公司利润主要来自农药,吡啶类农药具全产业链优势 公司业务分为农药生产、销售和化肥流通两大板块,农药收入占比约40%,是主要利润来源。公司农药主要包括吡啶类、氢氰酸类和菊酯相关品种,主导产品产能有百草枯2万吨(折百)、毒死蜱1万吨(折百)、吡虫啉1000吨(折百)、敌草快600吨(折百)。公司是行业内少数拥有从吡啶到下游相关产品的全产业链农药生产企业之一,百草枯规模位居国内第一。 吡啶类农药景气上行主要受益者,百草枯业绩弹性较大 公司现有吡啶碱产能6.2万吨(处于生产状态产能3.7万吨),同时配套下游吡啶类农药百草枯等除草剂。2012年8月公司提出吡啶反倾销申请,2013年5月初裁判定反倾销成立,预计终裁将于2013年9、10月公布,受此影响,吡啶价格摆脱低迷,持续上行,目前价格维持在3.2万元/吨,预计未来有望高位趋稳。主要下游百草枯在吡啶成本支撑、供给受限以及渠道加库存多重因素作用下,价格强势,目前42%水剂价格攀升到2.3万元/吨以上,未来价格持续看涨,公司受益程度大,百草枯价格每上涨1000元/吨增厚EPS0.08元。增量看,预计随着吡啶反倾销落定,公司相对竞争优势增强,另一套2.5万吨吡啶碱装置也将根据市场情况择机释放。 公司其他农药产品包括毒死蜱、吡虫啉、菊酯等,我们估计其占公司农药收入的三分之一,在农药利润中占比不到30%。自2012年以来,毒死蜱和吡虫啉因环保以及农药景气上升,盈利水平回升;公司农用菊酯价格及需求较为平稳,预计收入和盈利水平变化不大;整体而言,我们预计在环保政策作用下,公司其他农药未来大幅下行可能性不大。 化肥业务平稳发展为主 公司化肥业务涉及单质肥和复合肥的流通、分销,以连锁为特色,主要销售平台为江苏苏农连锁以及南京红太阳连锁,网络覆盖全国28个省2000多个地市县,其中华东区域优势较为明显。预计公司化肥流通成熟度较高,未来平稳发展,由于处于流通环节,毛利率保持在3~4%之间,对公司利润贡献较小。 盈利预测及投资评级 我们预计公司2013~2015年EPS分别为0.78元、1.14元和1.32元,对应前收盘价的PE分别为24、16和14倍。公司吡啶产业链优势突出,百草枯景气向上,未来业绩有望持续提升,首次覆盖,给予“推荐”投资评级。 风险提示:技术扩散、产品禁用、下游需求下滑等风险。

事项: 公司发布公告:2013年月销售各类汽车15.1万辆,同比增长27.5%,其中长安本部、长安福特和长安马自达销量分别同比增长55.7%、58.2%和-0.6%;1-8月累计销售汽车万辆,同比增长20.7%,其中长安本部、长安福特和长安马自达销量分别同比增长33.1%、66.9%和-38.5%。 平安观点: 长安福特新蒙迪欧和长安马自达CX-5上市,为长安汽车业绩增长提供新动力。 长安福特持续保持高增长,新蒙迪欧上市再添增长新动力。8月长安福特销量继续保持在5万辆以上规模,同比增长58.2%。长安福特翼虎、翼博和新福克斯等车型长期处于供不应求状态,公司月度销量已无季节性的变化。自从翼虎3月上市后,长安福特产品结构上移,盈利能力加强,随着新蒙迪欧的上市,其盈利能力有望进一步提高。2014年长安福特产品结构更加优化,盈利能力更强的B级车和SUV的销量占比继续提高,加之配套的发动机和变速器国产带来成本下降,净利率有望进一步提升。 长安马自达扭转销量大幅同比下滑局面,CX-5助力业绩改善。8月长安马自达销售5329辆,仅同比下滑0.6%,环比增长69.7%,扭转了前期销量同比大幅下滑的局面。我们认为8月长安马自达销量环比大幅回升,或因CX-5上市铺货。CX-5是一款典型的日系SUV,相较于其日系竞争车型本田CR-V和丰田RAV-4来说,其配置更加齐全,尤其是安全配置,拥有先进的创驰蓝天技术(动力性能和燃油经济性突出)及出色的外形设计,加之各车型价格较竞争车型低1万元左右,性价比突出,我们预计CX-5稳定的月销量在5000-6000辆左右,并有超预期可能。 如果进一步加强两驱车型的竞争力,销量有望进一步上升。 新蒙迪欧外形突出,性价比较高,销量有超预期可能。新蒙迪欧造型类似超豪华车阿斯顿·马丁,外形上特点突出,有别于主流B级车四平八稳的造型,有望吸引追求个性的消费者。新蒙迪欧各车型售价较前期预售价均低一万元左右,拉开与德系B级车迈腾和新帕萨特的差距,加之其配置更加丰富,进一步凸显了性价比。 新蒙迪欧在动力性能、燃油经济性上优于竞争车型,空间也不输于它们。与主流的德系、日系和美系B级车比较,新一代蒙迪欧配置齐全,尤其是安全配置。新蒙迪欧动力性能不逊于一直强调动力领先的德系,燃油经济性也可以与日系相比。 考虑到前期新蒙迪欧产能有限,我们估计年内新蒙迪欧月销量有望接近1万辆水平。终端前期或有加价销售的局面,管理好终端价格有助于福特品牌形象。 高温假过后,8月本部销量恢复正常,同比增长55.7%。8月公司本部销售汽车4.9万辆,同比增长55.7%,环比增长69.4%,我们估计或因高温假后,恢复正常生产所致。2013年公司自主品牌乘用车销量增速较快,市占率也有所提升,但由于大多车型上市时间较长,盈利能力一般,1H13自主品牌业务盈利未能得到改善。我们预计2013年公司自主品牌乘用车业务亏损有望小幅缩减。考虑到今明两年公司自主品牌有多款车型推出,长安汽车自主品牌汽车销量和盈利能力均有提升空间。 盈利预测及投资评级。我们维持长安汽车的盈利预测,我们预计2013-2015年公司EPS分别为0.73元、1.16元和1.40元。长安福特和长安马自达重量级新车陆续上市及上量,将有效提升其销量和盈利规模,加之长安汽车自主品牌乘用车逐渐上量,并有望减亏,公司正处于快速成长阶段,12个月内合理价格为14元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)市场竞争激烈,公司自主品牌轿车销量不达预期;2)长安福特翼虎关键部件进口缺乏,导致其销量低于预期。

事项:公司发布非公开增发预案,计划以14.63元/股发行不超过1.026万股,募集资金不超过15亿元。用于1)舒城胜利产业园(触摸屏生产车间、镁铝合金件生产车间、注塑车间、冲压车间、组装车间、联合研发实验室等);2)苏州中大尺寸触摸屏(触摸屏生产车间、触摸屏原玻璃加工车间);3)补充流动资金。 平安观点: 大投资,大规划,大故事:公司计划投资20亿元建设上述三个项目,其中1)舒城触摸屏生产车间,预计年产能14.1~15.6寸触摸屏800万套、21.5~27寸触摸屏200万套;2)镁铝合金件生产车间,年产能800万套镁合金件;3)注塑车间,年产能960万套笔记本外壳塑料件、360万套一体机外壳塑料件;4)冲压车间,年产能1440万件电脑内置件;5)组装车间,年组装1000万套触摸屏及外壳;6)苏州本部触摸屏生产车间,年产能480万套中大尺寸触摸屏;8)触摸屏原玻璃生产车间,年产189万平米AR(减反射)镀膜;9)建设联合研发实验室等。根据公告,预计两地新项目合计年收入52亿,净利润7.3亿;相比2012年公司17亿收入,0.61亿净利润而言,相当于再造3个胜利精密。 就近设厂,垂直制造,区位及成本优势凸显:舒城基地靠近联宝公司,为联想PC事业部提供结构件和触摸屏;公司从TV结构件转向PC结构件,进一步切入TP领域,形成类似台厂的机壳+TP的一体化供货能力。因此,公司相比竞争对手有区位优势和成本优势,在大客户供应链国产化趋势中将充分受益。 触控技术主攻MetalMesh,客户需求明确:公司的中大尺寸触摸屏主要应用于笔电和一体机中,其中笔电TP技术路径有ITO(少量)和MetalMesh,AIO机种采用GG和MetalMesh。公司触控技术未来主要发展MetalMesh,采用国内供应商的原材料,在尚未量产的情况下成本与ITO相近,未来有较大成本下降空间。 根据WitsView数据,1H13触控笔电出货占比约8%,几乎全部使用OGS技术;但MM技术相比成本可以更低,并保持面板强度。在TP产业更薄、更耐摔、窄边框、CoverLens彩色化等技术前景中有较大生存空间。国内TP大厂的MM产品已经量产,给PC厂家供货;公司MM产品也已获大客户认可。预计2013年大客户笔电TP占比超过30%,公司产品需求空间足够大。 维持“推荐”评级:增发进程尚未确定,我们目前维持预测13/14年收入22.3/35.3亿,净利润1.1/1.9亿,EPS0.28/0.49元,对应PE为60/34倍。公司通过切入大客户,完成从TV供应商到PC供应商的转变,其产品从结构件延伸到触摸屏,展现公司管理层的进取心,以及技术实力、客户服务方面的能力;考虑增发完成后,业绩存超预期可能,我们维持公司“推荐”评级。 风险提示:与联想战略合作进展低于预期,公司海外生产布局拓展不顺。

生物质燃料排放指标优势明显 生物质燃料作为新型清洁能源,排放指标显著优于传统能源。公司项目现场调研结果显示,以生物质为燃料的循环流化床锅炉,排放尾气中NOx浓度低于80毫克/立方米,粉尘浓度低于20毫克/立方米,几乎不含SO2,较传统燃煤锅炉排放浓度降低50%以上。随着国家对大气污染治理重视程度提高,越来越多的地区对工业企业提出“禁煤令”,企业需要在搬迁和技改之间作出抉择,这也为公司带来众多潜在客户群体。此外,公司生物质燃料供热成本低于天然气,目前国内部分地区面临天然气价格,也为公司业务拓展提供了机遇。 市场拓展取得成效 公司热能服务的目标客户主要为中小型工业锅炉和窑炉用户,在节能减排和成本压力下,采用生物质燃料替代传统能源。公司客户主要分布在珠三角和长三角地区,其中红塔纸业、华美钢铁等项目是主要收入来源。上市以来,公司合理利用资金,市场开拓取得了一定成果,今年上半年公司新签徐记食品、联业织染、肇庆工业园项目,为业绩增长奠定基础。根据最新公告,公司与广西荔森纸业、田林县荔森纸业签订合同,由公司投资建设两台生物质蒸汽锅炉及成套辅机设备,并使用生物质能源提供蒸汽服务。项目采用BOT模式,运行期10年。考虑到当地生物质原料充足,项目采用直接燃烧散料方式,毛利率与公司过往项目基本一致。项目签订意味着公司过往业绩得到市场认可,异地扩张初见成效,未来业务规模持续扩张值得期待。 BMF原料供应充足,不会成为制约因素 我国生物质燃料原料十分充足。随着政府对生物质燃料补贴落实,国内涌现多个BMF加工厂,行业市场化程度快速提升。公司果断做出决策,逐步退出上游行业,直接外购BMF。目前与公司合作的BMF供应商超过30家,供应能力超过6万吨/月,远超过公司约3万吨/月的实际需求。近两年BMF燃料价格基本稳定,当前公司采购BMF的到厂成本约950元/吨。随着公司业务规模增加,BMF采购需求将同步增加,成本可能出现小幅提升,但原材料不会成为公司业务规模扩张的制约因素。 项目规模稳步增长,业绩将同步提升 公司坚持实施“精品项目”与“大型化”战略。当前公司正在对部分小型项目进行剥离,预计最终剥离的项目累计年保底BMF用量为3-5万吨。公司新签项目主要在明年下半年投入运行,将带来公司业务规模的同步提升。按照公司项目的建设进度推算,预计公司2013-15年EPS分别为0.38、0.55和0.80元,对应当前股价市盈率分别为48、33和23倍。公司市场开拓取得成效,未来两年业绩复合增速有望超过40%。给予公司“推荐”评级,目标价格24元。 风险提示1、天然气价格走低,生物质燃料丧失成本优势;2、经营规模上升带来原材料成本提高; 3、项目建设进度不理想。

事项:9月3日,杰瑞股份收到全资子公司杰瑞能服与库尔勒开发区签署的《合作框架协议》,公司拟以能服公司的名义在库尔勒开发区投入5亿元,建立集油田工程技术服务、油田开发为一体的油田服务基地,并注册成立巴州杰瑞能源服务有限公司,巴州杰瑞能源服务有限公司注册资本拟为1亿元。 平安观点:新疆基地立足塔里木盆地,辐射新疆大庆和中亚油服市场库尔勒是一座新兴的石油城市,位于塔里木盆地的东北边缘。杰瑞在库尔勒建设服务基地,即可服务塔里木油田的产能建设,也可以辐射到新疆油田和吐哈油田,以及中亚地区的哈萨克斯坦和土库曼等油服市场。 通过与库尔勒开发区合作,巴州杰瑞能服既可享受土地、电力、税收等方面的投资优惠政策,也可在争取塔里木油田服务工作量方面获得库尔勒开发区的支持。 分享新疆大庆产能建设的油服市场机会新疆地区与鄂尔多斯盆地、四川盆地同为我国油气资源产能的主要建设区,合计年产量占到全国油气产量的40%,年新增产能占全国新增产能的60%,按钻完井难易程度估算三地油服市场规模占到全国油服市场60%以上,为我国油气资源产能建设的主战场。 新疆地区的油气资源主要分布在新疆油田、吐哈盆地和塔里木盆地,产量以常规油气为主,致密油气的勘探开发活动处于起步阶段。新疆大庆油气产量2015年规划5000万吨,2012年实际产量3710万吨,2013-2015年年均产能建设约900万吨,产能建设规模与长庆油田相当。 塔里木油田建设任务最为艰巨。塔里木塔里木盆地目标3170万吨,2012年实际产量2119万吨;吐哈油田目标400万吨,2012年实际产量240万吨;新疆油田目标1540万吨,2012年实际产量1351万吨,加上塔里木盆地天然气埋藏深、温度高、压力大,可见塔里木盆地的产能建设任务为三个油田之首。 塔里木油田市场化程度高。中石油系统内服务于塔里木油田的油服单位主要是西部钻探,在中石油系统内五大钻探中经营规模最小,民营油服企业成为有效补充。相继SPT、ANTONOIL后,杰瑞顺利进入塔里木油田获得连续油管服务业务,远期关注杰瑞进入塔里木的钻井提速和完井环节服务业务。 维持杰瑞股份“强烈推荐”评级 我们判断杰瑞设立新疆服务基地,成立巴州杰瑞能服,意在提升服务队伍工作效率,方便压裂车组和连续油管等设备维修和人员管理,降低物流运输成本和管理费用,提高服务水平和市场品牌效应,这将对杰瑞的工程技术服务板块尤其是分享新疆地区油服市场机会提供强有力的支持。我们维持13/14年EPS1.71、2.48元的盈利预测,目前股价对应14年PE28倍,维持目标价90元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 市场流动性紧缺压制油服板块整体估值下移;国内非常规油气资源勘探开发进展低于预期导致固压设备需求放缓;油服市场参与者大量增加导致价格竞争。

事项: 公司发布公告:2013年8月销售各型客车4429辆,同比下滑19.3%,其中大、中、轻型客车销量同比依次为-35.4%、-23.4%和56.7%;1-8月累计销售客车3.3万辆,同比增长2.1%,其中大、中、轻型客车销量同比依次为-0.2%、1.7%、16.4%。 平安观点: 公司8月销量同比下降19.3%,符合我们预期,预计9月销量将同比转正。 去年同期基数较高,导致8月销量同比下滑,但降幅已大幅收窄。2012年9月1日起实施的《机动车运行安全技术条件》(GB7258-2012)要求车长大于11m的公路客车和旅游客车采用全承载整体式框架车身结构,由于全承载客车价格较非承载式客车高3-5%,致使部分客运企业或个人提前购买大型非承载客车。2012年8月宇通销售客车5490辆,较2011年同期增长36.3%。由于去年8月销量基数较高,导致今年8月销量同比下滑19.3%,但同比降幅已较7月大幅收窄11.4个百分点。 提前购买影响趋弱和校车上量是8月销量同比降幅收窄的主因。国Ⅳ实施预期带来的6月提前购买的影响已趋弱,大中型座位客车需求环比改善,尤其是中型座位客车。8月宇通中型客车销量环比增长38.4%,我们估计主要是中型座位客车销量环比有所增长所致。9月开学季的到来,可能推动了8月校车销量大幅增长。8月宇通客车小型客车销量同比增长56.7%,我们估计主要是校车销量大幅增长的贡献。 9月销量同比转正,预计销量在4200-4500辆之间。进入9月份后,即进入国庆节假期前的客车销售旺季,加之6月提前购买的影响基本消除,大中型座位客车销量将继续环比改善。预计9月校车销售仍能保持较高水平,我们预计宇通客车9月销量在4200-4500辆之间,同比增长10%-20%。 最大压力期已过,4Q13业绩增速将有望加快。1H13是公司业绩增长压力较大的时期:去年同期是高单价和高毛利率的委内瑞拉订单集中交付的时期,加之4Q12新增产能投放,导致今年上半年折旧压力较大。公司在今年上半年压力大困难较多的阶段仍保持较好的增长态势,显示其较强的经营管理水平。由于政策原因,今年7-8月公司销量同比有所下滑,9月销量有望同比转正,目前最艰难时期即将过去。到了4Q13公司新增折旧同比增幅减小,加之进入客车销售旺季,4Q13公司业绩增速将有望重新加快。 盈利预测及投资评级。我们预计公司年内有望收回预缴的土地款,我们维持公司的盈利预测,预计2013-2015年EPS分别为1.38元、1.47元和1.57元。考虑到节能与新能源客车发展给宇通带来新的增长点,公司凭借强大的经营管理能力将会更多享受到行业的增长,以及公司最艰难时期即将过去,维持“强烈推荐”投资评级,合理目标股价22元。 风险提示:1)大中型座位客车需求受到高铁和动车的冲击超出预期;2)国家新能源客车产业政策低于预期。

事项:华夏幸福今日公布增发预案,拟向特定对象非公开发行的股票数量不超过19,000 万股,计划募集资金不超过600,000 万元,大股东(鼎基资本)承诺认购不超过本次发行股票数量的50%。该次募集资金将投向大厂、香河、固安、无锡等七个项目。 平安观点: 资金渴求,规模增长意愿强烈 公司此次公告增发的七个项目除无锡外基本为原有成熟区域,平均净利润率14.7%。虽然募投项目净利率低于公司中报的净利率水平,但我们认为募投项目仅是资金的载体,资金回报的主要来源来自公司自身的经营能力。从中报来看,公司30%的净资产回报率、40.2%的毛利率和20.2%的净利率,各项盈利指标都远超行业平均水准。公司近年拓展园区的步伐显著加快,加杠杆求超速的意愿亦十分显著,经营规模逐年上台阶,我们认为,公司对于资金的渴求和对自身规模增速处于加速阶段的信心都十分强烈。由于行业增速已经走过野蛮生长的十年,我们一直认为对于现在仍是区域型的公司想要成长为下一代的全国性企业机会已经越来越小,土地和资金的瓶颈都是极大的制约。公司是目前而言我们认为市场上可以在模式上可以突破土地瓶颈,资金上可以利用高效的运营能力实现最大化使用的企业之一。如果未来几年还有区域型的龙头可以成长为全国型的企业,我们认为公司具备较多有利的竞争优势。因此,我们不怀疑公司对此次募投资金投向的盈利和回报能力。 股本摊薄是必然,高利润结算周期可较好对冲 此次发行预计将增发不超过1.9 亿股,以目前8.82 亿的股本计算约摊薄17.7%。 考虑到最终发行价格有可能将高于32.06 元的底价以及规模不及当初预期等因素,预计最终的摊薄大约在15%以内。按2014 年实现增发的合理进度预测,全面摊薄股本将发生在2015 年,结合公司1 年半-2 年的结算进度预计,2015年将会结算今年销售的产品。根据我们的统计,公司2013 上半年剔除园区结算回款后销售均价为7996元/平米,较2012年全年均价(6617元/平)上升20.8%,部分优势区域房价上涨幅度超过50%。此部分高收益产品在2015 年的结算将可以较好地对冲股本摊薄的影响。 有质量的高成长仍可期待 公司从重组成功开始就走上一条证明自己的道路,最早是在证明模式的合理性,而后是项目区域的可扩展性。公司用近三年的高成长一步步证明了自己,我们认为,公司接下来高成长逻辑的持续性将来自新拓展园区的盈利能力能否达到原有水平,打消投资者对于盈利可持续性的怀疑。我们一直认为,复制环北京模式的成功不是件容易的事情,但公司模式在横向、纵向上体现出来的扩张弹性,以及此次募集对长三角领域的体现出来的明确布局意向,将可从量上弥补价的部分不足。企业在加速成长的阶段,先求规模的上升后求利润的提升是合理规律,也已被万科、保利等全国型企业所证明。我们认为,公司的模式和现有优势区域的业绩表现在对利润的保护和延长上会比纯周转型房企做得更好。有质量的高成长持续性仍可期待。 盈利预测与投资评级 预计公司2013-2014 年EPS 分别为2.83 元和3.83 元,对应PE 为13.0 倍和9.6 倍。此次募集资金体现出公司大股东层面的信心以及积极的发展意愿。公司中报期末公司持有预收账款296.9 亿,较年初增长22.4%,覆盖我们2013 年营收未实现部分(93.9 亿)的316%,业绩保障度高。我们维持公司“推荐”评级。 风险提示:调控趋紧带来的行业超预期调整等风险。

事项: 贵州茅台8月31日发布中报。1H13实现营收141亿元,同比增6.5%,归属母公司股东净利72.5亿元,同比增3.6%,每股收益6.98元。2Q13营收和净利分别为69.6亿元、36.6亿元,同比分别下降4%、9.2%,每股收益3.52元。 投资要点 2Q13营收、净利低于预期。我们预计茅台2Q13营收、净利均降10%,但假设2Q13末预收款环比1Q13可持平。2Q13预收款环比1Q13实际下降约20亿元,低于我们预期,而我们已是市场上最低预期。 销量下降印证我们真实需求弱的判断,茅台一直在控量保价。我们估算,2Q13报表确认53度飞天茅台销量同比降约8.6%,扣除预收款影响,同比下降约22%。销量下降表明,茅台2Q13在控量保价,并可解释为何需求走弱,但53度飞天茅台一批价从3月底开始反弹;扣除预收款影响后销量降幅高达22%证明,茅台降价激发的大众增量需求远低于投资人预期,印证我们判断,即茅台真实需求弱,大众需求不足替代三公负面影响。我们4月初曾预计,茅台业务和股价可能出现“可能的错误”,茅台1H13销量大降和茅台一批价反弹至6月底后逐步回落至今印证了此判断。 新客户难挡下滑势头,一批价继续下行几成定局。3Q13茅台大力拓展新客户以增加出货量,但一方面一批价持续下滑导致新客户亏损预期严重,部分此前签约客户实际并未执行;另一方面,新客户都是大渠道商,冲击了原有经销商体系,导致他们销量下滑并开始降价出货。往中秋和春节看,我们判断新客户形成的增量贡献可能远低于预期,且53度飞天茅台一批价很可能再次挑战819元/瓶出厂价。1H13系列酒营收同比降32%,因6月10日起汉酱、仁酒出厂价下降约39%,且终端销售疲软,估计2H13系列酒下降压力会更大。 业务和报表调整完成可能需等到2H14。如我们此前判断,一批价下行将继续推动茅台被迫控量保价,同时预收款调节导致财报也需休养生息,两者均在调整过程中。我们下调13、14年EPS预测值约11%、3%至12.4、13.6元,增-3.3%、+9.6%,动态PE为14、12倍。茅台品牌壁垒突出,保证价格下调后能抢夺客户,其仍是白酒行业本轮调整中最稳品种,维持“推荐”评级。 风险提示。整风运动对茅台销量影响再超预期

投资要点 2013年新战略变化:进军上海自贸区加强公司“双翼战略”格局 公司2013年8月30日公告称,公司将进入上海自贸区并成立国际总部。我们认为,本事项反映了国家与地方政府对公司的支持,又反映了公司新的战略构想。公司目前主要的管理、研发、市场、生产等职能基本集中于沈阳,但随着公司业务持续扩张、产品持续更新,未来公司发展需要有更多基石,此次进军上海将为公司未来发展提供新支点。本次公司进入上海自贸区,投资额度较大,预计会相当于或高于南方(杭州)基地建设,反映了公司大力拓展新市场的意图。 届时公司全国布局将基本形成“双翼战略”格局,以支持公司未来的展翅腾飞:(1)沈阳管理/研发总部+东北(沈阳)传统制造基地,发挥自动化所传承科研力量与东北老工业基地制造力量,形成一翼;(2)上海自贸区市场/国际总部+南方(杭州)新品制造基地,发挥上海作为全国乃至国际市场前沿的力量,给新产品制造提供市场支持,形成另一翼。 2013年新业务变化:向上求索自动化,向下加强零部件能力 我们曾在2012月5月4日公司深度报告《行业发展乘长风,公司借力上青云》中,认为公司在“高端系统集成”与“机器人制造”领域积累深厚,并提出公司将在自动化与机器人制造领域获得快速发展的观点。我们认为,公司2013年的业务新变化验证了我们以前的观点:“数字化车间”取得良好拓展效果,彰显公司在自动化领域的实力;伺服电机扩产,说明公司持续加强“机器人制造”的壁垒。 (1)向上看齐自动化:“数字化车间”突飞猛进,打开长期增长空间。数字化车间是现代工业的高端产品,市场容量高达3万亿。2013年,公司首次将“数字化车间”作为一个整体产品出售,并且取得了良好成绩。我们认为这不仅彰显了公司的技术能力,同时有效打开了公司收入与业务上升空间。 (2)向下加强核心零部件:公司“伺服电机”产能扩充,加强核心壁垒。在机器人制造领域,控制系统与驱动系统是核心。公司控制系统技术水平一直领先和自主配套,公司近几年加强伺服电机研发并在今年开始量产,至此公司越来越接近完全掌握核心零部件自主配套能力,从而加强核心壁垒与产业链控制能力。 维持“强烈推荐”评级 我们预计,公司2013-2015年EPS为1.01、1.37与1.80元,对应动态PE为45.8、33.6与25.7倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1)国内机器替代人工进程低于预期;2)公司技术未能紧跟市场

投资要点 事项:青岛啤酒公布2013年中报。1H13实现营收149.7亿元,同比增长11.7%,归属母公司股东净利14.0亿元,同比增38.5%,每股收益1.03元。2Q13营收和净利分别为86.6亿元和9.1亿元,分别同比分别增10.9%、62.9%,每股收益0.67元。中报业绩基本符合我们的预期。 平安观点: 1H13销量增速高于行业,主品牌内部产品结构继续升级。1H13公司啤酒销量458万千升、增长了9.6%,高于啤酒行业和主要竞争对手,行业、燕啤、华润、百威英博分别增5.9%、5.7%、8.0%、9.1%,市场份额从2012年的16.1%提升至18.3%。主品牌增长9%,虽然略低于总销量增速,但主品牌内部产品结构继续升级,听装啤酒等高端产品实现销售83万千升、同比增长19%。 1H13毛利率与销售费用率同升,净利大增主要因为三得利并表带来的非经常性损益,扣非之后净利增13.7%,略高于营收增幅。1H13毛利率为41.5%,同比上升1.1个百分点。其中2Q13为41.7%,同比上升0.3个百分点,增幅收窄。毛利率上升的主要原因有:(1)主品牌内部产品结构升级,产品销售均价提高了1.9%。(2)1H13公司仍在使用部分2H12的低价啤麦库存,虽然1H13中国进口大麦价格同比增11%,但由于库存的因素,大麦价格反映在营业成本中有1-2个季度的滞后性,而2H12进口大麦同比下降了13.5%。1H13促销及广告费用同比增36.8%,导致销售费用率同比上升2.3个百分点。 2H13需使用高价啤麦,预计青啤毛利率继续提升难度加大。2013年7月进口大麦价格环比回落8%至324美元/吨,根据USDA数据,2013/14年大麦的库存消费比环比小幅提升、但仍处于低位,我们判断2014年大麦价格可保持平稳或小幅下降。 行业竞争格局不稳可能拖累盈利能力改善进程。2012年青岛啤酒、燕京啤酒、华润雪花三巨头销量占市场份额为48%,预计该比例仍会继续提升。参考燕京在广西20%左右的净利率水平,长远来看啤酒行业盈利能力仍有较大的提升空间。但未来3年啤酒行业的竞争格局仍不稳定,特别是百威英博的强势外延扩张令我们担忧核心市场的利润率。啤酒行业与液体乳行业的竞争格局完全不同,未来3年行业盈利能力明显改善概率较低。 我们维持原有盈利预测,预计2013-2015年EPS分别为1.63、1.57和1.73元,同比分别增25%、-3.9%和10%。综合考虑品牌影响力、行业的发展态势,青岛啤酒可充分享受啤酒行业的消费升级,维持“推荐”的评级。 风险提示:极端天气等因素导致大麦价格大涨。

投资要点 事项:王府井发布2013半年报,1-6月实现收入100.3亿元,同比增长10.61%(其中同店增长6.64%);归属母公司净利润3.7亿元或EPS=0.8元,同比下降3.6%;扣非净利润3.55亿元或EPS=0.77元,同比下降6.8%,低于预期。 平安观点:在经济放缓、消费低迷的经济周期底部,公司逆势扩张,并选择从轻资产+小体量传统百货向重资产+大体量购物中心转型,不可避免地承受培育压力(去年底及今年密集开业的4家新店合计亏损6500万,致业绩低于预期)。而从另一角度来看,公司过去多年苦心布局的大店网络已经进入收获阶段,公司资产价值处于历史最好时期,稳定现金流及自持物业铸造公司夯实价值底线。 收入平稳增长,毛利率持续改善 分季度看,2Q13收入增长12.98%,环比改善,同比基本持平;分品类看,金价急跌导致黄金珠宝需求放量,同时女装、鞋帽、化妆品、运动儿童等品类增速较快;分区域看,不同地区分化明显,华南同比下降12.53%(去年同期-0.2%),西南仅增长6%(去年同期13.8%),而华中、西北区域增速均在20%左右,主要由于西宁一店扩容以及西宁二店、郑州店等新店贡献所致。 2Q13公司整体毛利率同比提升0.22个百分点至20.02%(上半年百货毛利率同比提升0.44个百分点至17.59%),自4Q2010起连续11个季度保持同比上升趋势,充分体现了公司在加强供应商管理、控制促销力度以及实施重点品牌集中管理等方面持续取得的显著成效。 新店密集开业致费用激增 另一方面,由于去年底及今年密集开业的多个新店(均为租赁店)仍处培育期,上半年公司销售+管理费用率12.85%,同比提升0.76个百分点,其中租金和水电费用率分别同比提升0.43和0.19个百分点,而人工费用率同比下降0.16个百分点,主要得益于同区域新店分流老店员工所致。 分门店来看,太原、兰州、昆明、成都购物中心等成长型门店保持较高收入增幅,而去年爆发式增长的长沙、西宁、洛阳等门店则趋于稳定,总体来看多数门店净利润同比仍然提升,5家亏损门店包括株洲、福州、湛江、抚顺、郑州等(其中4家为去年底及今年密集开业)上半年合计亏损7700万元,略超预期。 扩张与转型:精根细作,主动变革面对经济结构转型期的困难和新技术革命,公司将采取双线作战方式,一方面持续扩张巩固市场份额,精细化管理提升经营效益,并坚持“从精、从重”战略,逐步提升自有物业比例(目前西安、郑州、佛山等自有门店正在筹建中,预计14-15年陆续开业);另一方面公司主动转变思想,建立创新实验室,通过研究消费领域的新趋势、新技术、新动向,并转化为公司实际经营中的应用。 盈利预测及估值 除已开业的抚顺店、西宁一店扩容、西宁二店外,焦作店也将于年内开业。考虑到市场环境的持续低迷以及较大的新店培育压力,我们下调公司13-14年EPS预测至1.53和1.69元(原预测为1.6、1.85元),现价对应13年动态估值为10.8XPE。尽管如此,在经历多年扩张红利的积累,公司资产负债和现金流量表的健康程度仍然可圈可点,维持“推荐”评级。 风险提示:经济放缓、消费低迷;重资产转型及新技术革命的冲击。

事项:公司发布2013年半年报,业绩基本符合预期。报告期间实现营业为收入为205亿元,同比增加2.28%;归属上市公司股东净利润为11.9亿元,同比减少4.65%;二季度营业收入121亿元,环比增加45.22%;归属上市公司股东净利润为人民币7.1亿元,环比增加50.03%。 平安观点: 环比改善明显,排产量回归稳态,预计全年规划产量可完成 上半年完成产量1771万千瓦,二季度完成1202万千瓦,环比增加111.52%;一季度排产低于预期,是年内最低点,二季度排产量回升,加上一季度存货消纳,上半年基本完成全年规划产量的一半,全年产量有望略高于年初规划产量。 在订单没有显著增长前提下,预计下半年排产不会激进,环比增幅会回落。 收入略增,清洁能源补偿煤电,订单略降,海外依然承压 上半年新增订单202亿,同比下降8%;海外订单持续低位徘徊,多数来自于前期项目,海外主要市场印度的电力建设需求低迷,短期也没有相当体量的市场能够补上订单缺口。分业务生产情况反映了国内能源结构调整的趋势,清洁能源包括核电、气电、水电和风电均有不同幅度增长,一定程度弥补煤电下滑;预计全年煤电排产依然谨慎,清洁能源占比将提升。 毛利率下降,由前期订单价格下降导致 综合毛利率为18.05%,同比下降1.3个百分点。从2011年开始,新增发电设备需求回落,设备订单价格下降,现在排产产品反映了前期接单价格的下降,主要产品包括燃机、风电、煤电等毛利率不同幅度下降。 投资建议 维持2013、2014年收入预测397、435亿元,EPS预测为1.12、1.18元,对应估值日股价动态PE分别为10.3、9.8倍,维持“推荐”评级。 风险提示 1、下游电厂新增投资积极性不足,项目进度可能滞后,影响收款进度。 2、国内发电小时数持续低迷,将影响新增发电设备投资。

事项:伊利股份公布2013年中报。1H13实现营收240亿元,同比增长13.4%,归属母公司股东净利17.4亿元,同比增128.2%,每股收益0.85元。2Q13营收和净利分别为123亿元和12.5亿元,分别同比增12.6%、256.6%,每股收益0.61元。中报业绩大幅超越我们和市场的预期。 平安观点: 液体乳1H13保持快速增长,收入增17.9%。从原奶价格和毛利率变化情况推算,估计1H13年伊利液体乳高端产品收入继续快速增长。我们认为液体乳量价均有成长空间,预计收入未来3年可以保持15%的复合增速,伊利、蒙牛在液体乳市场已经形成双寡头垄断格局,未来行业竞争行为趋于理性。 奶粉业务2013年还处于恢复期,1H13奶粉业务收入增6.3%,已恢复至1H11的89%,未来产品结构有升级的空间。行业面临量价齐升机遇,国内奶粉龙头企业伊利、贝因美可受益于集中度提升,预计2014-2015年奶粉业务收入可保持15-20%的增幅。 1H13毛利率同比上升0.8个百分点,主要因为液体乳产品结构继续升级、毛利率同比上升,我们认为伊利有能力应对原奶价格的温和上涨。1H13原奶均价为3.44元/公斤,同比上升5.2%,但1H13液体乳毛利率仍同比上升1.7个百分点。7-8月原奶价格涨幅环比提升至9.3%,分析历史上原奶价格与毛利率的变化关系,我们认为当前的原奶价格上涨幅度尚处于可控范围之内,伊利有能力应对原奶价格的温和上涨。 1H13销售费用率小幅上升,广告费同比增17.4%。我们认为广告费用率的上升只是短期现象,预计2H13可出现回落,随着收入规模的扩大和竞争关系的缓和,未来广告费投入绝对额有望保持稳定、比例可持续下降。 2Q13净利大增256.6%,主要因为:(1)2Q13高管股权激励行权,导致本期所得税费用少了4.91亿,这也是2Q13业绩超市场预期的主要原因。根据国税总局相关规定,在股权激励计划可行权后,上市公司可根据该股票实际行权时的公允价格与当年激励对象实际行权支付价格的差额及数量,计算确定作为当年上市公司工资薪金支出,依照税法规定进行税前扣除。(2)上年同期产品报废损失3.66亿元,减少上年同期净利润3.11亿元。(3)扣除上述因素的影响,2Q13净利增长28%左右。 考虑到股权激励行权对所得税费用的影响,我们上调2013年每股收益预测25%,预计2013-2015年实现每股收益1.41、1.53、1.95元,投资者可以看得更远,放长线钓大鱼,维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:食品安全风险。原奶价格涨幅超预期。明年高管股权解禁。

事项:公司公布了2013年半年报,上半年实现了主营业务收入14.15亿元,同比增长16.97%;实现归属上市公司股东的净利润1.81亿元,同比增长33.28%,EPS为0.25元;考虑到公司拟进行的23亿元的定增,摊薄后EPS为0.18元,符合预期。 平安观点: 上半年纱线业务开始放量,预计下半年羊绒制品业绩释放 从业务结构来看,上半年羊绒纱线收入大幅增长126%至7.04亿元,约占当期总收入的50%;其25.11%的毛利率仅次于羊绒制品,带动了综合毛利率至23.54%,较去年同期的22.8%有所提升。该结果符合我们对公司的中长期判断:以纱线和羊绒制品为主的高毛利业务占比不断提升,产品结构升级将持续带动综合毛利率提升。 我们认为上半年羊绒纱线放量的原因有两方面:一是产能释放,二是上半年为纱线销售旺季。公司的纱线质量硬、口碑好,供不应求,抓住了当前国际羊绒产业转移背景下的客户需求。同理,我们认为基于优质纱线的羊绒制品需求也将受益产业转移,公司产业链将不断向下游延伸,客户粘性不断提升,而这也将继续带动毛利率的提升。羊绒制品一般第二、三季度为旺季,因此我们认为下半年的业绩贡献将主要来自于羊绒制品。 产能扩张保障业绩不断释放 目前,2012年开建的720吨羊绒纱线项目已全部完工投产,2013年将继续释放产能;而200万件针织品产能的柬埔寨项目也将于今年9月份投产,将成为2014年主要的业绩贡献点;此外,更值得关注的是,公司今年拟进行非公开发行,投资高端羊绒、亚麻及羊毛三大品类,打造四季产品,一方面可在提高客户粘性基础上进行品类拓展,打破羊绒单一品类的发展瓶颈;另一方面也为将来发展内销品牌奠定良好基础。我们认为公司已由“贸易”向“基地”的转型更符合国际产业转移趋势,其原绒的掌控力、全产业链及全球布局的销售网络优势将使得公司对国际大品牌客户的吸引力和粘性不断提升,未来的发展空间更广阔。 客户结构开始优化 我们在中报中发现UNIQLO(优衣库)业已进入公司前五大应收账款客户名单,验证了我们对“公司优势对国际品牌吸引力和粘性渐强”的判断。我们认为优衣库的订单不仅体现在收入的增长,更重要的是对公司生产和管理素质的认可;优衣库对供应商及产品质量的高要求,也将成为公司吸引其他客户的重要诉求点,相信未来将有更多的国际大品牌与公司合作。 期间费用相对稳定,资产质量有所改善 上半年销售费用同比仅增4.7%,销售费用率相较去年同期略降,为2.09%;但管理费用则由于咨询评估审计费的大幅增长而同比增长39.61%,费用率提升至3.85%;二者合计的期间费用率为5.94%,略高于去年同期的5.56%,仍保持了相对稳定。 此外,应收账款同比仅增8.26%,存货增速也放缓为13.09%;我们认为目前的羊绒储备规模仍能满足2-3年产能扩建后的需求,只是满足自需的将更多,中间环节尤其是初级产品如水洗绒和无毛绒出售的将渐少;这从上半年中,低毛利的水洗绒、绒条收入增速下滑,无毛绒收入增速放缓可窥一斑。在库存增速放缓、产品结构不断升级的前提下,相信现金流情况也将有所改善,今年上半年经营活动现金流尽管仍为负,但同比改善明显,增长51.53%。 产品结构升级和长期战略转型并举,维持“推荐”评级 公司目前正处在由“贸易”向“基地”的转型阶段,未来2-3年不乏亮点:(1)继续提升高毛利的羊绒衫业务占比,毛利率将稳步提升;(2)近两年羊绒衫产能的不断释放为业务结构优化打开了空间;(3)全产业链的基地资源在未来将越来越稀缺,客户粘性将不断提升,因此四季产品的多品类扩张具有可行性。 半年报一定程度验证了我们此前产品结构升级的逻辑,相信下半年高毛利的羊绒制品将释放业绩,产品结构升级的效果也将逐渐显现。考虑到23亿元定增的摊薄,我们维持2013-2014年EPS分别为0.39和0.58元的判断,同比增速分别为40%和47%,结合当前股价,对应动态PE分别为23.0和15.6倍。 我们认为公司战略清晰,优势明显,未来的成长空间依然广阔,且增长更加扎实,建议中长期持有,维持“推荐”评级。 风险提示:全球经济恶化导致需求不振,产能扩张及消化不及预期。

投资要点 事项:公司8月30日发布2013年半年报,2013年上半年公司实现营业收入21.58亿元,同比增长18.52%,实现归属于上市公司股东净利润为2.56亿元,同比增长84.74%,实现EPS为0.67元。公司半年度利润分配预案为:以资本公积金向全体股东以每10股转增10股。 平安观点: 公司上半年业绩增长主要来自于染料业务 2013年中期,染料业务占公司主营业务收入和利润比重分别为77.06%和71.99%。2013年上半年染料业务综合毛利率达27.40%,较2012年上半年提升5.91%,公司业绩增长主要来自染料业务。 受益于环保发酵,染料行业价格持续上行 染料行业亦属于高污染行业,自2013年6月份起,环保压力明显增大,部分染料小厂及上游原料开工受到较大影响,供给日趋紧张,由于9月消费旺季即将来临,染料价格或继续上扬,公司将有望持续受益。 分散染料受益专利诉讼与环保趋严价格大涨 2013年1月,分散染料市场价仅为1.9万元/吨左右。闰土股份与浙江龙盛诉讼案得到和解后,龙头企业对于分散染料市场掌控力进一步提升,受环保趋严与专利诉讼双重影响,8月分散染料市场价格上升到3万元/吨,分散染料价格每提升1000元/吨(含税),将增厚公司EPS0.20元左右。 活性染料价格持续提升,上游H酸掌控尤为关键 公司目前活性染料产能为3万吨,受环保趋严与中间体供应偏紧的影响,活性染料由年初的1.8~1.9万元/吨上扬到目前2.7~2.8万元/吨,活性染料价格每提升1000元/吨(含税),将增厚EPS为0.05元左右。H酸占活性染料生产成本约30%左右,未来控制活性染料的关键中间体H酸。公司目前H酸产能为2万吨,75%左右对外销售。有装置不可抗拒停车后将导致H酸行业供给偏紧。 盈利预测与投资建议 考虑到染料价格大幅上扬,我们将公司2013、2014年EPS由此前预测的1.02元、1.26元上调到1.67元、1.98元、并引入2015年EPS预测为2.25元,目前股价对应2013~2015年动态PE分别为20、17、15左右,公司作为染料景气向上弹性较大品种,最为受益染料提价,我们维持公司“推荐”投资评级。 风险提示:下游印染企业需求持续低迷、染料行业面临反垄断诉讼风险。