省唯一的血制品企业,具有区域浆源垄断优势,目前3个运营浆站,预计年采浆量超过100吨,公司目前库存血浆约250 吨(可生产人血白蛋白10g/瓶约60 万瓶)。目前有人血白蛋白、肌丙批文,人血白蛋白13 年批签发13.87 万瓶(折算成10g/瓶),2014Q1 批签发3.81 万瓶。13 年申请静丙临床批件,预计2年后获批。 疫苗流通渠道:生物医药行业微笑曲线的两端分别为研发和营销,公司13年并购3 家疫苗流通渠道商目的:进一步掌控优质渠道资源,提高公司营销体系核心能力,同时,公司通过本次收购将进入生物制品代理销售领域,有利于提高公司核心竞争能力和盈利能力。根据公告业绩对赌协议:3 家疫苗流通渠道商14年保底净利润约7100 万元。 公司的新品研发: 1、 公司23 价肺炎球菌多糖疫苗获得临床试验报告,申报生产注册申请并获得受理,进入技术审评阶段,预计15年获批。23价肺炎球菌多糖疫苗国内目前3家生产商:默沙东、赛诺菲和成都生物制品研究所均为西林瓶,沃森生物申报的为预灌封,预计15 年上半年获批,生产批件和GMP 认证同步进行,15 年下半年会有批签发。 23 价肺炎球菌多糖疫苗13 年批签发量895.6剂,预计市场规模超过10 亿元。 2、 HPV疫苗。子公司上海泽润的重组HPV16、18 疫苗顺利进入II 期临床研究阶段,并开展III 期临床试验准备工作。II期临床入组人数1 万多,比一期翻番,同期入组人数规模远超Merck 和GSK在国内试验。 3、 单抗品种。上海嘉和生物在开发品种6个,其中Herceptin单抗类似物,2012 年8月澳大利亚获I 期临床初步总结报告,与原研药高度相似,13年7月在国内获得临床批件,正在进行临床试验,还有1 个在等待获批临床批件。 由于疫苗、单抗类药物研发投入较大,预计公司未来会在研发节奏上有所控制,同时进入临床的品种研发费用进行资本化。 公司短期面临的主要问题:1、无形资产摊销10 年期,预计未来会持续对业绩造成影响。公司工程折旧问题:2 期工程折旧持续,3 期工程投入7个多亿还没开始计提。同时短期借贷以及公司债带来的财务费用短期影响也较大。CDC 账龄的拉长,预计计提坏账准备有较大幅度提升。2、公司在研潜力较大的新品,预计会在15年后逐步贡献业绩。 维持“审慎推荐-A”投资评级:公司短期面临摊销和费用压力,14 年起血制品业务、疫苗销售渠道业务对公司业绩有重要贡献,“大生物药”产业链志存长远,预计14-16 年EPS0.36、0.58、0.83 元,同比增36%、61%、41%,对应PE 119、74、52 倍,维持 “审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:产品研发进度低于预期;疫苗竞争激烈风险。

公司召开股东大会及业绩分析会,公司高管为投资者解读公司经营近况,主要观点如下:一季度为业绩和毛利率低点,1)人民币兑日元贬值对公司影响逐渐减小;2)一季度库存将于二季度消化,预计二季度销量将大于产量,届时在业绩中将会有所体现;3)产品线将会进一步丰富,陶瓷墨水一季度单月产量达到120吨,而去年12月份单月才30吨,纳米氧化锆等多项产品也有扩产预期,同时公司已掌握蓝宝石生产技术,预计未来将有涉猎。公司积极应对市场和行业变化,调整公司重点生产和经营方向,二季度业绩将迎来拐点。重申我们之前的观点:公司股价底部在25元左右,目前是良好的买入机会,维持 “强烈推荐-A”评级。

我们近日调研了公司,并就公司的发展近况及战略与管理层进行了交流。公司采取“内生式增长、外延式扩张和整合式发展”的发展战略,挖掘医药工业内生性增长潜力,大力在医疗服务产业方面进行外延式扩张,预计14-16 年EPS 1.04、1.25、1.49 元,PE 18、15、12 倍,维持审慎推荐-A 评级。 美中互利并购进展顺利:由于第三方投资者提出更高报价,复星调整私有化价格,由不超过1.9 亿美金提高到不超过2.2 亿美金。后续流程为:复星医药股东大会批准——美中互利交易委员会选定最后收购方——主管部门批准,包括反垄断申报,其中,核心环节为美中互利交易委员会选定最后收购方,由于复星之前已与美中互利合作多年,复星中选的概率更高。 美中互利若能顺利并购,和睦家将迅速扩张:如果复星能够顺利入主美中互利,复星占美中互利的股权将提升至48%(预计最高比例),持有CML100%股权。和睦家在中国拥有良好品牌及声誉,之前受制于上市公司体制,扩张速度不快,复星如能顺利入主,我们认为,和睦家将迅速全国扩张,民营医疗服务井喷之时,作为在消费者心目中 已经拿了头等舱票的和睦家,其迅速扩张,客户量及品牌声誉不是问题,将迅速完成全国布点。 床位数迅速扩张:我们预计,复星今年有望完成5000 张床位的目标,明年计划10000 张,按照每张病床40-50万收入计算,初步预计复星明年医疗服务收入有望达到40-50 亿(含税),比14 年有大幅提升。 医院管理模式基本成形:复星对被并购医院的管理模式已经基本成形,会派出专职董事长、行政院长、财务总监、HR 总监,去帮助被并购医院提高运营效率,设立规范的绩效管理体系,让院长和医生的收入都能阳光化,形成正向激励。 医药工业稳健发展:一季度工业增速13%,主要有奥鸿一季度GMP 拖累影响,未来3 年,医药工业收入增速预计都将高于行业15%的收入增速,利润增速预计25%-30%,医药工业稳健发展。 维持“审慎推荐-A”投资评级:预计医药工业保持稳健增长。在医疗服务领域

公司医药工业保持稳定增长,14年起公司的并购项目--医疗服务产业、中药饮片、日化及保健品开始带来新的利润增长点,公司已收购成都平安医院肿瘤治疗中心15年85%的收益权,以及5家医院,预计公司后续还有新的医疗产业并购项目,公司有望成为医疗服务龙头之一。预计2014~2016年EPS 为0.52、0.77、0.97元,对应PE 分别为36、24、19倍,目前估值较为安全,股价调整带来战略布局良机,按14年PE60倍目标价31.2元,维持“强烈推荐-A”投资评级。 医疗服务是公司发展重点,预计未来将持续扩张。公司前瞻性的判断医疗服务将迎来政策春天,12年成立永道医疗投资管理有限公司,作为进军医疗服务行业的平台。2013年至今已收购成都平安医院肿瘤治疗中心15年85%的收益权,以及5家医院(德阳、资阳医院、蓬溪中医院、邛崃医院、大连辽渔医院),预计现有医院14年将贡献超9000万元净利。公司在医疗服务布局的思路为“大专科小综合”,大专科主要为肿瘤、妇产科等医疗需求比较大的科室。小综合主要为在二三线城市并购在当地品牌口碑较好、又有较大发展潜力的综合性医院,如大连辽渔医院妇产科在大连口碑较好,年分娩量超过3500例在大连市排名第2,目前有300张床位,公司并购后扩建到500张。 公司并购蓬溪中医院后,通过改建投入由二乙升为二甲医疗服务收费提升15%。我们认为目前医疗服务布局还处于跑马圈地的阶段,公司前期收购的德阳、资阳和蓬溪医院虽不是肿瘤妇产方向,但有一定的特色。德阳医院具有职业病医院资质,资阳医院是资阳地区最好的体检医院,蓬溪中医院的设备在当地一流,各有一定的竞争优势。我们预计公司未来在医疗服务领域会持续不断的扩张。 继续做好现有药品业务,集团在研新药是未来重要看点。公司继续做好原有的中药业务和奇力药业产品。中药业务去年收入约3.6亿元,拥有独一味胶囊、参芪五味子(提高免疫力,治疗亚健康),脉平片(银杏成份,降血脂),前列安通片等独家品种,主要产品独一味胶囊为民族药,预计在本轮中药降价中保持价格不变,参芪五味子和脉平片预计降5%-10%,对公司影响较小。独一味胶囊已进入11省基药增补目录,预计新进增补在招标后有一定量的提升。公司认为随着医改的深入推进,中成药价格的必将进一步走低,为顺应市场竞争,激发销售人员潜能,对中成药销售模式进行了调整,将原来的企业自行推广、自行销售的模式改为销售人员代理制。销售模式改变后公司不再承担按销售额的30%计算的销售包干费用。12年4月收购的奇力药业,13年收入同比增103%,独家品种氯化钾氯化钠注射液重新进行各省医保及基药增补,今年的各省招标大幅低于预期,公司申报的250ml 和500ml规格获批后临床应用更方便,同时14年是集中招标年,预计会推动双氯的放量。酮洛芬缓释片24h和咳感康口服液也是潜力品种。独家品种咳感康口服液方子效果不错,抗击各种流感,适于儿童咳感市场大,90年代销售高峰期达到6000万元,后由于经营不善现在规模约500万,公司收购后重新对该产品进行市场梳理,预计在OTC 市场会有较大起色。酮洛芬24h缓释片镇痛效果优于目前市场主流的布洛芬12h缓释片,为布洛芬缓释片的升级换代产品,有望进行替代。 公司定位为医药制药(独一味大健康+肿瘤药)和医疗服务(以高端肿瘤医院为主的)大型医疗集团。中短期看医疗服务和现有的药品、大健康业务,长期看抗肿瘤新药。由于新药研发投入大、风险高,大股东将新药研发业务放在集团,在北京建有小分子靶向药物研发中心,在上海建有大分子抗肿瘤药物研发中心,在研品种数量众多,预计未来获批后放入上市公司。 日化保健品业务锦上添花。牙膏目前已布局湖南、湖北、甘肃、四川等10多个省。三宝堂生物已取得吉珍三宝牌林蛙油维生E 软胶囊、吉珍三宝牌蓝莓提取物叶黄素维生素E 软胶囊等3个保健食品批准证书,蛙油定位高端客户,蓝莓提取物对缓解视疲劳效果好,定价在300-400元较为适中,市场潜力也较大。独一味牙膏系列、保健品系列已完成前期商场、药线渠道搭建。 维持“强烈推荐-A”投资评级:公司医药工业保持稳定增长,14年起公司的并购项目--医疗服务产业、中药饮片、日化及保健品开始带来新的利润增长点,公司已收购成都平安医院肿瘤治疗中心15年85%的收益权,以及5家医院,预计公司后续还有新的医疗产业并购项目。预计2014~2016年EPS为0.52、0.77、0.97元,对应PE 分别为36、24、19倍,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:医疗服务扩张低于预期。

长期将受益于能源投资的稳定增长和高精产品比例的提高。2013 年至2017 年全球陆上管道项目投资额将达到2,160 亿美元,新建油气管道长度将达到27 万公里。油气管线的大额投资将推动油气管线用工业阀门尤其是大口径阀门需求的持续扩张。公司海外市场集中在欧美及亚太地区,目前以下游的炼化工业阀门为主,未来将开拓中上游市场,增加在油气开采、输运环节、海工市场开拓投入。公司新产品布局高附加值产品,如核电、LNG 特种阀门等,产品结构将进一步改善,毛利率可以保持高位。 海外订单有望大幅增长。预计公司二季度订单将开始回升,尤其是国外的上游能源开采、净化,中游天然气输送,下游的炼化项目将有突破,和国外著名品牌相比,纽威具有性价比优势。公司目前看好的海外市场包括亚太、南美、中东等地区,俄罗斯也处于更新装备和管道建设高峰期。 国内重大项目进口替代是趋势。国内西气东输三线计划2015 年全线贯通,若招标启动,西气东输将优先采用国产设备和材料,公司订单将开始大幅回升,西气东输三线将采用大口径、高压力、高钢级的设计理念,这种订制的大口径阀门毛利率也远高于其它产品,这也是去年毛利率提高的主要原因。另外,国内的海洋工程的半潜式平台上的高端阀门也有望实现进口替代。 投资评级为“审慎推荐-A”,跌破发行价是买入时机。预计公司2014-2016年收入为28.9, 33.6 和38.8 亿元, EPS 分别为0.72、0.86 和1 元,复合增长率18%左右,2014 年动态PE24 倍,低于可比的油气装备公司和阀门公司的估值。纽威阀门是高端装备的代表,具有国际竞争力,虽然短期国内巨头资本开支放缓,但是长期仍将受益于能源投资的稳定增长和高精产品比例的提高。目前股价跌破发行价,将触发公司上市承诺条款,建议积极关注,按行业平均2014PE30 倍,合理估值区间20-22 元。 风险提示:1 毛利率下降风险;2 下游投资减缓;3 新产品市场开拓低于预期。

我们近期参加了公司业绩说明会,各事业部领导参与交流:纪要包括未来主要发展规划,同时涵盖了药品、健康品、商业以及中药资源等事业部的一些发展思路。 我们对白药未来2~3 年利润保持25~30%仍充满信心,看好白药发展大健康的战略,维持预计14 年主业净利润增长27%、EPS 3.48 元预测,目标价104.4 元。 “新白药、大健康”是公司125 的发展战略:新白药、大健康是11 年提出来的战略,是白药125 期间公司的发展战略;新白药的背景是11 年白药收入过了100 亿、同时搬了新的厂区,希望在这个平台上有新的起点;大健康是从药品延伸到日化等领域。 14 年以及后续的成长规划:14 年预计收入有20%左右的成长:1 季度收入增长24%,预计全年也能有20%左右的增长,其中商业10%几,健康品会有不错的增长,药品增速也会在20%以上,中药材资源事业部基数低,增速会非常快。全年收入增速会较1 季度有所回落;近几年利润增长速度高于收入的原因:1、高盈利性的产品如牙膏等的收入占比在提升;2、内部的资源整合体现出来的规模效应(包括厂区统一后采购、生产的统一;包括药品、透皮事业部的整合等);如果没有大的环境变化,未来 2~3 年白药仍将保持较快的健康成长:白药过去10 几年一直保持了比较高的增长,白药现在还处在健康的成长阶段,如果未来2~3 年没有大的变化白药仍会保持较快的成长;因为通过业务板块的梳理调整,特别是搬了新的厂区,通过两年的优化,已经搭建好了支撑未来发展的平台,从生产、制造、信息、后勤、管理等方面都有这样的平台基础,能够支撑比较快的增长。但是白药在体制层面上有一些不确定性,未来怎么变、怎么改还是存在一些不确定性。 国企改革及激励方面:上市公司的股东是有白药控股,在上市公司层面是基本市场化的,在控股的层面还是国企的管理模式;云南省关于国企改革怎么弄现在也没有看到什么确切的文件。

公司拟非公开发行优先股募资800 亿元,提升资本水平0.83 个百分点。3 月末公司一级资本水平9.48%,低于监管要求(9.5%)。按照3 月末公司的加权风险资产规模9.47 万亿元计算,优先股有1%的补充空间,公司可发行约940 亿元优先股,但考虑到优先股的产品特性、发行渠道、潜在投资者等因素,公司确定发行800 亿元。本次募资完成后,公司一级资本充足率可提升近0.83 个百分点,可在达标的前提下支持公司风险加权资产增长近8000 亿元的规模。 股息率由基准利率和固定溢价构成,分阶段调整。股息率中的基准利率为约定的国债收益率水平,固定溢价为发行时确定的股息率扣除发行时的基准利率,固定溢价一经确定不再调整。公司发行的优先股在一个股息率调整期内以约定的相同股息率支付。在重定价日,将确定未来新的一个股息率调整期内的股息率水平,确定方式为根据重定价日前的基准利率加首次定价时所确定的固定溢价得出。优先股初始股息率或略高于普通股7%的股息率水平。 非强制分红实现优先股真正为补充资本所用,农行受益于资本监管全面放松。本次非公开发行为非强制分红、非累积、非参与、可转换的优先股,使得优先股募资为真正补充资本所用。初始转股价格为2.43 元/股,若全部转股后占总股本的9.2%。公司已获得银监会批准实施资本管理高级方法,相当于提振核心一级资本水平,当前通过优先股补充一级资本,公司将全面受益于资本监管松绑,支撑未来业务稳定增长。 维持“强烈推荐-A”:公司ROE 高达20%,普通股东将受益。预计公司2014-16 年净利润分别为1837 亿元、2009 亿元、2248 亿元,同比分别增10%、9%、12%,对应EPS 分别为0.57 元、0.62 元、0.69 元。14 年PE4.2 倍,PB0.8 倍,维持 “强烈推荐-A”。但需注意公司资产质量恶化超预期的风险。

我们组织对公司联合调研:公司短期面临摊销和费用压力,14 年起血制品业务、疫苗销售渠道业务对公司业绩有重要贡献,“大生物药”产业链志存长远,预计14-15年EPS0.36、0.58元,同比增36%、61%,对应PE 119、74、52 倍。 无形资产摊销和财务费用大幅拉低业绩。公司13年收入5.83亿元,净利润4789万元,同比分别增长8.47%、-79.43%。总体毛利率下降约16 个百分点至72.28%,影响因素有:二期工程折旧导致成本上升、并购的疫苗渠道并表以及一类苗占比有所提升。期间销售费用率大幅提升约30 个百分点至66.18%,其中管理费用2.35亿元同比增122%,管理费用率上升20.6个百分点至40.33%,主要是并购五家公司增加管理费用2535万元,无形资产摊销6992 万元。财务费用4638 万元,同比增加7758 万元,增幅248.6%,主要是本期借款增加及本期发行中期票据利息费用增加。2014Q1 收入1.87 亿元,净利-5137 万元,同比增长98.67%、-298.65%。收入大幅增长主要是新增三家疫苗渠道公司并表,毛利率下降约40个百分点,主要是低毛利的渠道并表,以及折旧等影响。一季度业绩同样受摊销、财务费用以及资产减值影响,销售期间费用率上升约7 个百分点至73.6%,管理费用为6262万元,较上年同期增加2016万元;财务费用为4178万元,较上年同期增加3937万元;资产减值损失为986万元,较上年同期增加921万元,主要是由于报告期计提的坏账准备增加所致。 疫苗销售政策调整,批签发大幅增长:自主疫苗收入4.52 亿元,同比下降16%,其中Hib(西林瓶)收入1.66 亿元,同比降34.76%,Hib(预灌封)收入1.65 亿元,同比降2.6%,新产品ACYW135 收入4781 万元,同比增约560%。疫苗业务收入下降主要为公司销售政策调整,低价结算代理比重上升,同时我们判断与去年的乙肝疫苗事件对行业的冲击,以及Hib 西林瓶竞争激烈有关。公司自主疫苗的销量来看,13年销售1397 万剂,同比增17.85%,预计 Hib预灌封量保持较快增长。13年生产量2200 万剂,同比增106%,其中Hib和ACYW135疫苗批签发量分别为1030万剂、256.6 剂,均为国内第一。2014Q1 疫苗收入仍有所下滑,主要是今年CDC 有效工作时间较短影响疫苗接种,乙肝疫苗事件也有一定影响。针对Hib 西林瓶竞争者逐渐增多,

事件 公司5 月8 日发布公告称,绿电公司已与佛山市南海区环境运输与城市管理局签署《佛山市南海区餐厨垃圾一体化处理项目特许经营权合同》。 绿电公司将与公司全资子公司广东瀚蓝环保工程技术有限公司以下简称“工程公司”签署EPC 合同,由瀚蓝工程公司承担南海区餐厨垃圾处理项目处理线包括预处理系统、厌氧系统、生物除臭系统、沼气发电系统和污水处理系统的工程总承包。 评论 1、餐厨处理项目预计给公司今明两年各贡献净利润1400 万元,工程公司是翰蓝环境于2014 年1 月批准设立的全资子公司。注册资本人民币5000 万元,经营范围包括市公用、环保类工程施工、设计、建设管理咨询等。 餐厨处理项目是工程公司的第一个工程项目。 根据公司公告,餐厨项目处理系统总投资2.18 亿元,建设期一年。假定餐厨项目工程收入以完工百分比法确认,在今、明两年各确认一半,每年贡献收入9316万元,工程净利率按15%计算,每年能够贡献净利润约1400 万元,符合我们之前预期。 2、工程公司未有望持续为公司贡献业绩。 此外,创冠中国还拥有5150 吨/日规模的拟建垃圾发电项目,若未这些BOT 项目公司也由工程公司实施并确认工程收益,还将带新的利润增厚。按垃圾焚烧每吨/日的单位投资在40 万元税后估算,总工程收入约为20 亿元,在未持续为公司贡献业绩。 根据公司公告,创冠孝感、大连及贵阳项目均为未完工或未建设状态,这三个项目如果交给工程公司建设,我们预计将在2014-2016 年分别贡献工程收入0.67亿元、7.2 亿元和6.9 亿元,贡献净利润0.1 亿元、1.1 亿元和1.04 亿元。 3、维持“强烈推荐-A”的投资评级。 在公司并购增发顺利进行等核心假设下,我们预计公司2014-2016 年的每股收益为0.47 元、0.62 元和0.73 元。考虑到公司近期每股收益的快速增长和远期业务增长的潜力,我们维持公司“强烈推荐—A”的投资评级。 4、风险提示. 重组进程存在不确定,项目投产进程存在不确定。